2021Q2 芒果TV播放量307.1亿，居历史第二高点，同比增长29%，环比增长27.6%，仅次于2020Q3的349.2亿。其中综艺播放量154.1亿，环比增长1.7%，剧集播放量153亿，环比增长71.8%。 网络综艺：2021Q2播放量98.5亿，同比增长2.3%，主要来自《妻子的浪漫旅行第五季》（29.7亿）、《听姐说》（14.7亿）、《密室大逃脱第三季》（13.2亿）、《婆婆和妈妈第二季》（10.9亿）和《乘风破浪的姐姐第二季》（10.3亿）。本季度新上线综艺共8部，除《密室大逃脱第三季》和《妻子的浪漫旅行第五季》分别位于网综播映指数第3名和第5名外，新综艺《初入职场的我们》等播映热度也较为靠前。 剧集：整体播放量达153亿，同比增长122.4%，环比增长71.8%，剧集播放量仅次于2020Q1的历史高点（2020Q1受《下一站是幸福》等爆款剧集的拉动）；剧集播放量占比提升至49.8%。播放量增长主要来自主要来自芒果TV独播（台端为湖南卫视独播）的电视剧《理智派生活》（24.6亿）、《八零九零》（23.8亿）、《陪你一起长大》（20.7亿）、《猎狼者》（9.2亿）、《温暖的味道》（8.2亿）以及《谎言真探》（5.9亿）。其中，由湖南广播电视台出品、四大视频平台同播的建党百年献礼剧《理想照耀中国》位列Q2电视剧播映热度第二，季风计划两部剧集《猎狼者》及《谎言侦探》分别排名Q2电视剧播放热度第9、第10位。 用户数据：MAU/DAU重回增长态势，使用时长优势稳固。（1）MAU/DAU：随着《向往的生活第五季》等头部综艺、以及季风计划剧集的上线，芒果TV MAU/DAU重回增长态势。根据Questmobile数据，芒果TV MAU/DAU 在3月有所回落，而4-5月再度环比增长。2021年5月MAU/DAU 分别为2.11/0.38亿，环比增长3.8%/13.8%，同比增长27.5%/12.4%；（2）用户时长：芒果TV2021年5月人均单日使用时长76.6分钟，环比4月增长10.3%，显著高于爱奇艺（68分钟）、腾讯视频（67.1分钟）和优酷视频（55.5分钟），在用户时长方面仍维持优势。 投资建议：预计8月将上线重磅自制综艺《哥哥的滚烫人生》；此外，预计由周雨彤、金婧、任素汐出演的季风剧场新剧《我在他乡挺好的》将于7月接档《谎言侦探》播出。我们预计公司2021-2023年归母净利润为25.84、32.20、38.57亿元，同比增长30.3%、24.6%、19.8%。当前市值对应2021年45x PE，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，用户增长不及预期，广告收入不及预期

公司发布 2020年年报 2021年一季度报告： 2020年实现营收 102.25亿元 （ +27.2%），归母净利润 15.49亿元（ +3.0%）； 2021Q1实现营收 22.31亿元（ -13.3%），归母净利润 4.64亿元（ -24.4%），位于此前业绩预告中 位区间。 2021Q1扣非后归母净利润 3.18亿元（ -46.8%），非经常损益主 要包括处置海外团队以及使用权资产损益。 业绩拆分： （ 1） 2020年： 游戏收入 92.62亿元（ +35.0%）， 毛利率 65.2% （ -2.9pct）， 净利润 22.85亿元（ +20.4%）；影视收入 9.63亿元（ -18.3%）， 毛利率 13.0%（ -5.8pct）， 预计亏损 4.96亿元，主要来自存货减值等因素。 此外， 2020年对天津同心等影视公司的商誉计提减值准备约 3.5亿元，同 时根据相关股权转让协议的约定确认业绩补偿收益，预计上述事项对公司业 绩无重大影响。剩余约 2.5亿元商誉主要为收购的游戏团队带来，商誉减值 风险得到充分释放。 （ 2） 2021Q1： 游戏业务实现净利润 4.27亿元，同比 下降 15.73%；扣除非经常性损益后净利润 3.31亿元，同比下降 34.12%， 由于 21Q1游戏业务利润主要由成熟游戏贡献利润，考虑 20Q1高基数，我 们认为这一下滑幅度符合实际经营情况。 老游戏盈利能力稳定，新游即将上线有望带动下半年盈利弹性释放。 （ 1） 老游戏一季度盈利能力稳定， 《新神魔大陆》 、 《诛仙》、《完美世界》、 《新笑傲江湖》等老游戏在 2021Q1维持流水稳定，持续贡献业绩，公司长 线运营能力得到充分验证。 （ 2） 新游戏即将上线， 《战神遗迹》 将于 5月 20日公测， 其他项目储备《梦幻新诛仙》 、 《幻塔》 （ 4.15测试情况反馈 良好） 、 《一拳超人》、《天龙八部 2手游》 也有望年内陆续上线，带动业 绩弹性释放的同时，验证新团队和平台的融合发展。 影视业务风险充分释放，新剧陆续上线。 2020年公司对影视业务的存货和 商誉风险进行充分释放，有望助力公司影视业务更好发展。 21Q1公司确认 《上阳赋》《暴风眼》《爱在星空下》 收入， 《明天我们好好过》、《小女 霓裳》预计将在 21Q2确认， 后续《光荣与梦想》《舍我其谁》《昔有琉璃 瓦》《月里青山淡如画》《山河表里》等影视作品正在制作过程中。 由于公 司库存剧陆续播出， 21Q1公司存货中影视业务金额进一步下降，公司存货 减值风险进一步释放。 投资建议： 考虑到 1） 游戏业务上线时间调整； 2） 2021年为重要宣传期， 电视剧业务审慎考虑， 预计公司 2021-2023年归母净利润 23.45、 29.42、 34.26亿元，对应 EPS 分别为 1.21、 1.52、 1.77元，当前市值对应 PE 18/14/12x，维持“买入”评级。

