投资建议: 中期来看,公司仍将大概率受益于我国白牌市场线上渗透率的提高、公司自身的品类扩张和渠道扩张,且确定性较强。我们预测公司2020-2022年的EPS分别为0.6元、0.76元和0.95元,对应当前股价的PE分别为26倍、20倍和16倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示: 品类扩张速度不及预期,时间互联业务业绩波动风险等。

盈利预测:物流建设、信息系统、会员体系全面升级,多方加码线上业务。2020年,公司将继续推进全渠道营销系统后续功能和相关技术模块的开发,加速线上线下的业务融合,促进企业数字化转型。自建物流中心的二期扩建项目将正式投入运营,首批投入可满足电商平台年出库额3亿元,线上业务发展获得新助力。公司将通过搭建完成新CRM系统,优化会员体系,提升用户体验,增强线上用户的忠诚度和重复购买率。公司作为国内首家在A股上市的母婴专业连锁零售企业,在品牌认可度、选品能力、渠道建设方面已经形成自己的竞争优势,随着线上线下营销渠道的完善,自有品牌建设的推进,我们预计公司20/21/22年公司收入28.46/33.69/38.69亿元,增速15.67%/18.38%/14.84%,实现归母净利1.93/2.14/2.54亿元,同比增速13.81%/10.60%/18.83%,EPS为1.35/1.50/1.78,对应PE为20.68/18.69/15.73,维持“推荐”评级。 风险提示:门店拓展不及预期、跨区域经营效果不佳、海外疫情发展影响产品供应。

事件:公司公告称,2019&2020Q1实现营业总收入848.77/292.57亿元,同比+20.36%/31.57%;实现归母净利润15.64/15.68亿元,同比+5.63%/+39.47%。 大店展店进程加速保证营收高增,mini进入经营调整。1)大店展店加速推进:公司2019年新开绿标门店205家,较去年同期(135家)展店速度明显加快,由于合并广东百佳38家门店公司全年超额完成展店计划,营收稳步增长。2020Q1公司新开大店16家、mini店7家,闭店74家,一季度闭店主要由于结账所致。筹备及展店方面,2020年公司计划开店130家;同时,2019年公司已签约未开门店244家,2020Q1新增签约门店20家,整体看公司签约门店有序,为公司未来门店发展提供提供充裕支撑。在区域扩张涨,公司河北、贵州筹备店分别为19/18家,两个省区总签约门店超过50家,成为了相对优势发展的成熟区域;同时2019年新增甘肃、山东、青海、内蒙古4个省完成项目签约。2)mini门店运营调整:报告期内2019年mini新开门店573家,闭店44家,覆盖19个省份,其中重庆、四川、福建mini店数分别突破100家。 产品结构调整毛利率小幅下滑,自有品牌建设取得新进展。公司产品结构不断调整,生鲜业务占零售业务比重47.25%;食品用品业务占比达52.75%,其中服装业务占比下滑至1.56%(环比-0.5pct)。公司2019年综合毛利率为21.56%,较2018年下降0.58pct,主要是高毛利的品类服装业务收缩,以及下半年门店促销和到家业务拉新所致。2)自有品牌新进展:报告期内公司深化同达曼国际的合作,以公司客群出发打造更丰富的食品、生鲜等自有品牌产品结构,聚焦核心单品优化SKU,完成自有品牌新老品牌的迭代。2019年,公司自有品牌总销售额达19.5亿元(占零售业务比重2.48%),其中食百销售额12.7亿元,生鲜销售额6.8亿元。 公司持续推进线上线下全渠道营销平台,疫情期间转型升级成果得到验证。2019年公司到家业务实现销售额35.1亿元,同比增长108%,占比4.4%,同比提高2pct。截至2019年年底,京东到家连接永辉超市门店485家,新增155家;永辉生活APP和小程序已覆盖24个省,为永辉用户提供5158万次在线服务,年底月活506万。受疫情影响居民对到业务需求加速提升,2020Q1,公司到家业务实现销售额20.9亿元,同比增长239%,占比达7.3%。3月份永辉生活app占到家业务比重提升至56.86%。全渠道未来行业发展趋势,公司将持续推进到家业务发张,到家业务占比有望提升至10%-15%。 盈利预测:公司作为全国性超市龙头,在生鲜领域具备行业领先优势,同时公司顺应消费趋势持续加码全渠道营销建设。我们预计公司20/21/22年公司收入1052.09/1256.81/1523.75亿元,增速23.95%/19.46%/21.24%,实现归母净利21.75/27.88/35.97亿元,同比增速51.87%/23.69%/26.87%,EPS为0.25/0.31/0.39,对应PE为45.13/36.49/28.76,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:小店业务盈利能力改善不及预期、到家业务发展不及预期。

