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营收和利润均超预期，各项指标表现优异 公司 2021年一季报实现收入为 7.73亿元（ +107.74%），归母净利润 为 3.07亿元（ +178.65%），扣非归母净利润为 2.57亿元（ +302.27%）。 公司销售商品提供劳务收到现金为 8.39亿元（ +61.35%），经营活动 现金净流量为 2.28亿元（ +72.73%）。公司合同负债达到 8.73亿元， 同比增长 82.64%，环比增长 4.8%。 21Q1公司销售费用增长 75.82%； 管理费用增长 120.32%；研发费用增长 38.94%。 月活稳定增长，信创领域爆发增长 截止 2021年一季度，公司 MAU 达到 4.94亿，同比增长 10.51%；相 比 2020年底增加 2000万，环比增长 4.22%；其中 WPS Office PC 月 活数为 1.94亿（ +15.48%），移动月活数为 2.94亿（ +8.49%）。公司 其他产品如金山词霸等月活数近千万。信创领域办公软件推进迈入成 熟期，客户采购力度加大，带动办公软件产品授权业务呈爆发式增长。 协作战略持续推进，云办公生态不断提升价值 随着“协作”战略开启，公司发布 5款全新的协作产品，逐渐转型为 云协作办公解决方案高级服务商。金山文档在疫情后，月活再度重回 增长，用户在线协作办公习惯初步形成，留存超预期，充分证明云办 公的发展趋势。 2021年 3月，公司举办合作伙伴大会，共计有上千家 渠道代理商和办公生态服务商参会。 4月，在公司内容生态大会上，公 司 2021年将投入 100亿流量帮助合作伙伴进行内容创作，未来将按照 PUGC、 KVP（金山最有价值专家）和众创空间合伙人三个阶段打开上 升通道。 WPS 稻壳平台已经是拥有超过 1亿量级庞大办公内容资源的 一站式服务平台，生态的成熟将进一步催化公司新产品的拓展，不断 丰富的产品矩阵将持续提升用户 ARPU 值。 风险提示： 企业级市场开拓放缓； 协作业务发展不及预期。 投资建议： 维持“买入”评级。 预计 2021-2023年营业收入为 34.53/47.75/63.59亿元， 增速分别为 53%/38%/33%，摊薄 EPS=2.65/3.68/4.94元。 维持“买入”评级。

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2020年利润和现金流高增长，2021一季度增长稳定 公司2020年实现收入20.10亿元（+20.28%），归母净利润为3.01亿元（+32.94%），扣非归母净利润为2.58亿元（+40.50%），经营活动现金净流量为4.46亿元（+28.93%）。2021一季度，公司实现收入2.43亿元（+47.04%），相比2019Q1收入增长27.23%；归母净利润为-0.45亿元（+25.36%）。 费用率下降验证管理改善，政府行业高增长验证股东协同 公司2020年毛利率为70.43%（-1.28pct），公司销售费用率为30.39%（-5.28pct），管理费用率为6.84%（-0.33pct），研发费用率为17.77%（-0.86pct），其中研发资本化比例为22.28%（-4.24pct）。2020年，公司安全产品收入为13.41亿元（+22.21%），安全服务收入为6.43亿元（+18.09%）。分行业来看，金融行业收入4.14亿元（+19.25%），运营商行业收入4.32亿元（-4.20%），能源及企业收入4.78亿元（+23.25%），政府及事业单位收入6.85亿元（+41.22%）。公司过去在政府行业收入占比较低，在中国电科成为公司第一大股东后，集团资源协同在政府领域取得明显进步。 渠道取得积极进步，股权激励持续注入增长动力 根据公司2021年渠道大会数据，2020年渠道新增订单同比增长90%；签约渠道同比增长162%，核心金牌级渠道数量同比增长131%。2020年渠道订单约15亿元，其中渠道自产单以及达到1/3；2021年渠道订单目标达到20亿元。公司以IDPS、WAF、审计类产品为主打，与当前主流的渠道产品有一定的错位；面向SMB的渠道市场，公司也推出了针对性的12类产品和20+型号，渠道的逐步成熟将有望加速公司成长。2021年4月，公司发布股权激励草案， 风险提示：等保2.0等政策不及预期；行业竞争加剧；疫情影响加剧。 投资建议：维持“买入”评级。预测2021-2023年归母净利润为4.15/5.48/7.30亿元，利润年增速为38%/32%/33%，摊薄EPS=0.52/0.69/0.91元。维持“买入”评级。

