事件:公司前三季度实现营业收入4.43亿元,同比增长7.86%;实现归属于上市公司股东的净利润3.03亿元,同比增长190.29%;每股收益0.40元,同比增长188.89%。 聚焦轻资产战略处置部分项目,业绩获大幅提升。 公司主营业务为房地产开发与销售,投资性房地产出租与资产管理输出服务。鉴于近年来商业项目的过量供应及电商对传统商业项目的冲击,公司未来业务将主要聚焦在京津沪地区不良、低效资产的收购、改造、提升和退出,根据新的发展战略,公司17年大力践行轻资产战略,处置部分房地产项目及物业,三季度出售部分子公司股权导致投资收益增加,业绩获得较大幅度提升。 转让及退出部分参股项目提升管理效率,重点发展商业物业管理业务。 公司进入城市较多,管理物业较为分散,在向第三方转让部分参股项目的同时,也从一些参股项目管理上退出,人员方面减少,管理效率得到提升,管理成本显著下降。公司17年上半年房地产开发业务收入2.21亿元,投资性房地产租赁收入1.17亿元,北京的阳光上东、北苑华堂、成都的A-Ztown等商业项目出租率达100%,具有一定的商业物业管理能力。公司适时转让住宅开发项目、退出经营不善项目,有助于公司聚焦重点业务,提高管理能力。 拟收购京基百纳商管100%股权,进一步提高公司资产管理水平。 公司发布公告,拟收购京基百纳商管100%股权。深圳市京基百纳商管成立于2006年,是京基集团旗下的全资子公司,运营管理的项目主要集中在深圳,包括:京基100城市综合体、南山京基百纳广场、KKMALL、沙井京基百纳广场、KKONE、京基铜锣湾数码通讯广场、京基御景华城商业广场等,运营管理商业总面积达60多万平方米。如重组成功,公司的商业管理面积将显著扩大,管理能力将显著提高。 投资建议。 公司制定了新的发展方向和轻资产业务模式,并形成了以对资产投资、改造、营运及退出为主线的全新组织架构,正在重塑在地产行业产业链上端的资产管理能力。公司最差的年份已经过去,我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.44元、0.41元、0.46元,对应PE为18X、20X、17X,首次覆盖给予“买入”评级,6个月内目标价10.16元。

事件:公司公告2017半年报,上半年共实现营业收入3.69亿元,同比增长57.50%,归属于上市公司股东的净利润-7884万元,同比增长41.91%;基本EPS-0.11元,同比增长38.89%。 上半年完成天津及北京项目退出,预计年末贡献投资收益5亿: 1)天津杨柳青项目:公司5月向蓝光发展控股子公司出让了天津杨柳青项目,预计总回笼资金21.3亿,公司存货余额下降21.63%,截至年中,公司未售项目仅剩下7.9万方。 2)北京阳光大厦项目:截至2017年中,公司原有9个投资性房地产评估价值为51.03亿元,其中阳光大厦估值9.68亿元。公司3月份与大业信托签订转让协议,拟以3.16亿元价格转让阳光大厦所在项目公司权益,其中而阳光大厦在交易中的评估值约13.88亿元,比投资性房地产的账面价值高出43%。 3)否尽泰来,预计全年业绩反转。截至2017年末,杨柳青及北京瑞腾100%股权已经划为持有待售资产,账面总值为30.8亿元。上述标的工商登记变更尚未完成,损益尚未在报表中确认,但转让价款已经收到,预计将分别为公司2017年度合并报表带来投资收益约2.94亿元和2.12亿元。 我们测算持有物业真实重估值近60亿,潜在退出收益可观:由于阳光大厦项目已经处于处置状态,相应资产调整至持有待售资产。公司2017年中投资性房地产余额41.36亿元,同比下降了8.7%。扣除阳光大厦后,公司权益可出租面积17.7万方,综合的出租率达到88.9%(2016年底为81.4%)。