公司二季度业绩超预期。2020年上半年收入6.46亿元、同比下滑了8.26%，归母净利润1.7亿元、同比下滑6.49%。其中Q2收入5.34亿元、同比上升28.81%，归母净利润1.5亿元、同比上升40.4%。 集成灶行业Q2回暖叠加公司渠道优化推动了公司营收。分品类看，2020H1集成灶收入5.77亿元，同比下滑8.6%；橱柜收入0.15亿元，同比下滑33.14%。公司收入表现优于行业：一季度由于疫情影响，集成灶行业零售额同比下滑38.7%，对应同期公司营收下滑61.35%；二季度集成灶行业回暖，零售额同比增长14.0%，对应同期公司营收同比增速为28.81%。而公司线上和线下渠道的拓展和优化下，使得公司的集成灶业务增速超过行业增速。展望三季度：随着toC端加速恢复，将进一步拉动公司未来增长。 二季度盈利能力环比改善。2020H1同比下滑2.14pct至51.33%。分季度看，2020Q1毛利率同比下滑7.32pct至46.52%，2020Q2毛利率同比下滑0.87pct至52.34%。一季度毛利率下滑幅度较大主要系公司营收减少，固定成本分摊增多所致；二季度营收恢复，毛利率降幅收窄。费率端：2020Q2销售费率/管理费率/研发费率/财务费率分别为14.9%/2.7%/2.5%/-1%，同比变动为-2.26/-0.78/-1.1/-0.42pct，销售费率的减少主要系公司营销方式转变，加大在新媒体平台的宣传，带来了广告和宣传费用的缩减。净利率端：在费率的缩减下，2020H1公司净利率上升0.5pct至26.38%，其中Q2净利率为28.11%，同比增长2.32pct，环比增幅改善显著。 公司加大对经销商支持，Q2销售情况好转，带来同期现金流回正。2020Q2公司经营活动产生的现金流量净额为2.8亿元，相比一季度现金流情况显著好转（Q1为-1.14亿元）。主要系在采取先款后货的销售政策的同时，允许部分信誉较好、发展潜能较强的经销商一定的信用额度支持，截至2020年上半年公司应收账款为0.62亿元，比期初提升249.32%，同比提升了51.22%。在经销商得到公司的大力支持下，公司销售情况良好，Q2销售商品产生现金同比变动回正，为25.87%。 新品牌拓宽成长空间。公司于2020年上半年推出“天牛”品牌，定位于“时尚厨电创领者”，主要面对中低端，多元化的品牌定位有助于公司抢占市场份额，拉动进一步正向增长。盈利预测与投资建议。基于公司上半年业绩超出预期及公司渠道优化，我们小幅上调公司盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为5. 12、5.9和6.65亿元，同比增长11.3%、15.3%和12.8%，维持“买入”评级。 风险提示：新品拓展不及预期、价格战导致盈利受损。

公司Q2收入超预期。2020年上半年，公司实现营业收入45.59亿元，同比增长8.87%；实现归母净利润4.17亿元，同比增长2.90%。其中Q2营业收入为28.56亿元，同比增长19.60%；Q2归母净利润为2.71亿元，同比增长12.78%。公司收入和净利润均实现增长，表现好于行业。聚焦核心品类，Q2收入端改善明显。疫情之下，公司通过新营销、聚焦核心品类等措施，实现超越行业的增长。分区域看，2020H1公司国内收入43.72亿元，同比增长13.09%。海外销售由于疫情影响导致下滑。分品类看，食品加工机和西式电器增速较高，表现亮眼。主要原因是疫情期间健康类产品得到重视，破壁机、搅拌机等产品线上销售较好，同时烘焙类等西式品质小家电持续走强。 盈利能力基本平稳。2020H1公司内销毛利同比略有下降，主要原因是公司推出平价版SKYmini产品，拓宽产品价格带，以价格下沉方式实现销售放量。由于低毛利率的出口占比下降导致公司综合毛利率小幅上涨。除销售费率外，其余期间费率均同比下降，净利率基本稳定。销售费率增加主要系疫情期间公司线上渠道销售占比明显提升，导致运输费用大幅增加。管理费率、研发费率和财务费率的下降主要系营收规模扩大，费用占比略有下降。 公司经营性现金流增长显著。2020H1经营活动性现金流净额同比增长197.94%，其中Q2经营现金流同比增长117%，主要系Q2销售回暖，公司营收增长较快且回款较好，2020H1现金流绝对金额（5.27亿元）高于净利润（4.17亿元）。2020H1应收账款为4.19亿元，同比增长103.57%；预收账款2.99亿元（注：由于公司执行新收入准则，预收账款计入合同负债科目），同比增长18.58%；存货为6.45亿元，下降40.59%。 产品迭代叠加年轻化营销拓宽成长空间。公司持续进行产品迭代升级，并积极布局新零售新渠道。营销渠道方面，公司紧跟在线直播风潮，实行“TOP达人直播+店铺自播”战略，拓展产品营销渠道。同时，公司大力推动年轻化营销，通过IP联名、跨界营销等手段不断推出新品，如与年轻人认可的喜茶联合推出四款新品，迎合年轻人生活态度，助推消费新趋势。 盈利预测与投资建议。公司上半年收入略超预期，我们维持公司2020-2022年净利润分别为9.10/9.88/10.88亿元的盈利预测，同比增长10.5%/8.5%/10.2%，对应PE为33.7/31.1/28.2倍，维持“买入”评级。 风险提示：新品拓展不及预期、价格战导致盈利受损。

