年报业绩略低于1月29日公告的业绩预告(1.91亿Vs2.1亿)。公司2010年实现主营收入及归属于母公司的净利润为55.66亿元和1.91元(ESP0.86元),较植之元09年收入和利润的增幅分别为4.17%和-6.53%。 2010年度公司加工大豆量158万吨,同比增长5.3%(09年为150万吨),而植之元公司的净利润为22284万元,折合吨加工利润141元/吨。但由于受到母公司近3000万管理费用的拖累,归属于母公司的净利润仅为19144万元。存货跌价拖累公司业绩。11月11日开始豆类产品出现一波为期一周的暴跌,国内DCE大豆、豆油和豆粕期货的跌幅普遍在10%-12%之间,并在截至目前的4个月内持续低位震荡,未再达前期高点。同期美国CBOT大豆价格经过前期调整再度创出新高,公司在11月11日前采购高价大豆的产成品成本将高于售价,因此公司计提存货跌价准备达到2968万元,吞噬了净利润。 利润表投资收益项目中,公司处置交易性金融资产取得的投资收益为-3684万元,主要为发生的非高度有效套期保值事项。我们一直强调,观察公司的套期保值业务成效,主要是从吨加工利润的多寡及稳定性这两个指标来综合考量,单独考察投资收益并没有意义。从全年表现来看,公司的吨加工利润达到141元/吨,高于我们所了解的行业水平;也在往年基础上实现了稳定的增幅。因此,公司套保业务延续了良好的表现。 精炼油业务对盈利的贡献正逐步体现。植之元公司的30万吨精炼油生产线(日产1000吨)于2010年二季度末建成试产,9月份正式投产,截至年末贡献净利润586万元。若折合为全年净利润将在2000-3000万元,与我们此前对于精炼油业务盈利能力的判断吻合——即精炼油业务单位盈利区间在50-150元/吨,若全年满产可贡献3000万元左右的利润。 调整盈利预测,维持买入评级。我们对2011年度豆类价格高度乐观,判断油脂行业也将处于高景气度,且公司产量在11-13年复合增速将达到30%以上。我们预测11-13年EPS为1.14/1.51/1.76元,给予买入评级。 风险因素:产能扩张进度不达预期、压榨利润持续低迷。

公司2010年实现营业收入和归属于母公司的净利润7.74亿元和1.43亿元(EPS0.23元),同比分别增长46.5%和89.7%,业绩略低于市场预期,但基本符合我们此前的预期0.25元。 水产养殖业务量价齐升,收入和毛利率分别达到3.43亿元和45.7%,成为公司业绩增长的主要来源。2010年度海参捕捞量及销售均价为1354吨和190.7元/公斤,同比增幅分别达到34.1%和53.8%;而海蜇捕捞量虽然仅增长4.4%(3965吨Vs.3799吨),但是销售均价达到12.37元/千克,同比增长47.8%。养殖类水产品价升量涨成为业绩增长的主要推力。 捕捞和食品加工业务复苏。得益于整体经营环境的改善,其他业务也实现了收入快速增长及毛利率的大幅提升。捕捞业务的收入和毛利率达到1.03亿元和15.2%,同比增长10.0%及5.6个百分点;食品加工业务的收入和毛利率分别为3.12亿元及10.2%,同比增长59.8%及8.4个百分点。 我们认为未来海参价格将持续高位震荡走势,预计2011年度海参销售均价在200元/公斤上下,而海蜇价格也将维持高位,公司的海参和海蜇捕捞量将会更上台阶,达到1600吨和4500吨以上的水平,而水产加工和捕捞业务保持10%-15%的增速,由此测算EPS为0.32元。 另外,公司公告了非公开增预案,拟以不低于11.85元的股价发行不超过10,473万股(占现有股本63360万股的16.53%),计划募集资金净额不超过124,112万元,用于海参养殖、海参育苗和人工鱼礁(底播)三个项目,其中大股东好当家集团将出资不低于1.2亿元用于定向增发。我们认为公司借力资本市场做大海参养殖规模符合公司长期发展战略。 我们维持公司11-12年0.32元和0.38元的盈利预测及增持评级,对公司基本面维持长期看好。公司前期的股价已对增发方案有所预期,而增发项目贡献业绩最快要到2013年,因此我们认为短期股价表现机会不大,但增发价格将会是股价的重要支撑。 风险提示:海珍品价格出现下滑;出现养殖疫病。