我们认为公司现有物业处于低估状态,综合附近物业的资本化率及今年两次退出的交易溢价率估计,其持有物业真实重估价值估计在60亿元左右。 减少长期负债9亿元,财务包袱有所减少:随着天津杨柳青和阳光大厦项目的退出,公司上半年收回投资收到的现金6.74亿元。同时期末长期借款24.33亿元,比上年同期减少9.64亿,同比下降16.23%。因此公司上半年财务费用率下降至35.4%(上年同期61.62%)。 投资建议:公司制定了新的发展方向和轻资产业务模式,并形成了以对资产投资、改造、营运及退出为主线的全新组织架构,正在重塑在地产行业产业链上端的资产管理能力。我们维持之前的判断,公司最差的年份已经过去,我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.36元、0.47元、0.62元,维持买入-A评级,给予6个月内目标价10.16元。

事件 阳光股份与四川蓝光和骏实业有限公司签订协议,将天津杨柳青项目转让。股权转让价款1.61亿元,另外蓝光和骏另需偿还借款19.68亿元。天津杨柳青项目建设用地面积28.15万平米。预计本次交易将给公司带来2.94亿元投资收益。 点评 转让杨柳青项目,践行轻资产战略。本次公司转让天津杨柳青项目,将带来2.94亿元投资收益,带来公司今年业绩大幅提升。同时蓝光和骏另需偿还项目公司借款19.68亿元,公司在手现金规模和资产结构将大幅优化。天津杨柳青项目位于天津市西青区杨柳青镇津同公路北侧,总建筑面积28.15万平米,目前仍在建设过程中。由于天津杨柳青项目约40%为剩余年限不足40年的商业用地规划建筑指标,且本次股权转让交易为现状交割,付款节奏较快,所以投资收益较我们之前给项目测算的利润值有所折价。公司本次主动退出重资产的房开业务,回流较多现金,将为公司未来拓展轻资产业务模式打下坚实基础。 加快处置原有资产,安全边际充足。阳光股份通过转让天津杨柳青项目和阳光大厦项目,增加了当年利润和在手现金。自持物业方面,公司持有的商业物业主要包括阳光上东、上海银河宾馆、北苑华堂、通州瑞都商业、成都A-Ztown、成都九眼桥、北京北辰商业等项目,总可租赁面积27.4万平米,目前入账价值仅41.3亿元(不含阳光大厦项目),而按照目前市场价格,合理估值约78.0亿元。开发项目方面,公司目前仍有阳光上东、锦尚中心项目在开发进程中,分别位于北京、成都,总建筑面积87.4万平米,预计未来将带来8-9亿元净利润。综合考虑了公司的开发物业、出租物业、转让资产收益,我们测算公司RNAV68.1亿元,折合每股RNAV9.1元。当前股价较RNAV折价11%,安全边际充足。 投资建议:阳光股份重点布局一二线城市商业物业,专注于经营性物业资产管理领域。公司每股RNAV9.1元,目前股价较RNAV大幅折价,安全边际充足,维持“增持”评级。 风险提示:货币政策大幅收紧。

事件:阳光股份发布三季报,前三季度公司实现营业收入4.1亿元,同比减少9.67%;其中第三季度实现1.77亿元,同比增长58.21%。前三季度亏损3.36亿元,其中第三季度亏损2.0亿元。 点评: 业绩亏损对内在价值、长期发展丝毫无影响。公司前三季度亏损3.36亿元,其中第三季度亏损2.0亿元。主要原因是今年前三季度住宅类产品销售收入较上年同期下降,同时本期发生经营租入项目终止形成资产损失。公司此前就因经营压力较大积极寻求转型,当前亏损预期之中,反而增强发展动力。 加快处置原有资产,转型预期愈发强烈,逻辑持续兑现。公司正积极推进上海淮海路包租项目--上海锦江国际购物中心大楼项目的退出事宜。因该项目承租方公司子公司上海新尚东资产管理有限公司与原业主方上海锦江国际购物中心就退出事项尚存在争议,目前双方正通过法律途径解决过程中,该争议事项对公司的影响存在较大不确定性,目前尚无法准确预计其对公司产生的实际影响。