中报经营分析:上半年实现收入5.2亿元,同比增长17.1%,净利润1.67元,同比增长9.7%,实现EPS0.28元。受药材价格上涨影响,毛利率同比下降4.1个百分点。营业费率、管理费率和财务费率同比分别下降了1.8个、0.2个、0.1个百分点。净利率同比下降2.1个百分点至32.2%,仍保持在较高水平。账上现金9.85亿元,加强现金回款力度,应收票据较期初大幅降低,应收账款、存货周转率同比均有明显提升,每股经营性净现金达0.5元。 环比改善明显,营销改革步入良性增长轨道:2季度单季度实现收入2.89亿元,同比增长21%,较1季度同比增速12%有明显提升。面对主要产品终端价格体系混乱、渠道串货严重等现象,公司2010年7月果断启动了以渠道管理为核心的营销变革,主动控制发货对渠道库存进行消化,有计划地控制市场投放量。目前“控制营销”已初见成效,新的销售渠道已经搭建,市场价格已出现稳步提升,有序的市场体系初步建立,市场步入良性循环轨道。 主要产品:西瓜霜系列和三金片系列产品分别实现收入2亿元、1.9亿元,同比分别增长了6.1%和22.6%。二线产品保持较快增长,预计眩晕宁同比增长略超30%、脑脉泰增长超过20%。 三金片增加适应症,并积极增补各省基本药物目录:5月中旬公告三金片增加慢性前列腺炎适应症,新增适应症对应市场空间较大;同时公司积极开展各省基本药物增补目录工作,独家品种三金片选择性进入具有价格优势的省份,未来销售人员将逐步下沉。我们认为,独家品种的价格优势以及销售人员的终端拉动,增补进入各省基药目录将带动公司产品实现较快增长。 业绩预测:预计2011~2013年收入同比分别增长22%、24%、20%,净利润同比分别增长18%、30%和26%,实现EPS0.52元、0.67元和0.85元。 维持“审慎推荐-A”评级:公司主要品种均为独家品种,盈利能力强,营销改革已经步入良性增长渠道,产品增加新适应症以及积极开拓基层市场,未来持续增长值得期待。当前股价对应11~12年预测PE28倍、22倍,具有估值优势,暂维持“审慎推荐-A”评级,建议长线投资者关注。 主要风险是基本药物市场的开拓进度低于预期。

业绩符合预期:上半年实现收入5.74亿元,同比增长18.8%,主要由于10年同期实现投资收益(含公允价值变动损益)约1800万元,而今年仅为150万元,导致净利润同比下滑20%,实现EPS0.16元符合预期,若扣除各项非经常因素影响,利润总额实际同比增长8.7%。药材成本及固定资产折旧增加推动毛利率同比下降6.9个百分点。减少广告等各项费用投入,营业费率同比下降5.3个百分点,管理费率和财务费率同比分别下降0.5个、0.2个百分点。存货和应收周转正常,每股经营性净现金0.1元。 经营调整到位,主营千金系列的母公司恢复增长:母公司上半年实现收入2.75亿元,同比略微增长0.3%。1季度收入同比下滑月14.7%,而2季度单季度实现收入1.44亿元,同比增长19.3%,环比增长10.1%。预计上半年千金片收入同比下降约5%,千金胶囊同比增长约15%,补血益母颗粒稳定增长。 我们认为公司经营调整到位,开始进入良性增长轨道:2010年下半年开始进行营销调整,激励机制有很大改变,人员也有所调整;同时,千金片提价以后控制发货,导致2010年2季度起到2011年1季度千金片均有所下滑。2011年1季度人员陆续调整到位,过程考核向结果考核的机制也顺利过渡,很好的调动了销售人员的积极性。OTC终端开始恢复、基药放量、医院维持稳定增长。 我们再次强调基药市场的增长潜力:我们在《部分基药品种开始放量符合预期,预计未来将持续放量》的报告中指出了基药受益的逻辑在于中标价格的维护以及基层队伍的推广,基药放量才刚刚开始。我们认为千金药业符合基药受益条件,独家品种价格维护能力强,目前销售人员已主动下沉到基层,基药销量由1季度的800万元增长到6月份单月的约900万元,7月份已过千万。 随着基药制度在各省的渐进式推进,产品持续放量值得期待。 维持业绩预测和“强烈推荐-A”评级:预计11年净利润同比增长44%,实现EPS0.41元。由于去年3、4季度业绩基数低以及目前销售逐步回升,今年业绩将很明显的“前低后高”,有利于公司估值提升。营销改革步入良性增长轨道,公司是基本药物弹性极大的品种,预计未来将持续放量。当前股价对应11年预测PE34倍,维持“强烈推荐-A”评级。 主要风险是药材价格上涨以及基本药物制度推进低于预期。

