投资要点: 资产整合稳步推进。公司发布公告,计划将以合计现金18.06亿出售剥离全部疫苗资产业务(北生研+长春祁健),同时计划以现金3.61亿收购贵州中泰80%股权,资产整合迈出第一步。假设疫苗资产2017年完成剥离,考虑到血液制品景气度仍较高,上调公司2016-2018年盈利预测至0.49/0.69/1.09(原为0.39/0.50/0.63),参考同类公司2017年PE34X,考虑整合后带来的规模优势和效率提升,可享受估值溢价,给予公司目标48元,对应2017年PE约70X(若考虑血制品全部整合完成,预计备考EPS约1.4-1.5元,目标价对应备考估值约33X),上调评级至增持评级。 整合迈出第一步,资产作价较为合理。本次交易在方案设计上较为合理,选择将现有较为完整的疫苗资产业务先行剥离,并吸纳业务和资产结构较为简单的贵州中泰,为后续血液制品资产整合打下基础。在交易对价上,疫苗资产方面,北生研主要以一类疫苗资产为主,长春祁健近年受山东疫苗事件和行业竞争格局变化影响,业绩显著下滑,行业未来面临压力较大,综合看本次估值基本合理。血液制品方面,贵州中泰本次吨采浆估值仅为1805万,与现有上市公司吨浆市值相比,较为合理。 公司血液制品业务保持快速增长,尽享行业高景气度。天坛生物2016年血液制品业务收入13.04亿元,同比高速增长28.98%,净利润4.49亿元,同比高速增长66.75%。随着整合稳步推进,公司在采浆、技术、营销推广等多个方面有望形成规模优势,血液制品国家队整装待发。 风险提示:整合进度低于预期

本报告导读: 公司重组方案落地,拟发行股份作价8.48亿元收购12家耗材子公司少数股权,显著增厚公司利润水平,夯实高耗市场龙头地位,未来3年将进入发展新时期。 投资要点: 公司重组方案落地,维持公司增持评级:公司公告将收购耗材公司少数股权,强化耗材业务基础,奠定心内耗材龙头地位,暂不考虑整合增厚,预计2016-2018年EPS分别为0.96、1.27、1.57元,维持公司目标价54.51元,对应2017年PE43X,维持公司增持评级。 并购显著增厚公司净利润。根据公告,公司拟发行股份2053万股,发行价格41.30元/股(停牌价格42.53元),作价8.48亿元,向21位自然人收购下属12家器械子公司的部分少数股权,以标的资产2017年业绩承诺的净利润计算,标的资产加权市盈率为11.8倍,估值合理,本次并购显著增厚公司EPS(2016年1-9月备考EPS增厚17.6%)。 强化高耗市场先发地位,夯实二元模式发展基础。公司已形成跨区域医药商业+全国耗材业务二元发展模式。①医药商业:北京区域纯销业务快速增长,外埠GPO、PBM等创新商业模式稳步推进,同时继续巩固现代物流平台及连锁药店业务。②耗材业务:本次通过收购12家器械子公司部分少数股权,公司全国耗材经销网络继续得到强化,并购的12家子公司2016年目标整体营业收入达48.03亿元,业绩承诺净利润2.38亿元,未来公司将继续发挥规模优势和管理优势,在耗材领域开疆拓土(新品种+新区域),奠定耗材领域龙头地位。 风险提示:重组进程不及预期风险,耗材降价压力加大风险。

