二季度收入增长有所复苏。 公司发布 24年中报， 上半年公司实现收入 6.98亿元（+0.29%） ， 归母净利润-2.76亿元（+32.56%） ， 扣非归母净利润-2.86亿元（+32.12%） 。 单 Q2来看， 公司收入 4.17亿元（+15.96%） ， 归母净利润-0.75亿元（+65.68%） ， 扣非归母净利润-0.82亿元（+63.89%） 。 公司在 2023年上半年高增长基数背景下， 仍保持增长， 二季度呈现复苏态势。 费用控制效果显著， 人均效率提升。 上半年公司毛利率达到 55.15%， 同比提升 1.23个百分点。 公司人员有所下降， 尤其研发人员同比下降 490人； 公司持续加大费用管控， 销售、 管理、 研发费用同比下降 22.38%、 33.82%、25.96%。 公司通过高效的研发能力整合、 服务效能优化、 数智化赋能、 严格预算管理等方式， 并借助 AI 及大模型提升工作效率， 实现经营效能不断提升。 人均营收相比去年同期增长超 16%， 人均效能显著提升。 数据安全仍保持高增长， 新行业拓展收到效果。 数据安全深度融合恒脑·安全垂域大模型的能力， 收入同比增长超 150%； 商用密码收入同比增长超100%； 信创安全收入同比增长超 80%； MSS 合同额同比增长近 20%。 同时，公司客户粘性增加， 复购收入大幅增长， 订阅式收入持续呈现积极增长态势。 行业方面， 公司在电力、 交通、 网信等重点行业订单额均实现较快增长， 同时公安、 油气等行业在二季度订单额也实现了快速增长： 电力同比增长超150%； 央国企、 电信板块收入同比增长均超 60%； 在政府行业也实现收入稳步增长， 其中大数据局收入实现高速增长。 持续发力 AI+安全， 多项新产品取得突破。 上半年公司将以大模型为核心的恒脑 1.0升级为以智能体为核心的恒脑 2.0系统， 恒脑系统已全面发布到全国客户， 陆续签署了数十个合同， 并同时还有诸多试点和合作的客户， 落地效果得到一致好评。 公司在防火墙、 终端等大标品类也积极发力， 例如明御防火墙当前在政府、 公安、 运营商等行业均取得良好成绩； 智能检测与终端产品线合同额较上年同期实现高速增长， 该类产品有助于渠道市场开拓。 风险提示： 宏观经济影响 IT 支出； 行业竞争加剧； 新业务拓展不及预期。 投资建议： 维持盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 预计 2024-2026年营业收入为 24.78/28.86/33.53亿元， 增速分别为 14%/17%/16%， 归母净利润为 0.15/1.01/1.74亿元， 对应当前 PE 为 158/24/14倍。 公司二季度恢复明显， 提效降本效果显著， 维持“优于大市” 评级。

二季度收入降幅大幅收窄。 公司发布 24年中报， 公司上半年收入 27.07亿元（-7.72%） ， 归母净利润-5.92亿元（-6.94%） ， 扣非归母净利润-6.54亿元（-11.30%） 。 单 Q2来看， 公司收入 16.72亿元（-2.84%） ， 归母净利润-1.03亿元（+27.10%） ， 扣非归母净利润-1.44亿元（+10.73%） 。 上半年整体需求恢复仍较为缓慢。 上半年各业务均有下滑， 企业市场呈现需求韧性。 分业务来看， 公司网络安全业务收入约 13.98亿元（-7.34%） ， 主要是由于防火墙、 行为管理等成熟产品收入下滑。 云计算及 IT 基础设施收入 11.06亿元（-4.43%） ， 其中SDDC 产品线等保持增长， 桌面云收入下降较多。 基础网络及物联网业务收入约 2.03亿元（-24.13%） 。 行业来看， 企业市场增长 2.51%， 政府及事业单位、 金融及运营商客户的收入表现不佳， 同比下滑 15.88%、 18.23%。 持续加强费用管控， 合同负债呈现较高增长。 公司毛利率为 61.34%， 同比下降 3.14个百分点， 主要由于云计算毛利率下降， 且占比有所提升。 公司持续降本增效， 销售、 管理、 研发费用同比变化-10.26%、 +1.93%、 -5.29%。 经营活动产生的现金流量下降较大， 主要是 Q1公司应对部分上游原材料涨价， 进行了策略性备货， 购买商品、 接受劳务支付的现金增加。 上半年合同负债达到 13.88亿元， 同比增长 19.45%。 IT 产业依然承压， 持续积累静待回暖。 基础 IT 受到宏观景气恢复节奏影响较大， 企业市场正增长， 合同负债增长一定程度显示了积极信号。 公司上半年持续发布新产品和升级， 安全领域： 基于全球海量 POP 节点， 实现跨国组网业务访问速度提升 10倍以上； 安全 GPT 已累计在 130多家企业真实环境测试和应用等。 云计算领域： 超融合 6.10.0版本新增五大功能， 深信服 AI 算力平台 AICP， 实现一半推理成本五倍推理性能。 另一方面， 随着VMware 消减国内团队， 不支持简体中文等， 其对国内市场支持力度减弱， 公司有望进一步加大对 VMware 的替换。 风险提示： 宏观经济影响 IT 支出； 行业竞争加剧； 新业务拓展不及预期。 投资建议： 维持“优于大市” 评级。 由于宏观经济复苏节奏影响， 下修盈利预测。 预计 2024-2026年归母净利润 3.40/5.73/7.64亿元（原预测 24-26年为 4.21/6.94/9.25亿元） 。 对应当前 PE 为 56/33/25倍。 考虑到公司当前逐步恢复， 产品积累日益深厚， 需求回暖后仍有较大业绩弹性， 维持“优于大市” 评级。

