事件：8月28日，招商银行公布2020年半年报。上半年实现营收、拨备前净利润、归母净利润1483.5亿、1051.9亿、497.9亿，分别同比增7.3%、6.3%、-1.6%。年化ROE 16.94%，同比下降2.53pct。6月末，总资产8.03万亿，较年初增8.3%；不良率1.14%，环比上升3BP；拨备覆盖率440.81%，核心一级资本充足率11.31%。 点评： 营收、PPOP增速有所回落，加大拨备计提力度致净利润小幅下滑。1H20公司营收、PPOP分别同比增7.3%、6.3%，增速较1Q20（分别为11.4%、11.8%）有所下滑。分拆来看，净利息收入同比增4.0%，非息收入同比增12.9%。1H20净利润同比下降-1.6%，系主动加大拨备计提力度（信用及其他资产减值损失同比高增22.3%）。 资产端收益率下行幅度大于负债成本率，二季度息差环比收窄。2Q20净息差为2.45%，环比1Q20下降11BP，主要是生息资产收益率下行拖累。1）资产端：受上半年零售贷款投放速度放缓、占比下降的影响（6月末，零售贷款占比较年初下降1.41pct至51.2%），2Q20贷款收益率、生息资产收益率环比1Q20分别下降19bp、19bp至4.96%、4.14%。2）负债端：2Q20计息负债成本率环比1Q20下降12bp至1.75%，主要得益于负债结构调整和结构性存款压降。6月末，存款、同业负债占比较年初分别提高2.74pct、0.27pct至76.5%、17.7%；高成本债券发行占比下降。 我们预计，受让利实体的影响，下半年贷款利率仍将呈下行趋势。零售信贷业务恢复将一定程度上拉升资产端收益率水平；但考虑到全年零售贷款增量仍将低于去年，拉升效果有限。资产端收益率整体将稳中有降。负债端，成本管控力度将进一步加强。两端同时发力下，预计下半年息差有望保持平稳。 非息收入同比增12.9%。上半年，公司非息收入同比增12.9%。其中，中收同比增8.5%，主要是代理基金收入和受托理财收入增加贡献；其他非息净收入同比增27.58%，主要贡献是基金投资分红增加、票据及债券价差增加带来的投资收益增长。 总体资产质量保持平稳，信用卡不良生成有所上升。6月末不良率为1.14%，环比1Q20上升3bp，不良率仍处于较低水平。关注率、逾期贷款率分别为0.99%、1.35%，较年初下降18bp、6bp。零售贷款不良率环比1Q20下降4bp至0.83%，资产质量较为平稳。延期还本付息的零售贷款下迁比例好于预期，风险整体可控；预计全年零售资产质量将保持平稳。信用卡方面，2季度信用卡不良率生成有所上升，6月末信用卡不良贷款率较上年末上升50BP。短期来看，信用卡风险仍需关注居民收入和就业形势的变化；我们认为信用卡贷款仍将面临较大不良生成压力，不确定性因素仍存。但长期来看，公司客群基础优质、资产结构持续优化，资产质量将保持总体平稳。 零售业务持续发力，零售客户数、AUM快速增长。截至6月末，零售客户数超1.5亿。其中金葵花及以上客户291.8万户，私人银行客户9.1万户，较年初分别增10.21%、11.46%；增速接近去年全年水平。零售客户、金葵花客户、私行客户AUM较年初分别增10.26%、11.01%、11.94%；增速均超去年全年增速。 投资建议：公司零售业务持续发力，风控审慎、资产质量平稳，受经济波动影响相对较小。在当前宏观不确定性因素较多的环境下，公司或进一步加大核销处置和拨备计提力度，我们预计2020/2021年净利润增速为-2.5%/8.9%，对应BVPS26.5、30.3元/股。考虑公司零售业务护城河优势和金融科技投入加码，给予公司1.8倍2020年PB目标估值，对应股价47.72元，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：经济失速下行导致资产质量恶化；监管政策预期外变动等。

事件：8月28日，宁波银行公布2020年半年报。上半年实现营收、拨备前净利润、归母净利润199.8亿、130.2亿、78.4亿，分别同比增23.4%、22.6%、14.6%。年化ROE 17.47%，同比下降1.88pct。6月末，总资产1.51万亿元，较年初增14.63%；不良率0.79%，环比上升1BP；拨备覆盖率506.02%，核心一级资本充足率9.98%。 点评： 以量补价，净利息收入维持高增。上半年利息净收入同比增19.03%，保持较快增长，1H20生息资产同比高增21.0%，净息差则有小幅下降，体现以量补价经营特征。1H20净息差1.78%，同比下降3BP，主要是由于资产端收益率下行幅度大于负债成本率。资产端，信贷收益率基本维持稳定（1H20对公、个贷收益率分别为5.26%、7.71%，较19年仅下行 11、3BP，降幅明显好于行业平均水平）；而1H20债券投资收益率在偏宽松的流动性环境之下有较快下降，是资产端收益率同比下降主因。负债端来看，存款成本偏刚性，1H20存款成本率1.95%，较19年上行7BP。 单季度来看，2Q20单季净息差1.82%，环比提升8BP，主要是负债成本下行推动，2季度末同业负债占比由1季度末的11.6%提升至16.1%，短久期同业资金成本率低于定期存款，对整体负债成本改善起到一定作用。 2季度零售信贷投放恢复较快增长，对公贷款持续高增。一季度个人贷款较较年初仅增长3.3%，一定程度受到疫情影响，而2季度个贷环比增长达到9.8%。对公贷款维持了较快增长，2季度末对公贷款较年初高增22.9%，反映出疫情对企业客户信贷需求影响有限，市场此前或过于担忧。 手续费净收入高增，财富管理和私行业务发展良好。1H20手续费净收入52.02亿，同比高增46.5%，在营收中占比达到26.0%，同比提升4.1pct，主要得益于代理、银行卡业务的手续费收入高增。代理类业务收入高增体现了公司财富管理和私行业务在战略推动下实现良好发展。 资产质量持续优异，预期。6月末，不良率0.79%，维持低位水平；关注贷款率0.59%，环比下降15BP，逾期贷款率0.90%，均维持较低水平。我们测算1Q20、2Q20单季不良生成率分别为0.810%、0.73%，较去年同期有所提升。