投资要点:12年中期业绩略低于预期:报告期内公司实现营业收入4.16亿元,同比增长幅度为15.73%;营业利润为0.99亿元,同比增长18.63%;归属上市公司股东的净利润为0.84亿元,同比增长18.99%;基本每股收益为0.47元,较去年同期增长11.90%。 毛利率下降,受累于中药材价格持续上涨:报告期内,公司中成药业务受上半年三七等部分中药材价格持续上涨的影响,营业成本增长明显,毛利率同比下降1.54%;化学药方面则得益于招标价格的提升,毛利率较去年上升1.18%;在两者的影响下,上半年公司药品销售业务的综合毛利率为63.16%,相对于去年同期下降0.36%。 利润增速放缓,华南药业成为最大亮点:上半年,公司净利润同比增长18.63%,增速有所放缓,中成药业务毛利率下滑是主要原因,此外,报告期内公司销售费用同比增加2345万,营业外收入减少618万,也是拖累当期利润增速放缓的重要原因;报告期内,母公司实现净利润0.67亿元,同比增长5.14%,华南药业归属母公司所有者的净利润1711.99万元,同比增长45.47%,成为上半年最大的亮点。 深耕省内,推进营销网络外延:公司以自建营销队伍的方式,在深耕广东省内的基础上逐步加大对省外营销体系建设,报告期内,公司持续优化营销组织机构,保持公司在核心区域、核心领域的市场领导地位,成效显著;在广东省内实现营业收入2.62亿元,比去年同期增长14.01%;省外实现营业收入1.52亿元,同比增长18.18%,省外收入的占比较去年增长了0.83%。 拓宽产品线,涉足冻干粉针剂领域:报告期内,公司公告拟收购广东八达制药以及投资建设冻干粉针剂车间,计划涉足冻干粉针剂领域;此次收购完成后,公司将获得八达制药的药品生产相关资产包括生产设备、专利、许可证等,有利于进一步拓宽产品线范围、丰富产品结构,提升公司竞争力;中报显示,公司拥有8.57亿货币现金,充裕的现金流足以支撑公司实施外延式拓展。 募投项目通过GMP认证,产能释放在即:产能不足一直是困扰公司发展的主要因素,上市募投项目也是志在解决三大核心产品的产能瓶颈问题;今年上半年,公司完成了三大产品改造项目的建设,并顺利通过新版GMP认证,随着该项目的逐步达产,公司主导产品有望实现放量增长。 投资评级:鉴于上半年中药材价格上涨对公司业绩的影响,我们暂调整公司12-14年EPS分别为1.03/1.41/1.78元,考虑到公司产能的释放以及外延式扩张的前景、,维持对公司的 “买入”评级,目标价30.90元。 投资风险:药品价格的宏观控制;中药材价格持续上涨;新药研发风险。

事件回顾: 广东省食品药品监督管理局发布的《2012年一季度广东省药品质量公告》中,披露华润三九子公司黄石三九生产的雷公藤片1个批次(1004231Z)含量测定不合格、山东三九生产栀子金花丸1个批次(1003101)产品存在装量差异。相关子公司对同一批次产品进行核查复检,结果表明雷公藤片符合新的质量检验标准、栀子金花丸的出厂检验符合药典标准。 我们的观点: 广东省食品药品监督管理局的官方资料显示,其第一季度对57个药品生产企业、683个药品经营企业和266个医疗机构的736个品种2577批次药品进行抽检,其中88个品种215批次产品不合格。其中属于劣药范畴的有197批次,其余的18批次为假药的范畴。涉及到的上市医药公司包括云南白药、康美药业、华润三九及太极集团四家,其余的均为非上市的中小医药企业,由此我们不难得出以下结论:1)依据性质的不同(是假药还是劣药),药品质量问题既可能出在生产环节,也有可能由于仓储及运输的问题在经营环节产生问题,受高额利润的驱动,部分假药仍然可以通过特定途径进入医疗机构;2)上市医药公司在产品的质量控制上优于非上市医药企业。 