本报告导读: 公司作为生态园林龙头布局生态治理以及文化旅游板块发展较快,双主业格局下公司具备较好成长性,未来伴随着融资环境改善内生外延并举助力业绩稳健增长。 首次覆盖,给予增持评级。公司作为生态园林龙头享受集中度提升利好,同时转型布局水环境治理及文旅业务进展较快并持续贡献丰厚利润,预测公司2018~2020年EPS 为0.84/1.11/1.40元,增速66/31/27%。给予目标价11.3元/股(20%空间),对应2018~2020年为13.5/10.2/8.1倍PE,增持。 2018年来业绩增速较快且水治理+文旅收入占比超六成彰显转型成效,现金流及资本结构有待优化。1)2018年Q1~Q3营收增速89%/122%/146%、归母净利增速83%/96%/78%,业绩快增主因文旅及水务板块贡献较多; 2)参照2018中报数据计算,水务水环境/文化旅游/生态园林业务营收占比43%/19%/38%、毛利占比35%/31%/34%;3)2018年前三季度经营净现金流-1.49亿(2017年同期为-6.66亿)同比大幅改善或将持续,加权ROE为14.73%(+3.85pct)、资产负债率69.97%(+11.79pct)均处于行业较高水平。 内生外延并举推进“大生态+大文旅”双主业。1)2017年先后收购新港永豪、北京本农进军水环境治理、土壤治理领域,享受生态环保行业成长红利;2)大文旅包括恒润科技、德玛吉及部分生态景区建设和运营,其中恒润科技/德玛吉2018年前三季度分别完成净利润1.29/0.40亿元为对赌业绩150%/95%,2018年文旅板块贡献净利润或达2.5亿;3)2018年来公司累计公告中标订单约117亿元超前三季度营收两倍,在手订单饱满充足。后续伴随着中央纾解民企融资难题政策落实,订单落地有望加快。 催化剂:PPP 条例出台、信用利差缩小、基建投资企稳回升等。 风险提示:信用利差持续扩大、利率持续上行、基建投资增速大幅下滑等。

本报告导读:公司前三季度归母净利增速低于预期,但主营业务表现较好、订单增长亦稳健;考虑地产收紧及建筑估值中枢下移,下调目标价至3.36 元,下调评级为谨慎增持。 投资要点:谨慎增持。公司前三季度净利18 亿元(-4.8%)低于预期因金融资产计提减值及上年基数较高等原因,下调预测公司2018/19 年EPS 至0.28/0.32 元(原0.31/0.34 元),增速-4/14%,预测2020 年EPS 为0.36 元,增速14%;考虑到建筑板块估值下移且参考同行业可比公司,给予公司2018 年12 倍PE,下调目标价至3.36 元,下调评级为谨慎增持。 经营现金流承压,资产负债率保持稳定。1)Q1-Q3 单季净利5.3/7.6/7.2 亿,增速5.7/-0.7/-18%;2)毛/净利率11.1%(+1pct)/1.8%(-0.2pct);3)期间费用率4.6%(-2.9pct):管理费用率3.1%(-3.1pct)、财务费用率1.2%(+0.1pct);4)经营净现金流-117 亿元(-17%)因购买商品及接受劳务支付现金同比增加;5)资产负债率84.1%保持稳定;6)应收账款占总资产比10.7%(+2pct)有所提升,资产减值损失占比0.11%(+0.19pct)因子公司应收账款增加及建工投资对以公允价值计量的可供出售金融资产计提减值准备。 订单增长稳健,全产业链布局坚实推进。1)据公司公告,1-9 月新签订单2078 亿元(+10%)占2018 年目标的88%,其中建筑施工业务1658 亿元(+15%)/设计咨询104 亿元(+51%)/建筑工业125 亿元(+48%);2)继续推进“全国化发展、全产业链协同联动、打造建筑全生命周期服务商”的“三全”战略,未来成长空间较高;3)立足上海市场,持续拓展国内市场,巩固深化海外市场;4)城市建设投资、建筑工业业务坚实推进。 催化剂:基建增速企稳回升、订单落地执行提速等 风险提示:项目拓展及落地不及预期、应收账款风险等。

