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冯福章

安信证券

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工作经历: SAC执业证书编号:S1450517040002,曾就职于中信建投证券...>>

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全信股份 机械行业 2020-02-11 11.50 14.00 14.47% 13.13 14.17% -- 13.13 14.17% -- 详细
全信股份从事军用高性能光电传输产品,是国内最早从事高性能传输线缆研发生产的企业之一,是国内高性能传输线缆(组件)的领先企业。产品覆盖航空、航天、船舶、军工电子和兵器五大军工领域,为四代战斗机、航母、载人航天工程、北斗导航、低轨卫星星座等重大项目配套。 宇航任务迎来“超级模式”,公司参与多项重大工程配套,在宇航领域市场占有率较高,尤其是卫星传输领域优势明显,将直接受益包括低轨卫星星座建设等。2020年我国宇航发射继续“超级模式”,有望首次达到“40+”,将实现北斗导航、探月三期等重大工程收官,完成火星探测等重大任务发射,完成长征五号B、长征七号甲、长征八号三型运载火箭首飞,完成亚太6D卫星、集团公司卫星互联网融合试验星等商业卫星的发射等。公司参与到载人航天的神舟飞船项目(神舟系列)、货运飞船项目(天舟系列)、空间站、低轨卫星星座等型号工程,实现了配套的全面覆盖。根据科技创新导报报道,在卫星用高性能传输线(组件)国产产品中,公司市场占有率最高,约占国产产品市场份额60%。运载火箭用高性能传输线(组件)的市场占有率20%。在宇航尤其是卫星传输领域优势明显,将直接受益包括低轨卫星星座建设等宇航产业的高景气。 公司航空业务占比高,显著受益四代机等航空主战装备放量,进入业绩增速拐点,近年有望呈现较高增速。全信股份的高性能产品在我国军机中广泛应用,公司不仅在我国四代机、在直升机、无人机、特种飞机等机型也有配套。公司与国内军机总体设计单位航空工业601所、611所是战略合作层面关系,参与并装备了众多战斗机型号。考虑到目前,我国以歼-20、歼16、歼10C为主的歼击机三剑客处于装备高峰,且四代隐身战机歼-20处于放量阶段,公司在几大机型电缆网中承担了较高价值量的配套,公司业绩伴随航空装备需求景气,增速有望提升一个台阶。 民用领域,布局轨道交通业务,开拓更大市场。公司瞄准高端轨交线缆市场,目前已通过IRIS以及3C认证,CRCC认证正在申请中,该领域国内市场空间巨大,将会是未来公司重要的收入增长点。根据公司官网,公司投资25000万元新建轨道交通高端线缆生产线建设项目,2019年开工,预计2021年竣工。项目建成后,可达到年产轨道交通车辆用数据总线电缆10000km、轨道交通用以太网电缆4000km、欧标EN50264系列电缆55000km、欧标EN50306系列电缆33900km的生产规模,为公司提供新的业绩亮点。
航天发展 通信及通信设备 2020-01-20 12.01 15.60 17.74% 14.44 20.23% -- 14.44 20.23% -- 详细
集团新产业新技术发展平台。 公司是央企控股的混合所有制典型标的,也是集团新产业新技术发展平台,员工持股平台减持计划完成后,目前集团及相关方持股比例较低(航天科工集团及二院合计持有16.22%),关注集团后续想法。公司以电子信息技术为核心,通过新产业布局和非核心业务剥离,业务板块逐步清晰,目前已形成电磁科技工程、网络信息安全、微系统、指控通信等几大核心主业,是航天系纯正的国防信息化标的。 电磁科技工程是主要利润来源,高速发展。 公司是电磁科技工程的稀缺标的,南京长峰、欧地安与航天仿真业务高度协同,其中南京长峰是电子蓝军绝对龙头,并通过收购江苏大洋成为高速水上目标系统总体单位,增长源自各院所内场射频仿真试验系统集成化程度提高、不断更新换代以及实战化训练带来的外场靶船消耗等,并向数字蓝军和蓝军装备的系统建设迈进;航天仿真联合作战模拟推演系统等业务随着型号定型列装增长较快,2017-2018年业绩承诺/实际净利润分别为3090/3303、3697/4450万元,预计2019-2020年承诺净利润4542、5444万元将大概率超额完成;欧地安聚焦军品,实现军品产业链向上游供应商延伸,具备一体化方案解决能力,电磁防护产业整合成效明显,2018年开始盈利能力显著提高,2019H1实现收入(2.39亿元,+84.5%),净利润(3405万元,+101.7%)。 着力打造网络安全国家队,关注锐安科技剩余股权收购。 公司以10.69元/股作价14.60亿元购买锐安科技43.34%股权、壹进制100%股权、航天开元100%股权,并以锐安科技云计算和安全大数据平台的主体架构为基础,融合壹进制和航天开元在数据安全、应用安全层面的技术优势,依托航天科工和公安部三所打造网络信息安全国家队,根据3家标的业绩承诺,2018-2020年公司信息安全业务将新增净利润分别为1.20、1.44、1.68亿元。此外,公安部三所持有锐安科技54%股权,公司也将推动尽快取得锐安科技的控制权。 投资设立微系统研究院,微系统业务或逐步做实。 公司公告联合集团相关单位共同设立微系统研究院,注册资本10亿元,将成为集团微系统领域的支撑单位,依托航天科工市场,着力推进雷达和弹载系统的微小型化、芯片化及综合化,实现核心部件的自主可控,目前江苏博普收购仍在推进中,或通过收并购能快速形成核心竞争力。 投资建议:公司内生与外延并重,是被低估的纯正国防信息化标的,也是集团新技术新产业的发展平台。公司以电子信息为核心,其中电磁科技业务较为稀缺,高速发展;通过收购锐安科技等,依托航天科工集团和公安部三所打造网络信息安全国家队,贡献业绩增量;成立微系统研究院,实现核心部件自主可控,发展可期。我们预计公司2019-2021年备考净利润分别为6.57、8.35、9.96亿元,EPS分别为0.41、0.52、0.62元,对应PE分别为28、22、18倍,维持“买入-A”评级。 风险提示:业务发展低于预期;收并购等资产整合进程不及预期。
振华科技 电子元器件行业 2020-01-20 19.29 25.00 11.36% 23.83 23.54% -- 23.83 23.54% -- 详细
