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沈晓峰

华泰证券

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工作经历: 执业证书编号:S0570516110001,曾就职于中国国际金融股份有限公...>>

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铁龙物流 公路港口航运行业 2017-03-27 9.33 9.66 103.80% 11.20 20.04%
11.20 20.04%
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全年收入-0.06%,净利-14.07%,四季度恢复趋势明显 铁龙物流2016年全年销售收入63.12亿元,同比减少0.06%,实现归母净利润2.42亿元,同比减少14.07%,扣非后归母净利润2.21亿元,同比减少14.82%。其中,公司第四季度实现营业收入15.43亿元,同比增长14.20%,毛利润1.11亿元,同比增长9.61%,利润总额同比增长9.33%,但因所得税影响净利润微跌1.32%。 聚焦特箱,符合铁路货改长期方向 主要板块铁路特箱业务发送量大幅提升,收入利润保持稳定增长,未来有望维持增势。2016年该板块收入增长4.2%,增速为各细分板块中最高,毛利润贡献占比41%,增长3.0%,是毛利贡献最大且唯一正增长的细分板块。2016年公司新投产1.8万个新箱,发货量同比增长27.2%,其中下半年发货量同比增长39.1%,运费下滑影响收入增速,但老旧箱型淘汰基本完成、较低新箱造价改善了毛利率。从海外经验和国家政策来看,铁路货运集装箱化趋势明确,且直接受益于一带一路、多式联运等运输格局的新趋势。公司在造价较低的时期适时扩大产能将长期利好企业发展。 委托加工与临港运输紧随周期,企稳复苏有望持续 委托加工业务受钢铁市场回暖拉动全年销售收入同比增长4.2%,全年加工钢胚量下滑4.7%,毛利润同比减少1.5%,但其中下半年收入同比增长33.9%,毛利润同比增长24.6%,复苏趋势较为明确。根据华泰研究所钢铁组预测,2017年钢价均价将同比上升15%,继续维持恢复态势,保证委托加工板块回暖。公司三大收入贡献板块中临港运输业务是唯一收入下滑板块,全年收入减少13.5%,毛利润减少16.1%,该业务与港口大宗商品吞吐量相关性高,在经济复苏周期中属后周期,传导时间较长,其在下半年营业收入仅同比减少2.6%,已体现一定回暖趋势,并有望在2017年实现触底企稳。 业绩低点已至,反弹尚需时日,铁路改革大背景下维持“增持”评级 公司业绩在2017年将重回增长通道,但预计增速并不会出现爆发增长。各主要业务板块中,特种集装箱业务随着新购箱逐渐上线,预计2017年发货量继续保持较高增速,但干散箱较低的单价将影响收入增长。根据华泰证券钢铁组预测,2017年全年钢材均价较2016年上升15%,叠加货量上升,委托加工收入将有望实现较高增长。预计2016-2018年公司收入分别同比增长15.1%/6.8%/6%,净利润分别2.87/3.02/3.08亿元。2017年国企改革预期强烈,铁路作为被指名行业,政策、方案有望持续落地,估值将维持在较高水平。维持10.0-10.5元的目标价和“增持”评级。 风险提示:大宗商品量价下跌导致业务量继续下滑。特种箱需求不足。铁路改革进度低于预期。
中储股份 公路港口航运行业 2017-03-21 9.05 9.86 117.66% 11.10 22.25%
11.06 22.21%
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营业收入-14.02%,归母净利+15.09%,扣非后亏损大幅收窄 公司2016年营业收入同比下滑14.02%至152.81亿元,归母净利润7.67亿元,同比增长15.09%,扣非后净利润由去年同期亏损0.85亿元收窄至0.27亿元。全年因土地拆迁获得的税前政府补偿收益10.38亿元,较2015年的9.53亿元增长0.85亿元。 收入增长源自配送运输业务下半年快速增长 第四季度公司营业收入同比增长9.96%,为2013年第三季度以来首次正增长。收入增长的主要原因是配送业务的大幅增长,全年配送运输总量达到7759万吨,对比公司2009年配送运输量历史高点2738万吨,显著超过历史水平。该业务主要利用中储各地配送中心和铁路专用线,提供钢材、集装箱、生活资料等货物的“门到门”配送服务,随着中储推进智运平台、“放心库”、仓配一体等业务,以及下游钢材产业在下半年显著回暖,该业务在下半年明显增长,仅下半年就完成配送总量7097万吨。但该业务毛利率较低,现金占用较高,对公司毛利率和现金流产生一定负面影响。 战略转型初显端倪 各业务板块中,仓储、进出库等与公司核心优势相关的板块保持高速增长。其中仓储业务收入同比增长49.24%,是除配送运输外增长最快的业务板块。同时,动产监管、现货市场、国际货代等非优势业务继续主动退出或保持稳定。未来,公司将继续狠抓微利亏损企业治理,在大宗商品供应链方面加大投入,并积极拓展生活资料供应链业务,充分利用中储智运平台和公司现有全国大网发展“互联网+物流”的商业生态模式。 