业绩小幅低于预期东华科技公布2013年中报,报告期内公司实现销售收入10.49亿元,同比增长8.40%;归属于上市公司股东的净利润0.89亿元,同比下降29.22%,每股收益0.20元,略低于我们预期。 发展趋势 上半年国内经济形势复杂,去年新签订单较低,仅25亿,影响了今年收入确认。同时资金面环境偏紧影响了部分工程款的确认。总营业收入同比增长8.40%,其中工程总承包收入同比增长了13.00%,毛利率下滑0.32个百分点;高毛利的设计咨询收入同比下降了16.53%,毛利率下滑13.51个百分点。 合同项目可期,海外项目初见成效。上半年新签订单31.88亿元人民币,其中国内市场1.38亿元,国外30.5亿元(即刚果(布)钾肥项目,该项目于7月9日正式签订了总承包合同32亿元),截止8月底,公司公告新签超过50亿元,同比去年增长一倍。新签订单增长趋势良好,充分保证未来公司业绩。 国内煤化工行业政策放松,3月份以来,国家发改委批准了10多个大型煤化工项目,中国煤炭工业协会出台了《关于促进煤炭工业现代化产业科学发展的指导意见》(讨论稿),提请国家制定煤炭向煤基化工原材料转化的战略,在资金、市场、税收等方面提供支撑,将直接拉动工程建设市场的需求。 环保工程业务是中长期看点。在未来发展战略中,公司强调要重点立足化学工业和环保产业。南充化工园区污水处理厂BOT项目拉开了环保工程板块业务大发展的序幕。 盈利预测调整 我们略微下调公司盈利预测在今年0.90元和1.23元。下调幅度分别为18.18%和24.39% 估值与建议 目前股价对应PE分别为24x和18x。公司业绩回落带来的股价回落,估值已经进入安全区间。后续股价主要驱动力在于订单驱动。从7月份以来,公司新签订单明显加速,包括刚果项目正式签订、黔希乙二醇新增11亿合同、白俄罗斯6亿吨化肥项目以及伊泰7000万设计项目签订体现出行业回暖趋势,维持推荐评级。

业绩符合预期 华鲁恒升公布半年报业绩,报告期内公司实现营业收入36.44 亿元,同比增长19.31%;归属于上市公司股东的净利润1.90 亿元,同比下降13.08%,合每股收益0.20 元,基本符合我们预期。 发展趋势 尿素盈利能力稳定。公司上半年尿素销量达到72 万吨,收入14.58 亿,同比增长8.31%。毛利率25.49%,下降2.28 个百分点。弱需求下,上半年尿素价格呈现下滑趋势,目前华东大颗粒尿素价格已经跌破1700 元/吨,行业出现大面积亏损。公司尿素业务在如此疲软市场下收入仍有增长实属不易。下半年随着亏损厂家检修减产、出口来临及冬储需求拉动下,尿素价格有望企稳。 醋酸和DMF 盈利能力继续改善。公司合成气平台带来的降本效应明显。 上半年醋酸销售21 万吨,收入同比增长13.19%,毛利率提升6.21 个百分点;DMF 销售11 万吨,收入同比下降3.32%,毛利率增加3.11 个百分点。 作为市场格局成熟的化工品种,我们预计化工产品成本将随着公司气化平台的扩建而显著降低,盈利能力将继续得到改善。 新产品线稳步推进。20 万吨/年多元醇项目7 月达产;16 万吨/年的己二酸项目上半年销售4 万吨,毛利率-7.92%,两条线一条产环己酮,弥补了部分己二酸的亏损;5 万吨/年合成尾气制乙二醇项目仍在推进,产品负荷有待提升。 盈利预测调整 我们维持公司2013-2014 年盈利预测0.60 元和0.75 元。 估值与建议 目前股价对应PE 分别为10x 和8x,考虑公司先进煤气化技术成本优势及新增项目带来的估值提升,维持“推荐”评级

