摘要: 投资建议:增持白酒龙头。五粮液再次大幅上调出厂价,1573正式涨价文件有望近期落实,系列事件有望提振板块情绪;一线白酒龙头业绩符合预期,复苏趋势进一步明朗,未来2-3年强者恒强。建议增持:泸州老窖、贵州茅台、古井贡酒、洋河股份。 普五出厂价上调60元至739元,幅度略超预期。据新浪网,8月30日五粮液在成都召开营销会议,年内再次宣布上调出厂价,普五每瓶出厂价恢复性调整60元,上调至739元,建议零售价上调至829元,9月15日起执行新价格,1618、低度系列等产品将根据市场供需情况适时出台调整措施,2017年普五投放量将少于2016年。提价幅度略超之前50元的市场预期。 与茅台价格差距缩小,有效提升品牌力。本次普五出厂价提升60元,其他产品价格将适时调整,近期公司主动理顺价格体系,缩小与竞品茅台价格差距,以实现品牌价值回归。五粮液近两年核心战略是提价,方式是提升经销商拿货成本、倒逼市场价格提升,近期茅台批价提升100元至950元,拉开了行业价格天花板,给予五粮液提价60元的信心。公司近期亦加强市场管控、严格库存管理,以有效维护价格体系,实现品牌力的长期提升。 近期渠道盈利改善,信心有效提振。3月26日公司提出厂价20元至679元,之前经销商可按659元打款,完成全年计划40%可每瓶返利30元。二三季度五粮液经销商以629元拿货成本、出货价平均在640元左右,近年来首次直接实现盈利,信心明显提振。目前Q1打款量已基本消化,渠道出货基本完成全年70%任务量,公司此次中秋节前提价,经销商仍可在9月15日之前按679元执行完全年计划。 涨价利好其他一线及腰部品牌。茅台近期供需较紧张、批价短期大幅提升100元,五粮液提价后与茅台价格平衡关系前后变化不大,对茅台出货量影响有限;但提价为五粮液之下的其他品牌拉开了提价空间,同时部分消费者的分流也有利于其他品牌销量提升,受益最明显的是1573、梦之蓝、水井坊、舍得、剑南春等竞品。事实上,近一年来上述单品普遍实现了快速增长,上半年五粮液批价由610元提升至650元,1573、梦之蓝、水井坊、舍得、剑南春增速分别195%、30%以上、27%、24%、25%以上。 核心风险:行业竞争加剧风险,食品安全发生风险。

投资建议:维持增持。5月底公司对黄鹤楼并表,上调2016-17年EPS预测至1.65、2.09元(前次1.62、1.87元);对应黄鹤楼整体净利润2600万、1.7亿;扣除黄鹤楼后归母净利8.2、9.7亿,同比增14%、18%。公司提价后强势聚拢渠道资源,预收款创历史新高,参考可比公司给予2017年26倍PE,上调目标价至54.5元(前次51.89元)。 业绩基本符合市场预期,预收款创历史新高。H1收入、归母净利30、4.3亿,同比增12%、13%,Q2增15%、12%;H1销售商品收现28亿、经营现金流3.3亿,同比增1%、-3%;预收款10.6亿、创历史新高;扣除黄鹤楼影响H1收入、净利增9%、12%,Q2增8%、4%。 黄鹤楼首次展现真实利润表数据,未来两年有望增厚利润10%。6月黄鹤楼开始并表,单月收入7420万、净利1153万,简单年化计算,预计全年收入10亿、并表5亿左右。当前黄鹤楼团队整合基本完成,未来复制古井深度分销模式具较高可行性,预计2017-18年收入15、20亿,远超承诺。2017年开始的5年、承诺黄鹤楼净利率不低于11%,由此计算2017-18年贡献归母净利8700万、1.2亿,增厚10%左右。 两次提价强势聚拢渠道资源,产品结构升级明显。2016年4月和8月,古井两次对核心单品年份原浆系列提价,幅度均在5-10%,配以强力市场监督管控,将提价落到实处,提价增厚渠道利润、强势聚拢渠道资源,虽因提价后的库存管控、Q2发货一般,但预收款再创历史新高,已为全年业绩奠定坚实基础,下半年将实现加速增长。H1产品结构升级明显,预计年份原浆5年收入增20%以上,占整体比重升至30%以上,带动毛利率同比升4.9pct至74.4%。 核心风险:市场竞争加剧的风险;食品安全问题发生的风险。