结合静态和动态不良指标变化或与关注类贷款下迁不良贷款，同时加大处置力度有关。整体来看，公司资产质量持续优异，拨备覆盖率维持较高水平。6月末，拨备覆盖率506.02%，拨贷比4.0%，风险抵御能力充足。 投资建议：中报业绩符合预期。规模扩张较快，资产负债结构积极调整之下，息差收窄幅度较小，资产质量持续优异，我们预计公司2020、2021年净利润增速分别为15.4%、14.3%；考虑到区域优势、市场化经营机制以及独特的中小企业主办行、个人中高端客群定位将持续公司带来广阔收入增长空间； 且公司风控能力持续突出，不良率保持低位，风险抵补能力充足。给予公司2.4倍2020年PB 目标估值，对应股价42.15元，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：经济失速下行导致资产质量恶化；监管政策预期外变动等。

事件：8月27日，杭州银行公布2020年半年报。上半年实现营收、拨备前净利润、归母净利润128.54亿、97.01亿、40.68亿，分别同比增22.9%、25.2%、12.1%。年化ROE 13.69%，同比下降0.93pct。6月末，总资产1.07万亿元，较年初增4.6%； 不良率1.24%，环比下降5BP；拨备覆盖率383.78%，核心一级资本充足率8.64%。 点评： 净利润实现两位数增长，主要是净利息收入增长贡献。1H20营收、PPOP保持高速增长，分别同比增22.9%、25.2%。分拆来看，净利息收入同比增28.4%（规模平稳增长、息差走阔，量价齐升），非息收入同比增10.6%（中收同比大增120.9%）。在拨备计提力度加大的背景下（1H20计提信用减值损失49.56亿，同比增36.5%），公司仍保持两位数的净利润增速（同比+12.1%），盈利情况好于可比同业。 二季度信贷保持高增，个贷恢复增长、结构改善。6月末贷款4526亿，较年初增9.3%（增速与去年同期基本持平）。2季度个贷增长逐渐恢复（1Q20、2Q20环比增速分别为-1.41%、5.49%），反映疫情对零售贷款投放的影响逐渐消退。同时，个贷在结构上向低风险的按揭贷款倾斜，6月末按揭贷款占比较19年末提高了2.71pct 至39.44%。 1H20净息差1.95%，较19年上行12BP。主要得益于资产端结构优化，有效对冲利率下行，以及同业负债成本和债券发行成本的下行。1）资产端：6月末，高收益的贷款、债券投资占比较19年末分别提高了2pct、3.83pct 至42.3%、45.6%；一定程度上缓解了资产收益率下行压力，1H20生息资产收益率较19年仅下降14BP。2）负债端：受益于同业负债成本和债券发行利率下降，计息负债成本率较19年下降了16BP； 而存款成本相对刚性，较19年上升6BP，与定期存款占比提高有关（较19年末提高4.49pct 至50.3%）。 手续费及佣金净收入高增，带动非息收入快速增长。1H20非息收入同比增10.6%，分拆来看：1）中收同比增120.9%。其中，受益于理财业务发展，托管及其他受托业务佣金同比增267.2%；投行类业务手续费佣金同比增133.9%，主要得益于债券承销等业务规模扩大。2）其他非息收入同比下降26.3%，主要是投资收益下降所致。 资产质量维持平稳，对公资产质量夯实。6月末不良余额、占比实现环比“双降”；不良余额降至55.96亿，不良率季度环比下降5BP至1.24%，账面资产质量指标持续改善。分产品来看，公司贷款不良率较19年末下降22BP至1.61%，存量不良加速出清，资产质量夯实。零售类贷款不良率较19年末小幅上升4BP，主要是消费贷承压（不良率上升0.26pct 至0.72%）。随着经济持续复苏，长期来看零售类贷款不良生成将逐步回落。 2季度拨备覆盖率环比上升29.1pct至383.8%，拨贷比环比上升15bp至4.74%，风险抵补能力增强。 投资建议：杭州银行立足浙江省，地理区位条件优越；大力推进零售战略转型，专注科技文创金融服务。净利润增长保持强韧性，风险管控审慎，资产质量维持稳健，风险抵补能力增强。在当前宏观不确定性因素较多的环境下，下半年公司或进一步加大核销处置和拨备计提力度，我们预计2020/2021年净利润增速为8.9%、12.8%，对应BVPS 10.87、12.19元/股。考虑公司多元化股东背景，经营管理能力持续提升；零售业务加速布局，科创金融业务实现差异化发展。给予公司1.4倍2020年PB 目标估值，对应15.22元/股。 风险提示：经济失速下行导致资产质量恶化；监管政策预期外变动等。

事件：8月27日，平安银行公布2020年半年报。上半年实现营收、拨备前净利润、归母净利润783.3亿、561.5亿、136.8亿，分别同比增15.5%、18.9%、-11.2%。 年化ROE9.33%，同比下降3.3pct。6月末，总资产4.18万亿元，较年初增6.1%；不良率1.65%，环比持平；拨备覆盖率214.93%，核心一级资本充足率8.93%。 点评：营收、PPOP维持较高增速，拨备计提力度显著加大。1H20公司营收、PPOP保持两位数增长，分别同比增15.5%、18.9%。分拆来看，净利息收入同比增15.3%，非息收入同比增15.8%。净利润同比下降11.2%，增速较1季度明显下降，系主动加大拨备计提力度。1H20信用及其他资产减值损失同比高增41.5%。 负债成本管控成效显著，净息差保持高位平稳。1H20净息差2.59%，较1Q20仅下降1bp，主要得益于负债成本下行。在上半年行业整体负债成本偏刚性的背景下，公司加强负债成本管控，成效显著。优化存款增长结构。6月末，低成本个人存款占比较上年末提升1.64pct至24.51%。2Q20存款付息率、计息负债成本率环比1Q20分别下降14bp、23bp至2.28%、2.31%。资产端，受让利实体及零售贷款占比降低的影响，2Q20贷款收益率、生息资产收益率环比1Q20分别下降33bp、24bp。下半年，随着零售贷款投放逐渐恢复，资产收益率下行压力将有所缓解；息差有望保持平稳。 非息收入保持较快增长。