投资要点: 近日公司披露半年报:公司2016上半年实现营业收入42.70亿元/+15.51%;归母净利润11.12亿元/+8.96%;2季度实现营业收入20.55亿元/+14.98%;归母净利润5.18亿元/+7.66%。基本EPS为0.79元。 国窖1573快速增长,投资收益拖累业绩增长。2016上半年公司实现销售收入42.70亿元,已达到全年计划的53%。公司酒类营业收入41.38亿元/+17.06%。其中,高档酒类营收17.04亿元/+194.65%;中档酒类营收12.06亿元/+17.80%;低档酒类12.28亿元/-36.47%。在西南地区实现营收18.38亿元/+2.44%;华中地区营收5.96亿元/+57.34%。公司上半年实现酒类销售毛利率58.56%,同比增加7.86pct。其中,高档酒类毛利率88.98%,同比增加4.79pct;中档酒和低档酒类毛利率均有不同程度下滑。公司上半年实现投资净收益7203.84万元,同比下降69.02%。剔除投资收益(主要是对华西证券的投资收益),营业利润同比增加30.05%。 费用率整体稳定,现金流大幅增加。公司16年上半年整体费用率为18.09%,同比增加2.79pct。其中,销售费用率13.93%,同比增加3.15pct,主要系上半年公司宣传广告费支出3.85亿元,同比增加82%所致;管理费用率4.82%,同比减少0.65pct;财务费用率-0.67%,同比增加0.29pct。受益于报告期内销售商品收到的货款增加,公司实现经营性现金流量净额15.62亿元,同比增加226.63%。预收款项6500.29万元,同比小幅下滑。 四大品牌公司打造五大单品,国窖1573有望提价。15年公司新领导层上任以后,形成了覆盖高、中、低端全品系,以国窖、窖龄、特曲和博大等四大品牌公司为主力的销售前端业务体系;国窖和特曲公司已完成增资扩股,股东客户数量达到30名和40名。公司着力打造5个大单品,国窖1573、窖龄酒、特曲、头曲和二曲。近年来白酒行业呈现复苏迹象,公司也在15年实现国窖1573销量翻番。16年白酒批发价飙涨,继茅台一批价上涨至960元左右,52度新品五粮液提价60元出厂价达到739元左右之后,公司也在今年6月对国窖1573停止发货酝酿涨价,并发布首份国窖1573经典装年份酒标价以提升品牌力。 16年承诺分红比例不低于50%。公司15年实现销售收入69亿元,归母净利润14.73亿元;较2012年巅峰时期收入115.56亿元/净利润43.68亿元仍有较大差距。公司在梳理完产品结构后,向上趋势不变。公司短期内难以再次推进国企改革计划,未来公司锁定管理层员工+经销商持股计划将在此次定增完成后推出。此次配合公司非公开发行项目,公司承诺未来三年股东回报规划,现金+股票方式分红比例不低于可供分配的50%,现金方式分配的比例不低于30%(有重大资金支出安排时,现金分红比例不低于20%)。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2016-2018年EPS1.25/1.55/1.80元,可比公司2017年PE17倍,考虑到公司国窖1573的提价预期以及触底后快速的恢复性增长,给予2017年25倍PE,目标价39元,首次覆盖给予“买入”评级。 主要不确定因素。动销情况弱于预期,渠道价格长时间倒挂,行业竞争加剧。

公司1H16实现营业收入2.4亿元/+34.7%;归母净利润2151.8万元/-8%;扣非归母净利润1378.1万元/-37.3%;EPS为0.2元。单二季度公司实现营业收入1.2亿元/+29.8%;归母净利润1559.4万元/+6.2%;EPS为0.14元。公司同时公告2016年1-9月经营业绩预计:实现归母净利润5707-6848万元,同比增长0%-20%,主要是由于节日食品团购销售可能增长。 收购新美心并表致收入快速增长。主要产品中,乳制品1H16实现收入8599万元,同比下降23.5%,主要是由乳制品行业整体消费需求低迷及公司调整经销商所致;烘培食品实现收入1.3亿元,同比增长173.9%,主要是由浙江新美心并表所致,新美心上半年实现收入1.18亿元,净利润568万元;节日食品实现收入1792万元,同比增长13.1%。 烘培食品带动综合毛利率提升,新美心并表致费用率大幅上升。1H16公司综合毛利率为45.34%/+2.61pct,公司毛利率提升主要是由于毛利率较高的烘培食品收入占比提升以及烘培食品毛利率提升。其中乳制品毛利率40.95%/+0.01pct,烘培食品毛利率47.74%/+2.59pct,节日食品毛利率59.29%/+12.63pct。费用方面,1H16公司期间费用率为38.46%/+5.02pct。其中销售费用率为28.45%/+6.35pct,主要是由新美心并表所致;管理费用率为9.36%/-1.51pct;财务费用率为0.65%/+0.19pct。 积极通过外延方式扩大业务规模。从上市以来发展路径看,公司积极通过外延并购扩大业务规模,且未来有望继续通过这一方式实现发展:1)14年8月公司公告拟收购浙江新美心,扩大烘培食品收入规模,并于15年5月完成收购;2)15年10月公司公告筹划发行股份收购烘培连锁企业股权,后因双方对标的企业经营业绩及估值存在分歧而终止;3)公司15年12月与新疆呼图壁种牛场有限公司、新疆畜牧业集团有限公司签订《合作框架协议》,拟通过增资扩股等方式对呼图壁种牛场进行改制,考虑到呼图壁种牛场优质的上游养殖资源以及新疆乳品龙头企业西域春为呼图壁种牛场子公司,我们认为此次合作能够有效实现协同效应,扩大公司乳制品业务。 盈利预测与投资建议。我们预计公司16-18年EPS为0.73/0.90/1.09元,参考可比公司估值,考虑到公司未来外延扩张成长性较高,给予公司17年60xPE,目标价54元,增持评级。 主要不确定因素。食品安全问题,产能投产不及预期。

