竞争加剧、产业政策调整和上游材料涨价等因素影导致公司2017年业绩下滑。银河电子2017年实现营业收入16.24亿元,同比减少17.99%;归母净利润为1.87亿元,同比减少39.58%。公司自2010年上市以来首次出现利润下滑。分业务看,机顶盒业务实现销售收入7.66亿元,毛利率14.14%,同比减少23.74%和9.75pct;新能源汽车零部件业务实现销售收入1.57亿元,毛利率29.93%,同比减少29.25%和14.28pct。另外,智能机电业务的收入和毛利率也略有下降。其中,机顶盒业务销售收入与毛利率下滑源自上游主要原材料(包括内存、PCB板和钢板等)的大幅涨价;新能源汽车零部件业务销售收入和毛利率下滑主要受行业补贴政策调整和竞争加剧的影响。 机顶盒业务压缩规模,降本增效以应对市场压力。自2016年四季度起,包括DDR内存、FLASH闪存、PCB板等上游原材料价格大幅上涨,削弱机顶盒的盈利能力。2017年机顶盒业务毛利率仅为14%,对比2010年至2016年该业务平均毛利率约24%。2017年公司主动压减产品出货量(累计出货量350多万台),但仍然出现小幅亏损。未来公司将继续通过降本节支、压缩费用和保重点市场、重点客户的策略以扭转经营不利局面。同时,公司基于产业前景判断,重点聚焦在新能源汽车零部件和军工装备两项业务。 战略再聚焦,新能源汽车零部件业务做精做强产品。子公司嘉盛电源围绕电动汽车充电产品开展业务,持续壮大充电桩和充电模块销售规模,重点开展车载充电机及电源研发。子公司银河同智新能源则聚焦电动汽车空调压缩机领域,经历2016年和2017年两年批产后,该产品已具备大规模市场推广的基础,未来将开展产品系列化和主机厂推广工作。另外,公司拟终止前期募投项目“新能源汽车空调系统产业化项目”将相关资金4.25亿元用于补流。 持续研发新品,保障军工业务稳定增长。银河电子军工产品主要为军用特种车辆零部件。2017年公司在产品优化和技术创新方面取得诸多成果,在现有军用装备机电产品技术上,对装备进行智能化、自动化和网络化升级,并形成配套市场广度发展的七个专业研究方向,打造新的业绩增长点。回购股票以增强投资者信心。银河电子于2018年2月初完成股票回购:以自有资金回购股份2917.55万股,总金额约2.01亿元,累计回购股份占公司总股本比例为2.56%,其中最高成交价为8.28元/股,最低成交价为5.45元/股。回购股份将用作员工持股计划、股权激励计划等。回购股份有利于维护公司二级市场价格,增强投资者信心。 盈利预测与投资建议。我们预计银河电子2018年至2020年EPS分别为0.20元/股、0.24元/股和0.28元/股。考虑到公司军工和新能源汽车业务良好的发展前景,并结合可比公司的估值情况,我们给予银河电子2018年35倍PE估值,对应目标价为7.00元,维持“增持”评级。 风险提示。原材料(芯片、内存、PCB板等)价格持续上涨对机顶盒业务造成不利影响;应收款坏账风险;军工装备采购政策调整对军品业务可能产生负面影响;新产品开发技术风险。

建设中国特色、世界一流的武装力量体系,军费稳健增长为装备采购提供有力支撑。据军事科学院研究员陈舟介绍,当前全球大国战略竞争和博弈日趋激烈,只有依托强有力的现代化军队和国防体系才能给我国和平发展的大环境提供有力的战略后盾。习总书记在十九大报告中提到?力争到2035年基本实现国防和军队现代化,到本世纪中叶把人民军队全面建成世界一流军队?。十九届三中全会公报提出要建设中国特色、世界一流的武装力量体系。落实到军费来看,我国军费2017年首次达到万亿元规模,2018年增速达到超预期的8.1%。由于国防费投向投量的重点是优化武器装备规模结构,发展新型武器装备,军费稳健增长将持续为我国武器装备建设提供有力支撑。 战略空军需大国重器,运20需求打开成长空间。我国打造战略空军,近几年航空装备正进入发展快车道,同时飞向远海、远洋训练正成为新常态。大型战略运输机作为部队远程快速部署主要工具,对实现战略空军意义重大。据《WorldAirForces2018》数据,美国拥有战略运输机267架(45架C-5,222架C-17),相比之下我国战略运输机主要依赖22架的伊尔76进口,数目严重不足。随着运20于2016年正式服役,我国正逐步形成自主战略投放能力,此外基于运20平台改进的特种机亦将提高我国作战能力。据新浪军事预测,我国未来运20需求在200架以上,列装空间巨大。 运8/9构建完整运输、特种机体系,轰6、歼轰系列维护国土安全上发挥重要作用。运8、运9是当前我国主力战术运输机,其中运-9作为运-8深度改进的中型运输机,一方面未来有望与运-20形成?高低?配,共同构建完整空军运输机体系,另一方面亦是预警机、反潜机等特种机的重要平台。H6系列与JH7系列作为我国主力轰炸机型,在维护国土安全上发挥着重要作用。我们认为受益空军装备快速发展,战术运输机和轰炸机未来需求将持续增长。 国产民机事业正起步,未来发展空间广阔。C919预计于2021年将交付首家用户。据商飞计划,C919取证之后会批量生产,前期每年生产20架,之后50架,最终将具备150架C919大型客机的年批生产能力。据工信部,目前C919在手订单总数(含意向订单)合计815架(数据截至2018年2月27日),据搜狐军事,目前C919造价约为5000万美元,对应C919在手订单总空间约407.5亿美元(含意向订单)。