三季报营收增速符合预期,扣非净利润保持高增速。报告期内,公司营业收入37.89亿元,同比增加43.15%,受去年股权等其他投资收益影响,归母净利润7570万元,较上年同比微增1.53%,扣非净利润6016万元,同比增长106.48%。营收增速稳定和扣非净利润持续超预期意味着公司业务稳定,毛利率下降主要由于某些部件,比如内存价格上涨过快影响。公司具有四季度营收和净利润占比高的特点,软件、存储等高毛利率营收子项目持续增长,子公司海光未来发布国产芯片将降低公司芯片采购成本,都将抵消某些部件价格上升影响。 打造云计算+芯片,新型基础架构路线逐渐清晰。公司打造智能云端+可控芯片,融合超算技术,合作行业领先的智能芯片寒武纪,商汤等人脸识别解决方案,对接高端计算客户需求。参股子公司海光生产的芯片,替代英特尔高端二路服务器芯片需求,大陆数据中心需求巨大,同时将加速自主芯片服务器销售量。智能芯片寒武纪在云计算同样有应用场景。 背靠中科院的科技平台,引领研发创新潮流。公司属于中科院旗下上市公司平台,在科研成果产业化上具有重要地位。在新的研发创新潮流下,成为科研成果产业化先锋部队。2017年7月20日与青岛崂山区人民政府签署《有关中科曙光全球研发总部基地投资合作协议》,聚集国内先进计算领域顶尖科技及产业创新资源。连续设立全资子公司运营“中科曙光(南京)研究院暨东部产业基地项目”,截止9月29,南京江宁经济技术开发区和崂山区政府分别向两个全资子公司拨付产业扶持资金1亿元和3亿元。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2017年-2019年的EPS分别为0.56元、0.82元和1.19元。随着人工智能成为国家战略方向,为公司超算和AI服务器等业务打开了新的市场空间,公司布局研发创新中心得到政府大力支持。对比行业几家同类公司,给予公司一定的估值溢价,2017年75倍PE估值,6个月目标价42元,维持“买入”评级。 给予公司估值溢价主要依据:第一,国内高性能CPU芯片的稀缺性,公司参股的海光公司合作AMD生产的X86通用服务器芯片在国内市场具有一定稀缺性,我们假设未来替代西昌为英特尔2路服务器,该国内市场空间18-19年大约在50亿美元左右,合理估计海光国产芯片2路服务器渗透率为20%,曙光公司将同时获得子公司投资收益和可控芯片2路服务器的销量和市占的提升,这是服务器销量增速提升的主要原因之一。第二,随着寒武纪大核的进一步产品化,计算能力大于传统CPU服务器解决方案,中低端服务器数量可能减少,但曙光8路以上高端客户影响较小,CPU+GPU+ASIC高端服务器设备销量依旧看好.第三,随着云计算战略发展,曙光公司存储和软件子营收将持续高增速。人工智能的发展,将加速公司AI服务器产品的出货和云计算超算建设需求。 风险提示。1.云计算大数据需求不确定性;2.先进技术引进吸收不达预期;3.人工智能应用需求进展缓慢。

三季报业绩预告同比下降,存储行业向好趋势不变。公司公告三季度归属上市公司股东净利润比上年同期下降55%-80%,盈利区间在1315万-2959万之间,受年初大订单影响,2016年全年业绩同比增速高。2017年考虑军改影响,存储订单规模趋分散,云计算和大数据向好趋势不变,国内存储行业整体增速保持在10%以上,国内领先存储厂商增速更高。公司在特殊行业有长期积累的方案经验,积极发展自主可控关键技术和服务质量。 定增募资完成反馈意见回复,打开存储新市场。公司本次非公开募资总额不超过亿人民币,投入的面向云计算架构和闪存技术的自主可控存储云研发与产业项目预计建设期第3年产生收入,运营期第3年进入稳定期,国内私有云和全闪存均属于高增速市场,云基础架构中闪存和软件占比会逐步提高,公司有望享受私有云和全闪存两个高增速市场。 云计算带来基础存储架构变化,闪存成为云中心亮点。云计算和大数据为存储提出了新的需求,介质的变革在存储领域不断发生。公司闪电参股具有控制器相关固件自主核心技术的闪存厂商亿恒创源,启动公司闪存领域新征程。闪存应用于云端人工智能和大数据场景不仅加速性能,随着3D NAND的应用,大容量闪存设备将依赖控制器算法优化提供盘内系统。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2017-2019年归母净利润为1.5亿,2.12亿,3.78亿元人民币,EPS分别为0.36元,0.50元,0.9元,公司具有内生增长和外延扩展技术创新能力,重点行业需求大。给予2017年PE 60倍,未来六个月目标价21.6元,维持“买入”评级。

公司拟在5城市新建6个产业园区。公司9月22日晚发布公告,公司董事会一 致决议通过,拟在杭州、西安、成都、重庆、武汉五城市投资设立科技园、产业园项目,同时对全资子公司杭州海康威视系统技术有限公司进行增资,总计投入达104.36亿元。项目均以公司自筹资金进行建设,由当地已有或新设的全资子公司承办。根据公告,投资12.6亿元的重庆科技园项目将最先启动,拟于2017年 9月动工,2019年12月竣工,其余城市项目都将于2018年动工,2021年或2022年完工。公司将在武汉和西安新设3家全资子公司,注册资金均拟定为2亿元。 武汉项目投入最高,专研智慧存储、民用和大数据方向。根据公告,五个城市的项目中,武汉的科技园区和智慧产业园区项目总投资金额最高。武汉东湖区科技园项目投资26.07亿元、占地440亩的,将主要用于研发、办公;武汉江夏区智慧产业园项目投资26.80亿元、占地500亩的,将主要用作生产厂房、仓储。武汉科技园将主要进行智慧存储、大数据以及民用安防方面的研发和创新,公司通过充分利用当地的科教资源,壮大研发队伍,进一步优化公司研发资源分布,同时借助武汉市建设世界级存储基地的战略优势,强化产业链协同,促进智慧存储业务的发展。 研发投入和生产规模再加大,公司竞争优势加强。