本报告导读: 公司2018年三季报业绩不及预期或融资环境趋紧,8月份来先后与多家银行签署合作协议及债转股利于改善现金流,未来业绩仍具增长潜力但需融资环境改善配合。 投资要点:维持增持。2018年1-9月营收96.49亿/+11.74%、归母净利9.75亿/+12.53%低于预期,下调2018/19年EPS 为0.91/1.10元(原1.25/1.77元),增速12%/21%。因板块估值中枢下行及公司业绩不及预期,下调目标价为10.1元(原21.6元)。公司作为生态园林龙头仍具较好增长前景,维持增持评级。 Q3营收负增拖累业绩、毛利率提升、现金流下行承压。报告期内,1)Q1~Q3营收增速106.64/4.47/-12.74%,归母净利增速127.81/30.17/-22.07%,Q3业绩负增或主因PPP 整顿及融资环境趋紧所致;2)毛利率32.71%/+2.78pct,净利率10.12%/-0.42pct,三项费用率16.54%/+3.09pct 主因财务费用增长83.15%;3)经营净现金流0.43亿/-94.09%主因付现比提升导致经营性现金流出大幅增加 (付现比87.6%/+32.5pct);4)资产负债率70.43%/+4.54pct,资产减值损失1.67亿/-22.32%;5)预告2018年归母净利增速0~30%。 “水治理+全域旅游+工业危废处置”仍具成长潜力,关注与国企合作进展以及融资改善。1)公司较早布局“水治理+全域旅游+工业危废处置”已居行业领先,近日国办发文强调保持基建补短板力度且提到生态环保是重点任务之一,政策持续驱动下公司仍具成长潜力;2)10月下旬公司与三峡集团签订《共抓长江大保护战略合作框架协议》利于加快旗下项目融资节奏和项目推进;3)8月份以来先后与兴业银行/广发银行/华夏银行等签署合作协议并与农银金融合作实施债转股利于改善公司现金流及负债率。 催化剂:基建投资企稳回升、PPP 项目融资进展加速、利率逐步下行等。 风险提示:基建投资持续下滑、PPP 项目继续整顿、利率大幅上行等。

本报告导读: 公司2018 年三季报业绩增速低于预期或主因融资环境趋紧背景下公司审慎经营所致,公司在手订单较为充足,仍需静待融资环境改善提升未来业绩预期。 投资要点:下调评级为“谨慎增持”。2018年1-9月营收21.26亿/增速10.12%、归母净利1.93亿/增速11.37%低于预期,因而下调2018/19年EPS为0.52/0.61元(转增摊薄后原0.73/1.06元),因建筑板块估值中枢下行叠加公司业绩不及预期,下调目标价为7.2元(原15.51元),对应2018年约14倍PE,谨慎增持。 Q3 业绩负增长、毛/净利率平稳、经营净现金流恶化。报告期内,1)Q1~Q3营收增速43.41/12.17/-4.48%,归母净利增速48.61/22.80/-9.63%,Q3 营收/归母净利增速负增长或主因公司审慎经营所致;2)毛利率17.86%/+0.1pct,净利率9.07%/+0.1pct,三项费用率5.97%/-0.09pct 整体均较平稳;3)经营净现金流为-4.75 亿(2017 年同期为-1.62 亿)同比大幅恶化主因收现比大幅降低(收现比44.78%/-23.28pct);4)资产负债率32.49%/-15.64pct 主因年初完成配股,减值损失0.18 亿/+43.49%;5)预告2018 年业绩增速0~30%。 Q3 季度新签订单同比近翻倍,静待融资环境改善提升业绩预期。1)2018年Q1~Q3 单季度新签合同订单13.7/17.7/13.1 亿,其中Q3 季度新签订单同比增速97%。2018 年Q3 季度末公司累计已签约未完工订单68.1 亿/同比增速69%,在手订单较为充裕;2)截止2018 年9 月末,公司累计回购股份655.17 万股/占总股本约1.28%,总金额约0.46 亿元;3)目前环境下融资成为PPP/EPC 项目推进的核心变量,公司所在的生态园林板块仍需静待融资环境改善从而提升项目执行进度和业绩预期。 催化剂:基建投资企稳回升、生态环保政策加码、利率逐步下行等。 风险提示:利率持续大幅上行、基建投资大幅回落、PPP 继续整顿等。