聚焦新型电子元器件,剥离非核心主业 公司在电子元器件研制领域深耕多年,业务种类和覆盖面国内领先,已成为具有较强技术实力、产品品种丰富、配套能力较强的电子元器件供应商,2019年股权激励保证公司扣非归母净利润未来4年复合增长率为13.34%。公司不断压缩非核心主业,2019年5月通过振华通信增资扩股等形式,公司持有振华通信股权从60%降低到49%,不再纳入合并报表,标志着公司已基本成为纯正的军工电子元器件公司,虽然近期因振华通信诉讼问题,存在1-2年内因资产减值损失(坏账准备、长期股权投资准备等)从而影响利润的可能,但或更多是一次性的或阶段性的,并不影响高新电子业务增长。 高新电子维持较高增长,并加速向高端转型;新能源或将逐步减亏 随着军改负面影响削弱、信息化推进以及自主可控需求,推动上游电子元器件企业的增长较为确定。振华科技作为上游配套能力领先的军工电子元器件供应商,在信息化发展的时代潮流下,自主可控将加速高端元器件的国产替代并提升国内厂商市场份额,公司或将以高于行业增速稳健增长。 公司立足高新电子并不断优化产品结构,聚焦高毛利产品。2018年公司新型电子元器件实现收入(29.8亿元,-4.86%),主要在于主动压缩低毛利产品,毛利率提升8.24pct至42.36%,并实现净利润(2.55亿元,+26.96%),其中高新电子业务8家子公司实现收入(25.51亿元,+2.17%),净利润(2.97亿元,+24.45%)。截止2019年1-8月8家高新电子业务子公司共实现收入21.29亿元,实现净利润3.45亿元,已经远超2018年全年;假设按照月均利润计算,则预计2019年高新电子将实现净利润5.2亿元,同比增长75%。而新能源业务体量较小,过去两年由于新能源补贴退坡而持续亏损,但随着军品型号的列装,或将带动该业务逐步减亏。 公司加速向高端转型,目前已布局IGBT并参股森未科技,关注后续进展。根据2019年半年报,公司完善IGBT芯片谱系,完成系列芯片研制。此外,公司持有森未科技20%股权,根据资产评估报告书,其已实现第六代产品的国产化,650V/50A和1200V/100A产品已实现小批量量产和销售,通过国内工艺代工验证,产品性能可完全对标德国英飞凌等。 关注集团元器件及芯片等优质资产的后续安排 公司作为电子元器件业务的上市平台,此前已先后整合振华永光、振华新云等,目前中国电子和振华集团旗下仍然拥有较多的元器件和芯片业务资产有待整合。振华集团目前持有振华风光51.6%、成都华微54.1%等股权,其中成都华微是国内自主替代FPGA龙头、ADDA骨干企业;振华风光是国内半导体分立器件的研制生产骨干厂家,持续关注相关优质资产的后续安排。 投资建议:公司聚焦军工电子元器件业务,将充分受益于未来两年军工行业的确定性增长,并向高端产品转型,已实现IGBT国产化,持续关注进一步进展;此外,依托振华集团和中国电子,关注集团元器件和芯片资产的后续安排。公司目前市值99.87亿元,2019-2021年的归母净利润分别为3.08、3.83、4.76亿元,EPS分别为0.60、0.74、0.92元,对应PE分别为32、26、21倍。首次覆盖,给与“买入-A”评级。 风险提示:订单不及预期;毛利率或因军品定价机制改革和竞争性采购有所下滑;资产减值计提节奏低于预期。
余平 9
宏大爆破 建筑和工程 2019-12-13 16.16 20.00 -- 21.35 32.12%
25.36 56.93% -- 详细
一、事件:2019年12月11日,宏大爆破进行董事会换届选举,新 增原航天四院院长吴宝林为独立董事。意义重大! 二、宏大爆破新增独立董事吴宝林:1985~ 2016年期间曾先后担任中国航天二院副院长、七院院长、四院院长、中国航天科工集团公司总助级科技委副主任等职务。 担任二院副院长时,参与完成了红旗某型防空导弹武器系统的定型试验工作,主持完成了该防空导弹武器系统的批生产工作。期间,担任红旗另一型号的改进研制和批生产总指挥,完成了该型号的研制、定型和批生产任务; 担任四院院长时,主持完成了东风系列两个型号的定型试验任务,主持完成两型国家重点武器系统的立项工作,曾荣获中国航天科集团公司专项任务特等奖、航天基金奖等多项荣誉。 我们认为,新增航天大师级人物吴宝林为独立董事,至少表明: 1)宏大爆破的发展战略、HD-1项目获得业内顶级专家的认可,公司战略格局再获验证; 2)宏大爆破已形成导弹梦之队架构,已形成军民融合标杆企业团队配置:导弹研制销售团队均是国内顶尖大师级人物; 3)新增吴宝林专家为独立董事,或将带来技术、资源等多方红利。 三、宏大爆破依托 HD、JK 两型军贸型导弹,打破了国内传统军品的研制及商业模式,有望获得快速发展。 第一,宏大爆破走的是军贸赛道,这是一条改变传统军品研制、销售、利润等商业模式的高成长发展路径。不同于国内军工产品的商业模式,军贸赛道至少有以下优势: 1)市场空间方面:军贸面向全球客户采购,市场空间更大。 2)军品利润方面:国内军品的保军属性强于商品属性。但是,军贸产品纯粹作为商品以获取利润为首要原则,这是拥有高利润模式的产业。 3)研制周期方面:军贸产品省去国内繁琐的研制路径,研制周期大大缩短。 第二,宏大爆破走的是“利用自有资金研制武器总体”的新路径,打破了依靠国家军费投入的传统路径。 HD-1导弹将为我国尖端武器发展贡献新力量、新模式,或形成军民融合典型示范效应。我们认为, HD-1导弹可以助力宏大爆破成为国内军民融合标杆企业。体现在: 1)研制费用方面:实现资本的融合。HD-1项目由上市公司自筹资金进行装备研制,打破了传统的依靠国家军费投入研制的路径。 2)技术、人才方面的融合:HD-1项目的高起点是固体冲压发动机技术,即实现了技术、人才方面的军民融合。相对于体制内机制更为灵活,研制效率或将大幅提升。 四、HD、JK 两大系列军贸导弹,可将其作为期权,目前出口立项批文均已落地,未来导弹定型、订单落地都将逐步放大期权,且越到后期期权增长速度越大!JK:自主研制的新型制导武器项目,一款超小型的精确制导导弹,根据国际军贸市场需求导向研制,国际军贸市场空间大且易于销售。 JK 是一款单兵配备、可采用榴弹发射器发射的超小型精确制导导弹; 而且不止于榴弹发射器发射,超小型制导导弹载体众多,未来或成为无人战争利器:此类弹还能够安装在无人机、无人地面车、无人水面艇上,成为无人战争中的打击利器。我们认为,JK 导弹未来有望获得系列化发展。参考美国长矛价格 3000美金/枚,再加上单兵配置需求量大,JK 导弹军贸市场需求广阔,且价格低对军贸销售订单落地可实现性强。我们认为 JK 导弹一旦定型或将有订单快速落地,贡献业绩可期。 HD-1:性能超越印俄联合研制的布拉莫斯的超音速巡航导弹,军贸市场空间很大。HD-1与布拉莫斯相比具备速度快、弹头大、体积小、重量轻的特点,核心优势在于采用固体冲压发动机。据印度《经济时报》 ,印度在中印边境部署的布拉莫斯巡航导弹团,100枚布拉莫斯导弹总价值近 6.5亿美金。我们认为 HD-1性能超越布拉莫斯,单价、军贸市场空间更具空间。 五、基本盘:布局民爆、矿服、军工三大领域,2019年预计 3亿元利润,2020年预计 4亿元利润,向下有支撑!