2020年一季度,新冠肺炎对我国经济造成较大影响。钢铁行业生产相对稳定,但因需求延迟、物流受限等原因,钢材库存达历史新高,钢材价格快速下跌,企业效益同比下滑。模拟测算的螺纹、热轧吨钢毛利季度平均值分别为266元和218元,同比下滑幅度分别为-48%和-47%。 公司业绩韧性较强,表现优于行业平均水平。一季度在行业平均毛利下滑接近50%的情况下,公司预期业绩下滑幅度在32%-38%,表现出了优于行业平均的水准,彰显了公司的业绩韧性。在压力测试环境下,钢企的内部生产管理水平进一步显性化,公司坚持战略定力,持续推进精益生产、销研产一体化和营销服务体系建设三大战略支撑体系,加大产品结构调整和降本增效工作力度,一季度业绩下降幅度小于行业均值。 收购子公司少数股权完成,整合完毕开启新章。2019年,公司发行股份购买少数股东持有的华菱湘钢13.68%股权、华菱涟钢44.17%股权、华菱钢管43.42%股权,并在收购完成后分别以现金对华菱湘钢、华菱涟钢增资等活动已经完成,三家公司成为上市公司的全资子公司,经营关系进一步理顺,整合完毕开启新章。 业绩预测和投资建议:我们维持预计公司2020-2022年实现归母净利润分别为46.37/48.31/52.55亿元;对应的EPS为0.76/0.79/0.86元,公司整合完成,2019年年报首次分红且比例较高,给予7倍估值,维持目标价为5.3元,维持“强推”评级。 风险提示:海外需求下跌对国内市场造成影响。

产销稳步增长。公司全年实际产铁639万吨(同比+10.72%);钢741万吨(同比+12.14%);钢材(含轧制坯)713万吨(同比+12.24%);焦炭270万吨(同比+3.92%);2018年高炉事故影响下,公司产量基数较低,此外,2019年公司产能利用率不断上升,二者共同作用促成了产量的大幅上升。2020年计划全年产铁640万吨;产钢745万吨;产钢材720万吨(其中普材579万吨,工业线材55万吨,特棒86万吨);自产焦炭268万吨。目标产量与19年基本一致。 铁矿成本上移,吨钢利润收窄。2019年,广州市螺纹钢均价4235元(-253元),普氏价格指数均值93美金(+23美金)。在螺纹钢价格下行,铁矿成本高增的情况下,公司单吨钢材的盈利状况从775元下降至496元,吨钢毛利降幅36%。毛利从48亿降到35亿,降幅26%。由于产量上升带来的吨钢成本摊薄,以及公司的区位优势,公司毛利的降幅和绝对表现都在行业中处于较好水平。 可抵扣亏损消耗完毕,恢复正常所得税缴纳。2019年年报公司的可抵扣余额不足1亿,今年开始需要正常缴纳所得税,预计所得税金额有所上升。公司按高新技术企业15%的所得税税率计算所得税费用,相较于平均水平的25%仍然具有一定优势。 近年首次进行分红回馈投资者。2019年实现归属于上市公司股东的母公司净利润为17.84亿元,依据公司于2017年披露的《2017-2019年股东分红回报规划》,公司最近三年现金分红原则上不低于最近三年实现的年均可分配利润的30%,即为-51,610万元,但公司充分考虑全体投资者的合理投资回报,每10股派发现金红利人民币1.5元(含税),预计现金分红金额(含税)人民币3.63亿元,股利支付率20%,股息率3.9%。 业绩预测和投资建议。我们预计2020-2022年公司的业绩分别为19.32/21.75/23.04亿(原预测为21/23/-亿元),对应的PE为4.8/4.3/4.0倍,公司未分配利润转正,分红预计有持续性。综合公司历史估值情况和行业情况,给予6.5倍PE估值,对应目标价为5.2元,维持“推荐”评级。 风险提示:海外需求持续下降。

