事件: 公司发布2018年报及2019年一季报,基本情况如下:2018年实现收入2340.08亿,同比增长15.11%,实现归母净利润10.68亿,同比增长49.52%,加权平均ROE为10.02%,同比增加0.98个百分点;2019Q1实现收入552.20亿,同比增长18.27%,实现归母净利润2.62亿,同比增长13.83%,单季度加权平均ROE为2.30%,同比增加0.07个百分点。 点评: 三大品类齐头并进,农产品高速增长。公司主营大宗商品供应链,2018年整体实现收入2316.78亿,占公司收入的99%,同比增长14.32%。分品类来看,主品类金属矿产比小幅增长,能源化工品是营收主要增量,具体来看: 金属矿产品经营量达到5700万吨,实现收入1405亿,占大宗供应链收入的60.66%,收入同比增长8.08%。 农产品方面,经营量超700万吨,实现营收172亿,收入同比增长82.98%。 能源化工方面,经营量超3600万吨,实现营业收入647亿,收入同比增长41.27%。象屿农产实现净利润同比增长48%。2018年,全资子公司象屿农产继续推行合作种植及运输链条核心节点的布局。除继续帮助管理国库粮1086万吨外,公司利用自身仓储优势,开展合作种植业务15.26万亩;此外,以粮为抓手,为粮食深加工企业、饲料企业、养殖企业提供原粮供应、运输配送等服务,报告期内共供应原粮642万吨。2018年,象屿农产公司实现收入118亿,同比增长89%,净利润4.13亿,同比增长48%。 象道物流贡献归母净利润约1亿。2018年5月,象屿通过收购,对子公司象道物流实的控股权从40%提升到60%,实现并表。象道物流是公司铁路物流节点上,战略布局的重要一环。2018年象道物流共经营货量1,234万吨,发送566万吨、到达351万吨、仓储317万吨,主要品种包括煤炭、氧化铝、铝锭、瓷砖;实现营业收入19.17亿,净利润1.82亿,我们预计归母净利润贡献在1亿元左右。 铁路物流将成为公司未来主要发力方向。我们认为与同行相比,象屿的主要优势在于其物流节点的布局,如其东北粮库、北方口岸布局长期来看均是为粮食贸易打开通路,铁路网络布局亦是如此。在建工程方面,象道相关铁路网点的投资接近9.54亿,占整体在建工程约80%,占象道物流2017年末评估的净资产的60.15%,铁路网络布局将是公司未来重点发展方向,未来不仅能增厚公司利润水平,同时也将为公司主业向内陆地区扩张提供帮助。 19Q1继续延续增长势头。19Q1公司收入同比增长18.27%,净利润同比增长13.83%。同时,存货总量达到2.19亿,同比增长41.88%,经营性净现金流为-11.44亿,同比减少6.59亿,两者均反映出公司业务量的大幅增长。我们判断公司主业将延续2018年的高速增长,此外象道物流的投资效果也将逐步在2019年体现。 盈利预测、估值与评级 鉴于19Q1主业收入增速回归到20%以内,我们从谨慎的角度,下调公司2019、2020年净利润预测至12.62亿、15.03亿(原为13.69亿、18.40亿),新增2021年净利润预测为17.89亿,对应EPS分别为0.58元、0.70元、0.83元,对应PE分别为9X、7X、6X,维持公司2019年12倍PE估值,对应目标价6.96元,维持买入评级。 风险提示: 商品价格波动风险,如商品价格一周内出现大幅下跌,导致客户违约。 经营风险,如合作方违约、货物损失等。 资金风险,如评级下降导致的资金成本上升等。

事件: 建发股份发布2018年报,报告期公司实现收入2803.82亿,同比增长28.26%,实现归母净利润46.72亿,同比增长40.27%,加权平均ROE为18.29%,同比增长3.46个百分点。 点评: 利润增量主要来自地产。报告期两家地产子公司均实现高速增长。1)建发房产(持股54.654%):报告期实现结算收入167.40亿,同比下滑1.44%,但由于有“后埔-枋湖”土地出让收入存在(我们测算权益利润约7亿元),建发房产全年实现归母净利润34.43亿,权益利润18.81亿,同比增长64.50%。 2)联发集团(持股95%):报告期实现结算收入157.10亿,同比增长40.36%,由于本期结算项目处于利润率较高区域,联发集团实现归母净利润16.79亿,权益利润15.95亿,同比增长64.61%。 供应链业务毛利率小幅下滑。报告期,公司大宗供应链业务实现收入2359.87亿,同比增长25.21%;毛利率为2.88%,同比下滑0.18个百分点。我们测算公司供应链业务净利润约为13.46亿,同比增长10.51%,毛利率下降导致其增速低于收入增速。 厦船重工带来2亿投资损失。