事项:上半年公司实现收入52.47亿元,同比增长38.93%,归属上市公司股东净利润3.03亿元,同比增长34.70%,EPS0.43元,其中二季度实现净利润1.34亿元,EPS0.19元,业绩基本符合我们及市场预期。公司预计前三季度利润增幅为25%~35%。 控释肥和原料化肥增长较快,普通复合肥稳定增长: 上半年公司继续推行密集分销、试验示范、会议营销、种肥同播等营销手段,普通复合肥、控释肥和原料化肥贸易均实现了收入增长,其中普通复合肥新增产能有限,收入增长17.29%;控释肥随着公司市场认可度提高,产能利用率继续提升,收入大幅增长47.96%;为了与经销商建立更广泛的合作关系,上半年公司原料化肥贸易也呈现出较快增长态势,同比增长97.33%至9.08亿元。 毛利率有所下降,期间费用率基本稳定: 受原材料波动影响,上半年公司主要产品毛利率出现了一定下降,其中普通复合肥毛利率同比下降0.78个百分点,控释肥毛利率16.41%,同比下降1.1个百分点,贸易毛利率提高2.61个百分点至3.80%。整体来看,上半年公司综合毛利率下降0.78个百分点。 上半年公司日常支出增加以及部分销售费用归集到管理费用导致管理费用较快增长,如考虑销售费用率和管理费用率二者之和,则与去年同期相差无几。同时子菏泽金正大高新技术企业地位得以确认,公司所得税率同比有所降低。 展望下半年:募投60万吨控释肥投产是主要看点: 下半年公司募投60万吨控释肥料投产(控释肥总产能达到150万吨),将成为最主要业绩驱动力。年底公司安徽、河南、辽宁三个新生产基地将建成投产,从而为明年业绩增长奠定基础。 看好公司业绩稳定增长,维持“推荐”投资评级: 我们略调整公司盈利预测,预计公司2012-2014年EPS分别为0.82元、1.10元和1.46元,对应昨日收盘价的PE分别为18.4倍、13.6倍和10.2倍,看好公司新产能对业绩拉动作用,维持“推荐”投资评级。 风险提示:原材料波动、新产能达产低于预期、限售股解禁的风险。

维持“推荐”投资评级:鉴于目前获取信息有限性,我们暂不调整业绩预测,看好此次收购将对公司生产基地布局、技术和产品线丰富的积极作用,预计公司2012-2014年EPS分别为0.73元、1.00元和1.30元,对应昨日收盘价PE分别为26倍、19倍和15倍,维持“推荐”评级。

煤制氢项目合同签订将进一步提升公司在煤化工领域的工程建设业绩。公司在煤化工领域的工程设计和总承包业务具有较强竞争优势:传统煤化工领域,公司掌握多种水煤浆气化、GSP 粉煤气化和U-GAS 气化核心技术,甲醇和合成氨装置累计开车成功业绩分别达350 万吨/年和200 万吨/年;现代煤化工领域,公司成功开发了流化床甲醇制丙烯(FMTP)并正工程化,煤制乙二醇领域承担较多国内在建装置产能,承担了煤制天然气项目核心装置的工程设计工作。此次签订的煤制氢项目合同是公司首次在煤制氢领域签订的合同。 期待煤制乙二醇项目开车成功。煤制乙二醇具有良好市场发展空间:国内乙二醇进口依存度约70%,相比目前石油法生产路线,煤基合成法路线成本更低。在煤制乙二醇领域,公司承担了较多国内在建装置产能,其中一套装置计划将于2012年10 月开车。如果开车成功,预计公司将获取更多煤制乙二醇的设计或工程总承包订单。 看好公司对煤制天然气项目的订单获取。宏观经济增速下滑,鉴于西部地区煤炭、油气资源丰富,预计国家可能加快西部地区重大能源项目的审批速度,预计煤制天然气项目将包括其中。公司煤制天然气技术来源于德国西门子,技术成熟,随着公司对中电投伊南3×20 亿Nm3/a 煤制天然气一期项目(20 亿Nm3/a 工程总体院及气化装置)设计经验的积累,我们预计未来公司将获取更多的煤制天然气相关订单。 维持 2012 年业绩预测,维持“推荐”。鉴于先期需开展项目的工程设计、施工筹备等工作,煤制氢项目合同的履行对公司2012 年业绩影响不大,我们维持2012年业绩预测,预计2012~2014 年EPS 分别为0.75、0.94、1.16 元,对应8 月7日收盘价的动态PE 分别为31.5、25.1、20.4 倍。我们看好未来公司在煤化工领域,特别是煤制乙二醇和煤制天然气领域订单的获取,预计公司业绩将持续稳定增长,维持“推荐”评级。 风险提示:公司所依赖的固定资产投资规模,特别是化工、石化行业的投资规模增长幅度低于预期;公司积极推进的煤制乙二醇、煤制天然气等项目的工程进展低于预期;国家对煤化工限制政策的出台。