投资要点: 投资建议:维持增持。公司品牌力彰显、已进入量价齐升,上调2016-17年EPS预测至13.98、16.19元(前次13.52、14.61元),参考可比公司给予2017年23倍PE,上调目标价至380元(前次293.66元)。 业绩符合市场预期。H1收入、归母净利182、88亿,同比增15%、12%,Q2收入、净利增13%、11%;H1销售收现、经营现金流257、136亿,增52%、178%,现金流表现大幅优于利润表。税基调整使消费税同比增55%;海外收入增69%,系列酒收入增56%。 国酒品牌力彰显、并受益竞品提价,Q2订单量增50%以上,预收款再创新高。我们用两个指标测算订单量:销售收现+△应收,H1、Q1、Q2同比增24%、3%、54%;收入+△预收,H1、Q1、Q2增27%、6%、56%。虽Q1包装产能受限、发货量平稳,但终端销售增20%以上,节后渠道库存由2个月降到1个月以下,4月起竞品提价,Q2茅台经销商普遍跨期打款、补库存,致出货量明显加速。预计H1茅台发货1.5万吨、完成全年任务65%。虽利润表确认偏谨慎,但Q2预收款余额115亿、环比增30亿,再创历史新高。 批价大涨增加后续提价确定性,开发产品放量,茅台已进入量价齐升通道。由于下半年茅台供应量仅8000吨,6月以来供不应求格局愈发明显,经销商惜售、终端提前囤货,不到2个月一批价上升100元至950元。预计中秋茅台批价可能继续小幅上涨,节后有望稳定在950元左右,若2017年淡季稳定在1000元,则具备提出厂价可行性。2015年来茅台开发产品放量增长,实质亦是提价、抢占消费者剩余(吨价较普通飞天高10%左右),茅台已进入量价齐升通道。 核心风险:宏观经济下行风险;食品安全问题发生的风险。

投资要点: 投资建议:维持增持。维持2016、17年EPS 预测0.9、1.01元,维持目标价23.3元(对应2016PE 为24倍),维持增持。 扣非后业绩低于市场预期。H1公司主营收入293亿元、同比持平,扣非前后净利为32亿、25亿元,增21%、3%,差异主因政府补贴同比增4亿元及出售辉山乳业股权实现近2亿元收益;销售收现持平,经营净现金流增23%,主因公司购买原材料现金流减少。 优势单品支撑液体乳收入增长,全年看整体收入微增长。H1公司液体乳收入增5%至235亿,增量主要依赖安慕希、金典、畅轻等(增131%、10%、22%),但促销战下基础白奶下滑,整体销量持平;液体乳份额环比微升0.1pct 至30.9%,但被蒙牛反超(增8%至238亿元);奶粉业务受困小品牌甩货,伊利并不跟进降价,收入降24%(蒙牛降7%)。预计全年安慕希收入翻番至70-80亿,奶粉短期仍有压力,预计公司全年收入微增长。 行业增速趋缓、龙头市占率接近,短期竞争难言缓和。H1毛利率升4pct,但行业竞争激烈、销售费率升3.5pct,广告费增28%,结构升级、成本下行带来的毛利增量空间基本全部返还给渠道和消费者。H1蒙牛销售费用增16%、费用率升2pct,净利下滑20%。两龙头液体奶市占率均30%、尚未决出胜负,行业增速趋缓下竞争激烈尤为明显。未来奶价企稳上升有望带来行业竞争趋缓,但难言两龙头亦会明显减少费用投放,因这将可能意味着市场份额的快速丢失。 风险提示:宏观经济增速下行、竞争加剧、食品安全问题。

投资建议:维持增持。下调2016-17年EPS至0.15、0.20元(前次预测0.21、0.29元),参考可比公司给予2017年45倍PE,下调目标价至9元(前次预测9.99元),增持。 业绩低于市场预期。H1公司营收8.5亿,同比增57%,归母净利6567万,同比降39%,Q2营收增65%、归母净利降77%。H1粉丝营收同比降24%,蛋白、销售材料(豌豆+淀粉)同比增83%、222%,蛋白营收增长主因低纯度蛋白客户大幅拓展。大健康事业部加大投入下,H1销售费用同比增89%。 干旱制约产能致粉丝收入下滑,原料价格提升致毛利率下降。公司当地干旱缺水制约下,上半年粉丝产能未充分利用,粉丝收入同比降24%,二季度豌豆价格大幅上涨,致粉丝毛利率同比降4.9pct至20.7%。上半年公司大幅增加豌豆贸易规模,H1销售材料3.8亿、同比增222%,但此业务毛利率仅3.9%,收入占比提升下、拉低了整体毛利率(18.8%,同比降10.4pct)。公司目前推行技改,扩充水源,预计下半年干旱影响有望缓解。 公司已布局保健品品类,外延扩张有望加速。我国保健品行业正处于高速发展期,产业资本加速进入。2015年公司成立大健康事业部,目前新品孕产妇复合蛋白保健品已上市。公司保健品计划包含母婴护理、中老年保健和运动健康三大方向,试水母婴产品后,未来保健品品类延伸有望加速,不排除外延扩张的可能性。 核心风险:食品安全问题;行业竞争加剧。