此次公司新建的各个园区在专研领域上各有侧重。根据公司公告,杭州的创新产业园项目总投资10.32亿元,主要进行工业自动化和汽车电子领域的研发,重点布局智能相机、机器视觉、移动机器人等业务,开拓包括行车记录仪和倒车影像在内的视频产品、雷达产品及ADAS 和车联网等相关产品。成都科技园总投资16.72亿元,主要进行智慧城市、系统解决方案以及显示与控制领域的研发,逐渐从智慧城市的硬件层向应用层和用户展现层拓展。武汉科技园总投资26.07亿元,主要进行智慧存储、大数据以及民用安防方面的技术和产品创新。其他的园区建设主要充分利用园区当地的劳动力资源,为满足海康威视不断发展的业务需求,提高制造能力,扩大生产规模,优化配置生产资源分布,以提升公司的生产竞争优势。 盈利预测与投资建议。我们认为,海康威视各地大规模投入建立园区,加大各个创新业务投入,研发实力雄厚,;同时,生产规模的扩大有望加强公司的规模效应,市场覆盖面进一步提升,竞争优势明显。我们预计,公司2017-2019年EPS 为1.01/1.34/1.85元。参考同行业可比公司,给予2017年动态PE 38.5倍,6个月目标价38.90元,维持“买入”评级。 风险提示。科技园区建设进展低于预期的风险,市场竞争加剧的风险。

可控智能芯片打造人工智能基石。合作AMD,学习国外先进的芯片设计和流片工艺,切入传统巨头英特尔长期把持的CPU 市场,提供安全可靠性、高性价比的新一代数据中心芯片解决方案。云和端再平衡,智能芯片+云计算成为智能化计算的关键。未来计算领域进入以CPU+GPU+专用芯片的智能终端和云解决方案时代,公司一贯开放的合作态度,与AMD、英伟达和寒武纪等均有合作,我们认为未来智能芯片市场突破传统CPU 主导的市场空间。 超算融合云计算卡位智慧城市入口。超算+云计算成为智慧城市的标配,两者融合成为趋势,通用服务器和新一代计算加速设备的界限逐渐模糊。公司具有超级计算硬件和软件上的优势,云计算业务带来大数据挖掘,图像数据分析等需求,计算能力在数据挖掘和分析上能够得到充分的应用。曙光从事高性能计算20余年,高性能计算机产品在国内市场上处于领先地位。 提供完整自主可控垂直解决方案。公司主营包括高端计算机、存储和软件开发系统集成机服务,近3年来营收保持约30%复合增速。在芯片和云计算等领域深入到底层和上层智能应用,具备综合信息服务商能力。公司背靠中科院,重点应用合作拥有深度行业积累的战略伙伴,云计算、大数据技术逐步渗透细分领域,比如环保大数据中科三清、面向空天大数据的航天星图等。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2017年-2019年的EPS 分别为0.56元、0.80元和1.12元。公司将超级计算机领域的领先融合云计算服务,为智慧城市提供大数据分析能力,布局自主可控芯片、高端设备、以及人工智能领域等高新技术,该盈利预测考虑了合资生产的国产芯片后全自主可控服务器带来的收入增速,未考虑前期芯片带来的收入和利润,该芯片产品目标是国内巨大的X86服务器芯片市场,目前几乎被英特尔一家垄断,16年规模估算在39亿美元左右,故给予2017年70倍PE 估值,6个月目标价39元,维持“买入”评级。 风险提示。1.云计算大数据需求不确定性;2.先进技术吸收和研发不达预期; 3.人工智能技术发展的不确定性。

嵌入式AI技术积累深厚,助力终端AI。人工智能的实现可以简单的分为云端智能和终端智能,两者更多的体现为互补关系。云端智能依靠数据中心提供的运算支撑,在前期机器学习算法探索中更显优势。而随着机器学习算法的逐步成熟,可以将这些成型成熟的算法嵌入到AI系统,在终端提供本地化的智能服务。终端的计算速度更快、反应更及时、更安全、不依赖网络,具有云端计算不具备的优势。中科创达在嵌入式AI领域积累多年。中科创达嵌入式人工智能平台提供了从芯片层、驱动层、操作系统层到算法层的一整套解决方案,旨在加速提升智能终端设备的本地实时环境感知、人机交互和决策控制能力。公司的嵌入式AI解决方案已经得到国内外IT巨头的认可。 收入端保持快速增长。2017年上半年,公司收入4.68亿元,同比增长35.3%,归母净利润为5780万元,同比减少21.4%。2017年Q2单季度营业收入2.45亿元,同比增长32.0%,归母净利润为3131万元,同比减少26.7%。可以看出,公司收入端仍保持了快速增长,利润端的下滑,主要因为:(1)公司在车载和智能硬件两大新兴业务领域投入较大;(2)上半年公司收购Rightware无形资产摊销、收购重组费用、智能硬件业务人员优化一次性费用等合计约3000万元;(3)员工股权激励费用。如果剔除以上因素,公司净利润仍保持一定增长。分业务来看,2017年上半年,传统智能终端业务收入3.59亿元,同比增长17.0%;智能车载收入5538万元,同比增长416.3%,主要Rightware并表导致;智能硬件业务收入4324万元,同比增长94.9%。 上市以来的第二次股权激励。2017年9月12日,公司完成对激励对象限制性股票的授予。本次股权激励对象共计210人,包括公司的高级管理人员、中层管理人员、业务和技术骨干,授予限制性股票数量为281.10万股,占目前公司股本总额的0.7%,授予价格为每股13.59元。业绩考核目标为,以2016年营业收入为基数,2017-2019年的营业收入增速不低于20%、40%、60%。公司预计2017-2020年限制性股票成本摊销金额约为:1432万元、3932万元、1899万元、740万元。此次股权激励是公司2015年12月上市以来第二次股权激励(上一次股权激励是在2016年上半年)。可以看出,公司在管理层和员工激励方面的力度比较大,有利于公司留住高技术人才。 盈利预测与投资建议。我们认为,公司在嵌入式AI领域积累深厚,有望为终端AI的发展提供重要技术驱动力。我们预计,公司2017-2019年EPS为0.50/0.65/0.83元。参考同行业可比公司,给予2017年动态PE95倍,6个月目标价47.50元,维持“买入”评级。