此外ARJ21正批产加速,据工信部,在手订单总数(含意向订单)达到453架(数据截至2018年2月27日);据民用航空资源网,AG600已获得订单17架(数据截至2016年7月25日);据公司2016年报,新舟60/600共获得国内外订单343架(含意向订单,数据截至2016年12月31日),据网易新闻,新舟700飞机已获得订单185架(数据截至2017年6月22日)。我们认为公司作为C919、ARJ21、AG600的核心部件承担商及新舟系列飞机总装制造商,长期成长性持续受益广阔民机市场空间。 空客成长路径值得公司未来发展借鉴。空客公司由欧洲政府联合组建,并在各国政府订单、补贴的大力度支持下,找准市场切入口,最终成长为媲美波音的全球大飞机巨头公司。公司致力于打造军用飞机、民用飞机两大产业体系,建成大型军民用飞机研制生产基地。我们认为公司未来有望复制空客公司成长路径,成为世界级航空制造商。 盈利预测与投资建议。我们预计2018-2020年公司SPS约为12.00、12.96、14.11元/股。参照军工总装类可比司的PS水平,我们给予公司2018年1.7倍PS,对应目标价20.40元,?买入?评级。 风险提示。(1)军品订单波动;(2)军品定价机制改革不及预期;(3)民品市场竞争加剧。

事件:2018年3月16日晚公司发布2017年年度报告。2017年公司完成营业收入63.62亿元(YOY8.66%),实现归母净利润8.25亿元(YOY12.48%)。 整体来看:毛利率提升,收入利润稳定增长。公司2017年营收同比增加5.07亿元(YOY8.66%),因毛利率同比提高1.29个点,毛利同比提高2.53亿元(YOY12.81%)。由于期间费用同比增长1.49亿元(YOY13.75%,对应期间费用率同比增长0.87个百分点)以及资产减值同比增长2427万元(YOY47.61%),最终利润总额同比增长8687万元(YOY9.75%),归母净利润同比增长9158万元(YOY12.48%)。 分业务来看:线缆组件及集成业务收入增长以及毛利率提升是驱动公司2017年业绩增长的核心因素。电连接器实现收入37.22亿元(YOY1.33%),毛利率同比提高0.14百分点;光器件与光组件实现收入11.17亿元(YOY0.77%),毛利率同比提高1.04百分点;线缆组件及集成实现收入13.96亿元(YOY44.57%),毛利率同比提高3.85个百分点;流体、齿科及其他产品实现收入1.27亿(YOY17.96%)。因此线缆组件及集成业务收入增长以及毛利率提升是驱动公司2017年业绩增长的核心因素。 航空航天与防务业务:我国最大军用连接器研制企业之一,持续受益新型装备研发与武器更新换代。2017年公司精耕细作,探索建立新的防务市场开发体系,在“深空”、“深海”等高科技领域不断取得新突破,舰船、兵器领域订货实现快速增长。当前随着军队改革接近尾声,军工市场将进一步开放竞标,集中采购方案逐步实施;新一轮武器装备更新迭代提速,前期积累的市场需求将得到有效释放。我们认为公司作为国内军用连接器龙头,未来军品业务增长有望重回快车道。 非防务民品业务:受益新能源、5G、轨交行业高景气度。公司2017年紧跟通讯5G项目,光、电系列产品陆续通过重点客户样品测试;高速产品取得了主要客户供货资格并形成小批量订货;数据中心市场开拓顺利。同时公司积极应对2017年新能源汽车补贴政策退坡的影响,在巩固和提升现有市场占有率的基础上,布局智能互联网汽车、物流车市场并取得重大突破。此外公司实现了标准化动车组全面配套,成功助力国产高铁“复兴号”运行。2018年全球新能源汽车快速发展,中国新能源汽车补贴持续退坡,加快从政策驱动向市场消费驱动转变;通讯领域目前处于4G向5G的过渡前期;随着城市化进程的逐步加速,中国的城市轨道交通建设有望迎来黄金发展期。公司民品相关业务将持续受益。 产品向组件集成端延展,产业基地建设释放新产能。目前公司产品正向包括连接器线缆组件、液冷、飞机设备架及新能源汽车布线系统等在内的组件、集成化产品延伸开发。2016年公司自筹资金102430万元投资新技术产业基地项目,主要由于提升液冷、光有源及光电设备、高速背板及新能源电动汽车配套产品等新业务产品的产业化生产能力及建设公司生产配套基础设施。2017年公司拟公开发行可转债募集资金投入相关建设。我们认为未来随着项目的落成和启动,将推动公司新一轮技术升级和产能提升,成为新的业务增长点。 股权激励绑定员工利益激发动力。2017年1月公司针对核心员工完成股权激励:以28.19元/股价(考虑2016年利润分配影响,授予价格调整为21.68元/股),向266人授予限制性股票595.72万股,有效期5年(禁售期2年,解锁期3年),解锁条件包括可解锁日前三财年营收复合增长率不低于15.00%等。我们认为股权激励实施将公司长期发展与核心人员利益绑定,激发动力,保障长远发展。 盈利预测与投资建议。预计公司2018-2020年EPS分别为1.31、1.68、2.12元,结合可比公司估值情况,考虑到军工板块中公司具有较好的业绩成长性与增速,可在可比公司基础上享受一定估值溢价,因此给予公司2018年35倍PE,(2016-2019年CAGR=21.94%,对应2018年PEG=1.60,低于可比公司PEG=1.70),,目标价45.85元,给予“买入”评级。