事件：7月31日晚，海尔智家和海尔电器发布联合公告称，海尔智家拟以协议安排的方式私有化海尔电器，方案将以“换股+现金支付”的方式完成对价支付，对价股票为海尔智家香港联交所上市的H股股票。 私有化港股的原因在何？会对财务带来什么影响？1）私有化原因。背景：公司产品品类、渠道分散在两家上市公司，复杂的股权结构和交错的业务导致重大业务决策流程跨越两家上市公司，造成净利润偏低。好处：双平台管理结构问题得到解决，公司强竞争力最大程度发挥，通过品类协同、海外协同进一步提升管理运营效率。2）财务影响：交易整合吸收少数股东损益，增厚公司归母净利润；随着分红比例提升和归母净利润增厚，现金分红增加；优化海尔智家的资金配置，降低财务成本；降低管理费率与销售费率，最终提升利润率水平。 私有化是前提，后续我们还可以期待哪些变化？预计后续股权激励增加使得高管和公司利益更加一致。私有化港股，意味着所有管理层的利益都在海尔智家这个单独的平台中实现，获得价值增长唯一途径是海尔智家这个公司利润不断释放，可以期待后续公司推出更多的激励计划，让公司的管理层和公司的利益有更深的绑定。预计业务层面改革将继续深化，真正兑现效率提升——产品端套系化、全品类场景化的销售、渠道端小微虚拟买断增强自主性、降低费用等。 海尔智家到底值多少钱？公司具有最完善的品牌矩阵布局、全品类的产品体系以及更偏零售体系的渠道。私有化之后利益理顺，激励机制更加灵活以及改革的红利真正显现。目前按照A股市值+港股私有化的价值合计，合并后海尔智家的整体市值约1600亿元左右。做一个假设，2020-2024这五年，收入增速按照平均10%增长，到2024年后由于海尔的效率提升，净利率提升至7%左右，按照15倍PE，公司2024年估值约3075亿，相比目前整体市值存在接近100%涨幅的空间。 盈利预测与投资建议。由于目前交易仍存在不确定性，暂不调整此前盈利预测，我们预计公司2020-2022年归母净利润为87.4、98.7亿元、107.0亿元，同比增速为6.5%、13%和8.3%，维持“买入”投资评级。 风险提示：监管审批存在相关不确定性；本次交易可能摊薄即期回报的风险；业务整合风险；汇率波动风险。

事件：海尔智家拟以40.6亿元向海尔生态投资转让持有的海尔卡奥斯54.50%股权，交易完成后，公司持有卡奥斯18.75%股权，但将不纳入公司合并报表范围。卡奥斯：工业互联网独角兽。卡奥斯主要经营对外部中小企业赋能的工业互联网相关业务（互联工厂建设、大规模定制、工业应用定制解决方案），是面向智能制造和现代化工业所构建的工业互联网生态平台。卡奥斯2019年实现营业收入200.63亿元，净利润2.37亿元，净利率为1.18%。 转让卡奥斯，有利于优化公司非主业资金投入，未来也仍能分享其成长价值。1）当前我国工业互联网平台总体仍处于研发投入高、回收周期长的产业培育期，市场成熟仍需时日，卡奥斯工业互联网平台发展需要大量的资金投入，将加重公司的资金投放压力，也将导致公司的短期业绩存在波动的风险。出售卡奥斯股权，将优化公司资源配置，节约公司非主业资本性开支，回笼资金，降低资产负债率。2）公司的发展战略方向与卡奥斯拟发展的工业互联网业务在商业模式差异较大，剥离卡奥斯是对下属产业进行梳理和整合，有利于公司更加专注于主业，将资源集中在智慧家庭业务的发展。3）公司仍持有卡奥斯18.75%股权，仍能享受其发展红利。 盈利预测：具体影响测算：预计增厚归母净利润约16亿元。卡奥斯2019年收入（剔除合并抵消部分）占公司营业收入约7%，其净利润占上市公司净利润约3%。交易完成后公司收入规模将有所下降，根据公告显示，此次交易将使海尔智家实现投资收益约23亿元，增厚归属于上市公司股东的净利润约16亿元。由于目前交易仍存在不确定性，我们暂不调整此前盈利预测，公司品牌矩阵布局优势明显，公司治理存在改善空间，维持“买入”评级。 风险提示：转让交易存在不确定性；行业竞争加剧。

