横向对比,资产价值低估较为明显。 神火股份拥有146万吨电解铝建成产能,年产电解铝约115万吨,同时还拥有800万吨左右的煤炭在产产能。用市值/产能比这一指标来看,云铝股份(120万吨电解铝产能)、中孚实业(74万吨)、焦作万方(42万吨)的市值/产能比分别为1.10、2.25、1.53(截止2017年6月23日收盘)。即使按照1.1的吨市值水平,以在产115万吨电解铝体量,合理的估值水平也应在126亿。相比目前135亿的市值,相当于仅用10亿买了一块年产700万吨季度盈利超过2亿煤炭资产,以及30万吨完全合规的电解铝产能指标,横向对比而言公司的煤铝产能低估现象较为明显。 供给侧改革提速,电解铝资产亟待重估。 遭低估的原因或在于公司此前主体资产为煤炭,市场习惯用煤炭估值体系去评估,毕竟公司新疆80万吨电解铝直到2015年才充分贡献产量。按照煤炭一季度近3个亿的高位盈利水平,再给予10倍左右的PE,看似估值已较为合理。最关键还是在于电解铝资产仍未重现展现其自身盈利能力,根据一季报预告披露,新疆和河南两地盈利互抵之后,利润总额仅为0.7亿,而煤炭业务为5亿,盈利差距不小。但我们认为,随着近期供给侧改革提速,在减产和环保趋严的带动下,铝价或持续上升,电解铝资产E端(盈利)有望在三、四季度看到明显增加,同时还将享受PE端的重估。 考虑到矿难极端影响,煤炭业务盈利仍较可观。 2016年公司产煤725万吨,2017年由于薛湖煤矿发生安全事故,按照停产半年核算预计将影响50万吨的煤炭产量,再假设其他煤矿相应也存在半个月左右的安全排查,预期全年煤炭产量在650万吨左右。此外,公司月度还有约3000万的安全检查支出,假设检查延续整个下半年意味着需要1.8亿的支出。盈利方面,一季度煤炭板块实现利润总额5亿,折合吨利润约280元,若煤价不变,考虑停产和安全检查支出的影响,煤炭业务利润总额将为18.2亿元,扣除税费后的净利也近13亿元。再退一步,假设下半年煤价回调,影响全年煤炭均价下行20%,吨利润水平降至150元,综合下来煤炭业务扣税的净利贡献应约7亿,盈利情况仍较为可观。 电解铝业务享有充分的业绩弹性,上调至“买入”评级。 神火股份146万吨电解铝产能尽皆合规,预焙阳极完全自给,且因地利之便受“2+26”城环保督查影响较小,将充分享受铝涨价带来的业绩弹性。 近期铝供给侧改革提速,且政策环境较上篇报告时有较大变化,因此上调2017-19年铝价假设至14200、14500、14800元/吨,上调幅度分别为5.19%、5.84、5.71%,相应2017-19年预期归母净利润向上调整为12.37、14.69、15.44亿元,对应EPS分别为0.65、0.77、0.81元。经验表明,有色企业业绩高点年利润对应PE可低至10-15倍,谨慎起见给予17年13-14倍的PE水平并调整目标价区间至8.45-9.1元,给予“买入”评级。

抄底文盛新材,强势占得钛锆先机 16H2-17Q1钛精矿价格上涨并维持在当前约1900元/吨高位,16Q4-17Q1锆英砂价格上涨超20%,盛和资源于17年初完成收购文盛新材;作为全国领先海滨砂锆矿选矿及深加工企业,其主产品包括锆英砂、钛精矿、金红石,副产品主要包括蓝晶石、独居石、石榴石等;锆英砂销量国内市占率第一,产能约18万吨,2017年产量预期超15万吨;钛精矿产能约为50万吨,2017产量预期约为30万吨;金红石产能约为6万吨。公司拥有稳定的原料渠道,下游客户囊括国内90%以上的化学锆企业。 锆价16Q4起告别低迷持续回暖中,公司有望享受原料存货“福利” 17年5月,全球锆英砂最大供应商Iluka公司宣布三季度锆英砂价格上调130美元/吨。目前国内锆英砂价格达9600元/吨,较年初已上涨近1800元/吨,达到13年后高点。文盛新材主要原料购自澳洲等地,从Iluka等供货商处货物装船日起,至最终销售一般需要5-6个月。文盛新材在原料运输周期中,可以享受到价格上涨带来的价差盈利;粗略测算,若锆英砂年产量为15万吨,在此价格假设下,年初至今6个月的原料存货价值可增加约1.4亿元。 锆矿原料渠道稳定,上游寡头供应收缩下受益 2017年锆英砂约120万吨供给难满足约130万吨稳定需求。