事件概述 公司发布半年报，上半年实现营业收入12.1亿元，同比+13.73%，归母净利润1.29亿元，同比+164.97%，EPS 1.03元；单Q2实现营业收入6.35亿元，同比+34.60%，归母净利润0.67亿元，同比+301.83%。 公司发布三季度业绩预告，预计Q3实现归母净利润7200-8600万元，同比151.15%～199.99%；前三季度累计实现归母净利润20,083.38万元～21,483.38万元，同比159.85%～177.96%。 聚焦五大核心品类，实现全渠道覆盖公司上半年产品端聚焦五大核心品类，推动全规格发展，渠道端实现全渠道覆盖，带动收入在高基数下依旧实现13.7%的增长，单Q2规模环比提升，增速达到34.6%，经营规模持续扩张。 分品类来看，公司聚焦辣卤零食、深海零食、烘焙、薯片以及果干五大品类，全力打磨供应链，精进升级产品力，上半年休闲烘焙点心类(含薯片)/ 休闲深海零食/休闲肉鱼产品/休闲素食/休闲豆制品/果干产品/蜜饯炒货/ 其他（ 含组合装等） 分别实现营收4.46/2.26/1.35/1.06/0.98/0.85/0.26/0.89亿元， 分别同比23.8%/37.2%/6.6%/48.4%/-4.7%/-27.6%/-63.1%/72.1%，核心的烘焙点心和深海零食维持较快增长态势，休闲素食和组合装产品快速放量。 分渠道来看， 上半年直营/ 经销和其他/ 电商分别实现收入2.27/8.29/1.53亿元， 分别同比-38.9%/26.4%/331.1%，渠道端实现全渠道覆盖，在保持原有KA、AB 类超市优势外，重点发展电商、CVS、零食专卖店、校园店等，与当下热门零食量贩品牌零食很忙、戴永红等深度合作，在抖音平台与主播种草引流，拼多多爆款出击，引领突围电商、直播、社区团购等渠道，经销和电商渠道重要性不断提升，直营商超投入减少，规模有所下降。 分区域来看，华中（含江西省）/华南/华东（不含江西省）/西南+西北/华北+东北/境外地区收入分别为5.03/2.35/2.28/1.52/0.92/0.01亿元，分别同比11.8%/9.2%/7.9%/9.8%/91.0%/-41.4%，华北和东北地区增速亮眼，逐步推进全国化布局。 销售费用率大幅下降，净利率回升至双位数公司上半年毛利率和净利率分别为37.5%和10.6%，分别较去年同期-3.01和+6.08pct，虽然毛利率同比下降但销售费率下降较多，带动净利率回升。上半年公司毛利率下降主因1） 大豆油、蛋品、棕榈油、大豆蛋白等部分原材料价格上涨，成本端承压；2）新品推广较多；3）上半年物流和配送费用调整至营业成本，单Q2毛利率已同比提升0.41pct 至36.1%。费用端来看， 公司上半年销售/管理/ 研发/财务费用率分别为18.8%/5.3%/2.4%/0.5%，分别同比-9.02/-0.04/-0.54/-0.42pct，销售费用率下降较多主要系公司调整营销战略，减少商超渠道投入，另去年同期物流费用和配送费用较高，今年部分费用归集会计调整。综合来看，公司经营调整基本到位，经营全面向好，上半年净利率回升至10.6%，对应归母净利润1.29亿元，同比+164.97%。 单Q2得益于收入增长+销售费用率大幅下降，实现归母净利润0.67亿元，同比扭亏为盈，对应净利率10.6%。 下半年延续高增趋势，竞争优势持续积累公司发布三季度业绩预告，预计Q3实现归母净利润7200-8600万元，同比151.15%～199.99%；前三季度累计实现归母净利润20,083.38万元～21,483.38万元，同比159.85%～177.96%，三季度延续业绩增长趋势，盈利能力持续提升。 公司走出盈利低谷，重回成长道路，顺利实现转型升级，下半年预计将延续调整后的产品和战略策略，由渠道驱动增长升级为产品+渠道双轮增长，产品端聚焦五大品类，打造全产业链实现产品高品质+高性价比，渠道端推动全渠道覆盖。随着公司本轮调整升级到位，推动产品和渠道结构性持续优化，核心品牌全渠道拓展实现稳健增长，竞争优势持续积累，提升长期竞争力。 投资建议参考最新中报，我们维持公司22-24年营收27.85/33.90/39.76亿元，结合股本调整，22-24年EPS 由2.47/3.41/4.34元调整为2.47/3.43/4.36元，对应2022年8月15日88.34元/股收盘价，PE 分别为36/26/20倍，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨、渠道扩张不及预期、食品安全。

事件概述金龙鱼发布 2022半年度业绩，上半年收入 1195亿元，同比+15.7%。归母净利润 19.8亿元，同比-33.5%。其中Q2收入 629亿元，同比+20.7%，归母净利润 18.6亿元，同比+32.97%。 分析判断: 1、 公司迎来盈利拐点。由于公司采用商品套期保值交易、外汇套期保值交易等金融衍生工具进行价格风险管理，原材料价格波动较大期间损益金额较大，公司实际成本管理能力需要结合原材料现货采购、期货操作产生的损益共同观察。我们采用“报表主营业务毛利+投资净收益+公允价值变动收益+资产减值损失”作为公司对于整体生产成本管控结果的衡量指标。该指标/收入的比值在去年 Q4达到最低点-0.9%，22Q1修复至5.8%，22Q2进一步提升至 7.8%，超过 2021全年 7.6%的水平。我们判断原材料棕榈油、油菜籽价格在 6月初见顶回落导致公司 Q2盈利能力提升；虽然上半年期间采购成本仍然同比大幅上涨，由此反映了公司较强的成本管控能力（包括衍生工具操作）。重要大宗原材料大豆现货价格仍在上涨，小麦价格也处于高位，若后续价格快速回落，我们预计将进一步拉升公司利润率水平，彰显利润弹性。 2、 收入增长主要由价格提升贡献。上半年收入同比+15.7%，其中厨房食品业务收入同比+15.4%、饲料原料及油脂科技业务收入同比+16.5%。厨房食品业务均价同比+10.5%、销量同比+4.5%，均价提升由结构变化导致，销量增速较去年下半年同比增速+0.9%提升，我们认为受益于公司成本端较好的管控，展望下半年我们认为随着餐饮消费恢复增速将进一步提升。饲料原料及油脂业务上半年均价同比+19.9%、销量同比-2.8%，收入增长主要由价格提升贡献，销量延续 2021年以来的下滑趋势但幅度有所收窄。猪价在 6月中旬之后有所反弹，我们预计下游养殖企业利润的改善将拉动公司饲料业务销量在下半年好转。 投资建议部分大宗原材料价格见顶回落，使公司盈利能力呈现改善迹象。若后续更多大宗原材料高位回落，公司盈利水平将进一步改善。由于距离前次盈利预测（2021/2/24预测 2022年收入 2363亿元，EPS1.72元）期间原材料价格大幅波动，更新公司盈利预测 2022-24年收入 2569/2792/3013亿元，EPS 1.11/1.43/1.77元。2022/8/4收盘价 45.51元对应 2022-24P/E 分别为 41/32/26倍。我们判断公司迎来盈利拐点，维持买入评级。 风险提示大宗原材料价格未如预期下降，疫情反复，食品安全事件。