近日公司披露半年报:2016上半年实现营业收入147.46亿元/-8.22%;归母净利润10.69亿元/-10.82%;扣非后归母净利润9.77亿元/-6.05%。2季度实现营业收入78.84亿元/-11.29%;归母净利润5.35亿元/-21.04%。EPS为0.79元。 销量随行业下滑,吨酒价持续提升。2016上半年,公司实现啤酒销售收入145.92亿元/-7.90%。实现啤酒销量444万千升,同比下滑9.72%,市占率达到19.72%。上半年主品牌销量212万千升,其中听装、小瓶、纯生啤酒、经典1903、奥古特等高端产品共实现销量89万千升,同比下降8.25%。公司上半年吨酒价3286元,同比增长2.02%。公司在基地市场表现优于行业,山东地区营收86.85亿元/-3.68%;华北地区30.49亿元/-3.57%。总营收下降主要由于非基地市场表现欠佳。 毛利率稳中有升,费用率整体稳定。公司上半年实现啤酒主业毛利率40.91%,受益于部分原材料采购成本下降,同比增加2.01pct。公司16年上半年整体费用率为24.18%,同比增加1.52pct。其中,销售费用率20.86%,同比增加1.24pct,但受益于市场投入减少,销售费用同比减少2.41%;管理费用率4.19%,同比增加0.23pct,管理费用相比去年同期有所下降;财务费用率-0.87%,同比增加0.05pct。上半年,青啤实现经营性现金流量净额为37.84亿元,同比下降14.40%。 行业从竞争走向竞合,公司如何应对值得关注。百威并购南非米勒并出售雪花股权后,我们保持对啤酒行业竞争格局趋缓的判断不变。啤酒行业整体萎缩,加之进口、精酿来势汹汹,各啤酒巨头将势必从“抢份额”转向“争利润”。重庆啤酒和华润啤酒均已率先关厂,优化网络布局。我们也看到即使增加费用投放,公司也很难在其他巨头占有的地区获得高增长(公司在山东华北地区销量下滑较行业少,在华南等地区比行业下滑多)。而先行业布局的华润和重啤2016年中报均出现量虽跌,但利润反升的良好现象,所以未来青啤如何调整战略应对新趋势值得关注,预计要等到新一届管理团队上任后。 盈利预测与投资建议。公司作为国有企业,内部考核与激励机制已现落后,换届后是否改善仍需观察。我们预计公司2016-2018年EPS1.25/1.48/1.70元,目标价32.5元,对应2017年22倍PE,现价29.46元,对应2017年20倍PE,维持“增持”评级。 主要不确定因素。行业竞争持续激烈,啤酒消费继续下滑。

近日公司披露半年报:2016上半年营业收入27.53亿元/-2.57%;归母净利润6.95亿元/-6.84%;二季度实现营业收入8.71亿元/-12.97%;归母净利润1.52亿元/-29.47%。基本EPS为1.01元。 l 剔除预收账款影响后营收小幅上涨。上半年公司实现酒类营业收入27.53亿元/-2.57%,其中葡萄酒营收21.77亿元/-3.61%;白兰地营收5.40亿元/+4.19%。预收账款3.64亿,环比增加11.12%,同比增加46.56%。剔除预收账款影响后的营业收入28.80亿元,同比上涨0.80%。公司上半年酒类毛利率67.21%,同比增加0.15pct;葡萄酒毛利率67.70%,同比增加0.30pct;白兰地毛利率66.06%,同比增加0.29pct。 整体费用率水平小幅上涨。公司16年上半年整体费用率为28.49%,同比增加1.27pct。其中销售费用率23.64%,同比增加0.51pct,主要系公司继续坚持下沉渠道,费用有所增加;管理费用率4.46%,同比增加0.22pct,主要系管理人员薪酬、办公费、折旧费以及税费增长所致;财务费用率0.40%,同比增加0.54pct。公司实现经营性现金流量净额6.83亿元,同比减少26.36%,主要系购买商品、接受劳务支付的现金同比上升所致。 收购蜜合花和爱欧集团,全面布局进口酒业务。公司全资子公司法尚控股于2015年11月宣布以333万欧元(折合人民币约2260 万元)收购蜜合花农业公司90%股权年产波尔多AOC级别葡萄酒25万瓶。公司在2015 年8月又宣布以2625万欧元的价格现金收购爱欧集团75%的股权,爱欧集团是里奥哈产区前五大生产商之一,年生产能力1.6万吨,55%的产品出口销往北美、欧亚40个国家。加上公司2013年收购的法国富朗多干邑和代理的澳大利亚禾富鹰标等产品,张裕的进口酒业务线布局逐步完成。 公司坚持既定策略,乘行业东风积极提升份额。葡萄酒行业未来销量较白酒、啤酒仍有空间,是酒精饮料行业中销量增长趋势较为确定的子行业。另外,葡萄酒子行业的集中度仍然较低,张裕作为国产品牌第一名占比仅为3.2%。公司坚定执行“稳步发展中高档葡萄酒,大力发展低档葡萄酒、白兰地以及自有品牌进口酒”的经营战略,下半年将推出汽酒、丁洛特酒庄酒、小支装产品等新产品,力争实现进口产品营收占比达到20%。我们认为,公司布局进口酒产品策略有望乘行业东风,在行业整合和进口葡萄酒快速增长中争取更多的消费者。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2016-2018年EPS1.46/1.69/1.88元,可比公司2017年对应PE61X,给予公司2017年25XPE,目标价42.25元,维持“增持”评级。 主要不确定因素。葡萄园项目建成后折旧大幅增加,进口产品销量未达预期,经济低迷拖累葡萄酒消费。

