事件：上半年公司实现营收8.2亿元(_44_2%)，归母净利润1.1亿元（-80.0%），经营净现金流3.2亿元（-65.7%）。其中，二季度实现单季营收5.5亿元（一23.8%）．归母净利为1.36亿元。上半年亏损原因主要系2.17-5.6全国收费公路实行免收通行费政策。 核心路产合宁高速收入恢复略超预期。2020年上半年公司实现通行费收入7.0亿元，同比下降48.1%。下滑幅度在预期内。其中主力路产合宁高速于19年四改八扩建结束，今年5-6月车流量有明显回升，通行费收入分别同比增长23.g%和37.4%，略超预期。6月份合宁段路费实现收入9259.9万元，相当于年化收入10.5亿元左右，超过改扩建前最高水平。去年全年合宁高速收入8.4亿元，预计今年下半年合宁高速收入同比会有20%以上增长。 合宁摊销年限变化导致成本增幅低于预期。上半年公司营业成本为6.6亿元，同比增长3.6%。其中合宁高速营业成本为1.86亿元(+8.8%)，低于预期。 合宁高速改扩建前收费年限仅剩余6年，由于改扩建收费年限一直未批复，此前普遍预期改扩建完成后路产每年摊销金额会有大幅增长。然而从2020年起，合宁高速确走了以25年并采用年限平均法进行摊销，摊销年限延长显著摊薄成本，预计现有摊销方式下每年摊销金额相比改扩建前仅略有增加。 预计下半年业绩持续改善，上调2020年盈利预测。上半年数据显示，公司路产在5—6月间车流量恢复良好，疫情影响逐步消退。考虑到合宁高速改扩建完成带来的车流量快速增长以及路产摊销金额低于预期，我们上调2020全年盈利预测至6.96亿元。 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2020-2022年净利润分别为6.96、13.31和14.85亿元，对应EPS分别为0.42、0.80和0.90元。公司通行费收入持续稳健增长，若宁宣杭高速能够打通断头路，那么还将带来可观的收入增量，故维持“强烈推荐”评级。 风险提示：疫情持续时间超预期：收费政策负面影响：合宁高速年限延长还存在不确定性：宁宣杭高速断头路贯通晚于预期。

事件：上半年公司实现营收24.7亿元（-54.7%），归母净利-3.86亿元，由盈转亏。二季度单季营收8.34亿元，归母净利一4.66亿元。 航班显著减少，航空性收入大幅下滑：上半年公司飞机起降架次同比减少45.6%，导致架次相关收入同比下滑43%：旅客吞吐量同比减少68.1%，导致旅客及货邮收入同比下滑70.4%。上半年公司航空性收入较去年同期减少11.8亿元。 “五个一”政策对免税收入确认造成较大影响：免税收入是公司重要的收入组成部分。“五个一”政策执行导致二季度国际旅客同比下滑98%以上，机场免税销售难以开展，进而对公司免税收入的确认方式产生了明显影响。上半年公司确认免税收入7.5亿元，其中一季度6.6亿元（去年同期10.1亿），但二季度仅0.9亿元（去年同期9.2亿）。 二季度免税收入的确认未考虑保底的因素，导致营收较一季度大幅下降，是公司一季度能够维持盈利但二季度转为亏损的重要原因。中国中免方面同样以谨慎性原则确认了大额其他应付款。对于协议中保底收入如何确认的问题双方有待进一步协商。 卫星厅投产造成成本刚性增长，下半年同比影响逐渐淡化：上半年公司营业成本同比增长30.2%（增加7.35忆元），其中比较主要的包括：折旧摊销同比增长2.88亿元，运营维护成本增长3.97亿元，人工成本增长0.96亿元。 成本大幅增长主要系卫星厅投产带来了大量刚性成本，我们认为公司成本增长符合预期，且卫星厅于去年三季度投产，故下半年同比影响会逐渐淡化。 投资收益受疫情影响大幅下降：受疫情影响，公司投资收益明显下降，其中上半年确认德高动量投资收益0.96亿元（去年同期2.24亿元），确认油料公司投资收益0.16亿元（去年同期2.70亿元）。上半年公司投资收益共计1.86亿元(-66%)。