疫情冲击下业绩有所承压，毛利率增至 69.2%。公司 22H1营收 8.17亿（yoy-6.48%），归母净利润 1.17亿（yoy-38.11%），归母扣非净利润 1.01亿（yoy-36.57%）， 非经常损益 0.16亿元主要为委托投资收益。 公司上半年毛利率同增 5.14pcts 至 69.21%， 期间积极调整产品结构、降本增效，严控促销配赠力度，并优化供应链流程以抵御原材料及人工成本上升。 销售费用率同增8.02pcts 至 44.10%， 主要系长期主义战略下品牌宣传和广告推广投入增加，管理费用率同增 1.50pcts 至 6.33%，研发费用率同增 0.20pcts 至 3.02%，整体归母净利率下降 7.32pcts 至 14.33%。其中，单 Q2营收 4.35亿（yoy-7.49%），归母净利 0.52亿（yoy-42.04%），毛利率同增 7.21pcts 至 71.41%，归母净利率同降 7.08pcts 至 11.87%。 产品结构梳理聚焦核心大单品， 多维加码研发专利布局。 2022年 H1分品类来看，眼部/护肤/洁肤/彩妆及其他类实现营收 1.94/4.11/1.07/1.03亿元，分别同比-23.4%/-22.3%/+39.0%/+767.6%。分品牌来看，主品牌丸美营收6.92亿元（yoy-16.83%）， 营收占比 84.88%， 均价约 212元， 推进线上转型和渠道进阶， 优化产品结构与销售机制，对品牌新品分阶段种草，为后续销售蓄势； 恋火品牌营收 0.99亿元， 营收占比 12.08%， 上半年收入已达 21年全年的 150%， 通过丰富 SKU 与拓展销售渠道，在彩妆市场激烈竞争下增长猛进。 公司产品结构聚焦核心大单品，精简 120个 SKU，成立联合打品小组，以小金针、小紫弹、小红笔、蝴蝶眼膜等头部 SKU（定价位于 168-398元区间） 在线上推进联合爆品计划，“重组胶原蛋白”双专利入选抖音 “了不起的中国成分” TOP1。 研发端全链路布局， 推进核心活性原料中试量产， 拓展内外部合作， 上半年新增与 3所高校的产学研项目，拓展与 6所高校/研究机构科研项目联系，引入 7位专家担任实验室学术带头人。新增申请专利 34项，新增获得专利授权 39项。 线上抖快自播占比超 50%，线下抓动销提升终端体验。 线上推进零售转型及精细化运营成果初显，上半年抖快平台自播占比超 50%，天猫直播渗透率明显提升。 打通融合内外部数据，实现淘系、抖快、小红书等多平台的数据建模与分析， 加强数字化能力指导业务决策。 线下抓动销提升终端体验， 提高双胶原护理直冲站的覆盖与渗透， 为门店运销赋能。 通过优化采购等环节管理，提升供应链效率及柔性度，上半年货品满足率 92%，同比提升 8pcts，原材料及成品的库存周转保持良好态势，同时推进全国云仓的落地，现已铺设 8个云仓点，保障一盘货战略统筹。 盈利预测与投资建议。 基于 2022半年报表现， 我们调整预测公司 2022-2024年收入分别为 18.24/20.81/23.93亿元，归母净利润分别为 2.28/2.59/2.97亿元，公司目前市值 103亿元，对应 2022年 PE 为 45倍，维持“增持”评级。 风险提示： 线下疫情反复，新品推广不及预期；渠道结构变革带来挑战

2022H1公司收入下滑 6.1%/业绩下滑 22.7%。 上半年国内疫情反复影响服装行业终端消费，公司表现相对稳健： 1） 据公司公告， 2022H1公司收入/业绩分别为 95.16/12.76亿元，同比分别下滑 6.1%/下滑 22.7%。 2）盈利质量层面， 2022H1毛利率同比+0.3PCTs 至 43.9%，销售/管理/财务费用率同比分别+4.4/-0.4/-0.1PCTs 至 18.7%/4.9%/-0.4%，净利率同比3.0PCTs 至 13.4%。 2）单二季度来看， 公司收入/业绩分别下滑 7.2%/32%至 43.0/5.5亿元， 净利率同比-5.0PCTs 至 12.3%。 主品牌产品革新继续推进，其他品牌稳健增长。 1）主品牌海澜之家继续梳理产品结构，推出凉感科技、无痕衬衫等功能单品，打造国潮及 IP 联名强化品牌年轻属性。 2022H1主品牌销售在疫情下仅下降 7.4%至 74.06亿元，毛利率基本持平为 43.6%。据我们跟踪估算， 7-8月以来主品牌线下流水恢复稳健增长。 2）圣凯诺 2022H1营收下降 8.1%至 8.77亿元，毛利率同比略下滑 1.16PCTs 至 51.6%。 3）其他品牌上半年表现稳健：以 OVV 为代表的其他品牌 2022H1营收稳健增长 4.64%至 9.01亿元，毛利率同比+8.17PCTs 至 53.5%。 电商渠道表现较优，线下直营强于加盟。 1） 线上稳健增长：公司积极推进数字化营销，布局抖音等多个新零售平台， 2022H1线上营收+5.8%至 13.70亿元，毛利率同比+3.9PCTs 至 43.4%。 2）线下渠道优化，直营开店较多、表现强于加盟： 2022H1直营/加盟及其他收入（不含圣凯诺，下同） 分别+48.7%/-13.2%至 14.89/68.18亿元，毛利率分别-1.64PCTs/-0.13PCTs 至59.0%/41.5%。①店数： 2022H1末海澜之家品牌加盟店净减少 52家至 4893家/直营店较年初净增 98家至 825家（我们判断直营开店较多主要系品牌新开门店多在购物中心所致）。②店效：公司强调单店精细化运营，优化渠道结构为店效健康增长铺垫基础。 营运待优化， 下半年有望改善。 1）存货周转有待改善。截至 2022H1末存货同比增加 17.9%至 84.95亿元（2022H1公司存货周转天数+50天至 280天），我们判断主要系海澜之家品牌销售受损造成存货增加，同时上半年经营性现金流同比下降 47.8%至 13.23亿元。 2）展望下半年，随疫情趋稳，我们判断 2022H2公司终端流水有望恢复稳健增长，营运水平有望健康化。 投资建议： 公司短期业绩承压，长期来看主品牌表现稳健、 以 OVV 为代表的新品牌重点延展增长曲线， 分红政策稳定。考虑疫情对行业消费影响，我们调整盈利预测，预计 2022-2024年归母净利润预测为 23.0/27.0/30.3亿元，当前股价为 4.46元，对应 22年 PE 为 8倍，维持“增持” 评级。 风险提示： 疫情恢复速度不及预期；主品牌同店持续下滑风险；海外业务扩张不及预期；公司新品牌发展不及预期。

