高速发展的创新型网络安全龙头，维持“买入”评级我们维持公司 2023-2025年归母净利润预测为 3.69、 5.48、 7.98亿元， 对应 EPS为 0.54、 0.80、 1.16元/股，当前股价对应 PE 为 86.5、 58.2、 39.9倍， 考虑公司是国内创新型网络安全龙头， 维持“买入”评级。 费用管控卓有成效，人均创收不断提升 （1） 2023年前三季度公司实现营业收入 36.86亿元，同比增长 15.50%；实现归母净利润-12.23亿元。其中，Q3单季度实现营业收入 12.04亿元，同比下滑 1.63%； 实现归母净利润-3.43亿元。 （2）前三季度公司销售毛利率为 60.75%，同比下降0.42个百分点。公司费用管控成效显著，前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率为 45.01%、 12.86%、 35.44%，分别下降 2.93、 3.44、 6.61个百分点。 （3）公司品牌和平台战略效果彰显，前三季度公司人均创收为 37.94万元，同比提升 21.67%。 重点关键基础行业与重点产品保持快速增长一方面，从产品端看， 前三季度数据安全产品及终端安全产品增速均超过 30%； 另一方面，从行业算看，关键基础行业成为重要增长引擎，企业级客户收入增速超 24%，其中，能源行业客户增速超过 37%，金融行业客户增速超 37%，运营商客户超过 33%。 中标安全出海标杆项目，打开长期发展空间根据公司公告，公司中标了约 3亿元网络安全出海大单，为海外某国建设网安指挥系统。此次中标有利于公司海外市场业务的拓展，预计将成为公司参与“一带一路”国家网络安全建设的标杆性项目。 风险提示： 政策支持力度不及预期；公司业务拓展不及预期。

投资事件：公司发布2023年三季报：2023年前三季度公司营业收入36.86亿元，同比增长15.50%；归母净利润-12.23亿元，亏损同比扩大8.69%；扣非归母净利润-13.06亿元，亏损较上年同期收窄4.30%。2023年单Q3公司营业收入12.04亿元，同比下降1.63%；归母净利润-3.43亿元，亏损同比扩大59.17%；扣非归母净利润-3.27亿元，亏损同比扩大5.13%。 营收持续稳定增长，核心产品线实现快速增长。2023年前三季度公司营业收入36.86亿元，同比增长15.50%。公司进一步深耕技术研发与产品打磨，核心产品线快速增长，前三季度数据安全品类和终端安全品类收入较去年同期增长均超过30%。市场方面，从收入的行业结构上看，企业级客户依旧是公司业务增长的主要引擎。2023年前三季度，公司企业级客户、政府客户、公检法司分别占营收比例为69.58%、21.17%、9.25%，其中企业级客户收入同比增速超24%。能源、金融和运营商三大行业合计创收较去年同期增长超36%，合计占公司整体营收比重超过30%。其中能源行业和金融行业收入同比增速超37%，运营商行业收入同比增速超33%。2023年单Q3，公司在能源、金融和运营商行业均有千万级大单新签落地，充分显示关基行业客户对网络安全产品和服务需求强劲。 毛利增速明显，人效显著提升。2023年前三年季度公司实现毛利22.39亿元，同比增长14.69%。报告期内，公司三大费用率下降12.98pcts，经营效率持续提升，其中销售费用率/研发费用率/管理费用率分别下降2.93/6.61/3.44pcts。三费总金额34.40亿元，与营收间开始形成明显的剪刀差。人效方面不断提升，前三季度公司人均创收接近38万元，较去年同期增长近22%。 大客户市场拓展成果显著，海外业务成绩突出。报告期内，公司在大客户市场拓展方面的成果显著，优势日渐明显。从收入的体量分布上看，前三季度百万级以上客户收入较去年同期增长38.35%，占营业收入的比例由去年同期的68.22%增长至今年的81.72%，百万级以上客户单客户创收金额较去年同期增加25.15%。海外业务方面，公司为海外某国建设网安指挥系统，涵盖了网络安全能力和服务的整体解决方案，签约金额近3亿元人民币，也是中国网络安全出海最大一单。该项目有望成为“一带一路”国家标杆项目，推动中国网络安全产业进一步走向世界，具有重要意义。 投资建议：我们预计2023-2025年公司收入80.66/103.41/131.53亿元；归母净利润2.92/4.64/7.71亿元。公司2023/2024/2025年EPS分别为0.43/0.68/1.13元。给予“买入”评级。 风险提示：政策落地缓慢，疫情影响原材料成本及项目交付，公司业务进展不及预期，

