集内装、高端设计于一身的幕墙龙头。公司是集幕墙、内装、设计业务为一体的建筑装饰领军民企,旗下有江河幕墙、承达集团、港源装饰、港源幕墙、梁志天设计五大产业单位;在传统幕墙业务基础上,近三年通过并购进入内装和设计领域,当前内装收入占比40%。实际控制人刘载望合计控股51.97%,北京城建持股2.36%。公司2014年收入/净利润分别为159亿元/2.8亿元,同比变动33.6%/-4.8%。 海外业务风险释放,协同效应促业绩回暖。公司去年业绩受海外幕墙业务影响有所下滑,现已剥离部分海外幕墙业务并变革业务模式,消除业绩风险源。幕墙、内装、设计各板块逐步整合与客户导流、项目协作,协同效应开始显现,经营现金流2014年实现净流入,2015年一季度盈利同比增长16.8%,业绩明显回暖。近期连续中标上海国际金融中心幕墙工程等项目,订单趋势良好。 分拆承达集团香港上市加快战略转型步伐。公司公告拟分拆承达集团在香港联交所上市,未来承达集团将获得独立融资平台,进一步使用股权融资手段改善负债结构,增强资金实力,有助于其在香港、澳门以及境外其他国家和地区更好更快地发展室内装饰业务。公司也能将更多的资源投入到其他业务板块,加快整体战略转型升级,巩固核心竞争力。 历史执行力强,转型有望快速推进。公司执行力和资本运作能力强,幕墙业务从无到有赶超远大集团,并连续中标世界级的标志性项目;板块布局清晰,近三年通过多轮并购快速切入内装、设计业务,形成业务互补和协同效应。公司转型动力充足,未来将利用互联网打造新的业务服务平台,并开拓具备大幅增长潜力的医疗健康等新兴产业,积极参与PPP项目投资,为公司带来新的增长空间。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017年EPS分别为0.40/0.52/0.62元,当前股价对应三年PE分别为34/26/22倍,考虑到公司新业务转型极具潜力,给予18.2元目标价(对应2016年35倍PE),买入-A评级。 风险提示:宏观经济下行风险,业务转型风险。

万亿行业传统家装龙头转型前景广阔。2014 年我国家装行业总产值达1.5 万亿元,公司2014 年收入仅18.8 亿元,市占率极低,规模也远小于公装龙头公司,未来成长空间巨大。而作为传统家装行业领军企业,将长期占据上市先发优势,利用上市公司平台开展融资和兼并收购将促业务规模迅速做大,拉开与同业对手的差距。而作为投资标的,公司也将具有较强的稀缺性,目前公司66 亿元市值具有较大弹性。 以BIM 技术为核心的全新速美业务值得充分期待。公司基于BIM 技术研发的DIM+数装美居系统一期已成功上线,该系统改变了现行设计模式,实现从方案设计、设计管理、施工管理和知识管理等方面的全生命周期管理。DIM系统在整个行业内首次即时打通了从设计到施工再到供应体系的数据链,实现了数据的实时、清晰、完整、联动的呈现,实现了家装服务的“所见即所得”。 未来公司将DIM 技术在速美电商业务中逐步应用推广值得充分关注。 收购加盟商及沿家装电商产业链延伸潜力巨大。公司曾于3 月公告以2550万元收购加盟商山西东易园装饰工程有限公司51% 股权, 后者承诺2015/2016/2017 年净利润不低于600/720/860 万元,收购价格对应2015 年仅8.5 倍PE。目前公司账上资金及银行理财产品总额接近10 亿元,未来公司将通过多种方式在现有近70 家加盟商中逐步筛选优质标的分阶段的实施直营化整合,这将持续增厚公司业绩。此外,公司为打造家装电商O2O 业务,未来沿产业链通过外延扩张在关键环节布局卡位具有极大潜力。 与汇付天下合作开拓消费金融及互联网金融投资业务具有较大想象空间。公司此前与汇付天下合作,期望以家装业务作为流量入口开拓生活金融业务。公司此后又公告拟出资5000 万元与汇付天下等其他合作方设立上海汇付互联网金融信息服务创业股权投资中心(即股权投资基金),总规模2.5 亿元,目的是为进一步开拓互联网金融领域,及时发现优质投资标的,培育新的业绩增长点。 投资建议:我们预计公司2015/2016/2017 年EPS 分别为1.11/1.45/1.74 元,当前股价对应三年PE 分别为47/36/30 倍。考虑到公司在业内龙头地位、A 股稀缺性、速美业务增长潜力及公司充裕现金流带来的并购扩张潜力,给予72元的目标价(90 亿元目标市值,对应2016 年50 倍市盈率),“买入-A”评级。 风险提示:地产行业周期下行风险;转型进度不达预期风险。