公司公布半年报:上半年收入、净利润同比分别增长22%、36%,实现EPS0.25元符合预期。工业、商业分别同比增长20%、24%,主要产品稳定增长。我们认为公司所属中枢神经系统用药市场空间大、进入壁垒高,随着重磅储备品陆续获批,收入和利润都将出现台阶式增长,维持“强烈推荐-A”评级。 2011年上半年净利润保持快速增长符合预期:上半年分别实现收入、营业利润和净利润7.8亿元、6666万元和5740万元,同比分别增长了21.9%、37.2%和35.7%,实现EPS0.25元,保持快速增长符合预期,每股经营经营性现金0.32元。商业占比提升,毛利率同比下降1.1个百分点,管理费率、营业费率同比分别下降1.6个、1个百分点。3季报净利润预增20~50%,对应EPS0.33~0.42元。 分产品来看:工业、商业分别实现收入3.5亿元、4.2亿元,同比分别增长了19.7%和24.2%,工业毛利率同比下降2.3个百分点,商业毛利率同比上升1.1个百分点。工业制剂方面,麻醉、精神以及神经类产品分别实现收入1.56亿元、1.25亿元和1719万元,同比分别增长约13.3%、16%和16.8%。预计主要产品力月西增长近20%、福尔利约15%、利培酮同比增长约10%,二线产品齐拉西酮和加巴喷丁同比分别约50%。原料实现收入3197万元,同比增长41.2%。 现有产品支撑公司业绩保持较快增长,新产品将陆续获批:国家加大基层医疗投入,同时医保覆盖范围、力度提升,未来麻醉手术量将保持较快增长。 公司在保持二三线城市区域优势的同时,对重点一线城市销售进行分线管理,我们认为公司现有产品将支撑公司保持30%以上增速。新产品方面,与D-Pharm进行DP-VPA的合作开发,预计右美托米啶有望3季度获批,芬太尼年内有望获批,埃他卡林、普巴瑞林等储备产品也将陆续获批。 维持业绩预测和“强烈推荐-A”评级:预计11~13年净利润同比增长41%、40%和47%,实现EPS0.46元、0.65元和0.95元。当前股价对应2011年预测PE47倍,估值不低,但公司所属中枢神经系统用药市场空间大、进入壁垒高,随着重磅储备品陆续获批,收入和利润都将出现台阶式增长,维持“强烈推荐-A”评级。 主要风险是新产品的获批低于预期。

中报净利润同比增长99.4%,符合我们的预期。11年上半年实现销售收入4.52亿元,营业利润1.03亿元,净利润0.893亿元(扣非后0.891亿),同比分别增长41.2%、112.6%、99.4%(扣非后119.1%)。实现每股收益0.19元符合预期。公司预告今年1-9月份净利润同比增长50%-70%,对应EPS0.26-0.29元。 公司在OTC和处方药领域仍将维持高速成长。银丹心脑通软胶囊和金感胶囊2011年上半年收入增速预计在50%和70%左右,咳速停糖浆与去年持平、咳速停胶囊收入同比增长约50%,符合我们之前的预期。我们维持之前的判断:作为中国苗药龙头企业,未来几年公司的OTC和处方药业务总体仍将维持40%高速成长。 中药材种植和苗药整合均成为公司发展的重心之一。中药材种植方面:10年12月17日迄今,公司公告了合作种植1万亩太子参+1万亩太子参+1万亩山银花+281亩虎耳草,开始了对贵州道地药材的深入挖掘之旅。苗药整合方面:公司在今年4月12日和6月20日分别公告,收购世禧制药100%股权和贵州和仁堂药业60%股权。世禧制药拥有两个市场前景较好的OTC产品:妇科用药经带宁胶囊(独家苗药品种)和肠道疾病用药鞣酸苦参碱胶囊。和仁堂药业拥有包括泌淋清和康妇灵在内的六个独家苗药品种,涵盖妇科用药、泌尿系统用药和感冒止咳药等三大类,丰富了百灵现有产品线,拥有良好市场前景。我们判断,公司将继续逐步整合贵州当地优秀的苗药品种。 维持“强烈推荐-A”的投资评级:我们维持2011~2012年(按最新股本摊薄)EPS0.68元、0.97元的盈利预测,对应动态PE为30倍、21倍。鉴于公司优秀的高成长性、药品业务稳定高成长、中药材种植可复制性强、苗药整合带来的想象空间巨大,我们维持“强烈推荐-A”的投资评级。 主要风险是药材价格波动以及新药推广低于预期。

