事件:公司发布2020Q1业绩预告,公司归母净利润预计实现1.68-1.94亿元,同比增长30%-50%。非经常性损益对净利润的影响金额约为-420万元,主要系公司对新冠疫情的抗击和防治捐款约1150万元,以及购买理财产品的收益和收到的政府补助。若按照中值测算,公司2020Q1扣非归母净利润为1.85亿元,同比大幅增长52%,大幅超越市场预期。 在疫情影响下,一季度我国医院慢病门诊量整体出现下降,但公司依旧能够保持高速增长的原因在于: (1)肾病企稳,血液净化治疗对于尿毒症患者而言是刚性需求,并不会因为疫情而使原有治疗频次出现明显下降; (2)肝病及危重症释放增量,公司血液灌流产品被证实对于新冠治疗存在明显效果,临床价值与地位进一步得到承认,预计对有关产品销售产生了提振作用; (3)销售费用下降:由于新冠疫情防控对公众出行的限制,预计公司推广活动大幅减少,从而销售费用出现显著缩减。同时,根据公司去年同期销售费用率与收入利润增速对比情况,我们预计公司Q1收入端增长约在30%左右。分产品线来看,肾病方面,由于公司推广活动数量下降,新患者增速预计有所下降,对板块增速产生负面影响,若假设中毒治疗产品收入大幅下降,肾病业务同比增长25-30%,那么可测算出肝病业务同比增速在70-90%左右。 健帆作为世界血液灌流领导者,全球治疗渗透率提升将打开公司长期增长空间。肾病业务在权威学术成果影响下有望维持高增长。新冠疫情中公司人工肝与危重症血液灌流系统做出显著贡献,疫情过后“一市一中心”建设有望进一步带动肝病业务增长提速。同时,公司血液净化业务版图不断扩展,不乏未来可期的新增长点。 (1)肾病板块:学术成果推动板块保持快速增长。已推出的两项权威多中心RCT 学术成果为提升公司产品影响力及在国内外推广提供了强有力的A 类循证医学证据。2019年,公司HA130销售收入约9.7亿元,YOY 46.45%,两项权威多中心RCT 学术成果为提升公司产品影响力及在国内外推广提供了强有力的A 类循证医学证据。2019年发布的最新版《血液净化标准操作规程》(征求意见稿)明确提出:每周一次血液灌流器与血液透析器串联治疗2小时,可显著提高维持性血液透析患者血清iPTH 和β2微球蛋白的清除率,并改善瘙痒症状。 随着学术成果的增多和不断写入指南实现规范化,公司产品有望同时实现终端覆盖数量增加和患者治疗频次的提升。根据中华医学会肾病分会所提供的数据,现阶段我国终末期患者人数约300万,透析患者数量约50-55万,若按照单个患者每月使用1支灌流器的治疗频次计算,结合健帆销售数据可推算出目前我国血灌患者数量约为10+万人,对整体终末期肾病患者的渗透率仅约为3.5%。健帆在当前时点是唯一拥有权威RCT 临床数据支撑的厂商。随着新产品和适应症的不断开发、以及系列重磅学术成果的规范化,肾病灌流器将持续受益全球治疗渗透率的提升。 (2)肝病板块:疫情使医学界重新认识公司肝病与危重症产品的临床价值。2019年,公司主要肝病产品BS330销售收入约7328.2万元,YOY 63.65%;138家一市一中心医院(2019年新增70家)的贡献收入约3657.5万元,同比增长约114.69%,占公司肝病产品销售金额的比重约50%。近日,李兰娟院士发布的《人工肝血液净化系统应用于重型、危重型新型冠状病毒肺炎治疗的专家共识》中提到:人工肝能清除炎症因子,阻断“细胞因子风暴”,减轻炎症反应对机体的损伤,对重型、危重型患者的救治具有重要价值。武汉金银潭医院黄朝林教授领衔在《柳叶刀》上发表的中国首批新冠病毒感染病例的临床数据报告中指出:细胞因子风暴与疾病的严重程度密切相关。国际重症泰斗Jean-Louis Vincent 教授和世界血液净化权威Ronco 教授亦在《柳叶刀》联合发文指出:新冠状病毒患者可常见脓毒症样症状,药物疗效不佳,应考虑清除炎症因子的血液灌流/吸附治疗。国家卫健委第六版新型冠状病毒诊疗方也明确指出:对有高炎症反应的重危患者,有条件的可以考虑使用血浆臵换、吸附、灌流、血液/血浆滤过等体外血液净化技术。目前,公司组合式人工肝DPMAS 目前已经在超过500家三级医院使用,几乎覆盖了全国每个省份;一市一中心覆盖医院超过130家,贡献收入占比约50%。随着人工肝临床价值受到更广泛的认可,叠加“一市一中心”项目所建立的的品牌和渠道优势,肝病产品有望继肾病之后成为公司业绩的又一强劲驱动力。 公司拟成立血液透析器子公司,进一步扩大血液净化产业布局。根据公司最新公告,公司将对外投资设立全资子公司珠海健航医疗科技有限公司(经董事会审议通过),出资金额为1亿元,出资方式为货币资金。珠海建航主要从事血液透析器的研发、生产与销售,可与公司现有透析粉液等产品互相补充,并将公司业务由血液灌流进一步向血液透析延伸,扩大公司在血液净化产业的版图。根据2019年中华医学会肾脏病学分会提供的数据,我国血透患者的年人均中位医疗费用为8.71万元,2018年我国血液透析患者约58万人,假设每名患者平均每年的治疗费用在8.5万元水平,则我国血液透析市场的存量规模近500亿元,每年的增量市场也在近百亿规模。因此,公司成立血透子公司有利于充分发挥公司在血液净化领域的品牌效应和渠道优势,在长期内增加新的增长点。 投资建议:买入-A 投资评级,6个月目标价119.04元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为36.3%、34.2%、33.4%,净利润增速分别为34.3%、32.5%、30.6%,成长性突出;维持买入-A 的投资评级,6个月目标价为119.04元,相当于2020年65倍的动态市盈率。 风险提示:疫情尚存不确定性;新适应症拓展进度低于预期;多中心临床落地进度低于预期;肾病产品销售不及预期。

事件:2020年4月8日公司发布2019年年度报告,2019年公司实现营收102.76亿元,同比增长48.66%;实现归母净利润5.44亿元,同比增长30.58%;实现扣非后净利润5.37亿元,同比增长40.87%。 中南、华东、东北地区聚焦发展,2019年业绩实现30.58%高增长收入端,2019年公司实现营收102.76亿元,同比增长48.66%。其中,中南地区实现营收43.30亿元,同比增长28.80%;华东地区实现营收45.07亿元,同比增长53.39%;华北地区实现营收11.40亿元,同比增长204.87%。利润端,2019年公司实现归母净利润5.44亿元,同比增长30.58%;实现扣非后净利润5.37亿元,同比增长40.87%,业绩增长符合预期。 并购标的新兴药房整合效果良好,2019年实现净利润9694万元(+49%)益丰药房对石家庄新兴药房进行全面并购整合,派驻20多名核心岗位管理人员、全面对接信息管理系统、整合供应链和优化商品结构,新兴药房整合效果良好,2019年新兴药房实现净利润9693.84万元,同比增长49.20%,实现新兴药房业绩快速增长,超额完成业绩承诺。 2019年整体毛利率为39.01%(-0.72pct.),零售业务毛利率略有提升2019年公司的整体毛利率为39.01%,同比下降0.72pct.。按业务划分,2019年零售业务和批发业务的毛利率分别为38.55%(+0.31pct.)和8.75%(-7.83pct.)。按地区划分,中南地区、华东地区、华北地区的毛利率分别为39.09%(-0.24pct.)、35.89%(-0.4pct.)、36.88%(+0.75pct.)。 2019年期间费用率为30.79%(-0.71pct.),费用管控良好2019年公司的期间费用率为30.79%,同比下降0.71pct.,公司整体费用管控良好。其中,销售费用率、管理费用率(含研发费用)、财务费用率分别为26.09%(-1.34pct.)、4.32%(+0.45pct.)、0.37%(+0.18pct.)。 投资建议:我们预计2020-2022年公司分别实现净利润7.08亿元、9.19亿元、11.44亿元,分别同比增长30.2%、29.8%、24.5%;给予增持-A的投资评级,6个月目标价102.85元,相当于2020年55的动态市盈率。 风险提示:新冠肺炎疫情影响药店自建门店或外延并购扩张;新冠肺炎疫情发展超预期对经济造成重大负面影响;行业竞争加剧风险;跨区域扩张和经营风险;处方药外流不达预期风险;药品降价大于预期风险。