厦门船舶重工股份有限公司前身为厦门造船厂,建发持有其20%股份,意在加强船舶制造方面的合作。2018年由于船舶行业景气度下滑,整个造船板块出现亏损,厦船重工亏损约10亿,在权益法计算下,对建发带来2亿投资损失。 地产业务利润释放可期。看2019年,公司地产业务利润非常值得期待。其中,建发房产2018年合同销售金额达到386.71亿,同比增长94.07%;联发集团合同销售金额为349.27亿,同比增长35.19%。鉴于合同销售将决定地产公司未来2年的收入增长,2018年的合同销售增速将直接影响2019年、2020年的地产收入、利润增速。我们假设2019年建发房产、联发集团的利润增速分别为50%、25%,并考虑“后埔-枋湖”P03地块出让约带来利润8亿元,得到2019年地产业务权益净利润为44.68亿,同比增长28.53%。 盈利预测、估值与评级 鉴于公司地产业务表现良好,且合同销售超预期,我们上调公司2019-2020年EPS,调整后分别为2.08元、2.48元(原为1.78元、2.05元),并新增2021年EPS为2.86元,当前股价对应PE分别为4X、4X、3X。 我们对公司进行分部估值,其中供应链业务参考可比公司给予10X,房地产业务参考可比公司给予7X,经过测算,上调目标价至16.02元,维持“买入”评级。 风险提示: 1、若大宗商品如短期内出现大幅跌价,将可能引发客户违约等情况出现; 2、宏观经济下行,将显著降低大宗品需求,减少公司业务量; 3、地产景气度下滑,将带来房地产业务收入及利润率下滑。

事件:公司发布2018年业绩。公司18年收入达到131.14亿,同比增加19.54%;归母净利润为15.03亿,同比增加19.12%,扣非归母净利润为12.18亿,同比增加11.44%,考虑增发股本摊薄,18年EPS同比增加5.7%;同时公司公告拟每10股派息2.00元(含税),分红率约12%,较前两年略微下降。 飞机日利用率提升推动ASK增速维持在较高水平。公司全年投放389亿可用座公里(ASK),同比增加16.66%,增速较17年同期有所下滑,但高于16年同期增速;公司2018年共引进5架客机,2018年底共运营81架客机,较17年底仅增加6.58%,增速创三年来新低。不过公司18年飞机日利用率达到11.06小时,连续两年保持上涨,飞机日利用率提升在公司机队扩张缓慢的环境下推动了ASK增速维持在较高水平。 客公里收益保持增长。公司18年客公里收益同比增加7.06%,国内航线、国际航线、地区航线客公里收益都实现同比增长,而且综合客公里收益、分部客公里收益都连续两年实现同比增长;公司18年综合客座率为89.01%,同比减少1.55pct,其中国内航线、国际航线客座率分别同比减少1.26pct、2.16pct,地区航线客座率同比增加0.37pct,在客公里收益明显提升的情况下,公司国内航线、国际航线客座率微跌仍在可接受范围内。 成本管控显成效,单位非油成本下降。虽然公司18年人工成本、飞发租赁折旧等成本有较大涨幅,但公司通过控制销售费用、管理费用等方式,降低营业成本,18年公司单位非油成本较17年同期下降1.3%;原油价格虽在18年出现剧烈波动,但公司通过节油精细化管理,单位油耗较17年同期下降3.2%,部分对冲了油价上涨带来的负面影响。 盈利预测和投资建议。考虑公司在成本管控方面的优秀能力,我们略微上调公司盈利预测,预计公司19-20年EPS分别为2.36元、2.92元(原预测为2.28元、2.91元),新增2021年EPS3.18元,维持“增持”评级。 风险提示。经济下行影响航空出行需求;油价、汇率波动影响航空公司盈利;空难等安全事故发生降低旅客乘机需求。

网络布局进一步加密 截至 2018 年底,公司快递服务网络覆盖全国31 个省、自治区和直辖市, 地级以上城市已基本实现全覆盖,县级以上城市覆盖率达97.19%;公司加盟商数量3,604 家,末端网点29,991 个,终端门店超40,000 个;公司在全国范围拥有自营枢纽转运中心67 个,自营城配中心5 个;全网干线运输车辆超 5,100 辆,其中自有干线运输车辆1,199 辆;自有航空机队数量达12 架快递单量增速超30%,高于行业 2018 年公司业务完成量为 66.64 亿件,同比增长31.61%,超全国快递单量增速5 个百分点,占全国快递服务企业业务量13.14%,较 2017 年度提升0.5 个百分点,市场占有率稳步提升。快递实现收入204.28 亿元,同比增长21.95%,低于快递单量增长,可见单票价格走低的趋势犹在。 