事件：公司发布2020年年报和2021年一季报。 2020年实现营收21.51亿元，同比增长3.89%； 实现归母净利润 2429.78万元，同比下降 83.85%。分业务来看， 鞋履业务实现营收 6.48亿元 （ yoy-46.64%），互联网广告业务实现营收 14.86亿元（ yoy+74.02%）。 单季度来看，四季 度扭亏转盈，实现归母净利润 1.38亿元。 2021Q1实现营收 5.02亿元，同比增长 49.25%；实 现归母净利润 938万元。 2021年 4月过户登记完成后，公司对遥望持股比例上升为 99.83%。 直播电商爆发式增长，遥望网络“人货场”逻辑下业务持续推进。 2021Q1公司在短视频平台 直播电商 GMV 约为 16.5亿元， 2020年全年 GMV 约 43亿元，同比 2019年实现约 20倍增长。 1）从签约达人来看：截至 2021年 3月底， 遥望网络签约达人合计 156位， 其中短视频达人 46位，直播电商艺人/主播/达人共 110位，明星艺人包括王祖蓝、王耀庆、张柏芝等。 分平台 看， 瑜大公子、李宣卓（酒仙）、橙子大大呀、 王耀庆已进入快手平台头部序列，大利、 Tina 徐总、大虫 EMME、 王祖蓝已进入抖音平台头部序列； 2）从客户资源及供应链来看： 与腾讯、 阿里巴巴、快手、字节跳动等众多互联网客户及欧莱雅、自然堂、珀莱雅、三只松鼠等数千个 消费品品牌优质客户建立良好合作关系。 公司商品库合作品牌超 2000个，涉及 SKU 约 30万 个； 3）从直播基地建设看： 基地建设 100个以上主播直播间， 50个以上的品牌直播间。 鞋履业务进入深调整期。 受新冠疫情影响，公司传统时尚鞋类零售业务受冲击较为严重，公司 通过保品牌集合店、减线下自营店、拓线上渠道来优化主业经营模式。 1） 公司保品牌集合店 渠道， 开拓品牌集合店“Saturday Mode”； 2）加速处理线下自营店铺，报告期内关闭直营门店 501家，目前上市公司旗下直营门店仅为 180家，公司加速处置门店资产，减轻公司压力； 3） 加大线上渠道铺设，与遥望网络共建线上分销平台，开拓私域流量的运营、 小程序的线上分销、 各大平台短视频及直播带货的模式。 2021年公司重点发力垂类主播孵化及供应链建设，提升全案营销能力。 1）主播梯队建设： 加大签约/孵化力度，重点加大美妆、酒水、珠宝、服装等垂类主播孵化； 2）供应链建设：在 美妆等优势类目上，服务、开拓重点 KA 客户；在酒水类目上，向产业链上游合作递进，展开 与酒水开发商、品牌商的深度合作；在珠宝类目上，构建矩阵化漏斗式销售方式，降低产业链 库存率； 3）提升全案营销能力，包括强化与旗下新媒体公司的合作。邀约优质流量明星深度 合作，拓展 B 站、 得物、大众点评等全新平台合作，预计增加 50%签约人数。 股权激励彰显公司长期发展信心。 公司于 2021年 3月 30日完成了股票期权与限制性股票的 首次授予登记工作。本次激励计划共授予股票期权 4784.79万份（行权价格 16.40元/股）， 限制性股票 531.64万股，激励对象为遥望网络中高层及骨干员工合计 208人，激励举措到位 将充分调动遥望员工积极性。 投资建议： 我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 6.09/10.71/14.47亿元， EPS 分别为 0.83/1.45/1.96元，对应 PE 分别为 19.6x/11.2x/8.3x，维持“买入”评级。

事件： 公司发布 2020年年报及 2021年一季报， 2020年公司实现营收 12.21亿元 (YoY+22.6%)， 归母净利润 5.75亿元 (YoY+45.3%)。 其中 Q4单季 实现营收 3.13亿元 (YoY+17.2%)， 归母净利润 1.20亿元(YoY+1.0%)。 2021Q1公司实现营收 3.26亿元 (YoY+10.9%)；归母净利润 1.62亿元 (YoY+12.6%)，位于此前业绩预告中位区间。 公司拟每 10股派发现金红利 8元（含税）。 全国专 网业务： 1） IPTV 基 础业务： 2020年实 现营收 7.01亿元 (YoY+13.0%)， 毛利率 60.78% (YoY+5.1pct)。 2020年末，公司 IPTV 有效 用户数 1840万户 (YoY+5.7%)，广东省固定宽带接入用户渗透率由 2018年的 41%提升到 2020年的 47.3%，仍有提升空间。 2） 广东 IPTV 增值业 务： 2020年实现收入 2.95亿元 (YoY+69.5%)。 公司加速品牌转型升级， 打造“喜粤 TV”互联网新视听头部平台，开展“线上+线下”联动推广和会 员运营，新推出“喜粤 TV 超级会员” 会员产品包预计提升付费率和会员价 值贡献。 