营收净利回升向上，海外布局加快迎接锂电扩产新周期公司Q3营收22.85亿元/yoy+68.54%，归母净利润4.11亿元/yoy+69.63%，主要系疫情影响缓和，调试验收进度逐渐赶超前期延误，叠加原有订单交付加快。此前公司于10月22日公告授权董事长王燕清先生审议批准设立分公司和办事处的权限，用以简化分公司和办事处设立的程序，提高公司决策效率。我们认为，随着宁德时代（300750CH）和Northvolt（未上市）等欧洲本土电池厂在欧洲的扩产计划逐步推进，公司凭借行业领先的研发水平和快速响应能力，将更加受益于欧洲电动车景气度的提升与电池技术的迭代革新，预计公司20~22年EPS1.19/1.50/1.83元，维持增持评级。 定增计划稳步推进，进入龙头电池厂核心生态圈佐证一流供应能力据10月19日公告，公司定增预案获得深交所受理，引入宁德时代（CATL）为战略投资者的步伐继续向前迈进。作为CATL公告其近200亿产业链投资计划后浮出水面的的第一家投资标的，一方面展现公司对未来技术发展趋势的判断获得核心客户认可，另一方面，参考CATL与特斯拉（TLSAUS）从Q3开始的供应公告，公司有望紧握CATL的扩产机遇，保持较高的中后段设备占有率。据GGII数据，公司主要客户CATL与比亚迪（002594CH）分列今年1-9月国内动力电池装机量第一/第二，为16.25/4.90GWh。我们认为，公司进入龙头电池厂核心生态圈是其供应能力获得肯定的有力佐证。 产品迭代升级保持竞争力，技术创新与快速响应促强者恒强公司Q1-3研发投入4.24亿元/yoy+19.26%，公司延续技术投入力度，主要用于1）提升具智能物流、数字化协同属性的制造体系软件设计能力；2）整合前中后整线设备生产供应能力；3）工业互联等实现降本增效的研发投入。随着生产规模的扩大，锂电生产设备由非标定制向通用设备靠拢所带来的的成本压缩趋势无可避免，但电池技术的不断迭代给龙头设备公司保留了充分的利润空间。如随着特斯拉4680大电池的应用，大量圆柱电池产线或将面临升级换代，龙头设备公司有望通过雄厚的技术攻关与快速响应能力，抢先适配新技术，降低或延缓降价压力，迎接电动车放量曙光。 锂电设备龙头地位稳定，新能源业务横向拓展探索未来，“增持”评级公司预计20年获得光伏订单超1600台，燃料电池方面也于2019年9月与丹麦BlueWorld（未上市）公司签署1.2亿元意向合同，业务拓展能力或主要来源于锂电设备的技术经验累积。我们认为，随着CATL的国内外扩产以及Northvolt工厂21年逐步投产，公司主营收入与归母净利润有望保持增长。维持盈利预测，预计20-22年归母净利润10.5/13.3/16.1亿元，EPS1.19/1.50/1.83元，对应PE为50/40/33倍。可比公司21年PE均值40倍（Wind一致预期），考虑到公司持续重视研发和对新能源的全面布局，给予21年45xPE，目标价67.67元（前值60.54元），“增持”评级。 风险提示：研发费用资本化不及预期；锁价定增方案尚未通过审批；全球疫情影响反复；动力电池扩产不及预期；锂电光伏设备订单交付验收放缓；海外客户拓展不成功。

Q3单季利润同比+123%，自有品牌海外发展势头强劲，商用机器人蓄力2020Q1-3公司实现收入29.80亿元/yoy-2%，归母净利润8.99亿元/yoy+54%，Q3单季收入12.03亿元/yoy+33%，归母净利润4.39亿元/yoy+123%，高毛利率的自主品牌销售高速增长及占比提升是利润显著增长的主因。自中报以来，公司自有品牌竞争力持续得到验证，已实现向自有品牌企业转型的成功蜕变，相比于国内外传统主流同业，公司在算法与数据积累、研发设计实力、产品性能、商业模式、盈利能力、产业生态等角度均有较强优势，长期来看具备全球领军者基因，商用机器人储备值得期待。预计2020~22年EPS为18.90、23.32、28.95元，“增持”评级。 自有品牌持续发力，盈利能力显著提升，Q3海外复苏再添东风虽然米家订单减少，但作为利润主要来源的自有品牌收入保持高速增长。 目前公司海外重点发展美、欧及东南亚市场，正逐步建立全球分销网络，覆盖已建立业务的地区及需求显著但服务不足、尚未开发的市场，H1境外直销收入达5.60亿元/yoy+211%。Q3欧美市场明显复苏（以IROBOT为例，Q1~3单季收入同比增速为-29%、-7%、33%），公司海外市场表现更加亮眼。同时，随着公司海外自建渠道的逐步拓展和公司新产品的技术迭代、高端化，公司盈利能力显著提升，2020Q3毛利率、净利率为54.76%、36.48%，分别环比增长4.13pct、7.76pct，同比增长14.73pct、14.75pct。 商用清洁机器人进入前期测试，建议从三个角度看公司的长期发展潜力1）我们估算19年中国扫地机器人家庭渗透率仅为4%，美国为13%，扫地机器人产品的本质属性是完全替代人力，5G时代更有望成为智慧家庭生态的重要入口，其长期渗透率空间或将远超市场预期；2）行业内单纯硬件设计创新或可短期推动市占率，但长期来看公司在算法与数据领域的深厚积淀较为稀缺，将是长期竞争力的保障；3）据中报，公司商用清洁机器人产品已完成多项核心技术研发，正在与合作客户进行前期产品测试，我们认为，未来3-5年或是商用清洁机器人技术成熟、市场爆发的起点，布局有望精准卡位机遇期，公司在服务机器人领域的平台化延展能力值得关注。 走向世界的中国服务机器人新锐，维持“增持”评级我们认为，石头自有品牌是公司的主要利润来源和核心竞争力所在，得益于新品研发及推出、海内外市场拓展等举措，H1疫情期间自有品牌国内、海外销售均实现较快增长，Q3海外市场复苏为公司自有品牌扩张再添增量助力。我们上调2020~2022年公司收入及毛利率预测，预计2020~2022年公司分别实现归母净利润12.6、15.6、19.3（前值8.5、11.3、15.2）亿元，对应PE为43、35、28倍。可比公司2021年平均PE为33倍（Wind一致预测），我们给予公司2021年目标PE45倍，对应目标价为1049.40（前值559.68）元。维持“增持”评级。 风险提示：小米ODM业务规模进一步下滑、与小米业务合作发生变化的风险；行业竞争加剧、产品价格及毛利率下行的风险；产品及技术研发不及预期的风险；海外市场拓展不及预期、海外疫情扩散的风险