具体到华润三九两家子公司“问题”药品的复查发现:黄石三九生产的雷公藤片的初查和复查机构均为广州市药品检验所,初查鉴定为含量测定不合格,复查合格,因为前后两次检查所依据的标准不同,这归因于在检测标准更新换代的时机,检测口径不同,结论便有可能不同。山东三九生产的栀子金花丸的出厂复查表明不存在装量差异的问题,后来之所以会出现装量异常的检查结果则可能是其运输和存储条件不规范所致,问题是在药房发现、而非出厂环节也充分印证了这一结论。按照公司2011年的财务数据来看,两种产品的合计销售额不超过公司营业收入的千分之四,对公司的经营活动不会构成重大影响。 自2012年以来,“明胶”事件及“毒胶囊”事件的发生不断的将药品的质量问题摆到了消费者面前,针对这些,医药行业的药品监督检查工作也越来越从严管理,这无疑有益于整个行业的健康发展。作为一家上市药企,在经历过此前黄石三九的问题胶囊后,也越来越重视控制药品生产的各个环节,从根本上保证药品的质量,而这也是公司能够保持快速成长的关键前提。 结合公司一季度的财报,我们调整了公司的销售费用率和管理费用率,并维持原来的收入预测,调整之后公司2012-2014年的EPS分别为1.02元、1.19元和1.33元,对应的动态市盈率分别为20.89倍、17.91倍和16.02倍,考虑到公司的成长性比较确定,我们给予公司23倍的市盈率,目标价23.46,维持买入评级。

我们维持之前的估值水平,预计公司12-14年EPS分别为0.70元、0.81元和0.98元,对应的动态市盈率分别为14.76倍、12.75倍和10.54倍,考虑到公司外部并购及其股权投资所能带来的业绩增长,我们给予公司20倍的PE,目标价14.00元,维持买入评级。

此次网络上流传的关于双汇发展的食品安全事件事实尚不清楚,对公司的形象造成一定负面影响,但影响有限。这次事件不同于去年的“3.15”事件,即使事实如网络所传,无论从发生的主观意愿、发生过程的可视性以及食品安全的危害程度等方面都无法与去年的事件相提并论。食品安全问题不容忽视,但此次事件对公司造成的负面影响有限。 此次事件若属实,更多的是与公司的管理运营能力有关,但公司披露的信息表明公司在这方面有着优秀的表现,更加坚定了我们对于公司价值的判断。生鲜肉在屠宰后当天即进入市场,若果如网络所传,问题应在运输和终端储存两个方面,但公司从产品的出库、运输、门店流量的统计、成交单数、成交数量和金额均有详细的记录,公司在流程的设计和控制、运营管理的精细化方面有着优秀的表现,这对于一家企业的长远发展而言尤为重要。 公司此次对问题的反应速度较快,对问题的处理方式也值得肯定。在事件发生后,公司迅速封存了相关产品,并对一些媒体的质疑问题提供了详细的证据进行解释,同时配合政府部门对事件进行调查,尝试从法律途径为解决类似问题提供一个参考,及时披露事件进展。这些措施反应了公司在面临此类问题的表现越发成熟和市场化,处理方式值得肯定。 公司的重组已获审批,此次事件不会对其造成影响,一季度较低的业绩表现并未完全反应公司的整体经营情况,市场对公司的反应过度,目前投资价值凸显。 维持公司“买入”评级。预测公司2012-2014年每股收益分别为2.93元、3.70元和4.44元,当前的股价已经凸显了公司的投资价值,基于我们对行业未来发展的乐观判断以及对公司能力和实力的信心,给予每股80元的目标价。 风险提示:食品安全风险