业绩符合预期 公司实现营业收入41,856.67 万元,同比增长63.32%;扣除全资子公司天马瑞盛并表影响,收入同比增长23.58%;归属上市公司股东的净利润为4,314.43 万元,同比增长10.18%,EPS0.36 元,符合我们预期。 公司利润增速同比仅增长10.18%,主要原因在于政府补贴减少、汇兑损失及部分固定资产处置计提等非主业因素。分产品看,主要产品短切毡和薄毡毛利率基本稳定;复合隔板毛利率同比增加8.79 个百分点,涂层毡因竞争激烈毛利率下降18.47 个百分点;新产品连续毡逐渐投入市场,毛利率在62.79%,是未来主打盈利品种。玻纤及制品综合毛利率为29.45%,同比持平,体现公司的经营稳健。 公司利润增速同比仅增长10.18%,主要原因在于政府补贴减少、汇兑损失及部分固定资产处置计提等非主业因素。分产品看,主要产品短切毡和薄毡毛利率基本稳定;复合隔板毛利率同比增加8.79 个百分点,涂层毡因竞争激烈毛利率下降18.47 个百分点;新产品连续毡逐渐投入市场,毛利率在62.79%,是未来主打盈利品种。玻纤及制品综合毛利率为29.45%,同比持平,体现公司的经营稳健。 超募项目年产7 万吨玻纤池窑5 月底投产,7 月开始计提折旧。目前日产90-100 吨,7 月计提折旧后仍然盈利。公司计划后续通过自身产品线扩张以及未来的工业园项目,在1-2 年内完全消化13 万吨的玻纤产能。 发展趋势 参股子公司天马集团从去年亏损7000 万到半年报实现近900 万利润(长海实现投资收益278 万),降本增效明显。后续随天马集团产品结构和经营模式的不断调整,与长海协同效应将不断增强,利润增长可期。全资子公司天马瑞盛实现近300 万利润,与去年基本持平。树脂产品毛利率7.81%,同比增加2.34 个百分点,后续随产品结构优化,高毛利品种不断推出,公司盈利增长确定。 盈利预测调整 我们维持公司2013-2014 年0.95 和1.35 元的盈利预测。 估值与建议 目前估值回到20-25 倍区间,后续随新产品滚动推出及横向拓展步伐加快,维持推荐。

业绩符合预期 2013年上半年公司实现营业收入7.77亿元,同比增长5.27%;实现利润总额1.32亿元,同比增长34.61%;实现归属于母公司所有者的净利润1.19亿元,同比增长30.36%,EPS0.15元,符合我们预期。 公司收入和利润稳步增长,产品结构调整见成效。公司收入同比增长5.27%,利润保持30%的高增长。分产品看,涤纶毛条下游呢绒行业需求依然较弱,公司适当让利,毛条产品收入同比下降19.61%。ES纤维下游卫生用品行业需求旺盛,根据我们测算ES产品销量同比增长近10%,毛利率增长5个百分点达到20%,体现出量价齐升的良好态势。 发展趋势 品牌厂商和海外拓展均见成效。公司加大与金百利等品牌厂商合作力度,积极进行结构调整,加大高端品的比例。国际市场开拓初见成效,报告期内国际市场收入同比增长41.09%。产品结构调整,加大品牌厂商合作以及走向海外是公司未来发展的三大基石。 公司费用控制良好,经营依然稳健。上半年公司全面推进精细化管理,三项费用率同比下降15%,从生产线工人、一线销售到管理人员,减员增效明显。公司存货同比增长54.07%,主要是公司积极为下半年备货,原材料库存大幅增加,更多采用现金支付,因此经营性现金流为负。 小贷业务锦上添花。公司参股30%的永隆和永大小贷公司贡献投资净收益2083.22万元,同比大幅增长109.77%。 我们认为公司两个趋势不变,除去小贷业务贡献,主业的净利润增长20.62%,增长稳定,这是其一;ES产品量价齐升,后续拓展海外和高端品牌客户的突破值得期待,这是其二。我们认为公司逻辑主要在于三点:短期看ES量价齐升;中期看新型产品、海外和品牌供应商的突破;长期看城镇化和人口老龄化。 盈利预测调整 我们维持2013-2014年每股收益为0.33元和0.43元。 估值与建议 目前股价对应PE分别为18x和14x。目前公司处于战略调整节点,是从中低端迈向高端、从国内走向全球的精细化纤生产企业,公司正进入新一轮高速成长期,维持“推荐”评级。