2010年实现每股盈利1.14元,同比上升33.91%,略低于市场及我们的预期。公司公布2010年业绩快报,实现营业收入155.10亿元,同比增长39.36%,归属于母公司利润43.45亿元,每股收益1.14元,同比增长33.92%。收入基本符合我们之前150亿元的预期,但净利润的增速略低于市场及我们之前的预期。 销量的稳定增长和出厂价的提升帮助公司实现销售收入的增长计划。公司主要产品52度五粮液去年的销量实现12000吨左右,完成销售计划,同比增长20%。同时在去年1月将52度五粮液的价格提高40元,同比提升8.5%,去年10月又对团购渠道的52度五粮液提价40元。量价齐升助推公司收入实现我们之前预期的增长。 销售费用的上升或是净利润增速低于预期的主因。为了提升品牌形象,应对日益激烈的白酒行业竞争,实现销售的快速增长,公司从去年下半年开始加大销售费用的投入,其中包括4亿多元的央视广告投入。我们认为公司去年的销售费用率上升是净利润增速低于预期的主因。我们预计今年公司销售费用的投入仍然会较大,但随着销售市场投入的效果显现,公司的销售收入规模也将逐步增大,销售费用率将呈现稳定略降的趋势。 唐桥正式接任集团董事长利好公司业绩长期增长,目前估值偏低,维持买入评级。近期五粮液集团原董事长王国春正式退休,而唐桥正式成为了五粮液公司及集团的董事长,成为五粮液公司新的领导核心。我们认为在唐总的领导下五粮液公司将继续其稳定增长的步伐,特别是在销售上面的主动性和积极性将有较大的提升,而华东营销中心的试点将提升公司销售体制的有效性,继续推动52度五粮液的量价齐升和五粮液醇、五粮春等中档酒销售的稳定增长。我们预测公司2011-2013年的EPS 分别为1.53、1.99和2.61元,相对于目前股价公司2011年的PE 为21倍,接近历史低值,维持买入评级。 风险提示:经济增长放缓影响高档酒消费。

发酵产业紧紧围绕核心竞争力提升。公司2010年实现营业收入13.77亿元,同比增长0.79%;净利润2.85亿元,同比增长26.9%,每股收益0.55元,低于我们的预期,主要是呈味核苷酸增速较低。化学药品原药收入3.06亿元,同比增长3.2%;呈味核苷酸等收入7.07亿元,同比下降0.8%;饲料添加剂收入3.59亿元,同比增长3.73%。发酵产业核心竞争力低成本来自于产能布局和技术改进。化学药品原药市场容量有限,增速不快。呈味核苷酸方面,推进技术改进提高产率,以降低生产成本。饲料添加剂方面,公司在东北收购生产基地,靠近原料产地,降低运输成本。 呈味核苷酸投产在年底,价格压力在后年。2010年呈味核苷酸收入略有下降,主要是产能限制,均价也略有下降。非公开发行扩张4000吨产能,预计年底建成投产。在此之前,公司主要通过技改增加产量,这也是玉米价格上涨较多的背景下,呈味核苷酸毛利率高达51.4%,同比增加6.76个百分点的根本原因。2008年底,呈味核苷酸价格出现了一波快速上涨,2009年底,价格高点回落至今,导致2010年均价低于2009年。我们预计,呈味核苷酸价格今年保持平稳,价格压力出现在后年,主要是公司、山东希杰产能有望明年下半年上量(投产后,要经过几个月的调试才能正常生产),同时不排除新进入者后年扩产。 确立双主业,新材料明年达产,狂犬病疫苗锦上添花。公司进军有色金属加工高端产业,从单一主业向“双主业”齐头并举转型发展。公司发展新材料产业,主要是借助大股东在相关产业的优势,以及发酵主业产品品类扩张的限制。新材料公司的10万吨高精度铝板带项目,预计明年达产。 狂犬病疫苗作为公司的项目,两年后贡献业绩,更多类似锦上添花。 盈利预测与评级。呈味核苷酸今年平稳增长、饲料添加剂下半年有望实现产能增加、生化药增速有限。我们预计2011-2013年EPS分别为0.66、0.80、0.94元,目前股价对应2011-2013年PE分别为21X、18X、15X,维持“买入”评级。 风险提示:1)食品安全风险;2)项目进度低于预期。