尚未充分挖掘的医保调整受益品种。公司借壳上市至今已开展超过10亿的多轮工业品种并购,目前在皮肤类、妇科类等多个领域拥有近300个批文,本轮国家医保目录调整,预计公司将有多个独家品种有望进入,凭借公司优秀的营销推广能力,公司制剂业务未来3年制剂业务有望保持30%左右的快速增长。考虑制剂业务有望重回快速增长轨道,不考虑增发摊薄,上调公司2016-2018年EPS至0.63/0.72/0.81(原为0.62/0.58/0.65),利用2017年净利润分部估值,参照同类公司估值,给予公司原料药业务15XPE,对应市值60亿,制剂业务考虑到未来有望保持快速增长,给予估值40XPE,对应市值160亿,合计对应市值220亿,对应目标价20元,维持公司增持评级。 医保目录调整在即,公司超过15个独家品种有望进入。根据医保目录调整进展,预计近期新版国家医保目录将完成调整,公司缩宫素鼻喷雾剂、妇阴康洗剂、复方黄黛片等多个独家品种有望进入。公司过去3年开展了超过10亿元的工业品种并购,本轮国家医保目录调整和之后的各省增补,将为公司制剂业务快速增长打下坚实基础,在多个二线和三线品种的快速上量带动下,制剂业务有望实现30%左右的快速增长。 长周期起点代表性品种之一。尽管短期看公司净利润中超过50%由原料药贡献,但中长期看,制剂业务未来有望保持快速增长,依托健能隆的高端生物制药布局,公司有望成为中国制药领域的领军企业之一。 风险提示:泛酸钙未来有价格大幅回落风险。生物药进展低于预期。

业绩有望持续保持快速增长,首次覆盖给予增持评级。不同于市场认为公司现有品种体量较大,未来会面临较大增长压力,我们认为公司在儿科、消化等大领域拥有系列过亿品种,凭借蒲地蓝、同贝等核心品种持续快速增长,后续新品种高速跟进,未来业绩有望继续保持快速增长,预计2016~2018年EPS1.12、1.40、1.69元,参考目前行业估值水平2016年PE30-35,给予公司2016PE32X,目标价36元,首次覆盖给予增持评级。 核心大品种未来仍有望保持快速增长。①蒲地蓝:目前市场担忧公司核心品种蒲地蓝规模已经较大,未来增速压力较大,但我们认为蒲地蓝口服液在剂型(独家口服)、医保拓展空间(全国医保调整在即)、零售渠道(正处于高速拓展期)等领域具有较强的优势和可拓展空间,未来有望继续保持20%+的快速增长,持续性超市场预期。②同贝:小儿豉翘清热颗粒为作为独家品种,显著受益于国家政策向儿童药物倾斜(采购直接挂网)以及二孩政策在各省落地,儿科药市场整体保持快速发展,同贝有望继续保持30%+快速增长。 新品种未来将高速跟进。除现有核心品种梯队,公司二线品种储备丰富,公司川芎清脑颗粒、妇炎舒胶囊等产品近年增长迅猛,未来有望快速迈入亿元品种,而蛋白琥珀酸铁口服溶液及其他东科制药产品态势良好,我们认为凭借强大的终端销售能力,公司目前储备的系列品种未来有望成为公司新的业绩增长点。 风险提示:招标进度低于预期;医保拓展进度低于预期

业绩符合预期,维持谨慎增持评级。公司前三季度收入13.5 亿,同比增长8.15%,扣非归母净利润1.7 亿,同比增长489.6%。符合预期。公司未来将打造成为中生股份血液制品平台,资产整合稳步推进中。维持公司2016-2018 年预测EPS 为0.39/ 0.50/0.63 元,维持公司目标价45 元,维持公司谨慎增持评级。 公司血液制品保持快速增长,二类疫苗仍受政策影响。受益于血液制品价格和投浆量提升,公司血液制品净利润继续保持快速增长,但受“山东疫苗事件”持续影响,公司二类疫苗的销售收入和利润同比大幅下降。我们预计全年血液制品净利润有望达到4-4.5 亿元,且随着血液制品平台整合推进,未来在浆量提升、管理效率、产品协同上仍有提升空间,血液制品2017 年有望继续保持快速增长。 资产整合进展顺利,血液制品国家队起航在即。中生股份除天坛生物外, 旗下其他血液制品板块合计拥有24 家浆站,2015 年合计采浆量为439 吨。目前公司已将其所持有的除成都蓉生、长春祈健股权及三间房厂区东院土地房屋以外的大部分非血液制品资产和负债作为出资设立全资子公司北生研(已完成工商注册登记),三大所(上海、武汉、兰州)血液制品公司平台也已成立,正在积极推进“三证”转移、房地产过户、环评以及相关资产划转等工作。重组进度扎实稳健,随着重组推进,未来天坛生物有望打造成为中国血液制品国家队。 风险提示:整合进度低于预期。