股权激励方案落地,彰显公司信心。2017年9月5日,公司发布公告称,拟向包括公司高级管理人员、中高层管理人员、核心技术/业务人员等在内的142名激励对象授予175.60万股限制性股票与31.60万股股票期权,合计约占总股本1.94% 。其中,限制性股票的授予价格为每股14.70元,股票期权的行权价格为每股29.40元,拟按三年40%、30%、30%解除限售/行权。业绩考核目标以2016年营业收入为基数:2017年营业收入增长率不低于15%;2018年营业收入增长率不低于50%;2019年营业收入增长率不低于100%。激励费用合计2374.58万元,分4年摊销,2017年预计摊销费用为507.39万元。此次股权激励方案的落地,有助于公司未来相关业务的积极推进。 2017上半年业绩承压。2017年上半年,公司实现营业收入22,419.36万元,同比下降22.88%,归属于上市公司股东的净利润732.22万元,同比下降79.06%。 主要源于公司销售费用和管理费用的上升以及ETC 业务不及预期。ETC 业务主要受到行业增速放缓,部分区域招标时间与预期偏差较大,且单价有所下降的影响。但公司的动态称重业务保持良好的状态,营业收入较去年同期增长15.95%,毛利率提升10.16%。激光检测业务保持高速增长,营业收入较去年同期增长113.67%。 坚持“内生+外延”并举发展战略。公司坚持“内生+外延”并举发展战略,不断完善产业链布局。内生:公司正在开展的车载3D 激光雷达技术,已经完成了光、机、电系统和局部视场与全视场整机结构等关键技术攻关,目前项目处于工程样机设计与测试阶段。基于RFID 技术的汽车电子标识产品和设备目前也已经完成了关键技术攻关。对于未来智慧交通系统、智能网联汽车的重要基础性技术——V2X,公司正积极投入研发力量进行研究与试验。外延:公司新进对外投资了山东易构软件技术股份有限公司,该公司是一家为公路交通、城市交通、轨道交通、民用航空领域客户提供智能交通系统解决方案的供应商。此次并购,有望推进双方在智能交通领域的技术进步与产业升级。

联手本田,合作开发电动车相关业务。根据中国汽车报网信息,2017中国汽车产业发展国际论坛于9月8日至10日在天津召开,Honda中国本部长水野泰秀介绍了Honda在中国加速推进电动化的最新进展。Honda将于2018年推出首款中国专属电动车,该电动车由广汽Honda、东风Honda和本田技研科技(中国)有限公司共同开发,并将以广汽Honda、东风Honda两家合资公司的品牌投放市场。Honda将与中国领先的IT解决方案与服务供应商-东软集团合作,共同开发电动车的电池管理技术、车辆数据云管理和车载互联技术等核心技术。我们认为,本田与东软的合作,表明东软在电动车相关技术领域已取得行业领先水平,东软的汽车电子自有产品逐步得到国际大厂的认可,有望加快东软汽车电子自有产品的放量进程。 新能源电池业务快速发展。在电动车新能源电池领域,东软的主要产品包括:BMS电池管理系统、动力电池包PACK、智能充电产品。该业务主题为子公司东软睿驰。东软睿驰于2015年成立,2016年正式开展相关业务,在不到一年的时间里,其新能源汽车业务实现了较大突破和快速发展。(1)联盟成员。东软睿驰成为中国汽车工业协会智能网联汽车信息安全与数据共享工作组的组长单位、国家动力电池创新中心成员、互联互通充电联盟成员。(2)标准制定。东软睿驰参与制定国际ISO15118标准以及电动汽车无线充电系统特殊要求、基于PLC技术的电动汽车充电通信技术要求、道路车辆功能安全标准、电动汽车用仪表等多项国家标准。(3)合作厂商。2017年上半年,睿驰与吉利汽车等多家车厂展开深入密切的合作。(4)新能源车线上运营。公司推出的“氢氪出行”,是一个车联网技术服务平台,集车、桩、网于一体,为用户提供电动汽车分时租赁与智能充电等综合性出行服务,现已在大连、邯郸等多个城市上线运营。 新能源电池载体:武汉子公司,量产在即。2017年4月,公司增资东软睿驰1.5亿元,并设立武汉子公司,意为加快公司新能源汽车动力电池量产化的进程,完善新能源智能汽车产业基地的建设布局。东软睿驰于2016年8月推出了新一代智能电池管理系统BMS,主打安全、高效,2017年将实现量产销售。武汉子公司的成立也意味着国内首个电池包PACK生产线落地武汉蔡甸。我们认为,东软睿驰的武汉新能源电池生产线有望2017年年内投产使用,量产在即。根据中国汽车报网信息,工信部副部长辛国斌透露,目前工信部将会同相关部门指导中国的燃油车推出时间表。这将有望推动国内新能源电池产业的快速发展,东软依靠技术优势有望获得较大业务推动。 汽车电子自有产品有望逐步放量。作为国内汽车电子龙头企业,东软拥有26年的业务经验,覆盖了汽车电子的主要细分领域。特别是公司逐步从Tier2的软件服务模式向Tier1的自有产品供应转型,而且我们认为,这种转型的效果正在逐步显现。(1)车内交互:如车载娱乐信息系统、智能驾驶舱平台C4-Aflus,全液晶仪表e-Janus。(2)智能互联:如智能系统T-Box、车载互联网平台SSO-Link。(3)联网安全:如S-Car整体解决方案。(4)辅助驾驶:基于视觉传感器,推出了融合检测、识别、计算功能的高级辅助驾驶系统。2017年上半年,东软ADAS业务新签约一汽集团等车厂客户。 盈利预测与投资建议。我们认为,东软的汽车电子自有产品逐步得到了国内外前装大厂的认可,有望逐步放量。我们预计,公司2017-2019年EPS分别为0.45/0.62/0.83元。参考同行业可比公司,给予公司2017年动态PE50倍,6个月目标价22.50元/股,维持“买入”评级。