上半年收入增长韧性十足， 利润表现明显企稳。 公司发布 24年中报， 上半年收入 6.61亿元（+17.31%） ， 归母净利润-1.92亿元（-12.11%） ， 扣非归母净利润-1.97亿元（-2.78%） 。 单 Q2来看， 公司收入 3.72亿元（+13.89%），归母净利润-0.46亿元（+39.57%） ， 扣非归母净利润-0.47亿元（+41.07%）。 核心业务保持快速增长， 各行业均有较好表现。 2024年上半年， 公司网络安全产品与安全服务合计同比增长 16%， 公司持续推进产品结构调整， 提高标准化产品收入占比， 提升解决方案类业务的交付效率。 其中， 解决方案类业务收入同比增长 41%， 收入占比为 37%； 以端点安全产品为主的标准化产品收入占比为 53%， 保持 80%以上的高毛利率。 公司的运营商行业收入同比增长 16%， 收入占比为 32%； 非运营商行业收入同比增长 18%， 收入占比为 68%，其中， 金融、 政府、 企业、 能源四大行业收入同比增长 19%， 占比提升至 65%。 费用继续优化， 研发和销售积极迭代。 公司继续加大费用管控， 人员数量有所下降， 持续贯彻各业务单元贡献增长、 贡献利润、 贡献现金流的经营意识，多效举措提升人均效率。 销售、 管理、 研发费用同比变化为+7.72%、 -1.97%、+6.54%。 研发和销售仍保持较高投入， 如研发侧信立方大模型、 终端安全（TrustOne） 、 XDR SaaS （ImmunityOne） 、 云安全（ForCloud） 等均有大幅升级。 销售侧根据下游需求复苏的节奏， 适时调整销售资源， 聚焦价值客群， 同时重组运营商销售与售前体系。 布局新领域， 持续打造增长点。 在算力网络方向， 公司先后在西云智算中心、宁夏枢纽云安全一体化建设工程项目、 科大讯飞星火大模型智算中心落地算力安全解决方案与服务， 订单金额达亿元级别。 卫星互联网方面， 2024年初公司参股投资“G60星链” 核心企业上海垣信卫星的 A 轮融资， 2024年 5月双方达成战略合作， 2024年 6月亚信安全独家承揽上海垣信卫星的安全咨询服务项目， 未来双方在各类业务上均有广泛合作空间。 风险提示： 宏观经济影响 IT 支出； 行业竞争加剧； 新业务拓展不及预期。 投资建议： 维持盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 预计 2024-2026年营业收入为 19.31/23.53/27.93亿元， 增速分别为 20%/22%/19%， 归母净利润为0.14/1.23/2.16亿元， 对应当前 PE 为 302/34/19倍。 公司 24年上半年仍保持积极增长态势， 维持“优于大市” 评级。

剔除汇兑损益归母净利润保持高增长。 公司发布 24年中报， 公司上半年收入 42.52亿元（+16.78%） ， 归母净利润 5.17亿元（+1.16%） ， 扣非归母净利润 4.72亿元（+11.41%） 。 单 Q2来看， 公司收入 25.14亿元（+14.49%） ，归母净利润 3.71亿元（-11.26%） ， 扣非归母净利润 3.54亿元（-0.80%） 。 二季度利润下滑主要系去年同期汇兑影响， 上半年剔除 GDR 汇兑损益后， 归母净利润为 5.19亿元（+49.80%） 。 设备更新推动智能制造景气度， 海外市场持续高增长。 分产品看， 控制系统（控制系统及控制系统+仪表） 共实现收入 17.25亿元（+ 17.65%） ； 工业软件（工业软件及控制系统+软件+其他） 共实现收入 11.10亿元（+3.23%）； 仪器仪表实现收入 3.53亿元（+72.18%）；S2B业务收入8.76亿元（+29.59%）。 分行业看， 石化行业收入增长 26.95%， 化工行业收入增长 26.03%， 油气行业收入增长 117.32%， 制药食品行业收入增长 29.23%。 各大下游仍保持积极增长， 进一步验证工业数字化大势所趋。 海外市场上半年收入 3.43亿元（+188.22%） ， 新签海外合同 5亿元， 同比增长 63.82%。 发布两款颠覆性产品， 股权激励设置稳健成长目标。 2024年 6月， 公司在新加坡全球发布会推出两款颠覆性新品——全球首款通用控制系统 UCS、 流程工业首款 AI 时序大模型 TPT。 UCS 颠覆了应用近 50年的传统 DCS 技术架构，让成百上千台的控制机柜消失； 可节省 90%的机柜空间， 80%的线缆成本，50% 的改造周期； 深度融合 AI， 实现了灵活的按需定义控制、 客户知识资产永续。 