本报告导读:2018 年三季报收入增速18%、归母净利增速10%略低于预期,考虑2018 年来新签订单增速明显快于收入增速,2019 年业绩将具备较强韧性,家装业务前景较广阔。 投资要点:维持增持。2018年1-9 月公司营收185.39亿(+17.85%)/归母净利15.84亿(+10.24%),略低于预期,因而下调2018/19 年EPS 为0.78/0.89 元(原0.85/0.99 元),增速8%/14%。考虑到建筑装饰板块整体估值中枢下行,下调公司目标价为9.38 元(原14.53 元),20%空间。维持增持评级。 Q3 业绩增速环比回升、毛利率提升、现金流承压。报告期内,1)Q1~Q3营收增速16.51/13.37/22.48%,归母净利增速15.66/4.10/10.21%,Q3 较Q2增速边际回升;2)经营净现金流-9.36 亿,同比降低577.41%主因业务规模拓展支付供应商款项增加所致,收现比87.5%/同比降低13.02pct;3)毛利率19.37%/同比提升2.76pct),净利率8.57%/同比降低0.66pct;4)三项费用率为6.15%/同比提升0.34pct,若与去年同口径(增加研发费用)计算三项费用率为9.08%/同比提升3.27pct,资产减值损失占收入比0.37%同比持平;5)公司预告2018 年度归母净利增速为5~25%。 2018 年前三季度累计新签合同增速22%保障未来业绩较强韧性,金螳螂. 家已实现点面结合的全国市场布局、利润前景可期。1)2018 年Q1~Q3 单季度新签订单增速16%/21%/28%,截止2018 年Q3 季度末公司累计新签未完工订单553 亿元/同比增速16%;2)金螳螂家通过对全国战略布局、线上线下齐发力、产品迭代升级、施工质量把控等各方面的提升,初步获得市场及消费者认可,金螳螂家官网显示目前线下直营门店已达171 家。 催化剂:C 端家装订单及收入增长提速、地产销售提速等。 风险提示:地产投资及销售大幅放缓、利率持续大幅提升等。

维持增持。公司1-9月净利1.9亿元(+196%)符合预期;考虑基建增速下滑,下调预测公司2018/19年EPS至0.27/0.4元(原0.33/0.45元),增速45/50%,预测公司2020年EPS为0.57元,增速40%;考虑建筑估值中枢下移且参考可比公司,给予公司2018年20.5倍PE,下调目标价至5.54元,增持。 毛/净利率提升,经营现金流承压。1)Q1-Q3单季度净利0.37/0.62/0.86亿元,增速3058/156/117%;2)毛/净利率14.2%(+1.7pct)/8.4%(+4.6pct)因合并千年设计导致高毛利的技术服务业务占比提升;3)经营净现金流-1.1亿元(上年同期945万元),收付现比85%(+9.4pct)/87%(+10.9pct);4)期间费用率6.8%(-0.8pct),其中管理费用率3.4%(-0.7pct)、财务费用率3.2%(-0.3pct);5)资产负债率48.8%(+0.8%)基本稳定,应收账款占总资产比16.2%(+3.9pct)有所提升,资产减值损失占比0.56%(+0.26pct)。 完成定增收购千年设计,业绩增长前景值得期待。1)据公司公告,已完成定增收购千年设计,以8.57元/股(前复权)向其股东增发1.02亿股并支付现金5.48亿元收购其88.23%股权,将强化上游设计能力及订单拓展能力,且并表将增厚业绩;2)《全国海堤建设方案》提出力争用10年使全国海堤长度1.5万公里/已建海堤达标率提高到57.1%,公司将充分受益;3)坚实推进省外业务布局,目前已中标9亿元引江济淮项目等;4)着力打造建设开发/特色文旅/环保科技三大业务板块。 催化剂:基建增速企稳回升、订单落地执行提速等风险提示:项目拓展及落地不及预期、应收账款风险等