高精度地图:实现无人驾驶不可或缺。高精度地图在应对自动驾驶的地图匹配、路径规划、特殊路况(如黑夜、雨、雪、雾霾等恶劣天气)行驶,发挥着不可替代的作用。当智能驾驶级别提升到L3级别之后,高精度地图将成为标配。高精度地图实现的功能,包括: (1)地图匹配,提高车辆定位精度。 (2)解决特定情况下传感器失效的问题,弥补环境感知设备的不足。 (3)行驶路径全局规划,并且基于预判制定合理的行驶策略。目前,各大整车厂和互联网公司都在积极布局高精度地图。同时,由于高精度地图需要进行数据交互和实时更新的特性,其商业模式有望实现从“卖License”向提供数据服务转变,高精度地图在自动驾驶技术中的重要性进一步得到提升。 四维图新:高精度地图国内领先,12年领跑前装导航地图市场。四维图新12年领跑前装导航地图市场,积累有大量合资和本土汽车品牌客户。高精度方面,公司已经能够实现厘米级的精度,且逐步建立起该领域的绝对领先优势: (1)拥有国家导航电子地图甲级资质,该资质具备较高壁垒,自动屏蔽了众多潜在竞争者。 (2)深耕导航电子地图多年,数据积累丰富、客户资源强大。目前公司已与包括特斯拉、宝马、福特、梅赛德斯-奔驰、现代、日产、沃尔沃、大众、丰田、标致在内的等多家前装车厂建有深入合作关系。 (3)FastMap 云平台助力信息实时更新与同步,能够对地图数据在短时间内容完成从绘制、上传、审核、更新、分发等环节。 (4)具备行业领先的地图编译能力,是全球最早提供NDS 地图从生产到编译环节的综合提供商。 大量研发投入保证技术领先,高精度产品研发快速推进。公司从2010年起开始研发并生产用于高级驾驶辅助系统(ADAS)的地图,2012年正式发布ADAS 地图数据,2014年其高精度地图的精度已经能达到19cm 到20cm 的水平。公司一直维持较高的研发投入,研发费用收入比达50%,促使研发进程迅速、高效。根据此前四维公布的高精度产品规划,2016年第三、第四季度,可以提供覆盖全国高速公路的基于ADAS 的高精度地图,年底将出现在合作车型的量产车上;2017年底,可以支持至少20个城市的Level 3级别的高精度地图;2019年,一方面完成Level 3级别所有城市高精度地图的制作和采集,一方面开始Level 4级别高精度地图的制作。 盈利预测和投资建议。我们认为,四维在高精度领域已经处于国内领先地位,且在A 股的标的稀缺性非常明显。四维有望成为国内首家同时具有“高精度地图+芯片+算法+系统平台”能力的企业。我们预计,公司2017-2019年EPS分别为0.31/0.43/0.57元。参考同行业可比公司,给予公司2018年动态PE 80倍,6个月目标价34.40元/股,维持“买入”评级。 风险提示。高精度地图应用进展低于预期的风险,智能驾驶发展低于预期。

公司公布2017年半年报。公司2017年上半年实现营业收入2.47亿元,同比增长151.3%;归母净利6813万元,同比增长76.1%;扣非归母净利6046万元,同比增长60.3%。同时公司预告,2017年1-9月预计归母净利变动区间为1.0亿元-1.18亿元,同比增长65%-95%。 维尔科技并表带动收入大幅增长。报告期内,随着维尔科技纳入合并报表,公司业绩增长明显。其中智能检测生物识别信息系统业务实现收入为1.69亿元,同比增长80%。智能检测生物识别信息服务业务实现收入为5697万元,同比增长4374%。两块业务毛利率同比分别下降了7.6%和21.4%,主要因维尔的综合毛利60%不到,而母公司的毛利率基本持平,今年上半年64.78%,去年同期64.71%。报告期内,公司经营活动产生现金流同比下降88.1%,也是合并范围变动和预付款所致,维尔年初为了正常运作需要采购大量库存,而业务结算大部分在年底。 优秀的研发积累,生物识别信息系统产品线不断完善。报告期内公司产品研发、标准制定、专利申请等工作稳步推进,截止期末共拥有专利260件,获软件著作权121项,累计制定已发布的国内外标准42项。业务开拓方面,公司传统业务稳定成长,EMC电磁兼容测试系统、物体颜色测量设备、检测校准服务等业务发展迅速,传统优势领域交通领域业务保持稳定快速发展,身份识别事业板块保持了较快增长,金融事业板块稳中有进,此外公司新产品不断推出,生物识别信息系统产品线不断完善,行业地位和市场优势稳固。 收购慧景科技延伸至轨交领域,积极布局轨交智能检测。对慧景科技并购的完成,是公司“大检测、大数据、人工智能”战略的延续,一方面慧景将成为公司在轨道交通领域的一个重要业务平台;另一方面,公司在光电检测和识别信息系统方面拥有深厚积累,能为慧景提供持续技术开发支持,双方优势互补。“十三五”轨交领域投资力度大,公司积极布局高铁等轨道交通智能检测技术和产品,以及相关人工智能技术和产品。慧景科技的并入,公司将在业务领域、规模、盈利水平等方面将得到较大提升盈利预测与投资建议。我们预测公司17~19年EPS分别为0.65元、0.85元、1.07元。目前公司股价对应17年EPS约30倍市盈率,相比同类公司估值较低。我们看好公司与维尔科技的协同,切入生物识别人工智能产业前景,以及布局轨交智能检测带来的行业应用拓展,参考可比公司估值,认为可给予公司2017年约40倍市盈率,6个月目标价26.00元,维持“买入”评级。

