本篇报告核心解决以下问题：1）中国农业机械行业具有怎样特征，能否实现长期增长？短期驱动因素是什么？2）一拖股份的增长动能包括哪些，如何维持竞争优势？一、公司概况——中大型拖拉机龙头公司，国机集团为控股股东一拖股份为中大型拖拉机龙头公司，主要从事农业机械、动力机械及相关零部件产品的研发、制造和销售；公司凭借产品优势、技术优势一直保持着大轮拖、非道路动力机械产品国内市场前列，并成功销往全球140多个国家和地区。 一拖股份经历初创期、产线拓展、海外布局、聚焦主业四个历史时期。1955-1997年为初创期，成立第一拖拉机股份有限公司，并在香港联交所上市。1998-2010年为产线拓展时期，“东方红”成为农机行业首个中国驰名商标，成功研制首台160-200马力拖拉机产品。 2011-2016年为海外布局时期，收购法国MCCORMICK工厂；2017年-至今为回归主业时期，持续进行资产处置与人员精简。 一拖股份控股股东为国机集团，高管多为工程师背景；重视股东回报，2020-2023年，现金分红的CAGR值为62.1%。 二、农用机械行业——机械化水平稳步提升，大型农机空间广阔农业机械应用于“耕种管收”各个环节；拖拉机是最主要的农业动力机械。 农机市场全球千亿美元，中国市场增速更快：根据威马农机招股书、FactMr，2022年全球农业机械市场空间1620亿美元，以亚太、北美等为主导。根据中商产业研究院，2023年中国农业机械市场空间5,857亿元，2017-2023年复合增速7.0%，全国农业机械总动力平稳增长。 中国市场公司龙头优势显著，市占率持续提升：根据潍柴雷沃招股书、各公司公告，全球农机市场竞争格局集中，2022年约翰迪尔、凯斯纽荷兰、久保田市场份额分别为32.5%、14.5%、12.6%，一拖股份市占率仅为1.2%。根据农机通网站公众号，中国拖拉机行业市场份额向龙头公司集中，2020-2022年一拖股份市占率从13%提升至19%，中小企业持续出清。 农业机械化水平提升、大马力拖拉机占比提升、中国农机出口市场回暖：根据农业农村部，2004-2022年全国农作物耕种收综合机械化率持续提升，主要粮食作物基本实现机械化。根据国家统计局数据，大马力拖拉机产量及保有量提升，2018-2022年中国大中型拖拉机保有量复合增速为5.6%，2018-2023年，中国大型拖拉机产量复合增速为21.7%。根据海关总署数据，2024年中国农机出口市场回暖，俄罗斯、乌克兰为大马力拖拉机出口主要市场。 长期驱动因素为农业劳动力减少、土地流转政策、农机购置补贴政策，短期驱动因素国标切换、报废更新补贴政策、粮价企稳：农村人口老龄化及外出务工趋势明显，农业劳动力持续减少，农业自动化势在必行；土地流转政策促进规模化经营，根据Wind数据，家庭农场与专业合作社占土地流转面积比例逐渐提升，从2015年的21.8%提升至2022年的35.6%，大型农机空间广阔。农机购置补贴政策降低农民购机门槛，报废更新补贴推动以旧换新；国标切换导致行业需求短期前移，技术难度提升利好龙头；根据iFinD数据，2019-2022年，三大主粮平均收购价格拉升，为种植业收入提供有利支撑。三、公司亮点——大马力技术领先，出海有望贡献新增量一拖股份品牌悠久、大马力技术领先：“东方红”品牌是中国农业机械行业最早的驰名商标，具有悠久历史，根据中国路面机械网数据，“东方红”品牌2022-2023年位于拖拉机年度排行榜首位，市场认可度高。在拖拉机技术方面，国内只有一拖股份、潍柴雷沃掌握无级变速CVT技术，且一拖股份400马力产品已有样品；公司具备发动机等核心零部件的自制能力，有效保障产品质量。 海外营收持续增长，有望贡献新增量：2019-2023年，一拖股份海外营收持续增加，从2019年的2.93亿元增加至2023年的9.85亿元，复合增速为35.4%。以俄语区、南美为重点区域，持续发力海外市场，2023年拖拉机产品出口销量同比增长43%，有望贡献更多增量。 持续进行资产处置与人员精简，人均创收提升：一拖股份自2017年以来持续进行资产处置，先后完成一拖（洛阳）叉车有限公司、一拖（法国）农业装备有限公司、一拖财务公司的处置；2014-2023年持续进行人员优化，职工人数从1.31万人减少至0.69万人；2019-2023年，公司人均创收呈增加趋势，复合增速为21.6%，人均创收与潍柴雷沃共同位于第一梯队。 四、财务分析——收入利润稳步提升，现金流转化能力强一拖股份自2017年处置资产、2019年行业规范化发展以来，收入利润稳步增长：2019-2023年利润逐年增加，收入复合增速为18.6%；农业机械贡献主要营收，2019-2023年复合增速19.1%。毛利率平稳，2019-2023年销售费用率逐年降低、管理与研发费用率改善。 一拖股份2019-2023年销售净利率提升，带动ROE增长，权益乘数稳定，销售净利率与资产周转率边际改善。一拖股份营运能力强、现金流好，公司净营业周期为负，上下游议价能力强；2019-2023年净现比高于1，公司现金流转化能力较强。 五、投资建议与风险提示投资建议：预计一拖股份2024-2026年营业收入分别为128.39/144.37/161.98亿元，归母净利润分别为11.55/13.35/15.33亿元，对应PE分别为14.05/12.17/10.59X。一拖股份作为国内中大型拖拉机龙头企业，受益中国农业自动化、大中型拖拉机渗透率提升，有望凭借品牌优势与技术实力占据更多市场份额，同时海外业务提供第二增长曲线。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：补贴政策变动风险、农产品价格变动风险、行业竞争格局恶化风险、海外市场拓展不及预期、下游需求不及预期、产品迭代风险。