下半年随着航班数量的恢复，预计投资收益较上半年会有明显好转。 盈利预测与评级：上海机场盈利的最大优势在于高比例的国际航线以及由此带来的丰厚免税收入，也因此成为国内受海外疫情扩散影响最大的机场。由于海外疫情至今未得到完全控制，我们下调今年盈利预测。我们认为今年公司存在无法获得全额保底收入的可能性，在具体盈利预测中，我们暂时以保底收入的60%计入营收。 我们预计公司20-22年的公司归母净利润分别为2.8亿元，48.3亿元和65.2亿元，EPS分别为0.14元，2.50元以及3.39元。虽然2020年公司业绩不可避免遭遇重创，但行业的至暗时刻已经过去，国内航线快速恢复将显著缓解公司经营压力，而新冠疫苗的推出则将引领国际线的复苏，届时公司业绩将快速回升。疫情不会改变上海机场是我国最大国际航空枢纽的事实，故维持“推荐”评级。

2019年前三季度, 公司实现营业收入 23.88亿元( +33.4%);实现归母净利 1.46亿元( +2.0%); 三季度单季实现营收 8.96亿元( +14.05%), 实现归母净利 0.24亿元( +4.5%)。 西江流域吞吐量持续增长: 公司“西江战略” 初具规模。 前三季度云浮新港在环保政策趋严, 主力货种石材的吞吐量下滑近 30%的情况下实现集装箱吞吐量同比 2%增长;梧州港前三季度货物吞吐量同比增长 14%; 今年新并购的贵港新龙码头吞吐量同比增长 22%。 船队建设周期较长,但规模效应与协同效应可期: 公司今年 4月完成定增,资金主要用于船队建设。航运业务投资周期较长,需要形成规模效应,并与西江沿线港口形成有效协同后才能逐渐形成盈利,故预计定增对公司近期业绩造成一定摊薄。 但西江流域航运业运力非常分散,缺乏龙头企业,规模化船队有望形成较强的议价权, 故看好公司航运板块中长期的发展。 风电板块运营稳定,新增并购安徽宿州风电场: 公司旗下风电场前三季度实现累计发电量 3.37亿千瓦时。公司于 9月并购宿州风电场,运营风电场数量增加到 6个。 除内蒙古安达风电场弃风情况较去年有所加剧外, 其余风电场不存在弃风或弃风情况明显好转。 参股公司业绩波动导致投资收益下滑: 公司前三季度投资收益 0.92亿元,较去年同期的 1.03亿元有所下降,主要系参股的广珠发电分红额波动, 以及中化珠海由于石化行业景气度下降导致的盈利下滑。我们预计全年公司投资收益同比小幅下降。 公司盈利预测及投资评级: 受益于公司“西江战略”以及航运板块的后续发力, 我们预计相关港口的吞吐量还将维持较快增长;公司风电场弃风率较低,将带来稳定的利润贡献。预计公司 19-21年 EPS 分别为 0.20、 0.22、 0.26元。 首次覆盖, 给予“推荐”评级。 风险提示: 宏观经济不及预期;环保政策趋严(导致石材、化工等大宗商品运量下降);航运运价大幅波动;参股公司业绩及分红大幅波动。

新清算办法放大始发路局经营杠杆,根本上解决路局揽货积极性问题。 1月1日起,铁路货运的清算由原来的“分段计算、管内归已,直通清算”改为以承运企业为核算主体的“承运清算”。新清算办法将充分释放始发路局的盈利敏感性与经营杠杆,在行业下行时避免运价非理性促销下滑,在行业上行时通过提价,在清算成本固定的基础上放大盈利弹性。同时也极大程度激活了始发路局揽货积极性。 环保趋严,“公转铁”结构调整+油价上涨奠定铁路货运长期向上趋势。 经济复苏为是运量周期性的提振,不足以保证公司长期逻辑;但环保治理全面趋严背景下,“公转铁”运输结构调整推进+油价上涨将助长铁路货运结构实现长期结构性改善。 特种箱龙头地位突出,产能释放将加速推进业绩增长。 特箱运输发展主要受供给制约,行业增长为供给端驱动逻辑。随着铁路大规模投资建设释放货运运能,基础设施不足造成的运力瓶颈得到逐步消除,多式联运推广的政策支持不断加大。近年公司不断加大特箱投资力度,开拓优势箱型,依据市场变化加快箱体更新换代,从供给端推动业绩增长。 业绩迎来长期改善,估值具备投资价值,上调至“买入”评级。 预计新清算办法带动铁路货运2017年加速增长,同时公转铁长效趋势及特箱规模扩张推动核心业务实现长期改善,上调2018-2020年EPS至0.36、0.42、0.51元/股,对应PE为24.74、21.29、17.57。当前估值具备较好投资价值,未来特箱扩张对业绩的传导将渐显性,上调至“买入”评级。