事件： 公司发布 2023年三季报， 2023年前三季度实现营业收入 36.86亿元，同比增长15.5%；归母净利润-12.23亿元，同比下降 8.69%，扣非后归母净利润-13.06亿元， 同比减亏 4.3%。 单 Q3而言， 2023Q3实现营业收入 12.04亿元，同比下降 1.63%；归母净利润-3.43亿元，同比下降 59.17%，扣非后归母净利润-3.27亿元，同比下降 5.13%。 点评： 关基行业为重要增长引擎，数据安全和终端安全优势突出根据公司公众号披露数据， 从客户结构来看，公司前三季度企业级客户、政府客户和公检法司客户收入占比分别为 69.58%、 21.17%、 9.25%，其中企业级客户收入增速超 24%，主要由重点关基行业客户贡献。公司前三季度能源、金融、运营商客户收入分别同比增长超过 37%、 37%、 33%，且 Q3单季度能源、金融和运营商行业均有千万级大单落地。 从订单结构来看， 公司 2023前三季度创收 100万以上的客户合计创收金额同比增长 38.35%，占营收比例达到 81.72%， 创收 100万以上客户占比较 2022年前三季度提升 13.5pct； 此外，创收 100万以上客户的客户单体创收金额较 2022年同期同比增加 25.15%。 从产品结构来看，公司 2023年前三季度数据安全、终端安全产品收入同比增速均超过 30%， 费用管控效果显著， 人效持续提升公司 2023Q3单季度研发、销售、管理费用与去年同期相比均有一定程度下降，分别同比下降 22.11%、 11.41%、 15.62%。公司 2023前三季度研发、销售、管理费用率分别为 35.44%、 45.01%、 12.86%， 三大费用率合计较 2022前三季度相比下降 12.98pct。 公司 2023前三季度人均创收同比增加 21.67%，相较于去年同期增长加速。 盈利预测与估值考虑到公司前三季度收入增速慢于我们此前预期， 我们调整此前盈利预测， 预计2023-2025年公司营业收入为 71.85、 83.74、 100.49亿元，归母净利润 0.86、2.50、 4.97亿元， 维持“买入”评级。 风险提示市场竞争加剧；产品回款周期延长；新业务拓展不及预期。

事件：公司发布 2023 年上半年财务报告，其中上半年实现营业收入 24.83 亿元（同比增长 26.15%），归母净利润-8.80 亿元（亏损同比缩窄 3.26%）；扣非后归母净利润为-9.79 亿元（亏损同比缩窄 7.09%）。 单 2023 年 Q2 而言，公司实现营业收入 15.57 亿元（同比增长 19.01%）；归母净利润为-3.47 亿元（亏损同比缩窄 19.19%）；扣非后归母净利润-3.46 亿元（亏损同比缩窄 22.96%）。 点评： 组织结构改革初现成效，盈利能力进一步增强从收入端来看，公司 2023 年上半年营业收入达 24.83 亿元，同比增长 26.15%；尤其是数据安全类产品的营业收入实现了高速增长，达 5.80 亿元，同比增长超40%。主要原因是公司凭借行业领先的数据安全态势感知平台，中标了运营商、核电集团等大型数据安全项目。从客单价结构来看，单客户创收金额较去年同期提升近 25%，其中百万级大客户收入占比达 71.79%，较去年同期增长 7.84pct。 从费用端来看，公司 2023 年上半年三大费用率均有改善，销售、研发和管理费用率同比下降 2.71 pct、7.13 pct、4.31 pct。主要原因是公司顺应下游市场变化，积极调整了研发与销售体系，有效降低了企业的经营成本。 从毛利率来看，公司 2023 年上半年毛利率达 60.97%，同比提升 3.74pct，公司的品牌和平台战略效果得到彰显，核心产品市场议价能力进一步增强。 率先布局安全大模型，助力公司未来收入成长公司于 2023 年 8 月发布 Q-GPT 安全机器人和大模型卫士，进一步完善了公司安全产品矩阵。根据公司公告，Q-GPT 安全机器人可以为客户提供 7×24×365 全天候安全服务，其中每台机器人每年可为客户带来 2000 万运营效益，极大节约了客户安全成本。大模型卫士针对业内各种大模型使用过程中的安全风险进行管控，帮助企业更安全的使用大模型。两款有关大模型的重磅级新产品发布，一方面提升了公司网络安全的服务能力，另一方面充分注意到了大模型即将广泛应用的安全风险，这一举措有利于形成公司在大模型时代的持续竞争能力。 产品体系堡垒显现，公司发展规划明晰公司进一步深化产品的打磨与建设，形成了阶梯清晰、逐级跃升的四层产品体系：绝对优势产品、市场第一产品、市场龙头产品和高增潜力产品。其中公司绝对优势产品矩阵中的产品在市场份额上排名第一，且与市场第二、三名已拉开显著差距，有着极高的市场认可度。目前绝对优势产品占公司营收比重超 50%，公司核心产品优势突出。 我们认为公司明确且层次鲜明的产品战略，充分显现了公司对市场未来发展变化的认识，有助于保持公司在网络安全行业的优势地位。 盈利预测与估值考虑到公司上半年收入质量提升、2023 年控费成效有望持续，我们预计 2023-2025 年公司营业收入为 76.04、92.37、110.85亿元，归母净利润 1.58、3.58、4.36亿元，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧；产品回款周期延长；新业务拓展不及预期。

