公司调研更新: 上周五我们参加了公司2010年业绩说明会,公司高层就未来发展策略和业绩展望与投资者作了详尽沟通: 1、公司持续差异化战略,首提规模化。公司提出三年收入翻一番、2013年收入达100亿的目标。豆浆机行业已进入稳定增长期,料榨、电压力煲和电饭煲是增长点。 2、确立三个事业部发展方向:饮食电器、豆业和净水。目前豆业和净水还在培育阶段。净水业务自收购海狼星以来,滤芯和设备生产厂筹备顺利。 3、渠道分销能力强大,小家电新品快速拓展。公司切入电饭煲仅5个月,市场份额已达1.45%,未来目标为10%。其他小家电品类去年市场份额也快速提升。 4、盈利能力还在下降通道,但仍会高于行业平均水平。2009-10年公司净利润从13.2%下降至11.1%,未来由于新品费用投入和产品结构变化,利润率会有所下降。 盈利预测: 我们不改变对公司的盈利预测,根据我们预测公司2013年营业收入接近100亿,但近两年利润率小幅下降,利润增速低于收入增速。我们预计2011-13年公司每股收益为0.90、1.08元和1.37元。 投资建议: 目前股价对应2011-12年市盈率为18和15倍。公司盈利能力还处于下降通道,但是中长期看,是投资于小家电行业胜出龙头的良好标的,维持“审慎推荐”评级。 风险: 经济和消费者信心大幅下滑导致小家电消费不达预期;原材料价格上涨超出预期降。

鄂武商全年实现收入105.4亿元,同比增长32.7%,净利润2.94亿元,同比增长23%,符合预期。若剔除去年同期高投资收益影响,净利润同比增长达到43%,其中量贩超市业务经营调整、建设物流务实基础,该业务净利润基本持平(收入增长23%,利润6909万元),因此百货相关业务净利润增速估计达到50%左右。 百货业务增长强劲,门店盈利能力提升明显。2010年公司百货业务收入同比增长42%,同店增长预计在20%左右,其中:1)武汉广场收入同比增长13%,武汉国际广场40%以上、世贸广场成功转型强化华中地区第一黄金珠宝和国际名表卖场地位。亚贸商厦和建二商场调整后均取得超过平均水平的增长。 2)武汉市外门店中襄樊购物中心扭亏,十堰人商迁址经营略有下降,但今年底扩容后有望实现明显盈利提升。 量贩业务稳步扩张,积极推进物流中心建设。公司全年新开量贩门店8家,升级改造6家(4季度开店和改造较集中带来费用上升),门店总数达75家(省内二级城市36家)。同时公司庙山物流配送中心投入运营,襄阳、沙市、宜昌、十堰区域中心架构基本形成,将能有效提升配送,降低营运成本。 经营现金流(16.23亿元)高达当期净利润的5.5x,存货周转率由年初的15.6次提升至15.8次。 发展趋势:·区域经济建设,武汉1+8城市圈、高铁、城市化,这些因素均将为公司提供持续的增长动力,盈利存在翻倍以上的潜力。 摩尔城:树立城市商业地标的先行者优势,获得物业升值和中长期高额业绩回报。总建筑面积27万平米的摩尔城预计今年9月29日开业,成为武汉商业地标。目前招商理想,底层国际名品均已签署意向,我们测算完全成熟后可获得3.8亿元年净利润,是2010年公司净利润的1.3倍。 估值与建议:重申“推荐”评级。公司目前2011年市盈率只有25倍,公司中长期成长性和盈利弹性大,值得重点关注。 物业价值是股价的有效支撑:比较其它零售商,公司额外拥有一座摩尔城。目前总市值95亿元,扣除摩尔城物业价值(按2万/平测算,54亿),剩余41亿市值仅对应现有零售业务2011年净利润11倍的市盈率。

