事件 平安银行披露一季报显示,公司2016年1-3月实现营业收入275.32亿元人民币(下同),按年增长33.19%;净利润60.86亿元,按年增长8.12%,每股盈利0.43元;年化加权平均净资产收益率为14.01%。 简评 1、营收增速仍可观,利润增速放缓: 2016年一季度实现营业收入275.32亿元,同比增长33.19%,环比增长10.08%,营收增速仍可观。其中净利息收入183.98亿元,同比增长21.49%,生息资产规模的扩张(日均余额增速14%)和息差回升的共同作用。收入结构持续优化,非息收入91.34亿元,同比增长65.26%,占比进一步提升至33.18%,同比增长6.44个百分点。其中手续费及佣金收入同比增长49.09%(主因是投行、托管、理财、代理、银行卡等收入增加)。 一季度实现净利润60.86亿元,同比增速8.12%,增速略有放缓,拨备前利润175.64亿元,同比增速44%,增速仍强劲。而去年同期信用成本基数较低,今年一季度资产减值损失与去年四季度力度类似,计提贷款减值损失94.6亿元,同比增幅103.35%,稀释利润。 2、息差同比回升,环比基本持稳: 2016年一季度净息差2.87%,同比回升14bp,主因是加强资产负债结构管理(压缩同业,提高债券融资渠道),生息资产收益率(-79bp)降幅小于计息负债成本率(-98bp)。环比略微缩窄2bp,上半年息差或受重定价影响,仍有缩窄倾向。 3、资产质量压力仍较大: 不良贷款余额达197.5亿元,较去年末净生成约21.05亿元,不良贷款率达1.56%,环比上升11bps。此外关注类占比进一步提升至4.31%(+16bp),合计5.87%,属上市银行中较高水平。其中个人经营性贷款在当前经济形势下不良率高企,环比进一步提升至5.2%。一季度末拨备覆盖率161.01%,环比下降4.85个百分点。 4、互联网战略推进,保险协同效应继续凸显: 零售端口袋银行(即手机银行,累计用户数1,562万户,较年初增长12%)和平安橙子(即直销银行,客户数630万户,较年初增长24%)双管齐下,同业端行E通合作客户新增215家至730家。互联网渠道多平台联合发展,逐步构建金融消费服务生态体系。此外,集团客户迁徙,一季度通过交叉销售渠道获客信用卡新增卡量约29%,口袋银行端重点开展网销保险业务,与直通寿险建立“网转电”新模式,互联网和集团为零售业务推广奠定基础。 5、投资建议: 维持平安银行买入评级。集团资源优势、互联网零售转型等支撑利润增速领先,但资产质量风险压力尤存,收益结构将持续改善。预计16年净利润增速9%,16年EPS1.67元,16年PE、PB分别是6.32,0.82。

事件 华夏银行周一晚间发布年度报告,公司2015年实现净利188.83亿元,同比增长5.02%。每股收益1.77元。年报显示,华夏银行去年实现营业收入588.44亿元,同比增长7.21%,主要原因是公司业务规模稳定增长,业务结构持续优化,成本管理严格实施。其中,实现中间业务收入136.37亿元,同比增长53.04%。 简评 1、资产扩张支撑净利息收入增长,收入结构进一步优化: 华夏银行2015年实现归母净利润188.83亿元,同比增长5.02%,营业收入588.44亿元,同比增长7.21%。其中利息净收入460.83亿元,2015年息差2.56%,缩窄13bp,主因是生息资产收益率降幅(-42bp)大于计息负债成本率降幅(-30bp)。利息收入增长主要来自资产规模扩张,同比增长9%,拉动利息收入增长,实现以量补价。此外,非息收入127.61亿元,收入结构进一步优化,非息收入占比提升至21.69%,较去年上升5.94个百分点,手续费佣金收入成收入新增长动能,同比增长61.68%,主要来自银行卡(+63.26%)和理财(+136.23%)的推进。 2、资产质量仍承压: 不良贷款余额162.97亿元,净新增60.52亿元,核销52.01亿元,不良率1.52%,同比增长43bp,关注类贷款占比4.21%,同比增长1.63个百分点,不良和关注类合计达5.73%,属上市银行中较高水平。此外,逾期贷款占比3.96%,不良先驱指标压力仍大。拨备覆盖率167.12%,较2014年下降66.01个百分点,降幅较大,未来拨备空间进一步缩窄。此外,不良贷款行业主要集中在批发和零售业、制造业,不良贷款率分别为4.01%、3.10%,地区主要集中在华南及华中、华东地区。 3、互联网跨界合作,京津冀服务布局: (1)打造移动银行3.0服务,理念领先,包括构建“社交金融”闭环(朋友圈转账),推出手表银行(可穿戴设备),布局场景金融(汽车养老等)。此外,积极推进跨界合作,与前海微众和蚂蚁金服开展战略合作,在小微贷款、互联网支付、互联网理财、互联网征信、生态圈建设等领域开展战略合作,为用户提供便捷、安全、丰富的产品服务。 (2)依托区位优势,深化布局京津冀一体化战略,为重点项目提供信贷支持近200亿元,京津冀协同卡累计发行55万张,比年初新增45万张,发行市场首单京津冀区域专项信贷资产证券化产品等。 4、投资建议: 前期人保入股体现长期看好,维持买入评级,预计2016年净利润增速2%,2016年EPS1.81元,对应PE/PB分别是5.64和0.8。