事件：公司发布2022年半年报。公司22H1实现营收68.22亿元，同增27.31%；归母净利8.77亿元，同增3.15%。其中，22Q2单季营收36.21亿元，同增15.54%；归母净利4.53亿元，同降12.34%。若剔除股份支付费用影响，22H1/22Q2归母净利10.22/5.07亿元，同比+14.72%/-1.96%。 自有品牌增长稳健，线下发力占比提升。22H1科沃斯&添可两大自有品牌收入合计64.49亿元，同增38.7%，营收占比94.5%（+7.8pct）。1）科沃斯品牌：实现收入34.97亿元（占比总营收51.3%），同增33.9%。 国内来看，我们测算22H1线上、线下收入19.79/5.69亿元，同增31.1%/93.5%，线下占比内销收入约22%。目前科沃斯品牌线下售点约1300家，我们测算上半年单店营收约43.8万元。海外方面，科沃斯海外收入同增17.2%，占品牌比重27.1%。2）添可品牌：实现收入29.53亿元（占比总营收43.3%），同增45.0%。国内来看，我们测算22H1线上、线下收入14.67/6.67亿元，同增42.3%/122.5%，线下占比品牌内销收入达31%。目前添可品牌线下售点约600家，我们测算上半年单店营收约111.2万元，单店营收水平佳。海外方面，添可海外收入同增15.9%，占品牌比重27.7%。 宏观消费环境疲软，销售费用投放效率下滑，公司盈利能力短期承压。毛利率：22H1/22Q2公司毛利率同增0.71/-0.49pct至50.99%/52.28%。出货端看，22H1科沃斯和添可品牌出货均价分别达2460/1941元，同比增加41.85%/8.89%。考虑到21Q2科沃斯均价较高的N9+自清洁扫地机和芙万洗地机2.0产品放量，推高当期均价基数，预计22Q2出货均价同比增幅小于Q1。费用率：22Q2公司销售/管理/研发/财务费率为29.42%/4.62%/5.23%/-1.98%，同比变动5.03pct/0pct/1.69pct/-3.12pct。 销售费率提升较多，主要系宏观消费环境疲软，市场投入产出效率下降。绝对费用来看，销售费用同增52.5%至18.57亿元。财务费率下降较多，主要系人民币汇率贬值，公司汇兑收益增加9978万元至5834万元。净利率：综合来看，公司22Q2实现净利率12.53%，同比降低4.01pct。 盈利预测与投资建议。我们预计2022~24年归母净利为26.61/34.82/45.43亿元，同增32.3%/30.9%/30.5%。维持“增持”评级。 风险提示：清洁电器消费景气度回落、海运费持续上涨、竞争格局恶化

事件：公司发布 2022年半年报。公司 2022H1实现营业收入 33.59亿元，同比下滑 15.25%；实现归母净利润 2.9亿元，同比下滑 34.38%。其中，2022Q2单季营业收入为 19.03亿元，同比下滑 13.74%；归母净利润为 2.24亿元，同比下滑 27.13%。 内销短期承压，线上产品结构改善。奥维云网显示，22H1国内住宅竣工面积为 20858万平方米，较去年同期下滑 20.6%，地产下行对公司经营产生一定影响。分地区看，内销收入有所承压。22H1内销/外销分别实现收入29.87亿元/3.40亿元，同比-17.14%/+7.64%，主要系报告期内公司国内经营受疫情影响，海外方面积极推进全球化布局所致。22H1公司产品结构改善带来线上盈利水平提升。报告期内，公司提升线上智能化产品占比，核心产品智能化占比提升至 30%。 盈利降幅收窄，控本卓有成效。毛利率：公司 22H1毛利率同比下滑 5.46ct至 32.08%，其中 Q2毛利率同比下滑 5.14pct 至 32.60%，主要系报告期内疫情引起收入下滑所致。期间费用：销售及财务费用率变化较大。22H1公司销售及财务费率同比-3.86pct/-0.79pct 至 16.15%/-0.58%，其中 22Q2同比-5.16pct/-1.73ct 至 13.66%/-1.32%，主要系报告期内公司减小营销投入及汇兑收益增加所致（22H1公司汇兑收益为 2048万元，贡献净利率0.61pct）。净利率：综合来看，疫情扰动叠加地产下行等影响，公司22H1/22Q2净利率同比下滑 2.63pct/2.21pct 至 8.55%/11.74%。 数字化升级提升渠道运营能力。报告期内，公司年内推出微信小程序“欧普之家”，公司可依托“欧普之家”拓展全屋智能解决方案体验、安装预约、维修申报等服务，目前注册用户达 20万人。此外，公司开拓超 100家全屋智能体验馆，并推出“欧普设计家”数字平台进一步触达用户，公司经销商可在线为用户提供房屋设计及实景方案，目前获客人数已近 5万人。公司持续打造自身数字化运营能力，有望向消费者提供更多附加值产品及服务，并提升消费者对公司品牌黏性，在未来实现更多营收增量。 盈利预测与投资建议。预计公司 2022-2024年净利润 10.29/11.64/13.73亿元，同增 13.3%/13.2%/18.0%，维持“买入”评级。 风险提示：房地产下行风险、疫情反复影响销售、汇率波动风险