近日公司披露半年报:2016上半年实现营业收入16.36亿元/-2.79%;归母净利润9830.85万元/+19.49%;扣非后归母净利润9384.31万元/+11.10%。2季度实现营业收入9.02亿元/-7.82%;归母净利润7309.78亿元/+21.47%。EPS为0.20元。 产品结构升级持续强劲。2016上半年,公司实现啤酒销售收入16.02亿元/-1.71%。实现啤酒销量46.08万千升,比上年同期下降9.58%,扣除关停酒厂因素的影响后销量同比下降5.36%(行业销量同比下滑8.36%)。公司上半年吨酒价3476元,同比增长7.32%,主要受益于乐堡品牌与重庆品牌在产品高档化策略主导下同比保持较快增长。公司在西南地区实现营业收入14.19亿元/-4.24%;华中地区1.03亿元/+0.63%;华东地区实行营业收入7934万元/+76.53%。 被收购后节流效果持续显效。公司16年上半年整体费用率为21.29%,同比减少2.91pct。其中,销售费用率13.87%,同比减少1.97pct,主要受益于广告及市场费用减少3730.78万元/-31.15%;管理费用率6.53%,同比减少0.15pct,受益于持续推进组织结构优化项目,管理费用相比去年同期有所下降;财务费用率0.89%,同比减少0.57pct。上半年,重啤实现经营性现金流量净额为4.84亿元,同比增长16.37%。 17年网络结构优化结束,盈利能力有望再超预期。公司上半年关闭安徽亳州公司,这已是嘉士伯优化重庆啤酒在华生产网络布局的第七家工厂,另有大梁山工厂被转让。公司因优化产能等原因,计提了包括固定资产和存货减值准备等费用约9400万元。我们预计公司2017年产能优化结束,除资产减值损失回归正常外,关停转让的工厂减亏金额也有望达到7000万元。 嘉士伯在华资产注入窗口期临近,经营同步改善。嘉士伯在2013年10月收购重庆啤酒时曾做出避免潜在同业竞争的承诺:将在2013年起4至7年并争取在更短时间内,按照符合国际惯例的合理估值水平,将其与重庆啤酒存在潜在竞争的国内啤酒资产和业务注入重庆啤酒。目前嘉士伯在华资产除重庆啤酒外,还有嘉士伯(广东)、大理啤酒、乌苏啤酒、华狮啤酒、金山啤酒等,估算至少是公司体量1倍有余。根据嘉士伯全球经营战略,中国区体外啤酒业务近年也在同步升级产品,改善盈利。

近日公司披露半年报:2016年上半年营业收入30.45亿元/+12.24%,其中酒类营收29.73亿元/+12.20%;归母净利润4.31亿元/+13.29%;EPS为0.86元。公司二季度实现营业收入12.02亿元/+14.90%;归母净利润0.87亿元/+12.04%。 剔除预收货款影响上半年营收增长接近20%。受益于产品结构持续升级,加之4月份对核心产品年份原浆献礼版和5年版小幅提价,带动酒类毛利率同比大幅上升5.04pct,达到74.89%。未来公司加强8年版产品的培育以及定制酒的开发,将进一步带动毛利率上行。二季度末预收款项10.59亿元,环比一季度末上升6.86%,同比大幅上升74.07%。剔除预收货款影响后的营收34.95亿元,同比增长19.45%,在区域性白酒企业中表现突出。 销售费用坚持积极投入,管理费用管控成效显著。公司报告期内整体费用率为41.42%/+3.7pct。其中销售费用率为33.30%,同比增加3.65pct,仅促销和宣传费用较去年同期增加1.04亿元,同比增长37.25%,样品酒费用增加4980.48万元,同比增长155.81%;公司管理费用率为8.44%,同比减少0.33pct;一般财务费用率为-0.32%,同比保持不变。公司经营性活动产生的现金流量净额为3.26亿元,同比减少3.01%,主要由于销售费用,管理费用支付的现金增加所致。公司注重长期利益,现阶段以提升市场影响力与份额为主。 省内依赖消费升级,省外借助并购发力。公司受益于省内消费升级,产品价格带上移,50-60元升级到80元(古井献礼版),80元升级到120元(古井5年),120元再往上升级到200元以上(古井8年)。公司已经和口子窖形成安徽市场中高端双寡头格局。省外市场多年培育效果不佳,今年通过并购寻求突破。黄鹤楼于5月底并入公司报表,6月份收入7420万元,净利润1152万元。承诺2017年营收8.05亿元,在交割日后5年内营收20.41亿元,承诺期内每年销售净利率不低于11%。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2016-2018 年EPS1.65/1.92/2.20元,可比公司2017平均PE34倍,考虑到公司在安徽省内已确立龙头地位,给予公司2017年26倍PE,对应目标价50元,首次覆盖给予“买入”评级。 主要不确定因素。黄鹤楼业绩不达预期,白酒消费低迷,省内竞争加剧。

