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徐柏乔

海通证券

研究方向: 电力设备与新能源行业

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工作经历: SAC执业证书编号:S0850513090008...>>

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隆基股份 电子元器件行业 2018-02-09 32.42 57.25 73.70% 33.60 3.64% -- 33.60 3.64% -- 详细
事件。公司于2月6日发布重大采购合同公告,拟于未来三年向韩国OCI采购64638吨多晶硅原材料,预估合同金额10.23亿美元(不含税),其中18年3-12月采购量为15030吨、19/20年均22896吨、21年1-2月3816吨。 降价趋势下毛利率获保障。根据PV-NEWS报道,隆基156单晶硅片价格自2月4日起下调至4.8元/片,降幅0.4元/片,我们按照3.3-3.5g/W的硅耗量、24$/kg的含税市场价格(Solarzoom价格)估算拆分可得,硅料、非硅成本约为2.1元/片、1.4元/片,合计成本约3.5元/片,降价后毛利率大幅下滑至20%以下;而此次公告的采购合同的采购单价约合15.8$/kg(不含税,约合10万元RMB/吨),较目前一线多晶硅市场价低20%,相当于将公司硅料成本拉低至1.6-1.7元/片,总成本降至3.0-3.1元/片,估算公司硅片当前时点毛利率可达24-27%。 成本控制力彰显龙头地位。光伏在过去行业洗牌过程中,很多企业曾受长单拖累,但此次采购合同明确表示合同总金额测算不构成价格承诺,即是“锁量不锁价”,因此我们认为未来硅料价格波动,公司采购价格也有调整空间;韩国OCI在全球多晶硅料领域久负盛名,根据其16年年报产能仅有约5.2万吨,而三大硅片龙头中,保利协鑫硅料主要来自自供,中环股份则公告参股新疆协鑫30%股权,因此隆基股份无疑是OCI最重要的客户,此次采购合同的签订,足以彰显隆基在产业链中龙头地位及议价权。 瞄准平价大爆发,扩产+降价+降成本组合拳出击。公司1月公告了硅片业务三年规划,此次公告重大采购合同,我们认为,一方面公司正在积极展示,光伏平价时代来临之际,下游企业可以获得何等数量/成本/品质的硅片产品,以坚定市场对平价、对公司市场地位的信心;另一方面,扩产+降价+降成本的组合拳,强力出击将公司此前积累的竞争优势进一步扩大,以获取这一轮价格竞争的胜利。我们认为硅片环节是光伏制造四大环节中,龙头地位最稳固、发展趋势最清晰的,隆基股份有望成为平价上网过程中走出的真正龙头。 盈利预测与投资评级。公司为单晶硅片龙头企业,技术、成本、品牌优势明显,我们认为平价即将来临,单晶趋势明确,公司持续成长潜力大;预计2017-2019年EPS分别为1.73元、2.29元、2.97元,参考同行业可比估值,按照2018年25倍PE,对应目标价57.25元,维持“买入”评级。
隆基股份 电子元器件行业 2018-01-30 37.60 57.25 73.70% 38.85 3.32% -- 38.85 3.32% -- 详细
事件。公司于1月26日发布业绩预告,预计2017年实现归属上市公司净利润33-36亿元,同比增长113-133%;按单季度拆分,17Q4实现净利润10.6-13.6亿元,同比增长136-203%。 紧抓平价上网机遇,打造全球龙头势不可挡。在海外部分地区已实现平价、国内平价逐渐临近的大背景下,我们预计19-20年行业需求将迎来新一轮爆发、甚至蜕变;为了抓住这一机遇,公司于1月发布了单晶硅片三年战略规划,公司计划18-20年底硅片产能分别达28、36、45GW,按此估算,公司全球市占率有望从17年的约10%上升到20年的近25%,在单晶中将占据50-60%的份额;我们认为目前硅片环节或面临平价之前最后一轮洗牌,此次扩产将使公司成为平价上网中走出来的真正龙头。 降价无需过分担忧,竞争格局最佳、单晶趋势已明。硅片三大龙头隆基股份、中环股份、保利协鑫19年均迎来达产新高峰,市场对于18年的硅片价格有些担忧;而根据Solarzoom目前156单晶硅片价格约0.84元/片,较去年高点降幅约12%;但我们认为,金刚线普及后,短期尚未发现可大幅降低制造成本、并可普及的新技术,欲实现平价上网转换效率将成关键,而单晶提升速度明显更快,预计18年PERC将逐渐成为单晶主流,19年N型开始普及,因此单晶替代多晶的大趋势已不可逆转,而且四大环节中硅片环节竞争格局最清晰,龙头优势最明显;我们按照产品价格下降10-15%、硅片非硅成本下降10%来估算,预计隆基股份18年毛利率有望维持在25-30%;19年随着硅料大量达产,预计硅成本将出现下滑,隆基股份毛利率将再迎向上拐点。 代表行业最优成本控制力,打造全产业链龙头。根据公司半年报业务拆分,公司硅片、组件成本约为1.8元/W,按照硅料市场价格、17年均价约20.8$/kg估算,硅料成本约0.4元/W,可拆分出硅片非硅成本约0.3元/W,电池+组件非硅成本约1.1元/W;公司已将硅片这一核心环节中获取的优势,贯穿至产业链终端,放大自身品牌影响力,打造光伏全产业链龙头。 盈利预测与投资评级。公司为单晶硅片龙头企业,技术、成本、品牌优势明显,平价即将来临,单晶趋势明确,公司持续成长空间巨大;预计2017-2019年EPS分别为1.73元、2.29元、2.97元,参考同行业可比估值,按照2018年25倍PE,对应目标价57.25元,维持“买入”评级。 l 风险提示。政策波动;竞争加剧;新技术替代;产品价格波动。
