2020H1收入/归母净利同比+8.87%/+2.90%，维持“买入”评级公司披露2020年中报，2020H1公司实现营业总收入45.58亿元，同比+8.87%，归母净利4.18亿元，同比+2.90%，其中，2020Q2营收同比+19.60%，归母净利同比+11.49%。公司产品为本，加速产品迭代、满足疫情下消费者核心诉求，且积极适应线上经济、把握线上流量，并灵活运用直播、短视频、口碑营销等方式，核心产品继续迎来出货放量，且在高毛利率产品占比提升的情况下，整体盈利能力提升，我们依然看好公司全年实现收入及净利润较快增长。我们维持公司2020-2022年EPS为1.28、1.47、1.66元的预测，维持“买入”评级。 发挥渠道与产品优势，2020H1公司收入实现同比增长公司积极利用新零售渠道，发挥产品优势，收入快速恢复增长。分产品来看，2020H1食品加工机收入20.62亿元，同比+14.58%，把握线上渠道机会，破壁料理机产品销售态势良好，奥维云网数据显示，2020年1-6月，公司破壁料理机线上销售额同比+116%。Shark出口收入包含在营养煲收入中，受出口拖累影响（2020H1公司整体海外收入同比-41.89%），营养煲收入12.42亿元，同比-13.46%。西式电器收入7.16亿元，同比+34.78%，疫情下西式烘焙、Shark清洁电器内销均有突出表现。 2020H1整体毛利率同比+0.28pct高毛利率产品收入占比提升，拉动公司毛利率同比+0.28pct，公司2020H1毛利率为32.62%。其中，2020Q2毛利率同比+0.14pct。分产品来看，2020H1食品加工机毛利率同比-1.86pct，降为38.27%，营养煲产品毛利率同比+1.73pct，达到25.95%，西式电器毛利率为33.69%，基本持平。 2020H1期间费用率下降2020H1，公司整体期间费用率同比下降0.44pct。其中，公司广泛开展直播平台合作，把握线上新零售发展机遇，渠道及运输费用增长明显，2020H1销售费用率同比+0.51pct，达到15.32%。办公、差旅费大幅降低，管理费用率同比-0.55pct，为3.26%。折旧摊销降低，研发费用率同比-0.17pct，为3.25%。手续费大幅减少，财务费用率为-0.33%，同比-0.22pct。 核心品类线上表现稳健，Shark国内市场已显爆款趋势我们维持公司2020-2022年EPS为1.28、1.47、1.66元的预测，截至2020年8月25日，根据Wind一致预期，行业可比公司2020年平均PE37x，公司作为A股厨房小家电龙头公司，灵活应对疫情冲击，把握线上流量，核心品类线上有较好表现，且近年维持较高研发投入，在新品储备领先，有望享受行业线上渠道聚焦及中高端需求提速红利。同时与Shark协同合作效果已经显现，部分清洁产品已经展现出线上爆款趋势，有望持续拓展公司收入天花板。认可给予公司2020年40xPE，对应目标价格51.20元（前值40.32~42.88元），维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧;原材料等价格不利波动;新品不及预期;疫情海外蔓延。

2020H1收入/归母净利同比+24.78%/+79.19%，维持“买入”评级 公司披露2020年中报，2020H1公司实现营业总收入50.45亿元，同比+24.78%，归母净利4.31亿元，同比+79.19%，其中，2020Q2营收同比+42.79%，归母净利同比+102.23%。1）在海外厨房、家居小家电需求增长的情况下，Q2公司出口收入恢复增长。2）内销“爆款产品+内容营销”策略执行有效，线上优势带动收入继续较高增长。我们预计公司2020-2022年EPS为1.24、1.49、1.70元，维持“买入”评级。 内销拉动作用明显，2020H1公司收入同比较快增长 公司内销深挖品质小家电需求，与品牌团队共享高增长收益，继续推动内销品牌业务，2020H1内销收入同比+90.87%，带动整体收入快速增长。分品牌来看，2020H1摩飞品牌实现收入7.2亿元，同比增长约240%，东菱品牌2020H1收入达到1.7亿元，同比增长约70%。外销产能在Q2有明显恢复，且海外居家对小家电需求提升，带来出口订单恢复（2020H1出口收入同比+9.44%，其中2020Q2出口收入同比增长25%左右）。 收入结构优化、生产效率提升，2020H1整体毛利率同比+4.58pct 2020H1公司内销收入占比提升至29%（2019H1仅为19%），同时公司重视内部效率提升，在产线技改、新品类生产、自动化升级及技术中心项目有持续投资，拉动公司毛利率同比+4.58pct，公司2020H1毛利率达到25.96%。其中，2020Q2毛利率同比+4.58pct。分内外销来看，2020H1内销毛利率同比+3.43pct，达到35.72%，出口毛利率同比+3.17pct，达到22.00%。 2020H1期间费用率下降 2020H1公司整体期间费用率同比-0.22pct。其中，线上销售广告及运输费用支出增长明显，同时销售人员工资及奖金也有明显提升，2020H1销售费用率为5.69%，同比+0.81pct。管理费用率为5.33%，同比-0.07pct。研发增长低于收入，研发费用率为3.15%，同比-0.55pct。受益于人民币贬值，汇兑损益下降，财务费用率为-0.17%，同比-0.40pct。 线上市场依然保持高热度，内销高增提升盈利空间 我们维持公司2020-2022年EPS为1.24、1.49、1.70元的预测，截止2020年8月26日，可比公司2020年Wind一致预期平均PE为35x，国内疫情影响已明显减弱，但线上家电销售依然领先线下，公司聚焦内销线上市场，品牌爆款与渠道营销并举，稳定产品价格、绑定渠道利益，有望维持较高增速。公司产业链成本优势突出，海外需求提升、外销代工有望保持小幅增长。 整体来看，公司盈利水平有望继续优化，且”爆款产品+内容营销”策略清晰，产品、渠道、营销均有优势，认可给予公司2020年40x PE，对应目标价格49.60元（前值47.12~48.36元），维持“买入”评级。 风险提示：海外需求下滑；国内市场开拓受阻；行业竞争加剧。

