2024年 04月 24日， 桂发祥发布 2024年一季度报。 投资要点 营收实现稳增长， 费用增加致利润承压公司 2024Q1总营收 1.60亿元（同增 12%），归母净利润0.19亿元（同减 27%）， 营收实现稳增长，主要系公司把握节庆旅游市场活跃的机遇充分筹备春节销售旺季所致。由于产量提升进一步降低制造费用中固定成本的分摊， 2024Q1毛利率同增 1pct 至 45.59%， 稳定在合理区间。 2024Q1销售/管理费用率分别为 25.37%/7.89%，分别同增 4pcts/1pct， 其中，销售费用率提升主要系销售人员奖金随收入/直营店与电商平台建设费投/广告费同比增加所致，而员工双节奖金福利/专项奖励/办公楼装修摊销费同增则拉升管理费用率， 综合导致 2024Q1净利率同减 6pcts 至 11.66%。 渠道开拓稳步推进， 持续发力品牌建设渠道开拓稳步推进，电商渠道未来可期。 经销渠道新开发外埠经销商，成功引进多家知名商超，积极布局重要交通枢纽的销售网点。 电商渠道持续优化梳理， 抖音平台店铺于 2024年 1月顺利开播，线上渠道整体销售活跃。 持续加强品牌宣传， 为后续发展蓄能。 公司持续加大广告投入力度， 展示品牌文化。同时， 桂发祥老字号品牌集合店于 2024年初开业，汇集本地老字号、全国知名品牌天津首店， 涵盖特色产品500余种、知名品牌 40余家， 举办丰富多样的老字号、文化主题活动，市场关注度显著提升。 当前公司销售费用投放增长， 电商平台抢夺流量亦需要较大的费用投放， 短期导致盈利端承压， 展望后续费投效率提升。 盈利预测我们看好公司 “特色礼品筑牢发展根基、休闲产品开辟全国市场” 的战略主线， 公司作为麻花龙头积极寻找创新、产品渠道齐发力，老字号集合店、 抖音新平台、外埠市场有望带来新的利润增长点。 根据一季度报， 预计 2024-2026年 EPS分 别 为 0.47/0.68/0.93元 ， 当 前 股 价 对 应 PE 分 别 为19/13/9倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、成本上涨、麻花增长不及预期、新渠道销售增长不及预期等。

2024年 4月 24日， 熊猫乳品发布 2023年年报和 2024年一季度报。 投资要点 利润端增速亮眼， 预计 2024年营收稳增长公司 2023年/2023Q4/2024Q1总营收分别为 9.47/2.38/1.85亿元，分别同比+6%/-4%/-14%。公司 2023年/2023Q4/2024Q1归 母 净 利 润 分 别 为 1.09/0.27/0.27亿 元 ， 分 别 同 增104%/102%/39% 。 2023年 /2024Q1的 毛 利 率 分 别 为23.13%/28.86%，分别同增 4pcts/8pcts， 预计系原材料价格采购成本下降/产品价格策略调整所致。 2023年/2024Q1销售费率为 4.41%/5.02%，分别同比-2pcts/+0.3pct。 2023年/2024Q1管理费率为 4.75%/6.02%，分别同增 1pct/1pct，公司 2023年/2024Q1的净利率分别为 11.16%/14.54%，分别同增 5pcts/6pcts。 预计 2024年公司净利率保持相对稳定， 费用将侧重投放于研发与团队扩充。 炼乳国产替代逻辑顺，椰品增长路径清晰1） 浓缩乳制品稳增长，未来增长点多元。 2023年浓缩乳制品营收为 6.51亿元（同增 9%），毛利率为 30.17%（同增6pcts）；拆分量价看， 2023年浓缩乳制品销量为 4.94万吨（同增 15%），销售单价为 1.32万元/吨（同减 7%）。整体营收稳步增长，毛利率高位增长。 分品类来看，炼乳营收增速超 15%， 由于产品性价比高，国产替代逻辑顺，预计 2024-2025年每年营收增长 2000-3000万元。 提价推进奶酪板块2023年扭亏为盈， 对于奶酪板块， 2023年公司改变过去跟随竞品的策略，选择投资优鲜工坊做休闲零食，围绕成年消费者做奶酪酥，优鲜工坊 2023年收入 5000万， 2024年目标营收为 1亿元。 稀奶油板块 2023年体量不达预期， 公司计划通过研发投入及产品推新来挖掘该品类的增长潜力。 2）椰品增速亮眼，未来业务增长路径清晰。 2023年椰品的营收为 0.77亿元（同增 24%），毛利率为 24.44%（同减 4pcts）；拆分量价看， 2023年椰品的销量为 0.96万吨（同增 34%），销售单价为 0.80万元/吨（同减 7%）。其中大客户古茗贡献显著，茶饮新大客户开发/海南产业链推新有望催生新增长极，预计公司 2023年椰品增速可达 20%。 3）乳品贸易作为补充业务，营收有所下降。 2023年乳品贸易的营收为 2.05亿元（同减 6%），毛利率为 0.58%（同减 2pcts）。乳品贸易毛利偏低且具有下行趋势，预计公司在产品培育上有所侧重，优化产品结构。 积极拓宽销售渠道，线上直销增长可期分地区看， 2023年华东/华南/华北/其他区域营收分别为5.08/1.44/0.79/2.16亿元，分别同比+2%/+1%/-1%/+25%。 分销售模式看， 2023年经销/直销/贸易/其他渠道营收分别为 5.22/2.18/2.05/0.02亿 元 ， 分 别 同 比 +4%/+26%/-6%/+23%，直销增速快。其中线上直销收入为 507.20万元（同增 24%） ， 未来公司将寻找适合电商部的新产品，加快线上推广工作。 盈利预测我们看好公司巩固炼乳基本盘，持续打造第二增长曲线，依靠 B 端渠道并持续优化零售渠道建设。 根据年报和一季度报，我们预计公司 2024-2026年 EPS 为 0.98/1.14/1.32元，当前股价对应 PE 分别为 19/17/14倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、行业竞争加剧、原材料上涨风险、新产品&新市场开拓不及预期等。

