盈利预测与估值 我们预计公司2020年、2021年和2022年公司营业收入分别为51.91亿元、63.47亿元和70.40亿元，增速分别为40.67%、22.25%和10.92%；归属于母公司股东净利润分别为7.56亿元、9.96亿元和10.98亿元，增速分别为67.2%、31.73%和10.31%；全面摊薄每股EPS分别为1.16元、1.52元和1.68元，对应PE为15.75倍、11.95倍和10.84倍。公司系国内海缆龙头企业，将显著受益于海上风电抢装潮的推进。未来六个月内，我们首次给予公司“增持”评级。 风险提示 海上风电装机不及预期，行业政策调整，原材料价格波动超预期等。

盈利预测与估值 我们预计公司2019、2020和2021年营业收入分别为76.59亿元、85.70亿元和94.31亿元,增速分别为26.41%、11.90%和10.04%;归属于母公司股东净利润分别为11.27亿元、12.67亿元和14.09亿元,增速分别为50.97%、12.42%和11.21%;全面摊薄每股EPS分别为0.63元、0.71元和0.79元,对应PE为9.27倍、8.24倍和7.41倍。未来六个月,维持公司“增持”评级。 风险提示 风电需求复苏不达预期,上游钢材等原材料价格波动超预期,新增产能释放不及预期等,海外贸易不确定性。

公司动态事项公司发布2019年年报和2020年一季报。2019年,公司实现营业收入23.25亿元,同比增7.39%,归母净利润3.25亿元,同比增1.56%。2020年一季度,公司实现营业收入5.21亿元,同比增1.62%,归母净利润0.99亿元,同比增59.04%。2019年,公司经营活动现金流净额约5.61亿元,同比增59.39%。另外,公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元。 事项点评比克应收坏账减值拖累 919年业绩,12020Q1业绩高增长公司 2019年计提比克动力应收账款坏账准备比例提升至 70%,Q4集中计提约 0.28亿元。若不考虑减值影响,公司 2019年业绩同比增速在 10%以上。2020年一季度,公司归母净利润 0.99亿元,同比增 59.04%,接近业绩预告的上限。Q1公司毛利率 39.24%,同比提升4.76个百分点,环比提升 4.26个百分点。公司除荆门在建项目受疫情影响外,其余各子公司 2月中旬全面实现复工复产。一季度公司有机氟化学品海内外市场含氟医药、农药中间体产品及环保型含氟表面活性剂销量大幅增长,锂电池化学品国际客户订单也保持增长。 电解液 化学品 稳步增长, 产能扩张配套全球2019年,公司锂电池化学品业务实现营业收入 11.57亿元,同比增长 7.85%,业务毛利率 25.47%,同比小幅下滑 2.04个百分点,主要系 2019年新能源车补贴退坡,行业竞争加剧,产品价格下滑所致。2019年公司锂电化学品产量 2.76万吨,产能利用率达 83.49%,高于行业平均。据 GGII 数据,2019年我国电解液出货 18.3吨,同比增长 30.7%,行业集中度进一步提升,头部企业受国内外大客户认可,出货增量明显。公司海内外市场拓展成效显著,成为 CATL、LG 化学、三星、松下、比亚迪、亿纬锂能等电池企业的重要供应商。公司现有电解液相关产品产能 3.3万吨,在建产能 4.9万吨,惠州三期、湖南福邦项目价值链向上游延伸,有利于公司强化公司竞争优势,提升电解液业务的盈利能力;波兰项目、荆门项目将为公司海内外客户的电解液需求提供充足的产能保障。 有机氟化学品量利齐升,产业链延伸、产品 结构不断优化有机氟化学品主要为六氟丙烯下游含氟精细化学品,主营产品包括含氟医药和农药中间体、橡胶硫化剂、含氟表面活性剂、和含氟特种溶剂等。2019年公司有机氟化学品业务实现营业收入 4.95亿元,同比增长 27.69%,业务毛利率 58.05%,同比大幅提升 6.25个百分点。海斯福净利润 2亿元,同比大幅增长 133%。2019年公司有机氟化学品业务不断优化产品结构,消除了海斯福对单一产品的依赖,形成了以六氟异丙基甲醚等八大产品为核心的多元化产品结构。公司海德福项目重点拓展以四氟乙烯为原料的高端氟材料,实现产业链延伸,与海斯福形成特殊原材料的供给互补,提升公司的持续盈利能力、核心竞争力和后续发展能力电容器化学品业务收入小幅下滑,半导体化学品需求空间大2019年,公司电容器化学品收入 5.16亿元,同比下降 8.35%。受中美贸易摩擦、国家安环监管趋严等因素影响,电容器化学品市场需求下滑,竞争加剧,成本压力由电容器厂商向上游材料厂商传导。公司电容器化学品从技术和成本两方面形成差异化竞争优势,业务毛利率 40.10%,同比提升 1.72个百分点。 2019年,公司半导体化学品业务营业收入 1.15亿元,同比增长11.39%,业务毛利率 18.06%,同比增长 4.28%。2019年,公司高纯半导体双氧水、氨水产品已成功投产,并逐步取得行业标杆客户的认证,实现 IC 高端湿化学品销售零突破。随着政策扶持及国际贸易形势复杂,半导体化学品国产化替代迎来发展机遇。 盈利预测与估值我们预计公司2020年、2021年和2022年营业收入分别为29.99亿元、38.41亿元和46.37亿元,增速分别为29.00%、28.09%和20.72%; 归属于母公司股东净利润分别为4.55亿元、5.76亿元和6.92亿元,增速分别为39.93%、26.69%和20.15%;全面摊薄每股EPS分别为1.20元、1.52元和1.83元,对应PE为32.21倍、25.42倍和21.16倍。 未来六个月,我们 首次给予 公司“增持”评级。 风险提示全球锂电电解液需求不及预期,公司新增产能投放不及预期,国际贸易形势变化,行业竞争加剧、产品价格波动超预期等。