事件:公司发布2020半年报业绩预告。2020年H1公司实现营业收入约81.87亿元、同比下滑16.76%,其中Q2为46.06亿元、同比增长5.6%(若排除销售抵减,H1营收同比下滑12.05%,其中Q2同比增长10.8%);2020年H1归母净利润为6.66亿元,同比下滑20.48%,其中Q2增速为11.1%。 随着线下的恢复以及公司的复工复产,Q2销售逐步恢复。Q1由于疫情小家电各公司线下关闭,公司占比较高的炊具业务销售渠道集中线下,受影响较严重。此外公司本身存货不足以及工厂停工导致其线上供给不足,在统一口径下,一季度营收同比下滑了30.29%。Q2国内疫情得到控制,线下销售情况好转:据奥维云数据,1-3月电饭煲线下累计销售额同比下滑45.98%、1-6月销售额同比下滑39.01%,1-3月料理机线下累计销售额同比下滑43.13%、1-6月销售额同比下滑34.38%。此外,公司逐步复工复产,线上销售恢复:其中6月电饭煲线上同比销售额达24%,而2月同比增速为-17%。综合线下门店恢复以及公司自身复工复产因素,Q2销售情况向好,排除销售抵减影响下,营收同比增速回正,达到了10.84%。 盈利能力基本平稳。2020H1同比口径下公司毛利率同比下滑1.65pct。主要系线上营销活动加大导致成本增加,但由于Q1小家电的铜、注塑等价格大幅下降,直接降低了公司Q2的原材料成本,进一步带来成本红利,对冲了部分成本的上升。此外,由于公司货币资金利用率提升,且企业所得税税率变化使得上半年所得税费用下降,整体净利率为7.7%、同比下滑约0.8pct,降幅小于毛利率降幅。 期待多品牌与多品类拓展。从2017年收购SEB的WMF消费者中国业务以来,已运营SEB下的4个高端品牌,分别为WMF、Lagostina、Rowenta和Tefal,其中WMF品牌已在国内市场产品线已涵盖了12个子领域,超过200个品类。未来在借助苏泊尔现有渠道优势与宣传力量,高端品牌在国内市场有望实现快速扩张。此外,在小单品上公司也不断发力:2019年年底公司开始布局母婴品类,上半年已有近10个细分品类产品,几个月内销售规模达到几千万,随着公司在此类产品上的资源不断投入,预计未来两三年将具有一定规模,成为公司产品竞争力的新增长点。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年归母净利润分别为20.31/23.86/26.87亿元,同比增速为5.8%/17.4%/12.6%对应动态PE分别为32.6/27.7/24.6。公司竞争壁垒深厚,内销品牌矩阵不断丰富,维持“买入”投资评级。 风险提示:新品拓展不及预期,小家电行业竞争加剧等。

事件:公司发布非公开发行股票预案,公司拟向不超过35名的特定投资者发行不超过公司总股本的30%,募集资金不超过9.6亿元,用于压铸类小家电、创意小家电、品牌营销管理中心建设项目和企业信息化管理升级项目,发行价格为不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80%。 小家电新风起,扩产能、提高营销和信息化水平将对公司全面升级。近年来消费者对小家电关注点从功能性向用户体验层面转变,新宝通过内容电商、社交裂变等方式,陆续推出多功能锅、便携榨汁杯、便携热水壶等多款爆款产品,自主品牌摩飞成为网红小家电代表。1)扩产能:本次非公开发行股票募集资金拟投入压铸类小家电建设项目、创意小家电建设项目,能进一步提高自主品牌产品及爆款产品的产能,助力国内销售业务持续增长。2)营销升级:新营销和高效的物流配送体系成为小家电行业至关重要的一环,拟投入品牌营销管理中心建设项目,将为公司发展直播营销、体验营销等新兴营销模式提供场所,同时为品牌小家电配备物流配送中心,从而提高公司营销能力及物流配送能力。3)信息化升级:信息化和数字化是提升公司生产柔性降低成本、提升管理半径的重要途径,公司拟投入企业信息化管理升级项目,从而进一步强化信息化建设,通过信息化管理升级公司管理、生产、营销等多个环节,为公司继续扩大业务规模提供管理支撑,同时实现降本增效,提高盈利能力。 公司半年报业绩超预期,摩飞成为小家电自主品牌运营典范。2020年H1公司海外销售同比增长9%左右,公司国内自主品牌表现优异,2020年Q1内销同比增速为57%,H1内销同比增速为90%,有效挖掘目标消费群体需求。 盈利预测与投资建议:由于非公开项目仍具有不确定性,我们暂不调整盈利预测,预计2020-2022年归母净利润分别为10.39/13.32/15.85亿元,同比增长51.1%、28.3%和19%,维持此前“增持”评级。 风险提示:募集项目存在不确定性;市场竞争加剧;非公开募集项目对公司原股东的即期回报有所摊薄。

