今年上半年收入增长39.84%,净利润增长48.66%,超出我们原先35-40%的预期。公司今年上半年实现销售收入105.95亿元,净利润34.91亿元,每股收益0.886元。其中一季度收入62.45亿元,净利润41.06亿元,同比分别增39.0%和36.7%,而二季度单季度收入43.50亿元,净利润28.99亿元,同比分别增41.1%和73.5%。二季度销售情况非常好,出现了淡季不淡的情况。 中档酒腰部继续发力,高端酒加大团购。我们在公司一季报点评中提到一季度收入大增但毛利率下降,反映的是公司中端产品销售增长很快,快于五粮液主品牌。中报的披露印证了我们的判断,公司上半年高档酒收入增长率为36.7%,而中低档酒增长率为46.7%。中低档酒的增长一方面来自销量的提高,另一方面则来自吨价的提升,今年上半年公司平均吨酒价格已同比提高10%以上。高端酒方面,由于上半年有发改委的限价令,只能通过加大团购来提升结构,团购价较出厂价高出12%左右。 下半年高端酒提价将是一大看点。目前52度五粮液零售价900元上下,虽然较53度茅台1500元有不小的距离,但也高出自身出厂价50%以上,且终端价格在国庆中秋来临之际仍有上涨可能。五粮液年初已少调一次价格,下半年当补回来。另外随着华东营销中心的步入正轨中端酒将继续高速增长。 给予“审慎推荐-A”投资评级:根据公司上半年经营情况及未来判断,我们上调11-13年EPS至1.61、2.08和2.63元,同业比较估值属偏低位置。5月末公司收到证监会处罚书,说明公司因治理问题被立案调查一事宣告结束,机构投资者将被允许投资公司股票;7月末董秘提出辞职,是该事件延续,不影响公司经营;7月份五粮液集团领导换班,公司进入新的纪元,我们上调公司长期投资评级到A,以明年25-30倍PE定位一年目标价为50-60元。 风险提示:与茅台比拼终端价上价量关系难协调。

我们推荐逻辑没有变化,汤臣倍健是家能够高速成长的公司。膳食添加剂行业是个成长行业,汤臣倍健是其中的佼佼者,公司是营销型公司、轻资产运营,产品走OTC,模式乃留渠道巨额利润空间雇请营养顾问对消费者做终端拦截。 公司靠销售网点外延式扩张为主,网点扩张还有四五倍空间。公司称70%收入增长部分来自于销售网点的扩张,去年底有1.3万个点,目前有1.6万个点。 公司表示,全国38、39万家药店、4万家商超,一般单个药品可以铺全国5~6万个点,公司期望铺上6~8万个点。同时公司也在加强老网点的管理,有些投资者对位于海王的销售专柜调研时感觉不理想,目前也在改善中。 利润率稳定,收入与净利润同步高速增长。去年成本有所上升,公司去年底也提价应对,保证毛利率稳中有升。行业龙头安利以品牌拉动与提价为主策略,媒体披露,安利纽崔莱将于7月5日平均提价11%,这将为跟随者汤臣倍健打开空间。该行业只要把品牌树立起来,就可以避免价格战的干扰。汤臣倍健有姚明作代言,品牌富先天优势。公司今年广告费率略有增加,控制在13%水平。 公司目前短板是品牌力尚不够,这也是改善方向。汤臣倍健还不能算品类品牌,像个渠道品牌。我们建议可以好好改善,一是公司广告可以把主力产品轮流介绍一遍,更好的引导消费;二是用足姚明的影响力,公司称只有1000多个点按标准陈设、有姚明形象张贴,看来其它点需要尽快规范;三是建立好客户档案,时常给客户发邮件短信,提示新品与促销计划、传递健康小贴士,这样既增进感情,又能提示客户坚持食用,提升回头率。 上调盈利预测,维持“强烈推荐”投资评级。中报超预期,我们将今年EPS 预测从1.4元调高到1.6元,未来两年相应提高。考虑到当前估值重心下移,以明年业绩、30~40倍PE 定位,一年目标位72~96元,强烈推荐。风险因素:公司在季度的费用分摊策略还不稳定,给盈利预测带来少许不确定。