国内拖拉机龙头，经营质量持续改善。 公司前身是第一拖拉机制造厂，创建于 1955年，是我国“一五”期间兴建的 156个国家重点项目之一，是中国农机行业的特大型企业。 公司凭借产品优势、技术优势一直保持着大轮拖、非道路动力机械产品国内市场前列，并成功销往全球 140多个国家和地区，为中国农机工业、农业机械化和乡村振兴做出了突出的贡献。 2008-2023年，公司营收增速 CAGR=2.3%，归母净利润 CAGR=18.5%。 2008年以来公司经历 1轮完整周期，其中 2008-2012年上行周期， 2013-2018年下行周期， 2019年开启本轮上行周期。 2019年开启本轮上行周期主要受益于国家加强粮食安全战略实施、粮价提高收益提升、公司经营改善等。公司 2022年营收超过 2011年高点（上一轮）， 2023年归母净利润是 2010年的 1.84倍。 2022年全球农机 1,620亿美元，头部效应显著。 依据 FactMr 数据， 2022年全球农机市场规模 1,620亿美元，到 2026年市场规模将进一步扩容至 1,949亿美元，并继续保持稳定增长态势。 依据 Precedence Research 数据， 2021年亚太地区以 43%的占比成为全球最大的农业机械市场，其次为北美和西欧地区，占比分别为 31%和 19%。 目前，全球农机龙头包括约翰迪尔、凯斯纽荷兰、久保田、爱科公司、克拉斯公司、日本洋马、赛买道依茨、明斯克以及国内的一拖、雷沃等， TOP4市占率高达 65.8%。 公共卫生事件后头部企业话语权增强。 我国农机行业发展的驱动因素主要有农机补贴政策、土地流转政策以及农民收入的提高。 2024年我国农机补贴预算创历史新高， 2019年推出 K 值管理法，解决“小马拉大车”问题。 2020年公共卫生事件以及近年逆全球化带来粮食安全战略深入实施、行业 K 值规范等对行业竞争的规范对行业低价无序竞争有所遏制， 头部企业的供应链保供能力体现了自己的价值，重新取得了行业生存主导权。 公司掌握柴油机核心技术，强化出海战略。 公司柴油机业务深耕农机市场多年，对农机行业理解深入，性能可靠，适应农机复杂恶劣工况作业，在用户中影响力强，是我国多缸农用柴油机龙头，尤其 6缸农用柴油机。公司是国内的拖拉机龙头，出口历史悠久， 近年来公司强化了“一带一路” 倡议沿线国家，尤其是俄语区、南美等国家市场的开发，东欧研发中心有实质性进展。 投资建议：考虑到土地流转持续推进及出海趋势，我们预测公司 2024-2026年归母净利润分别为 11.14/13.42/15.97亿元，对应估值分别是 15x/12x/10x，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 市场竞争加剧的风险、 海外市场开拓风险。

中大型拖拉机龙头；受益大马力高端化、海外需求提升、竞争格局头部集中1）公司为中大拖拉机龙头。短期：受益国四切换、补贴收缩，行业需求底部向上、竞争格局向头部集中。中长期:受益拖拉机马力大型化高端化、出口需求提升，成长空间持续打开。 2）过去5年营收CAGR为19%，归母净利润CAGR为101%。过去5年几何ROE水平为6.7%。公司拖拉机、柴油机销量稳步上升，过去五年CAGR分别为17.6%/17%，中大拖国内市占率24%。 农机行业：全球万亿级市场空间，国内格局分散、龙头成长空间大1）农机行业：农业强国的基石。我国作为全球农机第一制造和消费大国，拥有着巨大的农机市场需求，为农机设备提供巨大的需求空间。其中拖拉机为行业通用“引擎”、重中之重。 2）市场空间：2022年全球农机市场1620亿美元（万亿元市场）、过去5年CAGR=5.4%，其中拖拉机市场空间704亿美元（2024年预测）。我们认为行业成长空间核心由3大因素驱动：——政策端：短期：期待2022年底开启的“国四”排标切换影响消退、需求触底回升。长期：2024年农机补贴达246亿元，同比增长4%，创历史新高，推动行业需求向上。 ——技术端：短期：机械化率——2022年机耕率、机播率、机收率分别为86%/62%/67%；大马力渗透率——2023年中大拖拉机占比分别达48%/20%；2者均仍有提升空间。长期：人口老龄化背景，土地流转政策、高标准农田建设有望持续推进，打开大马力、机械化率提升天花板。 ——市场端：短期：存量更新——在粮价稳中向上背景，我们预计2024-26年农机购置总需求达2185亿元、年均需求728亿元，构筑行业需求的基本盘。长期：出口需求——农机出口金额历时2年负增长，自2024年2月起开始重回正增长趋势，受益海外需求触底回升。 3）竞争格局：全球格局——21年CR4=40.8%，欧美日龙头垄断中高端市场。国内格局分散——21年CR4=11%；随大马力、海外需求提升、政策因素影响，竞争格局未来将向头部集中。 一拖股份：拖拉机龙头，受益大型化、海外需求提升，成长空间大1）技术端：公司曾收购法国农机企业、强化大马力技术底蕴，迈向中大型拖拉机龙头。同时公司整机+核心零部件一体化布局（向高端化拓展的核心），柴油机同步获外销市场认可。 2）市场端：2022年公司中大型拖拉机国内市占率达24%，销量8.8万台，过去五年销量CAGR=14%；2023年公司拖拉机为行业热度榜第一名，高品牌力铸就高二手残值率形成正反馈。 3）成长潜力：公司强化海外市场，2023年海外营收占比达8.5%。对标海外龙头，公司2022年营收仅126亿元，相比全球龙头美国约翰迪尔（22年3756亿元）还有很大的潜在成长空间。 投资建议：国内拖拉机龙头，受益国内景气回暖、海外出口提速预计2024-2026年公司归母净利润为11.3/13.4/15.1亿元，同比增长13.4%/18.8%/12.3%,对应PE15/13/11倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；补贴政策调整风险；海外市场开拓风险。

