服务收入增长13%,3G拉动明显,成本得到了较好的控制 2012年上半年,公司实现营业收入人民币1,252.9亿元,比上年同期增长19.9%。其中服务收入人民币1,056.1亿元,比上年同期增长13.3%,净利润为人民币34.1亿元,同比增长32.4%,其中归属于母公司的净利润为11.6亿元;基本每股收益为人民币0.0545元,符合我们的预期;经营现金流人民币367.7亿元,同比增长3.1%。 从成本结构上来看,营业成本得到了较好的控制,同比仅增长8.8%,小于收入13.3%的增速。其中,占比较高的折旧摊销、网络运营成本的增长率均低于收入增长率;网间结算支出增速较快。 手机补贴的成本为35.2亿元,同比增长15%,基本符合我们的预期。对于成本项,我们认为,下半年压力较大的是折旧摊销、手机补贴。原因是,上半年完成固定资产投资为389.4亿元,而全年的预期为1000亿元,因此下半年以及明年上半年的转固压力会增加。另外,在四季度,将会迎来第一批186用户集中到期,保有用户的成本(3G手机补贴)可能会有突变。因此,我们认为如果成本项能够保持目前的变化态势,就是比较乐观的局面。 在移动业务方面,3G业务同比增长了104%,但2G业务开始下滑,固网业务同比微幅增长1%,宽带的增速由去年的19%增速下降为目前的13%,本地电话基本稳定。 投资建议 我们估计,中国联通目前找到了收入与成本的平衡点。从以往的经验来看,联通用户与利润形成了“跷跷板”的形势,有用户没有利润,要利润则没用户。目前,我们对未来中国联通的预期是:用户保持稳定的增长,份额稳步提升,同时对利润的预期不能过高,保持20%-30%的增长预期是恰当的。 由于电信运营企业在经济萎靡的时候表现出较好的抗周期性和增长的确定性,我们维持此前的收入、利润预期,以及增持-A的评级,目标价下调至4.50元。 风险提示 3G用户到期离网率的提高,以及公司维系成本的增加。

报告摘要: 营收增速放缓,业绩略低于预期。公司上半年实现营业收入2.80亿元,同比增长24.04%;实现归属于上市公司股东净利润3,320.05万元,同比增长15.66%;实现基本每股收益0.44元,公司业绩略低于此前市场的预期。 公司上半年研发与市场并重,均有所斩获。上半年研究开发支出达1,703.47万元,占应收比重达到了6.08%,在通信服务类别的可比公司中位居前列。公司上半年完成了3项专利申报,另外根据以往年度的申报,公司在上半年获授权通知的专利共4项。市场拓展进展也可圈可点,公司上半年成立了华北区域中心筹备小组负责华北区域中心的筹备和业务拓展,同时公司还成功进入到了北京、湖南和江苏等重要的省市市场,考虑到市场开拓不是一蹴而就,这些市场区域也许不会在今年立即贡献很大的收入,但是随着公司在当地立稳脚跟,预计明后年就会在当地市场获得一定的份额。 中国移动LTE规模建设为公司带来新机遇。据悉近期中国移动TD-LTE扩大规模实验网络招标项目已经启动,投资规模为2万个基站、5.2万个载频。目前TD-LTE实验城市中广州和深圳无疑是第一梯队领军城市,而公司近几个报告期来自广东移动的收入占比都在50%左右,与广东移动的合作关系较为密切。公司将继续保持在广东移动业务上的优势,积极跟进广东移动TD-LTE建设步伐,加大对于LTE技术和研发的力度。如果说LTE规模建设会为中国通信行业带来一波投资高潮的话,公司无疑是较早受益标的之一。 给予“增持-A”的投资评级,目标价位为24.50元。预计公司2012~2013年的净利润增速分别为33.83%和29.34%;基本每股收益分别为0.98元和1.27元。通信行业可比公司对应2012年的市盈率估值和水平在19~27倍之间,考虑到公司募投项目进展以及LTE规模建设的刺激因素,我们给予公司25倍左右的估值水平,三个月目标价位24.50元,首次给予公司“增持-A”的投资评级。 风险提示:客户集中度较高的风险;人力成本大幅提升的风险