锆上游处于寡头垄断格局,16年Iluka、Tronox和RBM三家锆矿供应商锆英砂产量占全球比例近60%,对原料价格具备绝对的掌控力。16年4月Iluka 暂停年产能20万吨以上的Jacinth-Ambrosia矿生产,期限计8-24个月;16年底RBM宣布减产8万吨,全球锆矿供应收缩中。文盛新材尽管不具备锆矿资源,但作为全球锆英砂生产龙头,与Iluka等公司均有长期订单合作,原料渠道和供应量稳定。供应收缩下锆价望长期上行,公司盈利可获提振。 副产品价格亦上涨中,附加盈利能力可观 公司副产品价格17年均有明显上涨,据调研,独居石价格从去年底2.2万元/吨涨至2017.6约2.6万元/吨,石榴石价格从去年400元/吨上涨至目前约900元/吨。17年公司预计产出蓝晶石和独居石各1万吨左右,石榴石约4万吨;由于伴生品不计入成本,副产品毛利水平较高,结合调研信息,在当下的产品价格下,17年三种副产品净利润年化水平可达1.6亿元左右。 文盛新材子公司盈利望回升,维持公司“买入”评级 文盛新材承诺2016-2018三年扣非净利润不低于4.15亿元,将受益产品价格上涨,并且钛锆与盛和资源稀土业务可共享市场销售渠道。若17年文盛新材各类产品产量如上文假设,保守估计全年钛锆的市场价格,文盛新材年化净利润保守可达1.8-2.2亿元;考虑到业绩仍具备不确定性,暂不调整盛和资源公司17-19年净利润,对应为3.52/4.41/4.65亿元,按17年净利润给予26-28XPE,目标价13.40-14.43元,维持公司“买入”评级。 风险提示:锆产品需求不及预期;上游钛锆矿山复产进度超预期。

事件:参与美国稀土矿投标,参股合作公司成第一顺位拟中标人 6月14日晚,盛和资源通过子公司新加坡国际贸易与JHLCapitalGroup、QVTFinancial联合投标美国MountainPass稀土矿,新加坡国贸将参股项目公司MPMINEOPERATIONSLLC(MPMO),并为海外稀土矿山项目提供技术和市场服务。次轮竞标中,MPMO成为第一顺位拟中标人,法院将于美国时间6月23日做出协议批准裁决。该稀土矿位于加利福尼亚,为2015年破产的美国自然资源集团Molycorp所有。此前盛和资源已公告,新加坡国贸拟向MPMO支付5000万美元预付款,同意乐山盛和为新加坡国贸履行付款义务提供担保。 加强海外资源布局,进行战略物资储备 公司在国内稀土开采和冶炼资源基础上,积极拓展海外矿产。2016年,公司低价收购越南稀土金属产能700吨。2016年底,收购格陵兰12.5%股权拥有科瓦内湾项目,拥有Kvanefjeld矿床、S?rensen矿床、Zone3矿床在内的大规模多金属项目,符合JORC标准的矿石资源量总计10.10亿吨。10月与中核等合作从事伴生铀资源(独居石)综合利用项目,公司持股10%。一旦本次美国稀土矿竞标获批,公司将获得该矿山部分权益。 中铝系稀土龙头,积极拓展海内外矿山资源 受到稀土行业供给侧改革影响,盛和资源携手中铝系,从稀土冶炼分离业务拓展到上游矿山开采。2012年受托管理汉鑫矿业100%股权,随后收购微山钢研4.30%、冕里稀土42.35%股权;目前具备稀土矿开采配额5950吨/年(REO);冶炼分离配额5040吨/年,有效保障稀土原料的供应。2017年初盛和资源成功抄底收购晨光稀土、科百瑞和文盛新材,公司的稀土冶炼能力和稀土深加工能力提升,已形成稀土和钛锆资源的全产业链布局。 稀土供需趋于紧平衡,价格上涨利好业绩 2016年六大稀土集团整合完成,并形成了南北两大价格联盟,供需紧平衡格局下易涨难跌。2017年,稀土生产配额约10.5万吨与需求约10万吨形成匹配,打黑、环保督查和收储常态化有效控制供给,社会库存和月产量已经难满足收储和刚需,价格预期持续上涨。而黑稀土鉴于近年价格低迷,主要冶炼镨钕镝铽,其他中重稀土品种难生产;因此已出现部分中重稀土品种供不应求的格局。十三五期间需求增速预期与GDP相当,价格望持续上涨。盛和资源作为稀土行业龙头,将明显受益于稀土价格上涨。 全产业链稀土龙头,适迎稀土和钛锆上行行情,“买入”评级 预计公司2017-2019年归母净利润为3.52/4.41/4.65亿元,对应EPS0.26/0.33/0.34元。假设2017年稀土氧化物和稀土金属均价比现价提高30%,则预计2017净利润6.96亿元,参考稀土和永磁行业估值水平,按17年净利润给予26-28XPE,目标价13.40-14.43元,“买入”评级。 风险提示:法院裁决和美国外资投资委员(CFIUS)审查风险;稀土打黑和环保监控不及预期;钛锆等价格上升不及预期。

