公司发布2024年中报，上半年归母净利润8.58亿元，同比下降34.24%；公司负极业务阶段性承压，平台化布局和新产品开发持续推进；维持增持评级。 支撑评级的要点2024H1归母净利润8.58亿元：公司发布2024年半年报，上半年实现营收63.32亿元，同比下降18.89%；归母净利润8.58亿元，同比下降34.24%；扣非归母净利润7.68亿元，同比下降38.75%。根据公司半年报计算，24Q2实现归母净利润4.13亿元，同比下降31.44%，环比下降7.14%；扣非归母净利润3.49亿元，同比下降39.33%，环比下降16.58%。 负极业务盈利承压：2024年上半年公司适当减少和控制部分低价产品出货，负极材料业务收入和销量同比有所减少，上半年公司负极材料出货66,992吨。 公司为应对当前动力电池和储能电池市场需求，差异化新产品已陆续在客户验证、导入。随着四川紫宸一期工厂逐步投产、硅碳负极新品在消费电子领域批量应用，2024年下半年公司负极业务盈利有望改善。 隔膜涂覆加工市场份额持续领先，基膜产品逐步起量：2024年上半年公司涂覆隔膜加工量29.13亿平米，占同期国内湿法隔膜出货量的41.03%，市场份额持续领先。随着公司一体化布局完善，下半年公司隔膜涂覆加工业务有望保持稳定增长。上半年公司基膜销量超过2亿平米，下半年四川卓勤二期产线将逐步投产，公司基膜产品配套将有利于涂覆加工业务并进一步突破海外重点客户。 构建复合集流体和固态电池材料新体系：公司复合集流体下半年有望在消费领域率先实现小批量出货。其中，复合铝箔第一代产品定位于快充数码类电池，目前已形成小规模量产订单，第二代产品定位于高能量密度电池，厚度6-6.5μm，有望于下半年形成量产能力；公司3μm超薄铜箔强度有所突破并获客户认可，后续有望实现产品导入。公司现已完成固态电解质LATP和LLZO的中试，产品离子电导率达10-3S/cm，产品粒度可控，已在四川基地建成年产200吨固态电解质中试产线。 估值结合中报，考虑到负极行业供需格局、价格低位徘徊，负极业务阶段性承压，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.87/1.10/1.22元（原预测为1.23/1.52/1.90元），对应市盈率12.8/10.2/9.1倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险价格竞争超预期；新能源汽车需求不达预期；新建产能释放不达预期；新产品研发不达预期。

24H1业绩基本符合预期。 公司 24H1营收 63亿元，同减 19%；归母净利 8.6亿元，同减 34%，毛利率 30%，同减 1.3pct；其中 24Q2营收 33亿元，同环比-20%/+9%，归母净利 4.1亿元，同环比-31%/-7%，扣非净利 3.5亿，同环比-39%/-17%，毛利率 28%，同环比 0pct/-3pct。 负极 Q2盈亏平衡， 下半年预计微利。 24H1出货 6.7万吨，同比微降，其中 24Q2我们预计出货 3.6万吨+，环增近 20%，同比微降，考虑 H2负极 10万吨新产能释放，全年出货量我们预计 16万吨+，同比持平略增。盈利方面， 24Q2存货减值 0.8亿元，若加回我们预计 Q2负极盈亏平衡，环比持平，下半年减值影响进一步缩小，且四川新基地逐步投产带动降本，我们预计盈利能力开始改善。 涂覆隔膜利稳量增， 基膜贡献新增量。 24H1涂覆出货 29亿平+，同增35%，市占率 41%，其中 Q2我们预计出货 16亿平+，环增约 25%， 24年我们预计出货近 70亿平，同增近 30%。盈利方面， 24Q2单平净利略降，我们预计 24H2及全年维持该水平。基膜 24H1年出货 2亿平+，同比翻番增长，我们预计 24年出货近 6亿平，同比维持翻番增长；随动力基膜放量，我们预计 24Q2单平净利下滑至微利，全年单平微利，我们预计隔膜业务合计 24年贡献 14-15亿元利润。 设备及 PVDF 利润微降， 复合集流体进展顺利。 由于下游扩产放缓，设备收入确认延期，我们预计 1H 利润 1.5亿元左右，同比微降，全年贡献 2.5亿元左右。 PVDF 1H24出货近 0.9万吨，同增 115%，我们预计贡献 0.8亿元权益利润，同比下降 34%，其中 Q2我们预计贡献 0.5亿元利润，我们预计 24全年出货 2万吨，贡献约 2亿利润。