净利率进入上升拐点,未来几年业绩弹性释放。公司去年开始全集团开展双提工作,提高费用利用率,提高盈利能力。净利润率上现在看今年可以达到3.5%或者更好,十二五末收入计划达到700-800亿。从成本方面看,今年原料成本压力大,但是公司通过调结构提价等方式积极应对,且现在奶价已经略降,为3.5元/公斤左右,成本方面同比增长放缓。 定增为公司长远业绩增长打下基础。本次定增迫在眉睫,原因有三:首先,关闭小奶企,现在市场需求很大;其次,土地供给越收越小,必须加快步伐;第三,与竞争对手相比主要短板在产能,两强争霸产能很重要。此外,本次定增数额巨大,价格较高,要顺利发行也需要公司释放业绩。 举报信事件也客观要求公司释放业绩挽回负面形象。公司6月14日因举报信跌停,我们之后第一时间在日报中做出分析,认为此事不会影响公司经营,相反我们认为,更有利于推动公司提升业绩表现来消除舆论负面影响。请参考《食品饮料业6月14日日报-伊利对举报信严正声明,停牌待具体公告》和《食品饮料业6月15日日报-顺鑫售股权增业绩,伊利今复牌看时机》。目前投资者信心逐步恢复,股价也在回升之中。 上调盈利预测,维持“强烈推荐-A”投资评级。我们上调伊利11-13年盈利预测至0.92、1.2和1.52元(分红除权后),今年业绩中有股权转让投资收益影响EPS0.11元,三年主业业绩同比增长分别为67%、47%、27%。按今年主业业绩给予30倍PE,目标价24.4元。现在股价经定增计划及举报信事件持续大跌后已出现历史大底,估值相对于业绩增长非常有吸引力。 风险提示:举报信事件升级,食品安全风险。

双汇瘦肉精事件的损失略多于预期、猪价创历史新高,今年的确困难重重,但我们相信公司的实力,预计三季度业绩将很好改善,注入资产的价格也有望下调。 以明年摊薄4元业绩、25倍PE定位,预计一年内目标价为100元,强烈推荐。

公司公告济源公司6月2日复产,以及更新重大资产重组申请材料、延期报送。 公司经营恢复情况、资产注入进程、股价走势都与预期吻合,我们认为公司正否极泰来,股价尚处底部区域,未来一年目标位100元。 双汇股价止跌企稳,与我们之前的判断完全一致。瘦肉精事件对双汇造成了很大的影响,我们在《双汇发展(000895)-前事勿忘后事之师》中认为,双汇集团在此事件中负有管理疏漏之责,需深刻检讨,我们判断,双汇股价将在复牌后有两个跌停板,之后阴跌一段时间并在五一前后出现最低点,创造绝佳买入时机。 上文中我们还认为,政府必须加强食品安全监管,严惩造假、奖励举报,最近一些省市也出台了相关奖励举报的措施。 市场两项担心,我们在5月份月报中已予以回答,我们看法偏乐观,公司经营在恢复,央视也给予正面报道了。维持一年目标价100元。 市场担心一是双汇还能不能恢复经营?有人认为三聚氰胺是行业性事件,瘦肉精只在双汇查到。我们认为,双汇销售网络的广度与深度很大、消费者从老到少都有,销售恢复较容易,损失在可控范围之内。对经销商销售兜底是为了增强经销商的信心,保持铺货率是为了提振消费者的信心,行为可以理解。五一之前生产的产品过保质期可以退货,主要看保质期短的低温肉制品,我们认为退货情况在6月中旬即可明朗。此次济源复产也是预料之中,济源是个新厂,产品曾经因为原料出现问题,不能说设备就要永久关停。目前双汇的销售已经恢复八成左右。 市场担心二是资产注入一事会不会因此而终止?