事件概述公司22H1实现营业总收入594.44亿元，同比+17.2%；归母净利润297.94亿元，同比+20.8%；扣非归母净利润297.63亿元，同比+20.7%。22Q2实现营业总收入262.56亿元，同比+15.9%；归母净利润125.49亿元，同比+17.3%，扣非归母净利润125.20亿元，同比+17.2%，基本符合预期。 分析判断::系列酒拉动营收增长，直营渠道占比进一步提升分产品来看，22H1茅台酒/系列酒分别实现收入499.65/75.98亿元，同比+16.3%/+25.4%；22Q2茅台酒/系列酒分别实现收入211.05/41.70亿元，同比+15.0%/+22.0%。我们判断飞天茅台量维持稳健增长，茅台酒收入增长主因i茅台上线后直营渠道非标占比提升带来的价增贡献。分渠道来看，22H1直销/批发代理分别实现收入209.49/366.14亿元，同比+120.4%/-7.3%，直营收入占比36.4%，同比+17.0pct；22Q2直销/批发代理分别实现收入100.62/152.13亿元，同比+112.9%/-10.8%，直营收入占比39.8%，同比+81.1pct。根据公司半年度报告，22H1i茅台数字营销平台实现酒类不含税收入44.16亿元，拉动直销渠道收入占比进一步提升。分区域来看，22H1国内/外分别实现收入554.97/20.66亿元，同比+16.1%/+72.2%；22Q2国内/外分别实现收入239.75/13.00亿元，同比+12.9%/+139.4%，国内经销商净-5家，国外收入规模有明显突破。 22H1实现合同负债96.69亿元，环比22Q1增加13.47亿元，预收款+营业总收入691.13亿元，占我们预计全年收入的54.5%，顺利完成“时间过半、任务过半”的目标，预计可以实现全年营业总收入+15%的目标，并且我们认为公司在营销改革的推动下，下半年收入业绩仍超预期空间。22H1经营活动现金流净额-0.11亿元，主因控股子公司贵州茅台集团财务有限公司本期客户存款和同业存放款项净增加额减少及存放中央银行和同业款项净增加额增加。 费用率稳中有降，渠道优化进一步提高盈利空间22H1毛利率92.1%，同比+0.7pct；22Q2毛利率91.8%，同比+0.8pct；我们判断渠道优化直营占比提升进一步提高盈利空间。22H1税金及附加占营业总收入/销售/管理费用率分别14.7%/2.5%/6.1%，同比+0.9/-0.01/-0.8pct；22Q2税金及附加占营业总收入/销售/管理费用率分别16.7%/3.7%/5.7%，同比+2.9/+0.5/-1.8pct。税金及附加占比提高主因印花税、消费税、土地使用税等税收增加，但整体费用率仍维持在历史波动范围内；22Q2i茅台数字营销平台开始运营、打造“小茅”“茅小凌”等IP形象、举办“茅粉节”等营销活动增加，因此单二季度销售费用率有明显增加，上半年整体销售费用率维持稳定。22H1净利率54.0%，同比+0.6pct；22Q2净利率51.9%，同比-0.5pct，主因税金及附加波动，但公司整体盈利能力有明显提高。 上半年茅台基酒产量再创新高，为营销改革和规模提升奠定发展基础。 根据公司半年度报告，22H1茅台酒/系列酒基酒产量分别4.25/1.70万吨同比+12.4%/+36.0%，茅台酒基酒产量再创历史新高，3万吨酱香系列酒项目有序推进。2022年1月公司公告投资41.1亿元实施“十四五”酱香酒习水同民坝一期建设项目，建成后可形成系列酒制酒产能1.2万吨，新增产能将为营销改革和规模提升奠定发展基础。投资建议维持盈利预测不变，预计22-24年营业收入1268.9/1458.1/1648.3亿元，同比+15.9%/+14.9%/+13.0%；归母净利润611.0/706.4/803.3亿元，同比+16.5%/+15.6%/+13.7%；EPS48.64/56.23/63.95元，2022年8月2日收盘价1879.98元对应估值分别为37/32/28倍。维持“买入”评级。 风险提示①疫情持续超预期；②经济下行导致需求减弱；③食品安全问题等。

事件概述7月 31日，今世缘发布股票期权激励变更公告，变更涉及授予对象、业绩考核期间及考核标准等多个方面。 分析判断: 人事平稳交接，期权激励落地，凝聚公司士气。 今年 4月，执掌今世缘超过 20年的原董事长周素明到龄卸任，原公司副董事长顾祥悦接任。在接任董事长前，顾祥悦已作为副董事长、总经理参与企业日常运营管理超过一年。此次接任实现了人事的平稳交接，也标志着今世缘进入了新的发展时期。本次激励拟向不超过 345人授予 770万份股票期权，激励规模约占总股本的0.614%，激励覆盖人数占 2021年底员工总数的 9.2%，层次从高管到中层管理人员均有涉及，其中核心高管占比 15.82%，其他核心技术人员及管理骨干占比 84.18%。我们认为这份激励计划覆盖层次广，有助于凝聚公司人心，激发组织活力，为公司高质量发展奠定坚实基础。 高考核标准彰显决心，积极推进高速高质发展。 本次激励计划考核涉及标准较多，具体考核标准如下： 1） 以 2021年为基数，2022-2024年营收增速不低于 22%/51.3%/90.6%（对应年同比增速 22%/24%/26%），且不低于同行业平均水平或对标企业的 75分位值； 2） 以 2021年为基数，2022-2024年扣非净利润增速不低于 15%/32.3%/52.1%（对应年同比增速15%/15%/15%），且不低于同行业平均水平或对标企业 75分位值； 3） 2022-2024年净资产收益率均不低于 21.5%，且不低于同行业平均水平或对标企业 75分位值； 4） 2022-2024年主营业务收入占营业收入比例不低于 95%。 