公司于2023年8月30日收盘后发布《2023年半年度报告》。 点评：毛利实现快速增长，三大费用增速均有不同程度的下降2023年上半年，公司实现营业收入24.83亿元，同比增长26.15%，实现毛利15.14亿元，同比增长34.39%；实现归母净利润-8.80亿元，较去年同期亏损减少约0.30亿元；实现扣非归母净利润-9.79亿元，较去年同期亏损减少约0.75亿元。公司销售费用、管理费用、研发费用增速分别较去年同期下降1.56pct、8.94pct、11.76pct。参考CCIA发布的《2023年中国网络安全市场与企业竞争力分析报告》，公司最新的市场份额达到9.83%，在继续实现规模领跑全市场的同时，行业地位得到了进一步增强，数据安全、终端安全、态势感知、威胁情报和云安全等多个重要细分领域排名第一。 企业级客户驱动增长，大客户拓展成果显著按行业划分，企业级客户成为公司上半年增长的主要引擎，企业级客户、政府客户、公检法司分别占主营业务收入比：68.71%、22.14%、9.15%。企业级客户收入增速超36%，重点关基行业客户营收增长尤为显著：能源、金融和运营商三大行业合计占公司主营业务收入比重超30%，同比增长超45%，充分显示了关键信息基础设施行业客户对网络安全产品服务的需求强劲。从收入的体量分布上看，百万级以上客户创收增速超40%，占营收比重由63.95%增长至71.79%，体现了公司在大客户市场拓展方面的成果显著，优势日渐明显。公司上半年单客户创收金额较去年同期提升近25%，客户复购率近50%。 发布工业级安全机器人，获得大客户现场签约公司于今年8月正式发布工业级Q-GPT安全机器人和大模型卫士。Q-GPT安全机器人是基于奇安信大模型的“虚拟安全专家”，一台机器人的运营效率约等于70位安全专家，以安全专家年薪30万元计，每年每台Q-GPT安全机器人可产生约2000万元的运营效益，随着算力的持续增长，未来运营效益还会不断提升。大模型卫士针对业内各种大模型使用过程中的安全风险进行管控，集安全风险发现、大模型访问控制、数据泄露管控、违法违规行为溯源、大模型应用分析等为一体，帮助企业更安全的向大模型要生产力。发布会上，京东方集团和吉利汽车集团等客户现场签约。 盈利预测与投资建议网络安全行业处于景气周期，公司选择了高研发投入的发展模式，积极布局新赛道，成长空间较为广阔。参考上半年的经营情况，调整公司2023-2025年的营业收入预测至78.94、101.34、127.47亿元，调整归母净利润预测至2.56、4.92、7.02亿元，EPS为0.37、0.72、1.02元/股，对应PE为143.89、74.80、52.40倍。考虑到行业的景气度和公司未来的成长性，维持“买入”评级。 风险提示技术创新、新产品开发风险；核心技术泄密及核心技术人员流失的风险；收入季节性波动的风险；知识产权等纠纷的风险；行业风险；宏观环境风险。

毛利、收入维持高增速公司于2023年8月30日发布2023年半年报：营收端，公司2023H1实现营业收入24.8亿元，同比增长26%。毛利润端，公司2023H1营业成本9.7亿元，同比增长12%，带来毛利润15.1亿元，相比2022H1形成扭亏，主要系高毛利产品占比提升。费用端，2023H1公司销售、管理及研发费用率47.5%、13.0%及39.0%，销售及研发费用率较22H1降低2.7pct及4.3pct。 费用率下降，主要系公司人员薪酬及团队控制。利润端，公司2023H1归母净利润-8.8亿元，亏损同比收窄，主要系经营质量提升，人员成本控制。 三方统计中维持龙头地位根据CCIA发布的《2023年中国网络安全市场与企业竞争力分析报告》中，公司连续三年蝉联“中国网安产业竞争力50强”第一，市占率进一步提升至9.83%。据IDC数据，公司多项核心产品份额持续领先：终端安全软件连续六年稳居市场首位，安全分析和情报市场份额连续四年第一，安全咨询服务连续四年市场份额排名第一，数据安全市场份额排名第一，私有云云工作负载安全市场份额排名第一，工业互联网安全管理平台排名第二，MSS市场份额排名第一。 发布大模型形成卡位2023年8月，公司发布工业级大模型Q-GPT，其安全运营的工作效率或达安全专家效率的16倍。以全天候工作计算，大模型机器人可替代70位安全专家，每年每台可形成约2000万的经济效益。目前，京东方、吉利集团等大型客户已签约公司大模型机器人。 投资建议我们预计公司2023-2025年分别实现收入80/101/122亿元，同比增长29%/25%/21%；实现归母净利润2.3/4.7/7.3亿元，同比增长305%/104%/54%，维持“买入”评级。 风险提示1）控费效果不及预期；2）下游市场不及预期；3）平台增效不及预期。