我们认为资产注入进程将被推迟,但结果不会有变,因为解决关联交易是大方向。此次公司要补充材料,尤其是到一年有效期的注入资产评估资料,该评估是截至去年5月31日的,但也就是重新评估、补充材料而已,需要说明的是:评估值不影响作价,评估值未必减少。进程上,本来我们也认为,监管层可能会以公司三季报数据为批准方案的重要参考,现在看还是差不多。另外,市场有人担心56元的要约收购价还没有获批生效,事实上此次实际控制人发生变化引发的要约收购义务是不可能豁免的。 风险因素:食品安全风险,尽管公司现在检验已经很严,然百密难免一疏。

五粮液1季报业绩增长超过预期。1季度实现销售收入62.5亿元、实现净利润20.8亿元,分别同比增长39%、36.6%,实现EPS0.55元,业绩增速超过我们原先25~30%的预期。 中高档酒“腰部”发力。1季度收入增速接近40%,而毛利率同比下降了4.1个百分点,反映的是公司中高端产品销售增长很快,快于五粮液主品牌。糖酒会调研报告中我们提到过,五粮春、五粮醇等产品销售情况都非常理想,六和液面临瓶颈突破的时刻。 发改委窗口指导不能提价对公司影响有限。4月初发改委召集行业协会开会、窗口指导各家企业近期、尤其是上半年不能涨价,市场担心五粮液会否坐失提价机会,我们在二季度策略报告中明确指出不会影响,因为公司拥有巨额预收账款(1季度末达76.6亿元),即使现在提价,效应体现可能也要到8、9月份,不如暂时少些预收、下半年提价,当然预收账款多了确实能绑住经销商。 华东营销中心1季度在大力招兵买马。华东营销中心于去年11月25日投入运作,公司在12·18经销商大会上高调对外宣布,这是五粮液一次重要的营销体制改革,强调贴近市场。它将全权管理华东地区公司所有产品,在产品销售计划制定、经销商审批、人财物上都拥有完全的自主权。华东市场经济发达、消费者品牌意识强、白酒市场容量大,贡献了五粮液近三分之一的销售,随着洋河等公司的崛起,公司在华东市场的压力也在增加,设立营销中心旨在确保公司在核心区域市场的强大竞争力。华东营销中心由五粮液集团副总朱忠玉担纲主任,朱主导并成功推动了淡雅五粮醇的发展。 维持“审慎推荐-B”投资评级,上调盈利预测。我们将公司2011-2013年业绩从1.46、1.82、2.29元上调到1.52、1.98、2.40元,公司动态PE仅20倍,在一线股中属于最低水平,以25倍PE定位,短期目标位38元。 风险因素:五粮液主品牌的终端价格跟随茅台上涨会影响销量。

安琪酵母1季报业绩符合我们预期,高于市场预期。1季度实现营业收入6.18亿元,净利润0.85亿元,分别同比增加32.4%和54.9%,全面摊薄EPS0.278元。包含少数股东损益的净利润同比增长为20.7%,归属于母公司股东净利润多出的34.2%同比增长来自于去年6月份对管理层所持少数股东权益的定增收购,该效应在今年1-5月份都有体现。 公司的价格策略是保持毛利率略高于30%。1季度毛利率32.2%,较去年四季度30.9%触底回升,较去年同期仍有3.4个百分点的下降。去年糖蜜成本一路上涨、年内涨幅高达60%,公司仅在年底时对产品价格做了小幅上调,通过这一方式来挤压同行。我们预计公司未来毛利率将小幅回升。 产能不足是困扰公司发展的主要瓶颈,公司拟投资柳州2万吨酵母项目。埃及项目建设因为当地局势而可能有所放缓(项目所在地局势平稳,工人有补贴情绪良好,公司做了公告),公司此次公告在广西柳州拟建设年产2万吨的高活性干酵母项目,预计今年7月开工、明年7月投产。柳州项目可以充分发挥广西糖蜜资源优势、享受国家西部大开发的优惠投资政策、抢抓东盟和全球酵母类产品快速发展机遇。