【事件】公司发布2020年一季报,2019年第一季度实现营业收入17.99亿元,同比下滑16.52%,归属于上市公司股东净利润1.64亿元,同比下滑29.71%。每股收益为0.15元,同比下滑32.02%。 我们的观点: 1、单利润下滑快于收入下滑,“疫情拖累订单+高基数”共同影响公绩司业绩2019年第一季度实现营业收入17.99亿元,同比下滑16.52%,归属于上市公司股东净利润1.64亿元,同比下滑29.71%,扣非后归母净利润同比下滑35.01%,每股收益为0.15元,同比下滑32.02%。 第一,收入增速下滑。首先,收入下滑的主要原因或为疫情导致的原材料供应以及收入确认(订单虽有延迟但对于收入的影响不会在一季度反应)。一方面,上游供应链(部分外协厂)复工复产延缓导致生产配套延迟,公司产品无法形成产品交付和贡献产值;另一方面,下游军工院所及部分单位复工复产延缓导致1-2月整体收入确认无法完成。第二,利润增速下滑快于收入增速下滑。我们认为,公司利润增速下滑快于收入增速下滑的主要原因为,第一,1-2月公司由于固定资产开工率低(产能利用率低下),没有达到规模经济效应(并未形成盈亏平衡点),导致致1-2月收入和成本极不匹配,但3月份情况已全面好转;第二,毛利率较高的军品收入占比下降(军工企业复工复产相对较慢),我们推断通讯业务1-3月或小幅增长,而军工业务收入小幅下滑,新能源汽车业务或大幅下滑。 ,第三,2019年第一季度基数较高。2019年一季度营业收入占全年收入比重为23.54%(2018年则为18.89%),归母净利润占全年比重为21.74%(2018年则为17.55%)。我们推测2020年一季度公司营收和归母净利润占全年的比重或显著小于2019年。 2、第二季度业绩或全面反弹,全年仍大概率完成既定目标展望未来,我们认为公司仍大概率完成全年目标。首先,疫情影响已结束。从3月份开始疫情影响已基本消除,我们推断公司3月当月产值或非常亮眼,而第二季度开始,此前受到疫情影响的上游供应链会全面复苏,产值有望提升,同时下游客户收入确认会加速;其次,公司年度计划不会因疫情而调整。不同于消费电子,军品订单每年的计划性更为明显、确定性更好,我们认为公司不会调整全年目标,将大概率完成既定目标。军工方面,2020年为十三五最后一年,订单增速或好于预期,而通讯业务有望受益于5G建设的提速超预期。 3、限制性股票解锁条件更加注重盈利质量考核,管理费用增加不改公司业绩增长信心一季报中,公司管理费用增长72814.27万元(同比+31.17%),我们判断公司每个季度因二期股权激励产生的管理费用或增加04000万元左右。公司限制性股票激励计划(第二期)省去了对于营业收入增长和营业利润率的考核指标,转而增加了对于扣非归母净利润增速的考核指标,我们认为这是公司未来将更注重盈利质量和效益的考核。同时第一期限制性股票考核条件为ROE、营收和营业利润率不低于同行业平均水平,而第二期限制性股票考核条件为不低于对标企业75分位,这这121家对标企业包括泰科、安费诺、航天电器等中外连接器龙头企业,我们计算了这121家企业82018年扣非后归母净利润增速的575分位水平约为17.75%的增长,对标企业75分位的设定也显示公司对于未来高速增长的信心。公司第一期限制性股票首次解锁日为2019年1月19日,公司2017年度扣除非经常性损益后净资产收益率为17.24%,公司2015-2017年度营业收入的复合增长率为15.99%,公司2017年度营业利润率为15.22%,三项指标公司均超额完成,我们认为第二期限制性股票公司仍有望超额完成解锁条件。 4、投资建议:军工里少有的核心资产,在市场不确定性增强的时候有望享受确定性溢价和估值溢价站在当前时点,我们认为,公司是军工行业里少有的核心资产,在市场不确定性增强的时候有望享受确定性溢价和估值溢价(因为军工上游对于海外供应链依存度较低,同时下游订单计划性更强、确定性更强),此前因为疫情影响的订单交付会在二季度加速释放,2020年随着军工行业和5G业务景气度抬升,公司内生增长有望超过市场预期。考虑限制性股票所产生的管理费用,我们预测公司2020年~2022年EPS分别为1.21元、1.42元和1.71元,对应4月23日收盘价PE分别为29X、25X、21X,已经进入历史估值中枢中下部,建议积极配置。 5、风险提示: 武器装备交付进度低于预期,增值税影响高于预期,军品定价改革影响高于预期。

1、研发费用一定程度拖累利润增速,利润增速较低或为未来高增长埋下伏笔。 2019年全年实现营业收入91.59亿元,同比增长17.18%,归属于上市公司股东净利润10.71亿元,同比增长12.56%。每股收益为1.04元,同比增长11.87%。 第一,收入增长符合预期。收入方面,我们判断军品收入增长保持稳健,子板块中航天和电子的快速增长或弥补了舰船方面的下滑。而通讯收入亦保持较快增长,主要原因为全面参与客户5G全球平台建设。新能源汽车业务收入或由于行业整体影响低于预期。此外,而中航富士达对西安富士达微波技术有限公司的持股由控股转为参股,西安富士达微波技术有限公司不再纳入公司合并报表范围(中航富士达收入有所下滑)。 第二,利润增速慢于收入增速。主要原因一方面是公司加大核心产品和核心能力建设,研发投入同比增长38.48%所致(绝对值增加2.56亿元),研发费用占收入的比重同比上升1.5个百分点(由8.49%上升至10.04%),研发人员占比同比增加4.4个百分点(由23.03%上升至27.43%)。我们推断研发费用或主要应用于5G相关产品的研发和建设,公司2020年5G产品有望实现较好交付。另一方面,公司财务费用同比增加超过3000万元,主要原因为上年同期受益于美元汇率波动影响和本期可转债导致利息增加所致。 