营收与利润增长基本同步。航天电子2017年实现营业收入130.54亿元,同比增长13.04%;归母净利润为5.25亿元,同比增长9.73%。综合毛利率为17.51%,比2016年同期略有上升。其中,航天产品营收占比约为63%,全年实现销售收入82.29亿元,同比增长11.36%,毛利率为21.57%,比2016年同期上升2.22个百分点;民用产品实现销售收入46.04亿元,同比增长16.85%,毛利率比2016年同期下滑3.19个百分点。 无人机、精确制导炸弹等系统级产品市场前景良好。公司具有装备发展部无人机研制生产资质,是全军无人机型谱项目研制总体单位及无人机系统集中采购合格供应商名录单位,多个型谱无人机多次以第一名成绩中标军方采购,无人机业务已形成公司新的利润增长点;精确制导炸弹是航科集团唯一总体单位,公司“飞腾”系列产品具有一定国际知名度。报告期内,公司小型长航时无人机技术和远程巡飞综合系统两个项目均以第一名成绩中标用户预研项目。同时,公司加强无人机和智能炸弹两个系统级产品的专业融合和联合试验力度,某型察打一体无人机成功首飞。 稳固传统航天领域的市场地位,研发新产品并拓展新市场。报告期内公司承担多个型号研制配套任务,多次参加重大飞行试验和发射服务:承担航天、航空、船舶等领域型号配套任务200多个,参加飞行试验和发射服务200多次,交付整机产品4万多台(套),交付电连接器、继电器等近200万余只。 在此基础上,公司与中科院、中船重工集团、中航工业集团、中国兵器工业集团旗下多家研究所建立合作关系,参与多个型号的研制及配套工作。同时,公司积极推进载人航天、核高基、北斗二代等重大工程预研项目落地实施,为公司长远发展奠定基础。 顺利完成重大资产重组募集配套资金工作。报告期内,航天电子完成重大资产重组的募集配套资金工作,募集资金总额22.58亿元(股票增发价格约为8.24元/股)。该资金将用于智能防务装备系统科研及产业化能力建设项目等4个项目和补充流动资金。 盈利预测与投资建议。我们预计航天电子2018年至2020年EPS分别为0.24、0.33和0.40元/股。结合可比公司估值水平,我们给予航天电子2018年40倍PE估值,对应目标价为9.60元,维持“买入”评级。 风险提示。军品订单波动性;军品业务竞争加剧;系统级产品业绩兑现不达预期;电线电缆业务产能过剩。

整体来看:毛利率大幅提升,利润端实现快速增长。受益于母公司航空军用机载电测类产品及非航空民品中的传感器、应变计类产品保持较高增长,公司2017年营收同比增加1.55亿元(YOY14.27%),毛利率同比增加4.76个百分点,故毛利同比增长1.12亿元(YOY30.19%)。主要受销售费用率提升2.43个百分点(系公司销售发货增加,销售运输费用相应增长以及石家庄华燕收入增长,需安装调试的检测设备增加,导致销售服务费增长较快)和管理费用率提升1.63个百分点(系公司推进研发体系改革,加大研发投入,研究开发费以及人工成本增加所致)影响,公司期间费用率同比提高3.80个百分点,因此最终利润总额同比增长2752万元(YOY18.64%),归母净利润同比增长2641万元(YOY25.63%)。 航空与军品业务:母公司相关业务快速增长,汉中一零一有所拖累,未来有望受益新机型列装迎来拐点。公司航空军品业务包含母公司的测量控制类业务和汉中一零一的机载配电业务两部分,2017年实现营收2.17亿(YOY-7.65%),毛利率同比降低5.07个百分点。其中(1)汉中一零一方面,受需求环境发生变化,航材订货大幅下降、部分客户订货调整推迟,产品交付不及预期影响,其营收同比降低6328万元(YOY-29.40%),净利润同比降低3346万(YOY-48.66%);(2)母公司方面,近几年随着新产品不断开发以及在新机型上得到应用,同时加之一部分加改装需求,飞机力学参数测量业务则增长较快。我们认为,未来随着国家新一代机型的定型投产及列装,公司军品业务有望迎来拐点,实现较快发展。 智能交通业务:受益机检国标升级与市占率提升,收入快速增长,毛利率大幅提升。公司智能交通业务主要依托子公司石家庄华燕进行,石家庄华燕成套产品指标先进,市场竞争优势明显,毛利率较高。公司2017年紧抓机动车检测国标升级的机会,加大汽车整备质量等检测系统的推广力度,扩大了市场份额、巩固了行业主导地位,实现收入3.95亿(YOY23.92%),毛利率同比增长9.75个百分点。未来受益智慧物流行业快速发展、新国标升级和物联网技术的逐步成熟,车联网及运营管理平台需求逐步释放,公司相关业务发展机遇日益显现。 应变电测与控制业务:国内外新项目显著驱动快速增长,未来式持续受益物联网快速发展。应变电测类产品是公司传统和基础产品。2017年公司以重点项目为牵引持续推动业务转型,国际、国内市场新项目成效显著,本块业务一举扭转近年来该业务增长缓慢甚至下降的态势,实现了较快增长:营收5.68亿(YOY17.58%),毛利率同比提升3.87个点。此外公司在新零售及智慧物流领域与多家世界领先企业及国内先进企业建立了合作关系,为公司深入拓展新零售及智慧物流等领域、实现快速发展奠定了坚实基础。我们认为未来本块业务将持续受益健康、消费、测试领域的进一步拓展的空间以及随着物联网技术的快速发展和逐渐成熟,智慧物流、无人零售等新兴领域的高速发展机遇。 限制性股票激励促进未来业绩平稳快速提升。2018年1月13日公司发布《限制性股票激励第一期(草案)》,拟向公司部分董事、高级管理人员、中层管理人员及子公司高管、核心骨干等202名对象授予1,602万股限制性股票,授予价格为每股7.33元,锁期2年,解锁后3年的解锁条件分别为较前一年营收增长率不低于13%/14%/15%。本次激励实施将充分调动高管与骨干工作积极性,有效地将股东利益、公司利益和经营者个人利益结合在一起,促进经营业绩平稳快速提升,确保长期发展目标顺利实现。 盈利预测与投资建议。预计2018-20年EPS分别为0.28、0.34、0.42元,结合可比公司2018年平均PE,给予公司2018年45倍PE估值,对应目标价12.60元,“买入”评级。 风险提示。(1)军品订单不确定性;(2)民品领域竞争加剧。