2010年业绩略低于预期:公司2010年实现营业收入119亿元,同比增长17.6%,净利润2.51亿元,同比增长17.6%,略低于我们20%左右的预期,主要原因是4季度新开较多门店同时推进新店储备,导致费用明显上升。整体来看,公司年报中仍有不少亮点:·注重毛利率提升,现金流充裕,1季度经营趋势向好。估计公司全年同店销售增速8%左右,毛利率提升0.9个点。4季度注重增长质量考核,收入虽增长11.6%,但毛利率同比提升达到2.5个点。全年来看营业利润增长22%,仍体现出规模效率提升,经营现金流充裕(8.15亿元),是净利润的3.2倍,存货周转次数由年初的7.6次提升至7.9次。1-2月公司销售估计增长18%,同店增长12%左右,经营趋势向好。 门店扩张有效,物流配送中心建设积极推进,为业绩提升和扩张奠定坚实基础。公司全年新增门店36家,其中4季度新增12家(仓储超市7家达到全年一半,便利店4家,百货店1家),门店总数达679家,区域优势进一步巩固。物流中心建设方面,汉鹏物流二期工程完成扩建改造并运营;江夏低温物流配送中心完成基础框架建设。公司在湖北四个角(咸宁、浠水、襄樊、恩施)配送中心也开始建设,这将会有效提升公司的区域优势、规模效应和周边地区扩张潜力。 拟改名中百控股集团股份有限公司,电子商务、生鲜经营、直采等经营改善举措稳步推进。更名有利于提升公司品牌和在采购及业务拓展等方面的影响力,同时公司也将在B2C模式、生鲜经营、增加直采等层面全面推进以提升综合竞争力。 发展趋势: 通胀尤其是食品价格上涨利于超市公司同店表现,预计全年有望达到10-12%。 公司今年计划新开20家仓储和80家便利店,同时省内物流中心建设如火如荼,明年起随着逐步投入运营,其毛利率和配送成本降低等方面均存在改善空间,业绩增长有望提速。 估值与建议:重申“推荐”评级。武汉中百是A股基本面最为优秀的上市超市公司之一,今后几年将受益区域振兴、通胀,而自身在经营管理、渠道下沉和后台建设等方面均有很好的提升空间,公司目前2011年市盈率27倍,具备长期发展前景和投资价值。此外,市场对公司新晋股东较为关注,若能帮助公司提升价值,将有望带来新的投资机会。

2010年业绩略低于预期: 公司实现营业收入139亿元,同比增长25.7%;净利润3.8亿元,剔除成都二店补偿金影响经营性净利润4.3亿元,同比增长19.4%,低于我们预期约4-5%(3000万元),主要原因在于财务费用增加(多1500万元)及高有效税率(2010年29%,部分费用未能税前抵扣至少影响1500万元以上),这些因素在2011年随着增发完成和整体规模和效率提升有望逐步减弱。 收入增长快,新店加密拓展,规模扩张开始见效。公司同店增长约在15%左右,新开北京大钟寺、大兴和湖南株州共3家门店(新增超过10万平米),加密布点已进入市场。至2010年底公司已拥有22家百货门店,今后随着重点区域多门店渗透以及持续扩张,其全国性网络布局优势将会更加凸显。 门店翻修改造、新店扭亏、成都店少数股东权益收购将有效提升业绩增长潜力。1)公司对北京百货大楼旗舰店南楼加固改造(5个月)、洛阳、长沙、双安商厦部分面积装修改造,均有效提升了门店盈利能力。2)长沙(+73%)、西宁(+33%)、兰州和太原等店均体现出快速提升态势。3)去年4季度增资成都王府井新增股权16.49%,后续增发完成(13.51%)后将持股100%,成都店年销售额突破30亿元,盈利能力强,是公司业绩的坚实支柱。 利润率远低于行业平均水平,盈利提升空间显著。2010年净利率只有2.7%,而目前A股百货平均4.5%左右,港股百盛等达到7.0-10%,公司盈利具备明显提升空间和弹性。2010年经营现金流达到15.9亿元,是净利润的3.4倍。 发展趋势和盈利预测: 整体来看,2010是公司减轻历史包袱的一年,同时在经营拓展和潜在机制改善推进方面均有所突破:全国性网络平台日益完善,明确区域加快渗透和扩张策略(3-5家/年);部分重点门店尤其旗舰店扩容翻修完成,轻装上阵;增发待证监会批复,不仅增强盈利能力,而且战投进入也有望为激励和盈利改善带来突破。 估值建议: 考虑增发后2011年市盈率为27倍,公司品牌、跨区域网络价值支持拥有一定的溢价。看好王府井业绩释放空间和管理层激励最终得以落实的潜力,业绩可持续增长是其未来股价的拉动力量。 短期非经营性因素带来的业绩波动可能对股价造成一定压力,但不影响中长期投资价值。同时大股东现金增持的价格为41.51元,提供安全边际,若股价出现较大调整,建议逢低介入。