民爆:牌照生意及区域封锁特征拥有很深的护城河,公司基本整合广东省民爆产能并获得稳健发展,受宏观经济波动较小,并贡献稳定的利润和现金流。 矿服:作为国内规模领先的矿服龙头企业,主要面向中高端矿服市场。因大型矿山业主倾向于持续运营导致中高端矿服市场周期性较弱。 公司将显著受益于国内矿服市场以下发展趋势:①矿主专注拿采矿权将矿服业务外包;②矿服行业集中度提升,市场份额向龙头企业集中; ③一带一路带来的海外矿服订单增加等。2019H1,公司矿服业务营收同比增长超过 30%。 传统军工:子公司明华机械是国内 14家地方军工国企之一。受益于实战化训练推进,2019H1营收同比增长 100%。此外,公司依托合伙 创业制平台打造军工集团发展模式,目前宏大天成作为单兵装备平台19年已经贡献利润,宏大和创作为智能弹药平台预计 20年产生订单并贡献利润。 我们预计,公司现有 3大业务在 2019年预计贡献 3亿元利润,2020年贡献 4亿元利润,将对目前基本盘有效支撑,向上成长弹性重点看HD-1、JK 两型外贸导弹的发展情况! 六、投资建议:宏大爆破传统矿服、民爆、军工等业务是当前重要业绩支撑,将有效夯实基本盘;JK、HD 两型导弹可作为期权,目前出口立项批文均已落地,未来随着导弹定型、订单落地将逐步放大期权,且越到后期越将加速放大。 我们预计2019-2021年净利润分别为3.03、4.02、6.84亿元,对应当前股价的 PE 分别为 38X、28X、17X。维持“买入-A ”评级。 七、风险提示:JK、HD 两型导弹定型进展、军贸订单具有不确定性,或不及市场预期。
余平 9
宏大爆破 建筑和工程 2019-12-10 15.33 20.00 -- 20.39 33.01%
25.36 65.43% -- 详细
投资建议:宏大爆破传统矿服、民爆、军工等业务是当前重要业绩支撑,将有效夯实基本盘;JK、HD两型导弹可作为期权,目前出口立项批文均已落地,未来随着导弹定型、订单落地将逐步放大期权,且越到后期越将加速放大。我们预计2019-2021年净利润分别为3.03、4.02、6.84亿元,对应当前股价的PE分别为34X、26X、15X。维持“买入-A”评级。 风险提示:JK、HD两型导弹定型进展、军贸订单具有不确定性,或不及市场预期。
余平 9
宏大爆破 建筑和工程 2019-11-29 13.80 20.00 -- 18.26 32.32%
25.36 83.77% -- 详细
一、宏大爆破依托HD、JK两型军贸型导弹,打破了国内传统军品的研制及商业模式,有望获得快速发展。 第一,宏大爆破走的是军贸赛道,这是一条改变传统军品研制、销售、利润等商业模式的高成长发展路径。不同于国内军工产品的商业模式,军贸赛道至少有以下优势:1)市场空间方面:军贸面向全球客户采购,市场空间更大。2)军品利润方面:国内军品的保军属性强于商品属性。但是,军贸产品纯粹作为商品以获取利润为首要原则,这是拥有高利润模式的产业。3)研制周期方面:军贸产品省去国内繁琐的研制路径,研制周期大大缩短。 第二,宏大爆破走的是“利用自有资金研制武器总体”的新路径,打破了依靠国家军费投入的传统路径。HD-1导弹将为我国尖端武器发展贡献新力量、新模式,或形成军民融合典型示范效应。我们认为,HD-1导弹可以助力宏大爆破成为国内军民融合标杆企业。体现在:1)研制费用方面:实现资本的融合。HD-1项目由上市公司自筹资金进行装备研制,打破了传统的依靠国家军费投入研制的路径。2)技术、人才方面的融合:HD-1项目的高起点是固体冲压发动机技术,即实现了技术、人才方面的军民融合。相对于体制内机制更为灵活,研制效率或将大幅提升。 截止2019年6月底,HD-1项目已投入研发费用3.27亿元,目前均是公司自筹资金投入。我们认为,宏大爆破作为国有民营企业如此大的投入既表现了高管团队的魄力,也表现了对HD-1项目成功的信心。 二、HD、JK两大系列军贸导弹,可将其作为期权,未来随着批文、定型、订单落地(HD-1导弹已获出口立项批文)将逐步放大期权,且越到后期期权增长速度越大! 军贸导弹一,性能超越印俄联合研制的布拉莫斯的HD-1超音速巡航导弹,军贸市场空间很大。HD-1与布拉莫斯相比具备速度快、弹头大、体积小、重量轻的特点,核心优势在于采用固体冲压发动机。据印度《经济时报》,印度在中印边境部署的布拉莫斯巡航导弹团,100枚布拉莫斯导弹总价值近6.5亿美金。我们认为HD-1性能超越布拉莫斯,单价、军贸市场空间更具空间。回答市场关心的三个核心问题:问题一:如此先进的导弹为何不先列装国内,国家是否允许出口?我们认为,HD-1走出口路径的主要原因如下:1)国内军品严格受到“预研-科研-型研”的路径发展,走出口路径可以大大缩短研制周期,提高投资效益;2)先进武器出口并在海外战场得到检验再回国转内销并不失为一条好的武备发展路径。因此,未来并不排除HD-1导弹出口转内销的可能性。 此外,HD-1出口许可立项获批,政策障碍已经扫清,批文意义非常重大。目前国内非军工集团体系获得军品出口立项的企业寥寥无几,HD-1的出口许可立项获批,表明HD-1导弹获得装备发展部、国防科工局的认可,导弹技术方案、对外销售具备可行性。 问题二:导弹能否做出来? 首先,中国导弹技术是从钱学森时代开始就是领先世界的硬科技,经过60多年的技术积累已成为中国自主的最成熟的武器装备技术;其次,导弹最为核心的部件是发动机,一旦发动机得到定型,其他如导引头、战斗部等均是国内成熟产品,系统集成即可。而HD-1的导弹固体冲压发动机是成熟的定型产品,HD-1导弹拥有很高的技术基础。 问题三:导弹能否卖出去? 首先,导弹是解决敌我双方武力不均衡最好的利器,也是军贸的主要品种,战机、舰船都需要配置导弹;其次,我国已有巡航导弹军贸的成功案例。根据美国兰德公司2018年的报告,2010~2017年中国对外出口的反舰巡航导弹型号包括:C-802、CM-400AKG等等,一共1621枚(部分未交付订单没有统计)。HD-1性能超越C-802、CM-400AKG等巡航导弹,以及印俄联合研制的布拉莫斯,好产品不愁买家,HD-1一旦定型或将获得丰富的军贸订单。 军贸导弹二,JK导弹,一款超小型精确制导导弹。 JK:一款单兵配备、可采用榴弹发射器发射的超小型精确制导导弹。JK对标美国长矛导弹,发展意义在于:固定及慢速运动的小型目标,或隐匿的狙击手及多人操作武器等,这类目标均会对步兵构成生命威胁,但是传统的单兵武器因射程和杀伤力限制,无法及时、有效地消灭这类威胁,超小制导导弹可以精确消灭这类目标,以提升步兵战车存活率。JK的核心优势在于:成本低、射程远且精确制导、弹重较轻携带方便、可采用榴弹发射器发射因此可快速完成士兵训练。