此外,公司也拟加快对上海银河宾馆项目的合作与转让。通过持续的资产剥离,公司转型预期更加强烈,此前推荐逻辑不断兑现。 内在价值较大提供安边际。2016年上半年,阳光大厦、成都九眼桥等项目出租率有显著提升,预计公司租金收入将稳健提升。受益于无风险收益率持续下降,根据现金流折现法计算商业物业价值增值明显。公司持有商业物业均位于核心一二线城市,每年均有稳定2-3亿元租金收入。从入账价值看,公司持有的投资性房地产价值50.41亿元,但真实内在价值接近70亿元。 公司目前无实际控制人,高管层管控程度高,发展动力充足。2015年8月LeadingBigLimited收购了阳光股份29.12%股权,公司四位高管唐军(公司董事长)、贺喜(总裁)、李国平(公司总裁助理兼财务负责人)和杨宁(副总裁)通过有限合伙企业结构成为公司大股东(LeadingBigLimited)GP方的主要股东,唐军、李国平同时担任LeadingBigLimited董事。 重大资产重组终止,难掩真正价值。阳光股份之前披露重组方案,公司拟筹划发行股份购买华人文化有限责任公司旗下体奥动力(北京)体育传播有限公司的股权,同时募集配套资金。后因最新监管政策导向调整,公司决定终止本次重大资产重组,于2016年7月14日复牌,并承诺6个月内(截至2017年1月13日)不再筹划重大资产重组事项。我们认为重组终止无损公司真正价值。 投资建议:阳光股份专注于布局一二线城市商业物业。公司每前股价较RNAV大幅折价,安全边际极强,重组终止难掩真正价值,维持“增持”评级。 风险提示:货币政策收紧。

投资要点 事件:阳光股份发布三季度业绩预告公告,预计前三季度归属上市公司股东净利润亏损约2.9亿元-3.9亿元(上年同期为盈利1809万元);预计第三季度当期亏损1.54-2.54亿元(上年同期为盈利3473万元)。 点评: 业绩亏损对内在价值,长期发展丝毫无影响。公司预计前三季度归属上市公司股东净利润亏损约2.9亿元-3.9亿元,比去年同期减少1703%–2256%。主要原因是今年前三季度住宅类产品销售收入较上年同期下降,同时本期发生经营租入项目终止形成资产损失。公司此前就因经营压力较大积极寻求转型,当前亏损预期之中,反而增强发展动力。 内在价值较大提供安边际。2016年上半年,阳光大厦、成都九眼桥等项目出租率有显著提升,预计公司租金收入将稳健提升。受益于无风险收益率持续下降,根据现金流折现法计算商业物业价值增值明显。公司持有商业物业均位于核心一二线城市,每年均有稳定2-3亿元租金收入。从入账价值看,公司持有的投资性房地产价值50.41亿元,但真实内在价值接近70亿元。 投资建议:阳光股份专注于布局一二线城市商业物业。公司每前股价较RNAV大幅折价,安全边际极强,重组终止难掩真正价值。预计公司2016-2018年EPS分别为2.3元、3.1元和3.8元,对应PE分别为12、8.9和7.2倍维持“增持”评级。 风险提示:货币政策收紧。

事件 公司公布2016年半年报,由于销售收入结转减少,实现营业收入2.3亿元,较去年同期减少32%,归属于母公司净利润为-1.36亿元,同比大幅下降716%,EPS为-0.18元。公司于7月成功非公开发行了第一期4亿元公司债券。 搭上今年销售火爆热潮,加大去化天津和成都住宅开发项目 受今年以来一线城市及京津冀发展效应影响,公司抓住天津市场形势良好的局面,加大了杨柳青项目A区一期已建库存销售去化工作,截止6月份认购金额超过1亿元,出售6013平米。同时该项目B区方案根据市场情况已经重新调整,调整后的方案将以小户型低总价产品为主,此外酒店部分,公司也拟引入Club Med并与对方达成了初步合作意向,目前方案正在与政府主管部门沟通报批;上半年成都锦尚项目商住部分产品较去年同期有较好的去化,销售5312平米。 