互联网服务(主业)强劲增长,非主营收缩显著 公司上半年实现收入11.8亿元,同比增长11%;实现归属于母公司所有者的净利润1.16亿元,同比增长5.2%,EPS为0.09元; 其中互联网增值服务作为公司业务主体,发展较为迅速,实现业务收入10.6亿元,比上年同期增长44%,实现净利润1.26亿元,同比增长70%; 此外,长城宽带实现业务收款13.80亿元,同比增长30%;实现权责收入11.44亿元,同比增长34%;净利润8497万元,较上年同期增长11.6%,由于长宽的利润将会逐季抬高,因此我们预期今年全年的利润可达到2亿元以上; 广告业务同比下滑但有一定的利润,安防业务虽然停掉,但依旧有坏账计提发生,低于我们今年可转正的预期,预计全年将会有3000万左右的亏损; 此外,压力较大的是上半年的财务费用为4700万,估计全年的财务费用为1.1-1.3亿元,需要投资收益来对冲。 上半年公司完成了对本部的人员削减工作,预计发生了遣散费约为几千万元。 下半年,上网率的提高、宽带提速、IPTV的试推广将会是看点 我们估计,下半年公司通过设立新业务项目组等形式,将尝试推广OTT(互联网电视)、IPTV(交互式网络电视)等,以及针对政企市场的云主机、私有云等多项新业务,目标是进一步丰富公司的产品线,提升公司产品附加值; 此外,针对去年投资增加了900万+的覆盖用户,通过强化销售快速提升上网率,实现收费用户的大幅增长。 投资建议 鉴于非主业收入低于我们的预期,我们下调了对公司在2012年的收入、利润预期。我们估计,公司12、13年的收入增速为36.4%、23.5%,净利润增速为148.1%、57.2%。其中利润增速考虑了长宽的备考并表因素,对应的EPS为0.29元、0.46元,维持买入-A的投资评级,下调三个月的目标价至8元。 风险提示 下半年的财务费用增长,安防的亏损超出预期。

我们小幅下调了对全年毛利率的预期。我们预测,12年、13年的收入增速为19.2%、22.5%,净利润增速为33.3%、34.5%,对应EPS分别为0.80元、1.07元。鉴于公司是LTE领域的新兴者,拥有多项技术专利,我们看好未来通信底部反转公司在无线设备领域的机会,同时,公司目前P/S(市销率)已经在0.4倍以下(全球最低),已反映投资者的悲观预期。我们下调6个月的目标价至16元,维持买入-A的投资评级。

报告摘要: 无线周期启动尚需时日,近期来看毛利率和管理费用率依然有一定压力n 公司上半年收入同比增长20.16%,净利润同比下滑-61.14%,每股收益0.15元。略低于我们和市场的预期。 射频器件收入增长25.06%,毛利率下滑6.87%,毛利率下滑的主要原因是,华为的产品单价有所下降,以及沙井产能利用率仅为25%所带来的与生产成本相关的费用率显得过高; 射频结构件大幅下滑15.1%。射频结构件的客户有两部分,爱立信和华为。今年一季度公司给华为结构件出货大约几千万,但毛利率异常低(可能为负),在4月份前后公司果断放弃了赔钱生意。据我们了解,爱立信的价格锁定因此毛利率并未有大的变化,预计下半年毛利率将稳步回升; 公司几个子公司、新兴业务增长均符合预期。此外,管理费用全年将增加1亿元左右,这来自去年年底研发管理团队的扩容,以及沙井厂房的折旧费用等,这是今年公司业绩压力的主要来源。 3季度依然存在不确定性,但环比变好的趋势已经形成 海外的投资依旧充满了不确定性,我们在半年度后,看到诺西、阿朗、爱立信、华为等公司的利润都在下滑,裁员之声不绝于耳。因此,短期来看,投资尚无明显起色。 从中长期来看,明年我们预计移动在LTE上的投资会增加很多,而LTE的牌照发放从2013年开始就会不断有消息面的反复。中国电信选择怎样的LTE网络,都会对无线是个利好,因为是新建网络。 此外,公司的弗雷、康普并表开始,产能复用效果也将体现,从三季度开始,我们将会看到环比的小幅改善。 投资建议 由于受到全球宏观经济的影响,海外的订单收入低于我们的预期,公司的主业在3季度难于走出低谷,我们预计到4季度,公司主业才有望实现正增长,因此,拖累了全年的盈利预期,我们下调了公司的收入预期和利润预期。我们预测,公司12、13年的收入增速是84.4%、32.0%,利润增速是11.6%、80.9%;对应EPS分别为0.65元、1.18元。我们认为,大富科技通过并购,已经覆盖了全球近乎所有无线大厂,且整合也颇为顺利,一旦无线的周期启动,其将会成为无线领域里弹性最好的标的。我们维持买入-A的投资评级,目标价下调至16元。 风险提示 全球宏观经济萎靡造成电信运营商的投资低于预期的风险。

