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耿邦昊

平安证券

研究方向: 零售贸易行业

联系方式:

工作经历: 同济大学海洋地质与地球物理系学士,复旦大学世界经济系硕士。2008年7月加入中信证券研究部,2009年6月加入联合证券研究部 从事零售贸易行业研究。...>>

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步步高 批发和零售贸易 2014-12-02 16.52 -- -- 16.37 -0.91%
19.28 16.71%
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事项:步步高11月29日发布公告,拟出资2.25亿元(占股75%),成立小额贷款公司,注册资金3亿元,将立足供应商和其他中小企业的资金需求,开展小额贷款业务。 平安观点: 立足零售主业、供应商资源积累有助于供应链金融业务拓展:公司是湖南区域最大的零售商,拥有200多家门店涵盖购物中心、百货、超市、电器连锁等业态,并进军广西、四川、重庆等省份,收购广西最大零售企业南城百货。公司积累了丰富的供应商资源,此次成立小贷公司,主要服务于供应商的资金周转需求,通过高利润率的金融业务提高自有资金的利用效率。风控是供应链金融业务最关键的技术环节,我们认为公司对零售供应链的深度理解、上游供应商的长期关系和积累的交易数据有利于风险的识别和管控,且有助于深化零供关系,这也是市场看好线上线下零售商进军供应链金融业务的主要原因。 建立本地化O2O“云猴”平台,小贷、支付等金融业务将成为重要补充:10月29日公司正式发布了云猴线上平台战略,旨在整合线上线下资源,建立立足于湖南和西南区域的O2O 生态圈。核心战略一是会员积分整合与共享,把线下不同渠道、品牌商的积分做整合,标准化并互相兑换,提高分散资源的利用效率。二是做整合线下便利店、小的渠道商,集中采购做区域分销商角色,并提供物流支持。三是建立本地化生活服务平台,整合线上线下品牌、服务提供商,实现流量费用/佣金提成的盈利模式。金融业务与消费者(供应商)信息直接绑定,是O2O 生态圈建立的重要环节,公司正在申请支付牌照,此次拓展小贷业务是重要补充。阿里、京东通过线上零售积累了大量上下游交易和消费行为数据,出身实体零售的步步高由线下转线上且结合本地化O2O 平台业务,亦具有转型金融优势。我们认可公司一系列转型举措,具体的细化战略和执行情况仍有待观察。 将带来可观金融业务利润贡献,但规模受制于资本金规定。目前湖南针对小贷业务有注册资本(含增资扩股)不得超过3亿元,融资杠杆最高0.5倍的规定。同区域零售企业友阿股份成立小贷公司以来,业务规模迅速拓展额度上限,净利率在50%以上。据此推测,步步高小贷业务成立后将实现规模快速上升并实现盈利,为公司带来稳定、可观利润贡献,但目前的资本金规模较难支撑公司O2O 平台客户的长远潜在需求,未来该业务的成长性受政策影响较大。 预测 14-16EPS=0.78、0.88、0.96元,维持“强烈推荐”评级。步步高一直是同业中转型最为坚定、果敢的企业,拥有创新力、执行力强的电商业务团队,“云猴”平台建设虽然短期内投入大于产出,但O2O 转型方向明确且持续受到资本市场关注。依托稳健的经营能力、优良的项目储备和扩张效率,主业业绩增速有望继续超越市场。暂不考虑南城百货并购及小贷业务对利润的影响,我们维持公司14-16年EPS=0.78、0.88、0.96元预测,对应PE=25X、24.4X、18.8X,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:1、区域消费需求进一步低迷;2、南城百货收购整合成效不达预期;3、云猴业务资金投入高于预期影响当期利润。
美盛文化 社会服务业(旅游...) 2014-11-14 35.81 12.35 113.67% 36.50 1.93%
36.50 1.93%
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美盛)决定投资杰克仕太平洋贸易有限公司(简称杰克仕美盛香港)49%的股权。杰克仕美盛香港,首期注册资本100万美元,主要从事杰克仕香港指定产品销售。 平安观点: 与国际玩具商开展合作,补全渠道闭环。 本次合资成立的杰克仕美盛香港主要从事杰克仕香港指定产品销售,《合资协议》约定杰克仕美盛香港将设立全资子公司杰克仕美盛贸易(上海)有限公司,设立在上海自贸区,主要从事授权产品推广、销售,以及杰克仕香港指定之专利产品推广、销售等。 杰克仕香港是杰克仕太平洋(JAKKS PACIFIC INC.)的全资子公司。杰克仕太平洋公司是美国纳斯达克上市公司(股票代码:JAKK),为全球领先玩具公司,迪士尼的全球授权商,主要从事各类玩具设计、生产、销售,包括杰克仕知识产权产品,以及多项主要娱乐制作公司授权之玩具;也是美盛文化的长期合作客户。 公司与国际玩具商合资设立杰克仕美盛上海,有利于国内市场的开拓和发展。相信,随着后续系列产品的对接,美盛文化此前有所欠缺的渠道端闭环终将得到弥补和完善,为将来美盛文化的衍生品落地奠定良好基础。 公司有望涉足玩具和国内迪士尼产业链,插上腾飞翅膀。 未来公司将致力于打造动漫原创、游戏制作、网络平台、国内外终端销售、儿童剧演绎、影视制作、发行等一体的综合型大文化产业版图;将形成以动画、游戏、影视等核心IP资源为基础,支撑服饰、饰物等衍生品运营销售,以产业链后端的销售盈利反哺产业链前端的创作投入的良性生态闭环。 