事件:公司公告,拟以自有资金7380万元收购浙江德美彩印有限公司60%股权。公司12年净利润为1657.48万元,收购静态PE 为7.42倍。收购业绩承诺为:以12年业绩为基数,13-15年相对于12年基数分别为20%,40%,60%(具体为1980万,2310万,2640万元)。若未能完成业绩承诺,补偿金额为差额部分乘以7.42倍(静态PE)乘以60%(股权比例)。 浙江德美:高档快消品纸容器包装龙头,优质客户资源保障未来成长。此次收购标的浙江德美为国内最大的纸容器快速消费品生产商之一,主要产品包括纸杯、纸碗等,下游客户涵盖“香飘飘”、“娃哈哈”、“小洋人”、“香约”等。除了公司本部的生产基地外,公司在湖州的分厂主要为“香飘飘”提供定点服务,形成紧密合作关系。从健康安全的角度,热饮纸杯/碗行业具有较高的技术要求,保障耐热性的同时,在高温下也需保持无毒害性。随着行业监管标准的严格推进,不符合安全标准的小企业生存空间将缩小,龙头有望赢得更多份额。此外纸杯的内涂膜技术与公司现有的膜处理技术有一定相关性,今后在有望形成更多协同效应。 借收购涉足快消品领域,丰富客户结构。公司现有主要产品为烟标,自上市以来在烟包领域也多次成功展开外延式收购(江阴特锐达、青浦优思吉德和福建泰兴),带动公司规模迅速扩张(由11年上市之初的3万吨真空镀铝纸产能提升到目前的10万吨)。但考虑到今后长远的发展空间,公司有意向更广阔的快消品领域延展,借助此次收购德美彩印,公司实现首次跨界尝试。 上调盈利预测,建议增持。浙江德美将于完成工商变更登记后实现正式并表,若13年8月顺利实现并表,预计贡献13年-14年业绩分别为495万元和1386万元,我们上调13-14年业绩至0.70元和0.91元(原为0.69元和0.87元),目前股价(11.15元)对应13-14年业绩分别为15.9倍和12.3倍。目前公司限制性股票已经授予,管理层与股东利益保持一致。建议增持,给予6个月目标价14元(对应13年20倍)。而公司持续的内生及外延能力被印证,将进一步打开公司的业绩增长及估值提升空间。

低估值提供安全边际,建议增持。烟标印刷行业现金流稳定,属于现金牛行业,公司上市之初便提出35%以上的高分红率回馈股东。13年投资收益增长较快:子公司广西真龙订单恢复;和公司3亿的委托贷款业务,有望提供约3600万元的增量收益。13年在投资收益的高增长下,业绩增长较以往提速。我们维持公司13-14年1.26元和1.42元(YOY18%和13%)的盈利预测,目前股价(13.80元)对应13-14年PE分别为10.9倍和9.7倍,考虑公司行业地位,同业估值水平,以及可能的外延向上弹性,给予公司16.5元目标价,对应13年13倍估值。 烟标下游集中化趋势明显,公司在烟标领域市场份额有望进一步提升。公司烟标印刷占到主营业务收入的90%以上,对应客户是中烟系统。近几年烟草系统品牌集中化和卷烟上水平(卷烟档次上水平、原辅材料上水平、卷烟低焦化)的发展趋势日趋明显。目前公司服务的卷烟品牌均为全国重点骨干品牌,有望伴随下游客户获取高于行业的增长。11-12年国内烟标采购全面落实公开招标制度,也为公司进入新的市场提供契机。 行业集中度低,整合空间巨大,行业马太效应将日趋明显。招标制度的推进使小企业生存空间缩小,加之烟草三产企业的关停并转,为行业龙头提供较好的整合契机,行业有望体现强者恒强。公司以前在并购方面积攒了较多的成功经验,如子公司长白山印务、贵州西牛王和广西真龙等。 IPO膜品项目投产,进一步完善产业链,提升盈利空间,潜在应用领域也值得期待。公司在业内具有最完整的上下游产业链(从油墨膜品到材料到印刷环节),因而盈利水平也远远领先业内(12年毛利率为52.2%,净利率达到34.8%)。13年下半年公司鑫瑞纸品PET膜项目投产,除进一步延伸产业链,提升盈利能力外,也有潜在相关领域的应用延伸可能。 催化剂:外延扩张预期及IPO项目投产。