同口径归母净利同比增长52%。公司公告,2017年上半年,公司收入27.09亿元,同比减少19.91%,扣除两个原子公司东软医疗和东软熙康自2016年7月31日不再并表影响,同口径下,收入同比增长3.99%。归母净利润为1.22亿元,同比增长30.44%。如果将报告期内和去年同期同时扣除东软医疗、熙康对净利润的影响后,同口径下,主营业务归母净利润同比增长52.02%。扣除非经常性损益后的净利润7055万元,同比增长3.09%。可见,东软的经营业绩在逐步改善,而且我们认为,业绩改善的趋势已经基本确立。 毛利率小幅回升,费用率大幅下降。(1)各业务进展。第一,医疗健康及社保,收入4.97亿元,同比增长18.15%,毛利率为49.35%,同比减少0.17个百分点。第二,智能汽车互联,收入4.80亿元,同比增长12.04%,毛利率为29.75%,同比提升3.75个百分点;第三,智慧城市,收入7.71亿元,同比减少8.12%,毛利率为33.45%,同比提升4.97个百分点;第四,企业互联及其他,收入9.61亿元,同比增长4.81%,毛利率为29.44%,同比增加3.30个百分点。(2)毛利率和费用率。2017H1,公司综合毛利率为34.29%,同比增加0.09个百分点。销售费用率为10.00%,同比减少1.05个百分点,管理费用率为22.47%,同比降低0.44个百分点。研发费用率14.27%,同比增长2.50个百分点,说明公司持续加大对新技术和新产品研发的投入力度。 对公司经营效率改善的分析。我们认为,公司的经营效率已经在得到持续改善,可以从几个核心指标得到确认。(1)利润端。2017H1,同口径下,主营业务净利同比增长52%。(2)费用端。销售费用和管理费用合计,同比减少2.69亿元,合计占收入比例同比下降1.5个百分点。(3)员工数量。截至2017年6月底,公司员工数量17608人,相比2016年年末(18052人)减少444人。这说明公司正在逐步改变原来以“卖人头”的商业模式,向以技术和产品驱动的业务模式转型。同时,我们看到东软的自有产品的收入占比也在快速提升。我们认为,这种商业模式的转变有望继续在业绩增速得到体现。 对汽车电子业务增速的分析。汽车电子收入增速12%,低于我们此前的判断。我们认为主要由于商业模式切换(由软件外包ITO模式向自有产品模式切换)的暂时性情况。在软件外包ITO模式下,商业模式是按照人头(比如每人月)进行收费,属于员工规模驱动型的业务模式,与下游车厂销量无关。而在自有产品模式下,收费模式完全按照License和产品进行,与下游车厂的销量数据直接相关。这种商业模式的切换,使得收入增速季节性波动的影响因素增加,比如车厂销量的季节性波动,以及收入确认的时间点等。我们认为,全年来看,汽车电子业务在自有产品放量的驱动下有望继续保持快速增长。 医疗业务:业务增速超过预期。我们认为,东软的医疗业务增速超过我们之前的判断,公司的产业地位优势得到进一步变现。(1)区域卫生和医院信息化。公司核心业务继续保持高速增长,根据IDC的行业分析报告,公司连续7年保持市场占有率第一。公司承接了“辽宁省医学影像云”项目,同时与中国电信深度联合,共同拓展全国范围内“互联网+健康医疗”项目。(2)在医院信息化领域。公司拓展桂林市人民医院、赣州市人民医院、大连市儿童医院等医疗机构。(3)在医院运营及医疗生态价值链管理领域。东软望海在医院HRP领域业务大幅增长,供应链业务全面启动,供应宝平台在华西医院、安徽医科大学一附院、河南省人民医院等多家三甲医院上线运营,并新签约近200家客户。在智能DRGs领域,公司创新推出政府和医院解决方案并迅速占领市场,报告期内签约多个省市级政府卫生单位。 医保和社保业务:领导者地位稳固。在医保和社保领域,东软继续保持行业领导者地位,同时,基于移动互联网的运营项目也得到一定收获。(1)医保。公司签约常州、秦皇岛、石家庄、长春等多个城市,持续巩固市场领导者地位。公司承接12个省的异地就医结算平台建设,为超过150个地市提供平台接入服务。(2)人力资源和社会保障领域。公司继续保持行业领导地位。承接宜昌、本溪、锦州等地“智慧人社”项目,以及常州、无锡、芜湖、柳州等地金保项目。同时,在移动互联网项目运营方面,公司也收获颇多。公司“智慧人社app”成功在盘锦、临沂等地市人社开展“互联网+”服务;“养老生存认证app”覆盖宁夏、山东、广东、江苏等10省18地市,覆盖退休职工80万人;“全民参保登记app”覆盖辽宁、山东、浙江等5省9地市,完成登记75万笔。 汽车电子业务:自有产品客户拓展迅速。(1)车载娱乐系统业务。我们认为,公司自有产品比例在持续提升。自有产品涵盖了车载信息娱乐、T-Box、Telematics车联网、手机车机互联、车载信息安全等。而且自有产品客户也在加快拓展,公司签约了上汽通用、华晨宝马、北汽新能源、泛亚汽车、前途汽车等厂商。(2)高级辅助驾驶。第一,四大产品线持续得到提升,包括:新一代座舱式系统平台“C4-Aflus、全液晶仪表“e-Janus”、ADAS高级辅助驾驶系统、基于V2X通信技术产品的解决方案“VeTalk”。第二,发布新一代自动驾驶产品—基于NXP最新自动驾驶芯片S32V的自动驾驶中央域控制器,可实现自动紧急刹车(AEB)、车道保持(LKA)、高速公路辅助(HWA)、交通拥堵辅助(TJA)、自动泊车(APA)等自动驾驶功能。报告期内,ADAS业务新签约一汽集团等车厂客户。我们认为,ADAS产品用户的拓展速度超过市场预期。(3)新能源汽车。第一,东软睿驰持续优化和完善智能充电产品、动力电池包、动力电池管理系统等产品,与吉利汽车等多家车厂展开深入密切的合作。第二,“氢氪出行”作为“车共享”的实践者,提供按需用车的分时租赁服务,现已在大连、邯郸等多个城市上线运营。 盈利预测与投资建议。我们认为,东软业绩改善的趋势已经基本确立,医疗和社保业务有望进一步巩固行业领导者地位,商业模式升级有望带来新的增长驱动;汽车电子的自有产品的放量有望推动业务快速增长。我们预计,公司2017-2019年EPS为0.45/0.62/0.83元。参考同行业可比公司,给予2017年动态PE50倍,6个月目标价22.50元,维持“买入”评级。 风险提示。汽车电子业务发展低于预期的风险,经营效率改善低于预期的风险。