柳州项目固定资产投资3.31亿元(含机器设备投资增值税进项额,预计整个环保设备投资2200万元),土地出让价款600万元,铺底流动资金5000万元。 我们维持“强烈推荐-A”评级,但在食品饮料二季度策略报告中调低了业绩预测。我们预测2011-2012年EPS(定增完成后的摊薄股本)分别为1.14、1.54元。公司在积极推进定增事宜,一旦获批,将能大大改善公司的资金状况。公司已完成中高层以上人员的股权激励;产品梯队丰富,在建的酶制剂项目技术门槛高、盈利能力强;市值仅百亿,发展前景广阔。 风险提示:埃及局势发展对该地项目进度的影响,埃及项目是公司头一个海外项目,公司上下非常重视。

鸡苗价格大涨,一季度业绩出现反转。公司一季度实现收入1.52亿元,归属母公司净利润2221万元,分别增长67%和125%。因父母代鸡苗和商品代肉鸡苗价格均大幅上扬,公司收入和净利润分别达到7个季度和5个季度的新高。 看好全年肉鸡养殖景气度维持高位,全年仍有可能超预期。一是鸡肉进入传统两年半上涨周期,全行业经历09、10年低迷期后,肉鸡补栏积极性回升,商品代鸡苗价格走高,而上游种鸡进口仍维持低位;二是日本核泄漏和瘦肉精事件在一定程度上影响了水产品和猪肉的消费,鸡肉的替代效应明显。 父母代鸡苗和商品代鸡苗价格同时处于景气周期,公司全产品线受益。肉鸡养殖景气度提高,将首先推动商品代鸡苗的价格,进而推动父母代鸡苗的价格(滞后半年至一年),相应蛋鸡产业链上的产品价格也将被拉高,我们判断2011年商品代鸡苗价格处于反弹的中后段,父母代肉鸡苗和蛋鸡苗处于反弹的前段,二者正好在2011年重合。 占据行业制高点发力。公司主导业务祖代鸡养殖为国内禽业产业链的最高端,由于行业洗牌加速,市场占有率从09年的30%到接近目前的35%左右;同时一年来祖代—父母代鸡苗的放大倍数从45提高到50,父母代—商品代鸡苗的放大倍数从120提高到130,远高于行业水平。更大的规模、更低的种鸡成本和更高的产雏率将使公司的竞争力再上一层楼。 顺景气周期,公司扩张加速,募投项目及自建项目齐下,超募资金打开产业链延伸空间。对祖代鸡场及父母代鸡场扩张的募投项目三年内逐步达产,加上自建,三年父母代鸡苗和商品代鸡苗销量可增长25%和75%以上。此外超募资金还有可能开行业先河投向上游曾祖代肉鸡场及投向相关疫苗产业,对公司盈利提升、规模扩大及行业地位提高都将带来重要影响。 维持未来三年EPS1.10元、1.40元和1.68元的预测及审慎推荐A的评级。 风险提示:鸡苗价格出现季节性回调。

事件: 央视在3·15消费者权益日播出了一期节目《“健美猪”真相》,披露了双汇集团旗下河南济源公司使用瘦肉精猪肉的事实,导致双汇发展股票当日跌停。国务院高度重视,其食品安全委员会办公室会同公安、监察、农业、商务、卫生、工商、质检等部门组成联合工作组赴河南督导查处,并进一步在全国拉网抽检;济源双汇停产整顿,双汇集团发布两个声明对消费者致歉,并于3月23日召开“双汇集团落实两个声明、确保食品安全全国视频会议”、31日召开包括员工、供应商、经销商、投资者在内的万人大会,公司将每年的3月15日定为“双汇食品安全日”。昨日,双汇发展公告了产品抽检情况、预估了损失,股票将于今日复牌。 评论: 1、瘦肉精与乳业三聚氰胺事件性质相同,对消费者身体健康带来极大的危害性,政府需要加强食品安全方面的监管。此次事件的舆论影响较三聚氰胺事件轻微,消费者无法向企业索偿。为了根除食品安全的隐患,建议国家应该设立“食品安全公共基金”,对食品安全有问题的公司要施以重罚,同时高额奖励并保护举报者,发动全社会共同监督食品安全问题。 