重点布局财富管理与机构业务， 特色定位形成经营优势。 （1） 兴业证券成立于 1991年， 并于 2010年 10月在上交所上市。 公司推进科技赋能，以客户需求为中心打造财富管理与大机构业务两大核心体系， 是国内独具特色的综合性券商。 （2） 业务排名持续提升。 截至 2023年 9月末，公司总资产 2777亿元， 位居上市证券公司第 13名， 较 2022年末上升 1位。 2023Q3实现营收和归母净利润 88.56亿元、 15.81亿元， 同比增速分别为 22.64%、 -11.20%； 其中经纪/投行/资管/信用/自营同比增速分别为-18.26%/4.72%/ 0.55%/3.72%/217.74%。 财富管理： “产品+服务” 实现价值增长， 兴证资管公募化推进， 基金投顾与家族办公室有效实现客户分层。 公司财富管理持续发力金融产品销售和基金投顾业务， 客户保有量持续提升。 2023年 11月， 兴证资管公募基金牌照获批， 公募化布局持续推进。 2019年至 2022年公司财富管理指标代销金融产品收入实现复合增长率41.4%，主因在于公司从 2019年起，财富管理转型成效凸显， 客户基础不断夯实、 产品代销业绩突出。 机构业务： 构建销售生态圈、 配股落地驱动中资本介业务发力。 公司通过建立一级销售交易业务总部， 持续构建直接面对公募基金、 保险、 私募、银行等机构客户的销售生态。 2022年， 公司配股落地， 驱动资本中介业务发力。 数智协同， 推动数字化转型与布局， 赋能财富管理， 深化机构业务转型。 公司通过为外部对客服务、 内部经营管理、 底层数智基建等三个层次， 布局金融科技产品， 推动数字化转型。 证券行业步入杠杆提升、 并购整合新周期， 公司顺应趋势 ROE 中枢将有效提升。 建设金融强国强化资本市场地位， 完善多层次资本市场、 做大坐强资本市场、 迎接居民财富迁徙成为行业发展共识。 兴业证券以此为战略契机， 后续重点整合资管等牌照资源， 提升资本运用效率。 盈利预测与估值： 预计公司 2023年至 2025年归母净利润分别为 28.04/32.91/36.49亿元， 同比增速为 6.3%/17.4%/10.9%； EPS 分别为 0.32/0.38/0.42元； PB 分别为 1.0/0.9/0.9倍。 我们采用相对估值法， 考虑到兴业证券的特色化定位及发展战略，我们给予公司 2024年目标价为 7.55-7.87元/股， 目前仍有 26%以上上升空间。 我们首次覆盖给予“增持” 评级。 风险提示： 估值风险； 盈利预测偏差较大的风险； 二级市场大幅波动风险； 监管政策变动风险； 资本市场全面深化基础性制度改革推进不及预期的风险； 投资收益的大幅波动风险等。

事项：近期多家私募机构暴雷，券商作为托管方亦引起市场关切。自11月14日北京华软新动力私募基金管理有限公司（以下简称“华软新动力”）爆发投资风险以来，证监会组织证监局、基金业协会等开展核查，初步判断多家机构涉嫌多层嵌套投资，存在多类问题，目前已披露“踩雷”的信托产品，单笔认购规模均超1亿元。11月24日，证监会公告对杭州瑜瑶（即杭州瑜瑶私募基金管理有限公司）、深圳汇盛（即深圳汇盛私募证券基金管理有限公司）等私募机构立案调查，从严处理违法违规行为。 国信非银观点：判断私募行业供给侧改革加剧，大浪淘沙后，头部私募选择综合服务能力强、系统建设完善的托管券商；PB（PrimeBrokerage，即主经纪商）业务占优的招商证券将受益，私募机构份额提升。 我们预计2023-2025年公司净利润分别为101.3亿元、115.02亿元、135.55亿元，同比增长25.4%/13.5%/17.9%，当前股价对应的PE为12.6/11.1/9.4x，PB为1.0/1.0/0.9x，对公司维持“增持”评级。 评论：u近期私募机构风险频发，行业层面供给侧改革启动。 11月以来，多家私募出现风险暴露，涉及多层嵌套、存在虚假宣传、报送虚假信息、违规信披等问题，结合相关政策法规，券商作为产品托管人负有连带责任。目前，部分券商已针对托管业务中估值表、划款指令方面的复核责任等问题启动了风险自查工作，而多家托管机构也要求私募FOF穿透式盘查底层资产。在监管持续趋严的情况下，证券公司应继续强化风险意识，加强合规风控体系建设，防范潜在风险。 u私募供给侧改革加速头部集中，机构服务优势的大券商相对受益近年来，证券行业发力转型财富管理业务，基金产品销售与托管业务迎来积极发展势态，而各类风险也被监管重点关注，监管正在发力规范券商开展代销和托管业务，切实防范潜在风险的发生。2023年4月，中基协发布的《私募证券投资基金运作指引》已明确提及私募证券投资基金架构应当清晰、透明，禁止通道业务、禁止多层嵌套、禁止管理人参与结构化债券等。