第三,单季度来看,公司归母净利润下滑或与单季度通讯业务占比增加和股权激励费用确认有关。公司2019年第四季度实现营业收入22.67亿元(+11.37%),归母净利润2.4亿元(-5.69%)。我们判断四季度单季度归母净利润下滑或与产品结构变化(四季度单季度军品收入确认放缓通讯收入确认变快)和费用计提(股权激励费用或集中在四季度确认)有关。2019年全年毛利率为32.68%,相对于2018年时的32.56%略有上升,而2019年半年报时的毛利率则相对于2018年半年报出现下降,可以判断2019年下半年毛利率出现边际改善(或与产品结构中通讯业务占比提升新能源汽车业务占比下降有关)。 第四,展望2020年,我们认为,公司军品业务将由于进入到十三五最后一年而保持订单饱满的状态,通讯业务有望受益于5G建设的提速超预期,而新能源汽车业务有望超过制定的计划目标。受到疫情影响,我们判断公司一季报或受到疫情冲击较大,不过从二季度起公司或加速产值和收入确认,考虑到军工企业原本上半年确认的订单和收入占全年的比重就较小,公司2020年全年仍有望完成既定目标。公司从2019年起更加注重盈利指标而非订单指标,我们判断公司2019年利润增速基数较低也为2020年的高增长埋下伏笔。 2、限制性股票解锁条件更加注重盈利质量考核,管理费用增加不改公司业绩增长信心 公司限制性股票激励计划(第二期)省去了对于营业收入增长和营业利润率的考核指标,转而增加了对于扣非归母净利润增速的考核指标,我们认为公司未来不但注重企业收入体量的增长,并且将更注重对盈利质量的考核。 同时第一期限制性股票考核条件为ROE、营收和营业利润率不低于同行业平均水平,而第二期限制性股票考核条件为不低于对标企业75分位,这21家对标企业包括泰科、安费诺、航天电器等中外连接器龙头企业,我们计算了这21家企业2018年扣非后归母净利润增速的75分位水平约为17.75%的增长,对标企业75分位的设定也显示公司对于未来高速增长的信心。公司第一期限制性股票首次解锁日为2019年1月19日,公司2017年度扣除非经常性损益后净资产收益率为17.24%,公司2015-2017年度营业收入的复合增长率为15.99%,公司2017年度营业利润率为15.22%,三项指标公司均超额完成,我们认为第二期限制性股票公司仍有望超额完成解锁条件。同时,公司第二期限制性股票将产生约4.8亿元管理费用,我们看到从2020年起公司管理费用摊销较大,公司限制性股票激励计划首次解锁日为2021年12月26日,在管理费用如此大的背景下依然设定扣非归母净利润超过10%的增速且不低于对标企业75分位,显示公司未来经营性净利润增速或显著超预期。 3、投资建议:军工里少有的核心资产,在市场不确定性增强的时候有望享受确定性溢价和估值溢价 站在当前时点,我们认为,公司是军工行业里少有的核心资产,在市场不确定性增强的时候有望享受确定性溢价和估值溢价,此前因为疫情影响的订单交付会在二季度加速释放,2020年随着军工行业和5G业务景气度抬升,公司内生增长有望超过市场预期。考虑限制性股票所产生的管理费用,我们预测公司2020年~2022年EPS分别为1.21元、1.42元和1.71元,对应3月30日收盘价PE分别为29X、24X和20X,已经进入历史估值中枢中下部,维持“强烈推荐”评级。 4、风险提示:武器装备交付进度低于预期,增值税影响高于预期,军品定价改革影响高于预期。

永辉超市成立于2001年,是我国首批将生鲜农产品引进现代超市的流通企业之一,被国家七部委誉为中国“农改超”推广的典范,被百姓誉为“民生超市、百姓永辉”。公司立足生鲜进行差异化发展,叠加生鲜异地扩张优势迅速展店。 截止2019年底,公司共有门店910家,业务架构调整后聚焦超市业态,超市门店数量稳居国内第一。2019年Q3公司实现营业收入635.43亿元,同比增长20.59%,归母净利润15.38亿元,同比增长51.14%;2010-2018年营业收入/归母净利复合增速分别为24.37%/21.80%。经过多年的成长,公司已成长为全国性超市龙头,并稳居中国企业500强。 生鲜为王:公司借力农改超提升生鲜业务比重。经历20年的发展,生鲜板块在公司收入的占比一直保持在44%以上,形成了“生鲜为王”的特色。公司2018年生鲜类创营收316.6亿元、毛利47亿元,稳坐生鲜类超市龙头地位。同时,电商对生鲜冲击小,生鲜拉动公司食品、租金等其他项目收入。 供应链构筑护城河:公司引入牛奶国际、京东等战略投资者提升供应链管理效率。同时打通上游产业资源,进行优质采购、强大物流支持快速配送、冷链系统保质保鲜,三者共同发力,保证永辉在生鲜细分市场的持续领先能力。 聚焦云超,三大板块协力发展:公司聚焦云超板块,云金、云商、云创三大板块支撑主业发展。云超高速增长为公司创造稳定的现金流,支撑公司探索发展新业态。2018年,公司剥离云创业务,报表业绩压力得到缓解,表外孵化公司业绩增长新动力。 :公司盈利预测及投资评级:我们预计公司19/20/21年公司收入867.54/1049.72/1259.66亿元,增速23.03%/21.00%/20.00%,实现归母净利23.28/29.07/40.02亿元,同比增速57.28%/24.86%/37.67%,EPS为0.24/0.30/0.42元,对应PE为38.1/30.52/22.17,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:门店扩张不达预期风险,行业竞争加剧。