1H20非息收入同比增15.8%，分拆来看：（1）上半年中收同比增7.2%。其中代理及委托手续费收入同比增53.6%，主要是代理基金及信托计划手续费收入带动；其他手续费收入同比增54.8%，主要受益于理财业务手续费收入增长。（2）其他非息收入同比增43.2%，主要是投资收益增长带动（同比+62.5%）。 资产质量维持稳定，零售不良率有所上升。6月末不良率为1.65%，季度环比持平；关注率为1.86%，环比下降-7bp，资产质量保持稳健；逾期贷款率2.54%，较年初上行30bp。分产品来看，企业贷款不良率较19年末下降0.53pct至1.76%，保持下降趋势；存量不良加速出清处置，资产质量得到进一步夯实。零售类贷款不良率较19年末上升0.37pct，主要是受疫情影响、风险加速释放所致，资产质量承压。其中，信用卡贷款不良率2.35%，较19年末上升0.69pct。随着经济持续复苏，长期来看零售类贷款不良生成将逐步回落。 零售业务保持较强韧性，私行业务持续较快扩张。上半年零售业务实现营收433.53亿，同比增12.3%；营收占比55.3%，净利润占比54.7%。零售资产负债结构持续优化。资产端，加大低风险按揭贷款投放；负债端，优化个人存款增长结构，低成本活期存款占比提升。同时，私行业务加速扩张。6月末私行达标客户5.11万户，较19年末增16.7%；私行AUM接近万亿，较19年末增25.8%。 在综合化、专业化、科技化能力的全面提升下，私行财富业务未来增长空间仍大。 投资建议：公司坚持零售转型和科技赋能，拨备前净利润增长保持强韧性。风险管控审慎，资产质量维持稳健，风险抵补能力进一步增强。在当前宏观不确定性因素较多的环境下，公司或进一步加大核销处置和拨备计提力度，我们预计2020/2021年净利润增速为-16%、8.4%，对应BVPS15.11、16.44元/股。考虑公司金融科技优势以及对公零售战略全面开花，给予公司1.3倍2020年PB目标估值，对应19.65元/股。 风险提示：经济失速下行导致资产质量恶化；监管政策预期外变动等。

2020年8月28日，公司公布2020年半年报，公司上半年实现营业收入1463.5亿元，同比增长5.1%；实现归母净利润125.1亿，同比增长5.6%。我们对公司上半年经营和业绩点评如下：竣工仅完成全年32.4%，全年营收高增有保障。公司2020年计划竣工3319.3万平，同比增长10.4%，但上半年公司仅完成竣工面积1074.5万平，占全年竣工计划的32.4%（去年同期为34.5%）。截止2020年中期，公司表内已售未结4743.2万平，对2019年公司结转面积覆盖比为192.8%，公司已售未结资源充足，确保全年营收高增。 归母净利润率受毛利率下降和少数股东损益占比提高而较2019年略降。公司上半年结转均价12285.7元/平米，较2018年全年和2019年全年结转均价均有所下降，拖累公司税后毛利率下滑至24.1%（分别较2019年中期和2019年全年下滑3.9pct和3.2pct）。同时公司少数股东损益占比较2019年全年略有提升。我们预计年底公司毛利率将略有改善。 销售表现好于行业，龙头市占率逆市提升。公司上半年实现销售金额3204.8亿元，同比下降4.0%，但仍低于于全国商品房销售下降的幅度，公司市占率逆市提升，全国布局的优势能力凸显。 上半年拿地谨慎克制，拿地均价较去年同期略降，看好公司下半年投资发力。面对上半年火热的土地市场，公司拿地保持审慎克制，上半年累计新增规划建筑面积980.2万平，平均楼面价6367.4元/平米，较去年下滑7.8%。且公司利用合作杠杆降低投资风险，拿地权益比下降至51.5%，处于2015年以来最低水平。公司上半年处置广信资产包，合计收回资金390.4亿元，同时公司在手资金充足，短债偿付有保障，我们看好公司下半年把握土地市场窗口期，多手段多方式积极拿地。上半年公司在建和规划面积合计15719.6万平，且近4年来新拿地70%以上位于一二线城市，土储优质充沛。杠杆总量、结构均为行业优等生，融资优势明显。公司上半年净负债率进一步改善，较2019年底下降6.9pct至27.0%，杠杆总量改善。货币资金对短期有息负债覆盖比为195.5%，较2019年底提升22.4pct，杠杆结构进一步优化。公司上半年把握直接融资窗口期，发行合计70亿元公司债。其中期限为“3+2”的三只债券均较2019年同期限公司债的票面利率有所下降，公司主体信用进一步获得资本市场认可。 非房业务方面，公司截止上半年底物业累计签约建筑面积6.8亿平，贡献收入67亿，同比上涨26.8%。长租公寓方面，截止上半年底，合计在33个城市开业12.7万间，上半年新开1.89万间，整体出租率88%，且尚有规划和待建5.77万间。公司积极探索集体用地开发运营长租公寓的模式，打造北京第一个集体用地租赁住房项目泊寓万寿寺社区，首期235间开业前7天内即实现满足。 公司盈利预测及投资评级：“钱地人”三优势继续延续，看好公司长期稳健均衡发展。“钱地人”三优势是指：运营上具有优势，利用高周转提高资金效率；在拿地上坚守符合城市化趋势的一二线及其周边城市；且激励充分，事业合伙人制度优势明显。在非房业务上公司有望凭借自身的管理优势而发力，并在物管、长租、商业等其他行业做进一步探索。 我们预计公司2020年至2022年归母净利润分别为459.4亿元，547.3亿元和618.5亿元，EPS分别为4.1元、4.8元和5.5元。当前股价对应公司2020-2022年的PE分别为6.6倍、5.6倍和4.9倍。我们看好公司长期稳健均衡发展，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：居民购买力下降超过预期，公司结转不及预期