全年营业收入高速增长,符合预期,净利润超出预期8%:公司全年实现营业收入608亿(YoY43%),符合预期;实现净利润43亿(YoY47%),对应每股收益1.52元,超出我们预期8%,年内收到空调节能补贴21.5亿。 4Q实现营业收入164亿(YoY38%),增速有所放缓;实现净利润14亿(YoY50%)。 正面: 4Q营业收入同比大幅增长38%,全年收入增长达43%。2010年内销量市场份额36%;战略布局海外,出口收入高速增长67%,主要受益于新兴市场需求增长和发达国家需求恢复,根据第三方数据格力出口量同比翻番。 4Q毛利率环比持续提升,掌握核心技术带来产品结构改善和盈利能力提升,全年加回空调节能补贴与上年持平。 四地新设绿色再生资源公司,未来几年有望凭借渠道和规模受益于空调回收拆解。 负面: 经营活动现金流同比大幅减少93.5%,仅为6.2亿,原因:1)本期票据贴现减少,应收票据增加约100亿;2)公司为应对材料价格上涨增加原材料和产成品库存,存货增加43亿。 资本支出大幅增加至24亿,预计未来三年资本开支维持高位。主要是本期公司为扩大产能数条生产线和配套仓库等同时开建,带来大额土地购置和基建投资支出。 发展趋势:预计2011年1季度收入增长能够达到40%左右,提价延迟影响毛利率,但整体盈利能力有望持平。近期空调提价将带来2季度以后毛利率逐步回升。 空调行业受益于三四级市场普及初启,我们认为今年内销市场维持稳健增长;格力的品牌和技术保证竞争优势,其在出口方面的战略布局和高速增长也有望持续。 估值与建议:小幅上调2011-2012年预测5%和7%,预计2011-13年每股收益为1.71、2.13和2.61元(YoY24%、20%和23%)。目前股价对应2011-2012年动态市盈率分别为13x和11x,仍是我们投资组合的重点选股。预计公司4月启动公开增发。 风险:消费信心下降导致耐用消费品消费放缓;凉夏。

投资亮点: 美邦服饰是国内领先的休闲服品牌运营商,市场占有率第一。2009年公司拥有门店2863家(其中直营523家),2010年增加超过800家。2010年收入75亿,净利润7.6亿,在子行业处于高水准。 高性价比,强宣传力度,提升品牌知名度。大众化定位提升性价比,渠道下沉程度高,并且价格能够随主流客户收入的增长而增长。邀请在年轻人中具有号召力的明星周杰论作为广告代言人,公司的品牌口号“不走寻常路”也被广大消费者熟知。 直营收入占比高是公司区别于同业竞争者(如森马)的重要方面。直营销售约占收入的40%,很多直营店铺面积往往在一千平米以上。国外的经验显示大店是行业发展方向。直营店大店战略思路正确,盈利能力有提升空间。 MC新品牌,预计今年扭亏。“MC”品牌的核心客户群为25-35岁的都市白领,差异化定位扩大目标消费人群,赢得更大的市场空间。但由于起步较晚,MC品牌2010年零售规模尚不足10亿,目前仍处于亏损状态,预计2011年盈亏平衡。长远来看,有望成为公司第二增长点。 美邦网销渠道“邦购”有望带来新的增长点。美邦B2C垂直整合网络平台“邦购”于2010年12月上线,产品丰富,除了销售MB和MC品牌,还推出线上专属品牌AMPM。 财务预测:预计2011-2012年收入增长39.9%和32.3%,净利润增速为61.1%和35%。对应每股收益1.21元和1.64元。公司2011春夏订货会已经确保40%以上收入增长。 估值与建议:首次覆盖给予“推荐”评级,目标价41元(25x2012PE)。公司前两年业绩波动较大,主要由于渠道整合与大店策略。目前整合基本到位,未来业绩有望恢复正常增长。公司的直营店将在未来行业竞争加剧、同业比拼供应链和终端管控的时候发挥战略性作用。Me&City今年有望扭亏,网销已走在同行业前面,是行业内具有很强探索精神的龙头公司。以公司2011年每股收益1.21元计算,目前价格对应2011年的市盈率为26,处于行业中低水平。