复合集流体方面公司第一代产品已小规模量产，应用消费领域， 24H2第二代产品将达到量产条件。 继续计提存货减值损失， Q2现金流大幅改善。 24H1资产减值损失 1.6亿元，其中 Q2为 1亿元，主要为存货减值损失。 24H1期间费用 7.7亿元，同-4%，费用率 12%，同+2pct，其中 24Q2期间费用 3.8亿元，同环比+2%/+0%，费用率 11.7%，同环比+2/-1pct。 24H1公司经营性净现金流-3.6亿元，同比转负，其中 24Q2经营性净现金流 10亿元。 24Q2末存货 99亿元，较 Q1末降 7%；在建工程 69亿，较年初增加 36%。 盈利预测与投资评级：考虑负极行业竞争激烈，我们下调公司 2024-2026年归母净利润预期至 17.48/23.19/30.43亿元（原预期 25.05/34.19/43.02亿元），同比-9%/+33%/+31%，对应 PE 为 14/11/8倍， 考虑公司为涂覆龙头， 给予 24年 20倍 PE，对应目标价 16元，维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期，行业竞争加剧。

业绩公司发布2023年年报和2024年一季报。公司23年全年实现营业收入153.40亿元，同减0.80%，实现归母净利润19.12亿元，同减38.42%，实现扣非归母净利润17.21亿元，同减39.82%。24Q1实现营业收入30.34亿元，同减17.97%，实现归母净利润4.45亿元，同减36.64%，实现扣非归母净利润4.19亿元，同减38.25%。 负极业务短期盈利能力下滑，调整新产能进度2023年公司盈利能力有所下滑。23年公司净利率13.93%，同比下降7.57pct。其中负极产品出货15.53万吨，实现营收66.11亿元，同比下降16.01%；毛利率为14.79%，同比下降11.1pct。主要原因系：1）受行业产能供过于求及下游电池客户去库存的双重影响，负极产品售价持续下行；2）客户产品结构及原料属性的变化影响了公司原有生产工艺的成本及收率；3）前期高价存货消纳较慢，导致公司持续计提存货跌价准备。截止2023年末，公司已形成年产15万吨的负极材料有效产能，其中包括11万吨石墨化加工及10万吨碳化加工配套产能。公司将继续推进四川年产28万吨高性能锂离子电池负极材料一体化项目建设，其中一期10万吨产能受配套电路建设、自身库存消纳及新型生产工艺设备论证等影响，进度有所延缓，预计于2024年逐步建成投产；二期10万吨产能将稳步推进，计划于2024年下半年完成施工建设；三期年产8万吨产能预计于2025年逐步建成投产。 隔膜涂覆业务稳定增长，加快一体化建设2023年公司隔膜涂覆产品销量52.71亿平，同比增长21.50%。截止2023年末，公司具备年产7亿㎡基膜、2万吨纳米氧化铝及勃姆石、1.5万吨PVDF及60亿㎡涂覆隔膜加工的有效产能。2023年，公司涂覆加工市场占有率超过40%，业务协同效应加快了自产基膜产品的客户认证和进度。 投资建议我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为26.65/32.10/38.09亿元，对应PE13、11、9倍，考虑公司为负极龙头，隔膜盈利稳定，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示新能源车需求不及预期；下游市场增速不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；客户拓展不及预期等。

公司公告：2023年公司实现营收、归母、扣非净利润分别 153.4亿元、19.12亿元、17.81亿元，分别同比下滑 0.8%、下滑 38.42%、下滑 39.82%。2024Q1实现营收、归母、扣非净利润分别 30.34亿元、4.45亿元、4.19亿元，分别同比下滑 17.97%、下滑 36.64%、下滑 38.25%。公司负极业务减值计提充分，涂覆隔膜业务继续量利齐升，同时新业务拓展上持续突破，维持“强烈推荐”评级。 负极库存减值影响 2023年业绩。2023年业绩出现下滑主要系负极业务受到高价库存冲击，绝大部分在下半年进行计提，计提资产减值损失超 10亿元，导致下半年利润受到较大影响。2023年负极业务出现亏损，2024Q1减值约0.6亿元，估算负极库存已逐步下降至35-40亿元，基本完成减值计提，2024Q1负极业务仍有一定亏损，Q2盈利有望转正。