事件2023 年4 月26 日公司发布2022 年年报及2023 年一季报，2022年实现收入62.23 亿元，同比+7.12%，归母净利润0.57 亿元，同比扭亏为盈，扣非归母净利润-3.06 亿元，同比亏损收窄61.15%。 2023 年Q1 实现收入9.25 亿元，同比+40.32%，归母净利润-5.33亿元，同比-10.95%，扣非归母净利润-6.33 亿元，同比-4.69%。 点评研发平台量产降本增效，公司利润扭亏为盈。2022 年公司克服宏观环境影响，收入持续稳健增长。公司研发平台量产降本增效显著，人均效能不断提升。研发、销售、管理费用合计占营收比例同比下降2.97 pct，带动公司利润实现扭亏为盈。2022 年毛利率为64.34%，同比提升约4.3 pct，主要系毛利率较低的硬件业务占比降低。2022 年人均创收62.5 万元，同比增长3.9%。疫情消散叠加下游需求回暖背景下，公司今年一季度收入端显著提速。 关基行业客户成为重要增长引擎，百万级大客户收入占比进一步提升。分结构来看，2022 年企业级客户收入为40.08 亿元，占比64.53%，政府及公检法客户收入22.04 亿元，占比35.47%。关基行业客户营收增长显著，能源、运营商、金融行业营收分别同比增长66.25%、56.04%、35.29%。五百万以上营收客户收入占比40.56%，同比增长3.21 pct。公司以军团组织为牵引，对重点垂直行业领域逐一深耕，冬奥“零事故”安全解决方案向关基行业加速推广，带动企业级市场快速增长。 新赛道产品增势强劲，竞争力市场领先。2022 年公司网络安全产品实现收入45.28 亿元，同比增长17.35%。其中数据安全产品收入同比增速超55%，实战化态势感知产品同比增长超20%。公司在数据安全、态势感知、终端安全等领域位居行业第一，边界安全核心产品下一代防火墙连续两年中标运营商集采项目。公司产品和服务具备体系化、实战化、协同联动的特性，高度迎合下游客户网络安全建设新需求，未来有望持续贡献增量。 盈利调整和投资建议我们下调2023-2024 年的盈利预测，新增2025 年的盈利预测，预计公司2023-2025 年的收入分别为77.78/96.46/118.76 亿元，净利润分别为1.99/5.49/8.73 亿元，当前股价对应2023-2025 年PS分别为5.6x/4.5x/3.7x，维持“买入”评级。 风险提示网络安全市场竞争加剧风险；研发平台更迭不及预期；政策落地执行不及预期。

收入保持高增速 ，为持续盈利打好基础公司于2023 年4 月26 日发布2022 年年报及2023 年一季度报：营收端，公司2022 年实现营业收入62.2 亿元，同比增长7%，主要系1）宏观环境不利；2）关基行业客户营收增长，能源、运营商、金融行业客户营收分别较去年同期增长66%、56%和35%。其中，五百万以上营收客户收入占比41%，较21 年增长约3pct；2023Q1 实现营业收入9.3 亿元，同比增长40%，主要来自于1）延迟确认的订单；2）军团战略及平台化加速获单及项目落地。分业务看，公司2022 年网络安全产品营收45.3 亿元，同比增长17%；硬件及其他8.6 亿元，同比下降30%；网络安全服务8.3 亿元，同比增长17%。 毛利率端，2022 年公司网络安全产品毛利率78%，较21 年提升约1pct；硬件及其他毛利率5%，较21 年下降约1pct；安全服务毛利率51%，较21年下降约9pct；综合毛利率64%，较21 年提升4pct。主要原因为软件比例的提升带来材料成本及制造费用的缩减，2022 年公司材料成本14 亿，同比下降20%；制造费用0.27 亿元，同比下降10%。 费用端，2022 年公司销售、管理及研发费用率30.4%、11.0%及27.2%，较21 年提升0.1pct、-0.2pct 及2.9pct；2023Q1，公司销售、管理及研发费用率为66.3%、14.3%及51.0%，较22 年同期下降1.5pct、11.1pct 及19.4pct。 费用率的增速控制乃至下降，主要系公司人员控制：2022 年，公司在职人员9957 人，较21 年提升300 人，同比增长3%。 利润端，公司2022 年归母净利润0.57 亿元，实现扭亏为盈，主要系1）通过调整组织架构、利用平台化策略提供全面产品和服务，电力、油化、非银、运营商、银行等关基大客户占比提升；2）数据安全、云安全、应用安全等行业内生需求增长，填补收入增速；3）公司加强预算、资源配置、考核三位一体管理，进一步降低三项费用率；4）2022 年公司处置非流动资产损益2.91 亿元，同比增加70%，其中主要为工控龙头企业威努特股权；2023Q1 归母净利润-5.33 亿元，亏损幅度同比扩大11.0%，主要系营收规模扩大，带来费用增长：公司2023Q1 销售费用同比增长37%。 