此次合资,不仅有望凭借杰克仕太平洋的产品,打造和完善之前欠缺的渠道闭环;更有意义的是,可能凭借杰克仕在玩具方面的优势将触角延伸至动漫服饰品类之外的玩具这一领域。根据国际经验,在动漫衍生品中,玩具品类占比几近半壁江山,远高于动漫服饰15%左右的比例;经此合作,美盛未来的业务发展空间无疑更加巨大。并且,我们在公开资料中发现,杰克仕太平洋拥有众多的迪士尼动漫形象授权以及相关衍生品,是迪士尼全球重要的动漫形象授权商;与之合作,美盛有望在2015年上海迪士尼乐园开园后极大的开拓国内迪士尼动漫授权市场。 看好未来整合空间,布局正在提速,维持“强烈推荐”评级。 由于此次合作投资,未能披露未来的具体合作事宜,因此无法判断具体的业绩增厚,我们暂不调整盈利预测,维持2014-2016年EPS 分别为0.42、0.66和0.91元的判断,结合当前股价对应2014-2016年PE 分别为79、50和36倍。公司战略日渐清晰,国际合作进一步打开发展空间,从定增后表现来看布局正在提速,维持“强烈推荐”评级,给予未来6个月45元的目标价。 风险提示:整合效果和协同效应低于预期。
王府井 批发和零售贸易 2014-11-05 19.49 -- -- 19.47 -0.10%
23.54 20.78%
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投资要点事项: 王府井今日发布2014年三季报,1-3Q实现收入135.53亿元,同比下降6.77%;利润总额7.05亿元,同比下降4.31%;归属母公司净利润4.87亿元或EPS=1.05元,同比下降6.92%;扣非净利润4.01亿元或EPS=0.87元,同比下降15.08%,低于预期。另外,公司同日公告将与恒大地产合资组建商业物业公司与商业管理公司,合作商业地产经营、百货零售营运与商业管理等业务,实现优势互补。 平安观点: 面对行业景气度下滑,公司积极拥抱互联网,自建网上商城,与微信合作打造全渠道服务体系,成为转型最先开始也最坚决的传统百货。另一方面,积极与百分点公司共同搭建大数据平台,试水和供应商在单品管理、库存共管等方面进行合作,打造自有品牌,挖掘新的盈利增长点。目前公司自有物业占比不足25%,未来与地产龙头恒大合作商业地产开发,强强联合调整物业结构,提升盈利能力。 收入下滑明显,毛利不断创历史新高 今年前三季度公司共实现营业收入135.53亿元,同比下降6.77%;3Q2014单季收入为41.19亿元,年初以来增速由-4.97%不断放缓至-8.54%,为06年以来的最低值。王府井门店多位于城市核心商圈,定位中高端客户群体,受电商冲击与行业景气度下降作用明显。值得肯定的是毛利率仍处于上升空间,前三季度毛利率为20.65%,创十年来历史新高。未来公司将继续依赖购物中心的体验服务、自有品牌推广等举措支撑毛利率上行,对冲收入端压力。 刚性成本过大,利润率承压 3Q2014公司累计销售+管理费用占比同比大幅上升1.33个百分点至15.13%,高于14.20%的行业平均水平,我们认为主要是由于新店培育期拉长,公司自有物业占比不足25%,国企背景下对内管理深度尚浅造成。7月关闭湛江店造成三季度对物业方与供应商3000多万元赔款,拖累单季净利润同比大幅下降28.6%至仅为1.09亿元,以及净利率下降0.73个百分点至2.64%。考虑到公司9月26日河南焦作王府井开业,我们预计第四季度新店亏损仍会对净利率形象压力。 积极转型,期待长期增长 目前,公司通过自建物业逆势扩张,继续主打购物中心业态并计划布局未进入的省会城市及在已有门店地区加密布点。通过与恒大合作商业地产,规避物业取得成本高、结构不合理等风险,实现优势互补,提升盈利能力;公司积极拥抱互联网,与微信在APP运营、营销、支付、数据挖掘等领域进行合作,构建实体、网上、移动终端渠道一体化,进而形成协同作用,增加客户粘性。数据显示9月王府井线上商城实现销售额近一千万,环比8月份增长148%,其中有17%源自于移动端购物。计划明年在旗下百货大楼和双安商场进行全渠道建设试点,打造一站式服务;与百分点公司共同搭建大数据平台,力求在单品管理、库存共管等方面试水和供应商进行合作。最后,王府井作为在京市场化程度较高的国有资产,我们建议投资者关注国企改革的主题催化剂。 调低14-16年EPS至1.37/1.31/1.31,维持“推荐”评级 我们调低14-16年EPS至1.37/1.31/1.31。王府井作为业内转型的龙头标杆企业,积极拥抱互联网打造全渠道运营,是传统百货行业中转型最早也最坚决的。长期前景看好,维持“推荐”评级不变。 风险提示:经济放缓、反腐力度加剧、新消费渠道冲击、转型不达预期。
潮宏基 休闲品和奢侈品 2014-11-04 9.28 -- -- 9.32 0.43%
10.12 9.05%
