我们看好中国在CDMO这个行业具备全球竞争力,龙头公司可以持续维持高增长。与传统CMO企业相比,CDMO区别在于D体现在工艺开发和优化,注重技术在服务中的运用。我国拥有全世界最为庞大的药物化学和有机化学方面的人才储备,与欧美发达国家相比具备明显的成本优势,与印度等其他发展中国家相比中国更加注重专利保护、技术更为领先、企业口碑更好,可以说CDMO是中国具备国际竞争优势的产业。受益于全球分工、药品行业的增长、国内政策(尤其是MAH政策)的催化、企业能力的加强,根据南方所等机构预测,2017-2021 年我国CMO/CDMO 的市场年均复合增长率为18.32%,到2021年市场规模达到626亿元。竞争格局来说,技术能力领先、产业链一体化的企业会更加受到客户偏好,龙头公司可以持续高增长。 我们看好凯莱英作为创新药CDMO龙头企业的长期竞争力在持续加强,预期高增长可以持续。公司的竞争优势体现在领先的技术、深度的客户服务、充裕的产能、高质量的人才储备四个方面。技术方面,我们认为技术是公司最核心的竞争优势,受益于公司长期高研发投入(同比公司中收入占比最高),公司新药服务多领域技术全球领先,尤其是公司2011-2017年持续开发的连续反应等技术,可以显著提高公司的效率并降低成本,跟国内外大部分获得cGMP的CDMO企业拉开了较大的差距。客户方面,持续的技术进步也给公司赢得了国内外知名药企的口碑和订单,公司服务全球知名制药公司,并成为两家跨国制药公司的长期战略合作伙伴、五家跨国制药公司的全球首选供应商之一,客户多次将创新药和专利期将近的重磅药物交给公司合作。产能方面,公司反应釜设计产能国内领先 ,产能利用率高,可以持续满足订单的快速增长。人才储备方面,公司上市之前和上市之后总共做了三次员工持股或激励,并引进全球尖端技术和管理人才,人均产出和成本同比公司中优势显著。 我们预计公司的收入增速将于2019年开始提档。主要理由如下:(1)合作重磅药物持续放量和新增药物上市带来商业化订单的快速增长,此类订单快速放量和持续性都较好,奠定了公司未来几年的高增长。公司在吉林新增产能的投放以及2018年下半年公司毛利率走低(我们判断主要系公司为后续订单提前备货增加成本所致)印证了我们的判断。(2)受益于临床项目的增多和推进,预计临床阶段25%-30%的收入增长,较2018年增速有所提升。随着MAH制度的推进公司国内业务收入占比将继续提升。2018年CDE受理了约420来个文号,凯莱英承接了66个。(3)公司2018年新增大分子CDMO和CRO业务,预计收入从2019 开始快速增长。 投资建议:预计公司2018-2020年的收入分别为18.36亿、25.22、33.07亿元,增速分别为29%、37%、31%,预计公司2018-2020年的净利润分别为4.28、5.88、7.92亿元,增速分别为25%、37%、35%,对应公司2018-2020年的EPS分别为1.86、2.56、3.44元,当前股价对应估值分别为48X、35X、26X,给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为115.2元,相当于2019年45倍动态市盈率。 风险提示:订单落地不及预期;新业务拓展不及预期;汇兑损益风险。

事件:公司公布2018年业绩快报,实现收入94.84亿元,同比增长26.43%,实现归属于上市公司净利润4.35亿,同比上升17.20%。业绩基本符合预期。公司2018年实现营业收入94.84亿元(+26.43%); 归属于上市公司股东的净利润4.35亿元(+17.2%),业绩基本符合预期。归属于上市公司股东的非经常性损益约为2112.03万元,主要为公司及控股子公司收到的政府补助资金等。利润增速低于收入增速,预计与房租和人工成本增加以及新建门店数大幅增加有关,费用率上升。截至三季度末新增直营及并购门店共676家;其中,新建门店421家,纳入合并报表范围的并购门店303家,去年同期新建门店168家(直营),并购门店82家,新建门店和并购门店速度明显加快。 拟设立产业投资基金,加快公司外延式发展。公司2019年1月24日公告,拟参与投资设立规模预计为人民币10.05亿元(不低于6亿元,不高于12亿元)的健康产业投资基金,其中公司以自有资金作为有限合伙人投资参股不超过2亿元,产业投资基金设立有利于公司进一步拓展业务领域、更快实施产业布局、巩固行业地位。 零售药店行业短期政策冲击有限,长期成长逻辑不改。连锁药店投资的核心逻辑在于零售药店行业集中程度低,龙头企业规模小,成长空间足,以及的医药分家大趋势下,处方外流带来的市场扩容。预计带量采购影响有限,根据“4+7”带量采购中标品种在药店端销售情况,预计公司目前已中标的带量采购品种整体销售额6000万左右,总体占比不到1%,毛利率仅6个点,考虑毛利额占比更低占比仅为0.1%。同时医保对收紧蓝帽子保健品影响也有限,根据行业整体情况,预计公司保健品占比9-10%,医保支付比例约为15%-20%,即医保支付的保健品占比为1.3%-2%。药店行业监管趋于严格,促进行业规范化经营,加速小连锁和单体店出清,利于大连锁做大做强,短期政策冲击有限,长期成长逻辑不改。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价73.6元。我们预计2018-2020年净利润分别为4.35亿、5.25亿、6.25亿元,同比增速分别为17.19%、20.87%、19.07%,2018-2020EPS分别为1.53元、1.84元、2.20元,提高评级,给予买入-A的投资评级,6个月目标价为73.6元,相当于2019年40x的动态市盈率。 风险提示:并购整合不及预期风险,外延拓展不及预期风险,业绩不确定风险。