2010年实现每股盈利1.57元,同比上升31%,超市场预期。公司今日公布2010年业绩快报,实现营业收入53.72亿元,同比增长22.93%,归属于母公司利润21.87亿元,每股收益1.57元,同比增长30.83%,扣除2010年摊销的1.09亿元的股权激励费用的影响,公司的实际经营所得的EPS为1.65元,同比增长37%,略超市场及我们之前的预期。 国窖1573量价齐升推升公司4季度业绩增速快速提升,业绩重回成长快车道。公司业绩增速自去年3季度开始回升,4季度继续提升,其中4季度单季度收入同比增长38.62%;营业利润同比增长51.77%;归属于母公司的利润同比增长45.15%。4季度业绩的快速增长主要得益于公司高档酒国窖1573的量价齐升。国窖1573去年9月提价100元,出厂价从519元提高到619元,同比增长19%,由于市场需求的持续旺盛,提价之后国窖1573的销售继续实现超预期增长,增速超过20%。今年1月国窖1573继续提高出厂价40元,同时春节期间国窖1573销售势头持续强劲,我们预计今年1季度公司的业绩增速能超过40%。 中档酒销售保持平稳,新产品进入市场反应良好,期待今年放量。经过2010年的销售渠道修复,公司的中档酒代表产品老窖特区销售保持稳定,4季度增长势头强劲。去年下半年新产品中国品味和9年陈老窖特曲推出,实现较好的销售,特别是定价超过贵州茅台的超高挡产品中国品味的去年4季度的销售量达到100多吨,我们预计今年将逐步放量成利润又一增长点。 坚持业绩重回快车道的观点,持续推荐。4季度业绩的快速增长印证了我们之前对公司的业绩进入成长快车道的判断,我们预1季度的收入增长40%-50%。国窖1573量价齐升势头持续、中档酒酒恢复性增长以及新产品的放量将助推公司2011年业绩增速继续提升。我们预计公司2011-2013年的EPS分别为2.08、2.70和3.57元。相对于目前股价,公司2011年的PE仅有21倍,估值处于历史低位,持续推荐,买入。

事件:公司22日晚间发布了变更公司名称以及变更行业分类的公告,公司全称由“湖南金德发展股份有限公司”变更为“西王食品股份有限公司”,证券简称由“金德发展”变更为“西王食品”。另外,公司的行业分类也由“C69金属制造业”变更为“C01食品加工业”。 重组进程已全部完成,主业转向玉米油加工和销售。公司在2010年1月至2011年1月逐步完成了董事会和高级管理层的人员调整,并在上月完成了新增股份的上市,今日更名标志了公司重组进程的结束。公司的主业将完全变更为玉米油的加工和销售。公司目前处理胚芽、毛油及精炼油的年产能分别为36万吨、15万吨和20万吨,2011年将新增1条15万吨的精炼油生产线。我们预计2010年公司销售的玉米油达到12万吨左右,其中自有品牌小包装的销量达到5万吨。 长期发展路径明确,未来将成为高端食用油品牌商。西王食品的发展路径可以概括为:1、在现有产能集中突破自有品牌,尽可能将散油转化为自有品牌小包装销售;2、在产量达到上限前1-2年对精炼油及小包装产能进行扩容;3、公司在玉米油市场形成品牌影响力,树立高端食用油品牌形象;利用“西王”品牌运作其他高端油品。公司将从玉米油加工生产商蜕变为高端食用油品牌,对于自身产品拥有定价能力,公司的整体利润率将会获得提升,盈利能力也将更趋稳定。 市场营销拓展得力,公司小包装销量将超预期。