单价微降,以价换量的趋势犹在 从单票角度,2018 年公司单票收入为3.44 元/件,同比下降0.24 元/件,降幅为6.36%,反映出快递行业仍处激烈的竞争中;单票成本为3.03 元/件, 同比下降0.25 元/件,降幅为8.04%,其中降幅较大的为网点中转费用(从0.51 元/件下降到0.40 元/件,降幅为22.04%),体现出良好的规模效应和成本管控能力。 目前快递单价的走势比较符合我们在深度报告《把握当下着眼未来,从数字、战略两维度看快递》中的判断,结合圆通年报数据,我们认为未来龙头快递公司仍将会通过增量、控费的方式压缩成本,并通过降低单票收入的方式, 回馈给下游加盟商及客户。 货运代理业务高速发展 报告期圆通国际并表,货代业务成为收入新增长点。货代业务实现收入30.51 亿元,同比增长435%,其中空运实现收入23.68 亿元,占比77.61%,同比增长480%;货代业务拥有13.62%的毛利率,高于快递(12.46%),具备很强的盈利能力。圆通国际承接先达物流的网络资源,并加以开发整合,目前已在全球17 个国家和地区拥有公司实体,在全球拥有 54 个自建站点, 业务范围覆盖超过150 个国家、超过2,000 条国际航线,我们预计未来仍将保持较高速度增长,并为圆通速递业务走向国际市场提供网络上的协助。 盈利预测、估值与评级我们维持2019、2020年盈利预测,并新增2021年盈利预测,预测2019年-2021年净利润分别为24.02亿元、30.41亿元、37.15亿元,对应EPS分别为0.85元、1.08元、1.31元,当前股价对应PE分别为16倍、13倍、10倍;维持目标价20.40元/股,维持“买入”评级。 风险提示:1、网络购物增速下滑,导致快递行业增速下滑。 2、加盟网点爆仓,将带来区域性快递单量减少,及客户流失。 3、行业竞争超预期,将导致单票收入下滑,进而影响公司利润水平。

事件:公司发布2018年业绩。公司18年收入达到143.66亿,同比增加15.75%;归母净利润为12.33亿,同比减少6.99%,扣非归母净利润为9.44亿,同比减少19.13%,同时公司公告2018年不分红、不转增、不送股,主要原因是公司向东航产投的定增项目以及公司计划参与东航A+H股增发项目等两项重要事项还未实施。 机队引进节奏缓慢拖累ASK增长。公司全年投放348亿可用座公里(ASK),同比仅增加10.41%,增速大幅下滑;公司2018年底共运营90架客机,同比增加11.11%,增速创三年来新低,公司2018年共引进9架飞机,其中有6架飞机4季度引进(包含三架787),飞机交付时间过晚拖累了ASK增长。 客公里收益显著提升。分机型看,公司A320机型16-18年客公里收益分别是0.46、0.47、0.50元,B737机型16-18年客公里收益分别是0.32、0.34、0.36元,主力机型客公里收益明显提升;公司18年综合客座率为86.24%,同比减少0.70pct,其中国内航线、地区航线、国际航线客座率都出现下降,分别同比减少0.76pct、0.74pct,0.73pct,在客公里收益明显提升的情况下,客座率微跌仍在可接受范围内。 成本端波动导致业绩低于预期。18 年公司的航油成本、租赁折旧费、起降费有明显提升。公司18 年航油成本受制于国际油价波动,同比增加37.87%,航油成本在营业成本中的占比从17 年的29.07%提升至18 年的32.37%;在公司18 年飞机引进节奏较慢的情况下,租赁折旧费18 年同比增加18.12%,高于17 年同期增速17.33%,可能是由于公司在18 年开始引进787 飞机所致;起降费18 年同比增加23.58%,高于17 年同期增速17.64%,主要原因是公司18 年飞机日利用率提升,飞机起降架次增加。 盈利预测和投资建议。考虑公司租赁折旧费、起降费等成本增长未来三年可能保持高位,我们略微下调公司盈利预测,预计公司19-20 年EPS 分别为0.98 元、1.23 元(原预测为1.06 元、1.38 元),新增2021 年净利润24.85 亿,对应EPS 1.38 元,维持“增持”评级。 风险提示。经济下行影响航空出行需求;油价、汇率波动影响航空公司盈利;空难等安全事故发生降低旅客乘机需求。