Q3单季利润同比长增长75%，长协气、零售气、设备三大业务多维发力2020Q1-3实现收入72.26亿元/yoy+21%，归母净利润6.46亿元/yoy+21%，Q3收入27.74亿元/yoy+45%，归母净利润2.33亿元/yoy+75%，气体、设备均实现稳健增长的同时，设备、气体长协合同储备进一步增厚，夯实中长期成长基础。我们认为，相比于转型初期，目前气体业务已具备国内领先的产能规模和运营能力，存量项目充沛的经营现金流为19年以来开启的新一轮扩产提供了强劲支撑。同时考虑宏观经济及工业活动复苏背景下零售业务有望贡献业绩弹性，2020年公司正迈上新一轮成长起点。预计公司2020-2022年EPS分别为0.88/1.11/1.39元，买入评级。 工业复苏带动零售市场景气上行，公司零售业务贡献成长弹性受疫情等因素影响，据卓创数据，2020H1国内气价下行（液氧价格同比下滑20%），但自4月以来液氧价格同比下滑幅度开始收窄，7月实现近20个月首次同比转正，8、9月持续同比上行（3~9月氧价格同比增速-27%、-20%、0%、-5%、6%、16%、31%，液氩-19%、-14%、-6%、38%、39%、34%、29%）。零售气价及需求与PPI相关性较强，6~9月国内PPI环比增速由负转正，同比跌幅成收窄趋势，我们认为，伴随宏观经济及工业活动复苏，下半年零售市场亦将有望保持同比景气上行。同时，随着公司气体区域平台建设不断深入，气体零售业务潜力有望得到充分挖掘。 存量项目充沛现金流为扩张提供坚实基础，公司的成长性正超越周期性2020年以来公司气体投资进展顺利，8月以来获得承德二期（2万方）、济源国泰二期（4万方）、广东河源德润钢铁（1.1万方，广东首个项目）、河北旭阳化工（5.1万方）等项目（合计超12万方），并新设立太原杭氧，进一步增厚长协项目储备。我们认为，相比于2011~2013年气体布局初期的第一轮扩产高峰，19年以来公司存量项目充沛的现金流已经能够为项目持续扩张提供有力支撑，对比海外龙头成长历史，我们认为公司已经进入经营现金流与资本支出良性“内循环”的第二发展阶段，叠加后工业时代中国第三方气体服务市场红利，公司气体业务的成长性有望显著提升。 兼具中长期成长性和短期弹性的本土工业气体龙头，维持“买入”评级管道气平稳高效，零售气先抑后扬，在建项目有序推进，公司业务整体的成长属性正逐步超越周期属性。考虑设备订单、气体合同更加充沛，零售业务持续复苏，我们上调2020~22年收入预测，预计2020~22年归母净利润为8.5/10.7/13.5（前值7.0/9.0/11.6）亿元，对应PE31/24/19x。可比公司2021年PE均值（Wid一致预测）31.51x，考虑到公司竞争力领先于可比公司，中长期成长空间大，我们认为应有一定估值溢价，给予21年目标PE32x，对应股价35.52元（前值23.25元）。 风险提示：零售气价下行风险；新建项目投产不及预期；化工、冶金等下游行业超预期下行；现代煤化工项目推进不及预期；半导体等新兴下游拓展进程不及预期；股东减持引起短期股价波动的风险。

Q2以来市场需求回升，Q3营收同比增长47.29% 据公司10月27日公告，前三季度实现营收、归母净利润、经营性现金流量净额90.71/5.88/7.05亿元，同比增长21.20%/21.55%/19.48%。其中Q3营收36.39亿元/yoy+47.29%，净利润1.86亿元/yoy+38.62%，业绩稳步增长，主要原因在于Q2以来国内疫情逐渐得到控制，行业景气度回升，叉车需求复苏。考虑到下游制造业转型升级，物流仓储业高速发展，劳动力成本提高加速机器替代人力，以及新基建项目快速推进，叉车需求有望增长，进而推动公司业绩继续提升。预计20-22年EPS为0.97/1.08/1.20亿元，目标价19.44元，维持“增持”评级。 行业长期向好趋势不变，龙头企业地位有望强化 随着国内疫情得到有效管控，Q2以来叉车销量显著回升。据CITA数据，2020H1我国工业车辆全行业销量同比增长9.98%，1-8月全行业销量47.7万/yoy+19%，较1-7月累计销量增长7.3万台，与Q1的销量同比下行16.46%相比，行业需求明显复苏。随着新基建推进，加之智能制造大势所趋，物流业发展迅速且市场空间广阔，行业发展长期向好，叉车需求增长态势预计继续保持。工业车辆市场竞争激烈，但销量前10名企业约占全国总销量76%，行业集中度较高，按销量占比计算，H1公司国内市场份额超过27%，居行业首位。凭借已有市场份额，龙头企业地位将进一步稳固。 电动叉车渗透率预计进一步提升，智能化是行业未来趋势 随着国内经济结构的持续优化及发展质量的不断提升，工业车辆行业市场需求在规模、结构和层次上仍有较大发展空间，中高端内燃叉车、电动新能源叉车及智能化、移动互联技术的深度应用将成为未来发展重点。据CITA，上半年国内电动叉车销量比例达49.08%，较19年上行6.19pct，而2009年这一比例仅为18.58%，随着新能源的发展及环保要求，预计未来这一比例将继续上升。随着劳动力成本的提高，工业4.0的到来，5G等新技术的突破，叠加新冠疫情的催化，智能制造是大势所趋，一方面带来叉车增量需求，同时也使得智能AGV有望成为叉车行业的结构性增长点。 优化产品布局打开长期增长空间，维持“增持”评级 我们维持盈利预测，预计20-22年公司归母净利润7.17/8.01/8.87亿元，对应EPS为0.97/1.08/1.20元，PE为16.54/14.80/13.36x。参考Wind一致预期可比公司2021年12.77倍的PE估值，考虑到公司加快技术转型升级步伐，20H1实现智能工厂落地；加速推进产业转型，提高传统制造业附加值；积极发挥三大海外中心优势，优化国际业务布局；作为行业龙头企业，具备多方位优势，未来将进一步打开增长空间，我们认为应有一定溢价，给予公司2021年18倍PE估值，对应目标价19.44元（前值16.49元），维持增持评级。 风险提示：国内宏观经济下行风险；国际贸易形势恶化风险；新冠肺炎疫情加剧风险；市场竞争加剧风险。