事件:公司发布2019年年报,公司2019年实现营业收入20.17亿元,同比增长8.30%;实现净利润2.37亿元,同比增长51.98%;实现归母净利润2.38亿元,同比增长51.32%;实现扣非归母净利润2.28亿元,同比增长26.66%。 全年净利润增速低于此前的业绩预告下限,主要原因系江苏瑞科停产导致的亏损超出预期:根据公司发布的2019年业绩预告,预计全年归母净利润同比增幅约为55%-80%,而2019年实际归母净利润同比增长51.3%,低于此前业绩预告下限,我们认为这主要与江苏瑞科的实际亏损额超出此前公司预期有关。2019年,公司控股子公司江苏瑞科4月-12月持续停产,全年亏损7392.05万元,高于预期。若不考虑江苏瑞科停产的因素,可以计算出公司2019年归母净利润增速为43.8%(2018年归母净利润加上5968万的亏损额,2019年的归母净利润加上7392万的亏损额),这表明公司除江苏瑞科外,其他业务经营情况和盈利表现均十分优异。 CDMO业务增长超预期,看好长期发展:2019年公司CDMO业务实现收入7.57亿元,同比增长41.03%,超出市场预期,收入占比由28.8%增长至37.5%。在CDMO板块,公司一方面通过收购苏州诺华,大幅提升生产能力和服务水平,另一方面持续深耕全球市场和拓展国内市场,深化客户合作,2019年公司收购PharmAgra,并成立美国BD团队和欧洲孙公司,为扩大国际市场及影响力奠定基础。我们仍然十分看好公司未来CDMO业务板块的快速发展。2019年公司CDMO业务板块毛利率42.6%,同比下降3.2个百分点,主要由于订单结构的变动,我们认为公司毛利率的波动属于行业水平内的正常波动。 2019年公司仿制药API业务毛利率有所上升:公司2019年API业务的综合毛利率为34.22%,增加4.50个百分点。其中,以磺胺类抗菌药为代表的抗感染类药物毛利率增加6.11个百分点,非甾体类和降血糖类药物的毛利率分别增加5.17和7.07个百分点。 投资建议:买入-A投资评级。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为28.7%、36.7%、17.5%,净利润增速分别为49.9%、60.0%、22.2%,成长性突出;维持买入-A的投资评级,我们看好公司CDMO业务长期发展前景,目前股价相当于2021年29倍的动态市盈率。

事件:安科生物发布2019年度报告,实现营业收入17.13亿元,同比增长17.17%;归母净利润1.24亿元,同比下降52.71%;扣非归母净利润1.05亿元,同比下降61.16%;加权平均ROE为5.20%。 公司利润分配预案为:每10股派发现金红利1.50元(含税),以资本公积每10股转增3股。公司发布2020年一季度业绩预告,预计实现归母净利润7300-8650万元,同比增长10.03%-30.38%。 商誉减值拖累2019年利润表现,干扰素放量提振20Q1业绩增速。 公司2019年利润端大幅下滑,主要与中德美联与苏豪逸明分别计提商誉及无形资产减值准备约1.7亿和0.3亿元有关。剔除上述减值准备影响,公司2019年实现归母净利润3.23亿元,同比增长22.90%;分季度看,公司19Q4实现营业收入5.50亿元,同比增长23.90%,归母净利润0.67亿元,同比增长110.52%。公司19Q4业绩快速增长,这一方面是由于公司生长激素产能问题解决、销量恢复快速增长、同时水针上市带来业绩增量;另一方面则与去年同期生长激素缺货导致业绩基数较低有关。2019年公司整体毛利率为78.03%,同比下降2.05pct,这主要与中德美联业务模式发生变化、产品价格下降、人力与生产成本增加,毛利率同比大幅下滑有关。期间费用率方面,2019年公司期间费用率为54.11%(-2.63pct),其中销售费用率40.95%(-2.88pct)、管理费用率6.49%(-0.25pct)、研发费用率7.01%(+1.04pct)、财务费用率-0.34%(-0.53pct)。根据业绩预告中位数测算,预计公司20Q1实现归母净利润约0.8亿元,同比增长20.21%。 公司基因工程药物、多肽原料药等产品收入在20Q1继续保持稳定增长,尤其是干扰素被列为新冠肺炎推荐用药,短期销售大幅增长;而法医检测、中成药等业务因新冠肺炎疫情而受到一定影响。 母公司业绩维持快速增长,其他业务板块短期承压。2019年母公司实现销售收入8.33亿元,同比增长17.04%,净利润2.15亿元,同比增长9.42%,其中预计生长激素销售增速在25%左右。安科恒益实现销售收入1.27亿元,同比增长16.22%,净利润591万元,同比下降16.49%,利润端下降预计主要与原辅料成本上升、终端OTC药店联盟采购及行业环境变化有关。安科余良卿实现销售收入4.91亿元,同比增长11.75%,净利润3740万元,同比下降2.89%,利润端下滑预计主要与行业政策高压有关。中德美联实现销售收入1.61亿元,同比增长35.33%,收入端快速增长主要是由于业务模式发生变化,由单一销售产品转为提供全套数据库建设服务;实现净利润2025万元,同比下降47.56%,利润端大幅下滑主要是由于市场竞争加剧、产品价格下降、人力与生产成本增加、毛利率同比大幅下滑。苏豪逸明实现销售收入8172万元,同比下降6.98%,净利润3270万元,同比下降13.05%,收入利润双双下滑主要是由于受多肽原料药终端药价下降、原物料价格上涨、企业研发投入加大、成本费用增加等因素影响。 生长激素长期高增长预期不变,公司产品管线有望不断完善。根据公司公告,受产能限制因素影响,公司生长激素粉针2018下半年与2019上半年的销售增速放缓;但随着产能问题的解决,公司生长激素粉针自19Q3开始逐步恢复快速增长。公司生长激素水针于2019年6月获批,目前已正式上市销售,且正处于市场准入阶段。根据公开信息披露,受新冠肺炎疫情影响,医院各科室就诊人次下滑明显,进而在短期内对公司生长激素新患入组及水针市场导入造成一定影响,但存量患者用药受疫情影响不大。并且由于矮小儿童的长高需求持续存在,短期被压制的需求有望在疫情后快速反弹。在国内生长激素市场渗透率依旧较低、行业持续高景气的背景下,我们认为,疫情的短期影响并不改变生长激素长期增长的逻辑。此外,公司年报披露,公司生长激素长效水针也已完成临床研究,有望2020年申报生产。随着公司生长激素剂型的进一步完善,销售协同下,公司生长激素业务有望持续快速增长。 单抗与细胞治疗研发有序推进,护航公司长远业绩增长。公司持续加大研发投入,各领域产品研发进度有序推进。公司公告显示,单抗方面,公司曲妥珠单抗与贝伐珠单抗均已进入III期临床,PD-1单抗也已进入I期临床,同时公司还将与药明生物共同开展双特异性抗体的研究。CAR-T方面,博生吉靶向CD19的CAR-T产品于2019年12月获批临床,针对其他靶点和适应症的CAR-T产品也将适时提交临床申请,并且博生吉还正在与德国默天旎展开深度合作。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价18.00元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为30.6%、13.4%、30.0%,净利润增速分别为251.1%、22.3%、27.2%,成长性突出;给予买入-A投资评级,6个月目标价为18.00元,相当于2020年43倍的动态市盈率。 风险提示:生长激素市场推广不及预期,产品降价风险,新药研发不及预期等。

事件:公司发布2019年报。2019年全年,公司实现营收14.32亿元,YOY40.86%;归母净利润5.7亿元,YOY41.90%;扣非归母净利润5.2亿元,YOY48.26%;经营性净现金流5.83亿元,YOY51.92%;毛利率为86.2%,同比提升1.4pct。Q4单季度来看,公司实现营收4.61亿元,YOY44.64%;归母净利润1.52亿元,YOY58.71%;扣非归母净利润1.41亿元,YOY60.39%,Q4单季度归母净利润及扣非净利润增速较前三季度提速明显。报告期内,公司进一步夯实学术成果、并积极进行学术推广,19年共计开展各类医学推广活动5200多场,推动产品认可度不断提升。目前,公司产品已覆盖全国5000余家二级及以上医院,品牌影响力不断提升。根据公司公告,健帆目前正在筹划公开发行可转债事项,若成功发行,将进一步为公司发展补充营运资金。 肾病板块:系列权威学术成果推动板块保持快速增长。2019年,公司HA130销售收入约9.7亿元,YOY46.45%,两项权威多中心RCT学术成果为提升公司产品影响力及在国内外推广提供了强有力的A类循证医学证据。 (1)肾病灌流器渗透率仍然较低,拥有可观的市场空间:根据中华医学会肾病分会所提供的数据,现阶段我国终末期患者人数约300万,透析患者数量约50-55万,若按照单个患者每月使用1支灌流器的治疗频次计算,结合健帆销售数据可推算出目前我国血灌患者数量约为10+万人,对整体终末期肾病患者的渗透率仅约为3.5%。