营收高速增长，盈利能力微降。上半年归母净利润增速低于营收增速，归母净利率下降3.3pct到8.3g%。分拆来看，公司归母净利率下降主因有1）投资收益占营收比例下降5pct到1.7g%：2）综合税率高增7.4pct到27.8%： 3)少数股东损益占比大幅提升，结转权益比大幅下降12.8pct到55.1%。截止2020年上半年底，尚未结算的预收房款为689.5亿元，较年初增长24%，对2019年营收覆盖比为276.6%，全年业绩有望持续增长。 上半年实现销售目标55%，全年目标实现确定性强。公司上半年实现销售547亿元，同比增长5.86%，销售权益比例上升8pct到48.5%。公司2020年销售目标为继续保持1000亿以上的销售额，上半年已经完成54.7%。截止2020年中期，公司土储91.6%位于浙江，55.6%集中于杭州。杭州和浙江受益于人口持续流入，需求韧性较强。公司全年销售目标有望顺利完成。 拿地积极，土储增厚。公司积极参与土地竞买，上半年新增土地储备项目20个，新增土储计容建筑面积313.9万平方米，同比增长84%，拿地土地款总额5239亿元，权益土地款280.4亿元，新增土储货值权盗比例上升9.2pct到49.6%。拿地力度（新增建筑面积／销售面积）193.3%．比较去年度拿地力度仅有52.6%，公司拿地更趋积极。 综合融资成本不断降低，接近央企融资水平。公司近年来综合融资成本不断下降， 2019年为5.6%，2020年6月末公司平均融资成本已降至5.4%，公司主体信用及相关债项信用等级已由AA+上调至AAA，融资优势明显。 净负债率微升，现金偿债能力大幅上升。伴随公司近年来拿地权益比提升，公司杠杆也有所提升，但仍然处于低位，净负债率较去年同期上升14.5pct到96%。债务期限构成上，短期有息债务为62.7亿元，远低于期末货币资金（164.2亿元），现金短期债务比为261.7%，较2019年底大幅改善53.8pct，短债偿付能力大幅提高。 公司盈利预测及投资评级：区域型房企中的明珠，产品力、操盘力、费用控制能力、低杠杆是公司底色。公司长期深耕杭州，在和绿城等品牌的竞争中锻造了超强的产品力，和头部房企的合作也多由滨江操盘，通过合作杠杆完成冲击销售千亿的目标。2018年以来公司拿地权益比持续提升，我们预计后续公司销售将更有质量。预计公司2020-2022年归母净利润分别为17.7亿元、20.6亿元、29.1亿元，对应EPS分别为0.57、0.66和0.94元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为8.6、7.4和5.2倍。看好公司延续管理和运营竞争优势，稳健增长，给予“强烈推荐”评级。 风险提示：区域政策进一步收紧的风险，全年销售不及预期的风险。

2020年8月25日，公司公布2020年半年报，公司全年实现营业收入296.9亿元，同比增长27.3%；实现归母净利润20.5亿，同比增长56.2%。我们对公司上半年经营和业绩点评如下： 业绩增速符合预期，业绩高增长主因盈利能力提升。公司归母净利润大幅增长56.2%，高于公司业绩快报公布的增速下限。公司业绩增速较高主因盈利能力改善和营收高增长。2020年上半年公司受累于更多低权益项目进入结算，结算权益比有所下降，但公司归母净利率仍然大幅提升123bp至6.9%。分拆来看，公司归母净利率大幅提升主因1）期间费用率下降90BP；2）投资收益同比高增410.7%；3）综合税率大幅下降9.3pct。 地产开发业务毛利率全年有望继续改善，已售未结资源充足保证股权激励目标实现。2020年上半年公司地产开发业务毛利率为19.4%，相较去年全年毛利率有所提高。公司已售未结算的合同负债1247.5亿元，是2019年地产结算收入2.4倍，有关资源毛利率水平高于2020年上半年结算资源，全年毛利率仍将提高。公司股权激励计划中要求2020年归母净利润不低于69.9亿元，我们预计这一目标实现的确定性很强。 建筑业务占比持续下降，助力公司综合毛利率提升。公司2020年上半年建筑业务营业收入97亿，同比增长22%；新承接项目预计合同金额为148亿，同比增加18%。报告期内建筑业务综合毛利率为11.1%，远低于公司地产开发业务19.4%的结算毛利率。建筑业务营业收入占比从2015年末的49%缩小至2020年上半年的30%，有助于公司综合毛利率提升。 价升量降，全年销售目标实现确定性强。2020年上半年，公司房地产销售均价为13360元/平方米，同比增长6.1%；公司合同销售面积为609万平方米，同比减少5.7%；在售价抬升和销量下行的对冲下，公司销售金额为814亿元，与去年同期基本相同。公司2020年计划实现销售增长15%，对应销售目标2254.6亿元。截止7月底这一目标已经完成44%，销售目标完成确定性强。 拿地强度提升，土储增厚。2020年上半年公司新增规划建筑面积689平方米，同比增加64%；拿地力度（新增建筑面积/销售面积）为113%，去年全年仅为64.2%，拿地节奏开始提速，公司土储增厚至4411.1万平方米，可供公司2-3年开发使用。我们预计年内公司仍将继续补库存。新增项目平均地价为4400元/平方米，地货比（平均地价/平均售价）为33%，盈利空间充足。 继续去杠杆，短债偿付能力进一步提高。公司净负债率自2017年以来持续降低，截止2020年中期公司净负债率为147%，相较2019年底下降21pct，优化明显。伴随公司利润率改善，分红稳定，公司所有者权益有望增厚，继续改善杠杆率。有息负债结构改善，短期有息负债占比进一步降低，上半年公司短期借款和一年内到期的非流动负债占全部有息负债的30%，较2019年底下降4.0pct。公司现金短期债务比为119%，较去年同期增加13pct，短债偿付进一步提高。 管理层平稳过渡，确保公司竞争优势延续，看好公司继续稳健增长。公司上半年顺利完成地产板块管理层过渡，中南集团创始人陈锦石女儿陈昱含接棒公司地产板块-中南置地的总裁职务。公司战略上把握三四线棚改货币化周期，管理上引进一批职业经理人，运营上变大盘开发为小盘高周转，成功实现规模跃升。我们预计公司将继续把握已有优势，稳健增长。 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为85.1亿元、119.8亿元、156.5亿元，对应EPS分别为2.3、3.2和4.2元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为4.4、3.1和2.4倍。看好公司延续管理和运营竞争优势，稳健增长，给予“强烈推荐”评级。