公司在2010年中的重组预案中提到品牌化将是公司未来的主要发展方向,2010-2012年规划销售小包装数量4万吨、7万吨和10万吨。由于2010年的销量有望达到5万吨,2011年公司将复制之前的营销模式(以央视、地方卫视打开区域市场,并且定位方面坚持高品质高价位),以六个成熟市场带动六个新市场,11-12有望做到10、15万吨的销量,进一步打开公司成长空间。 维持盈利预测及“买入”评级。我们预计公司2010-2012年的玉米油小包装销售分别在5.1、10、14万吨,散油销量分别为7.1、4.6、5万吨,对应EPS分别为0.80、1.40、1.97元,维持买入评级。 风险提示:小包装拓展不达预期。

速冻食品行业增长空间大,集中度提升逐步提升是必然趋势。三全食品所处的速冻食品行业在国内仍处于成长期,广阔的农村市场和业务用市场的增长将为速冻行业的增长提供较大空间,同时除三全食品目前所专注的速冻米面食品之外,其他速冻食品业务如速冻蔬菜等在国内也仍有较大市场空白和潜力。另一方面随着消费者对速冻食品安全和质量标准要求的上升,具有品牌和产品质量保障的龙头企业三全食品的市场占有率将持续提升。 龙头企业三全食品将受益行业增长。在行业增长以及公司新建产能的推动下,三全食品自2010年开始销售量和收入都将实现回升并保持持续的增长。公司在2013年之前将建成4个新产能基地,实现产能翻番,在行业销售增长和公司销售能力提升的共同推动下,新建产能将迅速实现销售,预计2010-2013年销量复合增长率将达到25%以上。另一方面三全食品具有较强的转嫁能力,公司持续推出新产品,预计毛利率将一直保持稳定上升的趋势。 行业内部竞争格局变化利于三全的增长。三全的主要竞争对手思念近几年将发展重点逐步从速冻食品向多元化经营发展转移,对房地产业务的投入加大,对速冻食品业务的关注下降,对产品开发和市场推广的投入减少,收入和净利润也出现下降。思念市场的下滑给同样作为行业龙头的三全食品的增长提供了空间。三全另一主要竞争对手湾仔码头主要生产高端产品,主攻一线省会市场,对三全的全国性市场的扩展和布局压力较小。 做餐桌美食供应商的领导者,三全未来增长空间巨大。公司2010年将“做餐桌美食供应商的领导者”作为发展目标,表明了未来将业务从单纯的速冻米面食品向其他速冻食品业务发展的计划和决心。我们认为凭借公司几乎覆盖全国的冷链运输网络、95%以上超市冷藏销售终端以及在速冻食品领域较强的研发能力,能够在未来实现在多种类速冻食品市场的发展,业绩实现稳定快速增长。我们预计公司2010-2012年的EPS分别为0.62、0.87和1.26元,鉴于公司短期高增速和长期增长空间,给予三全食品一定的估值溢价,合理价值区间为37-44元,买入评级。

东凌粮油日前公布“给力”的业绩预告,公司预计2010年度归属于母公司的净利润将达2.1亿元左右,折合EPS 为0.95元;结合不久前公告的股权激励方案,公司2011-2013年净利润达到2.52亿元、2.94亿元和3.36亿元才能满足行权条件,按目前股本计算的EPS 为1.14元、1.33元和1.52元。公司2010年度业绩的高基数为未来三年的增长打下了坚实的基础。 调高盈利预测,维持买入评级。我们维持2010-12年压榨量161万吨、185万吨和250万吨的假设,唯调高吨压榨利润至131元、147元和149元。 对应10-12年EPS 为0.95元、1.20元和1.67元,比之前的预测值分别提高30%、27%和19%。鉴于公司所处油脂行业在2011年度将处于高景气度,而产量在近3年复合增速将达到30%以上。我们认为公司的合理估值为2011年30-35倍PE,对应每股价格36-42元,维持“买入”评级。 豆类价格上涨显著提高大豆压榨企业的获利能力。由于公司前三季度EPS仅为0.44元,公司四季度的单季度EPS 达到0.51元。