根据ClinicalTrials和ChiCTR等临床试验信息平台所公示的资料,健帆在当前时点是行业内唯一拥有权威RCT临床数据支撑的厂商。随着新产品和适应症的不断开发、以及系列重磅学术成果的规范化,肾病灌流器将持续受益全球治疗渗透率的提升。 (2)公司系列学术成果的发布及规范化持续助力肾病灌流器渗透率的提升:2019年发布的最新版《血液净化标准操作规程》(征求意见稿)明确提出:每周一次血液灌流器与血液透析器串联治疗2小时,可显著提高维持性血液透析患者血清iPTH和β2微球蛋白的清除率,并改善瘙痒症状。这一结论与健帆肾病多中心RCT试验的结果相一致,侧面也体现出了公司学术成果的影响力。同时各省市也在不断优化尿毒症的医保报销,2019年12月,海南省新将血液灌流纳入了全省医保报销。公司学术成果增多、并不断写入指南实现规范化,有望推动产品同时实现:1)终端覆盖数量增加:使产品推广更加有“规范”可循,有助于进一步提升产品的终端覆盖率;2)单院产出提高:指南中给出一周一次的治疗频率指引带动治疗渗透率和患者使用频次提升(以前多数存量患者血液灌流治疗频率仅一月1-2次)。 肝病板块:“一市一中心”项目贡献显著,人工肝治疗新冠肺炎效果显著,临床认可度有望持续提高。2019年,公司主要肝病产品BS330销售收入约7328.2万元,YOY63.65%。在三部权威肝病治疗指南的推荐下,公司肝病产品近年来终端拓展顺利,组合式人工肝DPMAS目前已经在超过500家三级医院使用,几乎覆盖了全国每个省份。 (1)一市一中心签约医院所贡献的收入已在肝病板块中占据半壁江山。2019年,138家一市一中心医院(2019年新增70家)的贡献收入约3,657.5万元,同比增长约114.69%,占公司肝病产品销售金额的比重约50%。 (2)近期新冠疫情更使得医学界重新认识公司肝病与危重症产品的临床价值。李兰娟院士发布的《人工肝血液净化系统应用于重型、危重型新型冠状病毒肺炎治疗的专家共识》中提到:人工肝能清除炎症因子,阻断“细胞因子风暴”,减轻炎症反应对机体的损伤,对重型、危重型患者的救治具有重要价值。武汉金银潭医院黄朝林教授领衔在《柳叶刀》上发表的中国首批新冠病毒感染病例的临床数据报告中指出: 细胞因子风暴与疾病的严重程序密切相关。国际重症泰斗Jean-LouisVincent教授和世界血液净化权威Ronco教授亦在《柳叶刀》联合发文指出:新冠状病毒患者可常见脓毒症样症状,药物疗效不佳,应考虑清除炎症因子的血液灌流/吸附治疗。国家卫健委第六版新型冠状病毒诊疗方也明确指出:对有高炎症反应的重危患者,有条件的可以考虑使用血浆置换、吸附、灌流、血液/血浆滤过等体外血液净化技术。此外,公司于2019年新推出的HA380血液灌流器在本次疫情中也大显身手,包括武汉协和、同济医院等均在使用公司产品,有力地打响了公司的品牌知名度。未来,随着人工肝临床价值受到更广泛的认可,叠加“一市一中心”项目所建立的的品牌和渠道优势,肝病产品有望继肾病之后成为公司业绩的又一强劲驱动力。 公司拟成立血液透析器子公司,进一步扩大血液净化产业布局。根据公司最新公告,公司将对外投资设立全资子公司珠海健航医疗科技 有限公司(经董事会审议通过),出资金额为1亿元,出资方式为货币资金。珠海建航主要从事血液透析器的研发、生产与销售,可与公司现有透析粉液等产品互相补充,并将公司业务由血液灌流进一步向血液透析延伸,扩大公司在血液净化产业的版图。根据2019年中华医学会肾脏病学分会提供的数据,我国血透患者的年人均中位医疗费用为8.71万元,2018年我国血液透析患者约58万人,假设每名患者平均每年的治疗费用在8.5万元水平,则我国血液透析市场的存量规模近500亿元,每年的增量市场也在近百亿规模。因此,公司成立血透子公司有利于充分发挥公司在血液净化领域的品牌效应和渠道优势,在长期内增加新的增长点, 公司拟在珠海投资建设血液净化园区新项目,建成后公司产能将得到进一步扩充。2020年3月5日,公司发布公告,拟在珠海高新区唐家湾主园区投资建设健帆集团医疗器械产业(血液净化)项目,投资总金额约15亿元,计划建设周期约3年,用地面积约为9.53万平方米,建成后前五年的预期产出效益分别不低于2.4亿元、4.8亿元、7.2亿元、9.6亿元和12亿元。本次公司在珠海高新区投资建设国内规模领先、自动化程度高的血液净化设备及耗材生产基地,是在现有的珠海总部健帆园(南北两区)、湖北黄冈、天津血液净化三大生产基地基础上的又一次产能扩充,有利于完善公司华南、华中、华北的产业战略布局,形成以珠海基地为主体、以黄冈天津基地为双翼、辐射全国的产能战略布局,有利于在长期内进一步提升公司在血液净化领域的整体技术实力和产品市场竞争力,为公司未来的持续快速发展奠定坚实的基础。 2019年11月发布的第四次股权激励计划收入考核指标再提速,并新增扣非净利润考核指标,19-22年扣非净利润年复合增速达28.1%。(1)营收口径:以2019年营业收入为基数,2020-2022年营业收入增速分别不低于30%、75%、140%,19-22年复合增速达33.9%。19年初发布的股权激励考核指标19-21年收入复合增速为27.1%;而本次考核指标19-21年收入复合增速达到32.3%,呈现明显提速。(2)扣非净利润口径:以2019年扣非为基数,2020-2022年扣非增速分别不低于30%、65%、110%,19-22年复合增速达28.1%,体现出公司对于长期高速增长的信心。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价108.95元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为35.0%、34.0%、33.2%,净利润增速分别为33.2%、32.3%、30.4%,成长性突出;维持买入-A的投资评级,6个月目标价为108.95元,相当于2020年60倍的动态市盈率。 风险提示:疫情尚存不确定性;新适应症拓展进度低于预期;多中心临床落地进度低于预期;肾病产品销售不及预期。

事件:天坛生物发布2019年度报告,实现营业收入32.82亿元,同比增长11.97%;归母净利润6.11亿元,同比增长19.94%;扣非归母净利润6.10亿元,同比增长20.63%;加权平均ROE 为16.72%。公司利润分配预案为:每10股派发现金红利0.60元(含税),每10股送红股2股。 四季度业绩增速有所波动,毛利率持续上升趋势明确。分季度看,公司19Q4实现营业收入7.62亿元,同比下降12.81%,归母净利润1.44亿元,同比增长27.76%。公司19Q4收入端同比下滑,预计主要是由于白蛋白批签发存在季度间波动(19Q4批签发85万瓶,环比下降32.86%),影响公司短期发货;而利润端同比明显增长,则主要与去年同期成本及费用计提较多有关。毛利率方面,2019年公司整体毛利率为49.85%,同比提升2.68pct,这与公司进行子公司间血浆调拨,提升总体投浆规模、提高产能利用率与产品收率、控制生产成本等因素有关。并且,我们预计,随着公司生产规模的提升及经营管理的改善,公司毛利率有望持续提升。期间费用率方面,2019年公司期间费用率整体维持相对稳定,其中销售费用率7.05%(+0.25pct)、管理费用率6.99%(+0.34pct)、研发费用率3.62%(+0.02pct)、财务费用率-0.68%(-0.31pct)。 公司采浆量持续稳健增长,产能瓶颈突破带来规模效应。采浆端,根据公司公告,2019年公司浆站拓展工作稳步进行,其中兰州血制获批泾川浆站,公司浆站数量增加至58家;成都蓉生宜宾浆站、武汉血制大同浆站、郧阳浆站郧西分站正式采浆,在营浆站增加至52家。公司采浆量继续稳居行业首位,2019年达到1706吨,同比增长8.8%。 新冠肺炎疫情使公司浆站自春节假期后全面停产,但截至20Q1末,公司浆站均已恢复采浆。虽然目前公司日均采浆量尚未达到疫情前水平,但随着疫情影响的逐渐消退,同时公司后续加强采浆宣传以及新浆站持续贡献增量,公司2020年采浆量有望与去年基本持平。生产端,根据公司公告,公司为解决扩大产能问题,成都蓉生在成都投资14.5亿元新建永安基地,上海血制在云南投资16.55亿元新建云南基地,两大生产基地设计产能均为1200吨,随着未来逐步建成投产,公司有望通过内部资源的调动和共享,充分发挥规模效应。目前永安基地土建施工已完成约80%,安装工程施工约完成70%,预计有望按预期投产。

