投资要点: 投资建议:1)以2.52亿元收购北京洛卡环保,进军脱硝行业。北京洛卡是业内最具实力的脱硝工程核心工艺包提供商,已有10年以上的经验,属于典型的轻资产高毛利高增长类企业;2)收购洛卡后合力开拓市场,从传统的脱硫脱硝布袋除尘耗材低端供应商转变成工程总包商。脱硝工程在手订单1.3亿元,其市场空间数十倍于公司传统业务;3)与掌握核心工艺包的北京洛卡合力打造最具实力和成本优势的脱硝第三方运营商,打开第三方运维市场,为迅速做大做强基础;4)传统滤料产品随新环保法实施将推动工业存量企业在除尘环节的技改特别是运营耗材需求的增加,同时新建企业在袋式除尘以及电袋复合除尘应用比例也有望增加,研判未来下游需求保持10-20%的稳定增长;5)三年期员工持股计划彰显企业发展信心。计划非公开发行6,300万股,价格为15.32元,锁定期为三年;预计公司2015-2016年EPS分别为0.90元和1.30元,建议“买入”。 收购北京洛卡掌握核心工艺包,进军脱硝工程环节。通过收购掌握脱硝核心工艺包的北京洛卡顺利进入脱硝工程总包领域,使公司从传统的布袋除尘耗材供应商向工业废气净化综合技术解决方案提供商的目标又迈进一步。由于北京洛卡脱硝业务与公司原有业务客户重合,两家公司合并后,公司借助洛卡合力进军脱硝工程总包领域,已经拿下1.3亿元订单,打开数十倍与公司传统业务市场规模的脱硝市场空间。 拥有脱硝核心工艺包,打造最具实力的脱硝运维商。掌握核心工艺包的北京洛卡合力打造最具实力的脱硝第三方运营公司,已经拿下运维服务订单收入977万元/年,打开第三方运维市场,凭借低于其它企业15-20%的成本优势,为迅速做大做强基础。 国内高温滤料龙头随环保法严格实施带来耗材增长。公司化纤类高温滤料产品应用于火电、水泥、冶金以及垃圾焚烧等领域,随着2015年最严环保法的实施将推动工业存量企业在除尘环节的技改特别是运营耗材需求的增加,同时新建企业在袋式除尘以及电袋复合除尘应用比例也有望增加,未来耗材需求保持10-20%的稳定增长。 盈利预测:预计公司2015-2017年EPS(未摊薄)分别为0.90元、1.30元和1.65元,对应动态PE为32.5倍、22.5倍和17.8倍,研判整合洛卡后脱硝工程及脱硝第三方运维业务进入高增长,维持“买入”评级,目标价39元(2016年30倍P/E)。风险提示:脱硝市场不达预期;收购北京洛卡遇阻;高温滤料应用比例不达预期。

投资要点: 拟购“华光电缆”90%股权,丰富线缆业务产品线。公司公告,拟以自有资金收购江苏华光电缆电器有限公司(简称“华光电缆”)90%股权,对应出资额为5,922万元。我们认为,如该收购正式实施,公司将拓宽线缆业务产品线,提升在核电、航海、军工等特殊领域的供货能力,利好业绩成长。 标的公司主业将受益核电重启、航海业发展,发展前景向好。据公告,“华光电缆”主营民用船舶电缆、军用舰船电缆、海洋工程电缆、风力发电电缆、核电缆及零部件等特种电缆产品。值得一提的是,它是目前国内设计、制造核电站用电缆产品系列最丰富的厂家之一,也是多元化发展核电产品的企业,并具备设计、制造核电站用电气贯穿件能力。我们预计,随着今年沿海核电新建项目正式重启,该标的公司的主业将受益核电行业较快发展预期。 业绩承诺利好利润增厚预期。根据《股权转让协议》,转让方承诺:标的公司2015年净利润不低于2,000万元,2016年净利润较2015年增长不低于20%且不低于2,400万元,2017年净利润较2016年增长不低于25%且不低于3,000万元。如实际净利润低于承诺值,则向上市公司支付补偿款。我们测算,业绩承诺如兑现,将分别增厚2015年、2016年EPS0.02元、0.03元。 公司2014年业绩实现稳健增长。据此前发布的业绩快报,公司2014年实现营业收入58.57亿元,同比增长20.6%;归属股东净利润2.35亿元,同比增长7.03%;实现EPS0.25元。 看好公司中长期业务发展前景。子公司“万马新能源”的交、直流充电桩成功进入国家电网集中采购市场,并拟与法国IES设立合资公司,利好公司充电技术升级与高端市场开拓;子公司“爱充网”拟通过自建或者合作的模式在国内新能源汽车推广区域内建设快捷的综合性充电服务网络;应用于电力、通信、轨道交通、建筑等领域的传统线缆业务发展稳健;高分子材料受益进口替代,且应用领域可拓展性较强。 维持“增持”评级:我们预计,公司于2014~2016年将实现当前股本下EPS0.25元、0.34元、0.41元,对应42.4倍、31.3倍、26.3倍P/E。 风险提示:收购项目的实际推进与业绩兑现存在一定程度的不确定性;新能源汽车推广或低预期。