事件：公司发布2022年半年报。公司2022H1实现营业收入18.48亿元，同比增长13.15%；实现归母净利润1.48亿元，同比增长6.65%，若还原火灾损失计提，同比31.2%。其中，2022Q2单季营业收入为8.71亿元，同比增长19.97%；归母净利润为0.44亿元，同比-10.20%，若还原火灾损失计提，同比59.1%。 享受空炸爆发红利，精品化战略显现。从产品来看，锅煲类和西式类增长亮眼，电动类和电热类以及生活小家电增速回落，22H1公司的锅煲和西式小家电增速分别为33.36%/25.23%，占总营收比重也提升至23.19%和18.61%，其中西式类收入高增预计主要系公司积极布局空气炸锅赛道，今年上半年以来空气炸锅行业整体增速超100%，我们测算2022年公司空气炸锅有望成为公司头部大单品，占总营收比重预计可达8%，有效提振公司的营收，而电动/电热/生活小家电收入规模则分别下滑10.21%/5.83%/9.3%。 渠道及产品结构优化，盈利能力稳健。毛利端：22Q2公司销售毛利率同比+0.18pct至33.21%。我们认为主要系公司直营渠道占比提升及大单品占比提升进一步反哺盈利。费率端：22Q2公司销售/管理/研发/财务费率同比+1.35/-0.61/-0.2/-0.35pct至17.69%/3.87%/3.92%/-0.79%，其中销售费用率提升较多，预计主要系公司加大市场促销及售后服务所致。净利端：本期由于合作仓库发生火灾事故，公司计提了3413万的相关损失，导致营业外支出大幅增加。综上，22Q2公司的净利率同降1.73pct至5.04%，若还原火灾损失计提，净利率为8.96%。 创意小家电龙头，品类开拓构筑成长曲线。小家电线上化降低了行业供给门槛，新玩家增多抬升线上引流成本。但我们认为小熊电器作为创意小家电平台型公司，受单品竞争压力较小；持续挖掘消费者细分领域需求的长尾产品能够形成一定的品牌心智；公司具有多年电商运营经验，渠道变化敏感性较强。未来公司有望进一步开拓母婴、个护等品类，构筑成长曲线。 盈利预测与投资建议。公司为创意小家电龙头，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为3.7/4.48/5.34亿元，同比增长30.7%/20.9%/19.3%。 公司长期增长空间大，维持此前“买入”评级。 风险提示：原材料成本继续上行、外销景气不及预期、推新不及预期

事件： 2022H1疫情影响下，公司营收及归母净利润有所下滑。 2022H1受上海疫情影响，公司营收同降 16.7%至 2.01亿元，归母净利润同降 35.7%至 4931万元。 疫情对公司盈利能力亦造成一定影响， 2022H1公司毛利率同降 1.4PCTs 至 78.3%，销售/管理/研发费用率分别同增 4.9/5.2/1.6PCTs至 34.3%/20.1%/7.1%。综上，公司 2022H1归母净利率同降 7.2PCTs 至24.5%。 业务快速恢复中， 合同负债支撑下半年收入恢复增长。 2022年 5月上海疫情逐步好转后， 公司导师团队前往全国低风险地区恢复线下授课，培训业务快速恢复。至 2022年 6月，排课率恢复至 80%左右。根据公司官方公众号，公司截至 2022年 8月 18日已完成第 457期《浓缩 EMBA》以及第 62期《校长 EMBA》的开班。 截至 2022年 6月末，公司合同负债余额 7.66亿元，同比增长 11.2%，伴随公司下半年提升排课密度、消课节奏加快，有望支撑公司下半年的收入增长。 联络业内名师打造课程，产品结构持续丰富。 公司课程内容持续丰富， 2021年 12月，公司携手特劳特（中国） 推出《特劳特〃战略定位（行动实效方案班）》 ，该课程于 2022年 2月推出第 2模块。此外，公司于 2022年 6月推出《税商模式》课程， 助力企业打造财税、股权、商业模式深度融合的体系。 通过持续的课程优化迭代以及新课程推出，公司为中小企业提供全方位的管理培训服务。 推出股票期权激励计划，绑定团队核心人才。 公司于 2022年 7月推出 2022年股票期权激励计划（草案），向 161名激励对象（包含董事、高级管理人员 4人以及核心骨干员工 157人）授予 262万份股票期权，占激励计划草案公告日公司股本总额的 2.22%。本次激励的业绩考核目标为： 1）第一个行权期： 2022年度合同负债增加额达到 7.00亿元或 2022年度净利润达到1.72亿元； 2）第二个行权期： 2023年度合同负债增加额达到 8.20亿元或2023年度净利润达到 2.00亿元。我们认为公司此次推出股权激励计划有助于绑定团队核心人才，体现公司长期发展信心。 投资建议。 公司致力于打造中小民营企业家的实效商学院，管理培训业务在研发体系、师资师资、渠道建设等方面具备核心优势，上市后实现销售团队扩容，品牌力和用户粘性得到提升。根据公司 2022中报，我们调整公司2022-2024年归母净利润预测至 1.72/2.26/2.85亿元，（原 2.02/2.51/3.08亿元）， 同增 0.7%/31.3%/26.2%，现价对应 PE 18/14/11倍，维持“买入”评级。 风险提示： 经济形势变动影响企业管理培训需求；市场竞争加剧；业务拓展过程中盈利能力不及预期；疫情复发风险。