从网络安全到数据安全，行业领先地位不变，2022 年公司多项新赛道核心产品的市场占有率持续保持国内第一，参考IDC 报告，公司多项产品份额持续领先：终端安全软件连续6 年稳居市场首位，安全分析和情报市场份额连续4 年第一，安全咨询服务连续4 年市场份额排名第一，托管安全服务市场份额排名第一，网络威胁检测与响应市场份额排名第一，云工作负载安全市场份额排名第一，数据安全市场份额在网络安全公司中排名第一。2022 年公司数据安全同比增速超55%，参考IDC 最新排名，公司数据安全在所有网络安全厂商中排名第一。 投资建议我们预计公司2023-2025 年分别实现收入80 /101/122 亿元（2023-2024 前值85/110 亿元），同比增长29%/25%/21%；实现归母净利润2.3/4.7/7.3 亿元（2023-2024 前值0.18/2.66 亿元），同比增长305%/104%/54%，维持“买入”评级。 风险提示1）控费效果不及预期；2）下游市场不及预期；3）平台增效不及预期。

投资要点： 公司发布了 2022年业绩预告：公司收入 64.8-66.8亿元，同比增长 11.55%-14.99%；归母净利润 0.5-0.6亿元，增加 6.0-6.1亿元；公司扣非净利润亏损 3.11-3.01亿元，减亏 4.77-4.87亿元。 2022年公司在疫情形势下实现了扭亏为盈，也成为了公司具有里程碑意义的一年。公司提到 2022年非流动资产处置损益较上年增加 1.2亿元至 2.91亿元，主要为处置威努特股权产生的收益，这部分收益对当年实现盈利也起到了积极的作用。 单季度来看，Q4营收 34.88-32.88亿元，同比增长 11.28%-4.90%， Q3净利润 11.85-11.75亿元，同比增长 96.80%-95.14%，扣非净利润 10.63-10.53亿元，同比增长 113.72%-111.71%。收入增速较 Q3的 0.39%有了明显的提升，表现上超出了我们的预期。 同行对比来看，目前有 6家披露了业绩预告，其中 5家实现了全年收入的正增长，但是增速较低，都在 20%以下。共计 5家实现了盈利，1家亏损，仅有公司实现了盈利的改善，其余 5家出现了业绩不同程度的下滑。此外，根据交易所的规定亏损和业绩波动在 50%以上的公司都需要披露业绩预告，因而我们认为其余 4家也实现了全年的盈利，同时保持了业绩的稳定性。根据赛迪的数据，2021年公司以 6.8%的份额位列网络安全行业第一，我们认为 2022年公司还将大概率维持龙头地位。 在业务上支撑来自： （1）行业上：电力、油化、非银金融、运营商、银行为代表的关基行业保持了高速增长。这方面公司在年初就开始调整组织架构，用军团方式加大布局，通过规划安全体系进行业务切入。考虑到 2022年受到疫情影响政府业务较差，公司在关机行业的发力对全年业绩的完成起到了重要的作用。 （2）产品上：以数据安全、云安全、应用安全为代表的产品实现了收入的快速增长。 （3）在能力上：研发平台量产带来定制化生产能力的提升和规模效应的显现，同时冬奥会和残奥会项目也给公司品牌和能力提升起到了重要的作用。 随着《关于促进数据安全产业发展的指导意见》和其他数据要素相关政策的密集发布，国家对产业的重视度达到空前高度。意见 提出到 2025年数据安全产业将保持 30%的年复合增速，对于公司这样的头部数据安全企业来说，又迎来了重要的发展机遇。同时，我们也看到 2022年公司是数据安全业务发展最快的企业之一，2023年有望在数据安全业务上获得更加亮眼的成绩。 维持对公司“增持”的投资评级。公司作为网络安全龙头，在2022年实现盈利和稳定的增长，2023年有望受益于数据安全的发展和疫情影响的减弱，迎来业绩的持续改善。预计 22-24年公司 EPS 分别为 0.08元、0.43元、1.10元，按 1月 30日收盘价81.00元计算，对应 PE 为 1024.00倍、188.77倍、73.86倍。 风险提示：网络安全行业竞争加剧；病毒演绎超出预期；地方债务风险。

事件概述2023年 1月 29日披露 2022年度业绩预告，预计 2022年实现营业收入 64.80亿元-66.80亿元,同比增长11.55%-14.99%%；预计实现归属于上市公司股东的净利润为 5,000万元- 6,000万元，与上年同期相比扭亏为盈。预计扣除非经常性损益后的净利润为亏损-3.1亿元- -3.01亿元，与上年同期相比亏损收窄 4.77亿元到4.87亿元。 分析判断: 研发平台成效初显，净利润扭亏为盈客户方面: 公司军团架构稳步推进，企业级客户增长态势明显，关注结构型订单。公司充分利用研发平台优势，打通销售、产品、研发、服务等多个环节。因此，在电力、油化、非银金融、运营商、银行等关基行业客户收入持续高增长，且大客户占比明显提高。产品方面:新安全持续发力。公司数据安全、云安全、应用安全等领域的竞争优势凸显，相关产品的收入在报告期内实现快速增长。 收入侧: 公司营收稳步增长。