事件概述公司公告1Q22 收入12.9 亿元，同比+35.2%；归母净利润7352 万元，同比+130%。 分析判断:1、妙可蓝多Q1 收入、净利情况位于前期业绩预告区间中枢偏上。 2、分产品，Q1 奶酪收入10.4 亿元，同比+50%。其中，我们判断奶酪棒收入8 亿元上下，仍然保持快于整体奶酪业务板块的同比增长，且Q1 本身是淡季，今年Q1 实现了环比去年Q4 提升。我们判断低温奶酪棒环比去年Q4 状况改善；常温奶酪棒处于铺货过程中，Q1 公司经销商数量进一步净新增327 家至5690 家，3 月以来全国疫情反复、产能供应预计紧张，期待后续疫情受控后节奏进一步加快。我们判断其他奶酪收入预计2.4 亿元左右，保持同比+30%左右稳健较快增长，其中家庭餐桌线在今年明显发力，且受益于疫情宅家消费。 3、Q1 净利率5.7%，同比+2.4pcts，整体盈利能力提升。拆分来看，毛利率同比+0.1pct，我们判断奶酪业务毛利率保持提升、液态奶业务对整体毛利率有所拖累。销售费用率同比-1.2pcts，是净利率提升主要来源，体现规模效应和费用管控。期待后续随着销售规模进一步提升，净利率继续提升。 投资建议Q1 实际业绩位于前期预告中枢偏上位置，在淡季和疫情压力之下Q1 业绩实属不错。我们维持2022-24 年收入预测66/85/105 亿元，归母净利润预测4.3/6.9/9.3 亿元，EPS 预测0.82/1.34/1.8 元。2022/4/18 收盘价34.22 元对应P/E 为分别为42/26/19 倍。维持买入评级。 风险提示①常温新品销售不及预期；②疫情持续时间过长；③市场竞争加剧风险；④食品安全问题。

事件概述公司发布年报，2021年实现营业收入59.85亿元，同比+13.15%；归母净利润9.29亿元，同比+15.35%；扣非归母净利润7.99亿元，同比+15.95%；eps1.84元。 分析判断::瓜子稳健++坚果高增，规模持续扩张公司21年收入稳健增长13.15%，得益于持续探索渠道精耕，不断拓展新渠道、新场景，持续优化产品结构，并对核心产品进行提价，其中单四季度收入增长28.3%，主要受益于消费恢复和春节备货提前。 分品类来看，公司葵花子和坚果收入分别为39.4/13.7亿元，分别较去年同期+5.86%/+43.82%，坚果实现高增，主要得益于每日坚果通过风味化延伸、品牌跨界和多平台宣传推广，实现年销售额近10亿元，蓝袋益生菌每日坚果、坚果燕麦片和屋顶盒版每日坚果也都取得不错的销售。分区域来看，公司南方区/北方区/东方区/电商/海外分别实现营业收入19.3/12.1/16.1/5.7/5.2亿元，分别较去年同期+3.56%/+21.70%/+18.78%/+11.03%/+10.16%，各区域均衡发展。 规模效应带动毛利率提升，盈利能力提升公司2021年毛利率为31.95%，同比微增0.06pct，主业葵花子和坚果的毛利率分别较去年同期增加0.78和0.97pct，主要得益于规模效应和毛利率更高的蓝袋瓜子占比提升，下半年的提价对毛利率提升亦有所助益。费用来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.1%/4.4%/0.8%/-0.31%，分别较去年同期+0.33/-0.15/+0.07/-0.03pct，综合费用率上涨0.22pct，公司销售费用率上涨主要系职工薪酬费用率同比增加，公司为拓展市场新增销售人员241个；管理费用率下降主要系经营效率提升。所得税率从19.3%降至17.5%对利润增长亦有助益。综合来看，公司整体经营稳健，净利率提升0.29pct，归母净利润同比+15.3%，盈利能力提升。 提价效应贯穿全年，聚焦核心业务谋成长加速全年来看，一方面提价利好将贯穿全年，另一方面瓜子、坚果内生增长性依旧强劲。公司瓜子产品提价8%-18%不等，基本覆盖了瓜子原材料的涨价幅度，将有效提振公司业绩，增厚渠道利润空间。另一方面国葵持续推进渠道下沉和行业渗透，蓝袋、高端葵珍等产品贡献增量；坚果端聚焦每日坚果向团购、水果店、礼品等匹配的渠道渗透，全年经营稳中有升。公司长期瓜子稳健增长、结构升级，坚果持续放量、做大做强的逻辑依旧顺畅，有望持续实现规模扩张和市占率提升。投资建议我们预计公司22-24年收入分别为70.04/80.73/91.91亿元，分别同比+17.0%/15.3%/13.8%；归母净利润分别为11.2/13.1/15.2亿元，分别同比+20.6%/+17.1%/+15.9%；EPS分别为2.21/2.59/3.00元，2022年4月14日股价55.98元对应估值分别为25/22/19倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨、行业竞争加剧、食品安全。