谨慎增持。公司1-9月营收/净利257亿元(+7%)/4.3亿元(+0.3%)低于预期,下调预测公司2018/19/20年EPS至0.47/0.51/0.55元(原0.55/0.66/0.77元),增速4/8/8%;考虑建筑板块估值中枢下移且参考可比公司,给予公司2018年8.5倍PE,下调目标价至4元,下调评级为谨慎增持。 Q3净利增速企稳,现金流明显好转。1)Q1-Q3单季净利1.1/1.8/1.4亿元,增速30/-11/-0.5%;2)毛利率8.6%(+0.6pct)或因高毛利的基建等业务占比提升,净利率1.7%基本稳定;3)期间费用率5.2%(+0.4pct),其中管理费用率3.1%(+0.1pct)、财务费用率1.7%(+0.2pct);4)经营净现金流4.3亿元(上年同期-44亿元)因收现情况显著改善(收现比136/+24pct);5)应收账款占总资产比22.4%(-2.9pct)、资产负债率85.8%(-0.4pct)均有改善;6)预收款117亿元(+50%)因预售商品房款增加及新开工项目较多。 基建订单高增长+业务结构优化,区域龙头成长稳健。1)据公司公告,1-9月新签工程施工订单379亿元(+11%),其中房建108亿元(-28%)占比29%/基建259亿元(+43%)占比68%,基建细分中港航+79%/水利+65%/公路+54%;2)公司具产业链完整优势、资质品牌优势、人才技术优势等,整合安徽建工后作为省内基建龙头将受益基建反弹及补短板、乡村振兴战略及安徽区位优势;3)技术创新坚实推进,“绿色建筑与装配式建造安徽省重点实验室”正式立项获批并启动建设。 催化剂:订单加速落地,基建增速企稳回升等核心风险:订单落地低于预期,应收账款风险,基建增速低迷等

1-9月营收151亿/+20.5%、净利5.6亿/+53.0%略低于预期,小幅下调2018/19年EPS为0.60/0.79元(原0.63/0.87元),增速53/30%。 因板块估值中枢下移,下调目标价为8.58元(原12.75元元),30%空间,增持。 Q3营收放缓拖累业绩不及预期、毛/净利率提升、经营净现金流边际改善。 1)Q1~Q3营收增速36.11/16.30/10.28%,净利增速80.91/57.63/23.67%,Q3增速放缓或主因融资趋紧;2)毛利率9.17%/+0.65pct,净利率3.74%/+0.87pct或主因PPP收入占比提升,三项费用率2.60%/-0.43pct(考虑研发费用同口径三项费用率2.82%);3)经营净现金流-7.06亿(2017年同期-8.15亿)主因付现比降低较多(收现比51.46%/-10.87pct,付现比48.53%/-16.26pct);4)资产负债率78.95%/-3.7pct,资产减值损失占收入比0.88%/-0.16pct。 公司在手现金相对较充裕利于在手订单执行落地,专业PPP团队保驾护航项目推进更合规、更稳健。1)2018年三季度末公司在手现金41.26亿元、占流动资产比13.6%相对较高,利于在手订单稳健落地;2)公司旗下龙元明城和杭州城投发挥PPP人才优势保障PPP项目合规运作/融资推进盈利管控,在未来在市场竞争及发展过程中表现更加稳健;3)2017年9月完成购买的员工持股计划成本11.31元/股(倒挂71%),2018年4月完成定增价格10.67元/股(倒挂62%),2018年6月控股股东及高管增持2000万元/成本6.5-6.7元;4)9月底机构持仓仅7.79%创2016年来最低。 催化剂:PPP项目融资加快、PPP项目回报率提升、基建投资回暖等。 风险提示:利率持续快速上行、PPP项目继续整顿、财政支出收缩等