我们略微下调公司盈利预测在今年0.75(-6.25%)和0.97元(-7.55%),股价经过前期调整对应今年PE在12倍,我们认为下半年政策继续发力,公司成长路径清晰。 估值与建议 参照海外工程企业,公司市值提升潜力巨大,短期波动不影响公司中长期成长价值,维持推荐评级。

业绩符合预期 宝通带业公布其上半年业绩,公司实现营业收入为24,991万元,同比增长0.45%;营业利润为5,405万元,同比增长19.22%;利润总额为5,534万元,同比增长21.71%;净利润为4,771万元,同比增长22.96%,合每股收益0.32元,符合预期。 二季度毛利率达历史高点。二季度单季毛利率达35.20%,创历史新高。主要原因在于一方面原材料天胶价格处于下行通道,更重要的是公司重点开拓的港口、电力等行业销售进展迅猛。其中受火电企业经营回升拉动,电力行业公司销售同比增长100.77%,毛利率受产品结构优化影响单行业提升8.77%;港口行业收入同比增长29.65%,毛利率提升16.10%;水泥行业受海螺带动出现50.07%的收入增长。煤炭和钢铁行业疲软,销售同比下滑33.30%和10.89%。 发展趋势 公司积极调整产品结构。为尽可能减少下游行业景气波动对公司经营的影响,公司积极开发新品,不断调整产品结构。其中芳纶橡胶复合材料和无卤阻燃橡胶纳米复合材料在橡胶输送带应用等项目稳步实施,现有的耐高温、煤矿井下用阻燃输送带以及耐寒抗结冰输送带等产品性能升级工作也已完成。产品的优化升级与结构调整将为公司经营效益稳步增长提供可靠保证。 公司超募的600万平米钢丝绳带项目受施工进度影响达产推迟,预计将于13年底竣工。目前公司钢丝绳带订单丰沛,我们预计该项目达产将提供可观的增量。 应收款可控。中报公司计提坏账准备等减值损失近450万元,由于下游钢铁和煤炭行业经营低迷,公司主动放弃部分市场,主打优质客户市场开拓,体现稳健风格。 盈利预测调整 我们维持公司2013-2014年的盈利预测分别为0.72元和0.96元。 估值与建议 目前股价对应PE分别为13x和10x,维持“推荐”评级。

盈利预测调整 我们维持公司2013-14 年盈利预测,分别为1.38 元和1.73 元。 估值与建议 目前公司股价对应P/E 分别为11x 和9x,三季度传统淡季产品价格将面临下行压力,但短期波动不改中期景气判断,我们建议淡季逢低吸纳,维持“推荐”评级。

业绩高于预期 联化科技发布2013年中报业绩:2013年上半年实现营业收入14.54亿元,同比增长-1.9%,实现归属母公司净利润1.94亿元,同比增长18.75%,公司通过产品结构调整发展高附加值品种,成本控制等手段,实现净利润增幅远高于营收增幅。其中单季度净利1亿元同比增长26.58%,单季业绩大幅提升。合每股收益0.37元,好于我们的预期(0.34元)。 大客户因供应链体系变革造成订单下滑影响已消除。只影响Q1两个月时间,造成公司上半年美洲地区的营收下降1.91%,之后客户追加订单回补库存,利润额反而增加3.43%,预计全年订单量仍将超过去年。 发展趋势 农药增发募投项目已全部建成。根据公告中的项目已实现效益以及该项目的盈利预测,预计13年业绩增量0.5亿元,江苏联化部分老品种由于市场需求良好仍有20-30%的扩容空间预计增0.5亿。盐城联化总资产已达0.9亿,说明部分厂房已建成预计14年可有重磅品种贡献。 医药增发募投项目受建设条件影响推迟到年底建成,由于医药中间体放量需要客户严格审核,预计建成后14年的开工率也只有50%,利润贡献0.4亿元。由于医药市场空间远大于农药市场,公司今后将加大医药方面的投入,未来快速成长可期。 公司积极开发欧洲农化客户,结构多元化日益均衡,目前前三大客户占比分别为15.5%、14.0%和13.8%。上半年欧洲地区营收同比增长148.5%。 目前在积极开发医药方面客户,主要盯紧前10大药企。 盈利预测调整 我们维持公司2013-2015年EPS为0.89、1.08和1.36元。 估值与建议 公司目前股价对应PE分别为26、21和17倍。维持“推荐”评级。