变更后的考核标准要求偏高，不仅同企业自身历史经营业绩进行比较，而且对企业在同行业中增速排名情况同样设置考核标准；不仅对营收与扣非净利润进行考核，而且对净资产收益率与主营业务营收占比同样设置考核标准。我们认为这一安排彰显了公司对其未来同时实现高增速与高质量增长的决心，在享受白酒行业 Beta 的同时努力打造相对同业其他公司的竞争优势，为自身赋予 Alpha 价值。 继续推进“三化”战略，“十四五”百亿目标可期。 公司目前积极推进差异化、高端化、全国化的“三化”战略，同时进行国缘 V 系攻坚战、K 系提升战、今世缘品牌激活战和省外突破战的“四大战役”。根据公司发布的《五年战略规划纲要（2021-2025）》，公司 2025年营收目标超百亿，争取突破 150亿元。目前今世缘营收主要集中在江苏省内，同时面临苏酒龙头洋河的压制。 因此我们认为今世缘若实现“十四五”百亿目标，一方面在省内需要与洋河错位竞争，实现差异化，另一方面需要在省外有所收获，实现全国化。百亿目标是否能够达成，需要进一步观察其“三化”战略推进情况。 投资建议由于公司人事平稳交接，期权激励计划变更后落地，整体公司治理结构与激励机制较之前有改善迹象，我们上调公司 2022-2023年营收 77.62/94.58亿元的预测至 79.79/98.61亿元，新增 2024年收入预测 120.8亿元，上调 2022-2023年 EPS1.81/2.17元的预测至 2.07/2.59元，新增 2024年 EPS 预测 3.21元，对应 2022年 8月 2日收盘价 46.60元/股，PE 分别为 22.54/18.02/14.51倍，维持公司“买入”评级。 风险提示产品升级不及预期、省外市场拓展不及预期、疫情反复影响超预期、食品安全问题。

事件概述公司发布中报，上半年实现营收14.22亿元，同比+5.58%；归母净利润5.16亿元，同比+37.24%。22Q2实现营业收入7.33亿元，同比+14.98%；实现归母净利润3.02亿元，同比+74.68%。 分析判断: 收入稳健提升，多品类布局持续兑现公司上半年在居家需求提升+多品类拓展+提价共同推动下，实现收入14.22亿元，同比+5.58%，其中Q1/Q2增速分别为-2.88%/+14.98%，Q2增速环比提升。分产品来看，公司H1榨菜/萝卜/泡菜及其他分别实现营收12.36/0.56/1.05/0.23亿元，同比+2.99%/+37.02%/+26.81%/+3.55%，品类多元化布局逻辑持续验证；拆分量价来看， H1榨菜/ 萝卜/ 泡菜的销量分别同比-9.97%/+25.93%/+10.91% ， 榨菜/ 萝卜/ 泡菜的吨价同比+14.40%/+8.81%/+14.43%，榨菜和泡菜吨价提升均超14%，提价基本完成，萝卜实现量价齐升。分渠道来看，公司直销/经销模式销售额为0.49/13.77亿元，同比+40.83%/+4.55%，直销低基数下高成长。分区域来看，公司华南/华东/华中/华北/中原/西北/西南/ 东北/出口地区增速分别为-3.6%/+37.3%/-0.8%/+0.1%/+8.4%/-1.3%/-12.1%/+7.6%/+52.0%，华东、中原、东北和出口收入增长较快。 成本下行利好毛利率，销售费用率大幅下降成本端来看，公司H1实现毛利率55.1%，同比-4.4pct，还原运费口径，可比口径下-1.2pct，其中Q2实现毛利率57.7%，环比+5.3pct，根据公司中报，主因公司22年主要原材料青菜头受市场供需影响，价格同比下降约 40%，22年低价青菜头陆续于 5月、6月投用，原材料成本红利开始兑现，下半年预计毛利率将持续环比提升。 费用端来看，公司H1销售/管理/研发/财务费用率分别为14.2%/3.1%/0.1%/-3.6%，分别较去年同期-10.97/+0.51/-0.10/-0.47pct，销售费用率下降较多，其中单Q2销售费用率下降-15.5pct，费用收缩更为明显，主要系公司品牌宣传费减少以及会计准则调整，公司大幅缩减了品牌宣传费用，增加市场推广费用，加大地面推广，提升费用有效性，加速下沉市场推广。 综合来看，得益于收入增长和销售费用率下降，公司上半年整体实现归母净利润5.16亿元，同比+37.2%，对应净利率36.3%，同比+8.4pct；单Q2实现归母净利润3.02亿元，同比+74.7%，对应净利率41.2%，同比+14.1pct，经营效率明显提升。 周期共振持续兑现，多品类成长可期公司下半年仍将享受成本下行+提价+降费三重周期共振，业绩确定性高，Q3业绩低基数，成长弹性持续可期。长期看公司渠道下沉仍在稳步推进，多元化布局战略有望持续兑现，渠道端推进立体式经销商联盟模式，率先布局低线城市和地区市场，公司重点布局区域人均消费量明显提升，随着覆盖区域不断增加，渠道覆盖率和下沉水平将进一步提升；品类端公司将多品类布局战略高度提升，前期布局已相对充分，萝卜和泡菜品类有望持续突破，扩大品类边界，提升业绩潜力。 投资建议参考公司中报， 我们维持公司22-24年营业收入29.07/32.67/36.33亿元的预测；维持22-24年EPS 1.16/1.31/1.52元；对应 2022年 7月 29日 29.8/股元收盘价PE，分别为 26/23/20倍，维持公司 “买入”评级。 风险提示原材料价格上涨、渠道扩张低于预期、食品安全