业绩快速增长。公司公布2017半年报,营收2.94亿,yoy+60.81%,归母净利润4759.65万元,yoy+59.97%,扣非后净利润4269.28万元,yoy+44.11%。业绩高速增长主要驱动因素包括:(1)智能电网信息化业务保持稳定增长;(2)配售电一体化平台业务布局良好,市场推广效果显著;(3)十三五期间,配网投资加大,配网相关业务持续增长;(4)基于互联网模式的EPC业务进展顺利。 云服务平台推进顺利,新技术新产品研发不断加强。截止2017H1,公司云服务平台的核心产品“电+”平台、在线教育平台、遥知、协同设计平台、配售电一体化平台和EPC管理平台均已上线运行。云服务平台的注册用户数为54502个,其中注册企业数为3845家。公司继续以云服务平台及相关产品为主要研发目标,在基础平台研发方面,以满足公司内部项目需求为主,提供快速开发的环境以及强有力的技术支持服务,为平台的全面推广奠定基础;在平台应用产品研发方面,极大提升遥知产品的易用性和定制化,满足客户个性化配置的需求;开发巡检APP、移动售电APP,对配售电一体化平台进行功能完善;EPC管理平台发布的产品1.0版本已投入试点运行。 外延投资稳步推进,拓展智能交通领域。公司的三家配电公司不仅取得售电业务资质,同时其“两证”申请工作也在有序推进中,将依托自主研发的“配售电一体化平台”为配售电公司提供配售电一体化解决方案。同时,公司认购的贵州万峰电力以及收购的道亨科技剩余股权已完成工商变更登记。同时,公司依托在电网信息领域积累的技术和人才,拓展智能交通领域,以交通行业客户为主要服务对象,为用户提供智能交通信息化解决方案。上半年公司先后承接了中国路桥工程项目管理信息系统开发项目和物资设备管理综合服务平台开发项目。 盈利预测与投资建议。在保持智能电网信息化业务稳定增长及配售电一体化平台的稳步推进下,业绩增长驱动稳定。预计公司2017-2019年归母净利润分别为1.88/2.52/3.35亿,EPS为1.07/1.43/1.90元。参考同行业可比公司,给予40倍估值,对应目标价42.8元,维持“买入”评级。

公司公布2017年半年报。公司2017年上半年实现营业收入14.4亿元,同比增长48.2%;归母净利3317万元,同比增长4352%;扣非归母净利897万元,去年同期为-1562万元。 智能轨交智慧城市16年存量合同集中实施,销管费用率下降。报告期内公司收入同比增长48.2%,主要因智能轨交以及智慧城市业务,16年的存量合同由于工程进度大部分递延集中在报告期内实施并结算,16年公司新增智慧城市合同增长30.7%,但16年收入确认比例仅45%;智慧轨交16年新签合同增长247%,16年收入确认比例仅为21%。此外,报告期内公司销售费用率同比下降1.63个百分点,管理费用率同比下降1.35个百分点,期间费用控制卓有成效。收入的高增长叠加销管费用率下降,带动归母净利大幅增长。 机器视觉和智能大数据技术优势,行业场景应用拓展。区别于市场普遍对公司以系统集成为主的印象,我们认为公司有完善的新一代智能化技术体系布局,且有智能安防和智能轨交两大平台进行场景化应用拓展。7月国务院发布的《新一代人工智能发展规划》着重强调了利用AI技术构建智慧城市、安防、轨交的智能化管理,公司技术应用相结合,发展前景广阔。公司持续投入人脸识别、视频结构化等机器视觉技术,完整可视化技术体系支撑各产品和解决方案迭代升级,并加大对大数据相关技术的投入。报告期内,公司基于大规模人脸识别和比对的嵌入式系统已应用在警务视频云平台等成熟产品,人脸单兵系统等多个独立解决方案也在广州、湛江、江门等地落地。 智能轨交产品体系持续优化,机器视觉技术跨领域协同应用。智能轨交方面,公司持续优化升级四大轨交智能化系统产品体系,加强产品在城轨、有轨电车、轻轨、BRT等细分市场的适用性,并对移动互联和大数据时代地铁运营新模式新产品进行探索和开发。同时,公司发挥在机器视觉技术方面的优势,加强跨领域协同应用,报告期内公司在宁波、厦门等地的地铁视频监控系统中实现了人脸识别、模糊图像处理、热力图人数统计、行为分析等新技术功能,轨交行业智能化应用创新不断。 盈利预测与投资建议。我们预测公司2017~2019年EPS分别为0.22元、0.28元和0.37元。我们看好公司在人工智能技术,特别是人脸识别、视频结构化、视频大数据等领域的竞争优势和应用前景,看好公司智慧城市和智能轨交业务在全国范围内进一步拓展市场的能力。参考可比公司估值,我们认为可给予公司18年约45倍市盈率,6个月目标价12.6元,维持“买入”评级。

17H1归母净利增长55%。公司公告,2017年上半年,营业收入8.34亿元,同比增长16.8%,归母净利润1.21亿元,同比增长54.9%,扣非后归母净利润为1.14亿元,同比增长61.6%。2017年Q2单季度,公司收入4.67亿元,同比增长19.7%;Q2单季度归母净利润7121万元,同比增长57.4%。公司业绩的主要影响因素包括:(1)2017年3月2日,杰发开始并表。自收购完成日,杰发对四维的上半年收入贡献为1.61亿元,并表净利润为4925万元。杰发上半年收入为2.27亿元,净利润为6920万元。(2)国内导航电子地图产品价格存在的暂时下行压力。我们认为,四维正通过提升产品品质和差异化,在高精度地图、ADAS相关应用等领域开拓新的产品形态和商业模式,有望逐步减轻价格下降压力。公司预计2017年1-9月归母净利约为1.31亿元-1.61亿元,同比增长30%-60%。 毛利率提升幅度明显,研发投入继续加大。(1)分业务:导航收入3.94亿元,同比减少3.1%,毛利率为94.96%,同比提升4.32个百分点。车联网收入2.10亿元,同比减少5.1%,毛利率为53.94%,同比提升5.59个百分点;高级辅助驾驶及自动驾驶收入1023万元,同比增长18.2%;企服及行业应用收入5640万元,同比减少26.1%,毛利率为69.24%,同比减少3.76个百分点;芯片收入1.6亿元,毛利率为60.43%。