投资评级与估值:上调盈利预测,建议增持。产品提价有效落实,公司议价能力凸显。我们上调公司盈利预测至0.48元和0.63元,同比增长41%和30%(原为0.45元和0.57元),目前股价(8.0元)对应公司13-14年PE分别为17.7倍和12.7倍,建议增持,目标价为10元,对应13年22倍估值。 下游应用领域延伸和国内地产行业复苏,公司装饰纸需求旺盛。公司为国内装饰原纸龙头企业,主要用于纤维板、刨花板等多种人造板的饰面材料。因实木资源逐渐稀缺,板材类家具占比提升;加之工艺突破,装饰纸饰面人造板应用领域延伸至细木工板,水泥板等领域,提升需求空间。国内地产销量自12年9月开始明显回升,带动国内家具市场从13年开始销售明显回升。 除内销市场外,公司凭借规模和高性价比优势积极开拓海外市场。 产品有效提价,原材料价格徘徊低位,预计盈利能力将进一步提升。因产品供不应求,公司Q2印刷纸产品两次提价,平均提价幅度在200元/吨以上。 公司主要原材料为木浆和钛白粉(占比各约35%左右),钛白粉价格因产能严重过剩,开工率偏低,目前价格已经较12年均价下跌17.1%,预计未来价格仍有下行空间。浆价因下游疲软也徘徊低位。产品与原材料价差扩大,加之高毛利率的无纺壁纸13年销量翻番,进一步推升公司综合毛利率。 多年专注经营成就装饰纸利基市场龙头,公司享有较高话语权与定价能力。 目前国内装饰纸行业需求约60万吨,公司作为龙头市占率为35%,为行业龙头。相较其他大宗用纸品种,装饰纸行业享有更高的技术壁垒和产品附加值;公司多年专注经营,拥有强大的技术研发实力与经验积累,产品质量和稳定性领先业内,享有较高的话语权和产品定价能力。 募投项目稳步推进,预计将于13Q3末投产,奠定14年增长基础。公司现有产能22.7万吨(包括9万吨素色纸,11万吨可印刷纸,2万吨耐磨纸,7000吨壁纸),12年销量18.2万吨,预计13年销量同比增长18%至21.5万吨。公司募投5万吨可印刷纸项目目前已经完成主体部分的设备安装,预计将于13Q3末正式投产,有望赶上Q4的供应旺季,奠定14年增长基础。 股价表现的催化剂:中报业绩超预期,新产品研发成功。

投资要点: 基础数据:2013年03月31日 事件:5月20日公司召开了2012年股东大会,会议审议通过了2012年年报及利润分配方案等系列议案。公司董事长董明珠及其他董事会、监事会成员与会交流。主要调研纪要和我们的观点如下: 长期发展方向明晰:多品类发展,坚持专业化。公司将继续坚持在空调领域的相关多元化,除了进一步确立在家用空调领域的优势之外,公司在中央空调及相关应用领域体现出更为专业化的多元化发展,例如空气能热水器、地(水)源热泵机组在供暖系统上的应用等,充分体现了格力领先的技术研发能力,为未来长期发展提供了更为确定的增长基石并设立了更高的竞争门槛。此外在小家电领域,格力也坚持专业化,不仅为晶弘冰箱提供关键零配件,更开发净水器、空气净化器等新品,下半年或将以“大松”品牌进行市场拓展。 重申增长目标,利润增速目标超预期。尽管一季报收入及利润增速低于预期,公司目前仍重申全年收入目标1200亿元,净利润目标100亿元不变,净利润增速折算年增长为34%,超出市场预期。以目前一季报的业绩来看,目前收入目标完成度为19%,净利润目标完成度为13%,因此从全年来看还是略有压力。 尤其是目前天气情况并未利好空调销售,根据产业在线的数据,公司4月内销同比增长0.4%,出口同比增长15.7%。但近期全国各地天气转热,后续旺季销售将成为上半年销售增长,以及8月新冷年开盘业绩的关键所在。 渠道整合进一步落实,新变频空调政策有利龙头企业。一直把渠道力作为核心竞争力的格力目前也进一步整合渠道资源,由北京盛世欣兴作为统管各地销售公司的平台,并推动旗舰店的建设,有利于渠道一致性和进一步加强对客户的服务。此外,新变频空调政策或将于下半年出台,我们认为,在能效标准要求提升的背景下,具有技术优势的格力将会更为受益. 投资评级与估值:考虑到公司传统以来一季报利润占比约15-20%,我们目前暂维持13-14年盈利预测,2.94元(+20%)和3.52元盈利预测不变,目前股价(27.54元)对应估值为13PE9.4X,14PE7.8X,安全边际仍是较高的。作为家电行业最具成长性的品种,格力电器仍具有长期投资价值,建议逢低买入。 股价表现的催化剂:终端销售回暖,天气酷热,中报业绩超预期。 核心假设风险:凉夏,终端销售不达预期。