事件:公司发布2019年报。2019全年,公司实现营业收入165.56亿元,同比增长20.38%;归母净利润46.81亿元,同比增长25.85%;扣非归母净利润46.15亿元,同比增长25.04%;经营性净现金流47.2亿元,同比增长17.03%;毛利率65.2%,同比下降1.3%,主要系医学影像板块整体毛利率出现-2.58%的波动。Q4单季度来看,公司实现营业收入41.76亿元,同比增长20.24%;归母净利润10.1亿元,同比增长22.72%;扣非归母净利润9.9亿元,同比增长17.33%。公司业绩基本符合预期,整体实现稳定较快增长,主要得益于:高端产品和新兴业务持续发力实现高速增长,研发的高投入和产品竞争力的提升持续助力公司在国内和国际市场实现高端客户群突破,品牌影响力持续增强,主营业务核心产品的收入和市场占有率稳步提升。此外,2019年公司加权平均ROE预计为27.91%,较上年同期下降14.25pct,主要系2018年10月上市募集资金到位令净资产大幅增加,而募投项目从资金投入到产生效益需要一定的周期,从而导致加权平均ROE被摊薄。 公司注重自主研发,成果转化效率高,为长远发展奠定坚实基础。2019年,公司研发投入金额约为16.5亿元,同比增长约16%,约占公司营业收入的10%。报告期内,公司产品不断丰富,持续推陈出新,高端产品不断实现突破。公司在高端监护仪的智能化、高端麻醉机的交互及气路、4K高清内窥镜的摄像系统、新超声成像、超声的创新应用和功能、超声智能化、高端血液细胞分析仪的高端参数、样本分析仪流水线的智能化和信息化等方面进行了重点布局。同时,公司逐步加强兽用业务的投入,推出了兽用手术灯、兽用监护仪、兽用血液细胞分析仪、兽用超声等新产品。2019年,公司新申请专利884件,授权249件;截止至2019年年底,公司共申请专利4,873件,有效专利2,130件。同时,公司参与了国家科技部多项重点项目,在新产品研发和高端产品临床示范应用方面,得到了国家的认可和支持。 生命信息与支持:监护仪与新兴产品共同驱动增长,未来公共卫生体系建设的强化有望驱动需求扩容。2019年,公司生命信息与支持业务实现收入63.41亿元,同比增长21.38%;毛利率为65.56%,同比下降0.15pct;除颤仪年销量超过3.9万台,同比增长34.47%;灯床塔年销量约为1.7万台,同比增长约为38.44%;麻醉机年销量为8812台,同比增长约15%;监护仪年销量约为18.8万台,同比增长9.5%。根据调研及投资者关系记录:呼吸机、输注泵、灯床塔、麻醉机、除颤仪等产品处于快速增长期,增速均超过监护仪。监护仪作为公司生命信息板块中最为成熟的产品,技术先进性已经处于国际一流水平;其他产品也在逐步达到世界先进水平,超高端麻醉机A9已获得CE认证,标志着公司在全电子蒸发器技术和闭环控制麻醉技术取得了重要突破。整体来看,以监护仪为切入,带动麻醉机、呼吸机、除颤仪、输注泵等同领域产品同步增长的协同效应不断凸显,科室整体解决方案以及信息化建设初见成效;多年积累的品牌声誉以及渠道能力也将持续发挥作用。在新基建浪潮带动下,未来公司生命信息与支持各子品类的需求在中长期内预计将不断增长,公司通过高中低端产品全面发展战略,也将持续提高市场渗透率和占有率。 体外诊断板块:高研发投入推动产品升级迭代、IVD整体解决方案供应商转型助力公司市占率提升。2019年,公司IVD板块实现收入58.1亿元,同比增长25.7%。2019年,公司以客户需求为导向,进行了一系列产品和试剂的升级优化,分别推出了高速生化分析和化学发光免疫分析的自动化级联系统以及配套生化、免疫试剂产品,在市场同档次竞争中性能卓越,协同高端五分类血液细胞分析和CRP一体化检测,以及血液细胞自动化流水线的产品优势,快速提升在中高端医院的渗透率,提升市场份额,业绩增长亮眼。同时,公司在集成化、自动化、智能化和信息化方面都取得了较大技术突破,未来将会全面应用到各个单机产品、级联产品和TLA产品中。19年Q3,公司正式发布了重磅流水线产品M6000,随着公司流水线投放上量,配套试剂的销售有望得到显著拉动。随着体外诊断产品线持续的技术积累和产品创新,公司有望逐步成长为帮助医院建立标准化实验室、提供体外诊断整体解决方案的供应商。 医学影像板块:低-中-高市场全线发力,作为国产先锋持续替代进口。2019年,公司医学影像业务实现收入40.4亿元,同比增长12.30%;毛利率为68.42%,同比下降2.58%,首要因素是受到了美国关税影响,其次公司为面对超声中低端市场放缓适当调整了价格策略。在医学影像领域,公司已经从追随世界领先技术逐步进入引领世界技术的行列。报告期内,公司推出了一系列覆盖高中低端的台式和便携彩超产品,包括高端台式彩超ZS3V9.1、中高端台式彩超DC-80XIV2.0、中端便携彩超TE7V4.0、新低端便携彩超Z50/60、新低端黑白超DP-60/50等,同时实现了高端技术和功能向中低端产品的下沉。随着产品竞争力的提升,公司有效实现了高端客户群的突破,在北美、欧洲等多家医院等实现高端台式以及便携彩超的装机,在国内医院渗透率也稳步提升,成功抢占了国际巨头的市场份额。迈瑞超声系列产品目前已经覆盖高-中-低端市场,同时公司的便携超声产品,也在不断拓展全新市场。中长期来看,人口老龄化、疾病早检理念的推广都将拉动超声的市场需求,且超声技术还将向更多临床科室应用拓展,叠加公司在影像学领域低、中、高三线完善的布局与顶级的品牌效应与技术实力,影像学条线仍然是公司长期内的重要增长点之一。 疫情中期催化:受海内外新冠疫情影响,公司有关设备订单数量显著增加,带来业绩弹性。截止3月末,公司已累计向湖北定点救治医疗机构捐赠总额3300万余元的医疗设备,在全国范围内紧急交付超过8万台医疗设备。同时,海外疫情呈现不断扩散趋势,公司产品出口亦受到明显拉动。具体分产品线来看: (1)生命信息与支持:呼吸机与监护仪订单大幅增加。目前,受新冠疫情的影响,监护仪、呼吸机、输注泵的需求量大幅增加,目前的订单量远超去年同期。意大利政府此前紧急向迈瑞采购首批近万台抗疫设备(包括呼吸机、监护仪等)。根据上证报报道,迈瑞在中国院用有创呼吸机出口占比达60%以上,公司生产在销的呼吸机每日产能近100台。公司总经理成明和表示:疫情需要的产品增量太大,很多产品的需求量翻了数倍,呼吸机国内的需求量甚至达到了6倍。公司董事长李西廷先生表示:近期迈瑞制造中心已启动招聘新员工,以期进一步扩大产能,最大程度支持抗疫设备供应。随着全球疫情的扩散,各疫情国对于医疗设备的需求将不断扩大,加之海外厂商生产线与供应链在疫情影响下普遍承压,因此海外有望增加对中国生产的医疗设备的采购,迈瑞作为国产医疗设备龙头,预计将持续受益。 2)体外诊断:部分与疫情相关的检测项目快速增长。受疫情需求的拉动,2020年第一季度中与疫情相关的检测量明显快速增长。血常规和CRP作为疫情检测的必备项,血球(包括CRP)的新增装机将会受到正面影响。而化学发光由于门诊量下降或有所放缓,随着疫情结束后门诊和体检需求的反弹,预计生化和发光将会在Q2逐步回暖,化学发光全年有望继续保持较快增长。 (3)影像学:移动、便捷类设备需求量显著提振。1)移动DR:在面对传染性较强的新冠肺炎疫情中,设备可灵活移动的便捷性很大程度避免了因病人在科室间移动而造成的二次传染;2)便携超声:可进行心肺功能的辅助检查。同时,由于台式彩超的招标预算短时间内将优先用于满足抗击疫情所急需的设备,采购或将在疫情结束后得以恢复。 长期财政有望扩大对公共卫生体系建设的支出,公司各产线均有望在新基建潮流中直接受益。本次疫情中暴露出我国公共卫生硬件设施仍有待进一步完善,国家未来将有望加大公共卫生体系建设,更加重视对传染病防控、急重症治疗、发热门诊等科室建设。中共中央政治局2月21日召开会议明确强调:部署统筹做好疫情防控和经济社会发展工作,要发挥好有效投资关键作用,加快在建项目建设进度,并推动生物医药、医疗设备、5G网络、工业互联网等加快发展。此外,我国公共卫生财政支出占GDP比重仍有向上空间:(1)纵向来看:通过复盘历史数据,2003年国家卫生基建投资达280.15亿元,同比增长21.02%,且随后两年保持了28%+的高增速。(2)横向来看,我国公共卫生财政支出占GDP的比例与发达国家仍有差距。2018年,我国公共医疗卫生财政支出达1.6万亿,占GDP的比重约为1.7%;同期美国政府财政医疗经常性支出达1.6万亿美元,占GDP的比重约为7.9%;此外,2017年,韩国政府财政对医疗总支出达79万亿韩元,占GDP的比重约为4.3%。因此,无论是纵向还是横向对比,均能看到我国财政在公共卫生支出项上存在显著提升空间。随着今后财政资金的不断到位,医疗设备的需求将有望持续释放。 国内重症ICU建设加速有望为公司全产线同时带来增量。现阶段,我国人均占有的ICU病床数仍远未达到供需平衡点,与西方发达国家相比有巨大差距,本次新冠肺炎疫情更是充分体现了这一事实。据中国医学院的统计,中国医疗市场ICU仅占普通病房约6%,远远低于发达国家的15%,而这一比例在美国已经达到了17%-18%。受疫情带来的经验教训,各地医院有望掀起重症ICU的建设浪潮,卫生机构将更加重视相关重症科设备的采购。根据投资者关系活动记录,公司作为围术期整体解决方案龙头,是唯一一家能够提供ICU建设所需全套医疗器械的国产企业,可一站式配置包括监护仪、呼吸机、除颤仪、输注泵、便携超声、移动DR以及相关体外诊断检测设备和试剂在内的全套产品,有望在卫生系统和疾控体系完善的进程中充分受益。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价277.92元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为20.5%、19.7%、19.3%,净利润增速分别为20.3%、19.5%、19.0%,成长性突出;给予买入-A的投资评级,6个月目标价为277.92元,相当于2020年60倍的动态市盈率。 风险提示:疫情进程尚存不确定性;IVD产品放量不及预期;超声采购不及预期;高端产品推广不及预期。