事件：石头科技发布 2022年半年报。公司 22H1实现营收 29.23亿元，同增 24.49%；归母净利 6.17亿元，同降 5.40%；扣非归母净利 5.88亿元，同增 2.38%。其中，22Q2单季营收 15.64亿元，同增 26.46%；归母净利2.74亿元，同降 18.66%；扣非归母净利 5.88亿元，同降 2.12%。考虑到Q2人民币汇率快速贬值，我们假设 22H1远期外汇合同损失与 22Q2基本一致。若加回远期外汇合同损失（-4307.59万元），公司 22H1/22Q2归母净利同比+1.01%/-5.86%。 内销亮眼，外销平稳。今年来看，国内外宏观消费环境疲软，但公司 22H1&22Q2收入端仍保持 20%以上增长，表现亮眼。1）内销：公司于 3月底陆续发布高端旗舰全能基站扫地机 G10S 系列、自集尘 T8系列等新品，其中高端产品 G10S 系列预售后快速放量。据奥维云网，Q2石头销额同增127.8%，线上份额同比+13.5pct 至 26.3%，居行业第二。销量来看，石头Q2线上同比+46.0%，远好于行业大盘-21.3%的销量水平。2）外销：欧洲来看，受俄乌战争&高通胀影响，22H1消费行业收入整体下滑。公司产品定位中高端且仍处扩张期，表现好于行业；美国来看，终端销售情况优于欧洲，公司 Q2美国地区营收仍实现一定增长。 加大销售费用投入，费率端提升盈利能力短期承压。毛利率：22H1/22Q2公司毛利率同降 2.54/2.91pct 至 48.20%/48.83%，主要系会计准则调整，预计同口径下毛利率降幅所窄。费用率：22Q2公司销售/管理/研发/财务费率为 20.4%/2.1%/7.0%/-2.5%，同比+5.6pct/-0.5pct/-1.3pct/-1.5pct。其中，销售费率大幅提升主要系公司发布新品&国内外市场进一步拓展，销售费用增加。绝对规模看，Q2销售费用 3.2亿元，同增 96.6%。财务费率降低主要系人民币汇率贬值带来 1500万元以上汇兑损益。净利率：综合来看，公司 22Q2实现净利率 17.50%，同比减少 9.71pct。 2022年股票激励计划考核目标以营收为主。公司一季报后同时发布两期持股计划，激励范围广且让利幅度大（仅考核营收）。1）“事业合伙人”持股计划：拟筹集资金不超过 511万元，持有人为 39名公司高管及核心管理人员，认购价格为 50元/股。2）22年限制性股票激励计划：激励股票总数不超过 24.8万股，激励对象不超过 479名核心员工（占总员工比例 50.3%），授予价格为 50元/股。两期持股计划考核目标均以营收为主：以 21年营收为基数，22-25年增速不低于 10%/14%/18%/22%（22-25CAGR 约 4%）。 盈利预测与投资建议。我们预计 2022-24年归母净利为 15.9/19.9/24.7亿元，同比增速为 13.7%/24.5%/24.4%，维持“增持”投资评级。 风险提示：海运费持续上涨风险、海外市场拓展不及预期、竞争格局恶化

2022H1收入下滑13.4%/业绩下滑84.3%。1）据公司公告，上半年收入/业绩分别为56.41/1.04亿元，同比分别-13.4%/-84.3%；扣非净利润2501万元，同比-95.9%（期内非经常性项目损益0.79亿元主要系理财产品收益）。2）盈利质量在疫情下受损：2022H1公司毛利率-3.0PCTs至41.1%，主要系：①疫情影响下终端销售受阻，致使存货及其跌价损失增加（2022H1计提资产减值损失2.9亿元，去年同期计提1.97亿）；②终端销售折扣加深；③原材料价格上涨导致采购成本上升。 销售/管理费用率分别+6.2PCTs/+0.9PCTs至27.7%/5.1%，净利率下跌至1.5%。3）单Q2业绩承压，2022Q2公司收入同比-27.3%至23.32亿/业绩亏损1.05亿元。 童装短期承压、渠道优化，休闲装产品调整创新。分品牌来看：1）童装业务短期承压，上半年在疫情下实现销售35.97亿元，同比下降12.5%。①店数：截至2022H1末公司童装门店共5528家（较年初-216家）。②店效：中长期产品品质升级持续，渠道结构优化为店效健康增长铺垫基础。2）成人休闲服饰：上半年销售19.83亿元，同比2021下降15.5%，①店数：逆势增加，截至2022H1末公司休闲服饰门店数量2840家（较年初+17家）。②店效：产品创新推动品牌力提升，与洛神赋、罗小黑等优质IP联动。我们判断成人休闲服饰渠道当前基本调整到位，后续随行业消费情况恢复，门店终端销售有望健康增长。 线上表现稳健，线下有待恢复，全渠道融合有望加速。公司以线上线下融合作为渠道策略的重点：1）线上积极拥抱新零售，打造自有核心竞争力：2022H1线上销售收入27.85亿元，同比+3.5%。我们判断其中抖音直播等新兴渠道增速更快。2）线下渠道在疫情波动下承压：2022H1线下收入同比-25.8%至27.95亿元，其中直营/加盟销售分别同比-19.0%/-27.6%至5.49亿/19.99亿元，直营/加盟及联营门店数量相较年初分别-14/-185家至767/7601家。公司以数字化中台建设推动全域融合的新零售，我们判断渠道效率的提升有望推动中长期业绩健康发展。 营运情况后续有待优化。1）营运方面：2022H1末存货同比+47%至39.9亿元，上半年存货周转天数同比增加88天至217天，我们判断2022H2公司渠道终端销售有望恢复、中长期快反占比有望提升，有望进一步健康化营运状态。2）现金流方面：2022H1经营性活动现金流量为-2.92亿元，我们判断主要系公司销售收入下降、同时支付期初货款、预付款等原因。截止2022H1末，公司货币资金等现金资产金额达66.82亿元，现金储备充足。 全年业务有望持平。1）在疫情影响下，公司上半年终端流水及折扣存在压力，叠加成本增加，致使2022H1业绩承压。2）我们跟踪判断近期公司流水稳健恢复，预计2022H2业务情况有望环比改善。3）公司调整优化运营思路，中长期看休闲装深化产品创新与品牌革新，童装业务持续探索多元领域。 盈利预测和投资建议：疫情下公司调整业务发展，我们考虑行业消费情况调整盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润为10.3/13.9/15.6亿元，现价5.16元，对应2022年PE为13.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响超预期；森马品牌业务改革不及预期；渠道扩张不及预期；海外业务拓展不及预期。