传统特钢企业,产品优势明显。公司是国家国防科技工业局列入民口配套核心骨干单位名录的唯一特钢企业。目前,公司以“三高一特”(高温合金、超高强度钢、高档工模具钢、特种不锈钢)为核心产品,拥有包括高温合金、超高强度钢、不锈钢、工模具钢、钛合金、合金结构钢、高速工具钢等七大类重点品种,5400多个牌号的特殊钢材料生产经验。产品被广泛应用于航空、航天、兵器、核电、石油石化、交通运输、工程机械、医疗等行业和领域,覆盖六大洲、30多个国家和地区。 重整顺利实施完成,老牌特钢企业 涅 槃 重生。公司重整完成后,成为国内最大的民营钢企沙钢系企业。2019年,多位原沙钢股份董事、监事、高级管理人员入驻公司,为公司带来先进的治理经验,提高公司整体运营效率。同时公司员工结构进行了更加精简的调整,完成了从上到下的员工队伍重新建设。公司重整后,资产质量得到夯实,减值损失计提结束,业绩确定性有望增强。重整过程中,债务问题也得到了解决,资产负债率回到正常水平,2019年财务费用下降了 2亿以上。 从员工队伍建设到资产、负债情况改善,都为公司的后续发展 提供了坚实的基础。 “三高一特”稳步发展,高温合金发力增长。2019年,公司高温合金、超高强度钢、高档工模具钢和特种冶炼不锈钢四种高端产品都有明显增量。高温合金入库总量比 2018年增加 44%,创出历史新高;超高强度钢前 11个月入库量同比增长 32%。特冶不锈钢总产量同比增加 12%。特钢更特策略稳步发展,未来发展空间较大。 传统特钢各具特色,业绩韧性提供支撑。除了数量少,单位盈利高的“三高一特”产品,公司还有数目较大的传统特钢业务,包括结构钢、工模具钢和不锈钢。一季度以来,受疫情影响普钢售价明显下滑。但公司的合金结构钢和合金模具钢报价均保持坚挺,业绩受疫情影响程度较小。传统特钢盈利韧性彰显。 公司合理估值。公司传统特钢和“三高一特”高端产品适用于不同的估值方式。 由于公司报告仅披露了高温合金部分的具体数据,故将高温合金进行单独估值,其他特钢产品合并估值。2019年根据公司前三季度的产销数据预测全年高温合金的毛利4.46亿,其他产品的毛利为4.13亿,高温合金毛利占到了52%。 2019年公司业绩预告区间中值为 2.7亿,按照毛利进行分摊,则高温合金部分的归母净利润预估为 1.4亿,其他特钢产品的归母净利润预估为 1.3亿。用 2019年业绩预告区间中值计算公司估值,对高温合金部分的估值借鉴同样生产高温合金的钢研高纳,给予 40倍 PE,则高温合金部分对应的市值为 1.4*40=56亿; 其他特钢产品估值借鉴产品结构类似的中信特钢,给予 15倍估值,对应的市值为 1.3*15=19.5亿,则以 2019年业绩预告区间中值计算的估值在 75.5亿。 按照公司重组规划, 2020年高温合金产量预估上升 1000吨达到 7500吨,假设吨钢售价保持 18.6万元不变,制造费用下降导致的吨钢成本缩减 500元,则吨钢毛利预估 6.9万元,毛利同比上升 0.73亿,高温合金部分的业绩可达到2.13亿(产能利用率提升带来的产量上升不会增加三费,公司可抵扣亏损 11亿,不需要缴纳所得税,故毛利增长可以直接计入业绩),对应的估值为 85亿,其他特钢产品业绩预估增幅较低,2020年预计可达到 1.65亿,对应的估值为 25亿,以 2020年业绩计算的合理估值为 110亿。 盈利预测和投资建议:综上,我们预计 2019-2021年公司的归母净利润分别为2.67亿元、3.78亿元和 4.92亿元,对应的 EPS 分别为 0.14/0.19/0.25元,对应的 PE 分别为 31/22/17倍,按照上述分部估值法,我们认为公司合理市值在 110亿,对应的目标价为 5.6元,公司高温合金增长空间较大,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示: :高温合金产能释放不及预期

产销稳定增加,营收稳定增加。本年公司生铁、粗钢、钢材产量分别为990万吨(同比+8.94%)、1097万吨(同比+9.17%)、992万吨(同比+8.17%),司钢材销量993万吨(同比+7.45%)。产销稳步增长,产能利用率不断提升。由于产量稳步增长,公司在行业均价下降的情况下全年营收实现了10%的增长。 高端产品发力。得益于长期以来品种及用户结构优化,公司产品竞争力进一步增强。2019年公司属于国家战略性新兴产业分类中“新材料产业”的先进钢铁材料销量为137万吨,高端产品突出。先进钢铁材料销售价格4977.57元/吨(不含税),价量齐升,有力支撑了产品综合平均售价。 成本控制优异,毛利率降幅降低。2019年钢铁业务毛利率为14.71%,较2018年减少6.74%,降幅较行业平均水平较低,一方面由于公司成功的高端化战略,另一方面则得益于优良的成本控制。2019年受铁矿石等原燃料价格大幅上涨影响,全行业成本都有明显提升,公司原材料成本增加了26亿元。