载体众多,未来或成为无人战争利器:此类弹还能够安装在无人机、无人地面车、无人水面艇上,成为无人战争中的打击利器。JK导弹根据国际军贸市场需求研制,国际军贸市场空间大且易于销售。参考美国长矛价格3000美金/枚,再加上单兵配置需求量大,JK导弹军贸市场需求广阔,且价格低对军贸销售订单落地可实现性强。 三、基本盘:布局民爆、矿服、军工三大领域,2019年预计3亿元利润,2020年预计4亿元利润,向下有支撑!1)民爆:牌照生意及区域封锁特征拥有很深的护城河,公司基本整合广东省民爆产能并获得稳健发展,受宏观经济波动较小,并贡献稳定的利润和现金流。2)矿服:作为国内规模领先的矿服龙头企业,主要面向中高端矿服市场。因大型矿山业主倾向于持续运营导致中高端矿服市场周期性较弱。公司将显著受益于国内矿服市场以下发展趋势:①矿主专注拿采矿权将矿服业务外包;②矿服行业集中度提升,市场份额向龙头企业集中;③一带一路带来的海外矿服订单增加等。2019H1,公司矿服业务营收同比增长超过30%。3)传统军工:子公司明华机械是国内14家地方军工国企之一。受益于实战化训练推进,2019H1营收同比增长100%。此外,公司依托合伙创业制平台打造军工集团发展模式,目前宏大天成作为单兵装备平台19年已经贡献利润,宏大和创作为智能弹药平台预计20年产生订单并贡献利润。 我们预计,公司现有3大业务在2019年预计贡献3亿元利润,2020年贡献4亿元利润,将对目前基本盘有效支撑,向上成长弹性重点看HD-1、JK两型外贸导弹的发展情况!四、投资建议:宏大爆破传统矿服、民爆、军工等业务是当前重要业绩支撑,将有效夯实基本盘;JK、HD两型导弹可作为期权,未来随着批文(HD-1已获批文)、定型、订单落地将逐步放大期权,且越到后期越将加速放大。我们预计2019-2021年净利润分别为3.03、4.02、6.84亿元,对应当前股价的PE分别为31X、24X、14X。维持“买入-A”评级。 五、风险提示:JK、HD两型导弹定型进展、军贸订单具有不确定性,或不及市场预期。
余平 9
中航沈飞 航空运输行业 2019-11-04 29.21 38.00 41.05% 30.76 5.31%
34.20 17.08%
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一、事件:公司发布 2019年三季报,实现营收(158.90亿元,+37.07%),归母净利润(6.20亿元, +98.37%),扣非归母净利润(5.94亿元,+106.49%),经营性现金流量净额 0.56亿元。 二、2019年三季报维持高增长,奠定全年业绩基础。 利润表:从营收看,公司持续推进均衡生产,Q1、Q2、Q3营收分别为 50.85、62.00、46.06亿元,营收比例是 2:2.44:1.82,大致符合均衡生产的推进节奏。此外,按照 2018年年报给出的 220.26亿元的营收目标,2019年(1-9)月已完成计划的 72.15%,全年营收目标或无障碍。从毛利率看,2019年(1-9)月整体销售毛利率为 8.81%,同比增长 1.05%个百分点,改善较为明显,我们认为主要是产品交付结构变化导致。从归母净利润看,2019年(1-9)月归母净利润增速98.37%显著高于营收增速 37.07%的主要原因是:期间费用同比增速仅为 29.48%,低于营收增速,期间费用率为 3.52%同比减少 0.21个百分点,符合军工集团降本增效,大力控成本、降费用、压支出的趋势,而且未来仍有下降空间。其中,销售费用率为 0.05%同比减少 0.01个百分点,管理费用率为 3.86%同比减少 0.46个百分点。从净利润率看,整体销售净利率水平 3.92%,同比增加 1.21个百分点,我们认为这是产品结构变化、均衡生产推进、治理逐步改善的结果,未来仍有提升空间。 资产负债表:截止 2019年 9月底,应收账款相对于年初增长40.98%,同比增长 59.88%,主要原因是销售产品增加所致,与应收增长幅度相符,反应公司订单及交付景气;应付账款相对于年初增长36.68%,同比增长主要原因是采购增加所;预收款项同比增长12.83%,表明航空装备订单有所增长;存货同比增长 16.54%,可以看出公司订单的增长带来的存货提高,考虑到我国航空装备交付的紧迫性,本期账面存货届时达到收入确认条件的确定性较高,存在业绩释放空间。 现金流量表:经营性现金流净额为 0.56亿元,同比转正且增长12.13亿元,大幅增长是推进均衡生产所致;其中销售商品、提供劳务收到的现金同比增加 60.50亿元,购买商品、接受劳务支付的现金同比增加 46.33亿元。 三、沈飞集团整体上市平台,A 股战斗机整机唯一标的,稀缺性显著的军工核心资产。中航沈飞隶属中航工业集团,于 2017年底完成重大资产重组实现整体上市,成为 A 股战斗机唯一上市平台,稀缺性明显。我们认为,中航沈飞是军工板块龙头担当之一,核心逻辑如下: 1)业绩稳增长确定性大:军品主力机型需求空间大,量价齐升稳增长。 行业角度:我国军机“补量”、“提质”需求迫切。据《World Air Force2018》统计:从总量上,我军目前歼击机总数(1125架,占美军 47.81%,不足一半);从存量结构上,我军落后的二代机(561架,占整体存量的 49.87%,接近半数)、先进的三代半及四代机(27架,占美军同级别战机 1.39%);相比之下,美军已全部换装三代及以上战机,其中三代半及四代机(1936架,占歼击机总量 82.28%)。我军对美军存在较大的跨代级降维打击劣势,既存在总量增加的需求,又存在存量升级替换的需要。 产品角度:在我军机“补量”、“提质”背景下,沈飞主力战斗机歼-11/15/16或将迎来订单增长。歼-11是我国三代战机中唯一的重型歼击机,对标美国 F-15及俄罗斯 Su-27;沈飞歼-15/16是我国现役三代半战斗机,其中歼-15是现役唯一一款航母舰载机、歼-16是我空军实现“攻防兼备”战略转型的核心武器,与成飞歼-20形成高低搭配,对标美国四代战机 F-35。 治理角度:公司发布股权激励计划,助推效率提升与业绩增长。2018年中航沈飞发布股权激励计划,我们认为此举将激发公司管理层、员工的积极性与公司的经营活力,有助于降本提效、控制费用,其长期、逐步兑现的过程使受激励对象会更聚焦于公司的长远发展,对公司稳健发展很有意义。 2)新产品提供业绩弹性。 沈飞在研四代机“鹘鹰”FC-31及无人机业务或将为沈飞提供业绩弹性。 四、投资建议:目前我国军工制造业正处于大的发展机遇期,现代战争模式的转变、我军战略转型的需要及周边局势的变化使海、空军对于先进战斗机的需求加大、加速。沈飞在产主力机型歼-11/15/16技术已趋成熟,我们预计能够形成稳中有增的产出。我们预计公司2019~2021年归母净利润分别为 9.01、11.62、13.59亿元,EPS 分别为 0.64、0.83、0.97元,对应当前股价的 PE 分别为 46X、36X、31X。综合考虑到中航沈飞订单需求确定性或较大、公司积极推进均衡生产使得阶段性业绩兑现的确定性较高、募投项目逐步投产使得产能有望继续扩大,给以买入-A 的投资评级,6个月目标价格 38.00元。 五、风险因素:装备短板补齐不会一蹴而就、业绩释放不及预期、均衡生产受挫、新机型进展不及预期、市场波动风险。