华源控股 基础化工业 2018-01-22 10.94 12.69 36.31% 12.60 15.17% -- 12.60 15.17% -- 详细
国内化工罐龙头企业。华源控股成立于1998年,2015年12月上市,致力于金属包装产品的研发、设计、生产和销售业务。公司核心产品为化工罐,营收占比在70%以上,同时也积极介入杂罐、金属盖、食品罐和印涂铁业务。2010年我国涂料总产量为966.63万吨,2016年为1900万吨,复合增速12%。我们预计未来棚户区改造推进及二次装修将为涂料行业带来发展空间,进而推动化工罐市场持续增长。 三季度业绩止跌企稳,18年有望重拾增长势头。2017年马口铁均价达到4816元/吨,同比上涨25.45%,截止日前(2018年1月17日)价格为5100元/吨。 受此影响,公司2017前三季度毛利率为21.39%,同比下滑4.66个百分点;归属净利润0.77亿元,同比下降15.38%。而公司第三季度业绩已明显回暖,毛利率为20.75%,同比下滑仅2.71个百分点,且归属净利润为0.28亿元,同比上涨3.70%。2017年Q4,马口铁价格涨幅仅11.25%,增速显著回落,预计公司2017年第四季度业绩将同比继续回暖。展望2018年,我们认为马口铁价格大概率在当前位置保持震荡态势,而公司在一定程度上将成本向下游转嫁,我们认为公司业绩有望重拾增长势头。 收购塑料包装公司瑞杰科技,铁塑复合带来新的利润增长点。拟定增募资3.77亿元收购塑料包装公司瑞杰科技93.56%股权,发行价格为16.66元/股(2018.01.17收盘价10.55元/股,股价倒挂),业绩承诺17、18、19年分别实现扣非归属净利0.28、0.34、0.39亿元。收购瑞杰科技,华源控股同时拥有金属包装和塑料包装两大类产品,丰富了产品结构,培育利润增长点;同时,两者客户存在一定重叠,有利于华源控股整合客户资源、发挥协同效应。 盈利预测与估值。若不考虑收购杰瑞科技,预计17-19年华源控股的归母净利分别为1.01、1.34、1.65亿元,EPS 为0.35、0.46、0.57元。收购瑞杰科技申请已获证监会核准通过,预计18年可以完成。同时据公司18年1月12日公告,公司以自有资金2218.20万元收购瑞杰科技5.5015%股份。考虑增发收购,基于瑞杰科技业绩承诺,18、19年华源控股的归属净利润分别为1.67、2.03亿元,对应18、19年摊薄后(股本3.08亿股)EPS 分别为0.54、0.66元,考虑公司业务发展前景以及收购瑞杰科技后铁塑复合带来的协同发展,参考可比公司估值,给予18年23.5倍PE 估值,对应目标价12.69元,买入评级。 风险提示。原料价格继续大幅上涨;收购瑞杰科技进度不及预期,瑞杰科技达不到业绩承诺。
科陆电子 电力设备行业 2018-01-10 9.08 12.30 43.19% 9.18 1.10%
9.18 1.10% -- 详细
事件。1月7日,科陆电子发布公告,公司同索县神话亚拉新能源签署了《西藏那曲索县光储电站储能项目设备供货合同》,合同总金额为1.7亿元人民币,项目于18年3月1日开始,于18年5月31日完成,对此我们点评如下:光伏+储能是解决弃光的有效途径。该项目用于索县100MW 光伏电站,解决电站输出不稳定问题,降低光伏电站限电比例,同时将限电部分存储在电池中,在晚上高峰时段或早上释放出来,提高光伏电站整体上网电量。与风电光伏相配套是储能商业化应用的重要领域。在光伏限电情况下,吸收储存多余电量,傍晚并网发电,增加光伏电站的出力,提高光伏电站运行的经济性,同时保证负荷高峰期间能连续稳定供电。另外通过储能系统充放电稳定光伏电站输出,减少光伏出力突变对电网的冲击,保证电力输出的品质和可靠性。 储能元年,放量在即。动力电池成本下降利好储能产业发展,科陆电子深耕该领域多年,产品研发能力、项目开发能力较强,公司玉门市三十里井子风光储电网融合示范项目、上能佛山项目、西藏双湖项目、山西同达电厂储能AGC 调频项目均为行业标杆。17年5月公司公告中标500Mwh 储能电站,17年9月公告储能AGC 项目成功投运。公司同国能合资打造“储能”锂电基地,铁锂储能电池循环寿命实现质的突破,度电成本领先,应用前景广阔。 增资控股上海卡耐,持续加码动力电池。17年7月公司公告对上海卡耐增资,总额拟增加至10亿元,外加前期收购股权、增资全部完成后,科陆电子将合计持有上海卡耐50.19%的股权。上海卡耐是2010年由中国汽车技术研究中心和日本英耐时株式会社(Enax)合资成立的动力电池企业,产品为软包三元电池,技术来自日本Enax;根据公司官网信息,公司容量型电芯比能量可达164Wh/Kg,循环2800次剩余容量超过80%,耐高温、快充等性能均处于行业领先地位;目前其上海基地产能为0.24Gwh,南昌基地的产能为0.54Gwh。计划未来上海基地的产能可达0.45Gwh,南昌基地的产能可达0.74Gwh,柳州基地的产能可达2Gwh,有望打造成软包电池龙头企业。 盈利预测与评级。16年公司实施非公开发行,以8.52元/股的价格发行2.23亿股,募集资金19亿元,董事长认购53%,锁定期三年,目前股价具备一定安全边际,长期看好。科陆电子布局储能+软包动力电池,协同发展,具备较好的发展前景,我们预计公司2017年-2019年EPS 为0.34元、0.41元、0.46元,结合可比公司估值,给予18年30倍PE 估值,给予目标价12.30元,维持买入评级。 风险提示:储能发展低于预期;限电风险。