事件:2020年 3月 26日公司发布 2019年年度报告。2019年公司实现营收 296.65亿元,同比增长9.80%,实现归母净利润41.84亿元,同比增长 19.75%,业绩增长符合预期。 229019年归母净利润同比增长 119.75% ,业绩增长 符合预期收入端,2019年公司实现营收 296.65亿元,同比增长 9.80%。其中,省医药贡献营收 190.14亿元,同比增长 16.41%;药品事业部贡献 43.97亿元,同比下降 2.96%;健康产品事业部贡献 46.79亿元,同比增长4.75%;中药资源事业部贡献营收 13.68亿元,同比增长 0.04%。 利润端,2019年公司实现归母净利润 1.84亿元,同比增长 19.75%,业绩增长符合预期。 229019年母公司应收款项持续下降,药品渠道库存持续优化云南白药母公司主要销售云南白药系列药品,从母公司营收和应收款项增长情况分析,2017-2019年其营收持续增长,应收款项总金额持续下降。其中,2019年母公司实现营收 58.52亿元(+0.99%),应收账款/票据为 35.80亿元(-2.47%),我们认为:公司药品渠道库存持续优化,看好 2020年药品事业部销售增长提速。 229019年 期间费用为 117.61% (+ + 0.74pct. . ),公司费用管控良好2019年公司期间费用率为 17.61%,同比增长 0.74pct.,公司整体费用管控良好。其中,销售费用率、管理费用率(包含研发费用)、财务费用率分别为 14.01%(-0.67pct.)、3.81%(+2.23pct.)、-0.21%(-0.82pct.)。 管理费用增长较快,主要是支付员工持股计划费用和中介费等所致。 及时发布股票期权激励计划 ,深度绑定公司核心骨干2019年 3月 27日公司发布《2020年股票期权激励计划(草案)》。本激励计划拟授予股票期权 2000万份,行权价格为 80.95元/股。其中,首批授予总数 1700万分,授予对象包括公司董事、高管、中层管理人员及业务骨干等不超过 700人;预留期权 300万份,用于新增核心骨干和优秀人才的吸引与激励。行权期业绩考核指标为 2020-2020净资产收益率分别不低于 10%、10.5%、11%,现金分红比例不低于 40%。我们认为:股票期权激励计划深度绑定核心骨干和公司的利益,有利于提升公司经营活力。公司混改有效落地,踏上发展新征程公司混改于 2016年开始,期间通过分别增资引入新华都实业、江苏鱼跃等民营资本。2019年,公司圆满完成白药控股的吸收合并,有效缩减管理层级和提高运营效率。当前,公司混改有效落地,且持续通过薪酬改革、员工持股计划、激励基金设立、股票期权激励计划等方式全方位完善公司激励机制,公司经营焕发新活力。 : 投资建议:我们预计公司2020年-2022年净利润分别为42.84亿元、48.10亿元、54.15亿元,分别同比增长 2.4%、12.3%、12.6%;给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为 100.50元,相当于 2020年30的动态市盈率。 风险提示:新冠肺炎疫情发展超预期对经济造成重大负面影响;新产品市场推广及放量低于预期;牙膏产品销售增长低于预期;行业竞争加剧风险;管理层激励效果低于预期

事件:公司发布2019年业绩年报,公司2019年度实现收入15.51亿元,同比增长30.93%,归母净利润1.86亿元,同比增长49.04%;公司发布2020年Q1业绩预增公告,预计一季度收入3.78亿元至4.05亿元,同比增长50%-60%,归母净利润0.42亿元至0.50亿元,同比增长154%-203%。业绩增长超预期。 公司2019年业绩亮眼,4个季度连续快速增长:公司2019年第四季度实现收入4.70亿元,同比增长34.93%,归母净利润0.50亿元,同比增长152.8%,维持前三季度快速增长的态势。公司2019年四季度利润增速远高于收入增速,主要原因在于公司毛利率从2018年第四季度的32.45%大幅提升至2019年第四季度的38.56%,提高了6.11个百分点,公司盈利能力明显增强。从费用率来看,2019年公司销售和管理费用率基本维持稳定,研发费用率提高了1.47个百分点,主要源于公司推进战略转型,不断加大在CRO、生物和制剂等业务上的研发投入。公司2019年财务费用率为0.46%,较2018年降低了2.51个百分点,主要是公司在年内逐步偿还银行贷款后利息费用减少所致。 公司原料药CDMO 业务、生物CDMO 业务和制剂CDMO 业务“三驾马车”布局雏形显现,正式踏上罗马大道。 原料药CDMO战略转型逻辑得到验证,CRO及CMO业务双获丰收:公司自2017年开始从CMO 业务向工艺研发CRO 进行延伸,向CDMO 企业转型。经过两年的整合发展,CRO 及CMO 都进入转型丰收期,在2019年收获丰厚的回报。2019年CRO 业务实现收入4.91亿元,同比增长65.86%。CRO 业务在带来业绩新增长点的同时,更可以给CMO 业务带来新客户流量,通过订单单价更高CMO 业务将流量转化为收入。2019年公司CMO 业务实现收入10.27亿元,同比增长21.05%。从毛利率来看,2019年公司CRO 和CMO 业务毛利率分别为36.41%及40.79%,分别比2018年提升了4.40和6.05个百分点,体现出公司运营效率的提升,但毛利率水平尚低于行业平均水平,未来仍有提升空间。 从单抗切入,目标基因与细胞疗法,生物CDMO 预计2020年三季度投产:公司从2018年开始布局生物CDMO 领域,计划从单抗入手,未来重点发展基因与细胞疗法。2019年11月公司增资苏州博腾生物,将其纳入合并报表范围。苏州博腾生物将作为未来公司承接生物CDMO业务的战略平台。根据公司2019年年报公布,公司生物CDMO研发中心和工厂一期规划落地苏州,已经完成管理层组建,并启动了研发中心和中试工厂的装修工作,预计2020年三季度将投入生产。 药物生产最后一环补全,制剂CDMO早期布局完成:为了达成CDMO全方位一站式服务平台的战略目标,公司2019年开始布局制剂CDMO 领域。2019年8月公司设立重庆博腾药业,作为未来承接制剂CDMO 业务的主体。同时,根据公司年报公布,2019年公司在中美两地同步推进制剂实验室和中试车间的设计与建设,希望尽快向客户提供制剂开发和生产服务。 公司2020年一季度维持增长,盈利能力显著提升:公司原料药CDMO 业务已进入正轨,随着产品管线的扩展和产能的稳定释放,2020年一季度公司的收入稳定增长,预计同比增长率超过50%。同时公司归母净利润同比增长率超过154%,原因是公司在2019年一季度的归母净利润偏低之外,同时也得益于公司的运营效率快速提升,产能也得到了充分利用,整体盈利能力显著提高。 投资建议:我们预计公司2020年-2022年的收入分别为20.33亿元(+31.1%)、27.17亿元(+33.7%)、35.78亿元(+31.7%),归母净利润分别为2.49亿元(+34.0%)、3.30亿元(+32.6%)、4.38亿元(+33.0%),对应EPS 分别为0.46元、0.61元、0.81元,对应PE分别为58.5倍、44.1倍、33.2倍。我们看好公司未来CDMO 业务快速成长,给予“增持-A”评级。 风险提示:订单增长不及预期、原料药订单价格下降、生物药及制剂CDMO 进展不及预期、疫情影响海外订单、宏观经济进入衰退等