资产运营分离,激发资源优势可期 公司拥有非常优质的网络和土地资源,但运营系统与目前市场需求存在一定差距,因此公司资产与运营分离将成为改革主要方向,公司也将成立专门领导小组研究改革方案。若管理制度得到梳理,公司此前引入的第二大股东普洛斯在物流地产行业拥有行业领先的开发、管理能力将有望得到充分释放,结合中储优质土地资源获得突出的协同优势。 补贴延续,维持“增持”评级 公司土地置换模式预计将持续,本身业务环比经营改善具备持续性,但较为缓慢。2017年国企改革较为确定,作为试点央企诚通集团旗下公司,中储股份目前资源和改革方向已较为明确,在理顺管理制度后有望持续迸发经营活力,释放稀缺资源的利润。预计2017-2019年EPS分别为0.38/0.42/0.44元,维持10-11元目标价和“增持”评级。 风险提示:公司改革进度显著慢于预期,内部经营目标不明确。物流地产过热造成租金收入大幅下滑。
上海机场 公路港口航运行业 2017-03-21 28.67 31.55 -- 35.42 23.54%
40.16 40.08%
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2016年业绩符合预期,维持“买入”评级 公司发布2016年度报告,营业收入与归母净利润分别增长10.60%和10.83%。与业绩快报相比,本次年报无超预期之处。基于关联交易公告了租赁集团的资产和场地租金上升,我们小幅下调2017-2018年净利润1.38%和1.08%,同比例调整目标价区间至32.50~33.21元,维持“买入”评级。 收入增长主要受旅客量驱动,低油价背景下航司执飞意愿强 公司2016年营业收入和归母净利润分别增长10.60%、10.83%至69.51亿元、28.06亿元。收入增长主要受旅客量驱动:1) 旅客增速9.82%,高于航班增速6.84%;2)外线旅客量增速12.00%,大于内线增速7.86%。虽然准点率问题影响了5-12月新增航班的申请,但低油价背景下航司执飞意愿强,航班执行率的上升带动了起降架次较快增长。又因客座率、宽体机比例提高,旅客增速维持在较高水平。 盈利增速与收入增速同步,经营杠杆尚未体现 经营杠杆尚未体现,主要因为成本上升:1)改造后的T1航站楼于2016上半年投产,折旧费用大幅增长,公司整体摊销成本(占总成本20.89%)增长5.51%;2)人力成本(占总成本37.67%)因职工薪酬提高而增长11.13%;3)运行成本(占总成本32.12%)因业务量提高而增长16.75%。 资本开支计划如期进行 公司两项重大资本开支项目如期推进:1)飞行区下穿通道与5号停机坪改造工程(计划投资19亿元,预计2018年投产),前者滑行道区域第二阶段已完成施工,后者进度30%,合计项目进度54%;2)卫星厅项目(计划投资201亿元,预计2019年投产),目前进度13%。我们测算公司自有资金与经营活动现金流之和,与工程剩余预算开支大致持平。 短期催化剂:1Q淡季准点率有望提升,航班申请的恢复值得期待 除春运外的1Q是航司淡季,旅客量为全年低点,公司准点率有望提升。公司1月航班放行正常率已达标,2月份数据待CAAC在3月底公布。据非常准的数据,公司2月准点率高于1月,有望连续两个月实现航班放行正常率达标,航班申请恢复值得期待。 维持“买入”评级,下调目标价区间至32.50~33.21元 我们测算公司2017-2018年每股收益1.62元和1.82元,当前股价对应17.52x 2017PE和15.64x 2018PE。1)基于PE估值法,考虑上海机场长期增速较可比公司更快,我们按20x 2017PE估算目标价为32.50元;2)基于FCF折现法,我们估算目标价为33.21元。综上,我们给予公司目标价区间32.50~33.21元,维持“买入”评级。 风险提示:经济增速放缓、重大疫情或自然灾害等不可抗力、准点率持续不达标或影响产能释放。
白云机场 公路港口航运行业 2017-03-03 15.08 11.06 -- 16.71 10.81%
17.18 13.93%
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预计2017上半年业绩较为乐观,首次覆盖给予“增持”评级 公司坐拥珠三角优质客源地,面临深圳和香港竞争,门户枢纽定位在争取时刻空域资源时更具优势。跑道仍有10%富余产能,实际高峰小时起降有望从69提升至71架次/小时,叠加1Q2016低基数、早晚班时刻利用率提升,预计2017上半年业务量仍保持较快增速。T2航站楼预计2018年初投产,折旧成本主要体现在2018年,预计2017上半年业绩较为乐观。 三大门户枢纽机场之一,珠三角腹地客源优质 白云机场是我国三大门户枢纽机场之一,坐落于珠三角核心区域。客源腹地经济活跃,航空业发展潜力足,支撑公司中长期业绩稳健增长。竞争结构上,公司内线主要竞争对手为深圳机场,外线主要竞争对手为香港机场。 收入构成上,据2016半年报,公司航空收入占71.6%,辅助收入占28.4%。 航线结构上,据CAPA统计,公司内线占78.3%,外线占21.7%。 跑道仍有10%富余产能,时刻释放缓解短期产能约束 公司第三跑道于2015年2月投产,经过一年运营,民航局于2016年3月批准公司高峰小时容量由65上调至71架次/小时。