林洋能源 电力设备行业 2018-01-03 10.47 12.60 67.33% 10.28 -1.81%
10.28 -1.81% -- 详细
协同看待林洋三大业务发展。我们认为公司电表、电站、电池组件三大主业不可孤立看待,智能电表为公司积累了电网渠道优势,并且提供了稳定的现金流支持,是公司光伏电站业务发展的基石;而电站运营/集成为电池组件产品提供了平台,高效产品的普及与推广无需依托他人或等待下游对于新技术的认知,反过来高效产品对电站业务的盈利能力提升也有助力。 分布式装机量有望节节攀升,光伏进入市场化新时代。18年光伏上网电价已落地,分布式补贴下调0.5元/度,调整幅度温和,预计随着成本持续下降,分布式18年装机量有望节节攀升,成为行业需求超预期的核心驱动力;而电力市场化交易试点的推出,有望解决分布式售电的痛点,并令光伏率先打破电网垄断;林洋能源作为国内分布式民营企业中的龙头,有望直接受益需求增长与市场化交易,目前公司电站仍处扩张期,预计未来2年仍将保持每年3-500MW新增装机规模;另外公司与中广核、ENGIE、三峡等公司签订总计2GW框架协议,EPC有望成为新动力,预计18年EPC总量有望达400MW。 N型电池开启新征程。光伏的中期目标是实现平价上网,而高效产品则是实现这一目标的必要手段;林洋N型单晶正面转换效率已可达21%以上、输出功率可达340W,高功率摊薄了BOS成本,另外背面可以增益10-30%的发电量,根据我们估算背面增益15%可将电站IRR提高2-3个百分点;18年或将成为N型单晶的验证期(从0-1),而林洋下游的电站资源将成为产品推广的最大推动力。 业绩增长确定性高。公司18年仍处于业绩高速成长期,电站运营规模快速扩张(16-17年底规模分别约0.9、1.5GW),对应电力收入快速增长,EPC又贡献增量(预计18年400MW),电站相关业务有框架协议做保障,因此确定性高;N型单晶组件下游有自己开发的电站做保障,销售渠道顺畅,外加电表业务的稳健发展,我们认为18年林洋能源有望迎来多点开花的局面,而且其业绩增长受行业景气度波动影响相对较小,稳健成长可期。 盈利预测与投资评级。公司电表、电站、N型单晶三大业务协同发展,电表业务是基石;电站业务持续扩张,市场地位提升;N型单晶为发展注入新动力;我们预计2017-2019年净利润分别为7.11、11.03、13.76亿元,EPS分别为0.40、0.63、0.78元,参考同行业可比估值,按照2018年20倍PE,对应目标价12.60元,给予“买入”评级。 风险提示。政策变化;弃光限电;补贴拖欠;产品价格波动。
多氟多 基础化工业 2018-01-01 20.66 26.32 52.67% 21.96 6.29%
21.96 6.29% -- 详细
氟化铝价格同比翻倍。氟化铝为电解铝的辅料,占其成本1%左右;受环保核查及下游需求提升影响,国内氟化铝价格近期显著上涨;根据百川资讯数据,国内氟化铝价格16年在6000-7000元/吨的区间,而到了17年1季度上涨至9000元/吨左右,二季度有所下降,10月-11月份价格再次进入主升浪,目前价格增至12400元/吨,较去年增幅近100%。 原料成本亦显著上涨。氟化铝两大最重要的原材料为萤石粉及氢氧化铝,占其成本的80%左右。16年国内萤石粉价格在1400-1600元/吨左右,而在17年价格不断提升,目前价格在2400元/吨左右。而氢氧化铝价格16年在1100-1500元/吨左右,17年中增至1800元/吨左右,目前价格增至2400元/吨,成本提升亦助力氟化铝价格上涨。 氟化铝成品-原料价差大幅提升。单吨氟化铝需要1.39吨的萤石粉以及0.93吨的氢氧化铝,因生产加工等成本相对稳定,我们以氟化铝价格减去1.39倍的萤石粉价格再减去0.93倍的氢氧化铝价格的差值作为公司氟化铝产品盈利能力变化的指标。16年该值预计在2500-3000元/吨左右;而17年上半年增至4000-4500元/吨左右,三季度有所回调,进入四季度该值显著提升,目前增至6500-7000元/吨左右,较16年提升近3500-4000元/吨,意味着氟化铝盈利能力增幅较大。 多氟多国内产能第一,显著受益。多氟多氟化铝呈现量价齐升的态势,公司氟化铝产能20万吨,6月份并购宁夏金和化工后,氟化铝增加产能8万吨,目前合计28万吨,我们预计明年公司的传统氟化盐产销量将达到国内的40%,位于全国第一,公司下游客户包括美国铝业、中国铝业、力拓加拿大铝业等。