业绩高于预期 长青股份发布2013年中报业绩:2013年上半年实现营业收入8.06亿元,同比增长23.16%,实现归属母公司净利润1.02亿元,同比增长30.38%,合每股收益0.49元(扣非0.51元),好于我们的预期(0.43元)。 净利增速大于营收增速,主要来自于杀虫剂吡虫啉的量价齐升。吡虫啉自12年开始供需失衡引发价格上涨带来公司业绩增长,上半年价格长期稳定在15万元/吨左右,毛利率提升至35%左右,营收同比增加25%约1.7亿元,毛利增加60%左右达6000万以上。今后随着环保要求日益严格,部分无竞争力的小产能有可能会被淘汰,新增产能短期内难以弥补,供需紧张的局面将维持1-2年。 发展趋势 公司公告发行可转债募集6.3亿元投建7个项目,达产后年化新增营收8.4亿元,净利1.04亿元,增厚EPS约0.5元。其中3.78亿元用于南通原药基地的原规划项目年产3000吨S-异丙甲草胺(酰胺类除草剂中最为高效低毒可替代其他品种,该类除草剂全球销售额7亿美金以上,需求量数万吨)、300吨氰氟草酯(全球销售额近2亿美金需求量近4000吨)、300吨环氧菌唑(全球销售额5亿美金以上需求近4000吨)和新项目1000吨啶虫脒原药(即每年3-4个投放进度);其余项目在扬州基地建设200吨茚虫威、450吨醚苯磺隆和1000吨2-苯并呋喃酮中间体。 南通2000吨麦草畏项目试运转各项指标达预期,下半年通过环评验收后可正式贡献业绩。以不含税价12万元/吨半年产量计,可新增营收1亿元左右,毛利近3000万元。南通原药基地所有公用基础设施总投资3亿元已建成,下半年若计提折旧的话会损失新增利润,好处是后续项目按照每年3-4个进度投放,不需建设配套设施,每个厂房建设到设备安装调试只要用半年时间即可。 盈利预测调整 由于下半年计提固定资产折旧以及股权激励费用等,我们暂维持公司2013-2015年EPS为0.94、1.17和1.50元,目前股价对应PE分别为22、18和14倍。暂维持“审慎推荐”评级。 估值与建议 项目投放进度及客户开拓不达预期;技术开发不成熟影响产品质量风险;环保安全风险。

业绩回顾 上半年业绩低于预期 2013年上半年公司实现营业收入56.67亿元,同比增长21%,实现净利润0.81亿元,同比下降49%,合每股收益0.19元,低于预期。 上半年,公司主业磷化工行业持续低迷,磷矿石业务受到开采成本上升、资源税改革、磷矿石价格下跌等不利因素影响,磷矿石业务毛利率同比下降22%至55%,创近4年来的新低。磷铵项目完工时间较短,设备还处于调试磨合期,产能还未完全释放,项目处于亏损状态。另外,上半年受干旱等天气影响,公司自发电量同比下降较大,也增加了生产成本。 公司参股的湖北泰盛化工上半年受益于草甘膦价格提升,业绩同比增长近800%,为公司贡献投资收益约5200万元,约合EPS0.12元。 发展趋势 虽然面临国内外经济和行业形势持续低迷等客观因素,公司仍然将致力巩固和扩大资源优势,主要的投资项目后坪探矿、瓦屋Ⅳ矿段探转采、30万吨/年离子膜烧碱改扩建、10万吨/年湿法磷酸精制等正在有序推进,将是公司未来主业持续发展的推动力。 另外,由于干旱天气得到缓解公司自发电量明显上升,对降低用电成本将产生积极影响;而草甘膦价格维持高位,将对公司的投资收益继续产生积极贡献。 盈利预测调整 考虑到磷矿石价格同比下降、磷矿石业务毛利率不达预期,我们下调公司2013-14年盈利预测分别至0.43和0.54元,下调幅度分别为53%和53%,目前股价对应2013-14年P/E分别为27x和22x。 我们认为行业的负面信息已经在股价中有所反映,未来如果印度提高化肥补贴需求好转,则磷矿石行业明后年或有景气可能,公司目前的P/E估值已经处于过去5年的低位(历史的P/E估值一般在25x-35x之间),故维持“审慎推荐”评级。 估值与建议 磷化工业务持续低迷;磷肥出口萎缩;投资项目进度低于预期;市场估值中枢下行风险。