广度供应链业务稳定贡献,优质客户资助力。 平台化转型2008年公司革新理念凭借广度供应链先发优势抢占市场,当前已与10多个领域的100余家世界500强及2600多家国内外企业合作。2017年,广度供应链实现收入142.7亿元,综合毛利率4.5%(+0.4%)。面对日益激烈的竞争,公司主动收缩低附加值业务,更多向医疗家电等领域切入,同时结合现有资源积极向客户粘性更高的深度380平台转型。 整合渠道颠覆传统物流,深度业务搭载380平台腾飞。 瓶颈期公司二次革新,创办深度供应链“380平台”,实现了快消品渠道扁平化以及渠道向三四线城市的下沉,大幅改进了传统的物流模式。平台涉足的食品、母婴等五大板块市场空间广阔。公司通过输出先进的物流模式吸引各地优秀渠道商加盟,市场份额迅速扩张,2017年380平台收入已达401亿规模。 巧避强势电商企业,借线下优势开发三线及以下城市快消品蓝海。 相比于线上线下都存在激烈竞争的一二线城市市场,三线及以下城市快消品零售的下沉难度大,但同时也展示出巨大的市场需求。在一二线城市快消品零售额增速明显下滑的情况下,三线及以下城市维持了7%以上的高增速。380平台将终端广泛下沉至三四线城市蓝海,现已实现终端零售门店近200万。 掌控终端信息,低风险开展供应链金融。 怡亚通与平台下属企业实现信息互通,解决了相关企业融资风险难以衡量的问题,并以此为基础重构了银企贷款的商业模式,为小微终端提供纯信用贷款。随着380平台规模快速增长,供应链金融业务也迅速扩张。2017年,金融业务贡献收入5.51亿元,利润3.43亿元,未来还将随着业务放量快速增长。 乘国改东风,引入战略投资者“深圳投控”。 怡亚通发布公告,母公司怡亚通控股转让上市公司股份2.83亿股,作价18.2亿元,为怡亚通引入了战略投资机构--深圳市投资控股有限公司。该转让完成后,深圳投控将以13.3%的持股比例位列怡亚通第二大股东之位。 投资建议:深度平台持续放量,供应链金融带来额外看点。 公司广度业务结构优化,深度平台持续放量,主业保持稳健增长,同时,供应链金融依托于主业增长将带来额外看点。我们假设公司深度业务、全球采购、供应链金融增长维稳,广度业务逐渐收缩,预计2018-2020年EPS分别为0.33、0.39、0.43元/股,对应PE分别为:22.71x、19.58x、17.74x。首次给予“谨慎增持”评级。

事件:公司公布4月经营数据 2018年4月,大秦线完成货物运输量3221万吨,同比减少2.13%。日均运量107.37万吨。2018年1-4月,大秦线累计完成货物运输量14616万吨,同比增加6.97%。 春季检修期间运力负荷相对饱满 2018年大秦线春季检修安排在4月7日-5月1日(为期25天),较2017年延后1天。检修期大秦线日均运能约为105-110万吨,4月运量反映运线运输处于相对饱和状态。 4月火电需求保持景气,预计5月日均运量将恢复至淡季高位 春节日历效应+环保限产延期+需求韧性影响下,4月高耗能企业陆续复工复产支撑火电需求继续上行,6大电厂4月日均耗煤同比增长5.5%,5月前8天同比增速进一步攀升至12.8%。考虑到港口库存已回落至低于去年同期水平,电厂库存同比增量亦有明显消化,5月日均运量预计同比将呈现微幅波动,维持淡季景气。 预计2018年景气延续,关注新清算办法对公司经营的积极影响 预计大宗需求存在韧性,环保趋严及油价上涨支撑汽运煤回流的趋势延续,判断大秦线运量2018年接近4.5亿吨满负荷运行。预计2018-2020年EPS为1.01、1.02、1.04元/股,对应现有股价PE为8.67、8.58和8.42x,未来可关注公司装车定价灵活性提升的积极影响,给予“买入”评级。 风险提示 运量下滑;其他煤运线路替代效应加强;火电替代能源占比提升导致煤炭运输需求下滑;运价政策变化;新清算办法导致成本增加超出预期