业绩平稳增长,上半年预增0-20%。2014 年公司实现营业收入129.17 亿元,同比增加6.38%;归母净利润10.33 亿元,同比增长15.42%;每股收益1.16 元,符合预期。分红预案为10 转5 派1.1 元(含税)。2015 年一季度公司收入同增0.08%,归母净利润同增0.76%,EPS 0.22 元。2014 年末在手订单约132 亿元,全年新签订单约172 亿元,得益于幕墙业务发力及营销网络建设,当前公装订单趋势良好。上半年业绩预增0-20%。 盈利能力持续提升,经营现金流为正。公司2014 年毛利率18.90%,比2013 年提高0.99 个pct,2015 年一季度毛利率19.66%,同比提高1.66 个pct;主要因管控水平、管理效率进一步提升。2014 年三项费用率为3.18%,下降0.21 个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.04/-0.02/-0.23 个pct。 财务费用率下降主要由于公司利息收入增加。2015 年一季度三项费用率同比增加1.12 个pct。公司2014 年/2015 年一季度净利率分别为7.99%/7.41%,同比提升0.62/0.05 个pct。2014 年公司经营性现金流净额1.48 亿元,收现比64.76%,比2013 年下降6.24 个pct,有所放缓但处于正常范围。 “蘑菇+”2.0 产品发布,招商加盟启动有望快速起量。蘑菇+打造以完整产品为核心的全新家装电商,以设计有机贯穿硬装/软装/家具/家电各环节,依托炫维科技3D 软件自主开发能力,以mBIM 技术建立营销、施工、采购、管理一体化体系。2.0 产品首创m 度设计理念,通过模块化定制和选材解决标准化生产与个性化需求的矛盾,万安智能的多项智能家居技术亦选择性嵌入其中。近期招商加盟将进入快速扩张期,与成熟家装公司合作有望快速起量,我们预计公司今年流水将轻松超过10 亿元。 建筑3D 打印持续推进。盈创3D 打印取得持续进展,已打印出6 层可居住楼房和1100 平米别墅,国内外订单均有斩获。万安智能除智能家居外,亦将在智慧城市领域不断拓展。员工持股计划做完后动力充足。 投资建议:未来半年将是“蘑菇+”取得“有形”进度的集中释放期,有望持续超预期。分部估值法下维持公司目标市值500 亿元(参见前期深度报告),目标价56 元,“买入-A”评级。 风险提示:公装需求持续疲软风险;新业务开拓进度低于预期风险。

收购高端顶级设计公司高文安设计,提升整体竞争力,加速开拓海外市场。 公司公告拟以23,520万元收购高文安设计60%股权。高文安设计2014年收入5757万元,净利润1188万元,承诺2015-2017年净利润数额分别不低于4000/5000/6000万元。创始人高文安被誉为“香港室内设计之父”,在境内、港澳台、欧美华人区及东南亚诸国都具有较高知名度和影响力,此次收购有助于公司迅速提升高端设计能力,并利用设计和施工的协同效应导流客户,加速开拓海外市场。 增资二维码领先企业武汉矽感,构筑“互联网+建筑装饰”物联网电商生态圈。 公司、古少扬(实际控制人之弟)分别拟以1亿元、2500万元对武汉矽感进行增资,增资后分别持有20%、5%的股权。武汉矽感预计2015-2017年扣非净利润分别为2000万/1亿/3亿元。武汉矽感拥有从GM(网格矩阵码)/GM(紧密矩阵码)二维条码码制标准研发到解决方案提供的完整产业体系,其中GM码是我国唯一“四标”合一的二维码码制(国际标准、国家标准、国家军标、行业标准),已在食品溯源、感知与应用实践等方面具有一定优势。公司将利用其二维码技术进行建筑装饰材料的溯源,搭建大数据平台,与B2B/B2C建材和家装电商板块的和兴行供应链管理公司、我爱我家网共同打造“互联网+建筑装饰”的物联网电商生态圈。 印尼宝鹰和中建南方合力将促“一带一路”市场开拓迎跨越式发展。公司实际控制人古少明先生亲自担任印尼宝鹰总裁,显示出对海外战略推进的决心。印尼宝鹰的成立已经得到印尼总统府、国会及印尼各地方领导人的大力支持,近期获得10亿元大单,参股方熊氏集团有望持续导流商业项目;借助印尼基建投资及2018年亚运会契机,政府订单有望大量斩获。中建南方开拓海外一带一路市场厚积薄发已达突破时点,整合完成后业绩动力将显著增强。 2014年年报及2015年一季报业绩稳步增长,后续业绩增速有望逐季提升。2014年公司收入52.82亿元,同增44.3%;归母净利润2.69亿元,同增22.2%;每股收益0.22元。