盈利预测与估值 我们预计公司2020年、2021年和2022年公司营业收入分别为178.26亿元、240.06亿元和278.34亿元,增速分别为23.75%、34.67%和15.95%;归属于母公司股东净利润分别为9.76亿元、12.33亿元和15.06亿元,增速分别为0.23%、26.35%和22.12%;全面摊薄每股EPS分别为1.08元、1.37元和1.67元,对应PE为10.99倍、8.70倍和7.12倍。 未来六个月内,我们首次给予公司“谨慎增持”评级。 风险提示 全球光伏装机需求不及预期,国际贸易形势变化,产品跌价超预期,技术进步、成本下降不及预期。

现金流显著向好,营运能力、盈利能力改善 2019年,公司经营性现金流量净额81.58亿元,同比增长595%,其中Q4经营性现金流净额41.44亿元,主要系公司电站资产出售回款及海外EPC等项目集中回款。公司2019年应收账款周转天数44.8天,同比减少23天,经营效率改善明显。2019年公司整体毛利率28.90%,同比提升6.65个百分点,2020Q1毛利率31.87%,同比提升8.33个百分点。2019年公司整体费用率8.68%,同比改善近1个百分点。公司2019年ROE达23.93%,同比提升7.22个百分点,盈利能力显著提升。 硅片端满产满销、量利齐升,逐步向大尺寸切换 2019年,公司单晶硅片对外销售47.02亿片,同比增139.17%,自用18.46亿片,硅片端销售收入约129.13亿元,同比增111.13%。受益于硅片价格坚挺、上游硅料价跌及公司非硅成本显著下降(同比降26.5%),公司2019年硅片单片毛利约0.88元,同比增74.65%,毛利率32.18%,同比增15.92个百分点。截至2019年底,公司单晶硅片产能达42GW,全年满产满销,产能利用率高达103%。2020年Q1公司硅片出货量预计约19-20亿片,同比提升94%-104%,环比提升46%-54%。公司硅片产品向大尺寸切换,G1和M6产品占比提升至50%,其中M6占比约10%。2020年一季度,公司G1产品价格较M2高0.25元/片(+8%),M6产品价格较M2高0.4元/片(+13%),享有一定的产品溢价。公司4月硅片价格连续下调,积极让利下游以刺激需求,受益于公司大尺寸硅片渗透率提升及出色的成本管控能力,我们预计2020全年硅片业务毛利率有望保持在较高水平。 组件销量稳步增长,海外市场拓展显成效 2019年,公司组件销量约7394.47MW,同比增23.43%,自用971MW。组件业务营业收入约145.70亿元,同比增11.30%,业务毛利率25.18%,同比提升1.35个百分点。公司海外市场拓展成果显著,2019年海外组件销量达4991MW,同比增长154%,占比提升至67%。2020Q1公司组件业务营收超36亿元,组件出货量约2GW,同比增67%左右。据海关总署出口数据,随着国内组件厂家陆续复工及二月出口的积压,3月份光伏组件出口显著恢复。2020年1-3月国内组件出口14.77GW,同比小幅下滑,3月出口7.49GW,环比增长165%。公司海外市场市占率提升至8%,组件出货遍布美国、欧洲、巴西、澳大利亚等地区,其中美国地区出货量显著增长,占比提升至22%左右。公司组件产品基于大尺寸硅片、双面、半片等技术,公司采用166尺寸硅片技术的60型和72型PERC组件量产功率分别达365W-375W、435W-450W,高于行业平均水平。 2020年经营计划发布 公司发布了2020年经营计划于目标。产能方面,公司计划至2020年底,单晶硅片产能达到75GW以上,单晶组件产能提升到30GW以上。出货量方面,公司计划2020年单晶硅片出货58GW(含自用),组件出货量目标20GW(含自用)。同时,公司2020年计划实现营业收入496亿元。 盈利预测与估值 由于上周公司硅片再次调价,同时发布了略超预期的2020年出货指引,我们上调了公司的销量预测,并略微下调了毛利率水平。我们预计公司2020年、2021年和2022年营业收入分别为483.91亿元、618.88亿元和746.40亿元,增速分别为47.10%、27.89%和20.60%;归属于母公司股东净利润分别为66.78亿元、80.82亿元和93.23亿元,增速分别为26.48%、21.03%和15.36%;全面摊薄每股EPS分别为1.77元、2.14元和2.47元,对应PE为15.90倍、13.14倍和11.39倍。未来六个月,我们维持公司“增持”评级。 风险提示 全球光伏装机不及预期,国际贸易形势变化,产能释放不达预期等,产品价格波动超预期。