事件:长春高新发布 2019年度报告,实现营业收入 73.74亿元,同比增长 37.19%;归母净利润 17.75亿元,同比增长 76.36%;扣非归母净利润 17.76亿元,同比增长 77.40%;加权平均 ROE 为 28.54%,业绩超市场预期。公司利润分配预案为:每 10股派发现金红利 10.00元(含税),以资本公积每 10股转增 10股。同时,公司公告,公司拟以 3000万元分 2期对广州思安信进行增资,两次增资合计持有广州思安信 16.25%股权。 19Q4单季度利润增速超 200% ,公司销售费用率下降明显。分季度看,公司 19Q1实现营业收入 19.30亿元,同比增长 56.24%;归母净利润 5.34亿元,同比增长 218.39%;扣非归母净利润 5.44亿元,同比增长 197.17%。公司单季度利润增速显著高于收入增速,主要与18Q4集中计提销售费用,导致单季度利润基数较低有关。期间费用率方面,公司 2019年期间费用率为 44.77%(-6.25pct),其中销售费用率为 34.21%(-4.76pct)、管理费用率 6.21%(-0.32pct)、研发费用率 5.02%(-1.08pct)、财务费用率-0.67%(-0.08pct)。公司销售费用率同比下降 4.76pct,预计主要是由于生长激素销售规模提升后,销售费用率有所下降;公司研发费用率同比下降 1.08pct,预计主要是由于公司主动调整研发战略过程中,短期研发投入有所波动。 金赛药业超额完成预定目标 , 疫情短期影响不改长期高增长预期 。 根据年报披露,2019年金赛药业实现销售收入 48.22亿元,同比增长50.87%;净利润 19.76亿元,同比增长 75.08%。2019年金赛药业生长激素新患入组和用药时间均全面超额完成预定工作目标,预计新患入组增速达 35%左右。20Q1新冠肺炎疫情导致国内医院多数科室停诊,金赛药业生长激素新患入组受到较大影响,但终端调研数据显示,目前新患入组及终端销售均在快速恢复;同时考虑到公告显示的金赛药业新患入组数量延续高增长,叠加患者平均用药时间延长、长效水针使用占比提升,生长激素未来 2-3年销售依旧有望维持高速增长。 此外,金赛药业促卵泡激素新适应症获批,完成已上市产品规模扩大工艺研究及补充申报,为进一步提升批产量及后续发展做好了准备。 疫苗业务因事件影响而略有下滑 ,鼻喷流感疫苗 有望贡献业绩弹性 。 根据年报披露,2019年百克生物实现销售收入 10.00亿元,同比下降3.07%;净利润 1.75亿元,同比下降 14.44%。百克生物业绩下滑主要与 2019上半年受长生事件及厂区搬迁影响,水痘疫苗批签发短期放缓有关。根据中检院数据披露,2019年百克生物水痘疫苗批签发716万支,其中下半年批签发 503万支,水痘疫苗批签发目前已回归正常节奏,2020年销售有望维持稳健增长。此外,百克生物鼻喷流感疫苗于 2020年 2月获批上市,根据 III 期临床信息,预计接种范围为3-17岁人群,能够有效覆盖幼儿园及小学生这一流感疫苗核心接种人群。目前我国流感疫情已经连续三年高发,民众的流感疫苗接种意识不断强化;而本次新冠肺炎疫情有望进一步加强民众及政府部门对流感疫苗接种的关注度,从而使我国 2020-2021流感季的流感疫苗市场需求大幅提升,百克生物鼻喷流感疫苗有望充分享受市场扩容带来的红利,为公司带来明显业绩弹性。 中成药 业务有望稳健增长, 房地产业务 贡献稳定现金流 。中成药业务方面,华康药业 2019年实现销售收入 5.80亿元,同比增长 9.95%; 净利润 0.42亿元,同比增长 35.56%,未来有望维持稳健增长。其中,银花泌炎灵片凭借确切的临床疗效、安全性高、价格合理的优势,在2019年医保目录调整中晋级甲类医保;二线成长产品疏清颗粒儿科顺利推进中药大产品培育和品牌建设发展工作,后续有望成为华康儿科产品线的领军产品。房地产业务方面,高新地产 2019年实现销售收入9.42亿元,同比增长59.03%;净利润2.35亿元,同比增长215.98%,未来有望为公司提供稳定现金流。怡众及和园项目实现清盘售罄,慧园项目全面建成并如期交付,君园项目示范区及样板间建设完成,旧改项目海容广场写字楼工程建设顺利,产品推广全面展开。 研发管线布局不断丰富,护航公司长期发展。根据公司公告,自主研发方面,百克生物带状疱疹疫苗进入 III 期临床,组分百白破于 2020年 3月获批临床。国际合作及技术引进方面:单抗产品,公司投资 1亿美元与冰岛安沃泰克共同投资设立安沃高新,用以引进和开发生物类似药,计划将在 2020上半年展开全面建设;公司与美国 Amesino公司共同设立抗体平台合资公司,进行双特异性抗体药物研发。疫苗产品,公司与百克生物共同向瑞宙生物投资 2.9亿元,进行肺炎结合疫苗的研发;百克生物与俄罗斯 FORT 公司签署《专有技术相互许可协议》,双方就麻腮风疫苗及水痘疫苗进行技术相互许可,为麻腮风-水痘四联苗研发奠定基础;公司还拟以增资扩股的形式对广州思安信投资,其拥有美国 CyanVac 公司呼吸道合胞病毒(RSV)疫苗中国权益的独占许可及另外三种疫苗的全球权益。贴剂产品,公司与安能泰制药签署《生产、供货及销售协议》,公司拟投资不超过 6200万元获得 5%利多卡因透皮贴片在中国大陆区域的销售权及全球区域的生产权。随着产品管线的不断丰富,公司未来业绩弹性值得期待。 投资建议:买入-A 投资评级,6个月目标价 595.56元。预计公司2020年-2022年的收入增速分别为 28.7%、28.9%、24.3%,净利润增速分别为 61.7%、32.3%、27.8%,成长性突出;给予买入-A 投资评级,6个月目标价至 595.56元,相当于 2020年 42倍的动态市盈率。 风险提示:生长激素市场推广不及预期,核心产品降价风险,新药研发不及预期等。

事件:3月26日,公司公告,公司股东香港科康拟以华兰疫苗138亿元的整体估值作为定价依据,转让其持有的疫苗公司15%股权,其中高瓴骅盈受让疫苗公司9%股权,晨壹启明受让疫苗公司6%股权,公司拟放弃对上述股权的优先受让权。 点评:华兰疫苗是公司与香港科康共同投资设立的公司,其中公司持有华兰疫苗75%股权,香港科康持有华兰疫苗25%股权。香港科康直接持有公司13.15%股权,且与公司同受安康先生控制,因此,本次交易构成关联交易。根据公司公告,华兰疫苗是我国最大的流感疫苗生产基地,同时也是国内首家、全球第五家通过流感疫苗WHO预认证的企业,产品质量行业领先。根据中检院数据披露,2019年华兰疫苗三价和四价流感疫苗批签发量分别为419万和836万人份,占据国内流感疫苗主要市场份额。根据年报披露,2019年华兰疫苗实现营业收入10.43亿元,同比增长30.77%,净利润3.75亿元,同比增长38.92%,业绩快速增长。在本次交易中,华兰疫苗整体估值作价138亿,以2019年净利润3.75亿元测算,对应PE约为37倍;以2020年预计净利润8.0亿元测算,对应PE约为17倍。本次华兰疫苗引入战略投资者,预计未来有望借助其资源优势,加快外延并购及研发管线拓展,促进公司长期快速增长。 疫情有望带来流感疫苗市场扩容,四价流感疫苗业绩弹性可期。每次疫情过后,往往都会迎来国内流感疫苗市场的大幅扩容。复盘SARS疫情,在SARS疫情切身教育及国家政策导向下,我国流感疫苗市场在2003年迎来高速增长,其中广州市流感疫苗销量达到29万支,同比增长242%。复盘甲型H1N1流感疫情,国内生产企业在相关部门的指导下加大流感疫苗生产,普通民众对流感疫苗的接种意识也大幅提升,2010年国内流感疫苗批签发量达到5048万人份,同比增长50.6%。2019年我国流感疫苗批签发量为2782万人份,同比增长92.3%,对应市场规模约20亿元,其中四价流感疫苗批签发量为971万人份,市场占比34.9%;但根据中检院与国家统计局数据测算,我国儿童型和成人型流感疫苗的接种率仍仅为5.69%和8.82%,远远低于美国接种率。目前我国流感疫情已经连续三年高发,民众的流感疫苗接种意识不断强化;而本次新冠肺炎疫情有望进一步加强民众及政府部门对流感疫苗接种的关注度,从而使我国2020-2021流感季的流感疫苗市场需求大幅提升。华兰疫苗作为国内最大的流感疫苗生产基地,有望充分享受市场扩容带来的红利,预计其四价流感疫苗2020年销量有望继续维持快速增长。 投资建议:买入-A投资评级。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为28.8%、19.6%、14.5%,净利润增速分别为36.3%、20.1%、13.9%,成长性突出;给予买入-A的投资评级。 风险提示:产品价格波动风险,疫苗放量不及预期,产品安全性风险,疫情控制不及预期等。