矿山与产业链增值服务协同运作,钴上游产业成功布局 盛屯矿业在国内铅锌多金属采选、金属产业链增值服务和境外刚果金钴冶炼三个领域的布局均已经步入正轨,17-19年多个金属项目预计实现盈利释放。其中,华金矿山技改和新收购的恒源鑫茂矿山建设等项目进一步增厚公司资源储备,提升多金属采选产能;公司位于非洲的钴铜冶炼项目计划18年上半年完成,即将进入利润回报期。公司多元化的经营和盈利模式初步构建完成,并积极从钴产业链上游切入,在新能源领域占据有利位置,在景气行业成功实现战略布局。 境外钴铜冶炼18年预期投产,新能源产业链布局在即 公司投资1.29亿美元用于非洲刚果(金)地区年产3500吨钴、10000吨铜综合利用项目,至今年4月项目已经进入实施阶段,预计建设期13个月,18年上半年有望建成投产。公司与华友钴业合作,以冶炼业务为基础切入海外金属产业链,积累经验的同时大力发展海外矿产品贸易,寻求进一步的当地资源收购机会。随着新能源行业的持续增长,公司前期的原材料布局将更具备优势。 优势资源储备进行时,锌铜价格提升增厚利润 公司于2016年起开始推进云南恒源鑫茂矿业80%及大理三鑫铜钴矿35%的股权收购项目,目前已经收购完成,增厚铅锌金属资源量约66.35万吨、铜钴金属量7万吨以上,并为进一步收购三鑫矿业提供可能。公司目前拥有的6个矿山中,铅锌金属储量超过150万吨,铜金属量超过30万吨,金银矿储量分别约为20和1800吨。17年随着金属价格回升,17年铅锌精矿年产量有望回归3万吨以上水平,价量齐升助力利润增长。 金属产业链增值服务步入正轨,贸易渠道规避上下游风险 公司深耕有色金属行业多年,以矿山采选经验和贸易渠道为依托,自14年起加快发展融资租赁、黄金租赁、商业保理等产业链增值服务,16年业务规模达2.27亿元,增速达60%。目前业务体系已经初步建成,规模和专业程度均处行业龙头地位。公司贸易业务和供应链金融业务相辅相成,随着原料采购平台和管理平台的构建,贸易规模快速增值,实现渠道风险的有效规避和经营效率的显著提升。 多元业务盈利释放,首次覆盖给予“增持”评级 公司多个项目再助业务升级;假设锌铜精矿17年均价分别为1.4万元/吨和3.6万元/吨;金属产业链增值服务维持稳定;18年钴铜冶炼项目投产。预计17-19年公司营收分别为153.53、182.61、202.61亿元,归属于母公司股东的净利润分别为4.25、5.74、6.67亿元,对应当前股价的PE为22倍、16倍和14倍。参考可比公司估值水平,给予公司17年PE25-28倍,对应市值区间为107-119亿元,对应目标价7.11-7.97元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:铅锌等金属价格下跌超预期;项目建设进度不及预期。

外延打造稀土全产业链,强势切入钛锆 盛和资源是国有控股企业,第一大股东地矿所持股仅20%,民营股东占股32%,居大型稀土集团之最,决策机制灵活高效。公司起步于稀土冶炼和开采,2017年初成功抄底收购晨光稀土、科百瑞和文盛新材,公司的稀土冶炼能力和稀土深加工能力提升,已形成稀土和钛锆资源的全产业链布局。 中铝系稀土龙头,积极拓展海内外矿山资源 受到稀土行业供给侧改革影响,盛和资源携手中铝系,从稀土冶炼分离业务拓展到上游矿山开采。2012年受托管理汉鑫矿业100%股权,随后收购微山钢研4.30%、冕里稀土42.35%股权;目前具备稀土矿开采配额5950吨/年(REO);冶炼分离配额5040吨/年,有效保障稀土原料的供应。其次公司积极拓展海外资源,2016年底认购格陵兰12.5%股权,子公司科瓦内湾项目矿床资源储量达1.08亿吨;此外与中核合作从事铀资源提取。 收购晨光稀土和科百瑞,深化稀土冶炼加工和下游应用 在乐山盛和原有轻稀土氧化物加工基础上,公司先后收购西安西骏、科百瑞、晨光稀土、越南稀土等,实现在稀土冶炼、应用和市场等方面的优势互补。