2017年公司实现营业收入556.37亿元,同比增长24.68%,实现归母净利润133.50亿元,同比增长86.23%,EPS为0.90元/股,拟派发股利0.47元/股。2018年1季度实现营业收入179.73亿元,同比增长44.35%,实现归母净利润40.97亿元,同比增长29.59%,EPS为0.28元/股。 受益量价齐升,2017年业绩显著改善。 运量方面,受益于公路治超、汽运煤回流、大宗货物需求复苏,2017年公司运量大增,货物发送量、运输量、周转量分别同比增长28.0%、32.4%、24.4%。运价方面,2017年3月,公司煤炭运价上调0.01元至基准价。 拆分季度来看,2017Q4实现归母净利润21.12亿元,YOY+4.44%,增速低于预期源于高基数效应及员工一次性激励发放导致营业成本上升。 需求韧性+提价效应+清算影响,2018年Q1表现超出预期。 1季度煤炭需求平稳增长,六大电厂耗煤量同增8.57%。此外,3月提价带来同比效应,1月1日施行的新清算办法亦发挥积极作用。2018Q1大秦线累计运量达1.14亿吨,同比增长9.85%,月度日均运量分别为126.68、127.07、126.13万吨,基本满负荷运行,运量表现位于高景气区间。 预计2018年景气延续,关注新清算办法对公司经营的积极影响。 考虑到大宗需求存在韧性,环保趋严带动汽运煤回流的趋势延续,预计大秦线运量接近4.5亿吨满负荷运行,上调2018-2020年EPS至1.01、1.02、1.04元/股,对应现有股价PE为8.65、8.56和8.40x,未来可关注公司装车定价灵活性提升的积极影响,给予“买入”评级。

2017年公司实现营业收入18.6亿元,同比增长3.3%;实现归母净利1.40亿元,同比增长34.9%,扣非后归母净利1.27亿元,同比增长51.8%;每股收益0.18元。2018年Q1实现营收3.85亿元,同比减少1.8%,归母净利0.21亿元,同比增长36.4%。 云浮新港与梧州港吞吐量持续增长,神华粤电码头经营好转。 随着公司“西江战略”的持续推进,云浮新港在广东口岸进口石材市场份额提升至58%以上,2017年实现总吞吐量464万吨,同比增长30%;内外贸集装箱23万标箱,同比增长40%。梧州新港2017年完成集装箱吞吐量5.86万标箱,同比增长210%。公司码头运营服务实现营收7733万元,同比增长44.5%,毛利率34.5%,同比提升1.2个百分点。公司参股30%的神华粤电码头是珠三角等级最高的专业煤炭码头。全年完成卸船量1687万吨,同比增加27.13%。随着吞吐量的增长,码头经营状况逐渐好转,2017年实现净利润1441万元。 风电业务初具规模,弃风率小幅下降。 公司旗下五个风电场努力克服北方弃风限电、南方台风灾害影响等不利条件,2017年实现发电量4.85亿度,上网电量4.71亿度,弃风率约2.9%,较去年同期的3.1%有所下降;共计实现净利润7774万元。 定增资金拟用于港口设备升级与船舶购置,转型综合物流运营商。 公司发布定增预案,募集资金15亿元,主要用于港口设备升级与江海联运船舶购置项目。港口设备升级有助于公司转型综合物流运营商,建立完善集疏运体系。购置船舶主要是考虑到经珠海港中转货物的货种呈现多样化及特殊化的趋势,市场合适的租赁船源稀缺,自建船队有利于业务拓展与防范运力波动风险。目前定增已通过国资委批准,并获得证监会受理。 盈利预测与投资建议:云浮新港与梧州港受益于公司“西江战略”,预计未来两年还将维持较快增长;风电板块预计弃风率仍将维持较低水平,并带来稳定的利润贡献。我们暂不考虑的定增对未来业绩的影响,预计公司18-20年EPS分别为0.22、0.26和0.29元。维持“谨慎增持”评级。

