三大看点更新,基本面继续向好。 公司的更新看点包括,一,A6业务的客单价和开店数量稳步增加,叠加订单量的增长,规模效应逐步体现。二,速美超级家业务在商业模式不断试错和信息化系统不断完善的背景下,配以木作厂充足产能,有望迎来加速落地。三,公司于2017年9月16日设立长租公寓事业部,作为市场容量达千亿元的蓝海市场,公司拥有先天的优势,成长前景广阔。公司刚发布2017年前三季度业绩修正公告,预计2017年1-9月实现归属上市公司股东净利润4046-4495万元,YoY+170%-200%,远超我们与市场的预期。 公司具备长租公寓装修先天优势,千亿市场待开拓。 公司2017年9月16日发布公告,将设立长租公寓事业部,全面负责长租公寓装修相关业务。公司原有的品牌与资质优势、业务优势与系统优势将带动此业务的快速发展。政策层面,住房租赁市场自2014年起不断推出利好政策,顶层设计基本健全。经过我们的测算,2016年长租公寓装修市场规模约为1483.8-2473亿元,发展空间广阔。 速美业务加入直营模式,配套日趋完善,有望迎来加速落地。 公司速美业务已开始实行“直营商+落地服务商”相结合的模式,商业模式的变更将大大提高速美业务成功概率。同时,速美的配套措施已日趋完善。一,信息化在家装全过程首次充分应用,为未来大规模放量奠定扎实基础。二、供需链智能物流仓储管理平台建设进入关键节点,配套定增已于2017年8月14日获得批文。三、木作工厂产能空间较大,工艺领先、环保保障程度高,为速美的放量做好充分准备。 A6业务稳步增长,客单价和开店数推动其持续扩张。 我们测算,2013-16年A6业务收入/净利润CARG分别为20%/33%,增速较快。对应净利率由2013年的5%左右提升至2016年的7.5%左右,规模效应逐步体现。A6直营店面数量2016年底已达147家,我们预计公司未来每年将依然保持15-20年开店速度。此外,根据我们测算,A6业务2016年客单价已达28万元。在保证基础包价格稳定的同时,为客户提供丰富的全家定制衍生服务,提高附加包的价值,客单价依然有提升空间。2017Q2公司新签订单高增,在手订单饱满,对于业绩的保障程度较高。 家装行业龙头,维持“买入”评级。 我们微调了盈利预测,预计17-19年EPS为0.91/1.29/1.69元。核心假设条件一,A6业务预计未来三年维持15%-20%的收入增长;假设条件二,速美超级家业务在18年盈亏平衡,19年开始盈利;假设条件三,集艾设计和创域均能完成利润承诺,并在业绩对赌期后稳步增长。我们认为公司估值应在建筑装饰行业2017年平均PE(25X左右)给以一定的溢价。我们认为可给予公司17年30~35xPE,对应PEG小于1,对应合理价格区间27.30~31.85元,维持“买入”评级。

三季报超市场预期公司2017年前三季度实现收入64.4亿元,同比增长16.67%,其中三季度实现收入23.62亿元,同比增长30.99%;前三季度实现净利润15.5亿元,同比增长35.88%,其中三季度实现净利润5.45亿元,同比增长43.51%,三季报业绩超出预期。毛利率稳中有升,规模效应凸显公司前三季度毛利率达到45.29%,同比提升1.37pct,主要是因为前期冷修技改及新生产线陆续投产。今年底九江四期12万吨新产能投产,加上埃及三期4万吨,合计16万吨新产能在今年下半年投放,将对冲年底九江一、二、三期17万吨的停产冷修技改。随着明年新的智能生产线开工投产,公司毛利率有望保持稳中有升。费用率方面,销售费用率与去年同期基本持平,受益于收入规模的扩大,管理费用率、财务费用率分别下降0.99、1.03pct。净利润率同比提升3.24pct,达到24.23%。国际化进入新阶段,海外产能进一步释放公司国际化程度高,海外收入占比自2002年以来一直稳定在50%左右。近年公司产能也向海外市场腹地渗透: (1)2012年,公司开始建设埃及生产基地,目前埃及已发展为公司第四大生产基地,填补了北非地区玻纤生产的空白,同时面向欧洲、中东、印度市场,有效规避欧盟对中国玻纤的反倾销政策。目前埃及三期4万吨高性能玻纤池窑拉丝生产线也在9月份点火,全部埃及20万吨产能建成; (2)美国南卡罗来纳州8万吨生产线今年年初开始建设,18年年底投产; (3)今年8月,公司公告称将筹划印度10万吨生产线择机启动建设,建设期二年。控股股东吸收合并中材,产业链整合存想象空间公司控股股东中国建材在九月发布了对中材股份的合并吸收换股方案,中材旗下拥有全球第三、国内第二的泰山玻纤,泰山玻纤与中国巨石可能存在业务协同甚至进一步横向整合的想象空间。另外,2016年9月公司收购控股股东旗下风电叶片公司26.52%股份,并在今年年初增持了5.52%股份,展露出公司向下游产业链整合的战略意图,而中材股份旗下也不乏风电叶片资产,双方纵向整合也存在合作基础。维持增持评级公司产销两旺,下游需求旺盛,随着技改进一步推进,热塑、风电、E8、电子布等高端产品比例提升,预计17-19年净利为18.8/23.3/25.6亿元,EPS为0.77/0.96/1.05元,3年复合增速19%,认可给予16-17倍17年PE,对应目标价12.3~13.1元,维持增持评级。风险提示:冷修复产超预期,全球经济下滑等。