目前，证券私募基金行业已经建立了完整的托管、风控机制，但仍出现上述证券类基金业绩造假的罕见案例。因此，未来针对证券私募基金行业将迎来更加严厉的监管，综合能力较强的大型券商或将相对收益。uAI赋能“渠道+”风险监控服务升级，构成招商证券托管业务优势。 2023年上半年，招商证券托管部为超过4万只产品提供托管及运营外包服务，托管外包规模达3.56万亿元，较2022年末增长2.77%；私募基金产品托管数量市场份额自开展业务以来持续排名行业第一。2023年11月，招商证券推出行业首创的“渠道+”平台。根据公司公告，“渠道+”平台从多层次的风控体系提供风险监控服务，包括智能数据授权、估值表收发解析、多层穿透分析、舆情风险监控、定制风控报表、专业绩效评估等，协助客户及时关注私募运作情况，减少相关风险。未来，公司将持续发展科技赋能财富管理转型与机构业务发展、数字化转型，有望持续发挥核心业务优势提升公司业绩。 u风险提示市场波动风险、业务创新风险、监管政策变动风险、市场竞争加剧的风险。

事项：国信非银观点：基于权益市场波动对证券业务的影响，我们对公司的盈利预测下调，预计2023-2025年净利润为35.38亿元、39.63亿元、44.18亿元，同比增长17.5%/12.0%/11.5%，当前股价对应的PE为25.7/22.9/20.6x,PB为1.1/1.1/1.1x。公司未来将稳步开展证券业务，随着市场活跃度改善，持续看好公司财富管理和资管业务的发展，维持对公司“买入”评级。 评论：投行业务冲击有限：浙江国祥OIPO暂停事件，不影响公司投行业务正常经营。 2023年前三季度，公司投行业务实现收入11.89亿元，在营收中占比为8.68%。截止至2023年11月21日，东方证券已完成4家公司（光大同创、西山科技、赛维时代、威迈斯）的IPO业务，共计获得4.08亿元的保荐承销费用，并参与华虹公司的联席承销；为5家公司首发募集资金合计59.30亿元，市场份额1.75%，较去年同期上升0.32pct。 我们判断浙江国祥事件不影响公司的投行业务整体运作正常。根据公告披露，公司尚未收取浙江国祥的承销费用，对公司的投行业务收入和营收不造成实质影响。同时，公司投行项目储备充足。投行储备项目共计23家，其中已受理4家，已询问7家，已通过审核5家，已注册5家。 长期转型已在路上：核心管理层就位，财富管理扬帆起航。 公司在财富管理方面有着深厚的积累，运作经验丰富，持续打造“一个东方”财富管理品牌，将销售端、产品端、资产端有机融合。核心管理层到位后，公司财富管理将充分发挥自身优势和积累，通过构建与投资者利益一致的商业模式和业务场景，形成“公募产品代销、公募基金投顾、个人养老金、机构理财、私人财富管理”等业务协同矩阵，最终实现服务体系的全面升级，推动财富管理业务的新一轮发展。 当前估值仅反映资产负债表估值，资管等轻资产板块提供重估机会。 公司整体资产质量夯实，各项业务稳健发展，资产负债表整体重估不存在资产减计影响。公司资产管理板块具备品牌价值，“东方红”品牌享誉市场，汇添富基金主动权益规模处于行业前列。截至2023年上半年，公司全资子公司东证资管总资产47.68亿元，净资产36.67亿元；资产管理规模2,632.92亿元，其中公募基金管理规模1,958.55亿元，管理业务净收入排名证券行业第1位（数据来源：中国证券业协会）。 同期，公司作为第一大股东的联营企业汇添富基金总资产139.56亿元，净资产96.64亿元。汇添富基金资产管理总规模超1.1万亿元。其中，公募基金规模超8,700亿元，非货币公募基金规模达4,900亿元，排名行业前列。我们判断目前公司估值（约1.1倍）仅反映了对资产负债表的估值，而对资产管理、财富管理等轻资产业务估值尚未体现，期待公司困局反转带来的业绩提升弹性。盈利预测依据当前宏观经济环境和证券市场的未来发展趋势，我们对东方证券2023年-2025年的盈利预测进行如下假设。 核心假设（1）经纪业务手续费净收入：：股基成交额、市场占有率和佣金率是影响公司经纪业务收入的关键因素。1）股市成交额的变动，主要受国内经济市场的影响，因此我们预计2023-2025年A股市场股基金交易金额分别为480.48万亿元/490.09万亿元/514.60万亿元。2）经纪业务市占率稳定在1%左右，经纪业务市占率分别为0.90%/0.91%/0.92%。3）经纪业务手续费率的激烈竞争会导致佣金率进一步下降，因此假设未来三年公司经纪业务佣金率与行业佣金率基本保持一致，分别为0.068%、0.067%、0.066%。 （2）投行业务手续费净收入：1）假设2023-2025年股票融资额分别为13079.48亿元、14125.84亿元、14832.13亿元；2)考虑到东方证券在全面注册制改革下、投行协同能力和执业能力加强，市场占有率将持续提升。