继续践行轻资产模式,主要物业均在改造升级中 北京阳光大厦原华堂商场部分已于2015年底顺利改造为写字楼,目前由于主力租户出现变化影响了出租进度,上半年出租率只有33%。目前公司已重新确定主力租户,并有望在三季度取得突破性进展,鉴于北京写字楼市场环境最好,举时将会给公司增加不少租金收益。 拟出售和退出重大项目,为公司带来超25亿元现金流 1)公司拟合作与转让上海银河宾馆项,目前已在与多位意向方进行洽谈,考虑到该项目于2013年年底收购,当时收购价为16.9亿元,根据改造费用计算约5亿元,我们预计该项目出售至少可以为公司带来近25亿元的现金回笼;2)鉴于与三菱商事合资联营的天津绿游天地项目自开业以来持续亏损,公司与于7月31日与业主方天津泰达提前终止了整体租赁协议,此次提前终止租赁协议;3)公司就经营亏损的上海淮海路项目,也正在与业主方上海锦江及小租户沟通。 公司估值58.7-73.0亿元,当前市值47亿元,且存在转型预期差,给予买入评级 我们测算公司估值58.7-73.0亿元,当前市值仅47亿元,考虑到公司此前曾计划注入华人文化旗下的体奥动力,尽管失败,但已经释放转型预期,存在极大预期差。给予买入评级。我们按照收益法、重估值9折给予目标价区间,对应为7.83-8.76元。 风险提示:商业地产环境下行、住宅开发计提大规模减值。

公司在核心城市持有物业38万方、管理超过130万方,给予41.5-55.8亿元估值。 公司于2007年引入GIC,开始涉足商业地产领域,至今,总计管理面积超过130万方,其中1)公司控股的持有物业对应的权益面积达到38万方,分布在北京、上海、天津和成都;2)公司参股的持有物业总计面积53.8万方,对应的权益面积10.5万方,分布在北京、天津、青岛、西安等城市;3)公司资产管理项目规模较小,主要为2个办公楼,但可为公司每年提供租金收益超过2000万元、毛利润超过1000万元。 我们按照租金收益贴现,给予41.5亿元估值,如果按照出售重估值估值,给予55.8亿元估值。 住宅开发业务未售货值35.5亿元,加大去化成为现金公司,给予17.2亿元估值。 公司住宅开发业务面积30万方,主要集中在北京、天津和成都,其中天津项目为公司造成较大拖累,2014年的业绩亏损即为天津项目减值计提导致。我们计算公司的住宅开发业务对公司的估值贡献有限,预计可产生的利润贴现为1.4亿元,但因为货值足够大,所以可为公司带来大量的现金回笼,使其成为现金公司。 公司第一大股东变为管理层,经营和股价利益高度一致。 1)原大股东GIC持有公司29.12%股权,在2015年将其股权全部转让给领大投资,领大投资是由管理层联合工商银行共同发起,以4.5元/股+代偿股东债务的价格受让,同时,公司管理层作为领大投资的GP;2)为了应对股价下行,公司的管理层和第二大股东分别进行了增持,分别增持99万元和300万元,成本价分别为4.95元和5.52元。 公司估值58.7-73.0亿元,当前市值46亿元,且存在转型预期差,给予买入评级。 我们测算公司估值58.7-73.0亿元,当前市值仅46亿元,考虑到公司此前曾计划注入华人文化旗下的体奥动力,尽管失败,但已经释放转型预期,存在极大预期差。给予买入评级。我们按照收益法、重估值9折给予目标价区间,对应为7.83-8.76元。 风险提示:商业地产环境下行、住宅开发计提大规模减值。