事件:康泰生物发布2020年一季度业绩预告,公司预计2020Q1实现归母净利润0-1496万元,同比下降100%-85%。 点评:根据业绩预告,预计公司2020Q1归母净利润中位数为748万元,同比下降92.5%;按非经常损益约-22万元测算,预计2020Q1扣非净利润约22-1518万元,同比下降99.77%-84.25%;扣非净利润中位数为770万元,同比下降92.01%。公司2020Q1业绩大幅下滑,一方面是受新冠疫情影响,国内疫苗接种短期处于停滞状态,公司产品销量大幅下滑(预计四联苗等核心品种销量同比下滑50%以上);另一方面是由于公司期权激励费用增加,预计较去年同期增加近3000万元,剔除费用摊销影响,预计公司2020Q1利润增速在-60%左右。 新冠疫情不改四联苗高增长预期,23价肺炎疫苗销售有望提速。根据公开信息披露,随着国内新冠疫情得到控制,我国各地疫苗接种已逐步恢复,目前大多仍采取预约接种模式,预计4月份有望逐步恢复至正常接种。而因疫情未能及时进行疫苗接种的适龄儿童也将在未来几个月迎来集中补种潮,根据中华预防医学会发布的指导文件,含麻疹成分疫苗、乙肝疫苗、脊灰疫苗及百白破疫苗等需优先安排补种。公司四联苗含有百白破疫苗,同时能够有效减少儿童疫苗的接种针次,因此在未来的疫苗集中补种过程中,四联苗将表现出更加明显的竞争优势,公司四联苗销量也有望因此而出现明显反弹。我们预计,疫情对公司业绩的影响相对短期,从全年维度来看,公司业绩有望受影响不大。受益于竞争品种缺货,综合测算我国多联苗市场规模,预计公司四联苗2020年销量有望达到600万支,同时《疫苗管理法》的实施为四联苗带来提价预期,其有望在2020年进入量价齐升阶段。此外,本次新冠疫情也有望显著提升老年人的肺炎疫苗接种意识,国内23价肺炎疫苗市场有望持续扩容。随着各省份市场准入的陆续完成,公司23价肺炎疫苗有望在2020年进入快速放量期,从而进一步贡献业绩弹性。 重磅品种研发申报有序推进,未来业绩持续高增长可期。根据公司公告,公司13价肺炎结合疫苗于2019年12月申报上市获得受理,预计有望于2020年底或2021年初获批上市,2021年正式上市销售。狂犬疫苗(人二倍体细胞)已于2019年8月完成III期临床试验总结报告,预计2020年中申报生产,并有望于2021年获批上市。目前国内狂犬疫苗供给紧张,终端缺货现象严重,预计公司产品上市后,有望形成明显市场替代并实现快速放量。此外,公司IPV与重组EV71疫苗临床试验有序开展,并且IPV已纳入优先审评;五联苗、五价轮状疫苗等重磅产品正在开展临床前研究。除自主研发外,公司还积极引进国际前沿技术,加速麻腮风水痘四联苗、一瓶装五联苗等重磅品种的研发。随着在研品种的陆续上市,公司未来业绩有望迎来高速增长。 投资建议:买入-A投资评级。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为-3.7%、37.4%、48.8%,净利润增速分别为31.6%、46.5%、75.1%,成长性突出;给予买入-A投资评级。 风险提示:疫苗安全事故风险,政策风险,产品市场推广及研发进度不及预期,疫情控制不及预期等。

事件:公司发布2019年年报,公司2019年实现营业收入128.72亿元,同比增长33.9%;实现归母净利润18.55亿元,同比下降18.0%;调整后净利润为24.07亿元,同比上升38.2%;业绩整体略超市场预期。 2019Q4业绩延续靓丽增长。公司2019Q4单季度实现营业收入35.93亿元,同比增长33.4%,延续前三季度高速增长的态势;公司2019Q4实现调整后净利润5.65亿元,同比增长39.0%,利润增速高于收入增速,反映公司盈利能力持续不断改善。 全年来看,公司四大板块业务收入均保持快速增长:(1)中国区实验室服务:2019年实现收入64.73亿元,同比增长26.6%,2019年下半年中国区实验室服务收入增长提速;(2)CMO/CDMO业务:2019年实现收入37.52亿元,同比增长39.0%,公司通过在临床前与客户建立紧密联系,为临床后期/商业化阶段项目导流,伴随公司业务规模的不断扩大,导流效应增强;(3)美国区实验室服务:2019年实现收入15.63亿元,同比增长29.8%,公司细胞治疗和基因治疗CDMO业务和医疗器械检测服务均较去年实现较大改善,其中细胞和基因治疗CDMO业务收入同比增长30%以上,医疗器械检测服务收入同比增长20%以上;(4)临床及其它CRO服务:2019年实现收入10.63亿元,同比增长81.8%,剔除并购因素,该业务板块收入同比增长61.4%,公司不断拓展临床CRO业务范围,提高服务能力,2019年,公司的临床研究服务客户群增长34.8%,SMO服务覆盖的城市及医院数量分别增加21.6%和17.6%。 整体来看,公司传统业务板块中国区实验室服务保持了一贯的稳健增长,并在药物研发的早期阶段打好客户基础;CMO/CDMO业务伴随临床后期/商业化阶段项目数量的增加,增速提高;而新拓展业务板块,包括美国区实验室服务和临床CRO服务,业务规模正在快速增长中。 公司整体毛利率略有下降,主要受股权激励计划等因素的影响:2019年公司主营业务毛利率38.9%,同比下降0.40pp,主要受公司实行股权激励计划导致成本增加、临床业务代垫费用增加以及低毛利临床CRO收入快速增长的影响。分业务板块来看:(1)中国区实验室服务:2019年毛利率42.9%,同比略有下降,主要由于股权激励计划导致成本增加;(2)CDMO/CMO业务:2019年毛利率39.9%,同比略有下降,主要由于无锡药剂产品商业化生产设施刚投入运营;(3)美国区实验室服务:2019年毛利率30.4%,同比提高6.4pp,主要由于产能利用率的提升和客户签约率的提高;(4)临床及其它CRO服务:2019年毛利率23.9%,同比下降5.4pp,主要受临床业务代垫费用的增加和并购产生的无形资产摊销增加所致。 公司利用自身优势延伸产业链价值,DDSU模式有望成为公司未来业绩亮点:公司在早期药物发现领域建立稳定的优势,积累客户、建立口碑,这相当于从药物研发的源头留住客户,在此基础上公司将业务范围逐渐拓展至下游,公司将在客户黏性、客户数量上具备天然的优势。此外,公司在中长期最大的业务看点在于Success-based的商业模式(通过DDSU部门进行),通过里程碑付款和销售分成的方式与新药研发企业共同分享药物研发的风险和收益,拓展价值链,打开未来成长空间。根据公司2019年年报的披露,2019年公司为客户完成30个IND申报,并获得23个CTA;累计为客户完成85个IND申报,并获得57个CTA;其中目前有1个项目处于III期临床,有6个项目处于II期临床,有38个项目处于I期临床。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价106.0元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为23.2%、25.4%、25.4%,归母净利润增速分别为31.3%、31.1%、29.2%,公司作为行业龙头企业,长期以来一直稳健发展,受益行业景气度,未来成长性高;给予买入-A的投资评级,6个月目标价为106.0元,相当于2021年47.5倍的动态市盈率。 风险提示:订单数量增长不达预期、市场竞争加剧导致订单价格下降、行业景气度不及预期、公司业务拓展不及预期、海外疫情发展影响海外药企订单等。