收入稳增，战略清晰，定增有望多维加快公司构建全球竞争力。 2020Q1-3公司实现收入14.76亿元/yoy+21%，归母净利润2.77亿元/yoy+105%，研发投入的收入占比达26%，设备销售增长、公允价值变动收益较上年同期大幅增加1.52亿元（公司投资青岛聚源芯星3亿元而间接持有中芯国际科创板股票，股价变动产生公允价值变动收益）是利润同比显著提升的主因。中微纵向深耕高难度刻蚀工艺领域，新一代产品有望进一步满足全球主流晶圆厂前沿工艺需求，市场份额有望显著上升；横向中长期发展规划明晰，半导体领域薄膜、检测等关键设备和泛半导体设备延展空间广阔。预计2020~22年EPS为0.66、0.67、0.91元，增持评级。 技术进步正迎设备国产化机遇期，公司刻蚀设备市场份额有望提升。 据SEMI数据，2019Q4~2020Q2中国大陆半导体设备销售额同比增长60%、48%、37%，远高于全球19%、13%、26%的同比增速，中芯国际、长江存储等为代表的本土晶圆厂持续扩产及设备采购是其核心驱动。伴随本土下游扩产，国产设备正迎来更充沛的验证试用、技术合作、进口替代机会。据中国国际招标网，伴随一期扩产及二期开工，8月以来长江存储开启新一轮较集中的设备招标，2020年以来公司累计中标刻蚀机已达21台（2019年13台），份额约占15%，其中8月至今新中标12台。我们认为，随着公司技术进步及设备自主可控需求增强，市场份额提升空间广阔。 纵向、横向发展战略清晰，定增对公司建立全球竞争力具有重要战略意义 据公司未来发展战略，将考虑扩大在刻蚀设备领域的竞争优势，延伸到薄膜、检测等其他关键设备领域；计划扩展在泛半导体领域设备的应用，布局显示、MEMS、功率器件、太阳能领域关键设备。10月10日公司发布定增募集说明书（申报稿），本次向特定对象发行股票总额不超过100亿元，募资项目建成后，一方面能够扩充现有产品产能，另一方面通过建设产业化基地及研发中心助力产品线扩张。据10月28日公告，公司拟投资上海睿励（半导体光学检测设备，持股比例尚未定）、昂坤视觉（MOCVD温控系统和AOI自动光学检测设备，持股4.5%），产业链布局有望进一步延伸。 潜力深远的半导体设备国产化先锋，维持“增持”评级。 考虑到公司投资产生的公允价值变动收益，我们上调盈利预测，预计2020~22年收入为25.9/40.0/44.4亿元，归母净利润为3.5/3.6/4.9（前值2.5/3.4/4.5）亿元，PE239/234/173倍，PS32/25/19倍。科创板半导体设备公司20年PE、PS均值为126、34倍（Wind一致预测），我们认为板块估值水平较高的内在原因是半导体设备庞大的国产化空间和本土企业长期成长潜力，中微作为国内最为领先的半导体设备公司之一，其突出的技术及研发实力、海内外市场地位在本土稀缺度很高，虽然存在较高估值溢价，但作为中国高端装备的“核心资产”，投资价值仍值得重点关注。 风险提示：半导体周期性波动；国内芯片技术突破、产业投资不及预期；公司技术突破慢于预期：海外疫情加剧；知识产权争议和海外技术封锁。

Q1-3归母净利润同增61%，液压件龙头持续受益于挖机行业高景气 公司前三季度实现营收53.23亿元/yoy+38.9%，归母净利润14.72亿元/yoy+60.5%，扣非净利润14.76亿元/yoy+60.2%。受益于挖机行业高景气，挖机油缸销量快速提升；液压泵阀市场份额仍有望快速提升，为中长期净利润增长提供动力。考虑到2020年挖机销量同比增速有望超我们此前预期（15%），上调盈利预测，预计20-22年EPS为1.49/1.72/1.92（前值1.29/1.58/1.87）元，PE48/41/37x，“增持”评级。 挖机油缸收入同比增长迅速，全年油缸收入有望实现高增长 20Q1-3挖机油缸实现销售收入同增35%，高增主要受益于：1）疫情拉长挖机景气周期，Q3单季不淡，据工程机械行业协会数据，20Q1-3挖机行业销量同增32.0%；2）挖机主要客户市场份额较为稳定，同时客户中联重科挖机业务放量较快，公司挖机油缸市占率稳中有升。2020年10月份油缸产线排产仍处高位，考虑到四季度主机厂保供增储支撑需求，全年油缸收入有望维持较高增长。 液压泵阀业务收入增长加速，毛利率仍有提升空间 20Q1-3液压科技收入同增94%，得益于：1）挖机主控泵阀市场份额持续提升，特别在中大挖泵阀方面份额提升明显；2）6-50T级回转马达已为主机厂规模化配套；3）高空作业车行走马达实现放量。我们认为，液压产品业务有望成为公司20-21年净利润的主要增长动力，短期挖机泵阀市占率的快速提升，中长期工业泵阀产品方面的布局，有望共同支撑公司液压产品业务规模持续扩大。20Q1-3公司综合毛利率达42.25%/yoy+5.7pct，原因系泵阀业务1）结构改善，中大挖泵阀销量占比提升；2）规模效益显现。 销售费用率及管理费用率改善明显 20Q1-3公司实现销售费用率1.75%/yoy-0.31pct，实现管理费用率2.81%/yoy-0.70pct，实现研发费用率3.21%/yoy-1.43pct，改善明显。研发费用率下降主要系1）研发材料费减少；2）研发费用增长速度慢于收入增速。财务费用率0.94%/yoy+2.45pct，大幅增长主要原系汇兑损失增长。 上调盈利预测，维持“增持”评级 我们上调2020年挖机销量同比增速预测至26%（前值15%），对应上调公司盈利预测，预计20-22年归母净利为19.4/22.5/25.1亿元（前值16.9/20.7/24.4亿元），EPS为1.49/1.72/1.92元（前值1.29/1.58/1.87元），对应PE48/41/37x。可比公司值21PEWind一致预期均值为35x，考虑到液压泵阀国产化有望提供高业绩弹性，同时考虑公司优势地位和稀缺性，给予21PE48x，目标价82.80元（前值74.82元），维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济大幅波动；美元汇率大幅波动；原材料价格大幅波动；泵阀与马达市场竞争加剧；全球贸易环境恶化；地产投资大幅下滑。