事件概述公司预告2022Q1收入11.5-13.5亿元，同比+21%-42%；归母净利5500-7500万元，同比+72-134%。 分析判断:1、妙可蓝多Q1收入、净利情况基本符合我们预期。 2、收入区间中枢所对应同比增速在30%+，仍处在较快增长水平，而后续季度我们认为增速仍有望加快。当前处于低温奶酪棒全国布点成熟、未来主要依靠产品升级推动稳健增长的阶段，收入曲线趋于平缓；而常温奶酪棒于去年10月上市，2022年主要任务是快速铺货、帮助公司进一步开拓下沉市场，我们看到销售团队、经销商数量以及终端网点数在2021Q3-Q4期间快速扩张，在线上渠道也推出了常温专供款“小酪牛奶酪棒”——突破低温产品冷链运输局限性以更充分利用电商渠道，在产能准备充足的情况下，可以预见2022年常温产品销售收入将逐季提升。 3、我们在此前的报告中建议关注妙可蓝多2022年产品创新。过往公司更多聚焦于爆品奶酪棒投入资源，2022年公司开始加大家庭餐桌线产品投入，推出奶酪片等产品来培育早餐消费习惯，我们通过终端观察市场接受度不错。公司过去几年通过低温奶酪棒的快速全国化已经建立起2C端的较强品牌认知，触达到核心原点消费人群，更多新品有望顺利培育。 4、Q1归母净利率按预告看在4.8%-5.6%。对比2021全年归母净利率3.4%，4Q210.8%，已处于改善趋势中。 考虑近期公司主要工厂所在地均在疫情区，疫情不可避免造成成本费用抬升和销售压力。后续疫情平稳之后，盈利状况有望得到进一步优化。 投资建议Q1收入符合我们预期，考虑疫情影响，利润状况仍属不错。我们维持2022-24年收入预测66/85/105亿元，下调归母净利润预测5.3/8.6/11.6亿元至4.2/6.9/9.3亿元，以使我们对于不确定的宏观环境状况做充分的预计，以及纠正我们此前对于少数股东权益预估不充分的问题。利润预期不确定性大，净利状况处于改善趋势中，这点更为重要。2021-24EPS预测由1.02/1.66/2.24元调整为0.82/1.34/1.8元。 2022/3/29收盘价34.46元对应P/E为分别为42/26/19倍。维持买入评级。 风险提示①常温新品销售不及预期；②市场竞争加剧风险；③食品安全问题。

事件概述公司发布年报，2021年实现营业收入 301.7亿元，同比+8.67%；归母净利润 31.55亿元，同比+43.34%； 扣非归母净利润 22.07亿元，同比+21.54%；EPS 2.33元。 分析判断: 量价齐升，高端化进程加快2021年在国内疫情多点散发、消费不振的背景下，公司秉承高质量发展战略，充分发挥青岛品牌和品质优势积极开拓国内外市场，实现啤酒主业量价齐升，高端化进程加快的发展态势，收入同比增长 8.67%。 拆分量价来看，公司 2021年实现销量 793万千升，同比+1.4%，对应吨价 3804元，同比+7.2%，得益于主品牌青岛啤酒占比不断提升和产品结构优化升级，其中主品牌青岛啤酒实现销量 432.9万千升，同比+11.6%，吨价 4572.9元，同比+2.85%，同样实现量价齐升，收入占比提升至 65.6%（同比+3.46pct）,同时公司持续加快布局高端和超高端市场，高档以上产品实现销量 52万千升，同比+14.2%。 分区域来看，公司山东 /华北 /华南/华东/东南 /海外收入分别同比 +9.55%/+12.10%/+2.99%/-0.39%/+8.31%/+14.64%，相应的山东/华北 /华南 /华东/东南 /海外销量分别同比 +3.39%/+6.75%/-1.32%/-6.92%/+1.03%/+11.94%，但各地区吨价均同比提升，公司持续巩固提升基地市场建设成效显著。 毛利率提升+精细化管理，经营效率提升公司 2021年毛利率和净利率分别为 36.71%（可比口径）和 10.46%，分别较去年同期+1.38和+2.53pct，毛利率提升是盈力能力提升的核心原因。成本端来看，虽然面临原材料价格上涨的压力，但公司通过集中采购、结构优化和提价等措施推动毛利率提升 1.38pct，成本控制能力较强。费用端来看，公司销售/管理/财务/研发费用率分别为 13.6%/5.6%/-0.8%/0.1%，分别较去年同期+0.7/-0.4/+0.9/+0.0pct，其中销售费用率增加主要系公司加大品牌宣传力度，以及同期基数较低，管理费用率下降主因公司积极开源节流、降本增效，管理效率进一步提升。另外公司年内收到一笔土地征收补偿款，贡献 4.36亿元利润，对业绩增长亦有助力。综合来看，公司 2021年实现净利率 10.46%，同比提升 2.53pct，不考虑非经常性损益影响的扣非净利率为 7.31%，同比+0.77pct，经营效率持续提升。 降本增效，盈利持续兑现短期来看，啤酒行业面临成本压力和疫情影响，但公司正积极通过提价和结构优化缓解成本压力，国内正全面积极的应对疫情的冲击，疫情有望不断好转，对行业的影响也将持续弱化。青岛啤酒是国内高端啤酒先行品牌，不断推进中高端、听装和精酿产品发展，持续推动产品结构升级，提升整体啤酒吨价；同时费用投放和内部管理不断推进降本增效和精细化管理。我们长期看好公司盈利能力持续提升，进一步强化其在啤酒行业，特别是中高端啤酒领域的竞争力。 投资建议: 参考最新年报，我们上调公司 22年营业收入 317.19亿元的预测至 324.97亿元,新增 23-24年收入预测349.45/369.34亿元；下调 22年 EPS 2.51元的预测至 2.49元，新增 23-24年 EPS 预测为 2.88/3.21元，对应2022年 3月 28日 78.00元/股收盘价，PE 分别为 31/27/24倍，维持公司“买入”评级。 风险提示: 原材料价格上涨、疫情影响超预期、行业竞争加剧

