甾体行业产业升级,将为行业转型的受益者 甾体药物是全球仅次于抗生素的第二大类药物,生产工艺难度偏大且规模化经济明显,在过去的几年中经历了由双烯向雄烯二酮的工艺切换,带来整个行业的变革和升级。仙琚制药是国内规模最大、品种最为齐全的甾体药物生产厂家,在原料药及制剂领域耕耘多年,目前已完成新工艺升级,盈利能力得到较大提升。作为甾体原料药及制剂领域的龙头企业,仙琚制药引领了整个甾体行业的升级,向上趋势明确,将是行业转型的受益者。 核心制剂品种竞争结构良好,销售改革助力公司业绩快速增长 公司规模较大的核心制剂品种为黄体酮胶囊、罗库溴铵及顺阿曲库铵注射剂。黄体酮胶囊剂是公司拳头产品,享受独家规格优势,竞争格局及中标情况好,受益于二胎政策以及辅助生殖领域的拓展,我们预计收入增速仍将保持在20%以上。公司在肌松药领域产品线齐全,是唯一同时具备顺阿曲库铵和罗库溴铵批文的生产厂家,在肌松药市场有一定的品牌影响力。罗库溴铵为首仿,进口替代进程有望持续加速;顺阿曲库铵国内第三家获批,市占率持续提升。我们预计肌松药产品线收入增长25%左右。 呼吸科市场规模快速扩容,受益进口替代 公司为国内布局呼吸科最早的企业之一,产品梯队已搭建完善,后续在研产线仍有品种储备。呼吸科目前有糠酸莫米松鼻喷剂、噻托溴铵粉雾剂、环索奈德气雾剂等品种,均为首仿或是二仿,产品竞争格局良好。呼吸科目前通过招商模式销售,目前新标数量较多,空白市场的开拓将为公司带来较大的利润增量,加速进口替代进程。我们认为公司在呼吸科具备较强的竞争力,有望出现规模数亿的大品种。 国内甾体制剂龙头,首次覆盖给予“买入”评级 公司为国内甾体制剂龙头,在专科制剂产线方面布局完善,核心品种仍具备较好增长性,新产线成长性非常明确,我们认为未来三年公司业绩将有较快速度增长。考虑到Newchem的后续收购及并表因素,我们预计公司17-19年归母净利润为2.23亿、3.02亿、3.95亿,对应增速分别为53%、36%、31%,对应EPS为0.37元、0.50元、0.65元,对应PE为33X、25X、19X,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示: 1.4-AD新工艺路线实际运营情况仍有一定不确定性; 2.新产线新品种推广放量进度不达预期。

中药饮片龙头企业,智慧药房业绩拉动能力强 公司为中药饮片龙头企业,目前产能为53400吨,2015年实现收入37.2亿元,市占率约为2.2%。预计2016年实现收入约48亿元,同比增长约30%。 中药饮片收入的增长首先来自于政策利好,不纳入药品集中采购、不取消药品加成、不计入药占比;其次是公司产品质量高,在行业洗牌中抢占更多市场份额;最后是智慧药房的拉动,如智慧药房模式将公司在深圳中医院中药饮片份额从10%提升到50%-60%。公司智慧药房目前日处方量1.6万张,每张处方约150元,利润率约15%。我们预计公司17年新增10处智慧药房,年内日处方量有望超2万张,将进一步拉动中药饮片业务业绩增长。 中药材贸易受益中药材提价,西药贸易受益药房托管 根据康美中国中药材价格指数显示,2016年初中药材价格出现触底反弹,不断攀升。目前三七、人参等主要品种的价格都在2016年底出现回升。预计公司2016年中药材贸易收入约65亿元,走出下滑颓势。我们判断17-18年中药材价格将持续走高,有望给公司中药材贸易业务带来弹性。从2014年公司布局药房托管以来,托管的药房约100家,公司负责所有药品的集中采购赚取价格差,显著增厚了公司西药贸易收入。同时广东地区两票制有望在17-18年全面推行,公司有望受益行业集中度上升凭借优秀的配送能力抢占市场份额。 保健品品种丰富、渠道完善;构建大健康生态圈 公司2015年收购麦金利公司获得100多个保健品品种和2万多家药店渠道,加上公司直销业务的开展和电商平台的运营,预计16年实现收入约19亿元,同比增长33%。未来公司凭借丰富的产品和完善的渠道,保健品业务有望高速增长。公司积极拥抱互联网,开展网络药房、健康云、健康智库、医疗金融、网上支付等业务,构建大健康生态圈。 饮片龙头,维持“买入”评级 公司以中药饮片为核心,业务渗透到中药产业链各个环节,我们看好智慧药房和药房托管带来的业绩增量,中药材价格上涨带来的业绩弹性。预计2016-2018年EPS为0.70、0.86、1.04元,同比增长24.65%、23.36%、20.77%,当前股价对应PE为27X、22X、18X,维持“买入”评级。 风险提示: 1.智慧药房业务扩张不急预期; 2.中药材价格下降。

收入符合预期收购拖累业绩利润低于预期。公司2016年营业收入74233万元-80688万元,同比增长15%-25%,主要因为1)公司增加了销售人员,加大了推广;OTC方面,采用销售经理负责,主要精力聚焦到10万家药店里边的2万家;医院方面,我们估计销售人员100多人,16年收入3000多万;2)糖尿病市场空间巨大,行业成长性较好。 预计归母净利润8620-12930万元,同比下降40%-10%;主要原因是1)市场开拓和研发投入导致销售费用和研发费用增长;2.)出口订单延迟导致国外销售收入下降1000万元左右,3.收购的美国公司仍处亏损。 收购短期拖累业绩。我们估计Trividia2016年亏损1.5-2亿,PTS基本盈亏平衡,加上负债利息及中介费用,投资收益估计亏损9000万元左右,短期拖累业绩,但长期我们依旧看好,主要基于公司战略及收购公司的质地。 员工持股带来发展动力。