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事项:潮宏基10月29日晚发布2014年三季报,前3Q实现营业收入18.14亿元,同比增11.43%;扣非后净利润1.61亿元,同比增14.83%(扣非前增26.3%),EPS=0.21元,同比增25.53%,符合市场预期。公司预计2014年归属于上市公司股东净利润增速20-50%。 平安观点: K金镶嵌品类进入门槛包括广泛的门店布局、上游采购资源、研发设计和渠道管控能力等。潮宏基直营为主的渠道模式在精细化管理、消费需求反馈等方面的能力要大幅领先于国内以黄金为主打产品的珠宝同业,原创设计能力突出,是K金首饰消费潮流、定价的引领者。我们看好公司K金珠宝主业扩张和品牌力提升,并购FION进入成长迅速的高端女包市场,但目前仍处于业务整合期,跨品类经营能力有待考验。 产品结构致收入表现优于同业,K金首饰取得双位数增长。虽然黄金珠宝行业3Q依旧低迷,但公司以K金为主的业务结构使得表现优于同业。3Q单季珠宝主业收入增长8%左右,其中K金增长10%,足金低个位数增长。本季度FION剩余股权并表,约贡献收入规模6800万,整体来看公司珠宝业务表现符合预期,受益于非黄金需求稳定升级,我们预计全年公司k金收入占比提升至近50%。 FION并表及并购费用致费用率上升。产品结构变化及FION并表因素,3Q公司综合毛利率37.44%,前3Q累计毛利率33.71%,为近年来的较高水平。女包业务的并入及并购相关交易费用也使得单季费用率有明显提升,其中销售费用率同比/环比升2.46/1.49个百分点至19.56%,财务费用率达到1.83%的高点,管理费用率也略有上升。受此影响,3Q单季营业利润率小幅下滑,扣非后净利润增14.83%低于收入增速。 调低2014-16全面摊薄后EPS至0.28元、0.37(原0.29、0.39元)、0.44元,对应14年PE=35X,维持“推荐”评级。随着黄金、钻石消费步入成熟期,K金镶嵌类首饰市场需求将进入快速上升通道,潮宏基在产品结构、款式设计、品牌运营等方面形成了差异化优势。今年3Q开始FION剩余股权开始并表,将对业绩形成增厚,但今年增长略低于预期,我们调低14-16年全面摊薄后EPS至0.28元、0.37(原0.29、0.39元)、0.44元,对应PE=35X、26X、22X,维持“推荐”评级。 风险提示:K金市场消费需求的培育和成长缓慢;FION整合不及预期。
中央商场 批发和零售贸易 2014-10-31 11.48 -- -- 11.85 3.22%
15.11 31.62%
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投资要点 事项:中央商场今日公告2014三季报,1-3Q实现收入51.33亿元,YoY=-8.91%;实现归属母公司净利润4.94亿元或EPS=0.86,YoY=15.20%;扣非后净利润4.05亿元,YoY=-3.91%,非经常性损益为二季度公司确认的子公司拆迁补偿款。业绩符合预期。 平安观点: 公司是零售上市公司当中少数仍处于战略扩张的企业,这主要由于公司前几年已经制定的长期规划,并陆续投入了大量资金,另外公司所处的江苏安徽三四线城市仍然存在扩张空间。对于公司来说,在扩张过程当中保持资金链稳健至关重要,不过相比前几年目前公司的资产负债率、计息负债率和财务费用率已经有改善迹象。公司在接下来三年内都将因地产结算实现利润增长。 零售业务下滑,房地产尚未结算 3Q公司收入下滑16.98%,弱于2Q的收入表现(下滑-5.31%),拖累1-3Q累计收入下滑8.91%,我们估计这一方面与公司去年三季度房地产销售导致基数较高有关,另外也表明公司三季度零售业务有下滑,三季度占公司零售收入约一半份额的本埠中央商场收入下滑7.2%,但上半年只下滑了0.34%。三季度公司存货增加超过5亿元,我们估算主要是部分房地产项目开发完成进入库存,但考虑到预收款增长很少,因此三季度公司应只有少量结算房地产业务。 毛利率上升,但投入增加,费用率同向上升 3Q公司毛利率提升5.4个百分点至30.76%,应与公司零售业务促销减少及少量结算高毛利房地产业务有关。但公司费用率同样有所上升,销售+管理费用率增加了1.41个百分点,此外为了满足后续的资本开支而增加了贷款,公司新增短期、长期贷款近10亿元,虽然这笔贷款暂未使用(账面现金同向增加10亿元),但产生了约2800万元的财务费用。最终使得三季度期间费用率增加2.6个百分点,部分抵消了毛利率上升的利好。 业绩增长将依赖房地产结算进度,维持14-16年EPS预测1.25/1.80/2.33元不变,维持“推荐”评级 虽然公司有少量的外延扩张(铜陵店、湖北店、河西店),但零售业务基本难有太大波动,未来业绩增长主要来自于房地产业务。我们预计今年四季度房地产有超过10亿结算,而未来三年房地产结算将达到80亿元。维持14-16年EPS预测1.25/1.8/2.33不变,维持“推荐”评级。 风险提示:房地产调控政策压力及商业地产销售情况不及预期带来的资金压力;消费需求低于预期;新业态冲击等。
豫园商城 批发和零售贸易 2014-10-31 9.68 -- -- 12.74 31.61%
12.95 33.78%
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事项:豫园商城10月29日晚发布2014年三季报,前3Q实现营业收入142.7亿元,同比降25.3%;归属上市公司净利润5.84亿元或EPS=0.41元,同比降16.4%,扣非后净利润4.83亿,同比增32.5%,符合市场预期。 平安观点: 3Q销售依旧低迷,经营毛利率显著提升:黄金珠宝销售3Q依旧低迷,但行业增速好于2Q。公司3Q单季度实现收入42.3亿元,同比下滑25.8%。年内金价较平稳,珠宝业务毛利率提升明显,一方面由于产品结构调整,去年金条比重占到15%,今年以来降至10%不到;另一方面去年金价大幅下跌压缩毛利空间,今年回升至正常水平。公司3Q单季净利润2.53亿元,同比提升46%,由于对冲业务实现收益较去年大幅减少,前9月净利润下滑16.4%,但扣非后净利润增长32.5%,符合市场预期。 