2015年一季度营业收入同增39.5%,归母净利润增长14.6%,EPS0.04元。公司上半年业绩预增0-30%。随着后续中建南方等收购公司并表效应逐渐显现、“一带一路”市场开拓加速落地,后续盈利增长动力充足、增速有望逐季提升。 投资建议:考虑到收购中建南方并表及公司海外业务的增量效应,我们预测公司2015/2016/2017年EPS分别为0.39/0.60/0.79元(暂未考虑我爱我家网业绩贡献)。 考虑到公司一带一路市场开拓及打造“互联网+建筑装饰”生态圈的巨大潜力,目标价暂定18元(对应2016年30倍PE),“买入-A”评级。 风险提示:海外经营风险;电商业务开拓进度低于预期风险。

业绩稳步增长,基建订单大幅提升。公司2015 年一季度实现收入1938 亿元,同比增长18.2%;归母净利润56.3 亿元,同比增长21.6%;EPS 0.19 元,符合预期。2015 一季度建筑业务新签合同额约2,745 亿元,同比增长1.8%。其中,房建合同2,320 亿元,同比下滑5%;基建合同408 亿元,同比大幅增长73%,主要得益于国内基建投资持续加码。1-3 月新开工面积同比下滑10.9%。 利润率小幅提升,现金流出增长较快。2015 年一季度公司毛利率为11.25%,基本持平,三项费用率2.81%,同比降低0.09 个pct,销售/管理/财务费用率分别变动-0.02/-0.17/+0.09 个pct。资产减值损失计提大幅增加84.7%,但所得税率降低2pct,综合致净利率提升0.08 个pct,为2.90%。经营性现金流净额-496 亿元,主要由于收现比小幅下降,而付现比提高较快。 下属板块具分拆上市潜力。1-3 月公司地产合约销售额同比下滑13.3%,公司整合地产业务,将中建地产及中海集团自身地产业务作价338 亿元售予中国海外发展统一运营,并由中海集团认购中国海外发展新发股份,有望提升整体利益。公司下属安装、钢构、筑港、电力等板块均有分拆上市潜力,未来一旦开启有望促估值显著提升。 受益于国内刺激政策、PPP 模式推广及海外一带一路建设。当前经济形势下预计降准降息、积极财政政策、房地产局部刺激政策都是未来经济政策的选择方向。国家大力推广PPP,中国建筑凭借强大的投融资和项目管理、整体开发能力,未来在地方新城开发等PPP 项目中大有可为。此外一带一路建设也为公司打开海外广阔市场空间。 投资建议: 我们预测公司2015/2016/2017 年EPS 分别为0.84/0.93/1.06 元,当前股价对应三年PE 分别为12/11/9 倍,仍位列全市场低估值股。比照同行业较低估值水平,暂定目标价16.8 元(对应2015 年20 倍市盈率),“买入-A”评级。 风险提示:宏观投资增长放缓超预期风险,海外经营风险。

资质齐全、综合实力突出:公司成立于1994 年,主营市政路桥、轨道交通、地下空间(地下综合管廊)、房屋建筑、生态环保等的工程施工,以及房地产开发,基础设施项目投资建设,太阳能产业投资。公司拥有市政公用工程施工总承包特级和工程设计市政行业甲级等多项资质,业务主要集中于华东地区(占比50%以上)。2014 年收入/盈利分别为79.7/2.05 亿元,同比增长1.5%/14.1%。公司实际控制人为郑宏舫,直接间接合计持股30.36%。 地下业务实力强劲,受益于国家地下管廊建设投资:公司于1995 年开始参与上海轨道交通建设,是国内第一家进行城市轨道交通地下盾构施工的民营企业,已进入12 个城市地铁施工项目,2014 年完成盾构12.5 公里,地下工程代表项目如上海地铁2 号线东昌路地下车站、上海青草水源地原水工程支线(均获上海市市政工程金奖)等。国家力促海绵城市及地下管廊建设,投资规模将达万亿级别。公司2014 年轨交订单占比35%,我们预计公司地下工程业务占比达40-50%,未来将显著受益于地下管廊投资大潮。 PPP 模式有望打开快速成长通道。公司已成立投资中心,逐步加强投融资平台搭建,我们预计公司有望通过PPP 产业基金以投资带动施工。模式创新不仅可以加速公司订单承接,还能充分提高项目的盈利能力。我们预计公司PPP 投资规模有望达30-50 亿元,全年订单有望达100 亿元。 光伏电站步入收获期,将贡献业绩增量;公司亦积极寻求转型升级机会。 公司在青海80 兆光伏电站已于2014 年并网,运营良好,全年发电量4810万度。2015 年一季度发电量3766 万度,预计全年新增利润超过5000 万元,运营期稳定收益可期。公司当前仍有10 兆瓦光伏电站路条在手,未来还将择机参与其他新能源电站项目投资建设,前景良好。公司亦积极寻求产业转型升级机会。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017 年EPS 分别为0.33/0.39/0.47元,当前股价对应三年PE 分别为31/26/21 倍。考虑到公司PPP 及光伏业务巨大潜力,给予13.2 元目标价(2015 年40 倍PE),买入-A 评级。 风险提示:应收账款风险,PPP 及光伏业务推进不达预期风险。