事件：8月21日，上海银行公布2020年半年报。上半年实现营收、拨备前净利润、归母净利润254.1亿、207.7亿、111.3亿，分别同比增1.0%、2.2%、3.9%。年化ROE 13.69%，同比下降0.93pct。6月末，总资产2.39万亿元，较年初增6.8%；不良率1.19%，环比上升1BP；拨备覆盖率330.6%，核心一级资本充足率9.55%。 点评： 1H20净利润同比增3.9%，增速较1季度下降0.4pct，主要由于非息收入大幅下降（同比-23.0%）。分拆来看，上半年中收同比增8.4%，受益于代理手续费收入增长（同比+41.94%）；其他非息收入同比下降37.3%，主要受投资收益下降及交易性金融工具估值变动影响。 息差环比走阔，主要是同业负债利率降幅较大所致。1H20净息差1.77%，同比上升8bp，环比1Q20上升3bp，主要受益于高同业负债占比及上半年同业资金利率下行。上海银行同业负债占计息负债比重较高（1H20，31.3%），今年以来同业负债付息率随市场利率下行而大幅下降，负债成本下降更显著，带来息差走阔。预计下半年货币政策将更注重结构性，继续引导企业融资成本降低；随着重定价效应持续释放，资产端收益率或进一步下行。而负债成本相对刚性，息差收窄压力将有所加大。 二季度信贷增长逐渐恢复，个贷结构持续改善。6月末贷款总额1.03万亿，较年初增5.8%；2季度信贷增速有所恢复，环比增3.7%（1Q20环比增2.0%）,反映疫情对信贷投放的影响逐渐减小。2季度个贷环比增3.66%，较1季度（环比-2.92%）实现较快恢复。个贷结构改善，6月末按揭贷款占比较19年末提高3.11pct至32.46%，消费及经营性贷款占比下降3.01pct至57.22%。 持续调整优化结构，存款定期化程度上升。6月末存款总额1.28万亿元，较年初增8.3%，2季度环比增5.8%。存款占计息负债比重环比提高0.63pct至60.32%。定期存款占比较19年末提高0.89pct至62.85%，存款存在定期化趋势。 上半年消费贷资产质量承压，拨备覆盖水平维持高位。6月末不良率、关注率分别为1.19%、1.95%，季度环比+1bp、+9bp。逾期贷款率2.14%，较年初上行49bp。主要是上半年零售类贷款处于风险释放期，资产质量承压。6月末个人消费贷款、信用卡不良率分别为1.89%、1.84%，较19年末+74bp、+21bp。随着经济持续复苏，长期看零售类贷款不良生成将逐步趋稳。拨备覆盖水平有所下降，风险抵补能力较强。2季度拨备覆盖率环比下降6.2pct至330.6%，拨贷比环比下降6bp至3.92%。 投资建议：公司坐享上海及长三角地区经济领先优势和较好的信用环境，区位优势明显；养老金融特色业务市场地位稳步提升。随着公司零售转型稳步推进，以及经济的持续修复，ROE水平有望保持平稳。预计2020/2021年净利润增速1.1%/5.7%，看好公司服务地方经济的巨大空间，给予公司0.8倍2020年PB目标估值，对应10.35元/股。 风险提示：经济失速下行导致资产质量恶化；监管政策预期外变动等。

事件: 8月21日，常熟银行公布2020年半年报。上半年实现营收、拨备前净利润、归母净利润34.17、20.4、8.66亿，分别同比增9.5%、5.4%、1.4%；年化ROE10.02%，同比下降2.04pct。6月末，总资产2016.9亿元，较年初增9.1%；不良率0.96%，季度环比下降2bp；拨备覆盖率487.7%，核心一级资本充足率11.26%。 点评： 1H20实现净利润同比增1.4%，增速较1季度明显下降，主要由于拨备计提力度显著加大。1H20贷款减值损失同比高增25.1%。 上半年信贷维持高增，主动调整负债策略。6月末贷款总额1255亿，较年初增14.2%，季度环比增5.7%，上半年贷款净增已接近19年全年信贷增量。上半年对公与个人贷款均维持了较快增速，反映出疫情对信贷投放节奏的影响有限。2季度个贷恢复了较快增长，个贷季度环比增9.5%；6月末个人按揭、消费及经营性贷款分别较年初增19.2、14.4%。负债端公司主动调整策略，加大吸存力度，存款日均余额占比提升3pct至87.6%。从季末值来看，存款存在定期化趋势，1H20定期存款占比为61.8%，较年初提升5.6pct。 息差高位下行，主要是资产端收益率降幅较大所致。1H20净息差3.30%，绝对水平仍在高位，较19年收窄11bp，主要是由于资产收益率降幅较大，贷款平均收益率由19年的7%下降33bp至6.67%，其中对公贷款、个人贷款分别下降39bp、32bp，系LPR下行，让利实体所致。公司已主动进行信贷结构优化，个贷占比得到提升，考虑负债端成本较为刚性（1H20付息负债成本率2.32%，较19年下行7bp），预计后续息差仍有下行压力。 资产质量维持稳健，核销处置和拨备计提力度加大。6月末不良率、关注率分别为0.96%、1.34%、季度环比-2bp，+3bp。不良率下行主要是核销处置力度加大。逾期贷款率1.30%，较年初上升5bp。我们测算单季加回核销不良生成率0.60%，资产质量维持稳健表现。2季度拨备计提力度亦大幅上升，拨备覆盖率环比上行24.9pct至487.7%，拨贷比环比上行16bp至4.68%的行业较高水平。风险抵补能力进一步增强。 投资建议：特色鲜明的小微金融业务领跑者，异地并购扩张提速，持续看好公司成长性和高盈利性。中报业绩符合预期，资产质量表现仍较优异，风险抵补能力充足。我们预计2020/2021年净利润增速1.7%/6.7%，看好公司服务地方经济的巨大空间，给予公司1.7倍2020年PB目标估值，对应9.19元/股。 风险提示：经济失速下行导致资产质量恶化；监管政策预期外变动等。