3）省外专网业务： 截至 2020年已覆盖湖南、广西、宁夏、河南、 江苏等 11个省份超过 3000万用户， 公司在内容层面的持续布局有望推动 省外专网业务高增。 互联网电视业务： 2020年实现营收 1.58亿元，同比增长 22.2%。 截至 2020年末，云视听系列 APP 全国有效用户数达到 2.1亿户，同比增长 53.3%； 公司服务的有效智能终端数量达到 1000万台，同比增长 99%。公司积极拓 展合作伙伴， 2020年新推出“云视听虎电竞” （虎牙合作） 、“云视听快 TV” （快手合作） 、“云视听全民 K 歌”、“云视听埋堆堆”等新产品， 加速打造智能大屏应用多元化矩阵。 优化组织架构加速转型升级，打造广告+内容分发新增长点。 公司新组建商 务运营中心和媒资中心（现有融媒创新中心与媒体经营部重组而成） 。 其中 商务运营中心主要开展广告业务； 媒资中心负责媒资管理、版权管理、版权 开发集成等业务。 内容矩阵建设方面，公司自有版权内容集成超过 15000小时， 2020年打造 4K 美食纪录片《超级食材》和《喜粤之味》， 聚焦粤式 美食给观众带来沉浸式体验。 公司在流量、数据与会员优势之上积极探索新 业务，加速内容和业务类型升级，打造多元化新增长点。 盈利预测与投资建议： 结合最新年报情况，预计公司 2021-2023年实现归 母净利润 6.69、 7.75、 8.93亿元，分别同比增长 16.3%、 16.0%、 15.1%， 维持“增持”评级。

事件：公司发布2020年年报及20201Q1季报，2020年实现收入37.32亿元，同比增长41.88%，归母净利润3.99亿元（去年同期亏损14.67亿元，加回11.78亿资产减值损失及1.32亿信用减值损失后后仍有1.57亿元亏损）。2021Q1实现收入14.0亿，同比增长83.86%，归母净利润1.37亿元，同比增长24.80%。 内容为王，电视剧和电影核心业务不断发展。公司2020电视剧业务实现收入34.2亿元，同比增长72.58%，毛利率25.31%，较上期提升9.78%。2020年电视剧开机17部573集，取证10部，播出13部；上线院线电影项目2个；动画片2部。Q4播出剧集《有翡》热度较高，累计播放量达41.8亿。公司2021Q1主要确认收入的电视剧包括《长歌行》（腾讯视频单平台播放量破10亿）、《你是我的城池堡垒》、《锦心似玉》、《你好安怡》、《觉醒时代》，电影《刺杀小说家》（Q1净票房9.43亿）。 公司在核心业务基础上布局内容生态，建设内容赋能平台，拥抱全媒体。1）公司艺人经纪业务已进入发展快车道；2）音乐板块共计搭建海内外一线音乐制作人及制作公司21条合作渠道；3）公司通过新模式和新渠道推进多元变现：华策新影、纽泽文化、策红文化、华策嘉尚分别负责视频彩铃与音乐孵化业务、短视频业务、消费品品牌共建合作、艺人培训合作；4）2021年，公司还将持续打造、输出头部内容，不断丰富产品矩阵、创新内容形态，向全媒体优质内容规模化供应商和内容生态商业化迈进。 后续内容储备丰富。电视剧方面，截至2020年末公司储备剧集包括《我和我们在一起》、《镜双城》等近10部电视剧，且2021Q1新开机项目3部，杀青7部。电影方面，公司发布未来三年投资制作发行的片单，包括30+部影片，其中包括《刺杀小说家》续集、《翻译官》等重点影片，冲击100亿+的票房目标。 定增落地，充沛资金巩固影视龙头地位。公司向西藏泰富文化、财通基金等7家投资者非公开发行1.454亿股，募集资金总额7.27亿元（为此前计划总额8亿元的90.9%），扣除发行费用后的募集资金净额7.11亿元，发行价5元/股，锁定期为6个月，募集资金用途系聚焦主业，具体为对公司现有影视剧制作业务的加强、对超高清制作及媒资管理平台的应用，以及对公司业务经营效率的提升。投资建议：公司为国内影视剧制作行业龙头，看好其在影视内容产业核心竞争力。预计公司2021-2022年实现归母净利润4.78/5.40亿元，对应PE为24/22倍。维持“增持”评级。 风险提示：行业政策监管风险，开机情况及售卖不及预期，资产减值风险。

业绩维持高增长，经营现金流净额大幅增加。 2020年实现营收 140.06亿元， 同比增长 12.0%；归母净利润 19.82亿元，同比增长 71.4%。 2020年公司经营 活动产生的现金流净额 5.81亿元，去年同期为 2.93亿元，同比增长 98.3%。 各子公司均超额完成 2020年业绩承诺，芒果互娱、天娱传媒、芒果影视、芒果 娱乐归母净利润增速转正，分别同比增长 14.1%、 48.2%、 21.4%、 22.5%。 2021Q1公司实现营业收入 40.09亿元，同比增长 47.0%，实现归母净利润 7.73亿元，同比增长 61.2%， Q1业绩超预期。 会员业务： 2020年实现会员收入 32.55亿元，同比增长 92%；付费会员数达 3613万人，同比增长 96.7%。公司丰富内容矩阵深耕会员权益，实现会员生命 周期的提升和会员画像的拓展，独播剧《装台》男性用户偏好度（ TGI）达到 124%。 剧集的高流量和会员抢先看的特征，决定了其“拉新”属性明显。