投资亮点: A股市场盈利最高的品牌服饰运营商。截至2010年底,公司拥有门店6683家(其中直营270家),收入达到62.9亿。 在A股纺织服装行业净利润达到最高水平,达10亿元。 多品牌成功运作,两品牌均在细分市场中领先。森马品牌是我国休闲服饰领域第二大品牌,年收入47亿元;巴拉巴拉品牌为我国第一大儿童服饰品牌,年收入15亿元。巴拉巴拉门店总数2676家,远超行业第二名(700~800家店)。 与经销商关系密切,强调共赢。公司门店以加盟为主(占90%以上),双方合作关系密切,门店与销售持续增长,从2003至2010年门店CAGR达到47%。公司收入也稳定提升,2010年收入增长48%。 注重管理团队建设,激励到位。所有部门总监级别领导都由公司派往中欧商学院总经理班学习,建立管理人才梯队。中高管人员控股的森马投资持有上市公司近9%股权。 可持续快速增长。提高店效与开店双动力,公司过去几年同店增长维持在10%~15%,休闲服饰和童装去年面积扩展分别大于30%和50%。2011春夏订货会已确保60%以上收入增速。 与美邦服饰的对比研究显示,森马的多品牌战略非常成功,利润增长及现金流等方面都更为稳健,加盟为主的销售体系导致净利润率以及净资产回报率较高。 财务预测: 预计公司2011~12年分别获得45%(森马:43%,巴拉巴拉53%)和40%(森马39%,巴拉巴拉45%)的收入增速以及46%和40%的净利润增长,每股收益2.18元和3.06元。每年适当涨价从而毛利率可保持,但销售费用率可能略为上升,主要由于购置较大面积门店装修与摊销费用增加所致。 估值与建议: 首次关注给予“推荐”评级,目标价76.5元(25x2012PE)。公司的童装品牌已经成功,证明了多品牌经营能力。未来有序的多品牌推出可以帮公司克服单品牌瓶颈,持续增长。目前28x2011PE处于行业中等水平,但多品牌经营值得估值溢价。公司基本面较为扎实,业绩平稳,以时间换空间,未来3年股价有望翻倍。

全年收入高于预期,净利润低于市场预期8%: 公司全年实现营业收入746亿(YoY58%),略超预期;实现净利润31亿(YoY65%),对应每股收益1.0元,低于市场预期8%,低于我们预期13%。年内收到空调节能补贴23亿。 4Q实现营业收入174亿(YoY50%),实现净利润4亿(YoY20%)。 正面: 上规模:全年收入高速增长58%,4Q持续高速增长:空调收入增长51%,渠道整合带来冰箱和洗衣机收入分别迅速增长57%和63%,空、冰、洗2010年市场份额分别提升至27%、14%、23%。 投研发:强化新品研发,成立制冷研究院和加强基础研究,全年管理费用增加10亿,同比增长60%。预计2011年管理费用上升幅度会缩减。 预收款大幅增长78%,显示经销商增长信心充足。 负面: 净利润低于市场预期8%,4Q净利润率仅2.3%,主要由于管理费用和财务费用增加。管理费用增长主要由于研发投入加大,财务费用增长主要在于期间内票据贴现和汇兑损失增加。此外,11月荣事达资产注入小天鹅,增加4Q少数股东损益近1亿。 发展趋势: 2011年家电行业内生增长趋势不变,公司将延续“上规模、保盈利、调结构”的思路,我们预计收入有望实现25%的增长,利润率由于管理费用率下降而略有提升。 预计1Q2011收入增长超过50%,由于空调提价较晚,利润率略有压缩;目前已陆续提价,全年盈利能力无忧。 估值与建议: 上调2011-2012年收入预测各4%,下调净利润预测各11%,预计2011-13年每股收益为1.23、1.50和1.80元(YoY33%、22%和20%)。目前股价对应2011-2013年动态市盈率分别为16x、13x和11x,维持“审慎推荐”评级。 风险:消费信心下降导致耐用消费品消费放缓;凉夏