提升重庆子公司采浆量。重庆公司目前14 家(含6 家单采血浆站分站)在采,其中7 家浆站为老浆站,云阳站和6 个分站为2016 年开始采浆。梁平区2016 年常驻人口66 万左右,与老浆站所在地潼县和忠县人口相当。根据公司以往获批浆站到拿到采浆许可证的时间段,梁平站有望在2019 年底或2020 年初开始采浆,重庆浆站成熟的单个采浆量在 30~40 吨左右,预计梁平站成熟后采浆量有望达到30~40吨,进一步提升重庆公司采浆量。 血制品稳定增长。血制品库存改善明显,目前公司白蛋白库存已经大幅下降,静丙企业库存消化有望加速,预计2019 年公司静丙也将恢复增长。结合目前终端需求和公司采浆量增长情况,预计公司未来2-3 年血制品增速有望维持15%左右增长,销售费用率也将趋于稳定。 疫苗快速增长有望持续。根据中检院数据,2018 年华兰生物四价流感加三价流感疫苗市场份额合计约53%,位居行业首位。根据CDE 数据,目前武汉所四价流感疫苗上市申请正处于申报阶段,预计2019年上半年的生产季无法投产,2019 年公司四价疫苗仍为独家。同时,公司的狂犬病疫苗以及四价苗儿童型也有望将于今年获批生产。 投资建议:买入-A 投资评级。我们预计公司2018 年-2020 年的收入增速分别为35.8%、18.9%、16.2%,净利润增速分别为39.2%、21.6%、18.7%,维持买入-A 的投资评级,6 个月目标价为47.5 元,相当于2019 年32 的动态市盈率。 风险提示:浆站建设不及预期,去库存不及预期,降价超预期,疫苗放量不及预

事件:公司公布2018年报,实现收入38.58亿元,同比增长13.69%,实现归属于上市公司净利润5.25亿,同比上升32.99%,归属于上市公司扣非净利润4.98亿元,实现同比增长39.90%。拟每10股派发现金红利0.60元(含税)。 工业板块收入增速31%+超预期。工业板块收入24.46亿元(+31.15%),其中上半年实现收入11.43亿元(+24.96%),增速加快。商业板块13.81亿元(-6.67%)。分产品来看,麻醉类收入12.52亿元,同比增加39.78%,结合PDB样本医院数据,我们预计老产品力月西和福尔利保持稳定增长,预计二线类产品右美托咪啶增速在50%-60%。精神类8.67亿元(+23.73%),精神类度洛西汀阿立哌唑高速增长;神经类1.27亿元,同比增长+33.83%。 预计11个试点城市带量采购对公司影响有限,成长预期不改。公司右美托咪啶凭借ICU独特的适应症能在带量采购区域获得一定份额,带量采购区域外也具有准入优势,预计2019年继续保持快速增长。利培酮普通片进入带量采购,价格大幅下降,预计对公司影响有限。公司利培酮有普通片和分散片两种剂型,销售收入主要来自分散片,分散片剂型具有优势,避免患者藏药,易分解,依从性高,公司也将重点推广分散片。麻醉类老产品依托咪酯产品独特优势是心血管稳定性,在老年人、心血管不稳定患者中有独特优势,以及无痛领域应用,未来将保持在20%左右的增长。 在研品种逐步进入收获期,提供长期增长潜力。公司聚焦中枢神经领域,在研储备品种丰富,通过跟踪药品审评中心审评状态,在研品种中进展最快的是地佐辛和舒芬太尼,有望年内获批。一致性评价推进顺利,利培酮已通过一致性评价,阿立哌唑进程紧随利培酮其后。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价12.8元。我们预计2019-2021年净利润分别为6.50亿、7.91亿、9.64亿元,同比增速分别为23.9%、22.0%、21.9%,2019-2021EPS分别为0.64元、0.78元、0.95元,对应当前股价分别为16.8倍、13.8倍和11.3倍PE,进入价值区间,给予买入-A的投资评级,6个月目标价为12.8元,相当于2019年20x的动态市盈率。 风险提示:二线品种销量不及预期,销售费用投入过高导致业绩不及预期风险,研发不及预期风险。

事件:公司公布2018年年报,公司2018年实现收入91.76亿元(+18.39%),实现归母净利润5.21亿元(+23.27%),扣非为5.08亿元(+30.74%),经营活动产生的现金流净额为6.36亿元,同比增加62.54%,拟每10股派3元(含税)。 零售板块保持快速增长,毛利率下降与促销有关。零售收入87.0亿元(+19.11%),毛利率39.76%,较上年同比下降1.07bp,销售费用率同比降1.1bp,管理费用下降0.2bp,净利润为5.66%,较去年提升0.21bp。毛利率下降预计与公司大型促销活动有关,销售费用率与管理费用下降预计与规模优势有关。分区域来看,大本营云南区域营收实现快速增长为19.41%,省外区域四川、广西、贵州2018年营业收入同比增长分别为27.71%、20.29%、20.47%,预计云南区域仍是利润增长主要来源,川渝地区处于微亏状态。 两年以上门店收入同比增长达到9.47%。客单价同比增长5.03%,客流量增加4.44%,其中5年以上的老门店收入增长达到7.33%,开业5年以内的老门店收入增长达到12.35%,客单价和客流量增加预计与公司2018年促销活动增加有关。 处方药销售占比提升,“4+7”带量采购影响有限。