事件：近期公司发布2024年一季报，2024Q1公司实现营业收入46.56亿元，同比约+11%；归母净利润5.99亿元，同比+23.40%。 毛利率提升，期间费用率基本持平。2023年公司销售毛利率约为15.89%，同比约+0.16pct；净利率约为8.58%，同比+3.43pct，随着未来降本增效持续推进，盈利能力有望进一步提升。公司期间费用率为8.83%，同比-0.04pct，其中销售/管理/研发/财务费用占营业收入的比重分别为2.09%/3.13%/4.00%/-0.39%，主要系销售和研发费用率同比+0.32pct和-0.21pct，整体费用管控良好。2023年公司实现经营性净现金流10.56亿元，单24Q1实现经营性净现金流2.47亿元。 抢占国四市场先机，市占率有望逐步提升。公司为国内领先的农业机械设备供应商，2023年行业受国四排放标准升级，加速向环保+智能化+高端化转型，公司把握先发优势积极布局国四产品的生产组织与国内相关产品上市，同时加大海外市场的推广力度。公司2023年销售大中拖产品7.23万台，市占率居于行业领先地位；海外地区公司主要覆盖亚洲区、俄语区、南美区、非洲区及“一带一路”沿线国家和地区。公司聚焦大马力机械与丘陵山区的小型机械，开展技术攻关；大马力无级变速拖拉机LW3204完成整机试验并实现小批量销售验证。此外，公司YTN3柴油机智能生产线以及智能多用途拖拉机能力提升等智能制造项目逐步落地，进一步推进降本增效。 政策端催化显著，大规模设备更新持续推进。随着国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，其中针对农业机械领域提出扎实推进老旧农业机械报废更新，加快农业机械结构调整，提出以节能降碳、安全生产、数字化转型、智能化升级为重要方向推进设备更新、改造，助力农机行业新质生产力快速发展。公司积极布局高端智能化农业机械设备，有望持续受益更新周期。 投资评级：预计公司2024-2026年净利润分别为11.41亿，13.24亿和15.64亿，对应PE分别为19x、16x、14x，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：海外贸易政策变化风险；盈利预测与估值模型失效的风险

国内拖拉机龙头，国企改革带动利润率提升。公司近年来清退低效资产，改善内部管理，提升利润率。2023年公司销售/管理费用率分别为2.1%/3.1%，相比2018年分别-6.0pct/-3.7pct。 我们看好国内拖拉机市场需求保持平稳。（1）中国农业机械化仍在进行中，根据农业农村部，2003至2022年全国综合机械化率由34%提升至73%，相比其他经济体仍有提升空间；（2）拖拉机需求和种植收益相关，2020年后国家推出一系列利农惠农政策，种植收益得到保障，拖拉机需求有望保持稳定；（3）购置补贴托底农机需求，根据中国政府网，2024年财政部计划安排246亿元支持农机购置与应用补贴，同比增长4.2%。 我们看好公司凭借大拖产品的性能优势提升国内份额。（1）精耕细作的要求推动拖拉机“大型化”，根据国家统计局，2023年全国中大拖产量占比69.2%，较2020年提升2.3pct。我们测算各型号轮拖最高补贴额平均下降35-60%，有利于优化生产环节的竞争格局。根据中国农业机械工业协会，国内拖拉机行业CR3从2020年的46.2%提升到2023年上半年的61.8%。看好拖拉机大型化与政策调整继续带动龙头集中；（2）我们测算公司中大拖市占率从2018年的16.5%提升至2022年的23.6%，公司在高马力段和先进变速技术产品的研发上领先国内同行，有望进一步提升国内市占率。 我们看好公司海外收入增长。（1）国产拖拉机出口增长较快，竞争力提高。根据海关总署数据，中国拖拉机出口金额从2020年的4.77亿美元增长到2023年的9.86亿美元，年复合增长率27.4%，出口平均单价也从2020年的3658美元增长到2023年的6709美元；（2）公司出海竞争力强，根据公司公告，2023年公司海外收入9.8亿元，同比增长37.3%，近年来增长较快；根据海关总署数据、公司公告和我们测算，公司海外收入在国内拖拉机出口金额的占有率从2020年的9.9%上升到2023年的14.1%；（3）出海市场空间广阔，根据MordorIntelligence，2023年全球拖拉机市场空间预计为789.8亿美元，公司市占率仅为2.1%，成长空间较大。 盈利预测、估值和评级我们预测2024/2025/2026年公司实现归母净利润11.8亿/13.8亿/16.0亿元，同比+18.8%/+16.5%/+15.8%，对应EPS为1.05/1.23/1.42元。考虑到公司的竞争优势和出海前景，给予2024年22xPE，目标价23.19元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示农产品价格波动风险；补贴政策变动风险；海外市场经营风险。

一拖股份3月28日发布2023年年报：2023年实现营业总收入115.34亿元，同比下降8.2%；归母净利润9.97亿元，同比增长46.39%；扣非净利润9.26亿元，同比增长20.02%。2023年利润分配预案为拟向全体股东每10股派3.194元。 国四排放需求前置释放致今年销量承压，出口销量高增长公司2023年报实现营业总收入115.34亿元，同比下降8.2%；归母净利润9.97亿元，同比增长46.39%；扣非净利润9.26亿元，同比增长20.02%。 分季度看，2023年Q1-Q4公司营业收入分别为41.94亿、30.54亿、30.03亿、12.82亿，分别同比增长-1.28%、+28.23%、-18.64%、-42.85%；归母净利润分别为4.86亿、2.68亿、3.31亿、-0.88亿，分别同比增长1.06%、166.21%、54.45%、23.16%；扣非归母净利润分别为4.79亿、2.47亿、3.2亿、-1.2亿，分别同比增长6.36%、58.16%、0.17%、22.34%。 2023年分业务看：1）农业机械实现营业收入105.63亿，同比下滑9.32%。2023年受国四排放标准升级导致的需求前移、购机价格上涨等多重因素影响，国内农机行业整体需求下滑。公司2023年大中型拖拉机销量7.23万台，同比下滑18.22%。 2）动力机械实现营业收入29.79亿元，同比增长15.65%。2023年销售柴油机产品151052台，同比基本持平。 毛利率小幅提升，公允价值变动及减值计提减少致净利率大幅上升2023年公司毛利率为15.89%、同比上升0.17个百分点；净利率为8.58%，同比上升3.43个百分点。净利率提升主要原因是去年公司有较大的公允价值变动损失及资产减值、信用减值计提，对净利率影响达到3.15%。 分业务看。2023年公司农业机械毛利率16.58%，同比上升了2.53个百分点，动力机械毛利率10.81%，同比下降了1.7个百分点。 公司四项费用率基本保持稳定。2023年公司四项费用率8.83%，同比上升了0.03个百分点。 