但公司通过行业对标、精细管控、工艺优化、择机采购等措施,在工序成本环节削减成本7亿元、采购环节消减成本1.9亿元,保证了在原料上升上升阶段尽量减少毛利降幅。 积极回馈股东,高分红凸显投资价值。公司通过《未来三年(2018-2020年度)股东回报规划》,明确公司未来三年每一年度拟分配的现金红利总额(包括中期已分配的现金红利)应不低于该年度归属于上市公司股东的净利润的30%。2019年年报,公司每股分红0.3元,合计分红13亿元,分红比例51%,股息率9.65%,高分红凸现投资价值。 盈利预测和投资建议:我们预计公司2020-2022年的归母净利润分别为28.17、30.08和32.02亿(原预测为42.49/44.56/-),对应PE为4.9/4.6/4.3,公司分红高,投资价值凸现,结合公司历史情况和行业平均水平,预计公司合理估值在5.5-6倍之间,对应的目标价为3.52-3.84元,维持“推荐”评级。 风险提示:外需进一步恶化。

事项: 公司发布2019年年度报告,实现营业收入1071.16亿元(同比+5.84%);实现归属于上市公司股东的净利润为43.91亿元(同比-40.48%);基本每股收益1.0401元(同比-40.48%)。 评论:产量稳步上升,营收规模进一步扩大。2019年公司钢材销量达到了2318万吨(同比+7.44%),实现了营业收入1071.16亿元(同比+5.84%),在2018年钢价中枢下移的情况下,公司通过增加产量,释放无缝管等热门产品产能等方式实现了营收正增长,彰显了公司经营管理水平。 收购子公司少数股权完成,整合完毕开启新章。2019年,公司发行股份购买少数股东持有的华菱湘钢13.68%股权、华菱涟钢44.17%股权、华菱钢管43.42%股权,并在收购完成后分别以现金对华菱湘钢、华菱涟钢增资等活动已经完成,三家公司成为上市公司的全资子公司,经营关系进一步理顺,整合完毕开启新章。 资产负债率稳步下降,财务费用大幅缩减。近三年公司通过外部输血和自身造血等方式不断降低资产负债率,2019年末公司资产负债率为60.78%,下降了4.34%,基本到达了中钢协要求的60%水平。同时财务费用稳步下降,今年财务费用仅9.42亿,下降了40%,负担进一步减轻。 钢价中枢下移,铁矿成本上涨,利润有所下降。高分红回馈投资者。公司向全体股东每10股派发现金红利2.5元(含税),共计派发现金15.32亿,股利支付率35%,股息率6.2%,具有一定吸引力。 盈利预测和投资建议。我们预计公司2020-2022年实现归母净利润分别为46.37/48.31/52.55亿元(原预测为股权结构变更前,不存在可比性);对应的EPS为0.76/0.79/0.86元,公司整合完成,首次分红且比例较高,给予7倍估值,下调目标价为5.3元,维持“强推”评级。 风险提示:海外需求下跌对国内市场造成影响

看点1:低估值。长材四个上市公司中,按业绩预告区间中值计算PE,方大特钢7.5倍、韶钢松山6倍、三钢闽光5.6倍、柳钢股份6倍,公司处于偏低位置。按吨钢市值来计算,方大特钢吨钢市值3265元,三钢闽光2031元,韶钢松山1363元,柳钢股份1053元,即使考虑到柳钢部分钢坯是以半成品钢坯形式外卖的,吨钢市值仍然偏离了行业平均水平。 看点2:预期分红较高。过去两年公司股利支付率分别为48%和33%,历史股利支付率较高,按公司三年股东回报规划,本年股利支付率也不低于30%。此外,三季度末公司货币资金76亿,有能力进行分红。同时公司控股股东的防城港项目资本开支较高,二季度进入1期项目收尾和二期项目开工阶段,现金需求较高。综上,认为公司年报有望延续高分红。按照30%的最低股利支付率预估,股息率5%,按照48%的最高历史股利支付率预估,股息率8%v看点3:区位优势明显,预期业绩高。一季度受疫情影响,钢企销售不畅,但公司有接近二分之一的粗钢以钢坯形式卖给集团,这部分销售按照成本加成法结算,因此公司一季度受影响最小。更重要的是,公司是华南、西南地区的最大钢企,华南地区是传统的价格高地,而西南地区外来务工人员少,需求恢复快。此外,华南、西南地区的电炉占比高,电炉目前还没有复产,因此这些区域有望成为后期供需错配最严重的地方,区域溢价明显。按照300元的南北平均价差计算,公司成材销售年均750万吨,则区位红利可达到20亿左右。 