风电机组销售依旧强劲，大兆瓦机型销售容量占比提高。 （1）2023年，公司风电机组毛利率为 12.51%，同比-4.59pct。 分产品看， 2023年风电机组、发电收入、新能源 EPC 总承包、新能源电站开发转让等业务收入占比分别为85.50%/1.57%/7.34%/2.29%，其中风电机组 、发电收入的毛利率分别为12.51%/58.51%，同比变化-4.59pct/+2.82pct；分地区看，国内/海外的营收占比分别为 98.60%/1.40%，其中，国内业务的毛利率为 13.73%，同比-4.09pct。 （2） 大兆瓦机型销售容量占比提高。 2023年，公司风力发电机组实现对外销售容量 8466.71MW，同比上升 18.94%； 5-6MW 和 6MW 及以上的机型销售容量激增，分别增长 140.57%和 176.91%。 （3） 主业短期承压，毛利率进一步下探。 2023年公司营收 187.27亿元，同比+7.72%；归母净利润 4.14亿元，同比-32.84%，我们认为主要系 2023年公司风电机组与新能源 EPC 总承包业务的营业成本大幅增加，叠加风电机组竞争激烈，价格下降导致毛利率下降。 预计 2028年全球风电新增装机容量 182GW， 2023-2028CAGR 为 9.4% 。 （1） 市场空间： GWEC 预计 2028年全球新增 182GW， 2023-2028CAGR为 9.4%，其中海上 CAGR 为 27.5%。 （2） 竞争格局： 据 CWEA 数据， 2023行业 CR10集中度高达 98.4%；公司在国内市场的占有率为 13.1%，同比+0.9pct。据 BoombergNEF 统计， 2023年全球市场中公司排名跻身全国第三、全球前四，刷新历史最好成绩。 国内陆风价格有望见底，成功开辟“海风+海外”增长曲线。 （1） 在手订单充足， 公司市占率跃至国内第一。 截至 2024年 3月底，公司累计在手订单24.04GW，创历史新高，其中 6MW 及以上的风电机组超 10GW。据中国风电新闻网统计， 2024年 1-7月中国风电整机商国内项目中标情况中，公司以15GW 的规模跃居第一位，占总中标规模的 17%，较去年提升 2.3pct。 （2）国内陆上风机价格或见底，公司盈利有望筑底反弹。 2024年 5-8月的陆上风机（含塔筒）中标最低价从 1471元/kw 提高至 1840元/kw，毛利率有望回升。 （3）成功突破海风订单，背靠浙江向外拓展。 公司重视布局海风市场，已在国内投建海上风电总装基地，分别为已进入竣工验收阶段的设计年产能为 2GW 的大连太平湾海风基地和已开工建设的年产值预计可达 30亿元的温州洞头海风基地；目前已获得国电象山二期 500MW 及庄河 V 场址 250MW 订单。 （4） 加速全球化布局，海外订单逐渐放量。 2023年， 公司已成功中标 1.345GW 海外风电项目，海外中标容量同比增长超 400%，并已在东南亚、东欧、中亚和南美等地区取得订单，交付塞尔维亚首个风电项目，成功中标欧洲单体规模最大的陆上风电 Maestrae Ring 项目，项目容量 852.8MW。 盈利预测及估值建议： 预计 2024-2025年公司归母净利润分别为 5.83亿元、8.23亿元，对应 EPS 为 0.83、 1.17元/股。参考可比公司估值，给予公司 2024年 12-15X PE，合理价值区间为 9.96-12.45元，给予“优于大市”评级。 风险提示： 风电装机不及预期，竞争加剧风险，“两海”市场开拓不及预期等。

事项：近日，公司拟通过浙江产权交易所以公开挂牌方式转让全资子公司酒泉达凯能源开发有限公司和酒泉信达智慧能源开发有限公司100%的股权，以经国资备案的资产评估价对应的股权价值为基础确定挂牌价格，挂牌价格分别为3.16亿元及4.11亿元，两家子公司合计拥有装机容量250MW的风电运营项目。今年5月，公司还与日本企业丸红商社签署全球战略合作协议，双方将在可再生能源领域开展合作，有助于加速公司海外市场的拓展。今年以来，浙江省以竞争性配置方式推动省管海域风电“应开尽开”，加大深远海风电示范试点力度，公司有望受益于省内海上风电订单放量。 国信电新观点：公司是国内最早从事风力发电技术研究的企业之一，2023年风电吊装容量排名全国第3位，在超大叶轮轻量化风电机组、电网友好主动支撑型风电机组、高塔架低风速风电机组等产品开发方面取得了积极成果。公司推动“两海战略”，在大兆瓦风机的技术、产能及度电成本上，已经具备拓宽海上和海外风电业务的实力基础，目前在东南亚、中亚及西亚风电市场进展顺利，并积极开拓欧洲、南美等市场。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润5.43/7.42/10.37亿元，当前股价对应PE分别为12.8/9.4/6.7倍，给予“优于大市”评级。 评论：业绩回顾国内风电市场在2020-2021年经历了补贴时代的抢装潮，设备企业普遍实现增长的经营业绩。进入2022年一方面国内平价项目建设需要降低建设成本，设备企业利润承压；另一方面国内疫情也导致下游项目建设延迟，2022年行业出现装机需求负增长的情况。