参加本次员工持股的有财务总监、研发总监、采购部经理等4名高管和其他不超过356名员工,资金大部分来源于董事长李少波和车宏莉女士借款,持股计划筹集资金总额为17112万元,通过二级市场或大宗交易买入,锁定期为12个月。此次员工持股,体现了员工对公司目前股价的信心,完善了激励,为公司后续发展提供了强劲的动力。 身处糖尿病大国市场空间巨大。我国为糖尿病第一大国,根据国际糖尿病联合会IDF发布的《糖尿病地图》(第七版)数据显示2015年中国糖尿病人约1.1亿人,我们估计目前市场血糖仪存量约1500万台,与欧美90%的血糖仪渗透率相比,空间巨大。公司投资者交流会披露其中院内市场、院外市场各25亿元左右,我们估计三诺目前占据OTC市场近40%市场份额,院内市场不到5%市场份额,在院外市场获得成功后,三诺的品牌及质量获得认可,15年积极进军院内市场,加强了销售团队,市场提升空间大。 盈利预测及投资建议。我们预计2016-18年公司EPS为0.32、0.60、0.80元,考虑未来业绩改善空间大,参考可比公司,我们给予公司2017年35倍PE,目标价20.89元,给予“增持”评级。 风险提示。收购Trividia和PTS不达预期,成本难以控制,收购导致费用增加,医院血糖仪销售不达预期。

略低于我们预期整合效果凸显。鱼跃科技2015年入主华润万东后,进行了积极整合。引进资深销售人员,提升售后服务质量,有效地促进了高毛利DR和MRI销售,估计全年售出DR约1250台左右,超导MRI20台左右,收入增长同时毛利率不断提升。此外通过改进生产线,实现智能化生产,生产人员减少近一半,实施精细化管理,成本持续下降。全年实现净利润7000万元左右,略低于我们预期。我们估计全国DR市场约80亿元,MRI市场约80亿元,国家积极鼓励使用国产装备,华润万东DR国内第一,1.5T MRI为目前主流装备,DR、MRI仍有较大空间。 政策利好影像诊断中心万里云有望复制“爱尔眼科”模式。2016年8月来国家频出利好政策,鼓励医学影像诊断中心形成连锁化、集团化,建立规范化、标准化的管理与服务模式。对拟开办集团化、连锁化医学影像诊断中心的申请主体,可以优先设置审批,我们判断政策已不再制约万里云发展,万里云迎来快速发展阶段。影像诊断服务符合简单化、标准化、可复制,万里云有望复制“爱尔眼科”模式。 影像诊断在医学上属于相对简单领域,医生培养起来相对容易,影像阅片属于近标准化模式,一旦形成良好商业模式,可复制性极佳。2016年3月万里云-巩义阳光医院共建医学影像中心签约,这是河南省首家第三方医学影像中心,也是“万里云医学影像中心”第一家线下中心,如果巩义“万里云”发展迅速,在政策利好之下,很容易复制到全国。 第三方医学影像中心在国外比较成熟,在国内刚起步,发展空间很大。万东作为优秀国产影像设备生产商,DR市场份额约14%左右,估计万东影像设备市场存量在1万台以上,市场基础良好。阿里作为国际互联网巨擘,拥有先进的互联网技术、海量用户。2016年3月28日,阿里健康2.25亿元入股万里云占股25%。万东牵手阿里,强强联手,一方面彰显阿里健康对万里云前期业绩的认可另一方面表明对未来发展的信心,同时给万东带来技术支持和海量流量,从此万里云进入新的发展阶段。

投资要点:关注新产业环境下公司商业扩展进程 事件 近日,卫计委发布例行新闻发布会预告。卫计委将于2017年1月9日(周一)上午10:00召开2017年1月例行新闻发布会,重点解读《在公立医疗机构药品采购中推行“两票制”的实施意见(试行)》有关情况。这意味着,市场期待已久的“两票制”政策落地在即! 点评 顺应两票制政策导向,积极推进分销业务整合扩张。我们认为,上海医药是“两票制”政策受益最为明显的全国性医药商业龙头之一。截止2016年中报,公司分销业务华东区域销售占比为68.01%,华北区域占比为26.25%,华南区域占比为4.89%,在全国市场仍有非常大的扩张空间。 自2016年两票制政策推行以来,公司顺应行业趋势,积极推进行业整合。目前,公司在云贵川及东北三省的布局正在积极推进,对华北、华东两大优势区域内其他流通企业的整合补强也在稳步进行。伴随两票制的落地,我们认为,公司分销业务增速有望在较长周期内持续大幅领先行业水平。 医药工业板块稳健发展,一致性评价工作有序推进。公司医药工业处于收入平稳增长,利润率稳步提升的状态。目前,公司正在积极应对一致性评价的相关工作。我们认为,借助内部产品结构调整及行业秩序的清理,公司医药工业板块增速有望在现有基础上进一步提升。 医药零售、国际化等战略布局有望在中长期带来新活力。除医药分销、医药工业两块核心业务外,公司也在医药零售、国际化等领域进行了较为充分的准备: 1)医药零售及电商:公司以DTP特色的医药零售布局在国内处于领先地位。公司设定的以专业药房、医院合办药房、社会药房三层结构承接外流处方的模式与行业实际需求高度契合。未来随着医药逐步分开,公司医药零售业务有望成为另一大增长引擎。 2)国际化:公司在中报中提及,推进国际化发展将是下半年重点工作业务之一。上半年公司与春华合作,对保健品公司Vitaco进行了退市收购,打开了国内大健康市场拓展的通道。未来,我们预计公司还会不断有大力度的国际化布局出现。 新管理层落地,有望带来积极影响。2016年公司管理层经历了较频繁的变动,对股价也造成了一定的扰动。目前周军先生继任董事长,原战略运营部总经理刘大伟担任董事会秘书。新管理层在并购重组、市值管理及新兴业务等方面具备更丰富的经验,有望对业务和股价带来积极影响。 盈利预测。我们预计,随着2017年两票制在全国的推广,公司分销业务有望维持快速增长状态。我们预计2016-18年公司分别实现EPS1.22、1.38、1.58元。考虑到目前产业环境下公司可能进一步加速扩张,我们给予公司目标价27.6元,对应2017年20倍PE,维持“增持”评级。 风险提示。医保控费对行业整体增速形成压力,医药分开相关政策低预期。