20Q1-3营收同增 31.54%， 业绩增长逐季加速 20Q1-3实现营业收入31.47亿元/yoy+31.54%；归母净利润2.96亿元/yoy+ 109.98%（剔除关税退税后 yoy+85.15%），营收及业绩增长逐季加速（前 三季度累计营收同增分别为 3%， 9%， 32%，剔除关税退税调整后归母净 利润同增分别为 9%， 68%， 85%）。一方面，公司四轮车销量持续边际改 善；另一方面，两轮车新款车型销售情况优秀， 通过丰富产品谱系有望随 行业扩容高速增长。 上调盈利预测，预计 20~22年 EPS 2.89/4.03/5.48元 （前值 1.84/2.86/4.04元）， PE 为 55/40/29倍， 维持“买入” 评级。 公司全地形车销量持续边际改善， 1-8月累计销量同比转正 据中汽协，公司 1-8月累计销售全地形车 3.9万台/yoy+1.2%， 8月单月实 现销售 7,659台/yoy+75.4%，销量持续边际改善，主要系 1） Q2北美零售 端需求强劲，经销网点随之有补库需求； 2）疫情加速普及全地形车运动， 导入新增用户需求。我们判断此趋势或延续， 全年销量增速有望超我们此 前预期（0%）。 两轮车新品销售良好，爆款策略丰富产品谱系，两轮车业务有望高速扩张 据中汽协数据，公司 1-8月销售两轮车 5.0万台/yoy+68.7%，其中 250cc 3.06万台/yoy+159.3%， 251cc 以上 1.35万台/yoy+0.0%。其中 8月单月 销量两轮车 8,750台/yoy+139.3%， 251cc 以上 2,054台/yoy+36.8%，主 要系 7月底发布新品 700CL-X 反响较好，拉动 8月销量增长。据经销商反 馈， 3月发布新品 250SR 订货周期在 90-100天， 700CL-X 在 60-70天， 2020年全年销量已较有保障。考虑到 700CL-X 产线仍处于爬产阶段，我 们判断未来 10-12月销量仍有望环比提升。 与 KTM 合作进一步加深，营运能力优秀， 资产负债表稳健 20Q1-3公司综合毛利率为 32.75%/yoy+1.80pct，主要系两轮车业务毛利 率提升明显。现金充足，截至 20年 9月末在手现金及等价物为 7.3亿元， 据 8月 20日公告，理财产品 6亿元，合计占总资产 38.3%。 20Q1-3实现 经营性净现金流 6.78亿元/yoy+126%。据 2020-071公告，公司拟向 PMAG 的股东收购约 0.88% PMAG 的少数股权， 有利于深化合作，实现优势互补。 竞争优势不断强化， 玩乐类车辆全球龙头冉冉升起，维持“买入”评级 考虑到 1） 1-8月四轮车销量超我们预期； 2）新品车型 700CL-X 销售情况 乐观，两轮车毛利率提升明显； 3）规模效应明显，费用率改善显著；上调 盈利预测，预计 20~22年归母净利润为 3.89/5.42/7.37亿元（前值 2.47/3.85/5.43亿）， EPS 为 2.89/4.03/ 5.48元（前值 1.84/2.86/4.04元）， PE 为 60/38/27倍。可比公司 21PE 均值 39倍，考虑公司较高成长性，具 备成为全球玩乐类车辆龙头的潜质，给予 21PE 45倍，目标价 181.48元 （前值 128.80元），维持“买入”评级。 风险提示：贸易摩擦恶化超预期、产品技术升级滞后、经济不景气导致娱 乐消费需求下滑超预期、电动车业务进展不及预期、海外疫情超预期扩散

20Q1-3归母净利润同增50.44%，市场份额进一步提升 20Q1-3实现营业收入62.77亿元/yoy+27.35%，归母净利润10.95亿元/yoy+50.44%。我们认为，加速增长的原因主要系，1）美国房地产高景气，带动手工具需求加速，叠加零售库存销售比2000年以来历史低位的补库需求，行业处上行周期；2）疫情验证中国制造外迁的供应链脆弱性，公司凭借稳定的供货及服务能力在大客户中地位抬高，进一步提升市场份额；3）公司紧抓疫情催生的网络零售需求，加大跨境电商投入力度，自有品牌销售规模快速增长。公司紧抓机遇，龙头地位不断夯实,上调盈利预测，预计20-22年EPS为1.15/1.43/1.72元(前值1.05/1.27/1.53元)，“买入”评级。 收入增长逐季加速，净利率水平显著提升 公司20Q3实现营业收入24.55亿元/yoy+29.90%，其中单三季度防疫物资相关营收1.12亿元，占营收4.55%，扣除该部分的主营业务营收同比为24%，增速环比提升4pct（Q1至Q3营收同比分别为-24%、20%、24%）。20Q3整体毛利率为34.90%/yoy+0.65pct，表现出较好的应对汇率波动的能力，净利率为19.38%/yoy+4.17 pct，提升显著。公司业绩端增速高于业绩预告（40%-50%）的原因为中策橡胶及杭叉集团产生的投资收益高于公司此前预期。 预付款显著增加（yoy+72.03%）主要系需求高景气背景下，产能紧张，因此向外协厂提前预定产能所付款项。 加大跨境电商投入，自有品牌收入占比有望快速提升 我们认为，疫情催化零售线上化趋势，公司抓住机遇，加大跨境电商投入，在之前布局的电商渠道力推Workpro、Pony、Everbrite等，打造其电商品牌的影响力。