因此，我们假设未来三年公司股权承销金额市占率分为2.01%/2.76%/3.51%。3）投行业务有望实现稳健增长，因此，我们假设未来三年公司承销费率分别为5.36%/3.90%/3.07%。 （3）资管业务手续费净收入：资产管理规模和管理费率是影响资产管理业务的关键因素。我们假设2023-2025年公司资产管理规模分别为2614.67亿元/2843.08亿元/3035.64亿元，管理费率分别为0.860%/0.870%/0.880%。 （4）利息净收入：市场融资融券余额，市占率和融资融券利率是影响利息净收入的三个关键因素。1）考虑到融资融券业务发展空间较大，我们假设未来三年市场融资融券余额分别为15705.47亿元/16829.40亿元/17700.87亿元。2）我们假设未来三年公司融资融券业务市占率分别为1.27%/1.28%/1.29%。3）我们假设未来三年公司融资融券利率分别为10.53%/11.21%/11.84%。 （5）投资收益：自营规模和投资收益率是影响投资收益的两个关键因素。公司主动管理能力持续提升，我们假设未来三年公司金融资产规模分别为1926.39亿元/2157.55亿元/2373.31亿元，投资收益率分别为1.63%/1.89%/2.06%。未来33年盈利预测根据上述假设，我们预计2023-2025年公司营业收入为220.90亿元、247.48亿元、275.88亿元，同比增速分别为18.0%、12.0%、11.5%；归母净利润分别为35.38亿元、39.64亿元、44.19亿元，同比增速分别为17.5%、12.0%、11.5%。盈利预测的敏感性分析经纪业务净收入和投资收益是公司营业收入的重要组成部分，我们认为经纪业务和投资收益率的变动会对公司经营业绩产生较大影响。因此，我们以2023年-2025年经纪业务的年复合增长率以及公司自营业务的年复合投资收益率作为敏感性因子对盈利预测进行敏感性分析。风险提示市场波动风险、业务创新风险、市场竞争加剧的风险。

事项：公司公告：2023年11月14日，公司发布《指南针2023年股票期权激励计划（草案）》，激励计划拟授予的股票期权数量为812.93万份，约占本激励计划公告时公司股本总额的1.99%，授予股票期权的行权价格为59.20元/份，拟授予激励对象总人数为354人。 国信非银观点：基于权益市场波动对证券业务的影响，我们对公司的盈利预测下调，预计2023-2025年净利润为1.85亿元、2.42亿元、3.09亿元，增速分别为-45%、31%、28%，当前股价对应的PE为136.5/95.3/77.4x，PB为11.8/11.7/9.0x。公司未来将稳步开展证券业务，随着市场活跃度改善，持续看好互联网证券业务发展，维持对公司“买入”评级。 评论：提升核心竞争力，彰显未来发展信心公司分别于2021年和2022年推出两次股权激励计划。其中，2021年的激励计划在2023年6月已进入第二个行权期，授予数量为256.20万股，约占激励计划草案修订稿公告日公司股本总额的0.63%，行权价低于行权期间股价，激励效果较好；2022年的激励计划尚在实施中，此次股权激励计划有利于进一步完善公司长效激励机制，充分调动董事、高级管理人员及核心技术员工的积极性，稳定核心队伍，增强优秀人才的吸引力，减少人才流失。 看好互联网证券业务，期待麦高证券加速发展根据股权激励考核指标要求来看，公司的考核重点在营收和证券经纪业务：第一个行权期，以2023年为基数，2024年营业总收入增长率不低于12%，或手续费及佣金净收入增长率不低于50%。第二个行权期，1）以2023年为基数，2025年营业总收入增长率不低于26%，或手续费及佣金净收入增长率不低于125%。2）以2024年为基数，2025年营业总收入增长率不低于12%，或手续费及佣金净收入增长率不低于50%。前三季度，受交易量下滑与机构佣金费率下降影响，券商经纪业务收入下滑。麦高证券前三季度业务增长势头较好，经纪业务净收入+利息净收入均逐季环比增长；投资收益达0.4亿元，较年初增长4.8倍；三季度末，代理买卖证券款为23.7亿元，较年初增长103.7%，较二季度增长17%，表明经纪业务客户规模持续增加，但营业利润仍未实现盈利。公司将持续加大整合麦高证券，预计定增资金（不超过30亿元）全部投入麦高证券充实资本金，在金融科技赋能下，把握客户转化机会，在存量近150万付费客户导流上具有想象空间投资建议：公司未来将稳步开展证券业务，随着市场活跃度改善，持续看好互联网证券业务发展，维持对公司“买入”评级基于权益市场波动对证券业务的影响，我们对公司的盈利预测下调，预计2023-2025年净利润为1.85亿元、2.42亿元、3.09亿元，增速分别为-45%、31%、28%，当前股价对应的PE为136.5/95.3/77.4x，PB为11.8/11.7/9.0x。公司未来将稳步开展证券业务，随着市场活跃度改善，持续看好互联网证券业务发展，维持对公司“买入”评级。 风险提示市场波动风险、业务创新风险、麦高证券整合效果不及预期的风险、市场竞争加剧的风险。