事件:华兰生物发布2019年度报告,实现营业收入37.00亿元,同比增长15.02%;归母净利润12.83亿元,同比增长12.63%;扣非归母净利润11.47亿元,同比增长14.47%;加权平均ROE为19.89%。 公司利润分配预案为:每10股派发现金红利4.00元(含税),以资本公积每10股转增3股。 四季度业绩增速有所下滑,全年销售费用率下降明显。分季度看,公司19Q4实现营业收入10.61亿元,同比下降10.12%,归母净利润3.20亿元,同比下降15.87%,扣非净利润2.55亿元,同比下降20.69%。公司19Q4业绩同比下滑,一方面主要是由于去年四价流感疫苗集中在18Q4确认收入,导致疫苗业务基数较高;另一方面则与19Q4公司血制品批签发放缓,导致血制品业务增速下滑有关。毛利率方面,2019年公司整体毛利率为64.95%,与去年同期基本持平;其中血制品毛利率为57.14%(-1.70pct),毛利率下降预计与采浆成本上升有关;疫苗毛利率为85.03%(+1.37pct),毛利率上升预计与高毛利四价流感疫苗销售占比上升有关。期间费用率方面,2019年公司期间费用率为23.93%(-3.01pct),其中销售费用率14.07%(-2.65pct)、管理费用率5.88%(+0.23pct)、研发费用率3.88%(-0.67pct)、财务费用率0.10%(+0.08pct)。公司2019年销售费用率下降明显,这主要与国产白蛋白与四价流感疫苗供给紧张带来的销售投入减少有关。 新冠肺炎疫情提振静丙需求,血制品行业景气度有望明显提升。根据母公司与重庆子公司披露数据,2019年公司血制品业务实现营业收入约26.44亿元,同比增长9.77%,剔除约1.01亿元投资收益后,预计实现净利润9.15亿元,同比增长13.08%。分产品看,白蛋白销售额为9.79亿元,同比下降4.57%,这主要与19Q4白蛋白批签发量短期下滑有关;静丙销售额为8.91亿元,大幅增长47.46%,这主要与静丙渠道去库存完成及公司加大静丙学术推广有关;其他血制品销售额7.74亿元,同比下降0.57%,这主要与公司2018年加大特免生产及学术推广导致业绩基数较高有关。受益于2019上半年进口白蛋白缺货,2019年国产白蛋白供应紧张,公司血制品销售投入有所下降,根据母公司报表数据(假设母公司销售费用近似为血制品销售费用),2019年公司血制品销售费用率约6.58%,同比下降1.06pct。本次新冠肺炎疫情中,静丙先后被北京、深圳等地纳入诊疗指南,终端医院静丙需求量大幅提升,静丙去库存为公司20Q1带来明显业绩弹性。 但新冠肺炎疫情同时导致医院门诊及手术量下滑明显,导致白蛋白20Q1终端需求下降,这在一定程度上抵消了静丙去库存带来的业绩弹性。但中长期来看,在静丙供不应求的情况下,公司静丙出厂价有望在疫情过后迎来涨价周期。同时本次新冠肺炎疫情波及范围远胜于SARS疫情,对各地政府及医患的教育程度更深,有望明显提升静丙的市场认知度,使未来几年的血制品行业维持高景气度。 疫情有望带来流感疫苗市场扩容,公司四价流感疫苗业绩弹性可期。 2019年公司疫苗业务实现营业收入10.43亿元,同比增长30.77%;净利润3.75亿元,同比增长38.92%。根据中检院数据披露,公司三价和四价流感疫苗2019年批签发量分别为419万和836万人份,剔除2019年初批签发的203万人份三价流感疫苗,以平均中标价测算,疫苗公司营收端整体符合预期。利润端略低于预期,预计主要与2019年初批签发的三价流感疫苗计提减值有关。以上市公司减去母公司销售费用近似为疫苗业务销售费用测算,预计2019年公司疫苗业务销售费用率约32.81%,同比下降10.95pct,这主要与四价流感疫苗供不应求及政府采购增加导致销售投入减少有关。每次疫情过后,往往都会迎来国内流感疫苗市场的大幅扩容。复盘SARS疫情,2003年广州市流感疫苗销量同比增长242%;复盘甲型H1N1流感疫情,2010年国内流感疫苗批签发量同比增长50.6%。目前我国流感疫情已经连续三年高发,民众的流感疫苗接种意识不断强化;而本次新冠肺炎疫情有望进一步加强民众及政府部门对流感疫苗接种的关注度,从而使我国2020-2021流感季的流感疫苗市场需求大幅提升。公司作为国内最大的流感疫苗生产基地,有望充分享受市场扩容带来的红利,预计其四价流感疫苗2020年销量有望继续维持快速增长。 单抗产品研发顺利推进,未来有望贡献业绩增量。2019年基因子公司实现净利润3419万元,同比下降42.29%,这主要与政府补助金额波动有关。基因公司目前已经有7个单抗品种取得临床试验批件,其中阿达木单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗正在按计划开展III期临床,德尼单抗、帕尼单抗和伊匹单抗已经进入I期临床,另有多个处在不同研发阶段的单抗药物正在稳步推进,为公司培育新的利润增长点。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价50.00元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为28.8%、19.6%、14.5%,净利润增速分别为36.3%、20.1%、13.9%,成长性突出;给予买入-A的投资评级,6个月目标价为50.00元,相当于2020年40的动态市盈率。 风险提示:产品价格波动风险,疫苗放量不及预期,产品安全性风险,疫情控制不及预期等。

事件:恒瑞医药发布2019年度报告,实现营业收入232.89亿元,同比增长33.70%;归母净利润53.28亿元,同比增长31.05%;扣非归母净利润49.79亿元,同比增长30.94%;加权平均ROE为24.02%,符合市场预期。公司利润分配预案为:每10股派发现金红利2.30元(含税),每10股送红股2股。 公司业绩持续高速增长,期间费用率略有上升。2019年公司业绩继续维持高速增长,收入端与利润端增速均超过30%;这一方面是受益于创新研发进入收获期,卡瑞利珠单抗等重磅品种放量对业绩产生明显拉动效应;另一方面是由于公司产品结构优化,手术麻醉、造影剂等产品继续维持快速增长。分季度看,2019Q4公司实现营业收入63.44亿元,同比增长27.92%;归母净利润15.93亿元,同比增长38.09%;扣非归母净利润14.43亿元,同比增长40.93%。2019Q4收入端增速与一二季度基本持平,利润端增速明显高于收入端增速则主要与公司毛利率提升及期间费用率下降明显有关。2019年公司期间费用率为62.39%(+1.32pct),较去年同期略有上升,其中销售费用率36.61%(-0.5pct)、管理费用率9.62%(+0.28pct)、研发费用率16.73%(+1.40pct)、财务费用率-0.57%(+0.14pct),研发费用率持续走高是公司期间费用率上升的主要原因。 公司产品结构持续优化,抗肿瘤与造影剂销售快速增长。2019年,公司卡瑞利珠单抗与瑞马唑仑获批上市,吡咯替尼和硫培非格司亭通过谈判首次纳入国家医保,阿帕替尼国家医保续谈成功。随着创新研发进入收获期,同时产品结构优化,公司各产品线业务持续快速增长。分产品线看,抗肿瘤产品2019年实现销售额105.76亿元,同比增长43.02%,其快速增长主要与白蛋白紫杉醇(销量同比增长1527%)和卡瑞利珠单抗等核心品种的快速放量有关。造影剂实现销售额32.30亿元,同比增长38.97%,其中碘克沙醇销量同比增长49.11%。麻醉线实现销售额55.07亿元,同比增长18.35%,其中布托啡诺、阿曲库铵销量分别同比增长58.51%、23.97%。其他产品实现销售额39.35亿元,同比增长29.85%,其中艾瑞昔布销量同比增长68.18%。海外业务方面,公司2019年实现销售收入6.32亿元,同比下滑2.95%,毛利率同比减少5.03pct。 研发投入持续高增长,创新药物上市助力业绩腾飞。公司是我国创新研发龙头企业,研发投入持续高增长,2019年公司研发投入38.96亿元,同比增长45.90%,研发投入的营收占比达到16.73%,较去年同期增加1.40pct。在多年高研发投入的驱动下,公司逐步进入创新收获期。根据公司公告,2019年公司取得2个创新药生产批件,11个仿制药生产批件,2个一致性评价批件,并完成8个品种的一致性评价申报工作。其中,2019年公司创新药卡瑞利珠单抗、瑞马唑仑获批上市;卡瑞利珠单抗肝癌二线、非小细胞肺癌一线、食管癌二线,以及氟唑帕利BRCA突变卵巢癌适应症均申请上市并纳入优先审评;同时卡瑞利珠单抗肝癌二线适应症于2020年3月获批上市。此外,公司PD-L1单抗SHR-1316联合化疗一线治疗广泛期小细胞肺癌已处于III期临床;贝伐珠单抗、II型糖尿病治疗药物SGLT-2抑制剂SHR3824、前列腺癌治疗药物雄激素受体拮抗剂SHR3680、激素受体阳性乳腺癌治疗药物CDK4/6抑制剂SHR6390等创新药或生物类似药品种也已先后进入III期临床。创新药国际化方面,阿帕替尼与PD-1联合用药、SHR3680、SHR0302、SHR1459等产品获准在海外开展国际多中心临床试验。此外,公司引进了美国Mycovia公司抗真菌感染的专利先导化合物VT-1161,以及德国Novaliq公司治疗干眼症的药物CyclASol和NOV03。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价105.70元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为30.8%、27.9%、26.5%,净利润增速分别为28.4%、25.9%、24.2%,成长性突出;上调至买入-A的投资评级,6个月目标价为105.70元,相当于2020年68的动态市盈率。 风险提示:产品降价风险、核心产品市场推广不及预期、新药研发不及预期等。