投资要点:业绩符合预期,维持公司增持评级。受益于主营业务重组胰岛素稳健增长及房地产业务结算周期影响,公司三季度单季营收5.88亿元,同比增长28.32%,扣非归母净利润1.83亿元,同比增长45.18%。前三季度合计营收14.79亿元,同比增长19.38%;扣非归母净利润4.95亿元,同比增长38.96%,业绩符合预期。维持公司2016-2018年EPS为0.42/0.53/0.67元的预测,维持目标价27元,维持公司增持评级。 胰岛素产品稳健增长,后续产品资源丰富。凭借公司在基层县级医院(覆盖率近80%)/社区服务中心的良好基础,公司胰岛素业务增长趋势继续保持稳健,代理的华广的试纸产品放量明显。产品研发方面,公司甘精胰岛素预计有望在四季度申报生产,门冬胰岛素预计2017年申报生产,未来2年公司有望在三代胰岛素领域实现突破。 慢病管理快速推进,打造糖尿病整体解决方案提供者。公司自2015年正式启动慢病平台战略以来,始终努力打造成为专业的糖尿病整体解决方案提供者,慢病管理平台测试工作快速推进。通过蒲公英活动培养基层医院医生,实现从“代理一个规格试纸”到“统一试纸规格”,推出“你的医生”app并已开展公测,目前已有超过5000名医生和几万名糖尿病人参与,慢病管理平台未来将成为医生管理教育糖尿病人和进行健康管理的基础平台,进一步促进公司胰岛素产品的推广销售。 风险提示:新产品研发进度低于预期风险;药品招标降价风险。

三季报业绩符合预期,维持公司增持评级。前三季度公司营业收入5.49亿,同比快速增长26.62%,扣非归母净利润5.28亿,同比高速增长33.19%,业绩整体符合预期。血制品行业的高景气度持续,量价齐升兑现驱动公司业绩快速增长,维持公司2016-2018年EPS0.82/1.03/1.25元,维持公司目标价45元,维持增持评级。 全年1000吨采浆工作稳步推进。公司采浆量继续保持较快增长,预计2016年全年采浆量大概率超过1000吨,投浆量也有望保持快速增长。随着2016年8月份重庆云阳、河南浚县单采血浆站获批开采带来的增量以及原有浆站进一步加强宣传管理,公司整体采浆有望继续保持稳健增长。目前血液制品板块仍然处于高景气状态,公司作为血液制品龙头企业,未来有望持续受益。 疫苗业务拖累明显,期待2017年改善。受疫苗政策调整影响,预计公司疫苗业务仍面临较大压力(2016上半年疫苗收入下滑约50%),对公司收入增速和毛利状况带来负面影响,预计2017年有望逐步好转。 两大单抗品种获批临床,未来将是核心战略板块。公司单抗在研产品中曲妥珠单抗、贝伐单抗已获批临床,利妥昔单抗、阿达木单抗2个产品正在申报临床,均为国际销售额前10的重磅单抗药物,未来单抗板块有望成为公司重要战略板块。 风险提示:血液制品提价进度低于预期风险;采浆量低于预期风险。

业绩符合预期,维持公司增持评级。公司2016年前三季度合计实现营业收入99.18亿元,同比增长9.34%;归母净利润4.35亿元,同比增长11.22%;扣非归母净利润4.30亿元,同比增长12.17%。公司业务继续保持稳定增长,业绩符合预期。不考虑并购整合及配套融资,维持公司2016-2018年EPS为1.14/1.24/1.36元的预测,维持目标价39.85元,维持公司增持评级。 麻药业务快速增长,龙头地位进一步巩固。公司于麻精业务领域始终保持全国80%以上市场份额,预计公司2016年前三季度麻药纯销业务保持15%以上快速增长,整体纯销业务保持8-9%的稳健增长,继续夯实麻精龙头地位。前三季度公司实现投资净收益1.00亿元,主要受益于青海制药加强管理把控,业绩实现快速增长。 资产重组积极推进,未来发展值得期待。公司此前已发布资产重组及配套融资公告,拟购买国控北京100%股权、北京康辰100%股权、北京华鸿60%股权以及天星普信51%股权,并购标的涉及金额61.45亿元(收购价格对应2015年净利润13.99X),显著增厚备考EPS。同时计划配套融资11.3亿元,用于标的公司实施医院供应链延伸项目、社区医院药房托管项目、医院冷链物流系统建设项目和信息化系统建设项目等在建项目的建设。公司本次资产重组及配套融资相关文件已获证监会受理,正处于积极推进中,未来有望打造在京流通大平台,公司未来发展值得期待。 风险提示:资产重组进程不及预期,配套融资项目实施进程不及预期。