投资评级与估值:公司战略转型初见成效,收入规模进一步恢复,目前暂不考虑集团整体合并影响,对原有上市公司部分进行业绩预测,我们维持13-15年原有上市公司部分业绩分别为1.25、1.51和1.74元,目前股价(13.96元)对应估值分别为11.2倍、9.2倍和8.0倍,受到整体上市方案的影响,我们认为公司股价将向换股价接近(15.96元),维持“买入”评级。 收入规模逐渐恢复,一季报基本符合预期:公司转型收尾,收入规模逐渐恢复,一季报共实现总营收219亿元,同比增长23.5%,归属于上市公司股东的净利润为10.78亿元,通过比较增长23.74%,对应摊薄后EPS0.32元/股,基本符合我们先前的预期(0.322元/股,+25%)。经营活动产生的现金流量净额改善情况较好,达到16.32亿元,同比增长170.29%。公司同时预告13年中报业绩区间为同比增长15%-30%。 转型收尾各项业务规模均有恢复,盈利能力改善仍存空间:经历了约一年半的战略调整,公司转型逐渐进入收尾阶段,各项业务收入规模较前期均有一定的恢复,其中洗衣机业务(小天鹅)收入同比增长45%,我们预计空调和冰箱业务一季度也实现20%以上的收入规模增长。公司通过精简产品数量、提升高端产品收入占比等措施,一季度综合毛利率为22.26%,同比改善2.08%。但随着收入规模的恢复,费用率也略有上升,销售费用率较12年同期增加1.79%达到9.77%,财务费用则同比增加0.61%达到0.51%,导致一季度净利润率为5.25%,同比基本持平,我们认为随着后期的逐渐调整到位,公司盈利能力改善仍存空间。 整体上市方案获得股东大会通过,期待未来集团上市带来的业绩催化:美的集团整体上市方案获得股东大会通过,美的集团一季度收入规模达到316亿元,同比增长20%,按整体上市口径计算,归属母公司净利润达到16.6亿元,同比增长46%,综合毛利率与净利润率分别为23.24%及6.16%,分别同比上升2.25%和0.88%。我们认为随着未来集团整体上市的正式以及战略转型的进一步落实,集团业绩存在改善及催化。 核心假设风险:战略转型业绩改善低于预期。