处方药销售占比37.18%(+1.55bp);医保销售占比40.71%(+0.58bp);处方药销售占比增长受DTP品种销售增加及处方外流等政策影响。截止2018年末,“4+7”城市中标的带量采购品种,销售额占比0.69%,毛利率12.02%,中标品种通用名商品毛利率12.34%,低于公司平均毛利率,中标价的变动预计不会对公司销售、利润产生重大影响。同时,医院端失标和中标品种都将把药店作为更为重要的终端,品类拓展和处方外流方面有望受益。 门店扩张速度将加快。截至报告期末,公司共拥有直营连锁门店5758家,净增门店692家,其中新开店953家,搬迁门店129家,关闭门店132家,2019年公司计划新建门店1200家,其中云南省以外区域新建门店650家,云南省内新建门店550家,预计主要集中在海南、川渝地区,新开门店速度加快。 投资建议:6个月目标价28.8元,维持“买入”评级,我们预计2018-2020年净利润分别为6.52亿、7.99亿、9.64亿元,同比增速分别为25.1%、22.6%、20.7%,2019-2021EPS分别为1.15元、1.41元、1.70元,对应当前股价分别为20倍、16倍和13倍PE,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为28.8元,相当于2019年25x的动态市盈率。 风险提示:并购整合不及预期风险,外延拓展不及预期风险,业绩不确定风险。

事件:公司公布2018年业绩快报,实现收入32.16亿元,同比增长35.84%,实现归母净利润11.41亿元,同比增长39.05%,与三季报业绩预计范围无重大差异。 点评: 业绩高增长,预计疫苗增长贡献大。2018年实现归母净利润11.41亿元,同比增长39.05%,预计疫苗增长贡献大。根据中检院数据,2018年华兰生物四价流感疫苗产量约510万人份,三价流感疫苗批签发量约340万人份,预计疫苗净利润2亿+,归母1.5亿元左右,去年疫苗亏损0.77亿元。血制品库存改善明显,目前公司白蛋白库存已经大幅下降。根据我们草根调研,静丙去年下半年价格调低,渠道库存消化的差不多,企业库存消化有望加速,预计2019年公司静丙也将恢复增长。结合目前终端需求和公司采浆量增长情况,预计公司未来2-3年血制品增速有望维持15%左右增长,销售费用率也将趋于稳定。 疫苗快速增长有望持续。根据中检院数据,2018年华兰生物四价流感加三价流感疫苗市场份额合计约53%,位居行业首位。根据CDE数据,目前武汉所四价流感疫苗上市申请正处于申报阶段,预计2019年上半年的生产季无法投产,2019年公司四价疫苗仍为独家。同时,公司的狂犬病疫苗以及四价苗儿童型也有望将于今年获批生产。 实施激励计划绑定经营核心人物利益,迈入新增长通道。根据公司公告,限制性股票首次授予完成,本次激励计划首次授予对象总人数111人,除高管以外,中层管理人员和核心技术(业务)人员共105人,获授限制性股票286.5万占本次授予限制性股票总额的比例52.23%,绑定公司经营核心人员。本激励计划首次授予限制性股票的解除限售考核年度为2018-2020年三个会计年度,以2017年度净利润为基数,2018年净利润增长率不低于20%,2019年净利润增长率不低于40%;2020年净利润增长率不低于60%,迈入新增长通道。 投资建议:买入-A投资评级。暂不考虑实施股权激励的影响,我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为35.8%、18.9%、16.2%,净利润增速分别为39.1%、21.5%、18.7%,提高评级,给予买入-A的投资评级,6个月目标价为47.5元,相当于2019年32的动态市盈率。 风险提示:去库存不及预期,降价超预期,疫苗放量不及预。

事件:公司业绩快报18年归母净利润实现3.07亿元,同比增长45.86%。万孚生物发布18年度业绩快报,实现营业收入16.42亿元,YOY43.34%;归母净利润3.07亿元,YOY45.86%;每股收益0.95元,YOY41.79%,整体增长情况符合市场预期。 慢病、传染病定量检测增速领跑,毒检、孕检定性产品稳定增长。根据公司18年三季报及投资者关系记录,我们预计:2018年全年,慢性疾病检测板块预计实现营收3.74亿元,同比去年增长62%,为公司增速最快的业务板块;传染病检测板块预计实现营收4.30亿元,同比去年增长40%;毒品检测板块预计实现营收2.28亿元,同比去年增长24%,保持稳定增长;妊娠及优生育检测板块预计实现营收1.41亿元,同比去年增长15%。其他收入(主要为贸易类类公司)预计实现营收4.68亿元,同比增长55.4%。 公司产品新注册证始终保持快速上市的节奏。CFDA数据显示:2018年公司累计获批注册证82个,从地区看,国内注册证39个,美国FDA注册证2个,欧盟CE注册证10个,其他地区注册证31个;从领域看,化学发光POCT共13个试剂盒取得注册证,配合公司心标、传染病等强势产品的渠道基础有望在上市后快速实现放量。同时公司在研品种丰富,目前已启动血气类、凝血类二期研发,并于2018年内与美国iCubate与比利时Biocartis签约,以引进国际先进技术进一步扩大公司产品线。公司研发支出于2018年中已达6194万,同比增长48.3%,占公司内生业务比例超10%。持续的新产品上市不断打开公司成长空间。 投资建议:我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为43.3%、32.5%、30.1%,净利润增速分别为45.9%、31.9%、30.2%,成长性突出,同时考虑到公司良好的现金流和ROE水平,给予买入-A的投资评级,6个月目标价为35.46元,相当于2019年30倍动态市盈率。 风险提示:在研产品进展不及预期;新产品上市推广不及预期。