维持增持。公司1-9月营收/净利26.4亿元(+63%)/2.4亿元(+35%)符合预期,维持预测公司2018/19/20年EPS为1.27/1.65元,增速35/30%,考虑基建增速下滑或影响后续订单增长,下调预测公司2020年EPS至2.06元(原2.14元),增速25%;考虑建筑板块估值中枢下移且参考可比公司,给予公司2018年15倍PE,下调目标价至19元,增持。 毛/净利率有下滑,经营现金流保持稳定。1)Q1-Q3单季净利0.59/1.08/0.75亿元,增速21/51/27%;2)毛/净利率30.2%(-6.4pct)/9.4%(-1.8pct),或因EPC业务扩张而利润率未达预期;3)期间费用率12%(-6.6pct),其中销售费用率4.5%(-2.5pct)、管理费用率7%(-4.3pct);4)经营净现金流-2.9亿元(上年同期-2.3亿元)因采购支付/税款支付及为职工支付的现金流出增加;5)应收账款占总资产比53.2%(+3.1pct),资产减值损失占比4.2%(-0.8pct)。 强强联手推进设计全业务布局,民营设计龙头受益基建反弹。1)据公司公告,拟不高于5600万元分步收购美国Strabala+architectsLLC不超过51%的股权并设立全球设计中心,有利于提升公司在高端建筑设计领域的技术实力、拓宽国内市占率;2)拟以不超过20元/股、以不低于0.3亿不高于2亿元回购股份,有利于增强投资者信心;3)积极拓展环保、交通+等多元化业务,推进EPC业务布局,作为国内民营基建设计龙头受益基建反弹;4)2018年预测PE仅12倍为历史底部(2017年平均PE23倍)具吸引力。 催化剂:基建增速企稳回升、多元业务顺利推进等核心风险:应收账款风险、订单执行情况低于预期等

首次覆盖,给予“增持”评级。公司是安徽工程设计与咨询龙头,受益长三角一体化新机遇,给予公司2018年14倍PE、对应目标价23元/33%空间。预测2018-2020年EPS为1.64/2.18/2.60元,增速85/32/20%,增持。 区位是公司区别其他设计公司最核心优势,享受安徽融入长三角趋势性红利。1)安徽靠近江浙沪享受沿海经济溢出,第二/三产业持续快速增长,未来融入长三角发展前景广阔;2)安徽财政收入持续保持快速增长且政府负债稳健可控,政府债务余额/GDP、政府债务余额/广义财政收入均处于较低水平,为“十三五”后半段基建发力奠定了坚实财政基础;3)公司是安徽最大勘探设计龙头业务覆盖全省,控股股东是省国资旗下最大交通投资集团,地域优势及母公司资源优势助力公司持续受益安徽基建扩张。 公司是设计行业最具成长性次新龙头代表,省内基建总量扩张叠加公司业务延伸、市占率提升助推2018-2020年业绩持续向上高弹性。1)《长三角地区一体化发展三年行动计划(2018-2020年)》助推安徽加速融入长三角,将产生庞大存量基建改扩建以及增量项目建设需求,公司在省内勘探设计行业市占率最高最受益;2)业务延伸:在夯实勘探设计主业优势基础上,并举推动业务领域延伸(加大环境、水利等多元化业务拓展)和省外业务布局;3)市占率提升:上市后公司加大资源投入并借助控股股东资源优势,持续提升市政、普通公路、工程检测&工程管理等业务市占率。 催化剂:安徽交通基建投资提速、长三角一体化更多政策落实等。

维持增持公司1 -9 月营收/净利52.7亿元(+8.9%)/0.89亿元(+26.6%)符合预期;考虑到基建增速下滑,我们下调预测公司2018/19 年EPS 为0.17/0.20元(原0.17/0.21 元),增速27/19%;考虑建筑板块估值中枢下移且参考可比公司,给予公司2018 年18.5 倍PE,下调目标价至3.15 元,增持。 净利率小幅提升,经营现金流明显好转。1)Q1-Q3 单季净利0.23/0.4/0.27亿元,增速11%/29%/39%;2)毛利率11.3%(-0.1pct)基本保持稳定,净利率1.7%(+0.2pct)小幅提升;3)期间费用率8.1%(-0.2pct),其中财务费用率5.4%(-0.2pct);4)经营净现金流4.2 亿元(+1352%)因收到项目的预付款及对以前年度应收账款进行追收;5)应收账款占总资产比9.1%(+0.6pct),资产减值损失占比0.54%(+0.14pct)因应收款项计提的坏账准备增加。 国改提质增效,工程建设、清洁能源业务稳步推进。1)据公司公告,广东国资委将水电集团100%股权无偿划转给建工集团,建工集团从而间接持有公司35.37%的股份,为解决和避免同业竞争建工集团做出相应承诺;2)在手订单充足,2018H1 新签施工项目14.4 亿元,截止H1 末已签约未完工252 亿元、已中标未签约25.2 亿元,保障倍数4.2 倍;3)深耕工程建设主业,积极拓展水利水电/轨交/市政/垦造水田等多领域业务,且受益粤港澳大湾区建设;4)优化清洁能源布局,稳妥有序推进开发,截至H1 已投产发电总装机904MW。 催化剂:基建增速企稳回升、国企改革提质增效等核心风险:基建增速、新签订单增长、国企改革推进不及预期等。