投资建议:维持增持。公司调味品盈利弹性开始显现,存量土地开发加速,上调2016-17年EPS至0.40、0.51元(前次预测0.40、0.48元)。预计2016-17年调味品归母净利3.5、4.2亿元,给予2017年30倍PE,对应调味品业务估值126亿。预计房地产未来三年年均实现净利润2亿左右,给予房地产业务35亿估值。暂不考虑增发摊薄,对应目标市值161亿元,上调目标价至20.2元(前次预测16.47元)。增发摊薄后按现目前股价计算市值163亿元,与目标市值接近。 多品类布局加速、叠加成本红利,带动调味品业绩高速增长。2016H1公司实现营收、归母净利14.9、1.4亿,同比12.9%、38.6%,美味鲜营收、净利14.4、1.9亿,同比13.4%、38.0%,毛利率37.3%,同比增1.6pct。调味品收入增13.6%,主因品类延伸下渠道协同效应显现,2016H1食用油、米醋同比增85%、40%;毛利率提升主因原材料(大豆、味精)价格上半年同比降6%、9%,及阳西基地规模效应显现。 定增有望2017年上半年完成,激励机制、工艺改进、规模效应均存改善预期,盈利能力有望持续提升。定增预计将于2017年上半年完成,激励机制突破下管理红利有望释放。预计公司将持续改进工艺以降低费用,叠加阳西基地建成后规模效应显现,盈利能力有望持续提升,预计未来3年调味品业务净利率有望由13%提升至15%左右。 宝能介入后存量土地开发加速,地产业务利润贡献有望显著提升。宝能目前已派高管进入地产板块,未来有望加强对公司地产业务指导,协同效应望加速显现。2016H1公司地产业务回暖,按当地均价1万元/平米计算,保守预计未来3年地产业务将年均实现利润2亿元。 核心风险:食品安全问题发生的风险;行业竞争加剧风险。

投资要点: 投资建议:维 持增持。公司基本面逐步复苏,略上调2016-17年EPS 预测至0.75、0.88元(前次0.72、0.84元),参考可比公司给予2017年32倍PE,上调目标价至28元(前次24.67元),维持增持。 业绩符合市场预期。H1营收、归母净利24、3.6亿,同比增8%、28%, Q2营收、归母净利增18%、0%。H1销售商品收现22亿、同比降1%,经营净现金流1.2亿、同比降59%,现金流表现不如利润表。 中高档酒企稳,渠道下沉推动低档玻汾快速放量。之前公司营销资源集中在中高档产品,对低档的玻汾重视程度不够,使得省内部分区域低价位市场被小品牌占据。近两年公司加强省内渠道下沉,增加对玻汾投入,2016年省内经济较为低迷,消费有一定降级,低端酒市场容量有所增加,H1公司低档的玻汾产品收入增长17%。中高档酒在低位基本企稳,H1收入增长3%,因2015H1高档青花瓷产品仍在去库存,预计H1青花瓷收入增速略快于中高档整体。 广告费用压缩推动净利润快速增长。公司严控生产管理、降本增效, H1毛利率同比升1.3pct 至68.6%。H1广告宣传费同比降36%至2.3亿、广告宣传费占收入比重下降6.6pct,带动净利率提升2.4pct,推动净利润实现快速增长。广告费用压缩符合当前白酒行业的营销资源投放变化趋势,2012年之前白酒企业普遍投入大量空中广告、当前边际收益已明显降低,企业普遍增加渠道建设投入、追求终端精细化。 核心风险:高端白酒批价下行风险;行业竞争加剧风险。