受益国四排放推广龙头地位更加稳固，出口持续高增长公司是我国拖拉机行业龙头企业，致力于成为“卓越的农业装备制造服务商”，聚焦先进农机装备制造，坚持产业链技术升级和结构优化，持续为我国农业发展提供更高水平的农业机械化保障。 2023年是我国农机行业全面步入国四时代的第一年，由于市场需求前移，国四切换后用户购机成本上升、运营维护成本增加，国内农机市场需求出现了下滑。2023年公司大中拖产品销售7.23万台，同比下降18.22%，拖拉机平均单价14.02万元，去去年均价提高0.86万元。公司持续深耕俄语区、南美等重点出口区域，海外市场布局不断拓宽，全年拖拉机产品出口销量同比增长43%。 非道路机械国四排放标准实行以后，随着技术要求越来越高，补贴逐年退坡，对中小型企业形成明显的压力，明显提升了竞争门槛，有助于龙头企业提升市场份额。此外，拖拉机功率段上延趋势明显，一是大轮拖销售占比逐渐提高，二是大中马力机型的产品马力段均向上延伸。拖拉机产品结构的不断优化也有助于帮助公司持续提升平均单价和盈利能力。 拖拉机出口是另一个增长点。公司近年加大出口认证力度，持续推进重点市场出口力度，出口连续出现高增长，带动公司拖拉机业务打开新空间。 大规模设备更新推动农机更新，给行业需求带来新增量国务院推进大规模设备更新及消费以旧换新行动方案，鼓励持续实施好农业机械报废更新补贴政策，结合农业生产需要和农业机械化发展水平阶段，扎实推进老旧农业机械报废更新，加快农业机械结构调整。 大规模设备更新及消费以旧换新行动方案推出后，各地政府相继出台对应政策细则，有望带动存量老旧农业机械加速报废更新换代，促进拖拉机市场需求增长，一拖股份作为拖拉机行业龙头有望充分受益农业机械大规模设备更新的趋势。 盈利预测与估值公司是国内拖拉机龙头企业，受益国家粮食安全、农机装备安全等政策需求，叠加公司产品升级换代，拖拉机市场份额有望进一步提升。同时，公司通过积极研发持续提升产品竞争力，拓宽出口空间。我们预测公司2024年-2026年营业收入预测为129.85亿、145.891亿、161.36亿，归母净利润分别为11.15亿、12.99亿、14.61亿，对应的PE分别为16.87X、14.47X、12.87X，公司是拖拉机行业绝对龙头，估值合理，受益农业机械大规模设备更新，继续维持公司“增持”评级。 风险提示：1：宏观经济景气度不及预期:2：农业机械补贴政策不及预期；3：市场竞争加剧，毛利率承压；4：原材料价格大幅上涨；5：新产品拓展不及预期；6：国外市场开拓风险。

事件：近日，公司发布事件：近日，公司发布2023年年的年度报告。2023年，公司实现营业收入为115.28亿元，同比下降7.44%；实现归属于上市公司股东净利润为9.97亿元，同比增长46.39%；实现扣非后归属于上市公司股东净利润为9.26亿元，同比增长20.02%。 稳中求进，拓宽海外市场。盈利能力方面，2023年公司销售毛利率为15.89%，同比提升0.17pct；销售净利率为8.58%，同比提升3.43pct，其中主要系公司各环节的降本和成本管控，降本成果较为显著，同时加强费用管控，和国四的专项优化，增强成本费用管控，在收入下降的情况下，保持了毛利率的稳定和盈利水平的增强。现金流方面，2023年经营活动产生的现金流量净额为10.56亿元，同比下降70.68%，其中主要原因是为达到“一家企业集团只能设立一家财务公司”的金融监管要求，一拖财务公司重组，金融业务逐步停止，收回贷款等大额资金。核心竞争力方面，公司围绕提升核心制造能力，推进智能化、柔性化、绿色化改造，公司新型YTN3柴油机智能生产线投入使用，智能多用途拖拉机能力提升等智能制造项目开工建设，为品质的增强、效率的提升、成本的下降打下了基础。 受国四排放标准升级导致的需求前移、购机价格上涨等多重因素影响，国内农机行业整体需求下滑。在此背景下，排放标准的升级也加快了行业向绿色、智能、高端转型。行业头部企业抓紧抢占市场，行业集中度有所提高。公司也是抢抓“东方红”拖拉机率先全面实现国四切换和批量上市的先机，全年销售大中拖产品7.23万台，市场份额继续保持行业领先。国际市场开拓方面，公司持续深耕俄语区、南美等重点出口区域，海外市场布局不断拓宽，全年拖拉机产品出口销量同比增长43%。动力机械业务方面，公司国四柴油机产品凭借良好的作业性能和稳定性，全年销售柴油机15.11万台，其中外销8.25万台，同比增长7.69%。 “大规模设备更新”政策有望推动行业优化，龙头行业受益于高端转型。根据国务院印发的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，其中提到，支持老旧农业机械更新，持续实施好农业机械报废更新补贴政策，结合农业生产需要和农业机械化发展水平阶段，扎实推进老旧农业机械报废更新，加快农业机械结构调整。我们认为，提出有序推进老旧农业机械等更新改造形成更新换代规模效应，该政策有望对农机行业构成利好。方案中提到加大财税、金融等政策支持，或将降低农户和企业更新农机设备的成本。同时，也有利于推动农业现代化进程，提高农业生产效率和可持续性。此外，以旧换新的方式，也将刺激需求，扩大市场规模，公司作为农机行业的领军企业，将受益于行业的发展趋势。 投资建议：考虑到农机市场的政策支持、国企改革的影响以及中大马力拖机市场的增长，公司作为龙头企业，预计未来公司的收入及毛利率有望持续提升，维持“买入”评级，预计2024-2026年归母净利润分别为11.43亿元、12.72亿元、14.31亿元，EPS分别为1.02元、1.13元、1.27元，对应PE为16倍、15倍、13倍。 风险提示：农业、农机补贴等支持政策不及预期、行业竞争加剧风险、改革效果不及预期、突发公共卫生事件冲击、材料及部件成本大幅增加的风险、统计误差、预测参数、假设等不及预期等等风险。