Q4毛利率环比回升,费用率改善明显 2019年Q4公司实现营业收入32.83亿元,同比增39%,环比增3%。Q4公司整体毛利率22.44%,较Q3环比回升0.16个百分比,是2019年毛利率逐季下滑后首次环比回暖。2019年公司整体费用率17.91%,同比下降4.32个百分点,改善明显。其中销售、管理、财务费用率分别下降1.83、1.30和1.19个百分点,研发费用率同比持平。 2019年,公司应收账款周转天数176天,比2018年下降70天。 风电机组销量大幅增长,风电场运营“滚动开发” 2019年,受益于行业需求旺盛,公司风电机组销量约2438.50MW,同比提升35.85%。风机销售收入约89.68亿元,同比增长52.3%。风机业务毛利率19.76%,同比下滑约1.9个百分点。3.0MW产品成为主流,2019年出货约1197MW,占比49.08%,同比提升15.66个百分点。5.5MW产品出货369MW,占比由2018年不到1%提升至15.13%。在风场运营环节,公司基于“滚动开发”的轻资产运营理念,以“开发一批、建设一批、转让一批”为主要经营目标。截至2019年底,公司已投资的新能源电站已并网装机容量达741MW,在建装机容量约995MW,2019年共实现发电收入7.54亿元。公司年内实现了大唐恭城及大柴旦风电场的转让,容量共计198MW,带来投资收益约2.05亿元。 在手订单充裕,“大风机”占比显著提高 2019年,公司新增中标项目容量11.1GW,同比增长129%;其中陆上风电约6.9GW,占比约为62%,海上风电项目4.2GW,占比约为38%。新增订单中单机功率3.0MW及以上的订单合计达96%,真正实现了“大机组”战略引领。截至2019年底,公司在手订单达15.75GW,其中,陆上风机占比为63%;海上风机订单合计5.88GW,占比37%,同比增长183%。在手订单中,3MW及以上机组容量占比高达。 盈利预测与估值 我们预计公司2020年、2021年和2022年营业收入分别为152.31亿元、184.47亿元和206.40亿元,增速分别为45.15%、21.12%和11.89%;归属于母公司股东净利润分别为12.40亿元、14.93亿元和15.92亿元,增速分别为73.99%、20.47%和6.59%;全面摊薄每股EPS分别为0.90元、1.08元和1.15元,对应PE为11.52倍、9.56倍和8.97倍。三北解禁、下游抢装,风电行业存量抢装将延续;公司风机销量高速增长,在手订单充裕、“大风机”趋势明显,毛利率拐点已现。未来六个月内,我们维持公司“增持”评级。 风险提示 风电需求不达预期,行业政策变化,风机招标价格回暖不达预期。

公司动态事项公司发布2019年年报。2019年,公司实现营业收入64.12亿元,同比增长47.35%;实现归母净利润15.22亿元,同比增长166.69%;扣非后净利润14.91亿元,同比增长200.55%。 事项点评动力锂电产能高速扩张,前期布局步入收获期公司动力电池目前主要是磷酸铁锂为主,下游的客户金龙、东风、吉利商用车,还有一小部分出货宇通客车。公司目前动力电池产能不足,目前产能2.5GWh 的LFP 产能处于满产满销供不应求的状态。在建的3.5GWh 磷酸铁锂产能预计明年一季度将投产。这部分新增产能明年的下游应用主要在新能源客车和专用车新客户(如宇通等),另外一部分将用作通讯储能,5G 业务储能电池的需求明年会有较大增量。 公司储能业务已经和华为及中国铁塔展开合作了。公司预计明年整个LFP 出货在4GWh 以上,车用的电池占比大约在70%-80%。 软包动力电池业务明年也比较确定。目前公司软包电池产能约3GWh,下游客户主要是戴姆勒。12月份已经开始大量出货了,公司预计2020年出货戴姆勒2GWh 以上,正式步入收获期。公司目前在建的另外6GWh 软包产能,预计明年6月份建成,下半年进行调试。 这部分产能的下游用户主要是现代起亚。 另外,公司还拥有2GWh 的方形三元电池产能,公司目标客户主要还是海外的高端车企,目前客户处于开拓阶段,已有所进展,预计公司2020年动力电池业务收入规模约50亿元人民币。 TWS 豆式电池布局较早,需求爆发已箭在弦上公司TWS耳机电池起步较早,五年前就已着手,在专利方面也早有布局。从公司订单来看,TWS市场需求已经启动。公司从10月份开始逐步将部分3C电池产线调整至豆式电池产线。公司目前成功切入三星供应链,由于三星之前的供货商Varta产能有限,而公司的豆式电池性价比更高。公司未来会持续投入TWS豆式电池,使业务布局更加全面。在产品端,公司计划未来实现高、中、低全市场覆盖,将产品系列做全。高端的主要针对苹果、华为之类的客户,生产设备将主要来自于进口的全自动化设备。 