2010年业绩符合预期: 公司实现营业收入755亿元,同比增长30%;净利润40.1亿元,同比增长39%,大象起舞,实现高基数下高增长,符合我们预期。 同店增长保持较高水平,经营效率持续提升。公司全年同店增长16%,毛利率提升0.5个点,期间费用控制有效,拉动净利润增长达到39%,利润率提升0.4个点。去年4季度公司在净增105家门店的基础上仍实现了29%的利润增长,彰显经营实力。今年1-2月销售预计增长近30%,趋势向好。 渠道下沉、品类拓展、物流后台建设和电子商务四轮驱动,有望成为公司今后业绩增长的重要拉动力量。 1)全年新进入31个地级以上城市,开店396家,关闭、置换26家,净增370家,门店总数1342家。2011年公司计划新开门店370家,新进入32个地级城市,渠道进一步下沉。 2)3C数码产品拓展加速,销售增长超过50%,毛利率明显提升。新增OA办公、运营商、厨卫电器三个品类部门。OEM、ODM产品线继续丰富,自主产品也由惠而浦空调、松桥小家电拓展到了先锋彩电、法迪欧厨卫电器等。 3)4个物流基地投入运营,10家施工,另签约储备17家;针对电子商务运营的物流配套体系已规划完成。2011年将继续启动筹建10个物流基地,至2015年建成60家。 4)苏宁易购平台积极推进,2010年实现含税销售金额约20亿元,2011年将确保实现50亿元,力争突破80亿元。 推出期权激励计划,彰显可持续增长空间。行权价格为14.5元,行权条件相当于至2013年公司的盈利实现翻倍,持续增长的确定性增强。 发展趋势和盈利预测: 2011是苏宁新十年战略开局之年,公司前期信息管理系统搭建、营销改革、人员储备等均已为快速发展打下坚实基础,渠道下沉、品类拓展、物流后台建设和电子商务将有效保障未来增长空间。 维持盈利预测,2011-2012年增速31.1%和28%,略高于股权激励25%的底线。 估值建议: 公司盈利增长确定且具备持续增长动力,值得重点关注,目前预测下公司2011年市盈率18倍,处于板块最低水平,性价比优势明显。后续我们将密切追踪苏宁易购的发展趋势,若能实现较高销售目标,有望在一定程度上提升公司估值水平。

全年业绩符合快报,4Q收入增长放缓:公司4Q实现营业收入13.5亿(YoY6%),增长放缓,实现净利润1.25亿(YoY-9%),盈利能力有所回落;2010全年实现营业收入53.5亿(YoY15%),实现净利润5.9亿(YoY-3%),对应每股收益0.78元,符合业绩快报。 全年营业利润率基本维持持平,但由于政府补助减少和母公司所得税率上调,净利润同比出现负增长,净利润率同比下滑2.1%至11.1%。 正面: 全年营业收入增长15%,增速较上年明显恢复,豆浆机市场份额止跌趋稳,产品优势依然明显,电磁炉销售收入恢复增长。公司坚持新品研发和技术创新,走差异化产品路线,在高端市场优势明显。 销售费用率同比下降1.3%,收入增长规模效应显现,渠道控制和管理方面进步明显。 负面: 4Q收入增长放缓至同比增长6%,主要是由于3Q-4Q城镇小家电消费整体有所放缓,此外部分订单未及时入帐。 全年毛利率下降2.2ppt至36.4%,4Q毛利率跌至34.3%:一方面钢、铜等原材料价格显著上涨,另一方面市场竞争压力不断趋紧,制约公司产品盈利能力提升空间。 