新建铁路虽有分流,收入增长仍可期待。广深一带铁路布局密集,公司客运业务虽受新建铁路分流,但我们认为公司收入仍有增长空间,主要原因如下:1、运营线路中自主定价业务部分,收入有上涨空间;2、路网清算收入受益于铁路货运新清算准则实施,公司18年上半年路网清算收入同比增长63%,未来有望保持增长;3公司目前接受其他铁路单位委托运营合计9条铁路,受益于粤港澳大湾区未来新建高速铁路和城际铁路的投入运营,公司提供铁路运营服务的区域可能会继续扩大。 营收成本局部承压,悲观预期充分反应。公司18年收入、成本主要受到以下因素冲击:1、广深港高铁香港段通车冲击公司直通车业务;2、公司2017年开始对自有动车组进行大修,其中17年完成13组、18年完成7组,短期成本有较大提升。我们分析认为1、直通车业务收入占比较低(2018年上半年收入占比仅为2.77%),虽受高铁冲击但影响有限;2、预计18年公司固定资产折旧与维修及线路绿化费用合计与2017年持平,19年维修及线路绿化费用能减少1亿以上,大修对公司成本的冲击有望减弱。 铁路改革步步为营,利好兑现有望加速。土地资源综合开发方面,2018年8月公司委托广铁置业公司开展广州东货场土地综合开发项目前期工作;京沪高铁上市是铁路系统公司证券化的标志性事件,公司有望受益于铁路系统公司证券化率整体提升;铁路普通客运票价近24年未作上调,如果基本票价率上调,公司盈利弹性巨大。 投资建议:铁路在中国属于垄断行业,广深铁路未来营收仍有增长空间;公司是铁路客运唯一上市公司,随着铁路改革逐渐深入,公司或从中受益。我们预计公司2018-2020年净利润分别为11.65亿、17.70亿、13.62亿,对应EPS分别为0.16、0.25、0.19元。我们给予A股2019年1倍PB估值,对应股价4.30元,首次覆盖给予“增持”评级;给予H股2019年0.8倍PB估值,对应股价4.05港元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:1、自营铁路线路客运量、票价大幅下滑。2、路网清算收入、铁路运营服务收入增长低于预期。3、铁路系统改革进度低于预期。

新闻/公告:5月10日,交通运输部发布了《关于深入推进车辆运输车治理工作的通知》,对于超出退出期限或未在申报系统申报的不合规车辆运输车,从2018年5月21日起将通过罚款禁止上路等方式进行区别处理。此外,通知还进一步明确了7月1日后,禁止不合规车辆运输车驶入高速公路,同时鼓励整车物流企业提高铁路、水路的比例。 治超过渡期结束将出现运力短缺,政策强化时间点提前。本次治超可回溯到2016年9月21日,治超政策主要目的在于治理货车上频繁出现的超载现象,减少道路事故发生,并减少道路损耗。对于车辆运输车而言,治超分为5个阶段,到2018年7月1日,逐步淘汰不合规车辆,单量轿运车的运输量将从12辆降低为6-8辆,其中每个阶段分别淘汰20%的不合规车辆。整车物流企业及旗下车队,一般通过购置新车和旧车改装两种方式获取合规运力,但考虑到单车运输能力的下降,固定资产投入的滞后将产生半年以上的运力短缺,虽然有铁路、水运的补充,但由于地域和配套设施的限制,60%以上的乘用车仍将使用公路运输,我们判断总体物流成本的上升将在50%以上,单车运价提升将在30%以上。5月10日交通部新发的通知,进一步提前了对不合规车辆的执法时间,并强调了政策执行的强度,我们初步判断这将使得治超效果提前到6月。 长久物流提前布局公水铁运力,具备领先优势。长久物流在行业内排名第三,具备较强的竞争力,面临本轮政策变化,公司已提前布局公铁水运力:1)公路方面,长久目前拥有中置轴车1900台,全年有望拓展到2050台,并引导体系内的承运商购买了近7000台六位挂车和2000台中置轴轿运车;2)水运方面,通过子公司中世国际拥有海船4艘,未来还将购入4艘江船,运力规模达到国内第四位;3)铁路方面,除继续深耕哈欧班列外,通过和铁路部门合作,提高铁路运输份额。 拐点在即,6月起或将出现量价齐升。长久物流主要做总包业务,直接与主机厂对接,议价能力相对较高。我们判断,公司拐点已经到来:1)由于供给层面的短缺,必然会出现物流运价的上调,带来公司毛利率的提升,参考16Q4我们认为毛利率提升或在5%-10%之间; 2)部分主机厂为避免风险,会在7月1日之前,甚至5月21日前将库存铺至销售门店,带来近月运输量的大幅增长;3)运力供给可能引发竞争格局变化,无法满足物流需求的原物流总包商可能会被运力充分的长久所替代,进而获得新的长期客户。 维持盈利预测,维持“买入”评级。我们维持盈利预测,预计公司2018年-2020年EPS 分别为1.35元、1.55元、1.72元,分别对应PE 为18倍、16倍、14倍,维持“买入”评级。 核心假设风险:治超政策执行低于预期,公司提价低于预期。