按照目前三大产品价差,氟化铝吨毛利若提升3500元/吨,假定公司满产满销的情况下该产品毛利将提升近10亿元,显著增厚公司业绩。 六氟磷酸锂筑底企稳。目前多氟多六氟磷酸锂产能3000吨,在建3000吨。 目前六氟磷酸锂市场价格在15万元/吨左右,较年初30多万元/吨的水平降幅较大,从而使得公司业绩同比有所下降。六氟为动力电池中产值较小、集中度较高的产品,产品价格波动性较大,我们预计在碳酸锂价格高位的情况下,六氟磷酸锂目前价格处于周期低点,同时伴随开工率的提升,我们预计该业务将筑底回升,同时18年随着公司新产能的投放,有望带来业绩增量。 盈利预测与投资评级。16年多氟多六氟磷酸锂带来较大的业绩弹性,17年氟化铝价格暴增带来业绩增量,18年随着氟化铝价格高位,六氟磷酸锂筑底回升,动力电池及整车放量提供一定成长性,我们预计公司17-19年EPS分别为0.49元、0.94元、1.11元;公司立足中上游核心供应商发力动力电池、整车制造,战略意义重大,行业地位发生根本变化,给予2018年PE估值28倍,给予目标价26.32元,维持“买入”评级。 不确定因素。新能源汽车政策调整;环保放松,氟化铝价格下降。
中广核技 综合类 2017-12-01 13.00 17.85 62.42% 13.07 0.54%
13.99 7.62% -- 详细
非动力核技术龙头企业。中广核技为中广核集团旗下非动力核技术应用企业,主营电子加速器、辐照加工服务、改性高分子材料三大核心业务,其中改性高分子材料(线缆料)占比90%左右,下游对应线缆企业。公司通过不断兼并收购线缆料落后产能,利用电子加速器辐射技术改良线缆料产品,实现升级换代。线缆料板块极为分散,近两年行业年产值约在600-800亿,公司16年产值25亿左右,市占率3%到4%。 万亿市场,高速成长。根据中国同位素与辐射行业协会统计,09年美国同位素与辐射技术的产值就达到了6,000亿美元,占其国民经济总产值的比例为4%。15年我国核技术应用年产值约为3,000亿元,是2010年的3倍,但仍仅占当年GDP的0.3%,与发达国家相比,仍有较大的差距,潜力巨大。 阶梯式发展,空间无限。非动力核技术在不同领域产业化程度以及发展时间不同,呈阶梯式的发展,同时较海外的发展水平相比仍处于初级阶段,该领域核心是电子加速器,以此为核心开拓其应用领域。中广核技术发展路径一般是先设备、再服务、之后通过收购下游材料企业实现产品升级、产业整合。 目前在第一个台阶的是线缆高分子材料,线缆料市场较为分散,公司依托上市平台不断并购该领域企业,通过电子加速器工艺实现产品升级,下游对应传统电缆企业,17年中收入达18亿元,实现快速增长。参照海外发展路径,后面我们认为轮胎预硫化、加速器治理三废将会是第二个台阶,核医学等为第三个台阶,后面会不断进入新的领域。 设备为核心,材料实现营收最大化。在每个阶梯,每个产业链上材料(产品)占大头,但是上游的设备和服务是最重要的环节。根据公司公告,我们预计国内轮胎预硫化市场空间约10亿元,工业无损检测电子直线加速器14年市场空间已达32亿美元。而材料端空间更大,我国线缆料市场空间约为600-800亿,工程塑料约为1000亿,行业增速大概在7%,整体行业集中度较低,有利于公司整合市场,提升产品质量及市场集中度。 高承诺业绩,彰显发展信心。公司于11年成立,发展速度非常快。12年收入只有几百万,13年一个多亿,14年8个多亿,15年达到20多亿的水平,16年借壳大连国际上市,承诺16-18年净利润分别为3.0亿、3.9亿、4.7亿。 除此之外17年上半年公司相继收购江阴爱科森通信材料、中广核瑞胜发、河北中联银杉新材料、江苏中广核金沃电子,合计承诺18年权益利润7650万。 盈利预测与投资建议。中广核技术为国内非动力核技术领域唯一上市企业,亦是该板块龙头,随着下游市场的不断开拓,公司利润将实现快速增长。我们预计17-19年公司EPS分别为0.36元、0.51元、0.72元,给予公司18年35倍的估值,对应目标价17.85元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提升。产品推广不及预期。
三孚股份 基础化工业 2017-11-14 40.91 42.60 60.21% 43.78 7.02%
43.78 7.02%
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三氯氢硅涨价,三孚股份显著受益。三孚股份主营三氯氢硅,6.5万吨/年的产能,16年产量8.1万吨。受益于硅原料涨价及下游需求快速增长,三氯氢硅价格由年初5000元/吨增至目前8000元/吨,涨幅达3000元/吨。单吨三氯氢硅需要0.21吨硅粉,16年中金属硅粉价格为1.2万/吨,17年初涨至1.3万/吨,目前价格在1.6万/吨左右;目前价格较去年中硅粉单吨涨幅达4000元/吨,对应三氯氢硅成本增加约800元左右,远小于其价格涨幅,吨毛利显著提升,三孚股份最为受益。 吨毛利提升3倍。三孚股份三氯化硅市占率20%左右,16年公司单吨三氯氢硅成本约2943元/吨,其中硅粉成本2100元/吨;按照目前硅粉价格1.6万元/吨,假设其他成本不变,单吨三氯氢硅所需硅粉成本约3360元,合计成本约4204元/吨;而目前三氯氢硅售价在8000元/吨,单吨毛利3796元,较16年1212元/吨提升三倍左右。 