事件：公司发布 2022年年度报告。 抢抓技术升级和市场机遇，提质增效成果显著。2022年，公司实现营业总收入 125.64亿元，同比增幅 34.61%；归属于上市公司股东净利润 6.81亿元，同比增幅 55.42%。公司抓住农业规模化作业需求增长、“国四”切换带来的市场需求前移以及行业技术升级的机会，通过优化产品结构、丰富产品组合、持续强化渠道建设等一系列举措，提升大中型拖拉机市场综合竞争力，全年大中拖销售创历史新高，实现销售 8.84万台，同比增长 27.58%，市场份额和行业位势持续巩固和提升。公司应收账款周转率 17.07次，同比提升 4.98次，存货周转率 6.8次，同比提升 2.14次。盈利能力方面，公司全年销售毛利率为 15.72%，较上年同期下降 0.53pct，其中主要原因为原材料价格高位波动及能源价格大幅增长；销售净利率为 5.15%，较上年同期上升 0.44pct。 费用率方面，全年销售费用率为 1.78%，较上年同期下降 0.43pct；管理费用率为 3.17%，较上年同期下降 0.78pct；财务费用率为-0.34%，较上年同期下降 0.9pct。公司作为央企控股上市公司，将坚定落实国企改革三年行动各项重点任务，持续实施“瘦身健体”、资源整合，提升企业资源配置及运营效率，并且强化业绩考核目标的刚性约束作用，通过工资与效益联动、正向激励等方式激发各层级能动性、释放经营发展活力。 加快现代农业发展，大中型拖拉机销量稳增。分产品来看，公司农业机械实现营收 116.48亿元，同比+37.64%，毛利率为 14.05%，较上年同期减少0.23pct；动力机械实现营业收入 25.75亿元，同比+13.08%，毛利率为12.51%，较上年同期减少 0.13pct；分部间抵消为 17.68亿元。公司积极克服俄乌冲突等不利因素影响，通过增强策划能力、差异化营销，优化产品结构、提升产品适应性、强化渠道建设等举措，实现海外市场销量的持续增长，全年大中拖产品出口数量同比增长 37.80%；全年国外收入达到 7.17亿元，同比+81.68%。行业方面，受益于国家持续重视三农工作，稳定粮食生产、国内粮食价格保持高位波动以及 2022年底实施非道路柴油机“国四”排放等因素影响，国内拖拉机市场出现较大增长，据中国农机工业协会数据显示，全年行业骨干企业大中型拖拉机销量 37.50万台，同比增长 17.2%。在“强化农业科技和物质装备支撑，加快构建现代农业生产体系”的背景下，龙头 企业的市占率有望进一步增长。 投资建议：考虑到农机市场的政策支持、国企改革的影响以及中大马力拖机市场的增长，公司作为龙头企业，预计未来公司的收入及毛利率有望持续提升，维持“买入”评级，预计 2023-2025年归母净利润分别为 8.28亿元、10.76亿元、13.96亿元，EPS 分别为 0.74元、0.96元、1.24元，对应 PE为 15倍、11倍、9倍。 风险提示：农业、农机补贴等支持政策不及预期、行业竞争加剧风险、改革效果不及预期、突发公共卫生事件冲击、材料及部件成本大幅增加的风险、统计误差、预测参数、假设等不及预期等等风险。

事件描述公司披露2022年年报。2022年，公司实现营业收入125.6亿元，同比+34.6%；实现归母净利润6.8亿元，同比+55.4%；扣非后归母净利润7.7亿元，同比+130.2%。其中，22Q4实现营业收入22.4亿元，同比+103.3%；实现归母净利润-1.1亿元，同比减亏1.2亿元。 事件点评大中拖机销量增速快于行业，海外销售持续增长。从收入构成来看，公司农业机械、动力机械分别创收116.5亿元、25.8亿元，同比+37.6%、+13.1%，其中分部抵消17.7亿元。从产品销量来看，据中国农机工业协会，2022年，行业骨干企业大中拖销量37.5万台，同比+17.2%；公司大中拖销量8.8万台，创历史新高，同比+27.6%，同时，公司海外销量持续增长，出口数量同比+37.8%。此外，公司柴油机实现销售15.1万台，其中外部市场配套销量同比增长8.3%，进一步获得外部用户认可。 毛利率小幅下滑0.5pct，经营净现金流大幅增长。（1）2022年，公司毛利率/净利率分别为15.7%/5.2%，同比-0.5pct/+0.4%pct，毛利率下滑主要是原材料价格高位波动叠加能源价格大幅增长所致。（2）期间费用率：公司强化费用管控，四项期间费用率均有下滑，合计8.8%，同比-2.3pct。（3）公司资产减值和信用减值损失合计1.3亿元/同比减少6.9亿元，投资收益0.1亿元/同比减少6.3亿元，主要是因为上年同期法国公司、收获机械公司进行清算，公司计提长期股权投资减值损失以及前期超额亏损进行回转。（4）经营现金流：公司经营活动现金流净额为36.0亿元，同比+518.6%，一方面产品销售增长，另一方面是一拖财务公司与国机财务公司重组、资金收回。 中央“一号文件”强调要强化农业科技和装备支撑，农机进入高质量发展阶段。“一号文件”指出要加快先进农机研发推广，完善农机购置与应用补贴，在此背景下，农机高质量发展将加速推进。此外，长期来看，国四标准升级有利于行业落后产能出清，促进提效升级，龙头企业市占率有望继续提升。 投资建议预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.4/11.1/14.3亿元，同比分别增长23.4%/32.0%/28.8%，对应EPS分别为0.75/0.99/1.27元，对应3月29日收盘价11.26元，PE分别为15.1/11.4/8.9倍。维持“增持-B”的投资评级。 风险提示：非道路国四切换导致市场需求变化风险；行业政策调整的风险；原材料及能源价格波动的风险。

事件：公司发布 2022年三季报，前三季度实现收入103.20亿元，同比增长25.40%；归母净利润9.07 亿元，同比增长35.61%；扣非净利润9.26 亿元，同比增长49.59%。 受益于农机行业政策，Q3 业绩同环比均大幅提升。分季度来看，Q3单季度公司实现收入36.90 亿元，同比增长42.03%，环比增长54.98%；实现归母净利润3.26 亿元，同比增长106.33%，环比增长226.00%。 三季度业绩同环比均大幅提升，主要得益于国家对三农工作的高度重视，以及非道路机械国三切换国四政策，使得公司主要产品销量大幅上升，其中：三季度大中拖产品实现销售2.6 万台，同比增长35%；前三季度累计实现销售7.97 万台，同比增长23.32%，高于行业增幅，市场占有率进一步提升。三季度柴油机产品实现销售3.93 万台，同比增长 19%，前三季度累计实现销售11.94 万台，同比增长9.95%。 多因素支撑，看好公司核心竞争力。一方面因为粮食价格处于高位，提升农民种粮积极性，进而拉动农机销售；另一方面是受今年年底实施非道路机械国三切换国四标准影响，短期内将带动用户需求前移、市场清库存等行为，预计四季度农机销售仍然保持增长趋势，中长期来看，国四标准的实施，将对出厂设备要求更为严格，公司作为农机行业龙头，在产品设计、研发上处于优势地位，更加有利于抢占市场份额；最后，公司在布局国际化业务，持续深耕俄语区、亚洲区等重点市场，加快拓展东欧区、非洲区、美洲区等空白市场，提高国际市场经营效能和影响力，我们长期看好公司核心竞争力。 盈利预测与投资建议：预计2022 年-2024 年公司营业收入分别为115.09 亿元、106.76 亿元、126.54 亿元，归母净利润分别为7.52 亿元、7.80 亿元和9.51 亿元，对应EPS 分别为0.67 元、0.69 元和0.85元，维持“买入”评级。 风险提示：农机需求增长不及预期、国四产品用户接受度不及预期、行业竞争加剧等。