1、收入和利润增速喜人:2015年实现营业收入1465.5亿元,同比增长18.97%,实现归母净利润495.61亿元,同比增长6.24%,均处在股份行前列。其中净利息收入1130.9亿元,同比增长15.2%,主因是生息资产规模持续增加,净息差2.45%,较去年下降5bp,净利差2.26%,较去年微降1bp。 非息收入335.41亿元,同比增长34.17%,主因是资金理财和银行卡手续费快速增长,分别增长104%和116%,占全部手续费佣金收入50%以上。收入结构进一步优化,非息收入占比22.89%,较上年提升2.6个百分点。 2、高拨备和区位优势下资产质量风险可控:2015年末不良率1.56%,同比增50bp,其中公司贷款不良率1.71%,同比上升55bp,个人贷款不良率1.32%,同比上升48bp。不良贷款余额350.54亿元,净生成134.69亿,核销100.44亿,核销前生成约235亿。行业方面制造业和批发零售业占比仍较高,但较去年有收缩,房地产和租赁商服业占比略有提升。积极调整贷款结构应对不良压力,个贷占比由22.91%提升至26.15%,并且压缩个人经营类贷款占比(不良率2.92%,同比上升142bp),倾斜向较安全的住房贷款和信用卡透支等。关注类占比2.88%,同期上升76bp,逾期贷款2.64%,同期上升34bp。不良压力虽大,但高拨备和区位优势下资产质量风险可控,营收和利润50%来自长三角和北京地区,且拨备覆盖率211.4%,同比下降37.69个百分点,但在上市银行中仅次于城商行,拨备充分,支持未来利润高增长。 3、投贷联动领域的先头兵:旗下浦发硅谷银行在高新技术企业投资、投行、信贷结合方面具有明显的先发优势,在支持高科技企业发展和服务科技型中小企业积累价值评估,定制金融服务方案等经验,2015年末总资产规模达26.08亿元,存款余额15.53亿元,贷款余额7.21亿元,占整体规模仅0.05%,体量仍较小,但增速可观,资产规模较2014年扩张近50%,存款规模增长达127%,远高于全行规模增速。在前期立足于全球化合作平台,并与15年期间取得人民币业务经营许可,预计本币业务开启,将大幅扩充存贷来源,或将率先受益监管层鼓励投贷联动试点。 4、SPDB+互联网金融战略布局全面:以“O+O”(Online+Online)理念打通线上线下业务,剑指零售领域,助力公司转型。在业务平台设计上一方面重视集团金融资源的整合,与其股东之一的中移动在“和金融”、文化及新媒体领域等持续合作,对接上海信托“现金丰利”产品作为直销银行产品等,初步实现集团内部交易平台的互联互通。另一方面通过一站式金融产品超市理念提升客户粘性,在零售端推出系列产品,包括“靠浦e投”(互联网直接投融资平台),“浦银点贷”(网络消费贷),与中国银联推出HCE“云闪付”,成为苹果ApplePay首批合作银行,布局移动支付等。 5、金控平台地位凸显,大资管综合化平台推进:定增和收购上海信托落定后,上海国际集团合并控股将达29.84%,相较于生命人寿合计持股19.43%,彰显上海市金控平台的专属地位,并实现综合化平台的逐步完善。旗下子公司平台包括浦银租赁(2015年资产总额381.29亿元,净利润5.39亿元),)浦银安盛基金(2015年AUM达4,053亿元;实现净利润1.5亿元),浦银国际控股(香港跨境投行平台),浦发村镇银行(共25家,总资产320.24亿元,各项存款257亿元,各项贷款192亿元,其中涉农小微贷款占全部贷款的95%)。 公司资管业务布局完成,子公司分拆箭在弦上,未来形成信托、理财子公司、公募基金、(创投)的全功能资管业务群,背靠经济发达的长三角,资管业务成长空间大,成为金控平台的主要发展方向;2015年理财产品余额为人民币9499亿元,理财销量超86,090亿元,同比增长59%;理财中间业务收入84.89亿元,同比增长2倍,成为收入的核心增长极。 6、投资建议:浦发银行一直作为核心中长期推荐品种,主要逻辑是:(1)上海金控平台整合中心;(2)SPDB+互联网金融战略领先;(3)投贷联动经验和区位优势。预计公司2016年净利润同比增6.1%,每股收益2.83元,维持“买入”评级。

事件 3月30日,中国银行发布2015年年度业绩报告。年报显示,中行2015年税后利润为1794.17亿元,同比增长为1.25%,增速相比2014年8.22%出现较大幅度缩窄。资产质量方面,集团不良贷款率1.43%,不良贷款拨备覆盖率153.30%,境内机构贷款拨备率2.62%。 简评 1、业绩增长乏力,息差承压: 2015年实现归母净利润1708.45亿元,同比增速降至低位,约0.74%。营业收入增长同显疲态,2015年实现营收4743.21亿元,同比增长3.94%,其中利息净收入增速受息差承压,全年增长仅约2.35%,且季度同比增速随着存贷款重定价效应下逐季收缩,四季度勉强持平去年同期。息差2015年2.12%,同比下降13bps,2015年降息周期影响下,生息资产收益率下降26bps,负债成本率下降11bps,存贷利差缩窄。应对息差缩窄措施主要包括主动负债管理,活期占比有所上升,压缩结构化存款,此外中行海外资产占比近30%,受益于美联储加息周期,定位全球现金管理者,可归属于交易银行业务,沉淀无息存款5千亿,管理规模在亚洲排第二,远超国内同业。 主要收入增长点来自手续费及佣金收入贡献,同比增速为7.72%。其中代理基金保险业务收入增长22.57%,传统银行卡业务增速12.28%,全球托管布局下托管和受托业务增长7.33%。手续费及佣金收入中受进出口减缓等因素影响,结算与清算,外汇买卖和咨询顾问等服务有所收窄。 2、不良和拨备压力仍存,化解渠道多元: 2015年末不良贷款余额1308.97亿元,不良率1.43%,同比增25bps。关注类占比2.51%,同比增14bps。其中境内不良率1.77%,中行海外信贷接近30%,不良率仅0.17%,个金贷款在境内中占35%,均属安全性较高的资产类型。化解渠道多元,综合运用现金,重组,批量转让和核销等各种方式,化解1044亿,清收347亿,核销451.97亿元,核销力度加大。年末拨备覆盖率153.3%,下降34.3个百分点,逼近监管红线,2016年成功出售南商行增厚利润,拨备计提压力将有所缓解。 