余平 9
中直股份 交运设备行业 2019-10-28 43.40 50.00 19.33% 46.75 7.72%
49.80 14.75%
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投资建议:在陆航部队扩编、075直升机航母等舰艇列装背景下,我国军用直升机存在巨大需求空间;叠加我国新一代直20战术通用直升机或于2019年提高交付量,我们认为中直股份经营基本面持续向好,2019年公司经营业绩增速或有所提升。我们预计2019-2021年净利润分别为6.47、7.96、9.41亿元,同比增速分别为26.8%、23.1%、18.2%,EPS分别为1.10、1.35、1.60元,对应当前股价的PE分别为39X、32X、27X,考虑到年底切换估值,2020年利润对应当前股价的PE水平相较历史估值中枢明显较低,因此维持“买入-A”评级。 风险提示:陆航旅建设速度不达预期;新产品交付进度不及预期。
钢研高纳 有色金属行业 2019-09-23 17.60 18.80 31.56% 17.72 0.68%
17.72 0.68%
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根据公告,公司以14.73元/股发行814.66万股募集资金1.20亿元,其中航发资产认购6000万,最终持有公司0.87%的股权,锁定期12个月。 航发资产参与定增,表明对其技术实力认可 航发资产16年12月成立,作为航发集团的投融资平台,有利于航发集团以资本为纽带,调动全国各方面的优势资源,建立“小核心、大协作、专业化、开放式”的研发生产体系,更好地聚焦于航空发动机主业。此次其参与钢研高纳定增,表明了对其技术实力的认可。 依托钢研集团,公司是国内高温合金研制龙头 公司依托钢研集团,其持有上市公司44.29%的股权。公司主要产品为高温合金并涵盖所有细分领域,60%以上产品面向航空航天领域的客户,其是制造航空航天发动机热端部件的关键材料,在先进的航空发动机中高温合金用量占发动机总重量的40%-60%以上;也是大型发电设备,如工业燃气轮机、氦气轮机、烟气轮机、火力发电机组等动力装置的核心材料。 公司目前是国内高端和新型高温合金制品生产规最大的企业,拥有年生产超千吨航空航天用高温合金母合金的能力以及航天发动机用精铸件的能力;也是我国高温合金及轻质合金领域技术水平最为先进、生产种类最为齐全的企业之一,多个细分产品占据市场主导地位。公司自1958年以来共研制各类高温合金120余种,其中,变形高温合金90余种,粉末高温合金10余种,均占全国该类型合金80%
航天电器 电子元器件行业 2019-08-09 26.52 32.00 25.15% 30.16 13.73%
30.30 14.25%
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公司是军工板块中增长确定性高、低估值价值类标的。航天电器在军用连接器细分领域是单项冠军,尤其在宇航、弹载等领域具有较高优势,我们认为:公司军品占比高,在航天领域优势突出,核心受益于我国航天任务加速,武器装备列装加速及实战化训练弹耗增多等多重行业利好:1)军用连接器领域,公司军品连接器在航天领域优势突出,核心受益于我国十三五后两年的武器装备列装加速(不限于宇航、弹载等细分优势行业)及实战化训练增多等行业利好,预计下半年仍将保持较好增长势头。2)民用连接器领域,公司民品连接器则涵盖通信、工业、新能源等多个下游领域,增长迅速,受益于5G建设及国产替代机会。公司加快了光传输、高速互连与新能源互连等新业务的拓展,目前民品中通信领域业务占比可观,订单增长较好,主要受益5G等带动;另外公司连接器产品品类齐全,包括高速连接器等,自主可控趋势下受益国产替代机会。 电机以军用为基,裂变式发展可期。公司2019年林泉电机的经营目标是实现营业收入8.6亿元(同比增速16.22%),利润总额6860万元。公司微特电机产品主要为十大军工集团配套,覆盖航天所有型号,同时也为电子、航空、船舶型号配套,在产品性能、可靠性等方面具有高端技术优势,随着航天发射任务饱满、武器装备列装提速以及实战化训练加强,弹载消耗增多,增速有望提升。同时关注电机等产品有一定的订单季节性因素,预计下半年表现更佳。 继电器产品立足高端,以军用业务为主,目前占收入比重约10%,预计平稳发展。公司研制生产的继电器主要品种为密封电磁、继电器、平衡力、固态、时间继电器等,以航天军用业务为主,主要为各军工集团配套,曾参与“神州”飞天、太空之“吻”、“嫦娥”奔月、“蟾宫”漫步等重大项目;同时也有部分民用业务,主要集中于家电行业。公司继电器业务5年内复合增长率7.93%,总体而言增长平稳。我们认为,随着武器装备的列装加速及信息化水平提高,继电器产品有望保持平稳增长。 光模块以工业级为主,具有差异化优势,军品线建成后有望快速增长。江苏奥雷主要研制对环境、可靠性要求高的工业级光模块,产品有差异化的竞争优势。并入航天电器后,江苏奥雷和总公司在军品方面有合作,随着公司军品线的建成及市场开拓的深入,有望受益军工信息化水平提高对光器件的大量需求。 智能制造已初步具有产业化能力,有望大面积对外推广,成为新业绩板块。公司全方位实施公司级智能化改造,已是航天科工集团样板间,欲打造世界级智能制造样板间。智能制造新模式应用示范项目高质量通过工信部验收;智能产线执行系统获得国家版权局计算机软件著作权;2018年,先后完成航天25所、771所、803所等用户单位智能制造设备研制交付,与多家用户单位达成合作意向;2019年1月,智能制造业务子公司上海威克鲍尔获国际用户RFS首张智能制造订单,金额超100万元,是公司智能制造首张国际用户订单。 投资建议:公司是军工板块中增长确定性高、低估值价值类标的。一是核心受益于我国十三五后两年武器装备列装加速及航天领域任务增多,实战化训练弹耗增多等行业利好;二是民品发展具有潜力,受益5G建设及元器件的国产替代机会。此外,公司体外资产丰富,外延并购发展仍可期。我们预计2019-2021年净利润分别为4.28、5.16、6.16亿元,EPS分别为1.00、1.20、1.44元,对应当前股价的PE分别为27、22、19倍,维持“买入-A”评级,6个月目标价32元。风险因素:武器装备列装进度不及预期、民用领域开拓不达预期。