除去负极外，公司其他几大大主业均实现快速增长，新业务复合集流体进展也领先行业。 负极业务分析。公司 2023年负极业务营业收入约 66.1亿元，同比减少 16%，毛利率约 15%，同比下滑 14.5个百分点。公司 2023年出货约 15.5万吨，同比增长 11%。2023年负极行业竞争大幅加剧，负极材料价格出现大幅下滑，公司负极业务出现大量存货减值计提，2023年合计约 9亿元，主要系 1、下游客户出现减产、订单波动等情况，负极作为生产周期较长的环节，在订单波动时受到的库存损失也更大。2、负极行业竞争加剧、公司客户结构出现改变导致公司负极单位售价出现明显下滑，2023年约 4.1万元/吨，同比下滑约25%。2024年 Q1公司负极业务出货约 3.1万吨，同比持平。考虑到 Q1仍有部分减值计提，公司负极业务仍然有一定亏损，Q2随着高价库存影响消除，公司负极业务有望扭亏。 涂覆业务量利齐升，基膜业务逐步发力。2023年公司涂覆隔膜出货约 52.71亿平，同比增长 21%左右，公司涂覆加工市场占有率已超过 40%，单平利润超过 0.2元，维持相对稳定。全年基膜出货约 2.7亿平，逐步开始放量，单位盈利超过 0.3元/平，超预期，主要系公司基膜下游主要为消费电池客户，盈利能力较好。综合来看公司隔膜业务盈利能力多年来持续上行，宁德卓高净利率提升至 25%，市场占有率继续提升，已成为公司支柱业务。 锂电设备及其他业务发展良好。2023年公司 PVDF 出货超 1万吨，实现归母净利润超 2亿元，依旧维持较好的单位盈利，其他涂覆产品贡献利润约 1.5亿元。公司锂电设备业务在 2023年实现大批量订单交付，全年实现营收 35.9亿元，同比增长 49.6%，未来随着海外市场的开拓，预计 2024年海外订单将进一步增长。 盈利预测与投资建议：公司隔膜业务一体化布局初见成效，基膜客户正在快速拓展；装备业务向整线发展；复合集流体业务快速推进。今年负极价格大幅下降，公司受到较大库存损失，调整公司 2024年归母净利润预测至 26亿元，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：行业需求不及预期；竞争加剧可能导致的产品价格与盈利下降

事件： 公司发布 2024年一季报， 2024年 Q1公司实现营业收入 30.34亿，同比-17.97，环比-16.93%；实现归母净利润 4.45亿，同比-36.64%，环比+57.35%。 Q1净利润环比提升，负极存货减值计提完成。 公司 Q1归母净利润环比+57%，我们认为主要原因在于 Q4计提减值较多， Q1减值大幅减少。我们估计： 1）公司 Q1负极出货约 3.1万吨，算上减值计提盈亏平衡； 2）涂覆隔膜出货约 13亿平，单平盈利 0.2元。我们预计公司全年负极出货 20万吨，单吨盈利 Q2有望回升、 全年有望达到 0.2万元。我们预计公司涂覆隔膜全年出货有望达到 70亿平，单平盈利0.2元； 3）负极、隔膜价格趋于稳定， 2024年将不会有大额的存货减值计提。 硅基负极产能建设加速，复合集流体有望率先实现批量出货。新技术方面， 公司于 2023年 7月设立安徽紫宸，启动年产 1.2万吨硅基负极材料（单体）的项目建设，计划 2025年开始逐步分期投产。复合集流体方面， 复合铝箔目前已实现小批量生产，且已向消费类客户形成订单，公司将加快完成复合铜箔、复合铝箔量产线建设和下游客户认证拓展，争取实现复合集流体千万㎡级别的批量出货。 投资建议： 考虑行业竞争加剧，我们下调盈利预测， 预计2024/2025/2026年公司营业收入分别为 159.02/204.92/297.14亿元,同比增长 3.66%/28.86%/45.01%；归母净利润分别 24.75/36.44/53.88亿元，同比增长 29.50%/47.21%/47.87%。对应 EPS分别1.16/1.70/2.52元。当前股价对应 PE 15.22/10.34/6.99。维持“买入” 评级。 风险提示： 行业竞争加剧、下游需求不及预期、 海外及新业务发展不及预期