2023年新能源大基地带动了国内机组大型化趋势。由于下游建设推迟，价值量和盈利能力更强的出口和海上机型未对整体市场有明显拉动。在经历2022-2023年的蛰伏期之后，我们预计2024年风电市场迎来企稳回暖的趋势。 由于上述行业变化的挑战，公司盈利能力明显承压。2020年以来公司收入维持增长趋势，但增速有所放缓。 2023年公司实现营业收入187.3亿元，同比增长7.7%，2020-2023年公司营业收入CAGR为17.7%。2024年一季度公司实现营业收入37.5亿元，同比增长7.8%。从单季度数据来看，公司营收存在明显的季节性波动，主要原因系风机行业在四季度集中交付结算。 2023年公司实现归母净利润4.1亿元，同比下降32.8%，2020-2023年公司归母净利润CAGR为33.8%。2023年业绩下滑主要原因在于风电市场竞争加剧拖累风机中标价格，公司毛利率同比下滑4.1pct.至13.7%。 2024年一季度，公司实现归母净利润0.7亿元，同比下降4.2%。 从盈利能力来看，受风电市场竞争加剧影响，2023年公司毛利率同比下滑4.1pct.，2024年一季度毛利率水平有所回暖。2020年以来公司净利率水平维持在2%-4%范围内。2022年公司向全体股东配股，总股本增加29%至7.02亿股，摊薄公司ROE水平。 从期间费用来看，2020年以来公司销售费用率及研发费用率均呈现下降趋势，管理费用率则从2020年的经营数据2023年，公司对外销售风电机组8.47GW，同比增长18.94%。据彭博新能源财经（BNEF）统计，公司风电新增装机容量跻身全国前三、全球前四，刷新历史最好成绩。风机大型化趋势持续推进，2023年4MW及以机型销售容量占比达到96%，较2022年提升38个百分点。在手订单保持充裕，2023年风机新增订单15.71GW，截至2023年末累计在手订单23.96GW。新能源开发建设方面，2023年公司新增控股新能源（风电/光伏）项目指标权益容量2,038MW，新增控股新能源项目核准/备案权益容量达1,996MW，全年新增新能源电站并网权益容量359MW；截至2023年末公司累计权益并网装机容量781MW。 新能源发电项目建设完成后，公司除通过持有运营取得发电收入外，还可以通过择机对外转让来取得转让收益。2024年5月，公司拟通过浙江产权交易所以公开挂牌方式转让全资子公司酒泉达凯能源开发有限公司和酒泉信达智慧能源开发有限公司100%的股权，以经国资备案的资产评估价对应的股权价值为基础确定挂牌价格，挂牌价格分别为3.16亿元及4.11亿元，两家子公司合计拥有肃北县马鬃山饮马峡250MW风电项目，在2024年上半年实现全容量并网发电。 2024年以来，浙江省以竞争性配置方式推动省管海域风电“应开尽开”，加大深远海风电示范试点力度，公司有望受益于省内海上风电订单放量。 盈利预测近日，公司定增申请获得深圳交易所受理，公司计划向控股股东机电集团发行股票不超过8,464万股，募集资金不超过7.0亿元，扣除发行费用后的募集资金净额拟全部用于补充流动资金，定增方案能否通过深交所审核且获得中国证监会作出同意注册的决定存在不确定性。综上，我们预计公司2024-2026年实现营业收入175.2/248.2/317.7亿元，同比变动-6.4%/+41.7%/+28.0%；实现归母净利润5.43/7.42/10.37亿元，同比增长31.1%/36.7%/39.7%。当前股价对应PE分别为12.8/9.4/6.7倍。投资建议预计公司2024-2026年实现归母净利润5.43/7.42/10.37亿元，同比增长31.1%/36.7%/39.7%。当前股价对应PE分别为12.8/9.4/6.7倍，给予“优于大市”评级。 风险提示原材料价格上涨；行业装机需求不及预期；电站建设进度不及预期；市场竞争加剧。

公司 2023年第三季度营收同比增长，在手订单数量充沛，随着公司“双海战略”的持续推进，未来业绩增长动力充沛。 投资要点： 维持“增持”评级。根据公司公告，公司 2023年前三季度业绩呈现量增利减，整体符合预期，2023年 Q1~Q3营收同比环比连续增长，Q3单季度毛利率下降。目前不利因素逐步消除，预计公司 Q4以后业绩改善。维持公司 2023~2025年盈利预测：EPS 为 1.01元、1.31元、1.54元，维持公司目标价 17.94元，维持“增持”评级。 前三季度营收稳步增长，在手订单数量充沛。2023年 Q1~Q3，公司单季度营收分别为：34.82、35.53、41.97亿元，同比+2.00%、5.67%、9.12%，呈加速增长态势。截止 2023年 9月底，前三季度新增订单合计 11,365.69MW，其中 6MW 以上大兆瓦机型产品占主导。 低价订单影响毛利率，后续业绩有望修复。公司 2023年 Q3销售毛利率 13.73%，同比-3.08pct，环比-3.40pct，主要由于风机平均交付周期在半年左右，2023年 Q3业绩对应 2022年年底和 2023年年初的低价订单收入确认，因此整机行业 2023年 Q3毛利率普降，预计风机均价后市下跌空间有限，公司 23年 Q4盈利能力有望改善。 双海战略稳步推进。2023年公司欧洲市场实现突破，交付塞尔维亚首个风电项目；获辽宁省大连市庄河 250MW 海风项目，在浙江获部分海风项目核准，在大连太平湾、温州洞头两地投资建设海风总装基地。 风险提示：下游需求释放不及预期、行业内部竞争加剧风险、上游原材料涨价风险、公司新业务开发不顺利风险