2023 年 10 月 31 日， 中国人寿保险股份有限公司（以下简称“中国人寿”） 在天津举办投资者开放日， 公司全面展示了养老生态体系建设成果及个险营销体系改革方案。 国信非银观点： 作为我国保险行业的龙头企业， 中国人寿坚持高质量发展之路。 一方面， 公司从“保险+养老”的视角出发， 制定长期战略规划， 为客户提供跨周期的保险及养老保障服务， 在资产负债联动下， 打造优质高效的养老体系。 另一方面， 中国人寿通过“六大举措” 进一步推动营销转型， 对接新生代客户需求， 把握市场细分机遇。 公司上市 20 周年以来， 积极完善全产业链布局， 在保险服务、 综合金融、 养老建设、 资金管理等方面均走在行业前列， 结合全方位的转型战略， 我们持续看好公司未来的增长势能。 预计公司 2023 年至 2025 年 EPS 为1.48/1.87/2.09 元， 对应 P/EV 为 0.71/0.64/0.57 倍， 我们维持公司 “买入” 评级。 评论：六大改革举措， 布局新营销战略自 2022 年末“八大工程” 战略提出以来， 中国人寿坚持推进营销体系的改革， 提高存量团队人均产能，促进代理人团队的升级， 营销改革初见成效。 截至 2023 年三季度末， 公司个险渠道总保费达 4484 亿元；个险人力规模 66 万余人， 基本与年终持平； 在代理人规模基本保持稳定的前提下， 渠道人均产能提升 29%，销售团队改革成果显著。 中国人寿的新营销战略分为“新团队培育” 和“现有团队提升” 两大板块。 新团队打造方面， 公司推出“种子计划”， 围绕“新定位、 新架构、 新制度、 新营销、 新赋能、 新发展” 六大板块打破传统营销模式， 对接新生代客户需求， 推动产能的持续提升。 公司计划通过 2 年的时间， 在全国打造 3 至 5 个成功样本城市。 1. 新定位： 公司重新定位代理人为“金融保险规划师”， 旨在秉持专业、 价值、 融合的理念， 打造专业化保险营销团队， 在保险消费市场年轻化及专业化趋势下， 引领行业的革新。 2. 新架构： 实现由多层次到扁平化的架构转型， 从一人多职到专业专注转变。 仅设立“管理者”、“合伙人”、“规划师” 三个层级， 分别专注于团队的管理、 经营、 销售， 发挥各自优势， 提高营销效率。 3. 新制度： 通过激励导向、 考核管理、 人员准入、 产能驱动、 业务品质、 发展诉求的改革优化， 吸引高质量才人， 打造高效能团队。 4. 新营销： 采用独创营销模式将场景营销、 内容生产与科技赋能融合， 为客户提供售前风险减量、 售中精准决策、 售后经济补偿等多维价值。 5. 新赋能： 构建涵盖金融、 营销、 健康、 养老、 管理等多为体系， 为团队提供“共性+个性” 的全方能赋能支持， 实现“稳态+敏态” 的赋能体系。 6. 新发展： 在人员招募方面， 采取“公司招募+个人招募” 相结合的方式， 坚持高标准， 统一准入门槛，优化， 建立与新生代适配的人员管理模式。 现有团队升级方面， 公司计划通过“强体工程” 的六大举措， 至 2025 年产能提升 30%。 1. 结构升级： 升级现有队伍质量、 年龄结构， 强化代理人的专业能力。 目前， 公司通过众鑫计划、 队伍4.0、 星际工程等项目， 提高中高产能占比 2.4pt。 2. 育成升级： 升级培训赋能， 打造“一体化新人育成” 运作模式。 截至三季度末， 公司新人人均保费提升 30%， 月均一年内新人留存率提高 7pt。 3. 基础升级： 打造自主经营、 高效运作、 健康持续的营业部运作模式， 通过目标管理、 活动管理、 辅导训练三个方面全面提升营业部产能。 4. 区域升级： 发挥公司县域级覆盖优势， 深耕下沉市场。 5. 销售升级： 结合科技赋能及数字化支持， 升级公司销售模式， 更精准的匹配客户需求。 6. 服务升级： 优化服务体系， 结合现有客户体量及公司综合实力， 为客户提供全方位服务。 引领行业养老生态， 构建“一主多辅” 发展模式随着我国人口老龄化程度持续加深， 国民养老需求持续上升， 完善多层次养老保障体系、 积极参与养老第三支柱建设是完善养老体系重要的一环。 中国人寿坚持长期主义， 从“保险+养老” 的长期视角出发， 定制战略规划。 当前公司养老模式主要分为四种， 分别是“城郊” 机构养老、“城心” 机构养老、 居家养老和社区养老， 逐步形成了以“城心” 为核心的“一主多辅” 的养老体系。 