剔除所得税率影响,经营利润实际同比增长55%,符合预期:上半年分别实现收入、利润总额和净利润3.35亿元、1.27亿元和9579万元,同比分别增长了39.7%、55%和38.2%,实现EPS0.6元符合预期。由于高新技术企业认定正在申请中,暂按25%税率计提所得税,若按同比税率计算,净利润实际同比增长55%,实现EPS0.67元。系统化带动毛利率同比略升0.1个百分点。销售费率同比下降0.8个百分点,研发费用投入增加带动管理费率同比提升1.7个百分点,超募资金带来利息收入1979万元,财务费率同比下降6.6个百分点。 期末账上现金高达17.9亿元,存货3.5亿元较期初增加约1800万元,存货中发出商品占比38%,而期初为56%,由于公司在发出商品时收到大约60%款项确认为预收帐款,本期发出商品减少导致预收帐款较期初减少约5000万元。 收入结构方面:冻干系统实现收入1.51亿元,同比大幅增长338.3%,毛利率同比提升1个百分点。部分冻干单机在冻干系统中确认,所以冻干机收入同比下降11.4%至1.73亿元。冻干系统、冻干机收入占比分别为45%、52%,毛利占比为49%、48%。国内、外分别实现收入3.04亿元、3083万元,同比分别增长了45.5%、0.5%,出口比重约9.2%。出口订单确认周期较短,上半年的订单一般能够在下半年确认,我们预计全年出口比重有望接近15%。 拟投入105万美元占70%股权与日本株式会社AIREX设立合资公司,生产高端无菌隔离系统:AIREX是日本顶级的无菌隔离器研发、设计、制造企业,占有日本70%市场份额。我们认为合资的意义在于引入AIREX的技术优势,结合东富龙的市场优势,有利于东富龙打造大冻干产业集成平台。合资公司拟3年内达到年产100套无菌隔离系统生产能力,12~18年按销售收入的1.5%向AIREX支付知识产权费,销售区域为除日本和台湾以外的全球区域。 通过多种途径打造大冻干产业平台,所面对的下游市场空间不是问题:公司7月26日公告收购与上海德惠净化空调工程安装、上海德惠空调设备两家签订《收购意向书》从而快速切入净化空调市场,目前项目正在推进中;此次与日本企业合资引入国外生产无菌隔离系统的高端技术;东富龙自身也投入了较多的研发费用用于技术开发。 我们认为通过内部研发、收购、合资多种途径,公司将致力于打造大冻干产业平台。我们认为通过内生式研发及外延式合资、并购,短期内在冻干生产线上的产品线延伸、向冻干工程拓展,预计对应市场将扩大为目前的3倍左右;同时海外市场扩展以及中长期向其他制药装备领域扩张将确保公司保持较快增长。我们认为市场担心的市场容量问题并不成立,公司面对的下游市场空间并不小。 行业增长确定:冻干的内生性增长来自于药品市场的持续增长、中国逐步成为全球制造中心以及冻干优点带动冻干比例的提升3个方面;GMP升级将通过存量改造带来“量”的增长以及“高端化、系统化”带来的价值提升。我们认为冻干市场未来5年仍将保持较快增长。 东富龙为国内龙头,行业格局难改:冻干机数量上看,公司市场份额超过30%,公司在技术、性价比、人才、良好的公共关系、市场品牌、销售网络、客户服务等方面的具有竞争优势,上市募集资金后积极拓展产业的先发优势,我们认为未来即使有新的市场进入者,也很难对公司的龙头地位造成影响。 维持业绩预测和“强烈推荐-A”评级:维持预计11~13年EPS1.4元、1.85元和2.39元,同比增长57%、32%、30%。预计15%所得税率快则3季报、晚则年报调整,全年15%所得税率应无问题。我们测算公司截至10年底未确认在手订单至少7.23亿元,仅考虑内生性增长,当前股价对应预测PE33、25和19倍。保守来看,扣除自由支配现金,公司市值仅55亿元,对应11~13年预测PE仅25、19、15倍。如果考虑超募资金的合理使用带来的外延式增长,我们认为2012年以后的业绩上调的可能性较高。给予公司2012年30倍预测PE,半年目标价55.5元。详细内容请参考我们7月11日深度报告《增长确定的冻干行业龙头》。 主要不确定因素。原材料价格波动;市场对GMP改造短期比较观望。