北方重要散货港口,陆路运输网络丰富。日照港集团拥有石臼、岚山两大港区,17 年吞吐量为3.6 亿吨,在北方沿海港口中排第6 位。其中干散货吞吐量共2.26 亿吨,占比超六成。 金属矿石、大豆、木片等货种吞吐量全国领先。日照港对外是 “一带一路”重要枢纽,新亚欧大陆桥东方桥头堡。对内背靠鲁中南广阔经济腹地,同时海域内凹,接近中西部地区,面临旺盛的原材料需求。目前公司已经将航运和铁路、公路、管道、皮带等多种运输方式整合一起,形成了大进大出、集疏运便捷的综合运输格局。 瓦日铁路持续上量贡献下水煤增量,远期有望承运上水铁矿石。瓦日铁路于16 年底实现重载列车通达港口的运营,今年1 月份开始煤炭运输正常化运营,将分流传统大秦线和朔黄线承接的西煤东运货量。从近期来看,下水煤炭给公司带来煤炭业务新的增量,Q1 到港煤炭已经达到156 万吨,全年预计可达400 万吨。从远期来看,由于瓦日线设计为双向重载铁路,衔接了多条南北向主要铁路干线,将有助于将港口的大宗货物通过铁路网铺向全国,上水铁矿石有望通过瓦日线运输到中西部钢铁企业,带来持续的业务增量。 日照钢铁精品基地投产,预计年贡献1000 万吨吞吐量。日照钢铁精品基地一期一步去年底顺利投产,钢铁精品基地的投产将带动上水铁矿石、上水焦煤、下水钢材的增长,预计全年拉动1000 万吨左右的吞吐量,另外一期二步在明年上半年投产,同时配套的40 万吨合资码头将同期投产,将成为公司新的业务量增长点。 折旧延长,提升利润水平构建安全边际。公司采用未来适用法将部分类别固定资产的折旧年限进行调整。港务库场设施、装卸机械设备等固定资产折旧年限延长8-20 年不等,公司预计将增加全年合并报表利润总额约2.27 亿元,占17 年利润总额的37.82%,将带来表上利润进一步增长,降低估值构建安全边际。 上调盈利预测,维持“增持”评级。我们预计公司2018-2020 年归母净利润分别为6.16亿元、6.88 亿元、7.93 亿元(原预测6.13 亿元、6.79 亿元、7.79 亿元),对应现股价PE分别为20 倍、18 倍、15 倍,剔除受房地产业务及金融业务影响较多的上港集团后,行业18 年平均PE 为27 倍,因此我们认为公司当前估值仍然偏低,维持“增持”评级。 风险提示:吞吐量不及预期。

治超过渡期结束,双排车将无法使用。2016年9月21日,为规范公路运输秩序,新一轮治理超载政策出台(一般称为9·21新政)。轿运车层面,将逐步淘汰双排车商品车运输车并使用中置轴轿运车,未来轿运车单车运输量将从12台以上,降低为6-8台。其中过渡期分为3个阶段,17年6月30日、17年12月31日及18年6月30日分别更新20%、60%和100%。根据目前政策,7月1日后传统双排轿运车将无法使用,彻底退出市场。 自有中置轴轿运车辆增加,或将迎来业务量增长。为应对新政,公司在增加第三方协同车辆更新换代的同时,也着手自身车队更新。从17年初到18Q1,公司共新增1900台符合政策要求的中置轴轿运车,同时引导体系内承运商购买近7000台六位挂车和2000台中置轴轿运车,这些运力将成为过渡期结束节点上公司争取新业务的重要筹码。参考16Q1新政刚实行时公司的业务增量,我们粗估18年下半年公司业务增量将在60%以上。 拓展公水联运及新渠道布局。水运作为乘用车物流的补充,治超后的重要性得到进一步提升,截止2017年底,公司已通过子公司中世国际拥有海船4艘,实现多元化发展以减少政策风险。同时,目前汽车电商、二手车等发展迅速,尤其是二手车市场每年以近30%增速增长,未来存量市场流通领域将大有作为,目前长久已经关注到汽车物流新趋势并积极布局中,未来这些领域将成为公司长期增长的原动力。 Q1毛利率提升,已反映部分治超成果。公司17年利润增长仅8.67%,主要系2016年治超后业绩基数过高,而2017年过渡期政策执行相对平稳;18Q1利润同比增长43%,毛利率提升2.5个百分点至10.84%,部分反映出政策过渡期即将结束,提前布局合规车辆带来的议价力提升。我们判断在下半年政策收紧后,公司毛利率有望提升至13%以上。 维持盈利预测,上调至“买入”评级。我们预计公司2018年-2020年EPS分别为1.35元、1.55元、1.72元,分别对应PE为18倍、16倍、14倍,考虑到下半年业绩放量并可能超预期,且公司目前处于历史估值低点,并显著低于物流行业22倍的PE均值,我们将公司评级由“增持”上调至“买入”评级。

一季度港口吞吐整体向好,母港集装箱吞吐量同比增长3.76%。一季度贸易整体向好,货物进出口总值达6.75万亿元,同比增长9.4%,拉动港口吞吐量继续向好发展,一季度全国沿海港口货物吞吐量增长5.07%,集装箱吞吐量增长6.83%。公司作为集装箱吞吐龙头,受春节错位影响,3月份单月集装箱吞吐量虽然同比微降1.14%,但一季度整体来看,集装箱吞吐量同比增长3.76%,最终带来营收8.15%的增长。 邮储银行转长期股权投资,贡献利润主要增量。17年10月20日,公司对持有的邮储银行4.13%股权转换为长期股权投资,一季度邮储银行实现归母净利润165.05亿元,为公司增加6.82亿元投资收益,贡献利润主要增量。