2023年公司实现收入 153.4亿元，同降 0.8%；归母净利润 19.1亿元，同降 38.4%；扣非归母净利润 17.8亿元，同降 39.8%；经营活动现金流 11.2亿元，同降 8.6%。 2023年公司综合毛利率 32.9%，同降 2.7pct。 2023Q4公司实现收入 36.5亿元，同降 9.8%，环降 5.9%；归母净利润 2.8亿元，同降 66.0%，环降 12.9%； 扣非归母净利润 2.3亿元，同降 69.9%，环降 20.3%； 经营活动现金流 4.8亿元，同降 54.3%，环增 348.1%。综合毛利率 36.4%，同增 2.8pct，环降 2.5pct。 2023年公司四费合计 19.0亿元， 四费率 12.4%，同增 1.3pct。其中销售费用 2.14亿元，销售费用率 1.39%，同增 0.13pct；管理费用 6.48亿元，管理费用率 4.22%，同增 0.22pct；财务费用 0.76亿元，财务费用率 0.49%，同增 0.61pct。 2024Q1公司实现收入 30.3亿元，同降 18.0%，环降 16.9%；归母净利润 4.5亿元，同降 36.6%，环增 57.4%； 扣非归母净利润 4.2亿元，同降 38.3%，环增 79.2%； 经营活动现金流-13.6亿元，同降 175.0%，环降 385.3%。综合毛利率 31.4%，同降 3.0pct，环降 5.1pct。 分业务来看： 23年实现负极材料及石墨化收入 66.1亿元，同降 16.0%；销量 15.5万吨，同增 11.4%。实现膜产品及涂覆加工收入 48.2亿元，同增23.6%；销量 52.7亿平，同增 21.5%； 毛利率 52.1%，同比提升 7.9pct， 膜产品及涂覆加工的盈利能力提升明显。涂覆隔膜销量占同期国内湿法隔膜出货量的 40.7%。铝塑包装膜出货量 1575万平，为 2024年销量的增长打下良好基础。实现 PVDF 收入 10.2亿元（含内部销售），同降 44.3%； 销量1.1万吨，同增 97.8%； 毛利率 50.7%，同比提升 15pct， PVDF 盈利能力提升明显。 实现锂电设备（含内部销量）收入 35.9亿元，同增 49.6%。实现产业投资收入 10.6亿元，同降 36.1%，毛利率 19.5%，同增 0.3pct。 考虑到锂电产业链价格下降超预期（对应公司 23年减值较多）， 我们下调公司 24、 25年归母净利润 28、 35亿元（此前预测 55、 65亿元）， 对应当前估值 14、 11X。新增预计 26年实现归母净利润 42亿元，对应估值 9X，看好公司负极业务触达历史相对底部后有望回升、隔膜、设备业务持续放量， 维持“买入”评级。 风险提示： 产能释放不及预期、负极价格下降超预期、电动车销量不及预期、焦类价格上涨超预期。

事件： 公司 2023 年实现营业收入 153.40 亿元，同比-0.80%；归母净利润19.12 亿元，同比-38.42%；实现扣非归母净利润 17.81 亿元，同比-39.82%。2024Q1 公司实现营业收入 30.34 亿元，同比-17.97%；归母净利润 4.45 亿元，同比-36.64%。 点评： 负极盈利能力承压，涂覆隔膜业务持续增长。 1） 23 年公司负极材料及石墨化业务实现营收 66.11 亿元，同比下降 16.01%，负极产品毛利率收窄，主要受行业产能供过于求及下游电池客户去库存的双重影响。 2）涂覆加工业务延续良好态势，膜产品及涂覆加工业务实现营收 48.16 亿元，同比增长 23.63%，新建 PVDF 产能陆续投产，销量逐季提升。 新产品研发持续推进。 1） 公司新一代纳米硅碳产品已完成技术定型，CVD 沉积技术和硅碳复合技术能有效满足未来负极材料长循环、低膨胀的性能需求，动力学性能行业领先。 2）公司推出的快充负极新品在满足 6C 性能的基础上，通过自身粘结剂的配合和原料的创新实现了8C/10C 的快充性能。 3）复合铝箔、符合铜箔集流体的开发取得突破，目前公司复合铝箔产品已经实现消费领域的小批量出货。 盈利预测及投资评级： 我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为25/33/40 亿元，同比增长 32%、 31%、 21%。截止 4 月 22 日市值对应 24、25 年 PE 估值分别是 15/12 倍，维持“ 买入” 评级。 风险因素： 行业需求不及预期风险；技术迭代变化风险；原材料价格波动超预期风险；环保及安全生产风险等。