中报保持快速增长符合预期:上半年分别实现收入、净利润12.8亿元、4.5亿元,同比分别增长了2.9%、47.3%,实现EPS0.69元,符合我们预期。阿胶块出厂价由2010年初的393元/公斤逐步上调到目前的954元/公斤,阿胶浆也略有提升,尽管驴皮价格有较大幅度上升,但整体毛利率同比仍上升了10.7个百分点。营业费率同比下降0.7个百分点,管理费率和财务费率同比提升0.9个、0.2个百分点。投资收益2888万元主要是积极利用闲置资金购买银行理财产品获得。净利率高达35.6%,同比提升10.6个百分点。账上现金11.3亿元,无借款,存货周转有所减缓,每股经营净现金0.23元。 主要产品方面:阿胶系列实现收入9.92亿元,同比增长17.3%,主营阿胶块和阿胶浆的母公司上半年实现收入8.93亿元,同比增长17%,实现净利润4.27亿元,同比增长35.5%,毛利率提升2个百分点至74.5%,净利润大幅提升6.5个百分点到47.8%。阿胶块销量有所下降,我们认为可以理解:1、2010年“小步快跑”多次提价,渠道、终端对价值回归有预期,备货较多,导致基数较高;2、2011年年初提价后更换新包装,终端同时有新旧包装产品,旧包装产品完全消化需要一定时间。 逐步进入消费旺季,预计阿胶块全年仍将完成计划产量:公司阿胶块2010年销量约1900吨,提价后短期终端动销有所下降。随着中秋、国庆以及冬季进补季节的到来,我们认为下半年销量环比上半年将有较大增长,预计阿胶块全年销售仍将完成计划产量。 调整业绩预测:驴皮成本的上升以及销售费用投入的增加超过我们预期,我们调整11~13年EPS至1.37元、1.88元和2.45元(原预测为1.6元、2.17元、2.81元),同比分别增长54%、38%和30%。 维持“强烈推荐-A”评级:公司是我们最看好的资源性品种,阿胶块价值回归短期言顶为时尚早,目前市场可能也只看到阿胶块的价值回归,而忽略了公司在衍生品种的爆发力,预计主要衍生品阿胶浆未来3年复合增长约30%、保健品约50%,衍生品的放量进一步确保公司具备长期的增长潜力。 主要风险是国家回收流动性以及舆论对公司价值回归可能的不良影响。

2011年上半年业绩分析:实现收入32.9亿元,同比增长17%,净利润1.55亿元,同比增长8%,EPS0.32元,每股经营性现金0.17元,同比下降71%。 出售联环药业股票实现投资收益208万元,参股宜昌人福、青海药业分别确认投资收益2719万元、445万元。营业外收入主要是碘盐补贴款2500万元。 受2010年新一轮招标中标价格下降、药品价格调整等多因素影响,毛利率同比下降1.3个百分点,期间费用率保持稳定。账上现金11.5亿元,无借款,应收款及存货周转有所加快。 分业务来看:医药商业、工业(国瑞药业)和仓储业务收入同比分别增长17%、14%和19%。公司在2011年商业将做深做透麻特药流通,纯销于立足北京,并成立了医疗器械销售部,积极拓展医疗器械销售;成立中小医院部,积极争取社区医院的配送权,扩大小终端客户市场覆盖率;分销深化渠道管理、加强供应商管理等。5月公告国瑞药业“退城进园”项目正式启动,计划投资3.6亿元,首期征地400亩,建设达到国际标准的现代化生产基地,预计“十二五”期间,将实现销售收入10亿元,利润2亿元。 国药集团承诺5年内全面解决同业竞争:国药集团承诺以国药控股作为医药商业运营最终唯一平台,推动其内部与国药股份的业务和资产整合工作。我们判断全面解决同业竞争的可能方法是换股吸收合并国药股份。 维持“审慎推荐-A”的投资评级:预计2011~2013年收入同比分别增长18%、17%和16%,净利润增长27%、25%和22%,实现EPS0.83元、1.03元和1.26元,当前股价对应PE分别为21倍、17倍、14倍。北京新一轮招标中国药中标配送品种有所增加,公司医药配送业务量有望保持较快增长;工业子公司国瑞药业保持较快增长,参股公司宜昌人福保持快速增长,我们维持“审慎推荐-A”的评级。 主要风险:药品价格下降导致配送业务毛利率下降。