公司近期发布2023年半年度报告1）公司2023H1实现收入70.35亿元，同比+3.82%；实现归母净利润1.48亿元，同比-49.75%；实现扣非净利润1.07亿元，同比-60.41%。对应Q2收入35.53亿元，同比+5.67%，环比+2.04%；归母净利润0.75亿元，同比-59.33%，环比+1.03%；扣非净利润0.54亿元，同比-70.01%，环比+0.83%。 2）2023H1公司综合毛利率为16.91%，同比-2.10pct；净利率2.16%，同比-2.19pct；其中Q2毛利率17.13%，同比-2.53pct，环比+0.46pct；净利率2.19%，同比-3.25pcct，环比+0.06pct。 风机订单获取能力持续增强，较强成本管控能力助力穿越周期低谷。 1）2023H1公司风机销售3.4GW，同比+34.96%；实现收入63.50亿元，同比-2.67%；折合风机销售单价为1870元/KW，同比-27.88%；毛利率15.86%，同比-2.58pct。 2）2023H1公司新增订单9.4GW，同比+135.3%，其中海外市场新增订单1.1GW，同比412.7%；截至2023年6月30日，在手订单23.0GW，2MW-4MW（不含）2.8GW（占12%），4MW-6MW（不含）9.9GW（占43%），6MW及以上10.4GW（占45%）。 受行业招标价格快速下降影响，公司风机业务短期盈利水平有所承压；但不断增强的订单获取能力和领先同行的成本管控能力，有望助力期穿越行业周期低谷。 发电与新能源EPC业务快速增长，逐步成为重要业绩贡献点。 1）2023H1发电收入1.64亿元，同比+2.66%；毛利率67.20%，同比+10.35pct。截至2023年6月30日，公司控股新能源电站434.3MW，目前在建新能源电站权益容量705.8MW；同时公司新增已核准/备案的风电光伏项目权益容量1.47GW。公司在建和储备新能源项目充沛，发电业务有望实现较快增长。 2）2023H1新能源EPC收入4.32亿元，首次中标外部储能订单国电象山1#海上风电场（二期）工程配套储能系统，为每台风机配置装机容量6%/1小时储能设备。公司不断加强人才梯队建设、提升工程设计、EPC项目管理等能力，经营业绩有望实现快速增长。 投资建议：随着公司国内海上风电项目实现突破，叠加充沛的在手订单，看好其中长期成长性。我们预计2023-2025年公司营收分别为181.3/198.3/220.5亿元，同比增速分别为4.29%、9.37%、11.22%；归母净利润分别为6.04/7.86/10.12亿元，同比增速分别为-1.93%、30.06%、28.68%；EPS分别为0.86/1.12/1.44元；当前股价对应PE分别为13/10/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：风电装机不及预期、原材料大幅涨价、行业竞争格局恶化等

事件：4月19日，公司发布2022年年度报告，报告期内，公司实现营业收入173.84亿元，同比+7.57%；归属于上市公司股东的净利润6.16亿元，同比+5.12%。 在手订单饱满，盈利能力维持。报告期内，公司风电机组销售收入163.17亿元，同比增加3.76%，新增订单12.28GW，连续两年超过10GW，在手订单再创历史新高。新增订单中，5.XMW及以上大容量机组订单占比超九成，大容量机组获市场认可。报告期内，公司风电整机销售收入163.71亿元，同比+3.76%；对外销售量7118.74MW，同比+30.26%；毛利率17.10%，同比+0.63pct。在市场竞争加剧及风机整体价格下滑的背景下，公司风机毛利率维持在合理水平，主要系风机大型化分摊成本以及订单结构优化。公司风电机组业务有望受益于23年风电装机高景气。 “两海”布局成效显著。公司“两海战略”实现历史性突破，在大兆瓦风机的技术、产能及度电成本上，已具备拓宽海上和海外风电业务的实力基础。海外市场新增26万千瓦风电整机设备订单，继续深化在越南、哈萨克斯坦等区域的布局，并实现欧洲、南美等市场的突破。公司中标了首个海上风电项目——国电浙江宁波象山一号（二期）50万千瓦海风项目，并不断推进海上风电基地及海上风电资源开发。 浙江省海风资源丰富，其所处的长三角地区，是五大海上风电基地重点建设集群之一，地域优势明显。根据今年3月浙江发布的《关于促进浙江省新能源高质量发展的实施意见(征求意见稿)》，到2027年，全省海风累计并网达到750万千瓦，公司海风业务有望持续突破。 扩展新能源电站，开拓EPC新业务。