(2)2017年上半年,公司整体毛利率为76.24%,同比提升0.54个百分点。销售费用率为6.29%,同比减少0.22个百分点,管理费用率为62.94%,同比减少3.56个百分点。研发投入为3.83亿元,同比增长7.6%,公司持续加大对高精度地图的研发投入。 对传统业务暂时下滑的分析。通过以上各业务的增速情况,可以看出收入占比较大的导航电子地图业务(2017H1收入占比47%)和车联网业务(2017H1收入占比25%)出现小幅下滑。我们认为,这是暂时性的情况。(1)受行业竞争影响,导航电子地图产品价格下降。而从目前地图产品单价来看,我们认为已基本接近底部,进一步下降的空间和可能性比较小。(2)车联网业务包括乘用车和商用车业务,可能会受到订单的季节性影响。公司正在大力推进商用车车联网业务,有望会成为未来的业绩增长点。(3)汽车领域是一个相对垂直、专业、定制的细分领域,互联网公司的免费策略,从产品角度来看,难以满足客户的专业定制化需求。四维持续对产品品质进行提升,以专业品质深度绑定前装客户。(4)杰发的加入,使得公司自动驾驶布局更加完善,业务增长的驱动因素更加多元化,未来业绩受短期波动性的影响有望更小。 自动驾驶业务快速布局。该业务主要包括高精度地图、ADAS解决方案以及包括自动驾驶相关数据、芯片、算法在内的整体解决方案及相关前沿技术。公司继续加大对ADAS地图及HAD高精度地图智能采集、自动化生产的研发投入力度。(1)高精度地图。基于高精度地图数据及导航引擎,公司与多家车厂/研究机构的联合验证正在快速推进。4月,公司与博世汽车签订基于高精地图的自动驾驶战略合作协议,针对高精度地图数据的实时更新,进行合作开发及联合验证。(2)ADAS地图和应用。结合智能导航引擎和高精度ADAS数据的融合,公司能将道路的曲率、坡度、弯道信息等关键数据输出给车载运算单元,实现对车辆的有效控制。目前,公司已经和部分车厂开始进行联合调试。(3)芯片和算法。公司在积极研发专用ADAS的订制化芯片和基于深度学习的图像识别算法。 芯片:杰发质地比市场预期更加优质。(1)ADAS芯片。公司自主研发的支持ADAS功能的首款国产芯片开始量产。(2)拓前装。杰发的IVI芯片已经与多家前装车厂建立战略合作关系,并连续多年在国内后装市占率第一。我们认为,杰发前装车厂的客户拓展节奏较为快速,前装收入占比有望继续快速提升。(3)增新品。公司预期未来1-2年内有望推出TPMS胎压监测芯片、AMP车载功率电子芯片、MCU(BCM)车身控制芯片等新产品。我们认为,杰发的质地比市场预期更加优质。从目前公司已经量产的IVI芯片产品来看,杰发已经处于国内领先地位,正在布局的三条新产品线有望开启更大的市场空间。 盈利预测与投资建议。我们认为,目前四维图新智能驾驶布局更加完善,“芯片+算法+软件+地图”布局完成。四维是目前A股中唯一的“高精度地图+车规级智能芯片”公司,稀缺性明显。我们预计,公司2017-2019年EPS为0.31/0.42/0.57元。参考同行业可比公司,给予2017年动态PE95倍,6个月目标价29.45元,维持“买入”评级。 风险提示。导航业务下滑的风险,自动驾驶业务发展低于预期的风险。

17H1收入快速增长。公司公告,2017年上半年收入10.8亿元,同比增长31.7%;归母净利润为2.3亿元,同比增长39.4%;扣非后归母净利润为1.4亿元,同比增长10.8%。2017年第二季度单季营收6.4亿元,同比增长31.8%;归母净利润1.9亿元,同比增长101.8%;扣非后归母净利润为1.1亿元,同比增长52.2%。我们认为,公司收入增速好于市场预期,各业务线收入增速强劲。业绩驱动因素包括:(1)技术、产品、政策多因素驱动下,经纪、资管、财富各产品线快速增长。(2)公司处置维尔科技股权,确认投资收益5670万元。2017年H1,销售费用率为31.9%,同比增长2.2个百分点;管理费用率为60.8%,同比下降0.2个百分点。公司继续加大研发投入。 资管+财富+互联网:增长强劲。(1)经纪业务收入1.77亿元,同比增加17.1%,毛利率94.7%,同比减少0.7个百分点。(2)资管业务收入3.76亿元,同比增加40.0%,毛利率99.97%,同比增加0.5个百分点,主要是由于风控产品收入同比增加超70%。(3)财富业务收入2.14亿元,同比增加41.8%,毛利率为98.7%,同比增加1.9个百分点,主要是由于投资者适当性管理及反洗钱3号令等监管新政的推动。(4)交易所业务收入4645万元,同比增加19.2%,毛利率96.7%,同比减少2.8个百分点;(5)银行业务收入9357万元,同比减少1.0%,毛利率96.8%,同比减少1.2个百分点;(6)互联网业务收入1.3亿元,同比增加63.2%。(7)非金融业务收入4536万元,同比增加23.9%,毛利率46.4%,同比减少20个百分点。资管业务、财富业务、互联网业务三大业务收入增长强劲。 产业领先地位稳固。(1)经纪IT业务。公司核心交易系统经纪业务运营平台UF2.0,继续新增多家深港通和创新业务客户,市场龙头地位稳固,深港通客户数排名第一。(2)资管IT业务。估值产品新增和替换客户17家,市场占有率稳步上升。风控产品成为新亮点,全面风险管理新增客户12家,新版风控4.0新增案例7家,期货行业反洗钱案例超过百家。(3)财管IT业务。受益于投资者适当性管理及反洗钱3号令等监管新政,销售系统及数据中心新增批量的系统改造合同。(4)交易所IT业务。推出符合监管政策的软件系统升级产品和全新的一体化解决方案,大宗交易所产品知名度进一步提升。(5)海外IT业务。海外云业务初具规模,全球交易网络GTN与Ullink达成战略合作,成本下降,恒生惠付同比增长迅速。(6)银行IT业务。综合理财继续保持较强竞争力,核心产品市场占有率已经超过70%;理财资管新版本推广顺利,上半年新落地10家客户。