这一举措有望推动公司自有品牌销量快速增长，驱动品牌力逐步强化，20Q1-3实现跨境电商营收同增超100%。同时我们认为，考虑到线上线下的用户群体定位较为差异化，线上针对偏价格敏感型DIY用户，线下对应相对偏专业型用户，补充效应或大于挤出效应。 需求景气上行，紧抓机遇巩固龙头地位，维持“买入”评级 考虑到1）美国房地产行业逐步恢复高景气；2）防疫物资增厚净利润；3）疫情凸显公司在客户供应链中重要地位，公司市场份额快速提升；4）投资收益中，中策橡胶及杭叉集团的经营业绩较好，上调盈利预测，预计20-22年归母净利润12.4/15.4/18.5亿元（前值11.3/13.7/16.4亿元），EPS1.15/1.43/1.72（前值1.05/1.27/1.53元），对应PE为19/16/13倍。参考可比公司朝阳永续一致预期21PE均值23x，给予21年23xPE，目标价为32.89元，维持“买入”评级。 风险提示：海外主要市场经济增长放缓；汇率波动风险；东南亚工厂投产进程不及预期；贸易摩擦加剧；收购整合及投资协同进度不及预期；商誉减值风险；海外疫情扩散超预期。

需求复苏+份额提升带动利润高速增长，新能源叉车布局潜力深远2020Q1-3实现收入82.08亿元/yoy+22%，归母净利润6.27亿元/yoy+31%，扣非归母净利润5.92亿元/yoy+50%。需求复苏、份额提升、中策并表是利润较快增长的主因。2020年以来龙头化挑战为机遇，加大营销推动行业高速增长，杭叉产能释放正迎行业需求高涨，市场份额稳步提升。我们认为，叉车行业正有望迎来新一轮成长周期，随着新能源、AGV、物联网与5G应用等新兴领域崛起推动行业壁垒提高，公司在智能制造、研发实力、市场布局上的多维优势或进一步凸显，迈向本土智能物流整体解决方案领导者。预计20~22年EPS为0.96/1.16/1.40元，增持评级。 Q2以来工业复苏带动叉车景气向上，行业龙头把握机会市占率稳步提升自Q2以来国内工业活动景气度及投资明显修复（2020年PPI同比跌幅自6月开始持续收窄；工业企业利润总额单月同比增速于5月转正，8月达19%；制造业投资累计同比由2月-31.5%收窄至9月-6.5%），叉车作为广泛应用于制造业、物流仓储业等领域的中游资本品，需求复苏显著。据CITA数据，2020年1-8月中国叉车行业累计销量47.7万台/yoy+19%，8月销量7.3万台/yoy+55%。2020年以来行业增长主要来自龙头企业，公司加大营销力度，H1市占率显著提升至27%（2019年为23%）。随着新能源叉车产品发力、智能物流整体方案推广，公司市场地位有望进一步强化。 拟发行可转债扩产新能源叉车，有望充分把握锂电、氢能叉车产业机遇期8月22日公司公告可转债预案，拟发行可转换公司债券募集资金不超过12亿元（含），募集资金拟投入年产6万台新能源叉车建设投资项目（投资8.4亿元）、研发中心升级建设项目、集团信息化升级建设项目、营销网络及叉车体验中心建设项目。2010~2019年中国叉车销售中电动化率自23%持续提升至49%，其中近几年锂电叉车发展提速，20H1销量同比增63%。我们认为，电动化、智能化、集成化或是未来关键突破方向，公司在电池、电控等环节已具备产业布局优势，若公司顺利实施新能源叉车扩产项目，将有望充分把握锂电、氢能等新能源叉车崛起的产业重大机遇期。 有望逐步建立全球竞争力的中国本土叉车领军者，维持“增持”评级据CITA数据，2005~2019年中国叉车销量由7.6万辆增长至60.8万辆，复合增速16%，其中仅有3年出现负增长，行业中长期成长属性明显。我们认为，相比于早期的人力替代工具，未来叉车将成为智能物流系统的核心组成单位，成长速度有望加快。我们维持盈利预测，预计20~22年归母净利润为8.4、10.0、12.1亿元，对应PE为18、15、13倍。2020年可比公司平均PE为15倍（Wind一致预期），考虑公司的中长期成长潜力或更加突出，智能物流产业空间广阔，我们认为应有一定溢价，给予20年目标PE为22倍，对应目标价为21.12（前值17.28）元。 风险提示：宏观经济及制造业投资下行风险；海外疫情加剧风险；原材料价格波动风险；电动化和国际化慢于预期的风险；2019年12月首发原股东限售股份解禁后，个人股东减持对股价造成短期波动的潜在风险。

核心客户有望成为战略投资者，优势互补共促电池产业链发展公司于9月14日晚间发布定增预案，或引入核心客户宁德时代（300750CH，增持，目标价219.78元）成为其战略投资者；同时公司公告拟在德国设立全资子公司，以满足进一步拓展海外市场的战略发展需求。我们认为公司与锂电龙头厂商的深度绑定预案有利于1）明确研发方向集中技术攻关力量；2）增强公司技术壁垒从而提升整体方案竞争力；3）核心客户订单份额提升与募投产能消纳；4）优化产能配置促光伏业务蓬勃发展。维持增持评级，20~22年EPS1.19/1.50/1.83元，暂不考虑定增股本变更。 预案获核心客户全额认购支持，公司领先的技术与供应能力或得到强化据公司定增预案公告，本次发行募资不超25亿元，募投项目也与4月28日披露的增发预案保持一致，公司对锂电行业的未来技术发展趋势或与核心客户高度统一。作为行业领先的锂电厂商，宁德时代今年7月完成定增，募资200亿元用于扩建合计52GWh的国内产能，8月公告将投资境内外产业链上市企业不超190亿元。公司作为宁德时代的第一大供应商，或受益于宁德时代在德国的产能扩张，提升公司对欧洲锂电厂的整体供应能力，在满足宁德时代和Northvolt（未上市）需求后，有望持续拓展海外客户。 优势研发团队增加技术壁垒，产品验证迭代机会保证未来竞争力近年来公司坚定整体解决方案提供商的发展方向，在智能化及锂电全套整线设备供应上不断努力，研发人员从17年末的662人增加至19年末的2192人，包括智能制造工程技术人员200余人。