2024年 4月 23日，盐津铺子发布 2024年第一季度报告。 投资要点 Q1实现开门红， 净利率持续优化2024Q1总营收 12.23亿元（+37%），归母净利润 1.60亿元（+43%） ， 业绩落于预告区间中枢。 由于渠道/产品结构变化， 2024Q1毛利率同降 2pct 至 32.10%， 随着成本端下行/鹌鹑蛋产能爬坡/供应链效率提升，毛利率有望逐步回升。 2024Q1销售/管理费用率分别为 13.00%/4.23%，分别同减1pct/0.1pct，预计主要系规模效应摊薄费率， 综合导致2024Q1净利率同增 1pct 至 13.06%。 公司持续构建总成本领先优势，通过深入产业链前端布局/聚合精益与智能制造来提升规模效应/强化战略引领提升管理效率，盈利能力有望不断提高。 推新打造品牌势能， 供应链优势护航渠道扩容公司抓住零食扩容红利，通过产品推新拉升品牌势能。 大魔王自 2023年底推出以来，量价表现优秀，营收占比快速提升，同时公司推进魔芋类产品做供应链业务， 进入茶饮、餐饮渠道，丰富品类可能性。 对于鹌鹑蛋品类，公司于 2024年初推出高毛利蛋皇单品， 除优化品类盈利能力外， 重心在于实现对鹌鹑蛋主产品的品牌势能拉动。 后续公司计划不断跟踪市场火爆单品，通过电商自营平台试销，发掘潜力爆品，维持公司中长期势能。 供应链优势保障战略推行， 各渠道年货旺季表现高于预期。 公司供应链在强激励推动下效率持续优化，在研发/制造/上游延伸能力上领先于行业，保障公司战略推行顺畅， 致使渠道盈利优势显著。 春节期间， 公司在零食很忙渠道投放大规格的鱼豆腐定量装，获得超预期回报， 并借助低营销费用，通过专柜特陈，在下沉 BC 超达到强势品牌效果，除此之外，抖音平台竞争因素影响趋弱， 公司电商渠道市占率有望持续提升。 盈利预测我们看好公司借助供应链优势持续提升产品力， 在夯实大单品市场基础的同时挖掘潜力单品，实现多品类、多渠道布局， 从而提高品牌声量、扩大市占率。 预计 2024-2026年EPS 分别为 3.68/5.02/6.62元，当前股价对应 PE 分别为21/16/12倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行、消费复苏不及预期、产能建设不及预期、原材料价格波动、新品表现不及预期等。

2024年 4月 23日， 养元饮品发布 2023年年报及 2024年一季报。 投资要点 收入符合预期， 维持高分红全年收入符合预期， Q1利润略超预期。 2023年总营收 61.62亿 元 （同 增 4.03% ） ， 归 母 净 利 润 14.67亿 元 （同 减0.46%） ， 扣非归母净利润 13.63亿元（同增 3.89%） ， 收入符合预期， 利润略低于预期， 主要系 Q4天气原因发货受影响叠加全年投资收益同比下滑 43.10%。 2023Q4总营收 15.75亿元（同减 9.38%） ， 归母净利润 1.78亿元（同减 61.87%） ，扣非归母净利润 2.97亿元（同减 22.92%） 。 2024Q1总营收23.16亿元（同增 3.91%） ， 归母净利润 8.79亿元（同增19.96%） ， 扣非归母净利润 7.06亿元（同增 15.43%） ， Q1收入符合预期， 利润略超预期， 主要系央视投放费用下降故销售费用率下降所致。 盈利能力表现平稳， Q1费用优化明显。 2023年毛利率/净利率分别为 45.71%/23.82%， 分别同比+0.60/-1.08pcts ； 销 售 / 管 理 费 用 率 分 别 同 比 -2.23/-0.21pcts。 2024Q1毛利率/净利率分别为 47.17%/37.95%， 分别同比+0.23/+5.08pcts； 销售/管理费用率分别同比-1.23/-0.05pcts。 全年净现金流高增， 维持高分红。 2023年经营净现金流/销售回款分别同比+107.55%/+15.88%。 截至 2024Q1末， 公司合同负债为 2.77亿元， 环比-84.02%。 2023年公司每股派发现金红利 1.6元（含税） ， 合计拟派发现金红利20.23亿元（含税） ， 2023年度现金分红比例为 137.85%。 核桃乳增长稳健， 功能性饮料增长超预期核桃乳收入保持稳增， 毛利率提升主要系折让力度减小。 2023年核桃乳 /功能性饮料 /其他植物饮料营收分别为57.08/4.48/0.01亿 元 ， 同 比 +1.11%/+68.24%/-82.57% 。 2023年公司开发多规格多包装产品， 扩大价格带以承接更多消费需求， 同时继续与央视节目合作扩大品牌声量， 升级打造“六六大顺” 符号系统。 2023年核桃乳毛利率为 47.04%，同比+1.25pcts， 销量/均价增速分别为+1.77%/-0.65%。 功能性饮料收入高增， 均价下降主要系渠道投放力度较大。 2023年功能性饮料毛利率为 28.39%， 同比-1.45pcts， 销量/均价增速分别为+75.99%/-4.41%。 受益于能量饮料赛道快速增长及公司采取更换口味、 升级品牌等措施， 功能性饮料实现高增， 2024年增长势能有望延续。 其他植物饮料收入略承压，以 自 然 动 销 为 主 。 2023年 其 他 植 物 饮 料 毛 利 率 同 比 -6.32pcts 至 40.84% ， 销 量 / 均 价 增 速 分 别 为 -79.66%/-14.31%。 养元植物奶采取全豆生产工艺， 目前豆奶饮品赛道竞争加剧同时需求较疲软， 养元销售策略以自然动销为主。 直销贡献增量， 期待多渠道发力直销表现亮眼， 期待零食与电商渠道发力。 2023年经销/直销 渠 道 营 收 分 别 为 59.05/2.52亿 元 ， 分 别 同 比+3.84%/+8.62%， 其中 2023Q4/2024Q1直销渠道营收分别同比+38.59%/+55.94%， 直销渠道增速亮眼， 2023年直销毛利率提升 7.33pcts 至 41.85%。 