投资评级与估值:考虑到公司传统以来一季报利润全年占比约15-20%,以及一季报中体现出的费用计提稳健性,我们目前暂维持13-14年盈利预测,即2.94元(+20%)和3.52元盈利预测不变,目前股价(26.00元)对应13-14年估值为8,8倍和7.4倍,安全边际较高,维持“买入”评级。尽管行业短期出货增长情况较低迷,但空调作为家电行业最具成长性的品种,长期增长逻辑并未发生改变,而格力电器作为行业内最具有竞争实力的龙头公司,仍具有长期投资价值,建议逢低买入。 一季报业绩略低于业绩快报数据:格力电器披露其12年年报以及一季报:公司2012年共实现营业总收入1001.10亿元,同比增长19.9%,顺利实现突破千亿收入规模的目标,归属于上市公司股东的净利润达到73.8亿元,同比增长40.92%,对应摊薄后EPS为2.47元/股,符合先前的业绩快报,公司12年利润分配预案为每10股派发现金红利10元(含税),分红比率高达40.8%。 公司一季度实现总营收222.93亿元,同比增长10.98%,归属于上市公司股东的净利润为13.35亿元,同比增长13.77%,净利润增速略低于先前业绩快报的数据,对应摊薄后EPS为0.45元,经营活动产生的现金流量净额为160.13亿元,同比下降14.03%。 12年表现突出,一季度收入增长略有调整:在行业不景气的情况下,公司12年全年表现突出,其中空调主业全年增长18.9%达到888.86亿元,下半年公司内外销均较上半年有所改善,其中下半年内销同比增长21.9%,出口同比增长23.7%,增速分别环比上半年改善1.2%和23.7%。在达成12年千亿收入目标之下,由于行业一季度整体表现较为平淡,公司一季度收入增速略有调整,同比增长10.98%。

事件:公司2013年一季度实现收入22.7亿,同比增长18.19%;归属上市公司股东净利润1.58亿元,同比增长22.9%,对应摊薄后EPS为0.25元,略超我们的预期0.24元(+16%)。公司公告13年上半年净利润波动区间为0-30%。 投资评级与估值:小家电产品的可选性消费较强,我们预计经过一年的调整,随着经济的弱复苏,小家电需求仍存改善空间,公司在新一年进一步挖掘三四级市场需求,增长有望超越行业平均,我们维持公司13-15年盈利预测0.87元、0.98元和1.10元,目前股价11.35元,对应估值分别为13PE13.0X、14PE11.6X和15PE10.3X,目前股价低于股权激励行权价格(14.15元),维持“增持”评级。 内外销齐复苏,一季报业绩略超预期:公司一季度实现同比增长18.19%,超出我们原先预计的12%,主要是受到内销和外销规模的复苏,我们预计内销复苏的情况相对平稳,约10-15%的增长,其中,今年公司将拓展三四线市场作为任务重点。而SEB和非SEB的出口业务在一季度恢复情况较好,预计同比增长约30%。公司一季度实现净利润同比增长22.9%,而考虑到一季度公司对外捐赠导致营业外支出增长424%,扣除非经常损益后的净利润增长27.67%,一季度业绩实际增长略超我们先前的预期. 毛利率略有下滑,销售费用下降贡献业绩:一季度公司毛利率同比下滑1%至28.1%,而销售费用率同比下滑1.6个百分点至14.9%,我们认为可能是公司重点挖掘三四线城市需求,收入结构向低毛利产品倾斜的结果以及出口业务增速优于内销业务的原因。公司其他费用率基本保持稳定,管理费率和财务费率均增长0.1%,分别为3%和0.01%。由于公司销售转暖,并加强客户信用管理,经营性现金流明显改善,每股经营活动产生的现金流量净额为0.43元,同比增长166.6%。 核心假设风险:终端需求复苏受阻,出口业务增速放缓。

投资评级与估值:短期看地产销售回暖带动需求,长期品牌优势保证业绩增长,维持“买入”。受益地产销售回暖,公司销售情况持续改善,费用率的同比下降致使营业利润增速超预期,随着三年规划目标的提出,我们认为,公司能依赖新品类、新品牌、新渠道进一步拓展,业绩增长可期,我们小幅上调13-15业绩预测至1.40元、1.71元和2.12元(原预测为1.37元、1.71元和2.09元),目前股价(32.00元)对应13-15年PE分别为22.9倍、18.7倍和15.1倍,维持“买入”评级。 收入增速持续回暖,扣非净利润增长超预期:受益于地产销售的持续拉动,公司13年一季度实现总营收4.52亿元,同比增长27.5%,我们预计除了KA渠道和专卖店体系保持较稳定的增长之外,电商平台的高速增长对收入规模增长贡献较大,归属于上市公司股东的净利润为5702万元,同比增长34.48%,折合摊薄后EPS0.22元/股,基本符合我们先前的预期(0.216元/股),由于12年同期存在690万元一次性政府补贴款项,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比增长54.7%,意味着公司实际经营增长超预期。由于购买商品、接受劳务支付的现金增长同比大幅增长,公司经营活动产生的现金流量净额同比下滑64.08%。公司同时预告中报业绩增速变动区间为10%-40%。 主营毛利率维持稳定,销售费用率下降略超预期:公司一季度主营毛利率基本维持稳定,为52.15%,同比和环比分别略下降0.12%和0.14%,对业绩影响不大。期间费用率中,销售费用率同比大幅下降3.58%至30.21%,成为营业利润增长超预期的主要因素,我们预计或与低费用率的电商平台销售占比提升有关,管理费用率则同比上升0.97%至8.55%。以预提销售费用和代理商保证金为主的其他应付款尽管环比增幅较大,但同比增长21%,仍体现出较为合理的费用计提。而公司预收款项同比增长50%,显示出经销商对后续经营的信心充足. 核心假设风险:地产调控加强致厨电需求低迷