核心观点: 一路走来,探寻方向 公司上市以来大股东数次转移,15年由Leading Big Limited接替新加坡政府投资公司成为公司第一大股东。现阶段公司高管同样在大股东的权益关系中担任重要角色,公司发展与核心成员的利益捆绑在一起,将更具建设性的促进公司各项业务的快速发展,并为股东创造价值。 专注商业地产,提升物业价值 公司当前收入结构中包括持有经营、租赁经营以及住宅开发。经过10余年的发展形成了一支超过300人的资产管理团队,是保障未来战略的实现的基础。公司目前在手开发项目未结算面积37万方,未结算货值约63亿。持物业总规模41.1万方,主要分布在北京、成都、天津以及上海,参股项目总可租面积为56.8万方,权益可租面积6.4万方。 首次转型尝试失败,未来规划方向明确 新股东及管理层上台后,首先实现了公司业绩的扭亏为盈,同时积极尝试资本运作,在16年筹划发行股份购买华人文化有限责任公司旗下体奥动力股权,虽然方案失败,但整体未来方向已经明确。 预计公司16、17年EPS分别为0.11、0.17,维持“买入”评级。 由于参股项目较多以及部分物业通过长期股权投资的方式持有,采用分步经营性金现金流折现法计算公司NAV为75.7亿。作为具备转型预期的小市值地产股资源企业,当前仅为46亿,折价率接近40%。 风险提示 公司财务杠杆水平较高,业绩压力大,具体转型短时间内无法推进。

投资要点 事件:阳光股份获准面向合格投资者非公开发行面值8亿元公司债券,目前已经完成第一期发行,规模4亿元,期限3年期,票面利率8.1%。 有息负债资金成本进一步下降。阳光股份本期债券募集资金主要用于补充营运资金及偿还其他金融机构的借款,具体用途会根据公司资金需求等实际情况确定。公司之前还有一些高息借款,本次发行公司债后,公司营运资本得到进一步补充,同时可以对一些存量高息借款进行替换,将帮助公司节约财务费用、降低有息负债资金成本。 无风险收益率持续下降,公司持有商业物业价值增值显著。受益于无风险收益率持续下降,根据现金流折现法计算商业物业价值增值明显。公司持有商业物业均位于核心一二线城市,出租率较高,每年均有稳定2-3亿元租金收入。从入账价值看,公司持有的投资性房地产价值50.41亿元,但真实内在价值接近70亿元。 公司安全边际充足,重组终止难掩公司真正价值。我们之前系列报告一根据公司投资性房地产账面价值计算RNAV,由于公司入账价值估算较为保守,所以此前RNAV测算较为保守。如果我们转而根据公司未来预期租金收入使用现金流折现法进行重估,我们测算公司真实RNAV为63.4亿元,折合每股RNAV 8.5元,目前股价较RNAV折价28%,安全边际充足。 投资建议:阳光股份专注于商业地产开发运营,通过全产业链开发带来丰厚收益,商业物业主要布局在核心一二线城市。公司每股RNAV 8.5元,目前股价较RNAV大幅折价。公司持有大量优质商业物业,将为公司带来丰厚的租金收益和物业增值。阳光股份安全边际极强,重组终止难掩真正价值,维持“增持”评级。 风险提示:地产销售大幅下滑。

投资要点: 首次覆盖给予增持评级,目标价8.20元,较现价40%空间,预计公司2016/17/18的EPS分别为0.03元、0.05元和0.06元,同比分别持平、同增107%,同增8%。我们看好公司商业资产轻资产的运营和成熟资产的退出所释放的业绩,随着出租率和租金的提升,公司主业将逐步回归正常。而在财务成本过高的压力下,公司也有动力和机会去发行股份购买更加优质的资产,从而提升公司的估值。 我们认为重组失败反而给了公司更多的选择,一方面公司有着优质的布局核心一二线城市的商业物业,无论通过轻资产的运营或是出售以获取投资收益均可获取不错的业绩,另一方面,公司重组预期仍在,有机会和动力去寻找更加优质的资源,从而提升公司的价值。不论选择哪一条路径,其表现都会超出市场预期。 我们预计公司未来发展有两条路径,将从提升主业业绩或外购资产两个方向提升公司的价值。1)通过向轻资产业务的转型和对现有商业物业的投资、改造、营运及退出释放业绩。2)通过寻找更加优质的资源,通过非公开发行股票购买资产,从而提升公司的价值。 公司拥有较高的安全边际,估算公司每股RNAV约为6.91元,现价较RNAV折让15%。公司的持有物业具较高的变现价值,为公司提供了较高的安全边际,随着公司业务逐步迈向正规,预计RNAV折让会降低,而购买资产的预期甚至可能为公司RNAV带来部分溢价。 风险提示:房地产市场波动风险、项目去库存的进度不及预期