目前， 公司养老项目已启动养老项目 14 个， 共计覆盖 13 城市。 未来， 中国人寿将打造资负联动、 优质高效的养老服务管理体系， 通过轻重资产结合的方式， 在部分城市快速形成健康养老服务供给能力， 构建起覆盖客户全生命周期的养老产品和服务， 更好地满足客户多层次养老需求。 投资建议：作为我国保险行业的龙头企业， 中国人寿坚持高质量发展之路。 一方面， 公司从“保险+养老” 的视角出发， 制定长期战略规划， 为客户提供跨周期的保险及养老保障服务， 在资产负债联动下， 打造优质高效的养老体系。 另一方面， 中国人寿通过“六大举措” 进一步推动营销转型， 对接新生代客户需求， 把握市场细分机遇。 公司上市 20 周年以来， 积极完善全产业链布局， 在保险服务、 综合金融、 养老建设、 资金管理等方面均走在行业前列， 结合全方位的转型战略， 我们持续看好公司未来的增长势能。 预计公司 2023年至 2025 年 EPS 为 1.48/1.87/2.09 元， 对应 P/EV 为 0.71/0.64/0.57 倍， 我们维持公司 “买入” 评级。 风险提示：改革成果不及预期； 新产品吸引力不及预期； “开门红” 短期销售节奏调整； 资本市场延续震荡； 长端利率下行等。

华泰证券公布2023年三季度报告。2023年前三季度，公司实现营业收入272.29亿元，同比提升15.29%；实现归母净利润95.86亿元,同比提升22.55%；其中，公司第三季度实现营业收入88.60亿元，同比提升18.89%；实现归母净利润30.30亿元，同比提升23.88%。业绩提升主因资管与投资收益保持增长。公司持续发展去方向化战略，围绕数字化、平台化、生态化理念，探索“AI智能提升”，后续科技赋能财富等业务具有持续想象力。 投资与资管表现亮眼，业绩优于同业。前三季度公司积极推进FICC量化交易战略转型，金融资产规模持续扩张，投资规模和收益率增长驱动投资收入大幅提升，公司实现投资业务收入（含公允价值变动）76.75亿元，同比增长72.9%。前三季度公司资管业务实现净收入31.49亿元，同比提升21.26%，主要是因并表的公募基金盈利能力提升推动资管业绩持续增长。 经纪业务正承压，数字水平在提升。受交易量下滑与机构佣金费率下降影响，三季度公司经纪业务收入14.73亿元，同比下滑17.15%。公司将加强构建衍生品业务体系，持续优化“涨乐财富通”平台，持续升级理财及交易服务体系，有效提升客户粘性，把握资本市场活跃机遇。 IPO承销业务下滑，有望受益于并购活跃。三季度公司投行业务收入6.81亿元，同比下滑43.9%；IPO承销金额33.01亿元，同比下降77.18%；债券承销金额2985.94亿元，同比增长50.9%，公司债权承销规模持续增长。当前公司IPO储备项目为28单，排名行业第二。同时公司凭借兼并收购业务储备，有望在IPO发行放缓期内继续保持投行业务优势。 风险提示：市场波动风险、业务创新风险。 投资建议：基于权益市场波动对证券业务的影响，我们对公司的盈利预测下调，预计2023-2025年公司净利润分别为131.59元、145.21亿元、161.79亿元，同比增长15.8%/10.3%/11.4%，当前股价对应的PE为11.7/10.6/9.6x，PB为0.9/0.8/0.8x。在三方导流政策重启背景下，公司将凸显互联网优势和产品优势，对公司维持“买入”评级。

中信证券发布2023 年三季度报告。前三季度公司实现营业收入458.07 亿元，同比下降 8.06%； 实现归母净利润 164.14 亿元,同比下降 0.93%； 基本每股收益为 1.08 元/股， 同比下降 1.82%； 加权平均净资产收益率 6.19%， 同比减少 0.61pct。 其中三季度单季公司实现营业收入 143.07 亿元， 同比下降4.21%； 实现归母净利润 51.08 亿元,同比下降 4.90%。 公司第三季度业绩下降主因在于行业主要驱动因素下降。 权益融资收紧阶段性拖累投行业务。前三季度， 公司实现投行业务收入 52.58亿元， 同比下降 16.15%。 第三季度公司实现投行业务收入 14.35 亿元， 同比下降 49.08%， 单季度完成 IPO 项目 8 单， 承销金额 144.13 亿元； 债券总承销金额约 90 亿元， 股权承销和债券均排名行业第一位。 另有已过会项目 46单， 已审核通过 14 家。 市场交易萎缩， 经纪、 财富和资管业务承压。 （1） 前三季度公司实现经纪业务收入 78.33 亿元， 同比下降 10.89%。 其中三季度公司实现经纪业务收入25.44 亿元， 同比下降 12.43%。 