TPT 学习了工业装置运行的通用规律， 大幅提升建模效率， 已在氯碱、热电、 石化等装置上取得了突破性应用， 相较于传统控制， TPT 能实现系统自控率达到 95%以上， 氮氧化合物含量下降 5%， 吨蒸汽煤耗能耗下降 3.1%以上。 因此， 公司针对 UCS、 TPT 两大团队的突破性进展， 专门进行了股权激励： 拟授予 63名激励对象的限制性股票数量为 294.50万股， 约占当前总股本的 0.37%， 授予价格为 21.53元每股。 其中业绩考核目标为以 23年净利润为基数， 24-26年净利润增长率不低于 20%/40%/60%。 风险提示： 下游行业 IT 支出下降； 海外市场拓展不及预期； 市场竞争加剧。 投资建议： 维持盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 预计 2024-2026年营业收入为 104.14/127.77/157.29亿元， 增速分别为 21%/23%/23%， 归母净利润为 12.71/15.60/19.53亿元， 对应当前 PE 为 23/19/15倍， 维持“优于大市” 评级。

公司 24年上半年业绩稳定增长。 公司上半年收入 2.32亿元（+15.15%） ，归母净利润 0.32亿元（+13.62%） ， 扣非归母净利润 0.31亿元（+13.24%） 。 单 Q2来看， 公司收入 1.40亿元（+17.36%） ， 一二季度呈现收入加速趋势。 受益于矿山行业政策促进以及煤炭企业整体经济效益的持续和对安全、 智能化、 自动化的需求， 公司矿山业务较去年同期有较大幅度增长。 费用持续优化， 存货持续增长验证景气度。 上半年公司毛利率为 43.95%， 同比略有下降。 销售、 管理、 研发费用率同比+9.68%、 -4.29%、 +4.65%， 整体费用水平持续优化。 公司以“备货+订单” 的方式组织生产， 当前存货已连续多个季度稳步增长， 验证各项业务均保持高景气。 政策推动煤矿信息化高景气， 公司将推出矿山大模型。 今年 4月国家矿山安监局等 7部门联合印发《关于深入推进矿山智能化建设促进矿山安全发展的指导意见》提出到2026年具体目标：全国煤矿智能化产能占比不低于 60%，智能化工作面数量占比不低于 30%， 智能化工作面常态化运行率不低于 80%，煤矿、 非煤矿山危险繁重岗位作业智能装备或机器人替代率分别不低于30%、 20%， 全国矿山井下人员减少 10%以上， 打造一批单班作业人员不超 50人的智能化矿山。 公司掌握智慧矿山多种技术， 擅长解决方案能力， 也将推出“矿山安全大模型” ， 以实现用 AI 技术代替人对煤矿的安全风险进行管控。 受益于整个智慧矿山建设加速， 公司传统业务有望保持稳健增长。 实控人大幅增持公司股份，彰显未来发展信心。近期公司股东大会已通过《关于公司 2024年度向特定对象发行股票方案的议案》 ， 拟向大股东、 实控人及董事长马焰先生非公开发行股票融资 1.8亿元， 发行价 7.74元/股。 如发行完成后， 马焰先生持股比例将从 15.42%提升至 21.43%。 除了智慧矿山之外， 公司也在积极布局卫星互联网、 军工信息化等业务， 该定增进一步验证了公司各项业务发展信心。 风险提示： 矿山智能化推广不及预期； 卫星、 军工等新业务推进不及预期。 投资建议： 维持“优于大市” 评级。 由于宏观经济复苏节奏影响， 下修盈利预测。 预计 2024-2026年归母净利润 0.66/1.00/1.46亿元（原预测 24-25年为 1.09、 1.66亿元） 。 对应当前 PE 为 46/30/21倍。 考虑到公司智慧矿山业务加速成长， 卫星互联网、 军工信息化等业务积极布局， 未来有望贡献较大的业绩弹性， 维持“优于大市” 评级。

公司是国产数据库引领者，已实现全栈数据产品覆盖，近年来业绩稳步增长。 公司成立于2000年，创始团队已深耕数据库行业多年，成为国产数据库关键推动者，连续多年位列中国国产数据库软件市占率排名榜首。公司在国内首次推出的共享集群软件（DMDSC），打破Oracle垄断，目前已完成了从通用关系型数据库产品向全栈数据产品的覆盖，云数据库、分布式数据库均已产生实质贡献。受益于信创产业发展，公司19-23年收入复合增速超27%，扣非归母净利润复合增速超37%，且公司人效持续提升。近年来公司持续加大行业级市场拓展，党政占比已经下降。数量授权是公司主要商业模式，且22-23年单价稳步提升。公司渠道优势明显。 数据库行业稳步增长，信创助力国产厂商。根据信通院数据，预计到2027年，中国数据库市场总规模将达到1286.8亿元，年复合增长率为26.1%。 受益于行业快速发展，国内数据库产品和厂商数量也快速增长。数据库是IT产业最重要基础软件之一，产品方向百花齐放，近年来向非关系型、HTAP、分布式、云数据库等领域持续创新发展。当前信创产业进入规模推广期，2+8+N行业建设加速，数据库等基础软件将充分受益。根据赛迪顾问数据，企业客户数据库未来规划已倾向国产，达梦和互联网厂商产品排名前列。 公司信创技术和生态领先，新兴数据库领域不断开拓增长点。目前公司收入体量与盈利能力均位于行业第一梯队，在本地部署型数据库中份额为7.45%在非云厂商中，公司排名国产第一。