RevPAR值:春节因素扰动致出租率下滑,多数品牌RevPAR值出现下降。境内中端品牌方面,2018年2月份,受出租率下降的负面影响,公司境内中端品牌RevPAR值同比下滑9.03%。出租率的下滑主要是受春节因素影响,由于公司的酒店住宿需求约80%%来自于商务和公务人士,故春节期间公司酒店各品牌出租率出现明显下滑。值得关注的是,公司铂涛系下的喆啡酒店2月份RevPAR值同比超预期增长14.79%,保持快速增长势头,这主要是由于其平均房价快速增长19.92%,而出租率则小幅下滑3.12个百分点。经济型酒店品牌方面,同样受到春节因素扰动,2月份经济型品牌出租率下滑11.75个百分点,拖累RevPAR值下滑8.85%。各个境内经济型品牌中,表现相对较好的是锦江之星,RevPAR值同比下滑7.82%。总的来看,由于春节因素扰动,中国境内2月份的RevPAR值同比下降3.94%,1至2月份的累计RevPAR值为132.96元,同比增长7.05%。境外的卢浮酒店方面,其2月份RevPAR值同比下降1.6%,这主要是受平均房价下降5.56%拖累。 门店数:新开门店环比增加,仍以中端加盟酒店为主。2月份,公司净开业酒店88家,较上月的25家明显增多,继续以中端酒店品牌为主(净开业中端酒店70家,占比79.55%),可见公司继续加码布局中端酒店市场。从扩张模式来看,公司继续以轻资产的加盟扩张为主,2月份净开业的88家酒店中,加盟店有87家,占比将近100%。截止2018年2月28日,公司拥有中端酒店1760家,经济型酒店5047家,分别占比25.86%和74.14%;拥有中端酒店客房约22万间,经济型酒店客房约44万间,分别占比33.84%和66.16%;拥有加盟酒店5757家,直营酒店1050家,分别占比84.57%和15.43%;拥有加盟酒店客房约54万间,拥有直营酒店客房约12万间,分别占比82.13%和17.87%。可见中端酒店数量、客房数量以及加盟酒店数量、客房数量占比继续提高,中端酒店领域轻资产扩张持续。 投资建议:经济型酒店方面,供给增速下滑背景下平均房价存在上涨需求;中端酒店方面,需求将保持快速增长,供给虽然增长较快但供需状况相对健康,公司作为中端酒店龙头业绩有望持续向好。预计公司2018-2019年EPS分别为1.07元和1.23元,对应PE分别为32倍和28倍,维持谨慎推荐评级。 风险提示:酒店复苏不及预期,市场竞争加剧,天灾人祸等不可抗力事件的发生。

点评: 业绩保持稳定增长。2017Q4公司实现营业收入和归母净利润分别为4.25亿元和0.68亿元,分别同比增长12.47%和7.49%。2017Q1、Q2和Q3营业收入分别同比增长18.89%、17.4%和23.87%,归母净利润分别同比增长16.5%、3.46%和36.95%。分品牌来看,核心品牌“玖姿”实现营业收入9.36亿元,同比增长10.49%;“尹默”、“斐娜晨”、“安正”和“摩萨克”分别实现营业收入2.14亿元、1.02亿元、0.75亿元和0.35亿元,分别同比增长10.76%、92.41%、37.11%和15.47%,线上专属品牌安娜寇实现营业收入0.49亿元。 线下渠道恢复扩张;线上保持快增。2017年公司线下门店净增加55家,分品牌来看“玖姿”、“斐娜晨”和“安正”分别净增加24家、39家和4家,“尹默和”“摩萨克”分别净减少2家和10家;直营店和加盟店分别净增加24家和31家。截至2017年末,公司门店总数达到917家,其中直营店336家,加盟店581家;分品牌来看,玖姿、尹默、斐娜晨门店总数分别达到691家、90家和85家。2017年线下实现收入12.2亿元,同比增长14.8%。线上发展专属品牌安娜寇,2017年线上实现收入1.95亿元,同比增长49%;线上收入占比达13.8%,同比提高2.82个百分点。 盈利能力微幅下降。公司2017年综合毛利率同比下降3.89个百分点至66.74%,主要原因在于加大过季商品的处理、毛利率较线下业务低的线上业务收入占比有所提高。期间费用率同比提高1.49个百分点至44.44%,其中销售费用率同比提高2.59个百分点至31.37%,管理费用率和财务费用率分别同比降低0.46个百分点和0.64个百分点。受毛利率下降和费用率上升影响,公司2017年净利率同比降低0.35个百分点至19.22%。 运营质量有所回升。2017年末,公司存货4.74亿元,同比增加0.93亿元;存货周转天数同比减少76天至323天。公司加大了对过季商品的处理力度,特别是尹默品牌,存货结构发生了较大的变化,2年以内货品占比达到了74%,存货周转速度有所加快。2017年末应收账款1.04亿元,同比增加0.11亿元; 应收账款周转天数25天,同比减少6天。 投资建议:维持推荐评级。预计公司2018-2019每股收益分别为1.23元和1.62元,对应估值分别为18倍和14倍。公司是高端女装龙头,兼具外延与内生增长能力,估值较为合理,维持推荐评级。风险提示。终端消费低迷等。