事件概述公司发布2021年报，全年收入44.8亿元，同比+57%；归母净利润1.54亿元，同比+161%。Q4收入13.3亿元，同比+37%；归母净利润1107万元。 分析判断:1、奶酪收入快速增长。2021年公司奶酪业务实现33.4亿元收入，同比+61%；从季度频次来看，Q1-Q4分别实现收入6.97/8.3/7.6/10.5亿元，分别同比+157%/+58%/+39%/+44%，自Q2开始收入由翻倍以上同比增长状态回落至约同比+40-60%，仍属快速成长期。分产品，2021年即食营养、家庭餐桌、餐饮工业系列产品收入分别为25.1/3.5/4.7亿元，分别同比+71%/+6%/+73%，零售和工业客户产品均取得不错增长，家庭餐桌系列在2H21恢复，实现收入同比+55%的较快增长。就大单品奶酪棒而言，2021年产量3.12万吨，同比+79%，考虑即食营养系列绝大部分是奶酪棒，我们判断2021年奶酪棒收入接近25亿元。 2、渠道网络实现了更快的扩张。2021年底销售员工数量651位，增长1倍以上。2021年底经销商数量5363家，较2020年底数量增长1倍以上。经销商合作关系稳定性方面，2021年淘汰经销商数量/2020年底为33%，与2020年情况差异不大，占比绝对水平不低，符合成长期阶段特征，从平均年销售额来看淘汰的属于尾部中小经销商。新增经销商数量3606家，新增数量已超过公司2020年末经销商总数量2626家，主要因Q4快速推进常温奶酪棒招商，我们认为2021年大量新增经销商可保障2022年常温奶酪棒销售快速起量。与此对应，2021年底终端网点数量达60万家，较2020年底数量增长1倍以上，已覆盖全国96%以上地级市和85%以上县级市。 2021年销售网络的扩张快于奶酪业务收入的增长，因去年10月常温奶酪棒上市之后，公司处于蓄势待发的第二增长曲线中。 3、221021盈利状况较弱，符合此前预告。全年归母净利率3.4%，其中Q4净利率仅0.8%，处于微利状态。拆分来看，毛利率表现较好，Q4毛利率39.2%，同比+6.5pcts、环比+5pcts，全年毛利率同比+2.3pcts至38.2%，得益于产品升级、规模效应和稳定的原材料价格。Q4销售费用投入力度较大，费用率29.4%，同比+9.6pcts、环比+4.9pcts，全年销售费用率同比+0.9pct至25.9%。其中全年广告促销费用为9.1亿元，占收入比重20.2%，投入较大。2021管理费用率3.4亿元，费用率7.7%，同比+2.7pcts，其中股权激励费用确认1.3亿元，推动了管理费用率上行。研发费用率有所下降。其余费用损益同比变动不大。2021年因公司在加剧的行业竞争中加大费用投放夯实品牌竞争力未能实现较好的盈利状况，但实际利润处于1月26号的业绩预告区间内，已反映在股价中。 投资建议2021全年来看公司的重点业务奶酪业务依然是呈现快速的收入增长、毛利率提升，但因行业竞争因素费用投入依然较大。我们认为股价已于1月26号业绩预告之后消化此部分利空。我们对于公司2022年仍抱有期待，源于常温奶酪棒的推出以及更多新品接续发力，销售网络的扩张势头已在2021年底时有所体现，以及预期更为严格的费用管控。维持2022-23年收入预测66/85亿元，维持2022年归母净利预测5.3亿元，下调2023年归母净利预测9.7亿元至8.6亿元，新增2024年收入预测105亿元、归母净利润预测11.6亿元。2022-2024年EPS为1.02/1.66/2.24元，对应2022/3/24收盘价36.53元P/E分别为36/22/16倍，维持买入评级。 风险提示①常温新品销售不及预期；②市场竞争加剧风险；③食品安全问题。

事件概述公司发布年报，21年实现营收250亿元，同比+9.71%；归母净利润66.7亿元，同比+4.18%；EPS1.58元。 单四季度实现营收70.10亿元，同比+22.85%；归母净利润19.63亿元，同比+7.19%。 分析判断::收入持续环比改善，2211年平稳收官公司Q4收入同比+22.85%，环比Q2/Q3明显改善，带动公司全年收入同比+9.71%，最终公司2021年在疫情反复、社区团购分流、成本压力上升等多重压力下平稳收官。 分品类来看，公司2021年酱油/蚝油/调味酱/其他品类收入分别为141.88/45.32/26.66/22.11亿元，分别同比+8.78%/+10.18%/+5.61%/+13.37%，其中21Q4酱油/调味酱/蚝油收入分别为40.05/6.57/13.40亿元，分别同比+20.8%/+13.6%/+21.3%，三大核心品类恢复稳健增长，其他品类中醋、料酒初具规模，公司也加快了新产品、新包装的开发力度，新品类提速发展。 分区域来看，公司东部/南部/中部/北部/西部地区收入分别为48.17/44.70/53.09/60.56/29.44亿元，分别同比+7.47%/+8.40%/+14.03%/+6.69%/+9.34%，各大区均实现同比增长，中部区域表现最佳。 分渠道来看，公司21年线下和线上渠道分别实现收入228.9和7.04亿元，分别同比+7.73%和+85.20%，线上渠道迅速发展，占比提升至2.82%。 原材料价格上涨使得成本端承压是影响利润率的核心因素公司2021年毛利率和净利率分别为38.66%和26.68%，分别较去年同期-3.73和-1.44pct，毛利率下降主因上游原材料价格持续上升使得公司成本端承压，进而影响公司整体盈利能力。