另外公司持有上海银行6.48%的股权,一季度上海银行实现归母净利润43.98亿元,为公司带来2.85亿元投资收益,最终公司业务的金融板块引领10.59亿元的投资收益。 房地产项目稳步推进,自由贸易港建设最先受益。公司采取多元化经营策略,目前仍持有三个大型地产项目,随着项目的逐步推进,保守估计会继续释放200亿左右的利润。同时,中央提出建设自由贸易港,将驱动上海国际航运中心的建设,为公司深化改革和加快转型提供了方向。公司作为自由贸易港龙头,最先受益于政策利好。对标新加坡和香港,公司集装箱国际中转率有望大幅提高,推动港口主业及物流业务发展,强化贸易金融等服务功能。 维持盈利预测,维持“买入”评级。业绩基本符合预期,我们维持盈利预测,预计2018年-2020年公司EPS分别为0.52元、0.58元、0.62元,对应现股价PE为13倍、12倍、11倍,估值偏低,维持“买入”评级。 风险提示:港口吞吐量走低。

新闻/公告:18Q1业绩实现高增长,符合我们的判断。报告期吉祥实现收入36.09亿,同比增长15.90%,实现了较快的规模增速。实现净利润4.33亿,同比增长2.91%,扣非净利润4.08亿,同比增长22.32%,差异主要来自去年同期9474万政府补贴,扣非净利润增速优于收入,体现了公司较强的经营能力。基本符合预期。 ASK维持高增速,客座率微降。共增加南京到延吉等5条9条航线,ASK同比增速达到15.43%,领跑上市航空企业;RPK同比增长12.35%,略低于ASK增长,综合客座率为85.53%,同比下降2.35个点。客公里收益水平为0.48元,同比增加0.01元。因公司全年将净增9架飞机,我们判断全年ASK增速将在15%左右,收入增速因票价提升将可能达到17%左右。对于客座率的同比下滑,我们认为与春节延后导致的需求不佳有关,是否会产生实质性影响还需要通过旺季数据验证。 其他成本控制得力,油价上涨带来的成本压力未体现。根据我们的测算,报告期公司燃油成本大致在9亿左右,其中因规模增长带来的增量为约1.5亿左右,因油价上涨带来的增量为约2亿。而从公司报表并未体现该涨幅,我们目前判断大致是因公司起落、维修等成本控制得力导致,进一步彰显了公司的管理能力。 短期利好票价提升,长期关注京沪新运力投放。一如我们一直强调的,吉祥航空在票价上采取跟随战略,目前票价提升在即,部分航司的部分航线已经实现提价,吉祥航空同样将在本轮提价中收益;长期来看,京沪机场的时刻放开,将为公司带来新的北京、上海始发的航线,配合上大飞机的逐步引进,将有助于进一步提升公司盈利水平。 维持盈利预测,维持买入评级。我们预计2018-2020年EPS分别为0.80元、0.95元、1.11元,分别对应PE为19倍、16倍、14倍,我们认为当前股价未充分反应公司成长性,维持买入评级。 风险提示:经济下滑使得需求不及预期。

事件/新闻:公司发布一季报,Q1实现营业收入12.45亿元,同比增长6.99%;归母净利润1.71亿元,同比增长59.08%;最终实现基本每股收益0.056元,加权平均ROE为1.59%,同比增加0.55个百分点,业绩基本符合预期。 金属矿石和煤炭增长强劲,拉动吞吐量同比增长6.49%。公司完成货物吞吐量6023万吨,同比增长6.49%。从主要货种分类上看,占比最高的金属矿石、煤炭及制品和木材吞吐量分别为3797万、1020万和534万吨,分别同比增长7.35%、29.59%和13.48%;完成粮食、钢铁和非金属矿货物吞吐量为297万、122万和54万吨,分别同比下降16.7%、30.7%和13.5%。从内外贸货物分类上看,完成外贸货物吞吐量4952万吨,同比增长6.66%;完成内贸货物吞吐量1070万吨,同比增长5.71%。 瓦日线逐步放量,煤炭吞吐量有望有持续上量。瓦日线横贯晋豫鲁三省,衔接南北向多条主要铁路干线,随着大秦及朔黄线运能偏紧,瓦日线有望随着西煤东运的需求增长持续上量。今年1月开始,通往日照港的运煤线路正常化运营,煤炭到港量已大幅度增长,Q1煤炭专列173列,运量达156万吨,预计全年可达400万吨,将带来煤炭吞吐量的主要增量。另外从远期来看,上水铁矿石有望通过瓦日线运输到中西部钢铁企业,瓦日线双向重轨上量空间巨大。 山钢精品基地顺利投产,铁矿石稳步增长。山东钢铁精品基地建设稳步推进,其中一期一步已经于17年建成投产,初步产能450万吨,预计将为公司增加1000万吨吞吐量,同时相应的配套矿石码头工程顺利进行,已经安装沉箱9个,建成堆场10万平方米,完成了岚山港区矿石输送系统。山钢精品基地的继续建设投产,将带动上水金属矿石和上水焦煤的吞吐量的稳步上涨,构筑业绩成长空间。 固定资产折旧延长,估值回调构建安全边际。考虑到港口设备保养较好损耗较低,从今年年初起,公司采用未来适用法将部分类别固定资产的折旧年限进行延长。公司初步测算本次会计估计变更将增加全年利润总额约2.27亿元,占17年利润总额的37.82%。此次估计变更将改善公司账面利润水平,估值回调至20倍以下,构筑安全边际。 维持盈利预测,维持“增持”评级。我们维持盈利预测,预计2018年至2020年归母净利润分别为6.13亿元、6.79亿元、7.79亿元,对应现股价PE分别19倍、17倍、15倍。维持“增持”评级。 风险提示:货物吞吐量不及预期。