投资要点:事件:公司公布了2017年年报和2018年一季度业绩预告,2017全年年实现营业收入30.24亿元,同比增长14.36%;实现归母净利润10.68亿元,同比增长18.32%;预计2018年一季度实现归母净利同比增长10%-30%,业绩符合预期。 点评: 现场演艺业务稳步增长,杭州本部表现亮眼。2017年,公司现场演艺业务实现营收15亿元,同比增长9.42%。其中,杭州千古情实现营收8.42亿元,同比快速增长22.43%,毛利率上升3.54个百分点至73.65%。杭州本部业绩靓丽,主要得益于景区策划推出升级版“我回大宋”穿越活动、暑期泼水清凉活动、“杭州市民99元游宋城”特惠活动等,推动景区客流快速增长,于8月6日、10月4日分别创下单日接待游客14万人次和单日演出16场的开业以来新纪录。此外,三亚方面,公司积极开拓市场营销渠道,推动三亚千古情营收增长10.57%至3.4亿元。丽江方面,在当地史上最严的旅游市场秩序整治风暴中,公司重视提升服务品质,推动终端散客化,推动丽江千古情营收较快增长10.88%至2.27亿元。九寨千古情受地震影响,营收大幅下滑39.32%。 互联网演艺板块实现较快增长,经营数据良好。2017年,公司的互联网演艺业务实现营收12.4亿元,同比增长13.75%。六间房方面,六间房签约主播人数超过29万,同比增长32%;月均页面浏览量超过7.03亿,同比增长6%;注册用户超过5920万,同比增长18.4%;月度活跃用户达到5621万,同比增长41%,其中,网页端月度活跃用户达到4512万,移动端月度活跃用户达到1109万;日演艺直播总时长超过6万小时;月人均ARPU值达到674元。灵动时空方面,其新推出的动作卡牌手游《最无双》数周位于苹果、华为、Oppo等海内外应用商店付费榜前列,单项目总流水超过9000万元,成为2017年手游市场的明星产品。 外延扩张稳步推进,公司进入新一轮扩张期。自建项目方面,桂林阳朔项目预计2018年三季度开业;张家界项目预计2019年年中亮相;西安项目创新发展模式四,预计将于2019年6月前推出;澳洲项目的规划总体设计方案已完成,目前政府已进入全面正式评审阶段;以上项目预计将在未来三年内陆续开业,届时将有力提升公司的经营表现。轻资产扩张方面,2017年,宋城·西樵山岭南千古情景区项目、宋城·明月千古情景区项目、宋城·黄帝千古情景区项目相继签约,公司轻资产“在手订单”迅速超过10亿元。轻资产业务具有金额大、利润率高、可持续性强、后期营收分成等特点,足以使其成为公司继现场演艺、互联网演艺之后的又一品牌业务支撑。 投资建议。预计公司2018-2019年的EPS是0.85和0.94元,对应PE是24和22倍,维持谨慎推荐评级。 风险提示。新项目推进低于预期,消费者偏好改变,天灾人祸等不可抗力事件发生等。

业绩保持快增,茅台酒和系列酒均实现高速增长。分季节来看,2017Q4公司实现营业收入和归母净利润分别为165.75亿元和70.96亿元,分别同比增长31.32%和66.84%。2017Q1、Q2和Q3营业收入分别同比增长35.73%、36.45%和115.95%,归母净利润分别同比增长25.24%、31.03%和138.41%。分产品来看,茅台酒实现营业收入523.94亿元,同比增长42.71%;系列酒实现营业收入57.74亿元,同比增长171.53%。 产量实现稳定增长,销量大增。2017年公司共生产茅台酒及系列酒基酒6.38万吨,同比增长6.51%;其中茅台酒基酒产量4.28万吨,同比增长8.9%;系列酒基酒产量2.1万吨,同比增长1.9%。2017年总销量6.01万吨,同比增长62.7%;其中茅台酒销量3.02万吨,同比增长31.8%;其他系列酒销量2.99万吨,同比增长113.19%。 经销商数量保持快速增长。2017年公司产品通过批发和直销渠道销售分别实现营收519.22亿元和62.47亿元,分别同比增长46.85%和79.26%。经销商数量保持快增。截至2017年末,公司经销商数量达到3083个,同比增长21.6%,增速同比提高15.45个百分点,增加的主要是酱香系列酒的经销商;其中国内经销商数量达到2979个,同比增长27.8%;国外经销商数量达到104个,同比增长22.4%。 毛利率略有回落,净利率有所提升。