3、国际化领头羊,海外贡献度显著提升: 2015年末,海外机构总资产占比达27%,利润总额占比进一步提升至19.72%。全球服务网络逐步完善,海外机构覆盖46个国家和地区(含18个“一带一路”沿线国家),较上年新增5个。人民币国际化业务领跑市场,跨境人民币清算量和结算量稳居全球第一,新增4个清算行资格,网络布局进一步完善。“一带一路”金融大动脉累计授信286亿美元,跟进重大项目330个,首发“一带一路”债券,意向性支持金额870亿美元。 4、关注后续资本运作整合动作: 出售南商行将于2016年落定,预期将获约328亿人民币税前收益。东盟机构整合仍在持续运作,中银香港作为离岸人民币中心,具有天然的区位优势,将相应区域机构整合进中银香港,利于拓展经营空间,提高东盟区域协同作用。目前协同联动作用已开始显现,东盟区域当地市场份额得到提升,2016年资本运作动作将逐步落地。 5、投资建议: 维持中行“增持”评级,受益人民币国际化和一带一路金融大动脉的国家战略推动,出售南商行将大幅增厚2016年净利润水平,缓冲拨备压力,预计2016年EPS0.67,16年PE/PB分别是5.08和0.65。

1、净息差承压,收入结构亮眼: 2015年实现营业收入1544.25亿元,同比增长13.99%,其中利息净收入942.68亿元,增速仅2.31%,主因是息差缩窄(2015年息差2.26%,同比下降33bps,受降息影响,存贷利差承压,生息资产收益率下降72bps,负债成本率下降41bps)以及资产规模扩张增速放缓(2015年仅12.5%,结构上压缩同业,倾斜向投资类,如应收款项类增速93%,贷款占比基本持稳)。收入增长拉动主要来自非息收入的亮眼表现。事业部制背景下公司业务专业化经营带来的综合金融服务能力全面提升,推动收入结构持续优化,遥遥领先同业,2015年实现非息收入601.57亿元,同比增幅38.82%,占比38.96%,同比提高6.97个百分点,主要增长点是代理业务(增速64.76%),其次是托管和传统的银行卡业务。 2、成本收入比持续改善: 2015年实现归母净利润461.11亿元,同比增长3.51%,净利润空间受息差和资产质量的双重挤压下,成本收入比进一步压降,成本收入比31.22%,较去年下降2.05个百分点。事业部制改革实现业务流程优化,即使在社区银行战略高投入的基础下,仍反映在成本收入比逐年下降,大事业部转型待发,将会实现效率和效益的进一步提升。 3、不良风险释放,拨备空间不足: 2015年末不良贷款率1.6%,同比提升43bps,环比上升15bps,资产质量压力仍大。2015年年末不良贷款余额328.21亿元,净生成116.87亿元,核销122.55亿元,力度加大,消耗拨备。此外关注类占比3.69%,较去年上升171bps,逾期贷款占比3.94%,上升120bps,前瞻性数据表现亦不佳,资产质量压力不容小觑。其中不良行业占比仍集中在制造业和批发零售业,其中对公不良率仅1.5%,而个贷不良占比已近40%,小微贷款在经济下行背景下不良压力较大。拨备覆盖率年末仅153.63%,较去年下降28.57个百分点,已逼近监管红线,未来拨备空间已不足。 4、两小业务转型: 经济下行背景下,一方面小微企业贷款经受了较大不良压力,另一方面社区银行的高运营成本侵蚀利润。从2015年年报情况来看,个贷结构积极调整,应对风险,压降小微贷款,较去年末下降8%,倾斜向安全性更高的住房和信用卡贷款(分部增速64%和16%),在上海等地社区银行门店开始收缩。小微贷款本身也不断优化,包括 (1)提升抵质押比,抵质押类小微贷款余额占比超过50%,较上年末上升9个百分点。 (2)投放向弱周期行业倾斜,居民服务、大农业、医疗卫生等行业贷款余额超过450亿,比上年末增长超过430亿元。小微业务调整策略上,风险定价、成本控制是双核心,对各种客户、产品效益、条线定量后进行风险与成本定价,公司转型思路明确。 5、投资建议: 民生银行在管理层落定后改革有望提速,专业扁平的新治理架构有利于新时期以客户为中心提升服务质量,减少事业部与分行间的业务重叠/矛盾。凤凰计划下原业务模式转向已定,中收增长引擎轰隆,综合化平台呼之欲出,两小业务全新升级,但资产质量回暖仍需时间,业务调整与存量消化双管齐下。预计公司2016年EPS分别为1.34元,PE/PB分别是6.79、1.47,维持买入评级。

事件 截止报告期末,截至2015年末,农业银行总资产规模达到17.79万亿元,较上年末增长11.4%;净利润1808亿元,同比增长0.7%。净利息收入为4361亿元,较上年末增长1.5%,基本每股收益0.55元。 简评 1、净利息收入以量补价,收入结构优化 2015年农行实现净利润1807.74亿元,略增0.7%,收入端乏力,息差和资产质量双重承压下,业绩增长放缓明显。营业收入5361.68亿元,同比仅增2.9%,其中净利息收入4361亿元,占比81.34%,同比微增1.5%,息差承压下主要通过以量补价,生息资产日均规模增速11.5%。2015年息差2.66%,下降26bps,降幅较大,生息资产收益率下降33bps,但付息负债成本率仅压缩6bps,高成本负债拖累息差表现。 手续费佣金收入重回升势,实现825亿,同比增3%,占比也较上年小幅提升1.2个百分点,主因是代理和电子银行业务的贡献,分别增长26.8%和21.5%,此外理财和结售汇业务增速也很显著,分别是29.5%和28.8%。息差缩窄趋势下,农行传统的以利息收入为主的模式也积极转变,逐渐优化收入结构,发展多元服务,非息收入成为新的收入增长极。 2、资产质量承压,核销处置16年有望加速 农行2015年末不良率2.39%,为上市银行中最高,同比上升85bps。不良贷款余额2128.67亿元,净生成879亿元,余额较大原因主要是15年核销处置力度较前值并未有大幅加大,核销210亿(前值136亿),转让256亿(前值249亿),清收289亿(前值219亿)。