负极盈利能力承压，归母净利同比下滑2023 年公司实现营收 153.4 亿元，同比-0.8%，归母净利 19.12 亿元，同比-38.42%。 1Q24 公司营收 30.34 亿元，同比-17.97%，归母净利 4.45 亿元，同比-36.64%。考虑负极行业竞争加剧，价格持续下行，我们下修负极价格与毛利率假设，预计公司 24-26 年归母净利润分别为 26.43/33.84/40.37 亿元（此前预计 24-25 年分别为 36.07/42.22 亿元）。参考可比公司 24 年平均PE 12 倍，考虑公司负极业务降本潜力以及产品结构优化有望带动负极业务盈利能力修复，给予 24 年合理 PE 18 倍，对应目标价 22.25 元（前值 28.62元），维持“增持”评级。4Q23 盈利能力同比下降， 1Q24 存货减值幅度收缩4Q23 归母净利润 2.83 亿元，同比/环比-66.0%/-12.9%。 23 年公司毛利率32.94%，同比-2.72 pct，净利率 13.93%，同比-7.57 pct， 主要系公司产品结构调整、 负极价格持续下降，以及公司计提资产减值损失 10.75 亿元，推测主要系前期负极高价原材料库存导致。但 1Q24 单季度资产减值损失 0.60亿元，相对 4Q23 的 5.91 亿元明显收缩，公司高价存货带来的成本压力或逐渐消除。 2023 年期间费用率同比+1.26 pct 至 12.38%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 1.39%、 4.22%、 6.26%、 0.49%，费用率相对稳定。经营活动现金净流量 11.18 亿元，同比-8.63%。负极盈利能力承压， 涂覆隔膜稳健增长23 年负极材料行业因产能扩张较快、 需求增速放缓以及下游电池客户去库影响， 导致供求失衡，行业普遍面临价格与盈利能力大幅下行压力。 23 年公司负极销量 15.53 万吨， 同比+11.35%， 毛利率 14.99%，同比-14.49 pct，主要系石墨化价格下降带动负极产品降价。 目前负极价格趋于平稳， 公司优化产品结构， 四川紫宸一体化基地今年投产后有助带动负极成本下降， 今年盈利能力有望修复。 23 年涂覆隔膜销量 52.71 亿平，同比+21.50%，公司涂覆隔膜业务生产效率与成本领先，市占率超 40%。平台型业务架构成型， 新业务前景广阔公司复合铝箔产品已经在消费领域实现小批量销售，复合铜箔产线已基本达到量产条件，有望贡献业绩增量。 公司基膜业务已于 23 年实现批量化供应， 23 年基膜销量逐季提升，并已通过下游大客户的产品认证， 预计 24 年将进一步放量，公司新设备效率较高，具有较强成本竞争力。 此外， 公司硅碳负极产品预计自 25 年起逐步进入批量供应阶段。 风险提示： 负极材料需求量以及价格不及预期；公司一体化项目降本效果不及预期； 涂覆隔膜盈利能力不及预期。

公司发布2023年年三季报，前三季度归母净利利16.29亿元；公司平台协同和一体化优势不断巩固，复合集流体业务有望逐步贡献业绩增量；维持增持。评级。 支撑评级的要点2023年年降前三季度归母净利润同比下降28%：公司发布2023年三季报，前三季度实现归母净利16.29亿元，同比下降28.35%；扣非归母净利润15.47亿元，同比下降29.10%。根据公司业绩测算，2023年第三季度公司实现归母净利3.24亿元，同比下降63.02%，环比下降46.13%；实现扣非归母净利2.93亿元，同比下降65.46%，环比下降49.08%。 毛利率环比提升明显，资产减值影响盈利表现：三季度公司销售毛利率33.94%，同比下降0.81个百分点，环比增长6.27个百分点；销售净利率10.02%，同比下降10.66个百分点，环比下降5.95个百分点。根据公司公告，2023年前三季度各项资产减值准备计入当期损益的金额合计4.76亿元，导致公司三季度盈利环比下滑较为明显。 负极业务轻装上阵，平台化布局不断完善：公司积极下沉高性价比动力及储能客户市场，由于上半年负极行业面临阶段性供过于求带来的价格下行压力，导致公司负极盈利阶段性承压，随着高价库存影响消除，公司负极业务轻装上阵，盈利有望迎来修复。公司涂覆隔膜市占率领先，销量稳健增长，随着四川卓勤基膜以及PVDF产能陆续释放，未来公司基涂一体化布局不断完善，市场竞争力有望进一步增强。 复合集流体有望逐步贡献业绩增量：公司与宁德时代签订战略合作协议，同等条件下双方将优先向对方进行复合集流体产品采购与供应，协议有效期至2029年6月30日。目前公司复合铝箔已实现量产并批量应用于消费电子领域，复合铜箔目前正在中试阶段，预计2023年完成中试，2024年进行客户认证并形成订单。 估值在当前股本下，考虑到公司计提资产减值以及锂电材料行业竞争加剧，我们将公司2023-2025年预测每股收益调整至1.14/1.78/2.30元（原预测为1.55/2.19/2.78元），对应市盈率21.4/13.7/10.6倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险价格竞争超预期；新能源汽车需求不达预期；新建产能释放不达预期；新产品研发不达预期。