事件:公司披露2019年业绩快报,2019年公司实现营业收入21.04亿元,同比增长8.95%;实现归母净利润1.67亿元,同比增长38.63%;每股收益0.2元。 主要观点: 加密领域绝对龙头业绩超预期。公司业绩增长的主因是核心业务推进较快,同时加强了销售收款管理,销售回款取得历史突破,信用减值损失大幅减少。我们判断公司在密码产品销售和安全运维市场上有较大突破。今年初《密码法》实施后,要求安全产品、密码产品和安全芯片要同步规划验收,明文存储的信息数据需要加密存储。同时,电子签名成为PKI密码技术应用落地的首选,2018年同比增长106.6%。类似成长路径可在安防、移动支付、物联网、区块链及数字货币等领域复制,并与5G技术等联动,有望在3年内放量。我们预计政企单位密码机将到期更换,金融数据密码机也将迎来国产替代潮,卫士通相关密码产品订单将大大增加。另外,仅安全手机中的加密部分每年潜在市场空间就达百亿元。公司参与了中国人民银行《金融分布式账本技术安全规范》的标准制定,将是央行数字货币密码保护的主力军。未来区块链技术涉及的密码算法有望更换成中国密码。 云计算实现安全“云办公”。“卫士云”是国内领先的安全云服务平台,公司研制了云密码机、云密钥管理系统、云密码资源池管理平台、安全云终端等产品,面向互联网+、物联网、健康医疗、智慧社会、机器人等多种应用场景。公司控股股东中国网安与阿里云合作成立的“网安飞天云”有望成为国家机关安全私有云第一梯队。本次疫情期间,卫士通面向全国政企用户免费开放“橙讯”安全即时通讯平台,采用商密算法,从身份认证、数据传输、信息存储等方面保障政企信息的“云安全”,并为企业用户提供“网安密+”微信加密服务,实现远程安全移动办公。 与华为紧密合作,是5G安全总体架构单位。卫士通在多个技术、设备领域及部分重大项目上与华为深度合作。针对华为推出的鲲鹏生态,卫士通发布了“基于鲲鹏生态的卫士通网络安全大数据分析解决方案”,依托华为TaiShan服务器,搭载卫士通自主创新的安全态势感知平台,进行基于大数据分析的安全威胁检测和通报预警、响应处置。硬件方面,与华为联合发布了“Mate政务安全手机”。公司作为国家5G安全架构的总体单位,还将通过与运营商、5G设备厂商的深度交流合作,形成面向行业的应用解决方案并逐步商业化。 子公司三零嘉微是安全芯片龙头。卫士通控股子公司三零嘉微拥有设计开发40-180纳米数字、模拟和数模混合芯片的技术实力,产品包括高性能安全芯片、低功耗安全芯片、安全Micro-SD卡、真随机数发生器等安全SoC芯片,以及PCIE加密片、指纹加密U盘、mSATA安全固态盘等安全模块,完全实现自主可控。近期公布的龙芯CPU将卫士通嵌入式安全SE直接融入芯片设计,与传统CPU只是在处理器核外增加安全可信模块相比更加安全。卫士通还基于龙芯开发了安全整机、安全中间件以及各类安全应用:如龙御系列自主可控安全计算机、SJJ1907-G金融数据密码机以及SJJ1862-G服务器密码机等。对安全需求较高的客户将由卫士通主导并通过定制化实现“安全赋能”。 中国网安提出“新四化”战略。近期,公司大股东中国网安提出网络空间安全“新四化”,即1)密码泛在化:密码法带来200亿市场浮出水面;2)基础国产化:短期满足国产化替代刚需,长期可实现产业链上下游布局;3)攻防智能化:减少人员需求,提升毛利率;4)安全服务化:利用自身平台优势,在安全整保领域发挥优势。同时提出要建立员工跟投平台,建立科技骨干人才中长期股权激励机制,扩大成果转化范围。公司还将以资本为纽带,与国内外知名网络安全厂商和机构开展产业融合和项目合作。我们预测公司将抓住机遇领跑密码应用行业。 盈利预测:“密码就是武器”。美国在二战后就已经将密码学技术作为武器进行管理,并且严格限制密码技术出口。如果中国希望未来在全球情报系统中不落后,甚至掌控主动权,就不可能不在密码技术领域立法,并且针对各类可能影响国家安全的潜在威胁及时反应。《密码法》的出台,表明中国政府正式加入这场没有硝烟的战场,而这场战争可能才刚刚开始。 卫士通作为密码行业的国家队,在密码应用、安全芯片、云计算安全等领域占据优势赛道,掌握核心技术,并在密码理论研究、芯片、设备、平台等四大板块上实现了自主可控和国产替代。当前,等保2.0刚刚实施,《关键信息基础设施网络安全保护基本要求》发布在即,公司有望延续2019年业绩高增长的势头,打开各类市场空间,在未来三年保持较快增长。我们预计公司2019-2021年净利润分别为1.67亿、2.26亿和3.14亿,EPS分别为0.2元、0.27元和0.37元,对应PE分别为140X,103X和74X。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:密码机订单不及预期,网络安全推进不及预期。