技术壁垒方面，与宁德时代的深度合作意向帮助公司有望1）使现有及创新产品获得更多的验证与迭代机会；2）完善智能化设备设计与系统集成软件开发能力，提升对中小型锂电厂商的吸引力；3）缓冲降价压力，逐步稳定并提升锂电设备净利率。 光伏业务快速增长，募投预案项目释放产能瓶颈满足双赛道设备需求2019年光伏业务收入4.9亿元/yoy+87.33%，占比10.56%。在继8月发布多款光伏新品后，公司预计2020年将获得超过1600台光伏设备订单，其中串焊设备超1000台，自动化产线设备超600台。目前公司产能由于部分用于光伏、3C等设备生产基本处于满负荷，我们认为募投项目将有助于释放产能瓶颈，使光伏业务成长为营业收入重要增长点之一。 产业链上下游深化合作趋势有望强化龙头企业优势，“增持”评级我们认为锂电池产业链上下游合作深化局势将持续，随着宁德时代与Northvolt工厂21年投产前设备订单逐步交付，公司归母净利润有望保持增长。维持盈利预测，预计20-22年归母净利润10.5/13.3/16.1亿元，EPS1.19/1.50/1.83元，对应PE为41/32/26倍。可比公司2020PE均值47倍（Wind一致预期），公司依靠技术与客户合作的领先优势将受益于行业的优胜劣汰，给予20年51xPE，维持目标价60.54元，“增持”评级。 风险提示：锁价定增方案尚未通过审批；全球疫情影响反复；动力电池扩产不及预期；锂电光伏设备订单交付验收放缓；海外客户拓展不成功。

20H1归母净利润同增25%，下游需求快速修复 公司发布2020年中报，上半年实现营收491.88亿元/yoy+13.37%，归母净利84.68亿元/yoy+25.48%，扣非后79.46亿元/yoy+16.64%，Q2单季实现营收319.21亿元/yoy+44.49%，归母净利62.74亿元/yoy+77.89%。Q2随着疫情后短期需求回补、基建力度增强、人工替代效应等因素拉动工程机械销量持续高增。我们预计，下半年工程机械行业有望持续高景气，公司主要产品竞争力增强，市场份额有望持续提升。维持盈利预测，预计20-22年EPS为1.55/1.81/1.93元，PE为14.4/12.4/11.6x，“买入”评级。 主要产品竞争力持续增强，挖掘机与起重机市占率提升 2020Q2疫情影响减退，工程机械行业销量快速反弹，公司竞争力持续增强，主要产品市占率提升。其中：1）挖掘机销量稳居国内首位，H1收入186.49亿元/yoy+17.2%，毛利率34.9%/yoy-2.0pct；2）混凝土机械稳居全球第一品牌，收入135.06亿元/yoy+4.5%，毛利率28.9%/-0.6pct；3）起重机收入94.27亿元/yoy+10.9%，毛利率20.0%/yoy-5.81pct，其中汽车起重机市占率大幅提升（公司披露）。 费用控制良好，净利率小幅提升，研发投入加大 20H1公司毛利率30.34%/yoy-2.02pct，主要系产品结构变化，净利率为17.56%/yoy+1.57pct，主要系费用实现有效控制，期间费用率10.4%/yoy-1.36pct，其中销售与管理费用率合计同比下降2.04pct；2020年以来，公司继续加大对工程机械产品创新与关键零部件投入，研发创新成果显著，2020H1公司累计申请专利9,439项，授权专利7,486项，申请及授权数居国内行业第一，20H1投入研发费用16.88亿元/yoy+42%。 经营效率保持稳定，经营现金流充沛 20H1公司应收账款周转天数为94.15天/yoy-1.15%，存货周转率2.42次，货款逾期率持续下降，新增价值销售逾期率控制在历史最低水平且持续下降，经营效率基本稳定。20H1公司经营现金流为85.48亿元/yoy+12.54%，截至6月末，资产负债率为56.09%/yoy+2.78pct，财务结构依然稳健。 龙头优势全面凸显，维持“买入”评级 我们认为，地产基建投资轮动，2020年工程机械行业有望维持平稳增长。维持盈利预测，预计2020-22年归母净利润为131/153/163亿元，EPS为1.56/1.81/1.93元，PE为14.4/12.4/11.6x。同行业国内公司Wind一致预期2020年PE均值为12.4x，海外龙头CAT与小松PE均值为18.4x。公司产品全球竞争力逐步增强，有望持续推进数字提升生产效率，行业龙头优势有望全面凸显，公司相比国内同行有望享受更高估值溢价，给予20PE17x，对应目标价26.35（前值20.21~21.77）元，维持“买入”评级。 风险提示：海外疫情控制进度不及预期；国内经济下行超预期；基建投资增速未如期提升；地产投资持续收窄；行业竞争环境恶化；新产品市场拓展不顺利；应收账款减值损失对当期净利润的影响。

20H1归母净利润同增2.96%，有望升级仓储物流系统集成+服务商公司2020H1实现营收3.26亿元/yoy-17.44%，归母净利润0.60亿元/yoy+2.96%，收入同比下滑主要系1）系统集成类项目验收周期较长，随着公司该类业务营收占比提升，订单确认收入周期拉长会导致短期收入波动；2）受疫情影响，公司部分项目现场安装调试受阻，项目验收推迟。我们认为，实控人变更后，公司有望依托陶文旅集团的扶持，发展农产品/陶瓷电商等物流仓储，升级“仓储物流系统集成+服务商”。维持盈利预测，预计20~22年EPS 0.28/0.33/0.38元，维持“增持”评级。 综合毛利率波动主要系成本核算口径调整，经营性净现金流同比大幅好转20H1公司实现综合毛利率30.04%/yoy-2.65pct，主要系2020年起为实现更准确完整的项目成本核算，公司调整成本核算口径，将与项目相关的安装费、运输费由销售费用调整到营业成本，导致综合毛利率同比下降。 20H1公司销售费用率3.84%/yoy-5.36pct。20H1公司实现经营性净现金流5411万元，由负转正，主要系公司销售加大回款力度，效果显著。