本报告导读: 公司前三季度营收同比增长24.08%,扣非归母净利润同比增长38.45%。公司业务继续保持良好增长势头,业绩符合预期,维持增持评级。 投资要点: 业绩符合预期,维持公司增持评级。公司2016年前三季度合计实现营业收入452.33亿元,同比增长24.08%;归母净利润4.57亿元,同比增长21.86%;扣非归母净利润4.51亿元,同比增长38.45%,报告期内公司西药、中成药核心业务经营质量持续提升,以及医疗器械、中药材、中药饮片等毛利较高的战略业务整体占比上升所致。公司业务继续保持良好增长势头,业绩符合预期,维持公司2016-2018年预测EPS0.53/0.67/0.86元,维持目标价25元(对应2017年37X),维持增持评级。 药品纯销受益两票制,拓展空间巨大。目前安徽、陕西等多地已出台两票制正式文件,两票制正于全国范围内积极推进,加速区域医药流通行业整合。公司凭借优秀的上下游资源禀赋,未来有望进一步借助外延拓展,提升医院终端覆盖率。2015年公司已实施多起千万元以上收购,随着两票制政策推进,公司纯销外延拓展有望加速,纯销业务增速将进一步提升,支撑公司业绩稳定增长。 网络广泛、物流高效、品种丰富,发展禀赋优质。公司已在全国搭建26个省级医药物流中心、45家地市级物流中心及近400个终端配送点,医药流通网络广泛。此外,公司在国内率先探索现代物流建设,物流成本控制能力和运行效率突出,同时拥有超过25万个品种品规资源,上下游网络关系稳定。公司作为国内领先的民营医药流通商,企业运营高效,成本优势明显,长期发展禀赋优质。 风险提示:两票制推进进程不及预期。

规范整合,全方位体现商业业务价值。天士力医药营销集团此前经营品种包括第三方制药企业生产的“商业品种”及天士力自产的“工业品种”(占比10%左右),两类产品在商业模式、上下游市场等多方面均有不同。公司2015年合并报表后,商业板块收入67亿,毛利率为7.14%,未来通过规范整合,公司商业板块业务的资产运行效率和未来发展空间将得到显著改善,同时挂牌新三板也将有利于更好体现公司商业业务潜在市场价值。 商业领域变革在即,整合拓展正当其时。随着两票制、营改增等政策推进,医药商业未来有望进入整合拓展期:各省如严格推行两票制将导致部分“缺乏品种资源和终端医院覆盖不足”的地市或者县一级的商业公司出局,省一级龙头公司或将迎来整合机遇,而随着监管力度(尤其是票据查出力度)的提升将促使部分非规范性企业逐步退出市场,原有龙头公司将迎来结构性机会。公司目前控股24家医药商业流通企业,已布局天津、北京、湖南、广东、陕西、辽宁、山东等7个省市,未来挂牌新三板后,将提升独立融资能力,资金约束解除和资产平台效应将有力推动公司在商业领域的跨区域整合。 差异化资源禀赋推动商业业务快速发展。相比于传统区域商业公司,公司凭借多年专业的工业品种运作经验,对上游工业和下游终端的需求拥有更好的理解,有助于公司区域深耕以及开展跨区域拓展。同时未来挂牌新三板后,作为公众上市公司,与其它区域型商业公司在业务等多方面互动能力也将显著提升。同时公司在门特药、连锁药店、电子商务的经验也将为公司新型业务拓展奠定坚实基础。 维持公司增持评级。预计公司2016-2018年预测EPS为1.24/1.39/1.61,维持公司增持评级,维持目标价50元。 风险提示:商业整合进展低于预期