2012 年上半年公司实现收入14.82 亿元,同比增长20.15%,归属上市公司股东净利润1.63 亿元,同比增长26.17%,每股收益0.32 元,基本符合我们及市场的预期。公司二季度延续一季度增长势头,收入和净利润分别同比增长23.62%和26.63%,EPS 为0.15 元,与一季度基本持平。 略微调整公司盈利预测,预计2012-2014 年EPS 分别为0.73 元、1.00 元和1.30元,对应7 月27 日收盘价的PE 分别为25 倍、18 倍和14 倍。公司客户基础良好,业绩增长较明确,维持“推荐”投资评级。

下调盈利预测: 我们相应下调盈利预测,预计公司2012-2014年EPS分别为0.33元、0.44元和0.50元,对应7月30日收盘价的PE分别为27倍、20倍和17倍,公司业绩好转有赖下游回暖,维持“推荐”投资评级。 风险提示: 需求持续低迷、原材料价格波动、新项目产品销售不畅顺

预计未来公司业绩增长稳定,维持“推荐” 我们基本维持之前的业绩预测,预计2012~2014年EPS分别为1.75、2.14、2.62元,对应7月30日收盘价的动态市盈率分别为16.7、13.7、11.1倍。我们看好三季度复合肥销量和价格回升,预计未来公司业绩增长稳定,维持“推荐”评级。 风险提示 原料价格波动风险,存货价格下跌风险,新建项目投产和新市场开拓风险。

盈利预测与投资建议 公司硬泡组合聚醚和异丙醇胺业务稳定为主,聚氨酯板材业务为未来最大看点,我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.17元、0.23元和0.32元,目前股价对应于2012~2014年PE分别为27、19、14倍左右,维持“推荐”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动,宏观经济持续低迷。

短期内,我们认为环氧丙烷、三氯乙烯价格仍将低迷,公司2012 年3 季度业绩难以环比大幅改善,我们下调公司2012~2014 年EPS 预测至0.59 元、0.70 元、0.91 元,目前股价对应于2012~2014 年PE 分别为18、15、11 倍左右,对应2012 年PB 仅为1.75 倍左右,PB 在化工行业中较低,维持公司“推荐”评级。