2016年与AMC建立通道,预期处置力度和多样化渠道将打开。新增不良主要来自东部沿海和资源大省,行业集中在产能过剩的制造业和批发零售业,并以中型和民营企业为主。此外关注类占比4.2%,同比上升36bps。年末拨备覆盖率189.43%,较14年有大幅下降97.1个百分点,但在五大行中仍处较高水平。 3、县域三农优势显著,科技化布局完善 县域金融业务实现营业收入1975.4亿元,占比36.8%,下降0.8个百分点,税前利润754.02亿元,较上年下降1.8%,原因是一方面利息净收入勉强持平,增速仅0.6%,另一方面资产质量压力下,县域不良率3.02%,资产减值损失增加19.2%,15年县域业务吸收存款58001亿元,一半以上用于其他分部提供资金,且负债付息率仅1.76%,低于全行平均18bps,客户基础和揽存优势显著。 互联网金融布局支持农村金融,包括金融服务,社交生活和电子商务三大平台,以及网络支付,网络融资,投资理财,信息服务和供应链金融的五大产品线。创新试点在电子商务和网络融资已显成效:其中电商即三农“四融”平台共布放终端超万台,“融通”业务累计交易234万笔,金额126亿元;“融资”业务累计发贷646笔,金额超3000万元;“融商”业务累计上线网上店铺近500家,金额超100亿元。网络融资对公“数据网贷”发放贷款1,276笔,金额3.91亿元,贷款余额2.08亿元,无不良,对私“二手房在线融资”在深圳成功试点,上线一个月实现在线交易笔数506笔,托管资金5.22亿元,并推出“E农管家”,打造县域地区特色的金融生态圈。 4、投资建议 预计2016年净利润同比增长约1%,2016年EPS为0.56元,2016年对应PE和PB分别是5.7和0.78,考虑到目前估值接近底部,安全边际较高,维持“增持”评级。

达成业绩目标业务结构优化 公司实现寿险业务收入1118.59亿元,同比增长1.8%;其中新单保费收入523.39亿元,同比增长18.7%;首年期交保费收入167.65亿元,同比增长40.4%。公司首年新单及首年期交保费年度计划达成率分别为102%和116%,个险代理人渠道和服务经营渠道新单保费达成率分别为122%和147%。个险代理人和服务经营渠道交费期在十年期及以上的保费分别同比增长44%和67%,实现新业务价值66.21亿,同比增长34.85%。 营销员渠道快速发展银保渠道聚焦期交 营销员渠道全年保险业务收入513.54亿元,同比增长8.6%,其中首年保费收入125.41亿元,较上年增长36.7%;全年健康险及传统险保费收入占首年保费的比例分别为44.6%和36.6%,营销员渠道产品结构持续优化,人均产能较高,月均有效人力人均产能超过1万。银保渠道保险业务收入494.73亿元,下降7.4%,但首年保费和首年期交保费分别增长11.9%和41.1%,聚焦期交的发展战略取得成效。 非标配置占比达22.65%,取得较好收益 投资资产规模为6,356.88亿元,较上年末增长1.6%,定期存款1276.79亿元,占比为20.1%,债权型投资3,482.81亿元,占比为54.8%;股权型投资占比为18.0%,较上年末上升6.7个百分点,主要是股权型投资中的基金、股权计划、资产管理计划投资增加。在投资过程中以绝对收益目标为原则,在市场高位坚定减持、锁定收益,避免了市场大幅波动带来的不利影响,固收投资加大了各种交易性品种的波段操作力度,非标资产投资高达1439.72亿元,占比达到了22.65%,在非标上由于前两年的积极布局,15年取得了较高的收益。公司总投资收益率达7.5%,投资端表现优良。 投资建议及风险提示 偿一代下公司偿付能力为227%,偿二代下的综合偿付能力充足率约为281%,偿付能力充足。公司坚持价值导向和回归保险本原的经营思路,2016年发展仍会以转型为主旋律。目前EVPS为33.11元,基于目前价格的P/EV为1.19,估值相对较低,预计2016年P/EV为1.04,2017年0.88,维持公司“买入”评级。 风险提示:资本市场低迷和低利率市场环境下的资产配置压力加大。

事件 中国太保公布2015年年报 2015年营业收入为2472.02亿元,同比增长12.5%;实现归母净利177.28亿元,同比增长60.4%;净资产1333.36亿元,较年初增长13.8%;EPS为1.96元,EVPS为22.7,分别同比增长了60.7%和20.1%。 简评 1.产险实现承保盈利 实现车险业务收入749.61亿元,同比增长2.4%,综合成本率98%,同比下降4个百分点,电网销、交叉销售、车商等核心渠道业务收入同比增长16%,在车险中的占比达到55.5%,同比提升6.5个百分点;农险业务保持承保盈利,全年实现农险业务收入11.55亿元,同比增长28.8%。总体财险的综合成本率为99.8%(下降4个百分点),实现承保盈利,达成公司既定目标。 2.寿险产品结构优化成果显著 2015年实现寿险业务收入1085.89亿元,同比增长10%。其中新业务收入366.71亿元,同比增长13.7%;续期业务收入719.18亿元,同比增长8.2%。寿险一年新业务价值120.22亿元,同比增长37.8%;新业务价值率29.2%,同比提升4.7个百分点。2015年本公司个人业务实现保险业务收入913.39亿元,同比增长27.4%,占寿险业务达到84.1%,形成大个险的新格局,产品类型上以风险保障型和长期储蓄型业务为主。 3.第三方资管规模超两千亿同比大增56% 集团管理资产规模超万亿,在2015年市场大幅波动、利率下行的环境下积极调整资产配置结构,稳定债券、存款、股票和基金等传统投资资产配置,适度增加债权计划、理财产品及新股基金、优先股、分级基金A 等“类固定收益产品”的投资,提高了投资组合的多元化和分散化程度,整体投资收益率水平稳定。