黄金珠宝集团整合进行时,加大品牌推广力度:今年是原老庙、亚一珠宝整合为豫园黄金珠宝集团后,完整运营的第一年,公司重点在产品、品牌提升,区域架构调整和精细化销售管理能力方面提升内功。年内老庙、亚一分别签约代言人孙俪、全智贤,品牌宣传力度显著加大;深圳、上海原创珠宝设计室组建中,为一线城市直营店输送高端、个性化定制产品;加大一级代理平台开发,有利于加快周转、缩短补货间隔。集团整合和品牌提升短期内可能加大费用压力,但是长远转型、提升竞争力的必须。 大股东增持,业务外延空间大:年内公司大股东复星增持股份至29.9%,未来双方在商旅文地产开发、主业资源嫁接方面的合作或加速。公司业务多元,内部整合及外延扩张空间大,包括沈阳商业地产项目、豫园商圈的进一步开发、业务进驻上海迪斯尼商圈等。 维持14-16年EPS=0.64、0.74元、0.82元,现价对应14年动态估值为14.9X,维持推荐评级。考虑到豫园商圈业务收入和利润率稳定、黄金主业去年高基数及对冲收益大降,维持14-16年EPS=0.64、0.74、0.82元,对应PE=14.9、12.9、11.6X。我们看好豫园商圈的稳定经营收益、公司黄金珠宝业务的长期成长性,及与大股东资源嫁接方面、业务外延扩张的后续进展,维持“推荐”评级。 风险提示:金价剧烈波动;招金矿业投资收益大降。
友阿股份 批发和零售贸易 2014-10-30 15.66 -- -- 17.10 9.20%
17.10 9.20%
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事项:友阿股份10月25日晚发布2014年3季报,前3Q实现收入42.95亿元,同比降9.87%,实现扣非后净利润3.09亿或EPS=0.56元,同比降14.42%,符合市场预期。公司预计全年净利润增速在-15%-5%之间。 平安观点: 主力门店同店下滑,新开国货陈列馆店 前3Q零售、小贷、担保业务分别实现收入42.94亿/5678万/1081万元,分别同比增-1.7%/6.3%/-3.9%,其中3Q单季零售收入11.84亿,同比增4.47%,扭转了前两个季度的下滑局面。受高端消费低迷和区域竞争加剧影响,1-9月公司三大主力门店同店均有不同幅度的下滑,仅奥特莱斯店实现了20%左右增长。公司3Q新开国货陈列馆店,主售黄金珠宝首饰,此外年内新增了常德(2家)、友谊AB馆扩建储备项目,未来几年新项目将密集推出。 加大促销及费用上升,营业利润率小幅下滑 3Q单季度毛利率16.76%,同比/环比降1.49/1.56个百分点,主因公司加大了打折促销,单季度收入小幅提升。3Q单季期间用率11.58%,同比略有上升,其中财务费用率增幅最大(本期发行12亿元短期融资券和新增长短期贷款利息支出上升)。因参股公司长沙银行股份有限公司年内未分红,前3Q投资收益减少1400万元,营业利润率较去年同期降1.05个百分点至10.07%。 积极触网,名品特卖购物平台上线 公司在新业务拓展和互联网转型方面较为积极,金融板块提供稳定利润贡献,此外在O2O平台打造、参股游戏公司、互联网彩票业务等方面均有涉足。10月20日正式上线定位于中高端名品特卖购物平台——特品汇,结合友阿奥特莱斯的品牌资源提供线上购物。我们认为特品会、O2O等新业务是传统线下渠道的重要补充,但目前尚处于模式探索期,短期内难给业绩带来增量。 预计14-16年EPS=0.71、0.74、0.77元,维持“推荐”评级 湖南区域商业竞争环境愈趋激烈,公司目前已进入快速扩张期,新增多个重资产项目可能对短期业绩形成压力。考虑到小贷、担保等金融业务规模受制于资本金利润贡献有限,电商、O2O等新业务短期内难给业绩带来增量,我预计公司14-16年收入增速3.3%、10.5%、9.1%,EPS=0.71、074和0.77元,对应PE分别为21.4X/10.6X/19.6X,维持“推荐”评级。 风险提示:同店增速显著放缓;新店培育情况低于预期。
兴业科技 纺织和服饰行业 2014-10-30 13.21 -- -- 14.15 7.12%
14.78 11.88%
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事项:公司公告了2014年三季报,前三季度实现主营业务收入14.91亿元,同比增长33.79%;实现归属上市公司股东的净利润0.90亿元,同比下滑31.93%,对应EPS为0.37元,略低于我们此前0.44元的预期。 平安观点: 销量提升意味着公司龙头地位持续提升 第三季度单季55.76%的增速为历史最高水平,在经济不景气的背景下能够取得高速订单增长殊为不易,体现出公司龙头地位的大幅提升。也验证了我们一直以来的推荐逻辑,龙头企业在非景气周期中凭借其资金、规模以及稳定的供货品质优势更易得到客户的认同和粘性——强者恒强。 原皮价格上涨致使毛利率下降拖累业绩增长 兴业科技原皮大多外采,近年来生皮进口价格大幅上升,上涨幅度超过20%;而在消费不景气的背景下,品牌鞋企对成本更为敏感,也缺乏动力研发高端产品,进而导致公司对下游的议价能力减弱。因此我们发现2014Q3的毛利率继续下滑至12.71%,较去年同期15.85%的水平下降了3.1个百分点,这是导致业绩增速下滑的主要原因。此外,2014Q3的1294万元财务费用也较去年同期-1260的水平大幅增加2554万,也是影响业绩增速下滑的重要原因。 