公司2017年综合毛利率同比下降1.43个百分点至89.8%,主要是由于毛利率较低的系列酒大幅增长所致;分产品来看,茅台酒毛利率同比减少0.68个百分点至92.82%,系列酒毛利率同比提高9.2个百分点至62.75%。2017年期间费用率同比降低1.87个百分点至13.14%,其中销售费用率同比提高0.7个百分点至4.89%,管理费用率同比降低2.7个百分点至7.73%,财务费用率同比降低0.01个百分点至-0.09%;净利率同比提高3.68个百分点至49.82%。 投资建议:维持推荐评级。预计公司2018-2019年EPS 分别为27.1元、32.9元,对应PE分别为26倍和22倍。预计公司2018年业绩有望保持较快增长;从中长期来看,茅台作为名优白酒品牌,未来有能力提升品牌集中度。维持推荐评级。 风险提示。食品安全问题等。

事件:公司发布了2017年年报,2017年实现营业收入182亿元,同比增长7.06%;实现归母净利润33.29亿元,同比增长6.6%。业绩略超预期。 点评: 2017Q4业绩增速有所回升。2017Q4公司实现营业收入和归母净利润分别为57.22亿元和8.16亿元,分别同比增长16%和15.25%。2017Q1、Q2和Q3营业收入分别同比增长0.55%、12.71%和-2.4%,归母净利润分别同比增长5.47%、6.13%和-0.64%。Q4业绩增速有所回升。 线下渠道保持扩张;线上收入快增,收入占比略有提升。线下仍保持扩张,2017年线下门店净增加549家,线下实现收入167.78亿元,同比增长7%。截至2017年末,公司门店总数达到5792家,其中直营店47家,加盟店5745家;分品牌来看,“海澜之家”、“爱居兔”和其他品牌门店总数分别达到4503家、1050家和239家。2017年公司这三大品牌门店数量分别净增加266家、420家和-137家。从营业面积上来看,2017年末公司营业总面积同比增长5.85%,其中“海澜之家”和“爱居兔”营业面积分别同比增长2.61%和62.66%,其他品牌营业面积同比下滑11.93%。线上收入保持快增,收入占比略有提升。2017年公司线上实现营业收入10.54亿元,同比增长23.3%;线上收入占比达到5.91%,同比提升0.74个百分点。 盈利能力基本保持稳定。公司2017年毛利率同比微降0.04个百分点至38.95%,其中“海澜之家”、“爱居兔”毛利率分别同比上升0.42个百分点和8.63个百分点;其他品牌毛利率同比下降48.87个百分点,主要是受调整海一家门店影响所致;期间费用率同比提高0.26个百分点至13.64%,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别同比提高0.14个百分点、0.06个百分点和0.05个百分点。受毛利率微降和费用率上升影响,公司2017年净利率同比降低0.08个百分点至18.29%。 运营质量持续回升。2017年末,公司存货84.93亿元,同比减少1.39亿元;存货周转天数同比减少39天至277天。应收账款5.95亿元,同比减少0.51亿元;应收账款周转天数12天,同比减少1天。2017年末,公司账上现金78.42亿元,现金较为充裕。2017年经营性现金流净额为28.8亿元,同比减少0.48亿元,保持较好的净流入。 投资建议:维持推荐评级。预计公司2018-2019年EPS分别为0.82元和0.91,对应PE分别为14倍和12倍。公司兼具内生增长能力与外延扩张能力,当前估值较低,维持推荐评级。 风险提示:终端消费低迷等。

划转至光大集团,有望获得客户、资金资源。本次划转实施完成后,光大集团将直接持有青旅集团100%产权,并通过青旅集团合计间接持有本公司20%股份。光大集团业务主要分为光大金融和光大实业两大块,涉及旅游业的主要有上海光大会展中心、王府井半岛酒店和亚龙湾高尔夫球会,短期来看公司和光大集团原有业务协同效应较小。长远来看,公司转为光大集团旗下有望从光大集团处获得客户资源、资金发展等方面的支持,有利于公司可持续发展。 乌镇门票提价利好公司业绩提升。2017年8月,乌镇东栅门票提价20%,西栅门票提价25%,这将使得2018年前7个月门票收入在提价情况下明显增长。客流增速预测方面,由于乌镇东栅开始运营时间较早,且以观光游为主,预计2018年客流增速放缓至6%左右;而西栅运营时间晚于东栅,且以休闲度假游为主,目前客流仍保持较快增长,假设2018年增长15%。结算票价方面,参考乌镇过去几年的结算门票价格,假设2018年的结算票价是票面价格的60%-65%,按照乌镇景区过去5年净利率的中枢计算,则预计乌镇景区将增厚公司2018年归母净利8.62%-12.29%。 