公司以 12个 影视制作团队和 30家“新芒计划”战略工作室为核心，影视剧数量与质量实现 双提升。 2020年单季度分别有 1-2部新剧进入网络剧 TOP50播映指数榜单， 2020Q1网络剧播放量达到 73.3亿次，创出历史新高； 2020年全年网络剧播放 量 233亿，同比增长 73.6%。 广告业务： 2020年公司实现广告收入 41.39亿元，同比增长 24%，预计优质内 容上线对软广及硬广收入都形成有效带动。快乐阳光拥有 20个综艺制作团队， 2020年共上线自制节目超过 40档。其中，新综艺《乘风破浪的姐姐》、《朋 友请听好》、《说唱听我的》热度好评双收，《姐姐》播放量超过 51亿次，节 目广告客户总数超过 40家；综 N 代《密室大逃脱 2》、《女儿们的恋爱 3》、 《妻子的浪漫旅行 4》均位列艺恩播映指数 TOP 10。 2020Q3芒果 TV 网络综艺 播放量达到 137.7亿次，同比增 245.1%，创出历史新高。 2020全年公司网络 综艺播放量 389.5亿，同比增长 43.5%。 2021年 Q2及下半年芒果 TV 储备的综艺/剧集包括： （ 1） IP 综艺续集《妻旅 5》、《密逃 3》、《女儿们的恋爱 4》、《明侦 7》等；（ 2）自制新综艺：《初 入职场的我们》、《哥哥的滚烫人生》等； 3）重点影视剧：首个台网联动周播 剧场“季风计划”预计于 2021年 5月上线，片单包括《狂猎》（自制）、《我 在他乡挺好的》、《婆婆的镯子》（自制）等，其它重磅影视剧包括《我和我 们在一起》、《八零九零》、《尚食》等。 投资建议： 考虑到 2020Q4《明侦 6》等项目的部分收入确认至 2021Q1，以及 《乘风破浪的姐姐 2》等项目的广告兑现，上调公司 2021-2023年归母净利润 至 25.84、 32.20、 38.57亿元，同比增长 30.3%、 24.6%、 19.8%。当前市值 对应 2021年 43x PE，维持“买入”评级。

事件： 公司发布 2020年度报告，实现收入 11.59亿元（ YoY-59.04%） ， 归母净 利润 2.9亿元（ YoY-68.28%） ， 扣非归母净利润 2.35亿元（ YoY-72.93%） 。 2020Q4单季度实现收入 6.78亿元（ YoY+83.89%， QoQ+205.4%） ，归母净利 润为 2.27亿元（去年同期亏损 1.62亿)。 2020年基本 EPS 为 0.10元，拟每 10股派发现金红利 0.1元(含税)。 电影业务受疫情影响较大，但低谷下毛利率仍有提升。 2020年公司上映影片包括 《妙先生》《八佰》《荞麦疯长》《我的女友是机器人》《姜子牙》《金刚川》 《如果声音不记得》《崖上的波妞》， 2019年上映但部分票房计入 2020年的影 片包括《误杀》《两只老虎》《南方车站的聚会》， 合计计入 2020年的总票房为 67.87亿元， 占国产票房比重为 42.5%（ +8.5pct） 。 电影业务实现收入 9.41亿 元（ YoY-62.82%） ， 毛利率为 59.87%，较 2019年提升 14.34pct， 在低谷时期 仍有较高盈利水平的背后反映的是，真人电影低成本高 ROI 的策略成效显著，动 画电影高票房亦贡献增量业绩， 2021年多部真人电影均有公司艺人参演降低制片 成本，未来随着制片工业化水平提升，电影毛利率仍有望保持较高水平。 电视剧 方面， 公司 2020年确认《新世界》收入，电视剧利润较上年同期有所减少。 公司电影衍生业务加速推进。 2020年衍生品业务收入及利润较上年同期大幅增 长， 《姜子牙》 IP 授权了鞋服、手办、玩具、出版物等多种品类的衍生品开发， 正版周边联合摩点众筹同步电影开启，上线 24小时总销售额破百万，但此次衍生 品的销售主要以配合影片宣传为主；《哪吒》作为公司重点运营的 IP，其系列衍 生品也在持续开发中。 此外，彩条屋与游戏公司完美世界达成合作，将《哪吒》 《姜子牙》《西游记之大圣归来》的动画电影 IP 用以开发游戏，公司核心 IP 商 业化正在加速落地。 后续片单饱满，动画电影值得期待。 公司参投电影《人潮汹涌》 于 2021年春节档 上映， 累计分账票房 6.92亿元， 后续动画重点影片包括在制作中的《深海》《西 游记之大圣闹天宫》《大鱼海棠 2》， 真人影片包括《你的婚礼》（定档 4月 30日）， 《阳光姐妹淘》（定档 6月 11日） 《革命者》 （定档 7月 1日）《坚如磐 石》（张艺谋导演作品） 等。目前公司电影储备项目有 60-70部，电视剧储备项 目 17部，预计公司未来保持每年上映 15部左右电影的节奏，其中动画电影占三 成（包括批片）。 第二期员工持股计划发布，绑定核心员工利益。 第一期持股计划已于 2020年 10月 30日完成购买，第二期员工持股计划规模不超过 97.28万股，约占股本总额的 0.03%，拟筹集资金总额上限为 1110万元， 彰显管理层对公司未来发展信心。 盈利预测与估值。 看好内容龙头公司的长期价值， 2021年电影市场已恢复常态化， 参投公司猫眼娱乐预计 2021年贡献投资收益。 考虑到后续公司电影项目上线进 度，下调盈利预测，预计 2021-2022年实现净利润分别为 9.57/10.98亿元，同比 增长 228.8%/14.8%，当前股价对应 PE 为 36.1/31.5X，维持“增持”评级