事件概述22H1公司实现营业总收入20.74亿元，同比+12.9%；归母净利润3.70亿元，同比-2.0%；扣非归母净利润3.63亿元，同比-6.9%。其中22Q2实现营业总收入6.59亿元，同比+10.4%；归母净利润0.07亿元，扭亏为盈；扣非归母净利润0.06亿元，扭亏为盈。业绩增速略低于市场预期。 分析判断: 高质量收入提升，我们判断上半年井台和八号有望维持双位数增长分产品来看，22H1高档酒/中档酒分别实现营业收入19.84/0.61亿元，同比+11.4%/+13.9%；22Q2高档酒/中档酒分别实现营业收入6.24/0.20亿元，同比+9.8%/-27.5%。我们判断大单品井台和珍酿八号上半年有望维持双位数增长，2022年4月公司发布井台新产品建议零售价808元，新品拉动整体产品结构提升，因此我们认为上半年高端酒收入增长中价增贡献大于量增，公司收入有高质量提升。分渠道来看，22H1批发代理/新渠道及团购分别实现收入19.26/1.20亿元，同比+19.4%/-46.1%；22Q2批发代理/新渠道及团购分别实现收入0.53/5.90亿元，同比-43.1%/+17.7%，我们判断新渠道收入降低主因团购客户订单波动导致。截止22H1公司国内经销商数量净-1家，大商省级代理的销售模式为公司批发代理渠道带来收入高增长。分区域来看，我们认为上半年公司八大市场中受疫情影响较小的市场仍可以维持收入双位数增长，疫情后公司将继续通过高端化的营销活动和市场拓展填补八大市场的空白区域，预计未来市场份额仍然有提升空间。 22H1公司实现合同负债8.57亿元，环比+2.1%；销售收现21.30亿元，同比+12.3%；经营活动现金流净额0.01亿元，同比-99.5%。22Q2公司实现销售收现7.44亿元，同比+36.8%；经营活动现金流净额-3.92亿元，同比+17.5%。公司销售收现增长与收入增速基本相同，预收款项环比小幅增加，经营活动现金流净额同比有较大幅度下降主因收入增速低于费用投放增速，以及付款周期差异导致经营活动现金流出增长导致，但我们认为公司现金流仍然健康。 费用投放增加导致净利润负增长，预计下半年净利率环比改善22H1高档酒/中档酒毛利率分别85.2%/66.8%，分别同比-0.1/+6.2pct；22Q2高档酒/中档酒毛利率分别85.2%/67.1%，分别同比+0.4/+7.5pct。我们判断Q2井台发布新品建议零售价808元提高高档酒毛利率，中档酒规模效应毛利率有明显提升。22H1税金及附加占收入/ 销售/管理费用率分别17.3%/33.5%/9.9%，同比+1.7/+1.8/+1.0pct；22Q2税金及附加占收入/销售/管理费用率分别20.7%/43.3%/17.3%，同比+9.9/-9.4/-0.1pct。上半年公司消费税同比+28.8%因此22H1税金及附加占收入比例有明显提升；我们判断Q2由于全国多地疫情反复影响了部分营销活动举办，因此二季度销售费用率有明显下降。22H1净利率17.8%，同比-2.7%；22Q2净利率1.1%，同比+8.1pct。在22Q2疫情影响白酒消费场景的前提下，公司合理规划费用投放，净利率同比扭亏为盈，我们预计下半年净利率会有明显改善。 全年目标双位数增长不变，长期维持公司健康稳定发展营销活动上，除水井坊杯城市网球赛由2021年的10个城市增加至2022年16个城市外，公司与WTT（世界乒联）开展3年合作，举办抖音“水井坊乒了”活动个、8城在市举办“以桌会友”等高端圈层活动、在全国多个重点市场开办“水井坊美学馆”，聚焦与高端白酒消费圈层的沟通和意见领袖的培育。数字化营销上， 通过联动WTT 赋能新井台，增加消费者开盖扫码赢礼品及奖金和门店扫码获随机金额货款折扣金等活动，提高终端和消费者积极性。上半年在疫情影响下白酒产业普遍社会库存较高、门店信心不足，但公司仍然维持了良性的渠道库存和健康的成长趋势，当前公司全年收入利润15%左右增长目标不变，预计下半年双节期间销售回补改善收入和业绩。 投资建议根据公司上半年报表情况调整公司盈利预测，2022-2024年公司营业收入由58.2/71.7/80.9亿元下调至53.2/65.0/77.5亿元； 归母净利润由14.3/17.8/22.4亿元的下调至13.9/17.3/21.0亿元； EPS 由2.87/3.70/4.58元调整至2.85/3.55/4.30元，2022年7月28日收盘价74.17元对应PE 为26/21/17倍，维持“增持”评级。 风险提示疫情持续超预期；经济下行导致需求减弱；食品安全问题等。

行业β：享受次高端行业规模扩容和品牌集中化的红利次高端行业有望维持领先白酒行业的成长速度，行业扩容有望推动公司战略大单品高速增长。高端和次高端消费目前均呈现向主流品牌、主力产品集中的趋势，当前次高端白酒行业竞争格局分散，公司经销商数量和规模具备成长空间，叠加公司“3+6+4”老酒战略充分调动经销商积极性，有望在品牌集中化趋势中抢占更多的市场份额。 公司α：聚焦战略单品，老酒提升品牌认知，强化全国化渠道布局全价格带布局产品、舍得聚焦品味和智慧两大单品，沱牌打造大众消费民酒品牌，利用沱牌的品牌底蕴+高性价比中低端产品，实现快速提升消费者认知和布局渠道推广。老酒拉升品牌维度，以真实的老酒年份提高消费者认知。加快全国布局，聚焦资源打造重点市场，持续加强环太湖及湖南等新兴市场的运作，老酒“3+6+4”营销策略提升服务水平。 复星赋能公司基本面逐渐回归，公司具备发展潜力复星入主后稳定公司团队，并针对基本面痛点制定有效策略，协助进行拓展圈层营销、名酒进名企和团购等业务的发展，强化公司品牌建设，当前管理层提出的各项策略正在有序落地，公司基本面逐渐回归。对比历史上进行过重大改革的汾酒和酒鬼，舍得同样具备发展潜力。 投资建议老酒战略把控公司发展路径，复星赋能公司内生动力强劲，公司有望在享受次高端行业扩容红利的同时，凭借自身品牌、渠道和管理实力抢夺更多的市场份额。预计22-24年公司营业收入分别70.6/93.3/117.3亿元，归母净利润分别17.2/24.3/32.7亿元，EPS分别5.18/7.31/9.85元，2022年7月11日收盘价184.35元对应PE35.6/25.2/18.7倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示经济复苏情况不及预期；市场竞争加剧；食品安全问题等。