静待丹滴三期结果,维持增持评级。公司上半年考虑两票制等行业政策影响,主动调整经营策略,控制应收账款规模,提升经营质量,导致工业收入增速同比下滑15%,归母净利润同比下滑17.36%,但展望未来,随着丹滴美国FDA三期数据揭盲,如数据良好,将极大提升公司丹滴的学术营销推广实力,丹滴有望重回快速增长轨道。考虑到公司经营策略调整,下调公司2016-2018年预测EPS至1.24/1.39/1.61(原为1.50/1.62/1.78),参考目前行业同类公司2017年估值32-41X,上调公司分红除权后目标价至50元(对应2017年PE40X),维持公司增持评级。 丹滴调价顺利,FDA项目稳步推进中。上半年公司已完成5个省份的复方丹参滴丸挂网工作,新一轮挂网省份增加到17个省份,实际采购价格确定为26.08元,随着提价的完成,将对公司下半年和2017年的业绩带来一定的弹性。丹滴在全球127个临床中心开展的美国FDAⅢ期临床试验项目的全部临床工作,并进入COV阶段,目前正在进行最终数据清理、数据库锁定、统计分析计划书(SAP)的修订,考虑到目前丹滴在西医医生群体中的认知度和处方比例尚有较大提升空间,未来如丹滴三期结果良好,将极大提升公司学术推广实力,丹滴有望重回快速增长轨道。 医保目录调整在即,公司部分品种有望进入。目前国家新一版医保目录调整工作正在推进中,按照上一版进入原则(已进入多省医保、已进入多个治疗指南等),公司益气复脉、丹参多酚酸、尿激酶原等品种有机会进入。 风险提示:丹滴三期结果低于预期

本报告导读: 公司是国内领先的民营医药流通商,业绩增长稳健,受益两票制政策推行,公司在纯销业务上外延空间巨大,首次覆盖给予增持评级,目标价25元。 投资要点: 受益两票制推行,首次覆盖给予增持评级,公司是国内最大的民营医药流通商,商业网络广泛、现代物流高效、品种资源丰富;受益两票制推行,纯销业务拓展空间巨大,医疗器械等新业务持续提升公司盈利能力。预计2016-2018年EPS为0.53/0.67/0.86元,参考行业同类公司2017年PE31-32X,考虑公司为民营龙头,外延拓展空间大,可享受一定估值溢价,给予公司目标价25元(对应2017年37X),首次覆盖给予增持评级。 网络广泛、物流高效、品种丰富。公司在全国已搭建26个省级医药物流中心、45家地市级物流中心及近400个终端配送点,医药流通网络广泛;公司在国内率先探索现代物流建设,物流成本控制能力和运行效率突出;拥有超过25万个品种品规资源,拥有稳定上下游网络关系。 药品纯销受益两票制,拓展空间巨大。各地正积极推进两票制,加速区域医药流通行业整合,凭借优秀的上下游资源禀赋,未来公司有望进一步提升医院终端覆盖率;2015年公司已实施多起千万元以上收购,随着政策推进,公司纯销外延拓展有望加速,纯销业务增速将进一步提升。 医疗器械、中药材、中药饮片持续提升公司盈利能力:公司2015年医疗器械、中药材/中药饮片板块毛利率分别为11.7%、16.7%,远高于公司整体毛利率(7.57%);受益于一系列收购,公司该板块2015年营业收入增速分别为58.2%、59.0%,毛利润增速分别为54.3%、59.8%,兼具高盈利能力、高增长特性,持续提升公司整体盈利能力。 风险提示:两票制推行进度低于预期。