事件:公司晚间公告,2017年9月中标10个工程施工项目,合同金额132.02亿元,同比增长777.79%。今年1-9月累计中标工程施工项目91个,总金额413.54亿元,同比增长237.62%,中标5个PPP项目金额49.35亿元。此前公司非公开发行募集资金23亿元已于今年9月13日完成。 公路投资超预期,新签订单连续五个月翻番。公司今年前三季度累计中标施工项目91个,合计金额约413.54亿元,是去年全年施工收入的1.72倍,同比增长237.62%,较1-8月累计增速162.01%大幅上升75.61个百分点。9月单月中标132.02亿元,同比增长777.79%,是今年5月以来连续第五个月单月中标金额同比翻番,且逐月加速。我们预计公司2017年9月末剩余合同总额约450亿元,订单收入比超过2倍,未来业绩增长确定性较高。我们预计“十三五”期间四川省内公路铁路总投资将达7100亿元,行业高景气、区位优势和大股东项目资源优势将有望助力公司提升拿单能力。 再融资完成加快BOT/PPP项目推进,收入业绩增长有望加快 公司本次向四川铁投完成增发5.91亿股,募资总额23.10亿元,发行价格3.91元/股。本次增发募集资金将主要用于江习古高速公路BOT项目16.2亿元及偿还银行贷款6.9亿元,江习古项目总投资101.74亿元,预计2018年底前完工,财务IRR为9.07%,收益良好。公司2016年BT/BOT融资项目收入11.22亿元,占总营业收入的3.73%,毛利率65.18%,江习古项目的落地将加速公司收入业绩增长。截止今年6月末,公司资产负债率82.99%,1-9月累计新增借款42.82亿元,占去年净资产40.28%,此次增发完成有利于降低公司资产负债率和拓宽未来项目的融资空间。 海外业务布局早,未来有望受益一带一路 公司是海外业务开展较早的地方建筑国企,已在非洲、北欧、东南亚等地区形成良好口碑,并借助积累的丰富资源投资开发了阿斯马拉铜金矿,我们预计该项目2018年可贡献1.2亿元利润。去年底公司与四川铁投等省属国企合资设立了四川国际投资公司,抱团出海。今年3月已同柬埔寨政府签署金边至波贝至暹粒高速公路项目投资合作协议。我们预计公司在手海外合同占收入比例低于5%,未来有望受益“一带一路”的持续推进。 看好公路投资高景气与公司业绩成长性,维持“买入”评级 我们维持原先对公司2017-19年的盈利预测,净利润分别为14.1/17.8/21.5亿元,对应增发完成后的EPS为0.39/0.49/0.60元。由于公司受益公路投资高景气,订单增速持续超预期,我们认为可调升公司对应17年PE估值上限16倍至18倍,认可给予公司2017年15~18倍PE,对应新的目标价格为5.85~7.02元,维持“买入”评级。 风险提示:固定资产投资增速大幅下滑;中标项目推进低于预期。

事件 公司11日晚间公告2017年前三季度业绩快报,实现营业收入78.62亿元,同比增长86.90%;实现归母净利润4.11亿元,同比增长65.87%,符合预期,EPS为0.37元,每股净资产3.46元,加权ROE为11.20%。 前三季度业绩符合预期,Q3收入增速受基数影响 受益于在建工程项目及完成工作量较去年同期增长,公司前三季度实现营收78.62亿元,同比增长86.90%,Q1-Q3单季度同比增速分别为108.20%、117.82%、62.26%,Q3收入占前三季度收入比重为46.08%,增速有所下滑与去年基数较高有关。去年Q1和Q2同比增速下滑,Q3同比增长33.64%。 前三季度实现归母净利润4.11亿元,同比增长65.87%,Q1-Q3单季度同比增速分别为1375.28%、72.31%、32.11%。 ROE同比环比继续改善,净资产持续提升 公司前三季度加权ROE为11.20%,较去年同期提升3.35个百分点,环比1-6月提升3.98个百分点;Q3单季度ROE为4.29%,较去年同期提升0.70个百分点,环比Q2下降2.17个百分点。公司9月末总资产169.00亿元,较年初增长12.35%;净资产为38.70亿元,较年初增长11.64%。 在手订单饱满预收款大幅增长,业绩增长确定性高 公司2016年新签重大施工合同约218.16亿元,是2015年收入的294.07%,为2015年重大订单金额的654.96%。2017年6月末公司已签约未完工合同额为128.6亿元,今年年初至今已公告新中标重大施工及养护合同132.79亿元,根据重大施工合同及Q3收入36.23亿元测算,我们预计公司9月末已签约未完工合同约为180亿元,是去年全年收入的2.2倍,未来业绩增长确定性较高。我们预计随着Q4业主开标速度加快,公司今年全年实际新签订单有望超过去年。公司2017H1预收款大幅增长5倍,主要是在手订单加速转化推动预收工程款上升。 看好国改与业绩持续高增长,维持“买入”评级 山东高速集团2015年即被确认为国资投运试点企业,今年1月山东省内印发企业员工持股细则,未来公司有望受益省内国改快速推进。从行业景气度、新签订单增速和订单转化效率三个角度看,公司全年及未来两年业绩有望高增长。我们预测公司2017-19年EPS0.57/0.76/0.97元,认可17年15-20倍PE,对应价格区间8.55~11.40元,维持“买入”评级。 风险提示:重大项目施工进度不及预期;国企改革进度不及预期。