截至 2024Q1末， 公司经销商共2093家， 较 2023年年末净减少 12家。 2024年公司将以不同包装形式产品发力零食渠道， 有望依靠品牌知名度在零食渠道放量， 同时提高电商渠道重视度， 丰富和拓展电商产品，与内容平台及直播机构深度绑定。 基地市场平稳增长， 新兴市场增长快速。 2023年华东/华中/西南/华北营收分别为20.02/15.14/11.35/9.80亿元 ， 同 比 +4.3%/+4.3%/+9.3%/-3.3%， 基地市场表现平稳。 2024Q1东北/华北/西北营收分别同增 69.59%/23.01%/20.47%， 东北西北新兴市场表现较好。 盈利预测我们看好公司核桃乳产品持续做渠道开拓寻求增量， 功能性饮料顺应行业增长持续放量。 我们预计公司 2024-2026年EPS 为 1.29/1.43/1.60元 ， 当 前 股 价 对 应 PE 分 别 为20/18/16倍， 维持“买入” 投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、 核桃露增长不及预期、 成本上涨风险等、 红牛增长不及预期风险。

改革成效显现， 盈利能力显著提升2024Q1 公司总营收 14.85 亿元（+9%），归母净利润为 2.39亿元（+60%） 。 受益于原材料采购单价下降，公司 2024Q1 毛利率同增 6pct 至 36.98%， 新产区设备投产将进一步降低生产成本，毛利率有望持续提升； 2024Q1 公司销售/管理费用率分别为 7.73%/6.36%，分别同减 1pct/0,04pct， 尽管广告宣传/电商费用支出增加， 但综合人员减少因素后， 总销售费用率下降， 随着公司将渠道环节费投不断转向终端消费者培育，费投效率有望持续提升。 综合来看，公司净利率同增6pct 至 17.63%，盈利能力显著提升。现金流端，公司2024Q1 经营净现金流为 4.03 亿元（+106%）。 酱油高端化实现品牌占位，餐饮直营全渠道发力2024Q1 美味鲜公司营收为 14.61 亿元（+10%），归母净利润2.44 亿元（+60%） ，主要受益于原材料成本下降。 酱油、鸡精粉延续增势， 确定推进产品高端化战略。 2024Q1 公司酱油/鸡精鸡粉营收分别为 9.47/1.81 亿元，分别同增 13%/17%，酱油主品类增长提速， 后续公司将深化酱油高端化发展策略， 计划陆续推出有机/减盐/零添加等健康化细分产品，今年借助电商平台建立消费者品牌认知，预计 2025 年进入流通渠道放量，未来有望持续提升渠道盈利能力。 2024Q1 公司食用油/其他产品营收分别为 1.01/2.13 亿元，分别同减6%/0.3%，食用油表现延续承压。 强化经销商管理，推进全渠道 均衡 发展 。 公司 2024Q1 分销/直销渠 道营收分别为14.01/0.42 亿元，分别同增 10%/27%。 截至 2024Q1 公司总经销商 2181 家，较年初净增加 97 家， 公司加快招商进度，提高准入条件， 并针对经销商分级管理，赋能终端开拓。在渠道策略上，公司通过成立 B 端大区专项进攻餐饮连锁/开发大包装产品适配餐饮渠道，同时利用经销商队伍/公司业务团队共同布局直营业务，实现渠道均衡发展。 全区域营收稳步上升， 2024Q1 公司东部/南部/中西部/北部区域营收分别为3.72/5.22/3.24/2.25 亿元，分别同增 24%/3%/10%/8%，全区域营收均有上升。 盈利预测公司董事会改组以来，已完成营销架构及人员调整，改革效果在 2024Q1 业绩中逐步体现， 我们看好公司持续释放组织活力、进一步提高市占率， 稳步实现未来三年战略规划。 预计2024-2026 年 EPS 分别为 1.11/1.37/1.68 元，当前股价对应PE 分别为 25/20/16 倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、行业竞争加剧、餐饮复苏不及预期、原材料价格上行、股权激励计划无法完成或低于预期风险、 改革进展不及预期风险等。

2024年 04月 22日， 巴比食品发布 2024年一季报。 投资要点 营收稳步增长， 成本端下行拉升毛利2024Q1公司总营收 3.54亿元（+11%），归母净利润 0.40亿元（-3%）。 得益于猪肉/面粉/油脂等原材料价格下行，2024Q1公司毛利率同增 2pct 至 25.92%， 随着各工厂产能利用率提升，排除春节因素影响下，毛利率有望逐季回升；随着公司运营效率提升， 2024Q1公司销售/管理费用率分别为5.01%/7.62%， 分别同减 2%/2%，综合来看， 2024Q1公司净利率同降 1pct 至 11.39%。 现金流端， 2024Q1公司经营净现金流 0.13亿元（2023年同期为-0.11亿元）。 拓店节奏稳定， 差异化策略助推团餐增长分产品看， 食品类营收稳健增长。 2024Q1公司面米类/馅料类 / 外 购 食 品 类 / 包 装 及 辅 料 / 服 务 费 收 入 营 收 分 别 为1.48/0.90/0.79/0.23/0.14亿 元 ， 分 别 同 增9%/17%/9%/4%/16%。 分渠道看， 拓店节奏稳定， 2024Q1公司特许加盟销售/直营门店销售营收分别为 2.58/0.06亿元，分别同比 8%/-8%。截至 2024Q1，公司总加盟店为 5094家，较年初净增加 51家，春节期间开店节奏放缓， 3月以来拓店节奏保持稳定，目前单店同比仍有缺口，后续公司通过调整外卖菜单结构/打造早中晚单店模型等措施提升店效。 团餐业务维持投入力度， 受益于下游客户渠道恢复， 2024Q1公司团餐渠道营收为 0.83亿元（+21%） ， 后续公司通过深耕便利连锁/餐饮连锁/新零售平台渠道， 发力定制产品， 打造差异化、推动业务发展。 