截至20年6月末应收账款余额相比19年末减少3459万元。 公司新签订单同比快速增长，马鞍山基地投产在即据中报，2020H1公司新增订单额近7亿元/yoy+56.15%，其中智能制造系统集成订单额同比增长167.87%，物流系统集成订单额同比增长46.44%。 同时，马鞍山工基地一期厂房及配套设施已完成主体验收，有望在20年下半年投产。项目建成达产后，年产AGV/RGV 穿梭车2000台套、高精密货架年产量15万吨（是公司现有产能的1.6倍）、喷塑1200万平米。基地投产有望使公司突破产能瓶颈，有效扩大收入规模。 陶文旅集团有望与公司形成合力，拓展收入增长点据中报，公司与陶文旅集团有望形成合力，具体为：1）依托陶文旅集团，建设物流仓储中心，服务于农产品冷链的仓储物流、陶瓷电商的智能仓储； 2）围绕陶文旅集团的智能制造项目建设及运维需求，扩大公司现有业务范围；3）陶文旅集团可以将其职业教育培训模块与公司人才培养有机结合，为物流行业持续输送职业技术人才。 订单饱满+产能释放，公司有望实现较快发展，维持“增持”评级公司订单饱满，产能释放有望有效扩大收入规模。维持盈利预测，预计20-22年归母净利润为0.85/1.00/1.15亿元，20~22年EPS 0.28/0.33/0.38元，对应PE 38x/33x/29x。参考同类可比公司Wind 一致预期21年PE 估值均值36x，考虑到1）公司实控人变更为国资背景更利于业务开拓，2）新增产能逐步释放， 据中报， 公司20H1新签订单同比快速增长（yoy+56.15%），有望于21年确认收入，给予21PE 40x，目标价13.28（前值9.08~9.93）元，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济增长低于预期，产能扩张慢于预期，行业竞争加剧，原材料价格波动，订单确认节奏波动，实控人业务协同进度不及预期。

20H1营收同增 9%，两轮车新品放量，四轮车销量增速边际改善 20H1实现营业收入 17.82亿元/yoy+8.98%；归母净利润 1.74亿元/yoy+ 67.51%（剔除关税退税后 yoy+34.29%）。一方面，海外疫情促进全地形车 普及， 公司有望通过加强重点国家营销力度，提升四轮车市场份额；另一 方面， 运动摩托品牌先发优势明显， 通过高性价比产品丰富排量段及车型 谱系，有望随行业扩容高速增长。 上调盈利预测，预计 20~22年 EPS 1.84/ 2.86/4.04元（前值 1.35/1.78/2.33元）， PE 为 60/38/27倍， “买入”评级。 全地形车 Q2北美零售端需求强劲，公司 7月销量同比转正 据 Polaris(PII US，无评级) 20Q2业绩说明会， 受益于北美疫情下消费者 时间多补贴多，且骑乘运动感染风险相对小，该公司 Q2北美四轮车零售 端销量同比增长超 60%， 其中 75%销量来自新客， 7月销量仍维持高增速。 据中报， 20H1公司实现全地形车销售 2.4万台/yoy-14.7%，据中汽协，公 司 7月出口 7,284台/yoy+46.9%，改善来自 1）补库； 2）疫情导致新增用 户。判断此趋势或延续， 全年销量增速大概率超我们此前预期（-20%）。 两轮车新品丰富产品谱系，有望持续推动业绩高增 据中报， 20H1公司两轮车累计销售 3.49万台/yoy+43.5%。据中汽协数据， 公司 250cc 1.93万台/yoy+123.07%， 7月单月销量 8,311台/yoy+127.0%， 250cc 5,675台/yoy+332.2%，主要系 3月发布新品 250SR 反响较好，需 求持续释放，据经销商反馈，该款产品预定周期约 2月，公司订单饱满， 有望支撑下半年销量持续增长。 公司于 7月 30日发布 700CL-X 复古车型， 定价 45,800元，相比贝纳利（未上市）同类竞品幼狮 800定价低 18%， 性价比较高，有望接力支撑两轮车业务规模高速扩张。 毛利率提升明显，营运能力优秀， 在手现金充裕 20H1公司综合毛利率为 33.07%/yoy+1.76pct，主要系两轮车业务毛利率 提升明显。现金充足，截至 20年 6月末在手现金及等价物为 7.2亿元，据 8月 20日公告，理财产品 5亿元， 合计占总资产 43.6%。 20H1实现经营 性净现金流 3.38亿元/yoy+93%。 20H1应收账款周转天数为 28天，应付 账款周天数 102天，应收显著小于应付，体现出较强的上下游占款能力。 乘消费升级春风， 有望打造玩乐类车辆全球龙头，维持“买入”评级 考虑到 1）疫情对海外四轮车市场的积极影响超预期； 2）公司新品车型 250SR 销售情况乐观，上调各项业务销量预测，预计 20~22年归母净利 润为 2.47/3.85/5.43亿元（前值 1.81/2.39/3.14亿）， EPS 为 1.84/2.86/4.04元（前值 1.35/1.78/2.33元）， PE 为 60/38/27倍。可比公司 21PE 均值 40倍，考虑公司较高成长性，具备成为全球玩乐类车辆龙头的潜质，给予 21PE 45倍，目标价 128.80元（前值 43.21~47.27元），“买入”评级。 风险提示：贸易摩擦恶化超预期、产品技术升级滞后、经济不景气导致娱 乐消费需求下滑超预期、电动车业务进展不及预期、海外疫情超预期扩散、 大规模解禁及董监高减持致短期股价波动的风险。