晨光稀土是我国规模最大的民营稀土企业之一,拥有年产3000吨中重稀土氧化物、年产8000吨稀土金属、年处理1万吨钕铁硼废料能力,规模优势明显;17年业绩承诺1.27亿元。科百瑞主要从事镨钕金属的冶炼加工,项目升级改造后产能将达6000吨/年,17年业绩承诺0.34亿元;2016年盛和低价收购越南稀土金属产能700吨,实现海外布局。下游应用方面公司重点发展稀土高效催化剂,用于汽车催化和石油裂解,目前已有7000吨分子筛和2.8万吨催化剂产能。 抄底收购文盛新材,强势抢滩钛锆 文盛新材从事进口钛锆加工,具备年产75万吨锆英砂、钛精矿、和金红石产能,是国内最大锆英砂生厂商,与ILUKA、MZI等国际原料巨头建立稳定合作;2016年以后锆矿的全球供需格局特别是锆开始发生逆转,锆精矿价格持续上升;钛白粉的需求带动钛精矿和金红石价格持续提升,文盛的钛精矿产能将陆续释放。此外文盛子公司在建2万吨保温陶瓷纤维项目和年产5万吨莫来石项目,用于消耗锆钛尾矿。2017业绩承诺1.37亿元。 全产业链稀土龙头,适迎稀土和钛锆上行行情,“买入”评级 预计盛和资源2017-2019营收分别为66.17/71.15/72.65亿元,归母净利润为3.52/4.41/4.65亿元,对应EPS0.26/0.33/0.34元。假设2017年稀土氧化物和稀土金属均价比现价提高30%,则预计2017净利润6.96亿元,参考稀土和永磁行业估值水平,考虑到2017年稀土和钛锆行情预期提升,按17年净利润给予26-28XPE,目标价13.40-14.43元,“买入”评级。 风险提示:稀土打黑和环保监控不及预期;锆原料供应被释放,锆英砂价格下行;钛矿价格上升不及预期。

服装行业起家,成功转型新能源汽车产业链。 杉杉股份是第一家服装行业上市公司,从2000年进军新能源材料领域,已成为全球最大的锂电池原材料供应商,其中正极材料产销量稳居全球第一,负极人造石墨产销量国内第一、世界第二,电解液国内前五。近两年受益于新能源汽车产业快速增长带动锂电池原材料销量,该板块净利润实现快速增长。在现有锂电池原材料业务基础上,公司已着手布局新能源汽车全产业链,逐步向下游动力及储能电池系统集成、三电集成、整车验证平台、新能源汽车及车辆运营进行整体布局。 锂电池原材料行业龙头,业务涵盖正极、负极和电解液。 杉杉股份是全球最大的锂电池原材料综合供应商。正极材料业务主体杉杉能源已挂牌新三板,拥有正极产能3.3万吨(1.6万吨为NCM111/532/622,其余为LCO),在建三元产能1.5万吨;近期受益于钴价上涨业绩有所改善。公司现有负极产能3.8万吨,以人造石墨为主,产量位居国内第二,2016销售2.26万吨。电解液产能约1.5万吨,2016年底收购巨化凯蓝,产能将新增2万吨和2000吨六氟磷酸锂。公司主要客户包括比亚迪、三星、LG、天津力神、ATL、国轩等电池厂商,约30%为海外销售;公司同时积极储备硅碳负极和高镍三元材料等新型电池材料技术。 布局新能源汽车平台,打造双闭环模式。 首先,杉杉股份通过合资成立青杉汽车有限公司等整车制造企业,目前已经形成整车研发制造、动力总成系统集成、新能源汽车专用底盘研发、充换电基础设施建设、三电系统维护等完整的产业体系。其次,公司重点布局以“云杉智慧”为基础的新能源汽车第三方运维平台,已在多个一二线城市推广。此外,公司计划开展动力电池梯次储能利用、废旧电池进行回收拆解及材料再生等技术储备,打造动力电池全生命周期闭环。 重组传统服装和融资租赁业务,已申报H股。 公司服装业务包括原创时尚休闲“杉杉”品牌,以及线下直营加盟为主的多品牌业务。公司正在剥离弱盈利能力项目,2016年底完成多数品牌清理,同时正在进行资产重组将服装品业务统归到杉杉品牌。公司投资业务包括金融股权投资、类金融业务及以上海创晖为平台开展的PE基金业务。公司的服装板块以及融资租赁业务计划分拆到H股上市,目前已提交申请。 锂电池原材料综合龙头切入新能源汽车全产业链,增持评级。 动力电池将带动原材料业务持续高增长,新能源汽车和能源管理将成为2-3年新增长点。预计2017-2019年营收分别为77.09/96.04/110.37亿元,净利润6.52/7.72/8.29亿元,对应EPS为0.58/0.69/0.74元。分别对各板块业务拆分预测估值区间180-193亿元,对应目标价16.03-17.19元,考虑到公司的市场地位并积极拓展新方向打造全产业链,给予“增持”评级。