门店模型持续优化， 产能利用率爬升利好盈利分区域看， 华东推进单店缺口弥补， 2024Q1公司华东营收为2.91亿元（+8%） ， 华东经销商开店意愿未明显恢复，后续公司通过优化门店模型/引入新业态提升华东单店规模。 华南拓店加速， 华北门店新模型持续打磨， 2024Q1华南营收为0.30亿元（+38%） ， 主要系公司开发湖南市场， 拓店快速推进贡献， 2024Q1华北营收为 0.13亿元（+24%） ， 目前单店模型仍持续打磨， 2024年华北地区预计测试堂食门店， 有望率先实现团餐与门店双轮驱动。 2024Q1华中/其他地区营收分别为 0.20/0.01亿元，分别同比 15%/-41%。后续随着开店加密，各工厂产能利用率持续提升，公司整体盈利能力有望持续恢复。 盈利预测我们看好公司开店节奏继续保持，规模优势下经营效率不断提升，同时团餐顺利切入也将为公司贡献新业绩增长点。 预计 2024-2026年 EPS 分别为 1.02/1.17/1.30元，当前股价对应 PE 分别为 16/14/12倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、开店不及预期、团餐增长不及预期、原材料上涨风险等。

2024年 04月 21日， 仙乐健康发布 2023年年报、 2024年一季度报。 投资要点 营收利润实现高增， 降本增效彰显盈利韧性公 司 2023年 /2023Q4/2024Q1总 营 收 分 别 为35.82/10.79/9.52亿元，分别同增 43%/50%/36%。公司 2023年/2023Q4/2024Q1归母净利润为 2.81/0.96/0.63亿元，分别同增 32%/166%/114%。 2023年/2024Q1的毛利率分别为30.27%/30.62%，分别同比-1pct/+3pcts， 2023年毛利率同比下降主要系合并 BF 所致。不考虑摊销成本的毛利率为31.8%（+1pct），毛利率水平处于高位，主要得益于降本增效/产品结构转型/全球采购协同与精益生产。 出于销售团队升级需要，公司加大营销费投， 2023年/2024Q1销售费率分别为 7.75%/7.68%，分别同增 3pcts/0.2pct。得益于公司持续推进降本增效工作， 2023年/2024Q1管理费率分别为9.79%/9.67%，分别同减 2pcts/2pcts，且仍然具备下探空间。综合来看， 公司 2023年 /2024Q1的净利率分别为6.71%/5.66%，分别同比-2pcts/+3pcts。 多品类实现高增， 看好公司产品力持续提升分产品看， 2023年软胶囊/片剂/粉剂/软糖/饮品/硬胶囊的营收分别为 15.27/3.62/2.93/7.40/4.22/1.52亿元， 分别同增 54%/6%/53%/25%/25%/300%。其中软胶囊/硬胶囊营收大幅增长系合并 BF 所致， 粉剂营收大幅增长系合并 BF/蛋白粉需求增长所致。软糖实现快速增长的同时，毛利率较 2022年提升 9pcts 至 45.16%，主要系 2023年投入新软糖产线从而释放产能利用率、 拉升毛利率。 公司持续提升新品开发率/转化率/上市效率， 2023年公司开发新产品超过 500个， 实现全球新品转化率在 2022年基础上提升 1/3，塑造产品竞争力。 大本营营收韧性强， BF 净利逐季改善值得期待分地区看， 1）中国区： 2023年中国的营收为 18.51亿元（+24%），主要系公司提升高价值客户的合作深度和广度所致。 2024Q1营收在高基数下基本持平。 2024年， 公司对中国区进行品牌与渠道两手抓。 品牌上， 2024Q1超 65%的需求完成立项转化，联合客户推出新品； 渠道上，公司积极与跨界客户、 多家全国连锁大客户实现合作突破，此外 2024年将加快线上品牌拓展措施。 2）美洲区： 美洲的营收为 10.44亿元（+93%），主要系合并 BF 所致， 2024Q1营收高增主要系2023Q4部分订单于 2024Q1落地所致。 目前美洲区客户库存回落且实现盈利， 同时 BF 个护产线顺利投产并通过大品牌审核， 产能逐渐爬坡。 2024年公司计划开拓美洲区零售、电商渠道等新市场，推动中美销售和供应链整合。 3）欧洲区： 2023年欧洲地区营收为 5.29亿元（+34%）， 2024Q1营收增速低于预期，主要系订单交付推迟所致。 4）亚太区： 2023年营收 1.58亿元（+99%）， 2024Q1延续高增势能。 盈利预测我们短期看好公司通过推动一系列整合措施和降本增效措施，促进 BF 盈利能力提升，长期看好公司产品研发创新能力、 B 端强大市场竞争力。 根据年报和一季度报， 我们预计公司 2024-2026年 EPS 为 2.29/2.97/3.71元/股，当前股价对应 PE 分别为 16/13/10倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、行业增速放缓风险、汇率波动风险、市场竞争加剧风险、成本上涨风险、 产能建设不及预期风险、食品安全风险等。