当前市场日均交易量从上年同期的 9,153 亿元下滑至不足 8000 亿元， 但机构业务客户多元（包括公募/险资/银行理财/QFII 等） 。 （2） 前三季度， 公司实现资管业务收入 73.97 亿元， 同比下降8.49%。 第三季度， 实现资管业务收入 24.29 亿元， 同比下降 8.31%。 公司资产管理业务将持续开拓养老业务， 控股子公司华夏基金拓展海内外业务， ETF业务优势持续夯实。 去杠杆驱动代客业务发展， 投资业务逆势增长。 2023 年前三季度， 公司实现投资业务收入 157.80 亿元， 同比增长 27.18%。 第三季度， 公司实现投资业务收入 42.42 亿元， 同比增长 43.94%。 在三季度股债双杀的背景下， 公司股票自营业务坚持去敞口化， 加大非方向性投资布局效果显著。 风险提示： 权益市场大幅波动风险； 创新推进不及预期等。 投资建议： 基于资本市场的波动， 对公司未来三年的盈利预测分别下调2.6%/1.9%/1.1%， 预计 2023-2025 年公司净利润分别为 225.54 亿元、 252.89亿元、 259.76 亿元， 同比增长 1.7%/12.1%/2.7%， 当前股价对应的 PE 为15.1/13.4/13.1x,PB 为 1.2/1.1/1.1x。 展望未来， 随着市场改革持续， 市场活跃度改善， 龙头券商在资本实力、 客户资源、 风险定价能力等方面协同优势明显， ROE 水平行业持续领先， 我们对公司维持“买入” 评级。

市场下行， 业绩下滑。 前三季度公司实现营业收入 174.66亿元， 同比下降9.94%； 实现归母净利润 46.08亿元,同比下降 23.36%； 对应 EPS0.852元/股， 同比下降 26.84%； 加权平均净资产收益率 4.84%， 同比减少 2.27pct。 其中三季度单季公司实现营业收入 50.45亿元， 同比下降 31%； 实现归母净利润 10.47亿元,同比下降 52%， 业绩下滑基本同步于市场因素， 符合预期。 公司新任董事长富有大券商运作背景， 有望推动公司在业务协同、 网点布局上进一步突破， 公司或受益于后续头部券商杠杆提升。 坚持去敞口方向， 投资业务逆势增长。 前三季度， 公司实现投资业务收入69.76亿元， 同比下降 2.20%。 其中第三季度， 投资净收益增加的 66.07亿元被以公允价值计量的金融工具所减少的 40.42亿元抵消掉大部分， 最终实现投资业务收入 25.5亿元， 同比增长 22.13%。 财富与资管转型力度居前。 尤其公司持续推动公募 50智能定投服务“金智投” 并优化升级“目标盈” ， 发力 ETF 投顾业务， 持续深化买方投顾业务。 风险提示： 权益市场大幅波动风险； 创新推进不及预期等。 投资建议： 基于权益市场波动证券业务的影响， 对公司未来三年的盈利预测下调 2.6%/7.3%/11.9%， 预计 2023-2025年公司净利润分别为 76.43亿元、80.85亿元、 82.65亿元， 同比增长 0.6%/5.8%/2.2%， 当前股价对应的 PE 为23.5/22.2/21.7x,PB 为 1.7/1.6/1.5x。 展望未来， 随着市场改革持续， 市场活跃度改善， 公司各项业务和 ROE 有望实现高质量发展。 我们对公司维持“买入” 评级。

本报告导读: 新华保险发布2016年三季报,业绩符合市场预期。公司积极推动业务转型,聚焦期交业务,收缩趸交业务,业务质量持续改善,退保率继续下降。维持“增持”评级。 维持“增持”评级,维持目标价53.93元。维持2016-2018年EPS盈利预测2.41/2.95/3.39元。公司前三季度实现归母净利润47.86亿元,同比下降44.6%,主要受到投资收益率下行、已赚保费负增长和补提准备金的影响;三季度末实现归母净资产597.57亿元,较年初增长3.3%。渠道和业务结构进一步优化,退保率持续下行,公司转型持续坚定推进。1)加大个险业务发展力度,个险渠道占比显著增加。截至三季度末,保险营销员渠道占比达50.1%,服务经营渠道占比达11.3%,合计61.4%,较2015年同期提升10.8个百分点。2)银行渠道加速转型,趸交保费下降34.2%,期交业务大幅增长63.6%,公司2017年将进一步削减银保趸交规模。3)退保金下降30.8%,退保率同比下降3.0个百分点至5.3%,继2016年中期下行2.7个百分点后继续下行;后续随着银保渠道的转型,公司业务质量将持续改善。 投资收益率较中期略有下降,受外部投资环境影响,预计全年投资端仍承压。前三季度年化总投资收益率为5.1%,较上年同期下降3.6个百分点,较2016年中期下降0.2个百分点。在低利率环境下,保险公司投资端将持续承压,未来资产负债匹配能力将成为保险公司竞争力的关键,公司有降低负债成本的动力和实力,并加快部署和实施。 风险提示:市场大幅回调。