我们判断,2010年四季度豆类价格的大幅上涨是公司四季度利润暴增的主要原因。四季度CBOT 主力合约由1070美分/磅上涨至1403美分/磅,涨幅达到31.1%。 虽然,国内的豆粕期货和豆油期货涨幅仅为6.1%和19.2%(豆粕由3242至3440元/吨,豆油由8598至10246元/吨),但是公司仍通过合理的套期保值获得了超额利润,这对我们以往的观点形成支持:即大豆压榨企业在豆类上涨期将获得更高的压榨利润。 套保技术优势确保公司获得高于行业的盈利水平。正常情况下,公司在CBOT 买入远月大豆期货,同时在DCE 卖出远月豆粕和豆油期货,从而锁定压榨利润;而在豆类处于明显上涨趋势中时,公司会降低卖空豆粕和豆油期货的比例,相当于持有大豆的净多头,从而获取大豆价格上涨带来的超额收益。由于公司的毛利率水平仅为6个百分点,而净利润率在3个百分点左右,因此压榨企业的套保技术水平成为体现盈利水平差异的最重要因素。从2010年4季度的情况来看,公司很好地抓住了大豆价格上涨带来的机会,获得了大幅超越行业的超额收益。 风险因素:产能扩张进度不达预期、压榨利润持续低迷。

事件:公司日前公告了股份变动暨新增股份上市报告书及关于重组相关方承诺的公告书;公司股本自1月24日起正式由7286万股变更为12555万股,根据补充协议,西王食品2010至2013年预测的净利润为8101万元、9473万元、10744万元和11899万元,折合EPS为0.65元、0.75元、0.86元和0.95元,若不达预测值,西王集团将以现金补足。根据公司董事会决议公司即将更名为西王食品,重组进程即将完成。 玉米油行业整体超预期,公司销量将超原有规划。公司在2010年中的重组预案中提到品牌化将是公司未来的主要发展方向,2010-2012年规划销售小包装数量4万吨、7万吨和10万吨。一方面得益于国内品牌玉米油市场的蓬勃发展,另一方面公司大力进行营销投入、并准确定位于二线城市作为首选市场,预计小包装销量将从09年1.8万吨增至5万吨左右。2011年公司将复制之前的成功模式,以六个成熟市场带动六个新市场,争取做到10万吨的销量,这将提前一年实现原有规划的目标。 公司长期发展路径明确,目前正处于第二阶段。我们设想西王食品的发展路径分为以下三步走:1、在现有产能集中突破自有品牌,尽可能将散油转化为自有品牌小包装销售;2、在产量达到上限前1-2年对精炼油及小包装产能进行扩容;3、公司在玉米油市场形成品牌影响力,树立高端食用油品牌形象;同时开始在玉米油市场相对饱和后利用“西王”品牌贴牌运作其他高端油品。从跟踪的情况来看,公司已经部分完成第一阶段的工作并进入了第二阶段(对精炼油产能扩产15万吨)。我们预计在2年左右的时间,公司将会完成10-15万吨的自有品牌小包装销量,在全国主要的二线城市完成布局。公司目前正处于关键的品牌塑造期,从实际的效果来看公司正处于良性的发展轨道中,未来我们将密切跟踪公司品牌拓展进度。 维持盈利预测及“买入”评级。我们假设公司2010-2012年的玉米油小包装销售分别在5.1、10、14万吨,散油销量分别为7.1、4.6、5万吨,对应EPS分别为0.80、1.40、1.97元,维持买入评级。

业绩符合预期,推出10送10派2.5元分配方案。公司今日公布2010年度报告,全年实现营业收入和归属于上市公司股东的净利润分别为20.70亿元和2.78亿元,同比增长43.95%和38.77%;EPS为0.68元,与我们此前预测值一致。另外,公司计划推出高送转分配方案:以2010年末4.1亿股为基数,每10股派发2.5元现金股利(含税)并进行资本公积金转增股本,每10股转增10股。 下半年养殖业景气造就业绩反转,费用控制得当弥补毛利率下滑。