事件:上周末《华尔街日报》援引消息人士的话称,特朗普政府正考虑阻止通用电气向中国C919客机交付LEAP-1C发动机。原因是政府内部有一些人担心,中国可能会对CFM的发动机进行“逆向工程”,以此获得发动机的制造技术,未来将损害美国的商业利益。另据路透社16日的报道称,除了引擎,美国政府还考虑禁止霍尼韦尔国际公司卖给中国飞机控制系统。同时,特朗普政府还考虑限制通用电气为C919提供航空电子系统的出口。 点评: 钢研高纳是航空发动机高温合金龙头,军品营收占比70%,主要供应航发集团。高温合金手册里面57%的牌号出自公司,其中变形、粉末高温合金有90%的牌号出自公司。去年9月,钢研高纳以14.73元/股发行814.66万股募集资金1.20亿元,其中航发资产认购6000万元,锁定期一年,成为钢研的战略投资者。 当前,钢研高纳给中国航发供应大量新一代高温合金材料,同时承担了航发数家主机厂的零部件产品生产,已经和航发集团结成了紧密合作关系。由于航发相关重点型号需求增长,盘环件、铸锻件等关重件业务饱和,公司主动承接主机厂部分生产环节溢出,成为主机厂重要的新材料研发和锻件外协商,产品附加值大幅提升。 钢研高纳未来两年业绩增长高,确定性强。公司已预告2019年业绩增长26.43%-49.84%。特别是在并表青岛新力通后,公司的合同总量预计翻倍。新力通的裂化管专利可以确保未来5年国内外订单。按当前合同推算,公司今年业绩有望保持50%以上的增长。 再次强调新材料公司的估值空间。由于新材料类公司从送样到认证完成周期长,往往研发上百种材料才有一种可以最终实现商业化,现金流和盈利压力较大,因此他们在资本市场享有较高的估值,这在半导体行业表现的很明显。我们认为,飞机制造新材料类公司具有很高的壁垒和可观的成长空间,如果我们愿意给予半导体行业高估值,那么钢研这种与航空发动机深度绑定的新材料公司也应当享有较高的估值,至少应当向半导体看齐。我们期待并相信市场对它估值水平的修复和回归。 盈利预测:在当前市场环境中,如果此次美国建议GE公司对C919大飞机禁运航空发动机属实,将很有可能出现一次类似半导体行业的大机会,这是产业升级+自主可控的巨大历史机遇期。航空发动机与半导体都是高壁垒的硬核科技行业,都是中国工业最大的两块空白,并且都在国家大力扶持、快速发展的趋势中。根据以上分析,我们认为2019-2021年公司营业收入分别为11.79亿元,16.73亿元,23.98亿元,分别实现净利润1.59亿元,2.35亿元和3.33亿元,对应EPS分别为0.34元,0.50元和0.71元;对应PE分别为46X、31X、22X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示军品合同订单不及预期,原材料价格大幅波动的风险,市场系统性风险。

早期布局同步轨道卫星地面接收端基带芯片 华力创通是空天互联网地面应用端核心部件“基带芯片”的供应商。公司在地球同步轨道通信卫星“天通一号”上布局很早,是通信标准制定的核心参与者,并且与电科54所共同研发民用“天通”地面接收基带芯片。在空天互联网产业链中,华力创通有望在“天通一号”基带芯片设计的基础上实现空天互联网的基带设计,成为未来低轨卫星网络通信标准的核心制定者,同时也是地面接收装置的基带芯片供应商。 空天互联网打破传统商业模式,民商用市场潜力更大 空天互联网2C为主,商业模式极大改观。卫星初为军用,后逐渐转入商用,但主要买单者仍是政府和大型企业机构,用户范围较小,商业模式简单。而空天互联网面向海量用户,同时卫星公有云的商业模式也逐渐显现,卫星数据和服务应用门槛都在降低,将大幅增加卫星相关用户。 关键基础设施领域与军队建设有望提供增量市场 民品北斗国产化推广在即,军品新业务布局良好。公司相关北斗业务都处于关键基础设施领域,如政府公务车、水电站、铁路等边坡监测等。且公司凭借通导一体化的技术优势,已经在无人机相关领域取得突破,未来有望在更多的无人平台上实现布局。2020年是十三五计划最后一年,前四年因为军改影响,相关仿真业务订单全部停止,2020年军队仿真订单将集中出现,使公司受益。 盈利预测:2020年天通一号将实现完整组网,中国电信5万套订单将加速交付进程。同时受疫情影响,各地应急管理部门相关硬件需求增强。考虑到空天互联网的巨大需求市场,我们预计公司2020/2021年净利润分别为1.48亿元/2.93亿元,对应EPS分别为0.24元/0.48元,对应PE分别为45X和23X。首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示:天通卫星运营进度不及预期,小卫星进展不及预期。

宇航芯片和控制组件是卫星的核心部件。卫星的核心是控制技术,卫星的各个分系统都需要对应的微系统和控制部组件。同时,卫星中一般采取主系统和备份系统的双系统构成,以增加卫星在轨可靠性和寿命,因此单颗卫星的控制系统用量较大。康拓红外及背靠的502所就是负责研制卫星“大脑”和“心脏”的核心机构。 低轨卫星项目提供15亿元增量市场。轩宇空间成立于2011年,初期主要做智能测试与仿真系统,2017年开始增加微系统及控制部组件业务,包括SoC2008(宇航用片上系统芯片)、四核SoC2012(在轨应用的多核片上系统)以及SiP2115星载计算机模块(在轨应用的智能微系统产品)等,批量用于各类卫星系统。公司募投项目将新建芯片产品封装生产加工线,形成2万片智能装备微系统模块的年产能。我们预测,502所的GNC产品约占卫星价值量的15%,其中康拓红外的产品约占8%。假设到2023年需要发射800颗低轨小卫星,五院承担40%的研制任务,以单颗卫星4000万元计算,康拓红外仅低轨卫星项目的增量市场空间就超过10亿元。