近日公司披露半年报:2016年上半年实现营业收入101.94亿元/+6.50%;其中酒类营收100.23亿元/+7.07%。归属于上市公司股东的净利润34.24亿元/+7.50%;EPS为2.27元。公司二季度实现营业收入33.51亿元/+1.17%;归母净利润9.68亿元/+1.05%。 省外市场基数高、增速快,预收货款为全年留有余力。公司16年上半年白酒实现营收98.61亿元,同比上升7.79%;红酒收入1.62亿元,同比下降23.95%。省内营业收入56.33亿元/-5.27%,省外收入43.90亿元/+28.56%,凸显“新江苏市场”战略成效,15年包括河南、山东、安徽、浙江等新江苏市场营收占比已达39%。上半年酒类整体毛利率61.50%,同比基本持平。其中,白酒毛利率61.55%,同比上升0.08pct;红酒毛利率58.34%,同比减少8.40pct。二季度末预收款项11.32亿元,环比大幅上升172.77%,剔除预收账款影响后,第二季度营收同比增长34.30%。 公司整体费用率情况保持稳定。报告期内公司整体费用率为15.94%/+0.24pct。其中销售费用率为8.19%,同比减少0.48pct,主要是业务招待费用大幅减少。管理费用率为8.03%,同比增加0.72pc,主要是职工薪酬,折旧费和税费三项较多增加所致;一般财务费用率为-0.28%,同比维持稳定。公司经营性活动产生的现金流量净额为28.44亿元,同比减少2.04%,主要由购买商品,接受劳务支付现金以及支付给职工现金上升所致。 外延战略更进一步,“东方帝亚吉欧”雏形渐现。6月18日,公司与贵州贵酒正式签署并购协议,正式进入酱香酒领域。贵酒旗下拥有“贵阳大曲酒”、“黔春酒”、“贵酒”等品牌,年产白酒1000吨。此次并购透露了洋河外延扩张的新战略,暨体量并不是重要考量标准,而意在丰富公司的品牌以及香型类别。公司立志于打造“帝亚吉欧”似的酒业帝国,目前横跨“酱香”和“浓香”两大香型,以及葡萄酒、保健酒、预调酒等品类,加之优秀的省外拓展能力,最有希望复制该模式。 渠道和产品持续创新引领公司长期发展。公司实施的“深度营销”模式曾备受同行推崇并引发仿效,如今“新江苏”模式再度领先行业。首创的“绵柔型”白酒更是掀起行业“绵柔”风潮,“蓝色经典”系列在公司整体收入中已超过70%。14年推出的洋河微分子酒酒精度低,口感绵柔,易代谢,更加容易赢得年轻一代的青睐,15年只向团购渠道供货的背景下,营收已接近5亿元,有望成为公司下一个明星产品。 盈利预测与估值。预计16-18年EPS分别为4.00/4.60/5.31元,并考虑到公司全国化扩张、产品创新能力领先行业,给予公司2016年22xPE,维持目标价88元,维持“买入”评级。 主要不确定因素。白酒消费持续萎靡,省外市场竞争加剧。

近日公司披露中报:2016年上半年实现营业收入16.41亿元,同比下降5.73%;归属于上市公司股东的净利润0.57亿元,同比增加48.78%;扣非后(主要来源于计入当期政府补助1.98亿元)净利润2882.49万元,同比增长6.08%。基本EPS为0.08元。公司二季度实现营业收入10.61亿元,同比减少3.56%;扣非后净利润0.31亿元,同比增加19.23%。 营收小幅下滑仍优于行业,毛利率水平稳中有升。公司受制于天气原因,啤酒销售收入有所下降,但依然优于行业,公司实现啤酒销售收入15.90亿元,同比减少5.93%。其中,华南地区营收15.13亿元,同比下降3.77%;其他地区营收1.09亿元,同比下降23.78%。啤酒销售毛利率41.41%,同比增加1.95pct,主要受益于啤酒销售营业成本同比减少8.96%。 整体费用率保持稳定。公司16年上半年费用率较为稳定,整体费用率为30.20%,同比增加0.82pct。其中销售费用率为18.11%,同比增加0.41pct;管理费用率为12.24%/+0.52pct,主要由于人工费用上升;财务费用率为-0.15%,同比增加0.33pct,主要因为利息收入减少,利息支出增加所致。经营性现金流量净额1.07亿元,同比下降72.59%,主要由于销售商品,提供劳务收到的现金减少,支付职工的现金增加所致。 借道非公开定增,员工持股计划即将落地。公司调整非公开发行募集资金由不超过47亿元降至43.12亿元,发行价格10.11元。其中大股东广州国发认购26.56亿元,认购后比例不低于52.91%;英特布鲁国际(百威英博)认购15.94亿元,认购后比例不低于29.99%;董监高等管理人员认购1434.96万元,员工认购4817.93万元。本次募集资金将主要用于啤酒产能扩大及搬迁项目、珠江·琶醍啤酒文化创意园区改造升级项目、精酿啤酒生产线及体验门店建设项目和现代化营销网络建设及升级项目。 啤酒文化创意园区成新盈利增长点。公司拟将旧厂区改造为集啤酒文化嘉年华综合体、精品啤酒体验中心、啤酒工业旅游景点于一身的创意园区,使之成为琶洲片区工业历史文化的重要组成部分。