业绩平稳增长,Q1 好于预期,上半年预增0-20%。2014 年公司实现营业收入33.93 亿元,同比减少4.3%;实现归母净利润2.95 亿元,同比增长5.7%;每股收益0.37 元;分红预案为10 转2.5 派0.5 元。2015 年一季度营业收入同减11.4%,归母净利润增长2.4%,EPS 0.11 元。受宏观经济增速放缓影响,公装行业整体增速放缓,公司业绩平稳增长,Q1 业绩好于预期。公司上半年业绩预增0-20%。 盈利能力持续提升,现金流转正表现优异。公司2014 年毛利率20.03%,比2013年提高1.61 个pct,2015 年一季度毛利率18.85%,同比提高0.57 个pct;三项费用率为5.43%,上升1.67 个pct,其中销售/管理/财务分别变动+0.32/+0.89/+0.45 个pct。财务费用率上升主要为公司金融保理费用增加。管理费用率上升主要为公司当期发生并购等业务付出咨询费和中介费较多。2015 年一季度三项费用率同比下降0.75pct。公司2014 年/2015 年一季度净利率分别为8.71%/9.20%,分别提升0.82/1.23 个pct,主要为资产减值损失减少,毛利率提高所致。2014 年公司经营性现金流净额2.23 亿元,收现比比去年大幅提高14 个pct,表现十分优异,主要原因是公司面对不利的行业环境,加强了现金回收、对垫资把控明显趋严。 全力推进在线教育业务,供应链集采电商、家装电商、BIM 应用前景广阔。 2014 年公司职业教育平台建设稳步推进,已开发9 个功能模块,40 余个子功能模块,并收录课程2400 条,试题试卷10800 条,开发线上课程510 课时,职业认证与海外教育也取得重要进展。公司以中装新网的职业培训和跨考教育的考研培训为主轴,整合双方产业、流量、平台运营等优质资源,打造综合性职业教育O2O 平台潜力巨大。同时,公司将依托中装新网、同筑科技的巨大优势,打造供应链集采的电商平台、优装美家的家装电商平台与BIM/TOS 技术平台三大平台。四大平台齐头并进,资源协同共振,前景广阔。 公司在手现金充裕,有望沿着“职业教育整合者”的目标继续大力推进。公司2014 年完成非公发募集资金8.46 亿元。2.35 亿元收购跨考教育网后在手仍有充裕现金,后续外延扩张能力充足。未来公司有望沿着“职业教育整合者”的大战略继续推进,迅速将职业教育第二主业打造为公司第一主业。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017 年EPS 分别为0.45/0.59/0.72 元。 预计公司2016 年公装业务可实现净利润4 亿元,考虑当前市场环境给予30 倍PE,对应市值120 亿元;考虑到在线教育业务发展的巨大潜力,给予市值100 亿元,加总目标市值220 亿,对应目标价27.5 元,维持“买入-A”评级。 风险提示:宏观经济下滑风险,应收账款回款风险。

公装业绩稳健增长,上半年预增5-15%。2014年公司营业收入207亿元,同比增长12%;归母净利润18.8亿元,同比增长20%;每股收益1.07元,分红预案为10派1元。2015年一季度,公司营业收入同增0.2%,归母净利润增长10%,EPS0.25元。截止至2014年末在手订单为232.49亿元。在经济下行环境下,公司公装业务增速趋缓,但仍实现稳健增长,今年上半年业绩预增5-15%,增速预期平稳。随着降准降息及房地产回暖,后续增速有望边际改善。 盈利能力持续增强,现金回收有所放缓。公司2014年/今年一季度毛利率分别为18.43%/16.81%,同比提高0.68/0.13个pct,规模效应和精细化管理仍在发挥重要作用。2014年/今年一季度三项费用率分别同比上升0.02/0.35个pct,总体平稳。公司2014年/今年一季度净利率分别为9.07%/10.76%,分别提升0.58/0.96个pct,其中今年一季度净利率提升主要因为账龄结构改善冲回资产减值损失4000多万元。