专注核心城市商业地产开发运营,目前无实际控制人。阳光股份是一家专注商业地产开发和运营的企业,公司目前无实际控制人。2015年LeadingBigLimited收购了阳光股份29.12%股权,目前公司高级管理人员唐军(公司董事长)、李国平(公司总裁助理兼财务负责人)担任LeadingBigLimited董事。公司于2006年开始涉及商业地产业务,在商业地产领域拥有全产业链开发能力,按照标准化流程打造了“阳光新生活广场”、“新业新城市广场”、“阳光新业中心”三条产品线覆盖商业地产核心类型。目前公司形成了一支超过300人的资产管理团队,着力打造涵盖投资、策划、规划、开发、招商、运营的全过程、全价值链运营模式。 RNAV为48.6亿元,安全边际充足。我们测算公司RNAV为48.6亿元,目前市值较RNAV折价15%,安全边际充足。我们采用假设开发法,测算出公司现有在售和待售项目将在未来贡献11.80亿利润。我们认为公司持有的优质投资性房地产较其报表账面价值仍存在一定低估,主要因估值较为谨慎以及部分物业目前进行改造造成目前出租率较低。 重大资产重组终止。阳光股份之前披露重组方案,公司拟筹划发行股份购买华人文化有限责任公司旗下体奥动力(北京)体育传播有限公司的股权,同时募集配套资金。后因最新监管政策导向调整,公司决定终止本次重大资产重组。体奥动力是一家从事电视版权销售及信号制作的专业公司,2015年以来获取了中国之队、中超、中国足协杯、超级杯等国内顶级赛事的版权,同时也参股了多家体育企业。 投资建议:阳光股份专注于商业地产开发运营,通过全产业链开发带来丰厚收益,商业物业主要布局在核心一二线城市。目前公司持有50.4亿元优质投资性房地产,将为公司带来丰厚的租金收益和物业增值。阳光股份安全边际极强,重组终止难掩真正价值,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:房地产市场成交回升不及预期。

报告要点 事件描述 阳光股份今日披露2015年年报,2015年度公司实现营业收入6.48亿元,同比减少52.33%,净利润0.2亿元,同比增长103.45%;净利润率3.12%,同比上升46.19个百分点。EPS0.03元。其中第四季度单季实现营业收入1.93亿元,同比减少59.38%,净利润0.02亿元,同比增长100.35%。 事件评论 投资收益大幅上涨使利润提升。公司15年营收同比下降52.33%,其原因有二:(1)房产销售同比降低64.33%,主要源自天津项目所处位置不具优势,去化较难,以及成都项目结转的放缓。(2)投资性房产租赁收入同比下降29.77%,主要因为成都等二线城市的商业及写字楼供应过多,空置率较高,使得租金有所下降。公司15年的净利润同比上涨103.45%,主要来自公司对传统项目的出售和剥离而带来的大幅投资性收益,致使公司今年扭亏为盈。 来年业绩有望稳定增长。公司在15年对北京阳光大厦和上海银河宾馆将近10万平的自持物业进行了改造。北京上海的商办市场空间向好,对核心自持物业的更新改造有助于未来为公司贡献稳健业绩。 传统地产逐步剥离,快速推进存货去化。公司在2015年先后出售了子公司瑞景阳光45%股权、子公司北京瑞丰持有的北京瑞港100%股权以及子公司持有的菱华阳光、阳菱光辉各51%股权。