项目建成后,创意园将包括休闲体验购物中心,可举行各种啤酒节、展会开幕式及大型展览活动的展示中心,用于举办各种不同规模档次的国际啤酒行业会议等活动的会议中心。旅游景点也有望为公司贡献新盈利增长点。该项目总投资18.14亿元。预计税后投资内部收益率10.2%。 投资建议。暂不考虑增发后影响,预计公司16-18EPS分别为0.16元、0.18元、0.21元。可比公司2016年平均PEG2.29X,根据现有发行计划及公司一季报披露情况,非公开发行完成后公众股东占比仅为17.10%,公众股东持有实际流通市值仅20多亿元。考虑到公司在区域优势以及通过非公开定增推进的优质项目,给予2016年PEG3.38X,目标价15.67元,维持“增持”评级。 风险提示。定增进度未达预期,啤酒消费大幅下降。

事件:公司披露2016半年报,实现营业收入299.26亿元/+0.23%;归母净利润32.11亿元/+20.63%;扣非归母净利润25.50亿元/+2.93%;EPS为0.53元。2Q公司实现营业收入147亿元/-2.11%;归母净利润16.58亿元/+21.95%,扣非归母净利润11.4亿元/-6.6%;EPS为0.27元,主业盈利状况略低于预期。1H16因投资建厂政府扶持资金增加4.5亿元,通过辉山乳业获得投资收益1.9亿元。 乳品需求平淡,公司中高端产品保持较快增长。1H16公司销售收入略低于预期,主要是由于产品结构调整所致。主要产品中,液体乳收入实现正增长(235亿元/+4.8%),冷饮(23.9亿元/-2%)及奶粉负增长(25.3亿元/-24.1%)。在液体乳类别中,中高端及创新乳品继续保持较快增速,其他乳品同比下滑。公司重点产品中,安慕希增长131.4%,市占率提升3.3pct;金典增长10.4%,市占率提升0.5pct;畅轻增长21.7%,市占率提升0.7pct;“QQ星儿童常温酸奶”、“爆趣珠乳饮料”等新品上市后销售增长快速。 原料成本下降进一步提升毛利率,下半年仍可持续。1H16公司综合毛利率为38.96%/+4.18pct。分产品看,液体乳毛利率37.19%/+4.53pct;冷饮产品毛利率43.65%/+5.60pct;奶粉及奶制品毛利率58.54%/+6.49pct。我们认为公司上半年毛利率大幅提升主要受益于国内外原奶价格下降。未来一年,我们判断国际原奶价格有望温和回升20%,国内原奶价格仍将在3.5元/kg左右低位徘徊,公司高毛利率水平全年有望维持。 2Q费用增速环比下降,1H16费用率水平同比仍大幅提升。1H16公司期间费用率为28.91%/+3.53pct。上半年销售费用70.8亿元/+17.6%(2Q增速环比下降9.11pct),销售费用率为23.52%/+3.57pct,主要因市场竞争激烈,公司广告营销费增加9.01亿元,我们判断随着17年原奶价格逐步回升,公司销售费用率有望下降;管理费用率5.18%/+0.71pct,主要因职工薪酬增加、新建项目投入运营以及资产改造导致修理折旧费增加所致;财务费用率0.06%/-0.65pct,主要因1)平均借款余额以及借款利率较去年同期下降导致利息支出减少,2)去年同期新西兰元兑美元汇率下降导致汇兑损失较大所致。 积极创新产品和渠道保持领先优势。公司在国内乳制品市场整体市占率为20.1%,稳居第一。其中,公司常温液态奶市占率为30.9%,位居细分市场第一;低温液态奶市占率为16.7%,同比提升近1.1pct;婴儿奶粉产品全渠道市占率为4.9%,位居国内品牌第一。公司积极深化产品和渠道创新:1)产品方面,依托国内外研发优势,有效、及时了解并获取全球食品行业内最新的工艺、技术和新产品信息,1H16公司新增技术创新成果和新品达100多项;2)渠道方面,公司打造“互联网生态圈”与“母婴生态圈”,并通过线上线下协同方式进一步精耕渠道。 盈利预测与投资建议。我们预计公司16-18年EPS分别为0.85/1.00/1.13元,综合考虑公司市值及可比公司估值,并考虑到下半年估值切换,给予公司17年22xPE,对应目标价22元,买入评级。 主要不确定因素。经济低迷抑制消费、行业竞争继续恶化、食品安全问题。

近日公司披露半年报:2016上半年营业收入4.80亿元/+8.72%;归母净利润3495.95万元/-5.96%;2季度实现营业收入1.45亿元/-8.01%;归母净利润-2746.34万元/-12.61%。基本EPS为0.07元。 黄酒类营收稳定增长,省外业务有望破局。2016上半年公司实现黄酒营业收入4.73亿元/+8.36%,其中上海市内营收3.77亿元/-3.32%;上海市外营收1.00亿元/+102.39%,主要由于无锡市振太酒业有限公司合并的时间差所至。公司上半年实现整体毛利率48.17%,同比减少1.70pct;酒类毛利率48.29%,同比减少1.67pct,主要是营业成本同比增加较快所致。 整体费用率保持稳定。公司16年上半年整体费用率为35.72%,同比减少1.16pct。其中,销售费用率19.76%,同比增加1.37pct,主要是业务经营费用和工资薪酬相关费用增加所致;管理费用率15.81%,管控成效显著,同比减少2.88pct;财务费用率0.15%,同比增加0.38pct。