长鹰信质 机械行业 2019-08-06 15.11 20.00 31.67% 16.30 7.88%
18.40 21.77%
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军用无人机订单饱满,未来需求预计有大幅增长。8月1日,公司披露控股子公司天宇长鹰与某客户新增一份订货合同,合同金额约7.8亿元,占公司年度营业收入的29.65%,后续仍将继续采购。军用无人机订单是对公司无人机业务能力的再次确认,天宇长鹰主力型号BZK-005继续巩固在军方客户优势,持续签订供货合同。《新时代的中国国防》白皮书指出,武器装备远程精确化、智能化、隐身化、无人化趋势更加明显,战争形态加速向信息化战争演变,无人机在侦查等领域地位凸出,预计十四五我军无人机需求有较大增长。长鹰无人机是国内第一家无人机研制单位,技术积累深厚,主力产品BZK-005系列,是我军第一款正式装备的长航时远程中大型无人机,在性价比、可靠性等方面有比较优势,列装军方十余年,相关成果曾两获国家科技进步一等奖,核心受益这一进程。另外,公司出口型BZK-005E无人机已获军品出口立项,市场也有望取得突破。 民用领域,公司布局民用物流无人机,国内与阿里巴巴菜鸟合作“驼峰”计划,同时注重推进国际业务。公司已与阿里巴巴菜鸟合作“驼峰”无人物流计划,随着国内无人物流适航等政策推进,受益国内无人物流的市场。另外,根据雅加达彭博报道,印尼鹰航计划从公司采购100架无人机+50架无人直升机,用于在该国岛屿间的货物运输,预计将在5年内建立30个物流中心运营物流无人机。今年9月份,将交付2架无人机在印尼东部地区进行试飞等。 公司传统定转子业务优势突出,19年传统汽车行业销量趋缓,预计传统定转子业绩平稳。公司在国内率先布局的扁线电机业务,19年有望试运行,扁线电机已是新能源车等发展趋势,有望在2020年下半年及2021年新产品接力,抬升业绩增速。目前基本是处于行业底部,向上则有汽车行业复苏及布局新能源扁线电机、钢价改善等边际向好,另新能源驱动电机的扁线电机工艺国内领先可重点关注。1)定转子市场门槛较高,公司是少数涉足的专业厂商之一,在产品质量、成本控制、生产工艺调度等方面拥有较强的技术优势,主要客户均为国内外大型电机整机生产商及其零部件企业,如法雷奥、博世、电装等,公司与此建立了长期合作伙伴关系,有力巩固了公司的竞争优势和行业地位。2)公司下游汽车等电机需求有望保持平稳增长,虽近年汽车市场增量乏力,未来尚有大量发展空间。根据LMCAutomotive发布预测,未来三年全球汽车市场产量增速将维持在3%左右,2020年全球汽车产量将达到1.09亿辆。我国汽车市场近年发展迅猛,18年起虽增量乏力,但仍存在发展空间。3)公司近两年毛利率下滑明显,主要是因为成本占比高的硅钢、铜等原材料价格大幅上涨,为此公司注重产品结构优化和成本控制,我们预计19年原材料公司传统主业毛利率仍有一定压力,将保持稳中有升。4)扁线电机逐渐形成共识,公司率先布局扁线电机定转子业务,已具备小量批产能力。扁线电机已是新能源车等发展趋势,智慧工厂在建设中,有望在2020年下半年及2021年新产品接力,将逐步贡献新的业绩增量。扁线电机具有体积小、效率高、材料省等诸多优势,从政策及行业看将是未来电机的发展趋势:一方面,政策规定驱动电机的功率密度必须实现大幅提升。“十三五规划”指出2020年我国驱动电机峰值功率密度应达到4.0kW/kg,连续功率密度应达到2.2kW/kg,国内目前产品级在3.2-3.3kW/kg,还有30%的提升空间。 投资建议:公司军用无人机是目前国内最早定型的无人机型号,在手订单饱满,十四五随我军无人机化趋势,无人机在侦查领域的作用凸出,需求预计有大幅增长;民用领域,公司注重国际民用物流市场开拓,有望形成新的业绩增长点;传统定转子业务平稳,目前基本是处于行业底部,向上则有汽车行业复苏及布局新能源扁线电机、钢价改善等边际向好,另新能源驱动电机的扁线电机工艺国内领先可重点关注。我们预计2019-2021年净利润分别为2.74、3.45、4.75亿元,EPS分别为0.69、0.86、1.19元,对应当前股价的PE仅为21、17、12倍,给予“买入-A”评级,6个月目标价20元。 风险提示:电机定转子业务发展低于预期、无人机订单不及预期、扁线业务研发不达预期。
余平 9
中直股份 交运设备行业 2019-08-05 42.40 50.00 19.33% 48.85 15.21%
51.49 21.44%
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新型10吨级通用型直升机有望于2019年提高交付数量,将是重要业绩增长点。10吨级通用直升机有望比照“黑鹰”拥有强大拓展能力,三军通用拥有很大列装空间。对标美国黑鹰占其军用直升机总量的53%,我们认为,即使保守估算未来我国10吨级通用型直升机总量有望达到600架以上。根据2018年年报,中直股份哈尔滨分部(产品系列包括:直9、直19、Y12、EC120、H425等)的营收与利润总额分别同比增长:30.58%、66.63%,在其他机型稳定交付基础上,利润总额增速超过营收增速或表明新型直升机产品已有小批量交付且毛利率水平相对较高。我们认为10吨级通用直升机在2018年或已实现小批量交付基础上,有望于2019年提高交付数量,将成为公司未来重要业绩增长点。 多项财务数据验证2019年军用直升机交付量将得到提升,19年业绩增长有望提速。首先,公司预计2019年与航空工业集团出售商品及提供劳务的关联交易额为190.75亿元,同比2018年预计上限额增长25.69%,我们认为此类关联交易大幅增长是考虑到2019年军用直升机交付量会有所提升;其次,2018年景德镇分部(产品系列包括:直8、直10、直11、AC系列等)的营收与利润总额分别同比增长:0.60%、7.43%,我们认为主要原因是直10型号稳定交付,直8改进型这一新型号尚未大批量交付。而直8改进型亦有望于2019年提高交付量并带来业绩增量;最后,2019Q1合同负债同比上期预收款增加(16.72亿元,+44.28%),表明订单量提升;2019Q1预付款项同比增长38.92%,主要原因是备产采购有所增加。我们认为军用直升机交付量有望在今年得到提升,业绩增长有望提速。 陆航部队扩编催生我国军用直升机巨大需求空间,预计未来3年需求缺口至少500架。陆航部队是我军建设“立体防攻”的重要兵种。我军陆航部队在2015年底启动的军改中得到大幅扩编,目前我军13个陆航旅+2个空突旅已全部改革完成(此轮军改新组建3个陆航旅)。