经营现金流5.5亿,同比下降30%,主要原因系本期经销商使用银行承兑汇票结算较多。 发展趋势:2010年4季度厨房小家电销售明显放缓,我们预计随着期房交房的逐季增多将有所恢复。中长期小家电行业需求增长前景广阔。 2011年公司豆浆机的技术和产品优势能够保证产品的市场地位,电饭煲、净水器等新品贡献增长,营业收入能够完成限制性股权激励20%的增长目标。但在行业竞争压力和原材料成本上升的背景下,毛利率难有显著提升。 估值与建议:考虑到公司盈利能力近期难有显著改善,我们下调2011-2012年每股收益预测16%和15%至0.90和1.08元(YoY16%和20%)。 目前股价对应2011-2012年动态市盈率分别为18x和15x,处于厨电板块低端,维持“审慎推荐”评级。 风险:原材料价格大幅上涨,消费信心指数下降。

公司公告拟在奎屯市新增1家百货店(面积47,500平方米),预计2012年中开业。同时,公司拟以7.05亿元向其控股子公司汇友房地产(友好和广汇各占50%)出售分别位于乌鲁木齐市沙区克拉玛依西路、新市区外环路、新市区迎宾路的九宗国有建设用地,合计面积约50.79万平方米,以便尽快对项目进行开发与建设。 评论:奎屯项目地理位置优越,定位一站式购物中心,符合公司在省内加密渗透、做大做强发展战略,门店网络布局日益完善。 1)公司在乌鲁木齐拥有5家百货门店(1家托管),占据了乌鲁木齐核心商圈的最好位置和百货单体销售前4,区域经济腾飞以及优势门店扩容(友好商场去年下半年扩容5000平米,增加20%)能够有效确保其业绩的快速增长。 2)继向库尔勒市(已盈利)、克拉玛依市独山子区(略亏接近打平)成功拓展后,公司今明两年将在伊宁市(预计2011年2季度开业)、阿克苏(预计2011年底或2012年初)、和奎屯(预计2012年中有望开业)开出购物中心,继续强化和巩固其在疆内重点二线城市的影响力和渗透。我们认为,公司所选的重点城市均在省内具备经济和消费发展潜力,而且凭借公司的品牌影响力已在当地积累了大量的会员和消费基础,因此新店有望较快成熟。同时,奎-独-乌“金三角”是新疆最具发展潜力的区域之一,该店有望与独山子金盛店形成良好区域互补,成为“金三角”地区居民一站式购物中心,具备良好发展前景。 3)新店分期支付账款,短期压力不大。奎屯项目首批款项人民币10,450万元(总房款的40%)将在签订《商品房买卖合同》三个工作日内支付,后续将陆续分3期支付剩下余款。 同时,公司和广汇合作地产项目今年将有望开始贡献部分收益,能够带来较好资金支持。 地产出售实质上是将之前和广汇的合作项目正式装入地产公司(基本是平进平出的原则,此土地当初通过兼并方式获得,从工业用地转变成商业用地后转入汇友地产),以便后续进行相关业务拓展。因此对公司盈利不产生实质影响,相关出售收入会记入营业收入,缴纳相关成本和税金后预计会给上市公司带来120万元的收益。 估值与建议:维持“推荐”。看好新疆今后几年经济和消费快速发展,公司在当地具备绝对优势,门店下沉带来持续增长空间,短期开店速度有所加快为后续发展奠定基础。不考虑热电厂项目影响,维持今年0.50元(零售0.36元,地产0.14元)预期,对应市盈率27倍。 风险:新店培育时间仍需观察(2011年1家,2012年2家)。