17年4季度业绩有望大幅提升。公司17年前三季度收入7.97亿元,同比增长48%,归母净利润9100万,同比增长140%。前三季度公司三氯氢硅销量6.18万吨,单吨售价在4890元/吨,远低于目前市场价格;我们认为市场价格在9月初快速提价,但由于订单价格较市场价有一定的滞后性,价格上涨尚未充分反应到公司业绩上来。我们预计进入四季度,公司将充分受益价格上涨带来的业绩提升。 18年受益多晶硅国产化,行业景气依旧。16年国内三氯氢硅产量44万吨,其中下游多晶硅需求28万吨,硅烷偶联剂需求15万吨。多晶硅对外依存度达40%以上,18年为国内多晶硅产能投产高峰,国产率将大幅提升,从而带动三氯氢硅需求快速提升。按照1吨多晶硅需要1.5吨三氯氢硅需求,假设18年国产多晶硅产量30万吨,则三氯氢硅需求量达45万吨,较16年该领域需求提升61%。外加硅烷偶联剂需求,我们预计18年国内三氯氢硅需求量约63万吨,2020年约74万吨,较2016年的44万吨增量空间较大。 高纯四氯化硅投产,开拓光纤原料市场。截止年中公司3万吨/年高纯四氯化硅一期工程已投产。高纯四氯化硅项目目前产品质量稳定,已与多家国内国际高端光纤预制棒制造企业如武汉长飞、富通住友电工、中天科技、日本信越等形成长期合作关系。随着光通信行业的发展、原料的进口替代,我们预计公司高纯四氯化硅产品将带来较高的业绩增量。 盈利预测与投资建议。17年受益三氯氢硅量价齐升,业绩有望超预期;18年高纯四氯化硅放量,外加多晶硅国产化率的快速提升,三氯氢硅景气依旧。我们预计17-19年公司EPS分别为1.02元、1.42元、1.74元,给予公司18年30倍的估值,对应目标价42.6元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提升。光伏市场不及预期,四氯化硅推广不及预期。
中来股份 电力设备行业 2017-11-13 44.89 59.40 65.14% 48.79 8.69%
48.79 8.69%
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非公开发行获核准,N型电池片项目加速推进。公司于11月7日公告,非公开发行股份获得中国证监会核准批复,此次拟发行5781万股,其中实际控制人林建伟认购4993万股,占比86%,彰显对于公司长期发展信心;募集资金应用于“年产2.1GWN型单晶双面太阳能电池项目”,根据公司半年报,2.1GW双面电池共建设14条生产线,一期5条已经建成投产,合计已投产0.75GW;另外,公司4月公告拟在浙江衢州建设年产10GWN型单晶IBC双面太阳能电池生产基地,其中一期产能3GW;此次非公开发行股份获批,有助于公司电池片产能加速推广。 N型双面单晶即将登上中国光伏舞台,18年验证19年推广。我们估算目前光伏装机成本约5.5-6元/W,度电成本约0.6元/度,欲实现平价上网仅依靠原材料、加工成本下降较困难,转换效率提升将是重要手段,跟据阿特斯数据统计,目前市场上多晶转换效率一般在18.5-19%,P型单晶在19-20%,而N型单晶理论转换效率可超过25%,根据公司公告,N型PERT电池转换效率21.3%,IBC转换效率达23%;我们估算N型双面输出功率超过340W,而且未来仍有较大提升空间,输出功率还会上升,理想状况下背面增益有望令电站IRR提升2-3个百分点;我们认为双面N型单晶18年有望迎来行业验证期,19-20年进入快速增长期,预计2020年N型单晶在国内光伏市场占有率将有望达到25-30%。 电池环节是瓶颈,先发优势抢占先机。隆基股份、中环股份等龙头企业可以提供成熟的N型硅片产品,但是下游电池组件产能配套尚不完善;公司是国内少数最早布局N型电池的企业,具备技术先发优势,拥有国内领先的成本控制能力;16年N型电池组件销量69MW,至17年上半年增长至306MW,产品认可度明显提升;随着公司电池片逐步放量,技术优势逐步转化为成本优势,电池组件业务毛利率有望明显提升。此外公司推广光伏电站运营业务,上半年已并网43MW,以电站的示范效应推广产品,其发展阶段、推广模式与P型单晶15-16年的经历非常类似。 盈利预测与投资评级。公司是国内光伏背膜龙头企业,N型电池打开发展新空间,非公开发行获核准标志新业务进入加速阶段,我们预计公司2017-2019年净利润分别为3.03亿元、4.77亿元、6.56亿元,按照增发后总股本2.41亿股,对应摊薄EPS分别为1.25元、1.98元、2.72元,参考同行业可比估值,按照2018年30倍PE对应目标价59.40元,首次给予“买入”评级。 风险提示:政策波动风险,新产品推广不达预期,竞争加剧。
隆基股份 电子元器件行业 2017-11-06 32.20 46.00 39.56% 42.95 33.39%
42.95 33.39%