投资要点: 成长性显著,2016年迎投产高峰。公司是安徽省主要发电企业之一,公司抓住“上大压下”逐步扩充机组规模,公司目前控股运营发电机组11台,控股装机容量555万千瓦,权益容量326.57万千瓦,控股装机占安徽省装机容量的12.81%,为安徽省最大的电力类主体上市公司。公司规划建设权益装机容量达到243.89万千瓦,是目前公司投运权益容量的75%,公司内生成长显著,我们预计公司2016年将迎来新的投产高峰,其中利辛板集、皖能铜陵、淮北平山电厂3台百万千瓦机组、2台66万千瓦机组均将于2016年投运。 金融资产增值显著.公司持有华安证券7.09%、马鞍山农村商业银行3.08%、皖能财务49%、国元证券5.01%的股权,国元农保3.93%的股权,随着国元证券股票价格大幅上涨以及华安证券上市进程的推进,我们估算公司所持金融资产价值为48.07-50.81亿元,已占到目前公司总市值的37.85-40%,公司金融资产增值显著。 集团电力投资发展平台,资产注入箭在弦上。皖能集团承诺将公司作为发电类资产整合的唯一上市平台和资本运作平台,承诺对于目前尚不具备注入条件的资产及权益,拟分步实施最终用5年时间将下属符合上市条件的优质发电类资产全部注入公司。集团首批承诺注入电厂权益装机274万千瓦,为目前公司权益装机容量的84%,我们认为目前电力行业盈利普遍较好的前提下,2015年集团启动首批电力资产注入已箭在弦上。 公司评级:买入。公司作为皖能集团火电整合平台,在安徽省国企改革大背景下,获得集团资产注入的进程必将加快,同时公司自建项目亦将于2016年投产,公司因此具备较好的成长性;受长三角一体化带来的产业转移影响,区域电力需求将得到释放,在电力供给增长受限的现实条件下,区域内的发电机组利用效率将维持着较高水平;安徽地区火电上网电价低于周边省份,“电改”持续推进,区域内发电企业具备更强的上网优势。公司目前估值水平低于主要可比电力公司平均水平,同时公司持有的金融资产增值部分未被充分考虑,我们给予公司“买入”评级,整体市值区间应为170-180亿元,对应股价应为16.14-17.09元。 风险提示:经济下行导致区域用电量下降导致公司机组利用水平降低,煤价大幅上涨。

煤价回落,盈利能力持续提升。2011-2014年,随着煤价回落以及公司装机规模扩大,公司盈利能力显著增强,营业收入增长了78%,但净利润增长了1300%。受经济结构调整、需求增速减缓和环保压力加大等多重因素影响,我们预计煤价就将持续维持低位,公司发电业务将保持较强的盈利水平。 集团火电资产整合平台已然成型,后续资产注入仍值期待。公司控股股东建投集团承诺逐步将符合条件的火电资产注入上市公司,目前集团未注入上市公司火电资产权益规模达到361万千瓦,相当于目前公司权益规模的65.76%,其中国华定州、国电建投最为值得期待。同时,公司承德热电(2×35万千瓦)、邢台热电(2×35万千瓦)预计2016年能够实现双投,将增加公司控股装机140万千瓦。 国企改革从中央到地方,集团位列河北省属国企改革前列。目前河北省国资委监管企业共有20多家,涉及能源、钢铁、建工、交运物流、金融投资等多个行业,集中分布在能源、钢铁领域,因此,该领域的国企改革将是河北省国企改革的核心,政府对于能源、钢铁企业支持力度增强应无悬念,作为国资支柱产业的地位将增强。而从盈利能力来看,电力企业盈利能力现阶段是明显好于钢铁以及煤炭企业的,不论在混改还是提高资产证券化率方面都相对容易,因此,我们认为建投集团在河北省国企改革浪潮中将居于先发位臵,作为集团的火电整合平台公司将获得更多的政策红利。 产业转移、城镇化将使河北电力需求将重新得到释放。由于受钢铁、建材等传统产业去产能影响,近年来河北省用电量增速一直保持较低水平,并且还低于全国平均水平。我们认为在产业转移背景下,河北省电力需求将重新得到释放。 公司评级:买入。