2022年，公司积极推进大基地项目资源布局，在湖南、云南等区域获取风光储资源开发指标超400万千瓦，同比增加约150%，为后续业务开展奠定基础；公司加快新能源电站业务板块发展，将产业优势转化为资源优势，山东禹城苇河二期50MW风电项目、酒泉马鬃山150MW风电项目、新疆哈密市伊吾县淖毛湖70MW风光同场等项目建设进度有序推进，截止报告期末，公司在建新能源电站项目63.4万千瓦；公司首次进入新能源EPC业务领域，实现4.22亿元营收，全年新增订单合同超50亿元，打造出彩开局。 投资建议：公司是国内最早从事风力发电机组研发制造的企业，大兆瓦机型的技术研发与储备充足，受益于风电行业整机环节大型化降本增效及度电成本下降，看好公司稳固风电整机行业龙头地位，继续提升市场份额。预计公司2023-2025年归母净利润分别为7.82、9.63和12.68亿元，对应EPS1.11、1.37和1.81元/股，对应PE13.0、10.5和8.0倍，首次覆盖，给予“买入-A”的投资评级。 风险提示：1、风电行业装机不及预期；2、原材料价格大幅波动；3、市场竞争加剧，公司市场份额提升不及预期。

事件：10月 24日晚间，公司发布 2022年三季报。 三季报业绩符合预期，2022Q3营收同比增长 19.4%；净利润同比增长 29.6%2022年前三季度实现营收 106.2亿元，同比增长 19.4%；归母净利润 4.6亿元，同比增长 29.6%，利润端增速高于收入端增速。2022Q3单季度实现营收 38.5亿元，同比增长 1.3%，环比增长 14.4%；归母净利润 1.6亿元，同比增长 8.5%，环比下滑 10.2%。产业链部分环节供给偏紧，三季度国内风电装机不及预期背景下，公司仍保持稳健发展，符合市场预期。 2022Q3公司盈利能力提升，Q3单季度期间费用率环比下降盈利能力来看，2022年前三季度销售毛利率、销售净利率分别 18.2%、4.3%，同比提升 3.69、1.39pct。Q3单季度销售毛利率、销售净利率分别 16.8%、4.3%，同比提升 9.98、0.84pct，环比下滑 2.85、1.16pct。风机招标价格持续下降背景下，公司盈利能力维持相对稳定。费用端来看，2022Q3单季度期间费用率11.3%，环比下降 3.23pct，主要得益于销售费用率和研发费用率下降，精益化管理效果显著。 公司在手订单旺盛，2022Q3新增订单环比提升 24.7%，大型化趋势显著在手订单来看，2022Q3公司新增订单 2.62GW，环比提升 24.7%，公司下半年拿单步伐加快；累计在手订单 15.02GW，在手订单充足，为后续业绩增长夯实基础。 其中，2-3MW（不含）风机 0.45GW，占比 3%；3-4MW（不含）风机 2.73GW，占比18%；4-5MW 风机 2.64GW，占比 18%；5-6MW（不含）风机 4.88GW，占比 32%；6MW及以上风机 4.33GW，占比 29%。公司在手订单以 5MW 及以上机型为主，风机大型化趋势显著。 海上风电业务实现零突破，“一主两翼”战略持续推进，盈利能力有望持续提升2022年 8月 30日，公司成功中标国电电力象山海上风电象山 1#海上风电场（二期）工厂风力发电机组采购项目。该项目装机容量为 50万 kw，单机容量 8MW-9MW。此次中标标志着公司在海上风电市场实现零突破，公司未来在浙江、辽宁及山东等地区有望凭借体制优势获取高利润海风订单。此外，2022年 7-10月公司陆续发布公告，分别以 8.98、3.81、3.07亿元投资酒泉马鬃山 150MW 风电项目、伊吾县淖毛湖 70MW 风光同厂项目、武威天祝 50MW 风电项目。大力投资多个项目体现“一主两翼”战略，旨为公司带来长期发电收益，持续提升盈利能力。 盈利预测与估值预计 2022-2024年净利润分别为 6.6、7.6、8.7亿元，同比增长 35%、16%、14%，对应 PE 为 16、 14、12倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）风电装机不及预期；2）上游零部件价格上涨。

不忘初心， 稳扎稳打， 成就陆风龙头公司深耕风机行业多年， 2010年公司新增装机容量 0.13GW，国内市占率0.7%，排行第 18； 2019年公司上市， 业务快速发展， 2021年新增装机容量 6.77GW， 市占率 12.1%， 国内排行第 4（若仅看陆风，国内排行第三），10-21年公司新增装机容量 CAGR 达 43%（全为陆风业务）。 复盘陆风的成功——外、内部因素双重作用，厚积薄发行业层面： 我国风电发展初期， 陆风装机集中于“三北”地区（14年“三北”新增装机占比 67%）。而风电招标存在一定地域性， 19年前公司的 3个基地分别位于浙江、河北、宁夏， 当时在竞争激烈的“三北”地区优势不明显。 2017年起， 中东部及南方区域的风电开发力度逐渐加大（21年中南、华东新增装机合计占比 50%）， 总部位于浙江的运达有所受益。 公司层面： 公司为国企， 19年上市前资本支出、产能扩张速度不如其它风机龙头，上市前公司的 3个生产基地最大产能合计 1.5GW（明阳在 17年最大产能为 2.65GW）。 上市后， 公司以多年来的技术积累为基础，借助资本的力量（18-21年资本开支 CAGR 为 108%）， 新建了哈尔滨、乌兰察布、酒泉三个生产基地。 