1.上游资源整合完成生产成本不断降低 “十二五”期间,公司完成了上游氧化铝资源的整合。预计到19年公司氧化铝自给率将达100%。目前文山一期氧化铝产能80万吨已完全投产,文山二期60万吨氧化铝产能投产在即,老挝铝业100万吨氧化铝项目预计19年投产,届时公司电解铝生产成本将不受氧化铝价格波动的影响。2016年9月以来,氧化铝价格涨幅已超20%。 电力成本下降预期将使公司生产成本降低6.24亿元。受益于云南省丰富的水电资源,云铝股份电力成本不断下降,盈利能力进一步提升。相比与2015年平均电价0.35元每千瓦时,预计2016年平均电价为0.31元每千瓦时。电解铝成本每吨约降低520元。公司电解铝产能120万吨,则2016年成本将降低6.24亿元。 2.强化下游深加工加快实施全面合金化战略 十三五期间,云铝股份的战略重点是发展铝精深加工,增强产业链竞争力,加快实施公司全面合金化战略。 云铝股份目前配套铝深加工产能50万吨,合金化率为40%左右。2016年非公开发行股份收购浩鑫铝箔86.92%股权,并增资8800万元。成立慧创绿能公司积极推进铝空气电池产业化及市场化,为公司培育了新的差异化竞争优势和盈利增长点。 公司以深度合金化、合金材料化为发展方向,围绕交通、建筑、电力、包装、新能源等领域新型铝材,吸引下游产业围绕公司水电铝资源集聚发展,加快打造昆明地区铝精深加工产业创新园区,增强公司差异化竞争优势。 3.非公开发行遇新规不改公司既定规划公司2月27日晚间公告称终止非公开发行,但公司将按照既定规划积极推进收购国电云南电力有限公司持有的三个水电发电公司资产、浩鑫公司高精超薄铝箔项目及文山中低品位铝土矿综合利用项目。 4.风险提示:项目进度不及预期,电解铝价格不及预期

1.锗价持续低迷,2016年公司业绩预期出现上市以来首亏 据公司业绩快报显示,公司2016年度实现营业收入30,679.39万元,同比下降23.72%,核心原因系主要产品区熔锗的销售量与上年度基本持平,但平均销售价格下降23.52%,同时前期外购高价原料库存对本期业绩也造成一定影响,预期2016年公司业绩亏损1亿左右。 2.公司锗资源储量丰富,行业颓势下保护性开采自有矿山 公司资源储量丰富,拥有大寨锗矿和梅子箐煤矿,探明的锗资源保有储量689.55吨,2015年公司陆续整合五个含锗矿山,锗金属保有储量增加约250吨。2010年至今,公司矿山累计消耗锗资源约178吨(金属量),在行业持续低迷之际,公司加大外购原材料比例,保护性开采自由矿石,预期2016年预计自有矿山产锗金属量不超过10吨。2011-2015年公司锗金属销量分别为26.2吨、40吨、78.4吨、50吨、34.8吨。 3.锚定下游深加工,产能布局完善,静待涅槃 上市以来,公司积极发展下游深加工领域,切入产业链盈利最优环节,截至目前光纤用四氯化锗、太阳能光伏锗衬底片、红外锗镜头镜片及整机全产业链产能布局完成,现阶段正积极开拓下游客户,预期2017年下游深加工板块订单比较理解,业绩有望出现拐点实现扭亏。公司下游深加工领域布局现状:(1)光伏领域--太阳能锗衬底片产能为30万片/年(4英寸)或20万片/年(6英寸),年消耗区熔锗锭2.29吨。(2)红外--年产3.55万套红外光学锗镜头,实际消耗10.60吨区熔锗锭;(3)光纤--30吨四氯化锗,按照33%锗金属含量计算销售锗10吨。 4.发展高科小金属,涉足半导体 为了对冲经营单一金属锗的风险,公司涉足砷化镓晶片、磷化铟单晶及晶片生产,以小项目试生产为主,市场空间打开后后期再加大投产。在手项目有:2″砷化镓抛光晶片80万片/年和单晶材料6373公斤/年的生产项目及5万片/年2英寸磷化铟单晶及晶片产业化建设项目。 5.风险提示: 锗价持续下跌;下游订单释放低于预期