实现总投资收益率7.3%、净投资收益率5.2%。此外,公司积极稳健发展第三方资管业务,规模达2334.74亿元,增长56.3%,业务收入达到6.53亿元,同比增长64.9%,外部增量业务的扩张,彰显公司在资管行业中较高的竞争力。 4.专注保险业务。 专注保险主业,公司推动健康险、养老险、农业保险等新兴业务领域与产、寿险在渠道和产品上实现共享,实现协同发展。太保安联健康险公司着力于“健康保障+健康管理”的产品及服务创新、长江养老推动企业年金与职业年金业务纳入寿养协同平台、安信农险抓住农险发展机遇着力推出绍兴茶叶低温气象指数保险等创新农险产品,太保在各个保险业务板块均有布局,未来有望抓住机遇实现协同快速发展。 5.投资建议及风险提示。 太保坚持价值导向的发展战略,推动“以客户需求为导向”的转型发展,在2015年经营中取得显著成效,集团偿付能力达到280%,仍然十分充足,2016年业务质量和效益应会持续提升。目前P/EV仅为1.12,估值偏低,预测2016年和2017年EVPS分别为26.3和30.5,对应P/EV为0.97和0.84。维持公司“买入”评级。 风险提示:资本市场低迷和低利率市场环境下的资产配置压力加大。

事件 招行发布2015年业绩报告。报告显示,截至2015年末,招商银行集团资产总额为54,749.78亿元,比年初增长15.71%。归属于本行股东的净利润为576.96亿元,同比增长3.19%;不良贷款率1.68%,不良贷款拨备覆盖率178.95%,贷款拨备率3.00%。 简评 1、拨备稀释利润,拨备前利润增速仍可观: 2015年实现归母净利润576.96亿元,同比增长3.19%,四季度加大拨备计提力度。拨备前利润增速仍可观,同比增速近27.81%。 2、净息差逆势上扬,非息收入四季度增长乏力: 2015年全年实现营业收入2014.71亿元,同比增长21.47%,其中(1)净利息收入1,367.29亿元,同比增长16.66%,主因是2015年净息差2.75%,同比提升11bps,体现零售金融优势(低成本活期储蓄和同业活期存款占比上升控制负债成本,信用卡分期收入提升资产端收益,2015年受降息影响,生息资产平均收益率为4.72%、付息负债平均成本率为2.13%,下降42个bp和56个bp),零售半壁江山(利润占比达50.47%,同比提升7.73个百分点)助力净息差逆势回升。(2)非利息净收入全年647.42亿元,同比增长33.05%;主要是:代理服务增长94.97%,托管及其他受托增长43.05%,其中,实现受托理财收入89.13亿元,较上年增长42.75%。 四季度单季营收452.47亿元,同比增速仅10.8%,增速放缓,主因是四季度手续费佣金收入增长乏力,四季度单季非息收入仅96.77亿元,同比下降12.84%,环比大幅下降43.19%,预计是代理服务和托管受托手续费(或受资本市场波动影响)增速放缓,但收入结构优化程度仍较高,非息收入占比32.13%,比2014年增加2.79个百分点,领先同业。 3、资产质量承压,但不良认定标准严谨: 2015年不良贷款余额474.1亿元,全年净生成195亿元,核销383.83亿元,是去年核销规模的2.6倍,处置力度加大。不良贷款率1.68%,同比上升57bps,关注类贷款2.61%,同比上升75bps,信用成本2.35%,84%不良增量主要来自制造业,批发零售业和采矿业。逾期90天以上贷款占比1.59%,同比增长58bps,招行秉承逾期90天以上全部计入不良,认定标准严格。此外贷款结构中产能过剩行业贷款余额490.44亿元,占比仅1.89%,不良率5.46%,不良压力较大,较年初上升3.71个百分点,房地产贷款余额1732.26亿元,占比6.69%,不良率较低,仅0.67%。 此外,年末拨备覆盖率178.95%,较年初下降54.47个百分点,贷款减值损失575.07亿元,同比增长84%,资产质量下迁引起拨备计提加大。 4、理财业务创新发展,风险可控:2015年理财余额18,206.93亿元,较年初增长118.97%,其中净值型产品占比52.82%,较年初提升23.64个百分点。理财业务贡献手续费及佣金收入170.79亿元,同比增长83.86%,占零售净手续费及佣金收入的66.04%。创新发展包括开展委外业务,推出股债混合型产品,MOM等产品,参与资产证券化资产和政府引导基金的投资等。但相关风险敞口有限,理财资金投资两融受益权业务的余额为275.70亿元,较上年末降幅58.59%,15年底配资规模约300亿元,理财资金投资股票质押融资业务的规模为244.42亿元,主因是均证券市场大幅波动后大幅下降。非标余额为1687.61亿元,以授信客户为主。 5、互联网金融战略浮出水面,跨界合作身影频现:“内建平台、外接流量、流量经营”的互联网金融整体布局,在零售端,布局账户体系,移动支付,扩张线下消费场景,与visa,银联,苹果等合作,优化获客途径;在对公端,“小企业E 家”满足多维金融需求(供应链金融,财务管理,日常生产等),注册用户超1000万,移动支票用户超24万;在同业端,打造招赢通同业投融资业务平台,客户数达731户,推动业务线上化转型。 跨界合作身影频现,(1)与滴滴出行基于支付合作探索“滴滴模式”已进入开发测试阶段,将于16年上线;(2)与联通组建招联消费累计用户646.87万,授信规模49.13亿元,贷款余额20.28亿元,不良率0.63%;(3)与招商局出资设立金融资产交易场所提供跨境金融资产交易服务,打造开放的云端财富管理平台。 6、投资建议: 维持招行买入评级,(1)零售优势持续增强,零售端对净息差和业绩的贡献优于同业;(2)资产管理业务行业内领先,各类创新型业务不断涌现;(3)风控体系较同业严格完善,优先试点不良资产证券化;(4)践行轻型银行战略:完善互联网布局--“外接流量,内建平台,流量经营”;推行资产证券化创新,盘活资金;首推交易银行部,提高客户黏性,增加中收。预计2016年招行净利润同比增速约4%,16年EPS分别为2.37元,16年PE/ PB为6.85和1.03。