2017年实现营业收入99.86亿元,同增35.86%,营业成本70.92亿元,同增40.16%,毛利28.94亿元,同增26.38%,归母净利15.89亿元,同增35.01%,扣非后归母净利15.39亿元,同增33.71%,EPS:1.31元/股。 让利加盟商带来46.86%的业务量增长,量收增速均超行业水平 2017年公司让利于加盟商,面单价格下调0.18元/件至0.73元/件,特许经营收入下降0.16亿元至0.13亿元,这一策略使得公司快递量同增46.86%明显高于28.04%的全行业平均增速。虽然特许经营收入下降,但占营收39.77%的面单收入仍然增长了5.07亿元;单票中转费保持了2016年1.21元/件的水平,中转收入同增46.29%。报告期内,快递收入同增22.92亿元,增幅达33.46%,高于24.72%的行业水平。 自动化降本成效显著,中转业务毛利率提升6pct 电子面单的推广将面单成本降低到0.73亿元,面单毛利率达98%,再提2pct;占中转成本66.52%的运输支出随业务量的增长同增44.44%,而薪酬、装卸扫描、办公租赁等其他成本增幅不足30%,远低于业务量增速,这使得中转业务毛利率提升6pct。但由于其他业务成本同增2.5亿元,加上特许经营收入受公司经营策略影响大幅下降,导致总体毛利率下降2pct到29%。 单票三费下降21.61%,净利润率和去年基本持平 报告期内,公司管理费用增长22.02%,销售费用和财务费用显著下降,三费总计增长仅1亿元,增幅15.12%,远低于快递量增速,单票三费下降21.61%。全年归母净利同增4.12亿元,增幅35.01%,净利率15.9%,同去年基本持平。 投入物流科技,拓宽信息化、智能化核心竞争力的护城河 报告期内,公司加大对自动化设备的投入和改造,逐步在全网改造中投入全自动、智能化分拣设备,高速矩阵的分拣效率从2700件/小时升级到3700件/小时,自动交叉带使得分拣效率提高到2万件/小时,分拣差错率低到万分之一。2018年,公司增发39亿元,计划投入智能仓配、转运中心自动化升级、供应链智能信息化建设等物流科技项目,有利于持续优化快递产品全程时效、提升客户服务体验度,拓宽信息化、智能化核心竞争力的护城河。 投资建议: 长期来看,快递增速将逐渐放缓,但随着行业分化逐渐拉开,物流科技领先的公司将拥有更强的议价能力。我们认为公司的精细化管理与设备的升级将带来的盈利层面较强的内生成长,预计公司2018-2020年EPS分别为1.65、2.18、2.80元/股,对应PE分别为30.0x、22.6x、17.6x。维持“买入”评级。 风险提示:经济增速下行,业务量增速不达预期,价格战爆发,成本上涨。

2018年一季度公司实现营业收入3.61亿元,同比增长6.67%,归属上市公司净利润1.55亿元,同比增长3.76%,扣非后净利润0.76亿元,同比增长17.06%。 油价上涨是一季度主业毛利下滑的主要原因。 公司一季度营收3.61亿元,同比增长6.67%,营业成本2.59亿元,同比增长17.86%,实现毛利1.02亿元,同比下降14.2%,毛利率由去年同期的34.9%下滑到28.1%。我们认为成本增速明显高于收入增速主要是由于油价同比上行。布伦特原油一季度均价为66.9美元/桶,同比上涨24.6%,船用油(380CST)一季度现货均价同比提升20.3%。2017年年报显示公司客滚运输燃油费用的成本占比为25.7%,我们粗略估计一季度燃油占成本比重上升至约30%,油价上涨造成的成本增加约1300万元。 汇兑收益贡献主要的利润增量。 公司一季度财务费用-2976万元,同比减少3246万元,贡献了一季度主要的利润增量。财务费用大幅减少主要系人民币大幅升值,美元与港元贷款产生汇兑收益增加。