1. 文盛新材:促进上市公司业务协同并实现多业务布局 文盛新材是全国领先的海滨砂锆矿选矿及深加工企业,具备年产75 万吨锆英砂钛精矿和金红石产能,同时伴生的独居石是一种重要的稀土矿产品,盛和资源收购完成后,文盛新材的独居石业务将使上市公司的稀土业务原材料供应更趋多样化,产品体系更加完善。同时上市公司通过收购文盛新材,布局锆、钛等其他有色金属品种,拓宽公司主营业务范围,增加公司产品种类,优化业务结构,为盛和资源增加新的盈利增长点。 2. 锆行业以Iluka 停产为转折供需逆转,进入提价周期 锆行业上游一直处于寡头垄断格局,2016 年以前合计供给150 万吨,其中澳洲Iluka50 万吨、南非RBM28 万吨、Tronox15 万吨左右、文盛15 万吨左右以及其他小矿山35 万吨左右。之后由于Iluka 关停15 万吨、RBM 减产至20 万吨以下(保证欧美供应量,但将中国供应量减产一半以上)以及部分小矿山关停,目前全球供应量为120 万吨左右,全球需求为130 万吨(一直较为稳定),供需格局逆转。目前RBM 供应不足,Tronox 基本无库存,文盛新材供应紧张,文昌本地选矿厂开工甚少,广西地区选矿厂多数停工,受锆行业供需格局逆转及库存出清影响,国际锆业供应商及海南文盛不断上调锆英砂价格,锆英砂价格进入提价周期。 3. 钛矿供应收缩,钛白粉需求旺盛,价格大幅上涨 供给端:2014 年以后,由于价格大幅下滑70%,矿企亏损严重导致大幅减产(减产18%),供给端收缩,产能持续出清;需求端:下游90%左右应用于钛白粉钛白粉受益于房地产用涂料、快递用纸浆等需求超预期,下游需求旺盛,供需错配,全产业链价格上涨。 4. 涨价周期下,公司价值亟需重估 文盛新材虽无矿山资源,但与全球锆钛龙头深度合作,锁定尾矿资源,在采购价格协商上具备一定的议价能力。在文盛新材的业绩承诺中,对于主要产品的预测价格低于目前市场价,按照目前市场价格,公司2017-2019 年净利润分别为2.473.28 和3.57 亿元;涨价周期下基于对未来价格的预测预计2017-2019 年净利润分别为3.40、4.36 和5.32 亿元。远高于公司承诺业绩,公司价值亟需重估。

1.上游稀土行业价格上涨预期强烈,公司钕铁硼板块有望迎来量价齐升公司现有高性能钕铁硼永磁材料毛坯产能6300吨,同时考虑到新能源汽车领域对钕铁硼需求的释放节奏,公司正积极扩产,预期2018年底形成1万吨高性能钕铁硼产能,并争取2年内实现满产。产销量方面,2016年钕铁硼产生产量3920吨,实现销售3810吨、2017年-2019年预计产销量分别为5000吨、6500吨、8000吨、2020年实现满产。而钕铁硼上游原材料稀土板块价格处于历史低位,在基本金属及其他小金属普涨背景下,稀土补涨预期强烈,同时稀土企业出货意愿低,下游钕铁硼企业库存处于正常水平,受供给趋紧影响短期难以增加库存量。钕铁硼行业产品定价采用成本加成模式下(毛利率比较稳定),钕铁硼产品价格亦随显著受益稀土价格上涨。 2.加速产能规模扩张,电驱动系统快速抢滩新能源汽车市场份额子公司上海电驱动系统产能10万套/年,2016年销量30980套,2017年计划生产销售5万套,收入10亿,净利润达到5000万以上,预期电驱动系统年产销量增速不低于国内新能源汽车发展增速。为抢占新能源汽车市场,公司积极扩展产能扩产建设,预计2018年底临港新建产能可实现投产,形成50万套/年产能。2020年国家新能源汽车发展目标为实现当年产销200万辆以上,公司电驱动系统目标市占率15-20%。 3.量价齐升,业绩高速增长可期假设2017-2019年钕铁硼销量分别为5000吨、6500吨、8000吨;电驱动系统年销售量分别为5万套、7.5万套、11.5万套,2017年稀土价格恢复到2015年水平,2017-2019年公司归母净利润预期为2.8亿、3.6亿、4.9亿,业绩增速分别为58%、32%、34%。 弹性分析:假设2017年稀土价格较2016年分别上涨15%、30%、50%、100%,则对应2017年公司归母净利润(不含库存弹性)分别为2.7亿、2.96亿、3.3亿、4.0亿。 4.风险提示稀土价格上涨不及预期;产品放量不及预期等