1、净利润增长略低预期,拨备计提稀释利润:2015年光大银行实现归母净利润295.28亿元,同比增2.23%,略低于预期。营业收入全年931.59亿元,同比增18.63%,其中四季度单季231.12亿元,环比略收窄6%,但四季度单季利润仅56.53亿元,环比大幅下降约35%,四季度较三季度进一步加大拨备计提力度,对冲不良余额增长,单季资产减值损失71.02亿元,环比增加15%,但拨备覆盖率压力仍存,逼近监管红线。 2、息差缩窄,净利息收入来自资产规模支撑,非息收入为必争之地:2015年实现净利息收入664.59亿元,同比增14.08%,息差2.25%,同比下降5bps,主因是贷款收益率降幅大于存款成本率降幅,存贷利差缩窄,净利息收入扩张主要是来自资产规模的增长,2015年年末资产规模31677亿元,同比增长15.74%。收入结构进一步优化,中间业务发展多渠道增加非息收入,非息收入占比28.66%,较2014年提升2.85个百分点,且成为收入的重要增长极,其中手续费佣金收入同比增速37.29%,主因是银行卡和理财服务的推进。 3、不良风险释放,拨备覆盖率承压:2015年末不良贷款余额243.75亿元,净生成88.5亿元,核销处置共91.62亿元,力度较去年加大55%,不良生成率约为1.28%。不良率1.61%,同比增42bps,环比增18bps,关注类占比4.39%,同比增1.15和个百分点,不良压力仍较大。此外,关注类不良行业仍集中在制造业和批发零售业,区域方面仍以长三角和珠三角地区为主,但呈现向中西部地区蔓延趋势。拨备覆盖率156.39%,逼近监管红线,16年随着不良风险爆发,拨备安全垫空间已不大,或对未来利润有侵蚀。 4、资管业务和互联网战略仍耀眼:光大分拆资管子公司箭在弦上,目前尚须官方批准,但已在内部做充分准备,2015年末理财产品余额达到1.22万亿元,同比增长43.53%,理财产品累计发行3.08万亿元,增长44.6%,贡献手续费净收入比上年增加116.57%。此外,光大互联网金融战略布局清晰,一门(直销银行平台阳光银行8月上线,实现场景化服务),两云(云缴费和云支付,为零售迁移提供基础)3e(e理财-降低投资门槛,e融资-对网络融资业务加大力度,结合传统质押贷款+信用贷款如行为信用,e电商,为企业和政府输出电商整体解决方案)多点开花,打造金融生态圈。 5、投资建议:(1)公司资产管理能力领先同业,理财业务分拆有望抬升估值水平;(2)互联网金融理念先进,融入生活属性,为零售端发力奠定基础;(3)光大金控平台,协同效应待显现。维持买入评级,预计2016年净利润增速3%,EPS0.65元,16年PE/PB分别是5.68/0.78。

事件 中国人寿发布2015年年报: 2015营业收入为5113.67亿元,同比增长14.7%;实现归属母公司净利润344.69亿元,同比增长7.7%;资产总额达24483.15亿元,较年初增长9.0%;净资产3224.92亿元,较年初增长13.5%。EPS为1.22,总投资收益率为6.24%,较去年增加0.88个百分点。 简评 1.产品结构持续优化,保费稳增长 寿险业务已赚保费3080.81亿元、健康险业务已赚保费408.55亿元、意外险业务已赚保费133.65亿元,分别同比增长7.9%、25.2%和12.2%。在产品结构上持续优化,长险和期交首年保费分别增长了20.1%和32.9%。2015年市场份额为23%,仍为寿险行业第一。 2.团险和个险渠道增速较快 个险渠道总保费增长10.0%,保险营销员共计97.9万人,较2014年增员了31.7%;团险渠道总保费增长15.3%,团险渠道销售人员共计4.5万人;银保渠道总保费增长6.2%,银保渠道销售代理网点5.6万个,销售人员共计13.1万人,较2014年底增长84.5%。公司各渠道销售人员实现大幅增长,为业务发展提供了保障。 3.价值增速高于保费增速,偿付能力充足 2015年一年新业务价值315.28亿元,同比增长35.6%;内含价值5,602.77亿元,同比增长23.2%;2015年底偿付能力充足率为330.10%。由于公司结构持续优化,在价值增长方面要快于保费增速,成果显著。 4.资产配置能力提升,投资端表现稳健 公司投资资产达22878亿元,债券类和存款占68.14%,股基配置9.34%,债权投资计划、股权投资计划、信托计划等金融资产配置比例为5.26%。2015年公司加大交易类债券、其他金融产品投资力度,在股市大幅波动中加大操作主动型,推进全球资产配置,取得了较好的投资收益,总投资收益率达到6.2%,表现稳健。 5.投资建议及风险提示 国寿作为寿险龙头,发展较为稳健,2016年将继续遵循“重价值、强队伍、优结构、稳增长、防风险”的经营思路。公司EVPS为19.82元,基于目前价格的P/EV为1.2,估值相对较低,预计2016年P/EV为1.05,维持公司“买入”评级。