单位盈利环比上升,业绩符合预期 公司2017前三季度收入和归母净利润分别为54.93亿元和8.25亿元,分别同比增长16%和91%。根据公司产能情况,预计三季度销量在2700万重箱左右,剔除减值损失影响,三季度每重箱净利润约12元,环比二季度上升1元/重箱,盈利情况符合我们的预期。 价格上涨覆盖成本上升,利润率进入均衡期 我们估算公司三季度销量环比二季度增加约4%,三季度收入环比增长7%,三季度纯碱价格涨幅在25%以上,公司毛利率环比二季度小幅提升到32.8%,说明玻璃价格上涨覆盖了成本的上升。生产线冷修计提约4000万元资产减值损失,导致三季度营业利润率和净利率环比下降。单季度14.5%的净利率是去年玻璃价格复苏以来的新低,考虑原料和能源价格的上涨,这样的盈利能力已属难得,我们判断未来4-6个季度进入均衡期,会保持这一盈利能力,利润的增长将主要来自产能增加。 现金流依然出色,资产负债表持续优化 Q3收现比下降到77.6%,主要因为马来西亚子公司刚投入运营外放账期,经营现金净流入8亿元,少于二季度,不过依旧非常出色。资产负债率小幅上升到48.4%,因控股股东给予公司财务资助款增加了长期应付款。负债结构显著改善,短期借款减少超10亿元,长期借款增加约6亿元,已经将单季度财务费用率降低到1.5%。马来西亚2条浮法玻璃线已经投入生产,公司目前正在进行的资本开支项主要有3条浮法玻璃线冷修、3条节能玻璃项目和1条光伏光电玻璃项目,我们估算总投资额在20亿元左右,按照目前的经营现金流情况,完全可以覆盖。 玻璃行业供需依旧紧平衡,明年深加工项目将贡献利润 2017年1-9月,全国在产浮法玻璃生产线241条相比去年底只净增4条线,供给增加有限;地产新开工面积增速仍较强势,需求不弱,供需依旧保持紧平衡状态。今年冬季河北省邢台还首次提出要玻璃企业限产15%,如果能实施,对地处南方地区的旗滨集团是较大利好。公司的节能玻璃和光伏光电玻璃将于明年贡献收入,从下游应用领域来看,光伏行业未来5年景气确定性较高,节能玻璃市场广阔。对标深加工龙头南玻,公司还可能向其他深加工领域扩张,中期看产业链延伸将来带业务增量和利润水平提高,有助于抵御地产周期性,提供长期成长空间。 维持买入评级 公司生产经营符合预期,我们维持盈利预测,预计17-19年净利为11.3/12.5/13.4亿元,EPS为0.43/0.48/0.51元,参考可比公司估值和公司历史估值水平,认可给予2017年14-15倍PE,对应目标价6.0~6.5元,维持买入评级。 风险提示:冷修复产超过预期;地产景气度下滑等。

事件 公司9月28日晚公告,由于与潜在并购标的共同认为目前重大资产重组条件尚不成熟,双方决定终止本次并购。公司自8月4日起因本次事件停牌,将于9月29日(周五)开盘复牌,期间公司还公告了17年股权激励计划草案及成立PPP基金相关事宜。 公司已具备生态全产业链能力,重组终止预计对公司基本面影响较小 公司公告显示,本次拟收购标的属于水务环保行业,若收购成功有望进一步增强公司水生态工程能力。但我们认为公司此前已通过收购星河园林、深圳山艺、锦源环保、盖雅环境等标的逐步形成了包括园林景观、生态环保和文化旅游的生态景观全产业链服务体系,在承接水生态治理项目的能力上已处在行业龙头水平,因此我们预计本次收购终止不会对公司全产业链能力产生重大影响,也不会对公司现有在手订单的执行产生明显影响。 股权激励涉及人员更加广泛,行权业绩增速彰显公司对未来信心 公司9月6日公告17年股权激励草案并于23日获股东大会通过,本次股权激励涉及人员496人,相比13年股权激励大幅增加268人,我们预计此次激励涉及管理人员更加广泛,结合此前公司所做员工持股计划,将会使公司上下利益绑定更加紧密。本次激励计划行权目标中,公司18/19/20年扣非归母净利润分别须达10.19/13.31/17.37亿元,我们假设公司17年扣非归母净利润增速与Wind一致预期归母净利润增速相同,则18-20年公司扣非归母净利润增速分别须达27.4%/30.6%/30.5%,行权利润目标连续3年30%左右高增长,彰显了公司对未来成长持续性的充足信心。 在手订单充足,融资渠道多样,PPP项目执行有保障 截止9月28日,公司今年以来已公告签约和中标合同额217.93亿元,其中公司自身承担部分超过150亿元,超2016年收入的3倍,在手订单充足。在园林类公司中,公司融资渠道多样化优势显著,8月份以来公司公告的计划融资渠道中,银行授信、短融/超短融、可转债和委托贷款可在未来一年中为公司提供最多63亿元融资,远超公司达到市场预期收入增速所需的项目融资金额。目前公司发行可转债已完成第一次反馈。8月下旬公司与广发资管等共同发起设立PPP投资基金,总规模7.14亿元,公司出资2.14亿元,未来对杠杆的合理利用预计将有助于公司撬动更多项目。 停牌期间可比公司涨幅大,公司复牌有望补涨,维持“买入”评级 公司8月4日停牌至9月28日收盘期间,申万园林工程板块涨幅6.1%,最大涨幅超13%,与公司同属行业龙头的东方园林股价上涨24%,岳阳林纸涨19%,岭南园林涨16%,蒙草生态涨16.5%,公司目前相较上述公司估值已明显较低,我们预计公司复牌后存在较大补涨可能。我们预计公司17-19年EPS为0.61/0.88/1.21元,认可给予17年25-30倍PE,合理价格区间15.25-18.30元,维持“买入”评级。 风险提示:公司融资成本上升;PPP项目落地情况不及预期。