公司发布2020年业绩快报及2021年一季度预告：2020年实现营收102亿元（+27.2%），归母净利润15.5亿元（+3%）；2021Q1预计实现归母净利润4.4-4.8亿元，同比下滑28%-22%，一季度业绩略好于预期。 业绩拆分：（1）2020年：游戏收入92.6亿元（+35%），净利润22.85亿元（+20%）；影视收入9.6亿元（-18.3%），预计亏损4.96亿元，主要来自存货减值等因素。此外，2020年拟对天津同心等影视公司的商誉计提减值准备约3.5亿元，同时根据相关股权转让协议的约定确认业绩补偿收益，预计上述事项对公司业绩无重大影响。剩余约2.5亿元商誉主要为收购的游戏团队带来，商誉减值风险得到充分释放。（2）2021Q1：游戏业务预计实现净利润4.1-4.3亿元，同比下降15%-19%；扣除9500万元非经常性损益后（预计主要为处置海外研发团队带来），游戏业务扣非后利润预计下滑33%-37%。 游戏业务：（1）新游戏排期：《战神遗迹》计划于2021年5月20日公测，其他项目储备还包括《梦幻新诛仙》、《幻塔》、《一拳超人》、《天龙八部2手游》等；（2）老游戏：《新神魔大陆》利润在2020Q4得到充分释放，助力公司2020年游戏业绩增长。同时，《诛仙》、《完美世界》、《新笑傲江湖》等老游戏在2021Q1维持流水稳定，持续贡献业绩，公司长线运营能力得到充分验证。 影视业务：一季度《上阳赋》《暴风眼》《爱在星空下》《明天我们好好过》等多部精品电视剧相继播出。此外，公司储备的《光荣与梦想》《舍我其谁》《昔有琉璃瓦》《月里青山淡如画》《山河表里》等影视作品正在制作过程中。 投资建议：考虑到1）游戏业务上线时间调整；2）2021年为重要宣传期，电视剧业务审慎考虑，我们调整公司2020-2022年归母净利润至15.49、23.5、29.2亿元，对应EPS分别为0.80、1.21、1.51元，当前市值对应PE27/18/14x，维持“买入”评级。 风险提示：政策监管风险，产品表现不及预期，行业竞争风险

2021Q1芒果 TV 播放量 240.6亿，整体流量维持高位。 播放量同比下滑 （ YoY-16.8%）主要系去年同期受疫情影响，以及部分高热度电视剧如《下 一站是幸福》、《上古密约》等密集上线基数较高（ 289.1亿）所致。 网络综艺： 2021Q1播放量 113.0亿，同比增长 58.9%，仅次于 2020Q3的高位（ 137.7亿）， 主要来自于《明星大侦探第六季》（ 36.5亿）、《乘 风破浪的姐姐第二季》（ 35.7亿）、《婆婆和妈妈第二季》（ 8.4亿）等 S 级项目的拉动。其中，《明星大侦探第六季》、《乘风破浪的姐姐第二季》 广告主数量分别达到13、 15个，预计将对一季度广告收入形成有效拉动。 新自制综艺《听姐说》（全女性脱口秀挑战节目）于一季度末上线，位列网 综播映指数 12位，预计播放量将主要产生在二季度。此外，一季度芒果 TV 进入播映指数 TOP10的网络综艺 2部，电视综艺 4部，综艺领域优势维持。 剧集： 受去年高基数影响同比下滑，预计二季度随季风计划上线将有所回温。 （ 1）网络剧： 2021Q1播放量 54.86亿，同比下滑 25.2%，环比增长 11.5%。 2021Q1共上线 5部新剧，芒果超媒参与出品了《不可思议的爱情》（播放 量 7.5亿）与《你好对方辩友 2》（播放量 10.2亿） 2部作品。 2020年末 上线的《阳光之下》 （ 仅限 VIP 观看） 于 Q1贡献播放量 16.6亿，预计将 对会员形成拉动。 （ 2）电视剧： 2021Q1播放量 34.16亿，上线 8部新剧。 一季度电视剧播放量下滑主要系去年高基数以及排片周期影响，预计二季度 叠加季风计划上线，将带动电视剧播放量有所回温。 用户数据： MAU/DAU 重回增长态势，使用时长优势稳固。（ 1）MAU/DAU： 随着《明星大侦探 6》、《乘风破浪的姐姐 2》等头部综艺的上线叠加春节 假期，芒果 TV 2021年 2月 MAU/DAU 分别为 2.02/0.36亿， MAU/DAU 环 比 2020Q4重回增长态势。 （ 2）用户时长： 2021年 2月人均单日使用时 长为 75.3分钟，环比 1月高点（ 78.2分钟）有所下滑，但作为垂直细分和 高粘性的平台，芒果 TV 使用时长仍处于较高水平， 高于爱奇艺（ 71.2分钟）、 腾讯视频（ 66.6分钟）和优酷（ 53.2分钟） 。 投资建议： 根据芒果 TV2020年战略发布会以及我们的日常跟踪， Q2有望 上线的自制综艺包括《妻子的浪漫旅行 5》、《初入职场的我们》等。我们 预计公司 2021-2022年归母净利润为 23.65、 27.66亿元，维持“买入”评 级。持续看好公司垂直发展路径下的高成长。