平安观点 半年度业绩略低于我们预期。公司半年度业绩同比下降的主要原因是主营产品甲乙酮售价和毛利率低于去年同期:(1)2011年3.11日本地震之后甲乙酮价格大幅上涨,毛利率较高;(2)2012年上半年受宏观经济增速下滑、下游需求低迷影响,甲乙酮价格下跌,毛利率下降。 预计下半年甲乙酮价格将回升,全年公司甲乙酮毛利率约18.4%。随着国际油价企稳回升,预计在成本推动下甲乙酮价格将回升。公司甲乙酮满产满销,预计全年销量约18万吨,毛利率约18.4%。 预计下半年丁二烯开工率约85%,毛利率约20.9%。6月以来公司丁二烯装置负荷逐步提升,预计下半年丁二烯开工率约85%,全年产量约3.8万吨。由于国际丁二烯价格上涨和国内装置检修,6月以来国内丁二烯价格上涨,上海石化出厂价由15000万/吨上涨至目前的19000万/吨,实际市场价则在20000万/吨左右。我们预计,由于需求尚未转好,预计下半年国内丁二烯价格将有所回落,公司丁二烯毛利率约20.9%。 预计 5万吨/年稀土顺丁橡胶项目在2013年初建成。稀土顺丁橡胶主要应用于高端轮胎,售价比普通顺丁橡胶高3000~4000元/吨。由于国内市场容量较小,公司稀土顺丁橡胶主要定位于国际市场。稀土顺丁橡胶原料为丁二烯,由公司自给,我们预计公司该项目毛利率将达30%以上。 看好公司未来优异成长性,维持“推荐”。由于甲乙酮价格低于我们预期,我们下调2012、2013、2014年EPS 预测分别至0.63、1.06、1.24元,对应24日收盘价的动态PE 分别为27.9、16.6、14.2倍。公司丁二烯项目一次投料开车成功并逐步达产,证明公司具有优异的新项目开拓和运营能力,我们看好公司未来优异成长性。鉴于丁二烯新项目的确定性大幅增加,以及公司开拓新项目的潜力,我们仍维持“推荐”评级。 风险提示:下游需求低迷持续时间超预期,稀土顺丁橡胶项目建设和投产时间低于预期,碳四采购集中导致原料供给波动风险。

事项: 7月20晚,久联发展发布公告,近日获得了工信部增加2万吨乳化炸药安全许可的批准,公司炸药总产能从14万吨提高到16万吨。 平安观点: 与市场预期总产能一致,权益产能略有增加:2011年7月,公司与浙江物产成立合资公司(公司占股72%),承接浙江物产区域转移的2万吨工业炸药生产许可,近期由于各种原因终止合作。根据公开资料,市场已经将转移炸药产能考虑在内,公司工业炸药总产能为16万吨。虽然合作终止,但公司近日获批了2万吨新安全生产许可,对冲该事项不利影响,公司总产能仍维持在16万吨,其中贵州省内炸药产能10.7万吨,与市场预期一致。 由于在新获批产能中公司占有100%权益,权益产能相比之前市场预期增加0.56万吨,以公司现有当量而言,增加幅度有限。 贵州省内炸药需求旺盛,有利新增产能消化:尽管宏观经济下滑,公司主要市场所在地贵州矿产开发和固定资产投资依然保持较好态势,根据统计今年前四个月贵州煤炭产量同比增长约3%,前六个月贵州固定资产投资保持34.6%较快增长水平。需求旺盛拉动了上半年省内炸药产销增长,行业协会资料显示,上半年贵州炸药产量同比增长超过15%。 由于工业炸药安全许可产能获批难度大,贵州省内炸药存在缺口,预计新增产能消化问题不大。 维持“推荐”投资评级:公司工业炸药及爆破业务均受益贵州经济后发优势,需求形势较好,业绩确定性较强。 维持公司2012-2014年EPS分别为1.17元、1.42元和1.68元的盈利预测,其对应7月20日收盘价的PE分别为21倍、17倍和15倍,维持“推荐”投资评级。 风险因素:下游需求放缓、订单确认进度低于预期。