1.募集资金主要用来收购安盛天平股权和增资国华人寿。 本次非公开发行股票的募集资金总额不超过95亿元,其中47.68亿元用来收购上海益科、海南华阁、海南陆达和上海日兴康分别持有的安盛天平14.89%、10.10%、8.31%和7.44%的股权,合计共40.75%,加之之前持有的9.25%股权,将持股安盛天平50%股权,另对国华人寿增资43.86亿元,偿还银行贷款3.46亿元。 2.安盛天平外资方股东实力雄厚大力发展互联网保险。 安盛天平由原中国第一家专业车险公司天平汽车保险与国际领先保险集团AXA安盛集团在华全资财产险子公司合并而设立。 法国安盛集团在全球保险行业排名第二,是全球领先的保险公司之一,股东实力雄厚。2015年安盛天平实现原保费收入71.6亿元,是最大的外资(合资)财产险公司,市场份额0.9%(占22家外资财产险公司总和的41%)。公司立志于成为国内互联网保险领先品牌,2015年直销渠道保费收入占总保费收入的43%。 3.国华人寿获得增资偿付能力将大幅提高。 《附条件生效的增资扩股协议》中约定,天茂集团使用43.86亿元对国华人寿进行增资,其他股东按各自持股比例同比例对国华人寿进行增资,合计增资金额为86亿元,加之上次收购国华联合其他股东合计增资的50亿元,两次对国华人寿的合计增资额达到136亿元,将极大的提高其偿付能力,保证未来业务发展。 4.保险业务将显著提升公司盈利能力。 2013年到2015年,国华人寿原保费收入分别是23.2亿元、41.3亿元和236.7亿元,三年间增长率是-26.8%、77.8%和472.7%;2015年万能险规模也实现了迅速增长,约为218亿元,同比增长约55%,实现传统险和万能险双轮驱动。保监会新规要求中短存续期产品控制在限额以内,并给予最长五年过渡期,对国华人寿来说,中短存续期产品发展规模和速度将趋于稳定,并加快产品结构调整,增资后业务发展有保证。安盛天平2015年实现原保费收入71.6亿元,作为产险公司,公司直销渠道保费收入占比高,费用成本好于行业平均水平,业务质量良好。未来财险和寿险业务同一平台协同发展,有望实现快速发展,提升天茂集团盈利能力。维持公司“增持”评级。 风险提示:车险市场竞争加剧、资本市场大幅波动和收购整合不及预期。

优化产业结构,谋求产融结合 公司主要业务由商贸流通、类金融及少量房地产业务三块组成,第一大股东为浙江省国际贸易集团有限公司,持股44.23%,实际控制人为浙江省人民政府国有资产监督管理委员会。 2011年,公司确定“一体两翼”战略。增资浙江国贸东方房产至5亿元,提升地产板块实力;同时在促进内外贸销售基础上,以搭建贸易支撑平台为抓手,发展类金融板块。2011年持有永安期货16.3%股权,成为第二大股东;2012年,参与成立中外合资国金租赁,控股55%,后受让股权,持股比例增至75%。5000万元增资持有硅谷天堂20%股份。整合国安产融投资,作为国贸东方资本第一大股东,与合伙企业共同发起成立浙江国贸东方投资,打造专业化资产管理机构。类金融板块初具规模。 缩减地产投资,改善商贸流通板块 公司自2012年2.4亿元竞拍购得湖州土地用于“国贸﹒仁皇”项目外,再无拿,且于2015年明确提出逐步收缩房地产领域,不再进行新地块储备及开发,将战略由“一体两翼”调整为“1+1+X”,即坚持商贸与类金融两翼发展,走产融结合道路,未来公司会逐渐退出房地产领域。 公司地处浙江,民营商贸最发达省份之一,纺织服装出口浙江省排名第二。因此坚持立足内外贸,通过打造电子商务平台,提供供应链金融创新服务,提升客户黏性;同时加大技术支持,深度产品研发,使进出口主业在严峻的形式下实现平稳发展。 旗下控股公司狮丹努集团深度挖掘国际市场,积动推动产业转移和布局调整,在柬埔寨、越南、缅甸分别建厂,并通过“中国驰名商标产”认证,为商务板块的重要力量。 主业疲软,注入AMC,国企改革打造金控平台 在国际市场需求疲软、出口竞争力下滑的的大背景下,公司启动重大资产重组,注入浙商资产100%股权、浙金信托56%股权、大地期货100%股权及中韩人寿50%股权,被省委省政府打造为一家拥有AMC、信托、期货、PE、保险等金融牌照的金融控股平台,其中AMC为核心资产,我们判断,在国家供给侧改革、不良资产处理日益受关注的情况下,AMC将成为公司日后发展的侧重点。 浙江省GDP增速自2012年同比下降9.32个百分点至7.26后,连续三年低于全国平均增速,2015年才勉强胜出。 经济的减速直接导致省内商业银行不良贷款规模由2010年的320亿攀升5倍至1808亿,不良贷款率高达2.37%。 浙江省AMC大有可为,其也将构成围绕其打造的金控平台的核心竞争力,极大改善上市公司盈利空间。 投资建议 围绕AMC,打造金控平台,为浙江省国企改革的创新之举,将显著提升协同效应。预计2016年除商贸板块与电商平台尚须磨合外,AMC、信托、租赁等都将步入转型后快车道。预计2016-2018年PE分别为25、18.7、16.55,PB为2.18、2.09和2,重组完成后市值距合理估值有约40%空间,给予买入评级。 风险提示 重组方案被终止、整合不如预期、进出口环境大幅恶化等。

浴火凤凰,静待改革焕新生: 民生银行于2015年3月对外详细披露“凤凰计划”全貌:由七个模块组成的改革计划,开启全面战略转型与银行体系再造,重点包含3个层面:一是系统借鉴国际先进银行应对利率市场化经验,二是全面梳理战略规划、体制机制上专业能力的现状及不足,三是推进以客户为中心的精细化管理。近期的主要动作包括:1、事业部制改革;2、谋划全牌照经营;3、重构零售板块:小微+社区;4、完整的互联网金融规划。 掌舵人尘埃落地,静待改革焕新生 2015年11月19日,公司公告将聘任郑万春为行长,悬空10个月的掌舵人终于尘埃落定,新管理团队的形成有利于公司推进转型与改革。事业部制改革1.0阶段确立体制机制优势,2.0阶段通过公司业务投行化,开辟新蓝海。一、前期成效体现在:1、成本收入比下降;2、化解传统总分行制的部分弊病;3、促进公司业务规模和效率提升;4、事业部规模扩张和效率提升,2.0版再升级,赋予非息收入新生。