2020H1收入/归母净利同比-8.26%/-6.49%，提升至“买入”评级 公司披露2020年中报，2020H1公司实现营业总收入6.46亿元，同比-8.26%，归母净利1.70亿元，同比-6.49%，其中，2020Q2营收同比+28.81%，归母净利同比+40.40%。5月份以来，住宅地产销售数据持续回暖，集成灶业务线上及线下均恢复同比增长，且地产后周期正向拉动作用有望在下半年继续呈现，公司全年收入及净利润有望实现增长。我们提升公司2020-2022年EPS预测为0.78、0.94、1.12元，提升至“买入”评级。 地产需求拉动下，2020Q2收入同比双位数增长 2020Q2收入同比+28.81%，奥维云网数据显示，2020Q2公司集成灶线上零售额同比+22.7%，线下零售额同比+2.6%。分产品来看，2020H1集成灶收入5.77亿元，同比-8.60%；橱柜收入0.15亿元，同比-33.14%；其他收入同比+6.78%。公司目前包括线下、线上、KA、工程及装饰装修等渠道，5月份以来住宅地产销售持续改善，与之相关的装修需求逐步释放，公司顺势继续扩大经销商网络，布局一二级城市，2020H1公司新增一级经销商53家，终端门店139个，新开KA渠道店36个，我们看好后续公司地产后周期需求带来的集成灶销售的继续好转。 行业竞争加剧，整体毛利率同比-2.14pct 公司2020H1毛利率51.33%，同比-2.14pct，其中，2020Q2毛利率同比-0.87pct。分产品来看，2020H1集成灶毛利率同比-2.29pct。奥维云网数据显示，2020H1公司集成灶线上、线下均价分别同比-4.5%、-4.1%，行业竞争加剧，不断有新品牌及传统品牌进入市场，对产品均价形成压力，也一定程度上影响了产品毛利率。 2020H1期间费用率下降明显 2020H1公司整体期间费用率同比下降3.67pct。其中，公司广告宣传费用减少，2020H1销售费用率为14.56%，同比-1.91pct。管理费用率为4.15%，同比-0.25%。研发费用率为2.95%，同比-0.51%。财务费用率为-1.54%，同比-0.99pct。 公司具备集成灶先发优势，市场快速恢复 考虑到公司Q2经营恢复明显，我们调整收入及部分费用率预测，预计公司2020-2022年EPS为0.78、0.94、1.12元（前值为0.68、0.86、1.04元）。截至2020年8月24日，根据Wind一致预期，行业可比公司2020年平均PE24x，公司为A股集成灶上市龙头公司，国内疫情影响减弱情况下，公司核心产品需求快速恢复，且积极布局一二级市场，依然有望把握集成灶市场扩容红利，及地产销售转暖带来的需求恢复，依然领先于传统厨电，认可给予公司2020年27xPE估值，对应目标价21.06元（前值13.66~15.02元/股），提升至“买入”评级。 风险提示：集成灶市场竞争加剧，原材料等价格不利波动，疫情冲击。

2020H1收入/归母净利同比+5.28%/+488.09%，维持“增持”评级 公司披露2020年中报，2020H1公司实现营业总收入159.01亿元，同比+5.28%，归母净利3.66亿元，同比+488.09%，其中，2020Q2营收同比+22.12%，归母净利同比+787.78%，一方面，2019Q2公司净利润基数较低，另一方面，2020Q2国内市场线上销售恢复，海外电视需求在疫情影响下大幅增长，公司经营有明显改善。面板价格依然较低，且公司更为注重线上营销，整体需求依然有改善，全年收入与净利润增长或继续提升。我们预计公司2020-2022年EPS为0.67、0.73、0.75元，维持“增持”评级。 电视线上业务恢复明显，海外需求大增，2020Q2公司收入同比+22.12% 公司内销线上需求有明显恢复，奥维云网数据显示，2020Q2公司电视线上零售额同比+13.7%、线下零售额同比-14.7%。电视面板价格处于低位，虽然公司线上电视价格有所调整，但线下继续发力高端产品，国内市场公司继续保持市场占有率领先，奥维云网数据显示，2020H1公司线上均价同比-14.5%、线下均价同比+4.2%。子公司东芝（TVS）业务经营继续改善，2020H1TVS实现收入同比+19.85%。疫情影响下，居家隔离带动电视销售，公司海外销售表现良好，2020H1公司在美国、加拿大、迪拜市场销量分别同比+142%、+69%、+74%。 成本优势影响下，整体毛利率同比提升 公司2020H1毛利率17.55%，同比+1.77pct。其中，2020Q2毛利率同比+1.98pct。考虑到2020H1电视面板价格依然处于低位（Wind数据显示，2020上半年32寸、43寸、55寸面板均价分别同比-17.0%、-12.8%、-20.7%），电视线上零售价格虽有压力，但毛利率依然回升。 2020H1期间费用率同比下降 2020H1疫情影响下，公司更为着重线上营销方式，整体期间费用率同比下降0.82pct。其中，2020H1销售费用率为8.69%，同比-0.82pct。管理费用率为1.67%，持平。研发费用率为4.62%，同比+0.30%。财务费用率为-0.09%，同比-0.30pct。 面板价格处于低位，东芝经营好转，公司盈利质量有望继续改善 考虑到公司Q2经营情况大幅恢复，我们调整了收入、毛利率及部分费用率预测，预计公司2020-2022年EPS为0.67、0.73、0.75元（前值0.45、0.52、0.56元）。公司全球化发展领先，国内市场具备高端产品优势、海外品牌认知提升，同时面板价格维持低位，东芝业务扭亏，有望加速改善盈利质量。我们也看好公司混改带来的治理绩效提升。截至2020年8月24日，根据Wind一致预期，行业可比公司2020年平均PE为23x,认可给予公司2020年23x PE，对应目标价格15.41元（前值13.50~14.40元），维持“增持”评级。 风险提示：面板价格大幅上升；TVS继续亏损；中美贸易摩擦不利变化。