(7)创新业务。报告期内该业务规模增长明显。云英的财富管理、云毅的资产管理和估值系统、恒生网络(香港)的海外云等业务稳健发展。 重研发,技术转化能力凸显。2017年上半年,公司研发投入5.1亿,同比增长12.2%,占营业收入比例为47.1%,在同行业公司中处于领先地位。(1)产品与架构:UC2.0完成资管类客户的功能研发;固定收益2.0、PB2.0二期、监控运维平台等项目正在研发;在架构方面,积极推进UFT2.0架构改造,完成了FERM2.0全面服务化改造。(2)开放平台连接。GTN与Ullink达成战略合作,恒生持续向各方提供GTN连接服务;恒生OPENAPI新增财富产品分销、聚合支付,场外清算等功能;行情、资讯、仿真等公共基础服务提供能力不断加强,叠加引入运营商、互联网公司等社会化用户数据画像服务,业务场景服务供应多样性增加。 “人工智能+区块链”打造未来增长双引擎。(1)人工智能产品落地。2017年6月,公司于2017年6月推出了4款人工智能产品,分别是智能资讯FAIS、智能投顾BiRobot3.0、智能投资iSee、智能客服,可以集成在券商、基金公司、银行等金融机构的APP终端,为金融机构提供智能高效的个性化服务。(2)区块链技术已进入测试阶段。公司FTCU联盟链的基础服务已推出,支持合同链、私募股权链等业务场景的接入。目前,FTCU联盟链的基础服务已完成技术研发,正处于客户测试阶段。 盈利预测与投资建议。我们认为,恒生在技术、产品方面的积累均处于国内IT领域的领先水平,这种优势有望在未来的云化、智能化领域继续得到发挥。我们预计,公司2017-2019年EPS为0.78/1.04/1.34元。参考同行业可比公司,给予2017年动态PE80倍,6个月目标价62.40元,维持“买入”评级。

云和金融服务驱动收入稳健增长。公司公告,2017上半年营业收入21.9亿元,同比增长26.0%;归属于母净利润为-6377万元,同比减亏64.6%;归母扣非净利润为-1.0亿元,同比减亏47.4%。2017年Q2单季营收14.4亿元,同比增长25.8%;归母净利润1.0亿元,同比增长181.1%;扣非归母净利润6231万元,同比增长131.7%。可以看出,公司整体收入增速保持了稳健增长,其中云服务和金融服务是主要驱动力。2017年上半年研发投入5.63亿元,同比增长27.8%,公司对云依然保持了较大的投入力度。报告期末,公司员工数量14037人,同比减少265人,其中云服务员工1600人,占比11.4%,金融业务员工1101人,占比7.8%。 软件业务:收入增长12%。2017年上半年,软件业务收入18.40亿元,同比增长12.1%。我们认为,高端软件和服务保持了一定的增长,是主要驱动因素之一。(1)大型企业软件。主要包括NC产品线、U9产品线、PLM产品线。NC产品聚焦互联网化服务,在数字营销、财务共享服务、人力资源等领域,用友继续保持市场占有率第一的位置。通过iSM2.1、服务一点通2.0的推广应用,全面推进客户IT服务智能化、移动化、社交化。(2)中型企业软件。主要产品为U8+产品线,涉及到智能制造解决方案、O2O多渠道解决方案、业务管控解决方案、供应链、财务核算、全面移动应用以及人力资源等领域。2017年上半年上市了多款U8+系列的OA办公集成产品以及发票管理产品。完成U8+与友空间、U招聘、友云采、友报账等云服务的对接与融合。(3)小微型企业软件。以T+系列产品为核心。针对商贸和小型制造业市场重点突破;丰富了云应用及移动的服务。(4)行业和领域的解决方案。在政务、汽车、科技、金融烟草、广信、医疗、能源与审计等领域进展迅速,产品与服务渗透率不断提高。 云服务:收入增速68%。2017年上半年,云服务收入6872万元,同比增长68.3%。我们认为,中型企业的云服务有望成公司全年云服务收入增长的主要驱动力之一。2017年H1,云服务企业客户数324万家,较2016年年末增长21%。(1)云平台。发布了iUAP3.1版本,建立起完备的社会级商业应用基础设施平台;整合智能机器人、机器学习等AI技术,以及IOT中间件。(2)领域云。推出全新财务云产品,支持大中型企业财务应用全面迁云;友云采在沉淀一批重量级SaaS应用客户,成功签约鞍钢、鹏飞等大型企业。(3)行业云。在智能制造领域全新推出用友智能工厂2.0产品;“公有云”+“政务专属云”两种方式同步推进,支持完成浙江省全省资产年报填报任务。(4)云市场。用友云市场成功入驻服务商110多家,包括360安全、网易企业邮箱;用友云官网及云市场流量大幅提升,日均IP突破1万。 金融服务增长迅猛。2017年上半年,金融服务业务收入2.84亿元,同比增长295.3%。(1)支付业务。支付业务交易金额完成1188亿元,同比增长761%;畅捷通支付公司在代收、代付、二维码、快捷、网关、鉴权等产品进行能力提升,规范了API接口;银企联云服务产品从无到有;完成与用友汽车公司结合的B端收银台投产。(2)互联网投融资信息服务业务。互联网投融资信息服务业务的累计撮合成交金额178亿元,新增撮合成交金额68亿元,较2016年年末增长62%。友金所上线了友金社产品;友金所线上线下开展了“最美的时光”、“最美人间四月天”、“友金所荐客有礼”等主题活动。(3)其他金融业务。公司通过开放的金融服务云平台,为产业链上的参与方提供一站式综合金融服务解决方案;发起设立的北京中关村银行股份有限公司于7月16日开业;友泰财产保险股份有限公司的筹备工作在继续推进中。 盈利预测与投资建议。我们认为,用友的云服务转型力度正在逐步加大,2017年“用友云”和U8Cloud的发布有望驱动用友的云服务业务快速增长。我们预计,公司2017-2019年EPS为0.32/0.42/0.54元。参考同行业可比公司,给予2017年动态PE85倍,6个月目标价27.20元,维持“买入”评级。