事件: 今日,公司发布公告,控股孙公司普霖斯通以1400万美金的超低价收购Par位于夏洛特市的生产基地。 我们估计,这笔收购基本上是按照净资产估价,性价比极高。同时,这笔收购也将使华海在产品品类、政府采购渠道等方面大幅强化,对公司制剂出口业务的长期发展构成重大利好。 点评: 再次展现出众的并购和外部合作能力,超低价获得美国本土产能。本次,华海孙公司普霖斯通仅耗资1400万美元,就完成了对Par位于夏洛特市生产工厂的收购。华海由此获得了:1)70亿片产能常年通过FDA、DEA认证的生产线,相应的原料药和制剂库存,及新建立的OQ实验室等附属设施;2)16个ANDA文号,其中包括一个在夏洛特生产的管控药物,两个场地转移的管控药物;3)未来管制药的生产资质。 由公告来看,本次收购的夏洛特工厂拥有价值较高的原料药和制剂库存。再考虑到其生产线及研发设施、已有文号、管制药生产资质,这笔收购性价比极高。 对夏洛特工厂的收购,将使公司在美国仿制药市场的竞争力进一步大幅强化。我们认为,对夏洛特工厂的收购将使公司制剂出口实力在多个方面获得强化:1)产品方面,华海直接获得了16个ANDA。更为重要的是,按照美国相关法规,大部分管制药品和政府采购的药品必须本土生产。本次收购将使华海直接获得了进入这些高毛利领域的资质,产品类别有望大幅丰富;2)渠道方面,夏洛特工厂拥有较好的政府采购渠道,而这一渠道华海此前尚未覆盖。对夏洛特工厂的收购,也将是华海真正实现对美国终端全覆盖;3)战略层面,美国对本土生产的药品给予扶植政策,并协助其拓展南美等新兴市场。本次低成本收购70亿片大规模产能,将显著提升公司开拓全球市场的能力,并在很大程度上消除市场对未来中美贸易政策方面的担忧。 出色的外部合作和收购能力保障公司稳步向全球一流仿制药企业迈进。从早年的默克代工,到后来与Oncobiology在单抗领域的合作,再到本次收购Par生产工厂,华海历次的外部合作或收购,都表现出了极其出色的战略眼光和谈判能力。 分析TEVA、Par等欧美顶级仿制药企业和Sun、Dr.Reddy's等印度领先仿制药企业的成长经历,可以发现,外延扩张是迈向全球一流仿制药企业不可或缺的一环。出色的外延并购和合作能力,也将为华海的长期发展提供有力保障。 盈利预测。我们预计2016-18年公司EPS为0.50、0.63、0.82元。考虑到公司产业龙头地位明确,短期内各项投入一定程度上压低了利润水平,未来一旦继续有重磅品种获批2017年业绩可能超预期,我们认为目前阶段应给予公司较高的估值溢价。我们给予公司2017年50倍PE,目标价31.5元,维持“增持”评级。 风险提示。原料药环保整治,以及国内药政改革,可能对公司业务造成扰动。

公司是国内糖尿病治疗的领导者。公司2015年重组人胰岛素收入超过13亿元,约占市场份额20%。公司三代胰岛素甘精胰岛素、门冬胰岛素明、后年获批是大概率事件,瑞格列奈片等已获临床批件,利那鲁肽预计年内申报临床,降糖药梯队正在完善。参股华广生技获得血糖仪大陆代理权,糖尿病慢病管理软件红倍心快速推进。公司糖尿病慢病管理生态已具雏形,是国内当之无愧的糖尿病治疗领导者。 行业高度景气空间巨大。中国现有1亿左右糖尿病人,2013年的中国糖尿病人群现状研究显示,只有25.8%的病人得到治疗,经过治疗的病人也只有39.7%得到控制,如果治疗率和控制率要达到满意的水平,初步估算至少有5倍空间。我们估计目前国内胰岛素市场超过100亿元,整体增速15%左右,高度景气。 深耕基层市场二代胰岛素依旧空间大。公司深耕基层,基层市场潜力、增速远快于城市,公司产品性价比高,主要竞争对手诺和诺德影响力减弱,前三季度重组人胰岛素系列产品收入7.28亿元,同比增长15.19%,带来业绩超预期。 预计三代胰岛素明年获批开启3倍市场。公司三代胰岛素甘精胰岛素、门冬胰岛素明、后年获批是大概率事件,另外两个预混门冬胰岛素也在推进,城市样本医院三代胰岛素市场为二代胰岛素的3倍,增长也更快,凭借性价比及良好的品牌、渠道,通化东宝一定能成为有利竞争者。 糖尿病慢病管理生态初现品牌和渠道价值还可挖掘。血糖监测是糖尿病管理的基础,公司通过参股华广生技17.79%股权获得血糖仪中国大陆代理权。红倍心参与测试的病人有10万,未来目标是5000个医生、100万患者。糖尿病药物、可联网血糖仪、庞大的医生和患者群体,糖尿病慢病管理生态出现,价值巨大。 首次覆盖 给予“买入”评级。我们预计16-18年EPS分别为0.44、0.57、0.74元,考虑到公司作为行业龙头、成长性明确、三代胰岛素获批后弹性巨大,可享受估值溢价,参考可比公司估值,结合公司历史估值,我们给予公司2017年48倍PE,目标价27.34元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。二代胰岛素竞争激烈,三代胰岛素进度低于预期,招标政策从紧。