受宏观环境及公司经营策略影响,2014年经营性现金流净额为-3.5亿元,收现比77%,同比低2.9个pct,有所放缓但处于正常水平。 e站业务快速推进,目前处于线下基础建设攻坚期。公司2014年6月家装电商业务正式启动,全年成交额预计超过5亿元。2015年公司计划完成2000家左右的城市综合服务商布局,实现在全国所有城市和主要县城的网络建设,并在上半年完成50个中心仓的建设,全面实现全国范围的F2C供应链打通。 目前公司正处于线下基础设施建设的攻坚期,主要工作是中心仓建设及培训学校建设。待基础设施初步建成后,预计下半年成交量有望开始放量。我们仍然维持今明两年50亿、300亿元成交额预测。 订制精装和海外业务有望形成新增长点。公司住宅精装修业务在B2B的基础上增加了B2B2C的模式,已成立“定制精装事业部”。通过购房业主参与、自助选择以满足其对精装房个性化的需求,有效规避了传统精装的不足,并且进一步覆盖了家装的中高端市场。在“一带一路”战略推进背景下,公司以香港为平台,设立了澳门、俄罗斯等海外业务平台,通过HBA国际化平台和与国内大型总承包商战略合作,积极拓展海外业务,有望形成新的增长点。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017年EPS分别为1.23/1.48/1.78元(暂未考虑家装业务贡献)。我们采用分部估值法,公装业务今年盈利预计20.5亿元,给予20倍市盈率,对应410亿元市值;家装业务340亿元市值(参考前期报告),加总目标市值750亿元,目标价42.6元,维持“买入-A”评级。 风险提示:宏观经济下滑风险,家装进度不达预期风险。

业绩稳步增长,订单趋势良好。公司2014年实现收入1670.9亿元,同比增长15.36%;归属于上市公司股东的净利润47.9亿元,同比增长5.11%;EPS 0.50元,符合预期。利润分配预案为每10股派1元(含税)。2014全年/2015年1-3月新签订单分别增长13.2%/28.6%,订单趋势良好;2014年底在手订单4386亿元,为收入2.6倍,对未来业绩形成重要保障。 利润率有所下降,现金流维持稳健。2014年公司毛利率为14.03%,同比下降0.45个pct,主要由于海外市场竞争激烈,原材料与人工成本上升。销售/ 管理/ 财务费用率分别为0.28%/4.27%/2.20%, 较去年同期变动+0.05/-0.1/-0.23个pct,财务费用率下降明显主要由于本期汇兑损失大幅减少。因本期资产减值损失计提大幅增加66.9%,致净利率下降0.28个pct,为2.86%。经营性现金流净额67.5亿元,收现比有所降低,但降幅小于付现比降幅,现金流持续稳健。 海外业务竞争力强,受益“一带一路”战略红利。公司海外业务经营历史长,积淀深厚,在2014全球最大250家国际工程承包商排名位列中企第三,业务领域和市场布局与国家“一带一路”战略高度契合。截至2014年末,公司海外业务新合同和收入分别为860.4/407.32亿元,占比分别为36.2%/24.59%,“一带一路”区域内在建项目223个、合同总额232.78亿美元。近期公司中标的巴基斯坦卡西姆港燃煤应急电站为中巴经济走廊首期落地项目,未来依托“一带一路”政策持续开拓海外市场前景良好。 重大资产重组事项获证监会无条件审核通过。中水顾、北京设计院等8家公司注入上市公司,打造拥有设计施工运营一体化全产业链的综合电力建设集团,极大提升了公司内部资源协作力和核心竞争力。资产重组完成后,公司将拥有国内80%左右的水电设计市场份额。全产业链覆盖也更有利于公司以PPP 等新模式承接项目,参与项目全生命周期管理,充分把握国内PPP 持续推进的重要机遇。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017年eps 分别为0.59/0.68/0.73元,当前股价对应三年PE 分别为19/17/16倍。参考行业可比估值(2015年24倍PE),给予14.2元目标价,买入-A 评级。 风险提示:宏观经济下行风险,海外经营风险。