同时,中科院下属单位也是轩宇空间前5大客户之一,公司为其提供微系统及控制部组件。合计市场空间可达15亿元。星座组网后每年还将补发100余颗卫星,这部分增量也较为可观。 此外,地面测试与仿真领域也是轩宇空间的强项,其智能测试与仿真系统则面向于卫星从整机/整器、分系统、单机部组件各个环节的测试与应用。在卫星测试与仿真领域,轩宇空间在技术和价格上都有极大优势。 盈利预测:根据业绩预告和行业基本面变化,我们预计公司2019年至2021年分别实现营收9.58亿元,15.27亿元和22.37亿元,实现净利润1.58亿元,2.40亿元和3.45亿元,对应EPS分别为0.22元,0.33元和0.48元,PE分别为64X,42X和29X。 风险提示:轩宇两公司订单不及预期,低轨通信卫星网络建设不及预期。

宇航级MLCC门槛高,新玩家难以介入。MLCC是电阻电容电感三大元器件里的“皇冠”,技术难度最大,壁垒最高。日本的村田、京瓷、太阳优电等公司是MLCC全球龙头,国内这项技术的突破难度不亚于半导体,尤其是高端电容。而军用MLCC在生产技术中工艺质控难度更大,专项检测技术要求更高。军用客户在选用时,均将配套厂家的产品使用可靠性历史作为必备条件,采用严格的供应商目录管理模式。军工重点工程的配套信息通过专用渠道传达交流,保密要求高。这对行业外潜在竞争对手进入该市场形成较大障碍。同时,军品价格远远高于民品。 军用MLCC客户大力扶持国内现有厂家。当前,国内军用MLCC厂商受制于技术、规模等因素,供应远不能满足军品需求。其中,高端产品主要依赖进口,部分产品被国外品牌垄断,价格和交货周期等受制于人。这导致部分MLCC产品需要筛选使用,增加了军工用户采购成本和设备维护成本。在自主可控大背景下,国家大力鼓励高端MLCC产品国产化,军工用户实际采购也更偏好于本土企业,并能给予合理的利润空间。预计国内军工客户的本土化采购需求将越发强烈,为鸿远电子等企业打开了广阔市场。 公司军用瓷介电容器单价为民用的865倍,充分说明军用瓷介电容器的技术壁垒之高,以及行业内玩家稀缺,可以说军用MLCC生产能力是公司的核心竞争力所在。 公司22%的ROE水平还将快速提升。鸿远电子拥有很强的管理能力。分析财务报表可知,公司近三年固定资产基本没有增长,但营业收入快速增长。同时,公司的固定资产周转率从2014年的3.5提升至2018年的7.3。 也就是说,公司的资本开支不用随着营收增长而同步提升。另外,公司自由现金流水平也较好。2018年公司的ROE水平达22%,我们预计以公司目前24%的净利润率叠加较高的资产周转率,未来ROE水平还将提升。 公司募投项目建设顺利扩产在即。公司IPO募投项目为苏州生产基地,该基地已于2017年6月开建,预计今年下半年投产。达产后军用MLCC将新增产能7,500万只/年,达到1.25亿只/年,通用MLCC新增产能19.25亿只/年。军品单价6.92元/只是民品单价0.008元/只的865倍,2022年全面达产后可新增军品销售额5.19亿元。 盈利预测:预计公司19-21年分别实现营收10.57亿元,13.66亿元和18.56亿元,净利润2.72/4.24亿元/6.74亿元,对应EPS分别为1.65元,2.56元和4.08元,PE分别为33X,21X和13X。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:航天任务进度不及预期。

报告摘要:【事件】:1月10日上午,由洪都公司作为第一完成单位,洪都公司总经理、L15总设计师张弘作为第一完成人的项目《L15高级教练机(AJT)研制》荣获国家科学技术进步一等奖。 【主要观点】:1、获奖标志L15高教机市场空间打开。截至目前,航空工业集团的强5(洪都)、歼8(沈飞)、歼10(成飞)三大型号都获得了国家科技进步特等奖,K8(洪都)和L15(洪都)两大型号都获得国家科技进步一等奖。L15飞机从2006年首飞至今,不断改进不断完善,获奖是其成为继初教6、强5,K8后,洪都又一个“爆款”飞机的标志和信号。预计L15除教练机型号外,还可能成为舰载教练机、新型对地攻击机、轻型战斗机的发展平台,国内市场空间在400亿元以上,海外市场空间在300亿元以上。L15有望超越K8飞机内销(400多架)和出口(300多架)的纪录。2、主业进入盈利拐点。2018年洪都航空主业亏损0.94亿元,主要靠非经常收益盈利,主要原因是搬迁改造、L15改型升级和人员负担较重等。目前公司已完成资产置换和航空城搬迁,进入满负荷生产状态。上市公司本次将4000余名员工置换给集团,预计一年仅工资成本就节约3亿元以上。 预计洪都2019年主营业务扭亏为盈,2020年按35架L15和20架K8的交付目标测算,再考虑导弹增量,利润增速至少可达100%以上。 3、投资建议:我们保守按正常情况下飞机年产60架(20架K8+40架L15)贡献2.8亿净利润、导弹年贡献3000万净利润计算,公司可实现净利润3.1亿元/年。如考虑外贸出口订单则利润规模更大,年利润峰值可达5亿元以上。考虑到无人攻击机等新型号和后续外延资产注入的可能性,公司市值增长空间广阔。预计2019年~2021年公司营收分别为45亿元、58亿元和74亿元;净利润分别为0.94亿元、2.4亿元和3.4亿元,EPS分别为0.13元、0.34元、0.47元,维持“强烈推荐”评级。