事件:今日,公司发布公告,盐酸强力霉素缓释片(150mg和200mg)获得FDA批准。 这是公司继2013年拉莫三嗪控释片获批后,又一次有类首仿的领先品种得到FDA批准。 点评: 强力霉素终端市场规模较大,市场竞争格局良好,有望为公司业绩带来较大增量。 根据IMS数据的统计,2015年强烈霉素胶囊的终端市场规模为2.06亿美金,其中200mg为主要使用剂型。此前,150mg剂型有Heritage和Mylan两家仿制药企业生产,200mg仅有mylan一家仿制药企业获批,竞争格局良好。 近年来,公司产品的品质已经得到了美国终端渠道的广泛认可。考虑到强力霉素良好的竞争格局,我们认为公司至少能抢占20-30%的美国终端市场份额。我们按照美国仿制药市场通常的规则粗略估算(即公司以目前市价7折的价格逐步抢占25%左右的市场份额,出厂价口径为终端价格的60%左右),强力霉素有望为公司带来每年2000万美金量级的收入,过千万美金的净利润,业绩增量显著。 强力霉素胶囊的获批,意味着公司制剂出口品种开始向高端升级。过去几年,公司在美国的获批品种以沙坦、普利、精神神经系统领域的大宗普药为主。尽管公司依托原料药制剂一体化优势抢占了相当比例的市场份额,但由于市场竞争激烈、仿制药价格较低,单个品种为公司带来的收入和利润贡献较为有限。 在强力霉素审批的过程中,公司与全球第三大仿制药企业Mylan就200mg的首仿资格进行了激烈争夺。最终,华海以微弱差距落后于Mylan,成为了该品种的二仿企业。但是,我们认为,强力霉素的案例证明公司的研发水准和对美国药药政的理解已经达到了挑战首仿的水准。目前,公司仍有帕罗西汀胶囊等多个品种处于专利挑战过程之中。我们认为,公司有首仿品种获批只是时间问题,制剂出口真正的业绩爆发期终将会到来。 各项业务进展积极、明确,业绩兑现需要一定的耐心。从经营情况来看,公司制剂出口、海外品种转报国内、生物仿制药和创新药布局等各项业务进展都非常顺利。我们预计,2020年前后公司在国际和国内两个市场都非常有希望成长为一流企业,市场空间巨大。 但是,正是因为各项业务都拥有广阔的前景,公司未来一段时间在海外专利挑战、国内销售渠道建设、生物仿制药等方面都需要较大的投入。这势必会影响到短期的利润释放速度,对于公司的业绩兑现,我们认为需要一定的耐心。 盈利预测。我们预计2016-18年公司EPS为0.50、0.63、0.82元。考虑到公司产业龙头地位明确,短期内各项投入一定程度上压低了利润水平,未来一旦继续有重磅品种获批2017年业绩可能超预期,我们认为目前阶段应给予公司较高的估值溢价。我们给予公司2017年50倍PE,目标价31.5元,维持“增持”评级。 风险提示。原料药环保整治,以及国内药政改革,可能对公司业务造成扰动。

事件: 公司15日晚公告拟以86271.50万元现金收购上海中优医药61.6225%的股份。 点评: 雷厉风行向医用耗材跨越发展空间大。公司确定了往医用耗材跨越式发展的战略后,雷厉风行,加快了外延的步伐,2015年收购上械集团,今年收购中优医药,体现了公司良好的执行能力。根据《卫计委统计年鉴》,我们估计医院低值耗材市场规模(终端)近1200亿元,增速约24%,空间巨大。 专注医院消毒标的具有稀缺性成长性良好。中优医药1988年由第二军医大学创建,后改制为民营企业。1998年成为消毒行业第一家高新技术企业,其管理团队均有很强的预防医学、临床医学学术背景。经过多年的发展,中优医药消毒产品业务在临床医院已有极好的品牌积淀,产品占据上海长征医院、长海医院、陕西省人民医院等大量三甲医院。标的公司是中国院内传染病防控与感染控制细分领域的龙头企业,特别是在手部和皮肤消毒领域,更是行业标杆。 标的公司研发实力较强,产品齐全,研制生产了涵盖人体消毒剂、医疗器械消毒剂、环境物体消毒剂及消毒配套器材等领域400多个产品。截至2016年4月30日,中优医药尚在有效期内的专利共计77项,曾获得多项荣誉:安尔碘消毒技术入选卫生部“十年百项成果推广计划”。 标的公司拟在新三板挂牌,披露信息显示2014年、2015年及2016年1-4月的营业收入分别为25141.15万元、28272.84万元及10136.83万元,同期净利润分别为2329.36万元、5098.23万元及2606.66万元,主要来源于手部与皮肤消毒产品、器械与物表消毒产品、消毒配套器材与系统的销售收入,其中手部与皮肤消毒产品占营业收入75%左右。标的公司2014年度、2015年度及2016年1-4月毛利率分别为48.96%、56.75%及58.44%。 2015年度毛利率较2014年度上升了7.79个百分点,主要是由于2014年度手部与皮肤、器械与物表消毒类由关联方利康生物进行生产,利康生物按照成本加成20%的利润销售给标的公司子公司利康消毒。自2015年1月起,上述产品均由利康消毒自行生产,产品单位成本下降。2016年1-4月毛利率较2015年度上升了1.69个百分点,主要在于两个方面的原因:第一,春节前夕客户备货需求量较大,批次生产量较大产生规模效应,导致单位成本略有降低;第二,标的公司绿莎新、点而康等器械与物表消毒类产品当期提高了销售单价。 我们认为中优医药成长性良好,标的公司增长主要由手术量+就诊人次驱动,目前手术量和就诊人次每年增速为10%+,标的公司作为行业标杆,我们估计收入增长能做到10%+甚至20%+,拓展民用品后可加快增速,费用控制合理,利润增速快于收入增速。此外,中优医药在公开转让说明书中提到以后的规划主要有:1)将通过兼并收购加速公司在全国范围内二三线城市医疗机构的布局,并加强公司对各区域市场的把控,显著增加公司客户基数,提升市场综合竞争力,同时降低公司运输及竞争成本。 