公司实现经营性现金流量净额-4887.31万元,同比减少74.26%,主要系销售费用提前等原因所致。 收购无锡振太酒业,构建江浙沪跨区域黄酒版图。金枫酒业的黄酒产品主要有“石库门”、“和”与“金色年华”三大品牌,分别定位高端,大众品牌和年轻品牌,公司在上海市场拥有绝对优势、市占率连年保持50%以上。2015年公司以自有资金3亿元收购无锡市振太酒业100%股权,除公司原有品牌外,辅以无锡“惠泉”和绍兴“白塔”两大品牌,构建起江浙沪跨区域黄酒版图。上半年公司以全资子公司无锡振太酒业为主体设立销售分公司全面启动苏南地区品牌整合布局,效果已初步显现。上半年石库门酿酒公司实现营收3.19亿元/-5.16%;白塔酿酒公司实现营收2444.04万元/+41.59%;振太酒业公司实现营收4092.63万元/+1034.95%。 发力葡萄酒和料酒产品线,三箭齐发助力公司增长。公司近期也加大了新业务开发力度,创立“醒味”品牌料酒新品和自有品牌“美圣世家”葡萄酒产品,打造多酒种业务格局。因为料酒和黄酒具有一定程度的相似性,产品在生产和销售环节上能够形成良好的协同相应。2014年3月,公司成立葡萄酒事业部运作“美圣世家”葡萄酒。美圣世家葡萄酒的品牌概念是“一生之酒”,品牌定位为大众消费市场。由于现在葡萄酒市场较为混乱,也为公司推广大众消费的葡萄酒提供了空间。 亟待国企改革激发增长新动力。2008年,金枫酒业完成资产重组并集中于黄酒主业时,黄酒行业当时的格局是古越龙山营收第一、金枫酒业销量第一、会稽山产能第一、绍兴塔牌出口量第一,而后金枫酒业逐渐落后于黄酒龙头古越龙山。2016年会稽山收购乌毡帽和唐宋酒业后在规模上超过金枫酒业排名行业第二。在竞争对手的外部压力和集团国企改革的内部动力双重影响下,我们判断公司有望启动改革进程。参照集团内兄弟企业的经验,公司有望从资产整合、引入战投和股权激励三方面入手。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2016-2018 年EPS0.17/0.19/0.21元,2016-2018 年BPS3.80/3.93/4.07元,可比公司2017平均PB2.67倍,考虑到公司国企改革有望加速,给予公司2017年2.95倍PB,对应目标价12元,首次覆盖给予“增持”评级。 主要不确定因素。黄酒消费萎靡,食品安全问题。

投资要点: 近日公司披露半年报:2016年上半年营业收入14.62亿元/-7.05%,公司实现杏仁露及其他类收入14.61亿元,同比下降7.08%;归属于上市公司股东的净利润2.73亿元/+6.13%,EPS为0.28元。公司二季度实现营业收入2.08亿元,同比下降36.48%;归母净利润0.3亿元,同比增加8.03%,主要受益于营业成本大幅下降。 毛利率小幅增长,费用率同比下降。受益于杏仁、核桃仁和印铁罐采购成本下降,16年上半年公司毛利率45.92%,同比增加2.63pct。16年上半年整体费用率19.34%,同比减少0.66pct。受益于公司广告宣传费用下降,销售费用率17.57%,同比减少0.43pct;管理费用率2.31%,同比增加0.02pct;由于利息收入增加,公司实现财务费用率-0.54%,同比减少0.19pct。经营活动产生现金流量净额为-0.44亿元,同比减少126.51%,主要由是本期收到的货款减少所致。 新增产能与新产品,盈利贡献尚需观察。公司全资子公司郑州露露投资建设的两条露露系列饮料生产线项目已于2016年1月正式投产。按公司规划郑州露露每年可新增露露系列饮料生产能力5万吨,新增销售收入3亿元,新增净利润3089万元。6月6日公司推出5款全新产品:甄选型原味杏仁露、甄选型无糖杏仁露、甄选型原味纯核桃露、甄选型无糖纯核桃露以及面向儿童的甄选型小露露杏仁露,在包装,原料和口感方面进行了升级,目标人群为年轻消费群体。鉴于行业需求平淡、新品众多,实际效果仍需观察。 关注换届后可能带来的经营战略变化。目前食品饮料行业整体从“需求拉动式增长”进入“竞争挤压式增长”,在此环境下公司治理能力对盈利影响较大。回溯历史,公司治理方面仍有待改善。2016年公司有望完成换届,短期公司业绩一定程度承压,应关注公司换届后带来的改变。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2016-2018 年EPS0.50/0.55/0.60元,可比公司2017平均PE42倍,给予公司2017年25倍PE,对应目标价13.75元,维持“买入”评级。 主要不确定因素。新品推广不达预期,换届时点无限期拖延。