公司初步预计2020年豆式电池出货5000万颗,目标国内市占率达50%。公司未来产能规划约每年2亿颗,主要还是要看下游客户需求情况来调整产线。公司豆式电池保持了较高的毛利率,大约40%。 ETC 需求爆发支撑公司今年量利齐升,智能电表明年有望放量公司目前锂原电池的整体产能大约5亿颗。公司今年锂原电池出货应用主要集中在ETC,三季度时ETC 安装需求集中放量,电池价[Table_Summary] 2019年,公司实现营业收入64.12亿元,同比增长47.35%;实现归母净利润15.22亿元,同比增长166.69%;扣非后净利润14.91亿元,同比增长200.55%。同时,公司拟每10股派发现金红利1.7元(含税),每10股转增9股。 事项点评公司盈利能力显著提升,财务数据靓丽2019年公司营业收入64.12亿元,同比增54.36%;归母净利润15.22亿元,同比增169.69%。业务整体毛利率29.72%,同比提升5.98个百分点;期间综合费用率14.32%,同比改善2.2个百分点,其中销售费用率改善明显,研发费用率同比持平。公司净利率23.74%,同比提升10.6个百分点。公司2019年经营性现金流净额约11.39亿元,同比提升162.06%,加权平均ROE 达25.49%,同比提升8.42个百分点。 ETC 需求爆发支撑公司锂原电池业务,智能电表有望接力2019年公司锂原电池业务实现营业收入18.92亿元,同比增长57.61%,业务整体毛利率达43.95%,同比提升4.22个百分点。主要受益于三季度起ETC 需求爆发,政策要求在2020年12月底前,基本实现机场、火车站、客运站、港口码头等大型交通场站停车场景ETC 服务全覆盖。公司2019年全年ETC 电池出货预计7000-8000万套,带动公司锂原电池业务量利齐升。原电池的另一块应用在于智能表计,国网智能电表招标量已经显著回升,我们预计2020年市场招标量将在8000万套左右。公司智能表计用原电池业务市占率在60%以上,将带来显著增量。 动力储能锂电产能高速扩张,2020年将步入收获期2019年公司锂离子电池业务收入45.20亿元,同比增长43.45%,继续保持了较大幅度的增长。我们预计其中动力储能用锂离子电池收入约21亿元,同比增长超55%。2019年,公司2.5GWh 的LFP 产能基本满,产能利用率的提升也相应的提高了业务的盈利能力。目前在建的3.5GWh LFP 产能预计今年二季度将投产(受疫情影响稍有延后)。预计公司今年LFP 电池出货在4GWh 以上,储能领域应用也会有显著增长。公司另有软包电池产能约3GWh,去年底已开始批量出货戴姆勒,供货现代起亚的软包电池产能也将于下半年逐步建成投产。公司动力锂电业务正式步入收获期。 公司动态重要提示:请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 TWS 需求爆发箭在弦上,麦克韦尔投资收益稳定贡献公司小型锂离子电池全年收入也有显著增长,产能利用率不断攀升,客户结构及盈利能力出现明显改善。公司TWS耳机电池布局较早,目前已切入国际主要消费电子厂商供应链,将受益于下游TWS耳机需求的爆发。同时,国际主要竞争对手Varta欧洲产能受疫情冲击大,高性价比的金豆电池或受国际大客户的青睐。我们预计2020年TWS耳机电池营收贡献将超过5亿元。 2019年公司确认投资收益8.22亿元,其中麦克韦尔业绩高速增长,实现净利润21.85亿元,预计贡献投资收益约8.21亿元。麦克韦尔产品具有一定的壁垒,和下游优质客户深度绑定,行业的规范化和标准化也将有利于这样的头部企业。 盈利预测与估值我们预计公司2020年、2021年和2022年公司营业收入分别为100.61亿元、137.52亿元和178.54亿元,增速分别为56.92%、36.68%和29.83%;归属于母公司股东净利润分别为21.67亿元、28.34亿元和35.14亿元,增速分别为42.36%、30.77%和24.00%;全面摊薄每股EPS分别为2.24元、2.92元和3.63元,对应PE为28.25倍、21.61倍和17.42倍。未来六个月内,我们维持公司“增持”评级。 风险提示锂电池下游需求不达预期,公司动力电池产能投放进度不及预期,TWS 豆式电池、动力电池新客户导入不及预期,电子烟行业政策扰动等。