2)积极引入战略合作对象,多种形式创新开展第三方清洗、消毒及供应服务,丰富公司营销模式及盈利模式。医院服务外包已经成为必然的趋势,公司将抓住机遇,积极引入战略合作对象,多种形式创新开展第三方清洗、消毒及供应服务,以增强公司盈利能力。 3)拓展产品应用领域,深入推进在民用消毒保健、工业清洗消毒及兽药消毒领域的探索,打造国内感染控制第一品牌。 标的公司承诺2017年、2018年、2019年分别实现净利润9200万元、11200万元、14200万元,并有相应补偿措施。 基于以上判断,我们看好公司业绩承诺。 协同效应明显医院销售渐成体系。标的公司主要客户为全国二甲以上医院,打造了遍布全国的营销网络和技术服务网络,建立了覆盖上海、北京、广东等全国三十多个省市的分支机构,产品进入了近万家医疗单位。标的公司深耕行业20余年,积累了很强的销售渠道,销售人员100多人,在医院建立了很强的品牌,终端客户以医院手术室为主,跟鱼跃去年收购的上械集团在销售渠道、终端用户上存在较强协同。 鱼跃成为中国家用器械龙头企业的同时,积极向医疗器械拓展。近年来确立了“家用医疗器械和医用耗材”的战略,通过内生+外延积极布局医用耗材。销售人员方面,2015年底销售人员达719人,较14年增了加200余人,增加的销售人员主要面向医院。8月份又跟九州通合作设立销售型子公司。医院销售渠道的布局带来了血糖仪的放量,我们估计前三季度血糖仪增速50%-60%,正是医院渠道加强的佐证。 我们认为医用耗材的逻辑为产品线+销售渠道,销售渠道方面,公司大力引进销售骨干,扩充销售人员,跟九州通等合作建设医用耗材销售渠道,目前鱼跃产品医院销售占比接近30%,收购中优医药,公司锦上添花,医院销售渐成体系。 给OTC带来新的增量。我们注意到中优医药近年来大力拓展产品应用领域,发展民用消毒,积极发展电商。标的公司2014年、2015年、2016年1-4月电商收入分别为148万元、498万元、304万元,呈现爆发式发展,鱼跃OTC渠道强大,预计今年电商收入5.5-6亿元,借助于鱼跃的OTC渠道,我们预计标的公司民用品很可能呈现爆发式增长,这正是我们不同于市场的预期。 公司整合能力强大。从历史来看,公司外延整合能力强大。2009年公司以3100万元收购苏州医疗用品厂,获得华佗牌中医器械,2010年净利润仅937万元,2014年、2015年贡献净利润3288万元、2385万元,整合能力强大。2015年并购上械集团,现整合较好。 内生医用耗材进入收获期。除了外延,公司自己研发的留置针、真空采血管、睡眠呼吸机等医用耗材也将进入收获期,已取得留置针、真空采血管、睡眠呼吸机等产品注册证,即将大规模量产、销售。此次定增中,6.67亿元用于留置针、真空采血管等、1.84亿元用于针灸针、电子针灸仪等医用耗材建设,根据阳普医疗招股说明书,我们估计国内留置针、真空采血管年销售量在3亿支/年、60亿支/年,市场规模(医院终端)在50亿元、100亿元左右。鱼跃加强医院销售渠道,建成后每年可为公司带来超过8亿元的收入,成为新的强劲增长点。 维持“买入”评级。我们预计16-18年EPS分别为0.74、0.98、1.25元,考虑到公司行业龙头地位,外延+内生带来高增长,参考可比公司估值,考虑到公司业绩扎实、外延预期强烈,我们给予公司2017年43倍PE,目标价42.35元,公司外延+内生双轮驱动,向上空间大,维持“买入”评级。 风险提示:整合不达预期,医用耗材拓展不及预期,产品价格下跌风险,原材料涨价风险、商誉减值风险。

公司是国内智能家用医疗器械巨头。公司致力于家庭健康管理事业,专业从事家用医疗健康电子产品的研发、生产和销售,及乐心智能健康云平台的研发与运营,主要产品包括电子健康秤(可分为电子体重秤、电子厨房秤)、脂肪测量仪、电子血压计、可穿戴运动手环及其他家用医疗健康电子产品。 公司自主品牌产品崛起电子血压计、可穿戴设备成为主要增长点。公司近年来大力发展自主品牌的可穿戴设备、电子血压计,虽然起步较晚,但增长迅猛,国内收入从2013年的3230.57万元增至2015年的21198.46万元,年均复合增速为156.16%。未来,随着国内销售渠道的不断开拓与完善,品牌知名度不断提升,公司的自主品牌收入仍将保持较快速度增长。 以智能硬件切入移动医疗空间大。公司的产品线较齐全,覆盖血糖、血压、脂肪等测量。我们看好公司利用硬件优势切入互联网医疗,用户将血糖、血压、脂肪等参数上传至健康云平台,健康云平台再将数据传送至相应的医院或医生,由医生出具初步的诊断或直接在线交流回答患者的紧急咨询,从而达到远程医疗目的,形成互联网医疗生态。 盈利预测及投资建议。考虑IPO发行1480万股,我们预计发行后2016-18年EPS为1.24、1.60、1.96元。公司此次定价发行,发行价格为15.63元/股,对应2016年PE仅13倍,考虑公司为A股稀缺的智能家用医疗器械公司,增速较快,我们认为公司业绩及估值都有提升空间,可以给予2016年35-40倍PE,对应股价43.37-49.56元/股,给予“买入”评级。 风险提示。1)海外业务比重较大,受国际形势影响较大;2)家用器械更新换代较快、竞争激烈;3)原材料价格上升风险。