古北水镇客房数及盈利能力仍有提升空间。目前古北水镇仍处于成长期,预计古北水镇2018年客流增速将在20%以上。同时,景区的酒店客房数量仍有增长空间,预计景区每年还可以容纳过夜游客19.71万人次,占2016年古北水镇游客总数的8.08%,约占过夜游客人数的40.40%。此外,对标乌镇,若不考虑房地产收益结算,保守按照30%的净利率考虑,则古北水镇仍有约13个百分点的净利率提升空间。由于古北水镇2018年将结算约7000万元房地产收益,我们预计古北水镇2018年业绩增长将增厚公司归母净利5%-10%。 维持谨慎推荐评级。预计公司2018、2019年的EPS分别为0.87元和0.94元,对应PE分别为25倍和23倍,维持谨慎推荐评级。 风险提示。景区、旅行社业务业绩不达预期,会展和酒店业务业绩或受宏观经济不景气影响不达预期,天灾人祸等不可抗力事件的发生。

公司是男装龙头,实行多品牌运营。公司前身为江阴海澜服装有限公司,成立于2002年,2014年借壳凯诺科技实现上市。公司主营品牌服装的连锁经营,是国内男装龙头企业。旗下拥有海澜之家、爱居兔、海一家、圣凯诺等四大服装品牌,其中海澜之家定位于商务、时尚、休闲的大众平价优质男装,消费人群主要定位于25-45周岁、年收入在2-10万元之间的男士,爱居兔定位于时尚、休闲风格的都市女装。海一家定位于向中低收入人群推出高性价比男装。圣凯诺为职业装团购业务。目前公司业绩主要来自于海澜之家品牌服装连锁经营,2017年前三季度海澜之家品牌实现营收102.13亿元,收入占比为81.8%;圣凯诺、爱居兔和海一家经营规模较小,2017年前三季度分别实现营收12.96亿元、5.03亿元和2.22亿元,收入占比分别为10.4%、4%和1.8%。 独特的经营模式:绑定供应商与加盟商。在采购方面,公司销售的成衣主要由供应链公司向合格供应商采购,主要采取零售导向的赊购、联合开发、滞销商品退货及二次采购相结合的模式。商品以赊购为主,货款逐月与供应商结算,减少采购端的资金占用;与供应商签订滞销商品可退货条款,不承担尾货风险。为了加强与供应商的紧密合作关系,公司成立海一家子公司,通过二次采购退货商品。公司与供应商形成利益共同体,充分利用了供应商生产资源。在销售方面,采取所有权与经营权分离的模式,加盟商拥有加盟店的所有权,门店商品的所有权和经营权属于公司;通过这种模式公司不仅控制了终端渠道,还与加盟商形成利益共同体。 渠道:线下持续扩张;线上与巨头合作,收入占比有望提升。线下渠道保持逆势扩张。公司2016年终端门店总数净增加1253家,净增加数是2015年的4.6倍,其中海澜之家、爱居兔和海一家门店分别净增加720家、324家和209家。2017年公司门店扩张速度较上年同期有所减缓,但较行业内其他公司仍增长较快。2017年前三季度门店总数净增加365家,其中海澜之家、爱居兔分别净增加191家和291家,海一家门店净关闭117家。公司2017年前三季度线上营收5.99亿元,营收占比分别为4.9%,同比增长6.8%。与行业内传统男装龙头七匹狼和九牧王、休闲装龙头森马服饰及女装龙头太平鸟相比,公司线上收入占比仍较低,未来有较大的提升空间。与线上巨头深入合作后,未来公司线上业务有望加快推进,收入占比有望上升。 投资建议:维持推荐评级。预计公司2017-2018年每股收益分别为0.75元、0.81元,对应PE分别为16倍和15倍。公司未来的增长动力在于:主品牌与子品牌终端渠道仍有扩张空间;近两年逆势扩张的门店有望逐步贡献业绩;发行可转债募资推动信息化升级、物流园区建设项目和爱居兔研发办公大楼建设项目,内生增长能力有望提升;线上与巨头合作,未来线上业务有望放量,收入占比有望提高。公司业绩增速有望回升,当前估值较低,维持推荐评级。风险提示。终端消费低迷等。

RevPAR值:受益出租率提升,公司旗下多数品牌RevPAR值实现较快增长。2018年1月份,中端酒店品牌整体平均房价同比增长1.22%至248.38元,平均出租率同比大幅提升8.49个百分点至81.5%,出租率的明显提升带动中端品牌整体RevPAR同比快速增长12.99%。具体来看,维也纳系列品牌表现优异,维也纳国际、维也纳智好、维也纳酒店、维也纳3好的RevPAR值分别同比增长18.31%、15.78%、15.73%和8.93%,主要是受出租率明显提升推动。锦江都城的RevPAR值同比增长17.31%至197.45元,这主要是由于锦江都城的出租率同比快速提升10.86个百分点至65.33%所致,而锦江都城1月份的平均房价同比下滑2.2%。铂涛系下的喆啡RevPAR同比增长17.29%,丽枫增长3.56%。