但目前实际运营为69架次/小时,有望在2017年由69提升至71架次/小时,增幅约2.90%,新增时刻将带动业务量增长。考虑到1Q2016的低基数、早晚班时刻利用率的提升,我们预计公司2017年起降架次增长7%、旅客吞吐量增长9%。 T2航站楼预计18年初投产,进一步解除中长期产能瓶颈 影响机场产能的两大因素中,跑道为主要因素,航站楼次于跑道。按设计容量算,2016年T1航站楼利用率达到149%,产能相对紧张。T2航站楼预计18年初投产,解除产能瓶颈,公司竞争力将提高。此外,新增折旧等成本主要体现在2018年,2017年公司仍可享受经营杠杆带来的利润增长。 可转债进入转股期,强赎触发价16.33元,回售触发价8.79元 白云机场于2016年发行35亿元可转债,目前已进入转股期,转股价格12.56元,公司赎回触发价16.33元,投资者回售触发价8.79元。假设可转债按转股价格12.56元全部转股,将新增2.79亿股,占现有股本的24.23%,股本的大幅增加将对估值指标产生较大影响。 首次覆盖给予“增持”评级,目标价区间16.78~17.84元 我们测算公司2017-2018年每股收益1.09和0.45元,当前股价对应13.84x2017PE和33.43x2018PE;考虑可转债转股后,2017-2018摊薄EPS分别为0.93和0.52元,合16.13x2017PE和28.68x2018PE。1)基于PE估值法,使用摊薄EPS,我们按可比公司估值中枢18x2017PE估算目标价为16.78元;2)基于自由现金流折现法,我们估算目标价为17.84元。 综合上述估值方法,给予目标价区间16.78~17.84元,“增持“评级。 风险提示:时刻增长不及预期、T2航站楼建设超预算或推迟投产、经济增速放缓、重大疫情或自然灾害等不可抗力。
普路通 综合类 2017-03-01 22.20 -- -- 22.86 2.97%
22.86 2.97%
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2016年业绩快报:收入-3.13%,归母净利+11.15% 公司2016年营业收入35.95亿元,同比下降3.13%,营业利润2.17亿元,同比增长28.91%,利润总额2.25亿元,同比增长12.36%,归母净利1.9亿元,同比增长11.15%。资产负债表科目中总资产因组合售汇产品到期结算,总资产同比下降47.8%至152.35亿元。 非经常性损益影响公司业绩表现 2016年非经常性支出约4000万影响公司归母净利增长。2015年公司收到3000万深圳政府一次性补贴增厚当年利润总额,若剔除该补贴影响,2016年公司利润总额同比增长32.5%。此外,2016年是公司限制性股票激励成本主要计提年份,全年需计提近1000万成本入管理费用,因此非经常性成本较高的情况下,公司归母净利依然取得同比增长11.15%,体现出公司主营业务经营保持较高增速和盈利能力。 大客户影响小于市场认知 小米影响小于直观认知。市场普遍认为公司最大客户小米出货量较大幅度下滑和公司2016年战略新客户乐视手机下半年销售下滑将显著影响公司收入盈利水平。但我们认为小米手机出货量下滑虽然存在负面影响,但显著小于市场认知。首先,普路通按照经手货值收取一定比例服务费,而经手货值等于出货量与单机价值乘积,小米主要销售机型从2016年开始从红米千元机向更高端主流机型转变,缓解了一部分出货量下滑影响。其次,公司对小米议价能力较弱,服务费率显著低于其他客户,因此小米销量下滑虽然影响公司收入增长,但对盈利影响有效被其他客户增长所弥补。 降本增效创造核心价值,新业务、新客户可期 公司坚持中立的供应链专业服务商定位,通过专业分工降本增效,对竞争愈加激烈的ICT行业客户提供边际改善空间。而其坚持中立身份,不参与销售价差的模式可有效降低新客户拓展难度,为公司扩大规模提供支撑。目前ICT行业大多数企业依然采用自有采购、供应链管理部门的传统模式,未来普路通发展空间依然较大。新业务方面,公司重点发展的医疗器械板块稳定发展,定增发展医疗器械融资租赁虽遇阻但未来公司依然能够通过自有资金和银行融资发展,虽然直接利润空间收窄但能有效支持供应链业务拓展和客户黏度提升。 重申“买入”评级 公司客群拓展和增长有效弥补最大客户下滑。2017年小米有望企稳,新客户拓展和融资租赁业务继续增厚收入和业绩。预计2017-2018年净利润2.52亿和3.02亿,对应EPS分别为0.67元和0.80元,重申“买入”。 风险提示:电子零部件进口政策受国际贸易战影响,小米出货量大幅下滑。
上海机场 公路港口航运行业 2017-02-16 27.63 31.99 -- 28.60 3.51%
37.10 34.27%