公司披露2022 年三季报。2022 年前三季度，公司实现营业收入103.2亿元，同比+25.4%；归母净利润9.1 亿元，同比+35.6%；扣非后归母净利润9.3 亿元，同比+49.6%。其中，22Q3 实现营业收入36.9 亿元，同比+42%；归母净利润3.3 亿元，同比+106.6%；扣非后归母净利润3.2 亿元，同比+137.8%。 事件点评 盈利能力提升， 经营现金流稳健增长。22Q3 公司毛利率17.1%/yoy+2.3pct，净利率8.9%/yoy+2.8pct，主要是因为钢铁成本处在低位；期间费用率合计7.1%，同比-1.3pct，其中，管理/销售/财务/研发费用率分别为2.2%/1.4%/-0.7%/4.2%，同比分别-0.7pct/-0.1pct/-1pct/+0.6pct。前三季度，公司经营活动现金净流入为37.3 亿元，同比增加155.1%。 聚焦乡村振兴，重视粮食安全，农机进入高质量发展阶段。保障粮食安全意义重大，而推动农业机械化、推动农机产业高质量发展是守住粮食安全底线的重要途径之一。公司作为拖拉机行业的龙头企业，一方面受益于落后产能的退出，农场大客户的持续开拓，竞争格局优化，行业集中度迎来提升，另一方面在业务与产品横向拓展上仍具备一定的潜力。 加快海外市场拓展，持续推进国际化战略。优化国际市场布局，公司持续深耕俄语区、亚洲区等重点国际市场，加快拓展东欧区、非洲区、美洲区等空白市场，提高国际市场经营效能和影响力。公司产品具备较高的性价比水平，海外市场具备发展空间。 “国四”切换，长期利好行业竞争生态，龙头企业迎来发展新机遇。根据生态环境部发布的《非道路柴油移动机械污染物排放控制技术要求（发布稿）》，我国将于2022 年12 月1 日起实施非道路柴油机排放标准国四切换。 长期来看，国四标准升级有利于行业落后产能出清，促进提效升级，龙头企业市占率有望继续提升。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2022-2024 年归母净利润分别为9.2/11.2/14.0 亿元，同比分别增长109.7%/22.1%/24.9%，对应EPS 分别为0.82/1.00/1.25 元，PE 分别为14.7/12.0/9.6 倍。首次覆盖，给予“增持-B”的投资评级。 风险提示：非道路国四切换导致市场需求变化风险；行业政策调整的风险；原材料价格波动的风险。

事件：7月 29日，公司公布 2021年半年度业绩预告，预计 2021年 1-6月实现归属于上市公司股东的净利润 4.22亿元到 5.49亿元，同比增长30.65%到 69.97%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润预计为 3.95亿元到 5.22亿元，同比增长 36.21%到 80.00%。 公司抢抓市场机遇，紧贴市场需求，公司产品销量稳定增长：受益于国家粮食安全战略和乡村振兴战略的实施，以及国内主粮作物价格上涨等利好因素，公司大中型拖拉机产品销量同比增长约 40%，柴油机产品销量同比增长约 32%，营业收入同比大幅增加。并且公司通过锁价建储等方式有效应对原材料价格上涨带来的成本压力，并继续加强成本费用管控，深挖内部潜能，多措并举降本增效，助力公司经营业绩稳定提升。 2021年上半年行业增速较快，下半年增速预计乐观：根据国家统计局数据显示：2021年第二季度中国大型拖拉机累计产量为 5.1万台，累计增长74.11%；中型拖拉机累计产量为 17.22万辆，累计增长 25.02%；大中拖累计产量为 22.34万辆，累计增长 34.02%。我们预计全年大中拖产量增速为 20%-30%。当前行业经过近 4年的低迷后出现小幅反弹，同时存在较多小型企业退出市场的迹象，中大轮拖保有量降至近几年低位，年报废量与年新增销量的缺口加大导致大中轮拖保有量出现下滑趋势，保有量承压，考虑更新高峰有望来临等因素，基于对农机行业景气度开始回升的判断，未来几年行业或将迎来持续回暖。 随着 60年代主要农村劳动力人群的老龄化，未来将持续推进现代农业经营体系，有望带来大中轮拖替代小轮拖的长期成长：我国“十四五”规划以及 2021年“中央一号文件”中，进一步明确我国将加快农业农村现代化，推动农业关键核心技术攻关，提高农业质量效益和竞争力，加大农机购置补贴力度、开展作业补贴，推进农业现代经营体系建设、鼓励发展多种形式的适度规模经营。农机装备产业对促进我国现代农业发展的支撑作用将愈发重要，并且在耕种红线的硬约束、土地流转、粮价上涨预期都给行业带来较大正面支持。近年来我国农村劳动力老龄化的趋势愈发明显，根据历年人口统计年鉴数据显示，农业从业人口从 2009年的 6.89亿人下降到 2019年的 5.52亿，下降了近 20%，未来我国将持续推进现代农业经营体系建设，构建现代乡村产业体系，强化现代农业科技和物质装备支撑，提高农业质量，实现乡村振兴的目标。根据农业农村部《新型农业经营主体和服务主体高质量发展规划(2020-2022）年》中指出 2022年建成 100万个家庭农场，对于大中型农业机械的需求也会有保障，也会推动拖拉机需求的马力段上移，长期利好中大轮拖行业龙头。 投资建议：鉴于农机行业高景气，同时叠加国家粮食安全战略和乡村振兴战略的实施，公司抓改革促效益的管理提升和产品结构优化，根据模型测算，继续维持“买入”评级，预计 2021-2023年营业收入 102亿元、121亿元、142亿元，归母净利润分别为 7.26亿元、10.20亿元、12.46亿元，EPS 分别为 0.65元、0.91元、1.11元，对应 PE 为 23倍、17倍、14倍。 并且可关注公司香港上市实体：第一拖拉机股份（0038.HK）。 风险提示：农业、农机补贴等支持政策不及预期、行业竞争加剧风险、改革效果不及预期、突发公共卫生事件冲击、材料及部件成本大幅增加的风险、统计误差、预测参数、假设等不及预期等等风险。