公司风险控制意识加强,资产质量无需过分担忧 2014Q3经营活动净现金净流入0.33亿元,是近年来环比幅度有所收窄,意味着公司对资产质量控制较好。但应收账款增长224%,说明当前下游皮革需求环境依然十分严峻。而存货仅减少3.8%,意味着公司的精细化生产管理能力正在提升。此外,由于公司以销定产的模式,没有滞销库存空间,因此我们无需过分担忧资产质量问题。 长期看好集中度提升,维持“推荐”评级 维持“大行业、小公司,集中度提升”的推荐逻辑,尽管公司业绩低于预期,但订单高增长说明公司在不景气背景下龙头地位越加稳固,正在不断抢占市场份额;而未来将充分受益环保政策调控红利,值得长期关注。由于原皮价格上涨致公司毛利率下降,我们下调公司2014-2016年EPS分别为0.56、0.60和0.72元(原盈利预测为0.74、0.92和1.20元),结合当前股价对应PE分别为23、22和18倍,目前公司集中度正在持续提升,看好公司长期发展,维持“推荐”评级。 风险提示:经济进一步恶化,原材料价格继续上涨,募投项目进展不及预期。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2014-10-30 28.78 -- -- 33.40 16.05%
37.70 30.99%
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事项:老凤祥今日发布2014 三季报,1-3Q 实现收入267.42 亿元,YoY=-1.69%,归属母公司净利润7.25 亿元或EPS=1.387 元,同比增长14.66%;扣非后净利润6.93 亿元,同比增长16.33%。业绩符合预期。 平安观点: 3Q 行业需求继续下滑,但降幅较2Q 有所收敛,但公司继续录得明显强于行业的收入及利润表现。考虑到公司9月份完成的订货会情况仍然良好,我们相信公司及其经销商体系在今年行业景气度极差的情况下经营状况较为稳健、市占率大幅提升。公司毛利率明显提升,料为公司品类结构改善所致,这是公司品牌价值最好的试金石,也是未来盈利的保障。 收入继续下滑,但降幅收窄。 3Q 单季公司实现收入83.85 亿元,同比下滑7.12%,但较2Q 单季9.22%的降幅有所收窄,我们预计全行业3Q 销售额继续下滑30%左右,因而公司的市占率进一步提升。按老凤祥终端销售价格推算,我们测算3Q 单季公司销售黄金吨数为20 吨,较去年同期下降2.98%。值得注意的是,公司近期公告拟以2亿元收购上海城隍珠宝100%股权,以增加在城隍庙等重点地区的渠道规模,这是公司第一次通过收购方式拓展渠道。我们认为借助资本的力量,在行业景气度差、大量弱势品牌退出的时点兼并收购,对于公司巩固规模优势极其有效。 毛利率大幅提升,料为品类结构改善所致。 3Q 单季公司毛利率达到9.02%,同比大幅增长1.41%,对冲了收入下滑的负面效应。影响公司毛利率的因素众多,大致包括:1、订货会时点的金价以及公司对该时点之后金价的判断,这些会影响公司的套保策略及订货会加价率;2、公司的品牌溢价、渠道的经营效率和终端定价;3、公司的品类结构等;4、合理的会计准则调整等。其中第一项通常随金价波动对毛利率产生立刻影响,而第二、三项取决于公司长期战略和经营能力。考虑到今年三季度金价整体波动不大,因而我们认为毛利率的改善体现了公司近几年来的品牌战略和品类结构调整的效果。 此外,公司在费用控制方面维持了一贯水准,3Q 单季期间费用率下降了0.36个百分点,经营杠杆明显改善,并导致单季净利润增长25.82%。而单季度5.97%及1-3Q 累计4.54%的营业利润率均为历史最好表现。 维持14/15/16 年EPS=1.6/2.05/2.65 不变,强烈推荐评级。 我们认为公司未来的投资价值来自于两点:首先,未来几年黄金及非黄金销售领域的进入门槛将大幅提升,龙头公司在这轮行业不景气当中其实受益匪浅,老凤祥及周大福等企业的规模优势将转变为品牌价值,而随着老凤祥非黄金品 类占比公司盈利能力将继续改善;其次,新一任管理层有望更好的利用资本市场的力量,通过融资或兼并收购,实现跨越式发展,而随着国企改革的春风,公司股权结构也有望重新梳理,这对公司长期资本运作也是极大帮助。 公司于9月份完成的订货会对四季度及明年一季度业绩有很大影响,据我们了解公司出货金额同比增长约10%,但考虑到四季度至今金价下行可能对经销商体系产生压力进而传导至公司,因此我们维持14-16年EPS=1.6/2.05/2.65预测不变,其中14年公司经营利润增长预测为11.1%(与13年剔除土地拆迁补偿后业绩比较),略低于1-3Q增长。维持“强烈推荐”评级不变。 风险提示:经济复苏缓慢,消费低迷;黄金价格持续下行导致终端需求萎缩。
大商股份 批发和零售贸易 2014-10-30 32.30 -- -- 34.74 7.55%
52.51 62.57%