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2016年业绩符合预期,维持买入评级 公司发布2016年度业绩快报,归母净利润同比增长10.28%,完全符合我们预期。因民航局正常性考核从严,预计2017年生产量增幅继续放缓,小幅下调2017-2018年利润2.95%和3.33%,同比例下调目标价区间至32.95~35.66元,维持买入评级。 2016年净利润同比增长10.28%,完全符合预期 公司发布2016年度业绩快报,营业收入、归母净利润分别同比增长10.60%和10.28%至69.51亿元和27.92亿元,完全符合我们预期。1)主业利润率同比仅小幅改善,我们预计双因素拖累经营杠杆的展现:正常性不达标,生产量增幅较上年放缓;T1航站楼新增折旧、土地租金和人工成本的明显上涨。2)投资收益同比明显增长19.94%,预计来自油料公司因油价上涨带来的额外价差和广告公司的低基数。3)营业外收入占比不高,但大幅下降,预计来自政府补贴的减少。 正常性考核继续推行,2017年生产量增幅放缓 民航局发布的2016年134号文,明确了2017年航班正常性考核指标和限制措施。机场部分:时刻协调机场当月放行率低于75%(不含)且排名后3位的,给予警告并通报批评;连续2个月不达标,连续3个月停止受理该机场加班、包机和新增航线航班申请;连续3个月不达标,连续6个月停止受理;连续6个月不达标,当地管理局提出容量调减方案,报总局批准。虽然公司产能利用率较低,但基于新政策限制,我们预计2017年起降架次增幅放缓1.4个百分点至5.9%,旅客吞吐量增幅放缓1.9个百分点至9.6%。 小幅下调盈利,利润同比增幅依然高于生产量 基于生产量增幅调整,我们分别下调公司2017-2018年净利润2.95%和3.33%至31.75亿元和35.44亿元。考虑未来2年:1)国内/国际旅客结构改善,2)非航收入稳健增长,3)土地租赁成本不增长,我们预计公司毛利率提升,利润同比增幅依然高于生产量。 维持“买入”评级,下调目标价区间至32.95~35.66元 盈利下调后,公司2017-2018年每股收益1.65元和1.84元,当前股价对应16.94x 2017PE和15.18x 2018PE。1)基于PE估值法,考虑上海机场长期增速较可比公司更快,我们按20x 2017PE估算目标价为32.95元;2)基于自由现金流折现法,我们估算目标价为35.66元。综合上述估值方法,我们给予上海机场目标价区间32.95~35.66元,维持买入评级。 风险提示:经济增速放缓、重大疫情或自然灾害等不可抗力、准点率持续不达标或影响产能释放
上海机场 公路港口航运行业 2017-02-14 27.68 32.96 -- 28.60 3.32%
37.10 34.03%
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产能充裕潜力大,准点率为短期焦点 浦东机场约有20%富余产能,产能释放将促进旅客量较快增长,叠加经营杠杆,可实现更快的利润增速。短期准点率不达标问题有望逐步解决,理由:1)除春运外,一季度为航司淡季,旅客量较少;2)飞行区下穿通道预计2018年完工,飞机滑行线路得到优化;3)卫星厅预计2019年建成,缓解停机位不足问题。 国际枢纽建设持续推进,业绩增长添动能 背靠长三角,浦东机场拥有成为国际枢纽的绝佳地理位置和旅客资源。因外线收费标准高于内线,外线占比的提升将提高利润率、增厚业绩。据2017年2月计划航班座位数,浦东机场外线占比达51%,远超首都和白云机场,我们预计其外线占比将持续提升,理由:1)虹桥机场分担国内流量;2)外线主要目的地为日韩,座位数口径占比达49%,尽享日韩出境游旺盛需求带动的业绩增长;3)在首都和白云机场产能紧张背景下,有望承接二者外线溢出需求。 外线占比升高、内线消费升级推动非航收入内生增长 T1航站楼改造完工,于2016上半年投产,为非航收入短期增长动力,长期增长动力有两点:1)外线占比升高,外线旅客通常较内线旅客消费意愿和能力更强。2)内线消费升级,我国居民收入增长,消费水平提高,在机场购物消费增多。 2017-2019年迎来资本开支高峰 2017-2019年开支水平较高,且资金来源自筹,分红率较难提升,我们预计分红率大概率维持33%水平。重大资本开支项目包括:1)飞行区下穿通道及5号机坪改造工程(预计2018年完工,19亿元,资金自筹);2)机场三期工程项目,即S1和S2卫星厅(预计2019年建成,201亿元,资金自筹)。截止2016年中报,公司已支出17亿元,我们测算其自有资金与经营活动现金流之和,与工程剩余预算开支大致持平。 首次覆盖给予“买入”评级 我们测算公司2017-2018年归属母公司净利润为32.71亿元和36.66亿元,合每股收益1.70元和1.90元,当前股价对应16.38x 2017PE 和14.61x2018PE。1)基于PE 估值法,考虑上海机场长期增速较可比公司更快,我们按20x 2017PE 估算目标价为33.95元;2)基于自由现金流折现法,我们估算目标价为36.95元。综合上述估值方法,我们给予上海机场目标价区间33.95~36.95元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:经济增速放缓、重大疫情或自然灾害等不可抗力、准点率持续不达标或影响产能释放。
大秦铁路 公路港口航运行业 2017-02-13 7.08 6.34 -- 7.27 2.68%
8.08 14.12%