业绩平稳增长,拟10 转10 派1 元(含税)。公司2014 年实现收入18.33亿元,同比增长13.09%,实现归属上市公司股东净利润1.02 亿元,同比增长5.84%,EPS 0.28 元。2014 年利润分配预案为10 转10 派1 元(含税)。 公司2012 年/2013 年/2014 年公告大单金额分别为7.5/33.3/24.8 亿元,在手订单十分充裕,管理层预期今年业绩将发力增长。 毛利率小幅降低,费用率维持稳定:2014 年公司毛利率为17.9%,同比下降0.97 个pct,主要受宏观经济环境影响。期间费用率6.56%,同比增加0.03 个pct,其中管理/财务费用率分别变动+0.13/-0.1 个pct。净利率下降0.38 个pct,为5.57%。收现比为72.69%,较去年提高1.74 个pct,但增幅小于付现比增幅,故经营性现金流净额为-1400 万元。 水利投资提速、政策加码,PPP 模式助力公司充分受益。去年底以来政府加码水利投资稳定经济增长态度明确,新增重大水利工程投资 300 亿元;近期“水十条”政策及2015 浙江“五水共治”计划发布,带来巨额水利投资。PPP 模式的推广将助力公司充分受益。公司已与象保开发区、山东文登、丽水等7 个地方政府签订PPP 合作框架协议,并已中标天台苍山产业集聚区(一期)PPP 项目,凭借融资、运营、施工等优势,未来依靠PPP 模式加速拓展主业潜力巨大。 产业链延伸、转型环保、海外业务有望成为利润新增长点。公司将并购整合上下游资源,向上游工程规划设计延伸,并参与下游围垦工程领域内的一级土地开发(如工业、旅游、商业、生态等业态的园区开发运营),有望贡献可观利润。公司已拥有淤泥固化、污水处理、盐碱地治理等极具竞争力产品,进军生态环保实力强大。并已跟踪“一带一路”沿线马来西亚、菲律宾、尼泊尔等国多个基础设施建设项目,海外业务有望取得实质性进展,助业绩跨越式提升。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017 年EPS 分别为0.48/0.71/0.93 元,当前股价对应三年PE 分别为46/30/23。考虑到公司未来开拓PPP 业务带来的高速增长及转型环保、海外业务巨大潜力,目标价暂定29 元(对应2016年40 倍市盈率),“买入-A”评级。 风险提示:应收账款风险,BT 回款风险。

一季度业绩维持快速增长。公司2015年一季度收入3.76亿元,同比增长42.22%;归属于上市公司股东的净利润4163万元,同比增长36.05%,EPS0.08元,符合预期。2014年收购的厦门市政院与淮交院并表贡献对业绩快速增长起到重要作用。 毛利率显著提升,财务费用增长较快。2015年公司一季度毛利率为30.56%,同比提升2.42个pct,主要得益于公司异地扩张进入成熟期、异地项目规模效应显现。三项费用率18.26%,同比增加2.7个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.49/+0.37/+1.84个pct。财务费用增长较快主要因募集资金、燕宁BT业务及部分合同结算的利息减少所致。净利率下降0.5个pct,为11.08%。经营性现金流净额为-1.42亿元,主要由于季节性因素。 设计业务占据PPP项目承接优势地位,未来开拓交通和环保PPP市场空间广阔。PPP模式推广趋势下,设计业务在产业链上的价值得到极大释放。公司和中国电建合作的高速公路项目使得设计公司利用设计前端优势承接PPP项目逻辑得到验证。公司未来复制模式开拓交通和环保PPP有望带来大量设计订单,并从介绍、撮合中获取相应的核心利益。 定增锁三年方案已获证监会通过,后续市值动力将不断转强。近期公司定增方案获证监会审核通过,控股股东及核心员工大比例认购定增并锁定三年,彰显对公司未来业绩的超强信心,后续公司市值动力还将显著增强。 投资建议:我们认为PPP模式推广趋势下设计业务由原来被融资平台限制在单纯赚取设计毛利环节延伸至项目营销、撮合环节(并享受与投资人的各种合作收益),设计业务在产业链上的价值得到重估。维持目标价35元(对应2016年40倍PE),“买入-A”评级。 风险提示:PPP业务推进不达预期风险,应收账款风险。