拟收购千年设计,打造基建全产业链能力 公司于9月19日公告收购千年设计修订草案并复牌。公司拟通过发行股份和现金方式收购千年设计88.23%股权,对价14.29亿元,其中发行股份支付8.81亿元,其余5.48亿元现金通过定增募集。千年设计承诺17-19年扣非归母净利润0.96/1.26/1.6亿元,对应2017年PE16.87倍。千年设计业务涵盖大市政、城市规划和园林景观等多个领域,其中大市政工程咨询设计为核心业务,公司目前已拥有水利、港航和市政等多项施工总承包一级资质,在收购千年设计后有望实现向市政及流域治理等非海堤工程及工程总承包的快速拓展,打造基建各类型工程全产业链能力。 千年设计在手订单充足,财务指标业内领先 千年设计上市新三板以来,业绩增速处于行业领先水平且不断加快,且其收入与利润增长同步性好于行业平均。根据公司公告,截止6月末,千年设计在手订单11.81亿元,其中在18年及以后确认收入的订单6.96亿元,是16年收入2.4倍,充足订单对未来成长性具有较高保障。千年设计毛利率上市以来保持在40%以上,净利率保持在20%以上,高于A股可比公司,预计未来将对公司整体业绩增速及盈利能力改善产生较大积极影响。 依托传统主业/PPP转型提速,BT进入回款高峰,第二主业未来放量可期 根据最新《海堤建设规划》,我们预计未来10年全国单纯海堤工程投资200亿元左右,十三五期间与海堤工程紧密相关的围垦工程市场空间超4000亿元。公司过往在全国海堤工程市场市占率10%左右,未来大概率受益围垦广阔市场空间,并且依托PPP模式在相关市政工程领域取得较大突破,H1公司市政业务收入增速超300%,转型已初见成效。公司2013年以来承接的BT项目将在17-19年迎来回款和投资收益确认高峰,我们预计每年将为公司贡献0.2亿元左右额外业绩。橙乐新娱投资的电影有望年内上映,在主业收入与回款快速增长支持下,公司娱乐第二主业放量可期。 增长新旧动能转换顺利,持续高增长可期,维持“买入”评级 公司收购千年设计将有效对冲海堤工程增速放缓对公司业绩的影响。未来第二主业的放量增长也将成为公司的全新增长极。基于公司目前项目进展,我们调低公司17-19年EPS至0.17/0.30/0.41元,假设千年设计18年完全并表17-19年摊薄EPS0.16/0.37/0.49元。基于公司并购后的良好发展前景,我们认可给予公司18年PE37-43倍,对应目标价11.10-12.95元。若18年千年设计全年并表,则目标价对应18年PE30-35倍,PEG在可比公司中处于较低水平,维持“买入”评级。 风险提示:公司工程及第二主业拓展不及预期;BT项目回款不及预期。

环保业务成为核心重点,业绩估值提升空间大 公司2017年中报最大的变化,在于环保业务的分类更加完整,将建筑的水环境治理、投资的水务和新能源划入环保板块,并认为环保已成为公司重点发展的核心业务,显示公司环保发展进入新阶段。公司2017H1实现环保收入138.17亿元,占比27.64%,同比增长117.17%;实现净利润3.83亿元,净利率2.77%。公司环保效益已初步显现,我们预计未来随着规模扩大(产业园区)与效益提升(深加工)的落地,公司环保业绩将更加突出。当前市场并未给予公司环保业务合理估值,建议重点关注。 环嘉模式快速向全国复制,带动规模与盈利双提升 公司以绿园科技为平台,向全国复制推广大连环嘉模式,并已新设立兴业和展慈。目前大连环嘉以再生资源回收利用为主业,由绿园科技控股55%。大连环嘉通过产业园和分公司模式加快全国扩张,2016年以123亿元收入排名再生资源行业第三,未来两年争当行业龙头,我们预计2017-18年环保收入达300/400亿元,占全部收入比重23.92%和25.80%。通过深加工投产,公司利润率有望从2016的2.8%提升至2017/2018年的4%/7%。 行业利好政策频出,龙头企业最受益 受益于2016年国际大宗商品价格反弹,再生资源行业景气度回升,2016年我国十种主要再生资源品类回收利用规模达2.56亿吨,同比增长3.7%;回收利用总值5902.8亿元,增长14.7%。2016年末,全国再生资源回收企业数量约为10万多家,但规模以上企业仅1555家,前十名企业市占率21%。当前我国固废回收利用率不足70%,按2020年3.5亿吨再生资源回收利用量和75%的再利用率计算,再生资源市场规模达万亿。随着新环保法、增值税改革和禁止洋垃圾进口,大量依赖外来资源供应的中小企业经营成本压力增大,行业加速优胜劣汰,利好龙头企业。 美国固废三巨头市占率44%,平均PE估值28倍 美国固废年回收量与中国相当,但回收利用率高达90%以上。目前美国再生资源以第三方市场为主,2016年WM、RSG、WCN等三家企业占据了美国44%的固废回收市场,而政府经营的企业仅占22%。三大固废回收龙头当前对应2017年平均PE为27.72倍,国内可比固废环保企业平均PE为28.87倍。我们认为葛洲坝当前市值仅保守体现建筑部分,对应17年12xPE。随着环保业绩权重的上升,当前估值仍有约30%提升空间。 看好环保持续高增长和结构改善,维持“买入”评级 公司环保逻辑进一步增强,环保业务结构继续改善。目前A股以非房建工程作为主业的大型基建央企对应2017年平均PE为14.23倍,而公司仅12.14倍PE。我们预计公司2017-19年EPS0.85/1.10/1.36元。参考历史估值及考虑到公司未来的高成长性,认可给予公司17年15-18xPE,对应价格区间12.75-15.30元,维持“买入”评级。 风险提示:公司环保业务开展进度不及预期;政策效果低于预期。