2020年8月20日，公司公布2020年中报，公司上半年实现营业收入241.2亿元，同比增长7.2%；实现归母净利润17.0亿，同比增长17.5%；实现经营性现金流净额153.9亿元，同比增76.9%。我们对公司上半年经营业绩点评如下： 使用新收入准则和结转权益比提升带动公司归母净利率提升。公司2020上半年归母净利润率7.1%，相较去年同期提升0.6pct，盈利能力提高主因费用率降低（同比下降1pct）和结算权益比（同比提升2pct）提升。其中公司适用新收入准则将销售佣金资本化，降低了销售费用；另一方面，公司管理成本降低带动管理费用下降。公司并表项目结转权益比提升至96.2%，为2015年以来最高水平。 经营杠杆之外，合作杠杆助力公司销售扩规模。公司上半年全口径销售金额900.1亿元，同比去年基本持平。驱动上半年公司销售的是销售面积，同比增长3.5%，销售均价同比下降3.4%。公司2018年以来销售权益比下降，上半年权益比为64%，和去年同期持平。截止7月底，公司完成销售额1080亿元，伴随下半年公司积极推货，全年销售目标完成无虞。 降低权益比以提升购地面积，拿地重回扩张区间。公司上半年积极扩充土储，新购地549.2亿元，新增总建筑面积827.5万平。在增加购地投入资金的同时，公司降低权益比以提升拿地面积。上半年拿地权益比（面积口径）下降至64.1%，比2019年下降11.5pct，与此同时拿地力度（面积口径）提升至113.9%，比2019年提高39.8pct，公司在经历了2018年去库存后重新开始加库存。公司土储质优量足，截止上半年底公司可售土储4993.8万平，对2019年公司销售面积覆盖比达到2.9，且73.7%位于一二线，地货比仅为35.8%。 杠杆结构继续优化，看好公司继续降杠杆。截止上半年底，货币资金对短期有息负债覆盖比率进一步提升至139.3%。净负债率（永续债计入权益）降至115.0%，较2019年底下降23.2pct。公司平均融资成本7.5%，较2019年底下降20BP。我们预计伴随公司业绩释放，所有者权益有望进一步增厚从而带动净负债率下降。 优质土储+高周转是公司发展基石，下一步或向管理和合作求增长。公司在2017年引入明星经理人朱荣斌和吴建斌后，积极学习龙头房企发展经验，坚持“三全”投资战略，地产主业不断做大。截止2020年6月底，公司可售土储4993.8万平，可满足公司2-3年开发需求，且73.7%位于一二线。公司产品定位一二线城市郊区刚需和改善性需求，充分受益城市群和都市圈发展。运营方面，强调高周转，提高资金效率，公司从拿地到开盘平均仅需要6-8个月。公司项目偏重于中小盘，有利于公司提高周转速度。公司毛利率低于可比房企，我们预计公司除了借助新准则将销售佣金资本化以外，也将进一步提升管理效率，降低费用率，提升盈利能力。在有息杠杆和经营杠杆之外，公司也将借助于合作杠杆进一步寻求增长。 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为60.8亿元、79.3亿元、101.0亿元，对应EPS分别为1.5、1.9和2.5元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为1.1、0.8和0.7倍。基于优质土储和强劲的运营能力，我们看好公司稳健增长，给予“强烈推荐”评级。 风险提示：公司下半年销售目标难以实现的风险，公司结转不及预期的风险。

2020年8月 14日，公司公布2020年中报，公司上半年实现营业收入 261.5亿元，同比增长 7.4%；实现归母净利润 29.5亿，同比增长 0.04%。我们对公司上半年经营和业绩点评如下：盈利能力微降。公司归母净利润增速低于营收增速，归母净利润率 11.3%，同比微降 0.8pct。主因以下原因：期间费用率提高 0.5pct；投资收益贡献下降，投资收益与营收之比下降了 0.7pct；税率大幅提高 4.4pct 至 30.9%。另外，公司上半年计提的资产减值损失 449.6万元，全部是存货跌价损失及合同履约成本减值损失。计提信用减值损失即坏账损失 1.1亿元。 上半年标 完成销售目标 40%长 ，全年计划销售增长 4.9%。 。上半年，公司累计实现签约面积 434.2万平方米，同比增长 2.7%；累计签约金额 482.3亿元，同比增长 3.5%。公司全年销售目标 1210亿元，较去年完成额增长 4.9%，上半年完成销售目标的四成。公司下半年推盘积极，全年销售目标有望实现。 拿地力度回升，权益比维持高位。公司上半年获取土储 467.4万平米，完成全年计划的 34.5%。公司上半年拿地更积极，拿地强度（新增建筑面积/销售面积）为 107.6%，较2018、2019年更高。同时公司拿地权益比维持高位，上半年公司拿地权益比 84.6%，自 2017年以来一直高于 80%。截止上半年底，公司累计土储 4036万方，土储充足，可供公司 3年经营。 杠杆率微升， 杠杆结构优化。 。公司截止上半年底，净负债率85.9%，相较2019年底提高 6.2pct。公司短债偿付能力有所提高，公司现金到期债务比 96.7%，较 2019年底提高 9.8pct。 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为102.2亿元、114.3亿元、119.3亿元，对应 EPS 分别为 2.4、2.6和2.7元。 当前股价对应 2020-2022年 PE 值分别为 3.6、3.2和3.1倍。看好公司高权益、高利润率、低杠杆，稳健良性增长，给予“强烈推荐”评级。 风险提示：公司 Q4销售不及预期，公司年底竣工不及预期