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三季度业绩再爆发。公司于10月31日发布17年三季报,前三季度实现收入108.46亿元,同比增长27.23%;归属上市公司净利润22.41亿元,同比增长103.99%;按单季度拆分,Q3实现营业收入45.70亿元,同比增长117.50%;净利润10.05亿元,同比增长322.62%;业绩增速远超半年报。 发行可转债助力扩产,龙头地位巩固。公司同时公告发行可转债,总规模28亿元,初始转股价格32.35元/股,募集资金用于“保山隆基5GW单晶硅棒”、“银川隆基5GW单晶硅棒+5GW单晶硅片”项目。近年来单晶替代多晶趋势明显,我们预计17-18年国内单晶占有率有望提升至35%、50%,单晶硅片企业发展受制于产能,龙头企业均在加速产能建设;根据募集说明书,公司17-19年累计意向订单已经超过21GW,此次发行可转债可加速产能推广,有助于公司市场份额持续提升,巩固龙头地位;我们预计2019年底公司在单晶环节的市占率有望达45%以上。 多晶推广金刚线,无法扭转单晶趋势。17年多晶硅片企业开始普及金刚线,是行业最主要变化,多晶硅片成本下降;我们认为18年多晶有可能以降价来捍卫市占率,但单晶替代多晶的大趋势已无法逆转;一方面降成本对多晶是生存所迫,而单晶有比较丰厚的毛利应对降价;另一方面多晶降价或有望加速单晶更高效产品的推广,17年PERC技术普及、18-19年N型单晶逐渐登上国内舞台,技术/转换效率的提升是未来成本下降的主要途径,也是平价上网的必然趋势,单晶是19-20年达到平价上网的核心,而平价后光伏年装机量可能会达百GW级别,发展空间巨大。 竞争格局最佳,优质公司成长空间仍然巨大。硅片是光伏主产业链中竞争格局最佳的环节,该环节龙头市占率集中、差异化明显、话语权强,隆基股份的成本控制力、技术水平、经营能力在行业内均是首屈一指,并且借此建立了较高的护城河,我们认为金刚线或将使行业经历平价前的最后一轮洗牌,公司仍有能力从竞争中走出,成为平价上网时代行业真正的龙头。 盈利预测与投资评级。公司为单晶硅片龙头企业,技术、成本、品牌优势明显,平价即将来临,单晶趋势明确,公司持续成长空间巨大;预计2017-2019年EPS分别为1.51元、1.84元、2.23元,按照2018年25倍PE,对应目标价46.00元,维持“买入”评级。 风险提示。政策波动;竞争加剧;新技术替代;产品价格波动。
金风科技 电力设备行业 2017-11-02 13.82 20.20 26.88% 17.88 29.38%
19.75 42.91%
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事件。公司于10月27日发布17年三季报,前三季度实现收入170.07亿元,同比增长0.25%;归属上市公司净利润22.96亿元,同比增长7.26%;按单季度拆分,Q3实现营业收入71.67亿元,同比增长18.58%;净利润11.63亿元,同比增长68.44%;公司预计全年实现净利润30-45亿元,同比增长0-50%。 风电18年迎复苏,预计装机量23-25GW。风电上网电价政策是按核准时间执行的,核准后2年内开工,相比光伏弱化抢装;根据能源局指导意见,17年新增30.65GW建设规模,但是中电联数据前三季度并网量为9.7GW,我们认为装机不达预期一方面是由于补贴政策为企业预留了开工时间,拿到核准锁定上网电价的企业更倾向于晚开工以获取更低装机成本,另一方面17年风电环保审批趋严,导致部分企业开工延后;根据金风科技公告,我们估算目前市场已核准待建项目累计超100GW,装机需求旺盛只是时间延后,考虑1-1.5年项目建设期、3-6月并网周期,我们预计18年开工率有望复苏,19年并网数据复苏、开工进入高峰期,弃风好转也有望注入新动力;预计17-19年新增装机量有望达20GW、24GW、32GW;行业目前处于景气底部,未来2年大概率景气提升。 风电场贡献显著。公司三季末已并网权益装机量3.7GW,1-9月新增并网权益132MW,我们按照前三季度1300-1400小时假设估算,风场运营业绩贡献约为8-9亿元左右;另外根据公司三季报,当期完成了向苹果运营公司转让风电场股权,对业绩增长产生积极贡献。 风机待执行订单再创新高。三季末公司待执行订单9623MW,再创新高,加上5760MW中标未签订单,在手订单合计15383MW;风电装机区域南移、环保要求趋严等导致17年需求延后,因此在手订单增加更多预示了18-19年的业绩复苏;而产品结构上2.0/2.5MW已经占据在手订单的80%,产品结构优化有助于公司加强自身竞争力。 盈利预测与投资评级。我们认为经历2年整合期后,18-19年风电行业迎来复苏期,金风作为风机领域的绝对龙头有望面临盈利与估值双升局面;我们预计公司2017-2019年EPS分别为1.01元、1.23元、1.46元,参考同行业可比估值,按照2017年20倍PE,对应目标价20.2元,维持“买入”评级。
创新股份 非金属类建材业 2017-10-24 136.27 125.65 19.74% 143.05 4.98%
143.05 4.98%