公司2018年单季度业绩逐季提速,作为国内轻工龙头将受益央企合并重组,未来有望形成优势互补,且环保等多元业务稳步推进,给予谨慎增持评级。 谨慎增持。公司1-9月营收/净利32亿元(+17%)/1.5亿元(+23%)符合预期;考虑订单增速下滑等影响,下调预测公司2018/19年EPS至0.58/0.68元(原0.60/0.71元),增速20/17%;考虑建筑板块估值中枢下移且参考可比公司,给予公司2018年12.5倍PE,下调目标价至7.25元,谨慎增持。 Q3单季度业绩亮眼,毛/净利率保持稳定。1)Q1-Q3单季净利0.42/0.55/0.51亿元,增速-3%/25%/53%逐季提升;2)毛利率10.2%、净利率4.7%基本稳定;3)期间费用率3.7%(-1.8pct),其中管理费用率4%(-1pct)因研发费用单独列支、财务费用率-0.6%(-0.8pct)因美元计提的汇兑收益增加及利息收入增加;4)经营净现金流1.1亿元(+122%)因总承包项目收款增加;5)资产减值损失占比0.3%(-0.07pct)、应收账款占比22.5%(+2pct)基本稳定。 合并重组助成长,新兴业务稳推进。1)据公司公告,前三季度新签订单38.9亿元(-15%)因上年同期有重大合同(若考虑近期7.5亿环保项目约为持平),其中工程总承包19.6亿元(-34%)、设计14.2亿元(+23%),截至Q3末工程总承包已签约未完工60.3亿元(保障倍数1.4倍);2)前三季度新签订单按行业分类,民用建筑7.1亿元(+27%)、日用化工3.7亿元(+140%)表现亮眼,制浆造纸整体平稳;3)中轻集团整体并入保利,保利主营地产开发、国际贸易等,系国务院国资委管理的大央企,重组后将实现业务协同发展;4)10月18日公告签订7.5亿环保项目,未来环保布局或提速。 催化剂:基建增速企稳回升,国企改革提质增效等 核心风险:订单增长低于预期、基建增速低迷、海外项目风险等

本报告导读: 公司深耕市政园林主业,加速拓展生态修复、矿山及土壤修复、木趣等多元业务,且着力加强回款管理,定增获批叠加公司债保障资金实力,看好未来发展。 投资要点: 维持增持。公司 1-9月净利 0.63亿元(+37%)略低于预期;考虑订单落地有所放缓、基建增速下滑等影响,下调预测公司2018/19年EPS 至0.64/0.86元(原0.86/1.14元),增速36/33%;考虑建筑板块估值中枢下移且参考可比公司,给予公司2018年25倍PE,下调目标价至16元,增持。 毛/净利率提升,经营现金流明显好转。1)Q1-Q3单季净利0.12/1.34/0.63亿元,增速259%/13%/53%;2)毛利率30.4%(+4.5pct)因高毛利的市政园林、生态业务占比提升,净利率14%(+1.7pct);3)期间费用率9.8%(+0.7pct),其中财务费用率4.3%(+2.1pct)因发行公司债使债券利息及贴现利息增加;4)经营净现金流-0.5亿元(上年同期-3亿元)因加强回款管理;5)资产减值损失占比2.7%(+1.1pct)、应收账款占总资产比22.1%(-5.2pct)明显改善。 定增获批叠加公司债保证资金实力,多元业务稳步推进。1)据公司公告,定增于9月末获证监会核准批复,拟募资不超过15.5亿元用于项目运作,叠加2017年10月发行5亿元公司债券,资金到位将保障在建项目稳步落地(截止Q3货币资金约14亿元);2)2018年1月完成1.5亿元员工持股(前复权14.53元),利于激发员工动力;3)据公告统计,2018年以来公司公告新项目超25亿元(不包含框架协议),订单饱满奠定业绩高增长根基;4)积极发展“生态修复+生态文旅”的业务模式,坚定拓展木趣、矿山及土壤修复等多元业务,目前已有相关订单落地,未来成长空间较高。 催化剂:基建增速企稳回升,资金面持续宽松,PPP 模式边际改善等。 核心风险:订单落地及推进不及预期,资金面紧缩,基建增速低迷等。