事件：公司披露2020年年报数据。公司2020年实现营业收入18.92亿元，同比增长0.17%；归母净利润2.82亿元，同比增长12.27%。其中Q4单季公司实现营收6.20亿元，同比增长16.32%；归母净利润1.02 亿元，同比增长 34.21%。扣除非经常性损益后公司2020年归母净利润2.55亿，同比增长31.35%，业绩超预期。公司拟每10股派发现金红利4.8元（含税）。 量价齐升带来亮眼业绩，少儿图书市占率提升0.83pct。2020年预计公司实销31.35亿码洋，同比增长14%，市占率3.23%（较2019年提升0.54pct）。公司图书销售价量齐增，平均单价/销量由2019年33.93元/4135.5万册提升至2020年34.36元/4260.02万册。疫情影响下，2020年公司图书出版和发行业务仍同比增长4.31%至14.64亿元。分品类看，社科类图书市占率排名保持第一，经管类市场占有率从2019年的14.6% 提升到16.89%，领先优势进一步扩大；少儿类市占率大幅提升0.83pct至2.57%，市场排名进入前五；生活类市占率提升至第一，教育类排名提升至第五，文艺类图书市场占有率排名第八位。 公司积极调整渠道结构，一方面不断提高线上业务比重，一方面通过多场景赋能线下门店，营收验证结构调整取得成效。从线上业务看，疫情加速渠道迁移，公司加大线上业务布局，2020年公司书店线上零售额实现同比增长28.4%。公司实现全渠道销售网络，入驻短视频平台、自媒体矩阵等，打通内容、产品的转化链条，与多平台、媒体合作，构建多传播网络；从线下业务看，公司开辟线下门店运营新模式，形成了地产合作、商务园区、休闲旅行等三种主题品牌店运营模式，为不同人群提供真实阅读场景。公司书店业务在3季度首次实现单季盈利，下半年实现归属于上市公司股东的净利润为457万元。 公司版权、IP储备丰富，维持每年超过1000本上新频率。2020年，公司上新图书1130种，向海外输出图书版权421种，覆盖20余国家和地区，文化影响力突出。同时，公司与全球1.3万位作者、2000家出版机构以及数百家自媒体等非出版机构保持密切合作，拥有授权期内各类版权和IP储备超过1.5万种。 投资建议：公司在疫情重压下及时调整营收结构、完善营销渠道体系，实现业绩高增，我们看好公司未来集中度的提升、品类的扩张、线上渠道的增长和效率的提升。我们预计公司2021-2023年分别实现营业收入23.8/27.42/30.66亿元，归母净利润3.38/3.97/4.57亿元，EPS为1.78/2.09/2.40元，上调至“买入”评级。 风险提示：政策监管风险、行业竞争风险、电子阅读对纸质图书冲击风险。

女鞋起家，公司通过收购遥望成功转型直播电商领域。 公司为 A 股首家上市的女鞋企业， 2015年收购时尚迅锋、北京时欣切入互联网领域， 2019年收购 MCN 公司遥望网络切入社交电商， 实现业务重心转移。截至 2020H1，公司女鞋业务占比降至 36%。 随着女鞋业务 2021年压力减少，叠加遥望业务爆发增长，我们看好公司 2021年业绩释放。 直播电商 GMV 爆发性极强，预计 2025年市场规模 6万亿。 直播电商结合传统线下门店与搜索电商优势，同时 C2M 模式下优化供应链，服务中小商家和消费者。 随着直播带货推动转化与复购，抖音、快手、淘宝直播、小红书等各平台仍持续加大布局投入，未来电商直播整体渗透率仍有较大提升空间， 根据艾瑞咨询预测， 2025年预计直播电商总规模将达到 6.4万亿，渗透率 23.9%。 遥望管理层能力突出，团队及时把握风口多次转型成功。 1）把握互联网广告行业红利， 2010年创立公司主营互联网广告业务。 2）把握微信流量入口红利， 2017年开拓微信生态矩阵业务 3）把握短视频行业红利，在抖快变现模式并未成熟时， 2018年及时切入社交电商领域，重点孵化抖快变现场景。 在优秀管理层的带领下，根据市场和流量的变化及时调整业务，不断寻求变化，已经成为遥望的核心基因。 公司网红孵化能力高效率、 可持续、 可复制： 公司目前签约网红 100+位，明星 10+位，包括瑜大公子、李宣卓、王祖蓝等，带货实力雄厚。 赛马机制下， 公司采用 80%标准化+20%差异化网红孵化路径， 一个月周期即可培训完成并逐步开始投入变现。 公司在战略性扩充主播团队的同时，将会进一步提升商务约主播比重。同时， 规范高效的公司管理下， 遥望拥有领先的仓储管理体系、 QC 部门等，能够保证能力复用。 小店通助力公司流量投放， 头部主播全品类转型成功， 前期培育主播变现能力逐渐显现。 小店通上线后， 公司及时把握小店通效率高、反馈快的特效，加大小店通投放，减少直播挂榜等买量投入，强化投放效率。 旗下主播瑜大公子、李宣卓分别从美妆、酒水品类向全品类转型成功， 近三个月瑜大公子细分品类全覆盖，李宣卓在手机数码直播品类也提升至 21.20%，部分抖音主播变现能力逐渐显现，如尬演七段小号逐渐开始直播。 盈利预测： 我们预计公司 2020-2022年归母净利润为 0.23/6.29/10.39亿元，同比变动-84.4%/+2588.57%/+65.03%， 考虑公司作为头部 MCN 机构的成长性及短期业绩的爆发性， 预计公司 2021年合理市值 220亿，对应 2021年 PE 35x，首次覆盖，给予“买入”评级。