集成灶行业领跑者,盈利能力强。公司总营收从2012年的3.6亿元上升至2019年的16.84亿元, CAGR 为24.64%。2012-2019年净利润由0.88亿元上升至4.6亿元, CAGR 达26.64%。盈利能力方面,公司2019年净利率相比2018年提升了近4个百分点至33.05%。ROE 由2014年的14.44%上升至2019年的31.9%。 集成灶行业渗透率低,且集中度有提升空间。集成灶行业的发展较晚,但其发展速度较快,高于传统烟灶增速:2015-2019年,集成灶销售额由48.8亿元上升至162亿元,CAGR 达38.3%,高于传统烟灶行业增速。主要系1)集成灶产品本身油烟吸净率高,2)产品迭代改善安全性,3)产品的丰富度提升同时带动了集成灶量和价的上升,4)新房装修中的中小户型新装是集成灶规模提升的主要驱动力。从渗透率看,截至2018年渗透率仅为9%,具有发展空间;渠道方面,KA 渠道和线上渠道均有待打开。从行业格局看,品牌众多,格局相对分散集中度CR4仅25%。近年来龙头公司均有不同幅度的产能扩张计划,预计未来行业渗透率将进一步提升,且市占率向龙头集中,但行业价格竞争可能加剧。 美大在产品和渠道端竞争优势显著。产品端,浙江美大销售规模远高于其与竞争对手,给公司带来了明显的规模效应,成本控制能力更强。公司的高端定位和优质的产品质量给了公司较高的品牌溢价,其盈利能力高于其余竞争对手;渠道端,美大网点密集,公司有2500个左右网点,数量远超同行业其他公司(其余在1000-1500个之间),且经销商实力和运营能力强于竞争对手。 渠道多元化,拓宽产品链。在新一轮的发力中,美大持续拓宽开启多元化销售渠道,在KA 渠道、线上渠道和工程渠道上发力,并逐步拓展一、二线城市渠道;在产品方面,公司不断升级产品并布局全新领域产品,集成水槽、蒸箱、烤箱、洗碗机、橱柜等系列厨电新产品持续推出。 盈利预测与投资建议。我们预计2020-2022年公司营业收入分别为18.20/20.85/23.72亿元,同增8%/14.6%/13.7%,归母净利润分别为5.01/5.77/6.5亿元,对应 PE 分别为14.1/12.2/10.9倍,公司享受集成灶行业发展红利,且产品和渠道优势显著,未来龙头公司集中度有望进一步提升,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:渠道推进不及预期;新品拓展不及预期;价格战导致盈利受损。

出口龙头转型小家电网红爆款孵化器。公司以海外订单 OEM/ODM 起家成为小家电出口领域的龙头,背后是其完善高效供应链体系和产品设计能力在支撑。近年来公司内销发力,自有品牌摩飞凭借着精美的设计,抓住社交内容电商等红利,成为其最亮眼的业务,2019年摩飞品牌实现内销近 6.5亿元,同比增长约 350%,整体内销增速 50.62%。 公司的超级供应链是如何养成的?海外订单呈现“小批量、多品类”的特征,小家电出口企业出口的核心是供应链成本,相比国内大规模制造的小家电公司,出口业务更考验其供应链的效率与成本的平衡。公司持续对产业链的垂直整合,向上游制造厂商延伸,包含了完整的研发制造、配套制造与产品制造体系,提升配套能力时也降低了成本。为了保证对小批量制造的灵活性,公司优化重复生产工序与生产单位,通过制造分层管理和零部件标准化来实现成本的控制。此外,公司强大的供应链体系和 ODM 经验,帮助公司开拓国内的新零售代工。 摩飞品牌为什么爆款不断?公司此前东菱品牌内销并不出色,摩飞品牌的崛起是内外部变量共振的结果。外部机遇:传统电商红利退去,新的内容电商、直播电商等兴起带来外部新一轮红利,小家电行业又有冲动型消费属性适合,给了传统小家电巨头之外的新品牌崛起的机会。内部调整:产品经理与内容营销双向互动,前者推出“爆品”特质产品,后者把握新媒体流量,共同打造网红爆品。从公司架构上,设立各品牌独立事业部进行运作。 盈利预测与估值建议。我们预计公司 2020-2022年归母净利分别为8.66/10.38/12.24亿 元 , 同 比 增 速 为 26.0%/19.8%/18.0% , EPS 为1.08/1.29/ 1.53元/股。公司现价 28.51元,对应 PE 为 26.3/21.9/18.6倍。 公司内销自主品牌高速增长,出口业务保持平稳,我们认为公司的估值正在发生重构,从原来的制造业估值向自主品牌的消费品转化,参考行业小家电公司的估值,我们认为 2020年公司的合理估值在 30倍左右,首次覆盖予以“增持”评级。 风险提示:汇率波动风险;疫情影响存在不确定;国内品牌竞争加剧导致收入放缓。