本报告导读: 公司通过信托模式创新,把控优质资产,未来盈利有望保持高速增长;后续定增完成将大幅提升资本实力,推动信托资产规模扩张,多元金融板块业务布局有望提速。 投资要点: 维持“增持”评级,维持目标价28.2元/股。公司前3季度实现营业收入/归母净利润为35.15/23.11亿元,同比+82.92%/+90.41%;业绩大超预期,全年有望保持高速增长。公司通过信托业务模式创新提升盈利能力,依托资产端优势,未来业绩高速增长可期。公司定增方案已过会,后续实施完毕资本实力将大幅提升,推动信托资产规模扩张,加快多元金融板块业务布局。上调2016-18年EPS至1.55/1.78/1.98元(上调前为1.41/1.57/1.7元),维持目标价28.2元/股,对应2016年15XPE,增持。信托模式创新+把控优质资产,盈利高增有望持续。公司信托业务主动管理转型进入业绩爆发期,2016年前3季度累计归母净利润分别同比+195%/+67%/+90%。公司信托业务借助模式创新提升信托报酬率,2016年上半年公司年化信托报酬率约为1.63%,远超行业平均水平。公司信托资产布局合理,房地产项目占比约10%,同时近年逐步提升新能源/物流地产/大健康等领域业务比例,把控优质资产。 定增方案已过会,后续多元金融布局有望提速。公司定增拟募集资金不超过49.91亿元,后续资本实力将大幅提升。公司开展主动管理型信托项目对于资本实力有较高的要求,定增完成有望推动公司信托规模提升,为未来盈利保持高速增长奠定基础。公司此前已申请保险牌照,增持泸州商业银行股权比例至8.55%,后续定增完成后,金融产业布局有望提速,促进公司业务结构多元化。 风险因素:信托资产规模下滑,综合金融转型低于预期

维持“增持”评级,维持目标价19.16元/股。公司2016年前3季度实现营业收入/归母净利润为197.91/63.64亿元,同比-26.26%/-42.48%;第3季度实现营业收入/归母净利润为77.11/21.0亿元,环比+12.64%/-16.33%,同比+60.98%/130.77%;3季度业绩环比持平,同比大幅改善,符合预期。融资租赁业务大幅增长,成为公司3季度业绩同比大幅增长的主要原因;随着市场交易量回升,公司传统业务有望环比改善。维持公司2016-18年EPS为0.72/0.84/0.98元,维持目标价19.16元/股,对应2016年2倍PB,增持。 传统业务总体表现平稳。截至2016年3季度末,公司经纪业务市场份额为4.76%,基本与2季度末持平;前3季度佣金率为万分之4.32,较上半年略微下滑;经纪业务市场份额与佣金率基本保持平稳,后续公司佣金率下滑趋势有望放缓。截至3季度末,公司两融余额市场份额下滑0.57个百分点至4.69%。前3季度公司股权类融资主承销市场份额为1.70%,较2季度末略微提升0.08个百分点;公司债权类融资承销市场份额为4.34%,较2季度末下滑0.3个百分点。 融资租赁业务快速增长推动业绩同比大幅改善,受益于公司融资成本优势,融资租赁业务有望成为公司重要收入来源。公司前3季度其他收入(主要为融资租赁业务收入)占比大幅提升至23.8%(1、2季度末分别为14.49%、18.9%),借助于公司客户资源优势和低成本融资优势,融资租赁业务对于公司的利润贡献有望进一步提升。 风险提示:经纪业务市场份额大幅下跌,自营大幅亏损

本报告导读: 市场交易量回升将推动券商业绩持续改善,公司经纪业务市场份额处于龙头地位,业绩改善幅度有望好于同业;维持目标价26.8元/股,增持。 维持目标价26.8元/股,维持“增持”评级。公司2016年前3季度实现营业收入/归母净利润为122.16/48.10亿元,同比-38.56%/-44.32%;第3季度实现营业收入/归母净利润为48.60/19.69亿元,环比+22.51%/+23.45%,同比-7.22%/+0.25%;3季度公司业绩环比改善,符合预期。市场交易量回升将推动券商业绩持续改善,公司经纪业务市场份额处于龙头地位,业绩改善幅度有望好于同业;维持公司2016-2018年EPS为1.07/1.19/1.42元,维持目标价26.8元/股,对应2016年2.3倍PB,增持。 佣金率下滑趋势放缓。截至2016年3季度末,公司经纪业务市场份额为8.35%,相比2季度末下滑0.1个百分点;前3季度佣金率为万分之2.54,较2季度末略微回升(16H1佣金率为万分之2.47);经纪业务市场份额和佣金率均保持平稳。在投资者开户数上限下调的监管背景下,行业佣金率下滑趋势有望放缓,公司经纪业务的综合服务能力优势将进一步凸显。公司3季度佣金率略微回升,受益于公司的用户基数优势,未来佣金率回升对于公司的业绩弹性影响更大。 自营收益环比大幅提升,后续有望持续改善。公司第3季度实现自营收益19.51亿元,自营投资收益环比提升92.03%;第3季度自营收益占营业收入比重大幅提升至40.14%(第2季度自营收益占比为25.61%)。4季度市场交易量有望回升,随着市场情绪好转,公司自营业务有望持续收益。 风险提示:市场大幅下滑,自营业务大幅亏损