公司整体技术处于国内领先，国际先进水平，在多种测试场景中，与Oracle性能数据各有千秋。不同于多数厂商基于开源数据库开发，公司自始至终坚持自研代码，产品代码自主原创率高达100%，拥有产品技术发展方向的完全决策权。公司信创生态布局完善，已与1000余款主流基础软硬件适配优化，与产业链上下游多家厂商完成8100余款产品兼容适配，积累了相当规模的应用案例。同时，公司在数据库创新发展方向上积极投入，如DM8即支持分布式事务集群，也能支持HTAP等多种应用场景；公司已构建云和分布式数据库产品线，收入已初具规模。 盈利预测与估值：公司作为国产数据库龙头，充分受益信创产业发展。预计2024-26年公司收入9.38/11.53/14.48亿元；归母净利润3.53/4.36/5.65亿元，EPS分别为4.64/5.74/7.43元。通过多角度估值，公司股票合理估值区间在241.28-255.92元之间，相对于公司目前股价有17%-24%估值空间。 首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：行业竞争加剧；下游各行业IT开支收紧；信创推进不及预期等。

23 年业绩平稳过渡， 24Q1 受到项目交付影响。 2023 年， 公司实现收入 76.73亿元（+0.76%） ， 归母净利润 8.28 亿元（+3.43%） ， 扣非归母净利润 7.86亿元（+1.36%） 。 其中 23Q4 恢复明显。 2024Q1， 公司实现收入 10.19 亿元（-22.98%） ， 归母净利润 0.12 亿元（-83.22%） ， 扣非归母净利润 0.12 亿元（-75.16%） 。 一季度收入承压主要是集成集采等业务收入同比减少， 以及存量项目上年中标时间较晚， 本报告期内处于项目初期， 确认收入有限。 毛利率平稳回升， 费用率有所提升。 近年来公司毛利率呈现稳步提升之势，23 年公司毛利率为 21.56%， 同比提升近 1 个百分点。 由于 23 年整体销售收入与 22 年基本持平， 公司各项费用率均有所提升， 销售、 管理、 研发费用率分别为 3.04%、 4.43%、 3.79%， 尤其研发费用率提升了 1.24 个百分点。 电力数字化保持较高增长， 企业数字化、 云网基础设施仍承压。 电力数字化业务收入 20.56 亿元， 同比增长 24.46%。 公司电力营销 2.0 相关产品实现电力营销业务标准化和业务全覆盖， 圆满支撑 13 家国网省公司营销 2.0 推广上线， 保障 19 家国网省公司稳定运行。 在配变领域， 公司研发的配电电缆精益化管理平台在国网安徽电力 16 家地市公司上线应用， 基于安徽配网一图四态平台完成智能配电站房应用建设。 在虚拟电厂方面， 基于电享家产品打造负荷聚合平台， 高效支撑完成四川省首次电力需求响应， 削减高峰负荷40.65 万千瓦； 支撑建设的绿证交易系统全年累计交易 2363.87 万张， 占全国同期交易绿证 90%， 成为我国交易量最大的绿证交易平台。 企业数字化业务收入 19.55 亿元， 同比下降 4.59%。 云网基础设施收入 36.39 亿元， 同比下降 6.57%。 电力体制改革有望加速， 新型电力系统成为关键。 在电力体制改革大背景下，新能源的广泛接入对传统电力系统的能力提出了更高的要求， 也对虚拟电厂等多项创新技术打开了广泛市场空间。 公司围绕电力发-输-变-配-用-调各环节、 源网荷储全场景产业链布局， 各业务均有望充分受益。 风险提示： 宏观经济影响电网等下游 IT 开支； 相关政策推进不及预期。 投资建议： 首次覆盖， 给予“优于大市” 评级。 预计公司 2024-2026 年归母净利润为 10.03/11.52/13.20 亿元， 对应当前 PE 分别为 21/19/16 倍。 考虑到电力系统改革有望加速， 公司作为信息化核心厂商， 在电网中角色日益加重， 保守给予公司 24-26 倍估值， 预计合理估值 19.92-21.58 元。 首次覆盖，给予“优于大市” 评级。

收入与利润双增长，业绩增速亮眼。2023年，公司全年实现营收7.44亿元（+19.10%），实现归母净利润2.33亿元（+40.49%），实现扣非归母净利润2.17亿元（+38.94%）。24年Q1，公司实现营收1.37亿元（+5.34%），实现归母净利润0.16亿元（-26.78%），公司主营业务实现较快发展。 毛利率稳步提升，费用管控良好。2023年，公司整体毛利率达69.16%，同比增长+2.52pct。同时，期间费用率为40.59%，同比下降1.81pct，其中，销售/管理/研发费用率分别为8.59%/13.60%/20.55%,分别同比+0.56pct/-1.82pct/-1.66pct，通过有效的费用管控，一定程度提升了公司盈利水平。2023年公司经营活动现金流量净额达2.31亿元，同比增长17.75pct。 A5和HTS系列核心产品突破，金融IT优势持续强化。2023年新一代全栈自主创新的集中核心交易系统A5正式上线，中标某头部券商第三代核心系统建设项目，成为替换友商最关键客户的案例。