事件:公司发布2020年一季报。公司2020年第一季度实现营业收入17.02亿元,同比减少5.37%;归母净利润1.47亿元,同比减少9.91%,扣非后归母净利润1.43亿元,同比下降6.60%。 疫情影响下内销收入仍维持正增长。Q1在疫情影响下,小家电需求在不同渠道增长分化,更多消费者的消费转向线上,根据奥维数据显示,Q1电饭煲、料理机线上渠道销售额同比增速分别为4%、68%,线下渠道销售额同比增速分别为-47%、-45%。1)内销中:公司此前备货充足,产品供给端无忧,销售端及时调整销售策略,克服了线下门店停业、春节线下推广活动取消、物流效率放缓等诸多不利因素,通过自建的新零售体系、系统化的全民直播体系等方式(明星网红、KOL、KOC和线下门店导购团队共同搭建系统化的直播体系),实现了内销业务的正增长。2)出口方面:公司订单受到一定影响,导致公司一季度整体收入出现小幅个位数下降。3)展望全年:二季度随着疫情减弱,公司收入将能环比改善;出口业务也将逐步走向正轨。 我们预计公司全年能够实现双位数增长。 盈利能力整体保持稳定。2020Q1毛利率33.34%,同比提升0.62pct,主要是受益于原材料成本红利以及毛利率较低的出口业务占比减少;Q1销售费用、管理费用和研发费用投入基本平稳,由于规模有所降低,销售费用率同比增长0.68pct至13.92%,管理费用率同比上升0.14pct至3.54%,研发费用率同比增加0.29pct至4.49%。Q1公司财务费用率下降0.72pct至-0.36%。整体2020年第一季度净利率同比下降0.3pct至8.57%,盈利能力基本保持平稳。公司一季度经营活动产生的现金流量净额1.43亿元,同比下降19.35%,除了收入整体下降之外,主要系应收款项和存货有所上升。 公司2020年考核目标增速仍较为可观,期待公司经营新周期。公司考核目标为:2020年销售额、净利润增长率不低于11%、9%,解除60%限售股份,低于上述目标不解除限售;2020年销售额、净利润增长率不低于13%、11%,解除当期80%限售股份;2020年销售额、净利润增长率不低于15%、13%,解除当期100%限售股份,仍十分可观。2020年公司将进一步发挥九阳和shark的协同效应,发力吸尘器业务,九阳品类也将受益新品周期。 盈利预测与投资建议。我们维持公司2020-2022年归母净利润分别为9.16/10.01/11.05亿元,同增11.2%/9.2%/10.4%,对应PE为22.9/21.0/19.0倍,公司产品产品战略调整聚焦大单品,整体不断实现年轻化,积极发力新营销,维持“买入”评级。 风险提示:新品拓展不及预期;行业增速放缓

事件:公司发布2019年年报和2020年一季报。公司2019年营业收入26.88亿元,同比增长31.70%,归母净利润2.68亿元,同比增长44.57%;19Q4营业收入9.67亿元,同比增长33.89%,归母净利润1.01亿元,同比增长53.03%;2020年Q1营业收入7.40亿元,增长17.32%;归母净利润1.03亿元,同比增长83.66%。公司拟派发现金红利1.2亿元,分红率为44.75%。 收入持续高增长,Q1疫情之下仍逆势增长。2019年公司收入分品类看,电动类厨房小家电贡献最大增量,增速达46.29%,锅煲、壶类和西式厨房小家电和生活类小家电基本都维持在30%左右增速,电热类小家电增速较低,仅5.97%。公司的细分产品电饭盒、打蛋器、养生壶等产品2019年在天猫商城热销品牌榜排名第一。2020年Q1尽管有疫情影响生产和物流,但疫情催生更多需求,公司收入增速达17.32%,成为家电中少数能够有较高增速的公司。展望二季度,预计随着生产端的问题解决,预计增速仍将环比改善。 成本红利和费用投放节奏导致Q1利润高增长。2019年公司受益成本红利和产品结构改善,毛利率和净利率分别提升1.75、0.89pct。2020年Q1由于塑料价格持续下降,公司整体成本降低,毛利率同比上升1.35pct至35.64%;费用端方面销售费用率和管理费用率和财务费用率分别下降2.49/0.52/0.79pct,研发费用率继续小幅提升,Q1公司整体期间费用率降低3.75pct,综上公司Q1净利率提升5.03pct至13.93%。公司Q1费用存在季度间不均衡,预计后续公司费用端仍会环比上升。公司Q1经营活动净现金流量净额1.83亿(去年同期-365万),改善明显,主要系公司经营利润大幅增长、存货减少以及应付款项降低。 