事件。 公司9月4日晚公告以自有资金2.47亿元收购微传播网络科技股份有限公司1216.3万股股份,收购完成后持股比例23.3%。微传播于新三板上市,主营业务为互联网自媒体营销和互联网广告,属营销传播板块,2017H1实现营收1.17亿元,YoY+156.73%,归母净利润0.3亿元,YoY+14.75%,微传播从2015年以来已实现营收业绩的连续快速增长。 收购价格合理,并购标的所处市场前景广阔。 公司以2.47亿元收购微传播23.3%股权,对应PE(TTM)20.4倍,低于申万营销传播板块整体估值28.7%。微传播承诺17/18/19归母净利润不低于0.8/1.04/1.25亿元,17-19年CAGR37.6%。微传播主营业务为互联网自媒体营销和互联网广告,根据易观智库数据,2016年自媒体营销市场容量236亿元,2020年或达568.8亿元,年复合增长率超过20%,微传播有望借助行业高景气度实现业绩持续高增长。 提前布局营销渠道,与公司泛游乐业务协同明显。 本次收购成功后,公司将借助微传播专业的技术团队、优质自媒体资源、精准数据分析能力及丰富投放经验,完善公司“线上+线下”全方位、多层次的品牌推广及品牌营销产业布局。并通过微传播的线上宣传能力、营销能力及制造热点的能力,进一步释放线下实体活动的影响力,并利用线上舆论的持续发酵,进一步促进线下活动的发展,同时实现线上线下的娱乐互动。为公司文化旅游从2B向2C延伸,储备良好的品牌推广渠道和营销通道,打造从主题乐园建设及运营到旅游品牌营销的闭环产业链,夯实公司文化旅游领域的产业布局。 生态业务新签订单高增长,“大生态+泛游乐”相辅相成。 公司自2017年以来公告中标项目及签订合作框架总额为273.93亿元。其中,签订合作框架协议6个,单个协议体量较大,基本均超30亿元,合计金额247亿元;中标项目8个,合计金额27亿元。我们预计公司目前项目落地率在80%左右,高于行业平均水平,订单的快速增长与落地为公司未来业绩的持续性提供保障。同时,公司依托自身“生态+文旅”的天然优势,在生态运营类PPP项目竞争中优势明显,订单承揽能力较强,对未来公司的持续拿单能力具有积极影响。 战略扎实推进,业绩高速成长,维持“买入”评级。 公司自确立“大生态+泛游乐”战略以来,通过收购恒润、德马吉、新港水务和微传播,正在扎实向战略目标推进。上半年公司业绩增长94%,生态与文旅板块均实现高速增长,未来双主业协同将更加明显,业绩持续高增长可期。我们预测公司17-19年EPS为1.21/1.83/2.35元。根据可比公司估值及公司历史估值,认可给予17年25-30倍PE,合理价格区间30.25-36.30元,维持“买入”评级。

事件。 公司8月30日晚公布2017年半年报,上半年实现营收2987.51亿元,yoy+9.95%,归母净利润77.07亿元,yoy+41.09%(扣非后75.86亿元,yoy+45.42%),大超市场预期。EPS0.31元/股,yoy+38.39%。上半年公司新签合同额5617.3亿元,yoy+34.5%,其中基建建设合同增长32.5%。 业绩增速过去三年同期最高,设计/设备制造业务增速居前。 公司H1归母净利增速为过往三年的最高水平,系受到营改增影响,1H17营业税1.86亿元,较上年同期减少29.92亿元所致。基建业务作为公司最主要的业务,因国内基建市场繁荣,H1营收增速8.3%,同比大幅提升7.55pct,占总营收比重85.8%。勘察设计与咨询业务营收增速22.76%,同比提升19.12pct,前端业务的快速增长有望带动保证工程施工业务稳定提升。地产业务营收增速1.79%,同比下滑29.43pct。但上半年地产新开工面积同比增长129.51%,签约金额156.3亿元,yoy+16.47%,未来地产业务有望进一步加速。 毛利率、净利率微升,经营规模扩大致现金流恶化。 2017H1公司综合毛利率9.25%,同比增加0.37pct,其中基建、地产业务毛利分别增加0.01/2.86pct,地产毛利提升系所售房产上升所致;设计咨询、装备制造业务分别下滑2.78/4.13pct,设计咨询系项目较多、工期紧张情况下委外成本增加所致,而装备制造系业务结构调整引起的波动。净利率微升0.54pct至2.53%,主要系税金占收入比下降0.8pct,期间费用率基本保持稳定。H1经营现金流净流出278.9亿元,出现恶化,较上年净流出242.9亿元,yoy+674%,系公司经营规模扩大,应收账款及存货增加且部分项目前期垫资所致,一定程度反映了在手订单的加速转化。收现比100.4%,同比提升1.14pct,收入质量优良。 新签订单高速增长/结构改善,在手订单对业绩增长保障度高。 H1公司新签订单5617.3亿元,同比增长34.5%,其中基建建设订单增长32.5%。