公司1Q20净利润同比增5.3%;PPOP同比增10.1%,增速较2019年全年下降6.8pct,业绩表现总体符合预期。盈利增长的主要贡献来自规模(生息资产同比增8.7%)和息差(息差仅收窄1BP),非息收入下降(受疫情影响,部分非息收入延后,1Q20非息收入同比下降5.3%)为负向贡献。 资产端:1)坚持稳健的规模扩张策略:19年贷款、生息资产同比分别增14.6%、6.5%;新冠疫情下,受贷款需求下滑、线下经营受限的影响,1Q20单季贷款增2.4%。2)资产结构持续优化:截至3月末,贷款占生息资产的比重已增至53.37%,债券投资占比稳定在36%左右,同业资产持续压降。贷款结构来看,公司加大零售业务转型力度,19年末个贷占比增至30.76%;信贷投放向零售、普惠倾斜。预计随着2季度复产复工节奏的加快,规模增速将逐步恢复;全年信贷结构持续优化,有望实现稳健、高质量增长。 负债端:零售存款实现较快增长。截至19年末,存款同比增11.5%,增速较18年的9.2%提高了2.3pct;1Q20单季度增2.1%。结构方面,19年末零售存款占比增至23.17%,全年零售存款增速达22.14%。 净息差:息差收窄幅度较小。LPR改革以来,政策引导实体经济融资成本下行,商业银行贷款收益率承压;存款同业竞争激烈,负债端成本刚性;行业息差收窄压力较大。公司主动提高中长期资产占比、加大零售业务转型力度,将息差收窄幅度控制在较小范围;测算19年净息差环比收窄5BP,1Q20环比收窄1BP至1.86%。预计公司将通过资产端结构优化、负债端灵活管控,维持全年息差平稳缓慢下行。 资产质量表现平稳,存量拨备充足。3月末不良贷款率为1.47%,环比上升7BP,或是1季度疫情下核销处置较少的影响。根据银保监会政策,公司调整了部分贷款还款付息计划,给予受疫情影响较大的企业缓冲空间;3月以来企业复产复工加快推进,预计资产质量受影响不大。同时,公司2季度将加大核销处置力度,不良贷款率有望保持平稳。1Q20拨备覆盖率(230.6%)环比提高5.9pct,维持较高水平,抵御风险能力较强。 投资建议:公司持续强化服务首都定位、推进零售业务转型、提高中长期资产占比,资产负债结构进一步优化;风控持续审慎,资产质量保持平稳;存量拨备充足,抵御风险能力较强。我们预计2020、2021年公司净利润增速分别为7.5%、7.7%,给予公司0.6倍2020年PB目标估值,对应股价5.34元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:经济失速下行导致资产质量恶化;监管政策预期外变动等。

事件:4月24日宁波银行公布2020年1季报,实现归母净利润40.02亿元,YoY+18.1%;营收108.60亿元,YoY+33.7%,年化ROE18.12%,同比降低1.52pct。3月末,总资产1.44万亿,不良率0.78%,拨备覆盖率524.1%,核心一级资本充足率9.6%。点评:宁波银行1Q20净利润同比增18.1%;PPOP同比增32.8%,增速较2019年全年提高11.4pct。盈利超预期增长主要受益于规模(生息资产同比增23.8%)、非息收入(非息收入同比增52.4%)保持较快增长。 资产端:在19年资本得到有力补充下,公司加大信贷投放力度,1Q20贷款同比增速高达31.6%,推动生息资产同比增23.8%;单季新增贷款超19年全年新增贷款的1/2。体现了在贷款利率下行趋势下,先行加大信贷投放力度锁定收益的应对策略。投放结构来看,受疫情需求端影响相对较小的对公信贷持续发力,新增对公贷款占全部新增的49.15%,零售贷款仅占10.71%。随着后续复工复产,零售信贷需求有望逐步恢复。 负债端:存款增长表现亮眼。1Q20单季新增存款1584.81亿,主要贡献来自公司存款(增1276.69亿,占80.56%);存款1Q20单季度增20.54%,增速较1Q19的15.55%提高5pct。 净息差:1Q20净息差为1.74%,环比收窄10BP。主要原因是:资产端,政策引导实体经济融资成本下行,贷款收益率承压;负债端,存款同业竞争激烈,存款成本有所上升。另一方面,公司通过金融市场业务加杠杆提高资金使用效率,提升整体盈利能力,实现高于同业的ROE;1Q20单季债券投资增5%,截至3月末债券投资占生息资产的比重高达47.44%。1Q20净资产收益率18.12%,环比上升1.02pct;金融市场业务有望支撑高ROE水平。 中收高速增长,占营收比重持续提高。2019年,宁波银行实现手续费及佣金净收入77.84亿元,同比增58.2%,主要得益于持续深耕消费信贷业务,信用卡分期付款手续费收入增长较快。同时财富管理和私人银行起步良好,基金、保险等代销手续费收入实现较快增长。1Q20单季净手续费收入同比增47.9%,中收占营收比重已增至24.18%。 资产质量表现平稳,存量拨备充足。3月末,不良贷款余额45.77亿元,不良贷款率为0.78%,环比持平;关注贷款率0.74%,环比持平;19年末逾期贷款率环比1H19下降6BP至0.86%,潜在不良压力较小。动态来看,1Q20不良净生成率0.63%,环比持平。在疫情影响下,市场普遍担忧浙江地区外贸企业经营情况或波及公司资产质量;就一季度情况来看,影响有限;考虑到宁波银行风控审慎,预计后续资产质量有望保持平稳。拨备覆盖率(524.1%)环比持平,维持较高水平,抵御风险能力较强。 投资建议:在轻型银行战略转型下,宁波银行零售业务维持中高速增长,中收占比持续提高。区域优势和市场化经营机制下,独特的中小企业主办行、个人中高端客群定位为公司带来广阔盈利增长空间;且风控能力持续突出,不良率持续保持较低位,较高的拨备对盈利反补空间巨大。我们预计2020、2021年公司净利润增速分别为19.6%、18.4%,给予公司2.4倍2020年PB目标估值,对应股价28.14元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:经济失速下行导致资产质量恶化;监管政策预期外变动等。