丽枫RevPAR增速较慢是由于平均房价同比下降3.77%。经济型酒店品牌表现不及中端酒店,1月份RevPAR值同比增长4.95%,增速慢于中端酒店。这主要是由于平均房价出现不同程度的下降所致。经济型酒店品牌中的锦江之星平均出租率同比明显提升7.96个百分点至73.32%,推动RevPAR值同比快速增长10.55%。综合来看,1月份,公司各大酒店品牌的平均出租率同比明显提升。这主要是受春节因素干扰,2017年的春节出现在1月份,而今年出现在2月份,由于春节期间公司酒店的出租率一般较低,因此2017年1月份的低基数导致今年1月份各品牌出租率明显提升,预计2月份的出租率或将出现同比下滑。 门店数:新开门店环比减少,仍以中端酒店品牌为主。1月份,公司净开业酒店25家,较上月的85家,明显减少,继续以中端酒店品牌为主,净开业26家,可见公司继续加码布局中端酒店市场。截止2018年1月31日,公司拥有中端酒店1690家,经济型酒店5029家,分别占比25%和75%;拥有中端酒店客房21.49万间,经济型酒店客房43.71万间,分别占比33%和67%。2017年公司新开门店826家,超过当年的年度计划,公司预计2018年全年将新开门店约700家,其中中端酒店占比约60%,中端连锁扩张势头不改。 投资建议:经济型酒店方面,供给增速下滑背景下平均房价存在上涨需求(1月份经济型酒店房价下滑主要受春节因素干扰和公司进行经营收益最优化管理所致);中端酒店方面,需求将保持快速增长,供给虽然增长较快但供需状况相对健康,公司作为中端酒店龙头业绩有望持续向好。预计公司2017-2018年EPS分别为0.95元和1.13元,对应PE分别为40倍和34倍,维持谨慎推荐评级。 风险提示:酒店复苏不及预期,市场竞争加剧,天灾人祸等不可抗力事件的发生。

业绩保持快速增长主要得益于纱线销量增长及网链业务快速发展。预计2017年纱线业务收入实现两位数增长,增长主要来自于量增。截至2017年底公司总产能达到180万锭左右(2016年底总产能150万锭),其中越南产区28万锭,长江产区16万锭,黄淮产区16.5万锭,浙江产区32.5万锭,新疆产区88万锭。2018年会完成新疆100万锭的工程,预计总体规模将有望达到200万锭左右。预计网链业务保持高速增长,增速超过50%。 2017Q4收入保持快增,净利润有所下滑。分季度来看,公司2017Q4实现营收和归母净利润分别为37.27亿元和0.7亿元,分别同比增长82%和-10.3%,2017Q1、Q2和Q3营收分别同比增长30.8%、24.7%和36.2%,归母净利润分别同比增长63.3%、37%和65.5%。Q4净利润下滑可能受政府补助减少影响所致。 网链业务有望保持快速发展。上游整合新疆棉花原材料产业链,前端网链体系初步形成。公司2016年控股新棉集团下属四个县棉麻公司,主导经营阿克苏铁路物流站和新疆棉花交易市场。2016年6月成立新疆天孚棉花供应链股份有限公司。天孚公司计划未来三年营收收入达100亿元,拥有100家轧花厂(自有及合作)。下游与产业互联网结合,后端网链跨出第一步。成立浙江服人网络科技有限公司、浙江易孚电子商务有限公司,浙江菁英电商产业园启动营运,打造下游布、衣供应链互联网平台,并计划培养4-5家垂直供应链公司,定位专业毛衫、运动装、童装、老人装等。网链业务有望保持快速发展,2017年营收占比有望提高至40%以上。 色纺纱更加环保,更符合环保趋紧的发展趋势。色纺纱更加环保。色纺纱先对部分纤维进行染色后,再与原色纤维进行混纺而成的先染后纺的纱线,比传统的先纺后染工艺可节约用水60%以上,减少污水60%以上,在节能、减排、环保方面具有明显优势。环保趋紧背景下,色纺纱可能将加快对传统纱线的替代。目前国内色纺纱规模占纱线总规模比例仍较小。目前我国色纺纱行业总产能约为700万锭,约占整体棉纺织总产能5%。环保趋紧,色纺纱的市场需求有望得到提升。公司作为色纺纱龙头,有望受益。 投资建议:维持谨慎推荐评级。公司作为色纺纱龙头企业,纱线业务有望保持稳定增长,网链业务保持快增。预计公司2017-2018年EPS分别为0.67元、0.82元,对应PE分别为19倍和15倍。维持谨慎推荐评级。 风险提示。终端消费复苏低于预期、产能释放低于预期等。