据央视新闻和美国詹姆斯敦基金会推测数据等,未来我国陆军将配置发 展15个陆航旅(13个集团军+西藏/新疆2大军区)和5个空突旅(5大战区),单个陆航旅、空突旅所需直升机数量分别为100架、72架,则未来我国陆军一共需要约1860架军用直升机。未来3年,仅考虑新组建的3个陆航旅每个旅配置70架直升机(考虑组建过程中,不达满编状态),现有的13个陆航旅和2个空突旅每个旅更新换代20架直升机计算,我国仅陆军用直升机需求缺口至少500架。此外,我国075型直升机航母、055型、052D型驱逐舰等均将带动海军直升机需求。作为中国航空工业集团直升机板块唯一的上市平台,中直股份将充分受益我国军用直升机的发展。 投资建议:在陆航部队扩编、075直升机航母等舰艇列装背景下,我国军用直升机存在巨大需求空间;叠加我国新一代10吨级通用直升机或于2019年提高交付量,我们认为中直股份经营基本面持续向好,2019年公司经营业绩增速或有所提升。我们预计2019-2021年净利润分别为6.47、7.96、9.41亿元,同比增速分别为26.8%、23.1%、18.2%,EPS分别为1.10、1.35、1.60元,对应当前股价的PE分别为39X、32X、27X,维持“买入-A”评级。 风险提示:关键零部件短缺影响交付进度和采购规模;陆航旅建设速度不达预期。
余平 9
宏大爆破 建筑和工程 2019-07-22 13.40 18.00 -- 13.32 -0.60%
15.76 17.61%
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一、事件:2019年7月18日,宏大爆破公告研制的HD-1项目出口立项获得国家有关部门批复同意。我们认为HD-1出口立项许可获批意义重大,以下将围绕基本盘、HD-1导弹、JK导弹等分别进行分析。 二、基本盘:布局民爆、矿服、军工三大领域,2019年预计3亿元利润,向下有支撑! 矿服业务:我国整体爆破方案设计能力最强、爆破技术最先进、服务内容最齐全的矿山民爆一体化服务商之一,国内规模位居前列。公司主要为国内大中型矿山业务提供工程服务,具体包括:矿山基建剥离、整体爆破方案设计、爆破开采、矿物分装与运输等垂直化系列服务。2016年以来,矿服市场迎来3大趋势:一带一路带来海外业务增量、中小型矿业整治、矿主专注获取采矿权而将矿服业务外包,因此矿服市场向头部企业集中趋势明显。2019年公司矿服业务订单增量明显,现金流亦明显好转。 民爆业务:已基本整合广东省工业炸药产能,广东省民爆供不应求格局下将获得稳定发展。公司提供工业炸药、工业雷管等民爆器材,矿山开采是民爆器材最为重要的应用领域,该领域消耗量占比70%以上。因此民爆、矿服两大主业具有很强相关性,公司也由此建立矿山民爆一体化服务模式。据公告,目前公司证载工业炸药许可产能合计25.6万吨,其中广东省内固定线产能11万吨(全省14.5万吨产能,已基本实现省内产能整合),且显著小于省内17万吨需求,因此公司民爆业务将获得稳定发展。 现有军工:实战化训练大幅带动传统防务装备订单,重点转型军工实施1+N战略布局。“1”是以子公司广东明华为主体,其是广东省唯一的军方定制产品制造商,传统防务装备业务在当前军事实战化训练背景下将带动订单大幅增长;“N”个项目由4个平台实施,包括导弹总体设计平台、导弹动力平台、智能弹药平台、单兵作战平台。 我们预计,公司现有3大业务在2019年预计贡献3亿元利润,将对目前基本盘有效支撑,向上成长弹性重点看HD-1、JK两型外贸导弹的发展情况! 三、向上弹性一看HD-1,性能超越布拉莫斯的超音速巡航导弹! HD-1超音速巡航导弹性能超越布拉莫斯,军贸市场空间很大。HD-1与布拉莫斯相比具备速度快、弹头大、体积小、重量轻的特点,其直径约为布拉莫斯的1/2、弹头重量为布拉莫斯的2倍、重量约为布拉莫斯的2/3、最大飞行速度高于布拉莫斯,全程超音速巡航飞行可以极大地提高导弹的机动性和突防能力。HD-1的核心优势在于采用固体冲压发动机,其优势在于质量小、比冲大、突防能力强、使用维护简便,技术源自宏大日晟。对标布拉莫斯,HD-1军贸市场空间很大。据印度《经济时报》,印度在中印边境部署的布拉莫斯巡航导弹团,100枚布拉莫斯导弹总价值近6.5亿美金。我们认为HD-1性能超越布拉莫斯,单价、军贸市场空间更具空间。 HD-1出口许可立项获批,意义非常重大。我国对军品出口实行许可制度,出口军品立项需经军品主管部门(军队、国防科工局等)审查批准同意才能对外销售。目前国内非军工集团体系获得军品出口立项的企业寥寥无几,HD-1的出口许可立项获批,重要意义体现在:1)表明HD-1导弹获得军队、国防科工局的认可,导弹技术方案、对外销售具备可行性;2)表明HD-1可以向外方进行推销,且军贸公司可以签订出口合同;3)市场担心的HD-1受到政策阻碍的问题,已经清除。后续重点跟踪导弹的定型、出口订单情况。 HD-1导弹已于18年10月圆满完成首飞试验。2018.10.15,HD-1首飞圆满成功,验证了导弹发射系统、导弹动力系统、飞行控制系统等技术科目。四、向上弹性一看JK导弹,一款超小型精确制导导弹! JK:一款单兵配备、可采用榴弹发射器发射的超小型精确制导导弹。JK对标美国长矛导弹,发展意义在于:固定及慢速运动的小型目标,或隐匿的狙击手及多人操作武器等,这类目标均会对步兵构成生命威胁,但是传统的单兵武器因射程和杀伤力限制,无法及时、有效地消灭这类威胁,超小制导导弹可以精确消灭这类目标,以提升步兵战车存活率。JK的核心优势在于:成本低、射程远且精确制导、弹重较轻携带方便、可采用榴弹发射器发射因此可快速完成士兵训练。载体众多,未来或成为无人战争利器:此类弹还能够安装在无人机、无人地面车、无人水面艇上,成为无人战争中的打击利器。 JK导弹根据国际军贸市场需求研制,国际军贸市场空间大且易于销售。参考美国长矛价格3000美金/枚,再加上单兵配置需求量大,JK导弹军贸市场需求广阔,且价格低对军贸销售订单落地可实现性强。五、投资建议:宏大爆破传统矿服、民爆、军工等业务是当前重要业绩支撑,将有效夯实基本盘;JK、HD两型导弹可作为期权,未来随着批文(HD-1已获批文)、定型、订单落地将逐步放大期权,且越到后期越将加速放大。我们预计2019-2021年净利润分别为3.03、4.53、6.84亿元,对应当前股价的PE分别为30X、20X、13X。首次覆盖,给以“买入-A“评级。 六、风险提示:JK、HD两型导弹定型进展、军贸订单具有不确定性,或不及市场预期。
楚江新材 有色金属行业 2019-06-12 6.30 8.00 10.50% 6.83 8.41%
6.83 8.41%