近日公司披露半年报:2016上半年实现营业收入8.20亿元/+1.58%;归母净利润1.38亿元/+4.09%;2季度实现营业收入3.81亿元/-3.36%;归母净利润5001.26万元/-16.76%。基本EPS为0.31元。 疆内业绩增长稳定,短期毛利率水平受成本压制。2016上半年公司实现白酒营业收入8.08亿元/+1.60%。其中疆内市场营收5.95亿元/+3.35%;疆外市场营收2.24亿元/-1.91%。公司疆外市场销售过于依赖江浙大商,使得第二季度营收小幅下滑。由于原材料成本上行,公司上半年实现白酒销售毛利率50.48%,同比减少1.60pct。 费用率稳定,现金流大幅增加。公司16年上半年整体费用率为9.32%,同比减少0.69pct。其中,销售费用率7.42%,同比减少0.36pct;管理费用率2.35%,同比增加0.02pct;财务费用率-0.45%,同比减少0.36pct。受益于第二季度应收票据到期收到现金和销售产品收到现金增加,公司实现经营性现金流量净额2.26亿元,同比增加241.87%。预收款项6500.29万元,同比小幅下滑。 疆内市场独占鳌头,全年营收目标有望如期完成。作为新疆第一酒,伊力特白酒主打高端产品伊力王酒,中端产品伊力老窖、伊力特曲等。公司疆内市占率超过40%,一直保持疆内龙头地位,净利润保持绝对优势。公司于2012年以来每年保持营业收入高于16亿元,大幅优于其主要竞争对手肖尔布拉克和第一窖古城。15年公司实现营业收入16.38亿元/+0.57%,2016年营收目标16.50亿元,利润总额4.10亿元。16上半年,公司已实现营收8.20亿元,利润总额2.09亿元,约占全年计划的50%,年底营收有望达到预期。 新董事长上任后有望推动公司国企改革。继国企改革相关文件出台后,2015年11月27日,国务院发布《中共中央国务院关于进一步推进农垦改革发展的意见》,预计兵团企业也将推动类似改革。2016年6月公司收到前董事长徐永辉先生书面辞呈后,董事会推选陈智先生担任董事长一职。陈智先生曾任新疆伊帕尔汗香料股份有限公司董事长,将伊帕尔汗(830935)成功带入新三板市场,并增加公司注册资本223.5万元完成员工持股计划。我们认为在国企改革的大背景下,新任董事长有望从上而下为公司注入改革动力。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2016-2018年EPS0.73/0.82/0.94元,可比公司2016平均PE50倍,给予公司2016年25倍PE,对应目标价18.25元,维持“买入”评级。目前公司最大看点就是国企改革进展,如果改革如期实现,公司盈利能力和估值水平将有较大提升空间。 风险提示。经济大幅减速,区域竞争加剧,食品安全问题。

投资要点: 近日公司披露半年报:2016上半年实现营业收入181.73亿元/+15.18%;归母净利润88.03亿元/+11.59%;2季度实现营业收入81.84亿元/+13.13%;归母净利润39.13亿元/+11.07%。EPS为7.01元。 酒类营收符合预期,预收货款大幅增加再创新高。2016上半年公司实现酒类营业收入181.65亿元/+15.12%,其中茅台酒营收174.74/+13.95%,系列酒营收6.91亿元/+55.76%。公司实现预收款项114.81亿元,环比增加34.36%,同比增加391.39%。剔除预收货款影响后的营业收入213.92亿元,同比增长28.56%。公司酒类业务毛利率91.91%,同比减少0.70pct,其中茅台酒毛利率93.78%,同比减少0.02pct;系列酒毛利率44.86%,同比减少6.77pct。 整体费用率稳定,现金流情况良好。公司16年上半年整体费用率为12.30%,同比减少2.91pct。其中,销售费用率2.13%,同比减少1.62pct,主要受益于广告宣传费用减少;受益于销售收入增加,管理费用率10.23%,同比减少1.35pct;财务费用率-0.07%,与去年同期基本持平。受益于销售商品的现金增加,公司实现经营性现金流量净额为136.04亿元,同比增加177.54%。银行承兑汇票65.61亿元,较15年下降23.52%,但较16年一季度增长40.26%。 整体营收目标已完成6成,系列酒新战略初见成效。公司年初预计今年实现营收4%增长,从中报情况看,公司已完成近54%的营收目标;考虑预收账款情况后,公司已完成逾63%的营收目标,今年有望超预期增长。公司在酱香需求升温、供给收缩的背景下坚持发展系列酒战略。上半年系列酒业务显著增长,主要由于公司调整管理层,聚焦产品线,将“一曲三茅四酱”策略调整为“1个品牌+3个系列酒(茅台王子酒、茅台迎宾酒以及赖茅)”。 下半年有望重现量价齐升,出厂价至少上涨50元。我们曾预测普通茅台增量压力减小后,提价概率上升,将按终端价-一批价-出厂价的顺序逐步显现。近期多地茅台终端价突破千元、一批价上涨至960元左右验证了我们的观点。另据渠道调研,上半年经销商打款较为积极,因渠道补库存+控量,多数经销商库存不足一个月。公司下半年计划供应量仅为8000吨,面对供应缺口下半年可能适度放量,同时出厂价年底前上涨概率大,幅度至少50元。