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事项:公司今日公布2014三季报,1-3Q实现收入244.36亿元,同比下滑3.77%;实现归属母公司净利润10.30亿元或EPS=3.51元,YoY=11.08%;扣非后净利润10.07亿元,YoY=3.70%,略低于预期。 平安观点:公司三季度继续延续了之前的格局,需求略有改善但仍处下降趋势,精细化管理和自销直营等努力挖掘毛利率以对冲需求压力,费用继续控制并且降低负债以推动利润增长。总的来说,公司的业绩已经进入稳定期,PE等估值是所在行业中最低的,资产价值越发凸出。在市场寻求避险情况下,投资者对公司的关注度应有一定上升。从长期来看,公司能否形成趋势性投资机会可能更多取决于公司资本运作的想法。 收入仍处于下降趋势,但降幅收窄,毛利率继续上行 公司3Q单季实现收入74.40亿元,同比下滑4.92%,略好于2Q7.59%的下滑幅度,其中大连地区3Q实现收入14.57亿元,同比略下滑0.27%,表现略好于外埠门店。受益于买手制推进、自销直营及多业态商号组合,公司毛利率继续处于上行趋势,3Q单季毛利率同比增长0.52个百分点至20.63%,我们测算单季度公司毛利额同比略微下降2.53%。 期间费用绝对值/费率双降 3Q公司费用控制相比前两季度更加严格,在人工费用继续增长的情况下,销售+管理费用减少3111万元。另一方面,公司继续偿还贷款,降低财务成本,3Q单季度公司共偿还长、短期借款约1.4亿元,实现财务净收入2946万元,而去年同期财务费用为1267万元。我们判断公司未来的财务收益及费用下降仍将是导致公司利润增长的主要因素。 估算自有资金超过20亿元,资产价值更加突出 截止3Q末期,公司的资产负债表更加夯实,公司资产负债率降至59.11%,而计息负债仅有5.9亿元,计息负债率为3.92%,公司货币现金达到70.23亿元,货币现金比例紧接46.5%,即便扣除存货占款、预收及部分应付款,我们认为公司的自有现金仍然超过20亿元,而公司目前市值仅为91亿元。 股权仍然僵持,资本运作路径决定投资价值 公司近期出现过数笔大宗交易,但从三季报来看,包括茂业系、大商系的股权均未发生变化,机构投资者的持仓也基本未变,股权情况仍然扑朔迷离。公司的股权问题能否最终解决,取决于管理层及大商系股东对于上市公司的判断以及与二级市场投资者的沟通情况,只有解决股权问题,才能带来双赢局面。我们维持公司14-16年EPS=4.70/5.20/5.70预测不变,现价对应PE=6.6X/6.0X/5.4X,考虑到较低的估值和殷实的资产,维持“强烈推荐”评级不变。 风险提示:行业需求复苏缓慢,电商冲击传统零售格局和业态,股权争夺过程影响公司正常经营,公司资本运作效率较低等。
重庆百货 批发和零售贸易 2014-10-30 22.51 -- -- 23.40 3.95%
27.06 20.21%
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事项:重庆百货10月27日晚发布2014年三季报,前3Q实现营业收入206.85亿元,同比降6.39%;扣非后净利润4.77亿,同比降21.79%,EPS=1.19元,通比降26.99%,略低于市场预期。 平安观点: 需求提振乏力,毛利率提升成效显著:去年以来高端百货消费持续受到压制,电商渠道下沉也使得消费分流蔓延中西部地区三四线城市。公司3Q单季度收入55.38亿元,同比降9.02%,1-9月收入下滑6.39%。随着老重百和新世纪业务层面实质性整合的推进,公司制定了新的战略发展规划,将重心放在购物中心建设、加强统一招商、扩大自营比例、建立品牌库、强化生鲜运营、减少供应链层级等方面,3Q单季综合毛利率20%,同比/环比提升1.85、0.14个百分点,累计毛利率也保持了连续提升势头,达到17.81%,部分抵消了收入下滑的影响。 费用压力加剧,3Q净利润下滑59%:3Q公司各项费用继续呈上升趋势,销售+管理费用率同比上升3.2个百分点至18.24%,其中销售/管理费用率分别升2.25、1.08个百分点,人工和租金是压力最大的支出项。受此影响,3Q单季度净利润仅5788万元,同比下降58.7%,前3Q营业利润率和净利率也创下近年来的新低。 储备项目丰富,探索电商、小贷等新业务:公司储备项目丰富,在重庆及周边地区密集的网点分布将进一步增强区域规模效应。面对主业低迷,公司开启了业务转型,先后投资电子商务(开展跨境电商业务)、小额贷款公司,我们认为拓展领域能够与公司已有资源形成协同,有望成为新的利润增长点,将紧密关注新业务的落地实施情况。 下调14-16年EPS预测至1.72、1.77、1.86元(原1.90、1.94、2.13元),维持推荐评级:考虑到三四线城市消费环境低迷及公司新店培育压力,我们下调14-16年EPS预测至1.72、1.77、1.86元(原1.90、1.94、2.13元),现价对应14年动态估值为13.2X,低于百货平均水平。公司净现金充裕,多业态组合下密集的网点布局或成为O2O本地化社区平台落地生根的最佳载体,其门店盈利能力及网点价值可能实现重估;公司作为重庆国资委下最大的零售企业,具有较强的国资改革预期,有望受益于区域国企改革热点,维持“推荐”评级。 风险提示:同店增速显著放缓;新店培育情况低于预期。
银座股份 批发和零售贸易 2014-10-30 8.27 -- -- 8.44 2.06%
10.67 29.02%