2020H1收入/归母净利同比+11.27%/-47.56%，维持“增持”评级 公司披露2020年中报，2020H1公司实现营业总收入210.87亿元，同比+11.27%，归母净利5.03亿元，同比-47.56%，其中，2020Q2营收同比+31.54%，归母净利同比-14.56%，Q2收入及净利润环比有明显改善。5月份以来，住宅地产销售数据持续回暖，中央空调业务已率先恢复增长，且地产后周期正向拉动作用有望在下半年继续呈现，公司传统家用空调、冰洗业务筑底回升预期提升，全年净利润降幅有望继续收窄。我们预计公司2020-2022年EPS为1.16、1.22、1.27元，维持“增持”评级。 中央空调业务率先恢复，2020Q2海信日立收入同比双位数增长 2020Q2收入同比+31.54%，中央空调业务有较大贡献（Q2海信日立营收实现同比双位数增长）。分产品来看，2020H1空调（2019H1中央空调未并表）收入112.08亿元，同比+25.72%；冰洗收入72.67亿元，同比-5.13%；其他收入（含其他主营及其他业务）同比+9.96%。5月份以来住宅地产销售持续改善，与之相关的装修需求逐步释放，公司中央空调工装表现良好（Q2海信日立工装收入同比增长超20%），我们看好后续公司地产后周期需求带来的中央空调销售的继续好转。 中央空调并表带动下，产品毛利率同比大幅提升 公司2020H1毛利率22.97%，同比+2.61pct，中央空调并表带动整理毛利率提升。其中，2020Q2毛利率同比+3.49pct。分产品来看，2020H1空调毛利率同比+6.27pct，达到26.64%，冰洗毛利率同比-1.41pct，降为22.02%。受中央空调业务拉动，2020H1内销同比+13.59%，外销同比+5.52%。 并表带动2020H1期间费用率提升 2020H1并表影响下，公司整体期间费用率同比提升0.56pct。其中，Q2工装业务高增长拉低销售费用率，平抑了Q1的销售费用增长，2020H1销售费用率为13.89%，同比+0.04pct。管理费用率为1.49%，同比+0.22%。研发费用率为2.70%，同比+0.71%。财务费用率为-0.33%，同比-0.41pct。 混改促活力，中央空调已经呈现出较好变化 我们维持公司2020-2022年EPS为1.16、1.22、1.27元的预测，截止2020年8月20日，根据Wind一致预期，行业可比公司2020年平均PE为18x，公司间接控股股东拟引入战略投资者（20200529公告），旨在优化治理结构、提升产业协同、加速全球发展，或带动公司估值修复；随着国内地产回暖，中央空调需求已呈现出加速改善态势，我们依然看好海信日立全年业务表现，同时Q2以来冰洗价量均有较好表现，我们预计2020H2或恢复增长。考虑到公司综合实力仍弱于三大白电龙头，给予公司2020年16x PE，对应目标价18.56元（前值13.92~16.24元），维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格大升；地产回暖偏弱；疫情冲击及家装零售遇冷。

拟以约40.6亿元价格出售子公司卡奥斯54.5%股权，有望继续聚焦提效 公司发布公告，拟向青岛海尔生态投资有限公司转让公司持有的海尔卡奥斯物联生态科技有限公司（简称“卡奥斯”）54.50%股权，交易价格约为40.6亿元。公司公告初步测算该转让将实现投资收益约23亿元，增加归母净利约16亿元（约占公司2019年归母净利润的19.5%），投资收益最终确认仍有待交割日标的资产的审计及评估情况确定。公司围绕家电主业组织结构、成长质量方面持续发力，我们看好公司继续对内提效，期待公司调整后实现更优组织效率和盈利能力。我们预计公司2020-2022年EPS为1.31、1.46、1.64元，维持公司“买入”评级。卡奥斯为公司2B工业互联网服务平台 卡奥斯主营为对外部中小企业工业互联网赋能，主要包括工业互联网平台、智能控制、工业智能与自动化、精密模具、智慧能源等，是面向智能制造和现代化工业所构建的工业互联网生态平台。2019年卡奥斯实现收入200.6亿元（约占公司同期营收10%，剔除合并抵消部分后约占公司营收7%），归母净利润2.5亿元（约占公司同期归母净利3%，净利润率1.18%）。海尔继续深入发展家电主业，提升家电业务资源效率 海尔坚持以2C智慧家庭为发展战略，与卡奥斯拟发展的2B工业互联网业务在商业模式、客户群体、战略定位和资源上存在较大差异。同时，过去几年中，海尔在国内渠道优化、新技术新产品研发创新、海外品牌建设等方面有持续的资本投入，卡奥斯自身发展也需要较大的资本投入（且仍面临一定的业绩波动风险）。因此出售卡奥斯股权，既有利于集中公司资源，节约公司非主业资本性开支，也有利于公司回笼资金，降低资产负债率。转让后，公司仍将直接及间接持有卡奥斯18.75%股权，卡奥斯将不再纳入公司合并报表范围，但公司依然可以分享其部分未来成长价值。 