1、导弹资产强势注入,军工企业血统更纯正本次置入的资产范围主要为洪都集团拥有的防务产品相关资产、负债,具体包括飞龙机械厂、J01飞龙机械厂综合厂房及配套设施;教练机部装、总装资产;航空城南区飞机总装厂、飞机部装一、二厂及配套设施。具体资产主要包括流动资产、固定资产、无形资产等,负债包括流动负债。天龙机械厂是国内空面导弹龙头企业,主要产品包括鹰击、海鹰、上游、天龙系列在内的岸舰、舰舰、空舰巡航导弹等。洪都集团已形成了“近-中-远”系列化发展的导弹产品谱系,目前已具备亚跨音速精确制导技术,并正在进一步拓展超音速制导能力。注入后上市公司后洪都航空将成为A股首家大中型空面导弹总装企业,军工企业“血统”更加纯正。此次资产置换完成后,洪都航空将兼具飞机总装和导弹总装业务,是我国唯一一家既有飞机又有导弹的公司。据报道,最新研发的YJ-9E反舰导弹、TL-20小直径制导炸弹均可通过L15挂载投发,其中TL-20打破了美国在小直径制导炸弹领域的垄断,而且设计难度和制造成本都更低。目前空军批量采购L15呈现持续性、规模性的趋势,与置入公司的导弹业务相辅相成,,使公司更具市场竞争力。 2、此次置换资产将重塑上市公司盈利水平 本次置出的资产主要为飞机零部件制造相关资产及负债,2018年1-11月,置出资产实现营收3.95亿元,亏损5362万元,严重拖累了上市公司的盈利能力。且从本次公告可知,置出资产产生的损益为-5128.8万元,置入资产所产生的损益为-705万元,可以说上市公司着实甩掉了拖累自身的“包袱”。本次注入资产的13亿评估值基本接近净资产金额,增值率仅有5%,从二级市场角度看置入资产有较大的溢价空间。虽然注入资产2017年实现10亿收入,利润仅有810万元,但实际盈利能力应远不止于此,随着实战军演的次数增多,导弹产品的市场需求也将同步提升。 具体资产负债方面,此次置换导致公司期末较期初总资产减少32.13%、归属上市公司股东净资产减少21.18%、固定资产减少72.69%,对公司起到了有效的瘦身健体效果;公司三季报中,因受资产置换影响,应付职工薪酬、其他应付款、长期应付款分别比上年年末下降66.17%,84.84%和91.25%,资产负债的改善也预示着公司未来现金流将有所改善。 另外洪都集团应支付给公司的8.46亿元资产置换差额还未收到,若这笔费用落地,则公司的现金流情况将会大幅改善,洪都航空也将摆脱近几年“卖资产保盈利”的旧路。 3、公司半年报和三季报不及预期主要系公司前期订单数量多,投入较大引起 公司今年一季度起至三季度购买商品、接受劳务支付的现金分别同比增长166.49%,132.97%和23.40%,截至三季报公司经营活动产生的现金流量净额同比下降175.09%,预付款项同比增长719.67,%,由此可见公司订单饱满生产任务繁重,同时根据以往公司新闻披露,主力产品L-15高级教练机的交付多集中在年末,考虑到亏损资产的置出与盈利能力较强的导弹资产注入也对公司接下来的盈利水平有较大的提升作用,因此我们认为公司全年业绩将扭转半年报和三季报颓势,实现可观增长。 投资建议: 根据上述分析我们预测公司2019年~2021年公司营收分别为32亿元、45亿元和60亿元;净利润分别为1.9亿元、2.7亿元和3.6亿元,EPS分别为0.27元、0.38元、0.50元,对应PE分别为55X、39X、29X。维持“强烈推荐”评级。 风险提示: L15生产进度不及预期,导弹产品生产交付不及预期。

1.对比两次限制性股票激励计划,此次参与人数更多、规模更大。此次限制性股票激励计划(第二期)激励对象为公司部分董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术(业务)人员及子公司高级管理人员和核心骨干,合计1215人,授予3、206.5万股股票,约占本激励计划签署时公司股本总额10.70亿股的2.9963%,授予价格为23.43元/股。 限制性股票激励计划(第一期)(2017年1月授予)激励对象为公司高级管理人员、中层管理人员、核心技术(业务)人员及子公司高级管理人员和核心骨干,合计266人,授予600.10万股股票,约占彼时激励计划签署时公司股本总额6.03亿股的0.9960%,授予价格为28.19元/股。 中层以上管理人员、核心技术人员和子公司高级管理人员和核心骨干大范围参与有利于绑定管理层利益。 2.此次限制性股票解锁条件更加注重盈利质量考核,公司有望超额完成解锁条件。从公告可知,此次限制性股票激励计划(第二期)省去了对于营业收入增长和营业利润率的考核指标,转而增加了对于扣非归母净利润增速的考核指标,我们认为这是公司未来将更注重盈利质量和效益的考核。 同时第一期限制性股票考核条件为ROE、营收和营业利润率不低于同行业平均水平,而第二期限制性股票考核条件为不低于对标企业75分位,这21家对标企业包括泰科、安费诺、航天电器等中外连接器龙头企业,我们计算了这21家企业2018年扣非后归母净利润增速的75分位水平约为17.75%的增长,对标企业75分位的设定也显示出公司对于未来高速增长的信心。 3.股本适度增加,产生管理费用 根据公告,激励计划的股票来源包括但不限于公司按照相关法律法规规定从二级市场回购的本公司股票或公司向激励对象定向发行公司A股普通股。假设公司拟授予激励对象的股票均为定向发行公司股票,不考虑出现公司回购注销限制性股票的情况。