本报告导读: 公司2018年三季报营收增速15%、归母净利增速21%不及预期,主因回款节奏放缓导致短期借款增多、财务费用激增,融资环境及融资成本将是影响公司业绩核心因素投资要点: 谨慎增持。2018年1-9月营收100亿/+15%、归母净利4.6亿/+21%,不及预期。因地产政策收紧,下调2018/19年EPS 为0.41/0.46(原0.47/0.57)元,增速-4/14%。目前装饰板块整体PE 降为16.6倍,结合公司业绩趋势给予13.7倍PE,对应下调目标价为5.62(原11.23)元,下调评级为谨慎增持。 Q3归母净利增速放缓拖累业绩不及预期,主因财务费用激增。报告期内,1)公司Q1~Q3收入增速25/13/12%,归母净利增速28/31/8%,Q3季度归母净利增放缓主因财务费用增长较多;2)毛利率12.25%/同比+0.78pct平稳微升,净利率4.58%/同比+0.1pct,三项费用率6.0%/同比+0.6pct 主因财务费用同比+120.4%;3)资产减值损失占收入比1.3%/同比+0.7pct,资产负债率60.4%/同比+3.9pct 主因短期借款增加较多;4)预告2018年业绩增速-15%~15%,主因2017年Q4非经常性损益较多抬高了业绩基数。 地产政策收紧背景下公司回款欠佳是导致现金流承压以及负债率提升的主因,融资环境是影响公司后续业绩核心因素。报告期内,1)公司经营净现金流为-2.88亿元/同比下滑199%主因回款欠佳,Q1~Q3单季度收现比为102/79/76%,持续降低或因下游地产商资金链趋紧付款节奏放缓所致;2)装饰施工业务仍存在较多资金需求,在回款节奏放缓背景下公司2018年Q3季度末短期借款同比增加60.4%,抬升了负债率并产生大量财务费用,后续融资环境以及成本将是影响公司业绩增长的核心因素。 催化剂:地产投资及销售提速、融资环境显著改善、公司业绩翻转提速。 风险提示:地产投资增速下行、利率持续提升、行业毛利率降低等。

维持增持。公司1 -9 月营收/净利45.4亿元(+52%)/1.3亿元(+160%)符合预期;考虑地产收紧影响装饰业务,下调预测公司2018/19 年EPS 为0.45/0.64元(原0.45/0.66 元),增速48/41%;考虑建筑板块估值中枢下移且参考可比公司,给予公司2018 年13.5 倍PE,下调目标价至6.08 元,增持。 毛/净利率提升,经营现金流略承压。1)Q1-Q3 单季净利0.38/0.34/0.54 亿元,增速119%/305%/138%;2)毛/净利率12.7%(+1.8pct)/3.3%(+1.8pct)因高毛利的设计等新业务占比提升;3)期间费用率4.7%(-1pct),其中销售费用率0.78%(-0.25pct)、管理费用率3%(-0.5pct)、财务费用率0.95%(-0.3pct);4)经营净现金流-0.9 亿元(上年同期1.3 亿元)因应收票据结算增加;5)应收账款占总资产比48.4%(+6.3pct)有提升,资产减值损失占比1.6%(-1.6pct)。 在手订单充足,内外兼秀推进多元业务。1)据公司公告,前三季度新签订单约87 亿元(+62%),截止Q3 末已签约待实施合同约114 亿元(保障倍数2.5 倍);2)新签订单分类:施工60.9 亿元(+23%)、定制精装17.9 亿元、设计3.2 亿元(+101%);3)前三季度地产新开工面积同增16.4%、地产投资累计增速9.9%基本维持高位,公司为国内全装修龙头有望受益;4)据公司公告,拟不超过8.8 元/股回购不低于568 万股不高于2272 万股的社会公众股,利于稳定股价、增强投资者信心;5)内生+外延打造装饰生态大平台,积极拓展B2B2C/设计/家具及机器人业务并布局装饰后市场。 催化剂:全装修、机器人业务推进提速,地产集中度提升等核心风险:全装修政策支持不及预期、应收账款风险、资金面紧缩等。