家电龙头企业战略聚焦、剥离非核心主业或成为重点方向家电行业品牌、区域、价格竞争趋于激烈，家电企业既要对内提升资产运营效率、生产效率、产品质量与创新，也要对外提供功能领先的智慧化产品、贴近消费者的渠道与服务，我们认为未来一段时期家电龙头企业剥离非核心主业或成为优化资产效率的重点方向之一。看好公司业务聚焦与资产提效，维持“买入”评级 围绕海尔品牌生态提升成长质量与运营效率，或为公司下一阶段发展的重要动力，围绕该目标，公司港股子公司私有化方案仍在推进中，同时公司拟出售卡奥斯部分股权并出表，期待公司调整后更优组织效率和盈利能力。考虑到交割日待定，投资收益尚未确认，我们维持2020-2022年EPS为1.31、1.46、1.64元的预测，截至2020年7月29日，可比公司2020年Wind一致预期平均PE为15.6x。给予2020年16-18xPE估值区间，维持目标价格为20.96~23.58元，维持“买入”评级。 风险提示：家电市场竞争加剧；海外市场不及预期；原材料价格大幅波动。

全品类出货端均保持领先,维持“买入”评级 在疫情冲击下,公司空冰洗内外销均表现出较大韧性,同时5-6月以来家电出货及零售已经呈现明显的恢复回暖态势。虽然空调产品在年初以来面临较大的价格压力,但均价降幅已大幅收窄,同时冰洗产品依然保持了产品升级态势。我们认为公司家电主业领导地位有望得到强化,高效化渠道体系使得零售回暖快速传导到公司报表,公司有望继续领跑家电行业。我们预计2020-2022年EPS为3.81、4.24、4.67元,维持公司“买入”评级。 国内市场主要品类内销份额实现领先,渠道革新铸造优势 美的过去几年持续推进渠道革新,大幅提升渠道效率、优化渠道库存,在疫情下保持了较强韧性,同时报表能够更快反映出零售的好转。内销出货端,产业在线数据显示,2020年6月美的系空调内销出货量同比+32.5%(份额同比+4.3pct,超过格力),5月美的系冰箱、洗衣机内销出货量分别同比+26.5%、-4.5%(份额分别同比+3.3pct、-0.9pct)。零售端,奥维云网数据显示,2020年6月,美的系空调、冰箱、洗衣机线下零售量份额分别同比+6.9、+1.3、0.0pct,线上分别同比+7.1、-0.5、+0.8pct。 空调产品均价降幅收窄,持续研发投入继续带动冰洗产品革新升级 公司线下线上空调均价降幅收窄,冰洗产品已经实现均价上行。奥维云网数据显示,2020年1-6月累计,美的品牌空调、冰箱、洗衣机线下均价分别同比-11.5%、+4.3%、+11.9%,线上均价分别同比-19.2%、+6.1%、+0.2%,其中6月单月,空冰洗线下均价同比-8.1%、+6.2%、+2.4%,线下均价分别同比-13.8%、+10.8%、+3.5%。且随着空调新能效标准正式生效、旧库存逐步出清,我们预计空调行业或在新冷年开盘后恢复常态化的竞争格局,空调价格促销压力有望继续减弱。 海外表现优异,订单集中态势明确 海外疫情影响下部分海外订单向国内优势企业集中,公司外销订单获得较快增长,我们继续看好公司维持产业链优势,满足海外订单需求增长。产业在线数据显示,2020年1-6月美的空调累计外销出货量同比+14.2%(份额同比+7.6pct,稳固行业出口第一),1-5月美的冰箱、洗衣机累计外销出货量分别同比+10.8%、+8.9%(份额分别同比+1.8pct、+5.7pct)。 公司零售表现优异,有望继续迎来估值修复 我们维持盈利预测,预计公司2020-2022年EPS为3.81、4.24、4.67元(由于股权激励后股本增多,各年EPS均较前值减少0.01元),截至7月23日可比行业2020年Wind一致预期PE23x。公司具备战略定力与执行力,产品领先、效率驱动战略继续深化,强化产品领先优势,高效渠道让利消费者,疫情后我们认为公司有望扩大在家电产品上的份额优势。考虑到家电行业整体财务表现偏弱,PE估值被动抬升,基于公司历史估值区间,认可给予公司2020年20-21xPE,目标价格76.20~80.01元(前值64.94~72.58元),维持“买入”评级。 风险提示:疫情冲击、家电行业竞争加剧、原材料等价格不利波动。

内销提升渠道力,外销把握恢复机遇,首次覆盖给予“增持”评级 国内吸尘器市场竞争激烈,公司在线上市场表现较弱,但吸尘器内销依然有较大成长空间,且公司加大线上市场投入,已经实现莱克、碧云泉、莱克吉米在主流电商平台的全覆盖,内销改善值得期待。同时,公司作为吸尘器外销头部企业,疫情影响下出口订单有所积压,但4月吸尘器行业出口已经明显恢复,出口有望受益于居家清洁需求提升。整体上,我们看好公司依托核心技术实力拓展新业务品类,且随着线上渠道投入加大,经营情况有望受益于渠道流量的提升。我们预计公司2020-2022年EPS为1.28元、1.38元、1.54元,首次覆盖给予“增持”评级。 吸尘器市场短期承压,但成长空间依然明显 2019年清洁家电市场承压,吸尘器零售额、零售量增速回落明显,据奥维云网汇总数据,2019年吸尘器零售额约为201亿元,同比+3.2%,零售量为2498万台,同比+9.5%。短期外部经济环境及地产后周期有负面影响,但我们测算饱和情况下吸尘器年内销量规模在4600万台左右,随着人均收入提高、市场下沉,仍有较大上升空间,长期成长逻辑未变。 内销市场深化渠道转型 公司过去线下占比较高,错失了部分线上发展红利,随着2019年公司莱克、碧云泉、莱克吉米品牌完成主流电商平台覆盖,在线上渠道拓展、线下渠道下沉和性价比产品覆盖上发力,有望提升渠道力和品牌影响力。我们依然看好公司依托多年的ODM经验与核心电机技术优势,把握疫情后清洁家电成长机会,后续有望改善内销经营表现,内销收入或迎来成长期。 外销市场继续维持行业头部位置 公司为吸尘器出口头部企业,2019外销收入占比超过63%。海外吸尘器渗透率较高,公司以技术研发、生产能力为主要抓手,重点服务海外大品牌客户,深挖ODM产品更新机会。