公司公告，2020年实现归母净利润15.1-15.7亿元，同比增长0.5%-4.5%；扣非后归母净利润10.3-10.9亿元，同比-5.3%—0.3%。其中：润游戏业务预计实现净利润22.7-22.9亿元，同比增长19.6%-20.7%。以此测算，预计Q4单季度游戏利润约5.6亿，《新神魔大陆》利润在Q4得到充分释放，助力公司游戏业绩持续增长。同时，《诛仙》、《完美世界》、《新笑傲江湖》等老游戏流水稳定，持续贡献业绩，公司长线运营能力得到充分验证。此外，《DOTA2》、《CS:GO》带动电竞业务进一步增长。预计《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》等新游戏将在2021年逐步上线。 损影视业务预计亏损5-5.4亿元，主要来自存货减值（预计约6亿元）等因素。近年来，影视行业经历了深度调整，公司历史期间制作的部分影视剧因市场环境发生较大变化而发生减值损失。剩余库存中，除2020年新开机剧集外，《上阳赋》已播出，预计在2021Q1确认，剩余存货减值风险较小。 此外，公司计提了天津同心等影视公司的商誉减值准备约3.5亿元，根据存量商誉构成明细，预计影视业务商誉已全部计提，剩余约2.5亿元商誉主要为收购的游戏团队带来，商誉减值风险得到充分释放。 投资建议：考虑到1）游戏业务上线时间调整；2）2021年为重要宣传期，电视剧业务审慎考虑，我们下调公司2021-2022年归母净利润至27.7、32.75亿元，对应EPS分别为1.43、1.69元，当前市值对应PE19/16x，维持买入评级。 风险提示：政策监管风险，产品表现不及预期，行业竞争风险

疫情重压之下，院线市场危中有机，龙头院线复苏较快。虽有上座率限制，10月份全国票房已恢复至去年同期75.26%，作为院线公司龙头的万达电影，在行业回暖时表现尤为靓丽，7-10月万达影投口径市占率14.75%，较去年同期提升1.71pct。我们认为中国电影市场已进入理性增长阶段，影院终端盈利中枢上移的核心在于1）高获客能力（体现在市占率持续提升带来高于行业的收入增速），2）降本增效的能力（体现在规模化及系统化所带来的成本降低）。 “持续扩张+品质优势”，公司市占率有望持续提升。1）根据公司过去的扩张节奏，定增资金到位后预计公司仍然保持每年60-70家新建影院速度，同时动态调整经营效益不佳的影院，考虑到每年关停10家影院左右，每年将净增50-60家影院。2）公司单影院的规模大、品质高，树立了较高的品牌形象，更为重要的是，自有万达广场物业为影院带来持续优质的客流。3)测算公司影投口径市占率，假设2025年公司单银幕产出为160万元，行业2021年-2025年票房复合增幅5%，公司市占率将提升至18%。 降本提效成果显著，成本端压力逐步释放。公司目前已形成四大管理系统，使得公司在实现影院规模持续扩张的同时员工总数量下降，2019年公司员工总数1.4万人，较2018年减少4000余人，分人员职能来看，NOC系统自启用后，当年减少了41.3%的放映人员，运营效率大幅提升。单员工贡献票房收入提升明显，且单员工薪酬仍有上涨。疫情期间公司持续对人员进行调整，预计四大系统将提升公司运营的自动化水平，降低整体运营成本。 横向对比其他院线上市公司，万达电影各项指标均有领先优势。1）高资产质量：2019年万达一至五线城市年单银幕产出分别为185.63、151.93、142.76、116.47、103.5万元，除五线城市外，年单银幕产出均超过其他上市公司平均水平，二三线城市单银幕产出领跑行业。2）低租金比例：终端院线的租金成本是其成本结构中的重要部分，与同行业相比，万达电影背靠自有物业，租金占放映收入的比重明显偏低，扩大了其利润空间。3）高扩张速度：自2011年，万达影院数量便始终保持着两位数以上的增幅，与行业内其他公司相比，扩张速度一直居前。其庞大的院线终端体系为高市占率打下基础，从而不断巩固市场份额。4）强运营能力:公司非票收入占比及ARPPU均较高，公司非票收入占比为29.8%，卖品ARPPU/广告ARPPU分别9.6/9.7元，远超行业内其他公司。 盈利预测与估值：预计公司2021-2022年实现营收174.4/186.7亿，增速190.1%/7.0%;实现归母净利润18.5亿/20.2亿，同比扭亏/增长9.1%。我们以PE估值法分别对院线部分及影视部分估值，预计公司2021年合理市值560亿。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：商誉减值风险，ST风险，优质影片供应不足风险。

公司是以“文化+科技”布局的展览展示行业龙头企业。 核心业务是向各级政府相 关部门、企事业单位提供数字文化展示体验系统（主要为城市馆、园区馆、主题 馆等各类场馆）的策划、设计、实施和维护服务。公司从 2008年起深耕展览展示 行业，城市馆、园区馆市占率全国第一， 2019年公司实现营收 20.3亿元，归母净 利润 2.62亿元，近五年 CAGR 分别为 15%与 32%。 2020年 Q3公司克服疫情影响， 积极推进复工复产，前三季度实现营收 16.5亿元（ YoY+13.51%），归母净利润 2.75亿元（ YoY+32.64%）。 