公司与3家战略合作客户签署A5升级合同，同时东吴证券完成了100%国产化设备与基础系统软件的国产化替代，成为业内首个信创化单轨运行、100%完成国产替代的案例；HTS极速系列产品在交易节点数量与承载交易量上继续扩大，同时拓展了更多类型业务，扩大了应用的范围，保持市场的领先地位。 财富、机构、运营领域优势不断扩大，全方位拓展业务边界。“财富+”领域，基于证券市场领先地位，将优势不断扩展到银行、信托、期货、基金等全域金融，持续为财富管理的投、顾、销、管、端等赋能；“机构+”领域，全面打造从客户触达、一站式服务到交易、财富、场外、投研等专业支持的支撑体系；“运营+”领域，公司持续深耕数智运营领域，公司核心账户系统信创版在东吴证券实现全面上线，同时着手建设香港市场运营中后台管理系统，推动证券行业运营数字化转型。 风险提示：金融信创推进不及预期；市场竞争加剧；核心产品推进不及预期。 投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润为2.99/3.61/4.44亿元，对应当前PE分别为24/20/16倍。我们采用PE相对估值方法，选取同行业可比公司恒生电子和金证股份作为顶点软件可比公司，按照Wind一致预期，2024年行业平均PE为23.5倍。考虑到资本市场改革持续深化，公司金融IT优势处于领先地位，核心交易系统份额有望进一步扩大，且公司业务不断拓展。我们给予公司2024年26-28倍PE，预计合理估值45.40-48.90元。 首次覆盖，给予“买入”评级。

23年收入增长放缓，盈利逐步改善。公司发布2023年报，全年实现营收64.42亿元（+3.53%），归母净利润0.72亿元（+24.50%），扣非归母净利润-0.97亿元（+68.43%）。单Q4来看，公司收入27.56亿元（-9.07%），归母净利润12.95亿元（+9.46%），扣非归母净利润12.09亿元（+14.25%）。受23年宏观经济影响，部分地方政府客户预算紧张，部分行业客户采购流程有所变长，一定程度影响了公司全年收入增速。2024年一季度，公司收入7.05亿元（-23.82%），归母净利润-4.80亿元（+9.97%），扣非归母净利润-5.24亿元（+17.29%）。一季度收入下滑主要系23年同期订单和收入递延导致的高基数影响，同时24Q1公司毛利率提升较多，收入质量显著提升。 重点产品表现强势，海外业务取得突破。分产品来看，公司安全产品收入47.40亿元（+4.67%），安全服务收入7.79亿元（-5.71%），硬件及其他收入8.96亿元（+4.51%）。其中数据安全增长超20%；终端安全增速接近20%。 公司最新的市场份额达到9.83%，领先行业。同时，公司签下中国网络安全出海最大一单，为海外某国建设网安指挥系统，金额近3亿元人民币。 企业级客户是公司增长引擎，大客户和续费率表现优异。2023年企业级客户、政府客户、公检法司分别占主营业务收入比：73.14%、18.34%、8.52%。其中企业级客户收入增速超17%，关基行业客户营收增长尤为显著：能源、金融和运营商三大行业营收占比超过30%；能源及运营商行业收入同比增长超过15%，特种行业收入同比增长超过20%。另一方面，公司在大客户领域拓展持续进步，百万级以上客户创收增速接近10%，占营收比重由前一年的76.60%增长至80.20%。新老客户关系健康发展，2023年公司客户复购率近40%，新客户单客产出较去年同期提升了34%。 AI安全发展可期，探索网络安全保险新业务。24年3月，公司新版本的QAX-GPT安全机器人面向全行业正式发售，研判能力已接近中级安全专家水平，安全事件平均调查响应时间也从小时级缩短至分钟级，有望大幅提升安全运营效率。技术赋能下，公司联合国内头部保险公司、保险科技公司共同推出“零事故”网络安全保障险，网络安全保险市场开始崛起。 风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。 投资建议：维持“买入”评级。由于经济复苏节奏影响，我们下修盈利。预计2024-2026年归母净利润为1.82/3.34/6.14亿元（原预测24-25年为5.63/8.56亿元），对应当前PE为116/63/35倍。考虑到公司加大提效降本力度，AI安全及创新业务发展可期，维持“买入”评级。

一季度整体承压，收入同比下降。公司发布24Q1财报，收入10.35亿元（-14.66%），归母净利润-4.89亿元（-18.64%），扣非归母净利润-5.1亿元（-19.65%）。主要是24Q1公司订单情况依然低迷，去年同期需求有短暂反弹，而当下经济依然复苏缓慢。公司在今年第一季度对市场销售策略、人员及组织架构进行了一定程度的调整，二季度有望逐步回暖。 公司积极备货影响现金流，费用控制持续。公司毛利率58.18%，同比下降3.93个百分点，主要是原材料价格上涨，为此公司也做了策略性备货。经营活动现金净流量-11.54亿元，下降较大，主要是购买原材料支付的货款，以及支付年终奖较去年增加。其中购买商品、接受劳务支付现金比23Q1增长了约3.7亿，主要是购买原材料备货，公司存货同比23Q1也增加了2.5亿。 费用方面，公司销售、管理、研发费用同比变化为-4.84%、-2.74%、-8.17%，整体费用仍在收缩。 