事件概述近期疫情影响持续减弱，通信行程卡取消星号，市场持续恢复，公司门店加快复苏。 分析判断:疫情后消费场景复苏，需求持续恢复6月以来上海有序放开，29号开始放开堂食，各地出行限制进一步放松，各个机场、高铁站均已开放，疫情防控政策有望逐步放宽，线下门店消费阻力持续降低。随着疫情影响持续减弱，居民消费信心持续恢复，绝味的核心消费场景进一步复苏，人流、客流恢复助力公司门店，特别是高势能门店销售持续回温，单店营收快速恢复，提振加盟商信心和盈利能力，主业持续回暖。 开店进程不减，加速提升市场占有率截止21年底公司门店总数达到13714家，疫情对行业经营带来较大挑战，进一步加速了行业的整合洗牌，借此公司适时提升门店扩张节奏，重点布局疫情影响较小的渠道和场景，辅以公司组织运营和门店管理支持，进一步提升市场占有率。今年以来，公司继续多维度提升门店数量，支持优秀加盟商继续新增门店提升经营规模，借助“星火燎原”计划加快下线城市布局，并辅以资本手段加大对区域中小品牌的整合力度（公司2021年年报），新增门店数量预计仍在1000家以上，行业地位进一步提升。加之市场持续恢复，公司逆势新增门店回本进程也将进一步加快，助力公司经营快速恢复。 疫情不确定性进一步消解，长期竞争力不减短期看，随着消费、人流恢复，疫情对公司经营影响的不确定性进一步消解，公司积极推进的品牌年轻化+门店深度覆盖+精细化运营，有望加速推进主业恢复。中长期来看，公司已经在泛卤味赛道深度布局，佐餐卤味、新式卤味均有落子，供应链领域已参投超过20家优质产业链相关公司，为公司未来成长储备动能。公司短期复苏确定性高，中长期存在第二增长曲线预期和经营扩张机遇，成长逻辑依旧顺畅。 投资建议参考公司近况，我们下调公司22-23年营收80.50/96.76亿元的预测至74.50/89.76亿元，新增24年104.61亿元的预测，下调22-23年EPS2.12/2.64元的预测至1.43/2.00元，新增24年EPS2.46元，对应2022年6月29日55.00元/股的收盘价，PE分别为38/28/25倍，维持公司“买入”评级。 风险提示疫情影响超预期、行业竞争加剧、食品安全。

立高是国内烘焙食品和原料供应商领域内首家上市公司。投资核心关注点在于子公司奥昆所经营的冷冻烘焙食品业务的发展。我们看好该业务中长期发展，原因：①冷冻烘焙食品行业在国内仍处于初期发展阶段，在下游客户供应链中渗透率整体不足10%，参考海外市场经验发展空间大。我们判断发展速度或介于欧美和日本之间。②奥昆自2013年成立至今发展为行业领头羊企业，具备产能、产品、物流、团队、资金等方面综合优势，我们分析在烘焙、商超、餐饮、现磨咖啡&新式茶饮、便利店等渠道，奥昆冷冻半成品仍处于初步渗透阶段。 短期角度，2019年下半年以来麻薯大单品在山姆中的热销是近两年奥昆收入高速增长的重要推动因素，展望未来2-3年我们对公司在商超渠道的销售放量仍然充满信心，同时其他销售渠道渗透也有所加速。2021年疫情和原材料价格上涨确实给企业短期基本面造成压力，我们认为当前股价已消化这部分利空。因此基于以下盈利预测，首次覆盖，给予公司增持评级。 盈利预测：预计2022-24年公司总收入35.4/46.5/58.1亿元，归母净利润3/4.3/5.8亿元，EPS 1.79/2.54/3.45元。对应2022/6/1收盘价81.32元2022-24年P/E分别为46/32/24倍。 风险提示：新品销售不及预期；疫情封控影响销售；原材料价格持续上涨风险；产能过剩风险；食品安全事件。

主要观点:明确“一体两翼”政策，聚焦食品预制菜业务21年上半年公司明确“一体两翼”战略，以预制菜为核心的食品为主体，以养殖和屠宰为两翼支撑。大股东蓝润集团进军农牧产业，布局产业链上游，助力公司布局生猪产业链投资建设并在未来达成全国化发展的目标。公司明确战略转型目标，新增食品加工厂并推出BC兼顾的渠道策略，重视预制菜业务的未来发展。 行业β：预制菜赛道处于发展初期，空间广阔预制菜赛道因为下游餐饮企业工业化和高线城市消费者对于烹饪高效率的需求提升，行业在初期具有非常高的发展空间。我们认为预制菜行业B端规模和发展速度会超过C端，并且更看好中式预制菜在国内拓展需求后市场行业规模空间。 企业α：战略布局明确，或可实现弯道超车在上游生产方面，公司生猪全产业链布局提供稳定低成本的供应链支持；在研发方面，大B端服务经验助力产品研发，爆品推广效率高；在品牌方面，通过爆品渗透渠道，快速建立C端品牌认知；在战略方面，BC并举渠道战略，对自身优势认知明确，生产、研发和渠道推广战略清晰。公司在预制菜业务拥有独特优势，预制菜业务将为公司提供稳定高增长的收入和利润。 投资建议预计22-23年公司营业收入由308.5/343.6亿元调整至201.7/239.3亿元，新增24年营业收入287.2亿元；归母净利润由8.5/11.0亿元调整至2.3/5.1亿元，大幅下调主因21年进入行业下行周期，冻品成本影响屠宰业务毛利且冻品库存计提减值5.19亿元公司21年归母净利润下滑至-6.6亿元，新增24年归母净利润8.1亿元。对应EPS由0.79/1.02元调整至0.21/0.47元，新增24年EPS0.75元，2022年5月9日收盘价10.5元对应PE分别50/22/14倍，维持“买入”评级。 风险提示成本下降幅度不及预期、新冠肺炎疫情超预期扩散、食品安全风险等

事件概述2021年公司实现营业总收入253.5亿元，同比+20.1%；归母净利润75.1亿元，同比+0.34%；扣非归母净利润73.7亿元，同比+30.4%。其中21Q4实现营业总收入34.1亿元，同比+55.8%；实现归母净利润2.95亿元，同比-0.05%。22Q1实现营业总收入130.3亿元，同比+23.8%；实现归母净利润49.9亿元，同比+29.1%。高于市场预期。 分析判断: 21年超额完成目标，22年迎来开门红，梦之蓝M6+放量引领增长21年公司实现营收253.5亿元，同比+20.1%，销量同比+18.13%，吨价同比+1.67%。营收增长幅度超过21年股权激励方案目标所设定的15%，也高于市场预期。21Q4公司实现营收34.1亿元，同比+55.8%，实现归母净利润2.95亿元，同比-0.05%，主要系公司对外权益投资资产价格变动导致。22Q1公司实现营收130.3亿元，同比+23.8%。合并21Q4与22Q1来看，公司共实现营收164亿元，同比+29.3%；扣非归母净利润52.8亿元，同比+41.6%；现金回款220亿元，同比+27.5%。21年年末公司合同负债余额158亿元，较20年年末增长约80%，体现渠道端回款的积极性；22Q1公司合同负债余额97.7亿元，较去年增幅超过50%。从合同负债确认收入的节奏角度看，22Q1公司合同负债余额较21年年末下降约60亿元，22Q1合同负债确认收入的数额较去年同期增长超过100%。以上两点结合体现了一季报报表有所确认同时依然保有余量，后期报表确定性依然较高。