事件: 公司14日晚公告子公司易生科技拟用自有资金3.9亿元分7期付款收购宁波深策胜博100%股权。 深策胜博股东保京先生和董亚玲女士承诺本次股权转让完成后,目标公司2017年度至2021年度扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别不低于人民币4000万元、4200万元、4410万元、4631万元、4,863万元。 保京先生和董亚玲女士当于不低于人民币3000万元用于在二级市场购买凯利泰的股票,第二期股权转让价款后60个工作日内完成前述股票增持义务。 点评: 符合产业趋势看好公司向下游渠道延伸。随着2014年医疗器械母法《医疗器械监督管理条例》的出台,各类相应的政策也密集出台,国家加强医疗器械的注册、生产、流通管理是大势所趋。在这一背景下,今年以来的医疗器械流通大整治、营改增以及大概率会实行的“两票制”正在广泛而深刻地影响着医疗器械行业。中小型医疗器械(尤其是高值耗材)经销商面临前所未有的压力,行业正在洗牌,整合是长期趋势。 我们判断医疗器械(尤其是高值耗材)生产企业向下游延伸将会成为一个产业趋势,对高值耗材生产企业和经销商都有利。对生产企业来说:1)高值耗材十分依赖渠道,向下游整合能加强渠道;2)可以减少开票环节,符合未来“两票制”的趋势,有利于公司销售网络延伸,争取更多终端客户;3)协同明显,有利于产品销售;4)较大器械公司一般具备全国销售网络,具备一定流通基础。 对高值耗材经销商来说(1)可以得到上市公司雄厚的资金支持:高值耗材经销存货多、账期长,需要大量资金,并入上市公司,可以得到强大的资金支持,一方面可以快速“套现”,把部分存货及账款转化为现金,另一方面也得到扩充发展所需资金。(2)收购时即对一些小经销商进行了整合,可以让一些“无牌”、不规范的经销商纳入规范运营,保证了小经销商持续生存。(3)加入上市公司,能满足部分经销商“上市梦”,享受上市公司品牌效应、规模效应,有助于向上游争取代理权和议价能力。(4)发展到一定规模可享受上市公司仓储和物流的规模优势。 公司此次整合的医疗器械销售公司股东保京先生、董亚玲女士在医疗器械销售行业有多年的从业经验,拥有一定规模的产品销售渠道,其所控制的医疗器械销售公司的总规模超过3亿人民币。从收入来看,属于比较大的医疗器械销售公司。从估值来看,对应2017年PE仅10倍。从收购方案来看,通过分7期付款及要求被收购方在二级市场购买上市公司股票,有效地绑定收购方和上市公司利益,形成良好的激励。 此次收购,既符合医疗器械行业趋势,也符合公司发展战略。这有助于实现凯利泰未来利润的快速增张,进一步提高公司的盈利水平。还可以提升公司在医疗器械销售领域的市场占有率和市场影响力,外延式扩展将增加公司未来成长性,有助于提升公司的综合竞争力。通过逐步整合资源,收购销售渠道使公司渠道下沉,使公司能够最大程度的与合作伙伴分享未来行业的发展,也为公司其他新产品的市场投放创造了先决条件。进一步加强公司在所属行业的竞争优势,提高公司的资产回报率和股东价值。 聚焦骨科和心血管耗材极具投资价值。凯利泰以脊柱微创介入手术器械PKP、PVP起家,2012年6月上市后,借助资本市场的力量,围绕心血管和骨科耗材,加快并购步伐。2013年起,分步并购了易生科技、艾迪尔,同时去年参股经纬医疗25%股份,至此,公司完成了骨科全领域及支架器械布局。 骨科和心血管皆为全球行业规模最大、集中度最高、附加值最高、成长速度较快的两大器械领域之一。全球十大医疗器械公司主要聚焦于骨科和心血管器械,如美敦力、强生、史塞克等,骨科及心血管领域才能诞生超大市值公司。我们推算2014年国内创伤、关节、脊柱三大骨科耗材市场规模达到266亿元,其中,关节、创伤、脊柱分别为70亿元、95亿元、83亿元,关节及脊柱器械市场增速15%-20%,创伤器械市场增速为15%。根据《中国心血管病报告2015》估计,2015年我国支架市场规模超过80亿元,增速超过13%,未来5年增速10%-15%。 公司聚焦骨科和心血管耗材,成长空间大,极具投资价值。一方面,公司所处骨科及心血管器械行业市场大、增长快;另一方面,公司加强了销售网络建设,公司骨科业务领域已与300多家经销商建立了长期稳定的合作关系,产品覆盖1000多家医院,在心血管领域,与近100家代理商保持长期稳定的合作关系,产品覆盖近350家医院,包括安贞医院、301医院等知名医院。 平台价值渐显外延整合值得期待。骨科器械、心血管器械渠道协同效应明显,易生科技主要客户位于北区,凯利泰、艾迪尔主要客户位于南区,渠道互补较强。凯利泰产品较高端,主要用于三级医院,艾迪尔产品定位中低端,主要用于二、三线城市,通过对艾迪尔的并购,不但补齐骨科产品线,还能开拓新的销售市场。我们认为,公司已具备高值耗材平台价值,公司此次募集配套资金约3.4亿元,未来往骨关节、运动医学、骨科医院、销售渠道等方向并购亦能产生较强的协同效应。 盈利预测。我们预计2016-18年公司EPS为0.24、0.34、0.44元,考虑到公司市值较较小、具有稀缺性、行业空间大、存在外延预期,参考同行业公司,我们给予公司2016年65倍PE,目标价15.62元,对应17年46倍PE,继续给予“增持”评级。 风险提示。整合不达预期,产品销售不达预期,耗材价格下降风险、股权分散风险、限售股解禁带来流动性风险。