投资建议:维持增持。收入增速有所放缓,略下调2016-17年EPS预测至1.06、1.22元(前次预测1.11、1.28元),参考可比公司给予2017年32倍PE,维持目标价39.19元,维持增持评级。 业绩符合市场预期。H1公司实现收入、归母净利62、15亿,同比增9%、11%,Q2收入、归母净利增12%。由于预收款政策调整(上年末不再要求大量提前打款),H1销售商品收现64亿、同比增32%,经营净现金流10亿、同比增780%。 上半年部分区域处于去库存状态,致收入增速放缓。酱油、酱类等调味品市场渗透率本已较高,近两年受经济景气度影响,结构升级速度减缓,致行业增速放缓。据渠道调研,2015年下半年公司对部分经销商压货增加,2015Q4公司收入、净利润增25%、20%,顺利完成2015年限制性股票激励目标。2016H1部分区域处于去库存状态,致公司出货受到影响,酱油延续近两年6-7%的收入增速,而酱类、耗油增速9%、7%,明显放缓(2015年增速分别为18%、33%)。 期待公司加速品类扩张,打开长期增长动力。公司拥有1500人以上的销售队伍,已建立了3000多家经销商、覆盖320多个地级市的强大销售网络,渠道广度和深度、运营效率冠绝行业。调味品市场相对封闭、受进口冲击小,且酱类、醋等多个市场格局仍不稳定,期待公司持续通过自主研发或外延并购布局新品类,打开长期增长动力。 核心风险:食品安全问题发生的风险;行业竞争加剧风险。

投资建议:维 持增持。猪价处高位影响公司盈利,下调2016-17年EPS 预测至1.42、1.57元(前次预测1.45、1.58元),参考可比公司给予2016年21倍PE,维持目标价30.38元。 业绩低于市场预期。H1收入、归母净利255、22亿元,同比增25%、9%,Q2收入、归母净利同比增23%、1%。H1屠宰对外收入140亿、同比增59%,分部营业利润1.6亿、同比降52%;肉制品收入110亿、同比降2%,分部营业利润25亿、同比增10%。 美式低温肉制新品仍处培育期,二季度表现一般。H1公司着重推广低温肉制新品,加强对渠道支持力度,新开网点6万个(6月底网点达85万个),但受经济不景气、低温肉消费基础薄弱等影响,H1肉制品销量78万吨、同比增4%,Q2销量同比无增长。下半年公司仍将持续加强新品推广力度,但仍需一段时间培育期。H1公司进口超3万吨低价美国猪肉用作肉制品原料,预计占猪肉原料比重30%左右,有效平抑国内猪价上涨,肉制品毛利率32.4%、同比升2.8pct。 猪价处高位拉低屠宰盈利水平,下半年有望逐步好转。上半年国内生猪价同比升47%,受此影响屠宰毛利率同比降6pct 至8.6%,屠宰营业利润降52%、Q2降24%。H1公司销售美国低价猪肉12万吨,因此屠宰量虽同比不变,但鲜冻品销量增22%至66万吨。2015H2猪价已处高位,预计2016H2生猪价同比涨幅将放缓至10%左右,公司屠宰盈利水平有望逐步好转。 核心风险:食品安全问题发生的风险;宏观经济下行的风险。

投资建议:维持增持。维持2016-17年EPS预测1.26、1.62元,维持目标价39.98元,对应2017年PE25倍。重点推荐。 泸州市商务局数据显示H1老窖高速增长,市政府给予2020年200亿收入目标。据泸州市商务局,H1老窖中高端产品销售增81%,1573增151%、特曲增69%,窖龄酒销量快速恢复,头二曲营运能力大幅提升,与我们渠道调研结果吻合。泸州市政府印发关于《泸州市加快建成千亿白酒产业的意见》,要求2020年泸州老窖股份有限公司主营收入超200亿,则2015-20年收入CAGR需达25%。我们认为意见未必完全强制要求,预计未来5年老窖收入CAGR达20-25%。 下半年多个利空因素消除,业绩增长将达30%左右,明显提速。预计H1公司收入增15%、净利润增8-10%,利润增速较低主因华西证券投资收益基数高、低档酒控货去库存,但当前中低档酒渠道调整完毕,下半年中档酒受益低基数、增速将显著回升(预计H1、H2增20-30%、50%以上)。2016年为新管理层完整运营第一年,预计利润略超17%的增速规划、达20%左右确定性较高,对应H2增30%以上。 2017年起利润弹性将明显显现。首先投资收益基数大的负面因素将消除,产品结构持续升级带动毛利率继续提升、叠加2017年费用率不再增长(2016年老窖销售费用将达15亿以上,属于前置性投入,基本看齐其他一线白酒),公司将体现出明显的利润弹性,预计收入、净利增速20%、30%左右,超市场预期。 核心风险:行业竞争加剧、食品安全问题发生的风险。