国内啤酒行业依然有较大发展空间。虽然我国已经是全球第一大啤酒生产和消费国,但人均啤酒消费量依然较低,同全球主要经济发展国家比,随着人均收入的上升,未来人均啤酒消费依然有较大上升空间,较长时间内维持5%-10%的总产量增长较为确定。 国内啤酒行业兼并收购渐进尾声,市场布局日渐稳定。通过多年的收购兼并,目前行业内领先的四大集团2011年的产量已经接近2900万千升,接近全国产量的60%,远远领先于行业内第二集团。而多个省市近几年来新增产量有限也表明除了少数几个地区依然竞争激烈外,大多数地区的竞争日渐稳定。 行业内的竞争或从地域争夺转为产品创新和管理能力提升。经过多年的激烈竞争,国内啤酒行业通过兼并收购的外向型发展将日渐艰难,差异化产品定位和提升管理能力将是未来行业竞争的关键。 借鉴国外啤酒行业发展经验,行业毛利率提升和费用率下降的趋势将较为明确。与国际主要的啤酒企业相比,国内啤酒行业毛利率普遍较低且销售费用率高企,随着市场的寡头垄断逐渐形成和稳定,毛利率的提升和费用率的下降将是必然的趋势。 青岛啤酒作为国内啤酒行业的领头羊之一,在规模、市场、管理方面均存在优势,将能充分受益行业的二次发展。公司的ROE、管理费用率和营业利润率一直领先于行业,行业第二的产销规模也可以进一步降低整体的费用率,而公司建立的庞大而精细的销售网络则为公司的产能扩张打下了基础,优秀的管理团队也让公司的发展一直都在正确的路上。通过不断的兼并收购和产能扩建,公司的持续成长有着坚实的基础。 首次覆盖并给予买入评级,建议长期持有。预测公司2012-2014年的每股收益分别为1.59元、1.88和2.19元,2012年对应当前的市盈率为23倍。我们看好公司的长远发展前景,建议适时买入并长期持有。 风险因素:经济增长乏力影响消费意愿;人工成本、原材料价格上涨的风险。

投资评级: 根据根据我们的调研结果,结合公司一季度的经营成果,我们预计公司12-14年EPS分别为0.70元、0.81元和0.98元,对应的动态市盈率分别为14.06倍、12.15倍和10.04倍,考虑到公司外部并购及其股权投资所能带来的业绩增长,我们给予公司20倍的PE,目标价14.00元,维持买入评级。 风险提示: 药品降价的风险;募投项目的建设低于预期;外部并购低于预期。

优质的现代中药企业:公司长期致力于现代中药的研发、生产、销售,拥有包括桂枝茯苓胶囊、热毒宁注射液在内的众多市场潜力巨大的独家品种,具有较强的市场竞争力。近些年,公司立足医药工业主业,逐步完成对低毛利业务的剥离,盈利能力得到进一步的提升。 雄厚的研发实力:公司以技术起家,重视现有产品的二次开发以及新药创新,持续多年维持较高比例的研发投入,聚焦于老年痴呆、心血管、骨科等老年病用药领域的新药开发,取得丰厚的成果,其中心血管疾病用药银杏内酯注射液有望在年内获批,将成为公司业绩增长的新亮点。 “终端为王”的营销策略:公司最为市场诟病的地方就是薄弱的营销能力,尤其是前期分销制影响近两年业绩的正常增长。公司于2011年开始调整营销战略,整合省级营销资源,立足“终端销售”,推动“产品消化”,强化“终端管理”,目前已取得初步成效,终端产品消化同比大幅度提升,销售回款状况出现明显好转。 桂枝茯苓胶囊销量逐步恢复:桂枝是国内妇科血瘀证细分市场的龙头产品,具有广泛的临床应用基础以及明显的垄断优势地位,我们认为近期产品销量的下滑主要是受公司营销策略调整以及渠道存货量较大的影响,预计随着未来公司营销能力提升,桂枝的销量将会得到逐步恢复。 热毒宁注射液延续高增长:受益于行业政策、市场扩容等因素的影响,公司热毒宁注射液自上市销售以来一直保持高速增长的发展趋势。我们认为未来中药注射剂市场仍处于快速扩容期,行业内部各主导产品之间的直接竞争并不激励,同时伴随热毒宁进入医保目录,公司逐步加大在其他科室的推广,提升其终端医院覆盖率,将有望推动热毒宁延伸高增长。 投资评级:我们预测康缘药业12-14年的EPS分别为0.52元、0.77元、1.05元,对应的动态市盈率分别为24、16、12倍。公司作为国内中药创新型企业,拥有雄厚的技术实力以及众多优质的独家品种,伴随营销能力的提高将有望驱动公司进入快速增长周期,考虑银杏内酯注射剂有望在近期获批,给予公司30倍PE,目标价15.60元,“买入”评级。 风险提示:产品降价风险;新药研发风险;营销改革失败风险。