技术持续耕耘终有回报，公司超融合市场份额提升至第一。根据IDC数据，2023年第4季度，公司超融合以22.1%的市场占有率位列全国第一；2023年全年，公司超融合以17.5%的市占率，在中国超融合市场位居第一。公司从2011年就开始全自研虚拟化技术，迅速做到市场第三的份额，更是在今年突破至第一。在国产化背景下，公司当前不仅功能对标VMware，实现平滑迁移替换，在热升级、DRS智能调度等技术还能实现更优的性能。而公司云桌面业务也是市场第一，随着Citrix宣布退出中国市场，公司有望收获更多市场份额。同时，IDC数据显示，公司应用交付AD以23%的市场占有率再次荣登2023年Q4榜首；在2022、2023年度连续两年保持全国市场占有率第一，多项技术也超越了F5。公司从安全行业跨界云计算领域，技术深耕终逐步超越国外厂商，形成替代。 AI安全仍是IT场景的最佳实践，公司安全GPT实现“人机共智”。公司2018年即在国内率先落地安全托管服务MSS，探索AI赋能下的SecOps。结合当下真实场景的用户互动与安全运营，形成了“大模型+数据+安全和算法专家”的强大“数据飞轮”。目前在5000+用户及四大行业化安全运营中心的落地实践中，获得了各行业用户的高度认可，有望成为IT安全运营等团队必备。 风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。 投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。预计2024-2026年营业收入为84.09/95.44/111.39亿元，增速分别为10%/14%/17%，归母净利润为4.21/6.94/9.25亿元，对应当前PE为54/33/25倍，维持“买入”评级。

23年需求依然承压， 亏损有所扩大。公司发布2023 年报， 全年实现营收21.70亿元（+9.6%） ， 归母净利润-3.60 亿元（-41.90%） ， 扣非归母净利润-3.88亿元（-29.86%） 。 单 Q4 来看， 公司收入 9.63 亿元（+2.38%） ， 归母净利润 1.76 亿元（-13.60%） ， 扣非归母净利润 1.68 亿元（-6.66%） 。 虽然 23年公司已经积极降本增效， 但全年人员基数较大， 成本刚性； 同时支持杭州亚运会、 成都大运会等进行了较大投入， 导致亏损扩大。 去年同期高基数， 一季度收入同比下滑， 但费用控制显著。 24Q1， 公司实现收入 2.81 亿元（-16.47%） ， 归母净利润-2.00 亿元（-5.75%） ， 扣非归母净利润-2.04 亿元（-4.99%） 。 23 年一季度有订单和收入递延原因， 导致基数较大。 24Q1 销售、 管理、 研发费用下降明显， 三费合计下降 19.81%， 降幅是五年来最大一次。 安全服务保持较高增速， 央国企行业表现优异。 分产品看， 安全基础产品收入 4.55 亿元（-2.29%） ， 安全平台收入 7.79 亿元（+1.31%） ， 安全服务收入 8.27 亿元（+24.41%） ， 第三方产品 0.58 亿元（+14.20%） 。 公司 MSS、信创安全、 密码安全等战略新方向保持较快增长。 行业层面， 公司央国企收入增长超 150%； 医疗行业增长超 30%； 运营商收入增长超 30%， 其中电信板块超 70%； 网信、 交通行业增长超 40%； 电力行业增长超 20%； 公司军团收入增速也显著超过公司整体增速。 数据要素开拓新增长点， “恒脑” 大模型将逐步落地应用。 公司打造的数据合规流通数字证书， 可以真实记录交易双方的全流程合规交易过程， 为每笔交易产生一张类似“数据交易发票” 的数字证书， 可以实现追溯交易过程、判断合规性的功能。 目前该平台是中国数谷“三数一链” 数据基础设施的重要一环， 有望探索出新的商业模式。 公司恒脑· 安全垂域大模型已在亚运会中发挥成效， 同时还先后推出了“恒脑+安全运营” 、 “恒脑+数据安全” 产品解决方案。 大模型应用在安全领域价值可观， 例如提高 75%以上的安全运营效率， 高级威胁发现能力提升了 70%以上。 尤其公司的安全服务占比较高，恒脑有望大幅提升人效， 为甲乙双方均带来价值。 风险提示： 宏观经济影响 IT 支出； 行业竞争加剧； 新业务拓展不及预期。投资建议： 维持“买入” 评级。 由于经济复苏节奏影响， 我们下修盈利。 预计 2024-2026 年归母净利润为 0.15/1.01/1.74 亿元（原预测 24-25 年为2.93/4.92 亿元） ， 对应当前 PE 为 297/45/26 倍。 考虑到公司加大提效降本力度， AI 和数据要素应用可期， 维持“买入” 评级。