维持增持。原材料价格下降对公司盈利的提升只是暂时的,而可持续的定价力依赖于公司品牌力的提升。公司目前“洁柔”、“C&S国际版”和“太阳”三大品牌在产品品牌形象与定位上加以区分,正逐渐形成自己的产品特色,强化消费者的品牌意识;独特的产品品质正逐渐获得市场认可。目前国内人均生活用纸消费量仍远低于世界平均水平,随着消费者安全意识与品牌意识的提升,对生活用纸品牌的选择将出现更为集中的趋势,龙头市占率仍有较大提升空间。我们预计公司13-14年EPS分别为0.97元和1.28元,目前股价(22.51元)对应13-14年PE分别为23.2倍和17.6倍,维持增持。

维持买入。国内地产销量自12 年9 月起快速回升,12Q4 全国商品房销售同比增速为10.9%(vs 12Q1-3 同比下滑3.9%);13 年国五条后的3月国内地产销售也迅速放量(13Q1 同比增速为37.13%),对家具行业13 年的销售起到良好的支撑,且公司受益于定制衣柜的替代效应以及行业集中度提升的逻辑依然成立。12年公司相继收购四川宁基(西南)、嘉善名隆家具(华东)以及设立廊坊索菲亚(华北),全国产能布局日趋完善,能有效缩短交货周期,降低运输成本。限制性股票激励方案的推出,有利于公司凝聚核心人员,进一步调动管理层积极性。我们维持公司13-14 年1.03 元和1.37 元的盈利预测,目前股价(30.53 元)对应13-14年PE分别为29.6 倍和22.3 倍,基于定制衣柜细分子行业的良好成长性,以及公司品牌号召力及渠道布局的日趋完善,维持买入。

维持增持。13年公司内销有望受益于国内家具行业的景气改善,而公司新一期限制性股票激励方案的推出,以及对费用控制措施的逐步落实,预计将使公司盈利能力得到改观。我们维持公司13-14年0.24元和0.31元的盈利预测,目前股价(7.42元)对应13-14年PE分别为31倍和24倍,维持增持。 核心假设风险:国五条实施后对地产销量的负面影响。