投资要点: 2011年,公司实现收入8.57亿元,同比增长34.03%;主营业务毛利率34.68%,同比上升4.79个百分点;实现营业利润1.30亿元,同比增长30.80%;实现归属于上市公司股东的净利润1.03亿元,同比增长26.93%;基本每股收益0.43元,与我们的预期一致。 公司2011年收入的增长主要来源于液态饮品产能的释放,公司安徽一期8万吨液态饮品项目已经建成投产,二期4万吨项目预计本年内也将试产运营,同比2011年公司液态饮品产能和销量将有大幅增长,此也是公司收入和利润增长的主要来源。 公司将继续维持和巩固传统的固态豆奶粉及其他产品市场,也会有陆续的产能释放,但公司未来的经营重点将转移到液态饮品方面,后续将在苏州和广州投建合计约13万吨产能的项目。 公司2011年在广州成立了液态饮品事业部,并计划将运营总部和研发中心搬移到广州,此举有利于产品和市场的开发。本年度推出了彩虹系列杯装固态冲饮产品,鉴于公司的优势市场在二三线城市以及良好的市场推广能力,我们比较看好此类产品未来的销售业绩。 公司的资产状况和现金流情况依然非常良好,各项产能建设项目在有序进行。公司在2012年初正式对公司的核心员工实施了股权激励计划,此举将有利于公司长远发展。 我们继续给予公司“买入”评级。预测公司2012-2014年主业EPS分别为0.59、0.75和0.87元,我们结合公司成长前景及目前市场估值水平,给予公司2012年30倍的市盈率,则公司合理价格在18元左右。我们看好公司所处的行业以及公司的管理层,认为公司具备成长为行业内领先企业的潜质,建议积极关注并长期持有。 风险因素:食品安全风险。

事件回顾:公司公布2012年第一季度报告:报告期内合计实现营业总收入7.14亿元,较去年同期增长1.35%;营业利润3.98亿元,同比增长23.76%;归属于上市公司股东的净利润为3.33亿元,同比增长23.92%。 投资要点:整体收入放缓事出有因,阿胶系列增长趋势不变:12年第1季度公司整体营业收入同比增长幅度仅为1.35%,低于市场的预期判断,究其原因为公司2011年11月转让所持医药商业子公司湖北金马的股权,导致本季度收入合并口径发生变动;报告期内以经营阿胶系列产品为主的母公司分别实现销售收入、净利润6.09和3.13亿元,较去年同期增长20.42%和26.46%,表明阿胶系列产品基本上延续了2011年三季度以来的增长趋势。 提价效应将逐步显现,利好全年业绩增长:今年1月份公司公告上调阿胶块的出厂价10%,由于本次价格调整幅度不大,我们判断将对终端消费市场影响较小,不会影响阿胶块销量逐渐恢复的整体发展趋势;同时复方阿胶浆零售价上调幅度不超过30%,具体将视各地区备案情况确定,我们认为随着阿胶浆零售价调整在各地区备案的逐步完成,其出厂价也将会随着进行调整,有望进一步提高公司的盈利能力,利好于公司全年业绩增长。 