全年业绩平稳增长:公司2014 年实现收入68.86 亿元,同比下降8.43%,实现归属上市公司股东净利润2.67 亿元,同比增长12.39%,EPS 0.44 元。 利润分配预案为10 转12 派现0.4 元(含税)。收入下滑主要由于钢材降价、公司采取成本加成的定价模式。由于去年订单增长较快,分布式光伏及绿色集成建筑亦将贡献业绩增量,预计今年业绩将加速增长。 毛利率平稳上升,收现比大幅提升:2014 年公司毛利率为16.58%,同比提升1.29 个pct,主要得益于订单结构改善、盈利较差的商业建筑占比降低。 三项费用率10.25%,同比升高1.83 个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.13/+1.10/+0.60 个pct。管理费用增加主要由于职工薪酬增加,财务费用增长主要受汇兑损益影响。净利率同比增加0.72 个pct,为3.87%。2014年经营性现金流净额为1.17 亿元,收现比为88.66%,同比提高15.92 个pct,主要由于收款加快并收到保证金退回。 订单数量质量提升,海外开拓进展良好: 2014 年公司累计新接业务104.70亿元,较上年同期增长30.39%(四季度单季增长50%),其中工业建筑定位新兴产业、物流、现代农业等市场,同比增长24.84%;公共建筑紧抓铁路、机场、文化体育场馆等细分市场,同比增长34.29%。公司通过积极开拓“一带一路”沿线市场,在哈萨克斯坦、新加坡等承接多个项目,全年海外业务9.13 亿元,同比增长104.7%。2015 年计划承接业务额130 亿元,同比增长24%,充足在手订单对业绩形成重要保障。 分布式光伏迎来快速增长期,绿色集成建筑前景广阔:公司以参股光伏项目投资运营并承接其工程的方式进入光伏产业,近期与精工能源签署65MW 光伏电站BT 项目,工程费用暂定5.2 亿元,拟通过发行可转债募集5 亿元投入项目,分布式光伏发电业务有望进入快速增长期。公司绿色集成建筑市场前景广阔,相关技术规程已获得浙江省住建厅工程建设企业标准备案并发布实施,为后续市场大规模拓展起到积极推动作用。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017 年EPS 分别为0.58/0.78/0.98元,当前股价对应三年PE 分别为31/23/18 倍。考虑到公司新业务极具前景,给予23.4 元目标价(对应2016 年30 倍市盈率),“买入-A”评级。 风险提示:宏观经济下行风险、新业务增速不达预期风险。

增长有所放缓,订单趋势良好:公司2014年收入97.88亿元,同比增长12.62%,归属上市公司股东净利润5.37亿元,同比增长2.60%,EPS1.04元,符合预期。全年新签订单同比大幅增长近五成,对未来业绩形成重要保障。 利润分配预案为每10股派现1.5元(含税)。 毛利率提升,现金流转正:2014年公司毛利率为16.96%,同比提升1.12个pct。三项费用率4.79%,同比增加0.61个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.01/+0.06/+0.54个pct。财务费用增长较快主要由于支付短期融资券利息。此外公司计提坏账准备导致资产减值损失增长109.63%(形成未来业绩储备),致净利率同比下降0.53个pct,为5.48%。2014年经营现金流净额回正,达2.45亿元。收现比为61.01%,虽小幅下降,但降幅低于付现比降幅。 三步走打造建筑装饰综合服务平台+绿色家装020平台+家居运营服务平台。公司计划依托融资、集采、劳务、项目管控优势,整合行业资源,实现从工程施工商向工程综合服务商转变,增加金融、供应链等新利润增长点。进一步将结合住宅精装修先天优势,以定制精装为切入点,快速拓展互联网家装业务,打造绿色家装O2O平台。最后,借助装修入口优势,进军智能家居领域及泛家居消费市场,建立“装饰装修—智能家居—智慧社区”闭环生态圈,实现向家居运营服务平台转变。 复星战略入股多方位协助公司转型升级。公司拟定增募资17亿元,资金实力将大为增强,其中实际控制人之兄叶远东认购5亿元、彰显大股东长期信心,并引入复星集团成为公司第三大股东,依托其医药、健康、地产、金融等领域雄厚产业实力,从营销渠道、品牌、金融、产业管理、全球化等领域促进公司转型升级,成为未来发展重要助益。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017年EPS分别为1.01/1.31/1.58元(考虑增发摊薄),当前股价对应2015/2016年26/20倍PE。考虑到公司开拓家装行业的巨大潜力,给予39.3元目标价,对应2016年30倍PE,维持“买入-A”评级。 风险提示:应收账款风险,业务转型升级风险。