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铁路货运动脉,运量回升带动盈利修复。 公司是铁路煤炭运输大动脉,煤炭需求回暖和公路治超治限带来运量回流,带动盈利修复。长期来看,受到能源需求和结构调整压制,运量增长空间不明确,公路和竞争铁路存在长期分流,但短期冲击较小。目前估值已体现部分盈利修复预期,铁路改革政策有望在2017年持续落地提升估值,首次覆盖,“增持”评级。 铁总旗下煤炭运输大动脉。 公司是国家煤炭运输通道中晋陕蒙外通道中北通路核心、“西煤东运”主干线,与环渤海湾各主要港口联通,服务因我国煤炭产销地分布错配形成的年均6亿吨下水煤运输需求。2015年货运量占全国铁路货运量20.3%,煤炭发运量占全国煤炭发送量23.9%,贡献铁总货运总收入的17.9%,运输收入的7.1%。 能源需求总量减少、结构变化压制长期发展空间。 我国重工业占全社会用电量的58.1%,工业发展正在向高端制造业转型,未来耗电量较高的重工业增速下滑甚至压缩都会导致整体能源需求的减少。而发电结构中,火电占比持续下降,燃气机组部分取代燃煤机组均将压制长期发展空间。 公路竞争与分流长期利空犹存,短期冲击不大。 公路治超治限导致运价上升,部分需求回流铁路拉动大秦运量恢复。而其他铁路长期分流将持续,煤炭西运四大煤运通道(大秦线、朔黄线、张唐线和中南通道)产能充裕,朔黄未来依然有扩张产能预期,但短期而言,受下游港口吞吐能力制约,分流冲击已基本体现。 盈利缓慢恢复,估值尚合理,首次覆盖,“增持”评级。 公司客运保持稳定,货运下游煤炭回暖和公路治超治限后回流铁路,有效保证货运业务逐渐企稳复苏。预计2017-18年货运量缓慢恢复至3.63/3.75亿吨,以此预计公司2016-18年归母净利润为63.08/83.54/95.05亿元,对应EPS 0.42/0.56/0.64元。公司2016年PE 估值16X,为近5年新高,目前估值已包含2017年盈利修复的预期,以2017年预期估值回落至12X,尚处于合理区间。1.2倍PB 接近历史最低水平。我们预计2017年年中铁路改革具体政策持续落地,PE 将维持13X-14X 的较高水平,根据2017年预期利润83.54亿,对应目标价为7.3~7.9元,首次覆盖,“增持”评级。 风险提示:重工业持续下滑影响煤炭需求,朔黄等铁路采取激进定价,公路治超治限放缓引起分流。
东方航空 航空运输行业 2017-02-08 6.85 7.15 73.12% 7.61 11.09%
7.61 11.09%
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核心观点:中国航空需求长期向上,龙头公司强者恒强。 消费升级驱动航空出行需求长期向上,对比欧美发达国家,我国人均乘机次数仍较低,我们坚定看好中国航空业长期增长空间。东航作为龙头公司之一,拥有的航线网络资源优质且稀缺,在行业竞争中强者恒强。东航估值水平处于历史估值中枢,我们按PE 可比估值法给予目标价格区间7.26-7.73元,首次覆盖给予“增持”评级。 基地机场:三大枢纽区位优越,腹地客源充足,有力支撑东航发展。 东航以上海为核心枢纽,昆明、西安为区域枢纽搭建航线网络,三大城市区位优越。长三角经济发达、人口密集、客源充足,叠加浦东机场产能利用率较低、时刻资源待释放,作为主基地公司的东航优势明显、领先地位稳固。浦东机场短期产能因准点率未达要求受到抑制,但其长期产能的释放将持续利好东航发展。西安为“丝绸之路”西北门户,昆明为东南亚门户,东航将持续受益于“一带一路”及东南亚出境游带动的航空需求增长。 航线网络:内外线聚焦优势航段,推进枢纽网络建设。 国内线方面,东航围绕三大枢纽基地投放运力,聚焦自身优势航段,以座位数口径计算,东航前十大国内航线平均市占率约44%。国际线方面,东航国际线运力(ASK)占比为38%,占比仅低于国航的40%,主要目的地为北美、东南亚和日韩。消费升级带动出境游,为外线增长提供长期动能。 东航前十大国际航线平均市占率达50%,部分航线达到寡头格局,议价能力较强。 油价汇率:油价上涨依然影响业绩,人民币贬值影响幅度已减弱。 燃油成本约占总成本30%,在油价未达5000元/吨(对应布伦特油价约70美元/桶)时,国内航线无法征收燃油附加费,且目前行业供需弱平衡,航空公司涨裸价的空间较小,油价上涨恐拖累业绩。人民币对美元2016年累计贬值6.8%,2017年1月小幅升值0.99% 。公司积极调整负债结构,美元负债占比由2015年末73%降已至2016年中41%,汇率影响幅度已经减弱。 航空业龙头公司之一,航线网络布局完善,首次覆盖给予“增持”评级。 我们预测公司2017-2018年归属母公司净利润为67.81亿元和87.64亿元,合每股收益0.47元和0.61元,当前股价对应14.68x 2017PE 和11.36x2018PE,处于历史中枢位置。我们按东航历史估值中枢,给予目标价区间7.26-7.73元,对应15.5-16.5x 2017PE,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,疾病、自然灾害等不可抗力。
铁龙物流 公路港口航运行业 2017-01-27 9.65 9.66 103.80% 10.65 10.36%
11.20 16.06%