截止2017年末,公司美元贷款合计9140万美元,港元贷款合计2.95亿港元。人民币兑美元与港元汇率升值1%分别对应公司的汇兑收益约580万元、240万元。 燃油补贴金额略低预期。 公司一季度收到烟台财政局下发燃油补贴共计0.94亿元,去年同期为1.07亿元,同比减少约1250万元。燃油补贴发放一般为当年一季度发放去年的补贴,考虑到2017年油价整体高于2016年,而补贴反而低于2016年,我们认为补贴金额略低预期。 盈利预测与投资建议: 考虑到油价的上涨以及今年补贴金额略低预期,我们下调了公司2018年EPS至0.68元。从长期来看,公司历年燃油补贴与油价挂钩较为明显,故我们预计2019年燃油补贴较2018年会有明显回升。同时,伴随东北经济触底回升,公司客滚运输业务量有望获得持续性增长。我们预测公司2018-2020年EPS分别为0.68、0.78、0.84元/股,对应当前股价PE分别为15.3、13.3、12.3倍,给予“谨慎增持”评级。

核心观点: 公司股价走势复盘:业绩单边驱动股价上涨,估值相对大盘无溢价 过去11年公司股价稳步上涨,在大多数年份跑赢大盘。自12Q4以来累计上涨173%,相对沪指超额收益达120%。其中,估值波动幅度与大盘基本一致,超额收益基本由每股收益单边驱动。 业绩稳健可期:主业优质扩张,辅业稳中有进 公司业绩稳健可期,道路通行客车流量提升、路产储备相对充足、辅业拓展提质增效,有望提升公司业绩增长的稳定性和持续性。主业核心路产沪宁高速区位优势得天独厚,车流需求优质稳定;而宁常、镇溧、常嘉、新建路产等项目将陆续对公司主业收入进行巩固。辅业着眼于提质增效,服务区经营转型及投融资平台构建正稳步推进。 估值存在支撑:冬去寒山待春来,春来鸿鹄同风起 宁沪股价呈现利率敏感型价值白马股的估值特征。我们判断,未来利率中期存在震荡向下空间(广发宏观组观点)、行业政策环境较为稳定,这将对宁沪估值形成中性偏积极影响,并且当前宁沪股息率具备较强的防御性,叠加稳健增长预期,公司的估值吸引力有所显现。 盈利预测与投资建议 预计公司路产收入、利润稳健增长,配套服务毛利明显改善,2018-2020年EPS预计分别为0.74、0.78与0.80元/股(不考虑新增路产通行影响),最新收盘价对应PE分别为12.48x、11.83x与11.57x,核心路产区位优势突出,稳增长,高股息(股息率约4.7%),风险溢价低,给予“买入”评级。 风险提示 宏观经济下滑;利率上行超预期;车流增速、油品销售毛利不达预期;地产调控超预期。

2017年实现营业收入87.15亿元,同增19.25%,营业成本77.15亿元,同增20.98%,毛利10.0亿元,同增7.41%,归母净利2.79亿元,同增24.55%,扣非后归母净利2.43亿元,同增19.99%,EPS:0.28元/股。 综合物流业务量价齐升,营收同增15.8亿元2017年公司综合物流业务营收同增15.76亿元,其中空运、海运货代及特种物流分别贡献增量7.42、7.01、1.33亿元。业务增长源于量价齐增,其中因提价增收8.3亿元,因增量增收6.14亿元。虽然主业毛利率下降2.04pct 到12.7%,但得益于营收规模的增长,毛利同增0.69亿元。 供应链业务加大电子产品占比,实现结构优化报告期内,公司全部退出毛利率低坏账风险高的钢铁产品业务,并计提0.35亿钢贸减值损失;加大电子产品的核心客户销售力度,电子产品收入同增11.36%,因此全年供应链业务收缩1.32亿元至9.53亿元,而毛利率水平提升了0.12pct 至1.69%。 并购资产增利效应显著,投资收益贡献0.38亿利润增量2017年,中特物流实现1.26亿元净利,三年实现净利合计3.7亿元,超额完成2015-2017年3亿元净利润的业绩承诺;报告期内,德祥集团实现5849万元净利,远超2017年2848万元的业绩承诺。 