公司动态事项公司发布2019年年报。2019年公司营业总收入382.45亿元,同比增长33.11%;实现归母净利润22.10亿元,同比下降31.30%。经营性现金流净额59.29亿元,同比增长89.70%。公司拟每10股派息1.6元。 公司发布2020年一季度业绩预告。2020年Q1公司预计实现净利润8-9.14亿元,同比增长250%-300%,主要由于公司转让子公司股权完成交割,投资收益同比增加。 事项点评风机销量高速增长,低价订单释放盈利承压2019年全年公司风电机组及零部件销售收入约 288.70亿元,同比增长 29.8%,其中风机销售额 271.52亿元,同比增长 29.2%。2019年公司对外销售风机容量约 8.17GW,同比增长 39.41%,其中 2.0S 产品依旧是主力,占比近 58%。2.5S 机组销量 2.35GW,同比增近 216%,销售容量占比由 2018年的 12.71%增至 28.80%。2019年公司风机业务毛利率约 12.29%,同比下滑 6.89个百分点,主要系前期低价订单释放所致,公司 2019年风机单位售价约 3323元/kw,同比下滑 7.33%。 截至 2019年底,公司 2.0S、2.5S、3.0S 招标价均超 4000元/kw,2.0S、2.5S 产品招标价较 2018年底提升幅度超 20%。随着低价订单消化,公司盈利能力有望回暖。 在手订单饱满,S 2.5S 平台产品成 02020年主流2019年,公司在手订单稳步增长。截至2019年12月31日,公司外部待执行订单总量为14.44GW,分别为:1.5MW机组372.3MW,2S平台产品3.83GW,2.5S平台产品7.40GW,3S平台产品2.37MW,6S平台产品457.50MW,8MW机组8MW;公司外部中标未签订单5.84GW,包括2S平台产品257.6MW,2.5S平台产品910.8MW,3S平台产品3462.21MW,6S平台产品1205.3MW;在手外部订单共计20.28GW。 发电 业务稳步增长, 海外市场拓展良好2019年,公司风电项目实现发电收入 42.67亿元,同比增长8.98%;售电总量 36.21亿千瓦时,风电场投资收益约 7.21亿元。2019年,公司国内新增并网装机容量 303.45MW,新增并网权益装机容量291.10MW;在建风电场项目容量 2007.70MW,权益容量 1956.61MW。 2019年国内已核准未开工的权益容量为 2057.32MW。机组平均发电利用小时数 2212小时,高出全国平均水平 130小时。 公司海外市场拓展顺利,在多个海外市场及国际客户拓展方面实现突破。2019年,公司国际业务实现销售收入34.36亿元,同比增长67.73%。国际业务新增销售订单1.4GW,创历史新高。公司在越南近海项目签订297MW订单,实现近海业务突破。加拿大、意大利、越南三个市场实现首单突破。 盈利预测与估值我们预计公司2020年、2021年和2022年营业收入分别为519.04亿元、545.70亿元和552.34亿元,增速分别为35.71%、5.14%和1.22%; 归属于母公司股东净利润分别为39.30亿元、43.59亿元和40.52亿元,增速分别为77.86%、10.90%和-7.03%;全面摊薄每股EPS分别为0.93元、1.03元和0.96元,对应PE为10.21倍、9.21倍和9.90倍。 公司前期低价订单加速消化,风机盈利拐点 已近 , 风机招标迎量价齐升走势 。 未来六个月内 , 维持 公司 “增持”评级。 风险提示风电需求复苏不达预期,上游钢材等原材料价格波动超预期,海外贸易不确定性等

公司经营稳健,各项财务指标靓丽 公司2019年各项财务指标靓丽。其中加权平均净资产收益率达12.35%,同比增3.1个百分点;经营性现金流净额29.70亿元,同比增89.89%。公司整体费用率15.73%,同比优化0.12个百分点,其中管理费用率和财务费用率改善明显;同时,公司持续加强自主研发能力,在研发方面继续保持高投入,2019年公司研发费用5.15亿元,同比增44.6%。公司整体经营稳健,Q4集中计提资产减值准备1.1亿元,主要系存货跌价及部分闲置资产减值,以及公司全额计提了收购山东泰山符合材料(厂区搬迁停产)的商誉减值准备。 风电市场景气向上,中材叶片量价齐升 2019年,受国内风电政策影响,风电市场景气度回升,需求强劲。据BNEF统计数据,国内全年风电新增装机27.9GW,同比增超25%。受益于行业景气度上行,公司全年实现风电叶片销量7941MW,同比增42%,叶片业务收入51.70亿元,同比增超51%;业务毛利率达18.64%,同比提升4.6个百分点;业务净利润4.03亿元,净利率7.79%,同比亦显著提升。2019年,公司叶片产品结构不断优化,顺利实现了向大叶型的转型升级,重点开发大型号、海上叶片,巩固其龙头优势。受益于公司产品的技术溢价,公司叶片单MW的售价63.46万元,同比提升了6.5%。同时,公司在叶片市场的占有率有所提升(约30%),且公司客户结构进一步优化,在金风和远景的供应体系中占据绝对优势,并承担其海外项目叶片供应,继续领跑国内风电叶片市场。 玻纤业务量增价跌,产品结构持续优化 2019年,公司全年合计销售玻璃纤维制品92.4万吨,同比增9.38%;玻纤业务收入57.39亿元,同比增0.26%。2019年,玻纤行业受新增产能投放及中美贸易摩擦影响,行业景气度下降。2018年国内玻纤产能快速扩张,当年新增产能超90万吨,对2019年供需结构产生较大冲击,叠加全球宏观经济下行带来需求端边际走弱,玻璃纤维价格答复下滑。公司玻璃纤维产业持续优化产能结构,仍保持了较好的盈利水平。据测算,公司玻纤产品单吨售价约6211元,同比下滑8.3%,均价下跌幅度弱于行业平均水平。