给予“增持-A”的投资评级,目标价位17元。我们预计公司2012年和2013年营业收入为1.68亿元和2.26亿元,增速分别为30.0%和35.0%;净利润为0.46亿元和0.66亿元,增速分别为31.0%和42.7%;EPS分别为0.68元和0.98元。考虑到公司较为专一的业务结构、较为高端的业务属性以及百亿以上的市场规模,我们认为应该给与公司一定的估值溢价,目标价位17元,对应2012年25倍的PE,首次给予“增持-A”的投资评级。

广告营收增长强劲,网页游戏拉动是今、明年看点。 公司上半年营业收入同比增长56.9%,净利润同比增长52%,扣非后净利润同比增长70%,从行业的景气度来看,今年腾讯、网易等游戏厂商加大了广告的投放力度是公司广告收入快速增长的根本; 结合今年上半年奇虎360、人人网等公司的一季度、二季度报表,我们发现网页游戏成为互联网渠道企业(即具有用户群的互联网公司)流量变现的重要增长手段之一,我们在调研中发现,尽管页游的产品竞争已经较为激烈,但这种氛围为渠道公司提供了快速增长的土壤,预计趋势至少可持续到明、后年; 公司收购盛大子公司吉胜科技,并表2个月微亏115万(单月不到60万),好过我们预期,我们估计吉胜科技今年的销售收入为7500万元,利润扭亏(2011年亏损近2600万);由于吉胜科技拥有50000家网吧与400万客户端计费系统,只是因为管理费用和分成费用较高,我们相信,通过今年的整合,2013年公司将会实现约8800万收入及2000万左右的净利润; 此外,较为可喜的是,公司的员工人数没有过大的增长,这意味着公司的边际成本不高,管理费用、销售费用率都有一定幅度的下降,这符合轻资产公司的基本面更好的特征--收入增速大于员工成本增速。 我们一直在等待--云海客户端,一个怎样的面向个人市场的开放平台? 公司的募投项目PC保鲜盒经过了去年的测试,在用户反馈的前提下,剔除了IT功能,丰富了游戏、娱乐功能,同时与网维大师软件整合成统一平台下,并由蝌蚪支付系统(kedou.com)统一支付。我们预计下半年有望推向市场,但具体细节、形式需观察。 投资建议 在经济较弱的今年,公司表现了非常强的逆周期属性,这和网络游戏的特点有关--稳定增长,且能繁荣于萧条。我们小幅上调了公司的盈利预测至12年0.74元EPS,上调公司评级至买入-B,给予三个月目标价28元。 风险提示 吉胜科技的整合难度过大,上游网络游戏厂商增速放缓的风险。

给予“增持-A”的投资评级,目标价位20.24元。我们预计公司2012年和2013年的营收增速分别为25.60%和27.76%,净利润增速分别为19.73%和32.92%,对应的EPS分别为0.92元和1.22元。公司上市后在产能扩张和市场拓展等方面进行了积极的部署,随着募投项目的不断落实,公司有望打破产能不足和市场覆盖程度较低的瓶颈。参考网络优化行业可比公司22倍的估值水平,公司的合理价位为20.24元,首次给予“增持-A”的投资评级。