事件：6月18日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，决定针对今年以来农资价格较快上涨，对实际种粮农民一次性发放补贴。6月19日，人民日报刊发关于农业农村部、财政部联合印发《2021―2023年农机购置补贴实施指导意见》的解读。 聚焦乡村振兴，新一轮农机购置补贴政策出台，有升有降，支持农机装备转型升级，促进行业优胜劣汰：农机购置补贴从出台至今，是一项重要的强农惠农富农政策。自2004年政策出台以来，政策支持强度逐渐加大，惠及范围不断扩大，政策效果也持续显现。截至2020年底，中央财政累计投入2392亿元，扶持3800多万农民和农业生产经营组织购置各类农机具4800多万台（套）。2020年，全国农机总动力10.3亿千瓦，农机保有量2.04亿台（套），分别较2003年增长72%和63%。全国农作物耕种收综合机械化率71%，较2003年提高39个百分点，其中，小麦、水稻、玉米等主要农作物耕种收综合机械化率均已超过80%。根据《人民日报》介绍，新一轮补贴政策在范围、标准等方面作了适当调整，引导农民购置使用先进适用的农业机械，推动农业机械化向全程全面高质高效转型升级，加快提升农业机械化产业链现代化水平。在补贴范围上，主要突出稳产保供。新一轮农机购置补贴范围，调整扩展为十五大类44个小类172个品目，基本涵盖了粮食等主要农作物以及重要畜禽产品全程机械化生产所需的主要机具装备。其中，重点增加了丘陵山区农业生产和畜牧水产养殖、农产品初加工急需以及支持农业绿色发展和数字化建设的机具品目。在补贴标准上，突出“有升有降”。总体来说，继续实行定额补贴，依据同档产品上年市场销售均价按不超过30%的比例测算确定各档次补贴额，且通用类机具补贴额不超过农业农村部发布的最高补贴额。提高重点区域水稻插（抛）秧机、重型免耕播种机、玉米籽粒收获机等粮食生产薄弱环节所需机具，丘陵山区特色农业发展急需机具以及高端、复式、智能农机产品的补贴额测算比例。《2021―2023年农机购置补贴实施指导意见》明确指出，各省份围绕提升粮食生产薄弱环节和丘陵山区农机化水平、支持引导农民购置使用高端、智能农机产品，可选择不超过10个品目的产品，或同一品目不同档次的产品，提高其补贴额测算比例至35%，且通用类机具的补贴额可在20%的幅度内高于相应档次中央财政资金最高补贴额。并且对于各省份选择区域内保有量明显过多、技术相对落后的轮式拖拉机等机具品目或档次，降低其补贴标准，到2023年将其补贴额测算比例降至15%以下，推进农机装备转型升级和结构优化，行业有望向研发实力强的龙头集中。 智能化、无人驾驶农机趋势到来，公司提前布局，具有先发优势，未来将长期收益：2019年一拖集团与华为签定全面合作协议，共同打造在智慧农业、智能工厂、无人驾驶等领域智慧化解决方案，加速推动我国农业机械行业的转型升级。公司近年来始终坚持在北斗导航终端应用、运行监测、大数据平台建设、自助辅助驾驶等领域开展研发工作，并取得了较好效果。2019年，内蒙古通辽项目销售185台自动驾驶拖拉机，实现了我国自动驾驶拖拉机首次大规模应用。2020年， 由公司控股子公司拖研所公司参股的洛阳智能农业装备研究院有限公司，完成了中国首台5G+氢燃料电动无人驾驶拖拉机的研制。“十四五“期间，公司将继续瞄准现代农业、绿色农业、精准农业的发展趋势,加快智能化、新能源等高端装备的研发和产业化。 拖拉机补贴引入K 值，对中小低端制造企业挤出效应明显，行业龙头未来有望持续受益，进一步扩张市场占有率：2019年3月，农业农村部发布了《“大马拉小车”问题农机产品消费警示》，该警示指出：所谓“大马拉小车”问题产品，即发动机功率与底盘设计严重不匹配，发动机功率大大超过底盘所能承受极值的产品，近年来在拖拉机上的表现尤为突出；“大马拉小车”表面看是底盘问题，其本质是因自重过轻以致牵引性能不能正常发挥，难以配套有效的、适合的作业机具；部分拖拉机厂商在利益驱动下，不靠提升产品品质和售后服务增强竞争力，而是通过小功率段底盘配置大功率发动机的方式来降低成本，以劣质、低价或者超低价进行竞争，进而催生“大马拉小车”乱象。在这种现状之下，K 值应运而生，政府希望能借K 值有效遏制“大马拉小车”乱象的进一步蔓延，既保护消费者的利益，又能把拖拉机发展的大好形势重新拉入正轨，这就是K 值产生的意义所在。K 值 的引入将有望淘汰一批不符合K 值要求的产品，而行业内龙头企业在产品品质和售后服务竞争力较强，有望在未来实现替代，从而扩张市场占有率。 外资企业逐步退出中国市场，国产龙头品牌已有能力实现高端产品替代：近期，外资拖拉机企业逐步停止产能，并且计划退出中国市场，根据拖拉机行业的市场份额，外资企业的市场份额逐年减少，目前很多国产品牌在大马力段的产品力已经可以与外资品牌相媲美，在外资产品逐步减少产能的背景下，国产龙头企业有望加速实现大马力段产品的进口替代进程，一拖股份作为国内龙头企业，在自动驾驶、大马力、智能化等高端产品储备充足，有望占领国内高端市场较大的份额，受益明显。 粮食安全与价格预期双重提升，中大轮拖保有量降至近几年低位，大中轮拖报废高峰期有望带来更新周期，行业集中度提升，未来行业有望持续好于市场预期：农业现代化作为经济内循环的基础保障，更受国家重视，出台多项加强农业基本盘的政策，在耕种红线的硬约束、土地流转、粮价上涨预期都给行业带来较大正面支持，行业经过近4年的低迷后出现小幅反弹，同时存在较多小型企业退出市场的迹象，中大轮拖保有量降至近几年低位，年报废量与年新增销量的缺口加大导致大中轮拖保有量出现下滑趋势，保有量承压，考虑更新高峰有望来临等因素，基于对农机行业景气度开始回升的判断，未来几年行业或将迎来持续回暖。