事件：公司发布23年三季报，23Q1-Q3实现营收116.9亿元，同比增长2.4%；归母净利润16.3亿元，同比下降28.3%；扣非净利润15.5亿元，同比下降29.1%。其中，23Q3实现收入38.8亿元，同比下降14.1%，环比下降5.5%；归母净利润3.3亿元，同比下降63.0%，环比下降46.0%；扣非净利润2.9亿元，同比下降65.5%，环比下降49.1%。 23Q3公司净利率同比和环比均有下滑。根据公司公告，23Q1-Q3公司毛利率31.9%，同比下滑4.5个百分点；公司净利率15.7%，同比下滑5.8个百分点。 23Q3公司毛利率33.9%，同比下滑0.8个百分点，环比提升6.3个百分点；公司净利率10.0%，同比下滑10.7个百分点，环比下滑6.0个百分点。 公司净利率下滑，主要受资产减值增加影响。根据公司公告，23Q1-Q3公司计提资产减值4.8亿元，同比增加237.8%；资产减值占营收的比例为4.1%，同比提升2.9个百分点。23Q3公司计提资产减值4.5亿，同比增加771.2%，环比增加1315.6%；资产减值占营收的比例为11.7%，同比提升10.5个百分点，环比提升10.9个百分点。 计预计23Q4公司仍有可能受资产减值影响。根据公司公告，截至23Q3末，公司仍有119.1亿元存货，跟23Q2末基本持平。根据隆众资讯数据，23Q1-Q3中端人造石墨主流价格分别为4.8、4.0、3.6万元/吨，逐季度下行，并且Q4仍有降价趋势，我们预计23Q4公司存货仍然有计提减值的风险。 盈利预测：考虑到：1）23Q3公司计提4.5亿减值，23Q1-Q3累计计提4.8亿，公司截止23Q3末存货金额较大，并且Q4负极价格仍有下降趋势，预计Q4仍有减值计提风险。2）23Q4负极继续降价将拉低全年均价预期。我们下调对公司的盈利预测，预计公司23-25年的归母净利润分别为21.5、33.0、40.2亿元（之前23-25年的预测值为32.1、42.9、52.2亿元），对应PE估值23、15、12倍。考虑到公司股价下跌已经反应资产减值计提的影响，后续随着高成本存货消化完毕，净利率有望逐渐企稳，对公司维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、价格下降超预期。

2023Q3 公司盈利 3.25 亿元， 同比-63%。 璞泰来 2023 年前三季度实现营收116.9 亿元， 同比+2.4%,实现归母净利润 16.3 亿元， 同比-28.4%， 毛利率31.85%， 同比-4.5pct， 净利率 15.66%， 同比-5.8pct。 公司 Q3 实现收入 38.8亿元， 同比-14.1%， 环比-5.5%；归母净利润3.25亿元， 同比-63%， 环比-46.0%； Q3 毛利率 33.9%， 同比-0.8pct， 环比+6.3pct； Q3 净利率 10%， 同比-10.7pct，环比-6pct；存货减值计提影响负极盈利。 我们估计公司 Q3 负极出货 4.2 万吨， 环比增长 17%。 盈利方面， 我们预计公司 Q3 负极单吨亏损 0.5-0.6 万元， 主要系计提 4.8 亿元存货减值。 展望 Q4， 我们预计公司负极出货 4.2-4.6 万吨， 环比增长 0%-10%， 伴随 Q4 公司四川新基地投产， 降本效果显现叠加减值影响减少， 我们预计公司 Q4 负极单吨盈利恢复至 0.3-0.4 万元。 涂覆膜出货稳步增长。 我们估计 Q3 公司涂覆膜出货 15 亿平， 环比增长 30%，单平净利超过 0.2 元。 展望 Q4， 我们预计公司涂覆膜出货 16-17 亿平， 环比增长 7%-13%， 单平净利继续保持在 0.2 元以上。 基膜方面， 公司 Q3 出货约0.7 亿平， 环比增长 50%， 单平净利约 0.4 元， 伴随后续公司基膜产能释放，有望进一步贡献利润。 多项业务全面开花。 公司复合集流体业务进展顺利， 公司已公告与宁德时代签订战略合作协议， 我们预计将于 2024 年实现产品供应。 