主要原因是 1、产品力、品牌力的进一步提升；2、研发平台成效初显；3、垂直客户持续深耕。费用端:三大费用增速下降明显。公司持续发展高质量发展战略，通过精细化管理，实现了降本增效，三费占营收比例持续下降。利润端: 归母净利润扭亏为盈。此外，公司 2022年度非流动资产处置损益约 2.91亿元，较去年同期增加 1.20亿元，其中主要为处置北京威努特技术有限公司股权产生的收益。 “暴风雪”已过，拨开云雾见光明我们认为，公司上市之初始终保持“狼性”战略，通过高研发及大客户高举高打的“战略”快速扩张网络安全市场份额，然而在公司自 2021年依赖由快速扩张期向“高质量”发展期过渡，遭遇 2022年疫情反复和宏观经济增速放缓，导致营收增速放缓，属于“黑天鹅事件”，然而 2022年业绩预计实现扭亏为盈，彰显公司强大韧性。 我们认为，公司已经逐步迈出“增收不增利”的“阴霾”，伴随着军团体系关注结构化订单，公司现金流预计同样“扭亏为盈”回归平稳阶段，同时伴随着网安在信创和关基行业“保驾护航”的关键地位，我们判断之前受疫情影响的需求即将爆发。公司已经步入正向循环，新安全业务收入快速增加?军团体系建设完成，销售费用率大幅下降 ?研发平台效果初现，研发费用率大幅下降 ?归母净利润的上升。此外随着疫情影响消退，宏观经济恢复，我们认为，公司有望恢复较快增长，利润表现值得期待。 数据安全拉开帷幕，公司核心受益。 滴滴事件、俄乌战争、应用数据泄露、黑客攻击等安全事件频发，凸显数据安全所面临的严峻挑战，彰显网络安全在数字经济所处的重要地位。同时，《数据安全法》《网络安全产业高质量发展三年行动计划》《关于促进数据安全产业发展的指导意见》等相关法律政策持续加码，彰显网络安全在我国信息化发展的重要价值以及我国对于数据安全的高度重视程度，标志着我国以数据安全保障数据开发和利用产业的健康有序发展全面进入法治化轨道。 我们认为，公司在新兴安全赛道先发优势、龙头地位明显，公司热门数据产品包括但不限于安全态势感知平台、零信任数据安全产品、特权账号管理系统、运维安全管理系统、大数据安全交易沙箱、数据库安全审计 与防护、数据防泄漏、源代码安全、APP 隐私合规检测平台、电子数据取证等，公司一方面有望承接监管方面的最大红利；另一方面，随着云、大、移、工场景下的数据呈现指数级上涨，将为公司业绩增长带来放大效应，公司有望核心受益。 投资建议根据公司公告，我们认为公司研发已经实现困境反转并进入正向循环，我们下调 2022-2024年公司营收预测74.85/95.92/118.52亿元至 66.21/83.06/99.69亿元，同比增速分别为 14%/25.5%/20.0%。同时我们认为基于公司研发平台情况，判断年内利润端正逐步处于兑现阶段，上调 2022年 EPS-0.06至 0.08元，下调 2023-2024年 EPS0.47/1.21元至 0.39/1.15元。2023年 1月 29日收盘价为 77.47元，对应 PS 分别为 8.0/5.7/5.3倍，依旧坚定看好，维持“买入”评级。 风险提示政策推进不及预期的风险、宏观经济下滑风险、核心技术研发不及预期的风险、新兴安全业务进展不及预期的风险。

收入保持增长，归母实现转盈公司发布 2022年业绩预告：营收端，公司预计 2022年实现营业收入 64.80-66.80亿元，同比增长 11.55%-14.99%。利润端，公司预计 2022年归母净利润 0.5-0.6亿元，较去年实现扭亏为盈；扣非归母净利润-3.11至-3.01亿元，与上年同期相比亏损收窄 4.77亿元到 4.87亿元，主要系 1）通过调整组织架构、利用平台化策略提供全面产品和服务，电力、油化、非银、运营商、银行等关基大客户占比提升；2）数据安全、云安全、应用安全等行业内生需求增长，填补收入增速；3）公司加强预算、资源配置、考核三位一体管理，进一步降低三项费用率；4）2022年公司处置非流动资产损益 2.91亿元，同比增加 70%，其中主要为工控龙头企业威努特股权。我们认为，公司通过平台化提升效率、费用管控以及处置资产在 2022年达成了超过 10%的同比收入增速以及扭亏为盈的目标，总体符合预期。 行业领先地位不变，数据安全之下收入增速望回升据 IDC 数据，2022H1公司多项产品市场份额持续领先：安全咨询服务连续3年市场份额排名第一；终端安全软件连续 5年稳居市场首位，安全分析和情报市场份额连续 3年第一；数据安全市场份额在网络安全公司中排名第一。行业方面，工信部等 16部门近期联合印发《关于促进数据安全产业发展的指导意见》，提出到 2025年我国数据安全产业规模超 1500亿元，年复合增长率超 30%的目标。我们认为，行业整体增速回升的大环境下，作为网络安全多细分行业龙头，奇安信有望达成超行业平均增速。同时，由于控费、交付效率提升等影响，公司有望使扣非归母净利润扭亏为盈。 投资建议我们预计公司 2022-2024年分别实现收入 65.95/84.54/110.07亿元（前值73.88/108.62/146.99亿元），同比增长 13.5%/28.2%/30.2%；实现归母净利润 0.60/0.18/2.66亿元（前值-1.95/2.31/4.86亿元），同比增长 110.9%/-70.6%/1400.0%，维持“买入”评级。