工业明胶事件,阿胶误伤痕迹明显:近期随着工业阿胶事件的发酵,公司的股价出现较大调整,我们认为公司造假的可能性较小,受到误伤痕迹明显:首先,阿胶作为药品,其原料、制作工艺、质量标准以及检测方式在药典中均有明确记载,由于药品的特殊性,其在制造和流通环节均受到行业主管部门较为严格监管;其次,公司阿胶系列产品具有较强的定价权,能够通过提价将成本压力转嫁给下游消费者;最后,公司作为行业龙头,一贯重视自身阿胶产地正宗、原料正宗以及工艺正宗的地位,在市场上具有良好的品牌形象。 质量管控严格,有望受益行业规范化:公司重视产品质量控制,并率先在阿胶“全产业链”实现质量管控,原料上,坚持整张驴皮采购,实施驴皮溯源工程,从源头上确保产品安全;工艺上,公司在继承传统工艺精华的基础上,引入多项专有技术工艺制定了《阿胶生产工艺规程》和《阿胶生产岗位操作法》,制定了高于国家标准的十几项阿胶质量内控标准; 并将DNA指纹图谱应用于阿胶真伪鉴定,我们认为未来随着阿胶行业的规范化,公司作为品牌优势明显的龙头企业有望成为受益者。 投资评级:公司2011年出售商业子公司湖北金马股权,合并口径的变化是导致报告期内整体收入增速放缓的主要原因,这并不影响我们对公司未来整体成长性的判断,因此维持公司12-14年EPS为1.73、2.14、2.52元;我们认为公司历来重视自身品牌形象、产品质量管控严格、成本压力较小,使得公司造假的可能性较小,公司此次下跌为投资者提供难得的买点,维持 “买入”评级,目标价55.80元。 投资风险:营销策略改变;阿胶浆销售低于预期;

2012年一季度公司实现营业收入4. 04亿元,同比增长21460,实现归属母公司股东的净利润为0. 77亿元,同比增长29. 780;对应EPSO. 57元。 收入增长略有放缓,但增速领先于同行业公司。主要原因:(1)受宏观经济增速放缓以及房地产行业的调控影响,家纺行业增速下降,公司受行业影响收入增速放缓是不可避免的情况;(2)公司直营占比高于同行业公司,对渠道管控能力强,能够对终端销售情况快速反应,对促销活动进行及时布局。同时,公司依据直营终端的销售数据,对加盟渠道的节奏进行有效控制,防止加盟商过于激进,有效地减少了渠道的存货。 毛利率和净利率均有上升。其中,毛利率为49. 6g%,比去年提升了2.65个百分点;净利率为19. 02%,比去年提升了4.78个百分点。公司的期间销售费用率为23. 33%,比2 011年下降了4.35个百分点。 存货周转率持续下降。存货为5. 21亿,比2 011年底有所增加。存货周转率由2 011年一季度的0. 43下降到0.39。 风险因素:对家纺行业是否会受地产影响而下滑有所担忧;租金、人工成本、原材料价格上涨的风险;渠道库存压力风险。 公司对直营体系的管理水平不断提升,直营和加盟渠道的内生和外延增长同时进行。公司稳重求快的发展策略有利于夯实基础,实现可持续增长。家纺行业虽然增速有所下滑,但是仍处于品牌化初级阶段,行业内公司的市场拓展空间仍然较大。 预计公司每年开新店400家,直营约1 00家,加盟约300家。不考虑收购等外因,预计201 2年公司收入达到19. 42亿,同比增长34%,净利润达到2. 76亿,同比增长34%。不考虑分配方案带来的股本变化,EPS为2. 06元。以公司2 01 2年30倍PE估值,每股价格为61.8元,维持“买入”评级。