业绩增长逐季加快。2017Q4公司实现营业收入和归母净利润分别为14.8亿元和1.18亿元,分别同比增长48%和103%。2017Q1、Q2和Q3营业收入分别同比增长38.66%、59.19%和47.9%,归母净利润分别同比增长7.38%、6.59%和37.08%。业绩增长逐季加快,主要得益于主品牌罗莱线下保持稳定增长,线上保持快速增长,以及收购LEXINGTONHOLDING,INC.并表。 家纺主业保持复苏。公司家纺业务线下收入呈现持续复苏态势,同店销售恢复增长,渠道数量持续扩张,预计2017年净开店200家,2018年计划净增加200-300家;坪效实现个位数水平增长,其中加盟店坪效提升高于直营店。线下保持快速增长,预计2017年线上收入增长超过50%,收入占比接近30%。剔除并购并表影响,预计2017年家纺主业实现两位数水平增长。 已完成定增,实际控制人高比例认购,募资推动战略转型。公司定增于2018年发行完成,发行价11.84元/股,募集资金净额为4.55亿元。其中实际控制人薛伟成控股的伟发投资认购金额为3.65亿元,占募资净额的80%,锁定期为3年。募集资金主要投向全渠道家居生活O2O运营体系建设项目和供应链体系优化建设项目,投资总额分别为10.2亿元和3.37亿元,项目所需资金不足部分公司将用自有资金补足。公司拟在全国新设205家家居生活馆,推动公司由家纺向家居生活一站式品牌零售商转型。同时募资优化O2O渠道体系和供应链体系,为公司战略转型提供支持。募投项目的推进有利于巩固并提升公司的市场竞争力,增强公司的盈利能力,为公司后续业务的开拓提供良好的保障。 持续推进家居业务战略转型。公司持续推动传统家纺门店向大家纺小家居转型升级。目前整体家居的店有几十家,未来在5年内将开到200家左右。未来仍将积极扩充家居品类,目前家居产品主要包括卧室用品、卫浴用品、餐厨用品、客厅用品、生活家居、软装家居等六大类,为消费者提供一站式家居购物全新体验。 投资建议:维持谨慎推荐评级。预计2017-2018年每股收益分别为0.58元、0.7元,对应PE分别为25倍和21倍。维持谨慎推荐评级。风险提示。终端消费持续放缓、战略转型不达预期等。

事件:公司发布了2017年业绩快报。2017年实现营业总收入183.49亿元,同比增长190.14%;实现归母净利润6.36亿元,同比增长75.81%,业绩符合预期。 点评: 2017Q4收入仍保持较快增长,净利润有所下滑。公司2017Q4实现营业总收入和归母净利润分别为57.59亿元和0.95亿元,分别同比增长151%和-7.8%。2017Q1、Q2和Q3公司营收增速分别为198.63%、179.67%和246.1%,归母净利润增速分别为85.75%、103.94%和140.8%。2017Q4净利润下滑可能受少数股东损益大幅增加影响所致。 业绩保持高速增长主要得益于供应链管理业务快速增长。截至目前,公司已在全国设立了11家供应链管理控股孙公司,主要分布在广东、江苏、浙江、福建、湖北等纺织服装产业集群地。子公司由公司持股51%以上,合作股东参股,通过集中区域内企业的原材料采购需求,将大量的订单整合起来,向原材料厂家进行大规模的集中采购,降低采购成本,提高采购效率。供应链管理业务保持快速发展,初步建立了线下供应链管理服务体系。公司持续推进B2B供应链服务平台的相关建设工作,将运用互联网、大数据、云计算、物联网等现代信息技术,全力打造信息、服务齐全的B2B供应链服务平台,统一整合产业链上下游资源,提供完善、高效的线上线下供应链管理服务。 品牌管理业务仍在推进当中。公司全资子公司东莞市搜于特品牌管理有限公司作为品牌管理业务的运作平台。目前已在东莞、武汉、南昌与合作伙伴分别设立了3家品牌管理控股子公司,业务发展稳步推进。 预计“潮流前线”品牌服饰业务仍在调整之中。预计终端渠道仍在调整,持续关闭低效门店,减缓渠道扩张速度,继续推进集合店建设;预计线下收入仍有一定程度的下滑。持续推出联营加盟店,联营加盟店代售产品所有权归公司,未能销售的产品可返还给公司,以此来减轻加盟商的库存压力。 投资建议:维持谨慎推荐评级。公司持续推进战略转型,业绩有望保持较快增长。预计公司2017-2018年EPS分别为0.2元、0.27元,对应PE分别为25倍和20倍。维持谨慎推荐评级。 风险提示。终端消费低迷、战略转型不达预期等。