尽管上半年仅实现收入和净利润8.66亿元和6756万元,但是得益于养殖行业的全面复苏以及下半年公司新增产能的逐步释放,公司在下半年实现了业绩的V型反转,下半年实现收入和净利润12.04亿元和2.10亿元。以全年数据来看,公司宰杀肉鸡9037万羽及销售鸡苗577万羽,合计为9594万羽。 公司的毛利率水平由上半年的13.67%恢复至23.13%(全年为19.16%),单羽利润也从1.8元恢复至接近4元(全年为3元以上)。虽然公司2010年毛利率同比下降1.8个百分点;但三项费用率从09年度的7.08%降至5.76%,下降1.3个百分点,大部分对冲了毛利率下降的不利影响。 未来三年公司的屠宰量将实现30%以上复合增速。公司在2010年末已经全部完成IPO募投项目的建设,并开工建设“年新增9600万羽商品肉鸡及配套工程”,预计将在两年内建成;另外公司与莱吉士的合资公司将在未来3年新增6000万羽产能直供麦当劳(其中公司占比51%)。因此到2013年公司的产能将达到2.22亿羽,相当于2010年的244%,按现有产能扩张规划测算公司未来3年产量复合增速将达到35%。 维持对公司长期推荐。根据我们对养殖业周期的研究,我们判断禽畜养殖业的景气将在明年全年维持高位,大概率下公司的利润率水平将有所回升。 另外,公司在2010年遭遇洪灾损失近500万元的因素也不会重现。因此,我们对2011年公司的基本面保持乐观。我们预测公司11-13年EPS为1.11元、1.47元和1.90元,维持对公司的长期推荐。 风险提示:禽畜疫病大规模爆发、公司产能扩张进度不达预期。

国内衍生产品增速加快,国外受限产能增速下降,11年预计收入增速提升。 公司2010年实现营业收入21亿元,同比增长24.6%,净利润2.85亿元,同比增长35.6%,每股收益0.98元,略低于我们的预期。国内收入12.81亿元,同比增长25.6%,比去年增加了9.34个百分点,主要是动物营养、酵母味素衍生产品增速提升。国外收入8.14亿元,同比增长23.2%,比去年下降了30.5个百分点,主要是受产能限制。2010年公司产能9.1万吨,产销率100%以上。公司产能供给紧张,优先满足国内订单需求。2011年,公司力争实现营业收入28亿元,同比增长33%,主要来自:崇左1.5万吨干酵母产能释放、衍生产品产能的充分利用带来收入提升。 糖蜜价格上涨侵蚀利润,费用控制严格。2010年综合毛利率33.8%,同比下降3.02个百分点,主要是糖蜜价格大幅上涨,以及人民币升值影响。2011年,预计糖蜜价格仍有可能上涨,但幅度不大。2010年公司费用率16.3%,同比下降2.5个百分点,销售费用、管理费用控制良好。2010年政府补助3768万元,同比增加116.7%,主要是项目投资的节能环保补贴等。 调整组织结构,以适应“国际化、专业化”战略。借助酵母生产的成本优势和酵母产品链延伸,公司国外收入快速增长,衍生产品收入占比也逐渐提高。为更好的推进出口和衍生产品,以形成“国际化、专业化”的顺畅循环,公司进一步调整了组织结构。全资子公司安琪酵母香港有限公司,以离岸公司方式运作,负责出口业务全球销售和埃及公司国内采购,以防范汇率风险。将研发中心各衍生产品研究室并入对应的事业部,形成了类似工作小组的立体模式,将基础研究、应用技术推广与市场紧密结合。 盈利预测与评级。非公开发行项目预计2012年以后大规模贡献利润,最快是生物饲料、干酵母、酶制剂项目,复合调味料和保健品贡献利润较晚,主要与产品推广方式有关。我们预计2011-2013年EPS分别为1.30、1.85、2.56元,目前股价对应2011-2013年PE分别为30X、21X、15X。公司酵母产品链延伸形成顺畅循环,需求前景广阔,维持“买入”评级。 风险提示:1)食品安全风险;2)项目进度低于预期。