2、双汇集团不是被不法供应商陷害,而是集团管理不到位,旗下公司采购人员利益驱动所致。从央视的报道看,瘦肉精已经形成了一条利益链条,“健美猪”只要花几元钱到一二十元就可以闯过所有的检测环节,不仅因瘦肉率高而好卖,而且还能多卖四五十元。双汇集团应该深刻检讨自己,加强内部管理工作。 3、我们认为双汇今年业绩影响较伊利那次轻,公司还是有望兑现3元EPS承诺。 各地情况看,肉制品的影响比鲜肉影响大,鲜肉摊店改换门招但卖的可能还是双汇鲜肉,常温火腿肠保质期长,存货损失主要应该在低温肉制品;大城市的连锁超市双汇产品有下架,其它地方未下架,公司力争商超一两个月全面恢复上架。 4、瘦肉精事件会影响公司资产注入的进程,但不会改变资产注入的结果,资产注入一事已经得到股东大会的通过,公司高管也一再强调不影响。此次出事的济源双汇,其100%股权是此次资产注入的一小部分。 5、万人大会不以道歉为重点,而是整个双汇产融链条的动员誓师大会,公司在组织宣传上有失误,让广大网友认为大算经济帐、道歉不诚恳。我们预计负面评价很快会过去,根据我们的收入层次理论,消费者对双汇的产品有忠诚度。 6、股价下跌20%左右将创造绝佳买入时机,正如三聚氰胺事件后的伊利股份。 按今年保底EPS3元、25倍PE计算的价值中枢是75元,股价有可能先跌20%左右后再拉回来,最低价我们预判是在五一前后,但需要根据成交量情况灵活掌握。此外盈利补偿是基于注入资产的承诺业绩,被触发的可能性基本没有。

2010年年报略超预期,兽药业务大幅增长。公司2010年实现销售收入和归属母公司净利润23.69亿元和1.07亿元,分别同比增长14%和9%,EPS0.47元,略高于此前的业绩快报。三大重点业务饲料、兽药和植物蛋白销售收入分别增长4%、65%和34%,虽然饲料和植物蛋白毛利和毛利率都有所下滑,但兽药业务特别是其中的生药制剂毛利大幅增长66%,占全部业务毛利的58%,大幅高于09年的42%,成为公司业绩的顶梁柱。 年报公布2011年重大投资计划,疫苗业务将迎来跨越式增长,饲料、植物蛋白业务复苏式增长:(1)兽药:销售、技术、资金陆续到位,有望实现两年翻两番计划。2011年公司计划在乌鲁木齐投资建设高新区北区制药工业园,计划项目总投资额5.18亿元,新增10.3亿头/羽份产能,预计达产年销售收入8.85亿元,利润总额3.42亿元,我们估计新增品种既有原来的强免系列如猪蓝耳活苗和常规系列如猪伪狂犬、猪瘟、猪圆环病疫苗等。目前公司生药制剂占兽药收入99%,其中大部分是政府招标的强免品种,2010年销售收入3.8亿元,贡献净利润约8000万,若新建项目1-2年达产70%,则至2013年可新增2亿净利润。 (2)饲料:行业盈利持续复苏,瘦肉精影响减退不影响全年高景气,扩产再续增长。2011年计划在唐山、信阳、驻马店等三地新建共36万吨产能,预计3-4年达产,未来三年饲料销量增速有望保持在15%左右。2010年公司饲料业务盈利下滑,主要是上半年养殖业盈利下滑所致,我们预计今年猪肉价格及养殖景气度持续保持高位,饲料盈利将持续扭转,净利润率有望达到3%,今年可新增2000万以上盈利。 (3)植物蛋白加工:行业逐步走出上下游夹击的最低迷时期。2010年公司定增项目阿克苏投产,恰逢行业最不景气时点,棉籽等原料价格受棉花减产高企而油脂价格受大豆、棕榈油丰产低迷。随着棉花价格的回调、油脂价格的回升及低迷时行业洗牌带来的整合效应,我们预计今年行业盈利会逐步向好。公司今年计划进一步扩大植物蛋白加工规模,有望从微利到1000万盈利。 业绩拐点显现,未来三年高增长。公司疫苗产品梯队的完善及扩产是未来三年高增长的源泉,而饲料加工和植物蛋白加工两项去年拖累公司业绩增长的业务也将因行业回暖扭转困局。因疫苗扩产超预期,我们上调公司未来三年EPS分别为0.89元、1.22元和1.59元,维持强烈推荐A的评级。 风险因素:疫苗营销上的挑战、饲料业短期低迷。