事件: 尔康制药29日发布三季报,前三季度实现营业收入、归母净利润、归母扣非净利润分别为18.95亿元、7.23亿元、6.97亿元,分别同比增长54.30%、69.36%、66.37%。 三季度单季实现营业收入、归母净利润、归母扣非净利润分别为5.92亿元、1.95亿元、1.94亿元,分别同比增长31.86%、37.95%、38.69%。公司近期公告拟与湖南子牛集团共同出资设立湖南子康生物科技有限责任公司,探索直销模式,加快布局淀粉胶囊类保健品市场。 点评: 改性淀粉、小品种辅料爆发式增长业绩符合预期。公司前三季度营业收入:18.95亿元,同比增长54.30%;归母净利润:7.23亿元,同比增长69.36%。拆分来看: 1)我们估计改性淀粉、软胶囊收入接近4.8亿元,淀粉胶囊由于公司保健品业务调整,收入5000万元左右。2)我们估计传统业务收入10.4亿元左右,普通淀粉收入约3.7亿元,氢氧化钠等小品种辅料估计收入2.6亿元左右,小品种辅料同比增长超过60%,主要因为公司战略重视及下游需求拉动。3)其他收入5.1亿元左右,成品药收入估计2.7亿元左右,主要因为去年上半年2g规格磺苄西林钠更换代理商影响,今年基本恢复,原料药约1亿元。 三季度收入、利润相对较少,主要由于生产、下游需求的季节性影响,改性淀粉受柬埔寨雨季影响较大,我们预计四季度会恢复。 辅料政策趋严利好辅料龙头企业小品种辅料增60%。目前CFDA密集出台的飞行检查、关联审批、一致性评价等政策催生了辅料产业新的投资机会。我们判断行业重整、集中度提升将会是辅料行业中长期的成长逻辑。公司上半年小品种辅料收入同比增长60%以上,毛利率超过60%,成为公司重要的增长点。尔康制药作为国内辅料龙头企业,批文齐全,全国约1300个辅料批文,尔康制药批文超过120个;技术先进,为国家药用辅料工程技术研究中心;资源丰富,公司位于临床试验资源丰富的湖南。一致性评价、关联审批等政策直接长期让龙头企业受益。 探索直销模式加速布局淀粉胶囊。公司近期公告拟与湖南子牛集团共同出资设立湖南子康生物科技有限责任公司,其中公司出资2400万元,占比30%,子牛集团出资5600万元,占比70%,公司探索直销模式,加快布局淀粉胶囊类保健品市场,开拓新的增长点。 签订海外大单打开海外成长空间。SYNPHARMATECHINC为加拿大一家医药科技公司,去年2月份,尔康制药与该公司签订了合作意向书,今年5月正式签订1.2亿粒羟丙基淀粉空心胶囊及220吨软胶囊改性淀粉销售合同,合同总金额为485.16万美元。我们认为这是非常良好的开端,除了带来业绩增长外,更重大的意义是公司产品获得欧美企业的认可,有望开启国际化之路,打开新的市场和成长空间。 投资建议。我们预计16-18年EPS分别为0.48、0.61、0.76元,考虑到可比公司2016年PE介于29-83倍,公司为辅料行业龙头,基于此我们给予公司2016年38倍PE,目标价18.20元,对应2017年30倍PE,维持“增持”评级。

事件:10月28日晚,公司公布2016年三季报,2016年1-9月公司实现收入87.76亿元,同比增26.60%,归母净利润6.23亿元,同比增41.21%,扣非后归母净利润3.90亿元,同比减5.12%。 点评:三季度业绩符合预期,扣除EPIC及新增负债的影响,内生增速13.6%。公司前三季度扣非后归母净利润3.90亿元。根据三季报及半年报显示,5月30日-9月30日,EPICPHARMA产生净利润0.89亿元,并购费用-0.82亿元。报告期内,公司因收购EPICPHARMA、投资并购医院,负债增加较多,9月30日负债总额达138.12亿元,较年初增加48.42亿元,由此导致今年前三季度财务费用较去年同期增加0.84亿元。前三季度扣非后归母净利润3.90亿元,剔除EPICPHARMA净利润(0.89亿元)、并购费用(-0.82亿元)以及较去年同期新增财务费用(-0.84亿元)影响后,调整后扣非归母净利润为4.67亿元,与去年同期扣非后归母净利润4.11亿元相比,增长13.6%,符合公司内生增速在15%左右的预期。 EPICPHARMA业绩平稳,预计海外业务2017年出现业绩拐点。2016年5月31日-2016年9月30日实现收入2.48亿元,净利润0.89亿元,收入、利润保持平稳。人福普克方面,20亿粒软胶囊生产线2015年已通过FDA审核,根据人福普克官网显示,2017年二期生产线投产产能还将翻番。随着已获批品种布洛芬软胶囊2017年放量,以及ANDA品种的持续获批,外加羟考酮缓释片在未来大概率可以成功获批,我们预计,2017年将是公司海外业务的拐点。 增发进程符合预期,我们预计顺利的话将于明年初获批。8月31日晚公司发布公告,拟发行不超过157,657,657股A股股票,当代科技出资不超过28亿元以现金全额认购,锁定期三年,扣除发行费用后拟全部用于偿还银行贷款、偿还超短期融资券,发行价17.76元/股。目前,公司增发文件已经递交证监会,正在排队进程中,我们预计明年初获批概率较大。 盈利预测与投资建议。我们看好公司在制剂出口、医疗服务、麻药领域的布局。预计公司海外业务业绩2017年出现拐点,当前时点建议战略性布局人福医药。考虑增发对股本摊薄,不考虑专利挑战成功对业绩影响,预计16-18年归母净利润分别为8.37、11.68、14.98亿元,对应EPS分别为0.58、0.81、1.04元/股,同比增长28%、40%、28%。考虑到可比公司估值,给予公司2017年34倍PE,对应目标价27.54元/股,维持“买入”评级。 风险提示:海外业务不达预期的风险,增发进度慢于预期的风险。