凭借技术积累+产能扩张，公司市占率快速提升。 未来的发展机遇——围绕“两海” 路线，业务再成长我们围绕“两海”路线（海风+出海）来讨论公司未来的发展机遇，结合公司陆上风电的成功经验， 从行业和公司 2个层面来看： 行业层面： 根据规划，“十四五”期间浙江新增海上风电 4.55GW、广东新增海上风电 17GW。 公司是浙江省属国企， 今年 3月与中国能建广东院签署战略合作协议， 在浙江和广东海风市场优势明显。 公司层面： 风机大型化趋势下，风机技术和品牌认可度愈发重要， 随着市占率的提升， 公司品牌逐渐深入人心； 技术层面，公司深耕风电行业多年，技术积累丰富， 21年 9月发布“海风” 系列 9MW 平台， 2022年具备批量化交付能力；出海方面，公司 21年实现海外业务“0”的突破，出口越南、哈萨克斯坦等地。 另外， 公司依靠国资的背景，拥有较低的有息负债率，举债成本较低， 有利于海风和出海产能的持续扩张。 其他业务： 发电和智慧服务业务带来新的业绩增量。 盈利预测与估值： 预计公司陆风业务出货量稳定增长，受益于海风需求旺盛、出口业务占比提升、发电业务带来新的业绩增量，预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 6.3、 7.9、 10.1亿元， PE 分别为 17、 14、 11X， 给予公司 23年 20倍估值，目标价为 29.2元， 上调公司评级为“买入”评级。

2021年业绩符合预期， 盈利能力大幅改善。 2021全年营收 160.41亿元（+39.8%） ， 归母净利润 4.90亿元（+183.3%） ， 扣非归母净利润 4,.80亿元（+251.5%） 。 其中四季度单季营收 72.65亿元（+60.5%） ， 归母净利润2.33亿元（+118.1%） , 扣非归母净利润 2.29亿元（+152.4%） ， 收入和归母净利润逐季提高。 全年信用和资产减值计提影响净利润 2.09亿元。 全年风机销售毛利率达到 16.5%（+8.2pct.） ， 风机单 W 净利估计从 2020年的负0.009元提升至 0.08元。 销量与订单量双创新高， 大机型订单过半。 2021年公司实现风机销量 5.5GW（+50.6%）， 3MW 及以上出货占比高达 67.9%， 2018-2021年销量 CAGR 为 76%。 2021年新增订单 12.8GW， 根据伍德麦肯兹统计排名行业第一； 2021年底在手订单 12.9GW， 其中 4MW 及以上容量订单占比 54%， 陆风 7MW 以上机型已经参与投标， 大型化布局行业领先。 积极布局海上风电， 电站业务有望持续带来业绩弹性。 2021年公司获得海上风机海外订单， 完成 7MW 和 9MW 海上风机设计认证， 2022年有望形成国内市场突破， 充分发挥浙江海风市场区位优势。 截至 2021年底公司控股风电场306MW， 参股 600MW 以上， 2021年实现发电利润约 0.6-0.7亿元； 全年获取列入省级能源部门规划资源 1.66GW， 电站业务开启快速扩张通道， 将为公司业绩带来持续动力。 风险提示： 风机行业短期价格竞争加剧； 公司海上风电订单获取进度低于预期； 电站开发建设进度和盈利能力低于预期。 投资建议： 上调盈利预测， 维持 “买入” 评级。 公司在风机产品领域的深厚技术积淀， 行业领先的产品质量和服务水平和持续扩张的电站运营规模打开公司长期市值空间， 基于公司在手订单和业务开拓情况， 我们上调原有盈利预测， 预计 2022-2024年归母净利润7.03/7.71/10.92亿元（原预测 2022/2023年为 5.67/7.24亿元） ， 同比增速分别为 43.5/9.7/41.7%， 摊薄 EPS 分别为 2.07/2.27/3.22元， 当前股价对应 PE 分别为 17.6/16.0/11.3倍， 维持“买入” 评级。

业绩符合之前预告中枢； 2021年收入增长 40%，净利润增长 183%2021年实现收入 160亿元（+40%）；净利润 4.9亿元(+183%)，扣非净利润 4.8亿元(+252%)。经营活动净现金流入约 23亿元，同比增长 392%，主要是因为陆上风电抢装结束后供应链付款节奏放缓，预付款减少（-72%）和应付款项增加（+58%）以及公司订单大增加合同负债增多（+37%）所致。 Q4单季度实现收入 73亿元（+61%）； 归母净利润 2.3亿元(+ 118%)。 Q4单季度毛利率 19.6%， 净利率达到 3.2%， 同比分别提升 4.3pct 和 0.8pct。 盈利能力提升主要驱动力：收入成本剪刀差扩大和装机规模效应的带动1） 根据风电机组确认收入节奏推算，公司 2021年主要确认收入为 2019/2020年签订的高价订单，叠加 2021年陆上风电抢装结束之后零部件有一定幅度的降价，收入和成本之间剪刀差扩大导致毛利率提升，进而带动净利率提升。 2） 2021年公司对外销售容量约 5.5GW，同比增长 51%；新签订单 12.8GW，同比增长 259%。对外销售容量快速增长带来的规模效应促使净利率持续提升。 