公司作为建投集团火电整合平台,在河北省国企改革大背景下,获得集团资产注入的进程必将加快,同时公司自建项目亦将于2016年投产,公司因此具备较好的成长性。同时,受京津翼一体化带来的产业转移影响,区域电力需求将得到释放,在电力供给增长受限的现实条件下,区域内的发电机组利用效率将逐步提升,公司盈利能力将进一步增强。公司目前估值水平明显低于主要电力公司平均水平,我们上调公司评级至“买入”,合理价格区间应为14.56-16.8元,对应2014年PE为13-15倍。 风险提示:经济下行导致区域用电量下降导致公司机组利用水平降低,煤价大幅上涨。

投资要点: 电量不佳影响盈利回升。2014年1-9月,公司实现营业收入555.13亿元,同比减少5.76%;归属母公司净利润36.54亿元,同比增长0.27%;实现EPS0.28元,公司主营业务毛利率提升到29.88%,同比增加了2.14个百分点。公司营业收入下降的原因在于发电量减少所致,而盈利提升的原因在于燃煤成本的下降。 装机结构持续优化,集团资产注入窗口临近。2014年中期,公司权益容量29985兆瓦,管理容量39962兆瓦,其中82.93%为火力发电,12.44%为水电,4.23%为风电,0.4%为光伏发。2014年1-9月,公司共有4个项目获得核准:河北蔚县火电发电厂2×600MW项目,托克托发电五期2×660MW项目、河北蔚县火电发电厂2×600MW项目,宁夏红寺堡一期风电100MW项目,以及重庆浩口水电增容10MW项目,总容量达到2630兆瓦。2010年10月大唐集团承诺在2015年10月前完成注入河北省火电资产,并于2018年10月前注入剩余火电资产,但具体方案未定。截止2013年底,大唐集团装机容量达到1.15亿千瓦,是公司目前装机规模的2.88倍,随着集团资产注入承诺时间窗口的临近,我们认为在剥离非电业务后,公司2015年启动资产注入的概率很大。 剥离非电业务,回归电力主业。依托丰富的煤炭资源,公司较早的涉足煤化工领域,公司煤化工业务非募集资金投入已近600亿元,但三大煤化工项目至今尚未有一个投入商运,并带来较大亏损,煤化工板块2014年上半年亏损13.67亿元。 公司将引入国新公司重组旗下所有煤化工及相关业务,计划在2014年底前完成煤化工及相关资产的剥离,但由于涉及资产体量较大,存在延迟的可能性。我们认为公司通过此次重组,可显著改善资产负债表,消除多元化经营的风险,摆脱亏损资产的束缚,回归盈利能力较高的发电主业。 公司评级:增持。燃料成本回落,全年盈利依然向好,但由于煤化工业务持续亏损,盈利改善的程度低于行业可比公司。2015年,公司剥离煤化工业务后,盈利能力将回归到行业平均水平,我们认为制约公司估值提升的关键因素将消失,我们预测公司2014~2016年每股收益分别为0.28、0.51、0.65元。维持“增持”评级。 合理价格区间为4.08~5.1元。 风险提示:煤化工资产减值超预期。

投资要点: 烟气治理工程EPC 收入超预期。2014年1-9月,公司实现主营业务收入9.08亿元,较去年同期增长74.26%;实现归属于上市公司股东的净利润2.1亿元,较去年同期增长56.3%,公司盈利大幅增长的原因在于公司烟气处理EPC 收入大幅增加以及特许经营机组规模增加所致,新增特许经营机组包括武乡西山、浙江乌沙山等机组,公司烟气治理工程EPC 收入超出我们此前预期。 自主研发的脱硫技术满足“史上最严”的新版火电厂烟气排放标准。2011年9月,国电清新公司使用自主研发的第二代旋汇耦合技术,对托克托电厂4号机组脱硫系统进行了升级改造。改造完成后机组燃煤硫份在1.8%工况时,脱硫效率能够达到98%以上,二氧化硫排放浓度能够控制在50毫克/立方米以下,远低于堪称“史上最严”的新版火电厂烟气排放标准的要求。我们判断更为严格的烟气排放标准将首先在京津冀地区实施,长三角、珠三角等地区亦有可能效仿,脱硫机组增容改造将迎来新一轮高峰。同时,由于排放标准的提高,技术难度在加大,市场进入门槛将提高,公司脱硫工程技术优势将凸显,有利于抢占市场份额。2013年底,公司已签订烟气治理工程合同达到15.44亿元,剔除神华干法脱硫项目,工程合同也达到7.44亿元,主要在2014-2015年结算。