上半年稳定增长符合预期:上半年实现收入、净利润21.67亿元、4.68亿元,同比分别增长了15.9%和19.6%,实现EPS0.42元,每股经营性净现金0.25元。自产产品实现收入21.2亿元,同比增长15.6%。毛利率同比下降1.5个百分点至83.3%,计提激励费用约2500万元,影响EPS约0.02元,管理费率同比上升1.4个百分点。净利率达22.8%,同比上升1.2个百分点。账上现金9.7亿元,应收账款周转略有减缓,存货周转略有提升。 母公司方面:实现收入13.9亿元,同比增长69%,原因是公司部分销售由原来的销售公司转移回母公司。相对应的,母公司销售费率大幅提升26.7个百分点。 销售精细化管理:1、推动商务系统独立工作;2、进一步细化市场,加大中西部市场建设;2、对重点科室进行挖潜,把市场做细、做透;3、根据艾瑞昔布等新产品的特性创新营销模式。报告期,销售费用率下降4个百分点。 研发方面:1.1类新药“艾瑞昔布”已获批上市,标志着公司新药研究由“仿制”向“创新”的重大转变,预计产品将于9月份左右上市;申报临床研7项,获临床批件3项;阿帕替尼正在进行3期临床研究,预计今年能够完成临床研究。 国际化方面:10年7月伊立替康接受美国FDA现场检查,为国内肿瘤注射剂首次接受美国FDA检查,后续将申请更多通用名药制剂FDA认证;目前有4个原料药通过FDA认证,奥沙利铂原料药通过欧盟认证,报告期向FDA申报ANDA2项、DMF1项;糖尿病用药瑞格列汀在美国I期临床进展顺利。 维持业绩预测和“审慎推荐-A”评级:维持预计2011~2013年收入同比增长23%、21%和23%,净利润同比增长31%、28%和29%,实现EPS1.27元、1.63元和2.1元。公司是国内最具新药创制能力的佼佼者,我们看好公司创新和国际化的潜力和前景。当前股价对应2011年预测PE37倍,估值不低,但公司在研重磅新药及国际化若取得突破,增速将超预期,维持“审慎推荐—A”评级,建议长线投资者介入。 主要风险是新药研发及推广低于预期。

上半年业绩略超预期:实现收入、净利润29.9亿元、3.6亿元,同比增长39.4%、84.3%,实现EPS0.7元略超我们预期,每股经营净现金0.36元。出售天津商汇4.35%股权获得7378万元投资收益、孙公司获得财政补贴3334万元,剔除非经常性损益后净利润同比增长51.6%,实现EPS0.55元。中药材种植基地供应主要原材料,成本可控,工业毛利率同比略升0.2个百分点。营业费率、管理费率及财务费率同比分别下降0.6个、1.2个和0.5个百分点,净利率提升3.2个百分点至12.6%,其中生产工业产品的母公司净利率高达31.9%。 工商业齐头并进:工业、商业分别实现收入11.06亿元、18.7亿元,同比分别增长34.8%、43.5%。基层放量以及FDA带动医院销售,预计上半年丹参滴丸同比增长超过20%;预计养血清脑和水林佳同比增长约40%,益气复脉粉针进入10年底已进入15个省医保,公司积极加强推广,预计同比翻番增长。 新产品即将上市销售:丹参多酚酸、重组尿激酶原今年4月份获批,目前丹参多酚酸正在准备上市前最后工作,预计3季度推向市场是大概率事件;尿激酶原车间GMP认证已经通过现场检查,预计年内也将推向市场。控股子公司金纳生物亚单位流感疫苗今年3月获得WHO毒株,目前正在进行原液制备。 储备品种丰富:复方丹参滴丸正在进行美国FDAIII期准备工作,国内治疗糖网适应症已进入II期临床,糖敏灵丸、青术颗粒等已结束临床试验。 维持业绩预测和“审慎推荐-A”评级:预计2011~2013年收入同比分别增长17%、18%和17%,净利润同比分别增长46%、23%和31%(主业增长35%、36%、32%),实现EPS1.27元、1.57元和2.05元,其中11年主业贡献约1.17元。公司激励机制完善,丹参滴丸在高基数基础上有望重获高增长,二线品种处于快速增长期,新品种有望迅速上量,在研品种梯队结构合理。目前股价对应2011年、2012年预测PE35倍、28倍,看好公司长远发展暂维持“审慎推荐-A”评级,建议长线投资者介入。 主要风险是新药研究以及新产品推广低于预期。