投资建议:因产品实现提价,上调2016-17年EPS至0.56、0.72元(前次预测为0.52、0.63元),上调目标价至21元(前次预测为17.88元)。公司为食品板块中难得的高弹性增长龙头品种,维持增持。 业绩基本符合市场预期。2016H1公司营收24亿、净利2.6亿元,增16%、85%,Q2单季收入增17%、净利增62%,延续Q1高速增长态势。H1销售商品收现26亿元,增20%。H1酵母系列收入增11%,增速虽相对较低,但贡献56%的收入增量,仍为公司增长主力。公司披露1-9月净利增速预期为70%-100%,全年高速增长基本确立。 提价+糖蜜成本下降+费用控制+税收优化,公司净利率大增4pct至11%。1)H1酵母毛利率增1.7pct,预计主因产品提价(公司分别于1月、5月对YE、面用酵母提价5%)及糖蜜采购成本下降(预计降幅约4%至890元/吨);2)公司费用管控继续见效,期间费用率降1.4pct(销售、管理、财务费用率降0.1、0.5、0.8pct),预计人员薪酬、办公费、国内外贷款结构优化为三大重点;3)税收优化下所得税费用率降0.4pct。多因素下Q2净利率达11.8%、创近四年新高。 双寡头格局进一步优化,公司净利率仍有提升空间。近期马利关闭东北新厂、外籍总监调离、母公司考虑出售在华糖业,我们认为马利退出中国进程将加速,安琪与乐斯福有望分享其留出的10%份额空间;寡头垄断下公司议价能力提高,有望为后续提价奠定坚实基础。 风险提示:糖蜜价格大幅上涨,海外产能扩建不达预期。

投资建议:维持增持。维持2016-17年EPS预测0.4、0.49元,维持目标价17.37元,对应2016年35倍PE,维持增持。 业绩略超市场预期。H1公司实现营收11.7亿、归母净利9464万,同比增15%、31%,Q2公司实现营收5.42亿、归母净利4055万元,同比增35%、41%。按扣非利润计算,H1和Q2分别同比增13%、21%。H1公司销售商品收现11.4亿、同比增11%。 小包装食用油快速增长、份额明显提升,显示竞争优势持续提升。H1公司持续加强产品营销(如植入热播剧《好先生》),加强渠道建设(终端数量增加2万至10万家,经销商数量提升200至800家),销售费用同比增31%,玉米油竞争优势继续提升,H1销量增20%至7万吨左右(玉米油行业个位数增长,品牌集中化趋势明显),其他油种搭载玉米油渠道增长40%以上,小包装油整体销量增24%至7.7万吨。上半年市场竞争激烈,公司小包装玉米油毛利率降3.1pct至34.2%,但营收占比提升6.5pct至71%,抵消毛利率下降影响,整体毛利率同比略升1pct。预计全年小包装玉米油销量将增长20%左右。 保健品并购稳步推进,未来有望高速增长。公司公告拟并购KerrInvestment,项目仍在进展,标的为北美知名运动营养与保健品,预计收入30亿元以上,旗下的MuscleTech等品牌在北美市占率很高,国内天猫销售排名亦居前列。近年来海外保健品搭载跨境电商等渠道实现高速增长,公司拟并购标的质地优良,有望充分享受行业红利。 核心风险:食品安全问题;行业竞争加剧。

投资要点: 投资建议:维持增持。维持2016-17年EPS 预测1.26、1.62元。公司业绩快速恢复趋势进一步明确,参照可比公司给予2017年25倍PE,上调目标价至41元(前次预测38元),继续重点推荐。 1573、特曲快速恢复,窖龄、头二曲调整基本完成。据渠道调研,1)上半年1573、特曲收入恢复最快,预计增速分别60%、30%以上;2)窖龄酒已基本完成渠道调整(部分地区仍需间歇性控制发货以稳定价格),预计Q3起回归高增长;3)头、二曲步入调整尾声,后续仍将在稳价、控细分品牌上巩固成果;部分已签合同的开发品牌将逐步退出;预计全年低档酒收入仍将有10%左右下滑,2017年起恢复增长。 1573涨价文件有望近期出台,将带动批价稳步上升。公司之前要求1573批价调至640元(据今日头条6/30成都久泰发布价格令),但因未恢复供货、经销商主要消化之前低价库存,且淡季出货未加速(高端中只有茅台出货加速),目前批价仍在560-580元、环比变化不大。预计涨价文件于近期出台,随着渠道库存减少、后续批价将稳步上升。 预计H1收入增15%-20%、净利增10-15%,下半年低基数上业绩将加速。上半年1573、特曲快速增长,头二曲下滑,预计收入增15%以上,但费用大增、及投资华西证券收益下滑,预计净利增10-15%;2015H2中档酒控量稳价、发货很少致基数较低(2015H1、H2收入分别10、6亿),目前渠道已调整完成,2016H2业绩有望加速增长。 核心风险:行业竞争加剧,食品安全问题发生的风险。