事件:2018年3月5日公司发布2017年年报。2017年公司实现营业收入92.32亿元(YOY8.45%),营业利润8.06亿元(YOY47.39%),利润总额8.02亿元(YOY20.88%),归母净利润5.79亿元(YOY-0.71%)。此外2018年公司主要经济目标为全年实现营业收入110亿元,利润总额10亿元。 合并口径,若剔除合资评估增值新增所得税影响,净利润初步测算同比增长约23%,18年目标利润总额同比增长24%。合并报表口径来看,2017年公司收入端稳定增长,同比增加7.20亿元(YOY8.45%),毛利率同比增加1.40个百分点,故毛利情况同比增加3.07亿(YOY14.57%)。由于期间费用率几乎与2016年维持稳定(同比增长1.23亿,YOY8.26%),因此利润总额同比增加1.39亿元(YOY20.88%)。不过主要受子公司精机科技与麦格纳合资事项评估增值9.2亿元影响,公司2017年所得税同比增加1.28亿元(YOY146.75%),最终导致归母净利润基本与2016年持平(YOY-0.71%)。若剔除合资事项评估增值导致的新增1.38亿元所得税影响,公司2017年净利润初步测算同比增长约23%。此外根据公司2018年经济目标测算,营业收入同比增长19.15%,利润总额同比增长24.72%。 子公司净利润拆分来看:(1)庆安集团35%高速增长,航空机电相关子公司整体增长约16%;汽车零部件子公司同比下滑57%。(1)航空机电相关子公司方面:2017年庆安集团实现高速增速,完成净利润1.15亿元(YOY35.29%);四川泛华稳健增长,实现利润0.54亿元(YOY14.89%);陕航与郑飞保持微增,分别完成净利润1.08亿元(YOY5.88%)与1.03亿元(YOY5.10%);其他业绩规模较小的子公司整体相加实现净利润1.18亿元(YOY25.53%)。航空机电子公司合计实现净利润4.83亿元(YOY16.39%)。(2)汽车零部件相关子公司方面,主要受所得税影响,精机科技实现净利润0.57亿元,同比大幅下滑57.14%。 航空机电国家队,军品望持续受益新机型列装,民品发展空间广阔。据公司2016年3月1日投资者调研纪要,航空机电系统占飞机整机价值约15%-20%。我们保守测算未来十年我国军机列装需求空间约7000亿元,对应机电系统需求1224亿元(测算过程详见我们2017年10月18日发布的公司深度报告《中航工业航空机电平台,军民品市场空间广阔,集团资产整合有序推进》)。公司是我国航空机电龙头,承担机电产品全产业链管理,为我国在研、在产军用飞机提供配套产品和服务,同时参与C919、AG600、MA700等项目,且据2017年10月24日投资者纪要披露,母公司机电系统“十三五”规划中,预计至2020年年末,机电系统整个航空产业收入中航空民品约占40亿元。我们认为公司作为我国航空机电国家队,同时随着集团资产不断整合形成协同优势,未来军机机电业务望持续受益新机型不断列装,民机机电业务发展空间广阔。 静待可转债发行事项正式落地完成,新航业绩快速增长值得期待。2017年公司拟发行可转债收购母公司资产新航集团和宜宾三江,目前可转债事项已完成关于证监会一次反馈意见的回复。据可转债预案与一次反馈意见回复公告,新航集团2016年净利润分别为0.69亿元。2017年前三季度归母净利润达到0.81亿元。其中据2018年2月7日相关投资者纪要披露,新航的业绩提升驱动力为随着配套机型的升级转换,新航的部分产品运用在新机型上的数量以及技术含量都有明显的提高,单品价值量提升较快。我们认为随着可转债事项落地与收购资产的并表以及新航未来的快速业绩增长将进一步提升公司业绩增长。 体外优质院所等资产存注入预期。当前公司体外科研院所资产包括609所和610所两家院所。609所是我国航空机电液压工程专业研制中心,610所是国家/亚洲唯一专门从事航空生命救生装置研究、设计、制造、试验的国防科研机构。据2017年12月8日投资者纪要披露,根据2016年事业单位报表,610所实现收入2.27亿元、净利润为0.64亿元;609所实现收入22亿元、净利润为1.79亿元。我们认为公司作为集团机电整合平台,随着首批军工科研院所转制工作开始启动,未来公司体外优质院所资产存注入预期。 盈利预测与投资建议。(1)不考虑并表情况,我们预计2017-2019年公司EPS分别为0.24、0.32、0.38元;(2)若考虑并表情况,因同一实际控制人,按全年口径并表,同时不考虑可转债转股情况,预计2017-2019年公司EPS分别为0.24、0.39、0.45元。(3)按照不并表口径,参考可比公司2018年平均预测估值,同时考虑并表和公司体外其他资产的注入预期,给予公司2018年35倍PE,对应目标价11.20元,维持“买入”评级。