投资建议 我们下调了公司的盈利预期,主要源于历史上对于移动招标的预期相对乐观,回顾来看,公司赖以稳定发展的基础是网络服务,而测试工具与产品的特点是周期性强,取决于中国移动招标的时间和结果。 我们预计,12年、13年的收入增速为37%、27%,利润增速为40%,54%,对应的EPS分别为0.34元,0.53元。考虑到目前估值处在20倍以下的水平,且下半年存在产品订单释放的可能性,维持买入-A的投资评级,目标价8元。 风险提示: 移动测试产品招标的时点拖延导致收入无法确认在今年;

投资建议 我们预计,公司12年、13年的收入增速为23%、19%,净利润增速为30%、30%,对应的EPS分别为1.20元、1.56元,目前估值存在一定的安全边际。 此外,公司是光通信设备龙头企业,具有三网融合、IPV6、智能电网、宽带中国等多个概念,因此具有长期投资价值,维持增持-A的投资评级,鉴于通信行业整体估值已比年初下降,目标价下调至30元。 风险提示 行业竞争趋缓的趋势低于市场预期导致的毛利率无法短期回复;

报告摘要: 优质业绩使得公司成为通信设备板块中的绚烂之星。自年初《强强联合,领跑云端》报告发布以来,我们开始面对来自资本市场的各种疑问,主要包括公司所处行业的市场规模、增速、竞争格局、行业估值等,也包括公司基本面以及战略部署等问题。为此我们总结了半年以来对于公司的一些观点,主要分为两个部分,第一部分是瘦客户机的投资价值,第二部分是对市场关注热点一对一解答,希望有助于投资者摸清星网锐捷的投资价值。 受益“两个替代”,瘦客户机销量与毛利率双升。通过与国外虚拟化技术大厂商合作,公司具备了与HP、Wyse等厂商平起平坐的产品研发实力,性价比较高的优势使得公司对国外大厂产品的替代效应显著;同时受益于数据集中化、数据中心虚拟化的浪潮,窗口单位已经开始用瘦客户机取代台式机。 公司具备在企业网络市场制胜的特质。公司利用企业网络市场下游需求非常分散的行业属性,形成了“小批量定制化”的差异化竞争优势,避开了与思科、H3C等的直面竞争,成为了二线品牌的龙头,市场地位十分稳固。 盈利预测与估值:我们上调公司2012年~2013年的EPS至0.75元和0.99元。从概念上看,公司是国内唯一能够同时在“云计算”和“IPv6”领域推出大规模商用产品的公司,是较为稀缺的可以给予高估值的标的;从国外同业的估值情况来看,那些处于成长中的网络设备以及服务公司都获得了较高的估值溢价,例如Juniper以及Aruba对应2012年的估值都在25倍以上,而苹果和IBM等的估值仅在10倍左右。我们认为公司目前的估值不高,合理的估值应该在25~30倍之间。我们给予公司买入-B的评级,目标价位在21.5元。 风险提示:企业网络市场竞争趋于白热化的风险;经济形势不明朗导致企业IT支出延后的风险。

投资建议 我们估计,2011-2013年,公司的收入增长率分别为24.3%、31.9%、28.8%,利润增长分别为14.0%、19.4%、20.4%,对应EPS分别为1.00元、1.19元、1.44元。目前股价对应21.5倍PE,相对板块其他标的较为安全,此外,公司是技术龙头,在海外、跨领域以及外延扩张都值得期待。我们给予增持-A的投资评级,6个月目标价下调至30元。