百联股份2010年净利润增长48%,剔除出售资产影响经营性净利润增长达到42%,创历史新高!高同店增长、新店扭亏、规模效应是拉动公司业绩提升的三大动力并有望持续体现。至此,百联集团旗下三家商业上市公司均报出了靓丽的2010年业绩(友谊股份58%,百联股份42%,联华超市23%、经营性27%)。预计证监会审批应当能够在上半年完成,随着合并整合的推进,新百联作为中国第一大零售公司有望实现质的飞跃和盈利能力的显著提升。重申推荐评级。按NAV测算,每股合理价格应为友谊股份25元、百联股份21.4元,具备37%的提升空间。 评论:同店增长估计18%,营业管理费用率下降1个点,净利润增速创新高!剔除出售东方证券投资收益影响,2010年净利润约5.23亿元,相对2009年扣除出售金融资产后净利润同比增长42%,处于行业最快水平之列。 2006-2008年新建大型门店均逐步进入大幅减亏和盈利快速提升期,将成为今后几年业绩重要拉动力量。其中,中环购物中心(24万平米)从亏损1700万元至盈利7500万元、青浦奥特莱斯(12万平米)盈利从3900万元提升1.8倍至1.1亿元、又一城购物中心(12万平米)增长40%。 我们看好新百联的三大理由:1)商业物业为王、资源型零售公司;在通胀环境下,物业价值和净利润率双重提升。友谊和百联合计拥有114万平米商业物业,且大多在上海核心商圈,持有联华超市的股权市值近100亿元,账面现金过100亿元。 2)整合将提升经营管理水平、减少期间费用,业绩增长有望超预期。2011年销售和净利润将达到509亿元和13.7亿元(百联+30%,友谊+22%,联华+24%),2012年后的业绩释放和提升将更加明显。 3)上海作为东亚门户的商业地位、消费能力和集客能力。新百联还有机会在世博及迪斯尼商圈开店。 估值与建议:重申新百联“推荐”评级(友谊股份AB股、百联股份,两公司市盈率一致、股价联动)。合并摊薄后EPS0.8元测算,新百联2011年市盈率仅23倍,处于板块低端,而其它物业富裕型零售公司大多在30倍以上。联华超市和友谊B股市盈率22和18倍,海外投资者可投资于中国最大零售商,分享其成长带来的收益。

公司近况:友谊股份2010年净利润增长58.4%,好美家关店对盈利的提升效果明显,百货和出租业务增长近20%,联华超市增长23%(含华联并表)。百联股份2010年业绩也预增50%左右。随着合并整合的完成,新百联作为中国第一大百货公司有望迎来新局面。预计2011年合并后每股收益0.8元,目前市盈率仅23倍,而其它物业富裕型零售公司大多在30倍以上,具备提升空间。 评论: 友谊股份在2010年关闭了好美家部分门店,下属5家百货店进行了较大力度的经营改进,盈利能力提升显著,已在为合并重组做准备。加之联华并表,友谊股份账面现金高达98亿元!体现出强大的现金流掌控能力。 商业物业为王、资源型零售公司;在通胀环境下,物业价值和净利润率双重提升。友谊和百联分别拥有18.6万和95万平米(含八百伴股权增厚)的商业物业,且大多在上海的核心商圈。新百联还持有联华超市55%的股权、市值近100亿元,以及15万平米的复兴岛物流基地。而友谊和百联目前的市值仅合计317亿元,商业物业价值被明显低估。大量持有商业物业和持续同店增长,使折旧费用率呈现下降趋势,净利润率具备提升空间。 合并整合将提升经营管理水平、减少期间费用,业绩增长有望超出预期。预计2011年总体销售和净利润将达到507亿元和13.7亿元(假设百联增长30%,友谊增长22%,联华增长24%,目前来看友谊股份也有较强的增长动力)。整合效应的体现、发展战略和业态布局的明晰、管理团队实力的增强均值得期待。 为什么元旦、春节创销售最高增速的往往是一线城市明星门店?一线城市零售商具备更大的顾客辐射能力。例如,元旦促销中,八佰伴实现日销售5.56亿元,同比上升58%,创下每分钟51万元营业额的佳绩。一线城市居民购买力更高,且外来人口的数量和购买力也在增强。我们看好上海作为东亚门户的商业地位、消费能力和集客能力。 估值与建议:重申对新百联的“推荐”评级(友谊股份AB股、百联股份,两公司股价联动)。目前新百联2011年市盈率只有23倍(2011EPS0.80元,B股18倍),处于板块低端。NAV测算显示,公司每股合理价值应当在25元左右。