若剔除资产评估增值所得税的影响,公司产品销售带来的营业利润与利润总额同比增速达20%以上。2017年公司收入端稳定增长,同比增加6.96亿元(YOY8.18%),但由于子公司精机科技与麦格纳合资事项评估增值9.2亿元致使所得税费用增加1.38亿元以及同时收到政府补助0.55亿元综合导致净利润减少0.91亿元,因此在归母净利润端同比降低3838.57万元(YOY-6.58%)。若不考虑评估增值的所得税费增加影响,公司2017年由产品销售增加带来营业利润同比增加1.56亿元(YOY28.46%),利润总额同比增加1.40亿(YOY21.03%),体现出良好的业绩增长性。 航空机电国家队,军品望持续受益新机型列装,民品发展空间广阔。据公司投资者调研纪要,航空机电系统占飞机整机价值约15%-20%。我们保守测算未来十年我国军机列装需求空间约7000亿元,对应机电系统需求1224亿元(测算过程详见我们2017年10月18日发布的公司深度报告《中航工业航空机电平台,军民品市场空间广阔,集团资产整合有序推进》)。公司是我国航空机电龙头,承担机电产品全产业链管理,为我国在研、在产军用飞机提供配套产品和服务,同时参与C919、AG600、MA700等项目,且据相关投资者纪要披露,母公司机电系统“十三五”规划中,预计至2020年年末,机电系统整个航空产业收入中航空民品约占40亿元。我们认为公司作为我国航空机电国家队,同时随着集团资产不断整合形成协同优势,未来军机机电业务望持续受益新机型不断列装,民机机电业务发展空间广阔。 静待可转债发行事项正式落地完成,新航业绩快速增长值得期待。2017年公司拟发行可转债收购母公司资产新航集团和宜宾三江,目前可转债事项已完成关于证监会一次反馈意见的回复。据可转债预案与一次反馈意见回复公告,新航集团和宜宾三江2016年净利润分别为0.63亿元与0.17亿元。2017年前三季度新航归母净利润达到0.81亿元。其中据相关投资者纪要披露,新航的业绩提升驱动力为随着配套机型的升级转换,新航的部分产品运用在新机型上的数量以及技术含量都有明显的提高,单品价值量提升较快。我们认为随着可转债事项落地与收购资产的并表以及新航未来的快速业绩增长将进一步提升公司业绩增长。

业绩增长符合预期,军民业务稳健发展。内蒙一机2017年前三季度实现营业收入72.95亿元,同比增长15.49%;归母净利润为3.20亿元,同比增长7.33%。公司综合毛利率为11.90%,与2016年同期持平;三项费率为5.89%,比2016年同期下降1个百分点。除军品业务外,民品铁路货车业务2017年订单充足,截至2017年上半年该业务已实现扭亏为盈,全年增长形势乐观。 中国陆军转型建设为公司军品业务提供稳定需求。完成重大资产重组后,内蒙一机置入军用车辆和火炮等军品业务,公司成为我国履带式装甲车辆及轮式装甲车辆的主要生产基地之一,是我国主战履带式装甲车辆的唯一生产基地,并为其他装甲车辆、自行火炮车辆的生产厂商提供相关零部件配套。装甲车辆以机动速度快、打击精度高、防护能力强、毁伤威力大等特点成为重要的地面突击力量。按照我国国防和军队现代化建设“三步走”战略构想,“力争到2020年基本实现机械化,信息化建设取得重大进展”。我们认为,实现我国陆军全域机动作战能力建设需要新型装备支撑,作为陆军地面突击力量的重要组成部分,我们看好该类装备的列装前景,公司作为我国装甲车辆的龙头企业将优先受益。 军贸市场开拓前景值得期待。在满足国内列装需求基础上,内蒙一机将大力开拓军贸市场,以提升军贸对公司军品可持续发展的支撑力度。在军品车辆出口方面,我国装甲车辆凭借价格合适、效费比高等特点深受发展中国家喜爱,技术实力已经达到甚至超越了国际竞争对手的同类产品。早在2017年8月,由兵器工业集团公司主办、中国北方工业集团公司和一机集团(公司控股股东)承办的第二届“装甲与反装甲日”活动在一机集团试车场盛大开幕,该展览代表中国陆军武器装备最高水平,展示了兵器工业、一机集团科技创新、自主研发与先进制造能力。该次主题营销活动展示了集团研制的多型产品,我们看好公司军品车辆在外贸市场的发展前景。 盈利预测与投资建议。我们预计内蒙一机2017年至2019年EPS分别为0.31元/股、0.35元/股和0.41元/股。考虑到公司在装甲车辆领域的战略地位和外贸发展前景,并结合可比公司的估值情况,我们给予内蒙一机2018年40倍PE估值,对应目标价为14.00元,维持“增持”评级。 风险提示。武器装备需求变化影响军品业务经营业绩;民品市场回暖低于市场预期;技术开发风险。

内生外延齐发力,军工电子信息产业链羽翼渐丰。雷科防务重组上市以来通过自身发展与外延并购,不断加速子公司融合,丰富产业结构,现已形成雷达系统、遥感测控、卫星导航、数字系统、安全存储和模拟仿真等六大业务板块。另外,并购标的爱科特、奇维科技和苏州博海均对未来业绩做出承诺。 背靠北理工,打造产学研用一体化团队。雷科防务前身为2009年成立的以毛二可院士创新团队为主导的高科技研发型公司。北京理工大学在我国雷达研究领域处于领先地位。我们认为,雷科防务的核心竞争能力体现在雄厚的研发能力和优秀的技术人才。雷科防务及各子公司均承担过国家重大专项科研任务,如2017年11月子公司理工雷科与北京理工大学等多家单位联合申报“面向动物迁飞机理分析的高分辨多维协同雷达测量仪”国家自然科学基金项目获得批准立项。该项目研究成果将达到国际先进水平,在军用民用领域均具有广泛需求及重大应用价值。另外,该项目直接经费8220万元,其中理工雷科获得经费3652万元。 立足长远发展,设立研究院持续开展前瞻性研究。为加速实现公司在雷达等军品方面的核心竞争力,为公司提供新技术支撑并快速占领市场,早在2015年末,雷科防务成立雷达装备研究院(名誉院长为毛二可院士)。研究院成立后能够运用资本迅速整合各类行业资源,开展前瞻性研究,促进企业可持续发展,为各板块跨越式发展提供技术保障。 管理层增持股份,彰显未来发展信心。基于对公司未来发展前景的信心以及内在价值的认可,雷科防务董事长、总经理、副董事长和副总经理等核心高管人员于2017年11月末增持公司股票合计40万股,并承诺增持六个月内不减持。另外,早在2017年6月,雷科防务即实施限制性股票激励计划:激励对象共383名,授予价格6.04元/股,解锁期为2017年至2019年,业绩考核条件以2016年净利润为基数,2017年至2019年三年增长率分别不低于20%、30%和40%。 l 盈利预测与投资建议。我们预计雷科防务2017年至2019年EPS分别为0.13元/股、0.16元/股和0.19元/股。结合可比公司的估值情况,我们给予雷科防务2018年75倍PE估值,对应目标价为12.00元,维持“增持”评级。 风险提示。产品定型不及预期;军品订单波动;业绩承诺不能完成。