CDMO产业是中国竞争优势所在,预计到2021年我国该行业市场规模将达到626亿元。CDMO企业主要是给制药企业提供中间体和原料药在临床试验阶段以及药品上市后商业化阶段的大批量供货,与传统CMO的区别在于D体现在工艺开发和优化,注重技术在服务中的运用。我国拥有全世界最为庞大的药物化学和有机化学方面的人才储备,与欧美发达国家相比具备明显的成本优势,与印度等其他发展中相比中国更加注重专利保护、技术更为领先、企业口碑更好,CDMO是中国具备国际竞争优势的产业。受益于全球分工、药品行业的增长、国内政策(尤其是MAH政策)的催化、企业能力的加强,根据南方所等机构预测,2017-2021年我国CMO/CDMO的市场年均复合增长率为18.32%,到2021年市场规模达到626亿元。 凯莱英是创新药CDMO龙头企业,凭借持续技术进步赢得客户口碑和订单。从收入规模来看,凯莱英2017年收入14.23亿位于国内CMO企业第三位,仅次于合全药业和九洲药业,考虑到公司几乎没有仿制药中间体和原料药项目,公司也名副其实地成为创新药CDMO龙头企业之一。公司的优势主要在于技术的持续进步:第一阶段,从建厂初期对主流市场经典的小分子研发制备的技术引进吸收消化应用;第二阶段,07-10年开始跟规范市场(欧美市场)质量管理系统,凯莱英母子公司2007年建立cGMP的生产,2010年通过了美国FDA的cGMP的审查;第三阶段,11-15年较早地进入开发相较传统技术具备颠覆性的技术,比如说连续性反应、生物酶催化等,与大多数竞争对手显著地拉开差距;第四阶段,在小分子基础上,从18年开始向生物大分子CDMO和CRO领域做布局。比如说公司新应用的连续性生产车间,采用流体化学技术,二十四小时不间断反应,效率相较于之前的反应釜方法提高30-50%。持续的技术进步也给公司赢得了国内外知名药企的口碑和订单,公司服务全球知名制药公司,并成为两家跨国制药公司的长期战略合作伙伴、五家跨国制药公司的全球首选供应商之一(默沙东、BMS、艾伯维、罗氏、辉瑞)。 我们判断,2019年公司业绩有望快速增长。第一,根据凯莱英国际制药巨头核心客户的公告和FDA披露,有数个重磅药品有望在2019年获批,一般药企会提前半年左右备货,而公司公告在吉林新增cGMP产能217m3,产能预备充足。基于商业机密,并未披露具体客户和品种,但是公司新增产能较为审慎,根据在手订单和客户需求来决定要建厂房,并定期和客户沟通产能建设进度,我们认为公司2019年商业化订单将大幅提升。第二,受益于临床项目的增多和推进,预计临床阶段25%-30%的收入增长。较2018年增速有所提升。第三,随着MAH制度的推进公司国内业务收入占比将继续提升。根据公告,国内的很多医药主流公司(恒瑞、东阳光药、复星、扬子江等)和新锐企业(如和记黄埔和再鼎等)都和公司有合作。2018年3月,公司公告与国内某创新药企业签署了长期商业化订购合同,合同期限为5年,总金额不低于3.5亿元,MAH制度给公司带来的利好已经开始释放。第四,公司2018年一季度有约3000万汇兑损失,2018年底开始公司对部分美元头寸进行了对冲,当前积累了一定的汇兑收益。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价102.8元。预计公司2018-2020年的收入分别为19.30亿、26.13、34.12亿元,增速分别为35%、35%、31%,预计公司2018-2020年的净利润分别为4.34、5.92、8.03亿元,增速分别为27%、36%、35%。预计公司2018-2020年的EPS分别为1.89、2.57、3.49元,当前股价对应估值分别为43X、32X、23X,给予买入-A的投资评级,6个月目标价为102.85元,相当于2019年40倍动态市盈率。 风险提示:订单落地不及预期;新业务拓展不及预期;汇兑损益风险。

事件:公司业绩快报18 年归母净利润同比增长41.02%。健帆发布18 年度业绩快报,实现营业收入10.17 亿元,YOY 41.48%;归母净利润4.01 亿元,YOY 41.02%;扣非归母净利润3.51 亿元,同比增长43.31%,加权ROE 达25.49%,整体增长情况(收入端、利润端)超越市场预期。 肾病领域增长超越市场预期,且多中心RCT 研究成果由于发布时间较短还未对公司业绩产生显著影响,未来预计将在更长时间内持续推动公司肾病产品放量。公司公告:18 年公司肾病HA130 血液灌流器收入约6.6 亿元,同比增长44%,市场渗透率约为10%,高于其他各适应症,但相较于市场存量仍处于较低水平。陈香美院士主持的关于健帆HA130 型血液灌流器的多中心RCT 研究成果表明低通量透析组合血液灌流的治疗效果能够显著优于高通量透析,加之血液灌流操作简单,治疗时只需在血液透析的基础上串联一个灌流器即可,能够节省患者治疗时间,且无需升级水净系统,极大的减少了原本高通量透析在水净化过程中造成的设备成本和用水成本。目前公告显示:公司RCT 研究成果尚处于推广前期,未形成学术专著、进入规范,未来随着推广的逐步加深和学术成果的规范化,灌流器还将有望在肾病领域进一步提高市场渗透率。 