要点 公司是国内玻纤复合材料龙头,高成长低估值长线品种,具体情况如下: 公司拳头玻纤制品快速增长。稳定盈利品种短切毡8条线共4.4万吨产能,后续再上一条线。高毛利品种薄毡现有5条线,7月再上电子薄毡一条线,后续上2条普通线共8条线,总产能将超过5亿平米。涂层毡盈利持续向好,目前产能8000万平米。复合隔板总产能在1500万平米,其中500万平米的PE隔板已建成投产。后续保温棉、防火装饰板和连续毡产品在国外已经有成熟应用,目前公司在国内市场全力推进保证后续高增长。 天马集团3万吨池窑2月点火,预计全年利润2000万。长海进入天马董事会后通过大刀阔斧改革,成效明显。天马瑞盛今年预计实现600万利润,长海有望继续增资天马瑞盛,通过技术优势、人才优势、渠道优势来优化资源配置,扩大公司规模和提高市场竞争力。 长海工业园项目有序推进,后续通过自有项目延伸以及横向招商丰富自身产品品种,做大做强。 建议 短期逻辑在于今年产品量价提升,产业链愈加完善,配套下游高毛利玻纤制品放量;中期逻辑在于公司强效技术开发能力不断丰富玻纤产品以及外延式收购扩张,我们预计公司后续玻纤制品配套能力在10万吨以上,公司产品完全内部消化。同时公司现金充裕,横向收购天马瑞盛、参股老牌玻纤企业天马集团并通过长海工业园实现外延式快速成长;长期逻辑在于公司强大的技术优势和在玻纤制品精细市场领域多年的精耕细作。不同于原材料,玻纤制品行业的瓶颈更多的存在于应用技术层面及对市场需求的准确把握,响应大量细分客户不同要求。公司通过自主开发或仿制国外一流的玻纤制品,产品系列丰富,通过后续各个产品“新入市场、赚钱行情、吃饭行情、逐渐推出”来实现公司综合利润的滚动式成长。 我们小幅下调公司2013-2014年盈利预测,分别至0.95和1.35元(主要考虑公司募投资金使用完毕,借款增加引起财务费用增多),下调幅度分别为6%和2%,目前估值回到20倍区间,后续随新产品滚动推出,公司内在成长逻辑将不断得到认证,维持推荐。

投资亮点 拟除虫菊酯龙头向多品种型企业转变。扬农化工是国内最大、产业链最全的拟除虫菊酯类杀虫剂生产企业,产品涵盖农用和卫生用两个领域。为优化产品结构,实施多元化战略,2007年开始向草甘膦、麦草畏等除草剂领域进军,2013年又规划了氟啶胺和抗倒酯等农药品种,今后公司形成以菊酯为核心,农药为主导,精细化学品为补充的多元化产品生产企业。 草甘膦景气周期仍将持续,大幅提升公司盈利预期。过去3年草甘膦过剩产能逐渐淘汰,全球产能降至2012年的85万吨,开工率也缓慢回升至73%;同时国内环保趋严,一些不符合环保要求或成本无优势的企业有可能被淘汰出局,草甘膦的供应量会有所减少;过去3年的去库存行为已导致库存水平持续下滑,库消比处于历史较低水平50%左右,全球草甘膦产业链逐步过渡到补库存阶段,贸易商补库存也是引发本轮景气周期的一个重要原因。未来草甘膦行业愈发健康,价格会维持在3.5万元/吨以上,扬农化工2013年草甘膦的盈利水平同比会有显著提高。 耐麦草畏转基因作物品种的开发成功打开未来更大的市场空间。孟山都已开发出耐麦草畏的转基因大豆并计划2014年上市,未来需求将会大幅增加。麦草畏生产工艺具有较高的技术壁垒,供应量难以满足新增市场需求。2013年麦草畏的市场价格已经涨至13-14万元/吨,毛利率近30%。公司目前产能在1500吨/年左右,主要销往国际农药制剂厂家,未来计划再扩建5000吨/年产能,充分发挥公司在麦草畏产品的丰富经验,成为新的盈利增长点。 估值与建议 公司技术开发实力雄厚,菊酯类品种上下游产业链完善,生产、管理等成本低,竞争力极强,在国内具有绝对垄断地位。同时雄厚研发实力驱使公司向麦草畏、氟叮胺和抗倒酯等新品种进发,具有向多品种型农药公司转变的潜力。我们预计公司2013-2015年的业绩为1.99、2.18和2.83元,目前股价对应PE分别为19、18、14倍。首次覆盖给予“审慎推荐”评级,目标价44元。 风险 规划项目投放进度以及客户开拓不达预期风险;环保安全风险。