此外,报告期内投资收益为公司带来0.38亿元的利润增量,主要系持有的贵阳银行股权改为按照公允价值计价,净值增加0.44亿元。 三费同增0.66亿元,持续加强激励约束机制公司三费同增0.66亿元,其中销售费用和管理费用中的职工薪酬合计增长7370万元,主要系绩效奖金根据业绩考核同比有所上升。灵活有效的激励机制是公司主业能够稳健增长的重要助力。 投资建议:主业稳健,外延并购与自贸区政策带来额外看点公司核心的传统货代业务预计还将维持20%左右的稳定增速。同时公司对供应链物流及工程物流的业务结构进行调整,有助于提升盈利能力与降低业务风险,带动业绩增速提升。我们预计公司2018-2020年业绩分别为0.38、0.44、0.51元/股,对应PE 分别为:19.7x、17.1x、14.7x。 除了稳健的主业以外,积极的外延并购战略与上海自贸区政策的推进也为公司带来额外的看点。我们看好公司的成长空间,维持 “买入”评级。 风险提示:经济下滑导致航空货代需求低预期,跨境电商政策变动,兼并收购受阻,中美贸易摩擦加剧

公司2017年实现营收2186亿元,同比增长50.2%,实现归母净利润33.3亿元,同比增长16.6%。扣非后净利润25.2亿元,同比增长1.5%。 每股收益为1.17元。 供应链业务营收与净利润显著增长,大额计提减值损失。 公司供应链业务营收受益于大宗商贸的回暖而大幅提升,其中钢铁、矿产与浆纸供应链业务营收同比分别增长95.3%、94.5%和52.0%。供应链业务虽然毛利率下滑0.74个百分点至3.06%,但实现营收1,884.6亿元,同比大幅增长63.9%,最终实现净利润12.18亿元,同比增长36.85%,盈利能力较去年明显提升。 考虑到部分大宗商品价格已经处在相对高位且有回落,为应对可能的风险,公司报告期内计提坏账准备和存货跌价准备共7.64亿元,同比增长329.7%,体现了公司谨慎的经营风格。 地产营收微降,新开工与预收账款大幅提升。 公司地产板块由子公司联发集团(股权占比95%)与建发房产(股权占比54.65%)负责运营,其中联发集团实现营收128.8亿元,同比增长15.2%;净利润12.4亿元,同比增长23.4%;建发房产实现营收181.18亿元,同比下降11.25%;净利润24.0亿元,同比增长15.96%。建发房产营收下滑但利润上升主要系出售上海新湾景置业100%股权,获得税前收益7.56亿元。两公司全年共实现归母净利21.1亿元,同比增长7.59%。 值得注意的是公司地产板块新开工与预收账款皆大幅提升。新开工方面,联发集团与建发房产新开工面积分别同比增长51.3%与190.4%;公司报告期末地产预收账款达238.5亿元,较去年同比增长29.1%。我们认为17年公司地产营收下降系14-15年拿地较少,而随着16年之后公司拿地与新开工加速,18-19年地产业务的营收与盈利将迎来较快增长。 投资建议:兼具成长性与低估值,维持“买入”评级。 预计公司18-20年EPS分别为1.38、1.55和1.70元,对应现有股价PE分别为8.0、7.2与6.5倍。我们认为公司供应链业务盈利稳定,而地产板块将进入放量增长期;估值方面,公司PE与PB估值在可比企业中都处于较低水平。综合以上因素,我们维持公司的“买入”评级。

2017年公司实现营业收入60.95亿元(+1.2%),归母净利6.14亿元(-64.5%),扣非后归母净利3.29亿元(-64.1%),每股收益0.12元。利润下滑主要系国际原油运输市场低迷。 油轮交付高峰导致原油运输市场低迷。 2017年油运市场“淡季低迷,旺季不旺”,VLCC-TD3航线TCE全年均值约22684美元/天,同比下跌45.7%。运价下滑主要系油轮自2016年下半年开始进入交付高峰期,2016与2017年油运板块运力供给增速分别达到6.0%与5.2%,供需失衡导致运价下挫。全年油轮船队完成货运量6306万吨,同比增长5.0%,船队运营率96.9%。