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特箱产能释放,业绩拐点将至叠加改革预期 公司加大铁路特种集装箱投资力度,有望逐渐改变目前业务庞杂、主业不突出、业绩下滑局面。长期来看,铁路货运,特别是铁路集装箱货运市场空间和边际改善空间较大,行业行政性准入壁垒较强,公司垄断地位稳固。 2017年国企改革预期强烈,铁路作为被指名行业,政策、方案有望持续落地,估值依然有一定提升空间。 垄断经营特种集装箱,多式联运具备长期发展潜力 铁路多式联运已在欧美证明是未来运输主流方式,具备长期稳定发展潜力,我国已将联运作为未来物流发展重要形式,鼓励大力发展。铁龙物流经营的铁路特种箱较普通箱可实现无包装运输,灵活定制、专货专箱,有望成为铁路高端货运重要组成部分。公司作为垄断经营企业,有望伴随多式联运行业快速发展成为标杆企业。 新一轮特箱投产,有望拉动业绩增长 目前公司已经完成上市初木材箱等老式箱型的淘汰,长期制约发送量增长因素消除。随着铁总货运改革深化、下游需求向好,公司2016年购置1.65万只新箱,将特箱规模扩张至约4万只左右。从公司历史购置来看,其购置新箱后,对收入盈利均有一定拉动作用,特别是落后产能退出基本完成,对业绩拉动弹性有望超预期。 铁路临港物流与委托加工板块受益大宗企稳,下行空间有限 公司经营沙鲅铁路,作为营口港疏港线,受到近2年钢铁煤炭大宗商品去产能影响,货量、收入和盈利显著下滑,但2016年下半年起,我国大宗商品产销回暖,公司临港物流业务有望企稳。公司2014年起发展的钢铁委托加工业务同样将受益于钢铁行业价格回暖,下行空间有限。 盈利拐点将至,改革预期提升估值,首次覆盖“增持”评级 随新购箱上线,预计2017年特箱板块收入增长13%,同期钢价回升拉动委托加工收入上升,临港运输板块有望企稳。因此预计2016-18年净利为2.62/2.90/3.09亿元,其中2016年同比下滑6.8%,为近年业绩低点。2017年以来,铁路板块改革预期显著升温。公司作为铁总重要的上市平台,存在混改、资产注入等资本运作的可能性。公司目前PE45倍(基于我们2016E业绩),已经包含部分预期,但随着改革政策持续细化,公司估值有望继续提升。因此我们给予公司2017年45倍-48倍PE估值,根据2017年预测EPS0.22元,目标价10-10.5元。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:大宗商品量价下跌导致业务量继续下滑。特种箱需求不足。铁路改革进度低于预期。
南方航空 航空运输行业 2017-01-27 7.40 7.52 46.87% 8.15 10.14%
8.54 15.41%
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核心观点:航空业龙头公司之一,消费升级驱动行业需求长期增长。 南航机队规模行业第一,在中国二线机场航班份额高,将受益于区域枢纽与干线机场高速增长红利。我们看好消费升级背景下中国航空业需求长期增长空间。南航估值水平处于历史估值中枢,我们按PE可比估值法给予目标价格区间7.77-8.29元,首次覆盖给予“增持”评级。 基地机场:南航充分受益于中国机场高速增长红利。 南航在民航业兼并收购浪潮中获取了广州、郑州、沈阳、乌鲁木齐、厦门、重庆等基地机场的领先优势,在中国二线机场的航线覆盖与航班份额高,将充分受益于中国机场高速增长红利。一线城市机场因吞吐量基数较高,增速逐渐放缓;二线城市机场受经济增长、消费升级、基数较低因素驱动,增速较快。 航线网络:内外线旅客量增速快,护城河决定业绩转化。 国际线:南航外线运力主要投放澳洲及东南亚市场。借东南亚旅游高增速红利与广州地利位置优势,南航将持续受益于东南亚出境游航空需求增长。 南航在澳洲市场进入时间早,基本完成航点和航班布局,市占率高达42%,区位优势显著。国内线:南航前10大国内航线平均市占率39%,基本围绕广州、乌鲁木齐、北京枢纽机场铺设;部分航线达成寡头格局,议价能力较强。 油价和汇率:油价上涨和人民币贬值依然影响业绩,但幅度减弱。 燃油支出占航空成本约30%,在油价未达5000元/吨(大约对应布伦特油70美元/桶)的情况下,国内航线无法征收燃油附加费;考虑目前行业处于供需弱平衡状态,航空公司会通过小幅上涨裸价的方式,减缓油价上升对盈利的拖累,但很难完全传导给下游客户。南航主动提前归还或置换美元负债,外币融资比例已由2016年初68.3%降低至2016年中49.2%,外币负债敞口缩窄。 航空业龙头公司之一,业绩弹性较高,首次覆盖给予“增持”评级。 我们预测公司2017-2018年归属母公司净利润为50.89亿和68.58亿,合每股收益0.52元和0.70元,当前股价对应14.22x2017PE和10.55x2018PE,处于历史中枢位置。我们按南航历史估值中枢,给予目标价区间7.77-8.29元,对应15.0-16.0x2017PE,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,疾病、自然灾害等不可抗力。
圆通速递 纺织和服饰行业 2017-01-26 24.71 -- -- 31.46 27.32%
31.98 29.42%