本报告导读: 经济放缓叠加进口冲击,高基数下预计公司H1业绩增速平淡,但Q3起在低基数下有望提速,全年实现5-10%平稳增长;海外并购稳步推进,预计新世界酒为主要方向。 投资建议:因进口冲击加剧,下调2016-17EPS预测至1.60、1.85元(前次预测为1.66、1.91元),因板块估值中枢上移,参考可比公司给予2017PE28倍,上调目标价52元(前次为50.4元),维持增持。 经济放缓+进口冲击+高基数,预计公司H1增速平淡,但Q3起有望提速,全年平稳增长。1)预计行业整体需求增长平稳,但进口冲击加大,国产酒压力持续(1-5月国内葡萄酒产量增4%,瓶装进口酒量增27%,进口酒占比较年初升5pct至31%);2)因公司上下半年基数差异较大(2015H1、H2收入增速23%、-2%,净利增速17%、-16%),预计2016年季度增速将呈现先低后高态势;因Q1解百纳、醉诗仙等主力产品均有所下降,而Q2为淡季,高基数下预计H1公司整体增速平淡;Q3起有望借中秋旺季发起攻势,较低基数下H2有望回归双位数增长;3)预计全年收入、净利增速均在5-10%区间。 国产酒空间广阔,公司有望继续抢占份额。目前东部仍为公司主力市场、已进入家庭消费,但中西部主要为政商消费、大众消费存较大空白。考虑价位及酒品真假,预计品牌国产酒在普及初期将为首选。 继续看好公司自有进口酒长期逻辑。公司海外并购稳步推进,预计澳洲、智利等新世界产区为主要方向,有望进一步丰富体系;目前公司要求传统渠道只销售自有品牌,代理品牌由新招商团队及先锋店销售(同时亦销售自有酒),渠道优势下有望快速打造进口大单品。 核心风险:行业竞争加剧、海外并购及进口酒品牌推广不达预期。

投资要点: 投资建议:维持增持。受益结构升级及成本红利,上调2016-17年EPS至0.9、1.01元(前次0.83、0.93元),参考可比公司给予2016PE26倍,上调目标价至23.3元(前次19.22元)。行业最悲观时刻已过,公司全年业绩确定性较强,当前一线白酒动态PE向25倍靠拢,公司21倍的动态PE下、配置价值凸显,继续重点推荐。 结构升级+奶粉业务改善预期,收入继续稳健增长。1)高端单品中,预计安慕希全年收入翻倍、有望达70-80亿元,金典、畅轻、每益添有望维持20%增速。2)婴幼儿奶粉注册制将于10月起实施,预计配方总量将由现时2000余个逐步缩至500左右,当前正处政策过渡期,市场短期抛货压力大,长期看公司作为龙头将抢占小品牌被清理留下的200亿左右市场空间,期待Q4起奶粉业务恢复增长。 预计全年公司原奶价同比降5-8%,仍可享受成本红利。1)当前国内上游原奶供给仍相对充足,预计后续原奶价格低位企稳,而全球全脂奶粉拍卖价低位企稳,对国内原奶价格边际冲击减弱。预计全年原奶价降5-8%。2)公司牧场已实现100%规模养殖、更利于控制成本;保守估算当前有15万吨以上低成本大包粉库存,成本红利空间显现。 结构升级+成本红利+竞争趋稳,公司盈利能力有望改善。据测算,考虑结构优化及成本红利,预计全年整体毛利率升3pct。渠道调研Q2市场竞争仍激烈,但原奶价格企稳下,乳企促销力度边际上无恶化。预计全年销售费用率升2pct左右,全年净利率提升1pct左右。 核心风险:宏观经济增速下行、竞争加剧、食品安全问题。