转型驱动营收稳健同增18.9%，利润端有所承压。公司2022上半年实现营收48.35亿（yoy+18.88%），归母净利1.89亿（yoy-39.18%），归母扣非净利润1.89亿（yoy-38.79%）。毛利率同降0.23pcts至30.91%，销售费率同增1.73pcts至13.79%，管理费率同降1.42pcts至2.92%，研发费率同降0.11pcts至1.14%，整体归母净利率同降3.74pcts至3.91%，单Q2营业收入33.53亿（yoy+41.94%），归母净利润1.23亿（yoy-45.45%）。此外，公司旗下福瑞达医药集团2022 年上半年实现营收12.85 亿元（yoy+35.47%），归母净利1.05 亿元（yoy+10.96%），归母净利率同降1.8pcts至8.2%。 医药板块坚持科研创新及品牌打造，化妆品稳步高增。1）化妆品板块：2022H1收入10.12亿元（yoy+62.31%），毛利率同降0.86pcts至60.71%，主要系加强推广及优化价格。分品牌来看，瑷尔博士收入5.25亿元（yoy+74.40%），试水高端市场推出褐藻成分闪充精华，爆款老品持续增长的同时新品占比提升至10%，品线结构持续完善；颐莲收入3.88亿元（yoy+43.53%），核心单品玻尿酸喷雾推出2.0升级产品持续领跑类目，水光肌原液面膜接力成为TOP2单品。公司“4+N”品牌战略有序落地，成立新锐品牌孵化平台，并激活私域存量提升转化及复购。渠道方面仍以线上为主，线上营收9.22亿（yoy+61.44%），营收占比91%，销售模式方面以直销为主，营收占比约74%。化妆品研发围绕玻尿酸/微生态护肤、精准护肤、靶向抗衰等方向布局，期内上市108个SKU，新申请专利 27 项，获得授权专利 17 项，协同齐鲁工业大学打造新成分科研成果转化平台，并投资合成生物学研发中心、新疆芳香植物重点实验室等，预计下半年投入使用；2）医药板块收入2.11亿元（yoy-22.15%），毛利率同降4.35pcts至54.1%，主要系成本增加，明仁福瑞达加快中医药全产业链布局，功能性食品销售增长明显，合作成立艾草健康产品平台，打造终端系列产品；3）原料板块收入1.59亿元（yoy+11.01%），毛利率同降4.84pcts至33.06%，主要系成本上升与产品价格调整；焦点福瑞达加快医药级透明质酸布局，并向下游医美、功能性食品转型升级，上半年推出功能食品新锐品牌“伽美博士”；福瑞达生物科技打造纳他霉素大单品扩大规模，化妆品新原料依可多因通过技术攻关大幅提升发酵产量，并加快拓展农业业务形成新的增长点。 地产业务加大去化提质增效，加快推进轻资产转型。上半年公司地产业务收入32.78万元（yoy+13.2%），毛利率同降1.28pcts至19.79%。其中，山东省内地产收入30.57亿（yoy+25.13%）。地产聚焦有序经营，保交付、促销售、抓回款，上半年实现合同销售额39.8亿元（yoy-56.05%），销售面积37.2万㎡（yoy-55.02%），竣工面积53.22万㎡（yoy+9.46%），新开工面积40.81万㎡（yoy-57.03%）。健康产业运营方面，鲁商服务7月在港交主板上市。健康地产业务持续加大应收收取力度，加快推进轻资产转型，探索介入公共基础设施、保障性租赁住房建设，打造国内领先的大健康产业综合运营商。 盈利预测与投资建议。公司依托自身资源整合能力，由地产向大健康稳步转型，化妆品+药品及原料+地产三大业务结构持续优化。基于半年报表现，我们维持预计2022-2024 年整体营收分别130.3/144.9/159.9亿元，归母净利润分别5.9/8.1/9.8 亿元，公司目前市值93亿，对应22年16XPE，维持“买入”评级。 风险提示：转型发展风险，房地产政策收紧风险，行业竞争加剧、疫情反复和新品推广不及预期风险。

事件：公司2022H1 营收同降19.8%。公司2022H1 营收同降19.8%至10.13 亿元，归母净亏损3293 万元，同比由盈转亏公司，其中2022Q2 单季度归母净亏损812 万元，亏损环比收窄。2022 上半年印刷综合服务业务及科技教育服务业务均在一定程度受到疫情影响，整体毛利率同降7.5PCTs至14.2%，销售/研发费用率微增0.4/0.4PCTs 至5.7%/2.0%，管理费用率同增1.5PCTs 至9.6%。综上，公司归母净利率同降7.8PCTs 至-3.3%。 科技教育服务业务受疫情冲击，乐博乐博出现亏损。2022H1，公司科技教育服务业务营收同降18.7%至1.57 亿元，毛利率同降18.4%至19.9%。其中，子公司乐博乐博2022H1 营收同降35.6%至1.13 亿元，归母净亏损3890万元，其主要布局的城市如北京、上海、深圳、郑州等城市在疫情影响期间处于大规模的停业状态，其他地区亦受到不同程度的影响，导致课程交付受限。此外，公司To B/To G 业务的进展亦因疫情所导致的物流受阻、学校等机构限制接待等相关因素影响。 印刷综合服务业务亦受疫情出现收入及毛利润下滑。2022H1，公司印刷综合服务业务营收同降20.1%至8.56 亿元，毛利率同降5.5%至13.2%。