费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.43%/1.58%/3.09%/-2.34%，分别较去年同期-0.56/-0.01/-0.03/-0.62pct，销售费用率同比明显下降，其他费用率变化不大，费用投放力度减少，投放的有效性和管控能力进一步提升。综合来看，公司虽然成本端压力较大，但得益于公司积极应对以及内部调整改善，实现归母净利润66.7亿元，同比+4.18%，下半年环比逐季好转，盈利能力稳步恢复。 积极应对行业变化，有望恢复稳健成长公司2022年规划了收入+12%，净利润+12%的增长目标，后疫情时代外部环境复杂多变，公司仍在积极寻求突破，有望推动高质量发展。2022年公司渠道端持续强化餐饮和零售端的覆盖和下沉，加大经销商布局，并不断强化两大渠道之间相互协调，共同推动市场恢复；产品端巩固三大核心品类优势，并加快醋、料酒等品类的发展；产能端已经基本完成全国基地布局，并不断加快各生产基地建设；市场端不断加快产品创新，抢占更多市场机会。 我们长期看好公司运用上市平台，以内生+外延的方式进行资源配置优化，不断丰富产品结构，进一步强化公司竞争壁垒的同时提升市场占有率，真正成为具备领先优势的平台型龙头调味品集团。 投资建议参考最新财务报告，我们下调公司22-23年营收285.22/329.41亿元的预测至281.55/321.52亿元，新增24年收入预测265.25亿元；下调22-23年EPS1.92/2.18元的预测至1.79/2.05元，新增24年EPS预测2.33元；对应2022年3月24日90.00元/股收盘价，PE分别为50/44/39倍，维持公司“买入”评级风险提示原材料价格上涨、行业竞争加剧、食品安全

事件概述公司发布2021 年业绩预告，实现营业总收入132.71 亿元，同比+28.95%；实现归母净利润22.91 亿元，同比+23.54%；实现扣非归母净利润22.01 亿元，同比+24.14%，基本符合预期。 分析判断: 我们认为公司多个价位段产品均有不俗表现2021Q4 公司实现营业总收入31.69 亿元，同比+42.58%；实现归母净利润3.22 亿元，同比+1.66%；实现扣非归母净利润2.99 亿元，同比+10.06%。我们认为古5 及献礼在区域下沉动作的贯彻之下，在县乡一级市场仍有增长；而古8 作为目前的主导产品，终端利润有所恢复，量价齐升表现十分健康。 省内消费环境复苏和消费升级趋势明显在全年均未受疫情大范围影响的情况下，安徽整体消费环境明显改善。在省会合肥的带动下，安徽21 年经济增速超出全国平均水平，省内消费升级速度也十分明显。受益于整体消费环境的改善，古井作为省内白酒龙头，增长十分良性，同时也明显具备相当的可持续性。 产品紧跟省内主流白酒消费价格带的升级趋势，具备稳健成长确定性从省内竞争环境来看，古井作为安徽地产酒代表，本身老八大名酒基因在与二线名酒的对抗中丝毫不落下风，而省内的主要竞品中，口子窖目前正处于调整时期，迎驾百元以上价位虽然成长迅速，但体量仍然较小，向更高价位冲击的动能也偏弱。从内部经营要素来看，古井以强管控为核心的渠道工作十分扎实，消费者培育工作也在有条不紊地进行中，牢牢把握住了省内价位升级趋势，多项工作系统配合，战略无差错实施。中长期来看，古井的稳健成长具有极高的确定性。 投资建议根据公司业绩预告上调盈利预测， 2021-2023 年营业收入由122.1/143.0/166.6 亿元上调至132.71/162.07/191.79 亿元，同比+28.9%/+22.1%/+18.3% ； 归母净利润由23.3/28.5/33.8 亿元调整至22.91/28.70/35.03 亿元，同比+23.6%/+25.2%/+22.1%；EPS 由4.37/5.14/6.00 元调整至4.33/5.43/6.63 元，2022 年3 月11 日收盘价195.6 元对应估值分别为45.12/36.03/29.52 倍。维持“买入”评级。 风险提示①疫情持续超预期；②经济下行导致需求减弱；③食品安全问题等。

事件概述公司发布公告，2022年 1-2月，公司预计实现营业总收入 14亿元左右，较去年同期增长 120%左右；预计实现归属于上市公司股东的净利润 4.65亿元左右，较去年同期增长 130%左右。 分析判断: 1、收入超预期。1-2月收入已实现 14亿元、同比+120%左右来看，进度较为超预期。分析原因：我们在此前报告中预计公司在 2022年会进一步前移销售节奏，针对 1-2月情况我们维持此判断。尽管如此，我们认为更主要的收入增长来自于原有客户的良性动销和持续的新客户开拓所贡献。考虑重要市场河南、京津冀在春节期间受局部疫情困扰，酒鬼酒整体发展势头仍然非常强劲。 2、内参酒市场健康度良好。1-2月公司工作重点是回款和动销，1月 14日内参销售公司发布通知削减内参酒配额，第三方调研数据显示 2022年 1月以来内参价格维持稳定。结合 1-2月收入增长强劲，价稳量增，我们判断内参整体市场健康度良好。 3、产品结构升级拉升公司整体净利率。1-2月归母净利率实现同比提升。考虑酒鬼酒系列去年收入基数较高，我们判断内参酒 1-2月收入增速高于公司整体，收入占比提升，从而拉升整体净利率，我们判断 2022全年将呈现此趋势，利润端弹性预计好于 2021年。 投资建议1-2月酒鬼酒公司强劲的业绩增长超出我们预期，实现振奋人心的开门红。我们上调 2021-23年公司收入预测34/46.8/61.2亿元至 34/48.1/62.9亿元，上调归母净利润预测 9.2/13.5/18.1亿元至 9.2/14.2/18.8亿元，上调 EPS 预测 2.83/4.16/5.57至 2.83/4.36/5.8元。对应 2022年 3月 10日收盘价 160.6元 P/E 分别为57/37/28倍，近期股价回调幅度较大，已被低估，重申买入评级。 风险提示:疫情扩大影响白酒消费，食品安全风险。