报告摘要: 母公司主营业务收入增速略升,维持全年0.50元EPS预测。 营业收入 2010年 19月较上年同期数增长 41.76%,归属母公司利润增长65.79%。 三季度母公司主营业务收入同比增幅为22.6%,超过了 16月份同比增幅的15%的水平,让 我们对四季度单季度的经营业绩回复到 25%左右的水平持有一定的期望。 明年的主要看点:一看销售扩张,二看成本控制,三看服务突破。 2011年,超行业平均增速(26%)取决于销售能力能否全面提升;此外,公司在 2010年处在毛利率低点的位置,未来随着人员效率的提升,属地化的布局,加上多运营商服务的人员复用等效应,毛 利率最快会在明年下半年,慢 则在 2012年会有实质的提升;最 后,我 们坚信公司将在工程服务与网络维护领域有所突破。 股权激励草案:增长目标较低,激励挽留员工为出发点。 我们认为,公司的目的应期望激励方案的有效性,即有效挽留在网络服务领域中的优秀人才,提升团队的稳定性和整体竞争力。 激励成本对20112013年EPS的影响为0.06元、0.05元、0.03元。若按照上期我们的报告,明年EPS按照0.77元计算,敏感度为7.8%,属轻微影响。 投资建议: 我们维持对公司增持B的投资评级,以及29元的3个月目标价。 风险提示: 在行业整合、合作模式中存在的不确定性; 创业板解禁系统性风险。

三季报点评:收入和利润下滑,原因是订单滞后 2010年,三大运营商的集采由以往的三季度推迟到四季度:历年来,移动的招标一般多发生在6、7月份,而今年推迟到了10月份,因此,公司前三季度同比业务略有下滑属于正常。 由于运营商需求从基本面来说,2010年依旧保持较为快速的增长(20%-30%),且盛路通信今年也将成为联通的供应商,因此,我们坚定的认为,对于订单数量而言,2010年,依旧可以保持较为稳健的成长。 长期投资理由:国内市场份额集中,海外市场替代国际厂商 未来,有望看到市场向盛路通信、摩比发展(香港)两个上市公司集中; 微波天线逐渐替代海外份额是大势所趋。 明年看点:订单确保、新客户、新业务n微波天线超预期:华为声明投资5亿美元在印度设厂,表明华为、中兴印度事件的解决,是公司微波天线明年大幅增长(100%)的保障; 新客户:诺西等国际集成商; 新业务:涉足系统集成带来的增长。 投资评价 我们下调了2010年的收入与利润,相应的EPS降为0.45元,微幅下调2011年EPS至0.75元(原预测0.78元)。 但我们维持原“买入-A”的投资评级和35元的6个月的目标价。

三季报解读:增长稳健,微低于市场预期 公司13季度实现营业收入22,613.97万元,较上年同期增加6,777.37万元,增长42.80%;实现净利润9,272.81万元,较上年同期增加3,124.33万元,增长50.81%(处于预增50%80%下限); 考虑到公司历史上第四季度会有促销活动,因此全年用户增幅可保持在30%左右,利润增幅约为55%;电子商务的核心是贸易服务,B2B的商业模式在5年后将发生根本转变。 5年后,商业模式将根本转变,由目前的“会员费+广告”的信息服务模式,向“贸易佣金”的效果收费模式转变; 这种转变需要三个层次:信息获取、用户资信库、到最终的贸易服务,明年开始,公司将会在第一个层次布局,即涉猎保险、物流领域; 外贸B2B门槛高,进入难,行业历经竞争如今格局稳定,阿里巴巴顺势提价将会使得产业链整体受益;2011年展望:用户增长30%较为合理;保险业务的战略意义更大;团队建设始终是重中之重投资建议 我们预测,公司在20102012年的主营业务收入增长率为43.2%、50.6%、44.3%,利润增长率为55.2%、48.2%、45.5%,对应EPS为1.20元、1.78元、2.59元。 鉴于行业持续增长有保障且5年内变数不大,公司稳固增长可期,首次给予增持A投资评级。目标价为80元,对应2011年45倍PE。 风险提示 若人民币升值的幅度较高或者突然升值,对中小企业的影响相当负面,将会较大影响这些企业的购买意愿; 增值服务的增长(保险、物流、软件、生产认证)不尽如人意:若全网保险资质、物流合作等进度延误,将会影响明年增值收入; 团队建设的速度:若团队充实、培养速度跟不上业务发展的速度,也会影响2011年用户获取的效果。