2014年,公司新增古交发电厂二期、新疆恒联五彩湾、陡河发电厂3-8号等一批电厂烟气脱硫项目。因此,我们判断2014-2015年公司烟气治理工程收入将迎来增长高峰。 煤焦油轻质化项目蓄势待发。煤焦油轻质化项目2015年开始贡献收益,我们测算一期项目完全达产将实现年销售收入约9.52亿元,按净利润率10%计算,年净利润9520万元,增厚EPS 为0.1元左右。公司的煤焦油项目不受大唐发电和中国国新控股有限责任公司煤化工业务重组事项的影响。项目目前进展正常。 公司评级:增持。由于烟气排放指标提高预期增强,凭借技术优势,公司工程业务将受益,未来增速将明显高于行业平均水平;公司BOT项目的集中投产以及大唐脱硫资产的继续收购,特许运营机组容量2014年将增长66%;煤焦油项目2015年开始贡献收益。我们预计,公司2014-2016年净利润复合增速将超过39%,在环保行业里,公司业绩增长确定性较高,理应获得一定估值溢价,我们认为公司合理价格区间为22.5-25元,维持“增持”评级。 风险提示:项目投产滞后。

投资要点: 盈利稳步增长,毛利率持续提高。2014年1-9月,公司实现营业收入37,456.81万元,较去年同期增长9.93%;实现利润总额5,443.57万元,较去年同期增长26.56%;实现归属于上市公司普通股东的净利润4,550.68万元,较去年同期增长21.66%。公司出现经营业绩实稳步增长的原因在于烟气治理及污泥处理项目同比增加了部分利润。公司盈利不仅是量的增长,更是质的提高,前三季度销售毛利率分别为27.24%、27.49%、29.15%,我们认为公司毛利率提高的原因在于毛利率较高的污泥和烟气治理业务增长较快所致。 新接订单增长势头不改。公司2012-2013年新接订单分别为3.93亿、7.39亿,2014年1-9月,公司新承接合同额7.30亿元,接近去年全年水平,其中:工业水处理4.25亿元、市政污水处理2.41亿元、烟气治理0.64亿元,我们预计2014年新接订单增速仍将保持在30%以上;截止报告期末,公司尚未确认收入的在手合同金额合计为12.03亿元,其中工业水处理7.66亿元、市政污水处理3.34亿元、烟气治理1.03亿元,公司非电力行业业务估计超过50%,业务领域成功实现多领域拓展。 技术创新构筑护城河。我们认为充足的订单将确保2014年公司业绩稳步增长,增速预计将有所提高,公司业务发展进入换档加速阶段。以公司为龙头打造的“南京环保服务业集聚区”正式获得环保部批准并开展试点工作;公司牵头组建的“石化废水处理与资源化及成果推广产业技术创新战略联盟”,以及参与组建的“有机化工废水污染控制与资源化产业技术创新战略联盟”,均获环保部批准首批试点(首批合计8个),我们认为聚集区的建立以及技术创新联盟的成立将有助于公司取得技术的先发优势,构筑未来新兴市场的护城河。 评级:增持。公司立足电力水处理,积极拓展非电行业及市政水处理、烟气治理、污泥治理领域,正逐步成长为环保综合服务商。目前公司订单充足,同时较小的体量使得公司具有较高的业绩弹性。我们预计公司2014-2016年EPS 分别为0.50元、0.68元、0.87元,维持“增持”评级,公司合理价格区间为20-22.5元。 风险提示:行业竞争加剧引起毛利下滑;订单增长低于预期。

杭能并表,盈利大幅增长。2014年1-9月,公司实现主营业务收入31,931.66万元,较去年同期增长90.54%;实现归属于上市公司股东的净利润4,199.94万元,较去年同期增长98.67%,公司盈利大幅增长的原因在于合并报表范围新增杭州能源、湖南仁和惠明、北京汇恒及常州埃瑞克四家子公司。 餐厨业务领域的拓展将成为公司发展新支柱。2012年,国务院办公厅发布《“十二五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》,根据建设规划,到2015年,我国的餐厨垃圾处理设施数量力争达到242座,处理能力达到3万吨/日。其中“十二五”期间餐厨垃圾专项工程投资规划为109亿。我们以常州项目投资成本来测算,3万吨/日餐厨处理设施总投资在210亿元。目前国内从事餐厨垃圾处理公司的数量并不多,集中度不高,具有资金、技术、经验等优势的企业将获得更好的发展机会。