23年收入逐步恢复， 一季度保持稳定增长。 公司发布 2023年报和 2024年一季报， 公司在 2023年实现营收 10.33亿元（+15.77%） ， 归母净利润 1.27亿元（-15.44%） ， 扣非归母净利润 1.19亿元（-12.32%） 。 24Q1公司收入2.55亿元（+10.16%） ， 归母净利润 0.37亿元（+12.37%） ， 扣非归母净利润 0.33亿元（+5.07%） 。 一季度公司业绩持续复苏。 安全产品恢复显著， 运营商市场保持高增长。 分业务看， 安全产品收入 6.91亿元（+25.82%） ， 应用交付及网络产品收入 2.67亿元（-4.20%） ， 安全服务收入 0.70亿元（+10.07%） 。 分行业看， 运营商收入 2.73亿元（+29.84%），政府收入 3.58亿元（+4.52%） ， 公共事业收入 2.06亿元（+17.98%） 。 运营商领域， 公司是唯一全系安全产品入围中国移动集采的厂家， 防火墙入围600G 高端在内全部标包等。 毛利率有所恢复， 逆势扩张带动费用增长。 公司毛利率为 68.83%， 同比提升1.04个百分点， 24Q1再次有所提升。 在宏观环境和 IT 产业承压背景下， 公司坚持逆势扩张， 人员增长了 199人（+13.35%） ， 尤其销售人员增长约 29%，因此公司费用增长较快。 23年公司销售费用为 4.03亿元（+32.93%） ， 研发费用为 2.51亿元（+4.40%） ， 管理费用为 0.36亿元（+8.37%） 。 公司有序扩张战略取得了显著经营效果， 在各个核心行业均取得了稳定的增长。 员工持股计划彰显信心。 公司在 24年 3月发布员工持股计划草案， 参与对象总人数不超过 147人， 划受让的股份总数不超过 378.5万股， 约占当前总股本的 0.59%， 受让价格 7.23元/股。 基于公司中长期战略目标的考虑， 本次计划设置了个人绩效考核指标， 未设置短期的公司层面业绩考核目标。 应用交付国产化采购有望复苏。 公司在应用交付领域具备较强的竞争优势，率先突破关键技术， 高端产品最高整机可达 400G 吞吐性能， 是中国工商银行负载均衡集采国产厂商。 在电力行业， 公司产品份额超 50%， 是国家电网总部唯一国产应用交付厂商。 随着信创产业十四五后期逐步提速， 公司应用交付在高端市场将加快对 F5等厂商的替代。 风险提示： 宏观经济影响 IT 支出； 行业竞争加剧； 新业务拓展不及预期。 投资建议： 维持“买入” 评级。 由于经济复苏节奏影响， 我们下修盈利。 预计 2024-2026年归母净利润为 1.80/2.44/3.24亿元（原预测 24-25年为3.92/4.79亿元） ， 对应当前 PE 为 40/29/22倍。 考虑到公司逆势扩张，同时保持了较高的增长质量， 24年有望进一步反转， 维持“买入” 评级。

2023年收入逐季加速，扣非净利润高增长，诉讼已妥善解决。公司全年实现营收32.51亿元（+43.50%）.实现归母净利润1.79亿元（+75.66%），实现扣非归母净利润3.67亿元（+262.5%）。单Q4来看，公司收入10.62亿元（+47.14%），季度增速持续提升；归母净利润-0.87亿元，下滑较大；扣非归母净利润0.99亿元（+431.89%）。全年归母净利润主要受到相关诉讼影响，目前双方已经形成和解，对23年损益影响约2.22亿元。未来公司新生产的诊断产品，公司已与第三方数据公司达成合作，相关业务将正常展开。 传统产品恢复稳健增长，财务质量重回健康状态。分产品收入来看，汽车综合诊断、TPMS、软件云产品、ADAS业务营收分别同比+12.1%、+29.3%、+19.0%、+75.3%。传统业务复苏明显，而新能源充电桩收入快速增长至5.67亿元，同比增长493%，毛利率也提升0.87个百分点至33.65%。23年公司整体毛利率达54.89%，同比下滑2.12pct，主要系收入结构中充电桩比例快速提升导致。同时，期间费用率同比下降7.72pct。23年公司经营活动现金流量净额达4.34亿元，同比增长213.34%。四季度经营现金流净额分别环比+177.44%、+144.28%、+144.94%、+213.34%。 成功签约全球多家大型客户，新能源充电桩业务取得历史性突破。公司成功签约多家全球排名前50大型客户，战略客户储备量呈现指数级增长；同时，公司在南加州设立创新中心提升产品效率与质量。欧洲市场，公司也先后签约多家区域性大客户，与多家国际知名能源公司建立了战略合作伙伴关系。 公司也在越南生产基地新增直流充电桩产能，确保产品供应韧性并发挥成本优势。2023年底，美国北卡罗来纳州工厂正式建成投产，公司成为美国建厂投产且满足美国NEVI、BABA法案要求的中国新能源公司之一。随着充电桩需求持续提升，公司全球布局有望在24年进一步实现高增长。 国内市场推出新产品，满足新能源汽车诊断需求。公司为满足国内市场需求推出创新产品MS909CEV，该产品具有独立高压系统车上车下测试、SOH等功能，可满足市场对新能源汽车诊断的需求。新产品上市之后，迅速成为市场首选新能源汽车诊断解决方案，有望为汽车诊断业务贡献收入增长。 风险提示：国际贸易和经营风险；充电桩需求不及预期；市场竞争加剧。 投资建议：维持“买入”评级。由于全球经济复苏节奏影响，我们下修盈利。 预计2024-2026年归母净利润为4.87/6.50/7.81亿元（原预测24-25年为5.50/9.17亿元），对应当前PE分别为21/16/13倍。考虑到公司23年利空出尽，同时充电桩业务有望继续保持高增长，维持“买入”评级。