连续三年营收增速在40%以上，21Q1高增长超预期 2020年公司实现收入13.23亿元（+40%），归母净利润为1.34亿元（+45.43%），扣非归母净利润为1.21亿元（+51.72%）。其中销售商品收到现金14.10亿元（+35.97%），经营活动现金净流量为2.8亿元（+29%）。2021年一季度，公司实现收入1.84亿元（+57.84%），在2020年一季度营收增长40%下，公司21Q1依然保持较高增长。2020年公司人员达到2719人（+51.14%），因为一季度费用增长较高，导致归母净利润为-1.26亿元（-188.24%）。 研发费用率提升，平台业务高增长 公司2020年整体毛利率保持稳定，达到68.97%（-0.5pct）；一季度毛利率下降较多，推测一季度人员高增长，服务收入预期增长较快，人员成本较高拉低毛利率，全年仍会回到稳态。2020年，公司销售费用率为33.21%（-0.29pct），管理费用率为7.70%（-1.25pct），研发费用率为23.56%（+1.89%）。分业务来看，基础产品收入4.61亿元（+20.15%），安全平台收入4.45亿元（+63.91%），安全服务收入3.68亿元（+39.51%），以态势感知为代表的安全平台依然保持较高增长。 以多云管理抢占云安全高点，数据安全有望成为下一轮高增长 公司2020年9月推出“安恒云”品牌，整合了天池云安全管理平台、风暴中心saas云服务、多云管理平台的能力。公司在私有云安全领域新增服务近200多朵云，累计服务超过400朵云；在公有云安全领域，新增1,000多家中小企业用户。数据安全在十四五规划中备受关注，安恒首家提出“CAPE”数据安全架构的安全厂商，同时公司启动了数据安全岛平台的研发及产业化，数据安全领域继续领先。 风险提示：等保2.0等政策不及预期；行业竞争加剧；疫情影响加剧l投资建议：维持“买入”评级。 预测2021-2023年收入为19.35/27.35/37.12亿元，增速分别为46%/41%/36%，归母净利润1.91/2.78/4.40亿元，维持“买入”评级。

2020年业绩下滑，21Q1恢复常态 公司2020年收入7.25亿元（+7.53%），归母净利润为0.6亿元（-33.64%），扣非归母净利润为0.38亿元（-48.50%）。2021Q1公司收入0.95亿元（+63.52%），相对19Q1收入增长为28.38%，归母净利润为-0.84亿元（-20.29%），扣非归母净利润为-0.85亿元（-20.52%）。2020年受疫情影响业绩下滑较大，21Q1已经取得了较大的恢复。 研发投入持续加强，多品类扩张顺利 公司毛利率下降主要是新增了集成业务，收入达到0.55亿元。费用率方面，销售费用率为30.63%（-1.68 pct），管理费用率为5.71%（-1.65%），研发费用率为29.26%（+1.58 pct）；研发上依然高强度投入。基于此，公司多产品扩张也取得了成效，边界安全收入5.35亿元（-7.49%），云安全收入为0.46亿元（+29.42%），其他自有安全产品收入为0.83亿元（+52.28%），主要包括公司数据安全、应用交付、WAF、安全服务等，其中WAF也入围中移动2020-2022WAF集采。 新硬件平台大幅提升性价比，高投入后2021年有望成为转折点 公司是为数不多具备硬件研发能力的安全厂商，自研新一代防火墙硬件平台，并在此基础上发布下一代防火墙A 系列防火墙产品和B 系列渠道产品；与之前相比，大幅提升产品性价比。例如高性能数据中心安全防护平台X8180，是业界每U 吞吐能力领先的机框式防火墙。渠道方面，公司成立渠道战略部和渠道平台部，渠道部员工人数从2019 年末的48 人增加到2020 年末的108 人；渠道代理商数量达到1379家，同比增长837家。公司对渠道重视程度空前，叠加高性价产品迭代后，渠道自主产单能力有望突破。公司近年来持续扩展产品线，在2020年开拓了安全服务业务，不断向解决方案综合厂商突破 风险提示：等保2.0等政策不及预期；行业竞争加剧；疫情影响加剧。 投资建议：维持“买入”评级。 预测2020-2022年收入为9.73/12.55/15.86亿元，年增速分别为34%/29%/26%，摊薄EPS=0.51/0.70/0.95元。维持“买入”评级。