我们认为凭借在废水处理领域的技术优势,餐厨业务领域的拓展将成为公司发展新支柱,进军餐厨垃圾处理行业或将使公司获得较大收益。 收购杭能环境,实现优势互补。杭能环境在大中型沼气发电规模行业中排名第一,杭能在农业沼气利用领域市场优势显著,与公司原有客户、工艺技术等方面,均有互补性,有利于实现协同效应。目前我国有机废弃物利用程度低,随着国家逐步调整能源结构,推广生物质能源利用,有机废弃物资源化利用将迎来发展良机。 环保平台型公司初步形成。2014年1-9月,公司新增垃圾渗滤液工程建设及运营订单20,505.7174万元,新签餐厨垃圾处理项目工程订单17,738万元,新中标乡镇污水处理项目2,771万元。可见,公司在传统渗滤液业务的基础上,已实现多领域布局,如烟气、土壤修复、水务、沼气等领域,环保平台型公司已经形成。 评级:增持。公司评级:增持。我们认为随着对垃圾渗滤液排放控制措施的日趋严格,此前被市场忽视的存量市场有望被打开,市场规模将扩大1倍,作为渗滤液龙头企业,公司将尤为受益。此外,餐厨业务领域的拓展将成为公司发展新支柱,进军餐厨垃圾处理行业或将使公司获得较大收益。目前公司估值虽高于行业平均水平,但考虑公司在餐厨、沼气利用方面的良好发展前景,可以给予一定溢价,估值仍具提升空间,我们维持公司“增持”评级,认为公司合理价格区间为24.8-27.9元。 风险提示:行业竞争加剧引起毛利下滑;订单增长低于预期。

投资要点: 生物质发电机组规模增加,盈利快速增长。2014年1-9月,公司实现营业收入20.59亿元,同比增长36.54%;实现利润总额1.48亿元,同比增长100%;实现归属于上市公司普通股东的净利润1.31亿万元,同比增长118%。公司经营业绩快速增长的原因在于公司生物质发电机组规模的增加。公司原以煤炭销售、电力建设、煤矸石发电为主业,随着公司生物质电厂的逐步投产,生物质发电业务已成为公司的核心业务,同时由于在建生物质项目规模较大,生物质业务的核心地位将加强。 燃料整顿效果显现,毛利率维持稳定。2014年1-9月,公司销售毛利率为24.65%,与去年同期相比变化不大,可见公司燃料成本控制取得成效,2012年下半年公司开始逐步整顿燃料供应体系。建立了村级收购模式和大客户供应模式。 2013年9月,公司各生物质电厂燃料整顿工作基本完成,从燃料供应量和采购价格看,燃料整顿效果较为明显。2013年公司下属大部分生物质电厂燃料收购量相比2012年有较大幅度提升,采购均价则均有不同幅度下降。我们测算2012年公司平均燃料采购价格为342.99元/吨,2013年下降到309.56元/吨。2014年平均燃料成本估计在320-330元/吨。 生物质资源丰富,发展空间广阔。我国的生物质资源极为丰富,目前,我国生物质资源可转换为能源的潜力约5亿吨标准煤,相当于目前我国生物质发电燃料消耗量25倍,可见开发潜力广阔。《可再生能源中长期规划》计划到2020年,农林生物质发电装机达到2400万千瓦。是2013年的3.08.倍,年均符合增长17%。公司计划建设北海生物质能源综合项目,一期建设年产60万吨合成油生产线,40万吨钾肥生产线,按目前燃料油价格测算,在项目完全达产的情况下,北海项目将实现年收入35亿元以上,是公司目前营收的1.6倍。 公司评级:增持。我们判断公司生物质发电业务将步入收获期,在不考虑生物质油和页岩气的业绩贡献情况下,预计公司2014-2016年每股收益分别为0.23、0.32、0.47元,对应2014-2016年动态PE分别为33、23、16倍。我们认为生物质能源是最具发展潜力的新能源,公司作为生物质能源发展的开拓者在生物质燃料领域具备取得革命性成果的潜力,给予“增持”评级。 风险提示:燃料采购出现问题,机组利用效率严重低于预期