事件概述公司公告，经初步核算，2022 年1 至2 月公司实现营业总收入215 亿元左右，较上年同期增长15%以上；利润总额33 亿元左右，较上年同期增长20%以上。其中，1 至2 月金领冠销售收入同比增长30%以上，增速位列行业首位。 分析判断:1 、1-2 月收入强于我们预期。考虑春节错位因素（2022 年春节较早）以及去年高基数（1Q21 收入同比+32.5%，去年春节期间渠道商担心疫情下供应链风险加大了库存储备），2022 年1-2 月伊利收入同比15%+，好于我们预期（同比+10~15%）。我们分析原因：1）疫情下消费者对于乳制品这种健康产品的消费量呈增长态势；2）备受关注的冬奥会2 月份在北京召开，伊利作为官方乳制品合作伙伴，品牌获得较好曝光，公司表示第三方调研数据显示消费者在此期间对伊利产品的购买意愿创历史新高；3）伊利在销售渠道下沉、产品结构升级等方面的持续努力。 2、营销窗口期实现利润率提升。2022 年1-2 月伊利利润总额同比+20%以上，利润率同比+0.65pct 左右。农业部数据显示2022 年1-2 月原奶价格同比基本持平，我们判断伊利成本端稳定。我们认为1-2 月伊利围绕冬奥和春促会适度投入营销费用，在此情况下利润率仍然实现同比提升，我们判断得益于产品结构的优化和严格的费用预算管控，由此也使我们对于伊利中期利润率提升趋势更有信心。 3、1-2 月奶粉业务表现颇为亮眼。1-2 月金领冠收入同比+30%以上，增速位列行业首位。伊利婴配奶粉自2019年持续在产品配方优化升级、销售渠道调整等方面努力，1H21 以来调整效果显现、进入快速增长阶段。3 月4日公司公告对澳优要约收购持股比已达52.7%，实现成功收购，未来两家携手将进一步夯实伊利在奶粉领域的市场竞争力。奶粉业务已然成为伊利集团的“第二增长曲线”，同时拉动整体利润率提升。 投资建议1-2 月伊利收入增长强劲，其中奶粉收入增长颇为亮眼，同时在营销窗口期仍然实现了净利率，这提升了我们对于2022 全年的预期。暂不考虑并表澳优，上调公司2021-2023 年收入预测1102/1238/1374 亿元至1102/1250/1392 亿元；调整归母净利润预测94/111/131 亿元至90/112/132 亿元，EPS 分别为1.4/1.76/2.06元。2022/3/10 收盘价36.75 元股价对应2021-23 年P/E 分别为26/21/18 倍，重申买入评级。 风险提示原材料价格大幅波动风险，食品安全风险

事件概述公司发布2021年报，2021年实现收入69.8亿元，同比+40.7%；归母净利润11.9亿元，同比+46.9%；扣非归母净利润10.8亿元，同比+34.7%。其中，4Q21收入14.2亿元，同比+54.9%；归母净利润1.97亿元，同比+82.3%；扣非归母净利润1.2亿元。 分析判断: 在成长型赛道中快速获取市场份额东鹏饮料目前处于快速成长期，公司2021年收入同比+40.7%。快速的收入增长一方面源于国内能量饮料市场本身的成长性，2021年能量饮料市场同比+10.8%；另一方面东鹏抓住行业机会快速扩张，销售额份额由20.2%上升至23.4%。尼尔森数据显示红牛零售额自2H21开始进入同比下降趋势；竞品体质能量、乐虎销售表现也弱于行业整体；在能量饮料头部品牌阵营中东鹏表现一枝独秀。2022年公司制定收入同比增长不低于+15%的经营目标，首次给与未来收入增速指引。基于行业格局和公司基本面判断，我们预期公司有望实现更高收入增长。 系统性能力提升推动全国化1）产能供给方面，主力产品供应能力提升、更有保障，例如2021年瓶装线产能利用率72%，2020年500ml 金瓶特饮、250ml 金瓶特饮生产线产能利用率分别为89%、77%，2021年分别实现收入50.2亿元（同比+62.8%、占比72%）、8.5亿元（同比+3.3%、占比12%）。非主力产品产能短缺情况改善，例如250ml 金砖特饮生产线产能利用率2020年为109%，2021年纸盒线产能利用率为76%。产能增长来源于2020年7月华南基地投产、2021年5月重庆基地投产后的产能释放。目前公司已建成投产7大生产基地，2个生产基地建设推进中，预计未来产品供给将得到较好保障、运输成本得到优化。 2）销售网络拓展方面，公司加快了渠道拓展速度，2021年末经销商数量达2312家，相比去年底+45%（淘汰22%，新增66%）；全国覆盖终端网点数达209万家（VS 红牛网点数超400万家），相比去年底+74%。同时公司也加强了销售渠道激励和渠道赋能，2021年末应付渠道销售返利与折扣7.7亿元，占全年收入比重为11%（同比+1.7pct）；2021年渠道推广费2.8亿元，同比+125%，主要因公司增加了冰柜等费用投放1.34亿元。区域层面，全国化拓展势如破竹，2021年大本营广东收入同比+29.7%，占比降为46%；广东以外地区（除电商、直营渠道）收入同比+53.6%，其中华东、西南增速高于整体。 