事件:4月22日,常熟银行公布2020年1季报,实现归母净利润5.1亿元,YoY+14.1%;营收16.97亿元,YoY+10.4%,年化ROE11.8%,同比提高0.38pct。3月末,总资产1942亿,不良率0.98%,拨备覆盖率462.8%,核心一级资本充足率12.08%。 点评:常熟银行1Q20实现营收16.97亿元,同比增16.8%;归母净利润5.1亿元,同比增14.1%;主要受益于规模保持较快增长(生息资产同比增14.2%)。 1)资产端:一季度信贷投放力度加大,对公贷款投放提速。在当前新冠疫情下,一季度银行零售业务普遍受到较大冲击;考虑到常熟银行全年信贷投放节奏呈现“一季度重点投放对公,2-4季度投放零售”的特点,新冠疫情对公司信贷投放节奏影响不大。1Q20贷款较年初增8.0%,增速远高于1Q19单季度增速2.8%,信贷投放力度持续加大。其中,1Q20新增对公贷款占新增贷款总额的43.95%,对公贷款投放较快;随着后续复工复产,零售信贷投放将进一步恢复。 2)负债端:加大存款营销力度,个人存款实现较快增长。常熟银行1Q20新增存款105.83亿元,主要贡献来自个人存款(增129.78亿元),系一季度公司主动加大存款营销力度的结果(细分来看,个人活期存款新增3.37亿元,个人定期存款新增126.39亿元,为主要贡献)。而一季度企业存款减少了28.68亿元,系“季节性少增+疫情”共同影响。 资产质量表现平稳,存量拨备厚实。1季报数据来看,3月末常熟银行不良贷款余额11.6亿元,不良贷款率为0.98%,环比上升2BP;关注贷款率进一步下降至1.31%,潜在不良压力较小。具体来看,公司在交运、住宿餐饮、文化旅游等受疫情影响较大行业的信贷投放较少,受疫情直接影响较小;随着复产复工率的提高,中小微企业贷款、个人经营性贷款的不良压力将得到逐步缓解。1Q20拨备覆盖率较上年末有所下降,但仍处于较高水平(拨备覆盖率462.8%,拨贷比4.52%),抵御风险能力较强。 投资建议:常熟银行深耕本地市场,并通过异地分支机构和村镇银行拓宽业务,有望支撑规模高速增长。小微与零售业务特色鲜明,具备较强的贷款议价能力,息差在可比农商行中处于领先地位。资产质量平稳,不良率持续保持较低位,较高的拨备对盈利反补空间巨大。预计2020/2021年净利润增速分别为14.9%/14.6%,给予公司1.5倍2020年PB目标估值,对应股价8.11元,首次给予“强烈推荐”评级。 风险提示:经济失速下行导致资产质量恶化;监管政策预期外变动等。

事件:4月20日平安银行公布2020年1季报,实现归母净利润85.5亿元,YoY+14.8%;营收379.3亿元,YoY+16.8%,年化ROE11.5%,同比下降0.65pct。3月末,总资产4.12万亿,不良率1.65%,拨备覆盖率200.3%,核心一级资本充足率9.2%。 点评:1Q20净利润同比高增14.8%;PPOP同比增19.4%,增速较1Q19提高2.3pct。盈利超预期高增主要受益于规模保持较快增长(生息资产同比增17.4%)、息差收窄幅度较小(季度环比仅收窄2BP)。 19年资本得到有力补充叠加利率下行预判下,公司加大信贷投放力度,规模延续19年4季度以来的高增态势。结构看,一季度信贷占比持续提升,受疫情需求端影响相对较小的对公业务信贷占比季度环比提升。负债端,存款成本刚性,改善空间仍大;受益于宽松的流动性环境,同业负债成本继续下行。 息差高位小幅收窄,全年有一定下行压力,考虑到较高的零售信贷占比以及较宽的负债成本改善空间,息差有望持续处于可比同业较高水平。1)资产端:信贷延续19Q4以来的高增长态势,投放上零售对公有望延续6/4比例。19Q4信贷同比增16.3%,远高于19年前三季度的增速水平,Q4单季新增占19年全年新增过半。20Q1延续了这一高增长态势。我们认为,在利率下行大趋势下,先行加大信贷投放力度是较为正确的应对策略。信贷投放结构看,19年零售对公信贷投放比例6:4;而今年2月以来零售信贷需求受疫情影响较大,具体而言,信用卡、新一贷余额较年初仅略增或下降,一季度新增信贷主要落在对公领域,一般对公贷款占总贷款比重季度环比提升1.7pct至4成。往后看,预计伴随疫情逐步恢复,零售信贷需求恢复(3月零售信贷需求有所恢复),公司仍将维持零售对公六四开的投放比例。19年以来,公司核心资本、资本得到较好补充,预计全年信贷有望维持在高位增长。 2)负债端:同业负债受益于低利率环境,存款成本改善空间仍大。在市场利率下行背景下,公司适当提高同业负债占比(较19年末提高0.8pct至16.4%);企业存款占比环比提高,负债结构有所优化。但整体负债成本仍较刚性,客户存款成本季度环比提高2BP至2.42%,处于行业偏高水平,未来改善空间仍较大。我们认为未来对公业务恢复扩展有助于沉淀更多对公低成本存款。 3)净息差小幅收窄,全年有下行压力。1Q20净息差为2.6%,环比小幅收窄2BP,仍处于高位;生息资产收益率下行14BP至5.03%、计息负债成本率下行10BP至2.54%。预计LPR改革推进且下行趋势明显叠加零售信贷投放门槛主动收紧将进一步影响公司资产端收益率水平。负债端看,平安银行负债优化空间较大;随着同业负债、一般存贷款之间调节能力的增强,负债成本有望进一步下降。全年息差有下行压力,但有望保持可比同业较高水平。 零售不良率上升在预期之内,资产质量整体表现平稳。3月末,平安银行不良率1.65%,与上年末持平;关注贷款率和逾期90天贷款占比均有所下行,存量资产质量指标较优。具体来看,公司贷款不良率环比下降;近几年存量风险出清下,资产质量持续优化。个贷方面:受疫情影响,一季度零售信贷增长受疫情,零售客户还款能力、还款意愿下降,催收业亦收到较大影响,抬高个贷不良率;信用卡、新一贷、汽车金融贷款不良率分别较上年末提高0.66、0.29、0.33pct至1.66%、1.34%、0.74%。随着国内复产复工、催收产能逐渐恢复,个贷不良压力或将有所缓解。拨备覆盖率较上年末大幅上升,拨备计提充分,1Q20年化信贷成本1.66%,维持在较高水平,抵御风险能力增强。 投资建议:看好公司零售转型成果持续巩固,对公做精做轻取得突破,盈利增长具有可持续性。平安银行零售转型成果显著,在科技助力和良好的风险管控下,成果有望持续巩固;对公业务做轻做精,背靠集团项目获取能力较强,在政策对冲经济下行的大背景下有望抓取机会,取得突破性进展。负债端成本下行空间较大。预计公司将保持同业较高的息差水平,资产质量有望保持平稳,风险抵补充足;预计20/21年净利润增速15.1%/14.6%,看好公司在复杂经济环境下的资产负债精细化管理能力、金融科技优势加持下的业务创新能力,给予公司1.1倍20年PB目标估值,对应17.3元/股。 风险提示:经济失速下行导致资产质量恶化;监管政策预期外变动等