净利润同比增长8.8%。2014 年1-9 月,公司实现营业收入946.27 亿元,同比减少4.65%;营业成本为703.98 亿元,较上年同期下降6.62%;归属于上市公司股东净利润达到99.96 亿元,同比增长8.8%,扣非后净利润同比增长0.61%,实现基本每股收益0.71 元,较上年同期增加0.06 元;公司1-9 月盈利符合我们此前的业绩预测。 三季度单季度盈利同比、环比回升。从单季数据来看, 2014 年三季度实现净利润32.93亿元,同比略有回升,环比增长9%,二季度净利润较低的原因在于二季度公司计提了资产减值损失4.1亿、非流动资产处臵净损失3.15亿。 发电量同比减少4.66%。2014年1-9月,公司境内电厂完成发电量2230.42亿度,同比降低4.66%;完成售电量2,108.05亿千瓦时,同比降低4.60%。公司发电量下降的主要原因在于:全国全社会用电量进入中低速增长阶段;多条自西向东送电的特高压线路投产,挤占了东部沿海地区火电机组的发电空间,而公司在东部地区火电机组占比较高,受影响程度较大;云南水电机组大量投产,并外送广东负荷中心,辽宁、福建大型核电机组陆续投产,冲击了云南、广东、辽宁、福建等地区火电机组的发电量;迎峰度夏期间,全国大部分地区气温同比下降较多,用电需求低迷。 电力龙头地位不改。截至目前,公司可控发电装机容量接近67394 兆瓦,居国内行业可比公司第一。公司电源结构以火电机组为主,其中超过50%是60 万千瓦以上的大型机组,包括12 台已投产的世界最先进的百万千瓦等级的超超临界机组,公司的超超临界机组装机约占全国的1/4。 评级:增持。燃料成本继续回落、上网电价下调将影响公司4季度的业绩,但全年盈利依然向好。此前,市场对于煤电联动的纠结使得火电行业估值一直得不到提升,电价调整政策落地后,我们认为制约公司估值提升的关键因素将消失,积极因素如沪港通等将增强市场乐观预期,我们预测公司2014~2016 年每股收益分别为0.85、0.99、1.14 元。维持“增持”评级。目标价7~7.5 元。 风险提示:电力需求持续低迷。

投资要点: 净利润同比减少2.12%。2014年1-9月,公司实现营业收入71.05 亿元,同比增长14.31%;归属于上市公司股东净利润达到5.83 亿元,同比减少2.12%,扣非后净利润同比增长16.42%,实现基本每股收益0.29 元。公司营业收入增长的原因主要是天然气和液化石油气批发销售量增加所致,其中天然气销售收入为369,903 万元,同比增长8.96 %;液化石油气批发销售收入为215,772 万元,同比增长25.23 %,异地公司销售收入8.70 亿元,同比增长32.02%, 天然气销售增长不显著。2014年1-9月,公司天然气销售量为11.28亿立方米,同比增长9.20%,其中电厂天然气销售量为3.28亿立方米,同比增长14.29%,异地公司天然气销售2.77亿立方米,同比增长31.90%。公司天然气销售量增长并不显著的原因在于工业、商业及电厂用户用气需求增速放缓所致,根本原因还是经济增速放缓所致。而从全国天然气需求情况来看,1~6月,我国天然气消费增速放缓,表观消费量905亿立方米,同比增长10%,而去年同期达到14.5%。 第四次“低速增长”时代到来,天然气需求高增长预期难实现。改革开放以来的大部分时间里, GDP增速都在10%上。正是在强劲增速的支撑下,能源需求快速增长, 35年里,GDP增长只有过三次连续2-3年低于8%,第一次是1979-1981年,第二次是1989-1990年,第三次是1998-1999年,而第四次正在出现。前三季GDP增长分别为: 7.4%、7.5%,7.3%。我们认为经济增长放缓,对于能源需求的影响是深远,此前, 市场普遍预期的天然气需求高增长估计将大打折扣,电厂用气不达预期将尤为显著。此外,存量气调价将对公司客户销售及推广也将带来一定压力。 评级:增持。我们维持对公司销气量持续成长的判断,未来3年气量增长将主要依靠深圳本地工业和电厂用气的逐渐释放,异地天然气项目迎来持续3-5年的量价齐升期。维持公司“增持”评级。我们预测公司2014~2016 年每股收益分别为0.38、0.5、0.64 元。维持“增持”评级。目标价7~7.5元。 风险提示:天然气需求低迷。