2020Q1虽有疫情影响,工厂停工导致出口订单积压,但随着国内复工,出口生产快速恢复,同时我们认为在居家时间较长的情况下,清洁需求提升,后续海外订单或呈现增长态势。同时,公司通过海外设厂应对贸易摩擦影响,有望缓解出口面临的关税压力。看好内销吸尘器渠道力与品牌力改善提升,以及外销订单增长机会我们预计公司2020-2022年EPS为1.28元、1.38元、1.54元,截至2020年6月9日,行业可比公司Wind一致预期2020年平均PE为21.4x,公司内销以线下渠道为主,疫情冲击明显影响线下渠道,而公司发力线上营销转型、提升产品覆盖,或能一定程度对冲疫情影响,且地产需求有望迎来恢复性增长,或能带动吸尘器需求改善。而海外需求有望参考国内疫情期间吸尘器较好的市场表现,出口有望快速恢复。考虑到公司处于经营改善中,认可给予公司2020年20.0~22.0xPE,对应目标价25.60~28.16元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:疫情海外冲击;贸易摩擦影响;行业竞争加剧;人民币升值。

2019年归母净利同比增41.71%,维持“增持”评级 公司公告2019年报及2020年一季报,年报超过我们预期(前次预期19年归母净利为4.01亿元),公司2019年实现营收341.05亿元,同比-2.91%,归母净利5.56亿元,同比+41.71%,扣非后归母净利同比+80.85%,2019Q4单季归母同比+411.28%,年报拟每10股分红1.27元;2020Q1营收同比-11.26%、归母净利同比+91.79%。公司大股东转让所持22.996%股份给海信电子控股,有望改善治理结构、提升治理绩效,同时东芝扭亏、面板价格仍处于低位,公司坚持创新投入,盈利质量有望继续提升。我们预计公司2020-2022年EPS为0.45、0.52、0.56元,维持“增持”评级。 零售承压,2019年公司电视量增、价降 国内电视渗透率已经处于高位,零售市场处于相对饱和状态,2019年公司电视机收入为293.83亿元,同比-3.54%,其他主营(互联网运营等)收入为16.14亿元,同比+4.22亿元。全年公司电视产品出货量小幅增长(销量1958.98万台,同比+3.28%),但电视面板价格处于低位,公司电视价格也有所承压(推算均价为1499.92元,同比-6.60%)。公司积极拓展海外自主品牌销售(海外自主品牌销量同比+33.69%),同时东芝业务也实现增长(TVS收入37.28亿元,同比+39.65%)。 受益于原材料价格与东芝电视业务扭亏,2019年毛利率大幅提升 2019年公司整体毛利率达到17.96%,同比+3.27pct。其中,电视机毛利率为17.80%,同比+3.10pct(东芝TVS业务经营大幅改善,并实现扭亏,实现净利润2709万元),其他主营毛利率为44.87%,同比+7.05pct。考虑到电视面板价格依然处于低位区间,仍将有利于公司恢复毛利率水平(2020Q1公司毛利率为15.86%,同比+1.11pct)。 巩固全球品牌影响力,维持东芝营销投入 公司加大全球品牌宣传推广,海外自主品牌占比提升,同时完成东芝TVS自有销售渠道切换,市场推广及销售人员费用增长明显。2019年,公司销售费用率为10.57%,同比+2.16pct,管理费用率为1.70%,同比+0.05pct,公司加大电视芯片、激光技术、多元产品研发投入,研发费用率达到4.18%,同比+0.78pct,财务费用率为0.05%,同比-0.21pct。 面板价格处于低位,东芝扭亏,公司盈利质量有望继续改善 考虑公司盈利能力改善,我们调整2020-2021年盈利预测,并引入2022年,预计公司2020-2022年EPS为0.45、0.52、0.56元(2020-2021年前值为0.40、0.51元),截至2020年4月28日,可比公司2020年Wind一致预期平均PE为29.8x。公司全球化发展领先、具备高端产品优势,同时面板价格维持低位,东芝业务扭亏,有望加速改善盈利质量。我们也看好公司混改带来的治理绩效提升,认可给予公司2020年30-32x PE,对应目标价格13.50~14.40元(前值11.67~12.88元),维持“增持”评级。 风险提示:面板价格大幅上升;TVS继续亏损;中美贸易摩擦不利变化。

归母净利 2019/2020Q1分别同比+37%/+40% ,维持“ 买入” 评级公司公布 2019年报及 2020年一季报,年报符合我们预期(前次预期 19年归母净利 6.87亿元),公司 2019年实现营收 91.25亿元,同比+8.06%,归母净利 6.87亿元,同比+36.73%,2020Q1营收同比+4.05%、归母净利同比+39.92%,拟每股分红 0.4元。一方面,公司内销线上表现积极,不惧疫情冲击,摩飞收入维持高增,另一方面,产品创新及自动化改造并举,外销竞争力提升,整体盈利能力改善。我们认为公司内销品牌战略已有收效,爆款创新迭代速度领先,同时降本增效优化整体盈利能力。我们预期公司 2020-22年 EPS 为 1.10、1.31、1.48元,维持“买入”评级。 内销维持爆款战略,外销不惧外部冲击公司内销主推线上摩飞品牌、实力提升,外销虽有贸易摩擦影响、依然增长。 2019年公司内销收入 18.06亿元,同比+50.62%,外销收入 73.18亿元,同比+1.01%。内销市场互联网爆款摩飞品牌销售维持高增长,天猫淘宝平台数据监测显示,2019年 1-12月,摩飞品牌销售量与额分别同比+514%、+388%,同时,2020Q1疫情影响下,线上厨房小家电依然热销,Q1摩飞销售量与额分别同比+310%、+333%。