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事件。10月19日,创新股份发布三季报,1-9月份公司营收8.44亿元,同比增长4.81%,归母净利润1.02亿元,同比下降7.52%,扣非后归母净利润0.91亿元,同比下降10.23%;三季度单季营收2.97亿元,同比增加0.90%,归母净利润0.37亿元,同比增长4.99%;同时公司预计全年净利润在1.40亿至1.90亿之间,同比增长在-15%到15%之间,对此我们点评如下: 聚丙烯价格上涨,毛利率下降拖累业绩。公司平膜、烟膜等业务成本同油价正相关(主要原料为聚丙烯),Wind数据显示,14-16年油价持续下降,聚丙烯价格由9500降到5850元/吨,成本下降带动毛利率的提升,公司整体毛利率由22%增至29%,归母净利润由12年的1.19亿元增长至16年1.65亿元;但17年聚乙烯价格反弹,目前价格增至8500-9000元/吨,公司毛利率由16年的29%降至23%,影响整体业绩。 募投项目无菌包装材料前景较高。根据产研智库数据,无菌包装中国大概人均年消费65包,距离欧美100包的人均年消费水平仍有增长空间。我们预计17年全年国内消费量800亿包-900亿包之间,创新股份募投项目达产后产能约60亿包,我们预计17年产量约15亿包,尚不能充分发挥规模优势,但增长空间很大。对标企业纷美包装,100多亿包销售量,16年营收21.9亿,净利润3.43亿,净利润率长期在16-17%,鉴于创新股份优质的管理水平,我们认为公司未来产能全部释放后可贡献近2亿利润增量。 增发进度推迟无碍新产能投产。前期创新发行股份收购上海恩捷,同时募集8亿配套资金扩建隔膜生产线,目前推进进度低于预期,市场担心将对公司新产能投产带来影响。我们认为根据公司发布的《行政许可项目审查反馈意见》披露的信息,目前创新股份银行授信5.93亿,剩余5.2亿;上海恩捷银行授信17.8亿,剩余14亿,创新股份、上海恩捷有息负债率较低,公司有能力按期完成新产能的投建。 盈利预测与投资建议。创新股份增发并购上海恩捷,为全国第一大湿法隔膜生产商,目前在国内湿法隔膜领域市占率最高,成本最低,客户最优,我们预计年底将完成并购,18年上海恩捷业绩实现并表。考虑到增发及募集配套资金所增加的股本,假设18年上海恩捷实现并表,我们预计创新股份17-19年公司EPS分别为0.65元、3.59元、4.77元(增发摊薄后EPS),给予公司18年35倍的估值,对应目标价125.65元,给予增持评级。 风险提示。收购失败,湿法隔膜竞争加剧,新能源汽车政策不及预期。
晶盛机电 机械行业 2017-10-23 18.71 21.70 31.91% 21.95 17.32%
22.50 20.26%
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单晶趋势明确,设备龙头受益行业扩产高峰。国内光伏迎来单晶时代,根据EnergyTrend数据,15-16年国内单晶市场份额分别为15%-27%;我们预计17-18年单晶市占率有望上升至35%、50%;多晶普及金刚线对于成本的拉动作用明显,但我们认为单晶的成本下降提升空间更大,另外成本竞争有望加速推进单晶高效产品推出,单晶大趋势已不可逆转;另外从竞争格局来看,硅片环节是光伏四大环节中竞争格局最优、集中度提升趋势最明显的环节,我们认为未来市场将主要集中于隆基股份、中环股份、晶科能源、晶澳太阳能等少数龙头企业中,几家企业快速扩产抢占市场份额,预计18年四家龙头企业产能有望超过50GW,设备供应商受益行业扩展保持高景气。 半导体签订重磅协议,开启发展新旅程。半导体产业国产化趋势明确,根据SEMI预计,2017-2020年全球新增半导体产线62条,其中26条集中于中国大陆;国内8寸硅片的生产工艺基本可以推广,12寸硅片处于发展初期,未来设备需求空间巨大;公司是国内极少数拥有半导体8-12寸半导体单晶硅圆机、截断机供应商之一,在行业内深耕多年,代表国内最先进半导体设备技术水平;10月公司公告与无锡政府、中环股份签订战略合作协议,在宜兴市启动集成电路大硅片项目,预计总投资30亿美金,一期投资15亿美金;公司与下游硅片生产企业共同研发产品,可在工艺、设备两个环节共同推动技术进步,在国内半导体行业中具有极强的示范意义,有助于公司从行业革新中快速成长,为公司发展注入强劲动力。 订单持续落地,业绩确定性强。公司17年1月以来公告签订重大合同金额合计达29.96亿元,客户包括中环股份、宜昌南玻、包头晶澳等国内主流光伏生产商,彰显行业地位;订单交付计划时间集中在17年下半年-18年上半年,为公司业绩提供保障,我们预计下游客户加速扩产有望延续,未来2年高增长确定性强。 盈利预测与投资评级。公司在光伏和半导体的设备生产环节深耕细作多年,具有较强积累,光伏智能加工、蓝宝石等业务也在稳步推进,光伏扩产高峰保障业绩增长,半导体推广打开广阔空间;我们预计2017-2019年净利润分别为4.10、6.15、8.24亿元,对应EPS分别为0.42、0.62、0.84元,复合增速达40%,参考同行业可比估值,按照2018年35倍PE,对应目标价21.70元,首次给予“买入”评级。 风险提示。行业政策波动,行业扩产周期结束,竞争加剧,新产品推广不顺。
新海宜 通信及通信设备 2017-09-29 6.54 9.90 84.01% 6.83 4.43%
6.83 4.43%