收入实现较快增长主要得益于电商业务及童装业务保持快增,净利润受费用拖累有所下滑。预计2017年童装业务保持两位数水平增长,休闲服饰业务保持个位数水平增长,电商业务增速在50%左右。净利润有所下滑,主要原因在于加大研发投入、提升人员薪酬、电商业务发展导致费用增加较大,以及公司加大了对加盟商的支持力度,存货增加导致计提的资产减值损失增加。分季度来看,2017Q4实现营收和归母净利润分别为39.86亿元和1.06亿元,分别同比增长12.5%和-75%,2017Q1、Q2和Q3营收分别同比增长7.47%、20.97%和11.24%,归母净利润分别同比增长3.16%、5.07%和-2.29%。 持续推进期货转现货制和供应链整合。目前,公司已由过去一年四次订货会的业务模式成功推进到一年八批次供货,并且在直营系统和购物中心渠道,试行12批次供货,公司通过快反产品比例的提升,促进销售,降低库存。公司自2013年开始改善供应链体系,加大与优质供应商的合作,形成了以数十家境内外上市公司为核心的由几百家稳定合作关系的供应商构成的全新供应链资源体系,提升了供应链的质量和能力,保留和开发运营规范、产品质量可靠的供应商,为当下订货模式的切换,渠道结构的调整都提供了坚实的业务基础。 持续优化渠道结构。公司近几年持续关闭不盈利店铺,重点发展购物中心和电子商务新兴渠道,形成以专卖店、购物中心店铺、商超百货、奥莱及电商渠道全渠道新格局。公司积极开拓购物中心,购物中心店铺一般都分为三类,分别是主力店、次主力店和精品店,三种的店铺呈现不同的特点。 其中主力店是面积为800—1000平米或者更大,处于购物中心一楼客流量最大的位置,大多由购物中心引入客流能力最强的品牌占据;次主力店面积一般约400—800平米,位于购物中心一、二楼,精品店是面积较小的200—300平米,位于购物中心二层及以上楼层的次要位置。目前童装业务已有约千家购物中心店,成人服饰业务有几百家购物中心店。 持续加大对电商的投入。公司自2012年开始发展电商业务,由公司全资子公司浙江森马电子商务有限公司在杭州运营,是公司的直营业务。近几年电商业务保持快增。公司将持续推进森马电商杭州产业园、森马嘉兴港平湖物流基地、温州森马园区二期的建设项目,并通过整合供应链资源,持续提升供应链运营能力。 维持谨慎推荐评级。预 计公司2017-2018每股收益分别为0.42元和0.51元,对应估值分别为23倍和18倍。公司持续变革,业绩有望迎来拐点,维持谨慎推荐评级。风险提示:终端消费低迷等。

推出多样化活动,现场演艺业务保持较快增长。公司表示,2017年现场演艺方面,杭州宋城景区策划推出升级版“我回大宋”穿越活动、暑期泼水清凉活动、“杭州市民99元游宋城”特惠活动等,于8月6日、10月4日分别创下单日接待游客14万人次和单日演出16场的开业以来新纪录;三亚宋城旅游区在当地市场环境综合整治后实现了恢复性增长;丽江宋城旅游区克服当地市场环境等影响,仍实现了小幅增长。 宁乡项目表现优异,公司实力获市场认可。轻资产输出方面,作为公司首个轻资产项目,宁乡宋城炭河古城开业以来得到观众、业界和政府的一致好评,市场反馈优异。2017年10月7日,《炭河千古情》一天连演七场,接待观众达5.6万人次,创下湖南省大型旅游演出场次最多、观众数量最多两项新纪录。 定增终止,预计扩张仍将继续。2017年12月19日,公司公告称结合实际情况综合考虑内外部各种因素,决定终止非公开发行股票事项,并向中国证券监督管理委员会申请撤回公司本次非公开发行的申请文件。公司方面表示,终止定增不会对公司的生产经营情况与持续稳定发展造成重大影响,力争未来三年每年保持两至三个项目开业,为公司持续创造新的利润增长点。在储备项目开业时间方面,桂林阳朔和江西明月山项目预计2018年开业,西安项目预计2018年年末或2019年初开业,上海、张家界项目预计2019年开业,澳大利亚项目和佛山项目预计在2020年开业。 打造西塘演艺小镇,创造旅游多要素集群。公司2018年1月17日公告称,公司及控股股东宋城集团与嘉善县人民政府及嘉善县西塘镇人民政府就西塘·中国演艺小镇项目签订《西塘·中国演艺小镇项目战略协议书》。公司和宋城集团将各自发挥在演艺和主题公园、酒店和综合体运营上具备的优势,为公司相关产业的发展提供机制和资金支持,共同打造4.0版全新的产业升级综合项目。西塘·中国演艺小镇项目包括主题公园集群、民宿度假及主题酒店集群、剧院集群、艺术街区、科技体验博览、休闲商业区和艺术培训、演艺基金等。其中,西塘千古情景区和大型歌舞《西塘千古情》是本项目的核心。宋城演艺小镇模式的开展,是公司未来五到十年战略发展布局的重要举措,助力公司未来走上更加可持续发展的道路,培育新的利润增长点,进一步提升公司品牌影响力和核心竞争力。 维持谨慎推荐评级。预计公司2018、2019年的EPS分别为0.85元和0.94元,对应估值分别为23倍和21倍,维持谨慎推荐评级。风险提示:异地复制项目推进未达预期,天灾人祸等不可抗力事件的发生。