事件:2017年12月15日公司发布《关于建成南通大尺寸蜂窝生产线的公告》,据公告披露,本生产线主要为满足国际民机市场对大尺寸芳纶纸蜂窝的需求而建,其一期项目(设计产能4500m3/年)于2016年10月启动,2017年7月26日正式投入使用,2017年12月15日实现首件产品交付。未来公司将将根据市场情况,适时启动二期项目建设(若以上全部完成,大尺寸蜂窝生产能力将达到9000m3/年)。 点评:生产线投入使用+通过庞巴迪、FACC供应商质量审核为公司进入全球民机材料市场奠定基础。公司子公司中航复材目前已经开始涉足民用航空复材领域。 据航空工业制造院官网以及公司官网分别披露,中航复材蜂窝及芯材北京生产线和南通生产线已于2017年8月份通过庞巴迪公司和诺单公司供应商质量体系审核,9月份通过FACC供应商质量体系审核。其中庞巴迪是全球支线飞机主要供应商,FACC是包括波音、空客在内的全球大型飞机制造企业内饰供应商。据波音公司预测,2016-2035年期间全球民用飞机市场需求为5.9万亿美元,对应材料市场空间巨大。此外航空工业集团收购的全球知名通航飞机制造商西锐公司目前已有全复合材料机型。我们认为南通大尺寸蜂窝生产线投入使用将为公司进入世界民用飞机材料市场、参与国际竞争奠定了良好基础。 军机复材龙头,受益型号列装与单机复合材料量提升。中航复材主营预浸料、蜂窝等复材原材料生产销售,是我国航空复材行业领跑者,是军用航空复材原材料主要供应商,下游主要客户为西飞、成飞、沈飞等航空整机厂。近年随着国家新立项飞机型号大量采用复合材料,单机复合材料用量显著提高,公司军机复材业务有望持续受益。 高铁刹车片业务取得重大进展,看好分享广阔市场空间。据公司官网介绍,子公司优材百慕利用飞机刹车装置制造的综合技术实力,着力开拓轨道车市场,轨道车辆制动材料研发工作取得重大进展:CRH380A制动闸片在成都铁路局动车段已上线运行25万公里,CRH5通过CRCC认证审核,CRH380B制动闸片在西安铁路局动车段试用情况良好。据智研咨询,到2020年我国高铁刹车片拥有超过144亿元/年的市场空间,进口替代需求大。我们看好未来公司高铁刹车相关业务取得突破,分享广阔市场空间。

事件:2017年12月8日公司发布终止对外投资公告。据相关公告,2017年11月6日公司以现金增资方式获得SPV公司40%股权,并间接持有英国ThompsonAeroSeatingLimited(航空工业集团2016年完成收购)的40%股权。2017年12月8日,由于公司本次对外投资交易条款未与交易对方达成一致,故公司决定中止实施本次对外投资。截至当前由于公司尚未就本次对外投资进行资金投入,因此中止实施本次对外投资不会对公司整体业务发展和生产经营产生实质性的影响。 公司航空工业集团机电业务整合平台,资本运作持续推进中。2012年公司进行重大资产重组,注入庆安、陕飞等7家航空机电系统相关资产,实现集团航空机电业务重组上市。近年来集团以公司为平台的机电整合持续推进:2013年公司托管集团下属18家相关机电资产;2014年公司筹划收购机电公司及关联方下属新航等五家企业股权或主要经营性资产,并于2016年率先完成其中贵州风雷、枫阳注入;2017年公司拟发行不超过21亿可转债收购新航集团、宜宾三江(2016年合计净利润约7990万),其中约9.6亿作为收购对价,剩余用于募投技改项目与补充流动资金。当前公司已就证监会一次反馈意见完成回复。 本次终止投资不改公司机电平台定位,体外优质院所等资产存注入预期。2016年公司股东机电公司航空板块收入110.38亿,是公司同年航空板块收入2倍以上。当前公司体外科研院所(及相关)资产包括南京机电(609所)和中航航宇公司。据《中航机电系统有限公司2016债券募集说明书》,609所2015年净利润1.83亿,是我国航空机电液压工程专业研制中心;中航航宇2015年净利润1.33亿,是我国唯一从事航空防护救生/空降空投装备单位,其中下属航空救生研究所(610所)是国家/亚洲唯一专门从事航空生命救生装置研究、设计、制造、试验的国防科研机构,此外公司其他已托管但尚未注入优质资产还包括中航工业武仪等。我们认为虽然公司本次终止对外投资,但作为集团航空机电整合平台不变。一方面公司当前资本整合持续推进且机电系统公司“十三五”资产证券化率目标80%,一方面随着首批41家军工科研院所转制工作开始启动,未来公司体外优质资产存注入预期。 航空机电国家队,军品望持续受益新机型列装,民品发展空间广阔。航空机电系统占飞机整机价值约15%-20%。军机机电市场,我们保守测算未来十年我国军机列装需求空间约7000亿元,对应机电系统需求1224亿元。民机机电市场,波音公司预测未来20年中国新飞机需求量为6810架,对应机电系统市场约1750亿美元。