一季报业绩超出市场预期 公司于4月19日发布2021年一季报，实现收入4.54亿元（+62.07%），归母净利润为1.10亿元（+78.51%），扣非归母净利润为0.89亿元（+38.54%）。收入和归母净利润实现高增长，超出市场预期。北美/欧洲/中国境内/其他地区市场营收同比增速分别为41.94%/76.89%/59.37%/100.98%，其中欧洲地区增长最快，主要源于公司第三代Ultra系列智能诊断产品市场反响好，实现高增长。 扣非增速低于利润增速系统计口径原因 公司持续开展套保业务，目标抹平汇率波动对业绩的影响。而扣非业绩中并未计算套保收益，只计算汇兑损失。所以对于真实的业绩反映，应加上相关套保收益。我们在2021、2020年Q1单季扣非利润0.89亿和0.64亿的基础上，计入对应的套保收益1202.36万元，-833.20万元，那么真实业绩分别为1.01亿和0.56亿，同比增速达80.36%。 应收账款和存货同比大幅增加，主要系公司业务规模扩大所致 Q1末，公司应付账款约3.39亿元，同比增长56.48%。公司存货净额约5.48亿，同比增长53.54%，主要系本期随业务规模扩大，原材料和产成品备货增加所致。 软件/云服务预收指标环比持续增长 经会计准则调整，公司将软件/云服务预收款计入合同负债、递延收益-非流动负债、其他非流动负债三项，据计算Q1末余额为2.22亿元，环比Q42020增长6.22%，增速环比下降2.07pp，主要系季节间业务略有差异。l风险提示：疫情二次反弹影响业务的可能；新产品推广不及预期。 投资建议：维持“买入”评级。 预测2021-2023年归母净利润由6.43/9.93/14.05亿元，增速为48%/54%/41%，摊薄EPS=1.43/2.21/3.12元。维持“买入”评级。

一季报持续高增长 公司发布2021年一季报，实现收入18.62亿元（+43.47%），归母净利润为3.96亿元（+44.39%），扣非归母净利润为3.67亿元（+40.31%）。公司在20Q1利润高增长的基数上，继续保持了高增长。公司销售商品提供劳务收到现金为17.53亿元（+83%），经营活动现金净流量为4.29亿元，同比也有数倍增长。 研发高增长，IDC五期2021年逐步兑现 一季度毛利率和净利率较高，与去年一季度接近，主要受益于IDC业绩贡献为主导；软件及自动化业务下半年交付占比更高。费用率方面，一季度公司销售费用同比增长21%，管理费用同比增长23%，研发费用同比增长82%。研发重点投在工业互联网、智慧制造及云计算等业务。投资活动现金流增加，主要系IDC五期建设投资增加所致，五期项目有望逐步进入业绩兑现期，2021部分交付可期。2021年一季度，公司合同负债为32.39亿元，相比20Q1下降6.47亿元，依然保持高位；21Q1合同资产+存货为39.84亿元，相比20Q1下降2.57亿元。 从钢铁到全行业，工业互联网有望逐步破局 公司xIn3Plat工业互联网平台，入选工信部双跨平台（15家），政策推动下，工业互联网有望迎来产业爆发期。公司从钢铁行业起步，较高的关联交易指引，也验证了钢铁领域信息化升级的旺盛需求；xIn3Plat已在宝武1+N全级次大数据中心、宝钢股份智慧营销平台、鄂钢操业集控中心、马钢智慧制造等多个钢企进行应用；同时，在非钢铁领域，xIn3Plat也已经应用在欧冶产成品物流平台、成都轨道智能线网系统、正大青春宝药业德清基地智能生产执行系统。目前，xIn3Plat解决方案已经横跨10个行业9大领域，有望带动公司新一轮成长。 风险提示：IDC上架放缓；工业互联网开拓不及预期。 投资建议：维持“买入”评级。 预测2021-2023年归母净利润17.18/23.87/30.21亿元，年增速分别为32%/39%/27%，对应EPS为1.49/2.07/2.62元，维持“买入”评级。