交易对价合理,中免公司收购日上上海51%股权。目前,日上上海经营着上海浦东机场和虹桥机场的免税业务,经营权将在今年3月到期。公司2017年11月公告称,拟启动筹划与日上上海合作事宜,而如今合作落地,中免公司收购日上上海51%股权使得日上上海成为其控股子公司,并将纳入公司合并报表范围。日上上海(剔除日上中国业务)2016年分别实现营业收入和净利润63.30亿元和2.55亿元,2017年前三季度分别实现营业收入和净利润63.35亿元和1.20亿元,并表后将进一步扩大公司免税业务的规模,并对公司业绩增厚具有一定作用。此次收购交易对应日上上海的估值是29.51亿元,相对于2016年的PE约为11.57倍,交易对价合理。 与日上上海强强联合,中标上海机场免税经营权概率大增。上海浦东国际机场和虹桥国际机场(以下简称“上海机场”)的国际旅客吞吐量2017年达到3794万人次,是国内最大的国际机场。此外,日上上海具有较强的采购优势,与雅诗兰黛、欧莱雅、路易威登等国际奢侈品供应商建立了良好的合作关系,其销售规模位于行业前列,具有采购规模效应。上海机场免税经营权即将迎来重新招标,而日上上海在经营资质、市场优势、销售渠道等方面具有突出优势,因此收购日上上海51%股权将大大提高中免公司中标上海机场免税经营权的概率,弥补公司免税业务在上海市场的短板,使公司免税业务市场份额得到明显提升。同时,此次收购将有助于中免公司扩大对品牌供应商的采购规模,发挥规模效应,提升公司免税业务的经济效益。 免税业务规模扩张,毛利率提升值得期待。随着公司中标的香港、首都机场免税业务的相继并表,公司未来免税品销售规模有望快速增长,叠加2018年中标上海机场免税经营权的预期,公司有望在未来两到三年内从现在90亿元左右的免税销售额增长到200亿元。业务规模的提升将会带来公司对上游免税品供应商议价能力的增强,从而提高毛利率。对公司毛利率提升的判断是基于对世界免税巨头Dufry的参考。2007-2012年,Dufry的营收规模从15亿美元增长到30亿美元,免税业务的毛利率从56%提升到73%,提升了17个百分点。而公司目前规模扩张和Dufry2007-2012年所处阶段类似,预计公司免税业务的毛利率有望在未来两三年内明显提高。 投资建议:维持谨慎推荐评级。预计公司2017-2018年EPS分别为1.29元和1.55元,对应PE分别为41倍和34倍,维持谨慎推荐评级。 风险提示:毛利率提高不及预期、上海机场竞标失败、宏观经济不景气或降低居民消费欲望。

景区、IT业务推动收入增长,景区接待及盈利能力提升。公司2017年营业收入预计同比增长5.97%,收入增长主要来源于景区经营以及IT产品销售与技术服务,其中景区业务注重创新营销策略,积极拓展市场,景区配套设施进一步完善,接待能力持续提升。公司2017年利润端表现良好,增速超过10%,这主要是由于景区业务的精细化管理、产品结构持续优化,使得复合型景区盈利能力不断提升。此外,政府补贴增加亦对净利润增长有所贡献。 乌镇门票提价利好公司2018年业绩提升。乌镇门票2017年8月份开始提价,东栅的加价幅度是20%,西栅的加价幅度是25%,加价幅度较大。我们认为,2018年前7个月门票收入将在提价情况下明显增长,预计对公司2018年的业绩产生较大的积极影响。客流增速预测方面,由于公司东栅运营时间较早,且以观光游为主,目前游客增速较成长期放缓,假设2018年东栅游客增速为6%;而西栅运营时间晚于东栅,且以休闲度假游为主,目前客流仍保持较快增长,假设2018年增长15%。结算票价方面,参考乌镇过去几年的结算门票价格,假设2018年的结算票价是票面价格的60%-65%,按照乌镇景区过去5年净利率的中枢(大致是35.4%)计算,则预计乌镇景区将增厚公司归母净利润4700万元-6703万元,增厚幅度为8.62%-12.29%。 古北水镇接待能力及盈利能力仍有提升空间。古北水镇建设之初的住宿客房计划是1800间左右,目前景区客房数量约是计划数的四分之三,即大概还可以增长450间客房。若按照每间客房住两位游客,全年入住率60%(按照目前一、四季度入住率约50%,二、三季度入住率70%计算,则可得出全年入住率约为60%),则景区还可以多容纳过夜游客19.71万人次,占2016年古北水镇游客总数的8.08%,约占过夜游客人数的40.40%(过夜游客约占游客总数的20%)。由于古北水镇目前还处于成长期,随着古北水镇活动内容的不断丰富、营销活动的大力开展,景区酒店客房的入住率有望进一步提升,因此带来的潜在过夜游客量的提升空间可能在20万人次以上。此外,对标乌镇,处于成长期的古北水镇在扣除房地产收益后的净利率方面,存在约15个百分点的提升空间。 维持谨慎推荐评级。预计公司2018年-2019年的EPS分别为0.85元和0.92元,对应2018-2019年的估值分别是26倍和24倍,维持谨慎推荐评级。 风险提示:景区客流低于预期,整合营销市场环境恶化,酒店、旅行社市场竞争加剧,天灾人祸等不可抗力事件的发生。