2024年04月18日，均瑶健康发布2023年年报。 投资要点营收稳健增长，盈利端修复可期公司2023年总营收16.34亿元（+66%），主要系独家专利技术/新产品与新业务发展趋势良好所致，归母净利润0.58亿元（-25%），主要系2024年春节错期导致2023Q4乳酸饮品销售同比下降所致。2023Q4总营收2.78亿元（+97%），归母净利润-0.25亿元（2022年同期-0.02亿元）。公司2023年/2023Q4的毛利率为24.43%/22.91%，分别同减11pcts/27pcts，主要系原材料价格上涨/消费波动冲击味动力业务所致，2024年大包粉、PET等成本回落，利好毛利端改善。2023年销售/管理费用率分别为11.49%/7.76%，分别同减7pcts/0.5pct，费用率优化导致公司2023年净利率为3.96%（-3pcts），降幅低于毛利率。 润盈订单势能充足，供应链业务贡献新增长点分产品看，乳酸菌饮品短期承压。2023年乳酸菌饮品营收5.80亿元（-11%），在面对消费市场疲软/竞品增多/成本增加等不利影响下，营收略承压。公司2023年持续扩充味动力细分项，新增/优化SKU共计12/19个，后续味动力将从强势地区开始修复，再通过渠道拓展扩大规模。益生菌食品板块关注润盈订单落地。2023年益生菌食品营收1.55亿元（+206%），主要系合并润盈所致，润盈2023年实现收入过亿，突破重整前连续三年亏损状态，实现扭亏为盈，预计2024年润盈产能可完全落地，目前订单充足，在产能保证下，若后续订单顺利落地，则全年4亿收入目标达成较为充裕。供应链按节奏推进。2023年商品供应链营收8.09亿元（+463%），得益于泛缘供应链在规范化和业务协同方面得到较大提升，2023年客户净增加1100家，目前供应链仍在按节奏推进。除此之外，公司2023年公司益生菌饮品/其他饮品的营收分别为0.32/0.55亿元，分别同比+5%/-23%。 经销渠道基础夯实，润盈带动海外业务扩张分销售模式看，2023年经销/直销的营收分别为14.50/1.81亿元，分别同增67%/137%，经销渠道稳健扩张，直销渠道营收大幅增加主要系合并润盈所致。分区域看，2023年电商/东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南的营收分别为0.30/0.39/0.20/11.65/0.51/1.66/0.24/0.67亿元，分别同比-29%/+69%/+44%/+109%/+9%/-10%/+65%/+7%，华东实现快速增长主要系新增核心区域供应链业务所致，东北/华北/西北营收增长快主要系合并润盈所致。均瑶润盈的海外业务拓展成效显著，带动公司2023年海外市场实现营收0.68亿元，有力支撑公司国际化战略落地。 盈利预测我们看好公司在常温乳酸菌行业内的领先地位，通过添加公司独家核心功能菌株为产品进行赋能，增强产品核心竞争力。此外，公司整合后的国内益生菌龙头企业润盈势能充足，叠加原材料成本下降，盈利能力有望持续恢复。根据年报，预计2024-2026年EPS分别为0.29/0.40/0.54元，当前股价对应PE分别为28/20/15倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、成本上涨、益生菌市场增长不及预期、润盈整合不及预期、海外市场开拓受阻等。

2024年4月17日，晨光生物发布2023年年度报告。 投资要点经营业绩稳健增长，盈利能力持续提升2023年公司总营收68.72亿元（+9%），归母净利润4.80亿元（+11%），主要系公司主导产品竞争力稳步提升，各梯次产品表现均稳中向好所致。其中2023Q4公司总营收17.02亿元（+14%），归母净利润0.81亿元（-16%）。2023年公司毛利率下降2pct至11.61%，其中2023Q4毛利率下跌5pct至9.75%，主要系低毛利辣椒红占比提升、饲料级叶黄素价格低位下主动控货、棉籽价格下降所致。而公司规模效应摊薄费投，整体费用率稳中有降，2023年公司销售/管理费用率分别为0.89%/2.25%，分别同比-0.05pct/-1pct；2023Q4销售/管理费用率分别为0.89%/2.29%，分别同比-0.2pct/-1pct。综合来看，公司净利率水平保持稳定，2023年净利率7.19%（+0.3pct），其中2023Q4公司净利率4.59%（-2pct）。 原材料采购结构优化，棉籽业务规模扩张植提业务竞争优势夯实，棉籽业务规模扩张。2023年公司天然色素/香辛料/营养及药用类产品营收为28.90亿元（+9%）,具体产品来看，新疆雨雪天气下辣椒红原材料价格大幅增长，2023年6月公司上调售价，高基数下，预计2024年辣椒红均价/销量增速放缓，公司通过赞比亚原材料替代实现成本优化，市占率有望持续提升；辣椒精销量1130吨（+17%)，后续公司通过扩大云南原材料采购占比继续优化成本结构；食品级叶黄素销量超7000万克（+30%），对冲饲料级叶黄素缩量影响，目前叶黄素已按正常节奏出货；保健食品中药配方颗粒备案成功，为中成药业务发展积蓄动能。 2023年，子公司新疆晨光全年加工棉籽近80万吨（+30%），超额完成年度生产目标，实现棉籽类产品营收35.48亿元（+5%），2024Q1公司棉籽类产品受豆油、豆粕等大宗商品行情波动影响价格下降，受周期影响，预计2024年棉籽板块持续承压，公司通过复用植提技术优化棉籽加工成本，中长期内相对竞品有盈利优势。直销渠道基础夯实，经销渠道质量优化。2023年公司直销/经销渠道收入分别为60.65/8.06亿元，分别同增8%/20%，直销渠道贡献基础增量，截至2023年末，公司总经销商数量为966家，同比净减少18家，其中境外经销商净增加8名，海外市场持续开拓。 2023年公司前五大经销商销售收入占比总收入2.13%（+0.3pct），区域经销商运营效率增加，大客户集中度提升。 盈利预测公司在稳固主力产品基本盘的同时，加速打造梯队产品，植提业务竞争优势不断加强。2024年大宗产品价格大幅回落，行情波动下公司棉籽业务承压，而棉籽加工产品需求端仍然旺盛，同时公司通过复用植提技术/扩大产能规模，建立相对竞品的成本优势，尽管短期受周期波动影响，但我们仍然看好中长期公司棉籽业务的回报率。根据年报，预计2024-2026年EPS分别为0.61/0.99/1.32元，当前股价对应PE分别为16/10/7倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、行业竞争加剧、种植基地开拓不及预期、产品扩张不及预期、原材料价格及产品价格波动风险、海外经营风险。