业绩依然稳健， 2021年目标 30%以上的业绩增长 公司发布 2020年报，公司实现收入 36.47亿元（ +18.04%），归母净利 润为 8.04亿元（ +16.82%），扣非归母净利润为 7.03亿元（ +22.34%）。 四季度来看，公司实现 22.04亿元（ +46.27%），归母净利润为 7.35亿 元（ +24.36%），扣非归母净利润为 6.75亿元（ +35.83%），单季度恢复 迅速，公司整体业绩稳健增长。 2021年，公司经营目标是实现 30%以 上业绩增长。 费用持续优化，现金流高增长 公司自 2020年开启合伙人制度，进一步优化内部治理结构，倡导以业 绩为导向的经营理念。全年来看，公司费用率持续优化，销售费用率为 21.82%（ -0.75pct），管理费用率为 4.43%（ -0.88pct），研发费用率为 17.64%（ -1.47pct）。公司经营活动产生的现金流量净额 6.58亿元 （ +32.5%）。 新兴安全占比持续提升，运营中心逐步全国覆盖 2020年公司安全产品收入为 25.35亿元（ +14%），安全服务收入为 10.94亿元（ +29%）；公司包括安全运营、工业互联网安全、云安全三 大战略新兴业务在内的新安全业务收入达 10亿（ +67%），营收占比由 去年的 20%，提升至当前的 27%。公司已经在全国覆盖 75+城市和地 区的安全运营体系， 2021年力争累计达到 120个城市的覆盖。同时， 公司深化构建不同场景的安全运营中心，切入大数据 AI 安全运营、数 据全生命周期安全运营、工业互联网安全运营等多个细分。安全运营的 推广将有效带动产品和服务的双增长，未来 3-5年后规模化达到数十亿 级营收。 风险提示： 等保等信息安全政策实施不及预期；行业竞争加剧。 投资建议： 维持“买入”评级。 预测 2021-2023年公司营收为 46.46/58.17/71.51亿元， 归母净利润为 10.53/13.28/16.66亿 元 ， 年 增 速 分 别 为 31%/26%/25% ， 摊 薄 EPS=1.13/1.42/1.78元。 维持“买入”评级。

现金流稳定增长，合同负债高增长 公司全年收入54.48亿元（+18.92%），归母净利润为8.09亿元（+6.65%），扣非归母净利润为6.77亿元（-0.58%）；由于新收入准则的影响，本年度递延收入为1.91亿元，加回后营收同比增长23.07%。公司销售商品提供劳务收到现金为64.98亿元（+25.18%），经营活动现金净流量为13.18亿元（+15.11%），现金流再次验证了公司高质量成长；同时公司合同负债达到了7.21亿元（+82.07%）。 研发持续高强度投入，安全和云计算驱动增长 公司销售费用率为33.18%（-1.86pct），管理费用率为4.98%（+0.81pct），研发费用率为27.65%（+2.79pct），费用增长主要有股权激励摊销的原因，2020年共计摊销2.93亿元。公司安全业务收入为33.49亿元（+17.76%），云计算及IT基础架构收入为15.91亿元（+31.02%），基础网络及物联网收入为5.18亿元（-2.50%），各业务增速逐季提升。公司2020年毛利率达到69.98%（-2.21pct），主要是受到云业务影响，其毛利率下降3.05%。分行业来看，公司企业市场营收占比为34.31%，政务及事业单位占比为54.24%，金融及其他占比为11.45%。 安全云化开启，云计算持续加码 安全方面，公司在2020年9月正式推出SASE业务，实现多种安全模块的云交付，对标美国Zscaler以及防火墙龙头厂商的转型，SASE代表安全云化未来。公司已经在国内多个城市开展，将在海外尝试推广SASE。云计算方面，公司品牌升级为“信服云”，发布ARM架构超融合产品、数据库管理平台、大数据智能分析平台等多款产品。同时，公司提供托管云、私有云等云数据中心方案，有望成为公司持续攫取云计算市场的重点。 风险提示：等保2.0等政策不及预期；行业竞争加剧；疫情影响加剧。 投资建议：维持“买入”评级。 预测2021-2023年归母净利润为10.31/14.28/18.97亿元，年增速分别为27%/39%/33%，摊薄EPS=2.49/3.45/4.58元。维持“买入”评级。