三季度营收稳健增长。 公司发布 23Q3季报， 公司前三季度收入 2.96亿元（+25.78%） ， 归母净利润 0.35亿元（+42.81%） ， 扣非归母净利润 0.33亿元（+46.15%） 。 单 Q3来看， 公司收入 0.94亿元（+10.80%） ， 归母净利润0.07亿元（+6.49%） ， 扣非归母净利润 0.06亿元（+4.93%） 。 前三季度营收实现稳健增长。 期间费用持续优化， 净利率同比增长。 公司前三季度毛利率达到 42.22%， 同比略有下降， 主要是 Q3毛利率有所下降。 公司前三季度加大费用管控力度，其中销售、 管理、 研发费率均有所改善， 分别同比下降 1.77pct、 0.58pct、1.24pct。 公司合同负债 0.36亿元， 同比增长 71%， 公司受到客户预付款大幅增加。 经营活动现金净流量 0.36亿元， 稳步增长。 智能矿山综合管控平台成功落地， 把握矿山智能化发展趋势。 公司智能矿山综合管控平台将云计算、 大数据、 物联网、 人工智能、 移动通信、 自动控制等前沿技术与矿山生产技术进行深度融合， 实现便捷、 灵活、 高效的“感知、 融合、 决策、 服务” 全链条 SaaS 平台建设,从而提高矿山安全、 生产、经营、 管理水平。 目前梅安森智能矿山综合管控平台已在王家塔煤矿成功落地，运行良好。该项目对标《内蒙古自治区煤矿智能化建设验收办法（试行）》，结合煤矿的实际使用需求和未来发展趋势，完成了340个系统功能模块开发，设计表单 1500余张， 集成自动化测点信息 5.2万余个， 使用测试用例 1524个， 测试数据资源 20G 以上， 极大保证了井下作业人员安全， 提升管理效益。 子公司布局卫星互联网， 具备技术生态双重优势。 梅安森子公司重庆知与行深耕卫星互联多年， 近期获得三块卫星互联网业务牌照： "国内甚小口径终端地球站通信业务 "" 内容分发网络业务" 以及 "互联网接入服务领域的增值电信业务" 。 公司计划基于相关技术推出满足多场景下卫星宽带通讯需求的终端产品。 卫星互联网已被纳入“新基建” 范畴， 未来应用空间广泛。 同时， 子公司知与行掌握稀疏相控阵算法等核心技术， 具备卫星信号调制解调器等相关产品， 将深度参与卫星互联网建设运营， 有望在智能矿井业务率先实现验证落地。 风险提示： 卫星互联网产品研发不及预期； 矿山智能化推广不及预期。 投资建议： 维持“买入” 评级。 预计 2023-2025年营业收入 5.49/8.06/11.89亿元， 增速分别为 46%/48%/48%； 归母净利润为 0.68/1.09/1.66亿元， 对应当前 PE 为 57/35/23倍， 维持“买入” 评级。

三季度收入增速环比回升，亏损收窄明显。公司发布23Q3季报，公司前三季度收入16.48亿元（+12.63%），归母净利润-2.48亿元（+40.85%），扣非归母净利润-2.64亿元（+42.38%）。单Q3来看，公司收入6.44亿元（+10.32%），归母净利润-0.36亿元（+83.09%），扣非归母净利润-0.41亿元（+81.16%）。三季报改善趋势进一步显著。 Q3毛利率大幅提升，现金流表现优异。公司前三季度毛利率62.31%，同比提升1.08个百分点；主要因为是单Q3毛利率达到73%，同比提升超过20个百分点。公司安全服务、云业务等毛利率有所体系，同时高毛利产品提升带动三季度毛利率恢复明显。公司加大应收账款回收和销售回款管理力度，Q3现金流同样改善明显，单Q3销售商品收到现金达到8.25亿元（+97%），经营净现金流1.12亿元，去年Q3为-3.36亿元。 延续提效控费良好趋势，主要下游行业已逐步恢复。公司前三季度期间费用率同比下降11.17个百分点。从绝对值来看，前三季度只有销售费用同比增长约10%，管理费用下降约10%，研发费用下降约6%。研发侧公司已完成在云计算、云安全、信创安全、数据安全等领域的投入和布局；营销侧公司持续落实行业深耕、地市下沉和渠道拓展战略。公司下游已逐步恢复，地方政府行业收入同比增幅43.90%、运营商行业收入同比增幅24.72%、教育行业收入同比增幅16.04%。 股权激励彰显业绩释放信心，发布AI产品。公司近年来发布多轮股权激励，其中奋斗者第一期继续保持了较高的目标。公司作为国内防火墙龙头厂商，在网安行业最大细分赛道里占据优势。标准化和大体量确保了防火墙较好的盈利能力，结合公司三季度的控费效果以及激励目标，公司释放业绩可期。 同时，公司在23年9月的网络安全博览会上发布了自研的天问大模型，主要包括天问智能客服问答系统、威胁情报查询解读等功能，能有效解决传统的安全防护方法需要依赖大量的专业知识和经验的问题。结合网络安全产业趋势，AI在安全运维里价值提升明显。 风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。 投资建议：：维持“增持”评级。预计2023-2025年营收为45.16/57.53/71.85亿元，增速分别为28%/27%/25%，归母净利润为4.30/6.18/8.22亿元，对应当前PE为26/18/13倍，维持“增持”评级。