细分来看,公路订单出现大幅增长,yoy+149.8%;市政及轨交订单分别增长36.2%/44.2%,合计占全部订单比重高达71%,铁路订单出现负增长,占比仅为13%。由于铁路业务毛利较低且转化周期较长,非铁路业务占比较高有助于提升公司业绩及盈利水平。六月末公司在手订单2.21万亿元(基建业务1.82万亿),yoy+17%,是2016年营收的3.43倍,订单保障倍数较高。H1海外订单增速出现-8.2%的负增长,系去年同期海外业务基数较高。随着“一带一路”政策逐步落地,公司海外签单有望加速。 看好订单充足保障业绩,维持“增持”评级。 我们预计公司2017-19年EPS为0.63/0.73/0.83元。根据可比公司估值及公司历史估值,认可给予17年15-17倍PE,对应合理价格区间为9.45-10.71元,维持“增持”评级。 风险提示:公司订单转化速度不及预期,基建投资增速下滑等。

业绩好于市场预期,环保/地产利润总额翻番。 公司上半年实现营业收入501.85亿元,同比增长27.77%;实现利润总额30亿元,同增35.68%;实现归母净利润17.34亿元,同比增长20.27%(扣非后增长23.20%),好于市场预期(此前市场预计低于20%)。其中Q1/Q2收入分别同比增长37.86%、20.22%,归母净利增长15.59%、24.07%,二季度效益提升显著。上半年环保业务利润总额4.56亿元,增长160.73%;地产业务实现利润总额3.08亿元,同比增长115.03%。扣除永续债计提股息2.88亿元后EPS为0.314元,同比增长0.96%。 建筑业务结构持续优化,施工盈利逆势提升。 公司1-6月新签合同总额1259.36亿元,同比增长16.12%,相比其他央企增速不高但结构改善显著。其中新签PPP合同额504.57亿元,占国内工程订单的73.69%,同比上涨37.11%;国际工程合同额574.66亿元,同比增长40.56%。6月末剩余合同额2842.58亿元,是去年工程收入的4.66倍;预收工程款62.63亿元,同比增长112.75%。受益于业务结构的优化,公司上半年建筑业务实现营收248.95亿元,同比增长7.40%;实现利润总额15.68亿元,占全部利润总额的52.27%,同比增长21.56%;“营改增”背景下工程施工毛利率仍然提升1.61pct至10.80%。 环保业务成为核心重点,全面提升空间宽广。 公司上半年继续重点发展环保这一核心业务,并且将水环境治理、水务运营、新能源和清洁能源新划入环保板块。上半年实现环保收入138.17亿元,同比增长117.17%;实现净利润3.83亿元,净利率2.77%。公司上半年环保毛利率仅0.92%,去年同期为3.21%,我们预计主要与公司环保板块业务扩容和再生资源业务增加深加工生产线投资有关。毛利率净利率差异较大主要是公司日常活动补助导致其他收益新增9.57亿元。 地产环保拉低整体毛利率,融资优势显现。 公司上半年综合毛利率为11.56%,同比下滑1.72pct,主要是环保业务新增投资,房地产毛利率因营改增下滑6.89pct至24.97%。净利率为4.50%,相比去年同期提升0.05pct。公司期间费用率6.56%,同比下降0.91pct;其中管理/财务费用率分别为3.92%/1.68%,同比下降0.42/0.62pct,公司费用率下降较大主要是去年完成低息永续债融资160亿元,资产负债率同比下降9.35pct至68.55%。经营现金净流出23.45亿元,相比去年同期减少净流出10.83亿元,期末在手现金201.24亿元,项目落地有保障。 看好环保持续高增长和施工结构改善,维持“买入”评级。 公司环保逻辑进一步增强,施工业务结构继续改善。我们预计公司每年扣除永续债计提股利后,2017-19年EPS0.85/1.10/1.36元。参考历史估值及考虑到公司未来的高成长性,认可给予公司17年15-18xPE,对应价格区间12.75-15.30元,维持“买入”评级。

事件。 公司8月29日晚公布2017年半年报,上半年实现营收1901亿元,YoY+3.63%,归母净利润75.38亿元,YoY+7.34%,略不及我们预期。 2017H1公司经营性现金流改善显著,净流出减少135亿元。上半年公司新签合同额4312.4亿元,同比增长51.95%,增速居主要建筑央企首位。 新老项目衔接期增速略有放缓,预收大幅增加下半年订单提速转化可期 公司上半年收入与归母净利增速较去年中报分别下降0.41/0.32pct,除疏浚业务收入增长19%外,其余业务增速均较低,主要系上半年非传统施工旺季且公司老项目大多进入收尾期而新项目尚未进入产值高峰所致。上半年回款速度高于成本支付速度,导致经营现金流净流出下降87%,也主要与老项目集中结算及公司加强收款有关。H1报告期末公司预收账款同比增长30.98%,招投标保证金支出增加30%左右,我们预计下半年公司新项目施工进度将较上半年明显提高,新签订单转化速度也将大幅提高。 毛利率有所提高,研发投入增长,未来有望受益税负减免。 H1公司综合毛利率13.77%,同比上升0.98pct,除装备制造业务外其余业务均实现毛利率提升,其中基建业务逆势提升1.09pct,主要系PPP/BOT模式下公司议价能力提升,且承接项目类型向海外/市政环保等高毛利板块迁移所致。基建业务占公司收入比重80%以上,未来有望带动公司盈利能力持续提升。