此三项资产剥离后,公司传统地产开发项目主要为天津杨柳青项目、成都锦尚项目以及北京阳光上东项目,这些项目在15年实现了共2.7万平的销售,公司接下来会加大对这个三个项目的销售力度,尽早的完成这些库存的去化以及项目的剥离。 业务区域齐聚焦,轻资产运营创造新可能。公司在加速对传统项目剥离的同时,不断聚焦在持有型物业管理的轻资产运营模式上,主要体现在对商业和办公的出租以及对低效不良资产的改造和退出带来的管理费用所得及资产的升值。这种轻资产模式使得公司轻装上阵,更具活力。而在区域方面,公司目前的投资性房产主要聚焦在京津沪和些许二线城市,未来公司将进一步缩小管理半径,彰显和突出集中性优势。 投资评级:公司NAV估值为10.01,目前股价折价47.85%。预计2016、2017年EPS分别为0.09和0.13元/股,给予买入评级。

事件:公司以3.3亿元出售朝阳区零售物业项目45%股权,净回笼资金2.2亿元,产生投资收益3945万元。出售后,公司持股比例下降至10%。 出售项目帮助公司渡过业绩和资金流难关。 1)2014年公司亏损,公司2014年因为天津杨柳青项目计提减值和上海松江项目运作损失共计亏损6.8亿元,母公司利润预告则为亏损5.4~5.9亿元,对应2013年的1.9亿元净利润大幅下降;2)负债率高企,按照2014年H1数据计算,公司净负债率为76%,自2011年以来,净负债率从9%保持近20pct 的年均涨幅,公司规模较小但对扩张的渴望造成了负债率的加速,也带来了经营的压力。 按照此次出售实现的利润和资金回笼看,将带来EPS 增加0.05元,且回笼资金已占公司正常年度资金回笼的20%,为公司在2015年的新布局和新思维赢得主动性。 甩掉旧包袱,打通新模式。 朝阳区项目出售是公司首次处置成熟物业,原承租方为华堂商场,是承接家世界资产包的合作伙伴,但由于租金协议采用长协价,导致租金价格无法大幅提升,出售或退租都是好的方式。 公司大股东GIC,旗下商业开发公司为凯德,公司此前一直是其追随者,“收购à改造à改善经营à出售”作为凯德模式的核心链条,公司一直缺少出售环节,此次借以打通。考虑到公司仍有6个自持、18个参股项目,该模式将持续开启,正式践行凯德模式。 公司在手项目足以支撑走出业绩陷阱,负面信息已经完全反映,上调评级至“买入”,目标价上调至8.20元。 业绩上,公司经历了2013年之前的下滑和2014年的亏损,管理上,高管的部分变更也将带来经营的改善,基本面探底,作为商业地产公司,按照PB 估值公司仅1倍,考虑2014年的亏损抵扣净资产后,PB 仍在1.2,估值在所有地产上市公司中最低,上调评级至买入。我们预计2014~2016年业绩分别为-0.78/0.07/0.20元。 风险提示:经营改善不达预期,业绩改善不具备可持续性

公司租赁收入增长明显。上半年公司实现商业物业租赁收入138,346千元,占公司半年度营业收入的56.69%,主要来源于商业物业出租及写字楼出租;资产管理服务收入29,487千元,占公司半年度营业收入的12.08%;经营租入项目租赁收入8,543千元,占公司半年度营业收入的3.5%;综合性开发项目结算收入67,649千元,占公司半年度营业收入的27.72%,主要来源于北京阳光上东项目和北京首创风度项目。上半年,公司与持有性商业地产相关的租赁、服务等收入稳中有升;住宅产品销售情况与预计有一定差距。 资产收购取得新进展。上半年公司加大对长三角区域的资产收购投资,通过竞买获得了上海上海市中山西路888号主楼及群楼物业所有权,目前该项目商业提升计划已开始实施。另外公司完成对香港豪威投资的出资,豪威投资于7月份完成与RecoShine及RecosiaChina资产交易的主要交割工作。公司通过此次交易提高了对天津北辰商业项目、北京分钟寺商业项目等12个商业项目的权益比例。 商业地产增长较好,住宅销售下滑。