收购九阳生物,缓解产能瓶颈:拟出资2907万元收购九阳生物51%股权,现金增资8000万元,合计持股79.61%。九阳生物主营替考拉宁、多粘菌素B等非抗生素类抗菌药物,09年10月份建成投产,运营时间较短、尚未形成规模优势,10年收入1137万元,亏损377万元。交易依据资产评估价定价,评估增值73.9%即2430万元,其中生产技术增值1863万元,主要是因为九阳历史上财务核算不规范,对研发投入进行了费用化处理,未形成无形资产。九阳具有生物发酵基础,未来将定位为华东的生物生产基地,缓解公司目前在杭州地区产能瓶颈。九阳未来总投资额将达到2.5~3亿元,预计13年底前完成项目建设以及转移产品的注册认证工作。 预计中报同比增长约20%,主业增长约30%:预计11年上半年净利润同比增长约20%,实现EPS约0.44元,由于10年上半年房地产业务贡献净利润约1150万元,剔除其影响,预计主业同比增长接近30%。 工业加速增长,商业保持较快增长:我们预计上半年工业、商业收入增速分别约为25%、25%。百令胶囊在肾功能不全领域学术推广顺利,目前生产供应紧张,预计上半年同比增速约40%,阿卡波糖预计增长约30%,免疫抑制剂整体增长预计略超10%,其中新产品FK506推广顺利,同比大幅增长。 降糖药产品线逐渐丰富:伏格列波糖和吡格列酮二甲双胍片目前正在进行产品招标工作,未来与包括阿卡波糖、吡格列酮将形成规模化优势。 维持业绩预测和“审慎推荐-A”评级:预计2011~2013年收入同比分别增长18%、17%和16%,净利润同比分别增长32%、26%和22%,实现EPS0.97元、1.22元和1.49元。公司在研产品包括免疫抑制剂、降糖药、抗肿瘤药等,在建制剂大楼将用于新产品投产,预计2011年投入使用;医药商业受益于集中招标,在建物流中心将加强其区域优势。当前股价对应2011年预测PE27倍,维持“审慎推荐-A”评级。 主要风险是公司资金压力较大,而大股东股改承诺问题限制公司长远发展。

2011年上半年保持高速增长:实现收入、净利润6.1亿元、1.21亿元,同比分别增长40%和50%,实现EPS0.3元,符合我们预期,每股经营净现金0.1元。公司自2008年上市以来,近3年收入、净利润CAGR分别为48%和61%,快速增长的势头保持不变。受原材料价格上涨影响,毛利率同比略降1.2个百分点,营业费率略升0.2个百分点,管理费率、财务费率同比下降1.8个、0.6个百分点,净利率达20%,同比升1.4个百分点。 分产品来看:康复护理、供氧和临床器械系列分别实现收入3.3亿元、2.1亿元、0.76亿元,同比分别增长28%、66%和40%,收入占比分别为54%、34%和12%,毛利占比分别为48%、40%和13%。预计高毛利品种制氧机、电子血压计同比分别增长60%、85%,华佗产品收入同比增长约35%。 出口增速较快,符合我们之前的判断:国内、出口收入分别为5.38亿元、8035万元,同比分别增长36%和78%。出口增速较快的原因主要是:1、原先产能紧张,公司战略性选择发展国内市场;2、出口国家以及品种增加。我们判断下半年出口增速可能更快,预计全年将接近100%。 新产品投放在即:1、新产品血糖仪及其试纸下半年将投放市场,利用公司现有成熟的OTC渠道将迅速商量;2、内生式研发+外延式并购,公司将在医院线特别是医院耗材领域迅速取得突破。 维持业绩预测和“强烈推荐-A”评级:维持预计2011~2013年收入同比增长50%、50%、47%,净利润同比增长56%、53%和50%,实现EPS0.61元、0.94元和1.41元。公司在营销和成本控制方面具有优势,储备产品丰富,“丹阳+苏州”双基地的模式独特。公司产业链完善,成本控制能力强,当前股价对应2011年预测PE48倍,预计未来3年复合增速超过50%,维持“强烈推荐-A”评级。 主要风险在于新产品开发低于预期。