看好逻辑:我们之所以看好整个猪养殖行业在于猪产业是最有可能在未来十年集中化趋势最为显著的一个子行业;而雏鹰农牧由于其轻资产扩张和上市公司地位,资本的获取和扩张的速度将远快于其他企业。 未来十年是猪养殖行业集中的十年:我们从整个畜禽养殖行业来看,猪产业都所有子行业最为分散的,鸡、鸭产业中的领先者都已经达到5-10%的市场份额;唯有猪行业,最大的温氏,仅占行业年出栏量不到1%。而作为行业比较领先的雏鹰农牧,2010年销量也仅占行业的0.1%,公司所在地河南的1.2%。所以,我们认为,未来十年是整个养猪行业快速集中的十年,犹如过去十年在饲料和其他养殖行业所发生的一样,这不仅是国家从供给稳定和集中监控的需要,也是养殖企业发展的需要。 轻资产保证快速扩张:雏鹰率先上市将使其脱颖而出。我们理解的“雏鹰模式”,简单讲就是有保底有产权的“公司+农户”模式,我们认为其最大的优势在于扩张的轻资产。以公司IPO的投资项目为例,头均投入仅700元。同时,我们认为,上市将使这类养殖企业获得大发展,圣农在上市后第一年所增加的产能等于其之前20年所积累的产能,同样的事情也会发生在雏鹰身上,只不过由于市场占比更低,雏鹰的持续增长时间会更久。 2011年仍是猪价上升周期:从猪价波动的周期看,2011年仍是猪价的上涨周期,猪价于2010年6月触底上涨以来,仅仅过了6个月,通常的3年上涨周期才刚刚开始,而目前的13.7元的毛猪价格同比2010年11.8元的均价上涨在15%左右。 未来将保持高速增长,12个月合理价值在83.65元:我们认为雏鹰未来几年的量将会快速增长,预计公司2010-2014年的出栏量分别为67、106、157、228和325万头,年均增速均达到46%。基于此的10-12年公司的EPS分别为0.92元、1.58元和2.39元,基于目前时点仅仅是公司高速增长的开始,能给予公司较高估值,我们认为公司12个月的合理价值在2012年35倍PE水平,即83.65元,给予“买入”评级。 风险提示:扩张低于预期、猪价波动、疫情。

业绩进入高增长期,重归第一阵营指日可待。古井贡2008年对公司进行改制,推出高档产品古井原浆系列,重塑古井贡品牌,2009年开始公司业绩增速实现快速提升。我们预计古井贡原浆系列的销售将有望继续保持高增长,公司实现全国含税收入达到100亿元,安徽省收入达50亿元,重归白酒行业第一阵营的十二五计划可能性较大。 安徽省经济增长助推省内白酒消费升级有利于古井原浆酒销售。近两年安徽省经济增速及居民收入水平在皖江区域规划以及政府投入增长的推动下,安徽省白酒消费量增速逐步提高,消费升级也逐步形成,将推动公司高档白酒古井原浆系列产品的销售。 古井贡具有较强品牌优势和产品品质优势。古井贡是安徽省及周边地区唯一老八大名酒,其品牌高度及美誉度都较高,另一方面公司从产品的生产原料和生产过程的角度给予年份原浆独特的产品诉求,产品质量突出。较高的品牌优势和产品品质优势将帮助公司实现在安徽省市场占有率的提升和全国市场销售的增长。 主产品古井原浆系列销售火爆,长期增长将持续。古井原浆系列2010年含税收入达到7-8亿元,同比增长100%,未来收入将保持持续增长。古井贡原浆系列瞄准安徽中高档酒市场,随着安徽省白酒消费的升级,该系列产品提价和升级的趋势确定;公司未来将以安徽省作为核心市场,实现市场占有率第一,并辐射二类市场鲁、豫、皖以及三类市场大北京、东北地区和华东地区,古井原浆系列的销售增长空间较大。 定增项目新增产能和销售网络为公司长期发展提供硬件支持。公司定增项目募集12.66亿元,投放在优质酒酿造产能改造、新增储存及灌装产能和安徽地区销售网络建设、产品品牌宣传上,保障公司未来长期销售增长。 盈利预测和投资建议。我们看好公司的成长能力,预计未来2-3年公司的年均业绩增速将保持在50%左右,2010-2012年的EPS分别为1.19、1.93和2.81元,目前的估值相对业绩增速来说较为合理,有一定上涨空间,给予买入评级。 风险提示:安徽省经济增长低于预期,省外扩展速度低于预期。