公司产品制造效率优势凸显,并通过投建技术中心提升创新能力、产线改造提升效率,维持外销产品竞争力,因此虽然 2019年中美贸易摩擦、2020Q1疫情影响,外销表现依然平稳。 对内持续技术投入,提升生产效率与创新能力公司重视内部效率提升,更能受益于原材料成本下降。2019年公司毛利率达到 23.67%,同比+3.11pct。其中,内销毛利率 34.57%,同比+1.85pct,外销毛利率 20.60%,同比+2.43pct。我们仍看好公司内销占比以及自动化效率优化带来的毛利率提升,2020年公司依然有望保持提升态势(2020Q1毛利率为 23.67%,同比+3.97pct)。 内销相关销售支出增长,同时持续加大研发投入内销快速增长,公司增加内销员工奖金及广告宣传支出,同时维持新品高投入,费用率有所增长。2019年,公司销售费用率为 5.15%,同比+1.22pct,管理费用率为 5.88%,同比+0.53pct,研发费用率为 3.66%,同比+0.41pct。 利息收入重分类至投资收益,导致财务费用率为-0.02%,同比+0.39pct。 有望维持摩飞高增长,产品结构优化,持续提升盈利能力我们维持 2020-2021年预测,同时引入 2022年,预期公司 2020-2022年EPS 为 1. 10、1.31、1.48元。截至 2020年 4月 27日,可比公司 2020年Wind 一致预期平均 PE 为 20.5x,疫情冲击下,公司保持较强韧性,且保持销售与研发投入,内销线上爆款销售有望维持高增速,外销代工效率领先、有望小幅增长,且内销高毛利产品占比提升、外销盈利能力继续优化,公司业绩增长有望继续领先。认可给予公司 2020年 25.5-26.5x PE,对应目标价格 28.05~29.15元,维持“买入”评级。 风险提示:海外需求下滑;国内市场开拓受阻;行业竞争加剧。

2019全年收入同比+4.4% 、扣非 归母净利同比+12.6% ,维持“ 增持” 评级公司披露 2019年报及 2020年一季报,年报低于我们预期,2019年公司实现营收 83.55亿元,同比+4.39%,归母净利 8.90亿元,同比-0.99%,扣非后归母净利同比+12.64%。同时,公司 2020Q1收入 10.30亿元,同比-38.05%,归母净利-711.35万元,同比-108.26%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利 5元,分红率为 42.46%。我们看好后续地产销售回暖带来的需求回升,同时公司作为行业龙头,依托已经建立的品牌及渠道壁垒,有望受益于行业集中度提升。我们预计 2020-2022年 EPS 为 1.13、1.24、1.41元,维持“增持”评级。 优化产品结构、提升产品单价,疫情冲击短期需求下滑明显公司继续丰富渠道资源,优化产品结构、提升产品单价。受此带动,2019年照明及应用实现收入 82.98亿元,同比+4.21%。其中,销量同比-1.53%、均价同比+5.83%。但由于公司家居照明领域以零售、流通渠道为主,2020Q1国内疫情影响下,需求大幅减弱,大部分零售、流通渠道受到关店影响,暂缓进货,导致收入端出现明显下滑。我们认为公司国内收入为主,短期虽有疫情冲击,但公司渠道与品牌实力依然领先,并在更多中小企业出清的市场环境中,有望提升行业份额。 响 产品结构变化影响 2019年 年 毛利率提升公司 2019年毛利率 36.55%,同比+0.09pct。公司在家居灯具、照明控制产品上拥有比光源、商照产品更高毛利率水平,而由于光源、商照产品近年收入表现更优,因此虽然整体原材料成本偏低,但收入结构变化减缓了毛利率提升的速度。2020Q1由于收入大幅下滑,部分固定成本影响下,公司毛利率为 34.24%,同比-2.02pct。 调整费用支出结构,2019年 年 期间费用率基本持平2019年公司期间费用率基本持平,其中,公司压缩了部分渠道支持和广告市场费,销售费用率为 19.56%,同比-0.49pct。职工薪酬有所增长,管理费用率为 3.02%,同比+0.39pct。研发投入维持高位,研发费用率为 3.84%,同比-0.11pct。汇兑收益减少,财务费用率为 0.08%,同比+0.25pct。2020Q1由于收入大幅下滑,同时部分费用刚性,导致期间费用同比+9.40pct。 照明需求或缓步恢复,龙头 发挥 优势穿越低景气周期疫情冲击及需求延后影响下,我们预测公司 2020-2022年 EPS 为 1. 13、1.24、1.41元(2020-21年前值为 1.37、1.56),截止 2020年 4月 24日,行业可比公司 2020年 Wind 一致预期平均 PE 为 21x,疫情冲击下照明需求景气度依然偏低,但在地产有望迎来恢复性增长的情况下,2020Q2照明业务有望逐步修复。同时照明行业集中地偏低,公司有望凭借突出的品牌/产品力与立体渠道,进行降维打击、实现市场份额增长。认可给予公司2020年 21.5-23.5x PE,对应目标价 24.30~26.56元,维持“增持”评级。 风险提示:疫情冲击、竞争加剧;渠道建设不及预期;地产行业大幅波动。