从产品类别来看，21年中高档酒实现营业收入215.21亿元，同比+22.0%，普通酒实现营业收入31.18%，同比+16.1%，中高档酒营收增长速度高于整体营收增速。我们判断公司核心中高端单品梦之蓝M6+21年销售增速50%左右，今年仍然有望维持40%以上的增速，其他品牌如海之蓝、天之蓝等将维持稳步增长。 多渠道营销举措导致销售费率微增，总体费率可控21年公司整体销售费用率为14%，同比+1.64pct，整体微增。21Q4公司销售费用率为39.4%，同比+19.41pct。我们判断销售费用增加主因：1.21年公司增加广告促销费用投入、电商费用投入；2.公司扩大销售人员规模，从20年5644人增加至21年6087人；3. 21Q4对渠道费用进行了集中兑付。22Q1公司销售费用率6.59%，同比+0.29pct，属于正常水平。整体来看，公司21全年费用率为20.65%，同比-0.7pct，处在正常状态。 继续推进“一商为主、多商为辅”的经销体系建设，数字化运营成亮点根据21年年报披露，洋河目前共计拥有经销商81个42，其中省2内950个，省外5192个，三者较2020年分别减少909个、166个、743个。洋河延续了前两年厘清经销渠道的方针，继续推进“一商为主、多商为辅”的经销体系，提升运营效率。除此之外，洋河建立“一物一码”的数字化运营平台。我们认为数字化运营平台打通了渠道流通各节点的数据，不仅防止跨区域销售等不规范行为，同时也直接跟踪到终端动销数据，可以更加合理地制定产销计划。未来随着经销体系的进一步完善以及数字化平台的助力，我们判断公司运营效率将进一步提升。 投资建议由于公司产品动销情况超出预期，我们上调公司22-23年营收267.30/299.94亿元的预测至308.00/354.21亿元，新增2024年收入预测389.63亿元，上调公司22-23年EPS6.18/6.87的预测至6.59/7.64元，新增2024年EPS 预测8.68元，对应2022年5月5日161.30元/股的收盘价，PE 分别为24.47/21.11/18.58倍，维持公司“买入”评级。 风险提示疫情影响超过预期；产品动销不及预期；食品安全问题。

21年实现营业总收入662.1亿元，同比+15.5%；归母净利润233.8亿元，同比+17.2%；21Q4实现营业总收入164.9亿元，同比+11.2%；归母净利润60.5亿元，同比+11.8%。22Q1实现营业总收入275.5亿元，同比+13.3%；归母净利润108.2亿元，同比+16.1%。业绩超过市场预期。 分析判断:系列酒量价齐升明显，核心市场稳定高增分产品来看，21年五粮液/系列酒分别实现收入491.1/126.2亿元，同比+11.5%/+50.7%；五粮液产品销量/吨价分别同比+3.8%/+7.4%；系列酒产品销量/吨价分别同比+7.4%/+30.7%。21年五粮液产品价增贡献收入大于量增；系列酒产品聚焦五粮春、五粮醇、五粮特曲、尖庄四大全国性战略品牌，推动品牌结构持续优化，五粮液和系列酒产品实现量价齐升。 分渠道来看，21年公司加大意见领袖的圈群培育和线上直营销售，直销收入116.0亿元，同比+64.4%。 分区域来看，公司核心市场东部地区收入同比+32.4%，公司在南部、北部和中部地区基数较低且地区20年受疫情影响相对较大，因此21年收入分别同比+32.1%/+30.2%/+31.9%。各区域经销商和专卖店数量均有增长，21年末经销商净增加93家至2054家（系列酒经销商净+87家至602家），专卖店净增加18家至1545家。 盈利能力稳步提升，现金流主因疫情导致短期经销商资金承压21年五粮液/系列酒量价齐升，毛利率分别同比+0.6/+4.0pct至85.6%/59.7%，21FY/22Q1整体毛利率分别为75.4%/78.4%，同比+1.2/2.0pct。21FY/22Q1销售费用率分别同比+0.1/0.3pct至9.8%/7.4%，提高配送效率增加了仓储物流和人工费用，线上/线下/电视广告费用分别1.6/5.5/5.1亿元。21FY/22Q1管理费用率分别同比-0.2/0.3pct至4.4%/3.6%，基本维持稳定。21FY/22Q1净利率分别37.0%/41.3%，同比+0.5/1.1pct，盈利能力稳步提升主要由毛利率贡献。 21年年末，经营活动现金流净额267.7亿元，同比+82.2%，主因销售收现增加（同比+29.2%）；合同负债130.6亿元，同比+51.5%，预计因22年春节备货打款增加导致。22Q1期末，经营活动现金流净额-34.0亿元（21Q155.1亿元），主因Q1国内疫情多点反弹，公司通过降低预收款中现金收取比例、优化订单计划管理等举措减少经销商资金压力导致销售收现同比-34.8%，及上年同期银行承兑汇票到期收现额度较高综合影响。合同负债36.1亿元，同比-27.7%。 提价策略坚决，行业龙头地位稳固，后续增长确定性高21Q4普五提价+管理层调整，组织调整到位后，迅速着手开展营销调整工作，坚持普五量价平衡战略，强调经典及系列酒运营调整。我们认为当前管理层提价目标和态度坚决，统筹整体工作，彰显了管理层的战略高度。我们预计普五中秋批价将提升至千元以上（当前批价980元/瓶左右），市场信心将得到极大提振。 目前白酒行业集中度提高，在疫情影响下次高端及大众酒消费场景受到限制而高端白酒受影响相对较小。 我们判断春节期间五粮液动销情况良好，而节后至今，五粮液所受到的疫情冲击也相对较小，行业龙头的品牌积淀充分体现。我们认为五粮液将持续释放品牌优势，进一步提升市，场增份长额确定性较高。 投资建议国内疫情持续多点爆发白酒消费场景受到限制，叠加22年公司提价策略坚决，我们调整全年盈利预测。 2022-2023年营业收入由771.89/891.16亿元调整至762.04/890.25亿元，同比+15.1%/+16.8%，新增2024年营业收入1025.11亿元；归母净利润由275.96/323.21亿元调整至270.85/318.97亿元，同比+15.9%/+17.8%，新增2024年归母净利润371.82亿元。EPS由7.11/8.33元调整至6.98/8.22元，新增2024年EPS9.58元。 2022年4月28日165.85元收盘价对应PE分别为23.77/20.18/17.31倍。维持“买入”评级。 风险提示疫情持续超预期；经济下行导致需求减弱；食品安全问题等。