陆上大兆瓦风电机组储备丰富， 2021年新增吊装容量进入第一梯队2021年完成了基于 4.XMW、 5.XMW、 6.XMW 平台共 13余款整机产品的设计开发； 顺应机组大型化趋势。根据彭博新能源财经的数据， 2021年公司新增吊装容量为 7.64GW，国内市占率 14%，排名第三，进入第一梯队，仅次于金风和远景。 2017-2021年，公司国内市占率从 4%稳步提升至 14%。 “双海战略”快速推进，研发费用快速增长，奠定中长期增长基础2021年 4月公司“海风系列”首台 7MW 机组正式下线； 9月 9MW 海鹞平台WD225-9000抗台型海上机组发布，预计 2022年可批量交付； 2020年公司中标越南 4个项目共计 169MW。 2021年 6月，公司签署了首个海外海上机组批量订单合同。 公司维持 3.6%收入投入研发，奠定中长期增长基础。 受益于机组大型化和度电成本下降， 十四五风电新增装机需求有望超预期机组大型化和陆上风电度电成本快速下降，结合国务院碳《2030年前碳达峰行动方案》中 1200GW 以上的风光总装机目标，预计十四五风电年均新增装机量可达 59GW；“以大代小和风电下乡”或可带来年均 10-20GW 的增量需求。 盈利预测及估值预计 2022~2024年归母净利润为 6.2/7.6/8.7亿元，同比增长 27%/22%/14%， PE为 19/15/14倍。 维持“买入” 评级。 风险提示： 1）零部件价格波动； 2）风电政策推进不及预期

运达股份2021年业绩略超预期，看好大型化趋势下公司未来成长性 运达股份发布2021年年度报告，2021年实现归母净利润4.9亿元，同比增长183.13%，其中扣非归母净利4.8亿元，同比增长251.5%。公司毛利率为16.84%，同比增长3pct，主要受益于大机组有效降低成本。公司2021年实现研发费用5.77亿元，同比增长45.5%，研发投入为降本增利提供有力支撑。公司ROIC15.19%，同比提升约12pct。2021年公司发放现金红利0.25元/股，资本公积每10股转增6股。公司经营业绩略超预期，看好公司市占率继续提升，有望进入行业第一梯队。我们上调2022/2023年盈利预测并新增2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润为6.49（+0.10）/8.23（+0.29）/10.03亿元，EPS分别为1.92/2.43/2.96元，当前股价对应PE分别为17.6/13.9/11.4倍，维持“买入”评级。 在手订单大幅增长巩固公司市占率提升趋势，中长期成长确定性向好 2021年公司新增订单12.80GW，累计在手订单12.88GW。2021年1-10月，运达股份在公开市场招标的中标份额为13.39%，中标份额已接近前三的企业。2021年3MW及以上机型销量占比超过67%，同比提升34pct。短期来看，结合2021年招标规模、两批大基地项目以及2023年有望迎来上行周期的海上风电，未来两年风电行业高景气周期已经开始确立。长期来看，结合风光发电量消纳目标、老旧风场改造升级，预计“十四五”期间我国风电年新增装机需求在55GW以上。尽管年内风机交付价格下行，但随着大机型的交付、市占率提升以及公司降本能力提升，公司有望迎来较好的业绩增长和保持领先的市场地位。 两海战略+两翼业务布局，未来将贡献新的业绩增长点 适应行业趋势，公司积极布局两海战略。目前，公司海上风电机组开发取得突破，已推出相应机型；海外市场取得突破，新增海外订单超500MW。两翼业务积极推进成果初显。风电场投资运营方面，公司控股的并网风电场项目容量达到306MW；风电后市场方面，公司新签后市场销售合同超3亿元，同比增长110%。 风险提示：风电行业装机容量不及预期、公司市场份额提升不及预期

公司2021年业绩及订单大幅增长，稳步迈向行业第一梯队。2022年3月7日公司发布2021年年报，全年实现营业收入160.41亿元，同比+39.75%，归母净利润4.90亿元，同比+183.13%。根据国家能源局统计，2021年国内陆上风电新增装机仅为30.7GW，同比下滑超过50%，公司风机销量则逆势增长51%至5.46GW，充分印证公司市场份额的快速提升。截至2021年底公司累计在手订单已达12.88GW，全年新增订单12.80GW，同比增长259%，充沛的在手订单将为公司后续的销量及收入增长提供良好保障，我们认为公司已跻身国内风机厂商第一梯队。 盈利能力同比大幅回升，机组大型化降本效果显著。2021年公司整体毛利率/净利率分别为16.8%/3.1%，剔除会计口径调整后同比提升8.3%/1.6%，折算单瓦净利约为0.09元/W，较2020年的0.05元/W显著提升。在2021年风机交付均价大幅降低的情况下，公司仍实现盈利能力的显著提升，主要得益于机组大型化带来的降本效应。2021全年公司3MW及以上机型的销量占比约为68%，较2020年提升34%，截至2021年底公司在手订单中4-5MW、5MW以上机型占比已达到31%/23%。2021年以来国内风机招标价格持续下行，但随着出货结构的持续优化以及规模效应的进一步体现，我们预计公司2022年盈利能力仍有望维持较高水平。 