聚焦内销市场,危与机并存,维持“增持”评级 公司披露2019年报,符合我们此前预期。2019年公司营收16.84亿元,同比+20.24%,归母净利4.60亿元,同比+21.85%,公司拟向全体股东每10股派发现金红利5.42元,分红率为76%,对应现价股息率4.7%。且公司披露2020Q1业绩预告,预计2020Q1归母净利同比-70%~-75%。随着国内疫情影响逐步消退,且地产销售逐步恢复,我们认为集成灶市场扩容红利依然存在,公司聚焦内销市场,强化营销、应对竞争,有望维护品牌形象、保持份额优势,但也需关注行业格局变化。我们预计公司2020-2022年EPS预测为0.68、0.86、1.04元,维持公司“增持”评级。 拓渠道、提升产品覆盖面,疫情冲击短期需求下滑明显 2019年公司重点加快渠道渗透,开发新经销商、提升KA进店率、加大工程合作、加速电商覆盖,业务表现符合预期。其中,集成灶业务实现收入15.11亿元,同比+19.33%,橱柜业务收入0.56亿元,同比+35.86%。2020Q1国内疫情影响下,短期地产需求大幅减弱,与之相关的装修需求延后,公司销售及业绩预计下滑。我们认为地产销售及装修需求仅为延后但并未消失,公司渠道发展加速,在需求偏弱情况下有望实现份额提升。 产品维持高毛利 公司2019年毛利率53.53%,同比+1.99pct。其中,集成灶产品毛利率为57.45%,同比+2.30pct。随着集成灶市场认可度提升,行业竞争趋于激烈,公司采取高销售费用投入、高产品毛利的渠道合作模式,依托品牌优势依然维持了较高的毛利率水平。考虑到疫情中延后的需求逐步释放,公司或加大性价比产品供给、提高行业集中度,但也可能面临毛利率回落压力。 集成灶市场竞争加大,销售费用率大幅提升 2019年公司期间费用率有明显增长。集成灶竞争有所加大,公司主动加大宣传及促销力度,导致销售费用同比+66.16%,销售费用率达到15.24%,同比+4.21pct。而公司限制性股票股份支付计提减少,管理费用率为3.91%,同比-1.86pct。研发投入维持较高增速,研发费用率为3.02%,同比+0.11pct。利息收入增长明显,财务费用率为-0.78%,同比-0.49pct。 具备集成灶先发优势,市场扩容红利仍在 结合业绩快报和疫情冲击,我们预计公司2020-2022年EPS为0.68、0.86、1.04元(2020-2021年前值为0.91、1.11元)。截止2020年4月15日,可比行业2020年平均PE20x,公司为A股集成灶上市龙头公司,短期疫情影响下业绩难有突出表现,但公司持续强化营销推广,继续加大品牌宣传和广告的投入力度,依然有望把握集成灶市场扩容红利,及地产销售转暖带来的需求恢复。公司整体ROE依然领先于小家电行业,认可给予公司2020年20~22xPE估值,对应目标价13.66~15.02元/股,维持“增持”评级。 风险提示:集成灶市场竞争加剧,原材料等价格不利波动,疫情冲击。

Q1预期净利润下滑70%~77%,维持“买入”评级 2020年4月14日,公司披露2019年业绩快报及2020Q1预告。预计2019年营收2005.08亿元,同比+0.24%,归母净利246.72亿元,同比-5.84%,低于我们此前预期,且公司预计2020Q1归母净利同比-70%~-77%。展望后续影响,国内疫情风险已相对可控,对公司负面影响逐步消退,公司海外收入占比较低(2018年为11.13%),在空调行业面临持续洗牌的情况下,公司或借助主动调整、赢得长期发展先机。我们调整公司2019-2021年EPS预测为4.10、4.05、4.42元,维持公司“买入”评级。 疫情冲击集中影响Q1,线上发展有望加速 国内疫情对公司销售影响集中于Q1,业绩下滑在预料之中。国内线下渠道受到的销售冲击最为明显,1月春节前空调销售表现较为正常,此后在春节错期及疫情冲击下春节后及2月份空调线下零售大幅下降,而线上促销活动导致线下流量迅速向线上转移,3月线下逐步恢复,但前期线上订单尚未安装、依然有所积压,零售端表现依然偏弱。同时部分费用的相对刚性导致净利润下滑或大于收入。我们认为2020Q1零售压力下,线下渠道提货动力减弱、主动降低库存,线上渠道发展加速、占比提升,或成为公司未来进行渠道改革的契机。 空调销售处于相对底部,消费延后有望在高温季节集中释放 出货数据已经反映出行业压力。产业在线数据,2020年1-2月累计家用空调销量1548.2万台,YOY-35.1%,其中,格力累计销售412.0万台,同比-43.5%。随着国内市场疫情好转,且空调即将进入销售旺季,我们看好能效标准提升背景下,公司依托产品促销提升市场份额,有望在旺季实现销售快速恢复。且公司外销占比较低,海外疫情影响带来的下滑压力较小。 短期空调竞争加剧局面难以改变 能效等级实施时间表未变,4月空调龙头厂商或逐步开启促销竞争。公司或延续部分产品让利促销、调整库存的策略,降价范围也有可能从之前的产品系列向其他系列扩大,龙头品牌与性价比品牌之间价差缩小,让利于市场有助于公司提升行业份额、维持收入规模。 资金面边际影响或加大,依然看好激励长期机制及龙头地位优势 结合业绩快报和疫情冲击,我们调整2019-2021年EPS预测为4.10、4.05、4.42元(前值4.35、4.75、5.46元)。考虑到公司拟回购股票用于股权激励,且疫情冲击叠加新能效标准即将生效或加速行业出清,短期内公司销售或出现较大波动,但公司地位依然稳固,有望穿越行业低景气周期。同时公司分红预期依然较高,我们认为依然具备长期投资价值。截止2020年4月14日,可比公司2020年平均PE11x,短期公司虽业绩难有突出表现,但宽松资金面变化对估值正向边际影响或加大。认可给予公司2020年14~16xPE估值,对应目标价56.70~64.80元/股,维持“买入”评级。 风险提示:疫情冲击及宏观经济下行。地产影响或超出预期。