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电池价格下降,利好整车。根据高工锂电价格信息目前三元Pack价格降至1.5-1.6元/wh,磷酸铁锂价格降至1.5-1.8元/wh,上半年降幅达25%-30%。新能源汽车产业链博弈态势明显,我们认为中低端电池价格确实存在大幅下降的趋势,在补贴端一定的情况下,动力电池价格下调利好整车。另外我们认为在18年新能源汽车补贴标准维持不变,同时动力电池价格进一步下降的情况下,整车端利润将进一步增厚,盈利能力将更加可观。 陕西通家为国内新能源物流车龙头。根据工信部每月发布的新能源汽车推广目录,目前陕西通家共计有17款车型入选。根据工信部合格证统计数据,上半年公司共销售4906辆,位居全行业第二位。按照目前物流车配套电池价格约1350元/kwh,税后预计在1100元/kwh,按照国家政策规定新能源物流车0-30kwh可获得1500元/kwh的国家补贴,如果配套30kwh的电池国补扣除电池成本剩余1.2万/辆左右,在和传统物流车售价一致的情况下,新能源物流车盈利能力较强。陕西通家上半年营收5.25亿元,净利润7456万元,净利率近15%。 3万公里政策酝酿调整,利好物流车行业发展。17年财政部新能源补贴新规中为防止整车企业发生骗补谋补的现象,设定电动物流车“三万公里”政策,即电动物流车行驶里程需达到3万公里方可申请国家及地方政府补贴,在行业发展初期,我们预计新能源物流车需2-3年才能达到申请补贴的条件。对于整车企业来说该政策对其现金流影响较大,众多车企不得不以出售应收账款的形式改善现金流,对当期利润有显著影响,从而也影响车企销售意愿。目前国家在搭建新能源整车运营监控平台,可随时监察电动整车运营情况,防止骗补谋补的事件发生,我们认为该平台的搭建将替代三万公里政策限制,对电动物流车行业形成利好,可极大改善整车企业现金流情况。 14部委联合发文,推动货车电动化。9月20日,国家交通部、发改委、工信部、公安部等十四个部门联合发布《促进道路货运行业健康稳定发展行动计划(2017-2020年)》,要求加强城市配送车辆技术管理,对于符合标准的新能源配送车辆给予通行便利。同时鼓励各地创新政策措施,推广标准化、厢式化、轻量化、清洁能源货运车辆,该政策利好新能源物流车行业的发展。 盈利预测与评级。新海宜由通信行业成功向新能源汽车转型,我们预计公司2017-2019 年EPS分别为0.25元、0.33元、0.38元,鉴于新海宜新能源汽车全产业链战略布局,拥有极佳的整车资产,结合同行业可比公司估值水平,给予2018年30倍PE估值,对应目标价9.90元,维持“买入”评级。 风险提示。新能源政策不及预期,公司销量不及预期。
阳光电源 电力设备行业 2017-09-25 16.54 18.90 26.34% 22.67 37.06%
22.67 37.06%
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三季度业绩超预期。公司9月22日发布前三季度业绩预告,预计实现净利润7.00-7.57亿元,同比增长135%-155%,远超半年报64%的增速;按单季度拆分,Q3实现净利润3.42-3.99亿元,同比增长376-456%。 分布式光伏高景气可延续,电站集成业务充分受益。根据光伏们数据,7、8月新增并网装机量分别为12GW、3.3GW,分布式装机量分别为6GW、1.4GW,7月仍有抢装延续效应,而8月装机量再超预期,表明分布式的高景气具有较强延续性,我们预计9月装机量仍大概率超过2GW,18年分布式补贴下调为大概率事件,我们预计17-18年国内新增装机量分别为45GW、50GW。公司是国内光伏开发商(EPC/BT)龙头企业,受益于装机量超预期,业绩弹性充分显现,后续工商业分布式持续增长、户用光伏市场启动、光伏扶贫、领跑者继续发力,行业高景气可延续。 逆变器分享行业成长,海外积极拓展注入新动力。2016年公司逆变器出货量为11.1GW(销量10.2GW),其中国内9.9GW+海外1.2GW;我们预计2017年国内装机量45GW,对应逆变器需求有望同比增长超30%;海外市场呈现爆发式增长态势;2017年上半年公司逆变器产量高达9.93GW,我们预计公司全年逆变器销量有望达15-16GW,其中国内12-13GW、海外3-4GW,按此估算逆变器业务17年有望贡献净利润3-4亿元。 电站运营规模初显。16年公司自持运营电站项目并网270MW,17年上半年新增并网70MW,公司此前一直布局光伏电站开发,获得一定积累、行业经营模式稳定后开始布局运营端,彰显公司经营管理的稳健、以及对于行业预判的精准。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2017-2019年净利润分别为9.07、10.91、12.80亿元,对应EPS分别为0.63、0.75、0.88元;分布式高景气可延续,公司对于行业预判精准,电站业务17年再上新台阶,确保公司持续成长,锂电布局具有较强前瞻性,参考同行业可比估值,按照2017年30倍PE对应目标价18.90元,维持“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名