公司是我国航空机电龙头,承担机电产品全产业链管理,为我国在研、在产军用飞机提供配套产品和服务,同时参与C919、AG600、MA700等项目。我们认为公司作为我国航空机电国家队,同时随着集团资产不断整合形成协同优势,未来军机机电业务望持续受益新机型不断列装,民机机电业务发展空间广阔。 高管及核心员工持股彰显信心。2016年3月公司高管及核心团队通过“机电振兴1号”以1.52亿元完成参与增发认购。我们认为,高管参与增发显示管理层对未来发展的信心,有利于充分激发管理层的积极性,提升上市公司管理运营效率。 盈利预测与投资建议。暂不考虑新航集团、宜宾三江的并表,我们预计2017-2019年公司EPS分别为0.28、0.32、0.41元。参考可比公司2017年平均预测估值,同时考虑公司体外其他资产的注入预期,给予公司2017年53倍PE,对应目标价14.82元,维持“买入”评级。 风险提示。(1)板块整合不及预期;(2)军品订单的不确定性。

事件:2017年11月21日公司发布停牌公告,2017年12月6日公司公告以合计7.8亿元现金购买关联方佳船企业和创东方长腾分别持有的大津重工55%和45%的股权并复牌。本次收购构成重大关联交易,但不构成重大资产重组,完成后公司将合计持有大津重工100%股权。此外基于对公司未来发展前景的信心和对公司长期投资价值的认可,公司实际控制人刘楠先生及其一致行动人佳船企业计划在未来12月内进行增持公司股份,增持总额不低于1亿元。 大津重工公司EPC业务平台,进出口额占扬中市95%,并具有军工二级保密资质。大津重工成立于2012年12月,是公司船舶总承包业务的平台和生产基地,可以建造30000吨级散货船、集装箱船、成品油船、化学品船、多用途船、水上工程船舶及海洋工程船等高附加值船等各类船舶。目前大津重工专注高技术、高附加值、低成本船舶产品,主打节能环保(以LNG为燃料)运输船、特殊工程船舶和海洋工程辅助船,是全国乃至全球第一个批量生产LNG动力船的船厂。据公司复牌公告,大津重工2016年实现归母净利润3017.93万元,2017年1-9月份实现归母净利润2979.91万元,本年度进出口贸易将约占全市95%。此外大津重工亦具有军工二级保密资质。 业绩承诺5年累计5.27亿净利,未来将成公司利润新增长点,有利发挥整体业务协同性。大津重工本次收购承诺2018年至2022年实现的经审计的净利润分别为7000万元、9330万元、11956万元、12104万元和12343万元,5年累计承诺52733万元。本次收购完成后,大津重工一方面将为公司增加新的利润点,另一方面将加强公司船海工程、清洁能源、军民融合三大板块的内在联系;大津重工可与天海防务的众多子公司进行业务上的联系及优势互补,增强各子公司协同效应,打造完善产业链,使服务链环环相扣,实现业务管理的高效协同。 民营军辅船龙头望横空出世,看好实现0到1突破。随着我国深蓝海军建设发展,我们预计未来30年海军主战舰船的市场规模近万亿,军辅船相应市场空间同样可观(详见我们2017年4月份天海防务深度报告)。当前公司依托船舶设计制造强大实力及金海运军品制造资质优势,探索并适时进入军辅船市场,以获得持续、高附加值的订单,看好军辅船业务实现0到1突破。 盈利预测与投资建议。综合考虑大津重工业绩承诺,预计2017-19年EPS分别为0.18、0.29、0.38元,结合可比公司2018年平均PE以及军工业务估值溢价,给予公司2018年30倍PE,对应目标价8.70元,“买入”评级。

立足光电测控技术,持续丰富产品结构和拓展应用市场。奥普光电的主导产品为光电测控仪器设备,应用于新型装备配套、现有装备升级换代或国防科学试验等国防军事领域。公司在光电测控领域具有领先优势,如电视测角仪、雷达天线座、光电经纬仪等产品市场占有率较高。上市后奥普光电以收购和投资设立子公司的方式,先后培育光电子器件(子公司长光辰芯和奥立红外)和光栅传感产品(子公司禹衡光学)业务。上市以来,光电测控仪器业务营收占比从超过85%下降至约50%,毛利率从53%下滑至37%;当前,光电子器件与光栅传感产品业务合计营收占比约为45%,毛利率高于光电测控仪器业务。2010 年至2017 年前三季度,公司综合毛利率保持稳定,年均毛利率超过40%。受管理费用提升的影响,2014 年以来公司的净利率略有下滑,近三年约为17%至18%。 背靠中科院长春光机所,打造研究所的产业化平台。奥普光电控股股东为长春光机所,持股比例42.65%。长光所是中科院规模最大的研究所之一,主要从事应用光学、发光学、精密机械和光学工程技术等领域的科研工作。奥普光电上市之初,长光所承诺,“用于科研目的的任何军工产品可进行批量生产,本所将该等产品的生产全部投入奥普光电技术股份有限公司”;截至2016 年末,长光所总资产达55.62 亿元,净资产为17.15 亿元,事业收入8.91 亿元,分别为同期奥普光电的5.7 倍、3.6 倍和2.9 倍。 自主研发能力强,看好CMOS、机场道面异物监测等新产品的市场前景。奥普光电具有光、机、电一体的综合研发制造体系,具备铸造、机加工、光学加工等技术优势,自主创新能力强,取得多项专利并推出CMOS、机场道面异物监测系统等新产品。早在2012 年初,公司即与空军某部联合研制出我国首套机场道面异物监测系统,达到国内领先、国际先进水平,填补我国在该领域的空白。该监测系统区别于传统的人工巡检和毫米波雷达扫描的监测方式,采用光学成像方法实现对机场道面粒径大于等于5 毫米的异物进行监测、定位和报警,技术指标符合军用、民用机场推广使用要求。公司正全力推进机场道面异物监测系统的市场推广工作。奥普光电子公司长光辰芯专注于高性能CMOS 图像传感器设计开发,产品性能达到国际领先水平。长光辰芯自2012 年设立以来不断加强产品设计能力和批量生产能力,不断提高产品在工业、医疗、科研和生物成像等领域的市场竞争力。近四年长光辰芯业绩保持较高增速,截至2016 年销售规模超过4000 万元,净利润约1500 万元。