海风、海外、投资、运营等各项业务全面推进，公司长期成长空间打开。在国内陆上风机份额快速提升的同时，公司2021年在海外及海风市场的开拓亦取得较大进展，新增海外订单超500MW，其中越南朔庄项目为公司首个海上批量项目。此外，2021年公司新签订风光资源开发协议超10GW，其中1.66GW已列入省级能源部门开发指标，新签智慧服务业务订单则超过3亿元，实现翻倍以上增长，未来新能源电站投资运营及智慧运维业务有望成为增厚公司业绩的重要因素。 投资建议：我们预计公司2022-2024年分别实现营业收入189/234/284亿元，归母净利润6.13/7.66/10.29亿元，给予“买入-A”投资评级，6个月目标价40元，对应2022年市盈率22倍。 风险提示：国内风电装机不及预期、原材料价格上涨、市场竞争加剧等

风电市场需求持续景气：2020年全球及中国风电装机再创历史新高，风电已经成为我国第三大电源。2021年，中国依旧是全球最大的风电市场，虽然面临抢装潮的褪去和平价时代的挑战，但随着“双碳战略”的全面实施，“十四五”期间对绿色风电的需求仍将十分旺盛，保持更加稳健的增长。我们预计 2021-2025年全国风电并网增量分别为 45GW、53GW、59GW、64GW 和 67GW。 风电行业方向一致性高：根据 CWEA 的预测，到 2025年，风电度电成本在陆上高风速地区将达到 0.1元/千瓦时，在陆上中低风速地区将达到0.2-0.3元/千瓦时；海上风电度电成本在近海区域将达到 0.4元/千瓦时，在深远海区域将达到 0.5元/千瓦时。不断降低的度电成本，是整个风电行业的一致性追求，开发更大单机容量的产品是降本的有效手段；海上更丰富的风能资源意味着更大的风电市场，向海风进军也是各整机企业的必然选择；中国是全球最大的风电市场，但越南等电力需求旺盛的海外市场同样潜力巨大，走向国际市场也是中国风电行业的必然趋势；随着存量风机数量的不断增加和老旧风机的出保退役，风机后运维服务市场也在不断壮大，整机厂商具有天然的技术体系和客户资源优势。 技术积淀助力市占率提升：作为国内最早从事大型风力发电机组研制的单位，技术积淀深厚，创新动力充足，承担众多国家及省部级研发计划，创造了多项国内技术或产品首次记录，产品的市场声誉较高。随着国内风电市场的不断增长，尤其是在抢装潮期间，公司市占率不断攀升，由 2016年的 3.1%（排名第九）提升到 2020年的 6.7%（排名第五）；公司在 2021年上半年的风机招投标中成绩斐然，我们预计公司在未来三年将继续稳步提升市占率。 运营稳健，战略得当，初显成效：公司研发投入强度持续稳定，费用率管控合理，销售费用增长与营收增长一致。2020年公司实现营收 114.78亿元，同比增长 129%，实现归母净利润 1.73亿元，同比增长 62%。公司战略为“一主两翼”和“两海战略”，以整机制造销售为依托，在风电场开发运营和后服务智慧运维方面已经取得初步成果，控股并网风电场已达 250MW，智慧运维和老旧机组替换均已拥有成熟业绩；陆上大型整机平台鲲鹏发布，并推出 WD175-6000/6250机型，海上大型整机平台海鹞发布，并推出 WD225-9000机型；公司首个越南项目已顺利并网发电，并陆续获得 475MW 海外新订单，其中越南朔庄为公司首个海上批量项目。我们预计公司未来三年仍将保持增长趋势。 投资建议：根据全社会用电需求的增长和对风光新能源消纳的要求，结合公司在手订单和新接订单的情况，我们预计 2021-2023年，公司实现对外销售容量为 4.9GW/6.5GW/7.8GW，对应营收为 153亿/168亿/179亿，同比增长 33%/10%/7%，归母净利润为 4.8亿/5.7亿/6.6亿，同比增长175%/21%/14%，对应 PE 为 29X 倍/24X 倍/21X 倍，首次覆盖，予以买入评级。 风险提示：原材料价格较大幅度波动；行业竞争加剧，整体毛利率大幅下降；疫情加剧及反复；海外市场国际贸易保护风险；行业政策变化风险。

黑体楷体 q 业绩超市场预期；前三季度营收同比增长 26%，净利润同比增长 288%2021年 1-9月营收约 88亿元，同比增长 26%；净利润 2.6亿元，同比增长 288%； 扣非净利润 2.5亿元，同比增长 448%；经营活动现金流净额同比增长 360%； 应收款项收入占比同比提升 29pct，存货同比增长 52%、合同负债同比增长 33%。 2021年 Q3收入 38亿元，同比增长 10%；净利润 1.3亿元，同比增长 248%。 Q3毛利率受会计准则调整影响下降，净利率环比和同比均大幅提升2021年前三季度毛利率 14.5%，同比提升约 1.7pct；净利率 2.9%，同比提升约2.0pct，期间费用率 11.2%，同比下降 1.0pct。 2021年 Q3毛利率 6.8pct，同比下滑 6pct，环比下滑 16pct，单季度毛利率下滑是因为会计政策的调整，将运输费用和部分合同履约成本计入营业成本所致； 期间费用率同比下滑约 9pct，环比下滑 14pct，基本匹配；净利率 3.4%，同比提升了 2.3pct，环比提升了 0.6pct。