一季度营收迅速恢复，重回行业增长节奏 公司发布 2021年一季度业绩预告，只关注天融信业务本身，一季度营 收约为 2.5-2.7亿元，同比增长约 170%，较 2019年一季度增长约 40%。 2021年恢复迅速，两年复合增速符合行业正常增长节奏。一季度预计 亏损为 0.95-0.99亿之间，去年同期亏损为 1.15亿元。随着 2021年一 季度公司恢复正常节奏，研发和销售费用增加明显，致期间费用同比 增长约 54%。预计一季度归母净利润同比增长 17%，剔除股份支付费 用因素后，同比增长约 28%；较 2019年网络安全业务同比下降约 10%， 剔除股份支付费用因素后，同比增长约 11%。 2020年订单高增长， 信创领域安全有望加速 公司 2020年新增订单金额同比增长 47.41%，信创领域已经贡献了一 定比例的订单。 2021年是安全领域信创发展大年， 公司是最早参与信 创的企业之一，防火墙是安全市场最大的细分，预计今年有望进一步 释放。 2020疫情年下， 公司依然大量招人投入新兴安全领域，研发费 用保持高增长，为今年业绩增长打下基础。 出售集成业务，验证 20年纯安全业务高增长 公司以 1999.88万元出售控股子公司同天科技 34%的股权，出售后公 司持股为 17%，同天科技不再纳入公司合并报表范围。同天科技 2020年收入为 4.04亿，净利润为-704万； 2019年收入为 6.09亿，净利润 为 480万。天融信 2020年收入为 28.29亿元（ +17.05%），如果将近 两年集成业务去掉， 20年实际安全业务增长达到 34%。同天是自 2012年就开始与天融信深度合作的集成商，净利润对公司影响不大；不再 合并报表后，天融信收入体量受到一定影响，但是毛利率将有望回升。 风险提示： 等保 2.0等政策不及预期； 行业竞争加剧；疫情影响加剧。 投资建议： 维持“增持”评级。 由于电缆业务剥离完成， 以及集成业务不再并表。 预测 2020-2022年 收入由 57.02/39.80/52.25亿元， 下调为 57.02/35.16/45.72亿元， 归 母净利润为 3.54/7.18/9.57亿元。 维持“增持”评级。

硬件占比下降，安全业务保持高增长 公司发布2020年报，全年实现营收41.61亿元（+31.93%），归母净利润为-3.34亿元（+32.44%），扣非归母净利润为-5.39亿元（+21.63%）。公司硬件业务占比由2019年的21.83%降至2020年的16.51%，因此公司纯安全业务收入为34.75亿元，同口径增长41%，依然保持较高增长。公司经营性现金流明显改善，经营活动产生的现金流量净额-6.89亿元（+38.19%）。 毛利考核导向持续，费用率逐步下降 公司毛利率提升至59.57%，一方面由于硬件占比下降，一方面也是公司完善以财务毛利为导向的考核体系。公司开始实施“高质量发展“战略并初见成效，销售费用率为31.72%（-3.73pct），管理费用率为12.65%（-2.24pct），研发费用率29.51%（-3.69%），如果剔除不需研发投入的硬件收入，真实研发费用率约35.34%，依然保持行业最高水平。公司2020年人员增长13%，增速放缓后，人均创收提升16.68%。 新产品成为主导，安全服务有望持续高增长 公司安全产品收入为28.22%（+34.72%）：IT架构安全产品收入超3亿，增长率在翻倍以上，零信任产品增长在300%以上；以态势感知为代表的大数据产品收入同比增长超过50%。整体上，新赛道安全收入占产品比例的6成，增速在60%以上。公司安全服务收入为6.46亿元（+75.89%）；安全服务人效提升显著，2021年网络攻防演习投入有望进一步加大，服务收入占比有望进一步加大。 风险提示：等保2.0等政策不及预期；行业竞争加剧；疫情影响加剧 投资建议：维持“买入”评级。 预测2021-2023年收入为58.07/79.14/103.89亿元，增速分别为40%/36%/31%，归母净利润为-0.9/3.25/7.16亿元。基于信息安全产业仍有数倍发展空间，公司在新兴领域高投入导致暂时亏损，因此维持“买入”评级。