2010业绩符合预期鲁泰A公布业绩快报,2010年收入增长25%,EPS增长30%至0.74元,大致符合预期。 棉价上涨带动产品大幅涨价,面料项目投产提升产量。去年出口产品涨价约17%,内销产品价格上涨超20%。一千万米高档女装面料完全投产将公司总产能提升至1.4亿米。 欧美市场复苏令公司订单充裕,毛利率保持较高水平。我们估计鲁泰去年毛利率提升2~3个百分点,达到约34%。主要受益于产品价格上涨以及公司低价棉储备带来的成本节约。子公司新疆鲁丰可提供约30%的棉花自给,抵御原材料涨价风险能力较强。 去年12月初获得出口贸易人民币结算试点企业资格,未来可提高人民币结算规模,适当规避汇率风险。 关注要点:公司的低价棉储备可用到今年1季度,2011年业绩受棉价影响将较为显著。若棉价大幅上涨,产品价格将继续上升,毛利率可能持平或出现下降。若棉价显著下跌,则产品价格很可能大跌,收入增长将收到影响。我们的基础假设是棉价继续在高位震荡,鲁泰与去年相比仍然量价齐升,毛利率略有压缩,但管理费用率被摊薄从而净利润率略有上升。 估值与建议/风险:近期鲁泰股价表现良好。正如我们在2011年度行业投资策略中提示,估值修复与业绩提升双重拉动带来这一轮上涨行情。鲁泰去年股价下滑超过10%,远远落后于整体上涨显著的品牌服装板块。历史经验表明,上游纺织股的上涨行情落后品牌服装6~12个月,在品牌个股升至较高估值后,市场会转向业绩稳固,估值较低的上游纺织制造类企业。 当前鲁泰的2011年市盈率约为11.4倍,低于历史平均估值水平(13~15倍动态市盈率),估值修复带来交易性机会。美国经济复苏带动出口超预期将是正面催化剂,而棉价大幅上涨或下跌会成为影响盈利的负面风险。鉴于人民币升值压力和棉价波动都会对公司业绩产生较大压力,我们维持“审慎推荐”评级。

4Q盈利能力显著提升,全年业绩符合预增:公司4Q实现营业收入4.5亿(YoY4%),实现净利润0.67亿(YoY35%),盈利能力显著提升;2010全年实现营业收入16.4亿(YoY18%),实现净利润1.21亿(YoY121%),符合预增,对应每股收益0.54元,其中,经营性净利润0.98亿(YoY97%)。 营业利润率提高至7.4%,盈利能力显著提高和业绩高速增长印证公司基本面的改善趋势。 正面:盈利能力显著提升,全年营业利润率提高2.9ppt至7.4%,4Q提升至11%。主要由于:1)全年毛利率提高1ppt至35.4%,4Q毛利率达41%。主要得益于以聚能灶为代表的高附加值产品热销带来的产品结构优化,公司在灶具和烟机产品的品牌和技术优势日渐明显;2)全年销售费用率降低1.7%,公司深化渠道改革,增加直供试点、费用预算管理和对经销商的管控能力。 费用计提充分,其他流动负债较期初增长7千万,主要市场推广和广告费计提。 负面: 4Q收入增长放缓至同比增长4%,主要是由于3Q-4Q城镇厨电消费整体有所放缓,公司渠道改革效果尚未显现。 4Q管理费用率高达10%,主要由于本期新产品开发和咨询费用增加明显,此外2009-2010年管理层现金分红充分计提。 发展趋势:未来几年保障房建设加速、农村需求腾飞,厨电行业将显著受益。 近两年公司经营改善趋势较为明显,股权关系理顺,内部制约和激励机制的引入保证公司运营效率的稳步提升。 我们预计2011年公司由于渠道下沉和激励经销商会使得收入高速增长,毛利率轻微下浮,但销售费用率持续下降,管理费用率回落至正常水平。 估值与建议:我们维持盈利预测不变,未来三年净利润均能保持30%以上增速,预计2011-13年每股收益为0.72、0.93和1.20元(YoY32%,20%和29%)。目前股价对应2011-2012年动态市盈率分别为20x和15x,维持“推荐”评级,仍然看好公司基本面反转带来投资机会。 风险:原材料价格大幅上涨,消费信心指数下降。