积极拓展新的利润增长点,肝病领域、血液净化设备和海外市场均实现高速增长。公告显示:肝病方面,18 年主要肝病产品BS330 血液灌流器销售收入约为4,476 万元,同比增长74.%。健帆生物支持的全国人工肝“一市一中心”已正式启动,全国共有68 家医院参与了该项目,促进提高人工肝技术的普及率、推动相关技术发展、和搭建全国人工肝临床应用基地网络,以让全国各地的肝衰竭患者能够接受人工肝的救治。同时公司的肝病领域DPMAS 技术,已于18 年被写入了中华医学会《肝衰竭诊治指南》和《肝硬化肝性脑病诊治指南》,有助于公司下一步更多医院终端的推广上量工作。快报披露:净化设备方面,18 年公司实现设备类产品销售收入同比增长73%,其他产品如DNA 免疫吸附柱完成了5 个中心6 家医院的前瞻性多中心免疫吸附治疗风湿病的规范临床研究。海外市场方面,公司产品销售网络已延伸至34 个国家,18 年海外销售收入同比增长65%,并且公司产品在越南、伊朗、土耳其已被纳入医保。 公司重视研发投入和人才建设,为后续新品上市及放量提供有效保障。研发方面,公司坚持对新产品开发和技术创新的持续投入,且根据市场的需求不断改善提升产品质量,公告披露:18 年公司实现研发投入约4,601 万元,同比增加73%;新增专利29 项,其中新增发明专利10 项。人才建设方面,公司尤其侧重于市场销售和技术研发方面的人才挖掘,并持续对员工施行股权激励,在2017 年完成2 次股权激励的基础上,2018 年又完成了预留限制性股票和预留期权的授予与登记, 摊销的股权激励费用约为1,175 万元,规定行权条件为2019-2021 年营业收入增长率应分别不低于30%,26.9%和27.2%。 投资建议:我们预计公司2018 年-2020 年的收入增速分别为41.5%、35.3%、31.2%,净利润增速分别为41%、35.9%、31.8%,成长性突出,同时考虑到公司良好的现金流和ROE 水平,给予买入-A 的投资评级,6 个月目标价为52.3 元,相当于2019 年40 倍动态市盈率。 风险提示:新适应症拓展进度低于预期。肾科、肝病产品进一步放量低于预期。

深耕细作完善业务结构,20余载造就POCT民营龙头。万孚生物成立于1992年,主要从事快速诊断试剂、快速检测仪器等POCT相关产品的研发、生产和销售。公司构建了金标、荧光、电化学、化学发光、干式生化、分子诊断六大技术平台,重点针对慢病管理、基层医疗、危急重症等业务领域,百余种产品应用于各级医院、社区门诊、OTC药房以及疾病控制中心、公安、军队等特殊渠道。2018年前三季度,公司实现营业总收入11.53亿元,同比增长52.41%;扣非归母净利润2.05亿元,同比增长56.42%。业绩增长居于行业领先地位。 强大研发平台不断丰富产品管线,全球营销体系助力业绩腾飞。万孚生物研发投入绝对值多年位居国内POCT企业第一位,远超同行业其他上市公司。2017年,公司投入研发费用1.06亿元,同比增长71.6%,是同行上市公司两倍以上。万孚生物围绕六大诊断技术平台(免疫诊断平台、生化诊断平台、电化学诊断平台、分子诊断平台、生物原材料开发平台、仪器开发平台)建立了围绕妊娠检测、感染及传染病检测、毒品检测、心血管和慢性病检测的四大产品线。2018年公司全年累计获得产品注册证82个,其中化学发光注册证13个、电化学注册证2个、干式生化注册证14个,新产品研发逐步进入收获期。从产销范围来看,公司是国内POCT行业内少有的“立足中国,放眼世界”的全球化布局的厂商,POCT产品大规模出口准入门槛较高的欧美发达国家,建立了统一有序、优势互补的,跨地域、多层次的销售渠道体系。同时,“临床业务和个人业务”的双业务模式拓展了产品的销售渠道,丰富了产品的应用场景,为业绩带来新增长点。 技术迭代拓宽POCT运用场景,政策利好推动市场扩容。随着技术的快速进步,POCT的技术应用从最初的胶体金免疫到最新的化学发光和分子诊断POCT化产品,设备检测准确度已满足临床需求。辅以POCT设备诊断步骤精简、诊断费用较低的优势,将使得POCT设备在医院、基层医疗机构、家庭与突发事件等应用场景不断实现扩容。政策端口,分级诊疗政策的快速推进和以“胸痛中心”为代表的五大中心的建设将带来诊疗机构对POCT的大量需求;同时,“医药分开”的改革也将刺激科室对检验收入的追求,进一步为POCT带来市场增量。 四大产品线保持强劲增长,新产品有望步入研发收获期。公司四大产品线在过去几年展现出良好的增长势头。慢病检测过去6年复合增长速度为66.26%,毛利率稳定在85%左右,是公司增速最快、毛利最高的业务板块,预计2018年全年实现营收3.74亿元,同比增长62%,受益国内胸痛中心建设,未来有望持续增长;传染病检测过去6年复合增速42.24%,毛利率稳定在68%左右,预计2018年全年实现营收4.30亿元,同比增长40%;妊娠、优生优育及毒品检测保持平稳增长势头,18年预计实现营收1.41亿元、2.28亿元,同比增长分别为15%、24%。四大产品线的持续增长为公司业绩提供了保证。同时,公司早期研发项目进入收获期。血气、凝血领域,根据公司18年中报,已完成第一期新产品投产,并启动第二期新产品开发;化学发光POCT领域,18年共13个化学发光测定试剂盒取得注册证,在研项目近20个,上市后存在快速放量可能;同时,公司积极布局分子诊断领域,分别于2018年7月和8月与美国iCubate、比利时Biocartis公司签约,引进国际领先的分子诊断技术和产品。一系列新产品的布局与落地,将对19、20年的继续增长形成保障。 投资建议:预计18-20年EPS分别为0.90、1.18、1.54元,对应PE分别为30.8、23.3、17.9,维持买入-A评级,6个月目标价33.12元,相当于2019年28倍动态市盈率。 风险提示:在研新产品上市进度低于预期;新产品上市后放量不达预期;POCT产品招标价格存在潜在压力。