二、大事业部改革启动:2015年8月起,民生银行已具备由公司业务事业部过渡到大事业部的条件,正式启动公司银行大事业部改革:1、进一步厘清事业部和分行关系;2、落地进程:(1)“改革启动与总部组建”、(2)“试点分部”、(3)“做好所有分部组建准备”、(4)“全面事业部转型切换”、(5)“改革实施监督评估”五大步骤;3、预期效果:(1)完整的客户价值链、(2)统一的管理体制、(3)集约化的经营模式、(4)“端到端”客户服务全流程。 综合化和中收并驾齐驱 中收增长亮眼:依靠公司业务专业化经营,实现非息收入的快速增加。2015年三季报数据显示,公司前三季度手续费收入同比增长36.4%,非息收入占比高达39.32%傲视同业,弥补传统资产负债(小微)业务收缩转型,成为稳定增长动力。从结构上看资管、托管等领域是手续费收入的主要驱动引擎。谋求综合化全布局:公司谋划全牌照综合经营,目前的版图已包含银行、租赁、基金、资管和投行等金融牌照。在股东大会上透露了民生着手收购信托公司的消息,全牌照金融平台呼之欲出。 两小业务调整,吹响3.0时代号角? 1、小微金融1.0时代:国内首家实施小微金融战略银行;2、小微金融2.0时代,社区金融与互联网布局同推进:(1)小微金融2.0版升级实现小微企业金融服务由单纯的贷款到小微企业综合金融服务的转变。然而资产质量的掣肘,亟待新发展思路。(2)社区金融,深入最后一公里:经历前期跑马圈地,实现快速区域布局,争取排他性,然而在搭建服务圈和生活圈阶段,未来盈利模式待考,2015年以来,主动实施网点分类管理。(3)互联网战略起效:民生在互联网领域布局逐步完善,战略起到初期成效,手机银行、直销银行、微信银行、线上支付等全面开花,拉动个人存贷款业务开展,有助于提升高收益率零售贷款占比以及降低零售成本,控制风险。3、小微金融3.0时代来临?近2年进入了发展瓶颈,不良压力和社区银行的高运营成本侵蚀利润。小微业务调整策略上,风险定价、成本控制是双核心,对各种客户、产品效益、条线定量后进行风险与成本定价,公司转型思路明确。民生银行正在摸索小微3.0版,即逐步过渡到利用互联网和大数据手段,对接电商平台。目前小微业务在民生银行全部业务占比约27%。根据凤凰计划的长期目标,未来小微将与零售、公司业务,各占三分之一。 历史估值回溯--伴随改革 纵观历史估值,相对于银行板块溢价率并不明显,上市以来至今平均估值溢价率约为8%,然而其高估值溢价期间通常伴随着行业领先的战略转型,如显著的两段高估值溢价期间发生在2007年(事业部制改革初启,行业领先,促进业绩高增长,增长68.57%),和2012年底至2013年(小微+社区两小战略新升级,零售业务综合推进)。而目前阶段,高管落定,改革重新起航,大事业部制推进,小微和社区战略调整等,再一次引领行业风口,在巩固自身业绩增速的同时,也打开了估值的提升空间。 投资建议 我们认为,民生银行在管理层落定后改革有望提速,专业扁平的新治理架构有利于新时期以客户为中心提升服务质量,减少事业部与分行间的业务重叠/矛盾。凤凰计划下原业务模式转向已定,中收增长引擎轰隆,综合化平台呼之欲出,两小业务全新升级,但资产质量回暖仍需要业务调整与存量消化。预计公司2016年EPS分别为1.34元,维持买入评级。

事件 中国平安公布2015年年报 2015年营业收入为6199.90亿元,同比增长33.9%;实现归母净利542.03亿元,同比增长38%;净资产3342.48亿元,较年初增长15.4%;EPS为2.98元,EVPS为30.24,分别同比增长了20.6%和20.5%。 简评 保险业务价值增速快于规模增速 寿险业务规模保费2,998.14亿元,同比增长18.6% ;其中个人寿险新业务规模保费为804.56亿元,高速增长50.9%。寿险新业务价值308.38亿元,同比增长高达40.4%。产险业务保费收入1,639.55亿元,同比增长14.5% ,高于行业平均11%的增速,同时产险业务综合成本率控制在95.6%(2014年为95.3%),其中赔付率下降,费用率略有上升。 风控稳健投资收益好于2014年 总投资收益率由2014年的5.1%上升到7.8%,2015权益市场大幅波动,公司权益类投资占比达16.2%,高于2014年14.1%,但公司风控稳健,抓住机遇锁定了投资收益,另外还进一步丰富了投资种类,包括金融产品、优先股以及海外资产投资等,收益稳定性有所提高。 资产管理业务结构持续优化、稳步增长 平安信托坚持推进业务转型,2015年信托产品管理费收入增长25.1%,净利润增长31.6%。其中投资类业务中结构化股性投资、家族信托及其他投资业务的规模增长了117%,事务管理类业务规模也大幅增长125%。 平安证券2015年实现净利润24.78亿元,同比增长168.2%,其中经纪互联网转型带来全年新增客户293万,是历史存量客户两倍,两融和自营业务稳健。此外基金业务和融资租赁业务发展良好。 互联网金融业务持续高速增长 截至2015年底,陆金所累计注册用户数1831万,较年初增长258%,全年交易量超1.5万亿,同比增长超过5倍;“平安好医生”APP平台为超过3千万用户提供服务,日活跃用户数峰值突破130万;一账通累计用户数达1亿,月活跃用户数超1,800万,管理资产逾万亿元。 投资建议 公司2015年底因评估准备金假设调整增加寿险及长期健康险责任准备金231.75亿,主要是调高了发病率假设,调低了税收及流动性溢价,其中包括调低保险合同准备金计量基准收益率曲线,相较2014年调整幅度加大,公司利润仍取得了38%的高速增长。2015年底在偿一下寿险和财险的偿付能力分别为203%和182%,偿二下的综合偿付能力分别为220%和270%,公司偿付能力充足,而且偿二下有所提高。目前P/EV仅为1.04,估值偏低,预测2016年和2017年EVPS分别为35.68和41.04,对应P/EV为0.88和0.76。维持公司“买入”评级。 风险提示:资本市场低迷。