投资要点: 维持“增持”评级,考虑公司寿险业务优势及在保险主业布局上全面完善带来的综合经营优势,上调目标价至35.93元,对应1.4倍2016年P/EV。维持2016-2018年EPS盈利预测1.71/2.09/2.37元。前三季度实现归母净利润88.29亿元,同比下降41.3%,主要由于投资收益下行和补提准备金影响;期末归母净资产1310.25亿元,较年初下降1.7%,主要受期末可供出售金融资产账面浮盈下降影响。 寿险“大个险体系”优势突出,且进一步巩固,为公司的核心竞争力。1)三季度末,个人业务占比在2016年中期的基础上进一步提升,个人业务保费占比达89.1%,个人业务新保占比达82.4%。在行业整体投资收益率承压的大环境下,个险渠道占比高的公司拥有更强的竞争力,通过调整产品结构等方式降低负债成本的自由裁量权更高。2)前三季度退保金大幅下降50.3%,前期转型成效持续显现。 产险业务增速仍在低位,预计全年将维持承保盈利,但承保盈利能力仍有待进一步加强。1)车险增速较中期有所放缓,同比增长1.3%;业务质量较好,上半年综合成本率98.2%,未来将持续强化电网销、交叉销售、车商三大核心渠道。2)非车险业务扭转了中期负增长的局面,实现了0.6%的增长,势头向好;安信农保已经成为公司的控股子公司,预计盈利能力较强的农险业务将进一步发力。 公司投资风格稳健,在权益市场收益确定性较低的投资环境下具备相对优势。三季度末,股票和权益型基金合计占比5.5%,与同业相比处于低位;前三季度公司主要加大了理财产品、优先股、债权投资计划等的配置。 风险提示:市场大幅回调。

投资要点: 公司2016年前三季度实现营业收入28.3亿元(考虑利息、手续费口径后为62.9亿元),同比增22%,归母净利润16.7亿元,同比减8%,对应EPS0.19元(送转后股本)。业绩略低于预期,主因投资收益不振。租赁等业务保持增长,这部分抵消了证券和信托投资类等高周期属性业务下滑(预计证券板块利润下降约五成)。预计4季度随着信托和投资项目兑现,全年业绩表现仍有较好期待。维持2016-18年EPS至0.27/0.32/0.39元,目标价9.6元/对应PE40倍。 新项目,新平台,信托业务创新延续。(1)近期银行理财资金投资非标的通道局限于信托,这有利于牌照价值重估,中航信托也至下而上拓展业务创新,近期获得铁路发展基金专项业务资格,参与设立规模近50亿元的PE产业投资基金。(2)此外公司重点拓展了“鲸钱包”互联网理财平台,平台由商业银行第三方托管,符合政策要求。 公司深耕江西地区,拟募集不超过48亿可转债用于证券和信托业务,资金补充再添业绩。 延续“航空/金融/新兴”多元布局,拓展全金融牌照和体外证券化项目。(1)除现有金融牌照外,公司已获得基金牌照,未来有希望拓展保险、海外租赁等牌照。(2)考虑到中航集团证券化空间相对较高,公司积极参与集团体外证券化项目,其中海外子公司计划参与1亿元万达港股私有化,这体现了央企显著项目资源优势。 核心风险:集团证券化进展低于预期。

投资要点: 维持“增持”评级,上调目标价至16.8元/股。2016年前3季度,公司实现营业收入/归母净利润为3.48/4.62亿元,同比+32.76%/7.71%,业绩符合预期。公司提升对爱建证券的持股比例至48.863%,同时定增方案已获证监会受理,后续方案落地后金控布局有望提速。维持2016-18年EPS为0.48/0.55/0.66元,考虑到公司未来金控布局初现雏形,上调目标价至16.8元/股,对应2016年35XPE,维持“增持”评级。 受益于行业利好和管理层变更,公司信托主业有望改善。银行通道监管有望提升信托行业整体通道业务规模,以及信托公司的议价能力,短期内利好信托行业。信托业务为公司主要利润来源,而公司的信托业务主要为通道类业务,近年来增速则有所放缓。受益于行业政策利好,公司信托业务有望短期改善。考虑到公司已经完成管理层变更,新任管理层有望带来新的管理机制和激励机制,推进公司原有信托业务模式创新,促进公司业绩长期改善。 定增方案已受理,后续布局值得期待。公司定增方案9月初已获证监会受理,目前正稳步推进。定增方案落地后,公司资本实力有望提升,信托、租赁、创投等业务将获得快速发展;同时金控布局有望提速,借助于区位优势,公司将成为上海市第一家民营金控平台,后续发展值得期待。 风险提示:定增方案审批未获通过