但由于运价受市场冲击较大,油轮船队收入同比下滑4%,毛利率下降20.9个百分点至22.9%。 干散货运输市场复苏,VLOC贡献稳定收益。 干散货运输市场运价持续复苏,BDI指数全年均值1145点,同比增长70.1%。散货船队完成运量3035万吨(+21.4%),实现营收11.9亿元(+23.3%)。公司Capesize与Ultramax型船运价皆有明显提升;VLOC船队主要依靠长期COA协议锁定收益,故盈利贡献较为稳定。2018年公司散货船队已经锁定的运营天为4704天,平均租金水平25543美元/天。 计提减值损失导致净利润略低预期;非经常性损益主要为拆船补贴。 由于油运市场下行,2017年公司计提油轮减值损失4.29亿元,导致业绩略低于市场预期。2017年公司非经常性损益共计2.85亿元,较2016年同期的8.13亿元大幅下降,主要是由于拆船专项补助由2016年的7.63亿元下降至2017年的2.78亿元。 投资建议:并购提升业绩弹性,静待行业回暖。 公司发行股份收购经贸船务资产的交易已获得证监会核准。经贸船务核心资产为公司的控股子公司ChinaVLCC剩余的49%股权。交易完成后,ChinaVLCC将成为公司全资子公司,公司油轮板块业绩弹性显著提升。展望2018-2019年,老旧油轮的加速拆解有望显著缓解行业供给压力,带来油轮市场供需关系的逐步改善以及运价的回暖。暂时不考虑公司并购的影响,我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.14、0.22、0.29元/股,对应当前股价PE为25.1、16.6和12.6倍,给予“谨慎增持”评级。

2017年公司实现营收43.27亿元;归母净利润9.82亿元,同比下滑5.33%,主要系17年非经常性收益不及16年同期;扣非后归母净利润6.12亿元,同比增长15.9%。实现每股收益0.42元,每股派息0.17元(含税)。 通行费收入超额完成年初目标,毛利率持续提升 在昌九高速改扩建项目施工、东昌高速建成通车形成路网分流等不利因素叠加影响的情况下,公司通过积极开展路域环境整治、收费营销及引车上路等一系列工作,全年实现通行服务费收入30.78亿元,同比增长1.37%,明显超出董事会年初制定的经营目标28.65亿元。其中,昌樟、温厚受东昌高速分流的不利影响,收入分别下降14.2%与39.9%,而九景、昌泰、彭湖高速通行费收入分别同比增长9.1%、14.7%、101.7%。 在通行费收入同比增长1.37%的情况下,高速公路运营成本同比下降2.42%,主要是由于养护成本同比减少约0.5亿元。高速公路运营业务实现毛利16.14亿元,同比增长0.78亿元,毛利率提升1.85个百分点至52.47%。 归母净利下滑主要系17年非经常性收益不及16年同期 报告公司高速公路主业盈利同比增长,但归母净利同比下滑5.33%,主要系16年公司非经常性收益5.09亿元(转让国盛证券股权获得投资收益),而17年同期的非经常性收益合计约3.7亿元,较16年同期有所减少。 需要注意的是17年公司收到政府补贴共计5.04亿,明显高出一般年份,主要是由于16年的一部分补贴并未于当年发出,而是延期至17年1月补发。若不考虑补贴的延期发放,公司每年的政府补贴一般在2.5-3亿元之间。 投资建议:低估值且稳健增长,给予买入评级 随着昌九高速改扩建施工以及东昌高速分流的不利影响逐渐淡化,预计公司通行费收入将维持稳定增长的势头。我们预测公司18、19、20年EPS分别为0.41、0.44、0.49元,对应最新收盘价PE为11.9X,11.1X,10.0X。公司高速公路运营主业具有稳定的成长性,而现有股价下PB(LF)仅0.77倍,明显低于行业平均水平,我们维持“买入”评级。 风险提示:通行费收入不达预期;收费政策变动;新建路产分流;政府补贴不达预期、宏观经济增速下滑。