事件：1 月30 日，公司发布2022 年年度业绩预告。2022 年，公司预计实现营业收入64.80-66.80 亿元，同比增长11.55%-14.99%；归母净利润0.5-0.6 亿元，同比增加6.05-6.15 亿元；扣非净利润亏损3.01-3.11 亿元，亏损同比减少4.77-4.87 亿元。 营收稳健增长，利润实现扭亏为盈：1）公司营收规模实现稳健增长，主要原因：①产品力、服务力和品牌力进一步提升，公司整体竞争力显著增强；②随着研发平台的成熟和量产，规模效应开始显现，人均创收能力持续提升；③对垂直行业客户持续深耕，公司以行业为单位的研发效率和交付效率得到提升。2）在费用侧，公司三费增速较去年同期显著下降，主要原因：公司进一步落地高质量发展战略，通过预算、资源配置、考核三位一体的精细化管理，实现了降本增效，三费占营收比例持续下降，盈利能力显著增强。3）公司2022 年度非流动资产处置损益约2.91 亿元，较去年同期增加1.20 亿元，其中主要为处置北京威努特技术有限公司股权产生的收益。 关基客户收入高速增长，持续驱动公司成长。公司于2022 年初调整组织架构成立军团，进一步深挖各关基行业客户的需求，打通销售、产品、研发、服务等内部多环节，并充分利用研发平台量产的优势，为客户提供全面的具有攻防能力的个性化网络安全产品和服务。公司的电力、油化、非银金融、运营商、银行等关键信息基础设施行业客户收入持续保持高速增长，且大客户创收在整体收入中的比重明显提高，以关基领域等为代表的大客户逐步确立成为公司增长的主要驱动力。 产品布局全面，数据安全等新兴领域先发优势明显。公司是全领域覆盖的综合型网络安全厂商，在泛终端安全、态势感知、高级威胁检测、数据隐私保护、云安全、代码安全、SD-WAN、工业互联网安全、零信任身份安全、车联网安全、物联网安全等新领域、新赛道进行重点布局。 随着关基行业及大型央企数字化转型进程逐步加深，网络安全作为底板红线的关键地位愈发凸显，数据安全等新兴网安市场也迎来了快速发展的机遇。公司在数据安全、云安全、应用安全等领域竞争优势显著，相关产品收入有望持续快速增长。 投资建议：预计公司2022-2024 年营收分别为66.42、89.60、119.01 亿元，同比增速分别为14.33%、34.91%、32.82%；归母净利润分别为0.58、1.82、4.02 亿元，同比增速分别为110.50%、212.27%、120.86%，2022-2024 年EPS 分别为0.09、0.27、0.59，对应PE 分别为908、291、132，维持“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期；竞争加剧导致产品销售不及预期；新赛 道产品研发不及预期。

事件11月 9日，公司下属北京蔚灵科技有限公司收到中标告知，确认公司为海外某国家首都城市网络安全指挥中心建设项目的供应商，预计项目交易金额约 2,000万美元（约合 1.45亿人民币），中标产品主要为态势感知、威胁监测等软件类产品。 点评接连中标海外订单，凸显网安龙头核心竞争力。继公司 2021年获得七千万海外业务订单以来，2022年公司海外业务继续保持高增长态势，新签订单相比去年增长 100%。作为国内网络安全领域龙头企业，这也印证了公司的网络安全产品目前已具备国际竞争力。伴随网络安全逐渐上升到国家安全，网络安全的重视程度不断提高，公司体系化、实战化、协同联动的主动防御安全能力高度迎合下游客户的新需求，海外市场有望在中短期给公司贡献新增量。 不断推出安全产品国际化版本，为拓展海外业务形成有效支撑。从产品视角来看，公司持续加强产品的国际化力度，在原有 NDR、ICG、NGFW、LAS和电子取证产品的基础上于今年新增 SIEM、SOAR、EDR、PAM、网闸等产品的国际化版本。一方面，体系化的安全交付能力不是安全产品的简单堆砌，而是各个安全产品之间真正实现高效联动，协同配合。体系化的交付方式具备一定的客户粘性，能够为公司创造持续稳定的现金流。另一方面，公司安全产品的国际化版本的开发不存在较高的技术壁垒，定制化开发部分占比相对较低。随着后续公司安全产品国际化版本的加速推广，将会对公司海外业务的拓展持续赋能。 盈利调整和投资建议预计公司 2022-2024年的收入分别为 73.26/93.51/118.51亿元，归母净利润分别为 0.56/4.96/7.56亿元，当前股价对应 PS 分别为 6.4/5/4倍，维持“买入”评级。 风险提示公司尚未盈利风险；研发平台更迭不及预期；政策落地执行不及预期