事件: 公司公告,2012年上半年归属于上市公司股东的净利润为3,850~4,050万元,同比增长37.1~44.2%。业绩增长原因是:上半年,公司生产经营情况稳定,市场逐步拓展,销售收入实现稳步增长;获得政府财政补贴,预计本期非经常性损益对净利润的影响金额约为1045万元。 平安观点 上半年净利润同比增长37.1~44.2%,扣非后净利润同比增长1.4~8.6%。上半年,公司PVC结构泡沫实现价格基本稳定、满产满销,软质泡沫业务经营良好,使得净利润同比增长37.1~44.2%,扣除非经常性损益后的净利润同比增长1.4~8.6%。 公司PVC结构泡沫实现价格基本稳定,预计2012年销量为5000吨。由于风电行业增速放缓,PVC结构泡沫终端售价有所下滑,但公司通过扩大直销比例,实现价格基本稳定,目前大约为5.5万元/吨。公司募投项目剩余的2500吨/年PVC结构泡沫项目已经投产。公司与思瑞安(中国)共同设立的思瑞天复合材料公司进行PVC结构泡沫销售,将有效消化募投产能,我们预计2012年公司PVC结构泡沫销量为5000吨,同比增长60%。 新项目-PMI结构泡沫将率先贡献利润,PP、PET结构泡沫开发进展符合原计划。 公司PMI结构泡沫大中试200立方米级生产线按原计划将于2012年8月底建成,产品主要承接军工订单,定价低于国外,我们预计产品毛利率约50%,2013年净利润可达1000万。公司PP发泡材料大中试百吨级生产线计划2012年8月底建成,PET结构泡沫材料工业化项目计划2013年下半年投产,预计PP、PET结构泡沫将在2014年开始为公司贡献利润。 公司软质发泡业务稳定增长,其中CIM将是重要利润增长点。公司软质发泡业务经营良好,我们预计2012年其毛利率约18.4%。公司CIM车辆配件业务快速增长,我们预计2012年其营业收入将达6000万,毛利率约40%。 维持“推荐”评级。我们略下调2012年PVC结构泡沫销量预期,略下调2012年EPS预测,预计2012~2014年EPS分别为0.29、0.36、0.52元,对应7月16日收盘价的动态PE分别为24.6、19.9、13.6倍。我们看好新产品-PMI、PP、PET结构泡沫未来逐步贡献利润,维持“推荐”投资评级。 风险提示:公司PVC结构泡沫技术能否保持行业领先的风险,国家有关风电产业调控政策风险,新产品项目进度不达预期的风险。

平安观点 己二酸项目全部投产将进一步丰富公司产业链。公司通过洁净煤气化技术,形成“一头三线”的柔性生产模式。公司己二酸项目合计16万吨/年,分A线和B线(各8万吨/年),其中A线于4月投产。己二酸项目是公司多元化发展战略的一部分,其投产将进一步丰富公司产业链。 预计未来公司己二酸业务毛利率将超过10%。我国己二酸主要用于聚氨酯(占比57.7%)和尼龙66(17.6%)等行业。由于2010年行业高景气,2011年之后国内己二酸新扩建产能很多,据化工在线统计,2011~2012年我国新扩建产能98万吨,若这些装置都能按时投产,2012年底国内总产能将达到176万吨,而目前年消费量为65~70万吨,国内己二酸供过于求。公司通过成本优势(依托现有的煤气化平台和合成氨、氢气等原料供应及配套条件)、完善的聚氨酯配套原料营销网络(现有DMF产品),随着宏观经济增速触底回升带动己二酸价格上涨,预计未来公司己二酸业务毛利率将超过10%。 近期煤炭价格快速下跌提升公司主营产品盈利能力。公司主要原料烟煤,近期价格快速下跌,由5月份约800元/吨,下跌至目前约700元/吨。公司主营产品盈利能力提升,预计醋酸业务毛利率由原来6%提升至8%,DMF由原来10%提升至15%。上半年,由于国际尿素价格高涨,带动国内尿素价格高位;下半年,随着国际尿素价格下跌、国内新增产能释放,国内尿素价格均价将低于上半年。综合来看,预计2012年公司尿素毛利率超过20%,是2012年公司业绩的主要贡献来源。 公司长期业绩增长主要来源于新增产能和新建项目。公司现有醋酸产能50万吨/年,未来将增加至80万吨/年;20万吨/年多元醇项目预计于2013年底建成;10万吨/年三聚氰胺项目预计于2014建成;如果公司乙二醇项目取得大型化技术突破,我们预计公司将继续增加乙二醇产能。 维持“推荐”。我们维持公司2012~2014年EPS预测分别为0.43、0.55、0.78元,对应7月13日收盘价的动态PE分别为17.8、14.0、9.8倍。我们看好公司未来乙二醇项目大型化技术突破后乙二醇扩产对公司业绩的提升作用,维持“推荐”评级。 风险提示:宏观经济增速下降幅度和持续时间超出预期,公司主导产品销量和盈利能力下降;新建的乙二醇、醋酸、三聚氰胺、多元醇等项目达产时间推迟。