吉祥航空发布年报,收入及扣非利润增长近30%。17年吉祥航空实现收入124.12亿,同比增长25.01%,实现净利润13.26亿,同比增长6.13%,其中扣非净利润为11.66亿,同比增长27.87%,差异主要来自2017年补贴收入同比少1.28亿。加权平均ROE 为16.30%,同比减少5.03各百分点。业绩低于预期10%左右。 ASK 增长22%领跑,市占率提升至3%。报告期内公司规模继续维持快速增长,截至年末总计机队规模81架,其中吉祥67架A320,九元14架737,总计增加15架,完成年初引进计划。得益于机队规模的快速扩张,吉祥各项经营数据增速显著。全年ASK 同比增长22.27%; RPK 同比增长24.05%,增速继续领跑上市航空企业。客座率方面同样继续保持增势,全年综合客座率为86.94%,同比增加1.25个百分点。结构方面,国内依旧是公司最核心的收入全年总计发送旅客1670万人,同比增长25.18%,市占率达3%,同比增加0.27个百分点。 全年客公里收益为0.45元/公里,基本维持稳定。可以看出虽然面临时刻紧张的压力,公司在票价维持上依旧保持较好,显示出公司在主基地选择以及经营上的强劲实力。 成本控制得当,毛利率维持市场顶尖水平。2017年油价触底反弹,全年燃油成本较2016同比增长约21%,推涨吉祥燃油成本。全年燃油成本达到28.66亿,同比增长49.43%,考虑到ASK 增长22.27%,我们认为油价控制仍较为得力。其他占比较高的如折旧、修理、起降、人工成本等均保持在20%左右,基本低于公司ASK 增长,再次体现了良好的盈利能力。 综合来看,吉祥报告期内毛利率为20.57%,纵向比较同比下降1.5各百分点,剔除油价影响毛利率提升2个点以上,横向比较优于国航3个百分点,优于南航8个百分点。 汇率敏感系数相对较低,业绩更为真实反映盈利能力。汇率方面,由于吉祥仅有1.56亿美元债务,人民币升值1%将带来使得净利润增加约230万元,整体影响较小。 强化上海拓展南京,运力管制影响有限。目前吉祥航空拥有上海主基地,广州主基地(九元),以及近几年的南京辅助基地。之前,市场可能担心民航局供给侧限制对公司产生负面影响,但我们认为这个担心实属多余,根据我们数据测算,2018年夏秋航季,吉祥航空虽然在在虹桥机场时刻从每周起降架次由457降低到450,但在浦东机场每周起降架次从814增加到850,在辅助基地南京,起降架次由226增加到325。实际从航班的角度,虹桥稳定,浦东实现小幅增长,且南京大幅扩张,运力限制对公司影响有限。 “成长+提价+卡位”构筑吉祥航空长期投资看点 1、成长:未来机队规模扩张相对稳健。2018年将新增9架窄体机,有望帮助公司实现收入端12%以上的增长,此外下半年公司将逐步开启宽体机引进计划,将陆续引进10架播音787-900,以增加洲际航线布局。 2、提价:价格采取跟随策略,可进可退。公司价格方面采取的是对三大航的跟随策略,因此同样受益于运力收缩,但由于公司一线到一线航班较少,因此提价作用可能小于三大航。 此外,客票提升1%对公司利润大致有1亿左右提升,提升比例约为10%。 3、卡位:南京辅助基地,浦东新跑道、北京新机场打开长期空间。目前南京收益水平已经大幅提升,吉祥培育市场价值逐步体现;此外,浦东新跑道及T3将带来新增量,同时北京新机场将使得吉祥获取北京时刻,2019年后随着机队结构调整,吉祥或将进一步提升一线机场航线占比,提升客公里收益水平进而提升盈利能力,长期看好。下行风险主要系油价带来的成本压力。根据公司测算,油价上升10%将减少净利润约3亿元,以2017年13.25亿利润计算影响利润22.64%,油价敏感系数较高;假设2018年燃油提升20%到65美元,理论上需要客座率or 票价提升约5%左右方可抵消。 下调盈利预测,维持买入评级。我们认为本轮航空行情中,市场比较担心供给侧改革对公司带来负面影响,而实际上影响有限;且吉祥除开票价可同步提升外,具备更强的规模扩张能力,因此属于长期成长型标的。考虑到油价上行,我们下调盈利预测,预计2018-2020年EPS 分别为0.80元、0.95元、1.11元(原18/19预计1.07元、1.29元),分别对应PE为18倍、15倍、13倍;油价上涨不改长期成长逻辑,当前估值仍处于低位,维持买入评级。 风险提示:客运需求不及预期。