1.借力资本市场,实现产能大规模扩张,预期形成年产电钴5000吨、钴粉3000吨产能,夯实钴粉龙头地位 公司原有钴粉产能1500吨、钴精矿选矿能力4000吨、2016年新形成2000吨氢氧化钴产能(上述均为金属钴,下同)、电解铜产能5250吨。本次IPO募投项目拟在刚果迈特建成5000吨电钴产能、在国内对钴粉生产线技改并扩建形成年产3000吨钴粉产能。迈特电钴核心技术为混酸密闭电解工艺,历时10年攻克技术难题,掌握了在刚果金没有盐酸、液碱蒸汽等生产条件下以钴矿石、高含水氢氧化钴和铜萃余液作为原料生产电解的技术。另外IPO募投项目中通过新建热解法制备2500吨/年四氧化三钴用于2500吨钴粉生产,同时热解法生产的四氧化三钴也是下游电池材料的重要原材料。其次,采用液相还原新工艺新建一条500吨/年超细球形钴粉和超粗球形钴粉生产线,产品着眼于满足高端市场需求。 2.发展战略定位清晰且坚定——做大做专钴粉,并力争在电池材料上游钴原料端争得一席之地 公司未来几年发展重心依旧落实在钴粉领域,力争在做大做专钴粉,改善工艺流程,降低生产成本,提高产品质量,暂时不考虑进入电池材料领域。同时随着3C及新能源汽车对钴需求的高速拉动,公司认为钴产业链的核心在于上游原料端。因此,在此次募投项目中建设的年产5000吨电钴(98%钴含量+2%镍含量,可直接作为三元材料前驱体原料)、热解法年产2500吨四氧化三钴(是电池材料的重要原材料)都是对行业前瞻性判断后的布局,公司亦可打造成为电池材料企业的原料供应商。 3.公司的钴原料主要来源于当地收购的租赁开采和手工开采矿石,且原料渠道相对稳定 刚果原材料供给主要来源于在当地拥有大型铜钴矿山并自行机械化规模开采的资源巨头、无矿山资源而租赁矿山机械化开采的企业、合法手工开采矿的当地居民,公司钴原料主要来源后两者,供给相对稳定,具备稀缺的手工开采矿收购证及钴精矿出口许可证资质。 4.风险提示:钴产品下游不及预期;产线投产进度不及预期等

1.2017玉龙矿业铅锌矿产量预期稳定在约3万吨,预期大竖井工程推动实现产量逐步放量。 当前玉龙矿业年矿石处理量为60万吨,根据品位和矿石处理量测算,我们预期2016年玉龙矿业锌、铅、银的产量分别为1.74万吨、1.18万吨和160吨,贡献净利润2.42亿元。随着大竖井工程的落地,矿山产量有望逐步释放。我们预期2017和2018年玉龙矿业的年矿石处理量分别为70万吨和85万吨,2019可实现满产,年矿石处理量提升至130万吨。预期2017-2018年玉龙矿净利润分别为2.88亿和3.69亿。 2.优质黄金资产预期2017年10月完成注入,贵金属采选助力公司业绩快速增长。 公司此次拟收购的三大金矿在产金量上和品位上都具有一定优势。同时随着矿山开采的顺利启动和延续,未来存在一定可能性的增储预期。吉林白山和青海滩间山属于成熟矿山,已经在产金过程中;黑龙江东安金矿处于探转采阶段,预期2017年10月可以投入生产。其中吉林白山和青海滩间山金矿的品位约为4.56g/t和3.35g/t;黑龙江东安矿前三年露天开采平均品位则预期高达到11g/t左右。 成本方面,白山成本可能稳定在$300/盎司,滩间山由于地处高原地带成本较白山略高,预期稳定在$400/盎司以上;而东安矿前三年露天开采的开采方式有望将成本降至$100/盎司以下。 若金价稳定在270元/克,假设2017-2019年,白山产金量2.87t、3.28t和3.28t;滩间山2017年完成露采到地采的技改,2018-2019年产金量分别为1.31t、1.96t,东安产金量0.21t、4.25t和4.25t;则2017-2019年,金矿贡献的净利润合计约为3.17亿、10.68亿和11.18亿元;高于白山和滩间山期间业绩承诺。 3.风险提示:金价下跌、产金量低于预期和采矿权证出现问题。

1.传统铅蓄电池业务稳中有升,着力巩固行业龙头地位 公司是传统铅酸蓄电池龙头企业,现有铅酸蓄电池产能2450万KVAH,汽车起动用铅酸蓄电池的市占率达25%以上。预期后续公司将着力通过行业横向并购等手段不断实现产能扩张,提高行业集中度的同时进一步夯实公司在传统铅酸蓄电池领域的绝对龙头地位,预期2020年国内产能将达4170万KVAH,产能实现倍增。 2.发挥渠道优势,打造“生产—销售—回收—再生—生产再利用”的全循环经济模式 公司拥有广泛的线下门店,其中一级经销商约1.2万家,二级经销商约5万家,渠道优势非常明显。当前公司子公司骆驼华南和楚凯冶金年处理废旧铅酸蓄电池能力分别为15万吨和10万吨。公司预期2020年将在华中、东北、华南、新疆等区域形成年回收处理80万吨废旧铅酸蓄电池的能力。近期拟与拥有年处理废铅酸蓄电池30万吨、年产铅及铅合金25万吨的生产能力的湖北金洋开展股权、资产合作。 3.锂电池行业顺势而为,择机发力 涉足锂电,稳健为主,择机发力,现有产能规模2GWh,其中7亿Wh 动力型锂离子电池实现投产。为实现公司的多元化发展目标,公司提前布局新能源汽车领域,全资子公司骆驼新能源负责实施的“新能源汽车动力电池项目”首期已于2016年12月正式投产,产能规模达2GWh,如设备规模全部投产后总产能将达4GWh。公司以“三电(电池、电机、电控)+租赁”的模式布局新能源汽车领域,利用传统业务的平台优势助力锂电池业务的发展。 4. 风险提示:铅酸蓄电池需求下滑;新业务推进不及预期。