H1公司管理费用率提高0.92pct,主要系研发费用大幅增长62%所致,我们预计未来公司有望有更多子公司(目前15家)享受高新企业税率优惠,进而降低整体所得税费用。H1公司除管理费用外各项费用率基本保持稳定,投资收益增长174%,净利率提升0.2pct 至4.11%。 新签基建订单在可比公司中增速最高,国内/海外基建业务均有望提速。 公司上半年新签基建订单3764亿元,YoY+57.7%,增速在建筑央企(中建、两铁、葛洲坝、电建等)中最高,国内/海外分别增长56.8%/59.4%,海外新签订单受签约马来西亚铁路项目而实现快速增长。从项目类型看,道桥、市政和环保类订单增速较高,有望使公司施工业务向高毛利板块迁移。上半年公司基建投资(PPP)订单同比下降20%,主要与公司提高对PPP 项目的筛选条件有关。随着国内订单进入产值高峰,海外大单陆续落地,我们预计公司下半年订单转化将明显加快。公司今年计划出售3条高速公路的股权,BOT 资产出售有望盘活公司存量资产,加快公司资产周转。 受益国改,聚焦主业,维持“增持”评级。 此前公司已公告拟转让振华重工30%股权,而中交集团去年11月已提交混改方案。公司在剥离振华后将进一步聚焦基建主业,盈利能力有望提升,后续亦有望持续受益公司及集团混改推进。我们预计公司17-19年EPS1.22/1.32/1.52元,维持17年合理估值区间15-18xPE,对应价格区间18.30-21.96元,维持“增持”评级。 风险提示:公司订单转化速度不及预期,公司国改进度不及预期。

事件 2017年上半年公司实现营业收入25.06亿元,yoy+4.74%;实现归母净利润0.81亿元,yoy+496.61%(扣非后0.62亿元,yoy+1261.11%),位于预增区间内(0.75~0.85亿元),符合预期。主要原因在于受供给侧改革影响,公司纸产品量价齐升以及收购诚通凯胜生态后,并表利润增加所致。实现每股收益0.07元,yoy+438.46%;经营活动产生的现金净流入6.03亿元,yoy+11.4%;加权ROE1.35%。 造纸行业景气度提升,主业实现由亏转盈 公司上半年造纸业实现营业收入21.82亿元,yoy-1.05%;剔除非造纸业务后,造纸主业实现净利润0.47亿元,去年同期为-0.18亿元,实现由亏转盈。其中,母公司实现净利润0.98亿元,yoy+352.02%,系文化纸产品市场向好、产品量价齐升所致;而子公司湘江纸业由于搬迁安置员工后续支出、停工支出增长,净亏损0.53亿元,较去年同期亏损增加0.12亿元。目前,湘江纸业1#、2#纸机已搬迁至岳阳总部且主要产品改造为高端包装用纸,两条线已进行试生产,预计下半年将带来业绩的提升。 增发收购凯胜生态,新签订单充足为业绩提供保障 公司已于5月初完成增发3.55亿股,共向中国纸业等股东募集资金22.91亿元用于收购诚通凯胜生态100%股权以及还贷补流。其中,凯胜生态收购已于5月完成,6月单月并表净利润达2440.86万元。根据股权收购协议中签署的业绩对赌条款,凯胜生态2016-18年净利润预计分别为:1.09/1.31/1.45亿元。同时截止中报披露日,公司已公告凯胜生态中标四个项目,金额合计30.02亿元;以及与广西七坡林场签署50亿元投资合作框架协议,充足的项目为公司提升经营业绩提供保障。 盈利能力提升,现金流及资本结构改善 公司2017年上半年综合毛利率23.13%,同比上升7.13个百分点,主要在于造纸业务毛利率的提升;净利率3.25%,较去年同期增加2.68个百分点。随着造纸行业景气度的进一步提升,预计盈利能力将继续提升。期间费用率18.51%,同比上升3.26个百分点,其中销售/管理/财务费用率分别上升0.65/1.81/0.8个百分点,管理费用增加系技术研发投入及湘江纸业搬迁费安置费支出较多所致。经营现金净流入6.03亿元,yoy+11.59%,系母公司销售产品收到的现金增加所致。资产负债率受增发影响,同比下降13.41个百分点至52.12%,资本结构改善。 生态央企已起航,看好业绩持续性,维持“增持”评级 随着纸业景气度回升,预计公司主业将进一步增长;且收购凯胜生态后生态产业已启航,看好公司盈利改善的持续性。2017年度公司计划实现营业收入约57亿元,我们统计的诚通集团及公司已签PPP协议接近500亿元,预计公司未来三年EPS0.24/0.35/0.46元。根据公司历史估值,认可给予18年25-30xPE,对应合理价格区间8.75-10.50元,维持“增持”评级。 风险提示:业务整合风险;凯胜生态业绩不达预期等。