业务整体毛利率32.06%,同比下滑3.47个百分点。 玻纤行业集中度较高,中国玻纤三大巨头产量占全国总产量60%以上。公司全资子公司泰山玻纤为全国前三、全球前五的玻璃纤维制造企业,产品结构优势、差异化竞争优势突出。龙头在成本端优势明显,且行业资金和技术壁垒较高,集中度有望继续提升。同时,下游产品性能要求提升不断推动玻纤产品结构升级,从泰玻下游需求来看,新能源、交通运输、电子等新兴战略领域占比已提升至70%左右,行业周期性呈弱化趋势。 中材锂膜扭亏为盈,收购中锂加速扩张 公司大力发展锂电池隔膜业务。2019年,公司锂电隔膜销量约1.8亿平,业务收入约3.36亿元,同比增518%。其中中材锂膜实现收入1.88亿元,净利润0.25亿元,扭亏为盈。公司增资湖南中锂收购其60%股权,加速隔膜产业布局,有效提升隔膜产能规模。公司目前已具备9.6亿平米基膜产能(中材滕州2.4亿平,湖南中锂7.2亿平),规模提升至行业前列。同时,中材锂膜滕州二期已经启动(6条产线约4.08亿平),湖南中锂投资新建4条年产6,000万平米锂电池隔膜生产线项目。随着公司隔膜产能的扩大及海外出货占比的提升,公司锂膜业务盈利能力将进一步提升。 盈利预测与估值 我们预计公司2020、2021和2022年营业收入分别为159.85亿元、172.09亿元和183.02亿元,增速分别为17.62%、7.65%和6.36%;归属于母公司股东净利润分别为16.83亿元、19.44亿元和22.27亿元,增速分别为21.93%、15.55%和14.53%;全面摊薄每股EPS分别为1.00元、1.16元和1.33元,对应PE为10.95倍、9.48倍和8.28倍。未来六个月内,我们维持公司“增持”评级。 风险提示 玻纤价格大幅波动,风电需求增速不达预期,新能源车需求增速不及预期,新增产能释放不及预期等。

公司动态事项公司发布2019年年报。公司2019年实现营业总收入31.60亿元,同比增长28.57%;实现归母净利润8.50亿元,同比增长63.92%;扣非后净利润7.53亿元,同比增长136.56%。 事项点评Q4营收环比显著增长,费用、减值集中计提2019Q4公司营业收入10.53亿元,同比增26%,环比增45%。主要系Q4锂电隔膜出货保持高增(我们预计约2.6-2.8亿平)以及传统业务旺季的双轮驱动。Q4公司净利润约2.4亿元,同比增10%,环比减10%。 Q4公司费用及减值集中计提,其中Q4费用率18.78%,环比增10个百分点。公司全年费用率14.05%,同比微增0.8个百分点。Q4集中计提损失0.27亿元,主要系应收坏账及存货跌价损失。 锂电隔膜出货稳步增长,海外销量占比提升2019年公司湿法隔膜出货量超8亿平,同比增约73%,湿法隔膜业务收入达19.43亿元,同比增46%。上海恩捷净利润8.64亿元,扣除非经常损益后归母净利润7.75亿元,超过业绩承诺的7.63亿元,业绩承诺完成度101.6%。我们测算公司2019年隔膜销售均价约2.4元/平,同比下滑15.5%,单位净利约1.07元/平,剔除补贴后单位净利约0.92元/平,同比下滑约21%。2019年,公司锂电隔膜海外出货量显著增长,我们预计公司19年隔膜海外销量约1.2-1.3亿平,毛利率高达69.42%。公司主要海外客户包括松下、LG化学和三星,上述三家客户已占海外锂电池市场80%以上,随着公司积极拓展海外客户,公司动力电池隔膜的全球市场份额有望继续提升。 收购苏州捷力,巩固隔膜龙头地位2019年,公司启动收购苏州捷力100%股权的事宜,苏州捷力拥有湿法隔膜产能约4.2亿平米,包括8条基膜及12条涂布膜生产线,产品良率较好且稳定,CATL、ATL、比亚迪及LG等著名电池厂商均是公司客户。此次收购战略协同效应明显,两者合计国内湿法隔膜市占率将近60%,实现动力电池、消费电池两手发力,巩固锂电隔膜龙头地位。目前苏州捷力已完成本次股权收购事宜所涉及的工商登记变更及备案手续。此外,公司持续加快珠海、江西和无锡基地的投资建设进度,力求在2020年底达到33亿平米的产能规模,以匹配下游主要客户未来规模较大的扩产计划。 盈利预测与估值考虑到新冠肺炎疫情的影响,我们略微下调了公司2020年的业绩预测。由于疫情的影响,全球新能源汽车需求短期承压,但这部分需求将会以延后释放的方式回归,因此我们同时上调了2021年的业绩预测。我们预计公司2020年-2022年营业收入分别为41.81亿元、55.29亿元和69.14亿元,增速分别为32.33%、32.25%和25.05%;归属于母公司股东净利润分别为10.43亿元、14.22亿元和18.31亿元,增速分别为22.78%、36.24%和28.78%;全面摊薄每股EPS分别为1.30元、1.77元和2.27元,对应PE为38.05倍、27.93倍和21.69倍。未来六个月内,我们维持公司“增持”评级。 风险提示新能源汽车需求不及预期,公司产能投放不达预期,隔膜产品价格下跌幅度超预期等。