公司前三季度业绩符合预期，单季毛利率同、环比均明显提升，期间费用率下降，经营提质增效。10月 28日，国务院办公厅发布《全国一体化政务大数据体系建设指南》，公司作为网络安全行业领军企业，拥有从“甲方视角、信息化视角、网络安全顶层视角”出发的数字化统筹设计能力，有望受益于未来全国一体化政务大数据体系建设工作的推进。目前内生安全框架已经纳入到近百家央企及重要行业客户的“十四五”规划中，为公司未来业务发展开辟空间，维持“买入”评级。 预计集成项目减少导致营收放缓，公司经营提质增效2022年前三季度公司实现收入 31.92亿元，同比+19.34%；归母净利润-11.25亿元，同比+2.75%；扣非归母净利润-13.64亿元，同比-6.12%。 其中 3Q22收入 12.24亿元，同比+0.39%；归母净利润-2.15亿元，同比+8.32%； 扣非归母净利润-3.11亿元，同比+1.63%。 公司 Q3单季营收增速有所放缓，同时单季毛利率达 67.5%，同、环比均明显提升，我们预计因集成项目减少所致。期间费用与 Q2基本持平，销售、管理、研发费用同比分别增长 19.13%、10.97%、8.17%，均低于营收增速，带动期间费用率下降，经营效率明显提升。 今年以来公司数据安全、实战化态势感知等创新产品增长迅速，企业级客户收入占比和百万级客户收入占比进一步提高，鲲鹏、大禹、川陀等八大研发平台逐步量产，规模效应开始显现。 数字政务快速推进，网安领军率先受益10月 28日，国务院办公厅发布《全国一体化政务大数据体系建设指南》，正式提出要整合构建标准统一、布局合理、管理协同、安全可靠的全国一体化政务大数据体系，加强数据汇聚融合、共享开放和开发利用，促进数据依法有序流动，充分发挥政务数据在提升政府履职能力、支撑数字政府建设以及推进国家治理体系和治理能力现代化中的重要作用。 公司作为网络安全行业领军企业，拥有从“甲方视角、信息化视角、网络安全顶层视角”出发的数字化统筹设计能力，能够帮助客户构建动态综合防御体系，因而有望受益于未来全国一体化政务大数据体系建设工作的推进。例如近期公司中标上海市公安局“全国公安大数据智能化建设应用基础环境—安全保障系统采购项目”，中标金额约 2000万元，一定程度上体现了公司在较高层级政务 IT 系统中信息安全领域的强大竞争力。 盈利预测与估值作为行业龙头之一，公司率先提出并成功实践“数据驱动安全”、“内生安全”、“经营安全、安全经营”等安全理念，目前内生安全框架已经纳入到近百家央企及重要行业客户的“十四五”规划中，为公司未来业务发展开辟空间。基于上述营收影响因素，我们调整盈利预测，预计公司 2022-2024年营业收入为 74.95、98.43、123.41亿元，归母净利润 1.60、5.00、8.04亿元，EPS 为 0.23、0.73、1.18元/股，11月 1日收盘价的对应市盈率分别为 268.09、85.90、53.48倍，维持“买入”评级。 风险提示政策落地不及预期风险，新兴业务发展不及预期，市场竞争加剧等风险。

公司发布2022年三季报，三季度实现营收12.2亿元（+0.4%），归母净利-2.2亿元，扣非后归母净利-3.1亿元。公司毛利率及控费能力提升明显，盈利拐点有望加速到来。维持增持评级。支撑评级的要点收入稳健增长，毛利率显著提升。在疫情反复和部分项目延期的影响下，公司前三季度收入稳健增长，实现营业收入31.9亿元（+19.3%）。前三季度毛利率61.2%，相比2022年H1提升了3.9PCTs，Q3单季度毛利率达到67.50%，创上市以来单季度最高水平。 控费能力增强，盈利拐点有望加速到来。公司前三季度销售、管理、研发费用增速分别为19.1%、11.0%、8.2%，同比下降13.8、18.4、34.3pcts。三费合计占营收比例较去年同期下降5.7pcts，Q3单季度研发费用首次同比和环比均实现了下降。随着鲲鹏、大禹、川陀等八大研发平台逐步实现量产，公司研发效率持续提升，规模效应凸显，盈利拐点有望加速到来。细分领域份额领先，数字城市安全运营有望提供增长点。公司在网安领域优势突出，根据IDC发布的多项报告，2022年H1公司在终端安全软件、安全分析和情报、IT安全咨询服务和托管安全服务市场份额排名第一，份额分别为14.4%、9.8%、5.7%、10.1%；在信息和数据安全市场位列第二，份额为6.2%，龙头位置稳固。近期全国多地相继发布“十四五”新型智慧城市、数字政府、数字经济等发展规划，数字城市网络安全重要性凸显。 公司在长沙已有数字城市安全运营经验，相关模式已得到验证。估值维持2022~2024年收入为79.9、108.0、144.2亿元，净利润为1.3、3.3、6.5亿元，EPS为0.2、0.5和1.0元，对应PE分别为285X、117X和58X，公司细分领域份额领先，毛利率及控费能力提升明显，盈利拐点有望加速到来，维持增持评级。评级面临的主要风险费用管控不及预期；下游用户需求不及预期；产品迭代不及预期。