看点4:增资广西钢铁集团,投资收益有望提升。去年12月公司发布公告对广西钢铁增资,增资完成后公司占广西钢铁注册资本的比例为27.78%。广西钢铁是原武钢的防城港项目,该项目一期的产能为600万吨长材,预计今年二季度投产,则公司新增权益产能167万吨,按吨钢净利300元预估计算,满产后全年投资收益可达到5亿。二期投产后仍有进一步增长空间。 投资建议和盈利预测:受疫情影响我们调低盈利预测,预计公司2019-2021年实现归母净利润为22.41/25.39/28.66亿元(原预测26.37/29.68/31.62亿元);对应EPS为0.87/0.99/1.12亿元(原预测1.03/1.16/1.23元);对应PE为6/5.3/4.7倍;结合公司历史情况和行业近期状况,按照2020年预期业绩给予7倍市盈率,上调目标价至6.93元,本次上调目标价主要由于市场对后期的经济刺激预期较为乐观,愿意给钢铁股更高的估值,公司当前估值低,分红预期高,业绩后期持续增长,维持“强推”评级。 风险提示:需求恢复速度不及预期。

看点1:低估值。长材四个上市公司中,按业绩预告区间中值计算,方大特钢7.7倍、韶钢松山6.6倍、三钢闽光6.0、柳钢股份5.9倍。按吨钢市值来计算,方大特钢吨钢市值3339元,三钢闽光2165元,韶钢松山1496元,柳钢股份1034元,即使考虑到柳钢部分钢坯是以半成品钢坯形式外卖的,吨钢市值仍然偏离了行业平均水平。 看点2:预期分红较高。过去两年公司股利支付率分别为48%和33%,历史股利支付率较高,按公司三年股东回报规划,本年股利支付率也不低于30%。此外,三季度末公司货币资金76亿,有能力进行分红。同时公司控股股东的防城港项目资本开支较高,二季度进入1期项目收尾和二期项目开工阶段,现金需求较高。综上,认为公司年报有望延续高分红。按照30%的最低股利支付率预估,股息率5%,按照48%的最高历史股利支付率预估,股息率8.1%v看点3:预期业绩高。一季度受疫情影响,钢企销售不畅,但公司有1/3以上的粗钢以钢坯形式卖给集团,这部分销售按照成本加成法结算,因此公司一季度受影响最小。更重要的是,公司是华南、西南地区的最大钢企,近期西南的需求旺盛,水泥开工和出货处于全国最高水平。且华南、西南地区的电炉偏多,电炉目前均处于关停状态,后期恢复也会较慢。因此一旦旺季到来,华南和西南料会成为建筑材供需错配最严重的地方,目前近邻柳州的昆明地区螺纹钢价格已经达到了4320元,全国大部分地区仍在3500元左右,区域价差优势已经接近冬季限产时期的南北价差,后期仍有发酵趋势,公司有望优先受益。 看点4:增资广西钢铁集团,投资收益有望提升。去年12月公司发布公告对广西钢铁增资,增资完成后公司占广西钢铁注册资本的比例为27.78%。广西钢铁是原武钢的防城港项目,该项目一期的产能为600万吨长材,预计今年二季度投产,则公司新增权益产能167万吨,按吨钢盈利300元计算,满产后全年投资收益可达到5亿。二期投产后仍有进一步增长空间。 投资建议和盈利预测:受疫情影响我们调低盈利预测,预计公司2019-2021年实现归母净利润为22.41/25.39/28.66亿元(原预测26.37/29.68/31.62亿元);对应EPS为0.87/0.99/1.12亿元(原预测1.03/1.16/1.23元);对应PE为6/5.3/4.7倍;结合公司历史情况和行业近期状况,按照2020年业绩给予6.2倍市盈率,维持目标价6.18元,公司估值低,分红预期高,业绩后期持续增长,维持“强推”评级。 风险提示:需求恢复速度不及预期。

油气行业进入回暖期,公司盈利大幅度提升。截至2019年三季度末,公司归母净利润达到3.6亿元,同比增长84.2%。近年来随着油价高位震荡,三桶油资本开支也持续增长,对公司下游需求形成了有力的带动。未来随着我国能源安全的需要,苛刻条件下的非标产品应用也有望大大提升,公司主打合金类非普钢产品,刚好对接这部分需求,未来需求有望得到有力的拉动。 继三年“零审批”后,核电新项目重新起航。漳州核电站于获得批准,目前已经开工,这是“十三五”期间首台正式开工的核电机组,为后续核电批量化建设打开了想象空间。