锂电设备业务方面， 我们预计 Q3 贡献 0.7-0.8 亿元利润， 预计 2023 年全年锂电设备收入超过 30 亿元， 贡献超过 3 亿元利润。 另外， 公司布局的 PAA、 铝塑膜、 PVDF、光伏设备等业务也将为公司积极贡献盈利。 风险提示： 下游需求不及预期； 投产进度不及预期； 原料价格下跌超预期。投资建议： 下调盈利预测， 维持“增持” 评级。 基于负极行业供需关系扭转， 行业竞争加剧， 我们下修原有盈利预测， 预计 2023-2025 年实现归母净利润分别为 23.02/28.12/30.12 亿元（原预测 2023/2024/2025 年为 33.01/37.13/41.10 亿元， 同比增速分别为-25.9%/22.2%/7.1%， 摊薄 EPS 分 别 为 1.14/1.39/1.49 元 ， 当 前 股 价 对 应 PE 分 别 为21.7/17.8/16.6 倍， 维持“增持” 评级。

事件： 10月28日，璞泰来发布2023年三季报， 2023年前三季度营收116.88亿元，同比+2%；归母净利润16.29亿元，同比-28%；扣非归母净利润15.47亿元，同比-29%。其中23Q3营收38.82亿元，同比-14%，环比-5%； 归母净利润3.25亿元，同比-63%，环比-46%；扣非归母净利润2.93亿元，同比-65%，环比-49%。 负极及石墨化： 预计Q3负极出货量4.2万吨，环比+10%，前三季度累计出货约11万吨，同比+15%。受计提大额存货减值影响（合计减值4.76亿元，其中存货减值4.83亿元，主要由负极部分贡献），预计Q3负极单吨净亏损约为0.6万元/吨，合计亏损约2.5亿元；若加回负极减值影响约4亿元，单吨经营净利润约0.3万元/吨。四川基地新产线年末投产，预计Q4负极出货量5万吨，平均单吨净利0.3万元/吨，全年累计出货预计达16万吨。 隔膜及涂覆： 预计Q3隔膜涂覆出货15亿平，环比+36%，前三季度累计出货37亿平，同比+29%。预计Q3平均单平净利0.23元/平，环比Q2持平，涂覆业务预计贡献净利3.5亿元。隔膜基膜部分预计出货0.7亿平，单平净利约0.4亿元，贡献净利约0.3亿元。预计Q4涂覆出货18亿平以上，全年隔膜涂覆55亿平；预计Q4隔膜基膜出货量1亿平以上，全年累计达约2.5亿平。 锂电设备及材料： 预计Q3锂电设备贡献归母净利润0.6-0.7亿元， pvdf贡献归母净利润0.5亿元，其他材料等合计净利润0.5-0.6亿元。此外公司复合集流体业务进展顺利，已与宁德时代签订《战略合作协议》建立长期合作机制，同等条件下，双方优先向对方进行复合铜箔集流体产品采购与供应。目前项目已启动相关基建工作，预计2024年初逐步实现产能投放。 盈利预测及估值： 考虑到负极单吨盈利能力下降已逐步见底企稳， 我们小幅下调公司业绩预期。 预计公司 2023-2025年归母净利润达 23.98/38.35/ 50.40亿元（前值 33.73/ 46.33/ 59.38） ， CAGR 为 18%。 当前股价对应市盈率 22/ 13/ 10倍。给予公司 2024年 20倍 PE，对应目标价 38.04元/股，给予“买入”评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期，上游原料价格波动。

事件。2023年10月27日，公司发布2023年第三季度报告。2023年前三季度，公司实现营收116.88亿元，同增2.4%，实现归母净利16.29亿元，同减28.35%，扣非后归母净利15.47亿元，同减29.10%。分季度来看，公司Q3营收38.82亿元，同减14.10%，环减5.48%，归母净利为3.25亿元，同减63.02%，环减46.01%%，扣非后归母净利为2.93亿元，同减29.10%，环增49.13%。毛利率：Q3为33.94%，同减0.81pcts，环减6.27pcts。净利率：Q3为8.36%，同减11.06pcts，环减7.62pcts。 项目建设稳步推进，海外工厂前奏绿色转型。公司项目均按照规划进度分期稳步建设，四川紫宸一期10万吨负极项目预计于今年年底投产，二期10万吨负极项目预计于2024年一季度投产，8万吨负极项目预计于2024年下半年建成投产。瑞典紫辰一期规划10万吨，如果当地电力基础设施建设顺利，将在两年内实现首批5万吨量产，目前瑞典紫辰项目正在国内发改委和商务委审批阶段。 