2014-2016年公司新增处理能力达到128..92万吨。随着“两高司法解释”的发布,危险废物处置需求增加,公司主要通过投产项目改建、对外收购、新建三种方式来增加产能。2013年底,公司危废处理能力达到41万吨/年,其中资源化产能28万吨/年,无害化产能13万吨/年;2014-2016年新增处理能力是2013年处理能力3.15倍,预计2014-2016年处理能力分别为90、140、160万吨/年,复合增速超过57%。公司在建危废处理项目顺利实施将使公司具备较高的内生增长,同时,外延式并购将始终是公司扩张产能的重要手段。 依托广东拓展全国,危废处理龙头呈现眼前。近年,公司深耕广东市场,并通过兼并收购等方式,业务范围已拓展到江苏、浙江、福建、湖北、江西、新疆等省区,业务辐射全国的格局已经初具雏形,危废处理行业龙头企业已呈现在我们眼前。我们认为危废处理行业市场需求在环保监管日益严格的宏观背景下,需求释放将更为迅速,具备技术与规模的龙头企业能够在市场扩大的过程中获得更多的市场机会,发展增速将明显高于行业的平均发展增速。 废旧家电处理业务2014年开始发力。公司清远、孝感、厦门绿洲废旧家电处理项目预计2014年将逐步投产,废旧家电处理将成为继公司资源化业务、无害化业务之后,又一新的业绩增长点,我们预计3个废旧家电处理项目总处理能力估计将达到400万台/年,从而进入国内废旧家电处理企业前列,预计达产后每年将产生营业收入4亿元以上,实现净利润4000万元以上。 公司评级:增持。公司危废处理业务已完成在广东、江苏、浙江、江西、福建、新疆等省区的布局,业务领域已由资源化、无害化处理业务延伸到废旧家电回收等领域、行业龙头企业地位初步确立,兼并收购依然是公司重要的拓展方式,仍将不断给市场带来惊喜。在经历了2013年业绩短暂的低迷之后,公司将重新回归高成长趋势,我们预计2014-2016年,公司年均净利润复合增速将超过38%,由于毛利率情况有所回升以及收购项目并表,我们上调了未来三年盈利预测,维持公司“增持”评级,上调公司合理价格区间至33.75-40.5元。 风险提示:公司毛利率水平持续下降;在建项目实施进度低于预期

供水业务逐步整合区域终端市场。公司是佛山市南海区的主要自来水供应商,供水量占南海区的比重超过80%以上。公司拥有已正式投入运营的自来水厂5个,设计供水能力141万立方米/日。公司通过增资收购大沥水务、樵南水务,公司供水能力将达到175万吨/日,基本完成南海区供水销售终端的统一,有利于后期南海区水价的统一以及阶梯水价的实施。 污水处理业务增长空间有限,工业污水处理取得突破。公司是佛山市南海区的主要污水处理设施运营商,以BOT、TOT和委托运营等模式运营污水处理厂,总处理量每天58.8万吨, 2010-2013年,公司污水处理业务规模持续扩大,处理量和结算量稳步增长,2013年,污水处理结算率已达到96.81%,短期内污水处理业务增长空间有限。公司将投资南海区大沥镇工业废水处理厂一期工程BOT项目,大沥工业废水处理厂BOT项目是公司投资建设的第一个工业废水处理项目,实现了公司在工业废水处理市场的突破,完善了公司污水处理业务产业链。 依托创冠,突破区域限制。2013 年12 月公司启动增发收购创冠(中国)计划,拟以发行股份和现金方式收购创冠(中国)100%股权。目前,创冠(香港)战略投资瀚蓝环境的申请已获商务部的批复同意,资产重组获得实质进展,收购方案还有待证监会通过。我们认为公司收购创冠(中国),不仅能使公司迈入垃圾焚烧领域的第一梯队,更重要的是突破公司发展的地域限制,有助于复制南海市政固废综合处理模式。但由于创冠廊坊项目投产进度低于预期,我们预计实现2014年盈利目标的难度较大,2015-2016年盈利目标应能实现。 公司评级:买入。公司南海固废产业园形成了完整的市政固废处理产业链,已成为国内市政固废处理的标杆。公司完成对创冠(中国)收购后,业务领域将拓展到全国,打破了公司发展的区域限制,有利于实现区域集约一体化的固废处理“南海模式”的异地复制。考虑到资产重组和增发摊薄影响,我们预计公司14-16年EPS分别为0.43、0.51、0.7元,由于体制以及激励问题短期难以根本解决,我们谨慎看待“南海模式”复制的速度,下调合理价格区间到14-16元。维持公司“买入”评级。 风险提示:资产收购失败