公司实现向自有品牌企业转型的成功蜕变，H1利润同比增长19%2020H1公司实现收入17.76亿元/yoy-16%，归母净利润4.60亿元/yoy+19%，小米定制产品订单减少致收入有所下降，高毛利率的自主品牌销售增长及占比提升是利润较快增长的主要原因。我们认为，石头自有品牌是公司的主要利润来源和核心竞争力所在，得益于新品研发及推出、市场拓展等举措，H1疫情期间自有品牌国内、海外销售均实现较快增长，公司业内领先的研发实力和产品、商业模式等多维竞争优势得到进一步印证。 5G 时代服务机器人有望成为智慧家庭生态的重要入口，公司具备全球领军者基因。预计2020~22年EPS 为12.72、17.00、22.77元，“增持”评级。 自有品牌是主要利润来源和核心竞争力所在，国内、海外市场共同发力虽然米家订单减少，但作为利润主要来源的自有品牌收入保持高速增长，2020H1达15.32亿元/yoy+26%，收入占比达86.25%（明显高于上年同期的57.00%），受益于自有品牌比例提升，毛利率48.88%/yoy+16.38pct，净利率25.92%/yoy+7.78pct。其中：1）国内：通过新品扩大影响力，加大宣传推广，深度合作电商平台，据奥维数据，石头H1国内线上市占率达12.33%/yoy+1.03pct。2）海外：利用高性价比产品重点发展美、欧及东南亚市场，正逐步建立全球分销网络，覆盖已建立业务的地区及需求显著但服务不足、尚未开发的市场，H1境外直销收入达5.60亿元/yoy+211%。 持续研发、推出新品是公司成长核心内生动力，智能化产品延展空间广阔H1公司关键新产品开发持续推进：1）新一代扫地机器人：Q2推出两款扫地机器人T7、T7Pro（增加人工智能模块，AI 双目视觉避障，算法算力升级，引入实时视频，以及扫拖硬件升级），精准解决消费者痛点；2）商用清洁机器人：主要应用于商场、大型超市、办公楼等的无人驾驶方式清洁作业，已完成高精度激光雷达建图和定位技术、视觉方案障碍物检测、智能导航及路径规划等核心技术研发，正在与合作客户进行前期产品测试，提高清扫性能与安全稳定性；3）石头智连数据平台：石头IOT 已完成一期功能开发并发布上线，目前已有2款扫地机器人接入了该平台系统。 走向世界的中国服务机器人新锐，维持“增持”评级我们认为，相比于国内外传统主流同业，公司作为高速成长的行业新锐，在算法与数据积累、研发设计实力、产品性能、商业模式、盈利能力、产业生态等角度均有较强竞争力，长期来看公司具备全球领军者的基因。考虑到中国庞大的服务机器人市场潜力和公司在海外市场广阔的发展空间，我们维持盈利预测，预计2020~2022年公司分别实现归母净利润8.5、11.3、15.2亿元，对应PE 为31、23、17倍。可比公司2020年平均PE 为44倍（Wind 一致预测），我们给予公司2020年目标PE 44倍，对应目标价为559.68（前值470.64~546.96）元。维持“增持”评级。 风险提示：小米ODM 业务规模进一步下滑、与小米业务合作发生变化的风险；行业竞争加剧、产品价格及毛利率下行的风险；产品及技术研发不及预期的风险；海外市场拓展不及预期、海外疫情扩散的风险。

H1实现归母净利润0.26亿元，多年产品储备、市场布局初见成效。 2020H1公司实现收入3.18亿元/yoy+212%，实现归母净利润0.26亿元（上年同期为0.01亿元），本部销售增长、STI 并表、期间费用率降低是公司利润提升的重要因素。我们认为，公司通过持续自主研发实现了数字测试机、探针台等新品技术突破，逐步培育形成体系完善、国内领先的半导体测试设备产品布局，多年深厚积累有望逐步进入收获期；同时受益于国内芯片设计产业加速成长、自主可控需求提升带来的国产化机遇，以及整合STI 产品、技术、市场资源形成的协同效应，公司发展步伐有望加快。我们预计2020~22年EPS 为0.27、0.49、0.68元，维持“买入”评级。 中国大陆半导体设备市场需求高涨，2020H1公司测试设备顺势发力。 受益于中国大陆芯片产能持续扩张，据SEMI 预测2020中国大陆半导体设备市场或达173亿美元/yoy+29%（高于全球增速6%），全球占比达27%，跃居世界首位。19Q4、20Q1中国大陆设备销售市场同比增速遥遥领先，达60%、48%，远高于全球的19%、13%。H1公司抓住市场扩张及设备。国产化机遇，实现测试机收入0.56亿元/yoy+51%（本部为主），毛利率67.13%/yoy-0.08pct，分选机收入达2.24亿元/yoy+269%（本部+STI 为主），毛利率43.14%/yoy+3.51pct。长新投资（持有STI）收入、净利润分别实现1.71、0.17亿元，新增并表同时，公司本部销售也实现了内生增长。 研发、市场投入力度不断加大，打造半导体测试设备完善产品体系。 2020H1公司研发投入达0.89亿元/yoy+110%，收入占比达28%。已有重点研发进展包括：1）自主开发基于1024个数字通道、200Mbps 数字测试速率、1G 向量深度以及128A 电流测试能力的数字测试机D9000，打破数字测试机国内空白；2）开发国内首台自主知识产权8/12寸全自动超精密探针台，可应用于SOC、Logic、Memory、Discrete 等，目前已在客户端进行Demo，二代产品在研；3）模组自动化测试装备批量导入国内主流厂商，完成国际一流终端客户最终认证。同时，H1公司继续积极开拓市场（台湾、东南亚），有序推进新客户导入，客户结构持续优化，业内影响力提升。 产品布局完善的本土半导体测试设备领军企业，维持“买入”评级。 我们认为，测试设备的定制化属性决定了芯片设计公司在设备采购上较强的话语权，随着本土设计公司实力提升，以及华为海思等内资芯片设计企业受外部环境波动影响，产业链自主可控需求或将持续提升，测试设备国产化进程有望进一步加快，作为产品体系完善的本土领先测试设备供应商，公司将有望充分受益。我们维持盈利预测，预计2020~22年归母净利润分别为0.8、1.5、2.1亿元，对应PE 为106、58、42倍。据Wind 一致预测，半导体设备可比公司2020年平均PE 为129倍。维持“买入”评级。 风险提示：半导体及设备产业政策及产业链国产化进程不及预期、新产品商业化进度不及预期、人才流失及先进技术获取受封锁、收购资产整合风险、费用预测不确定性致业绩波动、股东减持（8月27日预披露）造成股价短期波动风险。