公司2011年收入实现快速增长,中高端全面爆发。公司全年实现收入84.28亿元,同比增长56.92%;实现归属于上市公司股东净利润29.05亿元,同比增长31.72%;基本每股收益2.08元,同比增长31.65%。公司收入增长幅度超出我们预期,其中高档白酒收入增长60.33%,中低档白酒收入增长55.15%,窖龄酒及特曲的放量应该是其主要原因。我们认为特曲的放量可能开始进入明确期,公司自身销售队伍的建设和三线营销组合的策略开始取得明显成效。 公司2012年营销方面将加强专卖店、博大营销公司以及柒泉公司三线队伍建设,坚持“双品牌塑造、多品牌运作”,从销售费用中运输和广告费用的上升以及前五名客户的收入实现来看,博大营销公司和专卖店的发展将是未来营销的重点,而他们也确实取得了实际的业绩。 公司毛利率出现了下降,中低档白酒毛利率下降更为明显。其中原材料、人工成本的增加是一方面,另一方面相对低毛利率的中低档产品销售收入增加较快使得整体毛利率下滑,还有就是公司采取降低出厂价的方式来抵消营销费用支出的销售策略所影响。我们认为毛利率的下降短期内可能还会继续,但幅度应该会缩小。 由于放弃华西证券增资同时华西证券的全年收益下滑,使得公司今年的投资收益相对去年减少约3亿元,影响了公司净利率水平。2012年公司将出售华西证券12%股权给母公司,料将增加投资收益2亿多元。从长远而言,公司剥离华西证券业务有利于核心业务的归集和发展,平抑周期波动。 公司的资产状况和现金流情况依然非常良好,期末库存商品上升到12.40亿元,预收账款余额上升到25.51亿元,实现经营性现金流39.73亿元。公司未来的发展基础依然坚实,公司的经营情况非常健康,成长性良好。 公司当前的管理团队将在2012年到期,但预计不会出现大的变动。公司优秀的管理团队是我们长期看好公司的主要原因之一。 我们继续给予公司“买入”评级。预测公司2012-2014年主业EPS分别为2.87、3.69和4.67元,我们结合市场水平给予公司2012年20倍的市盈率,另外证券业务每股价值0.7元,则公司合理价格在58元左右。我们认为公司具备长期投资价值,建议积极买入并长期持有。 风险因素:白酒行业发展速度放缓、老窖特曲市场发展不如预期。

2011年公司实现主营业务收入44.88亿元,同比增长48.78%;主营业务毛利率76%,几与上年持平;实现营业利润13.66亿元,同比增长53.57%;实现归属于上市公司股东的净利润7.81亿元,同比增长57.85%;实现每股收益1.80元,同比增长57.88%。公司的收入和利润实现低于我们的预期10%。 公司收入和利润的下滑我们认为一方面是出于渠道的整理,另一方面则是预算目标达成后没有继续释放业绩的动力所致。公司变更了坏账计提的比例也是公司充分做实业绩为以后奠定坚实基础的一种表现。 公司的整体毛利率维持稳定,配置酒毛利率下滑较大,在独立成立竹叶青营销公司的背景下,我们认为主要是公司内部的财务处理调节所致,便于对营销公司的业绩考核和激励。 公司的销售费用支出较大,主要增长点分别为广告宣传、人工奖励以及运费和进场费,表明公司继续加强品牌建设、完善营销人员激励机制以及加强省外市场扩张的努力。公司的管理费用总额几与上年持平,公司内部管理改善成效有所显现。 公司增资汾酒销售公司股权至90%,解决了最大的一个历史遗留问题,公司的治理结构进一步理顺,将有利于提升上市公司股东权益。 公司拟投资24.06亿元扩大汾酒和竹叶青酒产能各6万吨/年,相比公司目前约3万吨的年产能是一个巨大的提升,将进一步夯实未来发展基础,也表明公司无意通过外购产能保障未来市场发展的意图。 虽然公司2011年的业绩未达预期,公司的管理依然还存在一些问题,但我们认为公司走在正确的路上,凭借其良好的资源,其未来的成长性较为确定。 我们继续给予公司“买入”评级。预测公司2012-2014年每股收益分别为2.90元、3.8元和4.92元,参照2012年25-30倍的市盈率,则对应的公司每股价值区间为72.62-87.14元。 风险因素:白酒行业发展出现下滑;食品安全问题;市场开拓和产品价格提升不及预期。