业务持续下沉，横向拓展强化先发优势， 数字科技构建行业壁垒： （ 1）资源优势 确定： 公司客户结构稳定，多年来政府端订单占比稳定 90%以上； （ 2）客户需求 增大： 城镇化带动城市文明体系提升，政府为打造城市精神面貌加大对场馆建设 需求； （ 3）营销网络近一步完善： 公司加强与地方媒体合作能力，加大自身地区 影响力来为后续订单发力； （ 4)业务下沉强化先发优势： 纵向深度覆盖，由省会 城市业务下沉至周边城市及地区，将省会馆全国覆盖率 74%的优势下沉；横向主题 内容铺开， 形成以规划馆到主题馆的扩散，主题展示系统近五年占比提升 12.92pct；利润率高于行业水平， 2019年毛利率 28.73%，公司依然可以通过价格 战维持订单获取能力。 （ 5）深入布局沉浸式产业及 5G 产业，以先进的数字技术 构建行业壁垒： 2019年公司参股投资 OUTPUT、良晓科技、 VeeR 和极清慧视，提高 数字技术运用手段，推动 VR 影视内容及超高清视频编解码及 5G 传输技术在数字 文化产业的应用。 公司不断扩充业务边界，实现新赛道业务拓展： （ 1）布局商业展览： 把握公司在 展览空间的策划、设计、实施和维护经验， 2C 端深入布局商业展览，加码商业化 变现能力。引入日本知名 IP 方 TeamLab，在上海、广州、杭州多地运营商业展览； （ 2）把握民宿蓝海市场，切入文旅产业，在浙江桐庐打造放语空乡宿文创综合体 主题民宿； （ 3） 合作地方广电，更好覆盖当地客户： 与安徽广电达成战略合作， 打造全国首个沉浸式网红直播空间 AH SPACE；先后与 SMG 东方广播中心、湖南红 网新媒体集团有限公司签署战略合作协议，并与 SMG 东方广播中心结成深度战略 合作关系， 打造国内首个沉浸式声音剧场。 盈利预测与投资评级： 预计 2020-2022年分别实现营收 23.08/29.87/37.84亿元， 归母净利润 3.34/4.34/5.45亿元， EPS 分别为 1.15/1.49/1.87元，对应当前股 价 PE20/16/13X。 我们认为公司一方面业务具有文化创意属性，应给予一定估值溢 价，另一方面公司所处展览展示行业需求爆发，公司作为行业龙头应具有估值溢 价。综上我们保守给予公司 2021年 22倍估值，对应目标价 32.78元，首次覆 盖给予“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧导致公司中标率下降，应收账款坏账风险，新业务拓展不达 预期。

事件：公司发布2020年三季报，2020年前三季度实现营业收入80.62亿元（YoY+38.71%），归母净利润18.07亿元（YoY+22.44%），扣非后归母净利润16.71亿元（YoY+17.72%）；2020Q3实现营业收入29.18亿元（YoY+35.37%），归母净利润5.36亿元（YoY+17.74%），扣非后归母净利润5.19亿元（YoY+16.19%）。2020Q3经营性现金流7.31亿元，去年同期6.50亿元，经营性现金流持续优化。2020Q3毛利率59.38%，环比减少1.39pct，主要系影视业务部分剧目亏损或毛利率较低，拉低整体毛利率；同时公司自主发行游戏占比提升，采用总额法确认收入导致毛利率下降。 游戏业务：预计三季度《诛仙》、《完美世界》、《新笑傲江湖》流水整体保持稳定，《新神魔大陆》进入投放回收期；《CS:GO》《诛仙》等经典端游产品表现良好。游戏业务实现稳健业绩增长，预计收入增速将高于公司整体增速（+35.37%）。公司2020Q3销售费用率22.33%，同比增长8.33pct，环比增长12.37pct，主要由于《新神魔大陆》上线初期买量投入所致。《新神魔大陆》7月2日上线至今仍维持在iOS畅销榜排名20名内，公司端转手MMO游戏研发实力和“品效合一”的有效营销策略得到验证。 影视业务：公司在2020H1确认了《冰糖炖雪梨》《暴风眼》《全世界最好的你》《燃烧》《月上重火》《三叉戟》《最美的乡村》《怪你过分美丽》等8部剧的基础上，预计Q3确认《倩女幽魂人间情》《天舞纪》《霍元甲》等剧集收入，但预计受到确认集数影响，三季度影视业务或产生亏损。20年公司影视剧业务大力去库存，截止前三季度公司存货12.5亿元，比2019年末减少5.1亿元。同时在新剧开机上保持谨慎态度，在前期回收较好的前提下谨慎开机优质项目，保证公司影视业务的稳定发展。 新品类游戏储备丰富，2021蓄势待发。ARPG《战神遗迹》（已在东南亚市场上线技术测试版）、3D回合制IP大作《梦幻新诛仙》、开放世界MMO《幻塔》预计2020H1上线；二次元RPG《一拳超人》、回合制MMO《仙剑奇侠传》、ARPG游戏（龙之谷团队制作）预计2020H2上线。在传统大IP端转手MMO的基础之上，公司不断对新品类进行尝试，看好品类扩张下游戏业务长期增长空间。此外，端游《新诛仙世界》、主机游戏《完美世界》研发也在持续推进过程中，精品游戏储备丰富，未来产能值得期待。 投资建议：公司作为国内领先的游戏研运龙头，兼具手游、端游和主机游戏研发能力，在MMO游戏上具有深厚研发实力并在品类上不断拓展。预计公司2020-2022年归母净利润分别为24.37/29.50/34.93亿元，同比增长62.2%/21.0%/18.4%，维持“买入”评级。 风险提示：政策监管风险，产品表现不及预期，行业竞争风险。