事件:公司预告18年归母净利润同比增长40%-50%。公司发布2018年度业绩预告,预计今年实现盈利2.95-3.16亿元,中值3.06亿元;归母净利润比去年同期增长40%-50%,中值45%,符合市场预期。Q4单季度实现归母净利润0.73-0.94亿元,中值0.83亿元;同比增长25.87%-62.44%,中值44.15%,业绩快速增长趋势得以延续。 我们预计公司四大产品线皆保持强劲增长。根据公司18年三季报及投资者关系记录,我们预计2018年全年:慢性疾病检测板块预计实现营收3.74亿元,同比去年增长62%,为公司增速最快的业务板块;传染病检测板块预计实现营收4.30亿元,同比去年增长40%;毒品检测板块预计实现营收2.28亿元,同比去年增长24%,保持稳定增长;妊娠及优生优育检测板块预计实现营收1.41亿元,同比去年增长15%。 公司持续加大研发投入,18年累计获批注册证82个。公司高度重视新技术平台和新产品的研发工作,2018年上半年的研发支出为6194万元,同比增长48.3%,占公司内生业务收入的比例超过10%。从CFDA 报批数据来看,截止到2018年底,万孚生物全年累计获得产品注册证82个,其中新增国内注册证39个,美国FDA 注册证2个,欧盟CE 注册证10个,其他地区注册证31个。2018年公司在化学发光、电化学、干式生化平台实现了从无到有的“质”的突破,全年共取得化学发光注册证13个、电化学注册证2个、干式生化注册证14个。持续的研发投入和快速产业化能力保证了公司产品管线的不断迭代和优化,为后续增长提供了有力保障。 重点新产品逐渐步入收获期,成为业绩增长新看点。公司早期研发项目进入收获期。血气、凝血领域,根据公司18年中报,目前已完成血气类、凝血类第一期新产品投产,并启动第二期新产品开发;化学发光POCT 领域,18年共13个化学发光测定试剂盒取得注册证,在研项目近20个,上市后存在快速放量可能;同时,公司积极布局分子诊断领域,分别于2018年7月和8月与美国 iCubate、比利时 Biocartis公司签约,引进国际领先的分子诊断技术和产品。一系列新产品的布局与落地,将对19、20年的继续增长形成保障。 投资建议:预计18-20年EPS 分别为0.90、1.18、1.54元,对应PE 分别为28.4、21.5、16.5。维持买入-A 评级,6个月目标价33.12元。相当于2019年28倍动态市盈率。 风险提示:在研新产品上市进度低于预期;新产品上市后放量不达预期;

血制品业务保持快速增长,预计血制品全年增长30%+。血制品业务情况,以母公司报表为代表,血制品业务前三季度单季度营收分别为1.58亿、2.33亿和2.17亿,同比增长30.6%、28.0%和60.7%;净利润为0.47、1.4和0.8亿元,同比增长38.2%、33.3%和66.7%。同时根据中检院2018年批签发情况来看,公司2018年主要品种白蛋白81万瓶(折合10g),同比增长约20%,静丙约60万瓶(折合2.5g),同比增长约25%,纤维蛋白原约50万瓶(折合0.5g),同比增长90%左右。血制品业务保持快速增长,预计血制品全年增长30%+。公司目前拥有12个采集站,其中7个老浆站,2个为新浆站,其他3个为次新浆站,采浆量浆量具有提升空间。公司公告,2017年采浆量320吨,预计2018年全年采桨达到360-370吨左右。 血制品终端需求稳健增长。血制品主要品种白蛋白受渠道扩张以及人口结构老龄化带来的重症发病率、恶性肿瘤患病率增加以及我国高基数肝病患者的影响,预计终端需求将继续保持稳定的增长。目前静丙国内临床应用集中在血液病化疗、重症肺炎和肾移植抗感染以及自身免疫疾病等,在神经类免疫病病尚未大范围推广,目前渗透率低,血制品厂商于推广力度的加强加上医保支付范围扩大,需求有望得以进一步释放。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价33.8元。我们预计公司2018年-2020年的净利润分别为4.65亿元、5.84亿元、7.24亿元,EPS分别为1.07元、1.35元、1.67元,对应当前股价的PE分别为24X/19X/15X;给予买入-A的投资评级,6个月目标价为33.8元,相当于2019年25倍的动态市盈率。 风险提示:血制品销售不达预期,市场渠道拓展不顺利。