公司22Q1实现营业收入38.33亿元，同比+17.12%；归母净利润3.41亿元，同比+15.33%。 分析判断:啤酒业务量价齐升，高端化持续推进1-2月份为春节销售旺季，3月全行业受疫情冲击，综合来看公司一季度啤酒业务依旧实现量价齐升，高端化产品表现亮眼，结构持续优化。拆分量价来看，Q1实现销量79.42万千升，同比+11.70%，增速远高于行业（-1.5%）；吨价4828元，同比+4.9%。分档次来看，公司高档/主流/经济收入分别为13.7/19.9/3.9亿元，分别同比+24.04%/+13.17%/+12.84%，高档中大单品乌苏、1664等均有较好增长，带动公司整体结构持续提升。分区域来看，西北/中区/南区收入分别为11.96/16.6/9.0亿元，分别同比+13.96%/+20.68%/+14.13%，预计各区域均实现量价齐升。 毛利率下降+费用率提升，盈利能力行业领先成本端来看，公司可比口径下Q1毛利率为47.7%，同比-0.18pct，虽然大麦、拉罐等原料成本承压，但得益于公司结构提升、提价和锁价等多元化采购措施，毛利率维持稳健。费用端来看，Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为13.71%/3.40%/0.58%/-0.19%，可比口径下分别同比+0.61/-0.79/-0.07/-0.29pct，整体费用率同比略降，管理费用下降较多主因组织优化、效能提升和开展运营成本管理项目带来的费用节约。所得税率提升对利润有所影响。综合来看，Q1净利率和归母净利率分别为17.87%/8.89%，分别较去年同期-0.96/-0.14pct，对应净利润和归母净利润分别为6.85和3.41亿元，分别较去年+11.2%/+15.3%，盈利能力持续行业领先。 全年高增可期，嘉士伯继续扬帆27展望全年来看，国内疫情逐渐好转，对行业和公司的影响持续弱化，我们持续看好公司全年收入量价齐升；成本端虽然承压，但公司提前锁定了大麦、酒花、包材等核心原材料，叠加大单品提价+产品结构升级预计能有效缓解成本端压力，盈利成长性依然较优。 近两年重啤的快速发展离不开乌苏在疆外的爆发式增长，乌苏以过硬的品质、独特的调性和快速的区域扩张在全国范围内品牌知名度快速提升。乌苏在疆外的扩张仍未结束，随着组织（BU调整）+产能（疆内技改、疆外新增）+市场（从大城市延伸至全市场）+品牌（网红品牌，矩阵式营销）+提价+产品矩阵（楼兰秘酿、小瓶）的进一步优化，乌苏有望成为国内又一个破百万吨的啤酒大单品，并不断提升规模天花板。 嘉士伯高端化品牌矩阵中仍有1664、夏日纷、格林堡等国际高端品牌和重庆、西夏、风花雪月等区域特色强势品牌，储备了丰富的品牌组合接档成长。我们看好公司在下一个五年继续“扬帆27”，推进产品高端化、推动销售模式的持续革新和供应链效率的不断提升，提升重啤的盈利质量和行业市占率。 盈利预测参考一季报，我们维持公司22-24年营业收入153.88/175.90/195.2亿元的预测；维持22-24年EPS3.05/3.74/4.34元；对应2022年4月28日126.4元/股收盘价，PE分别为41/34/29倍，维持公司“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨、行业竞争加剧、疫情影响超预期

事件概述 2021年公司实现营业总收入46.3亿元，同比+；归母净利润12.0亿元，同比+64.0%。其中21Q4实现营业总收入12.1亿元，同比+；归母净利润2.0亿元，同比-13.4%。22Q1实现营业总收入14.1亿元，同比+；归母净利润3.6亿元，同比-13.5%。低于市场预期。 分析判断: ?21年顺利收官，22Q1受疫情影响明显但仍维持量价齐升 21年酒类业务实现营业收入46.2亿元，同比+，销量/吨价分别同比+40.3%/9.6%。分产品来看，22年高档/中档实现收入45.2/1.0亿元，分别同比+54.3%/+34.4%，销量分别同比+40.4%/+38.9%，吨价分别同比+9.9%/-3.2%。收入高增销量贡献大于价格，高档酒实现量价齐升，我们判断核心产品井台、八号和典藏系列收入增速高于高档酒收入增速，其中公司成立高端白酒销售公司专注销售典藏及以上产品，21年下半年典藏系列产品升级后，典藏系列爆发成长动力表现突出。分区域来看，21年公司重新划分销售大区，重点市场从5个增加至8个，强化细化团队执行力及人才晋升制度，我们判断重点区域销售团队动力增加，收入增速超过整体水平，表现突出。 22年春节后国内疫情多点爆发，各地纷纷加强管控，公司产品所在价格带的消费场景大量减少，渠道出货受疫情影响明显。分产品来看，高档/中档分别实现收入13.6/0.4亿元，分别同比+12.2%/+57.1%。分区域来看，国内营业收入同比+，销量/吨价分别同比+9.8%/+1.6%，虽然短期受到疫情扰动，但整体仍然维持量价齐升的趋势，期末经销商数量42家。 ?短期销售费用增加主因增加品牌曝光及圈层沟通，长期费用率维持稳定 受益于高端产品量价齐升，21FY毛利率+0.3pct至8，其中高档/中档毛利率分别85.1%/60.2%，同比+0.3/-1.0pct；22Q1毛利率同比-0.1pct至84.9%，主因高档酒受疫情影响出货，中档酒表现更突出（高档/中档毛利率分别85.3%/66.7%，同比-0.03/+4.9pct）。持续推进品牌高端化建设，增加广告费用投入的同时提高费效，21FY销售/管理费用率26.5%/7.0，分别同比-1.5/-2.3pct。22Q1销售/管理费用率29.0%/7.0%，分别同比+7.3/-2.1pct，主因增加IP活动（“水井坊--冰雪中国年”栏目、独家冠名“国家宝藏·展演季”等）和核心消费者沟通活动（城市网球联赛、狮王荟、品鉴会、品牌行等），增加了费用投放。最终21FY/22Q1净利率分别为25.9%/25.6%，分别同比+1.6/-8.2pct，22Q1净利率下降主因增加品牌曝光和圈层沟通导致短期销售费用增加，我们判断公司已经度过了费用高峰期，全年费用率将维持相对稳定。 21年年末，销售收现53.4亿元，同比+，与营业收入增速基本持平；预收账款（合同负债+其他流动负债）10.0亿元，同比+30.8，预计因22年春节备货打款增加导致。