投资要点: 服装业务:功底深厚,稳健增长。公司的重心向更高附加值的品牌服装领域转移,通过进一步缩减代工出口业务、收购控股子公司的股权,提高品牌服装板块整体盈利水平。雅戈尔品牌功底深厚,多品牌运作同时进行,新兴品牌也进一步明确品牌定位,逐步呈现快速发展的态势。公司坚持“质”与“量”并重的渠道发展战略,通过品牌提升带来销售价格提升以及平效提升。 房地产业务:精工细作,追求品质。公司是宁波的行业龙头,以开发高端项目为主。在苏州、杭州、上海、慈溪等地拓展项目。地产业务11年确认较少,未来三年将进入结算高峰期。 投资业务:审慎收缩,风险较小。目前证券投资交给由凯石投资运作,投资收益公司和凯石按照85%:15%的比例分配,亏损部分由凯石承担,在凯石利润中扣除,因此风险相对可控。根据公司战略规划,公司将以以提高整体收益率为原则,审慎权衡现有投资项目的持有和置换,并逐渐缩减金融投资规模,淡化投资业务对整体经营业绩的影响。 推荐逻辑:公司逐步回归服装主业,房地产业务发展稳健,金融投资业务有望审慎收缩,预计公司估值将逐渐回归服装行业的合理估值水平,并且目前公司资产价值被低估。 资产价值重估:公司为服装纺织品牌的领头羊,盈利能力、品牌号召力强,预计服装品牌零售业务持续较快增长,随着低毛利的纺织和出口业务逐步剥离,服装纺织板块毛利率将稳步上升。地产业务质地优秀,为宁波的龙头地产公司,项目地理位置均比较优质,开发品质高,且宁波等地具备较强的购买力。预计公司重估值为15.2元。其中房地产、出租经营、金融股权合计估值为7.4元;服装业务预计2012年贡献EPS0.39元,按12年20倍PE计算,服装业务价值7.8元。 首次给予买入评级。 风险因素: 1.房地产调控持续,楼盘价格有可能下跌,销售情况也可能受影响; 2.大盘整体波动对金融资产价值可能产生不利影响; 3.经济下滑,影响到男装的消费增长,以及库存积压的风险;子品牌培育情况可能低于预期的风险。

事件回顾: 2011年的年报显示,公司年度营业收入5,489,987.25万元,同比增长41.78%;营业利润287,372.84万元,同比增长31.72%;归属于上市公司股东的净利润204,223.85万元,同比增长40.24%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润为142,403.45万元,同比增长29.84%。 投资要点: 医药工业增长平缓 报告期内,公司的医药工业实现销售收入90.88亿元,同比增长8.47%。其中,化学和生物药品实现销售收入40.79亿元,同比增长2.55%,现代中药营业收入为28.26亿元,同比增长 7.35%,其他产品营业收入为21.83亿元,同比增长23.48%。受原材料成本上升及药品降价等因素的影响,医药工业总体毛利率为44.90%,同比下降了1.8个百分点。 并购助力分销业务快速增长 报告期内,公司的医药分销业务实现销售收入465.30亿元,同比增长57.08%,毛利率6.89%,同比下降了0.32个百分点。其中,外部并购产生的营业收入105亿元,实现净利润 1.8亿元。至此,公司基本形成了全国性的分销网络,有力的推动了公司差异化分销战略的实施,保证公司在疫苗、高端耗材、高值药品直送(DTP)等各细分领域内的经营效率和盈利能力。 研发成果显著 公司2011年的研发投入为40,411万元,销售收入占比达4.45%。于报告期内取得乳癖消软胶囊等药品临床批文2个,苦甘胶囊等药品生产批文5个,西尼地平片、双氯芬酸钠凝胶、糖尿病那格列奈片等12个品种实现上市。