事件: 公司公布年报,2010年共实现销售收入52.48亿元,同比增长32.02%;归属于母公司所有者的净利润3.11亿元,同比增长11.65%。 评论: 2010年EPS 0.78元,略低于预期,主要原因是行业景气度回升较缓慢,玉米、鱼粉等原材料价格上涨较快;公司为将来发展储备人才进行了大规模扩大销售队伍,导致销售费用较高;研发投入加大以及上市费用计入当期导致管理费用较高。 主营业务收入主要来源于饲料业务,饲料业务比重从去年85.4%上升到今年87.9%。2010年共销售饲料125万吨,销售额45.78亿元,分别同比增长32%和36%。公司经营策略转变,在保持预混料稳步增长的基础上,加强了宝贝系列等乳猪料新产品,饲料销售额的增长主要来自高端猪饲料,公司猪饲料销售额为39.28亿元,同比增长53%,其中乳猪料销售额为11.20亿元,同比增长103%,以乳猪教槽料、保育浓缩料为核心,同比分别增长118%和128%%,是业务发展的新亮点。饲料原料中玉米、鱼粉价格上涨较快,年内分别上涨了16%和37%,导致公司饲料产品毛利率从去年20.95%降为今年19.87%。 另一主业种业销售与毛利率均增长良好。2010年公司,种子销售收入3.45亿元,同比增长23%,农药等植保产品销售收入9808万元,同比增长29%。种子产品的毛利率水平从上年的38.81%提高到本年的43.18%,提高了4.37%,其中水稻种子毛利率从上年的35.00%到提升到今年的47.03%,玉米种子毛利率从上年的37.60%提升到今年的44.59%,主要原因是主导品种扬两优6号量价齐升、优质新品种天优华占和农华101的推出并增加销售量。 净利润增长有限是受期间费用大幅上升影响。2010年公司销售费用比去年增加1.53亿元,增长41%,主要是公司为未来发展做储备,销售人员大增导致销售人员工资、差旅费、培训费等增长较多;管理费用较上年同期增加8069万元,增长35%,主要是新增员工工资、以及公司提高了对研发的投入,另外公司各类上市费用也直接计入管理费用。 行业景气回升,高增长可期。2010年下半年开始养殖行业景气度回升并逐步传导至饲料行业,今年公司经营业绩有望向好。饲料方面公司各新建项目将在今年内逐渐投产,迎来饲料产能大幅增长,而瘦肉精事件将导致养殖业进一步向大型规模化发展,对公司预混料和乳猪料产品形成利好。种业方面,主导产品扬两优6号销售良好,新品种农华101初步推广也非常顺利,有望在两三年内实现高增长。我们预计2011-12年EPS 分别为1.11、1.47元,分别增长43%、32%,维持强烈推荐-A 的评级。 风险因素:原材料价格大幅上涨,养殖业受疫病影响,制种受异常天气影响