事件:公司预告18年归母净利润同比增长36.45%-50.82%。迈瑞发布2018年度业绩预告,预计18年实现收入130-144亿元,同比增长16.34%-28.87%,中值137亿元;归母净利润预计实现35.3亿-39亿元,同比增长36.45%-50.82%,中值37.2亿元,符合市场预期。利润端增速显著高于收入端,主要原因一方面是高端产品线拉升整体毛利率,另一方面得益于汇兑损益,从三季报情况来看,我们预估全年+1.8亿元的汇兑收益。各产品线维度,根据公司三季报及投资者关系记录,我们预计生命信息支持业务收入同比增长约22%,医学影像收入同比增速约24%,体外诊断板块同比增长约25%。发光、除颤、呼吸等成长性业务也继续保持快速增长。区域维度看,国内市场持续强劲增长,国际市场上,欧洲和拉美地区增长情况较为良好,拉动海外收入实现超过20%的同比增长。 公司三大业务线均实现快速增长,发展均衡且规划明确。投资者关系记录显示:生命信息与支持产品线中,监护仪比重最高,约占40%。迈瑞监护仪拥有国际领先的技术水平,市场份额全球第三,国际市场仍有较大增长空间;中国市场份额超过50%位列各厂商第一,且处于持续提高阶段。此外除颤仪与麻醉机虽体量不及监护仪,但增速较快,近两年复合增长率均超过20%。体外诊断产品线,血球业务占比最高,约占50%,生化业务次之,约占30%,国内市场排名分别为第二、第三。免疫发光是下一阶段体外诊断产品线的重要增长点,公司正致力于完善相关产品性能和质量,并进一步补充试剂种类,努力缩小和国外巨头的差距。此外,公司的流水线产品性能较好,精准度高,也将继续带动增长。医学影像产品线中超声业务占比最高,约为70%。公司对美国超声公司Zonare的并购整合使公司相比其他国内公司具有更显著的技术优势,同时公司的高端彩超产品开始发力西欧和美国市场,目前公司高端超声已进入中美欧教学医院,超声产品的毛利率也相应提升。国内市场公司超声销售额排第三,下一阶段公司将以继续拓展全球市场为目标。 高端产品不断上市改善结构提升整体毛利率,同时聚焦主业战略增强业务协同降低管理费用。近两年公司高端产品如超昆仑系列、高端监护仪N系列检测流水线CAL8000与SAL8000、全自动化学发光仪CL-6000i等逐步推向市场,客户认可度高,附加值高带动毛利水平提升。其次,体外诊断业务中毛利较高的试剂收入占比提升,同样对整体毛利有正向贡献。同时,公司于2015年采取聚焦主业、降本增效的战略调整,增强了资源集中的协同作用,产线内销售效率得到有效提高,随着产量销量的提升规模效应逐步显现,从而较好地控制了管理费用率。 公司与深圳市光明区政府签订战略合作协议,在光明区投资建设公司总部及制造基地项目进一步扩大产能。2018年12月5日,光明区政府与公司签订协议,支持公司在光明区投资建设迈瑞总部及制造基地项目,计划2019年6月底前供应占地面积约7.5万平方米的生产用地和约2万平方米研发总部用地。光明区区位优势明显,地处广深港经济主轴和珠江口新兴城市发展带的重要节点。公司通过本次合作,可继续优化、扩充产能,丰富产品结构,加强技术研发能力,拓宽产业链合作,保障上游原料的稳定供应,从而提升公司中长期的盈利能力。 公司具有出色的海外销售能力,国际市场收入不断上升。公司产品自2000年出口海外,2007年实现海外收入于内部占比近半,2008年之后开启海外并购整合之路,着力搭建成熟的海外运营平台。参考历年年报,2017年,公司海外收入达51亿,同比增长13%,占公司营收总额的46.02%。其中,北美地区占比13%,欧洲占比9%,拉美占比6%,其他地区占比18%。北美地区是销售增速最快的海外区域,2014-2017年复合增长率达11%。产品目前已进入2/3的美国医院,在欧洲拥有100家教学医院。随着品牌力的逐步提升,公司将继续加深海外市场的渗透。 贸易摩擦对公司美国业务影响有限,主要体现在加税对成本的影响上,并不影响销售和购买行为。公司三季报显示:2018年前三季度公司美国市场收入约占10%,所有销往美国的产品都包含在第一批340亿加税清单中,从2018年7月6日开始加征。根据公司测算,贸易战摩擦对公司净利润影响很小,若按17年年化模拟,则对净利润增长的影响是个位数。考虑到美国医疗市场在全球的领先地位和先进技术优势,公司依然重视美国市场的战略意义,不会减少对美国市场的投入。近几年公司推出的创新型产品也十分迎合美国主流医院的临床需求,具有相当竞争力。 投资建议:我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为23%、21%、20%,净利润增速分别为43%、20%、19%,成长性突出,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为127.65元,相当于2019年35倍的动态市盈率。 风险提示:新产品研发进度低于预期;美国市场面临一定不确定性。

公司公布2018年业绩预告,预计全年实现归母净利润3.26-3.36亿元,同比增长50.5%-55%。 业绩预告略超预期,收入持续高增长,净利润率显著提高。此次公司全年度业绩略超预期,我们预计和判断,公司全年业绩处于预告的中位水平,单季度实现净利润约5700万,同比2017年四季度3460万增速显著,全年净利润相对于三季报51%增速大致相当。从收入端来看,根据三季报数据和草根调研情况我们预计公司2018年收入增速在33%左右,延续了自2017年Q3以来的高增长, 2017年公司收入高增长主要来自杭口,而2018年收入高增长更为重要的是下属口腔医院收入持续高增长,从2018年Q1-3来看,杭口和城西收入增长23%,宁口增长16%,但是下属的湖州、海宁、衢州、诸暨、义乌等分院在一定体量的基础下大多实现了25-80%之间的收入增长;利润端来看,净利润增速显著快于收入增长,是口腔医院收入利润成长曲线决定的,一方面来自公司高端服务占比提升以及供应链管理带来的原材料成本下降,因而毛利率显著提升,另一方面来自收入快速增长规模效应带来费用率尤其是管理费用率的显著下降,我们预计公司2018年净利润率约为21%,相对于2017年18%净利润率再次显著提升。 “蒲公英计划”将成为公司新的增长引擎。