公司一体化产能布局持续深化，助力业务规模增长。公司已具备较为完善的负极材料全工序生产制造能力，石墨化、碳化自给率行业领先。截止到2022年末，公司已经形成年产15万吨以上的负极材料有效产能，年产5亿平方米基膜、2万吨纳米氧化铝及勃姆石、0.6万吨PVDF及60亿平方米涂覆隔膜加工的有效产能。力争2025年底实现60万吨的负极材料产能，25亿平方米基膜产能，4万吨PVDF产能，140亿平方米的涂覆隔膜加工能力及65亿自动化装备产值。 牵手宁德时代布局复合集流体，复合箔材量产蓄势待发。复合铜箔方面，公司复合铜箔产品目前正在中试阶段，预计2023年完成中试，2024年进行客户认证并形成订单。产能方面，公司已在江苏溧阳设立全资子公司，规划年产1.6万吨复合铜箔，2024年有望按需逐步实现产能投放。公司于10月9日与宁德时代签订《战略合作协议》，双方同意就复合铜箔集流体业务建立长期合作机制，共同开拓新能源海内外市场，24年复合铜箔销量预期达到1-2亿平，25年销量预期达到10亿平；复合铝箔方面，公司复合铝箔已现已小批量生产，且已经面向消费类客户形成订单，如果在动力电池等方面实现突破，将走向量产。公司复合铝箔第二代产品目前处于客户送样阶段。 投资建议：我们预计公司23-25年营收分别为178.83，214.07，269.30亿元，对应增速分别为15.6%、19.7%、25.8%；归母净利分别为21.36、30.41、38.48亿元，对应增速分别为-31.2%、42.3%、26.5%，23-25年PE为24、17、13倍，公司负极差异化明显，复合集流体以及隔膜涂覆业务发展态势良好，维持“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，新兴技术替代风险，下游需求不及预期风险。

Q3计提 4.5亿元资产减值损失，实际经营利润基本符合预期。公司23Q1-Q3营收 117亿元，同增 2%；归母净利 16亿元，同减 28.4%；其中 23Q3营收 39亿元，同减 14%，环减 5%，归母净利 3亿元，同减 63%，环减46%，扣非净利 2.9亿元，同减 65%，环减 49%， 23Q3毛利率 33.9%，同减 0.8pct，环减 6pct。 Q3负极出货环增 10%符合预期， 存货减值计提影响盈利。 我们预计Q23Q1-Q3负极出货 11万吨+，同增 15%，其中 Q3我们预计出货约 4.2万吨，同环比均增约 10%， 我们预计 Q4出货小幅提升， 我们预计 23年全年销 15-16万吨，同增 10%+，海外客户去库影响增速， 我们预计 24年出货有望恢复 40%增长至 22万吨。盈利方面， 我们预计 Q3单吨亏损 0.5-0.6万元，主要系公司 Q3计提 4亿元+存货减值。 Q4四川新基地投产降本明显，叠加减值影响减少， 我们预计 Q4单吨净利有望反弹至0.3万元+。 负极价格已进入底部区间， 我们预计 24年单吨净利有望维持 0.3-0.4万元。 Q3涂覆出货环比高增 30%， 基膜逐渐起量。 我们预计 Q3涂覆出货约15亿平，环增 30%， 我们预计 Q4出货维持 20%增长， 我们预计 23年55亿平，同增约 25%。我们预计 Q3单平净利维持 0.2元+， 24年可基本稳定。 我们预计基膜 Q3出货 0.7亿平+，环增 50%+， Q4继续放量，23年我们预计出货 2.5-3亿平， 24年我们预计出货量有望达 8亿平，同增 200%；目前公司基膜主要为消费电池客户， 我们预计 Q3单平利润 0.4元，环比持平，后续随动力电池产品放量， 我们预计基膜单平利润有一定下降空间，但总体利润增量贡献明显。 其他业务多点开花， 复合集流体进展顺利。 PVDF 我们预计 Q3出货环增 30%，贡献 0.5亿元左右利润，环比持平；锂电设备我们预计 Q3贡献约 0.6-0.7亿元利润，环减 35%，主要系设备确认季节性影响。复合集流体进展顺利， 公司已与宁德时代签订战略合作协议， 我们预计 24Q1实现批量供应。 盈利预测与投资评级： 考虑负极竞争加剧，我们下修公司 23-25年归母净利预期至 23.07/36.22/49.11亿元（原预期 30.15/45.14/63.01亿元），同比-26%/+57%/+36%，对应 PE 22x/14x/11x， 考虑公司为负极龙头， 隔膜盈利稳定， 给予 24年 22xPE， 对应目标价 40元，维持“买入”评级。 风险提示： 销量不及预期，盈利水平不及预期