3）品牌营销方面，东鹏近两年在广告宣传总体费用投放上相对保守，2021年占收入比重仅5.3%（同比-0.4pct）,增量主要因上市后邀请明星进行了1.2亿元的专案传播。在主竞品红牛仍陷商标之争的局面下，我们判断东鹏通过较为保守的费用投放仍可获得品牌声量的相对提升。相对线上传播，公司更加注重线下渠道推广费用投入，收入占比在逐年提升，我们判断现阶段东鹏产品的铺货、陈列重要性优先于品牌的传播。 4）产品方面，东鹏在加快产品多元化，2021年4月、9月、12月分别推出东鹏0糖特饮、东鹏大咖咖啡、她能果汁能量饮料，2022年计划推出东鹏运动特饮、气泡特饮、250ml 新金罐、335ml 苗条罐产品，构建能量家 族系列产品。虽然我们预期新品需要一定培育期，短期对于收入总量贡献较小，主要在成熟市场贡献增量；但对比竞品提供了更为丰富的产品选择，也有助于乘着主品牌影响力快速提升之势，快速拓展消费人群和消费场景。 5）东鹏的数字化能力提升同样值得关注。公司表示对于货物流转的数字化追踪从“四码关联”升级到“五码关联”，我们认为这将进一步夯实公司竞争优势，例如“壹元乐享”促销活动对于消费者消费以及经销商客户经营东鹏都有较好的推动力，饮料属于快消品，高效的数字化系统将更好地发挥促销活动的激励作用。 盈利能力保持稳定由于存在理财产品和私募股权投资基金收益1.2亿元非经常性损益，我们从扣非净利润角度观察东鹏主业盈利状况。2021全年扣非净利率15.5%，同比-0.7pct，从2019-20213年维度看属于相对稳定。2021年毛利率同比+0.74pct，PET 瓶原材料聚酯切片市场价格上涨并未困扰公司，因公司提前锁价，采购均价同比-12%，我们据此推算2021年聚酯切片实际采购均价在6000元/吨左右。去年底以来聚酯切片市场价格在6000-7000元/吨波动，这部分成本占比约30%，我们认为2022年公司材料成本端仍有望得到较好控制。2021年公司销售费用率同比+1.6pct，主要因增加了渠道推广费和上市专案推广费。专案费用为短期影响，剔除此影响费效比呈提升趋势。 投资建议2021年东鹏饮料在产能布局、销售网络拓展、品牌营销、数字化能力等方面获得全方位系统性能力提升，支撑公司快速推进全国化，实现高于行业的快速增长，并保持稳定的获利能力。我们预期东鹏在2022年仍将保持快速成长状态，上调2022-23年收入预测84.8/104亿元至87.7/107.8亿元，归母净利润14.4/17.8亿元至15.1/18.7亿元，引入2024年预测收入130.5亿元、归母净利润22.7亿元。2022-24年EPS分别为3.78/4.68/5.68元，2022/3/7收盘价156.5元对应2022-24年P/E 分别为41/33/28倍，维持增持评级。 风险提示①原材料价格大幅上涨；②市场竞争加剧；③食品安全问题。

事件概述公司2022 年1 至2 月经营数据公告，实现营业总收入202 亿元左右，同比增长20%左右；实现归属于上市公司股东的净利润102 亿元左右，同比增长20%左右。 分析判断: 春节期间超高端产品表现突出，一季度顺利实现“开门红”根据今日酒价的数据，当前箱茅批价最低3100 元左右，散茅批价2780 元左右。估计多数经销商已完成节后新一轮打款，但尚未到货。根据目前进度推演，我们预计一季度整体收入乐观有望实现中高双位数以上增速。而且茅台直营比例增加和高端产品结构的持续优化，也预计带动公司整体利润实现中高双位数以上的增长。 作为白酒行业超高端价位代表，茅台在春节时间段主要多用于社会礼赠、高端聚饮的场景需求，22 年春节疫情形势有所放松，高端白酒的多个消费场景得以激活，尤其在江苏、广东（除深圳）等经济发达区域表现尤为突出。 系列酒延伸超高端品牌力，腰部价位开始发力茅台品牌经过数年发酵，其品牌影响力继续向上向下有效延伸。精品、珍品、十五年、生肖酒（虎年）等高价位延伸产品春节动销情况明显优于往年；茅台1935 春节话题与市场热度一直居高不下；王子系列、迎宾系列等其他产品，在春节期间受益于二三线酱酒的收缩，也顺势接管了200-800 元的中高档、次高端酱酒市场。可以说茅台除飞天外，多支产品全面开花，利用自身品牌势能，在多价位快速扩充市场份额。 新管理层上任动作频频，茅台市场化改革初见成效自21 年9 月丁雄军董事长上任以来，茅台一扫过往种种沉疴旧弊。取消拆箱政策、重新梳理产品价格体系、扩建产能等一系列动作，对市场产生十分积极的影响，展示了丁董事长的快速适应能力与高超决策水平。到目前为止，茅台正沿着市场化的方向稳步推进，我们认为，未来茅台在经销模式、渠道管理、产品结构、组织发展等方面或将有深化改革调整的动作落地。 投资建议我们认为白酒板块基本面良好，根据公司业绩预告数据上调盈利预测，我们预计公司2021-2023 年实现营业收入1086.02/1229.80/1386.62 亿元，同比+10.8%/+13.2%/+12.8%，上次预测同比+12.2%/+11.6%/ +10.7%；实现归母净利润528.56/616.69/712.17 亿元，同比+13.2%/+16.7%/+15.5%，上次预测同比+14.7%/+14.4%/+13.0%；EPS 分别为42.08/49.09/56.69 元，2022 年3 月8 日收盘价1707 元对应估值分别为40.57/34.77/30.11倍。维持“买入”评级。 风险提示①疫情持续超预期；②经济下行导致需求减弱；③食品安全问 题等。