虽然漳州电站的核电蒸发器管公司前期已经交付,但是后续一旦核电批量重启,公司核电订单也有望迅速起色,这部分产品毛利率高、技术壁垒强。如果核电能按照国家规划实施,预计每年能给公司增厚业绩1个亿以上。 入股永兴,有望增厚EPS。公司截至目前已经买入10%的永兴材料的股份,公司作为战略投资按照权益法核算,永兴材料10%的归母净利润可以计入公司的投资收益。该项投资一方面优化了产业链上游布局,进一步保障了原材料的质量与数量;另一方面增厚公司的业绩。按照永兴材料的发展前景,该项投资每年可增厚公司业绩4000万左右。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为4.97亿元、5.76亿元和6.35亿元,EPS分别为0.59元、0.68元和0.75元,对应PE分别为15倍、13倍和11倍。根据公司历史估值和行业横向对比,给予18倍估值,对应的股价为10.62元,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:油气行业投资大幅下行。

量的增长抵消成本的上升,2019年116亿归母净利润略高于市场预期。区域市场上,陕西榆林6200卡煤产地年均含税售价452元/吨,与2018年持平;在企业端,公司2019年1-3季度实现396元/吨的售价,同比提升11元/吨,全年净利率为23%,相对2018年下降5%,主要体现资源税提升(2019年1月提高)、土地复垦基金(8月1日起征)缴纳和贸易煤权重提升带来成本端的压力。伴随成本的提升,公司销售量在2019年实现了24%的同比增速达到1.8亿吨,其中自产煤达到1.2亿吨(同比增长6%),贸易煤同比激增78%至6200万吨,量的增长有效抵消了成本端的压力,全年实现116亿元归母净利润,略高于市场预期。 2019年ROE达到20%,股息率接近6%。截至2019年底,公司所有者权益为582亿元,按照116亿元归母净利润计算,2019年实现21%的ROE,相对2018年略降0.8%,仍处于上市以来的最高水平。若按照40%的现金分红比例给予预期,对应2020年2月26日收盘价的股息率高达5.8%;即使考虑2019年回购的5亿元计入现金分红,股息率也高达5.2%,基本与神华持平,远高于申万煤炭4.2%的股息率,更是远高于行业股息率中枢的2.5%。 PB已经回到供给侧改革以前,估值安全性极高。由于煤炭行业供需整体较为宽松,宜用PB的方法来衡量估值的水位。截至2020年2月26日,公司的PB为1.4,处于公司上市以来的底部区间,仅高于2016Q1和2014年Q1-Q3,已经回到了供给侧改革之前的估值水平。与此同时,即使按进行保守测算,公司2020年的归母净利润也仍在100亿元以上,即ROE仍望维持在17%的水平,即到了2020年底,公司的PB将进一步消化至1.2的上市以来最低水平,可见公司的安全性极高,配置价值显著。 若PB回到1.8倍的中枢值,股价预期有30%以上的上涨空间。公司近5年的PB中枢为1.8倍,上市以来的估值中枢为2.1倍。从交易的角度观察,公司的PB曾经反复穿越过1.8倍的中枢值,若以此看待公司估值修复的空间,也可以期待30%的修复空间。在驱动上,目前wind弱周期/强周期的估值比值已经达到了2006年以来的最高水平,如果当下的主赛道科技存在业绩不及预期的情况,调仓需求便能提供增量资金。 投资建议:据我们测算,考虑煤价稳定性高于预期,对公司2019-2021年归母净利润预期从106亿元、100亿元和106亿元上调至116亿元、111亿元和114亿元,对应EPS依次为1.20元/股、1.14元/股、1.18元/股。按照3-5年的估值中枢1.8倍给予10.48元/股的目标价,维持“强推”评级。 风险提示:估值修复启动不及预期。