2024年 04月 15日， 龙大美食发布 2023年年度报告与 2024年一季度报告。 投资要点 猪价低迷拖累主业， Q1业务结构调整提升盈利2023年公司总营收 133.18亿元（同减 17%），归母净利润-15.38亿元（2022年为 0.75亿元）。其中 2023Q4公司总营收 32.12亿元（同减 31%），归母净利润-8.90亿元（2022年为 0.26亿元），主要系公司传统业务板块受毛猪销售价格及猪肉市场价格持续下跌并叠加疫病影响，导致传统业务大幅 亏 损 所 致 。 2024Q1公 司 总 营 收 25.23亿 元 （ 同 减27.43%），归母净利润 0.30亿元（同增 43.24%） ， 主要系公司持续优化猪群结构、 业务结构变化使得盈利边际回升，2024年 3月 1日，农业部正式下调能繁母猪的正常保有量，预计本轮产能出清还有空间。 盈利端， 2023年公司毛利率为-1.58%（-6pct），主要系猪价底部运行拉低毛利率； 2023年公司销售费用率/管理费用率分别为 1.14%/2.17%，分别同增 0.1pct/1pct， 费用率相对稳定； 综合来看，公司 2023年净利率为-11.14%（-12pct）。随着高毛利预制菜业务占比提升， 叠加成本端下降扩大食品板块成本优势， 2024Q1公司毛利率回升至 6.12%（+1pct） ； 2024Q1销售费用率/管理费用率分别为 1.38%/2.50%，分别同增 0.2pct/1pct； 2024Q1净利率为 1.18%（+0.1pct） 。 传统板块优化成本， 推动预制菜占比提升2023年公司累计屠宰生猪/生猪出栏量分别为 643.54/65万头，分别同增 9%/30%， 养殖出栏量及屠宰量均有所提升， 但受制于猪价与疫病影响， 养殖成本与销价倒挂，屠宰板块收入下滑， 2023年鲜冻肉/进口贸易营收分别为 96.31/11.23亿元，分别同比-20%/-30%， 拆分量价来看， 2023年公司生猪屠宰及肉类加工销售量 71.70万吨（+4%）， 吨价 1.50万元/吨（-24%）。 同时，公司针对贸易板块进行战略收缩， 聚焦食品板块， 2023年公司熟食制品/预制菜/其他营收分别为2.39/19.84/3.41亿元，分别同比-29%/51%/-59%,2023年公司累计开发上市新产品 113款,通过推进大单品战略， 实现肥肠类产品收入 3亿元、 烤肠类/酥肉/培根类产品实现亿元体量。 2024年公司针对传统业务优化工艺，加强成本管控，针对食品业务挖掘客户/强化创新， 围绕肉类和猪副类做系列产品开发， 不断平滑行业周期影响。 新零售业务进展顺利， 加强空白市场开发2023年公司经销/直销渠道营收分别为 105.45/27.73亿元，分别同比-17%/-18%， 其中公司深耕新零售业务， 京东/抖音/拼多多分别实现销售额 0.93/0.20/0.16亿元，分别同增7%/320%/81%。 截至 2023年末，公司共有经销商 9191家， 较去年增加 236家，其中预制食品经销商超 1300家， 后续公司通过存量客户导入新品，并重点围绕西餐渠道开发新客户，实现大 B 客户收入较快增长。 2023年公司山东/华东其他地区/华中/华北/华南/东北/西南/西北及其他地区营收分别为50.78/38.25/17.37/6.58/3.59/9.42/6.46/0.74亿元，分别同比-15%/-30%/-19%/-11%/26%/37%/-12%/-29%， 未来公司计划通过将经销商提质增效列入考核范围， 来推动空白市场开发/实现局部市场突破。 盈利预测公司养殖板块短期受周期影响波动较大，未来公司将推进工艺创新平滑成本波动，同时看好公司依托原材料优势/客户存量优势布局预制菜业务， 同时深化大单品战略，开拓新增长曲线。 根据年报与一季报， 预计 2024-2026年 EPS 分别为0.09/0.20/0.29元，当前股价对应 PE 分别为 79/36/25倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、猪价波动风险、预制菜进度不及预期、生猪产能恢复不及预期等。

2024年04月08日，莲花健康发布2023年业绩快报、2024年第一季度业绩预告。 投资要点市场拓展推进规模扩张，盈利势能延续根据2023年业绩快报，2023年公司实现总营收21.01亿元（+24%），公司在品牌复兴战略指引下加强市场推广动作，同时股权激励计划进一步释放发展活力，主营业务规模持续扩张。归母净利润1.28亿元（+176%），扣非净利润1.15亿元（+85%），由于公司原材料成本下降，同时不断优化物流费用/提高运营效率，盈利能力显著提升。根据2024年第一季度业绩预告，2024Q1公司预计实现归母净利润0.45-0.50亿元（+114%-138%），扣非归母净利润0.44-0.49亿元（+110%-134%），降本增效成效持续释放。 主业优势持续夯实，降本增效成效逐渐释放公司管理层以董事会制定的“品牌复兴战略”为指引，以市场为导向，持续优化营销网络布局、加强市场推广及销售工作，销售收入实现较快增长。产品上，公司推进味精主业渠道下沉，深挖存量市场，实现市场占有率进一步提升，并借助主业协同优势赋能复调业务渠道开拓，随着矿泉水业务开拓，公司多元化产品布局逐渐完善。组织上，公司通过实施股权激励计划+优化薪酬结构+建立赛马机制等措施提高人效，组织活力仍在持续释放。供应链端，公司持续优化物流配送线路，并结合工厂位置积极调研适配的运输方式，生产/采购/物流等各主要运营环节周转效率实现较大提升，运营管理降本增效。除此之外，随着公司算力布局逐步展开，第二增长曲线发展空间有望持续打开。 盈利预测我们公司持续进行内部改革，解决历史包袱，轻装上阵，积极开拓第二增长曲线，随着内部降本增效成果持续释放，盈利增长势能有望进一步延续。结合2023年业绩快报和2024年一季度业绩预告，我们调整2023-2025年EPS分别为0.07/0.15/0.23元（前值分别为0.07/0.12/0.19元），当前股价对应PE分别为54/27/17倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、食品安全风险、主业增长不及预期、成本上涨风险。