事件概述公司发布业绩快报，21全年实现营业收入22.82亿元，同比+16.47%；归母净利润1.50亿元，同比-37.89%；扣非归母净利润0.91亿元，同比-52.09%；EPS 1.21元。 21Q4实现营业收入6.54亿元，同比+24.7%；归母净利润0.73亿元，同比+36.8%；扣非归母净利润0.65亿元，同比+39.2%。 Q4经营改善，转型升级初见成效公司Q4收入端来看，实现营收6.54亿元，同比提升24.7%，增速环比Q2（-1.86%）和Q3（+15.30%）明显改善，同比也实现较高增长；利润端来看，Q4归母净利润同比提升36.8%，从前两个季度下滑的趋势中走出，单季度净利率回升至11.1%，经营环比改善。 具体来看，公司四季度业绩改善主要得益于：1）公司产品矩阵上进一步聚焦核心品类，精简SKU，逐渐向深海零食、辣卤零食、休闲烘焙、薯片、果干等核心大单品组合聚焦，并不断进行产品创新，逐步体现规模效应，供应链整体优化效果也逐渐显现；2）公司渠道端推进全渠道覆盖的基础上拓展重点区域，优化散装称量产品和拓展定量装产品分别精准投放不同渠道，适应渠道新变局。3）公司四季度保持了较为合理的费用投入。 4）股权激励费用同比有所减少（21Q4为-541.16万元，20Q4为939.49万元）。 积极改革调整，成长仍在路上公司自21年下半年以来积极调整，加速改革，适应行业和渠道变化，修改后的股权激励目标也更为合理，激励效用更为明显，改革效用预计将在22年继续显现，带动22年整体经营将稳步提升。产品端来看，重点聚焦5大品类，提升规模优势，优化供应链效率；渠道端来看，散装称量和定量装同时发力，匹配不同渠道，并全面推动渠道精耕和下沉，选择重点市场和省份，提升渠道布局的有效性。 公司21年经历阵痛后及时调整，从组织、激励、产品、渠道和供应链多个维度全面调整，我们仍然看好公司持续走出盈利低谷，重回成长道路，实现转型升级。 投资建议参考业绩快报，我们下调公司 21-23年 营收25.4/32.9/41.7亿元的预测至22.81/27.85/33.90亿元，下调 21-23年 EPS 2.68/3.80/5.40元的预测至1.16/2.47/3.28元，对应2022年02月28日67.02元/股收盘价，PE 分别为58/27/20倍。公司前期股价下调较多，估值回归至相对合理区间，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨、渠道扩张不及预期、食品安全。

事件概述公司发布限制性股权激励草案，拟向核心员工合计授予 0.575%的股权，首次授予价格为 9.79元。 公司发布 2022年非公开发行 A 股股票预案，拟募集资金总额 5-8亿元，扣除发行费用后募集资金将全部用于“年产 60万吨调味品智能制造项目”，发行对象为实控人和董事长伍超群先生。 分析判断: 股权激励绑定核心管理层，提振内部积极性公司股权激励业绩考核年度为 22-24年，解锁目标以 21年为业绩基数，分别为 22年收入增速不低于 18%或净利润增速不低于 50%；23年收入增速不低于 38%或净利润增速不低于 90%；24年收入增速不低于 60%或净利润增速不低于 130%。简单核算后，对应公司 22-24年收入增速分别不低于 18%/17%/16%，净利润增速分别不低于 50%/27%/21%，以股权激励目标算，公司 2024年收入规模有望超过 30亿元，净利润规模有望超过 4.6亿元，进一步强化千禾在调味品行业的竞争力和规模优势。公司预计将通过在调味品赛道中差异化布局，持续探索零添加赛道机遇，以酱油为核心，加码食醋和料酒业务，推进多元化布局，渠道端零售、餐饮和电商等多点发力，多力并举提升市场覆盖率，确保股权激励目标顺利完成。 公司此次限制性股权激励首次授予价格 9.79元，较最新收盘价 19.66元折价 50%，价格吸引力强，叠加业绩解锁目标相对合理，预计管理层和核心员工参与积极性高。从覆盖面来看，此次股权激励合计授予员工 73人，涵盖公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干，有望进一步提升核心员工的主观能动性。 董事长全额参与定增，彰显长期发展信心公司此次发行对象为董事长伍超群先生，发行额度在 5-8亿元之间，将由董事长全额认购，定增费用在扣除发行费用后全部用于“年产 60万吨调味品智能制造项目”。此次定增董事长全额认购，将进一步提升董事长持股比例，强化其对公司的掌控力，彰显董事长对公司长期发展的信心。 公司定增项目建设完成后将新增年产 50万吨酿造酱油、10万吨料酒产能，定增募资提升公司资金储备，借助公司丰富的项目建设经验，有望加速产能顺利建设。公司新增产能建设完成后，酱油和料酒产能将实现翻倍，将有效保障公司规模扩张，为公司在行业内持续扩张发展保驾护航。 行业持续改善，静待千禾竞争优势兑现随着疫情逐步好转、商超人流恢复和社区团购等渠道影响减弱，叠加全行业提价，行业经营有望持续改善，盈利水平回升，虽然行业整体经营面临一定的压力，但我们长期仍看好调味品行业稳中有升，持续扩容。千禾在行业中具备差异化优势，此次股权激励和定增对于提振内外部信心，加码产能布局有较为直接的效用，我们看好伴随行业回暖，千禾差异化优势持续兑现。 投资建议参考股权激励目标，我们下调公司 21-23年 营收 19.64/24.60/30.54亿元的预测至 19.64/23.60/27.94亿元，调整 21-23年 EPS 0.26/0.38/0.51元的预测至 0.26/0.39/0.50元，对应 2022年 02月 23日 19.66元/股收盘价，PE 分别为 76/50/39倍。因公司股权激励提振信心，我们判断公司业绩将稳步提升，维持公司“增持”评级。