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江苏天鸟是高性能纤维复材预制件行业领导者 公司18年12月作价10.62亿元完成收购江苏天鸟90%股权,其以军品为主,其中异性预制件产品应用在天线罩、尾喷管、喉衬等,无直接竞争对手,直接受益于导弹、火箭等型号批产;其是国内唯一产业化生产飞机碳刹车预制件的企业,在军机刹车盘预制件上占有绝对份额,并应用在主流民机上(A320/321/330等),且是C919碳刹车预制件的供应商;此外CC复材可用于制备半导体单晶硅炉、太阳能光伏硅晶炉等的热场材料,公司正在积极实现碳纤维热场预制体的批量化。天鸟目前主要是产能问题,正在募集配套资金进行产能扩张,关注定增落地。天鸟18-20年业绩承诺分别为6000、8000、10000万元,考虑到军品批产上量、碳刹车向民用飞机和汽车高铁应用、以及光伏热场预制件上量,业绩承诺有保证。 江苏天鸟与顶立科技协同效应明显 顶立科技是我国新型热工装备的龙头企业,国内超大型尺寸碳纤维复合材料热工装备的唯一供应商,部分产品打破国际技术垄断和禁运,填补了国内空白,并自主开发出超高温洁净高效连续石墨提纯炉(2600℃)、高性能碳纤维生产线成套装备。顶立科技装备业务发展较为稳定,业绩弹性在于石墨提纯、3D打印等新材料的产业化。 公司是铜基材料加工龙头 公司铜板带产量已经是中国第一、全球第二。公司产品定价为原材料成本+加工费,受铜价波动影响较小,受益于行业集中度提升及公司安徽芜湖4万吨、广东清远3.5万吨铜板带募投项目产能投产,并依托低成本、高周转优势使得公司保持高ROE水平。此外通过收购持有鑫海高导80%股权,拓展铜导线业务,2019-2022年4年的业绩承诺分别为4000、5000、5500、6000万元。 投资建议:公司是低估值的军工新材料标的,不仅是铜基材料加工龙头,并依托在热加工装备和高性能纤维复材预制件的核心技术优势,进一步拓展热场材料、石墨提纯等军民新材料业务,存在业绩弹性。我们预计公司2019-2021年净利润分别为5.22、6.04、7.01亿元,EPS分别为0.39、0.45、0.53元,对应当前股价的估值分别为16、14、12倍。此外,公司收购江苏天鸟的增发价为6.22元,17年二期员工持股计划考虑除权除息后价格为7.34元,维持“买入-A”评级。 风险提示:新材料业务拓展不及预期;传统主业业绩下滑。
余平 9
中直股份 交运设备行业 2019-05-09 39.35 49.69 18.59% 42.67 7.78%
44.78 13.80%
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一、投资观点:我们在2019年年度策略报告《阳和启蛰》明确提出主机厂更多是跟随行业指数上涨而上涨,主机厂重点关注海军装备;预计19年军工板块估值水平可能保持基本稳定,强烈看好一季度军工行情。2019Q1,船舶、信息化、民参军表现突出,航空装备跑输军工指数。 但主机厂自2019年4月以来进入调整期。我们认为中直股份在基本面向好背景下,目前估值水平处于历史中枢以下,可以重点关注5月估值修复的机会。 二、基本面向好:10吨级通用直升机或已实现小批量交付列装,并有望于2019年提高交付量;陆航部队扩编催生军用直升机巨大需求空间,预计未来3年需求缺口至少500架,直升机行业高景气度有望持续。 新型10吨级通用型直升机有望于2019年提高交付数量,将是重要业绩增长点。10吨级通用直升机有望比照“黑鹰”拥有强大拓展能力,三军通用拥有很大列装空间。对标美国黑鹰占其军用直升机总量的53%,我们认为,即使保守估算未来我国10吨级通用型直升机总量有望达到600架以上。根据2018年年报,中直股份哈尔滨分部(产品系列包括:直9、直19、Y12、EC120、H425等)的营收与利润总额分别同比增长:30.58%、66.63%,利润总额增速超过营收增速或表明新型直升机产品已有小批量交付且毛利率水平相对较高。我们认为10吨级通用直升机在2018年小批量交付基础上,有望于2019年提高交付数量,将成为公司未来重要业绩增长点。 多项财务数据验证2019年军用直升机交付量将得到提升,19年业绩增长有望提速。首先,公司预计2019年与航空工业集团出售商品及提供劳务的关联交易额为190.75亿元,同比2018年预计上限额增长25.69%,我们认为此类关联交易大幅增长是考虑到2019年军用直升机交付量会有所提升;其次,2018年景德镇分部(产品系列包括:直8、直10、直11、AC系列等)的营收与利润总额分别同比增长:0.60%、7.43%,我们认为主要原因是直10型号稳定交付,直8改进型这一新型号尚未大批量交付。而直8改进型亦有望于2019年提高交付量并带来业绩增量;最后,2019Q1合同负债同比上期预收款增加(16.72亿元,+44.28%),表明订单量提升;2019Q1预付款项同比增长38.92%,主要原因是备产采购有所增加。综和以上3方面,我们认为军用直升机交付量有望在今年得到提升,业绩增长有望提速。 陆航部队扩编催生我国军用直升机巨大需求空间,预计未来3年需求缺口至少500架。陆航部队是我军建设“立体防攻”的重要兵种。我军陆航部队在2015年底启动的军改中得到大幅扩编,目前我军13个陆航旅+2个空突旅已全部改革完成(此轮军改新组建3个陆航旅)。据央视新闻和美国詹姆斯敦基金会推测数据等,未来我国陆军将配置发展15个陆航旅(13个集团军+西藏/新疆2大军区)和5个空突旅(5大战区),单个陆航旅、空突旅所需直升机数量分别为100架、72架,则未来我国陆军一共需要约1860架军用直升机。未来3年,仅考虑新组建的3个陆航旅每个旅配置70架直升机(考虑组建过程中,不达满编状态),现有的13个陆航旅和2个空突旅每个旅更新换代20架直升机计算,我国仅陆军用直升机需求缺口至少500架。此外,我国075型直升机航母、055型、052D型驱逐舰等均将带动海军直升机需求。作为中国航空工业集团直升机板块唯一的上市平台,中直股份将充分受益我国军用直升机的发展。 三、投资建议:在陆航部队扩编、075直升机航母等舰艇列装背景下,我国军用直升机存在巨大需求空间;叠加我国新一代10吨级通用直升机或于2019年提高交付量,我们认为中直股份经营基本面持续向好,2019年公司经营业绩增速或有所提升。我们预计2019-2021年净利润分别为6.47、7.96、9.41亿元,EPS分别为1.10、1.35、1.60元,对应当前股价的PE分别为36X、29X、25X。中直股份自2019年4月以来进入调整期。我们认为在基本面向好背景下,目前估值水平处于历史中枢以下,可以重点关注5月估值修复的机会。 四、风险提示:关键零部件短缺影响交付进度和采购规模;陆航旅建设速度不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名