公司提出2011年是转型之年。将在品牌架构转型和渠道建设转型两方面发力,产品方面将重心向中低端和超高端两方延伸,要打造几个核心中价位品牌,渠道方面要改变目前不清晰的现状,进行更精确的经销,立足团购,加快专卖、旗舰店的发展。我们认为公司在目前盘子已经很大的基础上着力进行多元化发展的方向是正确的,但是感觉具体思路还不是很清晰,系列酒也是五粮液长期以来的心结,对于今年这个转型之年的效果如何、我们持较为保守的态度。 11年销量增长目标为20%。10年公司实现主品牌五粮液销量1.28万吨,增23%;各类中低档酒7.74万吨,增17%。按照五粮液的生产工艺来讲1.28万吨的高端酒对应二级酒的量超过10万吨,目前公司产销量之间的缺口比较大。今年公司下达的任务是总销量增长不能低于20%,特别是对于公司打造的核心中价位品牌,则要求不只20%的增长。我们认为11年系列酒的销量增长会略高于20%,而五粮液主品牌增量应在10%左右,因为要实现量增价升的态势是很有挑战的。 今年五粮液提价预期明显。根据我们从经销商处了解的情况五粮液近期控货很严重,从年报中也可以看到五粮液年底预收账款大幅增长,可能是为了提价做准备,坊间说法是提价20%。五粮液提价时机大大落后于茅台、泸州老窖,影响到业绩发挥,我们认为需要赶快提价。考虑到预收账款需要按老价格兑现,即使公司现在提价,效应也可能要到三四季度间才能体现,所以我们认为五粮液今年的业绩增速可能在26%附近。 考虑到去年是十一五收关之年,公司可能会将部分10年业绩放到今年。预计11-13年每股收益1.46元、1.82元和2.29元,目前股价对应11年21.9倍市盈率,定位在板块中处于相对较低水平,维持“审慎推荐-B”投资评级;风险因素:终端价格跟随茅台上涨会影响销量、中低端酒放量不理想。

我们于上周成都春季糖酒会期间到公司做了调研,我们得出的主要结论是:公司在产品升级、试点深度分销、加大对内地市场的投入,经营正持续改善,然业绩增速还难以与其它酒企相媲美;公司主要看点还是DIAGEO 外资并购一事的进展,借此我们呼吁,对于白酒二线公司的水井坊来说,国家可以在外资控股方面做个试点,这对于激发国内企业的竞争活力非常有必要,同时也是与英国方面做政治交换的一个筹码。 公司采取控量提价策略,春节前提价10%。公司从去年三季度开始就根据市场情况控量稳价,现在还是要注意控量。春节前出厂价与终端价提高了10%,终端价提高幅度比出厂价多一点。目前水井坊典藏终端价919元,52度普通酒668-738元。公司09、10年都在小幅提价,但考虑到市场接受程度而没有披露。 公司战略定位还是超高端,推出超高端的水井坊菁翠。春节前茅台终端价格快速拉升,已经拉开与大家的差距。公司梳理了水井坊的定位,认为必须站在高端白酒的第一阵营中,公司必须在茅台价位上有产品竞争,于是在湖南市场上推出“水井坊菁翠”试销,1688元终端指导价,主要做团购。公司坦言,在推新品牌时过于保守,推进步骤还是比较慢。我们发现其它高端白酒公司在与茅台的终端价格长跑中都采取了类似于水井坊的做法,比如泸州老窖国窖1573推出了1888元的中国品味,并储备了世界品味;沱牌舍得推出了水晶装舍得酒;第一品牌五粮液相对尴尬一些,只能力挺主品牌。 公司表示次高端、中高端的市场也不会放弃。比如天号陈、往事等都还是区域性发展,现在都放在产品创新部门,由他们去研究市场,然后公司再考虑具体选择什么样的营销模式,现在没有定论,试销期还没有结束。 销售以省代为主,公司也增加销售人员配合经销商做深度分销。水井坊除了西藏之外,每个省都有总代,主销华北、华东、华南等地,新增湖南、河南、陕西等地。天号陈:重点销售区域与水井坊不同,主要是山东、河南、黑龙江、四川等地,经销商与水井坊独立运作。 深度分销的改革:主要减少层级。公司派业务人员,把公司的战略思路、业务模式传达给总代,帮助总代做好底下分销的工作,通过支持、培训增加总代的能力。 销售人员现在有120、130人,上次一次性招聘了40、50人,学历要求一方面,重要的是市场综合能力,招有经验的人为主。我们认为,这个队伍人数跟国内酒企相比还是比较少的,公司表示,人力资源需要优先发展,逐步发展,不仅是公司自己的队伍,经销商队伍也要扩大。公司跟经销商今年谈合作框架,中间涉及人力资源,包括规模多大、岗位,公司都提出了严格细化,如果达不到,年终考核是重要减分因素。这次做的与经销商合作框架的改革,是近年来最大的一次,不是要取消总代模式,而是要把责权利界定清楚。总代模式有好的一方面,当然也有弊端。