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业绩高增长符合预期,龙头扩张蓄势待发 圆通速递发布年报预测,预计2016年归母净利润13.5亿元~14.5亿元,同比增长88.2%~102.1%,业绩增幅符合我们预期。公司作为快递行业龙头充分受益于2016年全行业的高增长。伴随顺丰和通达系均实现上市,快递一线龙头市占率有望提升,快递企业从单一C端快递市场扩展至B端市场意图明确,外延并购可期。 业绩维持预期内高增长 公司1-3Q16归母净利9.76亿元,由此折算4Q16归母净利3.76亿元至4.74亿元,较4Q15的2.05亿元同比增长83.4%至131.2%,参考公司前三季度业绩同比增速90.7%,公司业绩增长依然保持较高增速,但未能够显著超预期。 受益于行业高增长,龙头地位稳固,差异化正在显现 快递行业全年实现业务量同比增长51.4%,收入规模达到3974.4亿元,同比增长43.5%,圆通作为行业龙头充分受益。圆通在报告期内龙头地位稳固,2016年双十一当天订单总量8098万单、揽收5159万票,分别获得行业第一。阿里巴巴的股东背景,发展航空货运的差异化竞争手段将使公司在未来在传统市场中保持稳固地位并实现差异化竞争,巩固其护城河。 各巨头均实现上市,扩张蓄势待发 目前快递行业龙头顺丰和三通一达均在接近时间点内实现上市。基于融资、规模因素,未来快递行业集中度有望实现提升,快递领军企业将同时受益于行业增长和市场份额的提升。同时,快递企业将不局限于服务C端为主的快递板块,零担等超过万亿的存量物流市场较快递4000亿的市场空间更加广阔,并且市场集中度低,已上市、具备基础运输能力和一定品牌影响力的快递企业进入服务B端的物流市场协同效应显著,扩张蓄势待发。 风险提示:资本扩张过快造成过度建设,而业务量增长低于预期。快递行业价格战加剧,盈利快速萎缩。
中国国航 航空运输行业 2017-01-10 7.35 8.34 25.79% 7.96 8.30%
9.79 33.20%
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核心观点:航空业龙头公司,拥机场“地利”与航线“天时”。 国航是我国航空业龙头,基地机场地理位置优越,拥有高品质航线网络,我们看好其长期发展潜力。国航估值水平已处于历史合理区间,我们按PE可比估值法给予目标价格区间8.64-9.36元,首次覆盖给予“增持”评级。考虑2016年1季度业绩基数较高,建议关注2017年1季度之后的投资机会。 基地机场:坐拥枢纽机场地利,迎北京新机场机遇。 国航以首都机场为主基地,在多年兼并收购历程中形成了以北京、成都、深圳和上海为节点的四角菱形网络结构。四大节点机场地理位置优越,其腹地京津冀、四川、珠三角和长三角,人口密集、经济发达,旅客量增量有保障。建设中的北京新机场与市中心距离较远。根据民航局方案,东航和南航将搬迁至北京新机场,空出约30%首都机场时刻,利好留在首都机场的国航。 航线网络:高品质国内国际航线网络具备升值空间。 国际线:国航外线收入占比高,主要目的地为北美和西欧。国航拥有欧美一线城市机场稀缺时刻资源,若欧美经济复苏带动航空需求增长,国航外线收入弹性最大。国内线:国航前10大国内航线平均市占率高达43%,议价能力较强。前10大国内航线距离长于1000公里,未来被高铁分流可能性较低。国航高品质航线网络具备升值空间。 油价和汇率:油价上涨和人民币贬值依然影响业绩,但幅度减弱。 燃油支出占航空成本约30%,在油价未达5000元/吨(大约对应布伦特油70美元/桶)的情况下,国内航线无法征收燃油附加费;考虑目前行业处于供需弱平衡状态,航空公司会通过小幅上涨裸价的方式,减缓油价上升对盈利的拖累,但很难完全传导给下游客户。公司大幅调减美元负债占比,外币负债占比从2015年期末的76%降至2016年3季度的53%,敞口缩窄。目前公司暂未采取套保、对冲等方式,屏蔽油价和汇兑对其的影响。 中国航空业龙头,长期发展潜力大,首次覆盖给予“增持”评级。 我们预测公司2017-2018年归属母公司净利润为89.09亿和111.06亿,合每股收益0.72元和0.90元,当前股价对应13.53x2016PE和10.07x2017PE,处于历史中枢位置,低于可比公司。国航是我国航空业龙头,基地机场地理位置优越,拥有高品质航线网络,我们看好其长期发展潜力,给予目标价区间8.64-9.36元,对应12.0-13.0x2017PE,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,疾病、自然灾害等不可抗力。
广深铁路 公路港口航运行业 2016-12-29 5.19 5.21 120.76% 5.89 13.49%
5.89 13.49%