四季度业绩预估单季最高,全年业绩望超预期。根据我们的模拟测算,今年Q1-Q4(截至目前)螺纹钢的平均毛利分别为516元、506元、289元、549元,最新的吨钢毛利为665元,即使12月份毛利相较于11月份略有下滑,整个四季度也将是全年盈利水平最好的。我们预计四季度业绩可达到13亿,同比持平去年四季度,环比三季度翻倍增长,全年业绩预计可达到41亿,高于万德一致预期的38.4亿。 高分红传统有望延续,股息率预计可达到7%以上。公司历史股利支付率较高,17年的股利支付率为38%,18年的股利支付率为50%。公司目前货币现金高达51亿,具有高分红的能力。假设今年延续前期高分红传统,股利支付率在38%-50%之间,则分红金额可以达到15.68-20.63亿,对应的股息率为7.26%-9.56%,股息率水平较高。 明年成本下移,业绩望进一步改善。从需求角度看,地产、基建、家电和汽车等下游明年大概率都是正增长的,则钢铁需求无需悲观。从供给角度看,明年的产能置换多为长流程置换短流程且净增长不大,成本曲线进一步优化。因此明年供需基本面应该和今年接近,供给阶段性过剩,通过季节性利润变动调节电炉开关,由长短流程成本差来为长流程利润提供保护。但明年铁矿产量增长在7000万吨左右,铁矿价格中枢理论上会出现明显下移,而焦炭去产能不及预期,价格大概率偏弱运行,因此长流程成本很可能出现下移。而废钢偏紧状况难以明显改善,对价格有支撑作用。综上我们认为公司成本大概率出现明显下移,业绩有进一步提升空间,预估明年业绩可达到46亿。 罗源闽光收购预期提供业绩进一步增长空间。年初公司发布了意向收购罗源闽光的公告,罗源闽光归属于公司控股股东三钢集团,托管在上市公司,位于沿海地区,物料运输成本比本部低了200元以上,年产建筑钢材190万吨左右,2018年前三季度盈利达到了9.3亿元。根据三安钢铁的收购案例,公司收购集团资产的估值都会处在较为合理的水平,目前收购工作仍在进行,若收购完成,公司的盈利和估值优势会进一步凸显。 沿海战略提供较强成长性。公司产能有进一步扩张空间。公司以本部和罗源闽光产能淘汰作为置换条件的新建产能正在集团的主导下进行建设,新项目位于罗源沿海地区,两座高炉分别为1250m3和1280m3。此外,公司还购买了104万吨铁产能,100万吨钢产能指标,并拟以该产能作为资源,与福建当地的亿鑫钢铁(拥有置换后铁产能96万吨,钢产能120万吨)合作,成立合资公司进行新项目建设,按框架协议,若合作顺利进行公司拥有合资公司控股权。以上项目都位于沿海地区,为公司后续发展提供了产能扩张空间。 盈利预测和投资建议:我们预计公司2019-2021年实现的归母营业收入分别为370/372/374亿元(原预测为361/366/373亿元),对应的归母净利润为41/46/46亿元(原预测为34/36/38亿元),对应的PE为5.3/4.6/4.6,由于四季度钢铁行业需求持续偏强,盈利较好,故上调盈利预测,根据调整后的盈利预测,结合公司历史估值和行业平均水平,给予6.5倍PE,对应的目标价为10.92元。公司估值低分红高,行业盈利修复和公司产能扩张兼具,上调评级至“强推”。 风险提示。钢铁需求下行,废钢价格下行。

西昌钢钒的产量接近上市公司主体,收购成功后将扩大公司规模。公司本部攀钢钒钛拥有五氧化二钒产能2.2万吨,收购标的西昌钢钒年产能1.8万吨,接近上市公司,合并后上市公司总产能将达到4万吨,占到了全国产能的近一半,成为全球最大的钒制品公司,规模效应进一步凸显。 收购估值较低。西昌钢钒2018年和2019年上半年净利润分别为20亿和8.5亿,收购对价为62.58亿,按这两年业绩计算收购PE仅为3倍和3.7倍。原上市主体的PE为7.7倍和10倍。收购标的估值极低。 现金收购增厚EPS,PE估值将进一步降低。本次交易前,上市公司2018年度和2019前半年的业绩分别为31亿和12亿。交易完成后,上市公司2018年度和2019年1-6月备考业绩分别为51亿和20亿,2018年和2019年上半年业绩增厚分别达到64%和71%。收购前按2018年度和2019前半年业绩计算,PE分别为7.7倍和10倍。收购后PE分别为4.7倍和6倍。估值进一步下降。 资产负债率明显提升。公司三季报显示货币现金37亿,收购标的2019年中报的货币现金不足1亿。收购对价为62.58亿,需要增加债务来进行收购。按照2019年半年报计算,交易完后资产负债率从29%上升至69%,资产负债率明显提升。 业绩弹性进一步增强。公司的成本基本不变,因此业绩弹性极强,涨价可以大部分转化为利润。若后期打击穿水钢筋或对钒产品生产端的环保加严,钒价仍有上涨空间。收购成功后产量合计达到4万吨,每1万元的钒价上涨大概会带来3.2亿元的业绩上升,弹性极大。 盈利预测、估值及投资评级。