业绩继续保持快速增长:公司一季度实现收入0.99亿元,同比下降14.21%,实现归属上市公司股东净利润0.25亿元,同比增长38.58%, EPS 0.08元。一季度盈利较收入增长更快主要是因为一季度内高毛利率的设计业务占比较高。公司上半年业绩预增0-30%,维持较为稳定的增长预期。 毛利率净利率提升明显,现金流情况优异:公司一季度毛利率为39.48%,同比提升4.25个pct。三项费用率15.39%,同比增长6.39个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.66/+4.18/+1.56个pct。管理费用率增长明显主要因报告期内研发支出增加所致。财务费用率上升主要为购买理财产品增加,存款利息收入减少。公司本期加大总包项目收款力度,项目回款情况良好,资产减值损失较去年同期减少336.61%,因此净利率同比增长9.75个pct,为25.60%。一季度经营性现金流净额为1.18亿元,较去年提升明显。 石化电商B2B 交易稳步推进,线上交易流量快速增加。山东隆众控股、公司参股(为二股,持股39%)的上海志商网,致力于打造集在线交易、支付结算、仓储物流、在线融资及配套服务为一体的第三方石化产品现货交易平台,自年初开始开展线上交易以来,目前线上交易品种不断丰富,由原来的硫磺扩展到聚乙烯、聚丙烯等塑料制品;线上交易流量快速增加,由年初的每日成交1-2单,到近期每日成交约5-7单,活跃度显著增加。我们认为石化电商市场空间巨大,公司石化电商交易业务极具潜力。 受益于“水十条”,环保业务升级扩张空间广阔。我国治理水污染最重要的纲领性文件《水污染防治行动计划》于4月16日正式发布,有关部门预测,在未来五年内,“水十条”将拉动总投资2万亿元,工业污水处理为治理核心之一。公司服务于石化、煤化工行业,在石化污水处理回用领域拥有大量的技术储备并积累了丰富项目经验,有望充分受益“水十条”的全面实施。此外,在环保趋势越来越严峻的情况下,公司在加氢改质、尾气脱硫脱硝等其他环保领域的储备也将迎来更加广阔的发展空间。 投资建议:预测公司2015/2016/2017年EPS 分别为0.60/0.79/1.02元,当前2015/2016/2017年PE 分别为34/26/20倍。考虑到未来电商、环保业务的巨大潜力,维持30元的目标价, “买入-A”评级。 风险提示:经济减速促传统业务放缓风险;电商业务进度慢于预期风险。

业绩小幅增长,今年目标保持平稳增长。公司2014 年实现收入50.07亿元,同比增长16.51%,实现归属上市公司股东净利润4.28 亿元,同比增长7.37%,EPS 0.78 元。四季度单季收入同比增长3.42%,盈利增长0.70%。在房地产市场疲软及地方融资受抑环境下,公司景观园林业务以保持平稳增长作为目标较为务实,公司2015 年计划盈利增长5%。 毛利率平稳上升,收现比有所提升。2014 年公司毛利率为23.59%,同比提升0.23 个pct。三项费用率9.45%,同比增加0.20 个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.12/-0.23/+0.31 个pct。公司坏账准备计提导致资产减值损失增长84.23%,因此净利率同比下降0.73 个pct,为8.55%。2014 年经营性现金流净额为-2.64 亿元,收现比为60.51%(其中四季度为52.31%),同比提升3.29 个pct。 打造生态城镇,以战略合作和并购等方式切入环境治理、智慧城市等领域值得期待。公司年报中较去年提出新型城镇化战略更进一步,完整阐述围绕打造“生态城镇”提出建设“3+1”的技术体系,“3”即泛规划设计能力(包含城乡规划、生态景观与工程设计、节能环保工程设计等)、环境综合治理能力(包含水处理、土壤修复、垃圾固废处理等)、智慧城镇技术支持与运营能力(包含智慧城镇管理、智慧社区服务、智慧市政设施等),“+1”指将传统产业与互联网、物联网工具结合的运用能力(互联网绿地系统、大数据采集系统等基于互联网的新型业态)。 未来公司有望通过战略合作和并购等方式围绕打造“生态城镇”涉足上述多个新经济领域值得期待。 定增三年完成后资金实力和市值诉求将显著增强。公司定增锁三年方案已经成功实施,资金实力得到大力充实的同时,公司后续市值诉求也将显著增强。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017 年EPS 分别为0.90/1.16/1.38元,当前股价对应三年PE 分别为34/26/22 倍,考虑到公司未来新型城镇化战略推进预期,给予35 元目标价(2016 年30 倍PE),买入-A 评级。 风险提示:应收账款风险、并购转型风险。