盈利预测与投资评级:转型结束收入规模重拾增长,渠道模式重建利润率有待观察,维持“增持”评级。由于一季报表现低于预期,我们下调公司13-15年的盈利预测至0.62、0.71和0.83元(原盈利预测为0.66、0.76和0.88元),目前股价(9.06元)对应PE分别为14.6倍、12.8倍和10.9倍,给予“增持”评级。 Q1收入持续复苏,但业绩低于预期:公司2013年一季度实现收入23.59亿,同比增长44.8%,显示出货情况持续向好;归属上市公司股东净利润1.11亿,同比下降6.4%,对应摊薄后EPS为0.18元,低于我们的预期(+16%,0.22元)。每股经营活动产生的现金流量净额为0.439元,较去年同期-0.003元有显著改善。 收入规模重拾增长,整体增速优于行业:经过近一年的转型调整和渠道清理,一季度公司出货情况显著优于行业平均。根据产业在线数据显示,1-2月公司洗衣机共实现内销59万台,同比增长20%,出口9万台,同比增长24%,情况显著优于行业内销4.5%,出口-13%的低迷增速,考虑到公司产品结构升级所带来的均价上升,未来几个季度收入规模有望稳定在现有规模水平。并且从公司现有存货水平来看,一季度存货环比下降27.4%我们预计整体出货水平良好,渠道库存也处于健康水平。 销售模式转型推高毛利率和销售费用率:一季度公司毛利率23.7%,同比、环比分别提升4.9和0.2个百分点,主要是由于:1)“直营+代理”的销售模式改革成效显著,公司充分享受渠道部分的毛利;2)原材料价格持续下降为毛利提升打开空间,截止4月19日,主要原材料铜、铝均价分别同期下降4%和8%。渠道模式变革下公司销售费用上升,一季度销售费用率为13.9%,同比提升7.9%,环比微幅下降0.7%;但考虑销售净利率(毛利率-销售费用率)为9.8%,环比改善1%,显示公司盈利能力有所恢复。预计短期内,渠道自营带来相关人员薪酬、安装维修费等费用呈现刚性,或对全年业绩产生一定压力。 管理费用率方面,同比持平,绝对额的增长也主要是由于研发费用投入所带来的影响。一季度财务费用率提升1.4%至0.4%,主要是由于公司将银行理财产品收益重分类至投资收益,其他流动资产大幅增长也主要是由于银行理财产品列于其中。 核心假设风险:终端销售低于预期、战略模式转型带来销售费用继续上行。

投资要点: 一季报符合预期。公司2013年一季度实现收入4.25亿元,同比增长74.3%;(归属于上市公司股东的)净利润为5235.08万元,同比增长102.4%,符合我们年报前瞻中的预期(100%)。公司预告中报同比增长50%-80%。 内生增长稳健,外延并表增厚。我们预计13Q1中,来自于公司原有产能基地的增长约15%,其余为12年下半年收购的福建泰兴的并表增厚,约2500万左右(考虑到公司产能布局与订单分布的合理调配,原有业务中云烟的订单也转移至福建泰兴)。福建泰兴因具有烟标印刷业务,和3D激光防伪技术(毛利率在40%左右),显著推升公司综合毛利率,由12Q1的18%同比上升至13Q1的28%,环比较12Q4的27.1%也进一步提升。 主要原材料白卡纸面临下跌风险将使公司受益。公司主要原材料为白卡纸(成本占比约53%),白卡纸13-14年仍面临较高的产能释放,目前APP的新纸机已调试投产,博汇大丰75万吨新产能也将于近日投料生产,后续白卡纸价格仍将面临较大回落压力(特别是2012年价格相对稳定的烟卡纸)。公司产品定价主要通过年度的下游烟草企业招标确定,因此在原材料价格下降过程中,仍将受益于毛利率继续提升。 公司推出限制性股票激励草案,明确长远发展路径。激励对象包括公司董事、高管、中层管理人员在内总计96人,数量不超过669万股(占比1.96%),授予价格为每股4.76元。解锁条件为以12年净利润为基数,13-15年增速不低于30%,50%,80%(CAGR为22%)。13-16年的预计摊销金额分别为909万元,1363万元,606万元和152万元。在13年通过外延收购大幅增长后,公司又通过限制性股票激励的方式,为14-15年的增长指明方向;统一核心高管与股东利益,建立长期激励机制,有助于改变目前较为粗放的管理方式,提升效率及盈利能力。 增长确定,估值偏低,建议增持。公司现阶段主要下游为烟草行业,在政府管控模式下,量稳定增长可期,而结构不断提升;长期角度,公司真空镀铝纸的产品符合下游卷烟结构升级的趋势(其环保特性也有望应用于更广泛的快消品包装领域),行业目前分散的格局也为公司进一步外延收购奠定基础,集中度提升可期。我们维持公司13-14年0.69元和0.87元(yoy43%,27%)的盈利预测,目前股价(9.29元)对应13-14年PE分别为13.9倍和10.7倍,目标价13.8元(对应13年20倍PE)。