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直接受益普客提价,高铁运营服务增长空间可观。 广深铁路直接受益于铁路改革,假设发改委2017年年中提高普客基础运价,预计客运提价将以1:1.05比例增厚公司业绩,即提价10%增厚10.5%全年业绩。此外,公司辐射范围内高铁规划新增“两纵一横”,未来运营服务业务有望保持高速增长。首次覆盖,给予“增持”评级。 铁总旗下客运为主铁路运输企业。 公司独立经营深圳—广州—坪石段铁路,是京广线重要组成部分,也是目前内陆通往香港的唯一铁路通道。客运及客运清算收入占公司收入六成,是公司主营业务。 高铁分流影响小于预期,服务业务快速增长,货运占比较小无伤大雅公司核心业务广深城际列车业务受高铁影响小于预期,深圳福田高铁站投入运营后并未形成大量分流,城际铁路运营频次多、停靠站多及距广州市中心近的优势使其客源保持稳定。公司为高铁提供运营服务的业务快速成长,为公司收入和业绩提供有效保障。十三五期间高铁网络将升级至“八横八纵”,公司覆盖区域内新增两纵一横,运营服务拓展空间可观。公司货运业务虽受宏观经济影响有所下滑,但因占比较小并未对业绩产生影响。 普客提价确定性高,业绩弹性较为可观。 价格改革是铁路改革的主要方向之一,普客有望迎来21年后首次提价。 2016年12月1日成本监审可视为明确信号,我们预计提价有望在2017年落地。提价幅度兼顾考虑通胀和铁路运输公益性,10%~30%提升幅度可能性较高。广深铁路长途车业务直接受益,目前收入占比25%,提价直接增厚业绩,若以假设2017年年中提价10%,则可增厚当年业绩10.5%。 估值已反应部分预期,首次覆盖“增持”评级。 公司目前PE(TTM)为30倍,根据我们预测2016年EPS0.21元,对应目前(2016/12/26)股价5.3元,市盈率为25倍。未来随中央经济会议要求铁路迈出混合所有制改革实质性步伐,公司估值存提升空间。业绩方面,若我们分别采用保守/中性预测,以2017年三季末提价10%/2017年年中提价15%作为核心假设,预计2017年EPS 分别为0.22元/0.24元,估值维持25倍,目标价为5.5-6元。本次估值以年中提价10%为核心假设,我们预计2016-2018年公司归母净利为15.13亿元,16.35亿元和18.68亿元,对应EPS 分别为0.21元,0.23元和0.26元。首次覆盖,“增持”评级。 风险提示:高铁运营服务业务由母公司负责。经济持续下行,打工出行人员大幅减少并且影响货运运量。流行病造成客流量意外下跌。客运提价进程和幅度低于预期。
圆通速递 纺织和服饰行业 2016-12-06 34.23 -- -- 33.78 -1.31%
33.78 -1.31%
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圆通终止重大资产重组、定增85亿用于网络建设并发布股权激励计划 圆通速递于2016年12月2日晚发布多项公告,其中重点包括:1)终止收购全国排名前五快运企业的重大资产重组;2)拟定增不超过85亿用于转运仓储一体化建设、转运中心信息化自动化升级、航空运能提升、城市高频配送网络建设以及终端网点建设项目;3)发布针对核心人员的限制性股权激励计划;4)聘任原中外运高管为公司副总裁;5)发行不超过5亿元可转债。 并购未成不改产业链延伸趋势 圆通披露其尝试并购国内排名前五快运企业符合产业链竞争与并购大趋势。快递市场目前已经形成巨头鼎立态势,10月份CR8已经达到76.8,快递企业间网络和终端网点重叠情况突出,因此快递产业内并购协同效应小于快递与快运(零担、整车)企业,并且零担、整车行业市场集中度极低,整体市场空间更大、运作模式与快递接近的市场格局对于集中上市后获得融资渠道的快递企业具备较强的吸引力和显著的协同效应,将会是未来快递企业拓展收入空间,减少对电商件依赖的重要途径,本次收购虽然没有完成,但是未来类似并购将可能快速增加。快递企业的竞争也将从单一快递市场拓展至整个运输市场。 巩固核心区域与网点,意图拓展客 源本次定增不超过85亿项目符合市场此前对快递企业上市后加速固定资产投资的预期。其中,转运与仓储一体化建设项目计划总投资31.4亿新建升级11个综合枢纽中有8处位于华东和广东,属于快递量较大、竞争较为激烈的地区,可见其继续在补强电商件核心区域的竞争力。升级后的转运中心将更符合互联网零售、高端制造业等领域客户的需求,有利于改变目前传统电商小包裹占比过高的产品结构。此外,公司拟投入10.1亿用于在校园、社区、市场等区域自建终端网点,意图打造服务“最后100”米的终端服务生活圈,有效提升快递渗透率和服务能力的同时提升品牌形象。 高端航空件稳步推进,差异化或成重要胜负手 公司拟投资14.6亿元采购13架全货机,分别于2017/18/19年采购6/4/3架。作为重度依赖电商的通达系中唯一发展自有航空公司的快递企业,圆通通过稳健投资硬件和引进人才,有望在立足高端的顺丰与通达系中间获得差异化发展空间,有望依托强大的股东背景和较为独特的定位成为行业真正领军企业。 股权激励行权条件部分较宽松 公司股权激励以2015年归母净利为基准,两期解锁条件为2017年业绩较2015增长不低于100%,2018年净利润较2015年净利润增长不低于200%,即分别为14.34亿和21.51亿元,显著高于其借壳业绩承诺13.33亿元和15.53亿元。根据我们预测,公司2016-2018归母净利分别为13.78亿元、18.16亿元和22.5亿元,完成2017年业绩部分行权条件难度较低,而第二期行权条件需要公司保持目前良好发展势头。 风险提示:电商增速显著放缓,行业开始价格战,竞争急剧恶化
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名