近年来我国居民对牙齿健康关注度上升,口腔医疗服务行业迎来了发展黄金时期。通策医疗是唯一一个A股口腔医疗服务上市企业,不同于大多数竞争对手采取的大量收购诊所、医院单体等进行连锁方式快速扩张,公司采取的模式是以建设具备培养医生能力的总院+周边分院辐射加大覆盖率模式扩张,一方面节省了大量的财务资本开支,一方面解决了口腔领域最为重要的医生资源问题,可以说公司“总院+分院”模式走在了正确的赛道上,取得了显著的提高。2018年,公司开展“蒲公英计划”将医生资源和优质口腔服务下沉到浙江省全省的县(市、区),规划用3-5年建设100家分院,每家30-80台牙椅,单家分院投资额约为1000-2000万,一般第二到第三年实现收入1000多万,假定到2021年完成70%的覆盖,可以新增收入大约7-10个亿,与杭口总院(含城西)2017年收入体量相当。 辅助生殖、眼科、妇幼医院等各具特色,具备较大的业绩弹性。除了口腔领域外,公司也在多个专科领域布局。辅助生殖方面,公司和国际上技术水平最高的波恩公司进行合作,在昆明和舟山、杭州成立合作医院,倘若拿到相关资质后预计该项业务可以迅速放量。眼科方面,公司公告参股20%浙江广济眼科医院,拥有浙江省内最为优质的眼科医生资源和设备,预计将在2019年二季度开始进入运营,具备极强的患者吸引能力。公司各专科医院均依托于国内外高校、医院研究中心,具备较强的竞争优势。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价61.65元。我们预计公司2018年-2020年的净利润分别为3.32亿、4.40亿、.5.90亿元,增速分别为53%、33%、34%,对应2018-2020年PE估值分别为47X、35X、26X,考虑到公司作为国内口腔领域龙头企业业务模式清晰,成长性突出; 同时其他专科领域多面布局具备较大的业绩弹性,给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为61.65元,相当于2019年45倍的动态市盈率。 风险提示:口腔业务竞争加剧盈利水平下滑;口腔业务异地扩张不及预期;眼科等业务进展不及预期;医疗事故引发纠纷。

“家用+医用”双线发力,公司体量已成长至行业领先:鱼跃医疗是一家以提供家用医疗器械、医用临床器械为主体的创新型医疗器械公司。公司业务主要定位在家用和医用两大领域,涵盖呼吸供氧、血糖血压、康复护理、手术器械、高值耗材、中医器械、高分子卫生辅料等多个领域,产品线齐全。2018年前三季度,公司实现营业总收入31.80亿元,同比增长18.12%;营业利润7.48亿元,同比增长17.73%;扣非后归母净利润5.98亿元,同比增长17.38%,近年来的不断成长使鱼跃居于行业领先地位。 消费升级与老龄化浪潮叠加,家用医疗市场有望持续扩容:18年上半年,鱼跃家用医疗器械板块实现收入约8.13亿元,同比快速增长31.98%。参照日本消费社会发展历程,我国二三线城市将由第二消费社会过渡到第三消费社会,一线城市已开始进入第四消费社会,国民健康意识提升;随着我国老龄化日益显著,慢性病人口基数增多,家庭也将逐渐成为重要的日常护理诊疗场所。消费升级和老龄化浪潮叠加下,家用医疗市场将迎来黄金增长期。鱼跃作为家用医疗器械领域龙头,持续增长确定性不断加强。 家用器械:电商平台持续发力,明星产品领跑市场:鱼跃自2013年设立电子商务部以来,电商渠道拓展效果显著,2014年至2017年,公司电子商务平台CAGR约为70%。2018年618大促及双11期间,鱼跃双节全网销售额累计突破2亿元,居行业首位。根据天猫及京东平台数据:我们预计电商平台2018年仍将保持50%的快速增长,实现营收约13亿元。 医用器械:收购上械及中优,优化整合有望提高盈利水平:随着上械技改和整合完成,预计上械因生产受阻导致下滑的净利率将恢复历史平均水平,达11%左右。公司于2016年末和2018年初,分两次分别受让上海中优61.62%和38.38%的股份,实现完全控股。中优医药作为消毒领域的龙头企业,将进一步丰富鱼跃医用临床产品线,并借助与上械集团和鱼跃现有渠道及客户资源的协同效应,拓展医院整包业务。2018年上半年中优医药实现营业收入2.32亿元,净利润约4422万元。预计整合的协同效应下,中优收入增速将维持在20%-30%。随着中优完全并表和上械加速整合以及后续的产能扩充,公司医用器械板块盈利水平有望提高。西藏自治区的制氧项目也将进一步拉动公司医用供氧业务。 积极布局海外,国际化进程不断加速:2013年公司在美国圣地亚哥设立第一个海外研发中心,正式布局海外市场。2016年以来,公司海外布局步伐明显加快,先后在德国设立子公司和研发中心,并在2017年先后收购和入股海外公司。成立鱼跃德国公司作为鱼跃在欧洲的研发中心和制造中心,促进公司产品升级、品牌国际化;收购欧洲最大除颤器生产商Metrax,完善鱼跃国内医疗器械渠道,开拓除颤器国内蓝海市场;参股AmsinoMedical,合作互补打通国内外销售渠道。随着公司现有海外公司整合不断深入和新海外投资不断推进,鱼跃医疗国际化程度将进一步加深。 投资建议:预计2018年-2020年EPS为0.71/0.87/1.04元,当前股价20.09元,对应PE28.1/22.9/19.2倍,维持买入-A投资评级。预计6个月目标价26.32元,对应19年动态市盈率30倍。 风险提示:电商渠道增长速度低于预期;收购企业后,进一步整合存在不确定性;新产品上市推广低于预期。