归母利净利2019年同比+30.2%、2020Q1预期降超70%,维持“增持”评级公司披露2019年报,好于此前预期,2019年公司实现营业总收入374.53亿元,同比+3.98%,归母净利17.94元,同比+30.22%,扣非后归母净利12.26亿元,同比+5.63%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利3.95元。同时公司披露2020Q1业绩预告,预计归母净利同比-70%~-100%。 公司2019Q4并表海信日立,带来收入及净利润快速增长。疫情冲击下,短期空调销售或出现大幅波动,但依然为中长期内成长性较强板块。我们预计公司2020-2022年EPS为1.16、1.22、1.27元,维持“增持”评级。 2019年年公司原主业收入同比-4.07%,海信日立收入同比+9.57%由于中央空调业务并表影响,2019年公司空调业务营收163.69亿元,同比+9.92%;冰洗业务营收161.28亿元,同比+0.34%。若按可比口径,2019年公司原主营业务收入314.56亿元,同比-4.07%,海信日立营收120.38亿元,同比+9.57%。2020Q1疫情冲击影响下,短期内家用空调线下零售受阻,中央空调与商用需求较紧密,或受到更明显影响,但公司并表海信日立后综合实力提升,空调业务中长期内成长性依然领先其他家电业务。 成本及收入结构优化,实现毛利率提升2019年公司受益于成本优化和整体产品结构中央空调占比提升,带来更高的毛利率水平。2019年公司毛利率为21.44%,同比+2.42pct,其中,空调业务毛利率为22.50%,同比+2.09pct(并表中央空调业务,带来更高毛利率),冰洗业务毛利率为23.74%,同比+3.02pct(受到成本下降及产品结构升级影响)。 被动加大营销,主动增加研发投入,整体费用率增长2019年公司期间费用率整体增长。原主业中家用空调业务由于龙头带动的促销竞争影响,公司被动加大宣传及促销力度,导致公司销售费用率为15.14%,同比+1.24pct。管理费用率为1.30%,同比+0.12pct。受到研发职工薪酬增加及加大研发投入影响,研发费用率为2.57%,同比+0.66pct。 财务费用率为-0.09%,同比持平。2020Q1由于部分费用支出较为刚性,费用率或出现明显上升,进一步加大公司盈利压力。 并表效应显现,但仍需关注疫情未来变化疫情冲击及需求延后影响下,我们预计公司2020-2022年EPS为1.16、1.22、1.27元(2020-2021年前值为1.32、1.45元),截止2020年4月14日,可比公司2020年平均PE12x,海信日立并表后为公司成长注入新动力,且全年来看,随着国内地产回暖,需求维持弱改善预期,主业或恢复成长。但疫情冲击将先影响家电内销,2020Q1公司预计净利润将出现明显下滑,后续海外疫情发展或对家电外销也有部分负面影响,2019年公司海外收入占比超过30%,短期内PE估值压力较为明显。认可给予公司2020年9-11xPE,对应目标价10.43~12.75元,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格大升;地产回暖偏弱;疫情冲击及家装零售遇冷。

照明行业成熟度渐高,龙头有望顺势提升份额,首次覆盖“增持”评级 公司照明应用领域综合实力突出,在家居、商用、光源、电工业务上均有竞争实力,照明应用行业虽由于地产后周期影响处于底部,但我们看好未来地产销售回暖带来需求回升。同时公司作为行业龙头,已经建立起渠道及品牌壁垒,有望受益于行业集中度提升。并且公司依托照明产品,多元拓展应用领域与场景,转型照明系统及集成解决方案服务商,有望提升中长期成长天花板。我们预计2019-2021年EPS为1.25、1.37、1.56元,首次覆盖给予“增持”评级。 地产后周期影响下,公司业绩增速处于低位区间 公司2018年内销收入占比89.3%(2019H1公司未披露内外销数据),地产影响难以避免。在地产后周期影响下,2018年及2019Q1-Q3公司营收同比增速分别为+15.05%、+3.28%,归母净利润增速分别为+32.01%、+5.62%,均有所下降。考虑到从2019年6月开始,地产销售及竣工增速逐步改善,虽然2020Q1短期疫情冲击明显,房地产数据或面临较大下滑压力,但华泰地产团队预计随着国内疫情好转,2020Q2地产或迎来需求反弹,后周期影响在2020H1逐步转向正面,或带来需求的集中释放。 LED照明行业趋于成熟,市场份额成为行业竞争焦点 中国半导体照明工程研发及产业联盟数据显示,2019年中国LED市场规模为7548亿元,同比+2.36%,其中LED照明应用产值6388亿元,同比+5.07%,且2019年LED照明渗透率已经达到75%,行业成熟度较高,增量需求成长空间减小,市占率提升将是下一阶段最大竞争焦点。行业分散,公司降维打击或带来份额提升LED通用照明规模超过2700亿(2019年),但行业第一梯队份额均较低。照明需求场景多样,零售、建材、五金、电商等渠道均有发展空间,仅具备实力的公司才能全面进入多元渠道、布局下沉市场,截至2019年中报,公司专卖店数量超过3500家、流通网点数量超过12万家。我们认为公司具备渠道精细化管控及深度下沉实力,并在品牌溢价存在的情况下,基于产业规模优势,有望加速性价比产品向下沉市场及多元渠道输出,或能实现降维打击,未来市占率有望提升。 行业调整蓄势待发,龙头迎来新增长 我们预计公司2019-2021年EPS为1.25、1.37、1.56元,截止2020年4月8日,根据Wind一致预期,行业可比公司2020年平均PE为21.7x,照明市场当前需求景气度虽偏低,但地产需求有望迎来恢复性增长,带动照明需求改善预期增强。同时公司所处通用照明行业具有大行业小公司特点,在公司加大产品降维打击的情况下,有望凭借突出的产品力与立体化渠道,逐步实现市场份额增长。认可给予公司2020年21.5-23.5xPE,对应目标价29.46~32.20元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:照明竞争加剧;渠道建设和扩张不及预期;地产行业大幅波动。