1、 公司是钼行业龙头 采选加工全产业链覆盖 公司旗下的金堆城钼矿和汝阳东沟矿的目前钼金属量产能约为1.8万吨。汝阳东沟矿扩产后,公司总产能达到3.5万吨金属量左右。钼价每上涨100元每吨度,公司毛利增厚3.5亿元。公司产品分为三块,钼炉料、钼化工、钼金属。 公司作为行业龙头,在手货币资金39亿元,财务费用为负,资产负债率仅为15%等一系列优势保证公司在行业低迷时能坚持到最后,“剩”者为王。 2、 供给侧改革叠加需求端景气恢复 钼行业冰点已过 2015年四季度钼精矿价格跌至冰点,全行业亏损。市场倒逼进行供给侧改革,高成本钼矿关停,16年5月份,主流钼企业联合保价限产,钼精矿价格逐步回升。除了龙头金钼股份、洛阳钼业,其他企业产能利用率或已不足50%。 黑色产业链景气度恢复,提振钼需求。据国际钼协会统计,全球60%的钼用于工程钢和高速工具钢,铸铁和超合金领域,20%的钼用于钼级不锈钢。钢铁行业供给侧改革促使黑色产业链景气度恢复,提振钼需求。 短期来看,钼精矿价格上涨方向明确,但涨幅有限。目前钼精矿价格为1030元每吨度左右,当钼精矿价格继续上行至停产矿山复产成本时,高成本矿山可能会复产。 3、 牵手中广核 研发核电包壳材料钼合金 公司长期致力于钼及钼合金功能性材料的基础研究和应用研发,和中广核合作开发钼金属核电包壳材料。项目有利于促进公司产品高端化转型升级,开拓新的盈利增长点。但仍需通过中广核的认证。 此次金钼股份承担的钼合金包壳材料研制项目,属国家科技重大专项课题“事故容错燃料关键技术研究”中的重要研究内容之一,旨在实现事故容错燃料包壳材料的突破,替代传统核燃料棒包壳材料,从而提高核电安全性和经济性。该项目是全球核电最前沿的研究领域。

事 项: 华创有色团队于2016年12月30日前往公司实地调研,特整理调研简报供投资者参考。 主要观点 1.产品结构不断升级,新增产能定位高端轨交及汽车板市场 公司立足传统铝板带箔45万吨产能,积极布局中高端市场,实现产品结构升级,20万吨“高精度交通用铝板带项目”、“年产2万吨交通用铝型材项目”切入轨交市场,“年产12.5万吨车用铝合金板项目”剑指国内相对空白的高端汽车铝合金板市场。 2.2017-2018年若订单到位,新增产能将助公司保持30%左右增速 传统45万吨铝板带箔产能预期稳定贡献业绩2亿,现处于满产状态,在手订单2个月以上。20万吨“高精度交通用铝板带项目”自投产以来运行顺利,预期今年贡献业绩约6000万,2017年实现满产贡献业绩1.28亿。“年产2万吨交通用铝型材项目”地铁车体已成功下线交付青岛四方检验,验收周期1-2月,预期春节左右可开始批量生产,本项目2017年预期生产车厢200节,2018年生产400节,分别贡献业绩5000万、1亿元。项目挤压型材设备2017年底到位,2018年下半年可实现投产。若下游需求持续景气,未来不排除继续扩大规模,实现年产800节车厢。 “年产12.5万吨车用铝合金板项目”目前正在积极接洽合作方,预期合作模式与公司轨交合作模式一致,考虑与下游整车厂合作,有望2019年开始贡献业绩,设计达产利润1.4亿,若下游市场前景好产品均为汽车板业绩则可实现翻倍。 预期2016-2018年业绩保守分别为2.6亿、3.3亿、4.3亿,业绩增速分别为34%、27%、30%。 3.新项目订单主要看战投合资方的实力 轨交的合作方是中车,而汽车用铝项目合作方尚待定。订单的获得与今后是否具备持续发展能力与合作方的实力休戚相关。 4.投资建议: 公司2016-2018年业绩增长较为确定,具备长期配置价值。 5.风险提示: 车体订单低于预期,汽车板项目开展缓慢。