对消费者的洞察力和独特的线上渠道运营能力是公司核心竞争力。在产品端,公司通过深入研究消费者的生活方式及市场需求变化,精准把握小家电用户需求,快速响应并进行新品研发、设计,研发费用近三年复合增速60%;渠道端,公司独特的线上店群模式能够享受到流量的马太效应,同时通过社交电商、直播和种草等方式带来站外流量,持续保持高增长。未来成长可期:1)挖掘用户未被满足的需求,继续开发开发新的小众的细分品类2)以特定消费人群需求切入,收获一部分主流小家电品类的份额。 盈利预测与投资建议。我们预计2020-2021年归母净利润为3.52亿元和4.37亿元(前值3.37/4.09亿元),新增2022年盈利预测为5.49亿元,增速分别为31.07%、24.23%和25.76%,对应2020-2022年动态PE为34.9/28.1/22.3倍,公司未来将通过不断的品类拓展实现收入增长,维持“增持”评级。 风险提示:新品拓展不及预期;行业竞争加剧。

事件:公司发布2019年年报和2020年一季报。公司2019年实现营业收入77.6亿元,同比增长4.52%,归母净利润15.90亿元,同比增长7.89%,其中Q4收入21.36亿元,同比增长5.15%,归母净利润5.04亿元,同比增长9.14%。2020年一季度公司实现营业收入12.66亿元,同比下滑23.77%,归母净利润2.45亿元,同比下滑23.35%。2019年公司分红比例为29.85%。 Q4工程渠道增速略有放缓,Q1收入端表现好于行业。1)2019年厨电行业景气度仍在底部,根据奥维数据显示,2019年烟、灶线下零售额分别下滑11.4%、8.5%,线上厨电套餐零售额下滑4.2%;工程渠道增幅达26.4%。 2019年公司工程渠道收入表现大幅优于行业增速,增速达90%。分品牌看,2019年公司子品牌名气业务收入下滑14%。2)单四季度看,公司Q4收入增速仍主要由工程渠道驱动,但预计环比前三季度增速有所放缓,线下零售和电商渠道增速预计维持和前三季度的增长态势。3)2020年Q1公司受疫情影响的幅度小于行业(奥维数据显示Q1全渠道油烟机销售收入下滑51.7%),拆分渠道看,工程和电商渠道表现相对较好,线下零售渠道受影响较大。4)展望全年,随着疫情影响逐步减小,预计二季度公司的收入将有较为明显的改善,2020年公司工程渠道的增长确定性较强,预计仍能保持40%左右的增速。 公司盈利能力稳定性强。2019Q4公司毛利率下降1.9pct,主要是由于毛利率相对较低的工程渠道占比提升;Q4整体费用率有较大幅度下降,其中销售和研发费用率下降3和0.1pct,管理费用小幅提升0.6pct,财务费用率基本持平,综上,公司净利率提升1.1pct。2020年一季度公司毛利率逆势提升,主要是由于原材料成本红利和电商占比提升。费用率方面,由于一季度公司收入受疫情影响下滑,而费用端投放相对刚性,公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别上升1.72/0.94和1.14pct,公司净利率基本持平。 2020年Q1公司经营活动产生的现金流量净额为-2.45亿元,主要是因为Q1疫情影响收入,导致销售商品收到的现金同比下降29.6%,此外公司应收款项同比增长18%。2020年公司将推动降本增效,优化供应链体系,预计2020年利润率将与2019年持平或小幅增长。 盈利预测与投资建议。由于疫情影响,我们调整公司20-21年的盈利预测,预计2020-2021年公司净利润为17.11和19.31亿元(之前预测2020-2021年分别为17.57/19.36亿元),新增22年盈利预测21.58亿元,对应20-22年动态市盈率分别为17.5、15.5和13.9倍,多渠道协同发展和新品类继续开拓,维持“增持”投资评级。 风险提示:疫情影响存在不确定性;竞争加剧。

事件 :公司发布 2019年年报,营业收入 83.55亿元,同比增长 4.39%,净利润 8.9亿元,同比下滑 0.99%,其中 Q4收入 25.85亿元,同比增长 6.99%,净利润 2.88亿元,同比下滑 12.41%。2020年 Q1实现收入 10.3亿元,同比下滑 38.05%,净利润亏损 0.07亿元,同比下滑 108.26%。 Q4收入环比改善,变革初显成效,2020Q1受疫情影响较大 。2019年作为地产后周期行业,尽管公司仍面临外部环境的压力,公司通过内部持续改革调整,四季度收入相比前三季度有所改善;2020年 Q1公司受新冠疫情影响,导致收入出现较大的下降。