投资要点: 切入物联网底层核心MCU,完善物联网全产业链布局。2017年8月25日,公司与麦姆斯科技有限公司、瑞斯凯微电子科技有限公司签署《三方合作协议书》,公司与麦姆斯以现金方式投资,瑞斯凯微以技术方式投资,三方共享国产安全MCU项目的全部技术资料和知识产权收益,合作期限3年。公司三季报公告披露:预计在项目芯片实现批量生产阶段2年内,三方合计销售量达到100万片。目前国产安全MCU芯片在FPGA上已经验证完成,正在启动流片制作程序。我们认为此次合作进入MCU领域是公司继RFID拓展基础上,进一步完善物联网产业链布局,实现全产业链覆盖。 拟设立科技保险公司,深入布局金融+大数据。2017年9月公司拟发起设立“科创科技保险股份有限公司”。科技保险公司承保对象为合法经营的高新技术企业、科研机构、院校,主要针对各类科技企业或研发机构在研发、生产、销售或者其它经营管理活动中,面临财产损失、利润损失、科研经费损失等,以及其对股东、雇员或者第三者的财产或人身造成现实伤害而应承担的各种民事赔偿责任。我国专业科技保险公司仍处于发展的初期阶段,目前我国只有唯一一家获批的科技保险公司,北京地区还未设立专业的科技保险公司。 北京市科技企业规模巨大,所以在北京地区设立专业的科技保险公司市场前景广阔。近年来,飞利信先后投资设立了北京木业电子交易中心有限公司、大同林木商品交易中心有限公司、川商农作物交易中心等金融服务平台,逐步拓展金融业务领域。飞利信利用自身大数据、互联网、征信及信息安全技术优势,联合保险领域具有丰富保险行业从业经验的专家,将充分整合“互联网+金融+科技”的模式,实现产融结合,打通产业上下游,为保险公司提供众多的产业需求与客户来源,实现优势互补、资源共享。 员工持股计划顺利实施。2017年7月~11月,公司实际控制人(同时为一致行动人)杨振华、曹忻军、陈洪顺、王守言通过下属控股公司飞利信投资控股有限公司在二级市场增持公司200万股股份,合计成本7.98元/股。同时,截止9月18日,公司通过集合信托计划已完成第一期员工持股计划,在二级市场合计购买2653万股(8.525元/股),约占公司总股本的1.85%,锁定期一年。我们认为控股股东增持和员工持股计划的顺利完成表明了公司全员看好飞利信的发展前景,彰显全员信心。 投资建议。预计公司2017-19年EPS分别为0.35、0.47、0.60元。参考可比上市公司估值31倍,由于行业整体估值下降,我们给予公司2017年30倍PE估值,对应目标价10.50元,维持“买入”评级。 风险提示:物联网和金融业务发展不及预期;新型大数据业务进展缓慢。

雷达及相关系统、轨道交通信号系统稳步增长。(1)国内军用航空在大力推进空管系统建设,军用机场对空管雷达的需求强烈;(2)国内民用空管雷达已具备进口替代的能力并已应用,公司是国产民航二次雷达最重要的供应商,最早实现了二次雷达集成产品在国内民航空管方面的产业化应用;(3)在气象雷达领域,公司已从传统设备供应商逐步转型升级为系统整体方案提供商,产品毛利率有望提升;(4)公司轨交信号控制系统是城市轨道交通运营的核心机电设备系统,技术壁垒高,多个具有独立知识产权的国产化产品已在数条轨交线路得到应用,公司产品将长期受益于我国城市轨交建设和发展。 受益于民用5G通信和军用雷达的发展,微波器件前景广阔。公司微波器件产品包括铁氧体器件和其他无源器件等,主要应用于军品领域和民用通信领域。在军品领域,我国有源相控阵体制雷达保持较为稳定的发展态势,对铁氧体隔离器、环形器需求逐年增长。此外,公司扩大了军用配套市场的用户范围。在民用通信领域,公司开发了高频铁氧体器件,研制的相关宽带新产品接近定型,并与5G移动通讯系统集成商开展新产品研发合作,为新业务开展奠定基础。随着未来5G技术的发展,5G微波器件需求将会持续稳定增长,公司研制的5G产品市场前景广阔。 背靠中电科14所,资产证券化运作空间大。中电科14所是我国雷达工业的发源地,是我国诸多新型、高端雷达装备的始创者。2012年14所收入超过90亿,净利润7.6亿。2017年7月,国防科工局推进军工科研院所改制,首批41家军工科研院所转制工作正式启动改革进入实施阶段。2017年,中电科先后成立中电科网络通信子集团(以7所,34所,39所,50所,54所为核心资产,杰赛科技为主要上市平台)、中电科电能源子集团(以天津18所、中电力神有限公司为核心资产)、以及中电科博微子集团(以8所,16所,38所,43所为核心资产,四创电子为主要上市平台)。我们认为当前中电科旗下资产整合速度加快,反应出集团对资产整合的思路清晰。截止2016年底,我们测算中电科资产证券化率约为24%,在军工央企中资产证券化率排名靠后。公司作为14所旗下唯一上市平台,在央企改革的大背景下存在科研院所改制后的资产注入预期。 盈利预测与投资建议。我们预计2017-19年EPS分别为0.65、0.79、0.95元。看好公司在军民雷达和5G通信领域的发展前景,及公司作为中电科14所唯一上市平台而存在的资产注入预期。参考可比公司2017年平均估值66倍,给予公司2017年50倍PE,对应目标价32.50元,维持“买入”评级。