益佰近日公告股权激励方案:7月29日公司公告了《A股限制性股票激励计划(草案)》,授予的1000万份限制性股票的对象为公司总经理窦啟玲、五位副总经理和财务负责人,以及不超过125名的核心技术(业务)人员等,授予价格10元,为均价的50%。行权业绩条件是:以2010年净利润为基数,2011~2013年的净利润不低于2.34亿元、2.72亿元、3.16亿元,净利润同比增速分别不低于23.8%、16.2%、16.2%。 本次激励计划的预估成本为1亿元。计入益佰管理费用的期权成本的计算是动态的,关键是与被激励对象授予日的价格相关,但按照20元的市场均价和10元的授予价格计算,目前公司激励的成本为1亿元,2011~2014年将分别摊销1000万、3750万、3000万和2250万元,连续计提四年,对2012年的业绩压力最大。 首次给予“审慎推荐-A”的投资评级。考虑到公司股权激励的成本后,我们预测2011~2013年EPS分别为0.71元、0.88元、1.16元(未考虑股权激励的成本则为0.74元、0.97元、1.23元),同比增长28%、24%、32%(未考虑股权激励的成本则同比增长33%、32%、27%),当前股价对应PE分别为26.3倍/21.3倍/16.2倍(未考虑股权激励的成本则为25.5倍/19.3倍/15.2倍)。此次激励方案将核心管理团队与公司的经营更紧密地结合起来,在很大程度上实现了二者利益上的统一。这是一个以时间换空间的品种,我们看好公司长远的发展,首次给予“审慎推荐-A”的投资评级。 风险提示:股权激励成本高于预期。

2011年上半年净利润保持快速增长符合预期:上半年分别实现收入、营业利润和净利润7.8亿元、6666万元和5740万元,同比分别增长了21.9%、37.2%和35.7%,实现EPS0.25元,保持快速增长符合预期。 主要工业产品保持较快增长:商业收入略快于工业,麻醉、精神以及神经类工业产品分别实现收入约1.7亿元、1.2亿元和1750万元,同比分别增长约21%、15%和20%。预计主要产品力月西、福尔利增速超过20%,利培酮同比增长约10%,二线产品保持较快增长。 与D-Pharm进行DP-VPA的合作开发:D-Pharm是一家知名的以色列生物制药上市公司,DP-VPA是用于治疗癫痫、偏头痛和双向情感障碍的一个新化学物实体,目前已经在癫痫患者身上完成了首个II期临床。目前国内癫痫的一线用药是丙戊酸,DP-VPA与丙戊酸相比,具有更好的安全性和药代动力学特性。D-Pharm独家许可恩华独家在中国开展DP-VPA用于治疗癫痫患者方面的临床研究、注册、生产和销售,作为其全球研究的一部分。根据临床进度,恩华将向D-Pharm支付根据阶段性许可使用费,产品上市后根据约定销售分成支付销售红利。 现有产品支撑公司业绩保持较快增长,新产品将陆续获批:国家加大基层医疗投入,同时医保覆盖范围、力度提升,未来麻醉手术量将保持较快增长。 公司在保持二三线城市区域优势的同时,对重点一线城市销售进行分线管理,我们认为公司现有产品将支撑公司保持30%以上增速。新产品方面,预计右美托米啶有望3季度获批,芬太尼年内有望获批,埃他卡林、普巴瑞林等储备产品也将陆续获批。 维持业绩预测和“强烈推荐-A”评级:预计11~13年净利润同比增长41%、40%和47%,实现EPS0.46元、0.65元和0.95元。当前股价对应2011年预测PE43倍,估值不低,但公司所属中枢神经系统用药市场空间大、进入壁垒高,随着重磅储备品陆续获批,收入和利润都将出现台阶式增长,维持“强烈推荐-A”评级。 主要风险是新产品的获批低于预期。