2024年4月11日，张裕A发布2023年年报。 投资要点业绩超预期，实现扭亏为盈2023年总营收43.85亿元（同增11.89%），归母净利润5.32亿元（同增24.20%）。其中，2023Q4总营收15.84亿元（同增42.93%），归母净利润1.08亿元（同比扭亏为盈），公司业绩表现超预期，超过年初制定的营收不低于42亿元目标。2024年公司目标实现不低于47亿元营收，并将主营成本及三项费用控制在37亿元以下。盈利能力提升，费用投放力度加大。2023年毛利率/净利率分别为59.25%/12.00%，分别同比+2.13/+0.99pcts,毛利率提升主要系公司成立高端事业部后产品结构升级取得成效。2023年销售/管理费用率分别+2.02/-0.41pcts，销售费用率提升主要系公司加大市场营销投入，开展宴席推广、品鉴会、酒庄体验、直播带货等营销活动。经营净现金流大幅增长，有效保障营收。2023年经营净现金流11.73亿元（同增35.01%），销售回款43.62亿元（同增18.50%），现金质量较好。 坚定执行高端化，葡萄酒价增明显2023年葡萄酒/白兰地/旅游营收分别为31.39/11.53/0.83亿元，分别同增10.48%/16.35%/8.59%。其中，葡萄酒结构升级明显，在龙头地位基础上实现盈利能力提升，2023年销量/均价增速分别为0.21%/10.25%，毛利率提升2.28pcts至59.04%。白兰地处于量价齐升状态，2023年销量/均价增速分别为8.80%/6.94%。2023年公司研发上市多款新品，2024年将对低度葡萄酒产品加大力度宣传，对新醴泉白兰地产品进行山东基地市场的深耕。分事业部看，公司将继续加大对高端事业部的投放，聚焦圈层营销；解百纳事业部以宴席营销为主，推进产品进社区店及高校等；白兰地事业部加大对可雅和醴泉产品的市场推广；线上事业部将加大对起泡葡萄酒等产品的推广。 国内为增长主引擎，经销渠道表现较优国内营收增速较快，国外毛利率大幅提升。2023年国内/国外营收分别为37.62/6.23亿元，分别同增13.27%/4.19%，国内增速快于国外；毛利率分别同增0.82/7.88pcts，国外市场毛利率提升明显。经销渠道表现较优，直销渠道平稳增长。2023年经销/直销营收分别为37.25/6.60亿元，分别同增13.83%/2.05%，毛利率分别同增2.40/0.50pcts，经销渠道营收与盈利能力均取得较快增长。截至2023年末，经销商共5059家，较期初增加146家。 盈利预测我们看好公司激励计划激活组织活力，利用圈层营销提高高端产品占比，整体战略思路清晰，各事业部多点发力。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.85/0.94/1.06，当前股价对应PE分别为28/25/22倍，维持“买入”投资评级。 风险提示经济下行风险，竞争加剧风险，高端产品推广不及预期等。

利润快速增长， 规模效应持续显现2024Q1 预计公司归母净利润 0.71-0.78 亿元（同增 80%- 100%），扣非净利润 0.55-0.63 亿元（同增 68%-92%）。主要系营业收入增长带来的规模效应和供应链效益优化/原材料价格同比下降/获得政府补助同比增长所致。 延续升级主旋律， 多方面夯实鹌鹑蛋竞争优势2024 年从渠道/原材料/制造/品牌端全方位夯实鹌鹑蛋竞争优势，延续高质量增长的趋势。 在渠道端， 深化散称渠道和鹌鹑蛋品类经销商的布局， 同时 2024 年鹌鹑蛋线上销售方案已出， 预期通过渠道拓展带来更多增量贡献； 在原材料端，通过与上游原料基地的建立战略合作关系来保障原材料供应， 增强抗风险能力； 在制造端，鹌鹑蛋产能持续爬坡， 并通过提升良品率、自动化率来降低生产成本，进而有望改善毛利率；在品牌端，以无抗鹌鹑蛋支撑品牌建设，并通过品效合一的品牌费用投放来提高营销效率。 盈利预测我们看好公司培育大单品的能力，鹌鹑蛋产能释放及深海鳀鱼等新品的培育有望推动盈利能力持续提升。 预计 2024- 2026 年 EPS 分别为 0.70/0.86/1.05 元，当前股价对应 PE 分别为 22/18/15 倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、鹌鹑蛋增长不及预期、成本上涨风险、零食专营渠道增长不及预期、股权激励目标不及预期、终端需求疲软等

2024年04月08日，桂发祥发布2023年年报。 投资要点业绩扭亏为盈，主营业务持续修复公司2023年总营收5.04亿元（+113%），归母净利润0.61亿元（扭亏为盈），营收增长主要系低基数下区域旅游市场活跃，带动公司特产礼品消费。2023Q4公司总营收0.98亿元（+131%），归母净利润-0.02亿元（同比减亏）。公司2023年毛利率增长18pcts至46.04%，由于主要系原材料成本下降/发挥特产产品毛利贡献/产量提升降低制造费用中固定成本的分摊，毛利率恢复至合理区间，随着公司精细化管理水平和规模化生产能力提升，毛利率有望持续改善。2023年公司销售/管理费用率分别为25.76%/7.59%，同减20pcts/6pcts，预计主要系公司运营效率提升所致。2024年，公司围绕主业进行产品/技术/渠道/品牌/管理全方位突破升级，预计实现营收和净利润分别不低于5.5/0.66亿元。 产品结构持续优化，销售渠道稳步拓展分产品看，麻花产品/外采食品/糕点及方便食品/OEM产品的营收分别为3.25/0.85/0.61/0.28亿元，分别同增152%/58%/59%/132%，麻花产品明显修复。