事件: 公司29日发布三季报,前三季度实现营业收入、归母净利润、归母扣非净利润分别为5.04亿元、1111万元、1815万元,分别同比增长28.32%、-27.70%、259.09%。 三季度单季实现营业收入、归母净利润、归母扣非净利润分别为1.79亿元、-1146万元、996万元,分别同比增长38.04%、-223.59%、587.07%。 点评: 收入高增长。公司前三季度实现营业收入为5.04亿元,同比增长28.32%,三季度单季实现营业收入1.79亿元,同比增长38.04%。主要由新产品彩超和血气分析仪、血细胞分析仪贡献,估计超声及体外诊断业务前三季度增速70%左右,原有监护业务保持10%+稳定增长。 财务分析,前三季度销售费用率21.7%,同比提高0.79pp,主要因为公司为推销新品增加销售人员所致,管理费用率32.54%,同比提高3.28pp,主要因为公司继续研发投入等。 新品进入收获期。2014年推出血气分析仪、2015年推出彩超、同步十八导心电图机后,新品呈爆发式增长,现已成为公司主要增长点。值得强调的是,公司的重磅产品m16磁敏免疫分析仪已开始销售,我们估计国内心肌标志物检测仪市场规模为数亿元。此外,公司新一代遥测监护仪iT20、新产品“无线胎儿监护传感器系统”、R-way?新一代阴道镜诊断智能评估系统亦取得注册证上市销售。不断投入研发,保证了公司在激烈竞争中保持领先优势,给公司提供源源不断的发展动力。 行业进入并购高峰期。医疗器械行业近几年并购进入了高峰期,市值小, 现金多且有并购意愿的公司值得重点关注。公司现金近4 亿,有较大并购潜力,IVD 是公司现阶段重点关注的方向。公司对并购标的技术先进性等要求较高,可能会导致并购进度相对较慢。 维持“增持”评级。我们预计16-18年EPS分别为0.06、0.12、0.19元,考虑到公司市值小、新品市场空间大、存在业绩爆发可能且有外延预期,参考可比公司估值,我们给予公司2017年110倍PE,目标价13.63,维持“增持”评级。 风险提示: 新品销售不及预期,海外市场波动风险。

事件: 公司31日晚公告,湖南省食药监局对尔康制药5月份进行现场检查,发现公司在磺苄西林钠原料药生产中存在再注册申报材料所附生产工艺不完整、公司关键生产设施发生变化时未按规定报告备案、批生产记录不完整等行为,省食药监局依法决定对公司给予警告,责令限期改正行政处罚措施。 目前,公司已按照省食药监局的要求进行全面自查整改,进一步规范生产、保证产品质量。本次监督检查事项对公司全年净利润的直接影响金额预计不超过1%,不会对公司业绩、财务状况造成重大影响,对未来的经营发展也不会产生重大影响。 点评: 靴子落地对公司业绩几无影响。省食药监局此次对尔康制药进行现场检查,只有磺苄西林钠原料药发现部分问题,已要求公司开展全面自查整改,并对磺苄西林钠原料药进行召回。公司立即全部召回了尔康湘药库存未使用的磺苄西林钠原料药(共10个批次1796.1kg)。由于公司原料药仅供给本公司生产成品药、公司涉事原料药不多且有库存,公司估计本次监督检查事项对公司全年净利润的直接影响金额预计不超过1%,不会对公司业绩、财务状况造成重大影响,对未来的经营发展也不会产生重大影响。从三季报来看,成品药收入约2.7亿元,半年报成品药收入约1.94亿元,我们估计对磺苄西林成品药影响极小,此次核查对公司业绩几无影响,短期不利影响消除。 改性淀粉、小品种辅料爆发式增长。公司前三季度营业收入:18.95亿元,同比增长54.30%;归母净利润:7.23亿元,同比增长69.36%。拆分来看:1)我们估计改性淀粉系列产品(改性淀粉原料、软胶囊、硬胶囊)收入5亿多,前三季度增速50%-60%。2)氢氧化钠等小品种辅料估计收入2.6亿元左右,小品种辅料同比增长60%-70%,主要因为公司战略重视及下游需求拉动。三季度收入、利润相对较少,主要由于生产、下游需求的季节性影响,改性淀粉受柬埔寨雨季影响较大,我们预计四季度会恢复。 辅料政策趋严利好辅料龙头企业小品种辅料增60%。目前CFDA密集出台的飞行检查、关联审批、一致性评价等政策催生了辅料产业新的投资机会。我们判断行业重整、集中度提升将会是辅料行业中长期的成长逻辑。公司上半年小品种辅料收入同比增长60%以上,毛利率超过60%,成为公司重要的增长点。尔康制药作为国内辅料龙头企业,批文齐全,全国约1300个辅料批文,尔康制药批文超过120个;技术先进,为国家药用辅料工程技术研究中心;资源丰富,公司位于临床试验资源丰富的湖南。一致性评价、关联审批等政策直接长期让龙头企业受益。 探索直销模式加速布局淀粉胶囊。公司近期公告拟与湖南子牛集团共同出资设立湖南子康生物科技有限责任公司,其中公司出资2400万元,占比30%,子牛集团出资5600万元,占比70%,公司探索直销模式,加快布局淀粉胶囊类保健品市场,开拓新的增长点。 签订海外大单打开海外成长空间。SYNPHARMATECHINC为加拿大一家医药科技公司,去年2月份,尔康制药与该公司签订了合作意向书,今年5月正式签订1.2亿粒羟丙基淀粉空心胶囊及220吨软胶囊改性淀粉销售合同,合同总金额为485.16万美元。我们认为这是非常良好的开端,除了带来业绩增长外,更重大的意义是公司产品获得欧美企业的认可,有望开启国际化之路,打开新的市场和成长空间。 投资建议。我们预计16-18年EPS分别为0.48、0.61、0.76元,考虑到可比公司2016年PE介于29-83倍,公司为辅料行业龙头,基于此我们给予公司2016年38倍PE,目标价18.20元,对应2017年30倍PE,维持“增持”评级。 风险提示。淀粉胶囊、改性淀粉销售低于预期、药政推行不达预期。