2014年上半年资产管理等服务收入增长明显,公司控股持有的各商业项目运营平稳,租赁收入稳中有升,2014年1月成都阳光新业中心顺利开业,持有性商业地产租赁收入较去年同期增长8.29%。上海淮海路等新开业项目的招商和开业筹备工作进展顺利。住宅产品销售方面,受市场因素影响,北京阳光上东项目、成都锦尚项目、天津杨柳青项目销售情况低于预期。上半年住宅产品销售收入较去年同期下降52.72%。上半年公司住宅销售预收有所比年初增加45.29%,预收款达10.17亿元地,下半年结算有保障。 公司资金较好,财务费用增加。公司根据业务的需要采取加强融资管理,公司基于业务和投资计划制定了严密的融资计划,2014年上半年取得金融机构贷款1,404,000千元。截止2014年6月30日,贷款余额3,945,430千元,较2013年12月31日增加1,187,347千元。由于贷款规模的增加,公司财务费用较上年同期增长3,318.07%。 结论:公司业务向核心城市聚集,通过收购等方式储备多处一二线城市核心地段商业项目。我们认为阳光股份通过商业输出服务的优势能力已成为国内市场前列的整合专家,在国内具备整合的领先优势。公司是一家拥有国际化水平的公司,公司全过程、全价值链运营模式将成为国内商业地产开发与经营的引领者,市场前景非常广阔。公司资本平台建设逐步完善,融资渠道多元。公司的项目已占据了全国区域的中心地带,今后将中心地带为根据地向西北和东南二个大方向逐步扩张到向全国范围内。公司从2014年开始公司将进入估值和业绩双提升阶段。2013年公司收购大股东的商业地产资产后,将给公司的商业运营能力更添色彩。我们预计公司2014-2016年的营业收入分别为15.11亿元、20.35亿元和31.40亿元,每股收益分别为0.33元、0.48元和0.71元,对应PE分别为13.48、9.34和6.34倍。维持公司“强烈推荐”评级。

公司在上海首个重资产项目落地,加强一线布局。2014年5月13日公司公告收购上海银河宾馆90%的股权,是公司在上海的第一个有较大资本投入的项目。该项目位于长宁区中山西路888号,内环高架及延安高架交叉口,离虹桥机场仅10分钟车程。周边日韩企业集中,出租市场好,出租率在90%以上。主楼改造成甲级写字楼;裙楼改造成配套商业。年内进行改造,计划明年上半年招租。 新业527广场项目预计年底开业。项目位于淮海中路527号,地处繁华的淮海路商圈,周边1公里内有K11购物艺术中心、中环广场、百盛购物中心、巴黎春天等商场。周边平均租金30-40元/平/天。曾经是著名的华庭伊势丹。改造面积1.8万方,使用面积9000方。以固定租金向锦江国际租过来改造后再出租。拟以销售额百分点和固定租金孰高的方式收取租金。 全价值链模式引领商业地产开发与经营。公司已拥有对商业地产项目进行一体化开发与营运的专业化全价值链整合能力,能实现商业项目投资、设计、开发、招商、运营全过程的市场化和个性化发展。目前,阳光新业旗下已有5家专业的商业管理公司,其中3家是阳光新业完全持有的,另2家与业内知名公司合作。阳光新业目前已形成以资金管理、项目管理、商业管理、资产管理构建起的全价值链业务平台,公司已能在在商业地产价值链上的每个环节都可以创造出独立的盈利能力。 公司盈利预测及投资评级。公司是商业运营专家,目前运营能力已经非常突出。收购银河宾馆项目将加大公司在上海区域的商业的竞争能力和市场影响力,有利于提升公司总体的商业地位。我们预计公司2014-2016年的营业收入分别为21.6亿元、26.09亿元和33.05亿元,归属于上市公司股东净利润分别为2.47亿元、4.51亿元和6.16亿元,对应每股收益分别为0.33元、0.6元和0.82元,对应PE分别为12.48、6.84和5.00倍。维持公司“强烈推荐”评级。