主要系公司该业务所在生产基地所在的上海、河北、天津工厂受疫情影响，导致物流受限，交付困难，进而导致生产效率降低所致。 乐博乐博产品升级，疫情后有望实现恢复。公司于2022 年7 月举办盛通教育集团2022 产品升级发布会，推出“乐博乐博4.0”课程体系，对学员服务、教学内容、硬件教具、竞赛测评等多个维度进行升级，课程体系契合新课标中关于信息科技的课程要求。此外，公司子公司盛通知行于2022 年3月与中央电化教育馆签署合作合同，合作开发进校课程，探索富有特色的课后服务模式。公司To C、To B 及To G 业务均亦进行产品升级，在核心城市疫情管控放松的背景下有望实现业务快速恢复。截至2022H1，公司合同负债项目中课程培训收款2.33 亿元，相较2021 年末增长10.3%，伴随课程交付有望驱动下半年收入业绩增长。 投资建议。公司拥有出版综合服务+科技教育服务双主营业务，旗下乐博乐博作为我国少儿编程领先企业，具备面向3-18 岁的线上+线下完整课程体系，进行编程教育全产业布局。“双减”后素质教育培训行业得到进一步规范，叠加疫情对行业进行洗牌，乐博乐博具备完整课程体系及线下渠道布局，疫情后市占率有望进一步提升。根据公司2022 中报，我们调整2022-2024 年归母净利润至0.55/1.90/2.37 亿元（原1.24/2.14/2.68 亿元），同增-18.8%/245.8%/24.7%，现价对应PE 53/15/12 倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情复发风险；培训监管政策趋严；市场竞争加剧；加盟商管控风险；业务拓展过程中盈利不达预期。

业绩维持高增，盈利水平突破。公司上半年实现营收32.03亿元（yoy+11.19%），归母净利润7.02亿元（yoy+114.61%），扣非后净利润6.79亿元（yoy+120.25%），主要系超硬材料行业高景气度延续，高利润率培育钻石产品带动盈利能力持续上行。整体毛利率同增11.08pcts至36.23%，主要系超硬材料产能结构优化与军品业务盈利改善，期间销售费用率同降0.17pct至0.83%，管理费用率同增0.55pct至6.03%，研发费用率同增0.11pct至4.91%，带动整体归母净利率同增10.55pcts至21.90%。其中Q2单季度实现营收18.20亿元（yoy+20.25%），归母净利润4.20亿元（yoy+82.49%）。 超硬材料：行业龙头地位稳固，营利贡献持续放量。子公司中南钻石上半年实现营收16.04亿元（yoy+18.30%），占集团总收入比重同增3.0pcts至50.06%，净利润6.80亿元（yoy+98.83%），期间毛利率同增18.34pcts至54.73%，净利率同增17.20pcts至42.42%。中南钻石HPHT与CVD双制备技术领先行业，其中HPHT技术可生产30克拉培育钻石毛坯，CVD技术可突破10克拉以上培育钻批量制备，单炉MPCVD可生长14颗D-E色，VS净度的10克拉以上毛坯，生长速率达11um/h。行业高景气度下测算中南钻石2022年收入35亿元，对应培育钻石产能近140万克拉。 军工板块：盈利弹性加速释放，上半年军工扭亏为盈。上半年公司1）特种装备实现营收13.39亿元（yoy+16.84%），占集团总收入比重同增2.02pcts至41.79%，毛利率同增2.67pcts至20.64%。2）专用汽车及零部件实现营收2.61亿元（yoy-31.13%），毛利率同降4.13pcts至2.54%。军工板块合计实现利润0.22亿元，对集团总利润产生正向贡献，其中第一大军工子公司江机特种实现营收9.15亿元，净利润7040万元（yoy+15.40%）。军装采购机制转型与国企改革大趋势下，公司持续优化治理结构，有望加速释放军品业务盈利弹性，我们测算军品盈利修复与超硬材料拉动下，至2024年公司整体毛利率有望提升至35%+。 盈利预测与投资建议：中兵红箭为超硬材料行业的优质制造龙头，民品业务技术与产能远超同业，引领培育钻石行业定价，未来扩产动力充足，军品业务治理结构与政策优化下盈利修复拐点已现。基于公司2022半年报表现，我们预计公司2022-2024年分别实现营收95.04/114.88/136.97亿元，归母净利润12.43/17.72/25.02亿元，当前股价对应23年29倍PE，我们看好超硬材料行业发展的长期逻辑与公司在培育钻石领域综合竞争优势，维持“买入”评级 风险提示：军品利润不及预期、行业竞争加剧、产能扩张受限。

公司公告： 2022Q2收入+58%/业绩+91%。 据公司公告， 1） 2022H1： 收入增长27%至 51.6亿元/业绩增长 17%至 8.9亿元。 毛利率同比-3.9PCTs 至 48.8%，主要系： ①2021Q1医疗产品单价高带来业绩高基数。②上半年棉纱等原材料成本有上升。销售/管理费用率同比分别-1.9/-1.3PCTs 至 18.4%/6.3%，净利率-1.3PCTs 至 17.4%。 2）2022单 Q2： 收入/业绩分别为 28.4/5.4亿元，同比增长 58%/91%（剔除收购隆泰医疗收入， Q2收入同增 53%）。业务快速增长主要系国内疫情反复催生防疫产品需求增长。单 Q2毛利率-0.5PCTs 至 49.7%/净利率+3.4PCTs 至 19%。 医疗业务： Q2销售增长 1.3倍，计划收购完善品类矩阵。 医用耗材业务 2022H1销售收入 32.3亿元，同增 45.3%，毛利率同比下降 5.2PCTs 至 46.3%； 其中单 Q2销售18.3亿元，同增 130.1%（剔除隆泰医疗并购业务后， Q2医疗业务销售+119%）。 