事件: 1、公司上周于成都春季糖酒会期间举行了投资者交流会,针对公司发展战略进行了深入的介绍。 2、公司前天公布了提价公告,决定从2011年3月29日起对部分产品对外售价进行调整。其中,30年青花汾酒系列产品对外售价上调20%左右;40年青花、20年青花、20年老白汾酒系列产品对外售价上调10%左右。 评论: 1季度业绩高速增长,目前宜抓住1季报机会进行投资。通过与经销商的了解,公司今年1季度业绩增速应该保持非常快的速度,原先我们预计在40~50%水平,现在调高到60~70%,也即EPS1元上下。加上3月末的提价,我们认为今年公司真实的业绩可达到2元EPS,以40亿收入计算的销售净利率是21.7%,如果把集团从销售公司分走的少数股东损益收回,销售净利率是27%(也即如果把集团持有的这部份少数股东损益收回来,可以增厚25%的业绩),这个利润率水平对照洋河过去收入规模相当时、30%的净利率水平是完全可以实现的。考虑到1季度效益好,我们认为这个时点是个很好的投资机会,我们在食品饮料2月份月报中重点提示了此类机会。当然,更好的投资机会是在下半年进入销售旺季的时候,那时候更能保证绝对收益,维持“审慎推荐-A”投资评级。 市场上担心公司年底又不释放业绩,我们认为今年不必过虑。2010年我们的预测值在业内已经是最低了,结果公司最后的业绩比我们的预测值还略低一些,四季度又是业绩亏损,回顾09年公司就是这样把费用集中放在四季度。过去两年我们发现公司的报表业绩与公司年初的预算数据都丝毫不差,而次年的1季报业绩又异常靓丽,反映出公司有刻意压低年末业绩的嫌疑。不过2010年是十一五的收官之年,基数做低是可以理解的,2011年是十二五的开局之年,一是压基数的需求大大减少,二是公司从08、09年大刀阔斧的改革,现在正处于业务高速发展的时期,业绩想压估计难度也不小,三是感觉公司对投资者的姿态比较积极,今年糖酒会还是首次召集这么大规模的投资者见面会,会议上对季度业绩波动大的提问也给出非常正面的反馈。 公司营销策略走上正确的道路,下一步会进一步深化,未来值得期待。公司从08年换上新营销总监郑开源之后,走出了产品、市场、渠道的三聚焦战略。郑开源军人出身,做事雷厉风行,在当时产品体系杂乱、需要快刀斩乱麻的背景下,正需要他这样的人物来完成这一历史使命。动经销商奶酪的事情不容易,但动一部分人的奶酪,是为了把蛋糕做得更大,现在经销商应该看到了现实的回报。公司现在的策略是省内试点深度分销巩固根据地、省外以青花瓷中高端产品抢市场,争取在山西周边多打造几个过亿省份,让我们拭目以待。

盈利预测与投资建议 天虹的核心卖点在于开店空间大、快速的门店复制及异地拓展能力、密集布点的展店策略体现规模优势,股东实力雄厚,公司治理结构完善,管理层激励到位。我们认为未来三年公司在保持每年10家左右新店的基础上,实现净利润利润年复合增长30-40%可期,维持2011、12年EPS 为1.68、2.31元的盈利预测,强烈推荐A 投资评级,重申目标股价70元!短期催化剂在于一季度业绩有可能超出我们预期。 风险因素:宏观经济波动影响消费者信心;新开门店培育期低于预期。