预计2季度主业将实现快速增长:预计母公司2季度收入同比增长约25%、环比增长约15%,扣除投资收益的营业利润同比翻番增长,环比增长约60%;预计上半年母公司收入略有增长,扣除投资收益的营业利润同比增长约10%。子公司湘江药业增速约50%,保持快速增长,但主要利润在下半年体现。由于2010年上半年实现投资收益1778万元,而今年同期基本无投资收益,预计上半年整体净利润仍将下降约15%,剔除投资收益影响,主业实际增长约10%。公司1季度主业下滑超过30%,目前主业经过经营调整,已进入良性的快速增长轨道。 前期经营调整,导致业绩下滑,股价表现较差:公司2010年下半年开始进行营销调整,激励机制有很大改变,人员也有所调整;同时,千金片提价以后控制发货,导致2010年2季度起到2011年1季度千金片均有所下滑。2010年Q2到2011年1季度的单季度收入分别为1.2亿元、1.06亿元、1.07亿元、1.3亿元,其中千金片2010年下滑约20%,1季度也下滑了约20%。营销调整导致公司业绩下滑,股价表现欠佳。 我们认为公司经营调整到位,开始进入良性增长轨道:2011年1季度人员陆续调整到位,过程考核向结果考核的机制也顺利过渡,很好的调动了销售人员的积极性。OTC终端开始恢复、基层放量、医院维持稳定增长。人员主动下沉到基层以及发达地区基药制度的顺利推进,基药放量值得期待,基药销量由1季度的800万元增长到6月份单月的约900万元,7月份有望过千万。 业绩拐点出现,增速加快将提升公司估值:上半年千金片仍未恢复到去年水平,但增长趋势良好,预计全年有望实现20%以上增长;千金胶囊保持稳定增长,增速约10~15%;补血益母增长约30%。维持2011年全年EPS0.41元业绩预测,同比增长44%。由于去年3、4季度业绩基数低以及销售逐步回升,今年业绩将很明显的“前低后高”,有利于公司估值提升。 维持“强烈推荐-A”评级:营销改革现已步入正轨,将有效调动销售人员积极性;公司是基本药物弹性极大的品种,基本药物制度在财政充裕地区推广较为顺利。当前股价对应11年预测PE32倍,维持“强烈推荐-A”评级。 主要风险是药材价格上涨以及基本药物制度推进低于预期。

纵深发展,市场容量将大幅扩大:通过内生式研发及外延式并购,短期内在冻干生产线上的产品线延伸、向冻干工程拓展,预计对应市场将扩大为目前的3倍左右;同时海外市场扩展以及中长期向其他制药装备领域扩张将确保公司保持较快增长。我们认为公司面对的下游市场空间并不小。 预计中报净利润同比增长35~40%,全年“前低后高”,有利估值提升:1季度由于休假以及所得税因素,净利润同比增长22.5%,预计中报同比增长35~40%,实现EPS0.58~0.61元,若按15%所得税率口径,预计净利润同比增长53~59%,EPS0.66~0.69元。预计3季度所得税因素解决,净利润同比将超过50%,维持全年同比增长57%判断。 行业增长确定:冻干的内生性增长来自于药品市场的持续增长、中国逐步成为全球制造中心以及冻干优点带动冻干比例的提升3个方面;GMP升级将通过存量改造带来“量”的增长以及“高端化、系统化”带来的价值提升。我们认为冻干市场未来5年仍将保持较快增长。 东富龙为国内龙头,行业格局难改:冻干机数量上看,公司市场份额超过30%,公司在技术、性价比、人才、良好的公共关系、市场品牌、销售网络、客户服务等方面的具有竞争优势,上市募集资金后积极拓展产业的先发优势,我们认为未来即使有新的市场进入者,也很难对公司的龙头地位造成影响。 业绩确定性强,维持“强烈推荐-A”评级:我们测算公司截至10年底未确认在手订单至少7.23亿元,仅考虑内生性增长,预计11~13年EPS1.4元、1.85元和2.39元,同比增长57%、32%、30%,对应预测PE30、23和18倍。保守来看,扣除自由支配现金,公司市值仅53亿元,对应11~13年预测PE仅24、18、14倍。如果考虑超募资金的合理使用带来的外延式增长,我们认为2012年以后的业绩上调的可能性较高。给予公司2012年30倍预测PE,半年目标价55.5元。 主要不确定因素。原材料价格波动;市场对GMP改造短期比较观望。