事件概述 2月18日公司发布公告，李曙光申请辞去公司董事及董事会下属相关专门委员会职务，邹涛申请辞去公司董 事、副董事长、总经理职务。选举董事蒋文格为副董事长并聘任其为总经理。 分析判断: 管理层变动最终落地，预计后续营销工作改革动力将进一步释放此次管理层换届，曾从钦任集团公司党委书记、董事长，股份公司党委书记、董事长；邹涛任集团公司党委副书记、总经理；蒋文格任股份公司党委副书记、副董事长、总经理。2021年五粮液在产品、价格体系、组织等多方面调整同时进行，战略方向清晰，执行落地坚决，改革已初见成效。我们认为，此次管理层换届历史包袱已经基本处理完成，2022年轻装上阵。 行业环境持续向好，龙头价值有望逐渐回归从目前行业容量来看，高端需求相对稳健，价位升级趋势、行业集中化趋势仍在延续，五粮液作为白酒行业千元价位的绝对龙头，未来仍旧能够跟随行业扩容趋势而稳健增长。 从竞争格局来看，主竞品国窖目前提价十分坚决，五粮液的渠道推力短期内有明显优势，同时酱酒对于千元价位的侵蚀速度也有所缓解，五粮液 21年的行业竞争环境相对宽松，行业龙头价值有望逐渐回归。 动销略超预期，品牌势能进一步释放回望 2021年，外部经济环境相对较弱的情况下，公司主品牌普五在顺利执行控货挺价基础上动销良好，新品经典五粮液价格挺入超高端价格带市场反馈良好，系列酒更新换代挖掘次高端市场红利，渠道端确立“1+N+2”模式逐步进行渠道改革。因此我们认为 2021年公司在报表端有望实现营业收入 15%以上的增长。 根据 2022年春节期间渠道调研，公司已经基本完成开门红，2022年量价齐升预期强烈。普五动销顺畅，价格、库存、回款情况持续向好，有力强化了其行业第二、浓香第一的品牌地位。2022年公司将继续提升经典五粮液在超高端的价格和地位拉升公司整体品牌力；系列酒完成产品更新，2022年聚焦价格带升级和核心战略产品在重点区域的表现。 投资建议我们认为当前五粮液在高端白酒中已经具备明显的估值优势，管理层换届后的内部优化与量价齐升预期，2022年公司报表端改善预期较强，龙头价值有望逐渐回归。维持盈利预测不变，我们预计公司 2021-2023年实现营业收入 675.0/787.5/909.2亿元，同比+17.8%/+16.7%/+15.4%；实现归母净利润 237.7/281.6/331.0亿元，同比+19.1%/+18.5%/+17.6%；EPS 分别为 6.12/7.25/8.53元，2022年 2月 18日 199元收盘价对应 PE 分别为 32.50/27.43/23.33倍。维持“买入”评级。 风险提示①疫情持续超预期；②经济下行导致需求减弱；③食品安全问题等。

事件概述公司发布2021年业绩预告，预计2021年归母净利润1.4-1.8亿元，同比+136%-204%。2021年股份支付费用摊销1.32亿元。Q4归母净利润-340万元-3665万元，同比-152%-+471%。 分析判断:1、预计新一轮广告投入使14Q21利润低于预期。我们此前预计2021全年净利润3亿元，实际净利润1.4-1.8亿元低于我们预期。2021/11/15公司更新了广告片，在新广告片中加入了常温奶酪棒、成人奶酪条、马苏里拉等全产品线宣传，新广告片强势登陆全国分众传媒，并陆续登陆央视、卫视各大频道，全国数千家影院，以及上海地铁电视等传播媒介。2021年末，公司针对春节礼盒装又推出新广告片进行宣传，并赞助东方卫视跨年盛典节目；1月初携手演员辣目洋子通过抖音平台对春节礼盒装进行宣传；1月14日上映妙可蓝多2022芝心好礼新年大片；1月22日独家冠名东方卫视《潮童天下》综艺节目。自2021年9月底常温奶酪棒上市之后，公司进入新一轮的广告宣传阶段；春节来临前，重点塑造常温奶酪棒的礼品属性。 我们判断Q4公司加大了广告费用投入，以及春节前的前置投入，是造成Q4利润低于此前预期的主要原因。 2、考虑费用前置效应，对21Q22保持乐观预期。过往妙可蓝多低温奶酪棒依靠强势、聚焦的广告营销占领了消费者心智，也因此收获了持续好于竞品的终端动销表现，验证了品牌营销是在儿童奶酪棒这个品类的商业模型中非常重要的一个抓手。我们认为常温奶酪棒上市打开儿童奶酪棒大单品空间，而在上市之初，加码广告营销费用投放符合公司一贯策略，有助于夯实公司常温业务先发优势。短期来看，我们预计春节前密集的广告营销投入有望收获较好的春节乃至1Q22销售表现，费用前置下1Q22利润率也有望好于去年同期。 投资建议根据2021年业绩预告，我们下调2021-23年收入预测46/72/96至46/66/85亿元，下调2021-23年归母净利预测3.0/7.1/11.4至1.67/5.3/9.7亿元。2021/1/26股价45.68元对应2021-23年P/E分别为141/45/24倍。我们对常温业务仍保持期待，对利润保持谨慎预期，从买入评级下调为增持评级。 风险提示①常温新品销售不及预期；②市场竞争加剧风险；③食品安全问题。