事件。 公司8 月28 日晚公布2017 年半年报,上半年实现营收14.95 亿元,yoy+46.56%,归母净利润2.37 亿元,yoy+53.3%(扣非后2.32 亿元,yoy+58.41%),符合我们预期。EPS 为0.29 元/股,yoy+54.37%。公司预计2017 年1-9 月实现归母净利润3.65~4.36 亿元,yoy+50.44%~79.71%。 园林业务带动盈利能力提升,回款增加经营现金流改善。 2017H1 公司综合毛利率34.14%,同比上升1.71pct,其中地产园林、市政园林业务分别上升12.13/4.87pct。我们判断,PPP 收入占比的提升提高了园林板块整体毛利率。胶管、橡胶减震制品毛利率分别下滑5.83/6.25pct,主要与原材料价格上涨有关。净利率微升0.81pct 至15.85%,主要系销售及管理费用率合计下降3.92pct,资产减值损失因应收款回款加快、余额减少而转回。经营性现金流量同比净流入3.55 亿元,yoy+74.16%,系回款力度增加带来的现金流量改善。 收现比80.61%,同比下滑69.16pct,考虑到1H15/1H14/1H13 收现比为104%/70%/83%,我们认为1H17 收现比较为合理,1H16 收现比指导作用较小。 PPP 签单加速,项目落地业绩释放可期。 上半年大园林业务营收8.15 亿元,yoy+43%,占总营收比重55%。主要原因在于公司依托子公司赛石园林,大力市政园林项目的开拓实施力度。 根据公司已披露合同,截止中报披露日,新签重大合同及框架协议已达55.75 亿元,超2016 年全年42.08 亿的水平。其中新签PPP 项目或PPP框架协议49.34 亿元,yoy+51%。随着订单结转为收入以及新签订单的逐步落地,公司业绩释放得到充分保障。同时,公司控股孙公司石城旅游以3.69 亿元收购中植美晨持有法雅园林100%股权,有望进一步增厚业绩。 汽配业务持续高速发展,乘用/商用车客户拓展顺利。 上半年公司汽车零配件板块营收5.61 亿元,yoy+61%。主要原因有:产品升级方面,汽车进气系统管路总成业务已开始在北汽、东风等大客户实现批量供货。汽车零配件方面,新产品研发叠加内部管理变革全面提升产品质量与服务,进一步提高公司在汽配领域的市占率,为盈利能力提升奠定基础。汽车市场方面,上半年我国汽车产量1353 万辆(+4.64%),其中重卡销售58.4 万辆(+66.4%),乘用车销售1125 万辆(+1.61%),助力汽配业务实现高增长。 看好公司未来业绩增长,维持“买入”评级。 公司PPP 在手订单充足,且据中国汽车工业协会预测,2017 年中国汽车市场增速将达到5%,汽车零配件发展空间稳定,看好公司未来业绩增长。 我们预计2017-19 年EPS0.83/1.16/1.51 元,CAGR+40%,根据可比公司估值及公司历史估值,可给予25-30xPE,对应20.80~24.90 元的合理价格区间,维持“买入”评级。 风险提示:PPP 框架协议落地进度慢,汽车行业景气度下滑等。

事件。 2017H1公司实现营业收入1010.85亿元,yoy+5.49%;实现归母净利润26.75亿元,yoy+10.71%(扣非后25.08亿元,40.21%),业绩稳健增长,符合预期。实现每股收益0.11元,同比持平。 盈利能力稳定,土地储备支出导致现金流恶化。 公司2017年上半年综合毛利率13.02%,同比上升0.02pct;净利率2.89%,较去年同期下滑0.06pct,较为稳定。期间费用率6.97%,同比上升0.31pct,其中销售/管理/财务费用率分别上升0.06/0.01/0.24pct,财务费用率的提升主要在于人民币升值带来的汇兑损失增加。经营活动产生的现金-142亿元,yoy+398.25%,系上半年预付一二线城市的土地出让金支出同比增加较多所致。但公司收现比105.53%,同比提升4.37pct,实际收款情况好转。 资产负债率下降1.97pct 至77.33%,系16年底定增完成后资本结构改善。 新签订单稳定增长,非冶金类订单成为主要增量。 上半年公司新签合同总额2978亿元,yoy+21.9%。其中,工程承包新签合同2746亿元,yoy+22.1%,占到新签合同总额的92.5%。上半年公司新中标PPP项目金额1100亿元,存量PPP 项目中市政工程占比超过50%。公司不断加大由冶金工程向基建等领域的转型力度,新签合同额超5亿的非冶金重大项目133项,总额达2338.46亿元,占新签合同总额的85.16%。业务结构的成功调整一方面使公司避免了冶金业务订单难以维持持续增长带来的收入增长不稳定;另一方面基建、房建市场空间巨大,PPP 模式给公司带来较强先发优势。除此之外,公司在新兴市场如地下管廊领域表现不俗,市占率位居第一。 地产业务稳健发展,资源开发盈利大幅提升。 上半年地产业务营收101.4亿元,yoy+4.6%,毛利率下滑9.4pct 至24.5%。 但公司地产业务1H15/1H14/1H13毛利率分别为22.1%/16.36%/18.20%,因此我们的判断今年公司地产业务毛利水平处于正常范围内,1H16的高毛利率不具有较高的指引作用。资源开发业务营收25亿元,yoy+36.6%,毛利率由-0.8%提升29.4pct 至28.6%。主要原因在于上半年国内外有色金属价格总体呈现上涨趋势,提升公司在该领域的盈利能力,且公司下属巴新瑞木镍钴矿项目达产达标,实现营收9.8亿元,yoy+108%。 看好公司未来受益国企改革红利,维持“增持”评级。 中国中冶预计整体并入五矿集团,业务结构重组将对公司具有积极影响,期待未来双方在资源上的进一步整合优化。我们预计2017-19年EPS 为0.28/0.31/0.34元。根据可比公司估值及公司历史估值水平,认可给予17年19-22倍PE,对应合理价格区间为5.32-6.16元,维持“增持”评级。 风险提示:基建增速投资下滑;PPP 落地不达预期;有色金属价格波动等。