公司收购标的盈利能力强,收购估值低,注入后上市公司业绩进一步增厚,且现金收购后不摊薄利润,公司整体估值大幅下降。 预计公司收购完成后2019-2021年营业收入为197.18/200.22/205.78亿元(原预测为133.01/131.81/--亿元),归母净利润可达到29亿/32亿/35亿(原预测为36.31/38.55/--亿元),对应的EPS为0.34/0.37/0.41元(原预测为0.42/0.45/--元)对应的估值为8.2/7.5/6.8,在资源股中处于较低位置。给予10倍估值,目标价3.4元,维持“强推”评级。 风险提示:钒价持续下跌,收购进展及成果未达预期。

高炉事故影响产销。5月29日,公司二号高炉(容积1050立方米,铁水产能约125万吨/年)发生事故,日均铁水减产在3500吨左右,至今未发布恢复生产的公告。即在7-9月的第三季报周期内,该高炉都处于停产状态,季度产量影响在35万吨左右,按照吨钢净利300元计算,对业绩的影响在1亿元左右。 三季度螺纹利润下滑明显,进一步影响公司业绩。夏季淡季期间钢材累库较多,三季度钢价出现了集体下跌,其中螺纹季度均价环比下跌了228元,是所有品种中跌幅最大的。公司主要品种是螺纹钢,因此三季度单季进一步下滑。 重卡销售数据较差,预计影响板簧业绩。本年内汽车的产销一直较差,公司的弹簧板钢和汽车板簧主要下游是重卡,因此本年内的表现也相对较差。公司主要生产汽车板簧的子公司江西方大特钢汽车悬架集团有限公司前半年已经陷入亏损。 股权激励计提进入第二个阶段,单季股权激励费用0.85亿左右,管理费用大幅降低。公司股权激励费用的摊销分为两个周期,第一个周期从2018年4月13日-2019年4月13日,单月摊销0.86亿元,第二个周期从2019年4月13日-2020年4月13日,摊销为第一个周期的三分之一,单月摊销在0.285亿左右,即三季度单季股权激励费用0.85亿元,管理费用的压力大幅减小。 分红预期较强。公司历史分红率较高,2017年和2018年的股息支付率分别为83.5%和84%,若今年保持84%的股利支付率,假设四季度事故高炉恢复生产,单季归母净利润4亿,则全年归母净利润16.77亿元,合计分红14亿,股息率11.8%,分红预期较高。 投资建议:我们预计公司2019-2021年实现营收137/156/159亿元(原预测158/181/185亿元);归母净利润分别为17/21/23亿元(原预测25/34/35亿元),对应的PE 分别为7.1X、5.7X、5.2X,考虑到公司今年的业绩受偶然性事故影响,且股权激励造成的管理费用较高,明年这些因素都将消除,剔除这些影响预计本年业绩可达到25亿,按25亿的业绩给予7倍估值,维持目标价12.3元,维持“强推”评级。 风险提示:钢材需求下降,采暖季限产不及预期。

业绩略有下滑,需求有所波动。三季度单季公司营业收入同比下降了8.5%,环比下降了4%,主要受上游需求增速放缓影响。在国内降低能源依存度的要求较高的背景下,今年国内天然原油产量结束了多年的负增长,三季度需求虽然出现了一定波动,但仍然优于前期,营收表现优于市场预期。公司三季度单季实现归母净利润1.78亿元,环比二季度下降了10%。主要由于营业收入略有下滑,但成本与二季度持平。 新产线建设为后期盈利提供保障。2018年公司启动新建高端页岩气开采用管智能生产线项目和特种专用管材生产线项目两大产线。页岩气项目预估本年后半年可以投产,项目达产后年预计营业收入约16亿元,年利润总额1.1亿元。特种专用管材生产线项目两大产线按18个月的建设周期预估2020年也能建设完毕,后端产线陆续建设投产料将增厚公司利润。 盈利预测、估值及投资评级:公司上游石油开采的季节性较强,因此公司业绩的季节性规律明显,一般Q3>Q2>Q4>Q1,四季度相较于黄金开采期的二三季度会有一定的季节性下滑,预估四季度单季归母净利润1.65亿元,全年业绩6.77亿元,2020-2021年如果新产线投放顺利符合预期,则业绩预计可达到7.8亿元和8.97亿元。我们预估2019-2021年的营业收入为60.04/65.74/71.62亿元(原预测60.34亿/66.06/71.96亿元),归母净利润为6.77/7.8/8.97亿元(原预测6.98/8.02/9.2亿元),对应的EPS为0.71/0.81/0.93元(原预测0.73/0.84/0.96元),对应的PE为8.4/7.3/6.3倍(原预测8.2/7.1/6.2倍)。油气高景气度前提下公司业绩可期,未来产能释放有望进一步提升公司业绩,对应的PE处于较低位置,结合行业情况和公司历史估值,我们认为公司合理PE为15倍左右,维持目标价9.8元,维持“强推”评级。 风险提示:上游资本开支不及预期,新产线投放不及预期。