事件。公司公告2018年3月份快递服务主要经营指标,完成业务量5.79亿件,同比增长61.73%;快递服务业务收入10.19亿元,同比增长40.17%。 服务品质提高助力“加速度”。快递物流服务逐渐成为网络购物体验重要的环节,电商对快递行业的需求开始升级。公司有效申诉率自2017年初连续持续保持“通达系”较低水平,服务品质的大幅提升,助力公司业务量持续跑赢行业。以2018年1-2月为例,公司业务量增速50.9%,大幅跑赢行业31.2%的增速。3月份业务量增速61.73%,更是远远跑赢行业同期29.9%的增速。 单件收入变化彰显公司对未来业务发展的极强信心。自2017年开始,公司逐步提升加盟商自跑比例,对于总部而言,由于过去一直延续赚面单钱、中转费小幅亏损的模式,加盟商自跑比例提升虽然带来单件收入的下降,但是能够带来单件毛利的小幅提升。2018年3月平均单件收入同比下降13%,我们认为价格的变化大概率与公司包裹重量变轻有关。一方面,包裹重量变轻能够进一步节省中转部分的成本,进而带来公司毛利的小幅提升。另一方面,公司在业务量增速持续跑赢行业的背景下,包裹重量变轻或是公司有意放弃重包裹后的一个结果,而这个变化也恰恰能彰显公司在业务发展方面的极强信心。 卓越的成本管控拓宽公司护城河。行业将逐渐从“价格竞争”转向“服务竞争”,而无论是提高服务的时效性,或者是提升作业环节全程的管控力,均需加大转运中心、运输车辆、飞机等重资产的投入。公司前瞻性的优化转运中心布局,并成为“通达系”中唯一一家转运中心100%自营的公司,这些将显著提高快递公司总部对全网络的管控能力,降低整体运营成本。2015-2016年公司转运中心成本的增幅仅为11.22%、24.1%,远低于业务量增速。 投资建议。优秀的成本管控能力,将助力公司在未来的竞争中走的更稳、更好,而持续跑赢行业的业务量增速更是内部精细化管理、优秀的路由规划能力以及转运中心前瞻性布局等方面的最终体现。我们看好公司未来的业务量增速依然能够在加速度的跑道上持续前进,维持2017-2019年盈利预测,预计2017-2019年的EPS分别为1.30元、1.84元、2.27元,对应PE为35倍、24倍、20倍,维持“买入”评级。

公告/新闻。公司发布3月份生产经营数据简报,3月份单月大秦线完成货物运输量3910万吨,同比增长1.80%。日均运量126.13万吨,日均开行重车88.5列,其中:日均开行2万吨列车60.8列。整个18Q1大秦线累计完成货物运输量11395万吨,同比增长9.85%。 一季度煤运需求旺盛,运量持续增长。一方面一季度煤炭需求继续增长,前两月份火电发电量同比大幅增长9.8%,带动全国电力行业煤炭销量同比增长2%;另一方面,煤产向“三西”集中,陕西、内蒙、山西前两月份产煤量分别同比增长20.6%、8.1%、1.5%。煤炭产销两端增长,带动西煤东运需求旺盛,整个一季度大秦线日均发运量高达126.6万吨,较17年一季度的日均115.3万吨,提升9.8%。 分流有限,运力仍有弹性,全年运量仍有向上空间。西煤东运南北共蒙冀、大秦、朔黄、瓦日四条干线,其中朔黄线运输成本最低,但受下水港产能扼制当前难以继续上量,蒙冀及瓦日线运输成本远高大秦线,当前运量仍在低位,因此在西煤东运需求旺盛情况下,分流有限,仍然优先大秦线上量。从大秦产能角度看,17年单月日均发运量最高124.6万吨,全年日均118.4万吨,较公司单日发运量峰值130万吨仍有空间,在运输需求极旺的情况下,大秦线运力仍有向上弹性。根据国家能源局工作指导意见,计划全年煤炭增产7.4%,同时煤源地向“三西”集中,西煤东运发运量将继续增长,在分流有限,运力仍有弹性的情况下,大秦线全年煤炭运量仍有向上空间。 大秦线一季度量价双升,预计业绩继续大增。17年一季度末,公司对管内铁路煤炭运价提升1分/吨公里至基准运价率,因此从整个季度看,大秦线18Q1运价较去年同期有10%左右提升,同时叠加一季度运量同比增长9.85%,一季度仍然存在量价双升,若按17年上半年收入比例计算,同时假设成本费用率不变,预计一季度利润将继续大增23%左右。 维持盈利预测,维持“增持”评级。我们维持此前盈利预测,预计公司2017-2019年净利润为135.84亿元、142.68亿元与150.18亿元,EPS分别为0.91元、0.96元、1.01元,对应现股价PE分别为8.97倍、8.54倍、8.11倍,公司当前股息率达5.6%,具有资产配置价值,维持"增持"评级。 风险提示:大秦线煤炭发运量不及预期。