1）分渠道来看：公司把握渠道渗透机遇，强化“winner”品牌建设，截至目前覆盖国内近 14万家药店、 4000+家医院，上半年国内疫情下政府及事业单位采购增加， 2022H1国内医院/国内直销销售分别高速增长 167%/281%，国内药店/电子商务销售分别稳健增长 18%/31%， 海外销售同比下降 30%，主要系因疫情政策放开及基数较高等原因。 2）分产品来看： 3月以来国内疫情反复，催生国内防疫产品需求高速增长。 2022H1医疗业务中疾控防护产品高速增长 54%、高端敷料增长超 2.6倍（剔除隆泰医疗并购业务，增长 113%）、传统伤口护理产品增长 27.5%。 3） 4月以来公司陆续公告收购计划，包括收购隆泰医疗 55%股权（已并表）、收购湖南平安医械控股权并增资、收购桂林乳胶 100%股权，形成产品、渠道、品牌层面的双向互补与协同作用，打造一站式医用耗材平台。 消费品业务： 表现稳健，自有平台发力。 消费品业务 2022H1销售收入 18.8亿元，同增 5.1%，毛利率同比-0.9PCTs 至 53.3%；其中单 Q2销售 9.9亿元，同增 2%。 1）分渠道来看， 2022H1：①线下：商超渠道高速增长 35%，门店/大客户销售同比分别增长 4.8%/1.7%，表现稳健。②电商持平略增 2.4%，其中自有平台业务销售稳健增长 10%。据公司公告，截至 2022H1，全棉时代用户数量已达 4000万人，其中私域平台会员数量超 1900万人。 2）分产品来看， 2022H1婴童服饰、成人服饰等有纺产品仍然保持稳健增长。未来随着全棉时代产品品类深化创新、渠道发展持续优化，我们预计全年业务销售稳健发展、自有平台占比有望提升。 全年业务有望稳健增长。 1） 营运： 2022H1末存货同比+43%至 18.1亿元，其中医用业务/消费品存货周转天数分别-14/+43天至 70/235天。 2） 现金流： 2022H1经营性现金流量净额 8亿元， 较去年同期上涨 3倍， 主要系: ①2021H1公司防护产品信用政策恢复正常。②2021H1汇算清缴后支付的各项税费较多。 3）展望全年，我们预计全年医疗业务国内市场需求较好，全棉时代表现有望维持稳健，考虑并购业务推进进度情况，综合来看我们预计公司全年收入有望增长 30%左右。 投资建议。 我们看好中长期公司医疗、消费协同发展的潜力， 考虑并购业务进度情况，我们调整盈利预测， 预计 2022~2024年归母净利润分别 15.4/19.2/22.3亿元，对应2022年 PE 为 20倍，维持“买入”评级。 风险提示： 新冠疫情超预期不利消费品终端销售；市场竞争加剧风险；品类扩张风险； 海外业务拓展不及预期；外汇波动风险。

公司的投资逻辑？央空份额稳固叠加分体式空调进入成本、售价剪刀差周期，主业盈利能力有望改善；为三电在成本、产能、组织架构等方面提供协同打开第二曲线。如何看待公司的传统白电业务？公司通过收并购不断延展业务边界，目前已经形成八大品牌矩阵，产品覆盖分体式空调、中央空调、冰洗以及汽车热管理业务。公司在白电内销市场表现平稳，外销市场高增，中央空调业务尤其亮眼。1）央空行业：消费升级+精装修渗透率提升下，中央空调市场景气度较高，当前销额虽破千亿，但普及率（7%）仍有较大提升空间；2）公司禀赋：海信旗下三大品牌“海信、日立、约克”覆盖行业的各层级市场，产品矩阵丰富，核心技术实力过硬，线下网点密集，日立重点发力精装修市场，2022H1海信日立在多联机内销市场的份额达21%，位列行业第一。公司的汽车热管理业务成长性如何？从汽车热管理行业来看：在整车热管理系统方面，新能源车热管理系统较燃油车热管理系统在子系统构成、核心动力系统以及制热方式方面复杂度提升，这也带来单车价值量的翻倍式提升；在空调系统方面，新能源车空调系统主要对压缩机进行了电动化升级，在制热方式上则存在PTC加热和热泵空调两种方案，热泵相较PTC具备续航里程更长、能量消耗更低等核心优势，是未来空调系统的发展趋势；在空调压缩机方面，电动涡旋式压缩机发展前景更为广阔，日本三电作为行业第二大品牌，2018年市占率达15%。 综合来看，我们判断至2025年全球新能源车空调系统规模有望近800亿元，电动压缩机规模有望近400亿元。从海信与三电的协同性来看：外部环境冲击+内部经营不善带来三电陷入困境，但作为汽车空调压缩机龙头企业，三电具备技术+客户资源核心优势：全球化产能布局+50年汽车压缩机技术积累提供背后可靠支撑，三电也在积极拓展全新产品，公司的核心大客户资源丰富，同时各大客户也在积极布局新能源车领域；海信家电入主也有望提供协同力：混改落地后海信经营活力得到释放，过往海信收并购经验丰富，历史成绩证明有望协助三电实现业绩扭亏为盈，海信有望为三电在成本、产能、组织架构等方面提供协同力。盈利预期与投资建议。公司白电基本盘稳健，入主三电开启新能源车热管理行业新征程。预计公司2022~2024年归母净利润为13.80/16.81/19.82亿元，同增41.9%/21.8%/17.9%。综合来看，我们认为公司2022年合理估值范围在13倍PE左右。 首次覆盖，予以“增持”评级。风险提示：房地产市场波动风险，原材料价格波动风险，汽车热管理业务拓展不及预期，市场竞争加剧风险。