事件:1)公司8月26日晚发布《关于收到来安县环保局下发的安徽省环保厅对公司环境违法案件实施挂牌督办通知的公告》,受此事件影响,公司8月29日股价大幅下跌5.94%至14.57元。2)两面针8月29日晚发布《关于子公司暂停生产的提示性公告》,根据公告,两面针子公司盐城捷康三氯蔗糖制造有限公司由于废水处理没有完全达标,被当地环保部门要求停产整改。 预计此次环保事件不会对公司产生重大不利影响。根据公告,安徽省环保厅于7月8日对公司进行环境保护工作专项督查,发现部分环境违法问题,对公司相关环境违法案件实施挂牌督办。存在的问题有:1)氨醇项目未报批环评文件;2)防治废气污染措施发生变动,未办理相关环保手续;3)不正常运行大气污染防治措施;4)环保设施检查记录表弄虚作假。针对以上问题,公司已进行整改,预计整改将陆续于八月底至九月中旬完成。考虑到此次安徽省环保厅的现场环保检查结果并未造成公司生产线限产或停产,说明公司无重大环保违法情况,且公司已积极整改,预计后续处罚金额较小,因此我们判断该事件不会对公司的生产经营产生实质性的影响,且由此可以看出公司整体安全、环保生产情况良好,经过整改后未来将更加符合国家环保标准。 环保与生产安全监管趋严,竞争对手陆续因不达标而停产。随着环保与安全事故频发,国内监管日益趋严。今年以来公司主要竞争对手陆续直接或间接因环保或安全问题而停产:1)4月公司甲、乙基麦芽酚主要对手因重大安全事故停产整顿,目前仍未复产;2)公司安赛蜜主要对手因环保检查不达标而停产;3)公司新产品三氯蔗糖竞争对手盐城捷康由于废水处理没有完全达标而被要求停产整改。竞争对手陆续停产通过影响行业供给来推动公司产品显著量价齐升。我们判断随着环境问题的关注度提高,未来国内环保与生产安全监管将日益趋严,推动行业去产能并改善竞争格局,利好公司发展。 多款产品量价齐升,全年预计业绩翻番。1H16公司实现营业收入16.7亿元/+5.1%;归母净利润2.36亿元/+100.4%;扣非归母净利润1.54亿元/+51.1%。公司业绩快速增长主要受益于基础化工原材料价格下降、精细化工量价齐升以及子公司拆迁清算确认8000多万非经常性损益。公司预计2016年1-9月归母净利润变动幅度为90%-120%,变动区间为3.1-3.6亿元。结合公司对于前三季度经营业绩的预测,我们判断全年利润翻番可期。从中长期看,我们认为安赛蜜和三氯蔗糖将是重要利润增长点:1)安赛蜜中长期关注主要对手因无法满足政府搬迁要求可能完全退出市场,安赛蜜后续仍有较大提价空间。2)三氯蔗糖关注产能扩张,公司有望通过成本优势抢占市场成为行业龙头,复制在安赛蜜领域的成功经验。 盈利预测与投资建议。我们预计公司16-18年EPS分别为0.77/0.84/1.00元,参考可比公司估值,给予公司2017年25xPE,对应目标价21元,买入评级。 主要不确定因素。宏观经济持续低迷、市场竞争环境变化。

近日公司披露半年报:2016年上半年营业收入14.83亿元/+13.30%;归母净利润4.05亿元/+49.08%;二季度实现营业收入5.95亿元/+4.26%,归母净利润1.34亿元/+39.36%。EPS为0.67元。 高档白酒占比提升,省内强势表现继续。2016年上半年,受益于产品结构升级,公司实现营业收入14.83亿元/+13.30%;其中高档白酒营业收入13.40亿元/+17.09%,中档白酒营业收入0.68亿元/-20.68%,低档白酒营业收入0.54亿元/-1.36%。安徽省内实现营业收入12.13亿元/+23.42%;省外实现营业收入2.48亿元/-17.61%。公司2016年计划实现营业收入27.97亿元,上半年已实现全年计划的53%。 毛利率稳步提升,费用率大幅下降。上半年公司实现酒类毛利率71.42%,同比增加3.10pct,其中高档白酒毛利率74.44%,同比增加2.23pct;中档白酒毛利率48.19%,同比增加1.36pct;低档白酒毛利率25.66%,同比增加5.21pct。公司上半年整体费用率18.91%,同比减少4.29pct,其中销售费用率12.47%,同比减少2.89pct,受益于广告宣传费减少0.23亿元;管理费用率6.56%,同比减少0.74pct;财务费用率-0.12%,同比减少0.67pct。公司实现经营性现金流-0.27亿元,同比大幅减少,主要系公司本期销售商品收到的货款中银行承兑汇票增加所致。 等待高盛减持靴子落地。2016年6月23日,公司第一大股东高盛宣布计划在6个月内减持不超过公司总股本的15.92%。截止8月22日,高盛已通过大宗交易等方式减持公司股份6000万股,减持均价36.23元/股,占总股本的10.00%。公司自宣布减持以来,1个月内减持共6000万股,但7月22日最后一次以最低成交均价34.15元减持后,GSCP已近一个月未有减持出现。我们预计短期股价与高盛预期价格尚有差距,待GSCP完全减持完成靴子落地后,将迎来更好的布局良机。 深耕省内大本营,受益徽酒消费升级。口子窖是中国兼香型白酒龙头之一,公司产品系列结构完整,涵盖80元-300元价格带,口子窖系列占比70%左右,其中核心产品口子5年和口子6年占比60%。近年来公司稳步发展省内业务,营业收入省内占比从12年的61%增长到16上半年的83%,在安徽省内和古井贡酒形成80至200元价位段的双寡头。近年安徽市场消费升级趋势明显,50元左右价位段向80价位段升级,而80元价位段向120元价位段升级,口子5年、6年较好的迎合了这一趋势。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2016-2018年EPS1.36/1.60/1.82元,可比公司2017平均PE29倍,因公司受益于安徽省内升级趋势,产品卡位准确,给予公司2017年25倍PE,对应目标价40元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示。高盛减持数量超预期,安徽省内竞争加剧。