坚定信心扩产,巩固龙头地位 公司重磅发布2020-2023年硅料及电池片两大业务板块的发展规划,计划2020-2023年硅料产能分别达到8万吨、11.5-15万吨、15-22万吨、22-29万吨,电池片产能分别达到30-40GW、40-60GW、60-80GW、80-100GW。公司坚定看好全球光伏需求的成长性,积极扩产、踏准节奏,并提出针对不同环节提出实现扩产的技术路径及成本目标,技术、成本保持行业领先。作为在硅料和电池片领域的龙头企业,公司未来市占率有望进一步提升至40%-50%。 硅料成本控制成效显著,盈利将持续改善 公司持续投入高品质产品的研发和试验,目前硅料产能中单晶用料占比已超过85%,中期计划N型料占比40%-80%,视市场需求进行调整。公司通过持续科技攻关和精细化管理的优势,硅料生产成本和现金成本持续下降,目标将新增产能生产成本控制在3-4万元/吨,现金成本控制在2-3万元/吨,分别优化1万元/吨。随着硅料价格持续走低,OCI、韩华等海外企业太阳能多晶硅业务多处于亏损状态,预计未来海外高成本产能将有所削减甚至退出竞争,公司有望实现对这些海外产能的进口替代。随着全球光伏需求的持续增长,硅料供给有望趋紧。 电池片产能扩张,成本领先、技术储备深厚 公司光伏电池片计划以20GW/年的速率扩产,目前计划以Perc为主,目标将Perc产品非硅成本降至0.18元/W以下,较行业目前约0.3元/W的中位数水平低40%。此次公告于金堂县投资建设的30GW电池片将分四期建设,一期7.5GW项目将于2020年3月前启动,在2021年内建成投产,后续项目将根据市场需求情况,在未来3-5年内逐步建成投产。 公司在电池片多个技术领域具有领先的研发能力和深厚的技术积累。不仅在目前主流量产的P型Perc电池上具有优势性价比,在Perc+、Topcon、HJT等新型产品技术领域也在重点布局,其中HJT中试线规模已达400MW,处于行业领先位置。公司此次规划投资的30GW产线也预留了15GW的HJT及配套设施的空间。同时,公司目前规划产线都按照M12硅片尺寸设计,未来公司新型技术产品的非硅成本还将持续下降。 盈利预测与估值 我们预计公司2019、2020和2021年营业收入分别为377.33亿元、467.09亿元和568.35亿元,增速分别为37.04%、23.79%和21.68%;归属于母公司股东净利润分别为27.02亿元、38.14亿元和52.32亿元,增速分别为33.85%、41.15%和37.18%;全面摊薄每股EPS分别为0.70、0.98和1.35元,对应PE为21.41、15.17和11.06倍。我们维持公司“增持”评级。 风险提示 光伏装机不及预期,国际贸易形势变化,硅料和电池片价格下跌超预期、产能爬坡不及预期。

应收坏账、商誉减值风险集中释放,来年轻装上阵 公司预计2019年亏损,主要由于比克应收坏账计提比例提高及中鼎高科商誉减值影响。其中公司对比克应收账款坏账准备单项计提的比例提升至70%,计提坏账准备金额2.65亿元,另计提猛狮等其他应收账款坏账准备,合计共2.99亿元。另外,由于公司子公司中鼎高科业绩不及预期,商誉减值金额约2.9亿元(总额3.13亿)。剔除资产减值的影响,公司实际经营利润大约在3.3亿左右,符合预期。据了解,除比克以外,公司应收账款余额主要来自于海外客户(预计1亿多)和比亚迪、亿纬锂能等国内优质客户,坏账风险较小。此番大额计提应收坏账准备,来年方可轻装上阵。 锂电正极销量同比基本持平,海外占比显著提升 我们预计公司2019年全年产量和去年基本持平,大约1.5-1.6万吨左右,Q4毛利率继续小幅抬升,预计全年毛利率17.4%附近,同比提升1个百分点,主要考虑为公司战略采购的低价钴库存释放、正极材料价格反弹所致及海外出货量占比持续提升所致。我们预计Q4公司海外销量占比达70%,主要来自于SKI、LG等主流客户;同时,公司持续送样特斯拉、Northvolt等客户,后者携手大众于欧洲合资建设初期产能约16GWh的电池工厂。 新冠肺炎疫情对公司影响可控,江苏当升三期整装待发 据了解,此次新冠肺炎疫情对公司产能影响不大,江苏当升一直处于开工状态,产能不受影响。河北燕郊6000吨产能预计将停产15天左右,整体影响可控。公司现有锂电材料产能约1.6万吨。公司江苏当升锂电正极材料三期工程将为公司新增1.8万吨高镍正极材料产能,目前已基本完工,预计一季度转固。同时,公司常州锂电新材料产业基地的筹建工作也稳步推进,远期规划建成年产能10万吨高镍锂电正极材料,预计2023年之前陆续建成投产。此前公司产能一直紧张,随着新增高镍产能的逐步释放,公司产品结构继续向高端迈进的同时也能更高效的响应海外需求的快速扩张。 盈利预测与估值 我们预计公司2019、2020、2021年营业收入分别为30.23亿元、46.92亿元和65.73亿元,增速分别为-7.87%、55.23%和40.09%;归属于母公司股东净利润分别为-2.07亿元、4.26亿元和6.46亿元,增速分别为-165.42%、305.86%和51.69%;全面摊薄每股EPS分别为-0.47、0.98和1.48元,对应PE为-63.51、30.85和20.34倍。公司为高镍三元正极材料龙头,技术优势显著,海外布局广泛。公司将持续受益于高镍材料渗透率的提升及全球电动化的大趋势。未来六个月内,我们维持公司“谨慎增持”评级。 风险提示 动力电池市场需求不及预期,上游原材料价格大幅波动,公司新产能投放进度不及预期。