投资要点: 业绩符合预期,维持增持评级。公司上半年实现营业收入57.15亿元,同比增长27.7%,归母净利润4.27亿元,同比增长42.34%,扣掉出售新鹏生物资产(约1.5亿元)、天风证券(约5340万元)、EpicPharma项目并购相关费用(8200万元)等因素后,上半年扣非净利润2.25亿元,同比快速增长22.86%,基本符合预期。考虑到Epic的并表增厚(2016年并表7个月,2017年开始全年并表),不考虑定增,上调公司2016-2018年预测EPS至0.68/0.82/0.95元(原为0.61/0.75/0.84元),参考目前行业同类公司2016年平均PE35-40X,维持公司分红除权后目标价24.86,对应2016年PE36X,维持公司增持评级。 主业保持稳健,医疗服务快速拓展。公司核心子公司宜昌人福上半年收入同比稳健增长11.4%,净利润同比增长13.7%,北京医疗收入快速增长16.6%,净利润快速增长15.2%。新疆维药受益于疆外市场开拓,收入高速增长25%。公司持续发力医疗服务布局,目前已有黄石人福、钟祥市儿童医院等多家医院在公司管理下运营,同时公司还与多家公立医院合作开展月子中心、中医养生、移动医疗平台等衍生业务。 国际业务取得质的突破。公司以5.5亿美元收购美国EpicPharma及附属公司,一举奠定在美国市场的业务和研发基础,随着整合推进,美国Epic未来有望成为公司重要利润来源。同时美国普克已渐入正轨,上半年实现收入1900万美金,宜昌人福口服制剂出口车间、人福非洲药厂已正式投入运营。 风险提示:国际业务进展低于预期。

血液制品快速增长,维持谨慎增持评级。2016年上半年,营业收入8.81亿元,同比增长6.85%,归母净利润0.97亿元,同比增长76.52%,符合预期。考虑到采浆量和血制品价格好于预期,上调维持公司2016-2018年预测EPS至0.39/0.50/0.63元(原为0.09/0.10/0.14元),目前行业平均估值50X,考虑到公司整合后有望实现多方面协同发展,可享受估值溢价,上调公司目标价至45元(原37元),维持公司谨慎增持评级。 血液制品快速增长,疫苗受“山东事件”影响严重。公司上半年血液制品实现收入6.05亿元,同比增长28.46%,毛利率51.13%,同比增加5.72pp,子公司成都蓉生归母净利润2.08亿元,同比高速增长65.03%。但受到山东疫苗事件及公司折旧摊销影响,公司疫苗收入2.65亿元,同比减少22.72%,毛利率37.86%,同比减少19.10pp,子公司长春祈健收入2500万,同比减少84.36%,净利润-1700万元,同比减少1.07亿元。 集团重组稳步推进,将打造血液制品国家队。天坛生物已提出解决同业竞争承诺“将于2018年3月15日之前消除所属企业与天坛生物之间的同业竞争”,届时天坛生物将成为中生股份下属唯一的血液制品业务平台。目前公司已将其所持有的除成都蓉生、长春祈健股权及三间房厂区东院土地房屋以外的大部分非血液制品资产和负债作为出资设立全资子公司北生研(已完成工商注册登记),随着重组稳步推进,未来天坛生物作为血液制品平台将在血浆资源、品种资源、销售渠道等多方面形成协同作用。 风险提示:浆站拓展不及预期,集团重组进程不及预期。

商业快速增长,维持公司增持评级。2016年上半年营收596.95亿元,同比增长17.16%,归母净利润17.32亿元,同比增长12.94%,整体保持稳定增长,符合预期。未来公司将借两票制政策东风,实现跨区域的拓展,商业板块有望保持快速增长。维持公司2016-2018年EPS为1.18、1.30、1.44元的预测,维持目标价25元,维持公司增持评级。 工业稳健,新产品开发进展顺利。公司上半年工业收入64.11亿元,同比增长5.34%,毛利率提升2.55个百分点,60个重点品种销售收入34.80亿元,同比增长9.26%,继续保持稳健增长。在研品种多替泊芬等进展顺利,同时获批药品临床批文22个,申报药品临床批文3个,后续产品资源丰富。 商业快速增长,借两票制拓展新区域。上半年医药分销销售收入533.74亿元,在尚未大规模开展新区域拓展背景下,同比快速增长18.97%。目前公司分销业务覆盖18个省,未来将积极把握两票制政策机会拓展增量,加快全国营销网络建设。公司计划5年内覆盖28个省左右,目前已在云南、四川、贵州等地新拓展省级平台,未来分销业务持续高速增长。 电商助力零售业务,探索大健康战略布局。上半年零售业务收入24.90亿元,同比增长7.64%,目前公司上海云健康完成A+轮融资,继续深化“益药”品牌服务产品。公司同时正参与海外公司Vitaco私有化,依托其优质产品线完善保健品产品组合,形成良好的资源互补,探索大健康战略布局。 风险提示:分销业务外延拓展不及预期,新业务拓展不及预期。