按照限制性股票授予价格为23.43元/股计算,授予对象全部购买限制性股票后,公司将收到7.51亿元的现金,股东权益增加7.51亿元,其中股本增加306.5万元、资本公积增加7.19亿元。 假设本激励计划限制性股票授予日的公允价值为本激励计划草案公告前1日的交易均价38.78元/股,实施本激励计划公司应确认的管理费用预计为3206.5×(38.78-23.43)=4.92亿元。该管理费用应于授予日至全部限制性股票解锁完成日内计入损益,即上述4.92亿元将在48个月内摊销,会影响公司净利润。2019年度的摊销额为340.87万元,占我们预测2019年归母净利润比重的0.30%。从公告可知2020年公司管理费用摊销较大,公司在管理费用如此大的背景下依然设定扣非归母净利润超过10%的增速且不低于对标75分位,显示公司未来经营性净利润增速或显著超预期。 4、投资建议 短期压制股价因素已经释放。 我们认为随着限制性股票激励计划的推出,此前压制公司股价的短期不确定因素将得到有效释放,站在当前时点,随着军工行业和5G业务景气度抬升,公司未来数年保持业绩高增确定性较强,同时作为军工行业中为数不多的核心资产,公司依然会凭借优异的赛道和行业地位享有一定的估值溢价。不考虑此次限制性股票激励计划,我们预测公司2019年~2021年EPS分别为1.13元、1.48元、1.80元,对应11月18日收盘价PE分别为34X、26X、21X,维持“强烈推荐”评级。 5、风险提示: 武器装备交付进度低于预期,增值税影响高于预期,军品定价改革影响高于预期。

1、归母净利润由于金融资产处置呈现减少状态,但扣非业绩超预期 从三季报情况来看,由于去年公司同期处置了部分东方证券股权,而今年没有类似业务,导致归母净利润呈现下降态势。但公司内生增长迅速,归母扣非净利润达1亿元,而去年同期亏损近7000万。公司多项业务都呈现良好态势,其中军工类业务受益于电台订单爆发,预计公司今明两年军品业绩无忧;而目前市场最看重的国产替代业务及飞腾股权,均呈现超预期态势。预计明年国产替代业务对公司业绩影响巨大,我们对明年公司国产替代业务的收入预测为117亿,相关净利润为10-12亿。 2、PK体系升级,PK2.0以飞腾2000系列和麒麟4.02操作系统为核心 回顾PK体系1.0,以飞腾1500系列CPU与麒麟4.0系列操作系统,以及盛科交换芯片(CTC5160)为主要内核,辅之以基于办公和事务处理应用场景下的5大类、24小类、134项专项技术(产品)的生态组合,形成PK体系1.0版核心。实践证明,PK体系1.0符合“用好一代、研制一代”的战略构思,是PK体系开放式、先进性的生动体现。 在今年世界互联网大会上,中国电子PK2.0体系首次全新亮相。该体系是由飞腾2000系列CPU与之配套的麒麟4.02系列操作系统,以及盛科青马系列交换芯片,辅之以复杂信息系统场景,兼容移动、云、(虚拟化)、大数据和物联网、人工智能等最新技术的产品组合生态。PK2.0体系融入当代云物移大智等主流技术,贯通PC互联网、移动互联网、物联网,是面向现代数字城市和网络信息体系的未来国内主流生态技术体系。 3、与奇安信合作一起构建数字城市内生安全系统 中国电子携手奇安信,将网络安全与信息化深度融合,联合打造了现代数字城市内生安全系统,全方位护航数字化转型与信息化发展,推动网络强国建设。现代数字城市内生安全系统分为三层:底层以中国电子的PK2.0体系为核心,实现现代数字城市基础设施包括网络设备、数据中心的安全可信;中层以零信任架构为核心,能够对云、大数据、泛终端等IT基础设施进行有效防护;上层以高安全数据平台全方位推动政务、交通、能源、金融、医疗等各行业领域的安全运行发展。此外,在展台前,还可看到长城一体化安全整机、迈普网络整机、云天励飞动态人像识别系统、国家健康医疗大数据服务平台、中电光谷数字园区以及中国软件的相关应用实践。 4、八大行业自主可控迫在眉睫,金融领域首当其冲 党政军IT系统未来实现全面国产化确定性极强,但关键基础设施领域的八大行业市场空间远高于党政军,其中尤以金融领域市场空间巨大。即使只考虑金融领域办公业务IT系统,据2015年统计,共有金融从业人数607万人,而政府部门公务员人数不包含警察约460万人,且金融从业人士使用的软件数量远多于公务员政府办公,单人价值量非常高,所以仅金融从业人员办公IT市场规模就达千亿。目前八大行业中金融领域是走的最快,相关巨量订单将显著提升自主可控相关公司业绩。中国长城长期耕耘金融领域,有望充分受益。 投资建议:公司作为A股国产CPU概念股独苗,将在党政军领域取得可观市场份额。CEC的PK体系持续升级,由飞腾2000系列CPU与之配套的麒麟4.02系列操作系统为核心的PK2.0体系融入云移物大智等主流技术,且与奇安信一起构建数字内生安全系统,在PK2.0基础上推动政务、交通、能源、金融、医疗等各行业领域的安全运行发展。金融领域办公系统自主可控市场规模可与党政军比肩,公司深度耕耘金融领域有望充分受益。预计公司2019-2021年归母净利润分别为15.42亿、17.49亿和26.37亿,EPS分别为0.53元、0.60元和0.90元,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:国产化推广不达预期。