国际豆类价格自11月下旬以来出现持续上涨,昨日USDA利多的供需报告更是将大豆价格推升4%以上至两年新高。我们预计2011年豆类的价格将保持强势,高点可能会突破08年的高点16美分/磅。阿根廷大豆产区干旱、美国产区气候异常等因素都构成了近期国际豆价上涨的推手,但本质上豆价上涨的决定因素是国际大豆偏紧的基本面。由于豆类价格在2010年度的弱势表现,导致2011年的种植面积和产量将有所萎缩,而需求却在以4%左右的速度增长,因此2011年末国际大豆的库存消费比将降至20%以下(接近历史的低位水平),对豆价构成有力支撑。 国内豆类价格涨幅近期弱于外盘,未来存在修复动力。从11月末至今CBOT大豆期货、国内期货、国内现货的涨幅分别为11.5%、1.4%、1.5%。 国内豆类走弱的主要原因是近期发改委对食用油的限价导致大豆压榨行业利润低于正常水平,因此国内的压榨需求有所低迷。但我们认为这只是短期影响因素,由于我国进口大豆占压榨用大豆的90%以上,因此豆类产品的定价权在于国际市场,国内偏低的价格将会修复。 根据公司扩产规划,东凌粮油2012年产能将由目前220万吨增至370万吨,实际压榨量将从150万吨的规模上实现接近翻番的增长。根据我们的预计,公司2010-2012年的大豆压榨量将为164万吨、185万吨和250万吨。量的增长将构成公司未来几年业绩成长的确定性因素。 2010年东凌粮油压榨利润现3年低点,回升概率较大。根据我们的研究,大豆年度的均价与压榨企业的吨压榨利润存在趋势一致(同涨同跌)的规律。而根据我们的预测,2011年大豆价格向上的概率和空间都较大,因此我们预计大豆压榨利润从2010年的3年低点反弹的概率也较大。吨压榨利润的情况构成公司2011年业绩是否能实现超预期增长的不确定因素。 维持盈利预测和“买入”评级。我们预测公司10-12年的EPS为0.73元、0.94元、1.40元,对应的吨压榨利润假设为101元/吨、113元/吨和125元/吨。维持对公司“买入”的投资评级。 风险因素:产能扩张进度不达预期、压榨利润持续低迷。

深度开发酵母系列产品,延长企业生命周期。1986 年公司由研究基地转化而来,在传统酵母快速成长的基础上,紧紧围绕“天然、营养、健康”的理念,一直致力于拓展酵母应用领域。从酵母抽提物、酿酒酵母到动物营养、人类营养、特种酶,酵母系列产品开发不仅带来新的利润增长点,更延长了企业成长期。 非公开发行项目以衍生产品为主,利润贡献集中在2012 年后。公司非公开发行的五个项目,充分体现“国际化、专业化”的指导思想,基本都是此前酵母应用领域的拓展,只有新型酶制剂是公司首次涉足的酵母应用领域。新型酶制剂技术门槛高,竞争几乎是空白,用于替代化学催化。我国是化学中间体的生产大国,带来新型酶制剂广阔的需求空间。贡献利润最快的项目是生物饲料、酶制剂、干酵母,主要是推广方式与现有业务类似。 复合调味料和保健品贡献利润较晚,主要是终端消费品需要一定的渠道建设、梳理期。 公司核心竞争力突出。技术领先、产品开发、应用技术服务、市场拓展形成顺畅循环,构成公司核心竞争力。技术进步是公司发展的推动力,这里是指广义的技术研发。应用技术服务,尤其是延伸产品推广,形成较高市场壁垒。公司一方面受益于持续不断的技术投入,另一方面酵母本身就有较长的产业链。 盈利预测与评级。我们判断2011 年净利润增速平稳,2012、2013 年,募投项目开始贡献利润,净利润增速将有所提升。我们预计:2010-2012 年EPS 分别为1.01、1.35、1.88 元,目前股价对应2010-2012 年PE 分别为42X、32X、23X,上调评级至“买入”。主要理由是:公司技术推动的产品开发、应用技术服务、市场推广形成了很顺畅的循环,构成公司核心竞争力。