产销。2019年三季度,公司完成铁产量1179.6万吨,钢产量1243.7万吨,商品坯材销量1210.6万吨。2019年前三季度,公司累计完成铁产量3462.3万吨,钢产量3672.3万吨,商品坯材销量3545.8万吨。 营收。三季度汽车的产销情况略有好转,冷轧品种较其他品种价格回落最少,普冷市场价仅下降了30元左右。公司的调价较市场价相对独立,普冷三季度累积上调250元,均价上调80元,热轧累积上调50元,均价上调13元。因此公司三季度售价较为坚挺,营业收入相较二季度环比上升了5亿元,同比上升了2亿元。10、11月份公司普冷继续上调价格,热轧价格有一定程度下调,二者相互抵消,四季度预计营收变化较小。 成本。公司铁矿石库存两个月左右,是国内钢厂库存周期最长的。vale事故以来,铁矿石价格大涨,其中5月单月均价99美元,6月单季均价109美元,7月单季均价120美元,季度均价109美金,环比二季度成本上升了22美元,公司单季产量1150万吨左右,仅铁矿石成本就上升了17亿元左右,与报表显示的成本上升18亿一致。8月份开始铁矿石回到了90美元左右的价格,四季度的铁矿石成本会大幅下降。 盈利预测、估值及投资评级:公司3季度业绩承压,预计4季度业绩将边际好转。由于铁矿石产量恢复和海外需求下降,从8月开始铁矿石价格中枢有所下移,公司4季度生产成本将逐渐回落,在普冷调价和热轧调价相互抵消的情况下,4季度营收预计变化较小,业绩料将边际改善。我们预估2019-2021年的营业收入为2958.53/2981.89/3005.25亿元(原预测2962.6/2985.96/3009.33亿元),归母净利润为132.61/149.37/166.53亿元(原预测146.4/163.22/180.43亿元),对应的EPS为0.60/0.67/0.75元(原预测0.66/0.73/0.81元),对应的PE为10/9/8倍(原预测8.9/7.89/7.22倍)。公司为板材龙头,产品溢价高,预期分红高,按照50%的股利支付率计算,每股分红为0.3元,对应的股利支付率为5%,结合公司历史估值情况和行业情况,给予公司11.7倍的PE,对应目标价为7元,维持“推荐”评级。 风险提示:需求失速下滑,供给持续增加,中美贸易摩擦加剧。

三季度钢价整体承压,螺纹和中板跌幅最大。由于夏季淡季期间累库较多,三季度钢价出现了集体下跌,其中螺纹、中板分别下跌了228元和194元,是所有品种中跌幅最大的。公司主要品种是螺纹钢和中板,因此业绩受影响较大。 三季度铁矿石成本压力较大。vale事故以来,铁矿石价格大涨,其中6月单季均价109美元,7月单季均价120美元,按照一个月的库存周期,则三季度消耗的铁矿石是全年成本最高的,较高的成本价格对业绩有明显的压制。 四季度业绩进一步下滑,但长流程仍有利润空间。四季度钢铁需求仍然较强,但经济下行,需求不济的悲观预期对钢价和利润有明显压制。高成本电炉+低成本高炉的供给格局保证了长流程在最差的情况下也能有200元左右的利润,四季度仍然有利润空间。 分红预期强。公司目前货币现金有51亿,未分配利润97亿,过去两年的股利支付率分别为40%和50%,假设四季度公司实现归母净利润6个亿,全年业绩34亿,股利支付率在40%-50%之间,则每股分红0.56-0.69元,对应的股息率7%-8.5%,股息率较高。 投资建议和盈利预测:我们预计公司2019-2021年实现营收361/366/373亿元(原预测372/377/384亿元);归母净利润分别为34/36/38亿元(原预测45/47/49亿元),对应的PE分别为5.5X、5.3X、5.0X,预期股息率在7%-8.5%之间,结合公司发展情况,给予6倍估值,目标价8.34元,给予“推荐”评级。 风险提示:螺纹钢、中板价格继续下降,钢材需求不足。