利润增长不减速。2014 年1-6 月,公司实现营业收入17.11 亿元,同比增长65.15%;实现营业利润3.56 亿元,同比增长36.85%;实现净利润3.1 亿元,归属于母公司所有者的净利润3.13 亿元,分别同比增长36.87%、39.85%,公司营业收入大幅增长的原因在于公司固废处理相关业务增长所致。2014 年1-6 月,由于公司原有建设项目进入施工高峰以及新增固废处置类工程项目施工建设收入确认,公司市政施工业务营业收入同比增长72.32%,各项业务毛利率表现各异。2014 年1-6 月,由于原材料价格及人工费用上涨等原因导致上半年公司市政施工业务成本较上年同期增长80.68%,市政施工业务毛利率同比减少3.04 个百分点;公司污水处理、供水分别同比增长4.98%、3.85%,而由于原材料价格、人工费用上涨等因素影响,污水处理、供水毛利率分别同比减少3.23、7.67 个百分点;由于原材料成本支出变动,公司固废设备毛利率同比增加了1.17 个百分点,达到36.78%。 BOT项目进入实施高峰,业务拓展不断档。截至2013年底,公司签订特许经营权市政固废处理项目总处理能力接近15000吨/天,多数项目均处于建设期,未完成工程规模达到70亿元,而2013年仅结算6亿元左右,上述项目估计在2014-2016年陆续完成。 此外,公司近年固废EPC工程量稳定在13亿元左右,我们保守估计2014-2016年公司年平均固废工程收入将超过36亿元,是2013年固废工程收入的1.8倍,增长显著。2014年以来,公司在环卫、沼气利用、再生资源利用、工业园热电联产等领域不断取得突破,业务覆盖领域日益全面。 公司评级:增持。作为“老牌”的环保公司,公司多年来净利润增速始终保持着较高水平,虽然市场普遍担心其增长的持续性难以维持,但我们认为公司凭借在手BOT订单2014-2016年其中释放以及新业务领域的不断拓展,公司业绩将延续高增长趋势。 同时,由于公司具备在固废领域外延式扩张的能力,新业务能够带来长期的成长基石。 我们预计2014-2016年公司实现每股收益分别为1.01元、1.39元、1.72元,估值水平明显低于行业平均水平,具备30%左右的向上修复空间,合理价格区间应为25-30元,维持“增持”投资评级。 风险提示:项目进度滞后风险

净利润同比增长13.7%。2014年1-6月,公司实现营业收入646.06亿元,同比微增0.85%;营业成本为481.13亿元,较上年同期下降2.45%;归属于上市公司股东净利润达到67.02亿元,同比增长13.7%,扣非后净利润同比增长13.15%,实现每股收益0.48元,较上年同期增加0.06元;公司上半年盈利高于我们此前的业绩预测,原因在于燃料成本继续回落以及煤电联动的推迟。 非经常性损益计提导致二季度盈利环比回落。从单季数据来看, 2014 年二季度实现净利润30.2亿元,环比回落18%,原因在于二季度公司计提了资产减值损失4.1亿、非流动资产处置净损失3.15亿。剔除非经常性损益影响,2014年1-6月,公司上半年净利润70亿元,同比增长18%。 发电量同比增长1.5%。2014年上半年,国家经济结构转型、全社会用电量同比增幅不大,公司境内电厂上半年完成发电量1517 亿度,同比增长1.5%,累计发电量完成年度发电量计划3250亿千瓦时的47%;公司发电机组利用小时2374小时,同比下降24小时。其中二季度单季完成发电量744 亿度,同比下降1%,环比下降3.7%。上半年,公司全资拥有的新加坡大士能源登布苏二期A项目发电机组投产(容量32.5兆瓦),大士能源上半年累计发电量市场占有率为21.6%,比去年同期增加了0.7个百分点,新投机组并未带来发电量的显著增加,显示出当地电力市场竞争激烈。 电力龙头地位不改。截至2014年6月30日,公司可控发电装机容量接近6.7万兆瓦,居国内行业可比公司第一。公司电源结构以火电机组为主,其中超过50%是60万千瓦以上的大型机组,包括12台已投产的世界最先进的百万千瓦等级的超超临界机组,公司的超超临界机组装机约占全国的1/4。 评级:增持。燃料成本继续回落、煤电联动推迟提升了上半年公司的业绩,虽然单季利润受非经常性损益影响,环比有所回落,但全年盈利依然向好。市场对于煤电联动的纠结使得电力行业估值一直得不到提升,我们认为虽然制约公司估值提升的关键因素依然存在,但积极因素如环保投入、沪港通等将增强市场乐观预期,我们上调公司2014~2016 年每股收益为0.89、1.03、1.11 元。维持“增持”评级。目标价7~7.5 元。 风险提示:煤电联动电价降幅超预期。