一季报超预期。公司13年一季度实现收入11.13亿元,同比增长46.8%;(归属于上市公司股东的)净利润为1.39亿元,同比增长49.5%,合EPS0.45元。 如我们季报前瞻中判断超出市场预期。公司同时预增中报增长20%-60%。 跟随核心客户增长,二片罐业务开发卓有成效,推动收入高速增长。受益于消费趋势的变化,功能饮料行业增速显著高于其他饮料品种;而红牛作为功能饮料龙头,拥有强大的品牌号召力与领先的市场开发能力,近几年依旧维持高速增长,而其12年下半年增加宣传力度,也有效地拉动了13年一季度的销量。 公司与红牛拥有17年的紧密合作关系,跟随红牛实现全国的快速布点扩张,成为公司盈利增长的主要动力。同时公司借助募投项目的投产,获得多位饮料、啤酒客户的认证,顺利切入二片罐市场,未来有望进一步密切合作。 原材料价格回落,毛利率提升。公司主要原材料价格马口铁占成本比重56%,公司对下游客户定价相对粘性。随着马口铁价格回落,毛利率有所回升,13Q1为26.9%(vs12Q124.6%)。若后续大宗原材料价格出现进一步回落,公司盈利能力有望进一步提升。 经营规模扩大,费用率攀升。随着公司经营规模的扩大,子公司在投产初期,产能利用率仍处于爬坡阶段,费用率较高,公司13Q1的销售与管理费用率也由12Q1的1.4%和5.1%上升至2.3%和6.1%;且因子公司所得税率(25%)较母公司(15%)高,公司综合所得税率也由12Q1的19.8%上升至23.1%。 在建工程大幅增长,多项目建设有条不紊。公司在建工程由年初的6082万元上升至12196万元,主要因广东肇庆7亿只两片罐项目,江苏宜兴三片罐项目等相继建设中,为未来完善的全国布局以及品类的延伸拓展打下基础。 建议增持。公司核心客户拥有强大的市场开拓能力,而依托领先的研发实力,可靠的品质与供货能力,与下游形成紧密的合作关系,确保盈利的高速增长。因一季报业绩超预期,我们上调全年盈利预测至1.73 元和2.20 元(原为1.66 元和2.10 元),目前股价(30.46 元)对应13-14年PE分别为17.6 倍和14.5倍,维持增持。

一季报符合预期。公司13年一季度实现收入3.92亿元,同比增长10.9%;(归属于上市公司股东的)净利润为4369.23万元,同比增长14.7%。合EPS0.13元,符合我们一季报前瞻中的预期(yoy15%)。每股经营活动产生的现金-0.07元。 销量逐渐复苏,产品单价略有回落。公司跟随下游饮料、日化、医药等大众消费品类公司缓慢复苏,我们估计Q1销量增长仍在20%左右;主要因原材料价格回落,产品单价有一定向下浮动。综合下来公司收入增长10.9%,其中河北与广州的子公司产能利用率提升(尤其是广州子公司搬迁技改完成后,逐渐释放达产),收入同比增速更高,达到47.2%。未来河北子公司配合1万吨新型高阻隔包装技改项目实施,公司以黄山母公司为主体、两翼齐飞的发展格局更为清晰。 主要原材料低位,毛利率延续高位。13Q1公司毛利率延续12年的高位,为22.3%。后续原油价格回落,公司主要原材料(PP、PE)价格有望进一步下行,公司毛利率预计仍将提升。 股权激励费用计提。公司12年年末推出股权激励计划(行权价格为9.03元),股权激励费用的摊销在一季度体现约628万元(按计提方案的75折进行),12Q1首期股权激励费用计提约590万元,基本持平。公司12年年中完成定增,募集资金贡献利息收入,使公司财务费用率由12Q1的-0.45%下降至-0.7%。 维持买入。公司预告中报增长0%-30%,鉴于下游需求恢复仍较为缓慢,以及公司产品单价下降幅度超过我们此前预期,我们下调公司13-14年盈利预测至0.67元和0.88元(yoy22%和32%,原为0.71元和0.99元),目前股价(9.33元)对应13-14年PE分别为14倍和11倍;鉴于目前估值较低,以及后续仍有望受益于原材料价格下降,维持买入。