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投资要点 事项:公司今日发布2014三季报,1-9月实现收入103.58亿元,同比下降1.26%;归属上市公司股东的净利润为1.98亿或EPS=0.38元,同比增长1.47%;扣非后净利润1.98亿,同比增长9.64%;毛利率19.45%,净利率3.02%,略低于我们的预期。 平安观点:14年公司继续向鲁东地区扩张同时加密在县级市的门店布局,配合线下百货顺势发展线上零售。第三季度公司新增两店,均位于县级市,规模较小对收入影响有限。截止3季报披露,公司拥有及托管的门店达到144家(100+44)。对内部着力于精细化管理,地产带来丰厚的预收款,缓解财务压力,费用率优势明显。预计今年第四季度,青岛李沧项目完工对14/15年收入贡献达到5/2.3亿元。我们认为商业地产结算会扭转全年业绩不振的局面。 收入下行速度收窄,毛利仍有提升空间 在经济低迷,零售行业整体疲软的大环境下,公司3Q2014单季收入同比增速-1.53%,环比2季度回升3.15个百分点,下行速度有所收窄。3季度新增2个地级市门店,处于培育期且规模较小,对收入贡献有限。商业地产预计会在第四季度释放业绩,青岛李沧项目完工对14/15年收入贡献达到5/2.3亿元,青岛乾豪项目也有望在年底竣工交付,我们认为商业地产结算会改写业绩下滑的局面。另外,3季度企业回收了账龄较长的应收款,减值准备转回486.48万元,利润贡献率达13.10%。毛利率为19.45%,略低于行业平均水平20.52%,考虑商业地产完工结算,预计第四季度毛利率会有显著提升。 管理效用明显,财务压力有所缓解 公司对内强化管理,积极通过竞标、扁平化构架、提升业绩考核指标,推行节能减排等措施,销售+管理费用环比有所改善,占比下降0.58个百分点至15.59%。 除主力门店外,新扩张门店均为租用物业,公司近期扩张有所放缓,租赁费用带来压力有限。今年以来商业地产预售带来5亿元现金流,对工程款的补给充足,归还部分借款后财务压力有所缓解,财务费用占比同比下降0.21个百分点至1.27%。另外,三季度确认向荣成和晟置业赔偿款1905.27万元,摊薄EPS0.04元。利润率为3.02%,分季度来看由第二季度的1.35%回升至1.96%。 维持14-16年EPS=0.68/0.78/0.86元,“推荐”评级 受制于行业景气度不高,我们认为公司在商超的主营业务上业绩难有突破,年内青岛李沧、乾豪项目结算,对净利润的提振显著。维持14/15/16年EPS预测0.68/0.78./0.86元,现价对应PE=11.3X/10.4X/9.5X,维持“推荐”评级。 风险提示:电商冲击;经济增速放缓;反腐力度加大;租金、人工费用上升等。
飞亚达A 休闲品和奢侈品 2014-10-29 9.83 -- -- 10.21 3.87%
11.85 20.55%
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事项:飞亚达10月25日晚发布2014年三季报,前3Q实现营业收24.91亿元,同比增6.99%(3Q单季收入8.49亿元,同比增3.48%);扣非后净利润1.25亿元或EPS=0.32元,同比增20.97%,符合市场预期。 平安观点: 亨吉利净利率仍处低位,4Q市场或将好转 亨吉利(名表连锁)年内未开新店、调整库存结构是经营主题,我们预计3Q名表业务收入同比持平。3Q瑞士名表国内进口增速显著回升,7、8、9月增速分别为49%/16%/-4.2%,由于终端数据通常滞后三个月,我们认为4Q名表零售将稍有恢复,其中3万以下的中端表是主要增长力量。但高端表收入和综合毛利率的持续下滑使得亨得利的净利率仍处于历史低位。 自有品牌保持20%以上增速,电商新品牌投入市场 自有品牌飞亚达表3Q收入增速较1H26.6%的水平略有放缓,但仍维持了20%以上的强劲增长,表现超越天王、依波等国内同业。今年新推的摄影师、心弦等系列市场反映良好,迅速成为销量领先的产品系列,新品成功开拓也使得毛利率稳定提升。电商新品牌VERUS10月10日正式上线,主打价位200-800元,通过设计、材料方面的控制,保证毛利率与主品牌持平或略低,依托快速发展的电商渠道有望形成新的销售贡献。公司将侧重提升设计+制造+销售等全产业链协同和内部配合效率,主抓产品设计、及时交付率、合格率、畅销率、成本控制、存货周转等指标,毛利率、净利率有望持续改善。 毛利率稳定提升,营销费用投入加大 3Q由于自有品牌七夕等节假日加大活动促销等因素,单季毛利率环比下滑0.41个百分点,但随着自有品牌销售份额增大同比维持了提升趋势,前3Q累计毛利率较去年同期上升1.33个百分点至36.71%。由于加大营销推广投入,3Q销售费用率分别环比/同比提升0.48/1.46个百分点。前3Q管理/财务费用率基本稳定,较去年同期变化不大。 预计14-16年EPS=0.42/0.52/0.61元,维持“推荐”评级 我们认为定位中低端市场的品牌腕表市场未来几年仍将维持较快增长,品牌溢价领先的飞亚达最为受益,瑞士名表零售市场明年有望底部缓慢恢复。预计公司14-16年收入增速分别为7.5%、8.2%、7.3%,EPS=0.42/0.52/0.61元,增速28%、23.2%、17.1%,对应PE=22.9X/18.6X/15.8X,维持“推荐”评级。 风险提示:名表需求持续低迷;艾米龙、时尚品牌表培育情况不及预期。
美盛文化 社会服务业(旅游...) 2014-10-29 26.60 -- -- 36.50 37.22%
36.50 37.22%