根据国家统计局数据显示：2021年第一季度中国大型拖拉机累计产量为2.9万台，累计增长113.8%；中型拖拉机累计产量为9.7万辆，累计增长68.93%。 伴随着60年代主要农村劳动力人群的老龄化，土地集中存在加速的可能，有望带来大中轮拖替代小轮拖的长期成长：我国“十四五”规划以及 2021年“中央一号文件”中，进一步明确我国将加快农业农村现代化，推动农业关键核心技术攻关，提高农业质量效益和竞争力，加大农机购置补贴力度、开展作业补贴，推进农业现代经营体系建设、鼓励发展多种形式的适度规模经营。农机装备产业对促进我国现代农业发展的支撑作用将愈发重要，并且在耕种红线的硬约束、土地流转、粮价上涨预期都给行业带来较大正面支持。近年来我国农村劳动力老龄化的趋势愈发明显，根据历年人口统计年鉴数据显示，农业从业人口从 2009年的 6.89亿人下降到 2019年的 5.52亿，下降了近20%，因此我国农业正在从“小农经营”向农业大户、合作社、小农场、大农场等集约化转变，土地集中存在加速的可能。根据农业农村部《新型农业经营主体和服务主体高质量发展规划(2020-2022）年)》中指出2022年建成100万个家庭农场，对于大中型农业机械的需求也会有保障，也会推动拖拉机需求的马力段上移，长期利好中大轮拖行业龙头。 投资建议：鉴于农机行业高景气，一季度行业及公司销量大幅超预期，公司抓改革促效益的管理提升和产品结构优化，根据模型测算，继续维持“买入”评级，预计2021-2023年营业收入102亿元、121亿元、142亿元，归母净利润分别为9.76亿元、11.71亿元、14.02亿元，EPS 分别为0.87元、1.04元、1.25元，对应PE 为19倍、16倍、13倍。并且可关注公司香港上市实体：第一拖拉机股份（0038.HK）。 风险提示：农业、农机补贴等支持政策不及预期、行业竞争加剧风险、改革效果不及预期、突发公共卫生事件冲击、材料及部件成本大幅增加的风险、统计误差、预测参数、假设等不及预期等等风险。

事件：公司发布2020年年报，全年实现收入75.82亿，同比增长30.06%，归母净利润2.80亿，同比增长355.71%，经营现金流12.49亿，同比增长277.58%。 受益农机行业大幅回升，全年经营业绩大幅改善：2020年公司实现收入75.82亿，同比增长30.06%，归母净利润2.80亿，同比增长355.71%，经营现金流12.49亿，同比增长277.58%，经营业绩大幅改善，主要是受益于拖拉机行业销售大幅回升。公司全年毛利率为19.53%，较上年提升3.34pct，销售、管理、研发、财务费用率为14.55%，较上年下降4.43pct，净利润率为3.69%，较上年提升2.64pct。 公司中大拖增长高于行业，内部管理改善释放增长潜力：根据农机协会统计，2020年大中拖销量达到25.38万台，同比增长26.19%。 公司大中拖销量5.36万台，同比增长28.04%，其中，100马力以上拖拉机销售1.81万台，同比增长46.06%，大中拖销量增幅均超过行业增幅，市场占有率处于行业领先地位。公司在行业低迷期加强减员增效、处置无效资产等工作，并且对二级单位加大了目标考核和激励制度改革，公司各层级积极性明显提高，释放公司的业绩增长潜力。 粮食价格上涨推动农机行业销售增长，行业趋势有望继续向上：2020年，受新冠疫情影响及部分国家限制粮食出口，粮食价格呈现持续上涨态势，粮食种植收益同比提升，农户种粮积极性普遍提高，对农机的销售产生了较大的拉动作用。随着国家农业生产结构调整以及农户经营规模的不断扩大，国家全面实施粮食安全战略，我们预计行业向上趋势将持续，拖拉机行业销售有望保持增长态势。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2021-2023年净利润分别为4.92亿、6.19亿和7.45亿，对应PE分别为24倍、19倍和16倍，维持“买入”评级。 风险提示：拖拉机单机补贴额下降影响购机需求，行业竞争加剧等

事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现收入64.63亿，同比增长24.39%，归母净利润4.78亿，同比增长580.71%，扣非净利润4.35亿，同比增长1382.02%。 拖拉机行业销售大幅回升，公司三季报业绩持续释放：公司Q3单季度实现收入23.46亿，同比增长32.57%，归母净利润1.54亿，同比增长205.23%，业绩大幅增长主要受益于拖拉机行业销售大幅回升。公司前三季度毛利率20.12%，较上年同期提升5.40pct，销售、管理、研发、财务费用率为12.06%，较去年同期下降2.46pct，净利润率为7.39%，较去年同期提升6.04pct，公司行业低迷期加强减员增效、处置无效资产工作，行业回升后盈利能力大幅增长。 保粮食安全以及粮食价格上涨，推动拖拉机行业销售大幅回升：今年新冠疫情以及洪涝灾害影响下，粮食安全问题较为突出，国家及时出台相关政策鼓励粮食生产，比如南方水田区鼓励种双季稻等，拉动了拖拉机的销售需求。根据农机协会统计，1-6月份骨干企业大中型拖拉机销量13.03万台，同比增长13.72%。长期看，粮食价格上涨提升农民种粮积极性是驱动农机需求的核心因素，近期玉米、豆粕、棉花等主粮和经济作物价格出现明显上涨，受益于此，农机行业已逐步确立上升趋势。根据历史数据，2018-2019年中大拖销量不到20万台，我们推算未来两三年年销量可能达到30-40万台，行业需求弹性较大。 土地流转推动粮食规模化种植，有望促进农机行业高质量发展：根据农业部数据，截至2016年底，我国农业生产经营规模在50亩以下的小规模农户经营的耕地面积占全国耕地总面积约82%，总体看目前我国农业生产经营组织的规模还不大。随着土地流转加快以及新型城镇化对农村劳动力的吸纳，未来经营规模在50亩以上的适度规模经营户（含专业大户、家庭农场、农民专业合作社）将不断扩大，有利于农机行业高质量发展。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2020-2022年净利润分别为4.96亿、7.00亿和8.94亿，对应PE分别为25倍、18倍和14倍，维持“买入”评级。 风险提示：农机需求增长不及预期，行业竞争加剧等。