投资亮点 华邦颖泰是国内次新农药仿制第一品牌。颖泰嘉和以技术研发和市场营销为发展重点,目标是销量大、盈利高的过专利期农药国内首仿以保证相对竞争优势。GLP实验室拥有农药登记注册的先天优势。目前农药业务毛利占比47.5%,强大的研发实力与产品储备保证公司未来可持续增长,复合增速可达到30-40%。 农化业务自主生产比例以及工程化能力提高,利润率仍有提升空间。目前代工和贸易业务占比高达50%,农化业务综合毛利率仅为15%左右。今后颖泰嘉和自主生产业务占比达60%以上,同时充实大量实业经验丰富的管理人才,逐步完成一些品种的扩产和规模化生产,其综合毛利率水平可达20%以上超行业平均水平。 参股巴西CCAB公司股权为将来制剂国际化战略布局。拉美地区农药市场规模及增速领先全球,2011年巴西农药市场规模占比14%左右达80亿美元。若CCAB公司35%的制剂由华邦颖泰供应的话,可新增30~40亿元的制剂销售。巴西制剂高售价、高利润,毛利率可达50%以上。 医药业务以储备品种和公司并购贡献业绩。公司医药业务毛利占比48.4%。公司注重医药研发,产品储备品种丰富。卡泊三醇上市将打破进口产品垄断局面,2015年销售额有望超过1亿元。此外公司首仿重磅到期专利药莫西沙星可获取庞大市场利益;提前布局重磅专利药利奈唑胺利润空间巨大。收购明欣药业加强公司抗结核药物市场龙头地位。未来年均税后净利润5299.2万元。公司医药业务未来的增速可达到20%左右。 估值与建议 公司农药和医药品种储备丰富,老品种毛利率仍有大幅提升空间,农药角逐巴西市场将会获得巨大收益,未来公司重组并购同样值得期待。我们预计公司2013-2015年的业绩为0.62、0.85和1.18元,目前股价对应PE为22、16和12倍。首次覆盖给予“推荐”评级,目标价20元。 风险 新品种导入投产进度以及销售不达预期风险;巴西制剂登记注册及销售迟缓风险;公司重组并购进展推延风险。

投资亮点 长青股份是国内前十大农药企业,技术实力强,在外包关系中具有一定议价能力。主要品种是杀虫剂吡虫啉和除草剂氟磺胺草醚,分别占其销售收入的25%和15%,未来需求增速平稳。公司与海外客户是采供关系,自主程度更高,产品价格按照市场统一价格确定,部分技术壁垒较高的产品甚至可以拥有一定的定价权。 吡虫啉供需结构改善,景气周期仍将维持2年。吡虫啉短期供需失衡引发价格上涨带来公司业绩增长,毛利率提升至30%以上。 今后随着环保排放要求的日益严格,部分无竞争力的小产能有可能会被淘汰,新增产能短期内难以弥补,供需紧张的局面将维持1-2年。 新规划品种麦草畏受转基因作物新品种的开发成功打开未来更大的市场空间。孟山都已开发出耐麦草畏的转基因大豆并计划2014年上市,未来需求将会大幅增加。麦草畏生产工艺具有较高的技术壁垒,供应量难以满足新增市场需求。2013 年麦草畏的市场价格已经涨至13-14万元/吨,毛利率近30%。公司规划2000吨产能5月已试车,预计满产年收入可达近3亿元。 南通基地滚动发展贡献未来稳定增长。南通基地19个规划项目完全达产增加营收21亿元,利润总额4亿元以上。目前全厂公用工程等基础设施已全部完成,后续项目只需投建厂房和设备的安装调试即可,每个项目仅需约6-10个月,公司预计每年以3-4个项目投放的进度释放贡献未来业绩持续增长。 估值与建议 公司品种丰富,充分受益于农药景气高峰。公司研发能力较强,与国外客户合作关系较密切,产品储备较多,未来规划也多瞄准于市场需求量大或者市场销售额较大、有一定壁垒的品种。我们预计公司2013-2015年的业绩分别为0.94、1.17和1.50元,目前股价对应PE分别为19、16和12倍。首次覆盖给予“审慎推荐”评级,目标价21元。 风险 规划项目投放进度以及客户开拓不达预期风险;环保安全风险。