Q4盈利能力或有所下滑,国内装机一超地位稳固 经我们测算,2019年Q4公司实现归母净利润6.00-14.47亿元,同比变化-40.47%-43.48%,环比变化-55.91%-6.25%。公司整体业绩符合我们的预期。公司前三季度毛利率约29%,我们预计Q4下滑至27%左右。主要系公司动力电池产品售价下滑,以及钴价反弹带动三元材料价格上涨所带来的成本压力。据GGII数据,2019年全年,国内动力电池装机62.38GWh,同比增9.46%。公司实现装机32.31GWh,同比增37.24%,装机占比达51.79%,同比增10.48个百分点,国内动力锂电一超地位持续强化。 海内外新能车利好政策加码,龙头持续受益 海外方面,德国率先提高新能源汽车补贴金额。2019年11月,德国提出提升新能源汽车补贴金额的方案,补贴提升幅度达50%。2019年12月,美国提出《可再生能源和能源效率法》的讨论草案,拟对新能源汽车税务补贴进行重大调整,退税额下降幅度收窄且门槛提升。在国内,财政部年度工作会议部署2020年重点工作领域,强调“支持新能源汽车发展”,这也是继13-14年之后财政部年度会议首次重提新能源汽车。本周,工信部部长苗圩再次表态,今年的新能源汽车退坡政策可能要平缓一些。海内外新能源汽车政策持续加码,公司全球化布局将显著受益。 全球电动化进程加速,公司深入合作海外车企 公司德国图林根电池生产基地将分两期建设,近日公司图林根工厂动工,预计2022年达产后将形成14Gwh的产能。在海外市场,公司与宝马、戴姆勒、现代、捷豹路虎、标致雪铁龙、大众和沃尔沃等国际车企品牌深化合作,配套车型将在未来几年内陆续上市,角色已经开始从海外客户的中国项目首选供应商演变为全球战略合作伙伴。公司产品得到海外车企认可,技术和成本均处于行业领先地位,在与松下、LG化学和三星SDI的全球化竞争中抢占领先地位。 盈利预测与估值 我们预计公司2019、2020和2021年营业收入分别为467.40亿元、601.29亿元和726.39亿元,增速分别为57.85%、28.64%和20.81%;归属于母公司股东净利润分别为43.65亿元、54.83亿元和65.30亿元,增速分别为28.88%、25.60%和19.11%;全面摊薄每股EPS分别为1.98、2.48和2.96元,对应PE为61.54、49.00和41.14倍。公司是锂电行业的绝对龙头企业,技术叠加规模优势,公司国内市场份额有望持续提升;公司跻身海外高端供应链,受益于全球电动化进程提速,未来六个月内,维持公司“谨慎增持”评级。 风险提示 新能源车市场需求不及预期,上游原材料价格波动超预期,公司新产能释放不及预期,行业竞争加剧。

硅片盈利能力持续提升,Q4组件出货高速增长 公司全年硅片销量约47亿片,同比增约140%,其中Q4外销约13亿片,环比基本持平。预计全年公司硅片环节毛利率32%,其中Q4约34%,环比提升2个百分点,主要考虑为公司非硅成本进一步下降及上游硅料价格中枢下移所致。公司2019年组件销量约7.39GW,整体出货量8.31GW,其中Q4销量约2.75GW,环比大幅增长90%。公司组件海外出货约4.95GW,占比67%,公司海外市场拓展成效显著。我们预计全年公司组件业务毛利率约25%,Q4要更低一些,主要系下半年国内需求启动延后,组件价格持续下滑所致。 国内抢装序幕已开启,公司在手订单饱满 2019年1-11月国内光伏新增装机并网仅17.96GW,需求寥寥远不及预期。根据市场统计数据,预计12月全国新增装机将超过10GW,抢装序幕已经拉开;考虑到2019年项目延迟并网补贴退坡的要求,递延项目的抢装或将持续,我们预计2020年国内光伏新增装机将超40GW-50GW。上周公司公告与江苏润阳悦达光伏签订硅片长单销售合同,自2020年-2022年三年约定出货38.2亿片,预估合同总金额103.44亿元。目前来看,公司在手订单饱满,2019年年底已经落地了大概9GW的组件订单,上半年需求能见度较高,硅片供应端有望保持紧俏。 盈利预测与估值 我们预计公司2019、2020和2021年营业收入分别为319.37亿元、443.79亿元和578.01亿元,增速分别为45.25%、38.96%和30.24%;归属于母公司股东净利润分别为51.29亿元、64.66亿元和78.98亿元,增速分别为100.50%、26.08%和22.15%;全面摊薄每股EPS分别为1.36元、1.71元和2.09元,对应PE为20.92、16.60和13.59倍。国内光伏抢装序幕开启,预计2020年上半年淡季不淡,我们维持公司“增持”评级。 风险提示 光伏装机不及预期,国际贸易形势变化,产能释放不达预期等,产品价格波动超预期。