拆分量价看，麻花产品/糕点及方便食品的销量分别为0.44/0.10万吨，同增126%/42%；对应吨价分别为7.47/5.81万元/吨，同增12%/12%，量价齐升，公司产品按照“礼品”“休闲”双向发展的思路进行结构调整，礼品类产品实现升级优化，产品休闲化初见成效。分销售模式看，公司直销/经销的营收分别为3.86/1.12亿元，分别同增109%/133%。截至2023Q4，总经销商310家，净增加24家，渠道稳步拓展。 大本营基本盘稳固，电商渠道逐步完善分区域看，2023年天津地区营收4.69亿元（+118%），毛利率为45.71%（+17pcts），公司把握天津市场经济和旅游行业复苏的机遇，加大对本地旅游商圈经销网点的扶持和开发布点，同时2023年完成老字号集合店的方案设计，2024年年初开业市场反响好，有望为公司提供更多增长机会；电商营收0.29亿元（+54%），毛利率52.63%（+27pcts），营收增长主要得益于公司加大传统电商平台的引流促销/推新力度，同时升级休闲产品包装提升电商产品附加值，调整倾斜生产供应利好成本端，从而推升毛利率。新平台开发的准备工作和抖音店铺开播已顺利完成，预期能催生新的收益增长点；其他地区营收0.07亿元（+118%），毛利率41.09%（+40pcts），公司通过进驻当地知名商超试水全国市场，推升外埠市场营收。 盈利预测我们看好公司“特色礼品筑牢发展根基、休闲产品开辟全国市场”的战略主线，公司作为麻花龙头积极寻找创新、产品渠道齐发力，老字号集合店、抖音新平台、外埠市场有望带来新的利润增长点。根据年报，预计2024-2026年EPS分别为0.47/0.68/0.93元，当前股价对应PE分别为20/14/10倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、成本上涨、麻花增长不及预期、新渠道销售增长不及预期等。

主营业务经营稳健， 内生外延共同助推规模扩张2023 年公司总营业收入 31.49 亿元（同增 17%），归母净利润 4.57 亿元（同增 34%），扣非净利润 4.04 亿元（同增39%）。其中 2023Q4 公司总营业收入 9.15 亿元（同增17%），归母净利润 1.36 亿元（同增 40%），扣非净利润1.23 亿元（同增 63%）。 盈利端， 2023 年公司毛利率/净利率分别为 37.88%/14.78%，分别同增 4pct/2pct； 2023Q4 毛利率/净利率分别为 40.30%/15.95%，分别同增 6pct/4pct，毛利率上升预计主要系原材料价格下降叠加产品结构优化所致， 进而带动净利率提升。 费用端， 2023 年公司销售费用率/管理费用率分别为 15.37%/6.30%，分别同增 1pct/1pct； 2023Q4 销售费用率/管理费用率分别为 18.47%/5.55%，分别同比 4pct/-1pct， 主要系公司加大广告促销费用投放，持续推进品牌高端化建设所致。 2024 年公司计划实现营收同比增长不低于 15%的挑战目标（保底目标：员工持股考核目标为10%）， 净利润同比增长不低于 20%，预计公司将通过内生驱动结合外延扩张共同推进战略目标实现。 中式复调延续放量， 定制餐调持续受益餐饮复苏分产品看， 2023 年公司火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料 / 鸡 精 / 香 辣 酱 / 其 他 营 收 分 别 为12.22/15.19/2.96/0.47/0.37/0.23 亿 元 ， 分 别 同 比2%/29%/48%/15%/-18%/6%，其中中式复调延续强劲增势，预计主要系酸菜鱼调料放量贡献所致， 2023 年公司推出的第三代厚火锅底料/零添加系列不辣汤市场反响良好， 预计 2024年将延续大单品策略并不断补齐产品矩阵。 分渠道看， 2023年 公 司 经 销 商 / 定 制 餐 调 / 电 商 / 其 他 渠 道 营 收 分 别 为23.56/3.19/3.93/0.77 亿元，分别同比 9%/32%/93%/-2%。截至 2023Q4， 公司经销商共 3165 家，较 2023 年年初净减少249 家，经销商渠道保持稳健增长，定制餐调业务受益于餐饮复苏/公司持续开发 B 端餐饮场景实现快速增长，电商业务高增预计主要系食萃并表贡献所致。 分区域看， 2023 年西南/华 中 / 华 东 / 西 北 / 华 北 / 东 北 / 华 南 / 出 口 分 别 为9.91/5.08/7.59/2.00/3.33/1.36/1.83/0.35 亿元，分别同比 34%/13%/14%/-8%/20%/-1%/9%/7%。 发布员工持股计划， 进一步提高员工凝聚力2022 年限制性股票激励计划于 2024 年全部解锁， 2024 年 3月 27 日，公司发布员工持股计划， 包含公司董事、高级管理人员共 6 人， 中高层管理人员、核心业务（技术） 骨干以及其他人员 114 人， 拟募集资金总额不超过 3761.28 万元， 其中回购股份价格不超过 6.53 元/股，总受让股数不超过 576万股（占总股本的 0.54%） 。 公司设置 2024-2025 年两个考核年度，考核目标为 2024/2025 年营收相对于 2023 年同增10%/26.5%以上。本次员工持股计划的发布进一步完善了核心员工和股东的利益共享和风险共担机制，从而提高员工的凝聚力和公司竞争力。 盈利预测公司作为复调赛道龙头，通过产品推新不断夯实火锅底料与中式复调竞争力，同时依托食萃补齐中小 B 端客户短板，随着内生外延双轮驱动，有望充分获取市场份额。 根据年报，预计 2024-2026 年 EPS 分别为 0.52/0.65/0.77 元，当前股价对应 PE 分别为 24/19/16 倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、行业竞争加剧、区域扩张不及预期、产能建设或利用不及预期等。