爆破、器材协同发展,矿山领域特色突出:公司集民爆器材生产和爆破业务为一体,拥有9万吨工业炸药及8000万发雷管许可产能,位居广东省第一。公司爆破业务极具特色,集中于露天矿山采剥,其占收入比重超过65%。 民爆器材长期稳定,短期受停产事件影响:目前公司民爆产能主要分布在广东韶关、增城、罗定、连南四个基地,同时根据公司业务特点在河南、河北、宁夏、新疆等配置2.7万吨现场混装炸药产能。 由于民爆行业产能控制,预计未来公司器材许可产能增长受限,长期发展态势稳定。 短期公司因处理员工诉求,韶关分公司处于停产状态(涉及炸药产能约3.5万吨),或对短期业绩产生影响。 露天矿山采剥市场空间大,公司业务持续性、稳定性较强:煤矿、铁矿和石灰石露天矿山采剥市场规模约为1500亿元,目前业主自采占2/3,公司所处的专业外包和整体外包市场规模约为500亿元,相对公司现有10亿元规模,仍具有广阔成长空间。 公司资质和工程经验积累深厚,拥有多项爆破A级、矿山施工总承包一级等高等级资质。目前公司同神华、舞钢、大宝山矿业建立长期合作关系,正在进行矿山采剥项目超过10个。我们预计未来公司现有矿山业务稳固,并随矿山开采规模扩大增长,而新增项目将是第二增长来源,公司矿山采剥业务持续性、稳定性较强。 首次给予“推荐”投资评级:考虑停产影响,我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.62元、0.82元和0.97元,对应7月13日收盘价PE分别为26倍、19倍和16倍。看好公司矿山采剥业务竞争优势及可持续增长能力,首次给予“推荐”投资评级。 风险因素:矿山业务波动、韶关分公司停产时间超预期、器材市场需求减弱的风险。

行业低谷,市场整合机会显现: 去年以来,合成革下游鞋、箱包、家具等国、内外市场需求不佳,行业经营压力凸显,其中规模较小、客户基础较薄弱公司因订单不稳定,受到冲击较大,为行业整合提供了可能。公司拟收购的宏国化工2012年1-4月份实现收入4096.43万元,净利润-584.99万元。 收购将使公司获得产能同时获取更多客户资源: 宏国化工现有PU合成革产能为800万米,收购后公司PU合成革总产能将从2600万米增加至3400万米,提升幅度为30%。在下游需求不佳情况下,收购更大意义在于资源整合,公司有望获得Payless、沃尔玛、达芙妮、森达等知名销售商或品牌商客户资源,促进合成革领域拓宽和市场占有率进一步提高。 后期对被收购公司整合至关重要: 收购后,公司将派出管理人员,对产品线和市场销售等进行相互的资源整合,包括双方的渠道资源、品牌资源等。我们认为公司具有先进的合成革生产及营销经验,对宏国化工整合成功概率大,但所需时间仍需观察。 维持“推荐”投资评级: 暂不考虑宏国化工短期贡献,我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.35元、0.48元和0.56元,对应昨日收盘价PE分别为25倍、19倍16倍,维持“推荐”投资评级。 风险因素:整合风险,下游持续低迷风险。

盈利预测与投资建议 公司步入高端光学聚酯基膜领域的发展前景值得看好,同时提升公司估值水平,我们预测公司2012~2014年摊薄后EPS分别为0.36元、0.48元、0.63元(有所下调),目前股价对应于2012~2014年PE分别为20、15、11左右,维持“强烈推荐”评级。 风险提示: 宏观经济下滑、原材料价格波动、新建项目进度低于预期。