要点 我们于2013年6月20日在中金公司深圳策略会上对久联发展董秘张曦进行了调研。调研纪要如下:·公司矿山爆破业务取得积极进展,未来爆破工程业务结构更加合理。新联爆破子公司山西宁武分公司在山西的煤矿采剥业务进展良好,量级虽不大,但却是公司涉足矿山采剥业务的良好开端,积累矿山爆破业务的经验,未来工程业务结构趋向合理。西藏地区矿山爆破潜力巨大,目前很少有企业进入该市场,公司12年承接露天采剥工程爆破前期基建项目,未来预期公司先发进入该市场会签下大订单。公司由市政爆破进入矿山采剥技术层面上无大的差异。唯一欠缺的是矿山爆破的经验与资质、口碑与信任度。未来在工程服务业务中市政BT模式占比40%,矿山采剥业务占比30%,省内小规模工程项目及炸药配送等服务占比30%。 市政爆破对工程的要求甚至比矿山还高,并且对于项目管理、资金管控能力(BT模式)要求更高,因此公司由市政爆破进入矿山采剥技术层面上无大的差异。唯一欠缺的是矿山爆破的经验与资质、口碑与信任度。 爆破业务市场整顿有利于龙头企业,大矿山外包给第三方工程公司的市场潜力巨大。12年下半年公安部对工程爆破公司的资质进行清理整顿,彻底打击一批不规范的小爆破工程公司。借此机会公司并购一些小的工程公司,在贵州省各地州市建立爆破服务及施工网络,为公司进一步拓展爆破工程业务、加强对民爆器材流通领域的管控能力、挖掘利润增长点提供强有力的支撑。同时一些大矿山出于安全、追责等问题的考虑,会将体制内的一些爆破公司独立出来,或将部分业务外包给资质良好的工程公司,将来一旦出现问题便于划清权责。因此未来矿山采剥市场空间巨大。 公司以稀缺爆破资质总包市政基建项目,非一般建设施工单位。新联爆破是全国为数不多的(贵州省唯一一家)拥有爆破与拆除专业承包、土石方工程专业承包和爆破设计施工一级资质单位。贵州省多山多丘陵,一般市政项目均会有爆破工程,公司非建设施工单位,凭借其稀缺资质进行总包,但公司仅承包其中的爆破等高利润环节的工程,其他施工建设工程分包出去。 BT模式通过项目分解、依靠抵押物银行贷款可快速回收工程款。一是将大项目分拆为不同的小的标的,化整为零分期完成,每完成一项进行工程结款,公司之前承接的市政项目已陆续完成进入收获期,目前公司每月都有工程回款。二是现在BT项目可通过抵押物在银行贷款提前收回工程款。 建议随着山西煤矿的爆破业务的确立,其工程业务结构趋向合理。市政项目存在爆破资质壁垒,公司仅获取其中爆破业务的高利润,非一般的建设施工单位。公司严格控制BT项目回款风险,通过分解项目、抵押物银行贷款等方式尽快完成实质上的工程款回收,其估值应介于炸药生产20x和爆破工程30x之间。我们维持公司2013-2014年全面摊薄的业绩为0.86元和1.07元,目前股价对应PE仅有12x和10x,低于其增发价格19.82元(送股摊薄后12.39元/股),重申“推荐”评级。