1)2019年:分渠道看,预计 2019年线下渠道是大个位数下滑,电商渠道增速约 15%-20%左右,商用照明渠道高增长,在 20-25%区间;海外渠道在-5%--10%左右下滑;2)2020年 年 Q1:照明行业由于具有装修属性,受疫情影响较大:线下渠道 2-3月基本停止营业,预计下滑幅度达到 50-55%,商用照明下滑约 35%-40%左右;电商渠道下滑幅度相对较少,预计下滑-15%-20%左右,海外渠道 3月开始受到影响,预计下滑约 10%左右。3) 展望二季度:随着疫情影响逐步消失,公司 Q2收入增速将环比 Q1有较大幅度的改善,预计公司全年仍能够实现正增长。 2019Q4, 费用率有所增长,Q1。 规模降低导致亏损。2019Q4毛利率 36.85%,同比提升 1.54pct;Q4销售费用投入有所增长,销售费用率同比增长 2.1pct,管理费用有所优化,同比下降 0.25pct,财务费用率基本持平,研发费用率下降 1.9pct 至 4.32%。从公司基本的运营情况看,Q4基本较为平稳。Q4投资收益减少 0.885亿元,拖累公司整体净利率,2019Q4公司净利率为11.15%,同比降低 2.46pct。2020Q1公司由于受到疫情影响,导致收入端有较大幅度下滑,而费用和折旧相对刚性,导致公司的毛利率下降 1.98pct至 34.24%,销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率同比增长8.19、1.31、1.31和-0.1pct。 现金流量较为 明显改善,报表质量提升。2019年 Q4公司继续去库存,降低公司存货额度,同时“双十一”公司电商表现亮眼;公司加强海外应收账款的管理,提升了公司的现金流量表和资产负债表质量。Q4单季度销售商品收到现金同比增长 13.5%,应收款项降低 13.14%,存货降低 10.22%,Q4经营活动现金流量净额同比提升 55.4%,全年角度提升 79.28%。 盈利预测与投资建议。由于疫情影响,我们略下调盈利预测,预计公司2020-2022年的利润分别为 9.37、10.73和 12.29亿元,同比增长 5.2%、14.5%和 14.5%,公司作为照明领域龙头,竞争力突出,维持“买入”投资评级。 风险提示 :地产竣工不及预期;行业竞争加剧。

事件:公司发布2020年一季度业绩预告,Q1归母净利润预计3,974.12万元–5,298.82万元,同比下降60%-70%。 受疫情影响需求下滑,预计收入下滑约40%左右。根据奥维云网数据显示,2020年Q1行业中,厨电套餐销售额线下同比下滑54.81%,线上下滑26.47%;油烟机线上和线下销售额分别下滑51.96%和9.47%。燃气灶线上和线下分别下滑48.01%和增长5.49%。受新冠肺炎疫情影响,一方面,公司终端门店复工时间不断推迟,复工后到店客流明显减少;另一方面,由于厨电具有安装属性,在一季度受交通管制、小区村庄封锁以及快递、物流和上门安装等条件的限制下,销售受到较大影响。拆分渠道看,预计Q1公司工程渠道仍有较大幅度的增长,但整体占比较小,线下渠道下滑幅度预计接近50%,线上表现略好于线下。展望二季度,随着各地疫情好转,装修逐步开始,对厨电的需求将释放,预计Q2公司收入端预计将逐步回升。 收入规模减少,而成本相对刚性,导致利润下滑幅度大于收入端。预计Q1公司毛利率整体维持稳定,由于人员工资、费用端等成本具有刚性,导致公司费用率同比上升,导致利润下滑幅度高于收入端。 关注华帝在行业景气底部的改革。渠道端:1)推动层级扁平化:鼓励一级经销商加大直营比例,将二级经销商转为运营商,增强自身零售能力;进军新零售渠道;公司也在积极开拓工程渠道,同时加大信息系统建设力度。2)产品端:拓展洗碗机、蒸烤箱等品类,积极调整热水器业务。2020年地产竣工可能会因疫情影响有所后移,但预计仍将好于2019年竣工面积,后续等待行业回暖。 盈利预测与投资建议:由于受疫情影响,我们下调公司盈利预测,预计2019-2021年净利润分别为7.46、6.36和7.89亿元,同比变动分别为10.14%、-14.6%和24.02%,对应2019、2020和2021年PE 分别为 13.1、15.4、12.4倍,疫情为短期影响,厨电需求不会因为疫情而消失,只是延后,维持“买入”投资评级。 风险提示:行业竞争加剧,地产竣工不及预期。