22Q1期末，销售收现13.9亿元，同比+，低于营收增速主因广告等费用增加；预收账款（合同负债+其他流动负债）8.5亿元，同比+；固定资产投资3.2亿元主要为邛崃项目，虽然项目受到疫情影响但是我们判断会按照原计划在23年4月竣工。 ?坚持产品升级创新+品牌高端化+营销突破三大策略，未来有望市场成长动力 公司持续贯彻三大策略，从产品升级创新来看，21年9月典藏升级（建议零售价1399元/瓶定位高端），12月推出典藏·冰雪、典藏·三星堆文创产品，22年4月推出井台升级版（52度建议零售价808元/瓶、38度建议零售价768元/瓶）、与中科院合作的一号菌群研究工程阶段性研究成果显示一号菌群存在多种独有菌种。从品牌高端化来看，建立公司高端品牌形象的典藏系列通过与IP中国冰雪大会和国家宝藏合作，组织城市网球赛、品鉴会、狮王荟等活动增加与高端圈层深入沟通。从营销突破来看，推动25家核心大商组建高端白酒销售公司专注线下团购渠道开发，上线BC联动数字化项目注意市场动销和消费者参与度，将企业、经销商和消费者联系起来。我们认为500-800元次高端价格带仍处在成长期，井台和典藏产品升级后在增强消费者沟通和企业团购数量的推动下，未来有望提供成长动力。 投资建议 由于本次疫情分散、影响范围广，产品动销存在一定压力，因此我们调整公司盈利预测，2022-2023年公司营业收入由58.2/71.7亿元下调至53.3/66.9亿元，新增2024年收入预测80.9亿元；归母净利润由14.3/17.8亿元的下调至14.0/18.1亿元，新增2024年利润预测22.4亿元；EPS由2.29/2.93/3.66元调整至至2.87/3.70/4.58元，2022年4月22日收盘价79.7元对应PE为27.78/21.54/17.39倍，由“买入”评级下调为“增持”评级。 风险提示 经济复苏情况不及预期；核心产品增长不及预期；食品安全问题。

公司2021年实现营收51.16亿元，同比-0.15%；归母净利润7.42亿元，同比-16.63%；EPS0.94元。 公司22Q1实现营收13.47亿元，同比+6.63%；归母净利润1.58亿元，同比-9.46%；EPS0.21元。 分析判断:调味品主业承压，静待需求恢复21年公司调味品/房地产/汽车配件收入分别为45.65/4.10/0.78亿元，分别同比-7.4%/+369.1%/+53.1%，房地产业务低基数高增长主要系“岐江东岸”房地产项目确认前期已售商品房的收入所致，汽车配件业务增长较多主要系20年下滑幅度较大。调味品主业收入整体下滑7.4%，分产品来看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别为28.27/5.46/4.90/7.03亿元，分别同比-9.5%/+10.5%/-18.7%/-1.1%，鸡精鸡粉受餐饮需求恢复推动，实现增长，其他品类均承压，同比下降；分区域来看，公司东部/南部/中西部/北部分别同比+1.9%/-5.2%/-12.9%/-18.9%，仅东部实现微增，中西部和北部下降较多，但中西部和北部分别新增76/160个经销商，为增长储备潜力，累计新增经销商281个，累计全国地级市覆盖率达到92.28%，区县开发率达到59.97%。 2022年以来行业整体环境较21年略微有所好转，但疫情多点爆发，公司调味品业务同比微降0.6%，其中酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别为7.52/1.55/1.06/2.03亿元，分别同比-1.1%/+10.4%/-21.8%/+9.0%，鸡精鸡粉和小品类表现较好，食用油下滑幅度较大，市场仍在逐步恢复。公司整体收入同比+6.63%，表现优于调味品主业，主要系母公司/中汇合创/中炬精工收入均同比增长。 成本上涨影响毛利率，利润端承压公司21年毛利率和归母净利率分别为34.9%和14.5%，分别同比-3.39pct和-2.87pct；其中子公司美味鲜毛利率和净利率分别为30.71%和13.14%，分别同比-5.11pct和-4.15pct，主业调味品原材料价格上涨使得公司短期盈利能力同比下降。 具体来看，公司毛利率下降主因原材料价格全年持续高位以及核心产品酱油吨价下降较多。费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用分别同比+0.31/-0.50/+0.32/+0.14pct，销售费用率提升主要系广宣、会议和电商等费用增加，管理费用率下降主要系绩效计提减少，整体期间费用率变化不大。综合来看，21年公司主业调味品面临较大压力，收入和毛利率下降使得利润端压力较大，归母净利率下降2.87pct至14.5%，对应归母净利润同比下降16.6%，单看调味品业务净利润下滑幅度超30%。母公司因房地产业务贡献净利润1.19亿元，对利润有所助益。 22年一季度公司成本端压力不减，前期提价仍在顺价进程中，调味品业务毛利率下降5%，费用率变化不大，调味品净利率降至11%，同比下降-4.2pct，净利润同比下降28%，成本是影响的核心因素。公司整体经营情况略优于调味品主业，主要系母公司和子公司中汇合创贡献增量。 经营改善仍在路上，期待走出盈利低谷2022年虽然依旧面临市场、疫情和原材料等多重压力，公司依旧会持续加强美味鲜公司营销管理、技术创新、产品开发、产能升级、智能制造及信息化建设等工作，保障核心主业持续发力、继续深入开展组织变革，加速人才培养与成长。虽然短期行业和公司发展处于阵痛期，但公司仍在积极应对，不断清理包袱，轻装上阵，有望在市场恢复过程中率先受益；长期我们看好公司在营销布局、产能扩张和产品研发等多方面不断深耕，顺应行业发展趋势，强化竞争优势和壁垒。 投资建议参考最新财务报告，我们下调公司22-23年营收60.19/71.54亿元至56.02/63.34亿元，新增24年营收预测69.23亿元，调整22-23年EPS0.97/1.19元至1.01/1.18元，新增24年EPS1.33元，对应2022年4月22日收盘价26.95元/股，PE分别为27/23/20倍，维持公司买入评级。 风险提示疫情影响超预期、行业竞争加剧、餐饮渠道扩张不达预期、食品安全