主要是公司订单和发货增加带来规模效应。 大兆瓦风电机组储备丰富，国内主机厂新增装机市场份额快速提升公司及前身在新能源领域深耕 40多年，2021年上半年完成了基于 3.XMW、4.XMW、5.XMW、6.XMW 平台共 10余款整机产品的设计开发；顺应机组大型化趋势，2021年上半年国内市占率排名第二，进入第一梯队。2017-2020年，公司国内市占率从 4%稳步提升至 7%，排名第五，与头部差距明显缩小。 “双海战略”快速推进，研发费用快速增长，奠定中长期增长基础2021年 4月公司“海风系列”首台 7MW 机组正式下线；9月 9MW 海鹞平台WD225-9000抗台型海上机组发布，预计 2022年可批量交付；2020年公司中标越南 4个项目共计 169MW。2021年 6月，公司签署了首个海外海上机组批量订单合同。公司维持 3.5%收入投入研发，奠定中长期增长基础。 受益于机组大型化和度电成本下降，十四五风电新增装机需求有望超预期机组大型化和陆上风电度电成本快速下降，结合国务院碳《2030年前碳达峰行动方案》中 1200GW 以上的风光总装机目标，预计十四五风电年均新增装机量可达 59GW；“以大代小和风电下乡”或可带来年均 10-20GW 的增量需求。 盈利预测及估值预计 2021~2023年归母净利润为 4.3/6.1/7.1亿元，同比增长 148%/42%/16%，PE 为 40/28/24倍。考虑到公司在大兆瓦机型上的研发和储备充足，加之双海战略顺利推进，预计公司市场份额将进一步提升。维持“买入” 评级。 风险提示：1）原材料价格波动；2）风电政策推进不及预期

2020年业绩超预期，21Q1毛利率显著提升 2020全年营114.78亿元（+129.09%），营收增速超过2020年97%的行业装机增速，归母净利润1.73亿元（+62.33%），扣非归母净利润1.37亿元（+84.70%），全年业绩超预期。21Q1单季营收20.17亿元（+96.69%），归母净利润0.43亿元（+943.22%）,扣非归母净利润0.38亿元（+484.04%）。风机制造毛利率从2020年的12.79%提升3.56pct.至16.35%，21Q1收入、毛利率和扣非归母净利润超预期。 新增订单高企市占率突围，高额存货预示未来营收增长 2020年公司新增订单3.6GW，市占率达到11%以上，超过2020年7%的吊装市占率，预示未来公司吊装市占率将逐步提升。年底在手订单6.16GW，其中3MW以上机型占比50%。公开信息显示，2021年1-4月公司新增中标市占率已经接近15%。21Q1公司账面存货高达37.21亿元，同比抢装潮增幅高达50%，预示2021年对外销量有望超过2020年。 布局下游新能源运营，启动海上风机业务 2020年公司新签订风电与光伏开发协议2.5GW，完成186MW风电和光伏的核准备案；公司控股的160MW风电项目均顺利完成并网风电，在建禹城50MW平价风电项目也顺利开工。公司在保持陆上风电技术优势的同时，及时启动新一代海上风电产品研发，前瞻十四五平价海上风电市场。 风险提示：风电行业发展不达预期；原材料价格暴涨。 投资建议：维持21-22年盈利预测，维持“买入”评级。 2020年以来公司风机订单份额持续上升，验证行业竞争力，维持21-22年盈利预测，预计21-23年归母净利润4.03/5.67/7.24亿元，业绩同比增速133/41/28%；公司积极布局新能源开发海上/海外市场，成长空间广阔，上调合理估值区间至25.33-35.08元（原区间22.14-24.89），对应2022年动态PE13-18倍，维持“买入”评级。

国信电新观点：1）激励水平到位：按照授予股数和授予对象人数估算人均授予6.3万股，按最新收盘价结算人均授予股权对应市值接近100万元，总市值接近1.3亿元，对应公司2019年管理费用中2173万元的职工薪酬，市值波动对员工的激励作用将非常显著。2）毛利率触底回升，从销售端看2020年第四季度以来公司低价订单消化接近尾声，毛利率从半年报12%的底部区间逐步回升，预期2021年回到15%以上；3）从成本端来看，近期产业动态显示风电零部件2021年采购价格出现普遍5-10%的下调，公司成本优化潜力巨大；4）风机大型化积累领先优势：公司前瞻性布局3MW 和4MW 新机型平台，并且率先通过研发技术在大机型降本方面取得领先优势。5）风险提示：2021年风电行业装机不达预期。6）投资建议：我国提出2030年可再生能源消费占比达到25%的宏伟目标，风电行业未来10年的发展提供了广阔空间。预期十四五期间风电行业新增装机将从2019年的29GW 逐步增加到50GW 以上，公司是近年来市场份额不断提升的陆上风电后起之秀，拥有高于行业的成长性。此次员工限制性股票激励一旦实施预计将产生积极的正向作用。继续维持此前盈利预测，预计20-22年归母净利润1.36/4.03/5.67亿元，同比增速27.2/197.4/40.6%，每股收益为0.46/1.37/1.93元，合理估值区间22.14-24.89元，当前股价对应20-22年动态PE 为34.3/11./8.2倍，维持“买入”评级。