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事项:公司公告了2014 年三季报,实现营收3.53 亿元,同比增长77.88%;实现归属上市公司股东的的净利润0.62 亿元,同比增长48.40%,扣非后净利润同比增64.04%,对应EPS 为0.30 元,略超我们此前预期0.28 元。并且,公司预计2014 年全年业绩增速区间为90%-120%。 平安观点: 受益迪士尼大电影,母公司业绩实现高增长。 从母公司报表来看,2014 年前三季度年实现营收3.06 亿元,同比增长54.51%,说明订单增长情况喜人,尤其是今年迪士尼的《冰雪奇缘》电影海外热映,引发对其动漫服饰的追捧;从这一点也可以看出动漫IP 对衍生品营销的刺激,这也是美盛文化在国内布局动漫产业链的重要原因。 伴随着收入高增长,母公司净利润也实现了38.3%的增长。净利润增速低于收入增速的原因主要是有两点。一是毛利率从去年同期的36.67%略下滑至36.35%,预计主要原因在于成本上升,以及大批量优惠折扣所致。二是营业外因素,由于汇率波动导致公允价值损失257 万元,政府补贴较去年同期减少256万元。 并表业绩增厚开始显现,预计第四季度集中释放。 从合并报表情况来看,并购增厚业绩明显,盈利能力提升。一方面,3.53 亿元的主营收入较3.06 亿元的母公司收入增加4700 万元左右。我们认为主要是2013 年收购的荷兰渠道(SCHEEPERS B.V 公司)和缔顺科技所贡献。另一方面,并购公司盈利能力更强,并有利于打破传统加工业务瓶颈。合并报表综合毛利率为38.38%,高于母公司36.35%的毛利率水平。相信未来随着布局越加完善,协同性增强,盈利能力将会有更大的提升空间。 根据所收购公司的业绩承诺,我们判断第四季度的并表业绩将集中释放。荷兰渠道承诺2014-2016 年三年共计不低于600 万欧元的EBIT(85%股权),缔顺科技承诺2014 年800 万元净利润(85%股权),上海纯真年代承诺2014 年1500万元净利润(70%股权),星梦工坊承诺2014 年200 万元净利润(85%股权);从前三季度的合并情况来看,并表利润贡献大概为200 万元左右,预计第四季度将会集中释放。这在公司90-120%的全年业绩预测中已有所体现。 看好未来整合空间,布局有望提速,维持“强烈推荐”评级。 从三季报情况来看,公司资源整合和布局战略意义开始显现,不仅表现在业务贡献上,盈利能力也有所提升,这有助于打破公司原有传统加工业务的瓶颈。而近期大股东的定增,凸显管理层对公司未来发展的信心,也预示着公司在综合型大文化产业布局方面有望提速。 我们维持2014-2016 年EPS 分别为0.42、0.66 和0.91 元的预测,结合当前股价对应动态PE 分别为61、39 和28 倍。公司自2013 年发起的一系列收购,凸显了公司转型的方向和信心,大文化产业布局战略意图明显。近期则明确提出致力于打造以动漫、游戏、影视等IP 为基础,以衍生品运营为盈利模式的综合型大文化产业版图。目前,尚未形成良性的闭环,仍处布局阶段,定增募集资金则有望加速这一布局进程。 我们判断公司未来将充分受益国内外动漫、文化产业的增长红利,看好未来的整合空间和前景,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:整合效果和协同效应低于预期。
探路者 纺织和服饰行业 2014-10-27 19.20 -- -- 22.36 16.46%
22.36 16.46%
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事项:公司公告了2014年三季报,前三季度年实现主营业务收入10.08亿元,同比增长21.04%;实现归属上市公股东的净利润1.78亿元,同比增长25.95%,对应EPS为0.35元,符合预期。 平安观点: 业绩增速“高中放缓”,预计电商仍在快速发展期 20%以上的收入和业绩增速说明探路者仍是品牌服装板块中成长性最高的标的之一,但“高中放缓”态势依然。受抑于终端需求不振及激烈的市场竞争,21.04%的收入增速较去年同期33.35%的水平有所放缓,与上半年相当;25.95%的净利润增速也较去年同期的74.16%的水平放缓明显。 2014上半年49.42%的综合毛利率较去年同期49.01%的水平有所提升,我们认为主要归功于电商业务占比的快速提升。由于品类属性,我们更看好户外行业的线上发展空间。2013年电子商务规模2.8亿元,同比增149%,至2014年上半年已实现电商收入1.62亿元,增速高达127%;预计前三季度线上业务增速仍在100%以上,全年电商收入有望突破5亿元,占比将达到30%左右。而前三季度28.48%的期间费用率(管理和销售费用率之和)也较去年同期28.52%的水平略有下降。因此,有望与较高的毛利率进一步提升未来综合盈利能力。 明年看点渐多,户外生态闭环效果值得期待 如果说2014年是结构梳理和布局年,那么2015年则进入整合效果的检验期。一是基于绿野网的户外生态圈建设。绿野旅行已于7月份实现在线交易功能,产品、评价、支付等环节的闭环将逐渐打通。二是多品牌建设。探路者、阿肯诺和Discovery品牌定位日渐清晰的同时,公司有望与派克兰帝童装合作推出“探路者”童装品牌。三是可穿戴设备逐渐面市。随着设备团队的逐渐到位,与户外旅行相配套的可穿戴开发也将加速,并逐渐推向市场。此外,垂直电商平台的打造也在有序推进,我们认为,以“多品牌+户外旅行+垂直电商”为架构的户外生态完整闭环正在逐渐完善,有望在明年推出,其效果值得关注。 战略转型打开成长空间,维持“推荐”评级 我们维持2014-2016年EPS分别为0.62、0.77和0.92元的盈利预测,对应动态PE分别为31.2、25.1和20.8倍。公司向商品+服务转型的户外生态圈闭环构建工作正在有序推进,未来各板块间的深度整合及协同将拉开序幕,成长空间也将更为广阔,凸显中长期投资价值,维持“推荐”评级。 风险提示:经济进一步恶化,整合效果不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名