事件：公司2022上半年营收同增27.9%，归母净利润同增234.9%。公司2022H1营收同增27.9%至3.88亿元，归母净利润同增234.9%至8751万元，接近此前业绩预告上限。公司2022H1毛利率同增13.4PCTs至59.3%，主要系公司提升运营效率、提升排课密度所致；销售费用率同增2.3PCTs至17.7%，管理/研发费用率分别同降1.1/3.7PCTs至11.1%/8.7%。综上，公司2022H1归母净利率同增13.9%至22.5%。2022H1公司短期培训业务显著恢复，疫情背景下实现逆势增长。2022H1公司线上及线下短期培训业务营收同增31.1%至3.73亿元，营收占比96.1%。公司上半年招生情况良好，2022Q1及Q2末合同负债分别为2.43及2.13亿元，相较2021年末增长38.9%及21.4%。课程交付方面，在上半年全国多地受到疫情影响的情况下，公司通过强化线上课程服务提升了学员的课程参与情况，且从基础班到就业班的转化情况未收到疫情显著冲击，公司整体疫情应对趋向成熟，实现逆势增长。公司创办中职学校开学在即，职教政策东风下有望打通学历教育增量市场。2022H1，公司依托传智专修学院为平台开展的非学历高等教育业务实现营收1199万元，拥有在校生600余人。公司于2021年12月投资举办一所民办中职学校--传智互联网中等职业技术学校，开设计算机应用、软件与信息服务、大数据技术应用等互联网行业相关专业，目前招生工作正在进行中，公司正把握一系列学历职业教育政策利好积极布局相关领域。紧密联系高校，多元营销强化品牌形象。公司已与2300余所高校达成课程内容及教学支持合作，与近600所高校达成就业实训合作，形成了公司全方位高校合作系统，有效提升了公司在高校中的知名度和影响力，并通过行业论坛、外部新兴媒体平台、微博及微信矩阵号、自制短视频等多种营销方式持续引入潜在用户，构建网络整合营销体系。投资建议。公司为我国IT培训龙头，通过强大的教研+教学+产业网络，持续打磨课程产品，积淀优良口碑，2022上半年疫情背景下实现利润端逆势亮眼增长，后续有望通过布局学历教育进一步驱动增长。根据2022中报，我们上调公司2022-2024年归母净利润预测至1.74/2.16/2.52亿元（原1.07/1.69/2.33亿元），同增126.8%/24.0%/16.5%，对应EPS0.43/0.54/0.63元，现价对应PE35/28/24X，维持“买入”评级。风险提示：疫情或影响学员参加培训意愿；市场竞争加剧风险；IT培训需求下降风险；拓展过程中公司业绩不达预期。

公司发布半年报，2022H1收入/业绩均增长21%。1）据公司公告：2022H1公司收入/业绩分别99.0/15.6亿元，同比均增长21%（剔除汇率变动影响后同比均增长20%）。2）拆分量价来看：2022H1公司运动鞋销量1.15亿双（同比增长13.3%），我们测算平均单价增长6.6%。3）盈利质量层面，2022H1毛利率同比-2.3PCTs至26.3%；销售/管理/财务费用率同比-0.5/+0.3/-0.8PCTs至0.4%/4.2%/-0.8%，净利率同比基本持平为15.8%。 2022Q2收入+29%/业绩+28%，同比增速较Q1提升。我们分拆测算2022单Q2情况：1）Q2公司收入/业绩分别57.7/9.1亿元，同比分别增长29%/28%。2）拆分量价来看：单Q2公司运动鞋销量0.64亿双（同比增长18.8%），我们测算平均单价增长8.2%。3）盈利质量层面：随着越南疫情对公司工厂生产影响缓解，Q2毛利率（26.8%）环比Q1（25.65%）有小幅回升，但同比仍下降1.2PCTs。Q2销售/管理/财务费用率同比分别基本持平/+0.5/-0.9PCTs至0.4%/4.5%/-1.2%，净利率同比略降0.1PCTs为15.8%。 客户资源优渥，我们判断2022H2订单有望继续维持饱和状态。1）分拆品类来看，2022H1运动休闲鞋/户外靴鞋/运动凉拖及其他销售分别84.2/6.7/7.9亿元，同比分别+26.5%/+10.6%/-13.4%。2）分拆客户来看：公司持续深化与Nike、Deckers、VF、Puma、UA等核心客户的合作，上半年向前五大客户实现销售收入分别为36.53/20.73/18.87/10.23/4.89亿元，同比分别+30%/+26%/+21%/+7%/-3%（第一大客户快速增长），销售占比分别37%/21%/19%/10%/5%。同时积极推进合作新客户如On、Asics、NewBalance，我们判断未来新客户订单有望快速增长。我们跟踪行业并根据公司与客户合作情况判断，2022H2公司订单仍有望保持饱满状态。 产能持续建设放量，我们估算当前产能利用率情况正常。1）我们判断公司当前产能利用率情况正常。2022H1公司产能1.16亿双（同比+15%）/产量1.10亿双（同比+13%）/产能利用率95.1%（同比-1.8PCTs）。2）产能大规模建设顺利推进、有望陆续接力放量。据公司公告，①于2021年投产的3个越南新工厂产能爬坡迅速、我们判断2022年有望贡献增量。②2022年公司将继续在越南扩建或新建工厂，同时将在印尼、缅甸新建工厂（印尼一期工厂预计2023年对产能做出有效贡献）。 全年有望稳健增长20%+。1）营运情况稳定。2022H1公司存货周转天数+1.5天至69.5天，应收账款周转天数+5.3天至53.5天。现金流方面，经营性现金流量同比增长50.5%至11.0亿元，系报告期销售规模增长，且支付税费减少。2）展望全年：①产能层面，据我们跟踪测算，2022全年产能规模有望同比增长中双位数。②订单层面，我们判断下半年公司订单稳定性好于行业、产能利用率饱和。我们综合估算2022全年公司收入/业绩均有望增长20%左右。 投资建议。公司是运动产业链制造龙头公司，产能持续放量，长期看伴随客户订单资源倾斜，业绩有望快速增长。我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为33.8/40.9/49.3亿元，对应2022年PE为21倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复波动影响需求；产能扩张、产线改造不及预期；外汇波动风险