在研项目217项,包括取得临床批文的“TNFα受体融合蛋白”项目,进入临床Ⅰ期的多替泊芬、硫酸长春新碱脂质体(LVCR)项目,进入临床Ⅱ期的重组人淋巴毒素α衍生物(LT)项目。 期间费用率有所降低 公司继续推进建设四个统一的管理平台及压缩管理层级、实现管 理结构的扁平化、处置非主营业务等措施,有效降低了运营成本。报告期内,公司的销售费用率和管理费用率分别为5.99%和3.89%,同比分别下降了2.05和0.92个百分点,效果明显。财务费用率为0.86%,同比上升了0.31个百分点,主要是由于资金成本上升及汇兑损失金额增加等因素造成的。 投资评级: 通过一系列的估值分析,我们预计公司12-14年的EPS分别为0.81元、0.88元和0.92元(我们之前预测的其12-13年的EPS为0.83元和0.97元),对应的动态市盈率分别为13.75倍、12.66倍和12.11倍,估值优势明显,考虑到公司的品种规划及外延扩张所能带来的业绩增长,我们给予公司20倍的PE,目标价16.20元,维持买入评级。 风险提示:药品降价;外延扩张低于预期。

事件回顾: 公司公布2011年年报:报告期内公司实现营业收入43.92亿元,同比增长幅度为26.44%;营业利润为2.72亿元,同比下降11.18%;归属上市公司股东的净利润为2.48元,同比下降20.17%;基本每股收益为0.33元,较去年同期下降17.50%。 投资要点: 投资收益减少,拖累全年业绩:从公司历年的利润构成情况来看,投资收益尤其是对联营企业和合营企业的投资收益在公司利润中占有较大的比重;2011年中美史克公司加大快消品业务开发力度、前期投入较大,受此方面的影响,报告期内公司投资收益下降明显,仅为0.44亿元,相对去年同期减少0.62亿元,是公司2011年业绩低于预期的主要原因。 深化大品种战略,核心产品保持高增长:公司拥有众多具有核心竞争力的中药品种,并依据产品的市场销售情况及未来发展前景筛选核心产品实施大品种战略,于此同时,公司加大对核心大产品的二次开发的开发力度,不断释放优秀产品的市场潜力;报告期内公司23个大产品实现营业收入15.15亿元,同比增长幅度为12.59%:其中核心产品速效救心丸销售收入超过6亿元,同比增长9.79%,重点产品通脉养心丸、紫龙金片、胃肠安、治咳川贝枇杷滴丸等品种保持持续高速增长的发展势头。 商业整合持续,利润增长显著:在此前的报告中,我们提到公司作为国企改制而成的上市公司,营销短板是制约其发展的最大因素,报告期内,公司成立唐山新华医药有限公司扩大营销区域,不断深化营销改革、提高运营效率和树立区域市场品牌形象,并通过打造商业“28个大品种集群”战略,充分发挥规模效应优势,实现商业业务的营业收入同比29.70%,利润同比增长172.72%。 聚焦中药主业,再次启动资产出售:公司3月31日公告董事会审议通过出售中央药业51%股权、津康制药10.01%股权,以及天津医药集团所持收购宏仁堂40%股权的关联交易议案;我们认为公司作为天津医药集团旗下绿色中药整合平台,化学药业务对公司整体利润贡献较小,因此出售该项业务更为有利于公司专注于优势领域发展。 投资评级: 我们基于公司2012年完成资产出售及收购的假设前提,根据其年报暂调整公司12-14年EPS为0.51、0.68、0.85元(原12-13年的EPS分别为0.54元、0.67元),对应的动态市盈率分别为17、13、10倍;我们认为随着公司逐步理顺营销政策和完善营销网络,以及品牌形象的提升,营销短板现象有望得到缓解;而且此次资产置换完成后,将有利于公司未来的发展规划,因此维持对公司的 “买入”评级。 投资风险: 药品价格的宏观调控;投资收益下降;资产收购存在不确定性。