事件:公司发布2020年Q1业绩预告,2020年Q1销售收入同比增长约17%,净利润在8978.24万到1.066亿元之间,同比增速60%-90%。Q1收入增速符合预期,利润端大幅超市场预期。 疫情之下,收入逆势增长。需求端:2020年Q1由于受疫情影响,消费者在家做饭增多,导致对厨房小家电的需求增速上升;复工之后加热饭盒等产品受到办公室白领追捧。公司主要渠道在线上,受影响小,一季度收入逆势增长。生产端:公司受疫情影响,春节复工进度有所延后,导致公司产品供给端在一季度存在短板,后续产能逐渐恢复正常供应。公司销售模式导致其渠道备货相对较少,导致部分需求没能满足。展望二季度,公司收入端随产能问题解决预计能继续环比改善。 成本红利和销售费用投放节奏影响,导致利润端增速大幅高于收入端。由于塑料价格持续下降,公司整体成本降低,带来毛利率同比上升;费用端方面,去年一季度销售费用投放8740万,2020Q1因受新型冠状病毒肺炎疫情影响,公司推广费滞后投放,销售费用率预计有较大幅度下降;此外,公司利用闲置募集资金和自有资金进行了现金管理,收益同比增加。展望二季度,预计公司费用端后续将有所投放,但成本红利仍能够带动公司利润增速高于收入端。 细分需求挖掘能力+电商运营能力是公司核心竞争力。公司长期积淀起来的对消费者需求的洞察能力是其不断开拓产品的基础。组织架构上,公司有用户研究组,这个是很多公司都没有的。公司电商为主,有丰富的数据可以挖掘,进而根据数据分析精准开发产品。电商运营上:独特的店群模式,小熊具有600多家经销商,专注线上运营,经销商错落有致,主推不同品类,形成了店群,这种模式有利于小熊在各个品类获得第一,提高搜索流量的排序。搜索流量的马太效应又会进一步推高公司销量,细分品类领域不断加强竞争壁垒。 未来成长可期。1)挖掘用户未被满足的需求,继续开发开发新的小众的细分品类等,实现新品类的拓展;2)以特定消费人群需求切入,收获一部分主流小家电品类的份额,即使是市占率再高的品类,始终存在着覆盖不到人群的需求,这个便是小熊切入大单品分一杯羹的机会。 盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021年归母净利润分别为2.60/3.37/4.09亿元,同比增长40.3%/29.7%/21.1%,对应PE为35.1/27.0/22.3倍,维持“增持”评级。 风险提示:新品拓展不及预期;行业竞争加剧。

事件:4月12日格力电器公告,拟回购30亿元-60亿元;回购价不超过70元/股,回购股份将用于员工持股计划或者股权激励。 股价处于低位,低成本回购股权激励。受疫情影响及部分外资流出的影响,格力电器年初以来股价下跌18%,目前处于股价较低的位置。此次30-60亿元预计可以回购股份约占公司目前总股本的0.71%-1.42%。格力电器在此前的股权转让中曾承诺,转让完成后,上市公司层面将给予管理层实体认可的管理层和骨干员工总额不超过4%上市公司股份的股权激励计划。此次公司在股价的低位回购股份能够以较低的成本实现股权激励。 基本面判断:一季度大概率是行业至暗时刻,二季度将有改善。根据奥维云网数据,一季度整个空调行业线下销售额下滑62%,线上销售额下滑43%。董明珠在公开场合表示,格力电器2020年产值将负增长,2月份基本没有销售收入。一季度格力呈现销售量和价格一起下跌的趋势,疫情期间格力大量的线下专卖店体系优势没有得到发挥。我们展望二季度,随着各地疫情影响逐步降低,装修逐步开始,安装工也可以上门安装,二季度将是下降幅度逐月缩小的过程。空调行业,包括格力美的和海尔,特价机型4月初开始已经有所上调价格。尽管格力4月后续还会有一些促销活动,但是预计整体价格的竞争幅度会好于之前的预期。 估值判断:处于底部位置,已经有较高性价比;预计股价的修复将早于基本面改善。目前格力的估值已经具有较高的吸引力,虽然在2015年行业底部时估值低至7-8倍,我们认为近年来格力的估值体系整体是在上移,投资者结构也在发生于变化,包括格力自身的激励机制、企业性质也发生了变化,不会再回到之前那种极端的低估的时候。如果我们横向去比较消费品,格力30%左右的ROE水平和比较低的估值之间存在不匹配,格力目前的估值其实已经是有吸引力的。我们复盘2015-2017年空调上一轮周期,2016年的1月开始,白电龙头股价就开始了逐步上涨的过程,而整个空调行业数据转正其实已经是2016年的8月份,估值的修复时间早于基本面改善时间。 盈利预测与投资建议。格力电器海外收入占比较低,受海外疫情影响较小,国内收入的确定性更高,预计未来市占率将进一步提升。格力电器股权转让完成后,管理层和公司利益更加一致,激励机制更加完善;我们维持公司2019-2021年归母净利润288.46/326.32/361.54亿元的预测,对应PE11.2/9.9/8.9倍,维持“买入”评级。 风险提示:空调行业增速放缓;行业竞争加剧;回购还存在不确定性等。